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川投能源 电力、煤气及水等公用事业 2020-05-08 8.46 10.78 12.64% 9.03 3.08%
9.87 16.67%
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事项: 2019年,公司实现发电量32.31亿千瓦时,同比减少1.43%;实现销售收入8.38亿元,同比减少2.9%;投资收益本期为30.34亿元,较去年同期35.52元下降了14.58亿元;实现利润总额30.20亿元,同比减少17.01%;实现归母净利润29.47亿元,同比减少17.45%;基本每股收益0.6695元,较去年同期减少0.1415元。 评论: 雅砻江水电投资收益下滑拖累公司业绩。2019年,公司利润总额为30.2亿元,其中来自雅砻江水电的投资收益为28.9亿元,占公司利润总额96%。2019年,雅砻江归母净利为60.1亿元,同比下降17.5%,雅砻江水电盈利下滑的主要原因是市场化减收金额和辅助服务分摊费用增加,平均电价下降。2019年,雅砻江水电发电量747.8亿千瓦时,同比增长0.8%;上网电量744.0亿千瓦时,同比增长0.8%;上网电价0.252元/千瓦时,同比下滑9.1%。电价下滑导致雅砻江水电营业收入减少约12.2亿元,电量增加导致雅砻江水电营业收入增加约1.3亿元。 分红比例大幅提升,股息率极具吸引力。公司制定《未来三年(2020-2022年)股东回报规划》,公司在当年盈利、累计未分配利润为正,且现金流满足公司正常经营和长期发展的前提下,公司每年以现金方式分配的利润原则上不少于当年归母净利的50%。2019年,公司分红预案将分红比例从2017-2018年的37%提升至50.8%,股息率约为3.8%。2019年,公司发行40亿可转债,用于向雅砻江水电增资,将保持公司现金流充裕。我们测算,川投能源分红比例仍有提高约10%的空间。若分红比例维持50%,2020-2022年股息率分别为3.8%、4.1%、4.9%;若分红比例提高至60%,2020-2022年股息率分别为4.5%、4.8%、5.8%。利率下行周期,公司股息率极具吸引力。 收购水电资产,增厚盈利能力。2019年10月31日,本公司第十届十三次董事会决议审议通过《关于全资子公司川投电力收购信达资产管理股份有限公司所持水电资产包的提案报告》:同意川投电力以协议转让方式按照10.4亿元现金收购高凤山(100%,含百花滩60%股权)、槽渔滩(62.35%)、脚基坪(100%)的股权,总装机35万千瓦。我们预计四座水电站将于5月份完成资产交割,贡献年化利润约0.6亿元。 盈利预测、估值及投资评级。我们预计公司2020-2022年实现归母净利润30.7亿、33.5亿和38.8亿元(原预测2020-2021年为31.6亿、32.1亿元),同比增长4.1%、9.2%、15.8%。通过可比公司相对估值分析、DCF估值分析,测算公司股价目标价分别为10.05元、12.26元,我们取两者均值11.16元作为公司每股目标价,高于当前股价26.5%,维持“强推”评级。 风险提示:电价下调;来水减少;需求下降。
川投能源 电力、煤气及水等公用事业 2020-05-01 8.57 8.63 -- 9.03 1.80%
9.87 15.17%
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事件:川投能源发布 2019年年报及 2020年一季报。2019年公司营业收入 8.4亿元,同比下滑 2.9%;归母净利润 29.5亿元,同比下滑 17.4%。 2020Q1公司营业收入 1.7亿元,同比下滑 24.4%;归母净利润 5.3亿元,同比下滑 29.0%。 雅砻江水电短期表现不佳,拖累公司盈利:公司收益核心来源为联营企业的投资收益,主要为雅砻江水电(参股比例 48%)、国电大渡河(参股比例 10%)。2019年雅砻江水电发电量 747亿千瓦时(同比微增 0.8%),净利润 60.1亿元(同比下滑 17.4%);国电大渡河发电量 460亿千瓦时(同比增长 8.1%),净利润 11.4亿元(同比下滑 13.7%)。2019年公司联营企业投资收益 30.0亿元,同比下滑 14.4%;归母净利润 29.5亿元,同比下滑 17.4%。分季度看,公司核心雅砻江水电 2019Q4发电量 168亿千瓦时、同比下滑 5.8%,平均上网电价 0.242元/千瓦时、同比下滑 14.2%; 2020Q1发电量 148亿千瓦时、同比下滑 13.8%,平均上网电价 0.250元/千瓦时,同比下滑 3.0%。雅砻江水电站连续两个季度电量电价表现不佳,拖累公司盈利。2019Q4、2020Q1公司归母净利润分别为 3.2、5.3亿元,同比分别下滑 60.4%、29.0%。 分红比例提升:2019年公司拟每股派息 0.34元,分红比例 50.8%。2019年公司分红比例为近年来最高值,亦同比提升 13.8个百分点,按照当前股价测算静态股息率约 4.0%。在雅砻江中游电站仍存资本开支压力的情况下,当前分红比例难能可贵。 盈利预测与投资评级:根据 2019年业绩情况,考虑到雅砻江来水和电价的不确定性,下调公司 2020、2021年的预测归母净利润至 30.4、31.1亿元(调整前分别为 35.7、36.1亿元),新增 2022年的预测归母净利润33.2亿元。预计公司 2020-2022年的 EPS 分别为 0.69、0.71、0.75元,当前股价对应 PE 分别为 12、 12、11倍。参考可比公司估值情况,维持目标价 8.93元,隐含 2020年 13倍 PE,维持“增持”评级。 风险提示:来水低于预期,电力需求不及预期,机组投产进度慢于预期,上网电价超预期下行,融资成本上涨的风险等。
