事件: 国电清新今日公告,乌沙山电厂4台60万千瓦机组脱硫系统自2014年7月1日零时起正式移交公司运营。该项目运营公司由公司与浙江天地环保分别持有65%、35%股权。 点评: 1.本次收购是大唐脱硫运营资产包收购的延续。乌沙山项目是公司2010年12月29日中标的“大唐国际烟气脱硫特许经营一标段的资产之一”。2012年12月28日,公司已经与云冈电厂(104万千瓦)、呼和浩特电厂(60万千瓦)、丰润电厂(60万千瓦)完成相关资产收购。本次乌沙山项目(240万千瓦*65%股权)的签署,既是前次收购的重要延续,同时单体电厂规模也是仅次于托克托电厂,盈利水平也值得期待。 2.对公司14-15运营规模确定增长有积极影响。考虑收购乌沙山,保守估计公司13-15年脱硫运营权益规模为704万千瓦、877万千瓦、1252万千瓦,脱硝运营规模为112万千瓦、319万千瓦、414万千瓦。合计规模2年复合增约40%。 3.受益于火电新标实施严格,公司今年以来EPC订单增长明显。随着国内各地区雾霾治理政策落地,公司2013-2014年新签脱硫脱硝EPC订单数量也持续增加,2013年以来累计新签订单约8.8亿元,而公司2013年确认工程收入仅2.18亿元,即使考虑内蒙锦铝等长订单14年贡献较小,公司2014-2015年的EPC收入增长也较为确定。 我们仍旧维持此前公司2013年报点评中的看法--公司是A股烟气治理领域少数的运营为主的企业,随着运营项目陆续投产,公司未来业务平稳增长确定性较高--也是我们中期投资策略中作为成长确定性较强的推荐标的之一。 考虑本次乌沙山项目收购,略调升公司14、15年EPS为0.48元、0.68元,参考目前市场同行的估值水平、及公司成长空间,给予15年30倍目标PE,目标价格20.4元,维持增持评级。 风险提示 (1)各类运营项目的建设进度存在一定的不确定性 (2)脱硫脱硝工程项目建设进度存在一定的不确定性 (3)运营成本变动导致运营业务盈利存在波动可能

事件: 公司今日公告,以3.75亿元增资收购厦门绿洲60%股权。具体方案:公司以超募与自有资金1.25亿向厦门绿洲增资取得其20%股权,再以2.5亿元向相关股东收购40%股权,增资和收购完成后,公司将持有厦门绿洲60%股权。公司已经与相关股东签订收购协议,该项收购不需提交公司股东大会审议。 点评: 收购对象基本情况:地区综合固废处理企业,产能规模较大 厦门绿洲为从事废物管理和环境服务的环保专业运营商,主营业务涵盖工业危险废物处理处置、医疗废物处置及废电器电子产品拆解。具备年处理6900吨的工业危险废物的处置(焚烧)能力,相当于东江环保13年产能的5%。厦门、三明、南平及龙岩等多地建设及运营医疗废物集中处置项目,拥有医疗废物处置能力约为8400吨/年(东江原先无这部分产能)。废弃电器电子产品处理能力45375吨/年,相当于东江下属清远13年产能的4倍多。同时在积极建设“厦门绿洲资源再生利用产业园”--基于固体废物包括危险废物、废污泥(城市污泥和工业污泥)、废塑料废轮胎、废机电、五金等处置中心的固体废物污染控制与资源化生态产业园。 收购价格及估值:估值不贵,增厚小于10% 绿洲环保12-15年实现(预计)净利润0.3亿元、0.28亿元、0.35亿元、0.50亿元。以本次收购60%股权的总价3.75亿元计,则对应14年PE为17.8倍。考虑到东江环保目前A股估值约30倍PE,本次收购估值相对较低。 2013年东江实现归属净利润2.08亿元,本次收购60%股权对应14年年化净利润增加0.21亿元,考虑到公司14年归属净利润同比增长约10%左右,则本次收购将增厚14年净利润10%不到,影响较小。 对东江的影响:战略部署,异地扩张延续 综合上述分析,本次收购对公司短期业绩有小幅增厚,更重要的是公司延续之前的对外收购战略,在异地(本次涉足福建)、跨类(本次涉足医疗废物)等领域重点突破,具备战略意义。基于东江环保自身的产能扩张,依旧维持我们对公司2014年是中期盈利拐点的判断。考虑到公司收购后业绩增厚,上调公司14、15年盈利预测为1.03元、1.40元,参考同行及公司成长性,15年给予30倍PE,目标价格42元,维持增持评级。 风险提示:公司主营业务利润与基本金属价格仍相关度较高,存在波动风险。异地扩张项目进展可能低于预期。

