事件: 中海集运公告拟转让旗下全资子公司“上海中海洋山国际集装箱储运有限公司”和“上海峥锦实业有限公司”100%股权,目的为补充流动资金,我们粗算两笔交易或将贡献不低于2.7亿元利润,连同早前已公告的码头处置收益,公司现有股权转让项目有望贡献利润近11.4亿元(税前)。公司前三季度累计亏损16.7亿,若上述交易能在年内完成并确认,13年仍有可能实现扭亏。 点评: 本次出让标的为非核心资产,预计贡献2.7亿利润:洋山储运主要从事集装箱堆存、维修、仓库出租以及货代业务,公告显示该公司常年亏损,2013年1-9月亏损额为279万元,评估价值为3.05亿,较账面增值8977万;峥锦实业系中海集运于2013年11月1日成立的全资子公司,主要资产为中海集运当前位于福山路450号的办公物业,总建筑面积1.1万平米,商业建筑面积9574平米,评估价值约3.73亿,单价约3.9万/平,该物业购置于2004年5月,追溯以往周边商业办公场所的售价,我们估算其购置成本介于1.6-2万,若按评估价成交,保守估计也将带来1.8亿元,两笔交易合计贡献2.7亿利润。 11.4亿利润有不确定性,年内扭亏仍存希望:公司早前公告出让旗下中海码头股权,预计将带来8.7亿税前收益,连同本次洋山储运、办公场所股权转让事宜,累计收益近11.4亿元,年关将至,上述项目能否在年内完成并确认利润尚存不确定性,公司前3季度已亏损16.7亿,4季度市场总体平淡,若上述交易顺利完成且后续尚有其它资产处置,13年仍有扭亏可能。 投资建议。交易或将帮助公司13年扭亏,中长期对公司影响甚微,目前集运股价和估值仍处于较低水平,结合后续自贸区、国家航运扶持细则有望逐步出台,我们认为股票在1.3-1.6倍PB估值区间有交易性机会,对应的股价范围是2.8-3.5元,维持“增持”评级。 风险因素。全球经济增长低于预期、油价非理性上涨等。

上海机场公布10月经营数据,全月旅客吞吐量409.58万人次,同比增长6.79%,其中国内同比下滑0.52%,国际航线同比增长20.55%;实现飞机起降同比增长2.97%,其中国内航线同比下降0.02%,国际航线同比增长6.89%;货邮吞吐量25.86万吨,同比增加9.62%。 点评: 航空淡季来临,国内线流量继续下滑,但受益出境游热潮持续,国际线维持高增长。航空需求由于去年同期基数较低的原因,10月份需求增速整体快于9月份,从机场的数据也可以验证这种趋势。整体来看,10月份公司国内线流量仍然疲软,但国际游热潮持续,叠加黄金周效应,国际线旅客吞吐量维持高位。 出境游火热依旧,国际航线继续保持高增长。我国已经进入出境游的消费升级加速期,因此尽管面临航空淡季,同时经济基本面也较疲弱,但出境游仍然火热,促使机场国际线流量保持高位。10月份上海机场国际线旅客吞吐量同比增20.55%,而上个月为18%。从基地东航的数据也可以看到,10月国际线RPK同比增长14%,维持较快水平。整体来看,由于机场国际航线收费标准高且非航消费能力强,因此尽管内线疲软,国际线由于是内航外线的高增长预计能有效弥补国内线流量下滑对整体盈利的影响,我们依旧看好。 尽管目前公司旅客吞吐量和飞机起降增速相比去年明显下滑,但细分来看,其主要仍是国内航线下滑所导致,但在我国出境游高增长以及日本航线恢复的双重驱动下,预计后续国际航线仍将保持快速增长,公司业务和收入结构有望继续优化,并且完全可以弥补国内航线的低迷。 未来几年催化剂比较多--上海自贸区、可能的资产注入、迪尼斯。我们认为公司从今年开始在未来几年都会有持续的催化剂,而这些催化剂也在短期或长期给公司带来业绩增长,首先是上海自由贸易区,随着政策的不断落实,将给公司带来客货运流量增长,也将有利于将公司打造成超级国际枢纽机场;其次是资产注入,新的集团公司党委书记和董事长已经就职,我们认为这将有利于集团和股份履行股改承诺,将集团其他营利资产注入上市公司;最后的迪斯尼,预计将于15年上半年投入使用,预计这将吸引大量的旅客到上海,并且叠加72小时过境免签政策,将有利于公司未来吸引更多的中转旅客,带来更多的客流和非航消费。 投资建议 我们预计13-14年EPS分别为1.03、1.20元,目前股价分别对应今明两年PE估值分别为15倍和13倍。前期自贸区概念股获得市场追捧,上海机场的估值水平出现明显提升。尽管目前相关个股的股价出现较大回调,但我们认为,上海机场作为有业绩支撑且后续催化剂不断的标的,股价回调反而创造了较好的买入时点。因此继续推荐,维持“买入”评级,目标价18元,对应2014年15倍PE。 风险提示。需求增速,尤其国际线增长不达预期。

