珠三角西岸资源的再认识:2011年1月广珠城轨的开通将珠海、中山与广深相连。有别于单纯的“造城和居住概念”的同城化(燕郊为代表),珠海、中山等地具有经济、产业和人口基础,珠三角城市群的协同效应更能得到充分发挥。如果行业态势稳定,珠江西岸可能是未来房地产资源重估的重要区域。 公司是珠三角西岸的重要投资标的:公司在珠海房地产市场占有率常年位居第一,目前在珠海拥有土地储备超过240万平,在中山土地储备达140万平,可能是珠三角一体化的最大受益者。 产品能力保证优质资源被充分利用:与一般的资源类公司不同,公司产品能力突出。户型设计、园林运用和营销可以保证,公司在珠海的楼盘销售价格也是位居地区前列。 对外扩张的再认识:公司第一轮扩张开花结果,包头项目和大连项目的热销证明了公司有能力复制珠海的成功经验。同时公司现金状况已经为第二轮扩张奠定基础,新扩张伊始公司也吸取了第一轮扩张的经验,拿地模式走向多样化,有效控制了项目成本。 风险因素:货币政策收紧超预期导致行业销量大幅下滑的风险;公司管理半径扩大带来的管控风险;管理层仍缺乏足够激励的风险。 盈利预测、估值及投资评级:我们预计公司10/l1/12年EPS分别为0.85/l.24/1.64元/股,对应10/11/12年PE12/8/6倍。公司股价贴近价值底线,防守性卓越,是弱市中的好投资标的。市场对公司扩张能力判断也过分悲观。我们首次给予公司“买入”评级,目标价NAV折价10%,即13.32元/股。

2010年的完美收官,业绩大幅超越市场预期:公司公告12月份销售额39.92亿元,销售面积25.15万平,2010全年实现销售额283.38亿,同比增长34.6%。虽然上半年由于推货不足导致销售略显滞后,但下半年公司依靠产品优势和积极的销售策略实现了逆转。公司预计2010年业绩较2009年增长50%,完全符合我们预期,超过市场预期。 等待阳春三月的推货:1-2月份公司推货相对万科保利要少,也反映了公司重视产品销售环境所带来的小困扰。但我们预计3月份此种情形将大为改观,预计其2011年整体推货量是充足的,销售增幅可能是大公司中最高的,销售率可能也是大公司中最高的。 产品优势带动均价提升:公司12月份销售均价达到15873元/平,创历史新高。其中固然有结构性原因存在(如上海等一线城市项目的销售占比大),但其中也反映了金地卓越的产品设计能力带来的价格溢价。我们认为未来公司均价将系统性上行,毛利率也将继续上行。 多样化拿地引领成本下降:2009年后,公司找回了失落己久的多元化拿地能力,合作拿地(长沙项目、武汉农科院项目等)、【日城改造(西安雁塔项目)等模式的交叉运用有效降低了项目获取成本。即使是通过招拍挂拿地,公司也能够找到一个较好的时间切入点。 风险提示:公司股东背景方面不如国企的风险。 盈利预测、估值及投资评级:因为公司销售结算计划持续超我们预想,我们调高公司2010/2011/2012年EPS至0.60/0.81/1.26元/股,NAV9.79元/股,给予2011年13倍PE,即目标价10.53元/股,并维持“买入”的投资评级。

