事件: 黔源电力今日披露修正后的2012年上半年业绩预测,预计归属母公司净利润亏损2300~2800万元,同比下降250%~280%。此前,公司在2012年第一季度报告中预计2012年1-6月业绩出现亏损,亏损金额为7200至7700万元。 点评: 公司1季度亏损0.84亿元,按照上述预告推算,则公司2季度单季度盈利在0.6亿元左右。进入5-6月份之后,广西贵州地区持续强降雨,使得公司下属径流式电站发电情况持续好转,按照其盈利推测,其单季度发电量已经达到多年平均的最佳水平。目前来看,今年主汛期的来水较好,公司3季度盈利还将持续提高。 作为径流式水电站,公司的盈利与来水直接相关。由于公司在2011年对折旧制度进行了调整(根据发电量计提折旧),从盈利敏感性来看,2011年的财务数据更为可比;而从电量水平来看的话,与2008、2010年更可比。 综合考虑,去年基期的利率调整对公司高额负债所带来的负面影响,及电价调整的正面影响,我们略微调整了公司的盈利预测敏感性测算,对应公司正常来水到丰水,其EPS在0.5元-0.87元,对应当前股价的动态PE在18倍~31倍。目前来看,向丰水的概率较大,即2012年EPS估计为0.87元。考虑到公司业绩的高弹性,给予2012年20倍的目标动态PE,对应目标价为17.4元,上调公司评级至增持

事件: 金马集团6月9日公告,确认国家电网与神华集团就国网能源股权转让一事达成初步意向,前次公司重组时国网承诺将国网能源下属煤电资产分步注入金马集团的承诺,神华集团仍将履行。公司周一复牌。 点评: 公司停牌之前股价一个月内跌20%,主要是因为国网能源股权转让之后,可能会对金马集团未来资产注入预期产生较大的不确定性,从而市场做出最悲观的判断。 而从本次公告来看,虽然实际控制人易主,但是仍将履行承诺,因此对金马集团来说并无损失,反而可能因为转让到神华集团旗下,其未来煤电项目获得批准的可能性及进度会好于原先在国网集团旗下(厂网分离是发改委限制国网发展电源项目的主要原因)。 不考虑汇兑等因素,公司2012年EPS预计在1.1元,考虑到前期不确定性因素消除、及股价的反映,我们上调公司评级至买入,维持2012年目标动态PE25倍,目标价27.5元。

我们近期实地调研了江苏碧水源公司,调研对象概况如下。 江苏碧水源公司:成立于2008年9月,总投资0.5亿元,为碧水源(持股70%)、无锡市政公用事业集团(持股20%)、无锡高新技术风险投资公司(持股10%)合资组建,负责环太湖的污水处理工程项目。 无锡丽阳膜公司:成立于2011年7月,总投资0.568亿元,为碧水源(持股39%),三菱丽阳株式会社(持股51%)、江苏碧水源公司(持股10%)合资组建,结合了碧水源的本土市场优势、三菱的技术优势。地理位置上与江苏碧水源处于同一厂区。 总体评价:与传统工艺比较,MBR项目的运营成本更高,其中电耗占比更大。以碧水源承建的梅村污水厂为例,其运营成本在1.1元/吨,而其他多采用传统工艺的污水厂运营公司,如创业环保等,其运营成本仅为0.52~0.74元/吨。但总体来看,MBR项目出水品质稳定高于一级A ,因此对于支付能力强、对价格不敏感的政府客户仍具备一定的吸引力。 上市以来,公司在太湖、滇池、湘江流域,以及内蒙古、新疆等地持续拓展,总体来看,“十二五”期间获得新订单的空间较为广阔;自产膜产能的扩张,不仅支持公司快速增长的工程业务,同时也带来新的利润增长点。维持2012、2013年EPS(除权后)1元、1.3元的盈利预测,维持2012年30倍的目标动态PE,目标价30元。“十二五”期间污水厂升级改造、再生水处理市场启动,投资规模可观,看好公司的长期发展能力,维持增持评级。

事件: 国电清新今日公告,中标山西大唐云冈热电2台30万KW及2台22万KW机组、山西大唐运城发电2台60万KW烟气脱硝(采用SCR技术)特许经营权项目。具体项目进度将在后续谈判中确定。 总体评价: 公司此次公告的订单,一方面验证我们在此前烟气调研行业报告中的判断--当前国内脱硝市场启动,大量火电厂存在改造需求,但其资金投资能力又有限,因此会存在一定BOT的需求。同时,对于像国电清新这样的民企,通过新建项目BOT更易获得运营项目;另一方面,除了顺应市场需求,承接相关工程项目外,公司管理层也一直努力开拓各领域的运营项目,除现有火电脱硫运营外,还涉足再生水处理运营项目,验证我们对管理层积极进取的判断。 本次项目中标对公司短期业绩影响不大,但利于其运营业务稳步增长,维持2012年0.6元的EPS预测、30倍的目标动态PE,目标价18元,维持增持评级。

