总体评价: 与前次方案相比,收购资产的对象略有变化,原有两个单体装机容量较小、盈利较差的项目——云河电厂90%股权、云浮90%股权变更为了红海湾电厂40%股权和燃料公司15%股权,从而提升了整体收购资产的质量。根据披露的备考盈利报表,2010年-2012年归属母公司净利润,分别为14.64亿元、8.36亿元(预测)、8.81亿元(预测)。与已经披露2010年年报,归属于母公司净利润7.65亿元相比,主要利润增长点来自于广前电厂、国华粤电台山发电、惠州天然气发电和广东红海湾,而随着机组正式投产,2011年惠州平海发电厂也有望开始贡献利润。 按照目前粤电力下属电厂的盈利状况、及本次拟收购资产的盈利,我们认为上述盈利预测略显保守,2011-2012年合并后归属母公司净利润至少也应该在12-14亿元之间。按照发行后总股本43.55亿股计算,则对应摊薄后2011-2012年EPS为0.27元、0.32元,公司停牌前股价4.63元,PE为17倍、14倍,在同行中具有相当吸引力,调高公司评级至“买入”。参照同行估值水平,给予2011年25倍动态市盈率,6个月目标价6.75元。

事件:ST金马今日公布2011年三季报,前三季度累计实现销售收入40亿元,同比下降1.6%;3季度单季实现收入13.46亿元,同比下降10%。1-3季度实现归属母公司净利润4.57亿元,同比增长31%,其中,3季度单季为0.57亿元,同比下降53%。前3季度摊薄后EPS0.91元。 总体评价:公司2011年8月公司完成对河曲电煤、河曲发电、王曲发电的资产收购,正式转型为煤电联营企业。根据追溯调整,公司2011年前3季度盈利大幅改善。 公司前三季度收入基本与上年持平,而受益于2季度的电价上调及区域内煤价相对稳定,公司前3季度的综合毛利率同比提升2个百分点到22.66%,这与大部分火电企业相比显得尤为难得。 此外,公司业绩受到王曲日元贷款的金融衍生品影响仍较大。受到当期日元汇率波动,公司的前3季度公允价值变动收益同比增长30%,达到3.66亿元;而其日元套期汇率补贴增加、及出售眉山启明星(电解铝业务剥离)带动其投资收益同比增长58%,达到0.8亿元。这两项增长占到公司当期营业利润增长的50%。 正如我们前期的点评所指出的,如果单纯就煤电联营业务部分,在2011年4、6月两次上调电价之后,公司的年净利润应该在4亿元左右;而其大量日元贷款及其衍生金融产品则会为其带来一定的业绩波动。我们上调公司2011年EPS到1.00元,考虑到汇率的不确定性,2012年EPS为0.90元。 作为国网公司煤电资产的整合平台,其独特的煤电资产价值及不可复制的地理优势决定其将是盈利将远超过同行纯火电企业。鉴于公司的外延式扩张能力、及当前的资产价值,给予动态PE30倍,合理价格在27-30元,维持买入评级。

事件: 九龙电力今日公布2011年三季报,前三季度累计实现销售收入28.83亿元,同比增长20%;3季度单季实现收入10.31亿元,同比增长28%。1-3季度实现归属母公司净利润0.19亿元,同比下降36%,其中,3季度单季为0.15亿元,同比增长291%。前3季度摊薄后EPS0.05元。 总体评价:2011年7月,公司完成对母公司增发收购脱硫运营资产。其前3季度收入增长较快主要来自于两个方面,一则公司传统火电业务受机组利用小时带动,收入增长较快;另一方面,公司在3季报中并表部分新收购资产。从毛利率变化来看,并不是很大,其综合毛利率为7.36%,同比下降2个百分点,参考其中报的分析,应该主要还是由于煤价持续高位导致其火电业务盈利下滑所致,也正是因此导致公司前3季度累计净利润同比下降36%。而公司3季报单季度净利润大幅增长291%,则主要是因为并表的脱硫BOT项目。 考虑到未来这部分运营项目并表,以及国内火电厂烟气处理市场的发展,我们预计公司2011-2012年摊薄后EPS为0.09元、0.40元。公司的估值虽然较同行略贵,但是考虑到未来整个脱硝市场的启动,以及集团对九龙电力的扶持力度,维持“买入”评级,给予动态PE40倍(较同行溢价30%),6个月目标价16元。