事件: 大禹节水今日公告,2014年截至5月9日,公司新签订单4.34亿元,加上年结转订单3.74亿元,共计在手订单8.08亿元。 同时,公司公告对下属全资广西甘田公司增资2000万元至5000万元,该公司主营广西高效节水示范甘蔗种植项目。 点评: EPC订单方面:对比公司1季报披露的新签订单,仅4月来单月新签逾3亿、为1季度2.5倍。我们判断,可能原因是有部分13年延迟招标项目在3-4月集中恢复。13年的地方政府换届、以及反腐检查等对政府工程招标市场的影响正在逐渐消失,另一方面,国内刺激经济的措施、尤其是对农村的定向宽松政策落地,都使得国内农业节水行业依旧维持高景气。这也符合我们前期的判断。 种植项目方面:公司本次增资应该主要与项目陆续种植到位、流动资金补充等有关。 总体来看,公司EPC、土地种植项目进展顺利,重申我们对国内农业节水市场及大禹节水公司的推荐。维持2014年EPS预测0.2元,以及目标价12元,对应14年动态PE为60倍。维持增持评级。 风险提示 经济增速放缓导致农业水利投资增长不确定,公司新业务开拓不力、费用继续大幅攀升。

事件: 桑德环境今日发布1季报,实现营业收入6.2亿元,同比增长38.7%,归属母公司股东净利润1.3亿元,同比增长41%,基本每股收益0.2元。未作下一财报期业绩展望。 点评: 公司今日同时公告对旗下资产进行梳理,成立水务运营平台(湖北一弘水务)、环卫运营平台(北京桑德新环卫)。并对湘潭报废汽车回收公司增资至8000万元。公司的综合固废处理业务仍在继续拓展,目前已经涵盖包括环卫收集、生活垃圾处理(综合处理、焚烧)、生活废弃物(废旧家电、废旧汽车)、餐厨、工业固废(废旧金属回收再利用)等多个领域,未来将通过并购等外延式手段保持其较快的增长。 公司1季度的业绩增速略超市场预期,主要是依靠收入快速增长的拉动、以及费用率的小幅降低。考虑到其固废运营项目的投产进度、及其他各类业务推进,我们维持2014年的EPS预测(1.24元),预计2015年EPS约在1.61元,未来2年业绩复合增速在30-35%左右。考虑到公司所处的行业背景及自身竞争力,给予6个月目标价格37.2元,对应14年目标动态PE30倍。近期公司股价下跌,一方面是整体市场的波动调整,另一方面是对桑德盈利增速的疑虑,从1季报的数据来看,至少阶段性解除了这一担心,维持买入评级。

事件: 东江环保今日披露2014年1季报,实现营业收入3.8亿元,同比增长11%,归属母公司股东净利润0.56亿元,同比增长11%,综合毛利率32.7%,同比降低1.2个百分点,基本每股收益0.25元。同时,公司2014年上半年业绩预增0%~20%。 3月28日公司发布年报,2013年实现营业收入15.8亿元,同比增长4%,归属母公司股东净利润2.1亿元,同比降低22%,综合毛利率为30.5%,同比降低6.4个百分点,基本每股收益0.92元。分红预案为10股转增5股派3元(含税)。 点评: 公司最重要的看点仍是自身规模成长、以及对外并购。公司1季度的盈利表现略好于我们预期,通过新增产能的投放、以及产品结构调整(库存增加仍是隐患),使得铜价下跌过程中,公司综合毛利率仍保持平稳。而投资收益及费用控制,使得最终盈利仍保持平稳增长。 考虑新并购资产及自身产能投放,预计公司14年盈利同比增长约10-15%,15年同比增长约30-40%,对应EPS分别为1.04-1.09元、1.35-1.52元。结合目前市场上其他环保公司的估值水平、及公司15年业绩增长的确定性,给予14年35倍目标动态PE,按EPS预测下限1.04元,对应6个月目标价格36元,维持增持评级。 公司是我们在年度策略中所提到的2014年拐点型环保企业,对于公司的观察主要有两点,一是产能是否如期投放(2013年产能投放是低于预期的,可能也与经济周期、及公司经营策略调整有关),二是公司多业务的布局、对外并购等。其客观环境中所受到的金属价格影响,随着公司未来套保等手段落地,可能会有所减小。值得长期关注。

