业绩与分配预案超预期。公司2011年中期收入和净利润分别为28.15和2.41亿元,同比增长23%和46.8%,EPS 0.87元。分红预案为每10股转增10股。 公司预计2011年前三季度净利增幅为20%-50%,对应EPS l.01-1.26元。 内销业务发展和生产能力有效整合是亮点。2011上半年公司积极开发国内二三线品牌客户,推动内销收入同增37.5%;但受日本地震、美欧债务危机等影响,外销收入仅增长0.4%。净利增幅大幅超收入,主要源于:毛利率同比提升1.1PCT至20%,销售费用率下降0.63PCT至3.3%。其中销售费用率下降主要来自运输费用的减少,是公司整合生产能力、实现规模化生产的体现。 接单难度提高,色纱价格有下调。公司201IQ2收入同比下降1.3%,毛利率较Q1下降4.2PCT,判断销售量价均有环比下滑。2011Q2以来棉价自高位持续回落,下游企业已于一季度提前下单备好库存,导致Q2去库存化周期延长,且“买涨不买跌”心态使下游企业谨慎、延迟下单。公司为拉动订单,亦将Q2色纺纱价格折扣下调,虽同比有所增长,但环比己现下降。 长期棉价回落利发展,但短期仍存接单压力。随着新棉即特上市和全球棉花库销比上升,判断棉价还有回落可能。长期看,棉价回落有利于降低企业生产成本,增加下游需求,但在棉花回落通道中,企业的库存管理难度增加,产品销售也存在压力。预计Q3接单情况仍不乐观,且售价还有下调可能。 风险因素:1、棉价大幅波动,恐导致下游企业延迟下单,加大公司经营难度;2、海外需求波动风险;3、贷款利率上升将增加公司财务费用。 盈利预测、估值及投资评级:依靠较强的品牌营销、产品研发和供应链管理能力,公司较好应对了棉价快速下跌带来的市场波动。长期看,棉价回落和海外需求回升有助未来收入增长提速,同时公司新增产能也将逐步释放,保证业绩持续稳健增长。但短期公司仍将面临“价量双降”的经营压力。下调11/12/13EPS预测为1.71/2.14/2.63元(原为1.76/2.15/2.70元),CAGR25%,目标价34.2元,对应2011年20倍PE,维持“增持”评级。

公司品牌渠道优势明显。2010年自产占比55%,直营收入占比34%,2710家终端中百货专柜和专卖店各为1483和1227家,43%位于一、二线核心商圈。“纵向一体运营”、“直营与加盟并举、百货与专卖店齐飞”,赋予公司长期竞争优势。其男裤市占率连续11年行业第一,商务休闲男装市占率2010年行业第一。 男装行业重焕活力,2011年孕育良机。测算11年男正装和男士商务休闲装市场容量1930亿元。城镇化和正装休闲化、时尚化趋势下,行业重焕活力。 男装行业历经洗礼,目前格局稳定,主流品牌优势明显,形成进入壁垒。11年男装公司扩张动力足,消费升级中溢价能力较强,预计业绩平均增幅有望高于40%。 睿变打开未来空间。公司目前裤装占收入比重52%,渠道平均覆盖率仅为43%。未来将继续丰富产品品类、提升上装收入占比,实施渠道扩张及下沉战略,并发展后续品牌。预计未来三年每年店铺扩张350家以上,收入复合增速约25%。 2011年中报超预期,12年春夏订货预期乐观。公司快报预计2011年中期收入同增31%,净利润同增42%,超出市场预期。8月公司即将召开2012年春夏订货会,我们预计订货额增长20%左右,届时公词2012年增长将更为明确。 风险因素:1、若后期通胀高企、消费者信心下降未缓解,服装消费将受影响。2、直营专卖店的扩张,费用率有上升风险。3、2013年公司所得税率优惠到期。4、2011年8月30日,首发机构配售解禁2400万股,占总股份4%。 盈利预测及合理估值。品牌服饰板块平均估值为2011年30倍,公司作为中国男裤专家,是业内不可多得的具有“专业好品质”美誉度、纵向一体运营、并占据一二线商场渠道的男装品牌。未来三年营业利润CAGR 36%,8月召开2012年春夏订货会将使2012年业绩更为明确。我们认为给予公司2011/2012年33/25倍PE较为合理。预计公司11/12/13年EPS 0.90/1.18/1.40元(2010年EPS 0.63元),目标价29.50元。现价22.17元,首次给予“买入”评级。