川投能源 电力、煤气及水等公用事业 2020-04-28 8.29 10.20 6.58% 9.06 5.59%
9.87 19.06%
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本报告导读:受来水与疫情影响,Q1雅砻江水电量减价平,利润显著下滑,公司投资收益大幅减少;由于水电具有优先上网权,预计全年电量将保持稳定。 投资要点: 投资建议:综合考虑电量、电价变化,下调2020-2021年,新增2022年EPS预测至0.66/0.69/0.75元(调整前2020/2021年eps预测分别为0.74、0.82元),给予公司2020年行业平均16倍PE,下调目标价至10.56元,维持“增持”。 事件:公司发布2019年报及2020年一季报,2019年营收8.38亿元,同比下降2.9%,归母净利29.47亿元,同比下降17.4%;2020Q1营收1.67亿元,同比下降24.4%,归母净利5.25亿,同比下降29.0%。 业绩符合预期。 2019年业绩下滑主要由于雅砻江水电投资收益下降。2019年归母净利29.47亿元,同比下降17.4%,影响因素包括:1)雅砻江水电投资收益同比减少6.1亿元:公司参股48%的雅砻江水电2019年净利润60.13亿元,同比大幅下滑17.4%,主要由于2019年雅砻江电价因计提让利而显著下降(含税电价同比下降9%);2)国电大渡河投资收益同比增加1.1亿元:大渡河自2018年11月改为权益法核算,因此2019年投资收益同比增加;3)其他同比减少1.5亿。2020Q1雅砻江量减价平,利润显著下滑。电量端,Q1雅砻江来水同比偏枯,且受疫情影响,外送电落地端需求较差,Q1雅砻江水电电量同比下降13.9%;电价端,税后电价同比基本持平。量减价平,预计雅砻江水电Q1利润同比下降3-4亿,对应川投能源的投资收益同比减少1.5-2亿。受投资收益减少影响,Q1公司业绩同比大幅下滑29.0%。l全年业绩预计保持稳定。由于水电具有优先上网权,预计雅砻江水电Q1少发电量可在后续季度予以弥补,2020年业绩有望保持稳定。 风险因素:用电需求不达预期,来水不达预期
川投能源 电力、煤气及水等公用事业 2020-02-21 9.08 10.78 12.64% 9.34 2.86%
9.40 3.52%
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公司是纯水电运营公司。公司权益装机931万千瓦,其中水电权益装机898万千瓦,位列水电上市公司第三位。公司的核心资产是雅砻江水电48%股权,97%的净利润来自于雅砻江水电的投资收益。2019年,雅砻江水电利用小时高达5077小时,分别高于长江电力、华能水电、全国均值456、350、1351小时。雅砻江水电强大的盈利能力使得公司ROE维持在较高水平,2015-2018年公司加权ROE分别为23.3%、18.2%、15.2%、15.1%。雅砻江中游的两河口、杨房沟水电站预计于2021-2023年相继投产,届时公司水电权益装机将达1114万千瓦,较当前增长24%,盈利能力和现金都将有大幅提升。 雅砻江电量消纳无忧。2018年,雅砻江水电上网电量738亿千瓦时。其中送江苏消纳50%,四川本地消纳40.2%,送重庆消纳9.8%。江苏省要求积极有序扩大区外来电,压减公用燃煤机组发电量,雁淮直流、锡泰直流配套电源建设滞后,田湾核电5、6号机组投产后也无、法弥补用电缺口。因此,江苏对锦官电源组外来电依赖性较大。四川、重庆经济快速发展,电量需求旺盛。 2020年电价将企稳回升。当前锦官电源组送江苏的落地电价为0.365元/千瓦时,分别较2020年江苏煤电基准价(含环保电价)、煤电平均上网电价、煤电市场化电价低2.6分/千瓦时、0.5分/千瓦时、-0.2分/千瓦时,几无下降空降。二滩、锦官电源组、桐子林留川电量电价折价幅度远高于四川省水电平均折让幅度4分/千瓦时。我们预计2020年,留川电量折价与四川省平均折价水平保持一致,送江苏、重庆电量上网电价为批复上网电价,雅砻江水电综合上网电价为0.259元/千瓦时,较2019年上升0.8分/千瓦时。 两河口和杨房沟正常经营期料可贡献24.1亿元净利润。我们预计两河口水电电量主要在四川本地消纳,杨房沟水电电量主要经雅中-江西直流特高压外送江西、湖南消纳。对比滇西北-广东直流、锦苏直流,我们测算雅中-江西直流的配套送出价格、输电价格分别为1.47、8.88分/千瓦时,倒推法得到杨房沟上网电价为0.3287元/千瓦时;两河口水电上网电价取四川省煤电基准价为0.4012元/千瓦时。据此计算,两河口、杨房沟项目资本金内部收益率分别为6.0%、6.7%,高于国有企业、电力生产企业净资产收益率均值。