沿海散运去年形势前低后高。去年沿海散运行业形势严峻,浙江沿海散运参与企业方经历一轮洗牌,浙江远洋、以及台州和温州两家海运或是破产、或是重组;宁波市范围民营海运企业大多关门停业,海运企业哀鸿遍野,市场竞争惨烈。从国内行业指数,国际BDI都可以看出本行业的冷暖,去年上半年BDI创下历史最低点290点,下半年开始,中国煤炭、钢铁有产能增加的趋势,极大缓解了供需不平衡的状况,宁波海运也发出了业绩预增公告。 公司主要为实际控制人浙能集团运输电煤,形式是北煤南运,三年COA合同锁定运价,受指数波动影响较小。公司主要客户稳定,业务基本为COA合同锁定运价,COA合同运量1300万吨,而公司一年的运量为1700万吨左右,因此业绩相对稳定。 公司财务稳健,负债率较低,保证了能够挺过航运低谷期。2016年中报显示公司62亿总资产,26亿净资产,负债中有30亿是高速公路产生长期负债,航运业务负债很少,最近三条船的建造都是用自有资金,现金净流量接近4亿,宁波航运稳健而不冒进。 高速公路经历近10年的培育期,目前已经盈亏平衡,预计车流量每年自然增长约10%,目前仍远未达到饱和。公司2005年开始高速公路业务,水陆并举以对冲航运行业周期性波动,投资了宁波绕城高速西段,总投资43亿(成本1亿/公里),西段连接跨海大桥,杭甬高速,台温高速等,打造金色环线。 经过近10年的培育期,16年业绩预告中显示公路资产已实现盈利,车流量每年增加10%以上,按当前趋势,未来利润可观。 盈利预测。公司主营沿海水路运输行业2016年已过低点,行业供求关系有望好转,公路运输仍保持较高的自然增长率,预计公司2017-2018年EPS分别为0.10元和0.14元,BPS分别为2.74元和2.87元,考虑行业平均估值水平,给予公司2017年2.5倍PB,目标价6.85元,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示。航运持续低迷,高速公路收费政策不确定。

浙能集团为公司控制人,主业涉及水路运输与公路业务。浙江能源集团控股公司母集团宁波海运集团,2015年9月曾筹划将集团股权转让给浙江省海港投资运营集团有限公司然最终未能成功,但公司作为浙江省内唯一的航运上市公司,未来股权或仍存变数。公司主业分为水陆两大板块,航运板块贡献年均70%以上收入及全部净利润,截至1H2015公路业务尚未盈利。 水路货运增速平稳,以内贸煤炭为主。公司拥有一支总运力为17艘、总载重吨80.8万吨的海运船队。近年货运量增速平稳,航线方面以内贸为主,14年内贸吞吐量占比达94%;货品方面主营电煤,14年电煤吞吐量占比79%。 运营宁波绕城高速西段,未来有望扭亏。公司持有子公司宁波海运明州高速公路有限公司51%股权,运营宁波绕城高速公路西段,全长42.135公里。运营路段日均断面车流量增速逐年下滑,1H2015同比增长6.2%,预计未来公路车流量将维持6%-10%之间增速,全年有望扭亏。 盈利预测及投资建议:预计公司2015年-2017年的收入增速分别为5.8%、5.0%、5.6%,净利润增速为75.4%、8.4%、11.4%,目前宁波、舟山国资委已将宁波舟山港集团股权无偿划拨给浙江省港航平台—浙江海港投资运营集团,而公司是浙江省唯一航运上市公司,浙江港航平台战略的推进或将给公司发展带来机遇,给予增持-A投资评级,6个月目标价9元。 风险提示:下游煤炭需求大幅衰减;公路业务持续亏损