渠道方面,公司将原有“省级代理商”转换为“区域大代理商”,打破省代单一垄断。一方面,在全国各销售区域增加分公司引入直营和“准直营”;另一方面,通过补贴道具、支持装修等各种方式鼓励好的代理商、经销商做大做强。其结果将增加公司对渠道的掌控,并保障外延扩张的速度。 精细化管理方面,公司将搭建品牌多系列平台;推进信息系统对代理商、经销商的覆盖,提高销售、补货、库存分析;提升品牌文化内涵和终端形象;建立了奢侈品代理平台、提升百货商场渠道占比等。借助一系列的精细化,公司将着力提高单店平销,克服当前商业地产租金过快上涨的不利因素。 风险提示: 1、判断2011年5-7月通胀压力下服饰消费增速有所放缓,但03后期,随着消费旺季来临以及通胀的缓解,增速将企稳回升。若服饰消费增速未如预期出现回升,公司渠道库存将增加,将影响2012年下半年订货额增长;2、商业物业租售价格高位运行,压低渠道盈利空间;3、直营比例提高增加公司费用和经营风险。 业绩预测及评级。 公司2011年中报增长超出预期,由于2011年秋冬订货金额增速高于春夏,判断全年业绩仍具超预期可能。上调11/12/13年EPS至1.38/1.80/2.34无(原1.35/1.76/2.29元,公司2010年EPSl.00元),对应CAGR30%。公司现价34.60元,上调目标价至41.40元(原40.50元),对应2011年30倍PE,维持“买入”评级。

公司定位于消费潜力正在释放的三四线市场,配合有针对性的品牌运营管理模式,在激烈行业竞争中走出了差异化:以高性价比和设计实力作为竞争手段,并在高速外延扩张过程中,重视渠道控制和加盟商管理水平提升,实现外延扩张与内生增长同步。我们判断随着未来三年公司的快速发展,其管理能力将会迈上新台阶,品牌知名度也将随之提升。 维持公司11/12/13年EPS l.03/1.69/2.47元,当前股价对应11年PE约34倍、PEG仅0.6。12个月目标价59元(对应12年PE 35倍),维持“买入”评级。

数量增长是主因,扩张与改善共同奏效。判断本次订货产品均价升幅不到10%(新品提价略高),主要来自数量增长,原因在于扩张与改善共同奏效。扩张方面:公司2010年店铺数量同比增长38%,预计2011年上半年店铺数量较2010年底增速已达25%。改善方面:经过2010年,公司产品更贴近市场,零售数据分析与订货指导更为有效,终端陈列与零售管理也得到优化。 从先发优势到规模优势。中国户外用品子行业年均45%增长且空间巨大,公司最先登陆资本市场,品牌知名度和资金实力等具有明显先发优势。在此基础上,公司2010年优化渠道结构、增加广告和信息化投入,2011年强化产品开发、供应链管理以及零售环节分析。随着规模壮大,公司收入增长有望逐步摊薄费用支出,预期2012年起公司净利润增幅将显著高于收入增长。 风险因素:1、公司对订货金额超过零售价100万元的加盟商不收保证金,期货合同执行不具有完全强制性。2、公司2011年仍有可能投入较高营销、管理等费用。3、公司股权激励方案2011预计摊销费用1620万元,占收入比重约2%。 盈利预测、估值及投资评级:作为高增长户外用品行业的龙头,公司长期优势明显,2011年中报韭绩预计增长80%,2012年春夏订货会使未来业绩高增长进一步明确。维持11/12/13年EPS 0.36/0.59/0.90元预测(公司2010年EPS 0.20元),未来三年CAGR 65%,目标价18元(对应11/12PE 50/30),维持“买入”评级。