总体评价: 公司前3季度收入增长较快,主要得益于其承接的脱硫工程业务量增加,同时,托克托电厂机组利用小时上升也带动其运营业务收入增加。由于毛利率相对较低的工程业务增加较快,所以拉低了公司综合毛利率。前三季度公司综合毛利率为42.37%,同比下降约4个百分点。而公司净利润增长较快,一方面得益于其收入增长较快,另一方面也得益于上市募集资金所带来的财务费用下降。 由于此前我们做的业绩预测中,假设大唐乌沙山等第一批486万千瓦机组的运营项目在2011年4季度完成收购,考虑到整个收购进度低于预期,我们略微下调2011-2012年EPS到0.33元、0.90元。公司自身的经营基本面良好,我们依旧看好其在运营及建造市场的快速扩张能力,参考同行2012年动态PE30倍,下调目标价格到27元,维持买入评级。

事件:2011年1-9月,公司累计实现营业收入31.74亿元,同比减少3.99%,实现归属母公司股东净利润2.51亿元,同比减少51.89%,综合毛利率34.15%,同比上升0.15个百分点。其中,3季度单季度公司实现营业收入8.19亿元,同比减少38.01%,归属母公司股东净利润亏损0.07亿元,同比减少102.18%。基本EPS为0.11元。 总体评价:公司前3季度业绩大幅下滑,主要是因为主汛期(7-9月)广西地区持续干旱,导致公司水电业务收入和盈利能力大受影响,加之,持续高涨的煤价使得其火电业务面临亏损。受此影响,预计4季度水电出力仍难以恢复往年水平,而火电业务短期内受制于高煤价也难以改善,2011年业绩大幅下滑已成定局。但是从稍长时间角度来看,公司常年来水情况下EPS应该在0.25元附近,如果考虑到未来可能的龙滩水电站收购,当前估值水平仍偏低,维持增持评级,参考同行业PE20倍,维持目标价5元。

事件:2011年1-9月,公司累计实现营业收入133.56亿元,同比增长13.42%,实现归属母公司股东净利润1.94亿元,同比增长9129.47%,综合毛利率8.39%,同比上升0.04个百分点。其中,3季度单季公司实现营业收入44.4亿元,同比增长4.04%,实现归属母公司股东净利润0.1亿元,同比扭亏。前3季度累计EPS为0.09元。 总体评价:公司前3季度收入增长较快主要得益于其机组利用小时及新机组投产,由于近年来上海地区新增火电容量减少,而需求持续提升,地区自发电能力供需弱平衡的状况,所以公司旗下上海地区的机组大多负荷较高。而得益于公司在2010年世博会前后完成的上大压小,其总体机组煤耗大幅下降,有利于其应对持续高涨的煤价。从毛利率来看,其1-3季度累计毛利率为8.39%,基本与上年持平;3季度单季度毛利率为6.7%,同比下降1%。而这是在今年煤价普遍上涨20%以上的背景下取得的,也显示公司在管理水平上的提升。加之,公司参股公司投资收益的增加、及营业外收入(政府补贴等),最终使得今年3季度能够扭亏为盈。 公司昨日还公告了非公开发行预案的修订稿,补充了拟收购的禾曦能投公司资产评估结果(88.55亿元,略低于原先粗略测算的90亿元)和盈利预测(2011年下半年预计实现净利润4.44亿元,2012年预计为6.2亿元),发行股份较原先减少3000万股到18亿股,发行价格仍为5.21元。大股东中电投集团仍将以现金认购25亿元。该2012年盈利预测低于我们此前预期的10亿元,主要差异在于汇兑损益部分。考虑到近年来我国人民币升值势头,我们认为仍有可能实现。 正如我们前期分析的,这部分核电资产摊薄后可贡献EPS0.25元左右,而公司传统火电业务能够力保不亏,则当前4.39元的股价对应PE也就是17倍PE,在火电企业中估值处于绝对低位,即使与水电企业相比,其估值也较低。如果考虑到未来公司传统电力(包括田集电厂二期等)、核电资产收购等领域的潜在成长性,当前股价具有相当的估值吸引力。基于持续高位的煤价,我们预计公司2011年EPS为0.05元。假设2012年煤价继续上涨,公司传统火电业务不贡献利润,预计核电资产并表后摊薄EPS0.25元,给予2012年动态20-25倍PE,对应目标价格区间5-6.25元。维持买入评级。

事件:2011年1-9月,碧水源累计实现营业收入3.68亿元,同比增长66.17%,实现归属母公司股东净利润0.81亿元,同比增长28.62%,综合毛利率37.39%,同比降低10.67个百分点,基本EPS为0.25元,同比减少47.92%。其中,3季度单季公司实现营业收入1.68亿元,同比增长237.35%,实现归属母公司股东净利润0.2亿元,同比增长35.75%,基本EPS为0.06元,同比减少40%。 总体评价:公司3季度实现收入大幅增长主要是得益于合并久安公司,但是因为该公司从事市政业务,拖累公司当季毛利率同比下滑29个百分点到26.21%。加之各项费用率的提升,公司的归属母公司增长在30%左右。考虑到公司项目建设结算在4季度比较集中,其预计全年实现净利润同比增长50-100%的目标仍有可能实现。不过需要提醒注意的是,由于各地财政银根紧张,对其项目结算进度及现金流将会产生一定的风险。暂时仍维持2011-2012年EPS1.1元、1.6元,目标价格区间44-48元,增持评级。

