事件: 川投能源今日披露2011年报,实现营业收入11.51亿元,同比增长5.14%,归属母公司股东净利润3.5亿元,同比增长2.75%。基本每股收益0.375元。分红预案为每10股派现金0.4元(含税)转增8股。 此前,公司于2012年1月14日发布业绩预告,预计归属净利润同比增长4.87%,略高于年报实际情况。

主要看点及盈利预测 2011年受公司主力电站所在的广西地区来水持续偏枯,其水电合计发电量同比下降12%、带动水电收入下降7%;由于煤价持续高企,为控制亏损,公司下属合山火电厂发电量下降17%,带动火电收入下降13%。但是由于各项成本攀升,公司的水电、火电业务毛利率分别下滑2个百分点、20个百分点,至49.57%和-9.24%。2011年公司的财务费用同比增加20%,至6.4亿元;但随着公司在建项目转固,2012年公司的财务费用还将进一步上升。 2011年对公司权益净利润贡献较大的主要有:岩滩电站(占归属净利润91%)、北部湾银行(占归属净利61%)、金龙潭水电(占归属净利30%);亏损的主要来自于合山火电(占归属净利润-90%)。而2011年12月,公司投产了合山火电的二期扩建电厂,由于广西贵州地区电煤供需紧张,煤价持续高位的情况下,未来火电业务可能还将是公司业绩的拖累。 2012年1季度总体广西地区的来水情况尚未有明显改善,未来公司业绩能否较2011年提升,还需要观察2季度的来水情况。谨慎原则下,我们还是按照其常年来水情况,其EPS在0.25-0.30元,参考同行估值水平,给予2012年15倍动态PE,合理价格3.75-4.5元,维持增持评级。

主要观点: 在年报点评我们提到,“考虑到2012年的两次电价调整,我们将2012年EPS预测从0.9元上调为1.1元。公司未来增长的主要看点在于下一步资产整合。作为国网公司煤电资产的整合平台,其独特的煤电资产价值及不可复制的地理优势决定其将是盈利将远超过同行纯火电企业。鉴于公司的外延式扩张能力、及当前的资产价值,参考同行水平,给予2012年动态PE30倍,合理价格在33元,维持买入评级。” 通过本次股东大会调研,我们认为公司的日常经营基本符合此前的预期,但是集团下一步资产注入可能还需要一些契机。考虑到资金时间成本,在估值水平上给予一定折价。下调2012年动态PE至25倍,对应合理价格27.5元,下调评级至增持。

结合国内对于水资源紧缺所带来的污水处理回收再利用的需求提升,和目前碧水源的在手订单情况、及其可能获取的项目来看,2012-2013年公司继续保持较快增长的可能性仍较大。不考虑转增摊薄,预计2012-2013年公司EPS分别为1.6元、2.0元。目前股价42.2元,对应2012年动态PE为26倍,与其未来复合增速40%相比仍偏低。 考虑到同行估值水平、及其自身成长性,给予2012年动态PE30倍,对应目标价格48元,维持买入评级。

事件:粤电力A今日发布2011年度报告,全年实现营业收入146.20亿元,同比增长15.65%;归属母公司净利润3.56亿元,同比下降53.47%;扣除非经常性损益后归属母公司净利润为4.85亿元,同比下降38.55%。基本每股收益为0.13元,每10股派0.6元。 此前于2012年1月21日公司发布的业绩快报中,预计2011年实现归属母公司股东净利润3.06-4.59亿元,同比下降40%-60%。 总体评价:公司收入同比增长15%主要得益于公司发电量同比增长13%,但是受到原煤成本上涨,公司毛利率下降到9.60%,同比下降约4.4个百分点。受到公司新建项目投产、及贷款利率上升,公司财务费用支出略过于我们此前预期。而3季度广东粤嘉电力因为持续亏损、且即将关停,计提2.83亿元资产减值。综合上述因素,导致公司2011年业绩(0.13元)略低于我们此前预期(0.15元)。 考虑到2012年电价调整带来的收入增加,以及宏观经济增速放缓、供需改善下全年煤价有望与去年持平,预计火电企业总体盈利将较2011年有所提升。而粤电力作为区域性火电代表企业,不仅所处地区为负荷、电价相对较高的沿海经济发达地区,而且其未来依靠自身、集团的规模扩张也较为明确,是较好的二线火电投资标的之一。 根据前述,在假设电价上调、而煤价总体持平的假设下,2012年不考虑拟收购资产并表,预计粤电力可实现EPS约0.38元,如果考虑并表,则年化EPS为0.53元,对应目前股价动态10倍,处于行业估值下限。参考同行目前10-15倍的估值水平,给予2012年10-15倍动态PE,维持6个月目标价格区间6.4-6.75元,买入评级。