事件: 大禹节水今日发布1季报,实现营业收入0.98亿元,同比增长12%,归属母公司股东净利润0.03亿元,同比降低34%,综合毛利率36%,同比升高2个百分点,基本每股收益0.01元。 此前,公司于4月10日披露2014年1季度业绩预告,预计业绩增速区间为下降30%~50%。1季报内容与之符合,实际业绩增速靠近上述区间上限。 点评: 不好的方面:公司前期快速扩张导致的管理、销售费用大幅增长,在1季度施工收入增速较低的时候,导致盈利水平明显下降。 2014年1季度,公司实现营业收入0.98亿元、同比增长12%。1季报披露,公司前3月新签大订单(100万元规模及以上)合计1.17亿元,同比减少54%。但根据公司网站,进入4月后中标大订单就达到2670万元,可能部分项目在招投标时间节点上有所变化,导致同比波动剧烈。后续大型项目开标,如甘肃千万亩高效节水项目(规划5-7年投资100亿元),对于公司订单增长贡献将非常显著。 公司1季度综合毛利率36%,同比升高2个百分点。因部分材料采购费用确认在13年4季度,导致13年4季度毛利率下降至20%。 公司1季度各类期间费用合计为0.31亿元、同比增长29%。期间费用率为32%,同比上升4个百分点,其中,管理费用率、销售费用率分别同比增加4.6%、2.4%。 好的方面:公司抓现金回笼,应收改善明显。归还银行贷款、降低财务负担。 2014年1季度,公司将13年4季度确认的坏账冲回(占1季度收入约2%),也与我们年报点评中所提到的政府项目回款总体还是有保障的一致。 公司1季度经营性现金流入1.07亿元、同比增长31%,占营收比例同比上升16个百分点至110%(部分也与13年4季度收入确认提前与项目施工有关)。1季度末,公司各类应收款项合计3.45亿元,同比降低5%。 在1季度工程款回笼后,公司归还短期银行贷款6000万元(不再增加固定资产投入,验证从规模扩张到内部提效的判断),从而使得财务费用率同比下降0.65%至9.45%。 我们的观点:内部改善在推进中,需要一点时间和耐心。行业成长逻辑依旧、公司项目进展正常4月21日,财政部发文称,2014年,国家农业综合开发进一步突出扶持重点,调整优化区域布局,继续提高投入标准,大力推进高标准农田建设。截至目前,中央财政已下拨农业综合开发土地治理项目资金172.43亿元。2013年,国务院批准了《国家农业综合开发高标准农田建设规划》(以下简称《规划》)。按照《规划》,到2020年,农业综合开发要完成4亿亩高标准农田建设任务。财政部下属机构国家农业综合开发办称,农业综合开发资金投入和项目布局突出向粮食主产区和高标准农田建设聚集,其一是继续向《全国新增1000亿斤粮食生产能力规划(2009-2020年)》确定的800个产粮大县倾斜,其二是用于高标准农田建设的财政资金不得低于土地治理项目财政资金的90%。 考虑到公司目前充裕的在手订单,维持14年传统EPC业务收入增长20%左右、费用率控制带动盈利加速提升的盈利拐点判断。广西甘蔗高效节水示范种植田已完成土地流转、实施种植。各项目招投标、建设进度总体符合预期,维持14年EPS0.2元的判断、及12元的目标价,对应2014年动态PE为60倍,看好盈利及估值拐点,增持评级。

我们近期实地调研了山西地区的城市燃气企业、煤层气开发企业,推荐投资者关注山西天然气(借壳“联华合纤”)、及国内煤层气行业兴起所带来的投资机会。其主要理由如下:(1) 在当前宏观经济增速放缓的大背景下,持续提高的天然气门站价格对城市燃气运营企业(包括中游管输、终端配售)不可避免会产生一定的负面影响。相比较而言,中游管输环节企业因其议价能力强、中间价差(销售价格与采购成本)相对稳定,盈利趋势更优于终端配售环节企业。 (2) 山西天然气在中游管输企业具有更突出的比较优势。一方面因其区域内煤炭资源丰富,目前天然气普及率仍相对较低,需求成长空间较大。