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水星家纺 纺织和服饰行业 2019-09-02 17.60 -- -- 17.41 -1.08% -- 17.41 -1.08% -- 详细
公司发布2019年中报,实现营收12.75亿元(+9.93%),实现归母/扣非净利润1.35/1.07亿元(+12.47%/-2.23%)。其中Q2单季实现营收6.74亿元(+19.64%),实现归母/扣非净利润5903/4835万元(+25.17%/+30.11%),Q2业绩明显改善。同时公司公布2019上半年利润分配预案,拟每10股派发现金红利2元(含税)。 收入端线下平稳增长,Q2线上销售超预期。 从线下看,期内公司营收同比+10.5%,预计收入占比约36%,主要受益于关小开大、老店重装带来的店效提升。渠道数量上,预计同比略增至2700家。下半年,随着渠道不断优化,大单品战略的持续推进,预计全年有望保持双位数增长。 线上方面,预计期内公司营收同比+8.85%,收入占比约63%。分季度看,19Q1受平台分流以及去年同期高基数的影响,营收同比-10.5%。但公司超前布局战略渠道一定先发优势,除天猫、京东、唯品会等传统平台外,还快速切入社交电商(抖音等)、小米等新渠道,并且公司进一步优化线上组织架构。Q2单季度线上业务恢复高增长,预计同增30%。分平台看,天猫/京东/唯品会分别占比56%/19%/19%,其中唯品会得益于货品和人员的调整,期内同比增长约30%。同时公司大力发展社交电商,并通过百丽丝差异化布局低端市场,期内社交电商增长预计超400%。 产品结构调整带动利润率提升。2019H1公司毛利率同比+1.72PCTs至37.59%,主要有益于线下产品结构变化带动价格中枢提升,在高毛利率的秋冬新品带动下,预计2019H2整体毛利率仍有提升空间。费用方面,由于广告宣传费、运输费用及销售人员薪酬增加,销售费用率+2.88PCTs至20.21%。管理及研发/财务费用率较为稳定,分别-0.07/+0.03 PCTs至7.16%/-0.35%。综合来看,净利率较上年略有提升,达到10.55%(+0.24PCTs)。 公司运营稳定,股份回购彰显公司未来发展信心。2019H1受秋冬产品备货影响,存货+6.99%至8.58亿元,而存货周转天数同比减少2天至185,周转良好。应收账款周转天数同增3天至22天,主要是电商第三方平台通常存在账期,且期内电商销售较快增加所致,整体来看,公司运营水平较为稳健。现金流方面,2019H1经营性净现金流为-1.15亿元(Q2生产旺季,采购支出较多),较上年同期略有好转(2018H1-1.98亿元),随Q4销售高峰到来,预计全年经营性净现金流将持续好转。此外,公司拟以自有资金6,000万~1亿元,以集中竞价交易方式回购公司股份,回购价格不超过人民币26元/股(含)。本次回购股份将用于股权激励或员工持股计划,充分彰显公司对其中长期发展的信心。 盈利预测及投资建议。公司为国内二三线城市家纺龙头,性价比优势突出。而2700家门店广泛覆盖低线家纺行业消费升级主力军,渠道布局与产品定位契合。同时公司电商渠道先发优势、性价比优势明显。综合来看,公司电商渠道优势保持,叠加线下渠道不断下沉,未来公司在行业集中提升趋势下,有望实现市占率的不断提升。预计2019/20/21年归属净利润预测分别至3.20/3.66/4.15亿元,增速分别为12.29%/14.52%/13.15%,EPS分别为1.20/1.37/1.56元,现价对应估值分别为15/13/11倍,维持“增持”评级。 风险提示:行业需求不及预期;加盟业务不及预期;电商增速及毛利率不及预期。
水星家纺 纺织和服饰行业 2019-08-30 17.33 -- -- 17.60 1.56% -- 17.60 1.56% -- 详细
公司业绩恢复快速增长,上半年归母净利润同比增12.5%,符合预期。1)19H1实现收入12.8亿元,同比增长9.9%,实现归母净利润1.3亿元,同比增长12.5%,扣非净利润1.1亿元,同比略降2.2%。主要由于上半年收到政府补助2473万元,同比增加105%。2)19Q2实现收入6.7亿元,同比增长19.6%,实现归母净利润5903万元,同比增长25.2%,扣非净利润4835万元,同比增长30.1%,二季度复苏明显。3)公布19年半年度利润分配预案,每10股派息2元。 毛利率持续提升,销售费用有所上升,净利率略有上升,资产质量不断向好。1)毛利率提升明显。19H1毛利率较去年同期提升1.7pct至37.6%,从18Q3开始逐季回升。19H1销售费用率较去年同期上升2.9pct至20.2%,主要由于公司更换代言人并加大广告投放力度;管理费用率(含研发费用)为7.2%,基本与去年同期持平。净利率较去年同期提升0.4pct至10.6%。2)资产质量不断改善,整体较为健康。19H1存货较年初增加1.1亿元至8.6亿元,应收账款较年初减少3502万元至1.4亿元。经营性现金流-1.2亿元,较去年同期提升8281万元。 线下渠道持续扩张,店效稳步提升。1)渠道积极下沉,低线门店占七成。公司线下门店数达2700多家(加盟店2600多家+直营店100多家),其中估计县级市门店约占70%。2)积极推进大店政策,不断加强品牌影响力。公司积极推进140平米以上的大店以及200平米以上的集合店的扩建和拓展,预计大店占比约为15%。3)线下收入维持良好增长态势。预计公司Q2同店延续Q1增长态势,带动二季度线下收入持续保持较好的增速。 电商业务调整后复苏强劲,二季度表现亮眼。1)电商业务在经过19Q1短暂调整之后,二季度迅速恢复到较高的增长水平。19年“618”活动中,公司在天猫平台连续五年取得品牌行业销售第一。2)电商内部组织架构进一步调整,实现前端小组制,中台市场化,使得产品研发针对性更强,市场占有率进一步提升。 公司是家纺行业中的龙头企业,渠道稳步扩张,电商复苏势头良好,推动业绩持续增长,维持"增持"评级。公司线下持续拓展大店和集合店,加强品牌影响力,店效稳步提升;电商业务经历调整逐步复苏,预计全年增速有望达到两位数。维持原有盈利预测,预计19-21年归母净利润为3.3/3.9/4.6亿元,对应EPS为1.25/1.46/1.71元,PE为15/13/11倍,维持"增持"评级。
水星家纺 纺织和服饰行业 2019-08-29 17.80 24.80 47.53% 17.60 -1.12% -- 17.60 -1.12% -- 详细