业绩持续高速增长:公司预增2010年业绩40%一45%,预期2010年归属于上市公司股东的净利润约在13亿元至13.5亿元之间,EPSI.13一1.17元/股。我们认为,一二级开发持续发力是公司业绩实现增长的主要原因。公司是少数的几个能够快速实现资源价值的资源型公司。 北京资源终可贵:在地产股的熊市,市场系统性不认可北京房价,系统性不认可北京土地资源的重估价值。然而恰是北京这样调控最严厉的城市,房价泡沫更少。公司于北京的核心权益土地储备规模庞大,核心地段项目如首开璞提、首城国际等项目销售量价不断超过市场预期。 京外开始发力,好战略优势初现:如果在北京一味快周转,那么最后将无以保留自身的资源优势,更何况五环内土地,几乎没有任何办法可以大规模更新;可是如果捂盘惜售,则不仅和国家政策冲突,也不能实现业绩高增长。因此首开在2009年就开始了在京外积极拓展的战略。未来,京外看周转,京内看资源,我们预期2011年京外项目销售总计约70亿。 现金充裕,估值极低:三季度末公司账面现金达127亿,且公司四季度销售顺利,项目补充理性,因此相信目前公司仍是现金和市值比例最为有吸引力的公司之一。 风险提示:行业继续调控的风险。 盈利预测、估值及投资评级:我们测算公司NAV30.54元/股,10/11/12年EPSI.16/1.70/2.13元,当前价18.73元/股,维持目标价27.49元/股,“买入”评级。

12月21日,我们在上一篇新湖中宝的公司报告中提及“股权激励草案毕竟仍是信心提振,我们需要静待公司资源和业绩闪光”。公司近日公告拟以11.2亿代价新增温州西湾海涂围垦项目,共计海域使用面积803.4万平。 围垦开发海涂盈利模式的亮点:围垦开发海涂是成片大规模战略性增加土地储备的重要方式,该项目已经取得了省发改委等七部门发布的相关批复,并划入城市建设用地范围,土地权证等待相关部门批准。虽然项目存在时间和投入的不确定性,但战略性增加土储的力度可能令招拍挂望尘莫及,单一项目日后的收益贡献或将斐然。 围垦开发海涂盈利模式的难点:然而这一模式天然存在两大难点,其一是从介入项目到取得建设用地权证需要和政府部门密切沟通;其二是项目的前期需要大量资金投入,且产生效益又需要时间。(根据公司披露的项目可研报告,仅西湾总投资就有犯亿,居住商业用地2737亩)这两点决定了并不是每家公司都适合介入这一领域。 新湖适合介入围垦开发海涂的盈利模式:我们认为,公司在浙江特别在温州地区渊源深厚,应有能力通过不断和浙江省温州相关部门沟通,逐渐将围垦开发海涂的权利转化为收益(不管是卖地收入还是土地资源)。同时公司二级开发等现金来源稳定,融资渠道通畅,也能够给予项目前期开发以充足的资金支持。 风险提示:围垦开发海涂的模式需要时间,并不能在短期贡献业绩。 盈利预测、估值及投资评级:由于该项目并不是二级土地开发的权利,不适宜提高NAV,我们维持公司10/11/12年EPS0.3/0.43/0.60元,NAV9.26元/股的预测。我们认为公司在战略扩张方面仍卓有成效,维持8.33元的目标价格和“买入”的投资评级。

地产股可能面临的个股分化:由于政策和货币环境的原因,各大公司融资渠道、资源储备、产品和销售等各方面差距不断扩大,我们相信一方面2011年地产股从低估值起步充满机遇,另一方面个股之间的分化可能比较严重。 金地公告楼面地价仅约2000元,新增135万平权益土地储备和1241亩城市村改造。公司已经很少在招拍挂市场之上和同行比拼价格短长,而是利用股权收购(长沙市观音岩项目)、旧城改造(西安雁塔区西洋路区域城中村改造)、寻求蓝海(进入竞争相对不激烈的常州等城市)扩大土地储备。 旧优势保持,新能力再造:公司历史上最大的优势,产品竞争力得到有效保持,而公司当年的短板(拿地能力),却已经被证明得到改变。如果说绍兴、天津团泊湖等单个项目当时还可以解释为偶然,那么持续获得诸如长沙望城等高质量项目,则并不是偶然。 单城市管理团队管理项目最大伴随销售额飞跃:大企业中,金地是少数几个能够维持区域布局稳定的公司。这不是因为其他优秀龙头公司实力不济,而是因为其他龙头在2010年前已经完成了单管理团队所管理项目的最大化,发展必须依靠新进入城市。我们认为,2011年金地会经历万科在2007年,保利在2009年所经历过的销售额飞跃。虽然这可能是历史发展的规律,不是金地主观努力造成的,但确实是值得投资者把握的窗口。 适当进入新城市,合理布局:公司2010年也适当进入了常州、烟台等新城市,避免了区域布局过分集中的风险。 风险因素:公司股东背景方面不如国有企业的风险。 盈利预测、估值及投资评级:由于新增若干优质土地储备,销售情况理想,我们微幅上调公司盈利预测到10/11/12年0.60/0.76/1.20元/股,NAV9.10元/股。我们维持金地集团“买入”的投资评级,上调目标价到9.10元。