另一方面,当地煤炭伴生煤层气、煤炭焦化产生的焦炉气等非常规天然气气源开发潜力巨大,加之过境天然气,其供给增长、气源采购成本等都更优于其他地区。 (3) 我国煤层气开发利用正逐渐由安全性驱动的被动处理、向经济性驱动的主动开发转变。未来随着煤层气开发权理清,煤层气开发技术、人员成熟,煤层气开发补贴上调等相关条件落实到位,国内煤层气开发利用量将有望从平稳增长、逐步向爆发式增长,相关产业链企业都有望从中受益。 我们认为山西天然气14、15年承诺净利润4.1亿元、5.7亿元实现概率较大,摊薄后总股本5.93亿股,EPS为0.69元、0.96元。结合经营情况,我们预计公司2014、2015年EPS分别为0.71元、0.97元。目前可比公司陕天然气、金鸿能源的市值分别为92亿元、76亿元,联华合纤(山西天然气)目前116亿元,对应14年动态PE分别为26倍、20倍、27倍。市场已经一定程度上给予山西天然气成长性溢价。参考公司14-15年业绩增速,我们给予其15年目标动态PE23-25倍,对应合理价值区间22-24元,首次给予公司增持评级,联华合纤B股较联华合纤A股折价较多。

事件:碧水源今日发布1季报,实现营业收入2.8亿元,同比增长31%,归属母公司股东净利润0.17亿元,同比增长37%,综合毛利率为31%,同比上升6个百分点。基本每股收益0.02元。 此前,公司于2014年3月28日披露1季度业绩预告,预计2014年1季度业绩增速为30%~40%。1季报实际情况与之符合。 点评:整体来看,收入增长、毛利率提升、投资收益增长,是业绩增长的主要动力。公司1季度污水处理方案业务增长情况良好,带动收入平稳增长,同时,主业毛利率提升、收入占比增加,带动综合毛利率同比上升。销售费用的绝对额、费用率同比均有一定增加,主要和净水器营销力度增加有关,而财务费用的显著增加,主要和公司贷款利息增加有关,我们认为,公司未来收购、BT等业务会带来持续的资金需求,随着超募资金使用完毕,负债率持续提升将是不可避免的趋势,财务费用也将随之增加。投资收益同比大增,主要是BT业务带来利息收入所致,1季度投资收益占利润总额比例达到58%,对业绩贡献显著。 公司在手订单充足,长期来看,国内污水厂持续的提标改造需求、再生水厂新建需求,将为公司MBR主业带来较多机会;此外,公司多地拓展的战略仍在实施中,相关子公司仍有较大的贡献业绩的潜力。目前公司财务杠杆较低,有债务融资空间。根据以上情况,我们维持公司2014~2015年的业绩预测,即EPS1.33元、1.79元。考虑到随着公司规模扩大,业绩增速自然降低,按照2014年目标动态PE30倍,对应6个月目标价40元。维持买入评级。临近财报期尾声,环保板块业绩风险即将释放完毕,关注市场情绪回暖。 盈利预测及评级 . 整体来看,公司1季度主业增长情况良好,带动收入平稳增长,同时,主业毛利率提升、收入占比增加,带动综合毛利率同比上升。销售费用的绝对额、费用率同比均有一定增加,主要和净水器营销力度增加有关,而财务费用的显著增加,主要和公司贷款利息增加有关,我们认为,公司未来收购、BT等业务会带来持续的资金需求,随着超募资金使用完毕,负债率持续提升将是不可避免的趋势,财务费用也将随之增加。投资收益同比大增,主要是BT业务带来利息收入所致,1季度投资收益占利润总额比例达到58%,对业绩贡献显著。 公司在手订单充足,长期来看,国内污水厂持续的提标改造需求、再生水厂新建需求,将为公司MBR主业带来较多机会;此外,公司多地拓展的战略仍在实施中,相关子公司仍有较大的贡献业绩的潜力。目前公司财务杠杆较低,有债务融资空间。根据以上情况,我们维持公司2014~2015年的业绩预测,即EPS1.33元、1.79元。考虑到随着公司规模扩大,业绩增速自然降低,按照2014年目标动态PE30倍,对应6个月目标价40元。维持买入评级。临近财报期尾声,环保板块业绩风险即将释放完毕,关注市场情绪回暖。 风险提示 : ) 市政投资进度、新业务市场开拓存在不确定性 . ) 原材料、劳动力成本涨价带来生产成本提高的风险 . ) 竞争加剧导致公司盈利水平下降的风险 . ) 地方政府支付能力影响项目结算时间 .