渠道整合与品牌重塑,品牌服装重回上升通道。公司目前品牌服装业务主要包括服装内销(收入占比77%)、少量服装出口和毛纺业务。按此口径测算,2010年收入和净利润分别同比增长14%和51%。预计2011年中期品牌服装收入和净利润增幅分别超过25%和30%,全年业绩增长有望更高。 品牌服装竞争优势突出,未来将厚积薄发。公司产品完全自产,供应链效率高。西服、衬衫市场占有率多年稳居第一。零售终端直营占比近80%,渠道风险低、盈利强。伴随规模化提高,各环节费用将被摊薄,利润增幅有望明显高于收入增长。预计未来雅戈尔品牌将保持10%的渠道扩张速度,并加强精细化管理(2010年平销1.4万元,较07年提高36%),附属品牌则均已进入快速扩张的盈利期。 男装行业重焕活力,为公司发展提供契机。测算2011年男正装和商务休闲装市场容量1930亿元。目前行业格局较为稳定、主流品牌优势明显。城镇化和正装休闲化、时尚化趋势下,行业重焕活力。2011年男装公司外延扩张动力足,消费升级趋势下,溢价能力较强,业绩平均增幅有望超40%。 风险因素:1、通胀高企、消费者信心下降若持续,公司品牌服装销售将受影响。2、严厉的地产调控玫策,公司楼盘价格有下跌可能。上地增值税缴纳可能使地产净利润低于预期。3、金融资产价值存在波动风险。 盈利预测、估值及投资评级:因品牌服装超预期、地产结算进度变化,调整11/12/13年EPS预测(不含投资收益)为0.67/1.23/1.54元(品牌服装0.40/0.53/0.68,地产0.27/0.70/0.86),原预测0.90/1.10/1.31元(品牌服装0.3 7/0.47/0.60,地产0.53/0.63/0.71)。按2011年品牌服装25倍、地产5倍PE,加金融浮盈扣税净值1.67元,公司价值13.11元。公司品牌服装价值未在股价中充分体现,地产和金融价值亦存提升空间。因此上调评级至“买入”。

引入独立折扣店,应对库存并升级品牌。据估算,2010年底MB和MC存货分别为18和7亿元。MB存货中09年以前、2010年、2011年新备货各为2、10和6亿元,公司预计2010年存货已于2011年Q1消化4亿元。为进一步消化库存,公司推出“独立折扣店”。我们认为:折扣店对公司2011年收入、毛利率等方面不会产生较大冲击,氏期看有望成为一套有效的库存管理机制,适应公司较高的直营比例下不断扩大的规模,对此我们持谨慎乐观态度。 多品牌战略未变,策略有所调整。MB品牌是公司的郑重之中,2011年将加大“都市系列”发展,预计2012年推出童装系列,平效提升同时保持较快扩张。MC品牌仍处于提升平效的精细化改善中,预计2011年亏损5000万元,2012年实现盈利并开展加盟。线上“邦购”平台因可整合公司线上线下资源并做大规模,备受公司重视。预计2011年销售3亿元,2012年开始盈利。 成本压力中突显竞争优势。品牌服饰公司未来成本上涨丰要来自租金、人工和税收等因素。公司凭借强大的产品开发能力和供应链管理能力,未来平效提升有望强于竞争对手,3-5年内平效有望由目前2-3万元提升至约6万元。 公司直营体系描建较早,目前直营收入占比达45%,由于已提前规范纳税,弓加盟为主的公司相比优势将越来越明显。 风险因素:1、独立折扣店实际运作、以及对公司盈利水平的影响尚待观察。 2、存货计提减值准备较低。3、公司首发限售股(占股本90%) 2011年8月29日解禁,存在减持风险。 估值及投资建议:面对较大存货压力,公司积极采取折扣店措施应对,未来有望形成一套长效的库存管理机制。凭借较为成熟的品牌运作,未来平效继续提升可以预期,并提升公司在行业成本上涨中的竞争优势。我们前期已充分考虑了存货风险并调整了公司业绩预测,现维持11/12/13年EPS预测1.15/1.55/2.03元,CAGR 35%。维持目标价42元,维持“买入”评级。

