事件:华能国际今日发布年报,2013年实现营业收入1338亿元,同比持平,归属母公司股东净利润105亿元,同比增长79%,扣非后归属净利润116亿元,同比增长99%,综合毛利率为23%,同比上升近7个百分点,基本每股收益0.75元。分红预案为,10股派3.8元(含税)。 此前,公司于2014年1月28日发布业绩预告,预计2013年业绩同比增速在75%以上。年报内容与之符合。 点评: 2013年,华能国际境内电力业务凭借装机规模增长,带动业务收入平稳增加,但由于上网电价平均下调约3%自9月底方开始执行,因此尚未对13年收入带来显著影响;由于燃料费用显著减少,公司电力业务毛利率大幅回升,成为业绩增长的主要动力。但是,13年公司境外发电业务表现不佳,收入、毛利率同比均有恶化。 期间费用方面,受益于综合资金利率的降低,公司节省了较多的财务费用。由于机组关停等原因,本期资产减值损失大幅增加,我们认为这是导致业绩略低于此前市场预期的主要原因。 展望2014年,上网电价下调的影响充分体现,全年来看,由于全国用电需求趋缓,火电机组利用小时数大幅提升的可能性也不大。假定公司计提资产减值损失6亿元(接近2010年以来的年均值)、财务费用进一步节省(但降幅小于13年),初步预计2014年EPS约在0.73元。考虑到火电板块目前估值处于历史较低水平、煤电联动推出的预期弱化,估值具备修复的空间。给予2014年8倍的目标动态PE,对应目标价5.84元,维持增持评级。 盈利预测及评级 . 2013年,华能国际境内电力业务凭借装机规模增长,带动业务收入平稳增加,但由于上网电价平均下调约3%自9月底方开始执行,因此尚未对13年收入带来显著影响;由于燃料费用显著减少,公司电力业务毛利率大幅回升,成为业绩增长的主要动力。但是,13年公司境外发电业务表现不佳,收入、毛利率同比均有恶化。 期间费用方面,受益于综合资金利率的降低,公司节省了较多的财务费用。由于机组关停等原因,本期资产减值损失大幅增加,我们认为这是导致业绩略低于此前市场预期的主要原因。 展望2014年,上网电价下调的影响充分体现,全年来看,由于全国用电需求趋缓,火电机组利用小时数大幅提升的可能性也不大。假定公司计提资产减值损失6亿元(接近2010年以来的年均值)、财务费用进一步节省(但降幅小于13年),初步预计2014年EPS约在0.73元。考虑到火电板块目前估值处于历史较低水平、煤电联动推出的预期弱化,估值具备修复的空间。给予2014年8倍的目标动态PE,对应目标价5.84元,维持增持评级。 风险提示 : (1)煤电联动政策推出时点和内容的不确定性 . (2)宏观经济波动可能使电力需求下降

事件: 皖能电力今日发布年报,2013年实现营业收入125.7亿元,同比增长20%(2012年追溯调整后,下同),归属母公司股东净利润11亿元,同比增长196%,综合毛利率为20%,同比上升近10个百分点,基本每股收益1.11元。分红预案为10股派3元(含税)。未作下期财报业绩展望。 此前,公司于2014年1月29日发布年报业绩预告,预计13年业绩增长170%~213%。年报内容与之符合。 点评: 2013年,公司实现电力业务收入106亿元,同比增长24%,主要原因是2013年6月合肥发电1台60万千瓦机组投产、以及2012年马鞍山2台66万千瓦机组2013年全年运行,带来发电量同比增长20%所致。 电力业务毛利率21%,同比上升10个百分点,从度电成本的拆分来看,13年度电燃料、折旧、人工费用分别为0.223元/度、0.032元/度、0.015元/度,同比分别降低11%、降低1%、降低3%,各项成本降低导致毛利率回升显著,而燃料费用的下行最为显著。 公司2013年财务费用同比减少13%,费用率降低近2个百分点,主要为有息负债规模大幅降低所致--截至2013年底,公司短期借款、长期借款同比分别减少43%、减少22%。 整体来看,公司2013年的业绩增长一方面依靠2012~2013年持续投产的新增装机,另一方面燃料价格大幅下行导致电力业务盈利能力显著改善。同时,有息负债规模降低,减轻了公司财务负担,对业绩也构成积极影响。 展望2014年,公司13年新投产的合肥1台60万千瓦机组全年运行,是业绩增长的主要动力。截至2013年底,公司主要的电源在建工程均已完工,因此,在没有新项目获得路条开工的情况下,14年的业绩增速将缓于13年。根据公司公告,2014年上网电价同比平均降低3%,暂不考虑财务费用的进一步节省,假定煤价维持目前水平,则预计2014年EPS约在1.01元,结合公司储备项目体量,我们认为公司后续的成长空间仍是火电板块里较突出的,参考行业目前平均估值,给予2014年7倍的目标动态PE,目标价7.08元,维持增持评级。关注后续铜陵百万机的路条披露进展。