事件:2011年1-9月,公司累计实现营业收入2.45亿元,同比增长19.9%,实现归属母公司股东净利润0.19亿元,同比减少9.01%,综合毛利率31.23%,同比上升3.19个百分点,基本EPS为0.07元,同比减少53.33%。 2011年三季度,公司实现营业收入0.96亿元,同比减少5.18%,实现归属母公司股东净利润0.07亿元,同比减少48.26%,基本EPS为0.02元,同比减少77.78%。 总体评价:公司2011年公司3季度单季度盈利远低于预期,我们理解主要有两方面原因:一则地方政府财税紧缩导致很多项目进度低于预期,所以导致公司确认收入存在一定滞后;二则因为年内各项成本上升,包括人力、动力等价格上升,且因为部分项目处于生产前期,所以人工等期间费用增长较快。公司前3季度期间费用率上升6%,其中,销售费用率上升3.09%。 不过值得关注的是,1-9月公司订单总量达到4.19亿元,而其9月末的应收账款达到1.74亿元,存货为2.25亿元,分别较2010年底增长37%和39%,从订单和在建项目来看,水利投资增长对公司的业绩增长推动还是较大的。随着4季度政府项目陆续进入结算周期,公司年内实现5.8亿元的订单量还是较有希望的。考虑到一部分政府项目资金结算的问题,略下调公司2011-2012年业绩10%到0.17、0.33元,给予2012年35倍的动态PE,对应目标价11.55元,维持公司“增持”评级。

事件:国电清新今日公告,确定公司中标神华店塔电厂新建2台66万千瓦燃煤机组脱硫BOT项目,运营期总发电量为560亿度,采用的技术方案为湿法旋汇耦合脱硫技术。该项目投资约1.246亿元,计划于2011年11月开工,2013年3月、2013年6月投运。 总体评价:继9月初中标大唐重庆石柱电厂湿法一体化项目之后,公司再获神华集团大单,不仅说明公司在多技术领域的实力(旋汇耦合技术是公司传统技术优势),更说明公司的新市场开拓能力,有助于消除投资者对于公司客户依赖风险的疑虑。根据项目收入确认时间,我们维持2011年摊薄后EPS0.44元,2012年1.05元的盈利预测。考虑到公司脱硫项目运营、及工程业务的持续高成长性,维持公司买入评级、及目标价30元不变。

事件: 国电清新今日公告,确定公司中标重庆石柱电厂新建2台35万千瓦超临界机组脱硫(有机催化剂集成净化BOT承包模式)。该项目投资约2.5亿元,计划于2011年底开工,2012年12月、2013年1月投运。此前,公司采用该技术中标的265平米烧结机烟气脱硫系统建造工程,已于2011年8月开工,预计将于2012年3月投产。 总体评价: 本次公告标志着公司在除传统湿法石灰石-石膏脱硫、干法烟气集成净化技术之外,新技术领域的探索和尝试。此次,该技术陆续获得钢铁、电厂示范项目,不仅对公司的短期业绩有贡献,更有利于其在未来烟气净化领域的业务开拓。考虑到新项目的建设进度,预计公司2011-2012年EPS分别为0.88元(不变)、2.10元(略上调),根据其业绩成长性,给予2012年30倍PE,目标价60元,维持买入评级。

公司2011年上半年实现营业总收入83.36亿元,同比增长5%,归属公司股东净利润26.86亿元,同比增长35%;综合毛利率为52.52%,同比增加1.28个百分点,基本每股收益0.16元,同比增长35.55%。2011年上半年不分配。公司拟以现金76亿元收购地下电站第一批资产。 总体评价:公司上半年收入同比增长,主要得益于其销售电量的增加。上半年合计实现发电390.84亿度,同比增长6.46%,其中,三峡电站完成发电319.16亿度,同比增长7.26%。从单季度数据来看,1季度收入同比增长20%,2季度则同比下降3%。显示进入2季度之后来水情况要比往年要差,这点从公司的毛利率变化中也能得到验证。公司1季度综合毛利率为44.43%,同比增长6%,而2季度毛利率为58.38%,同比下降0.5%。为了弥补来水偏枯、及对外投资(如湖北能源)的盈利下降,公司当期出售建设银行H股、中国西电,获得投资收益2.69元。 同时,公司宣布拟以76.35亿元现金收购三峡地下电站第一批资产,其主要包括3台机组和部分公共设施。剩余3台机组及设施将在2012年建成后实施收购。从收购价格来看,较账面值增值85%,而长电目前的PB为1.56倍,有所溢价。根据设计规划,地下6台机组全部投产后可增加发电量35.11亿度,年利用小时835小时。按照全部120亿元的预估收购价格,每年增加EPS不到0.58分,对公司短期业绩增厚较小,更多是基于资产完整性考虑实施该收购,对二级市场股东利好相对较小。考虑到今年来水情况可能低于预期,我们下调公司2011年EPS预测至0.45元,给予2011年20倍的动态PE,对应目标价9元,维持“买入”评级。