地产股具备安全边际,选股重要性提升:销售和政策面平稳,行业估值便宜。不过一方面产业集中度提高,一方面政策造成各公司融资渠道、资源储备能力、资金、产品和销售差异不断扩大,造成地产行业投资精选个股的重要性可能会空前提高。我们相信地产行业的行情未来也不是鸡犬升天的行情。 产品优势:公司产品的优势已经被投资者逐渐接受,主要表现为公司因地制宜,其产品可以保证销售速度、销售价格和非地价成本的最佳平衡点。 推货优势:由于公司产品设计等环节所需时间较长,使得今年可销售量不足,估计全年销售近270亿。预计2011年公司大量旧有在建项目将进入销售环节,推货大增决定了公司可能是销售额增长最快的大地产企业。 土地成本优势:公司2009年取得的一些相对低价的土地储备已经进入或逐渐进入销售和结算周期,例如青浦徐径、武汉农科院、天津团泊湖、绍兴柯桥等。 管理半径优势:公司2010年选择在现有城市增加项目,不轻易进入新城市。我们认为公司未来在规证申请、开发流程控制、产品标准化复制、团队管理等风险都比较小。预计未来几年公司主要享受2007年大规模铺开布局所创造的红利(当时的风险和管理成本会较大)。 风险因素:行业资金紧张的风险;公司股东背景方面不如国有企业的风险。 盈利预测、估值及投资评级:我们上调公司盈利预测到10/l1/12年0.60/0.74/1.14元/股,NAV8.62元/股。各项目品质超预期造成销售额超预期,以及公司今明两年结算量可能超预期,是盈利预测和NAV超此前预期的主要原因。我们维持金地集团“买入”的投资评级并给予8.62元的目标价。

城市综合体开发行业还在孕育新的龙头企业。方兴未艾的城市综合体开发行业还将诞生如恒隆地产、万达集团一样的优秀企业,然而这些企业不一定要沿着旧有模式亦步亦趋。优秀的企业应当拥有独特的盈利模式,强大的执行力,积极的区域扩张,旗下物业可以产生协同效应。 公司擅长低价拿地,获取土地市场的红利。公司通过建筑工程方面的独特优势,擅长取得地价低廉的综合体项目。公司的这一优点在上市以来已经被广泛认同。 高品质开发和集聚人流的能力保证公司获取产品和品牌红利。公司虽地处二三线,但产品品质突出。短期看毛利率受影响,开发周期被拉长;但中期看,则意味高入住率,人流集聚和商业增值;从长期看,更能提升公司品牌美誉度,有利于公司被各地政府认同,新获取低价土地。 第一轮扩张开花结果,第二轮扩张蓄势待发。公司第一轮扩张所获取的两个城市综合体即青岛、盐城项目已经或即将进入销售周期,人流和商业环境会日渐成熟;如果现金回流顺利,公司或将开始第二轮低价拿地。 风险因素:民企资金链普遍紧张的风险;公司的盈利模式赚的不仅是土地增值和快速周转的红利,也包括高质素产品和商业环境成熟的红利,因此公司价值体现会略晚。 盈利预测、估值及投资评级:在中性的情景假设之下,我们给予公司10/11/12年EPS0.70/0.98/l.42元/股的盈利预测。我们对于公司建筑业务,住宅开发和综合体商业部分分部估值,并给予公司18.43的目标价和“买入”的投资评级