事件: 瀚蓝环境今日发布年报,2013年实现营业收入10亿元,同比增长13%,归属母公司股东净利润2.3亿元,同比增长23%,综合毛利率为38.5%,同比降低2个百分点,基本每股收益0.4元。拟10派1元(含税)。未作下一季度业绩展望。 点评: 2013年,瀚蓝环境本部业务中,固废的收入增速最快,主要受益于近年的转运、污泥、飞灰等产能的投产,但由于毛利率降幅显著,导致对利润增长的贡献有限。水务方面,供水、污水处理业务增长都较平稳。此外,对燃气公司持股比例的上升,带来投资收益增厚,对业绩的增长贡献显著。总体来看,公司原有资产业务增速较为平淡,而垃圾焚烧一厂预计2015年投运,届时方可带动本部业务增长提速。 2014年1月29日,瀚蓝环境发布定增收购报告书,拟通过定增及配套融资方式,收购创冠环保100%股权(18.5亿元)、南海燃气30%股权(3.8亿元),创冠14~16年净利润承诺不低于0.68、1.05、1.64亿元,南海燃气净利润承诺不低于1.3、1.31、1.32亿元。 如果不考虑本次定增,则公司传统业务2014年业绩同比增长不多,EPS维持在0.4元。如果并购完成,参考备考盈利预测,对应摊薄后股本EPS略低于0.4元(假设配套融资的增发价格为底价),考虑到在建垃圾焚烧项目投产及负荷率提升,15、16年净利润同比增长有望保持在30%左右,给予14年动态PE30倍,目标价格12元,增持评级。建议投资者可参加公司定增。

事件: 维尔利今日发布年报,2013年实现营业收入2.78亿元,同比降低21%,归属母公司股东净利润0.29亿元,同比降低58%,综合毛利率为36.8%,同比下滑3个百分点,基本每股收益0.13元。拟10派1元(含税)。此前,公司于2014年2月28日发布2013年业绩快报。年报内容与之符合。 同时,公司发布2014年1季度业绩预告,预计归属净利润同比下滑10%~增长20%。 点评: 2013年全年业绩方面,渗滤液工程主业收入下滑、毛利率下降,成为公司业绩下滑的主要原因,而运营项目的负荷率提升、新项目投产为业绩带来一定的弥补。整体来看,由于公司2012年订单低点的事实早已被充分认知,因此上述业绩下滑符合市场的预期。 考虑到2013年,公司新签订单合计达到8亿元(垃圾渗滤液工程建设及运营订单2.5亿元,新签餐厨垃圾处理BOT项目工程订单1.37亿元,新签其他水处理项目工程订单1.33亿元,新中标生活垃圾综合处理BOT项目2.85亿元),远好于2012年同期(新签不足2亿元),13年公司主业改善明确。 而本次收购对公司当期业绩增厚明显(对应16年承诺盈利PE8倍)。对于公司而言,渗滤液行业天花板可见、行业竞争环境逐年恶化,龙头公司向其他行业进军、转型是唯一的出路。 公司过去1年多以来在餐厨、生活垃圾、土壤修复等方面均有尝试和进展,其中餐厨、生活垃圾处理的项目落地情况相对更为乐观。不考虑本次收购,预计14年实现归属净利润0.8亿元。本次通过收购沼气工程公司,进一步拓展了业务涵盖面,并且与原有业务有一定关联。假定公司2014年中完成收购,则预计全年并表利润规模约在1亿元,对应全面摊薄EPS为0.6元,结合公司14年较为确定的业绩反转以及新业务拓展力度,给予2014年目标动态PE40倍,目标价24元。考虑到近期环保板块估值调整较多,维持公司增持评级。

事件: 公司发布业绩快报,13年实现收入6.62亿元、同比增16.1%,为之前预告区间10-30%中枢偏下。归属母公司净利润0.28亿元、同比降12.6%,低于此前预告区间-10%到15%下限。收入与利润均低于我们此前的预期(原来预期收入约7亿元,净利润约3500万元)。 点评: 从公司披露的收入、营业利润、利润总额、归属净利润来看,收入同比增长16%,但营业利润同比下降34.6%是导致其盈利增速不佳的主要原因。公司解释是因为前期扩张带来的期间费用增加、以及收入规模扩大的坏账计提增加所致。公司营业外收入同比增加,部分弥补了主营业务下滑的增速,利润总额及归属净利润下降幅度缩窄至12-13%。 