受原料上涨及销售费用大增拖累,业绩略低于预期。公司发布2017年三季报,2017年Q1-3营业收入189.18亿(YoY+8.62%),归母净利润9.08亿(YoY-19.48%),EPS为0.29元,略低于预期。其中Q3单季度营业收入和净利润分别同比下滑5.96%、67.53%,主要因为三季度复合肥价格仍然低迷而原料出现上涨导致的毛利率的缩窄。公司同时公告2017年归母净利润变动范围为7.12-11.19亿元(-30%—10%),一是由于原料单质肥价格上涨而复合肥调价滞后,二是康朴并表后销售费用同比大幅增长所致,整体复合肥销量仍保持平稳。 三季度淡季尿素、磷肥等单质肥价格同比上涨,复合肥涨价滞后导致毛利率缩窄,四季度及明年一季度冬储春耕行情将支撑公司整体销量的稳定增长。根据百川资讯报价,尿素山东市场价、磷酸一铵(55%粉)湖北天舜化工出厂价17年三季度单季同比分别上涨30.3%、7.4%,而复合肥价格同比去年三季度出现下滑,毛利率缩窄导致净利润大幅下滑。随着短期农产品价格企稳回升、原料的涨价压力传导及后续冬储、春耕的需求支撑,预计复合肥价格后续将上涨,同时公司正在积极推广套餐肥等新品种,未来整体销量仍将保持稳定增长。 建立金丰公社,积极探索农资一站式服务模式。金丰公社直击当前行业痛点,整合行业上中下游资源,打造全新的“制造+服务+农业大数据”的种植业经营模式,符合十九大报告中提出的实施乡村振兴战略,加快推进农业农村现代化的主题。金丰公社是由金正大集团、世界银行集团国际金融公司和华夏银行共同投资设立的现代农业服务平台,规划在国内1000个县打造1000家县级金丰公社,为5000万农民提供全方位种植服务,包括土壤修复、全程作物营养等方面解决方案,并包含品牌打造、产销对接及农业金融等全方位的农业服务,减少多级经销商体系层级,大大缩短中间环节成本。金正大将由提供单一产品向提供增产增收一揽子服务方案转变,目前已经有包括世界银行集团、蚂蚁金服、拜耳、汉和航空、道依茨法尔机械正大集团、农村淘宝、百果园在内的一批国际、国内知名企业或主体加入到金丰公社农业服务体系。公司打造“金丰公社”,创建全新的农服产业链平台,不仅将带动公司复合肥的整体销量,更将改变整个种植业的经营模式“制造+服务+互联网”,符合当前农业供给侧改革以及发展现代新型农业的转型要求。 盈利预测和投资评级:三季度业绩略低于预期,但作为复合肥行业龙头,未来将受益于国内化肥复合化率及行业集中度的提升,强者恒强,同时公司打造“金丰公社”,创建全新的农服产业链平台。维持盈利预测,维持增持评级,预计公司2017-2019年营业收入分别达到205、233、272亿元,归母净利润分别达到10.88、13.28、16.99亿元,对应EPS分别为0.34、0.42、0.54元/股,当前股价对应PE为27、22、17倍。

公司发布2017年三季报,1-3Q2017营业收入同比增长32.2%报于40.09亿,归属于上市公司股东净利润同比增长27.16%报于6.82亿,EPS为0.51元,基本符合预期。净利润同比大幅增长的主要原因为两点:1)烧碱产品产销两旺,价格持续上涨,毛利率扩大;脂肪醇、蒸汽产品量价齐升2)汇兑损失减少导致的财务费用的大幅减少。公司同时公告正在筹划重大事项,可能涉及重大资产重组停牌。 蒸汽业务量价齐升。1-3Q17年蒸汽收入同比上涨35.31%至8.98亿,销量同比增长15.53%去年同期销量受G20峰会的停工影响,但煤炭采购价格1-3Q17年同比上升52.6%,因此使得毛利率同比略下滑3.18个百分点至32.7%。预计最后一台扩建的锅炉将于2018年竣工投产,公司的整体的供给量新上一个台阶,同时未来园区内化工企业的项目扩产以及旁边海盐大桥新区的建设都将给公司的蒸汽业务需求带来持续稳定的增长。 