事件:2019年H1公司业绩超市场预期,19Q2业绩改善明显。 公司公布2019H1业绩报告,19H1实现营收12.75亿元(+9.93%),实现归母净利润1.35亿元(+12.47%),扣非净利润为1.07亿元(-2.23%),业绩符合我们此前预期,超市场预期。其中扣非净利润与归母净利润增速差异较大,主要系公司19H1政府补助同比增长105%达到2473万元,其中财政补助/企业扶持金相比去年同期大幅增长,为2310万元(+115%)。公司公布2019年半年度利润分配预案,每10股派发现金红利2元(含税),剩余未分配利润结转以后年度分配。 分季度来看,19Q2业绩改善明显。19Q1、19Q2单季度公司分别实现6.01亿元(+0.75%)、6.74亿元(+19.64%);分别实现归母净利润7557万元(+4.22%)、5903万元(+25.17%);分别实现扣非净利润5865万元(-18.86%)4835万元(+30.11%),可见从经营层面,公司19Q2环比19Q1有所改善。 我们认为主要系公司19Q2单季度线上渠道有所恢复并实现较快速增长所致。 1、线上渠道二季度恢复增长,线下渠道维持一季度良好态势。 线下渠道:预计19H1线下渠道实现双位数增长。我们预计公司19Q2季度维持19Q1季度的良好态势,实现双位数增长。目前公司门店数量在2700家左右,门店以加盟模式为主;直营门店预计在100家左右,主要分布在一二线城市市场。公司通过二级加盟模式在前期深耕低线城市市场,具备一定的规模优势和先发优势,利于渠道的深度挖掘。根据我们的测算,水星目前约70%的渠道位于三四线及以下的低线城市。未来公司将利用二级经销模式继续巩固低线城市的渠道优势,进行横向扩展,填补空白市场的同时增加开店密度;同时在一二线城市重点布局,预计19年公司将新开门店100家左右。预计19年全年线下增长在10%左右。 线上渠道:我们预计19H1公司线上渠道实现单位数增长,其中19Q2单季度电商渠道改善明显,预计实现双位数增长。由于受到主流电商平台流量分流影响,同时叠加18年Q1低基数,公司19Q1的增速出现负增长;但是在此过程中公司通过电商子公司的快速响应,调整内部架构职能,针对不同的电商平台进行不同的营销方案和产品安排;在18Q2低基数的背景下,19Q2公司电商渠道恢复正增长,超市场预期,预计实现双位数增长。 公司作为行业内较早布局电商渠道的企业之一,近年线上渠道得到快速发展,考虑到公司电商渠道基础较好及较好的电商运营能力,预计19年全年线上渠道实现双位数增长。 2、毛利率有所提升,净利率略有改善。 毛利率:19H1公司实现毛利率37.59%,同比改善1.72pct。我们认为主要原因系产品结构调整及折扣力度减弱影响。其中Q2单季度毛利率为37.79%(+2.51pct)。 费用率:19H1公司费用率有所上升,其中销售/管理/财务费用率分别为20.21%(+2.88pct)、7.16%(-0.06pct)、-0.35%(+0.03pct)。销售费用率上升原因系广告宣传费、运输费用、销售人员薪酬增加;。分季度来看,19Q2公司销售/管理/财务费用率分别为21.37%(+1.80pct)、7.96%(-0.61pct)、-0.39%(+0.08pct)。 净利率:由于毛利率上升幅度略高于费用率上升幅度,公司净利率略有改善,基本持平。公司19H1实现净利率10.55%(+0.24pct)。其中Q2净利率为8.76%(+0.39pct)。 3、现金流同比有所改善,19Q2单季度改善明显。 存货:截止2019年6月30日,公司存货水平为8.58亿元(+6.99%),我们认为主要系秋冬备货影响。19H1存货减值损失736.51万元(+45.47%),有所提升,但跌价损失占比不高,库存结构较为健康。19H1库存周转次数为0.97次(+0.01次),周转效率保持平稳。 应收账款:19H1公司应收账款总计1.41亿元,同比增长9.02%,略有增长,基本与营收增速持平。 经营性现金流:19H1公司经营性现金流为-1.15亿元,相比去年同期-1.98亿元有所改善。其中,Q2单季度公司实现经营性现金流-365.18万元,较去年同期-1.11亿元有明显改善,我们认为主要系销售回款大幅增加。 回购公司股份进行激励,彰显公司发展信心:公司拟利用自有资金以集中竞价交易方式回购公司股份,回购价格不超过人民币26元/股(含),回购期限不超过12个月;公司回购股份主要用于股权激励或员工持股计划,彰显公司发展信心。 维持“买入”评级。考虑到公司线下持续受益于低线城市消费升级;线上在逐步改善及各项应对措施落地后增速将持续稳定,长期来看公司业绩将持续稳健增长。家纺是标准化程度较高的产业,我们认为随着电商以及线下渠道在低线城市不断渗透,整个行业集中度会大幅提升。我们维持原有盈利预测,预计19-21年营收分别为30.56亿元、34.70亿元、39.68亿元,增速分别为12.40%、13.53%、14.35%;净利润分别为3.31亿元、3.83亿元、4.46亿元,同比增长16.15%、15.62%、16.51%。由此,预计19-21年EPS为1.24/1.44/1.67元,对应PE为14.82/12.82/11.00倍。维持公司19年20倍PE,目标价为24.80元。 风险提示:线下渠道收入不及预期,线上新渠道冲击使竞争加剧等。
水星家纺 纺织和服饰行业 2019-08-29 17.80 -- -- 17.60 -1.12% -- 17.60 -1.12% -- 详细