此时,两河口、杨房沟水电站在正常经营期分别为雅砻江贡献18.4、5.7亿元净利润。 现金流充裕打开分红比例空间。2016-2018年,公司分红比例维持在37%左右,远低于长江电力的和华能水电。2019年,公司发行40亿可转债,用于向雅砻江水电增资,将保持公司现金流充裕。我们测算,2019-2023年川投能源分红比例有提高约21%的空间。 盈利预测、估值及投资评级。我们预计公司2019-2021年实现归母净利润29.3亿、31.6亿和32.1亿元,同比增长-17.9%、7.9%、1.4%。通过可比公司相对估值分析、DCF估值分析,测算公司股价目标价分别为10.05元、12.26元,我们取两者均值11.16元作为公司每股目标价,高于当前股价23.5%,首次覆盖,给予“强推”评级。 风险提示:电价下调;来水减少;需求下降;所得税优惠政策不及预期。
川投能源 电力、煤气及水等公用事业 2020-01-01 9.80 12.68 32.50% 9.95 1.53%
9.95 1.53%
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事件: 公司全资子公司川投电力拟出资人民币10.5亿元收购中广核洪雅高凤山水电100%股权、四川槽渔滩水电62.35%股权、四川天全脚基坪水电100%股权,并承接四川天全脚基坪水电原股东对四川天全脚基坪水电的借款本息合计1.78亿元。上述合计金额12.23亿元。 评论: 投资建议:不考虑本次收购资产对于公司业绩的影响,维持2019-2021年EPS预测为0.74、0.74、0.82元,考虑到雅砻江中游在建,投产后业绩有望显著增厚,给予公司2019年略高于行业平均的18倍PE,维持目标价13.13元,维持“增持”。 收购资产PB较低,公司控股装机容量增加45%。经我们计算,本次收购的PB值约为1.2倍,远低于当前水电公司平均PB(2倍以上),同时经过本次收购,公司控股装机容量将从77万千瓦扩大至122万千瓦,增加45%。 对公司2020年业绩影响有限,但收购资产未来盈利有较大改善空间。收购资产当前盈利情况一般(从PE来看接近30倍),预计2019-2020年对应净利润约0.3-0.5亿左右,但考虑到收购资金成本,预计2020年公司业绩改善程度有限(预计公司2020年归母净利润32-34亿)。但收购资产未来盈利能力改善空间较大:1)本次收购资产均位于四川青衣江流域,考虑到青衣江一级支流天全河的龙头水库锅浪跷水电站(年调节)即将建成投产(预计2020年投产),此次收购涉及的四座电站发电量2020年之后有望显著提升;2)公司可对四座电站进行统筹规划和管理,效率有望显著提升:初步预计2020年之后收购资产将对公司业绩贡献0.5-1亿净利润增量; 可转债顺利发行,公司分红有望提升。公司于11月发行40亿可转债,募集资金将全部向雅砻江水电增资,具体用于杨房沟水电站项目建设。公司过去对于雅砻江的资本支出主要依赖于雅砻江的分红,因此分红能力受到一定限制;在转债发行之后,公司未来几年对于雅砻江资本支出可由可转债承担,预计未来公司分红有望提升。 风险因素:来水不及预期、项目收购推进不及预期
川投能源 电力、煤气及水等公用事业 2019-11-04 9.61 11.11 16.09% 10.17 5.83%
10.17 5.83%
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雅砻江水电利润下滑拖累公司业绩,长远增长空间可期 近年来,公司持股48%的雅砻江水电贡献的投资收益占公司利润总额的90%以上。今年前三季度,雅砻江水电实现发电量579.72亿千瓦时,营收129.12亿元,净利润53.85亿元,同比变化分别为+2.94%、-2.8%和-8.7%。从三季度单季数据来看,雅砻江水电实现发电量269.13亿千瓦,营收58.8亿元,净利润30.77亿元,同比变化分别为+1.9%、-3.53%和-8.67%。我们拆分测算雅砻江水电19Q3单季度不含税电价约为0.2196元/千瓦时,同比下降约1.2分钱或5.32%,电价受市场化电量结算周期影响有所下降或是雅砻江水电利润下降的最主要因素。此外公司参股10%的国电大渡河改为权益法核算,本期确认投资收益0.84亿元(去年同期无),在一定程度上对冲了雅砻江水电投资收益下滑2.46亿元的不利影响。公司前三季度实现投资收益26.75亿元,同比下滑1.65亿元,是公司业绩下滑的最主要因素。 长期而言,雅砻江水电拥有雅砻江流域的整体开发权,全流域可开发规模近3000万千瓦,增长空间广阔。目前位于雅砻江中游的两河口及杨房沟水电站(合计装机450万千瓦)正在建设中,预计于2021-2023年逐步投产。公司发行可转债申请获批复,募集总额40亿元资金,为后续投建雅砻江中游机组拓展了融资渠道。随着中游电站的陆续投产,雅砻江水电有望进一步增厚公司盈利水平。 田湾河公司量价均降,影响公司营收 由于上半年来水偏枯以及“一站一策”生态流量政策影响,导致田湾河公司1-9月实现发电量23.84亿千瓦时,同比下降3.29%。 受市场化售电正常波动影响,其平均不含税上网电价为0.201元/千瓦时,同比下降3.83%。田湾河公司量价均降,在一定程度上影响了公司的营业收入。 短期业绩微降无碍公司长期价值,维持“增持”评级 考虑雅砻江水电运营稳定,可以为公司贡献稳健的投资收益,同时未来内生增长确定性较高,我们预测公司2019年-2021年EPS分别为0.77、0.78、0.84元,目前公司动态市盈率为12.6倍,估值合理,维持增持评级。