公司公布10月运营数据。旅客吞吐量(RPK)同比增长12.2%,运力投放(ASK)同比增长11%,客座率80.2%,同比上涨0.9个百分点。 点评: 航空淡季来临,但公司供需和票价情况保持稳定 国内线:公司10月国内航线RPK和ASK同比分别增长10.4%和7.8%,前一个月分别为7.4%和7.3%。公司运力变化不大,低于行业平均值,仍维持较谨慎的增速,但由于去年10月份基数低的原因,今年RPK出现较明显的增长,但我们预计实际需求增速应该变化不大,在行业有效需求不足的背景下,公司供求关系仍然维持较好。加之公司常旅客占比最高,且布局枢纽机场空域饱和度很高,国内线上月客座率同比提升1.9个百分点,至83%。从行业票价水平看,客公里收益仍有6-7%的下滑,虽然比9月份有所改善,但下滑幅度仍然比较大。 国际线:上月国际线RPK和ASK同比分别增长17.4%和18.7%,9月份则分别为20.6%和18.7%。尽管由于增速略快于需求导致客座率同比下滑0.8个百分点,但旺季过后,公司国际航线需求增长仍然呈现快速稳定的趋势,这也是行业整体国际游火热所决定的。相比国内线,国际航线票价由于需求强劲的支撑同比降幅要小,预计在5%左右。 整体上,由于公司国际航线占比居三大航之首,因此,在行业内线弱、外线强的运营格局下,公司运营效率仍在行业内比较突出。 往后看,4季度整体国内线弱,国际线强的态势预计不会改变。传统航空淡季来临,旅游需求退潮,而商务需求在目前国内宏观环境下也很难真正走强;另一方面,航空消费升级和出行结构的变化在中长期将促进国际线需求有较好的表现。 低运力增速将有利于公司经营效率的稳定。公司上半年ASK同比增加7.5%,仍远低于行业10%左右的运力增速。在面临有效需求不足的情况下,低运力增长能使公司充分利用闲置和现有运力来提升经营效率,同时在票价下行的趋势下也能对既有航线的冲击最小化。 给予公司“增持”评级。我们预计公司2013-2014年的EPS分别为0.30元和0.25元,尽管目前行业景气度下行的趋势还难言反转,但国航依旧是行业盈利最强的公司。作为行业龙头,公司中长期运营效率和投资价值仍然明显,维持对公司“增持”的评级,目标价4.5元,对应今年PB为约1.2倍。 风险提示。运营状况不达预期,航油价格波动对于公司营业成本增加的潜在影响。

海通交运小组10月31日赴南通参观公司年内第四艘重吊船-“大昌号”交付仪式,仪式完毕后同CEO韩国敏先生就公司发展、市场进行了沟通,主要内容如下:2013年半潜、汽车船表现较好,多用途老旧船舶拖累经营:今年半潜、汽车和沥青船表现良好,重吊船差强人意,盈利较差的是木材和多用途。目前多用途船占船队比重较高,很多货主在运输条款中对船龄又有具体要求,公司十几条“富” 、“丰”、“安”字头的船舶服役超过20年,市场竞争力明显下滑,拖累板块盈利能力,今明年将会陆续被拆解。木材船亏损的主要原因是在非洲航线运营,近年来由于非洲部分国家对木材出口的限制,航线运营不佳,公司未来也不会继续建造新的木材船,但会努力开拓北美、澳洲新西兰航线的木材货。 强化船队适货能力,缓解贸易不平衡,提高抗周期及盈利能力:航运的难题在于贸易不平衡,公司未来的船队构建还是要突出“多用途”,即更强的适货能力,今年交付的一系列重吊船就有这个特点,虽然平时运输的集装箱货很少,但船舶货舱内、甲板上都预留专用的集装箱沟槽,而且有运送粮食货的资质,这样做的目的还是能够在航线往返程中揽取更多品种的货物,尽量克服航运业贸易不平衡的难题,从前几艘交付的重吊船表现看,盈利能力有明显提升。 从“承运人”到“方案解决商”的转变:项目货的附加值更多体现在“运输”和“安装”,这类货物对于船型有较高要求,运输和安装难度较高,目前欧洲公司在该细分市场有一定优势,中远航运未来也是要朝这个方向发展,从原先的承运商逐渐转变为“运输+安装”的解决商,最后成为整个项目方案的解决商,获取整个项目的附加值,平抑航运周期对公司的冲击,远期的想法是让这些项目货、重大件占收入比重超过1/3,贡献的利润超过1/2。 海工油气项目值得期许:全球油气勘探格局正发生变化,体现为越来越多的海上勘探项目从近海的墨西哥湾、波斯湾、渤海湾迈向更远的深海勘探开采,这将带来油气平台的制造和运输业务,公司一直关注南海油气项目的勘探进程,这类项目将会提高半潜、重吊船的盈利能力,实际上公司一个月前试水北极航线,主要就是北极的能源开采将是一个趋势,油气项目的运输和安装需要公司对该区域水域有一定了解,但目前还不具备大规模通航商船的能力,包括天气、补给、成本方面的原因。 航运仍处于低谷,预计明年有所改善:2H2008年以来航运处于低谷,公司特种船市场亦受到波及,由于部分货种同散货形成竞争,包括:回程货的精品矿、部分钢构货、甚至是一些重大件货物,散货BDI持续下跌对于公司运费也有一定冲击。展望14年,公司预计行业会有一定复苏,公司的经营情况有望得到改善。 政府拆船和造船方面的相关补贴:政府曾出台航运扶持政策,对船公司拆、造船给予补贴,据传这次补贴的范畴是从2013年1月1日开始,拆船和造船厂也有指定范围,公司目前拆解和订购的船舶都是在这个范围内,补贴何时出台并不清楚,但若有,公司前期拆解的船舶有望被纳入补贴范畴,另外也有听说国家对于造船也有一定的扶持,但目前都处于未落实阶段,还很难说。 盈利预测与投资建议。预计4季度粮食、镍矿、采暖煤炭等货盘将支撑散货小船型市场,公司运费水平有望呈缓慢恢复态势,14年干散货市场供求关系虽有改善但仍不足以支撑行业恢复至正常盈利水平,考虑公司近两年拆船带来的营业外收益,预计2013-2015年净利润分别为1200万、3200万和1.11亿,折合EPS分别为0.01、0.02和0.07元,在行业盈利不佳情况下,我们认为当前0.8-0.9倍PB是合理估值范围,维持公司目标价3.6元,对应13年PB约为0.9倍,给予“增持”评级。 主要不确定因素。全球经济增长低于预期、油价非理性上涨