事件公司披露半年报, 实现营业收入 12.75亿元,同比增长 9.93%, 实现净利润 13.46亿元,同比增长 12.47%,扣非后归母净利润 10.70亿元,同比下降 2.23%。 EPS 为 0.5元。 2019年半年度,公司拟每 10股派发现金红利 2元(含税)。 投资要点上半年收入保持稳健增长, Q2单季度收入环比 Q1加速增长: 2019年 H1,公司实现营收增长 9.93%,其中, Q1和 Q2分别增长 0.75%和 19.64%, Q2公司收入增长显著提升主要原因在于, Q1公司电商业务进行调整,电商组织架构调整, 实现前端小组制,中台市场化, 2019年春夏新品上线后效果良好, Q2电商业务开始恢复。 618活动中, 公司在天猫平台连续五年取得品牌行业销售第一的成绩。 毛利率提升可覆盖销售费用上升,净利润率同比有小幅上升: 上半年, 公司毛利率同比提升 1.72pct 至 37.59%,同期期间费用上升较快,由去年同期的 24.18%上升至 27.03%,分项来看,主要是广告宣传费、运输费用、销售人员薪酬增加等原因带动销售费用上升较快, 销售费用率上升 2.88pct 至 20.21%。 含研发费用的管理费用率与去年同期微降 0.07pct,管理费用率为 7.16%。 由于本期毛利率提升明显,可覆盖费用上升,公司净利润率上升 0.24pct 至 10.55%。 经营活动产生的现金流量净额略有好转,库存控制良好: 2019年上半年,公司经营性现金流量净额为-1.15亿元, 与去年同期的-1.98亿元略有好转, 销售回款较去年同期增加。 从库存来看, 公司截止 2019H1存货为 8.58亿元,相比去年同期上升 7%,存货增长小于营业收入增长。 投资建议: 我们公司预测 2019年至 2021年每股收益分别为 1.21、 1.38和 1.53元。 净资产收益率分别为 13.1%、 13.1%和 12.9%。目前 PE( 2019E)约为 15倍,维持“增持-A”建议。 风险提示: 激烈的竞争使毛利率承压;线下渠道拓展或不及预期;电商渠道增长或不及预期。
水星家纺 纺织和服饰行业 2019-08-29 17.80 -- -- 17.60 -1.12% -- 17.60 -1.12% -- 详细
19年 H1业绩增长 12.5%, Q2业绩明显好转19年 H1实现营收 12.8亿元,同增 9.9%,业绩 1.3亿元,同增 12.5%,扣非后下降 2.2%, 基本符合我们此前预期。 其中 Q2营收增长 19.6%,业绩增长25.2%, 扣非业绩同增 30.1%,基本面复苏明显。 公司拟每 10股派利 2元。 Q2线上恢复高增长, 线下增长保持稳定从线下来看, 预计上半年线下实现高单位数增长, 其中预计上半年门店数量基本保持稳定,增长主要来自店铺结构优化调整。 从线上来看, 预计上半年线上整体实现双位数的增长, 在经过 Q1的短暂调整后, Q2迅速恢复到较高增长的水平,预计 Q2电商营收同比增长 30%左右, 主要系天猫和唯品会平台表现优异, 2019年电商“ 618”活动中,公司在天猫平台连续五年取得品牌行业销售第一的佳绩,此外, 通过一年多布局,公司在新兴平台也开始有所贡献。 毛利率水平有所提升, 营运周转保持稳定19年 H1毛利率为 37.6%, 同比上升 1.7pct, 预计与毛利率较高的线上业务恢复高增长所致。期间费用率为 20.2%,比去年同期提升 2.9pct,其中销售费用率提升 2.9pct,主要系广宣费用大幅增长所致,管理费用率和财务费用率基本保持稳定。 存货/应收周转天数均保持平稳状态。经营性活动现金流净额虽仍为负但较去年同期有所改善, 主要系销售回款有所加快。 线上复苏有望延续, 回购有助激励核心骨干员工19年 Q2线上业务明显好转, 公司通过加强了中高端市场的产品布局和推广力度,进一步提升了在天猫中高端家纺市场的市场占有率, 且在新兴平台布局效果显现, 下半年有望延续复苏态势。 此外,公司发布回购方案, 回购股份将用于股权激励或员工持股计划, 充分彰显中长期发展信心。 线上复苏有望延续,回购有助激励核心骨干员工,维持“增持”公司定位大众高性价比产品, 中长期仍有望受益于低线消费升级趋势,维持19-21年 EPS 1.20/1.35/1.50元/股,对应 PE15/14/12倍, 维持“增持”评级。 风险提示: 零售环境整体进一步恶化,线上产品竞争进一步恶化。
水星家纺 纺织和服饰行业 2019-08-28 18.39 21.39 27.25% 17.80 -3.21% -- 17.80 -3.21% -- 详细
维持增持评级:公司产品主打中端市场,在行业细分结构和电商销售占有优势,维持 2019-2021年 EPS 为 1.22/1.38/1.54元,参考同业可比公司,给予 2019年约 18倍 PE,维持目标价 21.39元。 电商调整后恢复高增长,线下门店以小换大见成效:公司 19H1营收12.75亿,同增 9.93%;归母净利润 1.35亿,同比+12.47%,业绩符合预期。上半年电商渠道收入 4.66亿(yoy+9.13%) ,线上渠道经历一年调整,组织架构重新梳理,2019年春夏新品研发针对性更强,加强中高端市场布局和推广,Q2增速近 30%,预计下半年电商仍将维持较高增速。公司线下渠道继续实行小店换大店策略,积极鼓励多开200平以上大店,同时关闭低效亏损门店,实现单店效应不断提升。 电商占比加大+折扣率下降,毛利率回升:公司 H1毛利率为 37.59%,同比增长 1.72pct,一方面电商销售占比提升,另外一方面线下促销品占比有所下降,同时销售结构不断优化,中高端系列产品份额提升。 强化品牌建设拓展细分市场,电商灵活调整优势巩固:公司通过品牌矩阵的组建和完善,在婚庆、儿童寝具等细分领域实现有效快速开拓,强化在消费者心中品牌认知。线上方面,在天猫、唯品会、京东等平台具有先发优势,随后加入拼多多和云集等,实现各大电商平台全覆盖。面对电商市场变化积极应对,展现多年电商运营积累经验,未来有望能够在巩固现有优势的基础上继续扩大市场份额。 风险提示:电商销售不及预期,门店拓展不及预期。
水星家纺 纺织和服饰行业 2019-06-28 18.80 24.80 47.53% 18.75 -0.27%
18.75 -0.27%
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二季度线上数据表现优秀,预计 19H1业绩将超市场预期。 线下渠道: 近期我们对于水星家纺的线上渠道进行了数据跟踪,从抓取到的水星天猫旗舰店的数据来看,二季度水星旗舰店的销售额相比去年同期增长 45%左右;我们假设公司天猫平台的销售占线上渠道的 60%-70%左右,由此我们预计 19年二季度公司线上渠道的增速有望实现双位数增长。 公司电商渠道 18年虽有所放缓,但主要是由于 17年高基数及受到拼多多等线上平台冲击的影响, 使 18Q2/Q3季度电商渠道出现负增长。 但是随着公司电商子公司的快速响应,调整内部架构职能,针对不同的电商平台进行不同的营销方案和产品安排,公司线上渠道已经恢复增长; 在 18Q2低基数的背景下, 19Q2电商渠道增长超市场预期, 预计 19H1电商渠道也将维持双位数增长。 公司作为行业内较早布局电商渠道的企业之一,近年线上渠道得到快速发展, 考虑到公司电商渠道基础较好及较好的电商运营能力,预计 19年全年线上渠道实现双位数增长。 