川投能源 电力、煤气及水等公用事业 2019-11-04 9.61 -- -- 10.17 5.83%
10.17 5.83%
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事件:公司披露三季报,公司前三季度收入5.78亿元,同比下降3.8%;归母净利润26.3亿元,同比下降5.08%。 天河湾上半年来水偏枯,前三季度公司收入同比下降3.8%至5.8亿元。1)水电板块收入同比下降6.7%至4.8亿元,板块净利润同比增长6.0%至1.3亿元。由于田湾河梯级电站上半年来水偏枯,公司前三季度水电发电量23.84亿千瓦时,同比减少3.3%。第三季度情况好转,单季度水电发电量14.31亿千瓦时,同比增长14.9%。由于嘉阳电力2018年12月进入清算程序,今年同比扭亏,因此整体电力板块净利润同比增长6.0%至1.31亿元。2)铁路自动化板块收入第三季度快速增长,净利润同比增长32.0%至1,724.5万元:公司铁路自动化板块由交大光芒运营。交大光芒前三季度收入同比增长20.6%至9,660.1万元,净利润同比增长32.0%至1,724.5万元;第三季度收入同比增长56.4%至4,593.8万元,净利润同比增长126.8%至499.3万元。 前三季度雅砻江水电业绩下滑8.7%,公司投资收益同比下滑5.8%至26.8亿元。1)雅砻江水电前三季度净利润下降8.7%,含税电价下滑7.5%:雅砻江水电前三季度发电量同比增长2.9%至579.7亿千瓦时,上网电量同比增长2.9%至576.8亿千瓦时,含税上网电价同比下降7.5%至0.254元/千瓦时。雅砻江水电前三季度收入同比下降4.9%至146.5亿元,净利润同比下滑8.7%至53.8亿元,贡献权益法投资收益25.8亿元。2)国电大渡河去年同期没有贡献投资收益,今年前三季度贡献8,413万元:国电大渡河前三季度发电量同比增长7.0%至333.5亿千瓦时,收入同比增长3.7%至66.8亿元,净利润同比下滑22.3%至8.4亿元。国电大渡河2018年11月前按成本计量的可供出售金融资产,分红时才确认投资收益,而去年前三季度国电大渡河没有分红,因此并未确认投资收益。而此后按权益法长期股权投资计量,今年前三季度贡献权益法投资收益8,413万元。 雅砻江水电目前在建项目主要为两河口(300万千瓦)、杨房沟(150万千瓦),预计2021年首台机组投产,中期成长性良好。公司持股48%的雅砻江水电是雅砻江流域唯一水电开发主体,该流域可开发装机容量约3000万千瓦。可开发装机容量包括上游10座电站,中游7座电站(两河口、牙根一级、牙根二级、杨房沟、卡拉、楞古、孟底沟),下游5座电站(锦屏一级、锦屏二级、官地、桐子林、二滩水电站),截至2018年末,下游电站已开发完毕(上游及中游目前无投产电站),雅砻江水电总装机容量1,470万千瓦。目前在建的机组两河口、杨房沟合计装机容量450万千瓦,预计2021年首台机组投产。 公司发行可转债已获证监会批复,募得资金全部用于雅砻江的杨家沟水电站建设。公司本次预计募集资金40亿元,在扣除发行费用后,全部用于向雅砻江水电增资(另一股东国投电力承诺按照持股比例同步增资),具体用于雅砻江水电的杨房沟水电站项目建设。本次发行的可转换公司债券全部向公司原股东实行优先配售,债券包含赎回和回售条款。可转债初始转股价格不低于募集说明书公告日前二十个交易日公司股票交易均价和前一个交易日公司股票交易均价。在可转债存续期内,当公司股票在任意二十个连续交易日中至少十个交易日的收盘价低于当期转股价格85%时,公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会表决。 低估值水电标的,维持推荐评级。预计公司2019~2021年EPS维持在0.77元,对应市盈率12.6倍。公司当前市净率为1.64倍。2018年分红对应当前股价股息率为2.8%。公司40亿可转债获证监会审核通过,雅砻江水电开发顺利推进。 风险提示:来水情况或低于预期;水电项目上网电价或超预期下降。
川投能源 电力、煤气及水等公用事业 2019-11-04 9.61 -- -- 10.17 5.83%
10.17 5.83%