业绩简评。 三季度公司完成营收2.6 亿元,同比下降7.5%,实现归母净利润-240 万元,同比减少900 万元。 经营分析。 调整航线结构,提高内贸货和长协矿比例稳定业绩:Q3 内沿海干散市场持续低迷,运价创下历史最低水平,远洋市场虽有所反弹但运价仍在历史地位附近波动。公司在实际控制人浙能集团的支持下将运力向国内市场倾斜扩大了内贸运量,长协大客户占比也比去年提升10%左右,这保证了在市场极度低迷的情况下公司航运业务仍可盈利。 高运价基数致航运收入同比下降,收支倒挂毛利减半:由于去年Q3 后期运价大幅飙升,公司提高了市场货承运比例造成较高的收入基数导致了今年Q3 收入下降9%。同时,公司继续大力租船扩大沿海运输量使租船成本大增,加上人工等其他成本上升,Q3 整体营业成本小幅上升3%。收支负向剪刀差使母公司毛利率从去年的23%大幅跳水至12%,毛利大幅减少51%。 高速业务费用增长趋缓,Q3 内继续减亏:今年前三季度高速业务成本增长为15.8%,增速较上半年放缓1.7%,通行费收入增长9%。Q3 内高速公司仍然亏损520 万,但同比减亏150 万。 盈利调整。 我们调整公司14~16 年的盈利预测至0.013 元,0.1 元和0.11 元,对应当前股价的PB 为2.17X,1.96X 和1.96X。 投资建议。 受铁矿石出货量增加带动海岬型船运价大幅飙升提振,四季度内沿海运价将有所反弹。预计在限量保价,煤炭冬储的大背景下,四季度国内煤加将反弹10%以上,国内煤价企稳反弹也将带动国际煤价走强,主要进口国补库存需求和采购积极性提高将推动煤炭海运费反弹,公司业绩有望得到改善。作为首批国企改革试点企业浙江集团旗下唯一煤炭航运平台,浙江国企改革有望加快公司聚焦主业,对航运资产整合注入和对扭亏无望低效资产转让清算的步伐,这将利好公司盈利水平和资产质量。考虑到公司同时受益海上丝绸之路、长江黄金水道、舟山群岛新区建设等,维持“买入”的投资评级

业绩简评. 上半年公司实现营收4.96亿元,同比减少3.9%,实现归母净利润-514万元,同比减亏1730万元. 经营分析. 运力退出导致收入减少,产能利用率进一步回升:由于去年年底公司退出2条老旧船舶,所以上半年运力收入都同比降低。值得注意的是虽然公司平均运力较去年下降12%,但货运量仅下降3%左右,我们测算公司产能利用率同比回升5%左右,明显好于全行业同比持平的情况。 调整航线结构,提高单位运价水平和毛利率:上半年巴拿马型船运费持续下跌,公司调减40%外贸航线运力转而投入盈利情况相对较好的内贸长协运输使吨公里平均运费上升6.3%至0.029元,公司航运业务毛利率也因此提高4.6%至15.9%。 运距缩短和产能利用率回升对成本影响相互抵消,费用控制潜力有待挖掘:公司调减外贸长航线运力导致平均运距缩短了12%至830海里,这对单位成本有拉动作用,抵消了产能利用率回升对单位成本的摊薄,上半年公司吨海里成本为0.0274元,同比基本持平。此外,在业务量和收入减少的情况下公司人工成本和管理费用有两位数幅度的上升,我们认为公司在费用控制上有进一步挖掘的潜力。 盈利调整. 假设公司分别在14年和15年收到1800万和3600万的拆船补贴,可转债在明年年中全部转股,我们维持2014~2016年EPS0.025元,0.112元和0.154元的盈利预测,对应的当前股价的P/B分别为1.5X,1.4X和1.3X。 投资建议. 我们认为沿海干散运输市场中期见底,高速业务将持续减亏,整体业绩拐点显现。近期高层对煤炭行业不断释放政策利好意在限量保价,预计下半年国内煤价将触底反弹,这将带动沿海运价反弹。目前市场煤价(480元)与长协价(568元)差距过大,四季度煤电博弈或将重演,运价有望短期飙升,利好业绩释放。作为首批国企改革试点企业浙江集团旗下唯一煤炭航运平台,浙江国企改革有望加快公司聚焦主业,对航运资产整合注入和对扭亏无望低效资产转让清算的步伐,这将利好公司盈利水平和资产质量。考虑到公司同时受益海上丝绸之路和舟山群岛新区建设,维持“买入”的投资评级.

