规模扩张,特别是下半年的扩张驱动盈利大幅增长 全年净利润192亿元,同比大幅增长45%,EPS 为1.34元/股,略低于预期5%,主要由于息差扩大幅度略低于预期。主要驱动因素为规模,其次为费用率,息差和手续费收入的贡献度均较小。 贷存款快速扩张,息差弹性中等 公司贷款增速明显快于行业,零售贷款投放更快,基建贷款小幅压缩,下半年贷款利率提升幅度较大(+34bp)。存款业务表现良好,增速较快且成本提高较少,下半年息差扩大了11bp,息差弹性中等。 手续费收入快速增长但贡献不大,费用支出改善但后续增速会提升 手续费收入表现优于同业,下半年环比增长21%,全年的手续费收入占比为8%, 仍有较大的成长空间。费用控制继续保持良好,成本收入比和业务管理费/平均总资产比例均明显降低,但下半年网点和员工扩张较多,费用水平将上升。 资产质量优中改善,拨备压力较小 不良贷款在低水平上继续双降,期末不良率降至0.51%的低水平,全年不良形成率为负,关注类和逾期贷款也显著双降。拨备覆盖达到380%,即使考虑到拨贷比达标,信用成本仍较低。 规模和业绩增长趋势向好,维持“推荐”评级 2010年经营符合我们之前深度报告中的基础情景,充足率大幅提高后,其资产规模扩张速度明显提高。在中性和乐观情景中,我们预计与中移动的合作会带来零售业务和中间业务的大发展,2010年来看,这两项业务增长的贡献还很小。 总体来看,浦发经营保持稳定,同时贷款组合的信用成本保持在很低的水平,存款业务仍具有一定优势,总体息差幅度和弹性在同业继续处于中等水平。2011P/B 为1.3倍, P/E 为7倍,估值处于行业中下水平,维持“推荐”评级。

规模驱动盈利大幅增长 全年净利润185亿元,同比大幅增长39%,EPS 为3.09元/股,符合预期。主要驱动因素为规模,其次为费用率,息差的贡献度较小,拨备为负贡献。4季度的营收上升较少主要由于债券投资方面为负收益。 贷存款匹配增长,同业规模快速膨胀,息差弹性受同业业务影响较大 个人住房贷款保持了较快增长,对基建贷款进行了小幅压缩,保持了较低风险, 收益率提升不大。存款增长较为显着,存贷比降至偏低水平。未来存贷比提升和住房贷款重定价将提高息差的弹性。与此同时,同业规模膨胀80%,这部分业务息差弹性较小,会对2011年整体息差有所影响。 手续费收入持续快速增长,费用支出保持较低水平 手续费收入表现优于同业,下半年环比增长26%各项业务收入都有显着增长, 尤其是银行卡业务收入增长了接近50%,但周期性手续费比重仍较高。费用控制继续保持良好,成本收入比较上年大幅下降4个百分点至32%,网点和员工扩张带来的费用压力将在2011年开始体现。 资产质量优中改善 不良贷款在低水平上继续双降,期末不良率降至0.42%的低水平,全年不良形成率接近于0。关注类和逾期贷款也显着双降,拨备压力仅来自于拨备比压力。 经营总体保持稳定,维持“谨慎推荐” 2010年公司经营稳定,信用成本保持在很低的水平,并对融资平台业务进行一定程度的压缩,负债业务获得了较好提升,存款成本上升不多。同业业务大幅膨胀,对息差有所影响,整体息差弹性在同业继续处于中等水平。我们认为2011年公司息差弹性较为一般,但仍会有较快业绩的增长,同业业务能获得较高的RORWA,对中长期发展有较大的益处。从估值看,公司股价目前2011的P/B 为1.4倍,P/E 为6.5倍,估值处于行业较低水平,维持“谨慎推荐”评级。