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雅砻江投资收益同比减少,国电大渡河改权益法核算收窄净利润降幅。前三季度因来水偏枯以及执行生态流量“一站一策”政策,公司控股水电发电量同比减少3.29%。市场化售电收入差异导致控股水电平均上网电价同比减少3.84%,量价齐降导致营业收入同比降低3.77%。公司前三季度归母净利润同比下降5.08%的主要减利原因是,本期来自参股48%的雅砻江公司的投资收益同比减少2.46亿元。雅砻江水电前三季度发电量同比增长2.94%,上网电价同比减少7.53%。经测算,三季度单季雅砻江税后电价同比下降约5%。 电价降低导致雅砻江前三季度实现净利润53.8亿元,同比减少8.7%。主要增利原因是公司参股10%的国电大渡河公司改权益法核算,本期确认投资收益8413.06万元,去年同期无该项投资收益。 公开发行可转债获证监会批复,拟募资40亿元用于雅砻江杨房沟水电站建设。公司拟向社会公开发行面值总额40亿元可转债,期限6年。公司参股的雅砻江中游的杨房沟、两河口水电站(合计450万千瓦)预计2021-2023年投产。雅砻江中游直流特高压送出工程采用±800千伏直流,落地江西,已获国家发改委核准开工建设。江西省发用电缺口持续扩大,有利保障未来雅中机组水电消纳。 与浙能资本签订合作框架协议,合作发展新能源。9月公司与浙能资本签订合作框架协议,公司愿积极参与浙能资本发起的绿色新能源产业、能源科技等其他主题的股权投资基金。 待条件成熟后,双方愿意探讨公司参股浙能资本下属的浙能股权投资基金管理公司事宜。 双方将持续向对方进行项目推介,通过投资等方式,围绕新能源领域开展项目投资合作。 集团水电资产注入在即。川投集团明确公司作为川投集团下属清洁能源平台,为解决同业竞争问题,已将8家同业竞争企业股权以托管的方式交由公司经营管理。集团目前已经启动其中两家盈利公司(四川省紫坪铺开发、嘉陵江亭子口水利水电)的注入程序,紫坪铺开发和亭子口水电2018年分别实现净利润0.44亿元、2.74亿元。 盈利预测与评级:考虑雅砻江电价下降,我们下调公司2019-2021年归母净利润预测分别为32.86、33.74和34.14亿元(调整前分别为36.88、37.25、37.61亿元),当前股价对应PE13、13和12倍。雅砻江业绩稳定且中长期具备成长潜力,中游电站首台机组投产时间临近,维持“买入”评级。
川投能源 电力、煤气及水等公用事业 2019-10-30 9.70 12.68 32.50% 10.17 4.85%
10.17 4.85%
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雅砻江量增价减,投资收益下滑,公司 Q3业绩有所下滑;可转债发行方案获证监会通过,雅砻江中游电站投产有望增厚公司业绩。投资要点: 投资建议:维持 2019-2021年 EPS 预测为 0.74、0.74、0.82元,考虑到雅砻江中游在建,投产后业绩有望显著增厚,给予 19年略高于行业平均的 18倍 PE,维持目标价 13.13元,维持“增持”。 事件:公司发布三季报,2019Q3营收 2.59亿元,同比下降 1.1%,归母净利 14.77亿元,同比下降 8.2%。业绩符合预期。 2019Q3归母净利同比下滑主要由于雅砻江投资收益同比减少 1.4亿元。1)雅砻江量增价减,投资收益同比减少 1.4亿,同比下降 8.7%: 2019Q3雅砻江电量 267.9亿千瓦时,同比增长 1.9%(虽然来水偏枯,但弃水量减少),含税电价同比下降 7.7%(税后电价同比下降 5%),主要由于锦屏官地因 2019年电价压力较大,在 Q3计提了让利,锦官税后电价同比下降 6.1%; 2)大渡河贡献 0.08亿投资收益:大渡河自 2018年 11月起改为权益法核算,2019Q3贡献投资收益 0.08亿元,去年同期为 0。 可转债发行方案获证监会通过,雅砻江中游电站(两河口、杨房沟)即将投产。公司拟发行不超过 40亿可转债用于增资雅砻江水电,具体用于中游杨房沟水电站的建设,该方案已于 9月 17日获得证监会核准批复。雅砻江中游的两河口(300万千瓦)和杨房沟电站(150万千瓦)正在建设中,将于 2011-2023年间投产,其配套的送出工程雅中特高压也正在建设中,电站投产后有望进一步增厚公司业绩。 风险提示:用电需求不达预期,来水不达预期
川投能源 电力、煤气及水等公用事业 2019-10-30 9.70 10.62 10.97% 10.17 4.85%
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事件: 根据公司三季报, 前三季度实现营业收入 5.78亿元,同比下降 3.77%;归母净利润 26.3亿元,同比减少 5.08%,基本每股收益为0.6元/股。 单就三季度而言,公司实现营收 2.59亿元,实现归母净利润 14.8亿元, 略低于去年同期,业绩符合预期。 三季度来水较好,发电量同比大增 14.9%,电价略降: 根据公告, 2019年 1-9月,公司控股电厂累计发电 23.84亿千瓦时,同比减少 3.3%; 单就三季度而言,控股机组发电量 14.31亿千瓦时,同比大增 14.9%。 发电量增长的主因是控股机组所在流域的来水好于往年。上网电价方面,前三季度控股机组的平均上网电价为 0.201元/千瓦时,同比减少3.83%, 主要系市场化售电收入差异带来的正常波动。 国电大渡河改为权益法核算, 雅砻江公司的投资收益下降拖累业绩: 根据公告,前三季度公司的投资收益( 26.7亿元)与利润总额( 26.9亿元)基本持平, 主营业务对业绩影响较小, 利润主要来自国电大渡河和雅砻江水电等项目的投资收益。公司持有国电大渡河 10%的股份,自 2018年 11月起,公司将国电大渡河公司改为权益法核算,本期确认投资收益 8413万元,去年同期无这部分投资收益。 公司参股 48%的雅砻江水电净利润同比下降, 来自雅砻江公司的投资收益同比减少2.46亿元,对公司业绩带来一定拖累。 