从快报数据来看,13年受到资金拨付、以及季节性等原因导致项目开工低于预期,而此前我们所指出的费用问题对公司困扰较大,导致整体业绩低于预期。 考虑到14年公司业务扩张所带来的费用爬升速度放缓(13年4季度营业利润同比增速好于前三季度,显示期间费用控制略有改善),而行业投资需求增速则将在水利建设、生态农村等政策刺激下恢复至年均15%左右的增长,公司作为国内农业节水领域的龙头公司,其业务转型及行业发展大背景未变,我们维持公司“增持”的投资评级,暂时下调公司13、14年EPS分别至0.10元、0.20元(具体还需要看年报详细数据调整)。按2014年60倍目标动态PE,目标价12元。长期看好该行业发展,考虑到该领域的市场容量、及公司竞争力,30亿元的市值具备一定安全边际,暂维持增持评级。 风险提示 经济增速放缓导致水利水电投资增长不确定,公司新业务开拓不力、费用继续大幅攀升。

事件:兴蓉投资今日发布年报,2013年实现营业收入24.2亿元,同比增长12.3%,归属母公司股东净利润7.5亿元,同比增长3%,综合毛利率为48%,同比降低4个百分点。基本每股收益0.25元(最新股本摊薄),分红预案为10股派0.25元(含税)。未作2014Q1业绩展望。 点评:整体来看,公司13年的业绩增长大部分来自主业增长,主要为自来水产能负荷率提升、污水处理产能扩张、管道建设收入增长等。展望未来2年,公司将进入新项目投产高峰--污水处理方面,2013年新投产的西安市第二污水处理厂二期项目(20万吨/日)将在14年全年运行,同时,银川第六污水处理厂、巴中经开污水处理厂、西安第一污水处理厂等合计18万吨/日产能有望在14年投产;供水方面,在建的自来水七厂预计在14年下半年投产、15年全年运行;渗滤液及污泥方面,13年进入试运行的1000吨/日渗滤液处理、400吨/日污泥处理产能将在14年达产;垃圾焚烧方面,由于万兴电厂建设周期预计在2~3年,目前尚未开工,因此保守估算2016年才开始贡献业绩。综上所述,我们预计公司14~15年EPS分别为0.29元、0.32元。 参考同行,业绩增速与兴蓉投资相当的公司,其2014年动态估值平均在25倍左右。按此保守给予公司2014年目标动态PE20倍,对应目标价5.79元,维持增持评级。

整体观点: 通过实地走访广西崇左江州当地政府、农户、糖厂、专业农业企业等主体,我们认为:土地流转是未来农业耕作的大势所趋,但种地的投资收益不宜太过乐观,一方面因为农业耕作受自然气候影响较大,科学管理只能规避部分风险;另一方面是因为对大禹节水来说,其原先的竞争优势不在于此,熟悉流程和团队培育需要个过程。 考虑到甘蔗种植风险、以及跨年度采摘等因素,下调广西甘蔗种植项目对公司的利润贡献预期。假设还是按照2014年流转1.8万亩、6万亩甘蔗种植田,预计2014-2015年分别为大禹节水贡献净利润200万元、3000万元(原为1500万元、6000万元)。但考虑公司水电设计等新业务贡献,略下调公司2014-2015年归属净利润至0.7亿元、1.4亿元(原先为0.75亿元、1.5亿元),折合EPS0.25元、0.50元。 自我们推荐以来公司短期涨幅接近70%,市场正逐步认可我们前期推荐的逻辑--农业节水、水肥一体化等是现代农业的必由之路,公司所在行业需求快速释放确定。同时,2014年开始,公司通过内部挖潜所带来的盈利改善(年复合增长50%以上),以及广西项目落地之后可能带来的盈利长期影响将逐步体现(广西省内500万亩滴灌设施初次建设投资接近75亿元)。给予2014年目标动态PE60倍,目标价15元。维持公司增持评级,继续密切跟踪后续新业务拓展,公司依然是我们14年重点推荐的具备盈利与估值双弹性投资标的。

事件: 碧水源今日公告推出股权激励方案(草案)。拟授予特定激励对象股票期权1200万股,行权价格为40.15元/股,来自对激励对象定增。 此前,公司与2014年1月10日发布2013年业绩预告,预计全年实现归属净利润7.6亿元~8.7亿元,同比增长35%~55%。 点评: 与第一期股权激励相比,第二期的内容和形式差异不大,但利润增速目标稳步下行。本次为公司上市以来推出的第二期股权激励方案,上期草案推出时间为2011年3月。与第一期相比,本期激励方案少了ROE的考核目标,并且利润增速趋缓,2014~2016年扣非后业绩同比增速约在25%、20%、17%。其中,2014年的行权条件对应的业绩增速下限,略低于我们对业绩增长的预期(30%)。 