金地的核心竞争力是开发环节的“产品创造力”:公司区别于其他全圈布局开发企业的最明显优势不是拿地和融资,而是卓越的产品创造力。产品创造力特指在土地资源和规划条件既定的情形下,取得销售价格、销售速度和成本控制的最佳平衡点,以既定的上地给予股东最丰厚的回报(考虑时间价值),且兼顾中长期品牌成长。 高价地——化腐朽为神奇:南京自在城、杭州自在城、天津紫乐府、宁波东御等项目,都是在对地价的一片质疑声中以正常毛利率开盘热销。公司能够将略差的资产悉数盘活,现金回流强劲,产品开发能力卓越。 低价地——充分产品溢价。当前在销售的西安湖城大境、上海天御,以及预计2011年将销售的武汉农科院、上海天境、天津团泊湖、绍兴柯桥等项目,都是公司盈利增长的保障。这些项目说明如果地价在同一起跑线,金地产品竞争力远强于市场平均水平。 推货放量的2011年:由于公司精耕细作,开发周期相对其他企业略长,造成2010年推盘不足。我们预期公司2011年推货可能超过500亿(按照当前房价计算),销售额同比增长可能显著高于行业。 风险提示:公司优质低地价项目占比偏少,股东背景相对劣势是造成公司开发能力虽然卓越,但在北京等地屡屡无法竞得优质土地的主要原因。 盈利预测、估值及投资评级:我们微调公司10/11/12年EPS到0.53/0.69/1.09元/股,对应10/11/12年PE为11.8/9.0/5.8倍。我们重新计算公司NAV达到8.49元/股,且预收款未来将显著增长。我们给予公司2011年12倍PE,即目标价8.28元/股,并给予“买入”的投资评级。

昨天:小荷才露尖尖角,早有蜻蜓立上头。公司在成长的初期(2007一2008),既没有丰厚的土地储备,也没有庞大的销售额。公司有极短的开发流程,极好的成本费用控制,相对广阔的城市地理布局,朝气蓬勃的管理团队。虽然没有背景也没有独特融资渠道,但我们当时相信公司有一天可以破茧成蝶。 今天:雄关漫道真如铁,而今迈步从头越。公司在成长的中段(2009一2010),依靠独特盈利模式,借力资本市场的融资机会,迅速壮大销售和土地储备规模。由于身在“蓝海”,公司无需担心地王的风险;由于开发速度快,土地储备翻倍仍可以保持现金高度安全。 明天:问渠哪得清如许,为有源头活水来。我们预计2010年公司销售额可能突破100亿,年末土地储备可能接近2000万平米,分布区域进一步扩张到全国各地。低房价、低地价、快周转、高增长模式仍是保证公司成功的关键。 2011年荣盛面临的成长环境:稳健的货币政策结构性不利于背景一般的民企,但京沪高铁的贯通和深度城市化有利于徐州等城市扩大销售规模。我们建议公司秉承一贯模式,保持既有成本和周转优势,保持管理层稳定,选择谨慎的资源储备战略,并大力提升品牌溢价。我们仍然坚信公司能够凭借自身的努力,成为中国房地产行业龙头。 风险因素:公司职业经理人团队维持稳定的风险,有效的股权激励将可以克服这一风险;公司融资成本提升的风险。 盈利预测和投资评级:我们维持公司盈利预测到10/11/l2年0.71/l.33/2.40元/股,NAVll.10元,并维持19.95元/股的目标价和“买入”的投资评级。