事件: 碧水源今日公告,拟投资2600万元,获得鄂尔多斯奥源排水26%股权,该合资公司已经与鄂尔多斯政府就阿康鄂尔多斯阿康30万吨/日污水厂初步达成意向,预计项目总投资17亿元,分步实施。 总体评价: 该合资公司的大股东是鄂尔多斯市政排水公司(持股33%),这一合作模式在公司此前与云南水投合作建设昆明水厂较为类似--即公司通过与地方政府合资公司,获得相关的污水处理厂工程和运营项目,一方面利于当地提升水处理品质,另一方面利于公司开拓市场。 根据鄂尔多斯城市总体规划(2011-2030)中的污水设施规划,“规划2015年新建阿康污水厂程,规模为5.0万立方米;2020年扩建至8.0万立方米;2030年完成二期工程规模至15.0万立方米。同时,每座污水处理厂均建设1座再生水厂,再生水厂规模按照全部污水深度处理预留。”这就解释了为什么其规划项目吨投资金额远高于公司此前同类项目报价。 考虑到项目分步实施,目前开工进度尚未确认,对短期业绩影响有限,维持2012年EPS1元(除权后)及30倍的目标动态PE,目标价30元,维持增持评级。

公司总体经营平稳,符合预期(我们半年报点评中对2011EPS预测为0.45元,实际为0.46元)。在长江来水与历史同期偏枯25%、比上年偏枯11%的情况下,公司通过内部挖潜,发电量仅同比下降5%,扣除非经常性损益后归属母公司净利润同比下降12%。受来水不佳影响对业绩的冲击要小于其他同行(桂冠、黔源等2011年水电业务盈利大幅下滑、甚至大幅亏损),这一方面与其所处优越的地理位置有关,另一方面也与公司是坝后式的大型电站,具备一定调节能力有关。 对于水电站来讲,主汛期(6月起)的降雨决定了公司今年业绩能否达到常年值;而秋季(10月后)降雨则决定公司业绩是否会超预期。目前尚无法判断2012年的来水会如何,只是由于过去3年总体来水持续偏枯,从历史经验来看,其环比改善的可能性较大。 假设来水为常年均值,考虑到公司对地下电站收购后规模略有增长(3×70万千瓦)、以及归还银行贷款等财务支出减少,保守预计公司2012年EPS为0.50元(具体情况,我们还将跟踪其主汛期来水变化)。按照公司65%的历史分红比例(公司章程是规定分红比例不低于50%),则其当前股价的分红收益率为5%,是较好的类债券投资收益品种。参照历史同期估值水平,给予2012年15倍目标动态PE,目标价7.5元,作为国内最好的水电资源之一,维持公司的“买入”评级。

2011年公司营业收入增长与燃煤成本、财务费用、所得税调整等因素基本抵消,所以导致当期没有增长,而2012年1季度报表,电价上调所带来的正面影响,不足以弥补因为机组利用小时下降,燃煤、财务、所得税等各项成本支出增加,所以导致同比业绩大幅下滑。 但相比于其他地区的火电,公司所处的良好区位优势(地处产煤大省,对外输出电力)保证其盈利一直处于相对较高的水平,未来主要的问题就在于如何实现规模增长。通过前次资产重组,可以明确,2012年的业绩增长主要来自于新投产的上都三期、新收购的鄂尔多斯电厂、以及魏家峁煤矿;2013年的业绩增长主要来自于魏家峁煤矿达产。更长远来看,未来大股东北方联合电力所规划的煤、电投资项目都将为公司实现外延式扩张提供重要契机。 考虑到当前电价、煤价的调整幅度、及公司所得税率的变化,预计公司2012-2013年摊薄后每股收益分别为0.50元、0.59元。综合二级市场火电上市公司当前的估值水平,给予公司2012年20倍的目标动态PE,6个月的合理股价为10元,目前仍有20%以上的上涨空间。考虑到未来公司自身的业绩增长的确定性、以及集团资产持续注入预期,维持“买入”评级。