公司延续跨地区、跨领域扩展策略。2013年以来,公司对外投资设立、增资子公司共7家,遍布山东、广东、湖北、上海、山西、北京等地,专注于污水处理,部分兼顾固废处理业务。 业绩预告中值略低于预期值,估计13年全年业绩增长45-50%的概率较大。公司2013年以来披露的业绩预告,大多最终值是在中值附近。导致其2013年业绩增速不及预期的原因,与地方政府换届有关,包括项目审批、投资进度等方面都受到影响。在未看到具体年报前,缺乏更多的数据支撑。暂维持2013~2014年EPS预测0.96元、1.27元,以及44.5元的目标价,增持评级。 重申环保行业观点:1季度V型调整,先调整意味着先触底。考虑到对股价影响的因素--企业盈利兑现、以及政策预期引导(影响估值),在1-2月间,我们估计环保股仍将以震荡调整为主,充分释放个股的业绩风险。而此后则受两会等重要会议召开、新行业政策落地等,市场情绪将促使股价反弹。随后根据个股的盈利情况,走势分化。 相比较而言,碧水源率先披露,其风险释放也相对充分。虽然本次股权激励方案对业绩增速要求略低于上期、且日前出台的业绩预告数据也不尽如人意,但对于稳定市场对其持续成长性的预期仍有较大的好处。 风险提示 市政投资进度、新业务市场开拓存在不确定性 原材料、劳动力成本涨价带来生产成本提高的风险 竞争加剧导致公司盈利水平下降的风险 地方政府支付能力影响项目结算时间

公司定位石化、煤化工水处理,首创“EPC+C”模式,上市后竞争实力提升,大订单持续可期。中期业绩增长看工程,长期看运营及其他环保业务拓展。预计2013~2015年业绩复合增速40%。 受益行业景气提升,石化、煤化工水处理市场空间广阔。“十一五”以来工业水处理政策重视度提高、配合大量排放标准密集出台,促使行业景气提升。其中,石化行业是污水排放“大户”,近年保持相对较快投资增速,预计14~16年相关新建、改造水处理合计投资240亿元、270亿元、300亿元。2013年以来,政策对新型煤化工态度渐明朗,一批大型示范项目获批,水处理对主体工程而言至关重要,预计14~16年对应投资空间年均约30亿元。 上市民企龙头在石化、煤化工大型水处理项目市场上较具优势。主要竞争主体中,外企的本土沟通成本较高;而石化系统内的大型国企及设计院的业务重心在于主体工程、而非水处理。民企范围内,由于石化、煤化工水处理项目规模通常较大,上市公司垫资能力更强,可提高中标“胜算”;而相比其他已上市的水处理公司,细分行业龙头由于大型项目经验丰富、客户关系深厚,优势更显著。 万邦达上市后竞争实力增强。公司先后新聘新财务总监、总工程师,管理层“软实力”提升。此外,公司大客户从早期的神华(宁煤)、中石油,逐步拓展中煤、陕煤化等,侧面显示行业竞争力提高,并消除了此前市场对其单一大客户依赖性的疑虑。 万邦达中短期业绩增长来自EPC,长期来自运营及其他环保业务拓展。公司跟踪的项目丰富,未来两年EPC大订单持续可期。借助“EPC+C”模式,公司有望持续签约新的运营项目,且已有项目负荷率仍有提升空间。此外,公司利用超募资金布局危废处理、环保设备生产项目,为2015年以后的业绩增长提供铺垫。 预计13~15年业绩复合增速40%,增持评级。结合公司在手工程订单、运营项目状况,预计13~15年EPS为0.71元、1.00元、1.19元。近期估值回落,我们理解主要是环保板块整体调整、市场对于个别大订单能否中标的担心所致。但我们认为,公司业内竞争实力较强的事实并无改变,最悲观情况下,即使单个大订单中标落空,后续储备项目仍丰富。给予2014年目标动态PE40倍,对应目标价40元。若后续因单个大项目不确定性带来股价回调,则是较好的买入时机。 风险因素。大订单落地时间,工程进度存不确定性。毛利率波动风险。系统性风险。