事件: 九龙电力今日公告,原募集资金购买的黔西电厂4×30万千瓦机组和黔北4×30万千瓦机组脱硫运营装置,变更为江西景德镇2×60万千瓦机组、江西贵溪二期2×30万千瓦机组脱硫运营装置,和河北良村2×30万千瓦机组脱硫资产及中水处理资产,收购金额从原先的4.828亿元调整为4.9095亿元,超出部分公司自有资金支付。 总体评价: 从公告内容来看,公司收购的脱硫运营资产总容量不变,但是其所处位置不同,电厂所使用的煤质差异较大,造成其项目内部收益率从原先的6.88%提升到10.01%,有利于提升公司运营业务盈利能力,并在此体现出中电投集团对于九龙电力的扶持政策。考虑到变更后新项目盈利能力的提升,我们将其2012年的EPS从0.4元略微上调10%,至0.44元。考虑到其深厚的集团背景(中电投重点扶持的下属环保品牌企业,本次公告再次验证)、先发的技术优势(2009年就已经建成脱硝催化剂生产线)、及新任管理层的积极进取,参考同行水平给予2012年36倍动态PE,维持目标价16元,及买入评级。

总体评价: 从公司披露的收购报告书、控股股东变更的提示公告、及简式权益变动报告书来看,我们判断,本次股权划转延续了此前国家电网公司煤电产业化运作的思路,并进一步确认公司作为国网煤电资产整合的平台。2010年10月8日,国家电网下发《关于山东鲁能集团有关煤电资产重组整合事项的通知》,将鲁能集团下属的除注入ST金马之外的资产均划转至国网能源公司。为进一步整合煤电资产,所以才通过本次国有产权行政划转的方式将鲁能集团持有的金马集团全部股权划转至国网能源公司。根据承诺,国家电网公司未来仍将上市公司金马集团作为煤电资产整合平台,通过多种融资渠道提升其煤电产业的发展空间,加快发展速度。 根据财报显示,2008年4月国网能源公司成立,承担着国网公司的火力发电、煤炭及煤炭销售运输业务。2009-2011年国网能源公司实现收入120亿元、181亿元、189亿元,实现净利润为-1.64亿元、1.41亿元、0.78亿元,净资产收益率为-8.2%、-8.0%、-4.41%。考虑到国网能源2010年下半年才收购了部分煤电资产,且大部分国网规划煤电一体化项目均处于投产初期,我们对于未来其总体盈利仍相对乐观。 本次股权划转对公司短期业绩无影响,维持2012年业绩预测1.1元、及30倍的动态PE,目标价格33元。本次划转有助于确认金马集团在国网公司的地位,看好未来资产整合给公司带来的投资机会,维持买入评级。 风险提示 (1)宏观经济波动将影响电厂的机组利用小时 (2)再次启动资产注入存在时间上的不确定性

由于目前拟建的“太原市再生水回供城北工业企业工程项目”目前仅签署了框架协议,并未落实到具体的合同签订,仍需要一定的建设期。因此,短期对国电清新的业绩影响不大,但是从公司的长期战略发展来看,有利于完成其对于环保各子领域(废气、污水、固废)的布局。维持公司2012年0.6元的业绩预测,考虑到公司未来的成长性,仍维持2012年40倍的动态PE、对应目标价24元,买入评级。

事件: 皖能电力今日公告,拟发行不超过3.8亿股(原总股本7.73亿股),大股东皖能集团认购发行股份10%-30%,发行价格为4.74元,募集18亿元中8.4亿元用于合肥发电1×60万千瓦机组扩建(51%股权),9.6亿元用于收购皖能集团所持有的电力燃料公司80%股权,临涣中利煤矸石电厂(2×30万千瓦)50%股权,秦山二期(4×65万千瓦)2%股权。 点评: 财务数据显示,2011年电力燃料公司、临涣中利电厂归属母公司净利润分别为0.31亿元、1.06亿元,对应股权收益分为0.25亿元和0.53亿元,而2010年秦山二期实现净利润8.85亿元,分红达到9.3亿元,2011年秦山二期实现归属母公司净利润11.43亿元,由此推测,对应公司2012年可获得的分红收益至少也有0.22亿元以上。因此这部分拟收购资产合计年可贡献权益净利润为1.25亿元。本次收购价格9.6亿元,对应PE为7.68倍,对于公司仍有一定的业绩增厚。 根据公司2011年业绩快报,其预计实现净利润0.05-0.25亿元。假设2012年公司燃煤成本不变,仅考虑电价调整(不考虑本次定增),预计2012年EPS在0.4元左右,当前股价对应PE处于行业中游。考虑到未来皖能集团的进一步资产整合,及皖能集团与神华集团、国投新集等煤电合作的预期,调高为增持评级。参考火电行业目前平均估值水平,给予2012年15倍动态PE,对应目标价6元。