总体评价: 公司收入较快增长主要与其新并表脱硫运营业务相关,受这部分高毛利率业务收入提升影响,公司综合毛利率、净利润率水平均明显回升。3月底,变更募集资金投向收购的集团剩余3个电厂项目也完成了交割,将对公司2012年剩余3个季度的脱硫运营业务收入起到积极影响。 公司1季度各项经营数据总体符合预期,我们依旧维持前期观点--2012年,公司受益于国内烟气处理行业第二轮景气周期的启动,其工程业务有望再次出现较快增长。此外,公司的脱硫运营项目有望全年并表贡献,这都将成为其重要的利润增长点,实现我们前期2012年EPS0.44元的预测值可能性较大。 而中电投集团对公司的扶持力度从此前公布的订单中就可见一斑,未来公司有望在集团的产业链打造中成为重要的环保技术试验及整合平台,“十二五”期间将成为其成长为国内龙头环保企业之一的关键时间点。考虑到国内烟气处理行业需求复苏、集团扶持、及新任管理层的积极进取,维持2012年36倍目标动态PE(较同行溢价20%),目标价16元,维持买入评级。

公司收入增长较快主要是并表久安工程建设公司,剔除这部分影响,收入同比增长84%。公司综合毛利率为33%,同比下降18个百分点,主要是因为低毛利率的久安工程建造业务收入占比提升。从长期应收款来看,公司昆明BT项目进展较顺利。但公司未来应收账款是否会因为货币放松而有所改善,仍需观察。 公司总体经营状况基本符合预期,维持前期观点:结合国内对于水资源紧缺所带来的污水处理回收再利用的需求提升,和目前碧水源的在手订单情况、及其可能获取的项目来看,2012-2013年公司继续保持较快增长的可能性仍较大。不考虑转增摊薄,预计2012-2013年公司EPS分别为1.6元、2.0元。预计其未来复合增速40%,考虑到同行估值水平、及其自身成长性,给予2012年目标动态PE30倍,对应目标价格48元,维持买入评级。

事件:粤电力A今日公布2012年1季度业绩预告,预计实现归属母公司股东净利润0.55~0.65亿元,同比增长332%~411%,基本每股收益0.02~0.023元。2011年1季度归属母公司净利润为0.13亿元。 点评:公司1季度盈利同比大幅回升,符合我们前期的判断--在2011年12月电价调整、煤价回落至2012年3月的背景下,沿海火电受益于沿海煤价波动敏感度高、盈利有望出现明显回升(类似09年1季度情况)。 我们依旧维持粤电力的年报点评中观点:“考虑到2012年电价调整带来的收入增加,以及宏观经济增速放缓、供需改善下全年煤价有望与去年持平,预计火电企业总体盈利将较2011年有所提升。而粤电力作为区域性火电代表企业,不仅所处地区为负荷、电价相对较高的沿海经济发达地区,而且其未来依靠自身、集团的规模扩张也较为明确,是较好的二线火电投资标的之一。”根据前述,在假设电价上调、而煤价总体持平的假设下,2012年不考虑拟收购资产并表,预计粤电力可实现EPS约0.38元,如果考虑并表,则年化EPS为0.53元,对应目前股价动态10倍,处于行业估值下限。参考同行目前10-15倍的估值水平,给予2012年12-13倍目标动态PE,维持6个月目标价格区间6.4-6.75元,买入评级。

事件: ST金马今日公布2012年1季度业绩预告,预计实现归属母公司股东净利润4-4.1亿元,基本每股收益0.79元。2011年同期亏损1496万元。报告期内,由于美元对日元的汇率波动,导致王曲电厂的日元掉期产品产生非经常性收益约5.74亿元,其中归属母公司股东的非经常性收益约3.23亿元,扣除上述非经常性因素后,2012年1季度归属母公司净利润为0.79亿元。 点评: 2011年公司完成了资产重组,将煤电运营资产注入、同时将亏损的电解铝资产置出,所以2012年1季度与去年同期1季度并不可比。为了比较,我们将年报中的相关数据与1季报预告进行对比。2011年全年,公司实现归属母公司净利润4.76亿元,其中,王曲电厂(持股75%)实现净利润为2亿元(含日元汇率掉期公允价值变动产生的净收益2.53亿元)。 正如我们在年报点评中所分析的,日元贷款的汇率波动对王曲发电厂的账面盈利影响较大,但从其本身经营状况来看,大多处于亏损的状况。而根据我们3月的调研情况来看,目前其主业亏损的状况并没有明显改善。而从本次公告的1季度预告扣非后盈利数据,与河曲发电、河曲电煤的盈利相比较(年化归属母公司净利润5亿元左右),则也验证了王曲目前仍处在亏损的现状。 公司经营数据符合预期,我们依旧维持ST金马的调研简报中观点:“考虑到2011年的两次电价调整,公司2012年EPS预计为1.1元。公司未来增长的主要看点在于下一步资产整合。作为国网公司煤电资产的整合平台,其独特的煤电资产价值及不可复制的地理优势决定其将是盈利将远超过同行纯火电企业。但是目前集团下一步资产注入还需要一些契机。”考虑到资金时间成本,在估值水平上给予一定折价。给予25倍的目标动态PE,对应合理价格27.5元。维持增持评级。 值得注意的是,4月10日公司大股东变更为国网能源公司已获得国资委批复。同时,自4月16日起公司撤销退市风险警示,恢复正常交易。可跟踪留意其后续进展。