线下渠道: 我们预计公司线下维持 19Q1良好稳定的趋势, 预计能够实现低双位数增长, 由此我们预计 19H1公司营收有望实现双位数增长,或超市场预期。 目前公司门店以加盟为主,直营门店预计在 100家左右,主要分布于一二线城市市场。公司通过二级加盟模式在前期深耕低线城市市场,具备一定的规模优势和先发优势,利于渠道的深度挖掘。 根据我们的测算,水星目前约 70%的渠道位于三四线及以下的低线城市。未来公司将利用二级经销模式继续巩固低线城市的渠道优势, 进行横向扩展,填补空白市场的同时增加开店密度;同时在一二线城市重点布局,预计 19年公司将新开门店100家左右。 预计 19年全年线下增长在 10%以上。 维持“买入”评级, 3-6个月目标价 24.80元。 我们维持原有盈利预测, 预计 19-21年营收分别为 30.56亿元、 34.70亿元、 39.68亿元,增速分别为 12.40%、 13.53%、 14.35%;净利润分别为 3.31亿元、 3.83亿元、 4.46亿元,同比增长 16.15%、 15.62%、 16.51%。由此,预计 19-21年 EPS 为 1.24/1.44/1.67元, 对应 PE 为 15.54/13.44/11.54倍。 另外,考虑到公司线下持续受益于低线城市消费升级;线上在逐步改善及各项应对措施落地后增速将持续稳定,长期来看公司业绩将持续稳健增长。 家纺是标准化程度较高的产业,我们认为随着电商以及线下渠道在低线城市不断渗透,整个行业集中度会大幅提升。我们参考目前家纺行业其他可比上市公司(罗莱生活、梦洁股份) 的平均估值为 17.93倍,维持公司 19年 20倍 PE,目标价为 24.80元。 风险提示: 线下渠道收入不及预期,线上新渠道冲击使竞争加剧等。
水星家纺 纺织和服饰行业 2019-04-29 17.72 -- -- 19.34 6.32%
18.95 6.94%
详细
公司业绩增长稳健,19Q1归母净利润同比增长4.2%,符合预期。19Q1实现营业收入6亿元,同比增长0.75%;实现归母净利润7557万元,同比增长4.2%,扣非净利润5865万元,同比下降18.9%。主要由于18Q1家纺行业整体基数较高,预计二季度随着减税降费等措施提升居民消费信心,消费复苏逐步显现,公司有望受益,业绩将逐季向好,恢复快速增长的态势。 毛利率回升,销售费用有所上升,净利率略有提升,资产质量较为健康。1)毛利率逐步提升。19Q1毛利率较去年同期提升0.9pct 至37.4%,从18Q3开始毛利率已经逐季回升。19Q1销售费用率较去年同期上升3.7pct 至18.9%,主要由于公司更换代言人并加大广告投放力度;管理费用率(含研发费用)较去年同期上升0.3pct 至6.3%。净利率较去年同期提升0.4pct 至12.6%。2)资产质量不断改善,整体较为健康。19Q1存货7.7亿元,较18年末下降1000万元;19Q1应收账款达1.5亿元,较18年末下降2833万元,资产质量不断向好。 线下渠道稳步扩展,同店店效持续提升。1)渠道积极下沉,加盟占比超90%。 公司18年门店新增近百家,目前线下门店数2700多家,其中加盟店2600多家,直营店100多家。2)积极推进大店政策,不断加强品牌影响力。公司积极推进140平米以上的大店以及200平米以上的集合店的扩建和拓展,预计目前大店数量近400家,占比约15%。3)线下收入稳步提升。公司Q1同店持续保持正增长,在店效带动下预计Q1线下收入个位数增长。 电商业务积极调整,未来增速有望逐季提升。1)18年公司电商业务实现收入超10亿元,同比增长7.3%,占比达37%。受到平台流量向低价产品倾斜的影响,公司电商Q2和Q3销售额首次出现负增长,但经过两个季度调整,Q4电商恢复正增长。18年双十一公司继续取得天猫双十一单品牌、单店销售第一。2)由于去年同期高基数的影响,预计19Q1电商收入同比所有下滑,但随着公司内部不断加强业务组织单元调整,以及入驻新兴社交电商,预计二季度开始公司电商增速将逐渐恢复,未来将重回两位数增长。 公司是家纺行业中的龙头企业,渠道稳步扩张,电商逐渐复苏,推动业绩持续增长,维持"增持"评级。公司线下持续推进第八代门店形象迭代升级,拓展大店和集合店,加强品牌影响力;电商业务经历调整逐步复苏,预计19年逐季向好。 维持原有盈利预测,预计19-21年归母净利润为3.3/3.9/4.6亿元,对应EPS 为1.25/1.46/1.71元,PE 为14/12/10倍,维持"增持"评级。
水星家纺 纺织和服饰行业 2019-04-19 17.93 -- -- 19.34 5.05%
18.95 5.69%
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1.事件 公司发布2018年报,2018年1-12月公司实现营收27.19亿元,同比增长10.44%;实现归属母公司净利润2.85亿元,同比增长10.77%;实现扣非归母净利润2.59亿元,同比增长6.64%。18年实现EPS为1.07元。公司拟以2018年12月31日公司总股本266,670,000.00股为基数,向全体股东每10股派发现金红利5元(含税),股息率2.76%(2019/4/12)。其中,2018Q1-Q4营业收入分别同增24.79%/8.89%/8.72%/4.67%;归属母公司净利润分别同增24.58%/15.55%/5.56%/3.84%。 2.我们的分析与判断 (一)线上:Q4业绩回暖,未来增长可期 2018年公司线上收入为10.22亿元,同比增速7.28%,占总收入比例同比略降1.1%,为37.60%。全年公司电商业绩呈高开低走趋势,受17年电商高基数以及新兴低价电商平台分流等不利情况的影响,Q2和Q3公司线上收入首次出现负增长。经过公司产品结构调整及加强与社交电商的合作,除Q4收入恢复正常增长外,公司继续在2018年天猫“双十一”购物节活动中获得家纺业单店、单品牌销售额双料冠军。在可预期的公司电商渠道政策的正向刺激下,预期2019年线上收入会恢复平稳发展态势,未来增长可期。 (二)线下:保持稳健增长,长期受益消费升级 公司线下业务保持了一贯稳健的发展态势,2018年收入同增12.85%至16.73亿元,基本和去年增速持平。公司继续推进第八代门店建设,全年新增门店近100家,目前门店总数达到2800+家。