雅砻江中游开发进行时,消纳区域供需格局保证消纳: 雅砻江水电中游电站建设正稳步推进,十四五期间有望迎来密集投产期。 雅砻中游规划总装机超 1000万千瓦,共建设七座电站,其中两河口水电站拟供给四川电网,并和锦屏一级、二滩联合运作实现两河口及下游梯形完全调节;四座水电站所发电量将直接通过雅中直流输送至华中地区。 目前,雅中直流已顺利核准通过,中游水电站建成后,电量消纳有保障,助推企业做大做强主业,同时有助于缓解华中地区缺电问题,提高特高压利用效率电量。各消纳区域中,江苏省用电需求旺盛,用电缺口持续扩大;四川省外送通道加紧建设,弃水问题有望缓解;华中地区经济增长加之能源禀赋不足,外来电需求快速增长。总体来看,雅砻江中下游水电站电量主要消纳区域电力供需格局好,雅砻江水电业绩有望持续增长。 拟发行 40亿可转债,集团资产注入值得期待: 公司拟发行可转债 40亿元专项用于杨房沟水电站建设,目前已获得证监会批准。同时,川投集团拟在时机成熟时,将旗下清洁能源资产注入公司,集团旗下 8家电力公司股权目前以托管形式交由公司管理, 紫坪铺开发、嘉陵江亭子口水电相关股权注入前期工作正在稳步推进,拟于可转债发行后 华文楷体的 3个月内,正式启动相关收购流程。收购完成后,公司控股装机数量翻番, 盈利能力或将进一步提升。 此外,公司现金流极好,股息率较高, 未来有望继续加大现金分红比例。 投资建议: 增持-A 投资评级, 6个月目标价 11.0元。我们预计公司2019-2021年的收入增速分别为-3%、 2%、 2%,净利润分别为 33.0亿元、 34.4亿元、 35.1亿元, 看好雅砻江中游机组投产对公司盈利的改善。 风险提示: 用电需求不及预期;来水不及预期;水电项目推进进度不及预期。
川投能源 电力、煤气及水等公用事业 2019-08-22 9.60 11.11 16.09% 10.07 4.90%
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田湾河价增不抵量减,公司营收微降 2019年公司营收同比微降,主要系公司控股电站田湾河公司售电收入同比减少所致。上半年田湾河电站来水较去年同期明显减少,叠加执行生态流量相关政策,公司实现发电量9.53亿千瓦时,同比下滑21.89%。尽管公司1-5月份电量暂按优先发电合同预结算(后续可能受清算结果影响有所调整),平均不含税上网电价暂为0.279元/千瓦时,同比提升4.5分钱,但电价增长难以抵消电量下滑的影响,公司上半年营收同比微降5.65%。 雅砻江贡献稳健投资收益,可转债获批拓展融资渠道 近年来,公司持股48%的雅砻江水电贡献的投资收益占公司利润总额的90%以上。19年上半年雅砻江水电实现发电量310.59亿千瓦时,同比微增3.86%;平均含税上网电价为0.260元/千瓦时,同比下滑7.41%;我们测算的不含税电价为0.2276元/千瓦时,同比下滑5.8%。我们判断含税电价同比降幅较大主要系受增值税税率调降及市场化电价结算周期影响所致。上半年雅砻江水电为公司贡献的投资收益为11.07亿元,同比下滑8.74%;受此影响,公司归母净利润同比微降。整体而言,雅砻江水电经营情况较为稳定,有望持续为公司贡献稳健投资收益。 雅砻江水电拥有雅砻江流域的整体开发权,全流域可开发规模近3000万千瓦。目前位于雅砻江中游的两河口及杨房沟水电站(合计装机450万千瓦)正在建设中,预计于2021-2023年逐步投产。公司此前拟发行可转债,募集不超过40亿元资金增资雅砻江水电,用于杨房沟水电站项目的建设。目前此申请已获得证监会通过,公司融资渠道得到进一步拓展。此外中游电站外送通道雅中直流(输电容量800万千瓦)确定落地江西,当前江西省电力供需形式偏紧,为中游电站投产后的能源消纳提供了保障。随着中游电站的陆续投产,雅砻江水电有望进一步增厚公司盈利水平。 控股银江水电站开工建设,长期看好公司价值,维持“增持”评级 报告期内公司控股的银江水电站正式开工建设,该电站位于金沙江中下游干流,装机容量39万千瓦,建设总工期72个月。该项目的持续推进,有利于进一步壮大和夯实公司的清洁能源主业。 考虑雅砻江水电运营稳定,可以为公司贡献稳健的投资收益,同时未来内生增长确定性较高,我们预测公司2019年-2021年EPS分别为0.77、0.78、0.84元,目前公司动态市盈率为12倍,估值合理,维持增持评级。
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2019上半年业绩总览:归母净利同比减少0.8%,投资收益微降 公司半年报显示:2019年上半年实现营业收入3.19亿元,同比减少5.65%;归母净利润11.54亿元,同比减少0.8%;基本每股收益0.2621元,同比减少0.79%。 实现投资收益11.89亿元,去年同期12.19亿元。其中,参股48%的雅砻江水电的投资收益同比减少1.05亿元,参股10%的国电大渡河公司改权益法核算,本期确认投资收益0.76亿元(去年同期为0)。 控股企业:发电量同比减少21.89%,平均电价增长19.23% 19年上半年,公司控股水电企业累计发电量9.53亿千瓦时,同比减少21.89%。发电量减少的主要原因:一是田湾河梯级电站来水较去年同期明显减少,二是执行生态流量“一站一策”政策,田湾河公司上半年累计下泄生态水量约14000万立方米,发电用水减少。 