事件:公司2011年上半年实现营业总收入237.02亿元,同比增长24.87%,归属母公司净利润11.40亿元,同比增长9.41%。上半年综合毛利率为16%,同比上升约2个百分点,基本每股收益0.07元。2011年上半年不分配。 总体评价:公司上半年收入同比增长25%,主要是受收入占比最大的发电业务带动。公司上半年实现发电收入206亿元,同比增长21%,这一方面得益于其机组利用小时增加所带来的发电量上升,上半年其合计实现发电694亿度,同比增长18%,另一方面得益于今年上半年电价的上调。上半年公司毛利率同比增长2个百分点到16%,主要是因为在发电业务中水电占比的提升、以及公司对燃煤采购管理成本的控制。 从分业务来看,公司依旧是坚持多元化发展,期内对风电、水电的开发力度加大,同时积极推进其内蒙煤电联营项目;同时,其在煤化工、多晶硅、及铁路投资等各个领域都有涉及。随着水电等业务占比扩大,公司盈利受煤价冲击明显要小于其他火电业务占比较大的企业(如华能),当期非传统火电业务对公司利润贡献占比超过40%。 基于目前国内较高的煤价,预计短期内火电企业经营仍将较为困难,而公司所投资的煤炭等非传统火电业务将在2012年之后真正对利润产生较大影响。下调公司2011年EPS至0.15元,考虑到目前的火电企业估值水平,给予2011年20倍动态PE,对应目标价为3.00元,维持“增持”评级。

事件:公司2011年上半年实现营业总收入12.05亿元,同比增长18%,归属上市公司股东净利润1.6亿元,同比增长29.14%综合毛利率为46.54%,同比上升4.87个百分点。每股收益0.07元。2011年上半年暂不分红。 总体评价:公司上半年收入增长主要得益于其收入占比最大的污水处理业务,同比增长31.21%,达到5.72亿元。公司各项业务毛利率略有提升,总体经营平稳。“十二五”期间,公司成长性仍有一定的潜在空间,主要来自国内部分民企退出水务运营市场、及国内即将兴起的垃圾焚烧运营市场。对于首创这类原先在市政水务领域异地扩张较为成功的企业来说,不仅有较强的现金流做支撑,而且其与各地方政府直接的关系也较为紧密,综合城市废物处理(废水+固废)的联合运营模式也有利于地方政府的监管。 假设公司未来两年水务处理产能年均增速为5%,预计EPS将分别为0.24元、0.28元。参考目前市场上同类水务运营企业的估值水平,给予2011年25倍的动态PE,对应目标价6.0元。首次给予“增持”评级。

总体评价: 公司收入保持快速增长的同时,毛利率持续提升,这一方面得益于持续出台的水利投资政策所带来的行业需求爆发,另一方面得益于公司在竞争相对较少的新兴市场的快速开拓。与此同时,公司通过有选择的承接项目,提升其现金回笼速度,也为其未来快速扩张积蓄足够的力量。公司总体发展状况符合我们此前的预期,敦煌项目对公司成长性的影响主要体现在2012年及之后,仍旧维持此前的盈利预测,2011-2012年EPS分别为0.19元、0.37元。考虑到其未来两年的高成长性,维持目标价15元,对应2012年动态PE为41倍,“增持”评级。

总体评价: 公司收入增长主要来自于脱硫工程业务,该业务上半年同比增长443%,毛利率为23.13%,同比提高8.6个百分点。运营业务收入虽然同比增速仅为2.78%,但是因为大部分成本为固定成本,毛利率较去年同期增加4.6个百分点,至52.7%。虽然运营业务所得税率从2011年期实施减半征收,但是因为公司上市所带来的利息收入增加,所以公司的总体净利润率仍较上年同期增加约1个百分点,至23.15%。 展望未来两年,公司拟收购的特许经营项目将为其业绩较快增长提供有力的保障,而新开拓的工程业务市场对其业绩的弹性作用将逐渐显现。预计公司2011-2012年EPS0.88元、1.99元的业绩预测,考虑到公司未来两年高成长相对确定,给予2012年30倍PE,目标价60元,给予买入评级。