业绩增长符合市场预期,息差贡献较多 净利润同比增长59%,EPS 1.2元,最主要的贡献因素是息差大幅上升、规模的扩张和拨备支出压力的下降,分别贡献了25、19和17个百分点。 息差快速上升主要得益于负债结构优化,贷款定价能力上升 负债方面,存款的占比明显上升,而同业负债下降;同时贷款定价能力有明显的上升,加上活期存款比重上升,几项因素共同作为使其2010年息差扩大40个基点以上。 手续费收入快速增长,贡献仍较小 手续费同比增长了43%,2009年明显提高。从结构上看,增长主要是周期性的手续费收入。总体来看,对于整体收入和利润的影响较小。 机构持续稳定扩张,激励增加,费用同比增长较快 费用同比增长38%,是上市后费用增长最快的,一方面是因为2009年对于费用较大压缩后的自然反弹;另一方面是经营管理转向积极的结果。我们预计华夏银行费用增速会有所下降,但仍会是较高的水平,主要是因为其经营变得更加积极。 新增贷款质量较好,存量质量有所下降,未来趋势较好 全年不良形成水平0.35%,要高于同类银行的水平。形成主要是关注类贷款转为不良贷款,而后四类贷款余额出现了明显的双降,未来资产质量的趋势较好, 拨备压力不大。 主要指标趋势性改善,未来增长预期较好资产质量和业绩将保持稳定 2010年华夏银行增长较快,一方面是财务拐点的出现,另一方面也是经营管理水平的提升。在2011年,财务拐点的因素将退去,增速将主要来自于经营管理改善,和环境带来的息差上升。估值在上市银行处于中上水平,A 股市场偏好对改善预期较高给予公司溢价,因此仍有投资吸引力,我们维持“推荐”评级。

多因素驱动盈利大幅增长 民生银行2010全年净利润177亿元,同比大幅增长46%,EPS为0.66元/股,略超预期,主要由于信用成本好于预期。规模、息差、信用成本、中间业务、费用率等多个因素对盈利增长均有较明显贡献。 存贷比下降与资金成本提高,下半年息差扩大较少但绝对水平仍高 公司全年经营重点和贷款资源投放在于大力推进小微业务,其他业务受到了一定程度的挤压。商贷通贷款规模和比重的增长幅度很大,对资产收益率提升贡献较大,融资平台与按揭业务适度压缩。负债业务方面,公司吸收了较多的对公定期存款来应对存贷比的压力,这带来了存款成本上升较多,因而下半年息差扩大幅度较少,但下半年息差已接近3%,绝对水平在业内仍是较高的。 手续费收入环比小幅下滑,费用支出继续小幅改善 下半年手续费收入环比下滑16%,主要由于财务顾问和结算清算业务收入环比下滑,我们认为这可能是由于公司战略向商贷通大幅度倾斜,因而对传统业务构成的一定影响。全年成本收入比同比显着下降,业务管理费/平均总资产比例也有所降低。 资产质量保持改善 下半年公司的资产质量明显好转,不良贷款持续双降,期末不良率、关注类贷款比率和不良形成率都较低,不良清收效果明显,期末拨备覆盖率提升至250%的较高水平。 拥有先发战略和较强执行力,维持“推荐” 公司目前的经营战略和商贷通产品具有先发优势,且公司拥有较强的执行力,该项业务能够带来较好的收益和较低的风险,尽管公司的资金成本仍偏高,而且面临资本补充压力,但总体而言未来业绩增长前景较为乐观。从估值看,公司股价目前2010P/B为1.4倍,P/E为8.1倍,估值处于行业较低水平,维持“推荐”评级。