公司坚持定位广阔三四线市场,正处于高速发展关键期,门店快速扩张和单店销量较快增长有望同步实现。预计随着新开店陆续达产和营销激励、扶持措施产生效果,较好的终端盈利可保障渠道高速且高效的外延扩张。维持公司11/12/13年EPS预测1.03/1.69/2.47元,当前股价对应11年PE约30倍、PEG仅0.5。目标价59元(对应12年PE 35倍),维持“买入”评级。

2011计划净利增幅超50%:公司2010年年报披露2011年业绩增长计划:收入和净利润12和1.4亿元,同比增长40%和52%。为达目标:1、预计门店增至少500家,同比增幅超25%;2、单店销售额提升(“梦洁”牌计划增38%)。同时预计通过提价、推新品和内部挖潜,毛利率仍可维持40%以上水平。直营渠道拓展可能放缓,以二三线市场加盟拓展为主,有助降低销售费用。 2011年1一S月业绩增长有望超预期:20llQI公司收入和净利润增幅58%和42%,截至5月中旬仍继续保持快速增长势头,得益于:1、渠道快速扩张(Ql新开店90多家、净增80多家);2、批发价格提升约10%;3、大型促销推广。收入增幅超我们预期。 棉价回落对公司利大于弊:目前公司原料库存预计可用到6月份,减值压力较轻。若棉花等纺织品原料价格回落趋势确立,对公司利大于弊。秋冬产品可能不提价甚至降价,缓解提价对终端销量造成的压力。 让利加盟商以助扩张:为应对终端成本上升压力,公司通过提高批发价与零售价间的倍率扩大加盟商毛利空间,即零售价的提升幅度大于批发价的提升幅度,保证其持续盈利能力。过去四年倍率复合增速9.5%。 风险因素:1、售价持续提升,终端销售可能面临压力;2、家纺需求中乔迁购买约占15%,婚庆15%,更新需求70%。因地产调控,乔迁需求波动对行业有负面影响;3、公司扩张速度继续加快,终端管控能力面临考验。 盈利预测、估值及投资评级:据公司2011年两季订货会和1一5月经营情况,我们上调对全年收入增速预期至43%,另考虑会计政策调整影响(提高折旧年限至20一40年,预计新增5一12月净利约200万元,贡献EPSO.02元),上调11/12/13年EPS预测至1.43/1.84/2.37元(原为1.34/1.74/2.20元,假设所得税率为15%),三年复合增长34.7%。给予11年33一35倍估值,目标价格47一50元,动态PE为11年29倍,上调评级至“增持”。

公司2011年策略重点仍在于提升现有店铺坪效及盈利,预计其2011年坪效提升将近30%,拉动收入增长并提升盈利能力,全年业绩有望实现40%以上增幅。未来看点在于外延扩张提速,尤其若“美尔顿”品牌2011年试水成功,将打开新的增长空间。维持公司11/12/13年EPS l.05/1.40/1.81兀预测,给予其2011年EPS 35倍估值,对应价格36.75兀,维持“买入”评级。

公司目前逐步推进渠道改革和精细化管理,而此过程中外延扩张速度仍可保证,我们预计其2011年店铺数量增幅将达到10一15%。公司一季度业绩符合预期,收入增长明显提速。2011年秋冬订货金额增速预期高于春夏,全年业绩增长确定。预计11/12/l3年EPS分别为1.35/l.76/2.29元,CAGR30%。现价33.59元,目标价40.50元,对应2011年30倍PE,维持“买入”评级。