事件: 华能国际今日发布1季报,实现营业收入328亿元,同比增长2%,归属母公司股东净利润37亿元,同比增长44%,扣非后归属净利润32亿元,同比增长25%,基本每股收益0.26元。 点评: 整体来看,公司1季度的业绩增长主要来自煤价进一步下降带来的毛利率提升、以及大额的非经常性政府补助。收入方面,虽装机容量增长带来发电量提升,但上网电价同比下降,导致收入增长缓慢;期间费用方面,管理、财务费用率合计同比降0.5个百分点,费用水平控制较好。 展望2014年,上网电价下调的影响充分体现,全年来看,由于全国用电需求趋缓,火电机组利用小时数大幅提升的可能性也不大。假定公司2014年煤炭采购价格与2013年持平、计提资产减值损失6亿元(接近2010年以来的年均值)、财务费用进一步节省(但降幅小于13年),维持2014年EPS0.73元的保守预测。考虑到火电板块目前估值处于历史较低水平、煤电联动推出的预期弱化,估值仍具备修复空间。给予2014年8倍的目标动态PE,对应目标价5.84元,维持增持评级。

事件:迪森股份今日发布年报,2013年实现营业收入4.15亿元,同比增长1%,归属母公司股东净利润0.7亿元,同比增长16%,扣非后归属净利润0.6亿元,同比增长34%,综合毛利率为29.3%,同比降低近2个百分点,基本每股收益0.33元。分红预案为,10股派1.5元(含税),转增5股。 同时,公司披露2014年1季报,实现营业收入0.94亿元,同比持平,归属母公司股东净利润0.16亿元,同比增长6%,综合毛利率为27.2%,同比降低1.1个百分点,基本每股收益0.075元。 此前,公司分别于2014年2月27日、3月28日发布年报、1季报业绩预告,预计业绩增速分别为18%、0~10%。年报业绩增速较之略慢,1季报则与之符合。 点评:2013年,由于逐步退出上游燃料生产领域、剥离小型运营项目,公司营业收入增速较慢(热力业务收入3.5亿元,同比增长5%,燃料业务收入0.63亿元,同比降低18%);同时,宏观经济不景气,导致中小项目运行负荷率降低、公司供热项目单耗增加,使得供热业务毛利率同比下降(热力业务毛利率33%,同比降低3个百分点)。相比去年,财务费用减少接近1500万元、增值税退税收入大增近900万元(13年979万元、12年不到100万元),推动了业绩的增长,但13年营业外支出较多,因资产处置损失、工业意外赔偿等,同比增加约700万元,成为业绩增速慢于我们此前预期(约为37%)的主要因素。 公司已于2013年将小项目剥离完毕,展望2014年,多个大项目预计投产(徐记食品、亚园、四会陶瓷、荔森纸业项目),产能合计约14~20万吨BMF每年,产能扩张导致业绩增长有望提速。近期公司股价高位回调30%以上,我们理解原因一方面是由于环保板块情绪持续悲观,另一方面,华美钢铁项目或终止引发了市场的担忧。但我们认为这一股价反应过度悲观,主要基于两点:第一,华美钢铁12年、13年Q3贡献毛利润仅占公司整体的1.8%、3.6%;第二,公司精选项目,其他项目暂无停产迹象。预计2014~2015年EPS为0.44元、0.57元,结合公司成长性,以及后续资产收购预期,给予2015年目标动态估值28倍,对应目标价16元,维持增持评级。关注公司新项目拓展情况。

事件: 菲达环保今日公布年报,实现营业收入19.6亿元,同比增长17%,归属母公司股东净利润0.4亿元,同比增长111%,综合毛利率为16%,同比上升0.2个百分点。基本每股收益0.21元。分红预案为10股派1元(含税)、转增10股。 点评: 公司2013年实现归属净利润增加0.2亿元(同比增111%),主要源自2个方面:(1)受益国内环保提标,订单增长快,营业收入同比增加约3亿元。(2)借款规模缩小、利息支出减少,导致财务费用同比减少0.25亿元。 此外,由于政府补助增加,导致营业外收入同比增长73%(但仍慢于营业利润增速,后者为99%),占利润总额比例为21%,业绩贡献仍旧显著。 考虑到菲达自身主业的发展,预计14、15年归属净利润有望实现90%、40%的快速增长。如果此次并购能够成功,则将为公司16年之后的发展提供新的动力。如我们上述的业绩增速估计,14~15年EPS分别为0.38元、0.53元,作为一个省环保综合平台公司,其市值仍有进一步提升的空间,值得长期关注,给予2015年目标动态PE42倍,对应目标价22元,首次给予增持评级。