新方案顾及了全体股东利益,有利于资本的尽早补充 公司董事会撤销了1月7日提出的关于对部分A股股东进行公开增发的方案(以下简称“原方案”),原方案中的定向增发价过低(为4.57元/股,不到二级市场价格的90%,发行数量为不超过47亿股)。此次新版再融资方案改为A股可转债 + H股增发,总规模为200亿元人民币转债和165亿H股,我们假设H股增发价为目前股价的9折,总计融资折合约284人民币,新方案总融资规模比原方案约215亿的规模有明显的增加。 新的方案里核心资本补充数量(转股前)有所减少,但可转债被计入附属资本后,整体的充足率较之前的方案进一步提高,充足率较之前方案提高0.3个百分点,而且未来可转债转股将持续补充核心资本,实际规模取决于转股价格和数量,全部转股后,核心资本充足率也较之前方案提高0.3个百分点。 由于H股价格高于A股,目前A股股价是H股股价的90%,我们预计H股增发价将在其二级市场价格基础上有10%折扣,将以接近于A股价格得到发行,我们预计该方案兼顾了A股和H股股东的利益,应该能够得到通过,这有利于再融资的尽快实行和资本的尽早补充。 此次H股增发和A股可转债发行将提高核心资本0.65个百分点、总资本2.2个百分点,支持公司3年左右发展 新方案中H股增发若以二级市场价格的9折发行,则能够补充核心资本折合约84亿人民币,能够提高当前核心资本充足率约0.65个百分点。 A股可转债发行首先将补充附属资本,以200亿规模计算则大约提高资本充足率1.5个百分点。发行期满6个月后,可转债将进入转股期,届时的转股将补充核心资本,实际补充规模取决于转股价格和数量。(方案中对转股价确定方式为“初始转股价格不低于公布募集说明书之日前20个交易日公司A股股票交易均价”) 因此,若不考虑转股,则此次再融资将提高核心资本充足率约0.6个百分点,总资本充足率约2.2个百分点,进入转股期后,将持续补充核心资本。下表中,我们假设在2012年开始转股,2014年全部转股。 改变融资方案主要原因是保障H股股东利益,和应对更大的监管压力 之前民生银行的增发方案主要针对原有大股东,由于民生银行目前A股估值很低,增发价在2011年的每股净资产附近,这个虽然减少了向A股二次市场的融资,但也使原有股东利益受到影响,特别是持股成本较高的H股股东。因为,之前定向增发方案中每股4.57元的增发价,较目前H股5.67元(折人民币)有近20%的折扣。民生银行更改后的方案保障H股股东利益。 这次方案明确了老股东有优先认购A股可转债的权利(但具体数量未定),如果主要是向老股东发行,那么以目前其他银行的转债10-15%左右的溢价水平,民生银行每股含股价值在0.10元左右。我们认为向老股东发行的比例可能取决于现有大股东的认购能力和意愿。我们认为转债将主要向老股东发行,如果可转债主要向市场发行,那么民生银行未来的股权结构将更为分散,这对其长期发展和估值水平都有小幅的负面影响。 此次增加了再融资的规模,我们认为这主要是为了应对更高的监管要求,根据报道的银监会四大监管工具的要求,民生银行的资本充足率最低应达到10.5%,如果考虑到逆周期监管的要求,充足率要求会更高,因此民生银行新的方案的融资金额扩大了32%。 资本补充有利于发展战略的继续推进,但可能降低A股BETA,目前公司股价估值偏低,维持“推荐”评级 新融资方案兼顾了短期和中期的融资需要,短期的充足率主要依靠H股的增发来补充,中长期则是要靠A股可转债的逐渐转股。因此在短期摊薄相对较少,但转债会对未来股价上行带来一定的压力,民生银行未来的BETA水平可能会因此进一步下降。 公司未来几年的发展战略重点在于民营和小微企业业务,这些属于较高风险和收益的业务,扩张速度较快,再融资实施后资本获得较大补充,有利于公司战略的继续推进。完成H股增发后,公司2011年的P/E和P/B估值分别是不到7倍和1.1倍,估值吸引力较大,维持“推荐”评级。