脂肪醇(酸)受原料棕榈仁油上涨推动上涨,销量同比增长6.7%。3Q17年单季度原料棕榈仁油和脂肪醇价格均持续上涨,脂肪醇酸销售价格、棕榈仁油采购价格1-3Q17同比分别增长25.14%、17.35%,虽然量价齐升但脂肪醇(酸)的毛利率同比仍小幅下滑。由于原料进口,人民币升值使得财务费用同比大幅减少。目前东南亚等地棕榈仁油处于丰产周期,但8、9月产量不及预期,目前供应仍然较为紧张,预计价格将继续上涨,国内小厂家将因原料采购不上而生产困难,预计四季度脂肪醇酸量价齐涨仍将持续。 氯碱业务产销两旺,1-3Q17销售均价同比大涨34.9%,公司具有极强的氯碱生产成本优势,未来景气有望持续。公司氯碱业务1-3Q17收入同比大增43.64%至6.8亿,销量同比上涨6.52%,由于其中约有60%左右的电力自供致使公司氯碱业务的毛利率常年高于同行,同时我们认为氯碱行业景气自2016年下半年以来大幅回升,供需改善下未来几年高景气有望持续,预计公司氯碱业务的盈利也将持续增长。 多点开花保证公司未来盈利持续增长。募投项目4000吨邻对位(BA)的技术改造以及16万吨多品种脂肪醇(酸)产品正式试生产,电子级硫酸提升盈利能力五个光伏发电站已全部并网,1-3Q17年公司光伏发电量为8316.62万度,实现收入5385万元,毛利约为1702万,其中三季度单季实现毛利960万,逐级大幅增长,这些都将成为公司未来新的盈利增长点。 投资评级与盈利预测:维持盈利预测,我们预计公司2017~2019年归母净利润分别为9.43、11.14和14.22亿元,对应增发摊薄后EPS分别为0.63、0.75和0.95元/股,对应当前股价PE分别为15、13和10倍。公司各项业务均趋势向好,蒸汽、脂肪醇规模稳步扩张,邻对位系列产品继续走向高端化,转型新能源落地,“化工+新能源”双主业发展方向明确,外延+内生增长有望进一步为公司带来业绩增厚与估值上行空间,公司顺利完成增发,增发价格为9.58元,安全边际足,同时出于对未来发展的信心,公司将继续回购公司股份,维持“买入”评级。

公司是国内复合肥行业龙头,新型复合肥开发能力最强,同时国际化战略不断推进,致力于国内国外渠道、技术和产品的协同。目前金正大拥有各类化肥产能共720万吨,其中普通复合肥产能340万吨、缓控释肥200万吨、硝基复合肥150万吨、水溶肥30万吨。研发水平国内最高,研发支出远超同行业其他企业。放眼国际,公司海外并购不断推进,2016年金正大成功并购了德国康朴、荷兰易康姆和西班牙纳瓦萨公司3家海外企业,有助于公司迅速拓展海外销售渠道、生产资源和先进的技术。 复合肥行业机遇与困境同在。机遇在于国内化肥行业复合率仍将不断提升,由2000年的22.14%提升至2014年的35.29%,目前约为40%左右,但仍远低于全球50%、发达国家70-80%的水平。同时随着环保压力和竞争的白热化,行业集中度仍将继续提升,目前行业CR10由2014年的约42%上升至2016年的约45.9%,为数不多的全国性品牌企业加区域性品牌将继续做强做大,而金正大始终占据龙头地位,产销量在行业低迷的情况下仍能实现稳定增长,强者恒强。困境在于近年来随着粮价的下行,复合肥行业整体低迷,2016年全行业利润总额同比下滑21%,同时行业还面临着产能过剩、化肥价格持续低迷、行业竞争激烈、优惠政策取消、限制政策增多、农产品价格低、农业变革等压力。 金丰公社直击当前行业痛点,整合行业上中下游资源,打造全新的“制造+服务+农业大数据”的种植业经营模式。