在地域分布上,公司选择在三四线城市进行“网格布局”,一二线城市则推行“重点布局”战略,渠道卡位优势分明。受Q4社会消费环境影响,公司Q4线下收入出现一定程度下滑,这也是公司Q4总收入同增进一步下滑的原因。不过,受益于三四线城市消费升级的大趋势,公司将有望在大众市场上获取稳定增长的红利。 (三)经营能力略有下滑,总体保持基本稳定 存货较去年同期略有增加,应收账款规模增幅较大,经营性现金流下滑明显。截至2018年末,公司存货规模同比增加4.43%至7.80亿元,增幅小于收入增速10.44PCT,存货周转天数下降1天至156天,存货跌价损失大幅减少43.51%至406.99万元。公司库存管理能力持续增强;应收账款规模同比增加46.92%至1.77亿元,应收账款周转天数增加4天至20天,主要系电商经销平台销售增加未到付款账期所致;受应收账款数额快速增长、募投项目实施及购买理财产品等因素的影响,经营性现金流净额同比减少21.62%至2.40亿元。 1-12月毛利率同比下降1.25PCT至35.11%,其中2018Q1-Q4毛利率分别为36.42%/35.28%/33.16%/35.52%。总体来看,公司线下业务毛利率基本维持稳定,线下毛利率受低价电商影响同降2.78PCT造成整体下降。另外,公司高毛利率的线上业务由于全年增速较低(低于整体业务增长10.44%),导致占总收入比例下降,间接导致总体毛利率下滑。 1-12月期间费用率同比下降3.20%至22.90%,其中,销售费用、管理费用(含研发费用)、财务费用率分别为16.42%/6.73%/-0.25%,同比变化3.20%/-10.41%/-201.91%。财务费用降低较多系公司今年利息收入大于费用支出造成财务费用支出为负数所致。 投资收益同比提升2828.76PCT至1565.55万元,因公司投资收益完全来自于处置可供出售金融资产所得,且上期金额较低,造成了本期数值较大波动。 3.投资建议 现阶段公司渠道库存压力有所缓解,处于良性运转的正循环。根据公司19春夏/秋冬订货会金额同比增长20%/15%的领先指标,预计19年线下有望延续18年低双位数增长趋势,叠加电商业务在产品结构调整、平台管理、资源分配等方面改革效果显著,全年收入有望实现低双位数增长,预计2019-2021年收入规模分别为30.23/33.49/36.80亿元,增速为11.17%/10.81%/9.87%,扣非归母净利为3.26/3.73/4.28亿元,EPS为1.224/1.399/1.607元,公司当前股价对应2019-2021年PE为14.79/12.94/11.26倍。公司目前估值仍具备吸引力,新品牌、渠道、供应链优化已逐步优化,线上线下协同效应逐渐增强盈利能力。首次覆盖,我们给予“谨慎推荐”评级。 4.风险提示 新品牌开拓的市场风险,终端消费环境的不确定性,存货大幅增加或存在减值风险等。
水星家纺 纺织和服饰行业 2019-04-17 17.58 21.39 27.25% 19.34 7.15%
18.95 7.79%
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2018年公司营业收入和净利润分别同比增长10.44%和10.77%,扣非后净利润同比增长6.64%,其中第四季度单季公司营业收入和净利润分别同比增长4.67%和3.84%,盈利增速环比前三季度有所放缓,毛利率的下滑(更高毛利的电商收入增速放缓)使得全年扣非后净利润增速不及收入增长。公司拟每10股派息5元。 分渠道来看,18年公司线上收入增速放缓至7.28%,占比为37.60%,其中Q4触底反弹,恢复增长;线下保持平稳,预计实现双位数增长。全年公司毛利率同比下降1.25pct,主要由于毛利率相对较低的唯品会、京东等平台经销业务以及社交平台销售增速较高拉低了电商整体毛利率(全年下降2.77pct)。 18年公司期间费用率同比下降0.76pct,其中销售费用率同比增加0.51pct,管理费用率同比下降0.78pct,银行贷款利息减少及本年利息收入增加使得财务费用率同比下降0.49pct,整体费用率控制得当。全年公司经营活动净现金流同比下降21.62%,年末应收账款较年初增长46.92%,存货较年初上升4.43%。 展望未来,公司聚焦二三线家纺市场,产品性价比相对更高,“线下持续拓展+电商经过调整后重回合理增长轨道”将带来后续增长空间。在消费升级向低线城市传导过程中,水星继续紧贴当地消费者,依托经销商本地资源、品牌营销与产品性价比优势,夯实并加快拓展线下市场,零售疲弱大环境下,也是水星进一步抢占低线市场的时机。面对传统电商平台流量增速的放缓以及社交电商分流影响等市场环境的变化,公司电商团队一方面通过更灵活的组织形态应对市场,另一方面也在积极参与社交电商新模式,依托丰富经验与完善激励机制,18Q4调整效果初见成效,19Q1预计也能维持18Q4的态势,期待电商后续重回良性增长。 财务预测与投资建议 根据年报,我们下调公司未来3年收入与毛利率预测,预计公司2019-2021年每股收益分别为1.22元、1.40元和1.58元(原预测19-20年每股收益为1.30元和1.50元),参考可比公司平均估值,给予公司19年18倍PE 估值,对应目标价21.96元,维持公司“增持”评级。 风险提示 市场竞争加剧的风险、新产品开发风险风险、宏观经济波动风险、总经销商合作稳定性风险。
水星家纺 纺织和服饰行业 2019-04-15 17.59 23.86 41.94% 19.34 7.09%
18.95 7.73%