目前监管层还未确定是按照巴塞尔II还是巴塞尔III来计算充足率。按照巴塞尔III的监管要求,资本包含3部分:首先是最低一级资本不得低于8%,然后是系统重要性银行附加0~4%的充足率,至于系统重要性银行,央行将选择一家中等规模的银行作为基准,其他银行与之进行规模相比。此外,还需要增加逆周期缓冲资本,由贝塔系数乘以贷款增速与名义GDP增速之差,贝塔系数则与宏观经济热度、银行的重要性有关。 以前以房地产为抵押的消费贷款,均可以以按揭的风险权重计算,现在取消了这个折扣,按100%风险权重计算。 根据宏观审慎定出来的充足率与实际充足率的差额,就是被差别的数量。银行可以根据得失来衡量和决定贷款的增速来选择是否被差别。因此是否选择“被差别”不仅仅取决于成本,更取决于经营策略。 从资本金消耗的动态趋势来看,还是有缺口的,融资工具的创新是解决资本补充的一个关键,例如可以发行COCO债,这是一种具备资本属性的债务工具,值得监管部门去研究。 2010年信贷额度超一点,是各方面利益互动的结果。前三个季度没有大幅超额度是因为前三季度通过理财产品规避了信贷额度,第四季度因为限制了理财产品的发展。 2011年贷款额度会比较紧,目前对2011的贷款增速预期大约为14%,这是一个避免被差别的速度,如果超过14%就要交差别准备金。今年的信贷增速会明显放缓,增速提高一个百分点,充足率需提高0.5个百分点。因此今年每家银行的贷款额度都低于去年。 政策上对贷款结构上仍然是控制平台贷款、房地产,支持中小企业、三农。目前招行的中小企业贷款比重每年提高1个百分点。小贷中心的贷款规模目前为180亿元,平均规模为600万。小贷中心的贷款是以法人作为申请人的,以自然人申请的小贷是放在零售业务部,不放在小贷中心。 招行的零售存款业务近期发展得不错,但仍感觉到增长压力,而且活期存款与资本市场波动性比较大,2011年的存款增长压力还是比较大的,特别是月末和季末的冲规模压力。储蓄存款成本上升趋缓,招行对于价格竞争控制比较严。金葵花客户目前每年新增10万户,较为稳定,私人银行客户数每年增长20%~30%,但目前品牌效应大于直接的利润贡献。 受托支付对存款的影响:受托支付加大了成本和工作量,是否会长期做还不好说,对存款还是有影响的。 对2010年两次加息对2011年息差的测算,是基于很多假设,测算的结果显示对2011年息差的正面影响分别为7和8bp。 前三季新发放的对公一般性贷款,上浮0.53个百分点,上浮比例同比提高3.3个百分点,下浮比例下降了2.77个百分点。三季度单季上浮比例同比上升2.58个百分点;截至三季末下浮比例大约为4%。 利率市场化在十二五会有进展,第一阶段是通过理财产品利率市场化,目前难有实质性推动,实质性推动可能在十二五中后期。目前不是实施利率市场化的时机,但央行是否再次大力推动短融和中票来推动利率市场化则不确定,但脱媒会持续加强。资本市场的发展有助于降低银行风险,而且有利于带来非利息收入。

费用、规模和息差推动3季度业绩大幅增长,但拨备计提较多抵消了部分增长. 公司前三季度净利润131亿元,同比增28%,EPS0.49元,其中3季度盈利42亿元,盈利驱动因素中费用率、规模和息差的贡献度均较大,分别贡献了33、21、12个百分点,此外手续费净收入也贡献了7个点,但信用成本负贡献较大,为-27个点。 从环比来看,3季度收入增长2%(同比增38%),主要受息差收入推动,而手续费净收入环比小幅下降,低于上半年的平均水平。如果看拨备后的营业收入,则环比为小幅下滑,净利润也下滑10%,显示3季度的信用成本对业绩影响程度是较大的,这可能是在较高风险收益贷款比重大幅提高之下,公司对未来不良水平提高预期的提前应对。 贷款增长总体平稳,商贷通扩张速度惊人,贷款组合对房地产风险暴露提高. 公司的总贷款余额比上季末增长4%,与行业接近。对公贷款余额增长1%(但没有披露一般性贷款与票据贴现的信息),考虑到贷存款比例为70%,压缩期末余额的可能性较小;零售贷款显著增长15%,增长的300多亿全是商贷通贷款,其他类贷款反而有所收缩。三季末,商贷通贷款已占所有零售贷款的一半,占所有贷款的12%,规模和比重比年初增长了一倍多,成长速度惊人。商贷通是一种较高风险收益水平的贷款,我们认为公司具有较高的捕捉市场机会和经营战略的执行能力,但同时,由于很大部分该类贷款是基于房产抵押物,因此公司的贷款组合对房地产市场风险暴露有明显提高。 存款余额环比增长4%,对公存款增速略低于对私存款,这都是与行业水平接近的。 公司资产组合的息差弹性和绝对水平也是比较高的,1季度以后已经达到2.8%以上的水平,但3季度比2季度似乎有所回落,商贷通等高收益贷款有望继续对息差作出较明显的贡献。 手续费收入有所下滑,但费用控制较好. 3季度手续费净收入19亿元,比上半年的平均水平下滑约10%,由于公司的手续费净收入已占总营业收入比重在15%附近,我们认为这是在行业手续费收入增速普遍放缓情况下的正常波动。 公司的费用控制水平近两年已有了很大改善,前3季度业务及管理费同比增26%,成本收入比同比下降至38%,全年有望控制在40%左右。 资产质量保持平稳,拨贷比进一步上升. 公司3季度不良贷款在低水平上继续有所双降,不良率不到0.8%。公司历来在季度间计提拨备波动性较大,3季度全部拨备支出20亿元,几乎与上半年相当,其中大部分是用来提高覆盖率,目前覆盖率提升至260%,拨贷比接近2%。公司正在通过大力发展个人经营性贷款来提高贷款组合的风险收益水平,由于当前面临较好的经济环境,预计公司能够维持不良和覆盖率的稳定。 息差提高较快,资产质量短期可控,估值较低,维持“推荐”评级. 公司正在着力提高贷款组合的风险收益水平,息差有望继续提升,贷款组合对房地产的敏感度增大,在经济上升期资产收益质量也有望保持稳定,但在经济下行时的风险有所增大。目前公司2010年的P/E和P/B估值分别是8.4倍和1.4倍,估值水平较低,维持“推荐”评级。