金丰公社是由金正大集团、世界银行集团国际金融公司和华夏银行共同投资设立的现代农业服务平台,规划在国内1000个县打造1000家县级金丰公社,为5000万农民提供全方位种植服务,包括土壤修复、全程作物营养等方面解决方案,并包含品牌打造、产销对接及农业金融等全方位的农业服务,减少多级经销商体系层级,大大缩短中间环节成本。金正大将由提供单一产品向提供增产增收一揽子服务方案转变,目前已经有包括世界银行集团、蚂蚁金服、拜耳、汉和航空、正大集团、农村淘宝、百果园在内的一批国际、国内知名企业或主体加入到金丰公社农业服务体系。 借鉴加拿大加阳的垂直一体化产业链模式,延伸至后端农服是突破目前化肥行业困境的有效途径。加阳公司是加拿大领先的农业解决方案提供商,在全球设有1500个零售服务点,主要分布在加拿大、美国、澳大利亚、南美等地区,近年来其零售业务营收占比已从2004年不到40%增加到2016年的86%。加阳在发展农服的同时建立了ECHELON和AFS/ARM,为农民提供精准的农业信息平台和信贷金融服务,这样闭环产业链的打造使其在行业低迷时期零售业务仍能实现稳定增长。 盈利预测和投资评级:复合肥行业龙头,未来受益于国内化肥复合化率的持续提升以及行业整合带来的集中度的提升,强者恒强,同时打造“金丰公社”创建全新的农服产业链平台,不仅将带动公司复合肥的整体销量,更将改变整个种植业的经营模式“制造+服务+互联网”,符合当前农业供给侧改革的转型要求,预计公司2017-2019年营业收入分别达到205、233、272亿元,归母净利润分别达到10.88、13.29、16.99亿元,对应EPS分别为0.35、0.42、0.54元/股,当前市值对应PE为23、20、15倍。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险因素:1.农产品价格大幅下跌2.原料单质肥价格出现较大波动3.金丰公社推进速度低于预期。

业绩基本符合预期。公司发布2017 半年报,1H2017 营业收入同比下滑16.1%报于2.48 亿,归属于上市公司股东净利润同比下滑22.21%报于0.38 亿,EPS 为0.17 元,基本符合预期。 同时公司发布预告2017 年1-9 月归母净利润为3697.1-6721.9 万元(同比下滑45%—0%)。 收入和净利润下滑的主要原因是风电行业持续低迷导致的公司主流产品风电用环氧树脂结构胶销量同比继续下滑由于风电行业的持续不景气,公司风电用环氧树脂胶销量和毛利率同比大幅下滑。受限电、项目审批及并网收紧加之风电上网电价下调的影响,整个风电行业持续低迷,1H17 公司环氧胶收入同比大幅下滑50.78%至8850 万元,毛利率同比下滑3.6 个百分点至37.21%。 无溶剂聚氨酯复膜胶销量和收入继续保持快速增长。1H17 聚氨酯胶收入同比大涨109.7%至9754 万元,在营业收入中的占比已超过了环氧胶,毛利率同比上升了1.72 个百分点至31.5%。 随着我国对食品包装溶剂残留的严格规定和发展环保包装的大势所趋,国内软包装企业对无溶剂包装复膜工艺的逐渐认可,未来无溶剂聚氨酯复膜胶市场空间广阔。公司扩产的无溶剂复膜胶预计将于18 年10 月陆续达产,届时将突破产能瓶颈,带来新的利润增长点。 通过PI 泡沫材料切入军用领域,目前已停牌筹划收购新材料项目,未来军工新材料领域的成长值得期待。公司PI 泡沫材料已能实现工业化量产,公司1H2017 年对关联方大洋新材料的销售额为314.53 万元,产品仍处于试用阶段,我们测算每年新增舰艇需要3.2-4.8 万m3PI材料,对应10-20 亿元的市场空间,而返修市场的空间则更为巨大。目前公司正在停牌筹划收购成都必控科技、北京锐智集数和杭州橙谷科技的控股权,必控科技主营滤波器、滤波组件和电磁兼容预测试系统等电磁兼容相关产品,为公司未来打造军工新材料平台再添一瓦。 