事件:盛运股份今日披露2013年年报,实现营业收入11.7亿元,同比增长38%,归属母公司股东净利润1.75亿元,同比增长108%,基本每股收益0.65元。分红预案为每10股转增8股。同时,公司披露2014年1季度业绩预告,预计实现归属母公司股东净利润3550万元~4000万元,同比增长112%~140%。 此前,公司于2月28日披露业绩快报,预计2013年实现归属净利润1.7亿元,同比增长104%。年报略高于预告值。 点评: 分业务来看,公司传统输送机械设备收入5.9亿元、同比增长22%,期末在手订单3.46亿元。环保设备(主要指干法脱硫-除尘一体化设备等)收入2.04亿元、同比减少22%,期末在手订单达到1.7亿元。由于12年投产桐庐、济宁项目在13年能够全年并表,由此带动公司13年实现垃圾焚烧运营收入0.9亿元,同比大增103%。13年底,公司募投的伊春、淮南项目也陆续投产,将在14年贡献。新增的焚烧炉及其他设备(1.73亿元)、专利许可收入(0.50亿元)业务,由中科通用(贡献2.27亿元)并表所带来。考虑到中科以及盛运在2013年新签大量垃圾焚烧BOT项目、并自行组建建设工程公司,按工程进度确认收入,则其14年垃圾焚烧工程业务收入增长提供了有利的保障。 2013年,公司实现投资收益1.05亿元,同比增长121%,其中主要是丰汇租赁的贡献(8951万元,同比增长94%),此外,中科通用本期确认投资收益0.16亿元。 2013年,投资收益占利润总额比例高达54%,对业绩影响较大。整体来看,丰汇租赁2013年上半年贡献投资收益3642万元、下半年贡献5309万元,分别占当期归属净利润的67%、44%;2014年1季度贡献900万元,占归属净利润的23%~25%。 通过12 ~13年对中科通用的收购整合,公司环保业务拓展更为积极。其环保业务架构初步形成,包括设备制造(焚烧设备、烟气治理设备),工程施工(中科通用为主体),项目运营(盛运为主体)。 2013年以来,公司在国内垃圾焚烧兴起之际积极拓展市场,仅盛运本部签署意向框架协议对应垃圾焚烧处理能力就约1.5万吨/日。随着14年BOT项目陆续开工,将保障其14-15年业绩持续较快增长。公司仍是我们在垃圾焚烧子领域中最看好的订单-收入弹性品种,可密切跟踪项目落地情况。 按照前述各项业务合计,我们上调公司14年净利润15%至3.4亿元,按最新股本2.94亿股,对应EPS1.16元。由于垃圾焚烧建设项目进展对利润影响较大,可密切关注后续项目开工进展。参考板块估值水平和公司自身的成长性,给予2014年30倍PE,对应目标价格34.8元,上调评级至买入。我们依旧看好国内垃圾焚烧行业的景气延续,公司作为板块里弹性最好的标的,可持续关注。 盈利预测与评级 . 公司13年归属净利润1.75亿元,略低于我们此前预期的1.9亿元,主要差异体现在2013年并未确认BOT建设收入。而持股45%的丰汇租赁对公司利润影响巨大,13年贡献利润达到0.9亿元,远超承诺的0.59亿元(预计14年也与13年贡献持平,高于其承诺的权益利润0.7亿元)。 2013年以来,公司在国内垃圾焚烧兴起之际积极拓展市场,仅盛运本部签署意向框架协议对应垃圾焚烧处理能力就约1.5万吨/日。随着14年BOT项目陆续开工,将保障其14-15年业绩持续较快增长。