事件:上海机场公布2013年3季报。营业收入38.86亿元,同比增长10.4%,营业成本同比20.83亿元,同比下降3.2%,实现归属上市公司净利润14.63亿元,同比增长24.4%,每股收益0.76元,其中3季度单季净利同比增长35%,EPS0.3元,公司业绩有所超预期。 点评: 1. 业绩分析: 1)营业收入增速明显高于流量增速,利润增速明显高于收入增速。公司单3季度营业收入同比增长达到13.5%,但三季度起降架次仅同比增长2.9%、旅客吞吐量同比增长5.7%,而货邮吞吐量同比增长-2.9%,营业收入明显高于流量增速,如果考虑地勤外包业务减少的收入(约占总收入的5%左右),营业收入的高增长更加显著(单三季度达到18%左右)。不仅如此,单三季度利润同比增长达到35%,增速又明显高于收入增速,公司净利率达到了43%,比去年三季度大幅提升了6.2个百分点,比今年二季度也提升了3.8个百分点。 出境游高增长带来旅客结构优化和非航收入提升是收入增长和利润率提升的主要原因。三季度虽然流量增速很低,但结构性分化很明显,以旅客吞吐为例,国内航线仅同比增长0.7%,而国际航线增长达到13.7%,不仅如此,我们预计今年国际航线外国入境旅客增速非常低迷,公司这部分旅客也应当出现了负增长,因此预计国内旅客出境游增速预计将有望达到15%以上。在经济增速相对比较低迷的情况下,出现这么高的增长进一步说明了我国已经进入出境游高增长阶段。国内旅客的高增长,一方面内航外线收费并轨后,国际航线旅客的收费标准明显高于国内航线,带来航空业务收入的高增长,另一方面出境游旅客会比较多地购买免税商品,这也可以带动免税收入的快速增长。因此,出境游旅客对公司收益品质贡献最高,我们预计单个旅客贡献的收入将达到国内旅客的三倍以上。我们预计这部分带来的增长可以解释公司整体约15%左右的业绩增长。 3)内航外线收费并轨是净利率提升的原因之二。公司从今年二季度开始执行内航外线向外航外线收费并轨,内航外线旅客服务费和起降费提升了60%左右,根据我们的测算,年化预计将可以带来公司业绩大概12%左右的业绩增长,因此从三季度来说,内航外线并轨大约可以解释12%左右的业绩增长,也就说剔除内航外线并轨,单三季度公司本身自然的业绩增长也达到了23%左右,仍明显高于流量和收入增速。 4)良好的成本控制和地服公司外包是原因之三。公司前3季度营业成本同比下降3.2%,单三季度营业成本更是同比下降4.65%,一方面这应当和地勤业务外包有关,公司地服公司常年处于亏损状态,预计年均亏损在5000万左右,因此预计带来的营业成本下降预计为6%左右,剔除这一块的影响,营业成本预计同比也仅增长3%左右,成本增速明显低于流量和收入增速,显示公司具有非常好的成本控制能力。 5)广告公司和油料公司投资收益的改善是原因之四。预计广告业务高增长,油料公司收益同比下滑。单三季度公司投资收益同比增长8.9%左右,由于地服公司亏损并入投资收益,因此剔除这一项影响,我们预计航油和广告公司投资收益将能够增长15%左右,尤其是广告公司投资收益。 2. 展望: 1)流量增速将可能继续低迷,但结构也将继续优化,国际航线高增长将继续带来业绩快速增长。尽管目前公司旅客吞吐量和飞机起降增速相比去年明显下滑,但细分来看,其主要仍是国内航线下滑所导致,但在我国出境游高增长以及日本航线恢复的双重驱动下,预计后续国际航线仍将保持快速增长,公司业务和收入结构有望继续优化,并且完全可以弥补国内航线的低迷。 2)出境游高增长以及未来两年商业面积大幅增加,将有望驱动公司非航收入继续保持快速增长。公司非航收入收入主要由国际航线贡献,尤其是我国出境居民。而随着我国东部地区进入出境游的快速增长阶段,公司免税收入将继续带动非航收入保持快速增长。此外,公司商业面积在未来两年将大幅增加,目前机场商业面积3万平,预计T1改造将增加5000-6000平方商业面积,增加20%左右,预计在2015年会贡献业绩。而T1T2连廊的商业面积规划会有6000-7000平,先期投入2000-3000平方左右,在目前的基础上增加10%,预计将在2014年开始贡献业绩。 3)预计未来公司人工成本增幅将趋缓。2011-12年人工成本的高增长(同比分别增长14%和21%)是公司利润增速明显放缓的主要因素;高增长的原因一是经济面向好导致社会劳动力薪酬上升压力变大,二是公司给外聘人员完善社保支付。随着薪酬机制的理顺加之地勤外包以及经济增速的下滑,今年前3季度人工成本同比下滑18.9%,而在经济调结构的背景下这种趋势将会在未来几年得以延续,预计人工成本增速将明显趋缓。 4)上海机场具有最优的资本开支效率,未来几年资本开支对业绩影响有限。目前机场产能利用率仍仅为60%左右,公司未来无大型资本开支项目,仅存在小幅改扩建可能。我们预计未来平均每年的资本开支将低于10亿元,对EPS影响有限。 5)预计全年油价震荡,油料投资收益预计有所增长;广告公司投资收益维持高增长。公司去年航油投资收益2.83亿元,对应税后EPS0.12元。我们预计,美国经济复苏态势比较明显,而只要中国经济不出现大幅下滑,在通胀预期的带动下油价或将呈现前低后高的走势,全年油价走势维持震荡,公司航油投资收益将有所增长。此外,目前德高动量外延式扩张卓有成效,已进驻青岛,预计下半年外延扩张带来的业务增量将明显高于上半年,公司的广告投资收益有望维持高增长。 6)公司未来仍将具有较多催化剂。首先,我们认为在上海国资改革和整合加速的背景下,预计公司将有望兑现当初的股改承诺,根据我们的测算,若打包注入虹桥机场、浦东货站和广告公司等资产,有望增厚EPS15%左右,而2015年的迪士尼预计也将带来巨大流量增长。 