盈利预测及投资评级:风电行业持续低迷拖累公司环氧树脂结构胶销量导致收入和净利润同比下滑,我们下调17-19 年盈利预测,预计2017-2019 年归属上市公司股东净利润为0.7(原1.09)、0.91(原1.60)、1.42(原2.08)亿元,当前股价对应17-19 年PE 为98X、75X、48X。期待17 年下半年PI 泡沫材料订单的落地,扩产的无溶剂复膜胶将于18 年10 月陆续达产,募投项目的丁基材料预计也将于19 年10 月陆续达产,届时新产品的放量将为未来几年业绩提供稳定增量,PI 泡沫材料以及目前停牌筹划收购的新材料项目将助力公司未来打造军工新材料平台,维持增持评级。 风险提示:1)风电行业持续不景气,环氧结构胶销量持续下滑;2)新产品开拓不达预期;3)PI 泡沫订单不达预期;4)拟筹划收购资产事项失败。

公司发布2017年半年报,1H2017营业收入同比增长32.06%报于26.64亿,归属于上市公司股东净利润同比增长16.68%报于4.59亿,EPS为0.35元,基本符合预期。营业收入同比上升的主要原因是蒸汽业务量价齐升,脂肪醇价格同比上涨以及氯碱业务回暖;净利润同比大幅增长的主要原因为两点:1)烧碱产品产销两旺,价格大涨,毛利率扩大;2)蒸汽业务量价同比大幅增长。 1H17年原料棕榈仁油先涨后跌,脂肪醇价格亦随之浮动,毛利率有所收窄,预计未来脂肪醇价格仍有下行压力,但公司独特的原料结算方式和良好的库存管理使得脂肪醇业务毛利率保持稳定。1H17年东南亚等地棕榈仁油已相继复产,一季度同比上涨70%以上,而二季度环比大幅回落,预计下半年将持续下行,脂肪醇价格随之波动,高位回落,但销售均价仍同比增长47.31%,脂肪醇收入同比增长85%至8.6亿元,销量同比上升25.85%,但毛利率同比下滑5.9个百分点至9.4%。 蒸汽业务量价齐升,但由于煤炭价格上涨过快,毛利率有所下滑。1H17年蒸汽收入同比上涨34.34%至6.05亿,销量同比增长8.79%,但煤炭采购价格1H17年同比上升60%,因此使得毛利率同比下滑6.5个百分点至32.7%。目前扩建的三台锅炉基本已经竣工投产,公司的整体的供给量新上一个台阶,同时未来园区内化工企业的项目扩产以及旁边海盐大桥新区的建设都将给公司的蒸汽业务需求带来稳定增长。 烧碱产销两旺,1H17销售均价同比大涨54.19%,未来景气有望持续。公司烧碱(折百)1H17收入同比大增53.51%至4.02亿,从氯碱业务整体来看,毛利率同比上升7.43个百分点至46.5%,由于其中约有60%左右的电力自供致使公司氯碱业务的毛利率常年高于同行,同时我们认为氯碱行业景气自2016年下半年以来大幅回升,供需改善下未来几年高景气有望持续,预计公司氯碱业务的盈利也将持续增长。 募投项目4000吨邻对位(BA)的技术改造以及16万吨多品种脂肪醇(酸)产品正式试生产,电子级硫酸提升盈利能力,光伏发电项目已并网发电,都将成为公司未来新的盈利增长点。 未来公司将继续投建附加值、毛利率更高的邻对位产品。和巴斯夫合作的电子级硫酸已试生产并给下游客户试用,认证过后预计下半年有望正式达产,未来产品盈利能力有望显著提高。 五个光伏发电站已全部并网,1H17年公司光伏发电量为4629.61万度,实现收入3056万元,微利742万。 投资评级与盈利预测:维持盈利预测,我们预计公司2017~2019年归母净利润分别为9.43、11.14和14.22亿元,对应增发摊薄后EPS分别为0.63、0.75和0.95元/股,对应当前股价PE分别为14、12和10倍。公司各项业务均趋势向好,蒸汽、脂肪醇规模稳步扩张,邻对位系列产品继续走向高端化,电子级硫酸一期下半年预计达产,转型新能源落地,有望进一步为公司带来业绩增厚与估值上行空间,公司顺利完成增发,目前股价显著低于增发价格9.58元,安全边际足,维持“买入”评级。