投资逻辑 内贸煤进口替代推升沿海干散运输需求,潜在政策弹性巨大:内外煤差价缩小刺激南方电大量采购内贸煤炭从而推动沿海干散货运输需求增速提升。新版拆船补贴政策中期内利好沿海运力加速退出,我们预计14 年沿海供需增速差为3%,运价将上涨3%左右,产能利率回升至73%至78%。15年以后运力退出的滞后效应将全面体现,预计15,16 年供需增速差将达到年均5%,产能利用率进一步回升。山西省正在酝酿的“煤炭救市十七条”,和《煤炭质量管理暂行办法(征求意见稿)》一旦落地将提振沿海干散运输需求10%,弹性巨大。 浙能大单扶持,公司产能利用率毛利率快速攀升,未来合作有提升空间:浙能集团成为公司实际控制人后公司变成具有货主背景的国有地方航运企业。集团承诺把公司打造成其沿海煤炭运输的唯一平台,13 年公司承运浙能煤炭的运量和收入都增长了24%,从而在行业业整体产能利用率略有下降的情况下使自身反而回升7%,毛利率也大幅攀升,航运主业同比增利1.24 亿。由于浙能与公司COA 合同仍有300 万吨的提升空间,我们预计14 年公司产能利用率将继续回升5%以上。 明州高速未来或遭“外环高速”分流,但净资产重估潜力大:虽然目前浙江和宁波经济存在较大下行压力,但考虑到区域汽车保有量仍将维持两位数增长,宁波—舟山港集装箱和货物吞吐量稳中有升,嘉绍跨江大桥分流轻微,我们预计公司未来三年车流量的复合增速在5%~8%,预计明州高速需要5 年左右的时间逐步达到盈亏平衡。长期来看,在新颁布的《宁波市高速公路网规划(2013—2030)》中新规划的“外环高速”将对明州高速造成较大分流,公司高速业务长期盈利存在一定不确定性,但由于近年来材料人工等成本明细上涨,公司高速公路股权价值重估潜力较大,预计重估可以大幅增厚每股净资产。 投资建议 我们认为沿海干散运输市场中期见底,公司将受到浙能集团扶持,高速业务也将持续减亏,公司整绩拐点显现。 估值 我与预计公司2014~2016 年的EPS 分别为0.037 元,0.115 元和0.16 元,对应的P/B 分别为1.4X,1.32X 和1.3X,给与“增持”的投资评级。 风险 宏观经济加速下行,燃油价格飙升

宁波-舟山港是《浙江海洋经济发展示范区规划》的核心区,将构建与大宗商品交易平台相关的港航物流服务体系。作为浙江省骨干水运企业及宁波地方最大海运企业,我们认为公司长期将受益于干散货物运量增长和品种增多。 COA合同保障货源、船队结构优化,预计2011年水运周转量增长11.0%: 根据浙江省电力发展规划,到2020年将在现有基础上新增1,000万千瓦火力发电机组,年电煤需求有望突破10,000万吨。公司通过与大客户签订COA合同保障货源,目前电煤运量约占全省15%,我们认为未来有很大增长空间。公司致力于船队结构优化,预计2011年-2012年将新增运力27万载重吨、约占目前船队运力的三分之一,同时将退出部分老旧船舶。我们预计公司2011年水运周转量增长约11.0%,COA合同中燃油附加费条款将抵消部分燃油成本上升,预计平均运价水平较2010年略有增长。 路网效应促进车流量快速增长,预计2011年通行费收入增长25%以上: 2011年1季度,公司经营的宁波绕城高速公路西段通行费收入同比增长24.8%,主要是因为路网日益完善、精确拆分收费系统建设以及开展计重收费政策,我们预计公司全年通行费收入将增长25.0%以上。随着2011年年底宁波绕城高速公路东段贯通,我们认为公司路产的网络效益将扩大、通行费收入有望进一步增长。 2011年7月8日转债进入可转换期,预计短期内对业绩无摊薄影响: 2011年7月8日,公司发行的7.2亿元转债进入可转换期,如果按转股价4.54元/股计算,全部转股将使公司总股本增加约1.59亿股、约占现有总股本18.2%。目前转债溢价率约为14%,由于套利空间为负,且至转债到期日2016年1月7日仍有较长时间,我们预计短期内转债持有人将继续持有债券而不急于转股,因此对业绩无摊薄影响。 首次给予“增持”评级: 不考虑债转股摊薄,我们预测公司2011-2013年EPS分别为0. 13、.019和0.28元。鉴于公司具备良好成长性,水运业务和路产业务收入有望稳步增长,我们首次给予公司“增持”评级,12个月目标价为5.60元。 风险提示:经济下行、运输需求下降、运价水平低于预期、燃油价格过高等。

沿海远洋并举,加大开拓国际航线力度。①公司主营从北方煤港到浙江省及以南地区的电煤运输业务以及部分远洋运输业务。2010年公司货物吞吐量1883.83万吨,同比增19.67%,货物周转量328.99亿吨公里,同比增14.73%,预计随着市场回暖,运量和运价都会进一步回升。 加大开拓国际航线力度。2010年,公司全资子公司宁波海运(新加坡)有限公司正式运营,同时购置一艘7万吨级散货船并设立单船公司,国际航线开拓力度进一步加大。 路网贯通有望带来车流量高速增长,绕城西段项目逐步步入丰收期。 公司控股的明州高速经营的宁波绕城高速公路西段项目2007年末始投入运营,随着公路业务逐步步入正轨,公司车流量加速增长,2010年为585万辆,同比增35.99%,日均断面流量19674辆,同比提升72.68%,毛利率达52.04%。②宁波绕城高速东段及其他主要连接线计划于2011年底贯通,城区11条高速公路连接线也将于2012年建成,届时路网效应进一步放大。而舟山跨海大桥允许货车通行,预计公司绕城西段车流量仍将高速增长,项目逐步步入丰收期。 浙江海洋经济发展示范区建设提供新的发展机遇。浙江海洋经济发展示范区上升为国家战略,浙江省将建设大宗商品交易平台、海陆联动集疏运网络、金融和信息支撑系统“三位一体”的港航物流服务体系,其中宁波-舟山港区、海岛及周边城市是核心区,而公司作为宁波地区最大的海运企业,将迎来不可多得的发展机遇。 参股公司是源于历史原因,近期仍将维持现状。公司投资的希铁隆工业有限公司和上海协同科技股份有限公司是公司的创投项目,由于行业和历史原因持续亏损拖累公司业绩,近期对参股公司无进一步动态。 投资建议:结合主业及估值,维持“推荐”评级。我们预计2011-2013年营业收入分别为15.22、19.01和24.78亿元,EPS分别为0.10、0.16、0.31元,结合主业及估值,维持推荐的投资评级。 风险提示:供需失衡;贯通效应低于预期等;突发事件;油价大涨。