19年上半年,控股水电企业平均上网电价0.279元/千瓦时,同比增长19.23%。增长的主要原因:四川省电力公司将田湾河公司1-5月份的上网电量暂按优先发电合同电量及电价进行预结算。最终实际上半年综合平均电价将以年末省电力公司按电量结构明细进行的清算结果为准。 联营企业:雅砻江水电贡献投资收益同比减少1.05亿元,国电大渡河公司改为权益法核算贡献投资收益0.76亿元19年上半年,参股48%的雅砻江水电发电量310.59亿千瓦时,同比增长3.86%;平均上网电价0.260元/兆瓦时,同比下降7.41%。参股10%的国电大渡河公司累计发电176.05亿千瓦时,同比增长4.58%。雅砻江水电和国电大渡河发电量均实现增长,较好地对冲了市场化售电形成的经营压力。 公司自2018年11月起对国电大渡河公司的财务及经营决策拥有了实质的参与权和影响力,自该月开始将国电大渡河公司作为联营企业在长期股权投资进行列报,并改变为权益法对其进行后续核算。本期根据权益法计入投资收益0.76亿元。 新光硅业公司于2014年底经乐山中院裁定破产。公司对其长期投资已于2013年全额计提减值准备。除长期股权投资外,公司截至本期末尚有对新光硅业公司的委托贷款16,106.93万元,已计提减值准备16,106.93万元,净值为0元。新光硅业公司破产不会对公司财务报表造成进一步重大影响。 盈利预测:我们预计公司19-21年归母净利润为33.79/34.04/34.28亿元;当前股价对应19-21年PE为12.7/12.6/12.5倍。维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济波动,来水减少,电价下调,投资收益不及预期。
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事件: 公司披露 2019年半年报,上半年公司收入同比下滑 5.7%至 3.2亿元,归母净利润同比下滑 0.8%至 11.5亿元,扣非归母净利润同比下滑 1.4%至 11.5亿元。对此点评如下: 天河湾来水偏枯,上半年公司收入同比下滑 5.7%至 3.2亿元。 1)水电板块收入同比下降 6.6%至 2.62亿元,板块净利润同比增长 15.6%至 6323万元。 由于田湾河梯级电站来水偏枯,公司上半年水电发电量 9.53亿千瓦时,同比减少 21.9%,上网电量 9.38亿千瓦时,同比减少 21.7%。由于四川省电力公司将田湾河公司 1-5月份的上网电量暂按优先发电合同电量及电价进行预结算,水电企业平均上网电价 0.279元/千瓦时,同比增长19.2%。公司上半年水电收入 2.62亿元,同比下降 6.6%。公司水电板块上半年毛利率从 54.4%下降到 52.7%。由于嘉阳电力 2018年 12月进入清算程序,今年同比扭亏,因此整体电力板块净利润同比增长 15.6%至 6323万元。 2)铁路自动化板块收入基本持平,净利润同比增长 12.8%至 1225万元: 公司铁路自动化板块由交大光芒运营。交大光芒上半年收入同比下降 0.2%至 5067万元,净利润同比增长 12.8%至 1225万元。 雅砻江水电业绩下滑 8.7%,公司投资收益同比下滑 2.5%至 11.9亿元。 1)雅砻江水电上半年含税电价下滑 7.4%,净利润下滑 8.7%: 雅砻江水电上半年发电量同比增长 3.9%至 310.59亿千瓦时,上网电量同比增长 3.8%至308.96亿千瓦时,含税上网电价同比下降 7.4%至 0.260元/千瓦时。雅砻江水电上半年收入同比下降 2.2%至 70.3亿元,净利润同比下滑 8.7%至23.1亿元,贡献权益法投资收益 11.1亿元。 2)国电大渡河去年同期没有贡献投资收益,今年上半年贡献 7626万元: 国电大渡河上半年发电量同比增长 4.4%至 175.67亿千瓦时,上半年收入同比增长 3.0%至 44.3亿元,净利润同比下滑 9.3%至 7.6亿元。国电大渡河 2018年 11月前按成本计量的可供出售金融资产,分红时才确认投资收益,而去年上半年国电大渡河没有分红,因此并未确认投资收益。而此后按权益法长期股权投资计量, 今年上半年贡献权益法投资收益 7626万元。 雅砻江水电目前在建项目主要为两河口(300万千瓦)、杨房沟(150万千瓦),预计 2021年首台机组投产,中期成长性良好。 公司持股 48%的雅砻江水电是雅砻江流域唯一水电开发主体,该流域可开发装机容量约3000万千瓦。可开发装机容量包括上游 10座电站,中游 7座电站(两河口、牙根一级、牙根二级、杨房沟、卡拉、楞古、孟底沟),下游 5座电站(锦屏一级、锦屏二级、官地、桐子林、二滩水电站),截至 2018年末,下游电站已开发完毕(上游及中游目前无投产电站),雅砻江水电总装机容量 1,470万千瓦。目前在建的机组两河口、杨房沟合计装机容量 450万千瓦,预计 2021年首台机组投产。 低估值水电标的,维持推荐评级。预计公司 2019~2021年 EPS 维持在 0.71元,对应市盈率 13.8、 13.7、 13.6倍。公司当前市净率为 1.76倍。 2018年分红对应当前股价股息率为 3.1%。公司 40亿可转债获证监会审核通过,雅砻江水电开发顺利推进。 风险提示: 来水情况或低于预期;水电项目上网电价或超预期下降。