事件: 大禹节水今日公告,公司与崇左市江州区人民政府签署的《农村土地承包经营权转包(租赁)框架协议书》,就本公司在广西崇左市江州区流转承包共计20万亩土地,分五年转包(租赁)给本公司,双方在新型高效糖蔗种植生产经营等领域开展全面合作达成意向。 点评: 广西项目落地,对公司新市场的开拓模式是一种有益的尝试。 不仅能为公司带来20万亩高效节水项目的工程建设收益(滴灌等农用水利初次设施建设由中央地方政府出资),而且还将为其提供未来30年承包期的运营收益(通过现代化技术,提高其农产品产出量及产出品质的控制能力)。更重要的是,对公司未来开拓广西省内高效节水市场具有战略性意义!根据规划,未来5-7年广西省将完成500万亩甘蔗高效节水项目建设,对应市场初次设施建设投资就高达75亿元(尚未考虑管材更换需求)。 对我们前期推荐的逻辑也是一个验证:农业增加亩产、提高质量、降低能耗(高效节水)、机械现代化是大趋势,而农业节水行业在这一大趋势下需求增长确定,且潜力巨大。 在昨日召开的中央农村工作会议中,就重点提到要深化农村改革(要提高种地集约经营、规模经营、社会化服务水平,增加农民务农收入,鼓励发展、大力扶持家庭农场、专业大户、农民合作社、产业化龙头企业等新型主体。)、加快推进农业现代化(提高土地产出率、资源利用率、劳动生产率,努力走出一条生产技术先进、经营规模适度、市场竞争力强、生态环境可持续的中国特色新型农业现代化道路)等。 类似土地流转项目在广西当地已经实行多年,具备较高的可行性,预计14年起就对公司业绩有积极影响。 我们查找了广西崇左、尤其是江州地区的相关土地流转承包资料,从当地媒体报道来看,过去几年,崇左市在推进实施百万亩甘蔗高效节水灌溉项目过程中,采取转包、转让、互换、入股、出租等多种形式,推进农村土地整合流转,形成了“引进农业龙头企业经营流转模式、成立农民专业合作社经营流转和农民互换地块‘小块并大块’经营流转模式”等三种成熟的经营流转模式。截止到2013年6月,崇左市土地流转面积累计达到76.5万亩,占全市耕地面积779万亩的10%。其中,81%的流转面积都是用于种植甘蔗。 通过采用高效节水技术,崇左地区甘蔗平均亩产从4-4.5吨普遍提高至7吨以上,而当地农民不仅能享受地租、还有种地的工资及其他收益,年收入大幅增长。因此,土地流转已经为当地农民普遍接受。而在整个崇左地区(780万亩耕地中约340万亩种植甘蔗),江州是重要的甘蔗产地(131万亩耕地中约100-110万亩种植甘蔗)。江州73%的土壤为赤红壤土,适合种植热带、亚热带水果,但土壤土体薄、肥力较低。因此,采用滴灌、水肥同施等现代技术后,对提高亩产效果显著,甘蔗亩产普遍在8吨以上、甚至可以达到10吨。 按照2013-2014年最新榨季,普通糖料甘蔗收购首付价格440元/吨(二次结算价格与白砂糖6000元/吨挂钩,优质蔗价格适当上浮),对应亩运营收益估计在500-530元/吨。而如果采用高效节水后,估计亩产收益将达到900元以上。如果按照大禹与当地政府签署的5年完成20万亩的改造运营,则其最高年利润贡献预计将达到1.8亿元。 考虑到土地流转进度的不确定性,假定14、15年累计流转面积分别为1.8万亩、6.7万亩,分别上调公司2014年、2015年归属净利润1500万元、6000万元,至0.75亿元、1.55亿元,折合EPS0.27元、0.56元。(原为:分别上调公司2014年、2015年归属净利润3000万元、6000万元,至0.63亿元、0.99亿元,折合EPS0.22元、0.35元。)正如我们前期报告所分析的,14年开始公司通过内部挖潜所带来的盈利改善(年复合增长50%以上),以及广西项目落地之后可能带来的盈利长期影响将逐步体现(广西初次节水设施建设市场接近75亿元)。给予2014年目标动态PE50倍,目标价13.5元。(原为:给予2014年目标动态PE60倍,目标价13.5元。) 维持公司增持评级,继续密切跟踪后续新业务拓展,公司将是14年很好的盈利与估值弹性品种! 风险提示(1)滴灌带原材料、劳动力成本涨价带来生产成本提高的风险(2)竞争加剧导致公司盈利水平下降的风险(3)气候因素导致公司工程进度低于预期的风险

事件: 大禹节水今日公告,公司与崇左市江州区人民政府签署的《农村土地承包经营权转包(租赁)框架协议书》,就本公司在广西崇左市江州区流转承包共计20万亩土地,分五年转包(租赁)给本公司,双方在新型高效糖蔗种植生产经营等领域开展全面合作达成意向。 点评: 广西项目落地,对公司新市场的开拓模式是一种有益的尝试。 不仅能为公司带来20万亩高效节水项目的工程建设收益(滴灌等农用水利初次设施建设由中央地方政府出资),而且还将为其提供未来30年承包期的运营收益(通过现代化技术,提高其农产品产出量及产出品质的控制能力)。更重要的是,对公司未来开拓广西省内高效节水市场具有战略性意义!根据规划,未来5-7年广西省将完成500万亩甘蔗高效节水项目建设,对应市场初次设施建设投资就高达75亿元(尚未考虑管材更换需求)。 