3. 盈利预测与投资评级。我们上调公司EPS,2013年由原来的1元上调至1.03元,同比增长25%。而明年T1改造完后预计流量将恢复正增长,而明后年公司商业面积将大幅增加,叠加后年迪斯尼带来的流量增长,在不考虑资产注入的情况下,预计2014-15年的EPS分别为1.20元和1.43元。公司目前股价对应今年PE约14倍,对应明年仅11.5倍,这还没考虑可能的资产注入带来的增厚。我们认为公司仍然是估值低、增长快且催化剂较多的公司,维持公司的买入评级,前期因自贸区概念退潮带来的下跌给公司带来了良好的买入机会,我们维持目标价18元,对应2014年动态PE约为15倍。 4. 风险提示。航空客流增速低于预期。

公司公布2013年3季报。实现营业收入37.97亿元,同比增长9.73%,营业成本24.98亿元,同比增长15.2%,归属母公司净利润6.65亿元,同比增15.34%,实现每股收益0.578元,公司业绩符合我们的预期。 流量较快增长叠加受益收费并轨,航空业务预计稳健增长 公司营业收入增速不及成本增速预计还是和营改增影响有关。前3季度营业税金从去年同期的1.39亿元大幅减少至今年的0.35亿元;若考虑到收入端相应的减少,估计剔除该影响后的实际利润增速仍有15%左右,公司盈利还是比较稳健。主要仍受益于机场流量增长比较快以及收费并轨的正面作用。 吞吐量数据显示,公司今年前8个月旅客吞吐量3483万人次,同比增长9.3%,飞机起降26万架次,同比增长5.8%;航空景气度下行带动机场旅客流量增速放缓,但公司流量增长仍高于可比枢纽机场的平均水平。另一方面,公司前3季度收入增长9.7%,略快于流量增长;而3季度单季收入增速达14%,较10%左右的流量增长更快。我们认为,原因有两方面。第一,航空旺季机场流量尤其是国际线流量提升比较快。预计公司国际线旅客同比增长超过15%,这一方面由于我国出境旅游持续升温,同时,南航“广州之路”对国际中转客的拉动效应也开始体现。其次则是内航外线的并轨。前3季度尽管起降架次增速放缓约2%,但由于有2季度开始的内航外线收费并轨的驱动(估计增厚全年EPS6%),因此我们判断公司前3季度航空业务收入增速不会低于去年同期的水平。 短期商铺重新招标影响非航业务增速。 公司租赁业务在今年中期出现51%的同比下滑,而这主要由于机场商铺正在筹备重新招商。预计该业务将在今年年底全面展开,因此,全年来看,租赁业务短期降幅会比较大,但机场流量的较快增长仍会对其他非航业务形成支撑,因此我们预计整体非航收入增速和中期接近,在5%左右。自东三西三指廊投入使用以来,商业面积得以有效扩充,因此我们预计,随着集中招商工作的完成,该部收入将在明年回归正轨。 3. 展望: 1)内航外线并轨预计将增厚公司13年EPS6%。今年4月1日,国内航空公司外线起降费标准将上调至同国外航空公司同等水平。预计此举将增厚公司2013-14业绩6%和8%。 2)营业外支出影响消除,4季度可能贡献0.11元,全年业绩预计同比增长30%。公司去年四季度报废候机楼部分行李处理系统产生1.24亿元营业外支出,对应EPS0.11元,致使单季度净利润增速大幅低于营业利润增速。由于上述营业外支出多为一次性计提固定资产损失,后续持续发生的概率较小,因此我们判断,在无此因素扰动,叠加机场流量保持稳定增长以及收费并轨影响,预计4季度业绩有望大幅增长,从而带动全年业绩同比提升30%左右。 3)短期资本开支无忧,航站楼项目未来可能抑制公司估值。开支20亿的新跑道将于明年投产,对EPS影响有限;而180亿左右资本开支的航站楼投产预计要到2017年,对业绩的影响或将取决于航站楼投产前公司的融资方案。项目建成后巨额折旧可能对公司未来估值的空间有一定的影响。 4. 估值和投资建议。公司2012年业绩增速低和较大的非经营性开支有关。低基数加之今年公司自身业绩的稳定增长,预计今年EPS同比增速将达30%左右。但明年吞吐量瓶颈以及跑道投产短期运营成本的增加可能使业绩增速降低,我们预计公司2013-14年的EPS分别为0.83和0.97元,股价对应目前PE分别约8和7倍,估值水平仍比较低;中远期看,巨额资本开支的融资方案以及后续折旧将对公司远期估值形成压制。我们维持对公司“增持”的评级和目标价8.3元,对应2013年10倍PE。 5. 风险提示。航空业复苏进程低于预期,公司非航业务增长低于预期。

事件: 公司披露2013年3季报:1-9月完成运量1106万吨,同比增长3.7%,货物周转量同比增长6.8%;实现收入56.6亿,同比微增1.3%,扣非净利润-1.1亿,亏损同比增加106%,获益于旧船处置收益,报告期净利润为-4279万元,同比收窄13.86%,符合市场预期。 点评: BDI反弹无关灵便市场,主营业务变化不大:公司前三季度货量和收入同比增长3.7%、1.1%,增速持平于上半年,510元的单位货物运费和6.3%的毛利率也同上半年保持一致,意味着公司货物结构和运价无明显改善,回程市场获益BDI反弹有限,公司回程货运费主要参照干散货灵便船,三季度BDI反弹主要由海岬船拉动,6月5日-9月25日BDI累计增长165%,小灵便船租金仅增长6%。 