事件: 国电清新今日公告2011年业绩快报,收入同比增长40%至4.50亿元,归属母公司净利润增长58%至1.03亿元,与三季报预告同比增长50%-70%一致。 点评: 公司收入增长较快,一方面是运营机组利用小时提升所带来的收入增长,另一方面是脱硫工程结算增加。从快报数据来看,公司综合毛利率略降3%,但仍高达40.5%,估计是因为毛利率水平较低的脱硫工程业务收入占比有所增加。此外,因为公司上市融资,所以财务费用同比下降63.64%(约增加0.26亿元)。但由于所得税率提高,所以归属母公司净利润增速低于利润总额增速。 考虑到大唐第二批运营资产收购项目进度延迟,下调公司2012年EPS至0.6元。2012年国内烟气脱硫脱硝改造市场需求复苏,我们依旧看好公司在传统湿法、新型湿法、及干法集成净化技术的优势,及上市后雄厚的资金实力所带来的承接后续BOT项目的能力,未来成长仍值得期待,维持买入评级。

总体评价: 2011年公司完成资产重组,正式转型从事煤电相关业务。当期收入同比减少主要是因为电解铝业务的剥离,而其由于煤电联营(河曲电煤、河曲发电)形式,所以盈利水平较之前明显改善。考虑到2012年的两次电价调整,我们将2012年EPS预测从0.9元上调为1.1元。公司未来增长的主要看点在于下一步资产整合。 作为国网公司煤电资产的整合平台,其独特的煤电资产价值及不可复制的地理优势决定其将是盈利将远超过同行纯火电企业。鉴于公司的外延式扩张能力、及当前的资产价值,参考同行水平,给予动态PE30倍,合理价格在33元,维持买入评级。

事件: 碧水源今日公告,2011年预计实现归属母公司净利润3.36-3.54亿元,同比增长90-100%。此前公司公布的2011年3季报中,对于全年的业绩增速预测为50-100%。 点评: 相比于2009-2010年净利润增速43%、65%,2011年碧水源继续保持高速增长(见图1)。基本符合我们在3季报点评中做的全年业绩预测(EPS1.10元),但低于此前市场预期。 根据公司2011年11月发行短期融资券的募集说明书披露,截至2011年底,公司在手订单有8个,合同金额合计6.88亿元。考虑到公司目前的在手订单、以及对外投资情况(详见下附表1、2),我们认为此前预测的2012年的EPS1.6元实现概率较大,当前股价对应动态PE21倍。 在当前市场情绪较为谨慎的环境下,随着环保板块高估值的泡沫挤压,公司估值已经如我们所预期的向下修正,并逐步进入投资价值区间。对于高成长性个股,更适合采用PEG的定价方式。我们维持2012年1.6元的业绩预测、以及2012年动态PE27.5-30倍,对应目标价格区间为44-48元,调高公司评级至买入。

事件:九龙电力今日公布2011年全年业绩公告,实现收入39.97亿元,归属母公司净利润0.44亿元,分别同比增长22.77%、68.73%。EPS为0.11元。 点评:从单季度来看,2011年公司1-4季度分别实现收入8.15亿元、10.37亿元、10.31亿元、11.14亿元,较2010年同期同比增长8%、21%、28%、32%。下半年增速较快主要是得益于新并表收购的BOT项目。 从单季度毛利率来看,公司2011年1-4季度分别为7.48%、8.10%、6.50%、6.28%,显示收入占比较大的传统火电部分业务受到燃煤价格持续上升影响较大,盈利能力较差。 公司的单季度归属母公司净利润分别为0.02亿元、0.02亿元、0.15亿元、0.25亿元,其中,新收购的BOT项目在下半年对业绩增厚明显。 公司业绩快报数据基本符合我们此前的预期,略高10%,公司静态估值水平较高。如果考虑到2012年BOT项目盈利贡献稳定,我们认为此前所预测的2012年EPS0.40元仍能实现,则当前动态估值25倍左右,与其成长性相比仍可看好,维持公司目标价及“买入”评级。