对我们前期推荐的逻辑也是一个验证:农业增加亩产、提高质量、降低能耗(高效节水)、机械现代化是大趋势,而农业节水行业在这一大趋势下需求增长确定,且潜力巨大。 在昨日召开的中央农村工作会议中,就重点提到要深化农村改革(要提高种地集约经营、规模经营、社会化服务水平,增加农民务农收入,鼓励发展、大力扶持家庭农场、专业大户、农民合作社、产业化龙头企业等新型主体。)、加快推进农业现代化(提高土地产出率、资源利用率、劳动生产率,努力走出一条生产技术先进、经营规模适度、市场竞争力强、生态环境可持续的中国特色新型农业现代化道路)等。 类似土地流转项目在广西当地已经实行多年,具备较高的可行性,预计14年起就对公司业绩有积极影响。 我们查找了广西崇左、尤其是江州地区的相关土地流转承包资料,从当地媒体报道来看,过去几年,崇左市在推进实施百万亩甘蔗高效节水灌溉项目过程中,采取转包、转让、互换、入股、出租等多种形式,推进农村土地整合流转,形成了“引进农业龙头企业经营流转模式、成立农民专业合作社经营流转和农民互换地块‘小块并大块’经营流转模式”等三种成熟的经营流转模式。截止到2013年6月,崇左市土地流转面积累计达到76.5万亩,占全市耕地面积779万亩的10%。其中,81%的流转面积都是用于种植甘蔗。 通过采用高效节水技术,崇左地区甘蔗平均亩产从4-4.5吨普遍提高至7吨以上,而当地农民不仅能享受地租、还有种地的工资及其他收益,年收入大幅增长。因此,土地流转已经为当地农民普遍接受。 而在整个崇左地区(780万亩耕地中约340万亩种植甘蔗),江州是重要的甘蔗产地(131万亩耕地中约100-110万亩种植甘蔗)。江州73%的土壤为赤红壤土,适合种植热带、亚热带水果,但土壤土体薄、肥力较低。因此,采用滴灌、水肥同施等现代技术后,对提高亩产效果显著,甘蔗亩产普遍在8吨以上、甚至可以达到10吨。 按照2013-2014年最新榨季,普通糖料甘蔗收购首付价格440元/吨(二次结算价格与白砂糖6000元/吨挂钩,优质蔗价格适当上浮),对应亩运营收益估计在500-530元/吨。而如果采用高效节水后,估计亩产收益将达到900元以上。如果按照大禹与当地政府签署的5年完成20万亩的改造运营,则其最高年利润贡献预计将达到1.8亿元。 分别上调公司2014年、2015年归属净利润3000万元、6000万元,至0.63亿元、0.99亿元,折合EPS0.22元、0.35元。正如我们前期报告所分析的,14年开始公司通过内部挖潜所带来的盈利改善(年复合增长50%以上),以及广西项目落地之后可能带来的盈利长期影响将逐步体现(广西初次节水设施建设市场接近75亿元)。给予2014年目标动态PE60倍,目标价13.5元。

简要观点: 公司所处的农业节水行业发展的大逻辑过去2年已被验证,且当前外部有利因素在增加。我们在2010-2011年曾经连续撰写多篇报告论述农业节水行业发展的必要性和迫切性:一方面,我国水资源日益匮乏、而农业用水占到用水总量的一半以上;另一方面,为了满足国内日益提高的物质需求,在有限的耕地面积下通过高效灌溉方式提高亩产是一种必然的选择。而大禹节水公司收入订单过去4年的持续高增长也验证了我们的判断。当前临近2014年年初,水价上调、土地流转再成“热议话题”,农业节水的外部推动力在持续增加。 公司资本开支高峰期过去,通过内部挖潜,14年后盈利水平存在改善的可能。为了更好的服务各地节水灌溉改造的需求,公司上市之后就进入了快速扩张期。截止13年底,大禹节水已经成立了14个分公司遍及国内8个省份,资产是上市前的4倍。但同时也带来人员、折旧、财务费用的大幅攀升,导致公司过去几年虽然收入持续较快增长,但盈利却增长极为有限,净利润率水平从上市前的9.3%,下降至目前仅3.7%。2014年随着公司基本战略布局完成,将进入内部管理改善提升的阶段。考虑到行业需求的持续增长,其费用率下降所带来的净利润增长会相当可观!公司有望借助当前有利的政策环境及自身优势,尝试产业链拓展等新业务模式提升附加值。当前公司主要承接的还是各地区高效节水灌溉示范项目,业务模式以初次设施工程建设、及部分滴灌带等管材更换需求。未来公司将进一步挖掘客户需求:(1)满足最终农业客户更新需求。通过设立地区连锁店、与其他农业服务企业渠道合作等多种方式,提高产品粘性、再购买率。(2)适应地方水利部门新增需求。为提高公司生产线利用率,适当参与地方城市水管改造、同时参与流域水利水情监测等领域。(3)降低资金依赖、提升产品附加值。