原料价格大涨拖累公司净利润,17 年中报业绩符合预期。公司发布2017 年中报,1H2017 年营业收入同比增长30.69%报于11.25 亿,归属于上市公司股东净利润同比下滑35.87%报于0.41 亿,EPS 为0.07 元,符合其一季报中对于中报的预告区间,基本符合我们的预期。营业收入增长的原因是主要产品硬泡组合聚醚、异丙醇胺等销量和价格的双升:而净利润下滑是由于原料环氧丙烷采购价格同比大幅上涨,公司产品调价滞后带来的毛利缩窄。公司同时公告2017 年1-9 月归属上市公司股东净利润变动范围为-30%— 0%至5200-7450 万元。 主要产品均量价齐升,但原料价格大涨导致各类产品毛利率均大幅下滑。1H17 国内冰箱产量同比增长8.9%,公司积极拓展国内外冰箱和冷柜客户,硬泡组合聚醚营业收入同比上升24%、,但主要原料环氧丙烷采购均价同比上涨27.57%致使毛利率同比下滑7.19 个百分点报于11.64%;异丙醇胺销量同比增长40%以上,营业收入同比增长42.71%,毛利率同比下滑8.47 个百分点至24.15%,公司扩建的5 万吨改性异丙醇胺项目已竣工,预计年底前可投产,届时公司总产能将达9 万吨;高阻燃聚氨酯保温板销量同比增长15%,营业收入同比增长26.22%,毛利率同比下滑13.06 个百分点至14.61%,目前公司的产品已进入国家中直机关工程改造保温项目,同时也牵头起草冻土路基硬质聚氨酯泡沫板国家标准且已通过评审并上报国家标准委,为开拓冻土路基保温市场做准备,未来聚氨酯保温板销量有望实现翻倍增长。 环氧丙烷、DCP、锂电正极材料等项目推进顺利,将成为公司未来两年公司新的利润增长点。 PO 项目预计将于17 年底竣工投产,将进一步降低公司成本及规避原料剧烈波动的风险,保证毛利率的稳定性,而配套的2.4 万吨DCP 交联剂新材料也已开工,不断完善产业链。同时“年产2000 吨锂电池正极材料项目”首条生产线已完工,正在为产品试产做安排,预计年底将正式形成产品销售。 盈利预测及投资评级:公司在打造环氧丙烷-聚醚、醇胺及衍生物产业链、聚氨酯保温板的同时转型切入新能源锂电正极材料行业和化工新材料行业,传统业务硬泡聚醚向原料PO 拓展稳固自身成本优势,进一步投产衍生物DCP 丰富产业链产品,聚氨酯保温板受益海绵城市及节能建筑的建设逐步放量,异丙醇胺全球龙头,新领域需求放量且替代需求空间大,投建锂电正极材料都彰显了公司向新能源、新材料方向转型的坚定决心,未来四块业务协同发展将保障公司业绩持续释放。由于主要产品硬泡聚醚行业较低迷,原料PO 建设项目预计要到年底才能竣工,PO 价格大涨而调价滞后仍将带来的毛利率的损失,因此我们下调公司17-19年盈利预测,维持增持评级。预计2017-19 年EPS 为0.14(原为0.20)、0.19(原为0.25)、0.24(原为0.32)元,当前股价对应17-19 年PE 为46X、34X、27X。