内蒙华电下属主力电厂优势明显,未来随着扩建项目、及收购新项目陆续达产,将为公司未来3年业绩保持平稳较快增长提供支撑,属于上市火电企业中估值安全边际较高的“白马”品种。 现有业务:发电业务、华北地区是主要利润来源。2011年上半年,公司电力业务收入为32.78亿元,占主营收入的99%,实现主营业务利润8.38亿元,占主营利润的103%。从区域来看,2011年上半年,公司华北地区贡献收入19.62亿元,占主营收入的59%,实现主营业务利润7.96亿元,占主营利润的98%。 重点电厂:上都、岱海、托克托。上都三期将于2011年底全部投产,预计每年可为公司新增权益利润2-2.5亿元;岱海二期已于2011年年初核准,每年可为公司新增权益利润1.7-1.8亿元;托克托电厂、托克托第二发电盈利较好且稳定,预计每年将为公司贡献权益利润2.5-2.6亿元,成为重要的业绩稳定器。 定增方案有利于长远发展。2011年2月公司公布定增预案,拟向不超过10家机构投资者,发行不超过6亿股,募集资金用于收购大股东北方电力下属魏家峁煤电一体化项目、鄂尔多斯电厂,以及扩建上都三期。总体资产收购价格合理,短期对业绩影响比较直接的就是收购鄂尔多斯电厂,可带来1.5-2亿元净利润。 未来3年业绩平稳较快增长可期。2011年内蒙华电的业绩增长主要来源于岱海电厂二期的核准;2012年的业绩增长主要来自于新投产的上都三期、新收购的鄂尔多斯电厂、以及魏家峁煤矿;2013年的业绩增长主要来自于魏家峁煤矿达产。更长远来看,未来大股东北方联合电力所规划的煤、电投资项目都将为公司实现外延式扩张提供重要契机。 盈利预测与投资建议。假设2011年底完成定向增发6亿股,我们预计公司2011-2013年摊薄后每股收益分别为0.36元、0.49元、0.58元。综合二级市场火电上市公司当前的估值水平,我们认为公司6个月的合理股价区间为9-12.25元,目前仍有20%以上的上涨空间。考虑到未来公司自身的业绩增长的确定性、以及集团资产持续注入预期,维持公司“买入”评级。建议参与其定向增发。 主要不确定因素。宏观经济波动、及煤价涨跌对公司业绩影响较大;魏家峁电厂等外输电源投资项目获批时间存在较大不确定性

事件: 今日证券日报发布《发改委设800元电煤价格上限,合同履约率难改善》,称:发改委是在电煤价格政策专项座谈会上提出对重点合同煤价提出的指导意见--2012年年度重点合同煤价格最高可上调5%;同时,提出对煤价的价格调控意见--2012年包括秦皇岛港在内的北方港口5500大卡热量的电煤现货价格不得高于800元/吨。 总体评价: 对此,我们主要有两点看法: 一则2012年重点合同煤上涨是预期之中的。经历了连续两年的限制价格,目前的重点合同煤价格与市场煤价差超过200元/吨(大约是高出40-50%),因此合同兑现率每况愈下,为了增加合同煤的供给,稳定总体煤价,上调合同煤价格也是电厂和煤矿双方愿意接受的结果。 二则限制电煤市场价并不可行,真正能够制约煤价继续上涨的是下游需求。从目前来看2011年11月上旬秦皇岛煤价创新高860元/吨之后,出现连续2周小幅回落,目前在840-850元/吨。在我们的10月份电力数据的上下游分析中就指出,目前的总体宏观经济增长平稳,高耗能需求增速回落。正是因为下游钢铁、水泥等投资需求疲软,而火电厂难以支撑电煤价格持续高位,所以并不支撑市场煤价继续大幅上涨,明年也可能出现滞涨。(2008年电煤供需紧张的时候也限煤价,但是电煤价格创出历史新高,这就证明仅靠行政管制对市场煤价影响甚微)。 综合上述分析,我们认为随着合同煤价上调,能够稳定一部分电煤供应,同时,市场煤滞涨的预期逐步明确,也将有助于改善火电企业盈利,其中,沿海电厂业绩弹性最大,受益公司包括:上海电力、申能股份、国电电力、广州控股、宝新能源、粤电力。我们再次重申对粤电力的推荐,公司完全采用市场煤,前期我们的盈利预测的假设没有包括电价上调,煤价下调的预期,如果上述情况出现公司业绩弹性相当大,维持买入评级。