通过收购杭州水电设计院等模式,提升专业高效节水项目的设计能力,提高资产收益率。(4)借助未来国内土地流转等改革措施到位,公司有望通过示范项目实施(EPC+C)等业务模式,切实发挥高效节水灌溉的效果,进一步开拓国内市场。 考虑到农业节水的外部政策环境、公司充足的在手订单,我们估计13-15年公司实现净利润分别为0.36亿元、0.6亿元、0.93亿元,上述预测并没有考虑新业务拓展可能带来的业绩增长空间。目前股价已经一定程度反映了市场对于公司未来通过内部挖潜所带来的盈利改善预期,但是对于未来新项目落地之后可能带来的盈利影响尚未有体现。给予2014年目标动态PE56倍,目标价12元。 考虑到行业及公司的最新变化,我们调高公司评级至增持,建议密切跟踪后续新业务拓展,公司将是14年很好的盈利与估值弹性品种!风险提示:公司受国内农业节水市场政策变化影响较大,新业务拓展存在一定的不确定性。

事件: 东江环保今日发布股权激励草案修订稿,内容为:以19.37元/股价格,授予不超过671万股限制性股票,占公司总股本2.97%。其中首次授予611万股,预留60万股。股票来源为向激励对象定增。 首次授予股权分3批解锁,业绩考核期为2014~2016年;预留授予股权的考核期为2014~2016年(若授予日在2014年),或2015~2016年(若授予日在2015年)。业绩考核条件为,14~16年扣非后净利润相比13年分别增长10%、38%、86%,此外扣非后ROE不得低于9%、9.5%、11%。 点评: 本次修订稿对比原稿主要变化为15-16年的业绩考核条件,其余内容均无变化。从表2可见,15~16年的扣非后业绩增速目标有所上调,同时14~16年的扣非后ROE考核目标均有提高。而授予的价格、数量、解锁批次以及激励对象,比此前方案未作改变。 按修改后的业绩考核条件,14~16年扣非后业绩同比增速分别为10%、25%、35%。根据修订稿,若首批股权在13年报披露前授予,则考核基准为2亿元(即比2012年扣非后归属净利润下滑20%),若在年报披露后授予,则基准为13年扣非后净利润。我们此处暂按前种情况估算。 短期业绩受资源化业务周期波动影响仍较大,但可以关注边际改善。从公司的业务架构来看,其13H1利润贡献占比从高到低依次为工业废物资源化(54%)、工业废物处置(29%)、环境工程及服务(6%)、市政废物处置(5%)。而截至2013年11月27日,国内长江有色市场铜价为50870元/吨,同比降低10%,环比降低2%。4季度以来均价为51756元/吨,比3季度均价(51790元/吨)略下降。铜价目前整体延续下降行情,暂无见底信号。受到经济周期、及公司对外扩张(低价争夺市场,详细见此前点评报告),其传统资源化业务仍难以有大的起色。但有部分边际改善的区域值得投资者重点关注。 一是,受到两高司法解释关于危废及其他污染造成严重后果的最高可以入刑,对于各地污染企业的震慑力度逐步显现,从而也给东江环保下属的工业危废牌照扩容带来了可能的契机。这部分如果改善,对公司当期业绩会有直接带动。 二是,公司与江苏上田在土壤修复领域的合作,可能给公司带来估值提升的机会。从我们最新了解的情况来看,2014年关于土壤修复的政策出台将较为密集。而江苏上田作为区域性项目承包公司,具备一定的工程经验,与东江的区域市场营销能力的结合,也将为其合资公司提供较好的发展基础。 长期看好15年后的产能扩张。 综合来看,根据公司股权激励方案业绩考核指引,对应14、15年动态PE分别为34倍、27倍,结合板块估值水平和公司成长性,这一估值水平尚可。但考虑到授予价格与公司最新股价的价差较大(34.58-19.37=15.21元/股),我们认为短期难以对股价形成向上的刺激。我们暂预计13年、14年业绩同比降低20%、上升10%,对应EPS为0.95元、1.04元,给予14年动态PE35倍,对应目标价36.34元。长期看好公司,且考虑到短期可能存在的边际改善机会,调高为增持评级。 风险提示 公司工业危险废物处理量、价格受宏观经济波动影响较大 公司产品受大宗商品价格影响波动较大