11Q1业绩有惊喜。公司2010年实现收入和净利润12.6和2.4亿元,同比增长15%和31%,EPS 0.83元,符合预期。公司年度分配方案为每10股转增10股派现金2元(含税)。201IQI收入、营业利润和净利润同比增长41%、84%和76%,超市场预期。公司预计2011上半年净利润增幅在50%-70%,对应净利润0.84-0.95亿元,EPS 0.29-0.32元。 2010年:产品倍率和管理效率继续提升。2010年公司收入增长稳健,报喜鸟和圣捷罗门店数分别达715和141家,同比增长7.5%和69.9%;卖场总面积11.8万m2,同比增长15.7%。净利增幅为收入增幅两倍,源于公司继续提升品牌知名度和美誉度,增强后台运营管理水平,产品倍率提至6.9倍,销售毛利率提升3PCT至54.2%,销售费用率下降I.IPCT至16.5%。 2011Q1:终端旺销超预期。受益一季度男正装旺销、补单及时和少量产品提前发货,11Q1收入实现41%高增长。因提前采购锁定原料成本,同时终端提价5%,销售毛利率大幅提高7.3PCT至58.6%,弥补了费用率上升的压力,推动净利润增长76%。目前终端销售顺畅,庠存压力轻,扩张意愿较强。 把握机遇,加速扩张。在男正装行业回暖背景下,公司理顺股东层面体制问题,提出二次创业思路,发展速度明显加快。新策略推动下,公司将同时发展多品牌和多系列。一方面继续巩固“报喜鸟”品牌优势,通过“系列化”实现规模化;另一方面,着力提升圣捷罗等其他品牌对利润的贡献度。公司拟融资15亿元进行营销网络建设,希望通过自购店缓解租金上涨压力,把握良好市场机遇,加快发展。 风险提示:1、终端需求波动风险;2、宝鸟团购业务增长存不确定性;3、原材料价格继续上涨带来成本控制难度加大;4、多品牌多系列扩张加快考验公司经营管理、费用控制能力。 盈利预测、估值及投资评级:公司目前规模小,在品牌运作、客户服务、库存管理等方面优势突出,内生增长有保障。随着公司治理结构日臻完善,决策效率提高,未来加快外延扩张拉动业绩增长值得期待。上调公司11/12/13年EPS至1.15/1.46/1.90元(原1.10/1.40/1.83),目标价34.50-40.25元,对应2011年30-35倍PE,维持“买入”评级。

业绩增长72%,超市场预期。2011年一季度公司收入5.8亿元,同比增长62%;营业利润和归属母公司净利润1.09和0.89亿元,同比增长57%和72%。 EPS0.63元(业绩未包含高新技术企业所得税优惠),超出预期。公司01获得政府补贴增加营业外收入超过900万元,为靓丽增长的业绩锦上添花。 促销拉升收入,毛利呈现回升。公司2011年春夏订货中“新品”金额同比增长超过70%,其中提价30-40%。测算整体订货金额增幅近40%,提价20%左右。3月公司进行大规模促销,拉升收入增幅显著高于订货增长。公司01毛利率达到40%,分别同比和环比2011年增长0.5和2.3PCT。 财务扎实,运营稳健。维持高速业绩增长的同时,公司继续秉承审慎的财务政策。2011年一季度,公司存货周转率3.13,基本与2010年持平;应收账款周转率提升至25。流动比率和资产负债率继续改善至4.12和21.47%。 终端销售理想,库存压力甚微。通过终端销售调研得知:公司终端目前销售理想,2011年虽然产品价格提升明显,但对销量影响有限,整体销售增幅较高。结合3月做了一次促销活动,终端库存压力不大,预计5月秋冬产品订货增饫将较为理想。但需关注“连续提价”、“提前购买”对终端销售的影响。 风险因素:1、测算家纺终端产品成本压力超过20%,高于服装;2、若全国住宅销售面积同降10%以上,乔迁因素将影n向家纺需求增幅降至20%。 盈利预测、估值及投资评级:公司预计2010年中期业绩增幅50-70%,超出此前预期。我们一直认同公司渠道扩张能力,其多品牌矩阵搭建后将有效推动未来增长,行业领先优势有望继续扩大。再次上调公司11/12/13年EPS至2.40/3.16/4.13元(原预测2.31/3.10/4.10元)。维持目标价90元,对应2011/12年38/28倍PE,维持“买入”评级。