公司仍是我们在垃圾焚烧子领域中最看好的订单-收入弹性品种,可密切跟踪项目落地情况。 按照前述各项业务合计,我们上调公司14年净利润15%至3.4亿元,按最新股本2.94亿股,对应EPS1.16元。由于垃圾焚烧建设项目进展对利润影响较大,可密切关注后续项目开工进展。参考板块估值水平和公司自身的成长性,给予2014年30倍PE,对应目标价格34.8元,调高评级至买入。我们依旧看好国内垃圾焚烧行业的景气延续,公司作为板块里弹性最好的标的,可持续关注。 风险提示 :) 垃圾焚烧BOT项目获批、开工、运营中存在一定不确定性) 创业板系统性风险

事件:大禹节水今日发布年报,2013年实现营业收入7.2亿元,同比增长27%,归属母公司股东净利润0.17亿元,同比降低46%,综合毛利率为27%,同比降低近5个百分点,基本每股收益0.06元。分红预案为10股派0.6元(含税)。 此前,公司于2月26日发布业绩快报,预计2013年实现收入6.62亿元,同比增长16.1%,归属母公司净利润0.27亿元,同比降低12.6%。年报收入增速水平快于快报,但业绩增速水平低于快报。 点评:公司主营的节水工程、材料收入分别为2.6亿元、4.4亿元,同比增长30%、18%,略慢于订单增速(13年新签订单10亿元、同比增长37%),设计收入0.24亿元,同比增长显著,但占营收比例仍较小。订单需求依然充沛。 节水工程、节水材料毛利率分别降低1.4个百分点、7.7个百分点至18.4%、29.6%。一方面行业竞争激烈、公司前期建设项目大量投入运营、折旧费用上升,另一方面公司部分项目成本确认节点与收入进度上略有差异。预计14年总体EPC业务仍将稳定在30%左右的毛利率。 2013年,公司销售、管理费用率同比持平、降低1个百分点,显著好于2011、2012年(销、管费用率持续攀升),侧面显示公司市场布局逐步完成后对内部管理控制的改善。财务费用率上升近1个百分点,主要是借款规模上升、资金利率上涨,导致利息支出增加所致。资产减值损失同比增加63%,占营收比例同比上升近1个百分点,主要因为会计确认原则变得更为谨慎,但历史来看,政府项目坏账的可能性并不是很大。 营业外收入0.15亿元,同比增长214%,主要是政府补助增加。其占利润总额比例大幅上升54个百分点至66%,成为业绩的主要支撑。值得关注的是,公司的应收账款回笼在逐步加强,一方面其应收合计占应收比重下降(即使按快报收入调整后,仍好于2012年同期),另一方面,公司上市来首次经营性现金流净额出现正值,也是其努力的体现。 公司13年年报盈利数据低于快报数据,主要差异还是因为主营收入-成本确认进度、及计提减值。预计14年上述因素的负面影响将有所改善。在13年诸多不利因素下,公司仍愿意大比例分红也体现了管理层对股东回报的重视。考虑到公司目前充裕的在手订单,维持14年传统业务增长20%左右、费用率控制带动盈利加速提升的盈利拐点判断。各项目招投标、建设进度总体符合预期,维持14年EPS0.2元的判断、以及12元的目标价,看好盈利及估值拐点,增持评级。

事件: 碧水源今日发布年报,2013年实现营业收入31亿元,同比增长77%,归属母公司股东净利润8.4亿元,同比增长49%,综合毛利率为37.1%,同比降低5.6个百分点,基本每股收益0.95元。分红预案为10转2股派0.71元(含税)。同时,公司预计2014年1季度业绩增速为30%~40%。 此前,公司于2014年2月28日披露业绩快报,预计2013年实现归属净利润8.2亿元,同比增长46%。年报业绩增速较之略快。 点评: 分业务来看,污水处理解决方案收入19.6亿元,同比增长40%,而给排水工程、净水器业务收入分别为11亿元、0.8亿元,同比增长220%、160%。传统的污水处理解决方案业务中,久安公司、以及母公司的外地业务收入贡献较大。 