高附加值板块表现略低于预期,货物结构改善有限:公司于5、7、9月新交三艘重吊船,板块运力进一步扩充至15条,新船更强的适货能力并未在上述平均运价中得到体现,我们推测3季度高附加值的“重大件”货无明显起色。 4季度市场有望小幅改善,拆船收益或将弥补亏损:获益于6000万的拆船收益,公司前3季度亏损额从扣非前的1.1亿大幅收窄至4279万,而当前船队中始建于上世纪80年代的“安”、“丰”、富”字号老船尚有10艘,预计公司4季度仍能通过处置部分船舶获得收益,叠加回程货有望同步于干散货灵便市场(4季度煤炭、粮食将有望支撑灵便型市场)的运费改善,全年扭亏仍会是大概率事件。 盈利预测与投资建议。公司4季度运费水平有望呈缓慢恢复态势,14年干散货市场供求关系虽有改善但仍不足以支撑行业恢复至正常盈利水平,考虑公司近两年拆船带来的营业外收益,预计2013-2015年净利润分别为1200万、3200万和1.11亿,折合EPS分别为0.01、0.02和0.07元,在行业盈利不佳情况下,我们认为当前0.8-0.9倍PB是合理估值范围,维持公司目标价3.6元和“增持”评级。 主要不确定因素。全球经济增长低于预期、油价非理性上涨

事件: 公司公布2013年3季报。营业收入9.37亿元,同比增加14.35%;归属公司所有者净利润3.28亿元,同比增加17.83%,每股收益1.1元,公司业绩符合预期。 点评: 1.收入和盈利均维持较快增长。公司前3季度收入同比增长14.3%,和去年同期增速13.3%相比略快,主要由于3季度单季收入同比增长17.1%(去年第3季度增速为11.7%),这和3季度公司流量持续快速增长直接相关,当然和2季度起的内航外线并轨也有关。其中,我们预计公司非航业务收入将保持上半年20%左右的增速,明显高于整体营收增速。 公司今年将航空性收入纳入“营改增”范围,营业税金和营业外收入同比变化较大,分别减少55.9%和增加77%。从利润角度来看,剔除非主营因素影响,公司主营利润同比增加20.8%至4.54亿元(去年同期为3.76亿元)。今年前3季度,公司净利率35%,相比去年同期的34%变化不大,但依旧维持高位。 我们认为,公司盈利水平的稳定较快增长除了成本控制较好外,主要是得益于机场流量的快速提升。今年前3季度,由于国内经济增速放缓,流动性收紧,叠加禽流感等因素的影响,航空有效需求明显不足,机场流量增速也明显下滑;相比之下,厦门空港前8个月旅客吞吐量和飞机起降架次分别增长15.2%和15%,增速不但高于行业水平,且较去年同期更快。 2.人工成本增速趋缓,期间费用稳定。公司今年前三季度营业成本同比增14.3%,而去年同期为15.6%。我们判断,增速回落主要由于占比较高的人工成本增速趋缓。去年全年由于社保制度调整以及公司航站楼改造,人工成本同比增长23.6%,随着薪酬制度的完善以及航站楼影响的消失,人工成本增速今年前3季度回落至15.6%。此外,由于近期无大型资本开支项目(T4预计要2014年投产),因此折旧和期间费用率也变化不大。 3.展望:吞吐量有望保持双位数增长,高铁分流和资本开支影响有限。 公司前三季度机场流量和飞机起降增速不但高于其去年同期的增速,而且明显领先北上广深等枢纽机场水平。 我们认为,在今年整体航空有效需求低迷,机场流量增长普遍放缓的背景下,公司仍保持较快的流量增速水平主要得益于其空域相对其他A股上市机场要宽松很多,而且公司得天独厚的旅游区位优势也使得机场流量增长有保障。此外,叠加今明两年行业运力投放较快的因素,我们认为,公司中长期流量仍有望保持较快增长。我们判断公司流量增速在2013年有望超过15%。 对于市场担心的高铁分流影响,我们测算发现,目前厦门-广州段航空流量在厦门机场总旅客流量的比重约7%,同时预计厦门-深圳段航空流量占比不到3%,因此受高铁分流影响的客量占比预计不到10%,而实际被分流的客量占比机场流量会更低,因此,对机场整体流量增速不会产生明显影响。 此外,由集团承建的T4航站楼预计总投资在10-15亿元,将在2014年投入使用。目前关于是否注入到上市公司暂无定论,因此短期对公司业绩无影响,预计今明两年收入仍将在流量快速增长的带动下保持较快增长。 4.盈利预测。我们预计公司2013-2014每股收益1.47元和1.59元。明年业绩增速有所放缓在于我们假设T4投产后由股份公司承担,因此折旧影响整体盈利增速,若最终不注入,那么明年业绩增速可能会更快。公司目前股价对应今明两年PE分别约10倍和9.5倍。估值和可比公司对比以及和历史纵向对比均处于较低水平。维持“买入”评级和前期目标价16.45元,对应2013年11倍PE。 5.风险提示。航空业务增长低于预期。