11QIEPS0.36元,符合预期。公司ZollQI实现收入和净利润14.1和0.99亿元,同比增长61.7%和33.81%,EPS036元。公司预计2011上半年净利润增幅在20一50%,对应净利润1.97一2.47亿元,EPS为0.71一0.89元。 强议价能力保证公司顺利转嫁成本:2010年二季度以来,棉价大幅上涨推动纱线产品价格同步提高。公司作为色纺纱行业龙头,议价能力较强,至2011QI产品价格保持持续上涨趋势,推动了收入实现62%高增长。因公司在棉花采购方面具备优势,通过垂直整合成本实现规模生产、降低生产成本,保证了销售毛利率上升0.58PCT至22%。 营业利润增长62%,与收入同步:20llQI公司期间费用率增长0.68PcT至11.52%,但因销售毛利率提升,营业利润率仍小幅提升0.02PCT至9.犯%。净利润增幅收窄主要源于营业外支出的大幅上涨和所得税率从18.9%提高到24.8%。 2011年毛利率力求稳定、销量有望继续增长。为应对未来棉价波动风险,20llQI投资中棉上海,通过加强与中棉集团合作保证棉花稳定供应。预计未来公司还将以加强与国内外大棉商合作、提高棉花进口比例(预计由25%提高到50%)、提高产品混纺比重和期货操作等方式稳定毛利率。2011年公司新疆五家渠和浙江上虞两个新建项目(分别增产色纺纱2.26和1.2吨/年)预计将在10月份和4月份投产,外协量(占比约33%)预计也会继续增加,总体销量增幅有望超30%。 风险因素:1、棉价大幅波动,恐导致服装企业延迟下单,加大公司经营难度;2、海外需求波动风险;3、贷款利率上升将增加公司财务费用。 盈利预侧、估值及投资评级:公司为色纺纱行业龙头,在品牌、研发和服务上优势明显,在保持较强议价能力基础上,通过自有、外协和并购不断扩大产能,有望实现业绩较快增长。集团层面棉花资源控制力强,可部分熨平后期棉价波动风险,保证盈利稳定。预计11/l2/13EPs为1.76/2.31/3.02元,CAGR31%,目标价35元,对应2011年20倍PE,维持“增持”评级。

业绩增长59%,EPS0.20元。公司2011年一季度实现收入和净利润2.巧和0.32亿元,同比增长58%和59%,摊薄后EPS0.20元。公司预计2011年上半年净利润增幅50一80%,对应净利润为0.58一0.69亿元,EPS0.36一0.43元。一季度为春夏装主要发货季节,约占全年收入和净利润的21一22%,2011年一季度天气偏冷,夏装发货较晚,预计二季度收入增长将优于一季度。 毛利率维稳、费用率有降:公司20llQI毛利率34.9%,环比略升0.04PcT、同比降0.7PCT,原因为公司2011年春夏货品不提价,而相关成本有所上升。集中采购原材料部分锁定成本,保证了毛利率环比稳定。费用率方面,因存款增加、借款减少,一季度财务费用下降近100万;销售和管理费用率分别上升1.2PCT和下降ZPcT,均处合理范围内。 加大支持力度致坏账准备计提增加。一季度公司计提约271万元减值损失,同比增幅629%,影响EPS0.02元,主要是针对新增约5000万应收账款计提的坏账准备。因公司正处高速发展期,为帮助加盟商更快发展,给部分老客户提供了较大信用支持,包括付款时间和额度都有一定宽限。 2011年高增长仍可期。公司一季度表现良好,受信用额度增加,采购款、加工费和员工工资支出增加等影响,经营性现金流下降,属正常波动。公司2011年前三季度订货增长预计70%,其中秋装提价估计10一巧%,收入增长确定、毛利率将呈改善。预期后期超募资金还将削减财务费用率,销售和管理费用率将得以控制。预计2011年业绩增速将高于一季度,高增长仍可期待。 风险因素:1、拟用5亿超募资金购买30一40个店铺,投资经济效益尚无法判断;2、战略加盟店和直营店比例的提升将导致资本支出和期间费用上升;3、销售规模壮大将考验公司品牌影响力和渠道管控能力。 盈利预测、估值及投资评级:公司定位广阔三四线,目前正处高速发展关键期,销量增长快速。预计随着新开店陆续达产和激励、扶持措施产生效果,较好终端盈利可保障渠道高速、高效外延扩张。维持公司11/12/13年EPS预测1.03/1.69/2.47元,目标价59元(对应12年PE35倍),维持“买入”评级。