非公开增发顺利完成。公司公告非公开发行完成,发行数量1.877 亿股,发行价格为9.58元/股,募集资金17.98 亿,其中浙江嘉化集团认购1899.8 万股,占比10.1%,发行后总股本变变更为14.94 亿股,控股股东嘉化集团持股比例为40.19%。 看好公司未来成长,收购太阳能光伏电站切入新能源领域。此次的定增资金用于收购5 家合计100MW 装机规模的太阳能光伏发电站(均已并网发电),并扩大主业产能规模。未来公司在“化工+能源”的基础上,将转型至新能源领域,形成新的利润增长点。主业及新能源的双轮驱动,将引领公司切入业绩高增轨道,而且公司在新能源领域的扩张将不仅局限于市场所普遍了解的集中式电站。作为浙江嘉兴港区的主要供热及化工企业,公司具备丰富的下游工业客户资源及能源开发经验,我们认为公司可以借助资本平台切入更多新能源领域。 17 年上半年脂肪醇价格先涨后跌,但原料棕榈仁油价格亦开始下跌,良好的库存管理模式致使公司规避部分原料价格的波动。公司17 年一季度脂肪醇销售均价同比增长108.49%,收入同比增长300%至4.7 亿元,销量同比亦大幅上升91.78%,毛利率同比上升2.29 个百分点至15.32%,处于历史高位。目前棕榈油已逐渐复产,价格震荡下行,但公司独特的原料结算方式和良好的库存管理使得脂肪醇业务毛利率维持较高水平。 蒸汽业务有望量价齐升,邻对位系列产品继续做大做强,电子级硫酸提升盈利能力。 目前扩建的三台锅炉已有两台竣工投产,最后一台预计也将于17 年底之前竣工投产,届时公司的供给量将新上一个台阶,同时未来园区内化工企业的项目扩产以及旁边海盐大桥新区的建设都将给公司的蒸汽业务需求带来稳定增长。未来公司将继续投建附加值、毛利率更高的邻对位产品。2014 年公司与化工巨头巴斯夫建立合作关系,建造中国大陆领先的电子级硫酸生产基地。第一期电子级硫酸产能约为2.4 万吨,目前已投产并给下游客户试用,认证过后预计下半年有望正式达产,未来产品盈利能力有望显著提高。 维持盈利预测,维持“买入”评级:维持盈利预测,我们预计公司2017~2019 年归母净利润分别为9.43、11.14 和14.22 亿元,对应增发摊薄后EPS 分别为0.63、0.75 和0.95 元/股,对应当前股价PE 分别为14、12 和10 倍。公司各项业务均趋势向好,蒸汽、脂肪醇规模稳步扩张,邻对位系列产品继续走向高端化,电子级硫酸一期下半年预计达产,转型新能源落地,有望进一步为公司带来业绩增厚与估值上行空间,公司顺利完成增发,目前股价显著低于发行价格9.58 元,安全边际足,维持“买入”评级。

收购移动支付环节的重要技术服务商威富通,开启双主业发展模式,创造新的利润增长点。华峰超纤拟通过现金支付2.91亿元,及增发17.59亿元(不低于12.76元/股)收购威富通100%股权;同时配套募集资金3.09亿元(不低于14.08元/股),共发行股份1.59亿股,目前无条件通过证监会审核。威富通定位于为移动支付领域的软件技术服务商及增值业务提供商,以自主开发的云平台软件系统结合SaaS商业模式,向第三方支付公司、银行、商户等移动支付行业的主要参与方提供技术及营销的一站式行业解决方案。主要收入及利润来源为移动支付分润服务,即收入的技术服务费,模式可分为受理机构模式、银行模式等,其中银行模式为威富通首创,未来也是公司业务拓展的重点。 移动支付渐渐兴起并成为未来的主流支付技术已势不可挡。我国移动支付行业随着近几年网络支付用户规模及渗漏率的不断提升也得到了迅猛的发展,2014年是移动支付爆发的一年,我国移动支付市场交易量15年达到108.01亿元,截止至16年Q3,交易量合计达到116.78亿元,是15年全年交易量的1.08倍,足见其扩张之迅速,我们认为,移动支付市场规模的高速增长状态仍将维持。 随着巨头不断加入,移动支付行业的洗牌仍在继续。目前移动支付的渠道常用的是支付宝、财付通、银行卡及银联,使用场景正逐步从线上拓展到线下。随着央行对于第三方支付牌照发放速度放缓,及对于清业务的全面停止,拥有支付牌照的公司价值不断提升,第三方支付企业大致可以分为三个梯队:1)背靠强大互联网企业资源的公司,如财付通、支付宝等;2)在某细分领域能够提供差异化服务的企业,如易宝支付、拉卡拉等;3)拥有牌照的小型支付企业。