公司股权激励规模巨大,覆盖面广:公司新公告股权激励草案,本期草案计划授予股票期权涉及标的股票29985万股,将占总股本的5.91%。庞大的股票期权规模不但能全方位激励公司中高层管理团队,且单个管理人员也可能所获甚丰。 股权激励绩效考核指标要求较高:公司股权激励方案绩效考核指标为2011/2012/2013年业绩分别为15.6亿、23亿和35亿,合三年EPSO.31/0.45/0.69元,且ROE不低于12%(不扣除非经常性损益)。这一业绩考核要求作为底线,预计将继续保障公司未来3年业绩高速稳健增长。 股权激励行权价格带来信心:公司锁定6.25元/股的行权价格,显示了公司的信心。此前公司以高于市价的价格行权(目前的股权激励),我们认为,公司管理层再次力推股权激励草案的初衷还是相信未来公司股价将体现公司价值,中长期会在行权价以上。 “全领域、全牌照”的泛金融资源龙头。公司掌握或参股了银行、证券、保险、期货,而房地产业务本身也是一种类金融业务。我们认为全领域、全牌照彼此之间的战略协同效应,将随着中国经济发展而显性化。 风险提示:股权激励草案毕竟仍是信心提振,我们需要静待公司资源和业绩闪光。 盈利预测、估值及投资评级:假设房价比当前普遍低巧%以上,翻门对公司分项估值后得到公司NAV926元/股。我们维持盈利预测为10/11/12年0.30/0.43/0.60元。考虑到目前市场估值水平,我们给予公司NAV10%的折扣,并上调目标价到8.33元,维持“买入”评级。

独特盈利模式有得有失。公司独特盈利模式即依靠兴建市政工程,减免或抵扣前期土地成本,一方面降低地价,一方面提升整体规划水平从而树立新的区域价值。南通世纪城项目就是这种盈利模式最好体现。然而动辄200多万平米的超级大盘前期准备时间长,严格意义上该模式只在南通本地成功过,常熟、镇江等项目都只是常规招拍挂拿地,盈利能力并不突出。 两个超级大盘即将推货,模式异地扩张:盐城世纪城和青岛世纪城都属于公司最独特盈利模式的异地复制,早已酝酿超过一年。盐城等项目一旦能做到热销,其意义不仅是战术性提升公司NAV改善现金流,也验证了这一模式战略扩张的可能性。从现在起的3个月可能是检验公司成长性最关键的时间窗口。 差别销售下的传统旺季―海南主题投资基本面背景。我们预期旺季来临时海南销售环比虽恢复,但供应过大,销售量同比应有下降。唯目前海南基本没有二手房市场,全款买房比例极高,因此不存在存量房冲击市场的问题,不必担心重演90年代泡沫破裂。一旦旅游岛建设继续进展,有个别楼盘热销,且2011年诞生新的用地指标,我们认为海南主题投资是完全可行的。 从关注三亚到关注全岛―海南主题投资选股方向。三亚房价在2009年底暴涨,12月底东环铁路通车,全岛基本不发放高杠杆房贷,航天城先行实验区等均布局三亚海口以外,中国内地居民旺盛的度假需求,所有这些因素使我们更加看好海南二三线区域从事相对低总价楼盘开发的企业。中南建设扎根檐州、文昌等,积极全岛拓展,符合这一方向。 风险因素:大盘开发销售回款相对较慢,产业调控提升公司资金成本,因此公司可能长期面临资金略偏紧的状况。 盈利预测、估值及投资评级:我们预测中南建设10/11/12年EPS0.70/0.91/1.12元,10/11/12年PE15/12/9倍,NAV13.57元,当前价10.39元。考虑公司是海南主题投资标的,开发模式可成功复制,给予13.65元的目标价和“买入”评级。

京外扩张有条不紊:近期公司公告与扬州市业恒城市建设投资管理有限公司组成联合体拍下扬州27.34万平,楼面地价1588元/平。在稳固了北京地区龙头地位以后,公司大半径扩张已经初见成效,京外项目(苏州悦澜湾,扬州水晶城)也顺利实现高毛利销售。 京内拿地箭在弦上:三季度末公司账面现金达到127亿元,现金/市值超过了70%,为地产上市公司之最。四季度预计北京新推地块面积超过500公顷,我们预计在良好的销售局面下公司很可能继续增加核心土地储备,以保持未来持续增长的潜力。 北京房价系统性再接受:一直以来,市场对今年大幅上涨的北京房价长期不接受,这也是北京本地资源股如首开、亿城、金融街等股价全都相对于NAV高折价的原因。市场对常青藤、首城国际、漫香林、西山公馆、青龙湖等各个北京项目的售价有疑虑,除非这些项目顺利完成销售为止。我们相信,时间可以使投资者接受市场形成的价格。 预计未来两年高增长:与一般纯资源类公司不同,公司在北京核心区土地在最近几年都陆续转化为销售资源,业绩实现能力强。同时京外项目顺风顺水,苏州悦澜湾,扬州水晶城都已实现较高毛利销售。三季报公司业绩锁定性已高达达145%,未来高增长可期。 风险提示:超预期调控导致行业销售陷入停滞。 盈利预测、估值及投资评级:我们测算公司NAV30.54元/股,维持10/11/l2年EPSI.22/l.72/2.53元,当前价15.41元/股,给予NAV10%折价,目标价27.49元/股,“买入”评级。