上海机场18日公布8月经营数据,全月旅客吞吐量449.59万人次,同比增长7.26%,其中国内同比增长3.27%,国际航线同比14.42%;实现飞机起降同比增长5.54%,其中国内航线同比增长4.65%,国际航线同比增长8.64%;货邮吞吐量24.3万吨,同比下降1.62%。 点评: 受益航空需求超预期增长,机场流量增速大幅提升,国际航线尤其明显。上月航空需求在经历7月份“钱荒”事件影响,以及旺季延后因素的共同作用,前期抑制的需求集中爆发,8月中旬国内外航线客座率双双创出历史新高。受航空需求超预期增长的带动,上海机场流量增速也出现明显加速。国内航线旅客吞吐量增速环比提升近3个百分点,国际航线则提升5个百分点。其中,我们预计内航外线增速更快。会超过15%。整体来看,国际航线收费标准高且非航消费能力强,而 其中,内航外线给公司带来的收入预计是国内航线的3倍左右。因此上月随着机场整体流量增速的加快,预计单月盈利贡献会达到近期最高。 出境游火热将促使国际航线继续保持较快增长。我国已经进入出境游的消费升级加速期,因此尽管经济基本面仍较疲弱,但出境游仍然火热,促使国内航空公司国际航线持续保持较快增长。从我们每周数据跟踪来看,7月中下旬起国际线原有的较高增速出现进一步加速,截止9月第三周,国际航线周度RPK增速均值超过17%,客座率水平亦是同比提升近3个百分点、这对于国际航线占比高的上海机场无疑对其航空和非航收入形成有力保障。我们预计公司9月份国际航线增速仍有望维持两位数增长。 预计3季度业绩仍有15%-20%的增长。公司中报业绩增长较快源自广告收入增长喜人,内航外线并轨自2季度开始体现,以及由于地服公司剥离后成本较去年同期减少。我们认为,这几方面因素将在下半年继续得以体现;叠加国际油价近期出现明显上涨,公司航油投资收益下半年环比也有望明显改善。综合来看,我们预计公司三季度业绩的同比增速有望加快。 未来几年催化剂比较多--上海自贸区、可能的资产注入、迪尼斯。我们认为公司从今年开始在未来几年都会有持续的催化剂,而这些催化剂也在短期或长期给公司带来业绩增长,首先是上海自由贸易区,随着政策的不断落实,将给公司带来客货运流量增长,也将有利于将公司打造成超级国际枢纽机场;其次是资产注入,新的集团公司党委书记和董事长已经就职,我们认为这将有利于集团和股份履行股改承诺,将集团其他营利资产注入上市公司;最后的迪斯尼,预计将于15年上半年投入使用,预计这将吸引大量的旅客到上海,并且叠加72小时过境免签政策,将有利于公司未来吸引更多的中转旅客,带来更多的客流和非航消费。 投资建议 我们预计13-14年EPS分别为1.00、1.18元,目前股价分别对应今明两年PE估值分别为15倍和13倍。近期上海自贸区概念持续发酵,带动上海机场等相关个股出现明显上涨,公司估值水平也出现明显提升。但我们认为,一方面,自贸区作为划时代意义的战略构架对机场中长期客货流量以及非航业务有望形成持续性的拉动,公司估值中枢也应该有进一步提升的空间;另一方面,公司业绩快速增长,在经济弱周期复苏的情况下,比较优势和投资价值仍然明显。因此我们继续推荐,维持“买入”评级,目标价18元,对应2013年18倍PE。 风险提示。需求增速,尤其国际线增长不达预期。

债务危机将倒逼铁路改革加速,铁路行业拐点已经到来。一方面,过去几年中国铁路建设的大跃进导致铁路负债飙升,而且未来几年仅仅保在建就需要巨额投资,并在继续要求加大中西部铁路的投资力度,这将加大铁总未来的亏损力度和债务压力;另一方面,国家财政又很难拿出那么多钱来解决铁路的债务问题,这种情况下,我们预计国家将陆续给予铁路足够多的政策,通过改革来促进铁路自我发展,靠自身来解决其投资和债务问题,因此我们预计未来政策方面将会有非常多的催化剂,而这也是我们推荐铁路股的一个大方面的逻辑,而这些政策本身也将驱动铁路盈利能力在未来得到明显的提升,因此我们认为现在是铁路行业的拐点!客货运价格改革将有望在2015年之前完成。我们认为货运价格改革将有望在2014年完成,而客运也有望在2015年之前完成,货运将有望完全市场化,客运将有望有限市场化,我们预计明年货运提价幅度在1.5-2.5分/吨公里,而客运最终的涨价幅度也将超过20%,最高可能到50%。 公司对客货运价格提升具有很大的业绩弹性。根据我们测算,如果按照1.5分每吨公里涨价幅度,由于货运价格明显低于国铁运价,因此货运价格提升将有望给公司带来40%左右的业绩;而客运及清算收入每提升10%,公司业绩将提升26%左右。 土地综合开发将给公司带来巨大的价值重估空间。国家已经明确鼓励铁路对现有土地资源进行地上和地下进行综合开发,公司具有超过1100万平方米的自有土地,预计线路用地和其他站段货场等占地各占一半,未来火车站有望建成大型城市综合体,而货场也可以进行综合开发,甚至部分线路可以学港铁那样进行上盖开发,由于土地成本很低,预计这将给公司带来巨大的利润空间和价值重估空间。 盈利预测与投资建议,给予目标价6元。我们假设货运14年、客运15年进行提价,并且考虑15年的分流影响,不考虑土地开发收益,我们预计13-15年的EPS分别是0.19、0.26和0.36元。考虑到提价以及土地重估价值,公司的价值应当到6-9元,我们给予目标价6元,目前仍有100%的上涨空间,上调公司的投资评级至“买入”。 主要不确定因素。改革进展低于预期,土地可供开发面积低于预期。