事件: 维尔利今日公告,出资490万元设立广州万维公司,持股49%,运营广州花都生活垃圾深度分类资源化BOT项目;全资设立新疆伊宁环保公司,注册资本1000万元,首次出资200万元;以6425万元收购湖南仁和惠明公司100%股权。 此前,公司于10月23日公告花都项目中标,于5月31日公告签订关于仁和惠明公司的《股权转让意向书》。 总体评价: 花都项目持股比例敲定,我们预计14年初开工,届时公司可确认部分工程建设收入;伊宁公司主营水处理,为异地拓展新据点,从注册资金规模推测,具备承接亿元投资级别的BOT项目的能力,但具体有待确认;仁和公司收购完毕,预计14年可带来运营收入。 13年以来,维尔利渗滤液业务订单总量回暖,总量有望超过12年。公司自2012年底以来,通过投标、股权收购等方式拓展业务范围,尤以餐厨、生活垃圾领域拓展最有成效。上述项目多为BOT形式,对于维尔利未来的业绩影响主要有两方面:第一,作为市政BOT项目,维尔利承建其中部分工程建设部分,可以确认工程收入;第二,项目投产后,将带来较为稳定的运营收入,部分缓解公司以往工程业务占比较大造成的业绩波动。 在拓展餐厨、生活垃圾处理业务的同时,公司也开始布局烟气、危废、重金属、以及非渗滤液水处理领域。但眼下,上述业务仍只是渗滤液、餐厨、生活垃圾业务的补充,主要作用在于锻炼业务团队。 公司主要看点有三方面--看点一:受益国内餐厨垃圾行业兴起,后续新项目获取值得期待。根据《“十二五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》,2011~2015年规划投资109亿元用于建设餐厨垃圾处理设施。从我们调研的情况看,第一批试点城市招标后真正实施的项目并不多。13~14年第一批试点面临验收,可能倒逼行业增长加速。而维尔利从能力(耗费3年自主研发餐厨垃圾处理工艺)和战略(确立餐厨为转型的突破口和战略重点)都做了充分的准备,有望受益行业景气。 看点二:经营加杠杆中,后续收购、投资潜力较大。维尔利IPO超募资金合计5.6亿元,截至2013年10月底,超募资金已经使用完毕(具体用途如下表)。但截至2013年3季度末,公司资产负债率仅为13%,假定未来杠杆加到50%,则意味着8亿元的债务融资能力。较强的资金实力为后续可能的收购、投资打下较好的基础。 看点三:订单不佳导致13年业绩大幅下滑,14年改善较确定。随着13年订单恢复、新中标BOT项目14年陆续开工(建设期可确认收入)、以及运营项目投产,在13年业绩低基数的情况下,14年大幅增长较为确定。 结合公司订单以及大项目的施工进度,我们预计公司13~14年EPS分别为0.25元、0.55元。参考固废企业平均估值水平,以及公司未来转型的潜力,给予2014年40倍的动态PE,对应目标价21.8元。看好公司自主研发餐厨工艺的市场认可度,以及多业务部署的转型潜力。维持增持评级。关注后续新订单落地情况。

事件: 碧水源今日发布3季报,实现营业收入12.6亿元,同比增长78%,归属母公司股东净利润1.3亿元,同比增长25%,综合毛利率为27%,同比降低5个百分点,基本每股收益0.15元。未作全年盈利展望。 同时,公司公告以2.13亿元认购武汉控股3573万股定增股份;与武汉控股签署《战略合作框架协议》;以及共同出资3000万元设立合资公司,武汉控股、碧水源各持股51%、49%。 此前,公司于10月11日发布前3季度业绩预告,预计归属净利润同比增速20%~30%。3季报内容与之符合。 点评: 首先,公司3季度业绩增速基本符合市场预期。按照以往惯例,工程公司4季度集中确认大部分收入和业绩,而以碧水源目前在手的订单充足程度、以及合资公司开始贡献业绩来看,13年实现50%以上的增长仍较有把握。 其次,我们认为碧水源结盟武汉控股值得看好。一方面,公司以5.95元/股价格入股,锁定1年风险不大。以武汉控股14年的备考盈利预测以及最大化摊薄股本估算,其EPS应在0.39元左右,对应目前股价(7.67元)的动态PE为19倍,对应定增股价的动态PE仅为15倍,参考水务公司的平均估值,股价大幅跌破定增价的风险不大。另一方面,碧水源借由合资公司全面切入武汉地区的水处理提标改造市场,这与公司2011年底携手武钢的意义是不同的--与云南项目类似,武汉控股为武汉当地市政水务的垄断性企业,掌握这一资源、从而获得的项目体量和质量,都将更为可观。仅考虑武汉控股本次定增的募投项目(5个污水处理厂的扩容和提标改造),总投资就已达12亿元。 整体看,我们仍维持13~14年EPS预测0.96元、1.27元,给予14年目标动态估值35倍,目标价44.5元,看好公司跨地区“投资、主业拓展并举”的思路,维持增持评级。定增完成后,预计公司股价和武汉控股将产生一定的联动性,提示关注。