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事件:公布2018年年报,业绩低于我们预期。 公司公布2018年年报,18年全年实现营业总收入27.19亿元(+10.44%),实现归母净利润2.85亿元(+10.77%),EPS为1.07元,18年业绩低于我们此前预期。其中,Q4实现营收9.16亿元(+4.67%),实现归母净利润1.04亿元(+3.84%)。公司18年业绩增长幅度放缓,我们认为主要系上半年传统电商平台受到其他平台冲击,使公司电商渠道在Q2/Q3季度首次出现负增长;而下半年受到终端消费疲软和暖冬影响,使线下销售低于预期所致。 18年全年线下渠道持续稳健增长,电商渠道增速放缓。 1)线下渠道:根据我们估算,公司18年全年线下渠道实现16亿元左右,预计增长11%,略低于我们此前预期。 ①线下渠道拆分:其中,Q1同增25%,Q2同增25%+,Q3同增14.2%,Q4预计略降,增速放缓。18Q4线下渠道增长略低于我们预期,主要系消费疲软和暖冬影响使四季度线下增长低于预期,同时从公司的销售指标来看,上半年的销售任务较重,占比较大,使得加盟商的活动提前,产品发货提前,也对四季度线下渠道有一定影响。 ②从渠道数量来看:我们预计公司18年新开100家门店,门店数量在2800家左右,未来公司将利用二级经销模式继续巩固低线三、四线渠道优势,构筑网格布局;同时在一二线城市重点布局,预计19年公司将新开门店100-150家。 ③19年线下渠道预测:我们认为随着终端消费逐渐改善,19Q1公司线下销售将持续恢复,预计19Q1线下渠道实现低双位数增长;同时我们预计公司春夏订货会增长20%左右,秋冬订货会增长在15%左右,预计19年全年线下增长在10%以上。 2)线上渠道:18年全年公司线上渠道实现营收10.22亿元,同比增长7.28%,占比为37.6%,符合我们此前预期。 ① 线上渠道拆分:其中Q1估算同增24%,Q2略降,Q3同降5.4%,Q4线上渠道恢复,预计实现15%以上增长。18年公司电商渠道增速放缓,且增速低于市场预期主要系17年高基数影响及受到拼多多等线上平台的冲击,使公司Q2/Q3季度电商渠道出现负增长。但是随着公司电商子公司的快速响应,调整内部架构职能,针对不同的电商平台进行不同的营销方案和产品安排,公司线上渠道在四季度恢复增长;另外,18年双十一公司全网销售额2.38亿元,在“天猫双十一家纺”榜单中排名第一位。 ② 19年线上渠道预测:公司作为行业内较早布局电商渠道的企业之一,近年线上渠道得到快速发展,但线上渠道的产品价格竞争激烈,预计对公司线上收入增速仍有影响。同时,我们考虑到公司电商渠道基础较好以及新渠道开拓,预计19年全年线上渠道实现双位数增长。 毛利率:18年公司毛利率35.11%(-1.25%),其中Q4单季度为35.52%(+0.06pct),18年毛利率略有下降,我们认为主要是线上渠道影响: 1)线上渠道毛利率下降所致:公司在18年进一步拓展唯品会、京东等平台经销业务;同时扩大贝店、云集等社交平台销售业务,此类业务毛利率较低,而增速超过电商自营业务,毛利率较低,使线上业务毛利率下降至42.46%(-2.78%); 2)线上业务占比下降:毛利率较高的电商业务占比下降1.11pct至37.6%,拉低整体毛利率水平。 费用率:18年销售/管理/财务费用率分别为16.42%(+0.51pct)/4.19%(-3.32pct)/-0.24%(-0.49pct)。其中Q4单季度公司销售/管理/财务费用率分别为16.31%(+1.22pct)/3.55%(-2.41pct)/-0.16%(-0.21pct):18年公司销售费用率略有提升,其中Q4费用率提升较多我们认为主要系电商营销及广告费用支出较多所致;管理费用率下降原因系:18年将研发费用从管理费用中单列,若剔除会计政策变更影响,公司管理费用率为6.75%(-0.78pct),略有下降;18年财务费用率下降主要系公司银行贷款减少,利息支出下降,存款利息增加所致。 净利率:18年净利率略有上升至10.48%(+0.03pct),其中Q4单季度净利率11.40%(-0.09pct)。 营运能力:18年公司存货周转率为2.31次(+0.02),变化不大;应收账款周转率18.33次(-4.36),下降原因主要系公司18年拓展的电商经销业务,导致未到付款账期增加所致;18年经营性现金流2.40亿(-21.62%)其中Q4为3.99亿元(-1.2%),主要系终端销售放缓所致。 维持“买入”评级,给予目标价24.8元。 考虑到公司业绩略低于我们此前预期,线上电商业务在持续调整恢复中,我们略下调19-20年盈利预测,预计19-21年营收分别为30.56亿元、34.7亿元、39.68亿元,增速分别为12.40%、13.53%、14.35%(19-20年原值为15.00%、15.23%);净利润分别为3.31亿元、3.83亿元、4.46亿元,同比增长16.15%、15.62%、16.52%(19-20年原值为19.15%、18.42%)。由此,预计19-21年EPS为1.24/1.44/1.67元(19-20年原值为1.36/1.61元)对应PE为15/13/12倍。 另外,考虑到公司线下持续受益于低线城市消费升级;线上在逐步改善及各项应对措施落地后增速将持续稳定,长期来看公司业绩将持续稳健增长。家纺是标准化程度较高的产业,我们认为随着电商以及线下渠道在低线城市不断渗透,整个行业集中度会大幅提升。参考乳制品和调味品行业过去发展轨迹,我们认为行业容易诞生大公司,给予公司一定的估值溢价;由此,我们参考目前家纺行业其他可比上市公司的平均估值为17.7,给予公司19年20倍PE,目标价为24.8元。 风险提示:线下渠道收入不及预期,线上新渠道冲击使竞争加剧等。
水星家纺 纺织和服饰行业 2019-04-15 17.59 21.39 27.25% 19.34 7.09%
18.95 7.73%
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维持增持评级:伴随公司对于电商业务调整逐步到位,未来线上收入增速和毛利率有望恢复。考虑到电商业务调整影响,下调2019-2021年EPS至1.22(-0.15)/1.38(-0.23)/1.54元,行业估值中枢上行,给予2019年行业平均18倍PE,上调目标价至21.96元。 电商业务调整拉低收入增速和毛利率。公司2018年营业收入27.19亿(yoy+10.44%),归母净利润2.85亿,同增10.77%,业绩略低于预期。其中电商收入10.22亿,同比+7.28%,线上毛利率42.46%,同减2.78pct。电商业绩不佳主要系低价社交平台冲击,Q2和Q3线上销售出现负增长。低毛利的平台经销业务增长较快,拉低盈利水平。 线下渠道升级,线上积极开拓社交电商平台。线下渠道,公司在三四线城市通过经销商模式实现快速的市场占领和开发,大力推进门店形象提升。线上渠道,公司积极入驻社交平台获得高速增长。同时内部组织架构调整,推出面向细分领域的商品,Q4电商销售恢复。预计2019年有望电商整体销售增速有望提升。 门店持续开拓大店占比提升,电商优势巩固。2018年线下门店增加约100家,估算现有渠道数量超过2800家。200平米以上大店占比提高,单店质量改善,预计2019年净开店约100家。线下渠道量效齐升,奠定业绩基础。伴随线上去库存进入尾声,电商平台全覆盖,未来有望能够继续扩大市场份额。 风险提示:电商销售不及预期,门店拓展不及预期。