事件: 2011年3月29日,公司发表2010年年报,2010年全年实现营业收入12.29亿元,同比增长37.19%,利润总额5769.99万元,同比大增1756.08%,归属于母公司股东的净利润5522.16万元,同比增长85.91%,基本EPS 为0.06元。 点评: 海运业务触底反弹,COA运价决定总体价格水平走高。2010年度COA 合同的平均运价与2009年度相比上升了9%左右,致使单位运价达到52.35元/吨。公司海运运力10年增长11万载重吨达到81.4万载重吨,同比上升16%,货物吞吐量量上升20%,但由于油价上升,导致毛利率下降4个百分点达到22%。预计2011年公司新增运力为15万载重吨,尽管国际干散货运价2011年仍将持续低迷,但中国沿海煤炭运输价格仍可能持续上行。 高速公路未来将持续成长。高速公路已度过三年培育期,随着路网贯通效应的显现,公司车流量加速增长,2010年为585万辆,同比增35.99%,日均断面流量19674辆,同比提升72.68%,单车平均收入39.82元,同比增长23.48%。预计2011年宁波绕城高速东段通车,将会带来西段较车流量大幅度上升。 给予“审慎推荐”评级。由于未来国际干散货运价水平可能持续低迷,我们对运价进一步提升持谨慎乐观态度,公司未来两年盈利增长点将主要集中在高速公路业务,我们预计2011-2012年车流量年增幅分别为15%和30%,我们预计2011-2012年公司EPS为0.1和0.15元,对应PE为50倍和34倍,估值偏高,考虑到公司未来发展将受益于《浙江海洋经济发展示范区规划》,我们给予“审慎推荐”评级。

2011年3月29日,公司公告2010年年报,2010年全年实现营业收入12.29亿元,同比增长37.19%,利润总额5769.99万元,同比大增1756.08%,归属于母公司股东的净利润5522.16万元,同比增长85.91%,基本EPS为0.06元。 点评: 运力规模扩大与单位运输收入提升,使水路运输业务收入增长3成。 ①2010年公司运力规模新增81万载重吨,同比增长13.06%,运力规模的扩大以及单船周转率的提升使公司全年货物吞吐量1883.83万吨,同比增长19.67%,货物周转量328.99亿吨公里,同比增14.73%。②单位收入进一步提升。受益于沿海散货运输运价的回升,2010年公司平均单位收入29.98元/千吨公里,同比增长13.96%,但油价的上涨导致单位成本同比增20.50%,达23.33元/千吨公里,水路运输业务毛利率22.18%,比09年回落约4个百分点,我们预计随着沿海运输业务的企稳,公司水路运输业务仍将处于稳步上升通道。 高速公路业务步入正轨。①公司控股的明州高速经营的宁波绕城高速公路西段项目自投入运营以来,随着路网贯通效应的显现,公司车流量加速增长,2010年为585万辆,同比增35.99%,日均断面流量19674辆,同比提升72.68%,单车平均收入39.82元,同比增长23.48%,车流量的增长以及单车费率的提升,使公路通行费收入23296.23万元,同比增长67.92%,毛利率达52.04%,同比升15个百分点,预计随着各项设施的继续完善,高速公路将成为公司稳定的业绩来源和保障。 参股企业继续拖累业绩。受行业低迷、限电等因素,公司投资的宁波海运希铁隆工业有限公司和上海协同科技股份有限公司亏损拖累公司业绩约1516.35万元。 投资建议:结合主业发展趋势,首次给予公司“推荐”评级。我们预计2011-2013年营业收入分别为15.11、19.17和25.00亿元,EPS分别为0.09、0.16、0.31元,首次给予推荐的投资评级。 风险提示:行业船舶供给超预期;内外围需求低于预期;突发事件。