事件: 大禹节水今日披露2011年年报,实现营业总收入4亿元,同比增加22%,归属母公司股东净利润0.3亿元,同比增长2%,扣非后归属净利0.28亿元,同比下降2%。基本每股收益0.11元。暂不分红。 此前,公司分别于2012年2月28日发布业绩快报,预计归属净利润增长1.8%。年报情况与之符合。公司于2012年3月30日披露2012年1季度业绩快报,预计实现归属净利润490~540万元,同比增长0%~10%。 总体评价: 公司2011年业绩远低于预期,一则,新兴市场开拓增速较快、但传统西北市场增速不到5%、且部分募投项目偏慢,导致收入增速低于预期;二则因为新开拓市场,销售成本、新增人员费用、垫付资金成本上升等费用增加,吞噬公司调整市场结构所带来的毛利率上升,从而使得公司净利润率水平同比下降1.46个百分点,至7.20%。 截至到2011年底,公司在手订单(5.84亿元,同比增长30%)、存货(2.72亿元,同比增长67%)、预收账款(0.77亿元,同比增长175%)等多个方面,都验证了我们对于“十二五”期间国内农业节水市场需求爆发的判断。下调公司2012-2013年业绩预测到0.15元、0.20元。静态估值来看,目前股价偏高。但考虑到其良好的行业前景,作为A股稀缺的农业节水投资标的,依旧维持公司“增持”评级。给予2013年50倍的动态PE,对应目标价10元。

事件: 九龙电力今日公布2012年1季度业绩预告,预计实现归属母公司股东净利润2738万元,基本每股收益0.0535元。2011年1季度归属母公司净利润为167万元。 点评: 与过去4年相比,2012年1季度公司归属母公司净利润创历史最好水平,同比2011年1季度上升1539%;环比2011年4季度上升10%(表1)。这与公司业务结构调整有关,通过观察公司过去4年的收入和各业务毛利率可以看到(表2、3),2011年下半年通过并表脱硫BOT资产,其2011年综合毛利率降幅远小于其传统火电业务。 由于脱硫工程项目结算一般集中在下半年,因此,本次业绩预告仍符合我们前期的预期,略高于市场预期。 我们依旧维持年报点评中的观点:“2012年,公司受益于国内烟气处理行业第二轮景气周期的启动,其工程业务有望再次出现增长,此外,公司的脱硫运营项目有望全年并表贡献,这都是其主要的利润增长点。值得关注的是,公司在核电废料处理项目已经开始实施,并积极尝试包括活性焦干法技术等新领域研发,再次验证我们对新管理层的积极进取的判断。”维持公司2012年EPS0.44元的预测,及36倍目标动态PE,目标价16元,维持买入评级。

事件: 国电清新今日公布2011年年报。实现营业收入4.48亿元,同比增长39.70%,归属母公司股东净利润1.03亿元,同比增长57.91%,摊薄后每股收益0.35元,分红预案为每10股派现金1.5元(含税)。 此前,公司于2012年2月24日发布业绩快报,预计收入同比增长40%至4.50亿元,归属母公司净利润增长58%至1.03亿元;2011年三季报中预计2011年业绩同比增长50%-70%。年报情况与之符合。

考虑到2012-2013年,西二线气源供应逐步体现,假设供应量分别为7.5亿立方米、15.1亿立方米。其中,5亿立方米、7亿立方米供应给上述两家电厂客户,剩余供应给各类工商用户。按照广东省天然气价格改革试点,统一门站价格2.74元/立方米计算,保守估计可为公司贡献净利润1.4亿元、2.7亿元。 再加上公司的异地项目、及投资收益贡献,预计公司2012-2013年归属净利润分别为5.5亿元、6.8亿元,按照当前股本13.2亿股(暂不考虑分红配股),摊薄后EPS分别为0.41元、0.52元。考虑到公司所处行业的成长前景、各项业务成长的确定性,给予2012年35倍动态PE(同行平均30PE的水平上略有溢价),目标价14.35元,买入评级。