2013年,给排水工程业务毛利率21%,同比上升5.5个百分点;净水器业务毛利率58.9%,同比降低12.2个百分点;污水处理一体化方案业务45.3%,同比降低3.5个百分点。整体来看,结构性因素仍然是综合毛利率下降的最主要原因--毛利率较低的给排水工程业务收入占比提升。 财务费用同比增长230%,费用率上升近4个百分点,一方面是由于超募资金逐步使用完毕导致利息收入大幅减少0.23亿元,另一方面,公司有息负债规模、综合资金利率同比增长198%、上升4.4个百分点,带来利息支出增长显著。 投资收益2.55亿元,同比增长132%,一是参股公司贡献投资收益1.2亿元,同比增长35%;二是“其他”投资收益1.1亿元,同比增长403%,根据以往情况我们判断该项收益为BT项目投产后的回购期利息收入。投资收益占利润总额的比例同比升高8个百分点至24%,对业绩贡献更加显著。 整体来看,公司2013年的业绩增长主要来自给排水工程、传统业务的收入增长,以及参股公司贡献投资收益的增加(其中BT项目回购期利息或为更重要因素)。随着业务规模扩大,多个异地子公司开始更多地贡献业绩,前期的股权投资开始出现成效,而与之相应的,公司现金回流的情况也进一步放缓,值得注意。 公司在手订单充足,多地拓展的战略仍在实施中,目前财务杠杆较低,有债务融资的空间。根据以上情况,我们预计公司2014~2015年有望实现40%、35%的增速,对应EPS为1.33元(下调,原为1.4元)、1.79元。考虑到随着公司规模扩大,业绩增速自然降低,按照2014年目标动态PE30倍,对应6个月目标价40元。提前披露1季报预增,意在提振市场信心,盈利逐步兑现后仍将有估值修复的机会。

事件: 桑德环境今日发布年报,2013年实现营业收入26.8亿元,同比增长27%,归属母公司股东净利润5.9亿元,同比增长36%,综合毛利率为35.2%,同比降低3.3个百分点,基本每股收益0.91元。分红预案为10股派1元(含税)转增3股。未作下一财报期业绩预告。 点评: 分业务来看,固废工程业务(即施工、设备合计,下同)收入23亿元,同比增长29%,作为收入占比最大的业务,实现了较快增长。污水、供水业务收入分别为2.2亿元、1.1亿元,同比增长9%、15%,增长相对平稳。本期新增固废运营收入0.14亿元,我们认为应为公司垃圾处理运营项目投产所致,但收入规模不大。 2013年,公司固废工程业务毛利率34.9%,同比降低3.8个百分点,细分来看,土建、设备业务毛利率均有不同程度下滑,这可能与行业竞争激烈、及公司BOT建设项目所处的不同阶段有关。污水、供水业务毛利率分别为36.9%、38%,同比上升2.3个百分点、上升2个百分点。固废运营业务毛利率仅为7.7%,相比行业内其他固废运营类公司,这一盈利水平偏低,可能与桑德环境运营项目新近投产、负荷率较低有关。 公司2013年的业绩增长主要来自固废工程业务收入的快速增加,以及财务费用、资产减值损失等期间费用的下降。年报中公布的新签合同金额(35亿元)超出市场预期,结合公司现有的收入规模,估算公司在手订单较为充足,固废工程业务2014年较有希望保持30%或以上的增速。公司市场嗅觉灵敏(这一点从其在固废领域完成从堆肥到垃圾焚烧的业务重心转移就可以看出),下一步将在餐厨、生活垃圾收运、废物再生资源化等方面拓展业务,这与整个固废行业的发展趋势相契合,我们认为这也是对其后续持续获取新订单的根本保障。 公司业绩整体符合预期。考虑到在手订单规模,以及固废运营项目的投产进度,我们维持2014年的EPS预测(1.24元),预计2015年EPS约在1.61元,未来2年业绩复合增速在30-35%左右。考虑到公司所处的行业背景及自身竞争力,给予6个月目标价格37.2元,对应14年目标动态PE30倍。调高评级至买入,虽然当前市场情绪悲观,但当前环保板块相对于其他领域仍处于投资增长期,只要企业盈利兑现,仍有望在14年下半年完成到15年的估值切换。