我们认为,第三方支付市场的行业洗牌、并购等还会继续存在,格局尚未完全形成。 超纤业务主要看点在于环保政策利好及新的应用领域的拓展。公司第一大股东为华峰集团,业务以化工新材料为主,华峰超纤目前拥有超纤产能7350万平米,市场占有率处于国内第一水平,超过30%。为了适应行业变化,公司启动启动项目已于16年下半年开始投产,进一步扩大自己的市场份额。超纤革替代天然皮革和合成革是大势所趋,未来在我国有广阔增长空间。 公司是国内超纤行业的绝对龙头,预计公司17-19年净利润分别为1.46/1.6/1.87亿元,对应EPS为0.31/0.34/0.39元;标的威富通17-19年净利润分别为3.83/5.29/6.97亿元(详见盈利预测部分)。采用分部估值法,公司超纤业务参考安利股份及双象股份,给予30倍估值,威富通业务参考新大陆、海立美达、证通电子、新国都等公司,行业平均约37倍,考虑到公司提供的服务形式(银行模式)和所处的地位具有一定优势,给予45倍估值进行测算,预计2017年考虑增发后市值约216亿元,目前考虑增发后总股本6.35亿股,对应市值163亿元,给予“增持”评级。 风险提示:超纤下游需求低迷;重组的政策风险;移动支付行业发展过程中遇到的风险

公司发布2017年一季报,2017年一季度营业收入同比下滑16.2%报于1.19亿,归属于上市公司股东净利润同比下滑19.55%报于0.24亿,EPS为0.10元,略低于预期。同时公司发布预告2017年1-6月归母净利润为3426.8-4895.4万元(同比下滑30%—0%)。收入下滑的主要原因是风电用环氧树脂结构胶销量同比继续下滑;净利润下滑的主要原因为原材料MDI价格大幅上涨导致聚氨酯胶毛利率同比亦下滑。 由于风电行业的持续不景气,公司风电用环氧树脂胶销量同比继续下滑。但目前预期2018年标杆电价将再度下调,预计2017年下半年行业将迎来一波抢装小高峰,届时公司的主流明星产品环氧树脂结构胶将迎来恢复性增长。 无溶剂聚氨酯复膜胶销量预计继续增长,但由于原料MDI价格大幅上涨,毛利率继续缩窄。 原料纯MDI17年一季度均价同比大幅上涨了87%,致使毛利率同比继续下滑。随着我国对食品包装溶剂残留的严格规定和发展环保包装的大势所趋,国内软包装企业对无溶剂包装复膜工艺的逐渐认可,消费升级所带来的替代空间广阔。 公司多个新材料产品将陆续投产,“一枝独秀”变为“百花齐放”,成为未来收入和利润的新增长点。环氧基体树脂是生产风电叶片和叶片模具的主体材料,目前正处于推广放量阶段,产能为2万吨/年。丁基材料主要用于光伏、风电以及汽车内饰等领域,丁基材料可以替代过去光伏组件中所用的硅胶,使光伏组件使用寿命从20年提升到40年,产品预计2019年投产,产能1万吨/年。 通过PI泡沫材料切入军用领域,目前公司已经停牌筹划收购新材料项目,未来军工新材料领域的成长值得期待。公司PI泡沫材料已实现工业化量产,我们测算每年新增舰艇需要3.2-4.8万m3PI材料,对应10-20亿元的市场空间,而返修市场的空间则更为巨大。公司2016年对于关联方大洋新材料的销售额约为1314.8万元,较16年1月份取得的首笔600多万军工订单增加了714.8万元,期待未来订单的持续放量。 盈利预测及投资评级:风电行业持续低迷拖累公司环氧树脂结构胶销量继续下滑导致收入和净利润略低于预期,期待17年下半年风电抢装小高峰助力公司环氧树脂结构胶销量回暖,扩产的无溶剂复膜胶和募投项目的丁基材料预计将于2017年年底以及19年陆续达产,为未来几年业绩提供稳定增量,公司通过PI泡沫材料切入军用领域,目前已经停牌筹划收购新材料项目,未来军工新材料成长空间值得期待。维持增持评级,维持盈利预测。预计2017-2019年归属上市公司股东净利润为1.09、1.60、2.08亿元,当前股价对应17-19年PE为62X、43X、33X。 风险提示:1)风电行业持续不景气,环氧结构胶销量持续下滑;2)新产品开拓不达预期;3)PI泡沫订单不达预期;4)拟筹划收购资产事项失败