今年销售额提前达到千亿,预期年销售额约1100亿:公司本月销售额128.7亿,截至2010年12月1日,全公司累计销售金额1000.6亿,历史上首度破千亿。由于公司大量推广精装修,销售到结算时间拉长,预计两年热销的财务结果将到2011年充分体现。 大举买入廉价土地将有效巩固低成本线和毛利率:公司前11月共计取得土地储备权益面积接近1700万平米,楼面地价不到2500元。公司当前销售均价已经突破13000元/平方米,尽管未来销售区域将结构性偏向二三线城市,但品牌溢价能力保证销售均价不至于大幅下行。 高开工和高销售资源:我们预计公司全年新开工增速约100%,2011年公司将继续有大量可销售资源。且公司在金融资源占有能力和消费者偏好端都占优势,销售速度在行业内具备优势。 三年拐点:公司在08年初收紧开工和降价销售,其战略判断和最后政策刹那芳华不符,引发08年业绩倒退,甚至开始暴露一些大公司病。但是,正是因为看到了公司当年的失落,我们才更看重今天公司各项指标突飞猛进。风雨过后的万科更成熟了,即便行业周期波动,并不会改变龙头公司在行业内相对优势地位,而业绩高增长将是公司成熟最终最清晰答卷。 万科2007年后一直无法进行股权融资的实情和即将到来的高增长将有力回应地产行业成长离不开股权融资的观点。 风险提示:货币政策强力收缩造成销售速度大幅下降的风险。 盈利预测、估值和投资评级:万科A(维持10/11/12年EPS0.70/1.01/1.30元,NAVg.65元/股,当前价8.27元/股)。公司不仅在第二期股权激励行权价之下,而且刀B股比价关系已非常合理。我们认为,2011年公司业绩锁定性很强,几乎是全市场估值最低的高增长蓝筹,给予15.15元/股目标价和“买入”的投资评级。

市场价低于行权价20%情形下仍然选择行权,显示公司管理层对公司价值的强烈信心:公司第一期股票期权可行权人数为220人,可行权股票期权数量为5688万股。目前地产股既不缺业绩,也不缺资源,所欠缺最多是信心。公司管理层以实际行动向市场传递着信心。 快周转类公司的普遍性和泛资源龙头的特殊性:随着土地溢价率回归理性,销售冷热分化,我们认为快周转是未来盈利模式主流。但公司投资能力出色,资源属性突出,是特殊的泛资源龙头。 存量成本低廉,一级开发有潜力:公司权益土地储备超过900万平,楼面地价只有约2800元评,启东等地的一级开发已经启动。 矢志打造“全牌照”,畅享金融业机遇:公司拥有锦泰财产保险,湘财证券31.36%股权,新湖期货89.29%股权(包括子公司间接持有),盛京银行8.83%股权,成都农村信用社8.27%股权。我们认为未来金融服务深化和金融创新的过程,整合这些金融牌照将给公司贡献战略性收益。 风险提示:货币政策强力收缩造成销售速度大幅下降的风险。 盈利预测、估值和投资评级:假设房价比当前普遍低巧%以上,我们对公司分项估值后得到公司NAVg.26元/股,维持盈利预测10/11/12年0.30/0.43/0.60元。我们给予NAV20%的折价,目标价7.41元,维持“买入”评级。