水星家纺 纺织和服饰行业 2019-04-15 17.59 -- -- 19.34 7.09%
18.95 7.73%
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18年业绩增长10.77%,略低于预期 2018年公司实现营收27.19亿元,同增10.44%,实现业绩2.85亿元,同增10.77%,扣非后同增6.64%,EPS 1.07元/股,略低于我们此前的预期。公司拟每10股派息5元,股息率约为2.65%。受零售环境影响,公司Q4营收增速进一步放缓至4.67%,业绩同比增长3.84%。 受平台分流等影响电商全年增速放缓明显,Q4逐步走出低迷期 分渠道来看,18年公司电商渠道营收同增7.28%,占比略有下滑至37.9%,今年以来公司受主流平台低价产品分流影响较为显著,Q2和Q3销售额首次出现负增长,但在积极入驻社交电商以及产品调整后公司Q4电商已经恢复正增长,同时继续取得天猫双十一单品牌、单店销售第一的成绩。线下营收同增12.85%,占比约62.1%,预计主要与新开店推动有关,18年公司新增门店近百家,其中直营店增加约20家,截至年底共有2800+门店,同时积极推进140平米以上的大店以及200平米以上的集合店扩展,强化门店品牌形象。 线上低价竞争及占比下降拉低毛利率,营运周转保持稳定 公司18年毛利率为35.11%,下降1.25pct,主要系线上低价竞争及毛利较高线上占比下降所致,期间费用率为22.90%,比去年同期下降0.76pct,其中销售费用率提升0.51pct,主要是由于广告宣传及新开门店费用等的增长导致,管理费用率和财务费用率分别降0.78和0.49pct。存货周转天数及应收周转天数均保持较为稳定状态。经营性活动现金流净额下降21.62%,主要系电商在京东、唯品会上的代销业务增长,使得应收款增加所致。 线上逐步走出低迷期,中长期仍受益低线消费升级 18Q4以来,公司通过自身业务调整积极应对电商环境变化,线上有望逐步走出在行业低价竞争、平台分流等影响下的低迷期;线下则持续推进第八代门店形象迭代升级,拓展大店和集合店,加强品牌影响力,中长期仍有望受益于低线消费升级趋势。预计19-21年EPS 1.20/1.35/1.50元/股,对应PE15/13/12倍,考虑公司电商业务调整期仍具不确定性,暂调低至“增持”评级。 风险提示:零售环境整体进一步恶化,线上产品竞争进一步恶化。
水星家纺 纺织和服饰行业 2019-04-15 17.59 -- -- 19.34 7.09%
18.95 7.73%
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公司发布2018年年报,实现收入27.19亿元(+10.44%)、实现归属净利润1.04亿元(+10.77%)。其中Q4单季实现收入9.16亿元(+4.67%)、实现归属净利润104亿元(+3.84%)。同时公司公布2018年利润分配预案,拟每10股派发现金红利5元(含税)。 收入端全年线下平稳,Q4线上恢复增长 从线上看,因公司对各电商平台成立不同的组织架构的策略持续推进,同时积极拓展社交平台(贝店、云集等)和三大主流经销平台,Q4单季度线上收入恢复增长,预计同增10%-15%(Q1/Q2/Q3增速分别约24%/-10%/-5%+),全年线上收入同增7.28%至10.22亿元。但在社交平台兴起带动低价产品竞争激烈,使得个电商平台流量更向低价产品倾斜的背景下,中高端产品销售有所影响,公司整体线上收入增速较上年的48.77%放缓明显,进而使得2018年线上收入占比从2017年的38.71%下降至2018年的37.6%;因此,2019年公司也将更重视高性比品牌百丽丝和简色生活的推广,并通过开发更多高性价比产品来保障线上业务的稳步增长。 线下方面,全年实现收入16.96亿元(+12.43%),其中Q4单季度线下收入增速环比放缓(Q1/Q2/Q3分别同增约24%/24%+/14.3%)。H2线下收入增速放缓,或受行业需求放缓,及2018H2拓店进度略有放缓影响,预计全年净增门店约90家。未来线下通过稳步开店及提高店效(加大主题力度推广,减少对折扣的以来),预计仍有望保持稳步增长。 收入结构变化导致毛利率下降,投资收益增加带动净利率提升。2018年整体毛利率同降1.25PCts至35.11%,主要因毛利率较高的线上业务占比下降,同时毛利率较低的非自营电商业务占比的提升导致线上毛利率同降2.77PCTs(42.46%),而线下毛利率预计保持平稳。费用方面,销售费用/管理及研发费用率提升0.51/-0.78PCTs至16.42%/6.73%。此外,本期新增投资收益1512万元(2017:53.45万),综合来看,净利率与上年基本持平,达到10.48%(+0.03PCTs)。 存货周转加快,H2经营性净现金流回升。2018年公司存货7.80亿元(+4.43%),占总收入的28.67%(-1.65PCTs),且存货周转天数减少1天,存货指标持续优化。同期,公司应收账款同增47.25%至1.77亿元,营收账款周转天数相应增加4天,主要因电商经销平台销售增加,而付款账期未到所致。此外,全年经营性净现金流与净利润基本匹配,2018H1为负主要因原材料涨幅较大,公司提前备货所致,而H2转正主要因Q3增加部分预付款及Q4销售旺季拉动。 盈利预测及投资建议。公司为国内二三线城市家纺龙头,性价比优势突出。而2700多家门店广泛覆盖低线家纺行业消费升级主力军,渠道布局与产品定位契合。同时公司电商渠道先发优势、性价比优势明显,短期线上受社交电商兴起带动低价产品竞争激烈,进而使流量向低价产品倾斜,导致公司线上增速放缓。因此公司也积极进驻社交电商,并通过推出更多高性价比产品以获取新兴社交平台流量。长期看,近期兴起的低价平台的家纺消费者多为入门级,该类消费者在后续追求品质的驱使下,仍有望回到主流电商品牌,进而带动电商业务收入及毛利率回升。综合来看,公司电商渠道优势保持,叠加线下渠道不断下沉,未来公司在行业集中提升趋势下,有望实现市占率的不断提升。预计2019/20/21年归属净利润预测分别至3.20/3.66/4.15亿元,增速分别为12.29%/14.52%/13.15%,EPS分别为1.20/1.37/1.56元,现价对应估值分别为16/14/12倍,维持“增持”评级。 风险提示:行业需求不及预期;加盟业务不及预期;电商增速及毛利率不及预期。