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事件: 川投能源发布 2019年半年报。 公司 2019H1营业收入 3.2亿元,同比减少 5.7%;归母净利润 11.5亿元,同比减少 0.8%; EPS 0.26元。 发电量同比下降影响主营业务: 受来水及生态流量“一站一策”政策等因素影响, 公司 2019H1发电量同比减少 21.9%,其中 2019Q2发电量同比减少 40.1%。尽管电价同比有所提升,但公司 2019H1营业收入 3.2亿元( 同比减少 5.7%), 毛利率 52.2%(同比降低 1.9个百分点);其中公司 2019Q2营业收入 0.98亿元(同比减少 18.8%),毛利率 19.8%(同比降低 13.2个百分点)。 二季度盈利边际改善:公司利润主要来源为参股雅砻江水电( 参股 48%)等投资收益, 2019H1雅砻江水电净利润同比下滑 8.7%。 受此影响, 公司2019H1投资净收益 11.9亿元,同比下滑 2.5%;但 2019Q2投资净收益4.9亿元,同比增长 21.0%。 公司 2019Q2归母净利润 4.1亿元,同比增长 24.4%( 2019Q1归母净利润同比下滑 10.9%),二季度业绩边际改善。 新增控股水电资产,远期装机规模有望扩张: 截至 2019H1,公司收购攀枝花华润水电开发有限公司 60%股权已交割完毕,公司控股开发的金沙江银江水电站(装机 39万千瓦)已开工建设。 该项目位于金沙江中下游干流上,工程建设总工期 72个月, 公司远期控股装机规模有望扩张。 可转债申请获批,雅砻江中游值得关注: 公司拟公开发行可转债募集资金总额不超过 40亿元,拟专项用于向雅砻江水电增资。 2019年 7月 26日, 公司公开发行可转债的申请获得证监会发审委审核通过。 目前雅砻江中游在建项目包括两河口水电站( 300万千瓦)和杨房沟水电站( 150万千瓦),预计首台机组于 2021年投产。随着雅砻江中游水电站陆续出力,公司的远期成长值得关注。 盈利预测与投资评级: 根据公司经营数据等情况,小幅上调公司2019-2021年的归母净利润至 34.0、 35.7、 36.1亿元(调整前分别为 33.8、35.5、 35.9亿元)。 预计公司 2019-2021年的 EPS 分别为 0.77、 0.81、0.82元, 当前股价对应 PE 分别为 13、 12、 12倍,维持“增持”评级。 风险提示: 来水低于预期, 电力需求不及预期, 机组投产进度慢于预期,上网电价下调, 融资成本上涨的风险等。
川投能源 电力、煤气及水等公用事业 2019-08-22 9.60 -- -- 10.07 4.90%
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2019H1收入下降5.65%,归母净利润下降0.80% 2019年上半年,公司营收-5.65%至3.19亿元;投资收益下滑3000万元至11.89亿元;归母净利润-0.80%或929万元至11.54亿元;业绩符合预期。 本部毛利下行,但期间费用节省,业绩下行主因在投资收益 19H1,公司本部毛利降1638万元至1.67亿元,主因是田湾河发电量-21.89%,电价+19.23%,两相抵消业绩下行。公司期间费用节省1058万元,主要是上期管理费用中发生1484万元职工安置费用。业绩下行主因在于投资收益下行。 雅砻江电价走低业绩下行,大渡河转为权益法核算增厚业绩 19H1,雅砻江投资收益下滑1.05亿元至11.09亿元;大渡河转为权益法核算,多确认7626万元,公司合计投资收益下滑3000万元。本期雅砻江发电量+3.86%至310.59亿千瓦时;但含税上网电价下降7.47%至0.260元/千瓦时;上年同期收到退税6935万元,本期基本清零;综合影响,雅砻江营收-2.18%至70.32亿元,净利润-8.74%或2.21亿元至23.06亿元。 拟发行可转债过会,期待雅砻江中游机组进一步投建 19H1,公司收到雅砻江分红9.6亿元,向雅砻江投入资本金3.84亿元,故在手现金+5.24亿元至12.53亿元。公司下半年另有18.72亿元股利待收,而应付股利13.21亿元。7月,公司发行40亿元可转债过会,为后续投建雅砻江中游机组奠定资金基础。上半年雅中直流环评获批复,输电通道料无实质障碍。雅砻江中游机组规划装机11865MW,相当于雅砻江在运下游机组的80.7%。杨房沟、两河口首台机组均预计于2021年投产,有望带动公司整体业绩上行。 投资建议:维持增持评级,利率下行利好价值提振 我们维持公司2019-2021年盈利预测为32.70/32.59/32.93亿元,对应动态PE为13.1/13.1/13.0x。看好雅砻江中游投运对公司未来价值的提振。市场利率下行有望降低雅中投建融资成本,并提升雅中乃至川投能源整体的绝对估值水平。长江电力二季度由10%增持至11.12%,或进一步提升公司关注度。维持合理估值区间为10.96-11.14元,维持“增持”评级。 风险提示:来水不及预期,电价不及预期,雅中机组投建不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名