规模扩张为业绩最主要主要驱动因素. 公司前3季度净利润1106亿元,EPS0.47元,同比大幅增长28%,主要的盈利驱动因素为规模扩张(+13个点),其次为手续费净收入和拨备。从环比来看,3季度收入增长4%,主要受息差收入推动,手续费净收入与上半年相比有所下滑。 息差环比扩大主要由于资产收益率上升. 公司的贷款增长较为正常和平稳,贷款余额环比增长3%,比年初增长15%,均略低于行业水平。存款余额环比增长4.4%,略快于行业,比年初增长12%,略慢于行业。三季末的存贷比为61%,比年初提高1个点。 根据期末余额计算,公司3季度的息差为2.49%,环比上升了9bp,主要由于资产收益率上升,负债成本则保持稳定。与工行相比,建行的息差水平较高但波动性较低,目前两家银行的息差差距已经有明显缩小。 手续费收入持续较快上升,费用控制较好. 3季度手续费净收入150亿元,比上半年平均水平下降约10%,但同比则是提高了20%以上;业务及管理费232亿元,同比增长16%,前三季同比增14%。成本收入比为28%,费用/总资产比例也明显下降,费用控制继续保持良好。 资产质量表现良好,拨贷比超过2.4%. 公司资产质量多项指标与工行相近,3季度不良贷款继续双降,不良率已降至1.2%以下的水平。3季度单季与前三季度的全部拨备支出同比均下降20%左右,覆盖率大幅提升至210%以上,拨贷比超过2.4%。 经营保持稳定,资产质量良好,维持“推荐”评级. 公司各项指标保持了稳中向好态势,显示客户基础和业务扩张能力较为牢固,资产质量保持良好,充足率和拨贷比也较高,目前公司2010年的P/E和P/B估值分别是8.9倍和1.8倍,估值较低,维持“推荐”评级。

公司坚持转型战略和持续进行投入,各项业务保持了稳中向好态势,息差提升速度较快,除了原有利率期限的因素外,公司二次转型对提高资本回报的战略正在稳步执行,资产质量仍保持稳定,充足率水平也较高,目前公司2010年的P/E和P/B估值分别是11倍和2.2倍,估值吸引力较大,维持“推荐”评级。

公司公布2010年三季度报告。此外公司披露将收购金盛人寿保险有限公司60%的权益。 公司前3季度净利润1278亿元,EPS0.38元,同比增长27%,主要的盈利驱动因素为规模扩张,其余还有息差扩大、手续费净收入、费用率(分别贡献5个点左右)。从环比来看,1季度收入回升3%,主要受息差收入回升5%所推动,非利息收入环比有所下降。 公司的总贷款环比增长3%,其中对公贷款增长3%(一般性贷款增长4%,票据减少30%),个人贷款增长6%,均与行业水平接近。 存款余额环比增长4%,增速与行业接近,季末公司的贷款/存款比例比年初小幅提高至59%。存款结构方面,按期末余额计算,3季度增加的存款中2/3以上是定期存款,这使得定期存款比重回升到48%即年初的水平。 根据期末余额计算,公司3季度的息差为2.41%,环比扩大了4bp,主要由于盈利资产收益率上升,负债成本基本保持了稳定,从已披露季报的银行来看,工行继续保持了较好的负债成本控制优势。 公司各项业务保持了稳中向好态势,尽管手续费收入受外部环境影响有所下滑,但总体营收能力和资产质量在持续保持向上,显示了公司较强的客户基础和经营能力,目前公司2010年的P/E和P/B估值分别是9.4倍和2倍,估值偏低,维持“推荐”评级。