水星家纺 纺织和服饰行业 2019-04-15 17.59 -- -- 19.34 7.09%
18.95 7.73%
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18年收入增长10%,单季收入增速逐季收窄 2018年公司实现营业收入27.19亿元、同比增10.44%;扣非净利润2.59亿元、同比增6.64%;归母净利润2.85亿元、同比增10.77%;EPS1.07元低于预期,拟10派现金5元(含税)。扣非净利润增速低于收入主要为毛利率下降影响。 从单季度数据来看,18Q1~Q4收入同比增速分别为24.79%、8.89%、8.72%、4.67%,归母净利润同比增速分别为24.58%、15.55%、5.56%、3.84%。18年单季度收入增速逐季放缓,18Q2~Q3收入增速放缓至高个位数主要因公司线上业务下滑拖累,Q4收入增速放缓至5%以内,虽然线上收入有所回升、但线下收入现下滑拖累总体。 线下收入全年增双位数、Q4下滑,线上全年增7%、Q4回升 收入拆分来看:1)分品类来看,公司主力品类为被子、套件,2018年收入占比分别为44.23%、43.64%,收入分别同比增16.38%、5.48%,规模较小的品类枕芯、其他收入分别增9.82%、11.23%。 2)分渠道来看,2018年线上收入占比为37.60%,收入体量为10.22亿元、同比增7.28%,推算线下渠道收入16.73亿元、同比增12.85%。 总体来看,线下渠道增速相对稳健,Q4出现下滑,主要为零售环境疲软以及17Q4高基数影响。线上渠道18年各季度波动较大,Q2和Q3收入呈同比下滑,Q4略有回升。线上业务方面主要因低价社交电商平台(如拼多多、云集等)快速增长对传统电商平台带来冲击、影响各大传统平台年中高客单价家纺产品销售。公司已相应调整(包括及时入驻和拓展新兴社交电商平台,相应调整产品结构、经营策略、组织架构和激励等、发展性价比产品及细分品类),Q4效果初步体现,除电商销售回升至双位数外,公司2018年双十一再次获得天猫双11单品牌、单店销售第一。 3)线下分外延内生方面,2018年末门店2700多家、净增近100家,外延增速在低个位数,线下全年12.85%的增速主要为同店贡献;其中加盟店仍占主导,直营店100多家。 毛利率、费用率同降,Q4毛利率企稳回升,存货周转加快 毛利率:18年毛利率同比下降1.23PCT至35.12%,其中主营业务毛利率下降1.49PCT至35.68%。拆分来看,电商、线下毛利率分别-2.78PCT、-0.45PCT至42.46%、31.54%。线上毛利率降幅较大主要为拓展毛利率较低的唯品会、京东等平台经销业务和贝店、云集等社交平台销售业务所致;总体毛利率同比略降还与线上收入占比下降有关(2017年线上收入占比为38.71%、2018年为37.60%)。分季度来看,18Q1~Q4毛利率分别为36.42%(-0.40PCT)、35.28%(-1.70PCT)、33.16%(-3.61PCT)、35.52%(+0.06PCT)。Q4毛利率回升,一方面为公司Q4提价效果体现、逐步覆盖前期原材料成本上涨影响;另一方面毛利率较高的线上业务收入回升、占比提升拉动总体毛利率。 费用率:公司期间费用率同比下降0.80PCT至22.88%。其中销售、管理+研发、财务费用率分别为16.40%(+0.48PCT)、6.73%(-0.78PCT)、-0.26%(-0.50PCT),其中销售费用增加主要为品牌推广力度加大、广告宣传费增加,以及工资性支出等增加所致。 其他财务指标:1)18年末存货总额为7.80亿元、较18年初增长4.43%,存货账面余额增加3048万元、其中主要为原材料(增加2407万元),库存商品则略降;存货周转率为2.31、较17年的2.29周转加快。存货库龄结构上,目前1年以内存货占比约80%,1~2年占比在低双位数、2年以上占比高个位数,总体来看存货结构较为健康。 2)应收账款较18年初增长46.92%至1.77亿元,主要为电商经销平台销售增加未到付款账期所致;应收账款周转率为18.33、较17年的22.70有所放缓。 3)资产减值损失同比减少2.56%至844万元。 4)投资收益同比大增2828.76%至1566万元,主要为处置可供出售金融资产获得的投资收益增加。 5)经营活动净现金流同比降21.62%至2.40亿元,其中,销售商品获得的现金为30.75亿元、同比增8.15%;购买商品支付的现金则增11.92%至18.86亿元。 期待电商回升态势延续,地产后周期带来改善增量 我们认为:1)公司电商业务应对电商平台变化采取的调整已经初步显效,18Q4开始电商销售回升,且随着公司对电商平台多元化布局的深入、适当拓展性价比更强的产品品类,发展性价比更高的百丽丝、简色生活品牌以占据之前布局不多的中低端市场,结合公司作为家纺龙头具备突出的规模效应和品牌影响力,未来在线上流量增长放缓背景下、相比于小品牌具备更强的议价能力,公司电商渠道有望实现长期良性的增长。2)线下渠道方面,公司将继续推行渠道建设、提高渠道质量,预计19年外延净增速度与18年相当的基础上,多开店、开大店、开好店,面积200平以上的大店数量占比在双位数、占比持续提升,同时注重店铺形象更新(目前公司最新门店形象为第八代)、拓展配套洗护服务等,单店效益有望进一步提升,巩固龙头品牌优势。由于公司线下以经销为主,19年春夏货品、秋冬货品订货会分别同比增20%、15%左右(增长主要来自产品结构变化而非量的增长,其中新品占比约70%),给19年的收入增长带来一定支撑。3)产品方面,公司继续推进“极致大单品”策略,强化单品、爆品销售,有望持续提升产品适销度和品牌影响力。4)家纺产品作为与地产后周期相关的品类,地产回暖态势下公司作为龙头品牌有望受益。 考虑到18年以来消费疲软背景以及公司线上线下业务均有一定波动,我们下调公司19~20年、新增21年EPS为1.22、1.39、1.57元,对应19年PE15倍,维持“买入”评级。 风险提示:终端消费疲软;线上渠道流量增长放缓延续或受平台变化影响持续,致业务调整效果不及预期;加盟渠道库存压力加大等;部分IPO股东2018年11月20日解禁、占总股本8.22%。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名