公司公布2013年中报。实现营业收入24.62亿元,同比增长7.55%,营业成本15.93亿元,同比增长10.38%,归属母公司净利润4.51亿元,同比增16%,实现每股收益0.392元,公司业绩符合我们的预期。 毛利小幅增长,“营改增”致使营业利润大幅增长。上半年公司毛利仅同比增长2.7%,毛利率同比下降1.7个百分点,至35.3%,但受益于“营改增”,公司营业税金从去年同期的9241万元,大幅下降至2400万元,公司营业利润同比增长19.5%。 航空业务增长稳健,商铺重新招标影响公司非航业务增速。 今年上半年公司航空和非航收入同比分别增长8.6%和6.3%,去年同期增速分别为10.7%和15.6%。航空业务收入增速仍比较稳健在于机场流量在航空整体需求不足的背景下仍保持8.62%的同比增长,增速还高于去年同期水平。尽管起降增速从去年同期的7.2%下降至4.96%,但由于2季度内航外线收费并轨的影响,上半年机场航班起降服务收入仍同比增长8.3%。 而非航收入增速出现明显回落主要源于租赁业务在上半年出现51%的同比下滑。由于下半年机场将启动重新店铺招商引租,受此影响,上半年相关业务出现明显放缓。自东三西三指廊投入使用以来,商业面积得以有效扩充,因此我们预计,随着集中招商工作的完成,该部收入将回归正轨。 展望: 1)内航外线并轨预计将增厚公司13年EPS6%。今年4月1日,国内航空公司外线起降费标准将上调至同国外航空公司同等水平。预计此举将增厚公司2013-14业绩6%和8%。 2)营业外支出影响消除,全年业绩预计同比增长30%。公司去年四季度报废候机楼部分行李处理系统产生1.24亿元营业外支出,致使净利润增速大幅低于营业利润增速。由于上述营业外支出多为一次性计提固定资产损失,后续持续发生的概率较小,因此我们判断,在无此因素扰动,叠加机场流量保持稳定增长以及收费并轨影响,预计今年全年业绩有望同比提升30%左右。 3)短期资本开支无忧,航站楼项目未来可能抑制公司估值。开支20亿的新跑道将于明年投产,对EPS影响有限;而180亿左右资本开支的航站楼投产预计要到2017年,对业绩的影响或将取决于航站楼投产前公司的融资方案。项目建成后巨额折旧可能对公司未来估值的空间有一定的影响。 估值和投资建议。公司2012年业绩增速低和较大的非经营性开支有关。低基数加之今年公司自身业绩的稳定增长,预计EPS同比增速将达30%以上。我们预计公司2013-14年的EPS分别为0.83和0.97元,股价对应目前PE分别约8和7倍,估值水平仍比较低;中远期看,巨额资本开支的融资方案以及后续折旧将对公司远期估值形成压制。我们维持对公司“增持”的评级和目标价8.3元,对应2013年10倍PE。 风险提示。航空业复苏进程低于预期,公司非航业务增长低于预期。

公司披露2013年半年报。公司上半年收入138.85亿元,同比增7.66%;营业利润2.44亿元,同比降15.73%;归属于上市公司股东的净利润1.95亿元,同比下滑11.22%;扣非后归属于净利润1.58亿元,同比下滑16.99%;基本EPS0.21元,扣非后EPS0.17元,扣非后业绩占我们此前预测的扣非全年业绩的52%,基本符合预期。 盈利预测与投资建议。我们认为,公司核心资源在于覆盖全国、重置成本高昂的仓储网络,核心价值来源于仓储“服务”,即基于仓储功能的各类增值服务,社会对于这类服务的需求数倍于仓库管理本身。公司长期增长将主要依托于仓储“服务”规模的进一步延伸和扩张、仓储物流品类的转型(提升消费品、生活资料等比重)以及实施中的物流地产项目。老牌仓储企业面临以转型促增长的压力。 预计2013至2015年公司业绩增速分别为-4.04%、22.87%、26.23%,对应各年EPS为0.42元、0.51元、0.64元。8月29日收盘价(10.11元/股)对应2013、2014年动态PE为24.4倍、19.8倍,给予2014年20倍PE估值,合理估值为10.20元/股,维持“增持”评级。 风险提示:消费增长和消费模式的变革正引领物流行业的品种结构和业务结构逐步发生转变,公司物流品类面临结构上的调整;大宗商品在投资增速下降的情况下,物流需求增幅有降低的可能;要素成本上升将加剧经营波动。

事件: 公司披露2013中报:上半年完成运量711万吨,同比增长3.9%,货物周转量同比增长2.8%;实现收入36.3亿,同比微增0.7%,净利润为-7802万元,同比去年亏损额增加5440万元,符合市场预期。 点评: 散货市场低迷,主力船型难乐观:公司上半年收入增长0.7%,营业成本增长4%,造成毛利下滑48%(约1.25亿元人民币)至1.34亿元,公司净亏损7802万,亏损幅度同比增加5440万。细分来看,主力船型多用途市场表现低迷是亏损主要原因,上半年多用途完成货量478.1万吨,占总运量比重分别为68%,贡献主营收入比重分别为51%就,由于多用途船上的中低端货物同散货船存在明显竞争关系(特别是回程进口货),受散货市场冲击较大,单位运价分别较去年下滑12%,板块毛利亏损4200万,同比减少7000万元。全年看,散货去产能的过程较为漫长,而公司短期高端项目货难有起色,全年表现堪忧。 新业务板块表现平庸:公司年初收购母集团包括木材、沥青的28艘船,上半年木材、沥青船市场差异较大,其中木材船货量同比下滑32%,毛利同比下降4600万,报亏1700万;沥青船货量同比增加15%,毛利同比增长51%至5400万。综合来看,两板块贡献毛利合计3800万,同比下滑43%。 半潜、重吊板块小幅改善,下半年机会更大:1H2013公司半潜和重吊船货量同比分别大幅增长50%和22%,但由于缺乏高附加值货物,上述船型单位运费反较去年下滑17%和4%,两板块合计毛利额较去年微增700万元。草根调研,我们知道公司近期在跟踪一些油气海工项目货,上述板块盈利能力有望在下半年继续提升。 拆船收益或将弥补亏损:公司今年可能会对4-8艘老旧船舶进行处置,而行业普遍预期下半年中央将出台航运扶持政策和相关的拆船补贴明细,公司很可能会结合市场情况和国家政策对计划淘汰船舶进行处置,获得部分处置收益。 盈利预测与投资建议。散货产能过剩较为严重,BDI及公司运费水平预计呈缓慢恢复态势,若考虑拆船补贴因素,预计公司2013-2015年净利润分别为1200万、3200万和1.11亿,折合EPS分别为0.01、0.02和0.07元。公司主营下半年虽有望改善,但短期仍会亏损,我们认为0.8-0.9倍的PB是合理的估值范围,目标价3.6元,维持“增持”评级。 主要不确定因素。全球经济增长低于预期、油价非理性上涨

公司公布2013年中报:实现营业收入458.58亿元,同比减少3.58%;营业成本395.3亿元,同比增加0.37%;归属净利润11.19亿元,同比增7.31%;EPS为0.09元。 1. 上半年盈利主要为汇兑收入贡献。今年上半年公司非主营因素的影响主要是汇兑收益大幅增加,人民币升值步伐在二季度加快,而去年上半年则小幅贬值,这导致今年上半年公司汇兑收益从去年的-3.41亿元大幅增长至11.19亿元。此外,公司上半年计提了资产减值准备1800万元,但去年同期冲回2.3亿元;由于国泰上半年经营效益的改善,公司投资收益从去年同期的-1.92亿元增至今年的1.71亿元。剔除这些因素的影响,公司实现税前主营业务利润为-0.36亿元,去年同期为14.25亿元。整体来看,上半年公司实现盈利和去年同期差不多主要依靠大额汇兑收益的弥补。 2. 主营业务分析 客座率小幅上升但票价水平大幅下降,航空客运毛利率小幅下滑3.45%。营业收入出现负增长主要原因是由于营业税改增值税,公司营业收入同比减少31亿元;但由于成本也减少约22亿元,营业税金减少近10亿元,因此公司剔除非主营因素后亏损主要是票价水平出现明显下降。今年以来三大航运营策略由过年的控量保价到降价竞争市场份额,叠加有效需求持续低迷,上半年国航客座率虽同比提升1.1个百分点至81.2%,但票价水平随行业出现显著下滑。我们预计公司上半年票价同比下降3%左右;行业价格战导致公司客公里收益同比下降13个百分点,至0.60元。由于上半年有禽流感和经济基本面低迷的双重影响,可以看到旅游需求以及低端票价的下滑幅度比商务出行更大,国航由于商务客占比较高,因此运营效率虽也同比下滑,但仍好于行业水平。上半年公司燃油成本同比下跌8%,但由于票价跌幅较大,公司航空客运毛利率水平出现3.45%的负增长。 2)国际航线运营效率好于国内航线,货运板块持续低迷。今年上半年,相比国内经济的疲软,海外经济尤其是美国经济改善明显,此外,消费升级驱动出境游市场比较旺盛,这些因素导致国际航线运营效率好于国内线,由于公司国际线占比行业最高,因此盈利受整体行业不景气的影响相对较小。上半年公司国内线客座率同比提升1.1个百分点至82.3%,而客公里收益同比下降15%至0.62元。相比之下,国际航线客座率同比上升1.2个百分点至79.9%,但客工公里收益和去年同期持平,为0.55元。另一方面,航空货运继续受制我国进出口贸易形势低迷的拖累,货运吨公里收益同比下滑7.6%,至1.58元。 3. 展望 经济去杠杆仍将抑制商务需求,旅游需求大幅反弹有望带动公司3季度业绩明显改善。行业商务需求对经济基本面敏感度非常高,金融去杠杆致使7月份行业两舱景气度出现大幅下滑,目前来看,尽管8月份国内商务需求出现明显反弹,但国际航线仍然低迷,我们认为经济正处于调结构,去杠杆的转型阶段,预计商务需求难有实质性改善。另一方面,旺季效应叠加流动性缓和使得近期旅游需求出现超预期回升,其中,国际线客座率甚至创出历史新高。我们预计,在旅游数据强劲的带动下,公司3季度业绩有望同比明显缩小跌幅。 2)人民币升值趋势可能趋缓。随着欧美经济的复苏,新兴市场国家资金回流明显,而我国近期外汇占款也出现明显下降,这些因素可能在未来几个月将延缓人民币升值的空间,因此短期内人民币升值可能会告一段落。因此,未来公司的盈利将更多地由公司主业决定,而这取决于行业供求关系的改善力度。 3)低运力增速将有利于公司经营效率的稳定。公司上半年ASK同比增加7.5%,仍远低于行业10%左右的增速;而行业明年在运力加大退出的基础上预计运力增速将由今年的13%降至10%-11%,公司明年运力增速也将继续低于行业水平。目前来看,在面临有效需求不足的情况下,低运力增长能使公司充分利用闲置和现有运力来提升经营效率,同时在票价下行的趋势下也能对既有航线的冲击最小化。 4)空域限制将有望使公司业绩未来实现早周期复苏。公司目前的运力布局仍着重于核心机场(首都、成都和深圳)。由于空域比较紧张,我们认为这将限制这些机场相关航线竞争对手运力的过快投入,在未来一旦需求实质性回暖叠加空域对运力的限制,将使公司在核心市场率先出现供求关系的好转,票价水平也将率先出现反转。 4. 盈利预测及投资建议。我们预计公司2013-2014年的EPS分别为0.30元和0.25元,尽管目前公司PB估值已经跌至0.9倍附近,但在行业供需格局未见实质性改善的情况下,我们仍对航空股股价上涨空间持谨慎态度。维持对公司“增持”的评级,目标价5元,对应今年PB约为1倍。 5.风险提示。经济复苏中断将使行业供求逆转、战争风险。

盈利预测。我们预计公司2013-2014 每股收益1.47 元和1.59 元。公司目前股价对应今明两年PE 分别约9 倍和8 倍。 估值和可比公司对比以及和历史纵向对比均处于较低水平。维持“买入”评级和前期目标价16.45 元,对应2013 年11倍PE。