公司发布2016 年年报,基本符合预期。16 年实现营业收入45.03 亿元(yoy+32.79%),归属母公司净利润7.4 亿元(yoy+10.13%),大大超过公司前期对于2016 年净利润6.88 亿元的承诺,EPS 为 0.57 元(按最新股本摊薄),符合我们前期的预测。其中16Q4 单季度实现营业收入14.71 亿元(yoy+52.9%,QoQ+45%),单季度收入规模创历史新高,归属母公司净利润2.04 亿元(yoy-16%,QoQ+43%),EPS 为0.16 元。收入以及净利润的增长主要源于脂肪醇销量和价格的大幅增长、氯碱业务的量价齐升以及美福码头盈利的全面并表。公司16年整体毛利率同比下滑3.8 个百分点报于27.8%,销售费用、管理费用、财务费用分别同比上升16.57%、12.44%、14.82%,主要由于产品运费增加、研发开支增加以及汇兑损失的增加。 脂肪醇量价大涨,但由于受原料棕榈油价格亦大涨加之人民币大幅贬值的影响,16 年脂肪醇酸的毛利率同比微幅下滑了0.3 个百分点。16 年脂肪醇酸营业收入大幅增长105%至19.1亿,脂肪醇销量同比增长47.85%至12.39 万吨,均价主要受原料棕榈仁油的大涨带动同比大涨63.5%。目前东南亚棕榈仁油已逐渐复产,价格震荡下行,而公司目前已经调整了棕榈仁油的采购策略,点价的方式提前预定产品销售,之后再结算原料价格,一定程度保证了脂肪醇酸产品的毛利率。公司16 万吨/年多品种脂肪醇(酸)项目油酸部分已进行调试,未来全面投产后产品销量将更上一层楼。 煤炭价格上涨带动蒸汽价格上涨,供气量稳定增长,募投的热电联产扩建项目中7、8 号450吨/时锅炉陆续进入试生产,17 年将完成第三台9 号锅炉的投产,届时公司的供给量将新上一个台阶。2016 年蒸汽业务销售收入、销售量同比分别增长4.25%、3.83%,但毛利率小幅下滑了2.8 个百分点。预计“十三五”期间,嘉兴港区化工新材料园区产值将近1000 亿元加之海盐大桥新区的快速发展,公司的蒸汽业务未来仍将持续稳定增长。 邻对位销售利润创历史新高,16 年下半年以来烧碱行业持续向好。通过优化邻对位产品结构,提升衍生产品装置产能,公司邻对位系列销售收入同比增长22.6%,毛利率同比上升5.9个百分点,销售业务利润达历史最好水平。目前4000 吨/年邻对位衍生技改项目一期正在进行调试,未来邻对位将继续做大做强。由于供气量的增长自产电相应增长进一步降低了公司氯碱业务的成本加之下半年来国内烧碱价格同比大幅上涨,氯碱业务营收同比增长10.8%。 美福码头全面并表,4 家光伏电站项目公司股权变更及增资已经完成,电子级硫酸提升盈利能力。2016 年港口业务实现营收1.74 亿元,同比增长58.63%。主要由于港区落户企业规模扩大,通过优化资源,船舶大型化,化工品装卸比例由43.4%提高至61.9%,进而带动码头吞吐量上升,吞吐量较去年同期增长18%。转型收购的5 座光伏电站中已有四家完成了股权变更以及增资,第一期电子级硫酸目前已投产并给下游客户试用,认证过后预计17 年下半年有望正式达产,此两项未来将成为公司新的盈利增长点。 维持盈利预测,维持“买入”评级:维持盈利预测,我们预计公司2017~2019 年归母净利润分别为9.43、11.14 和14.22 亿元,对应增发摊薄后EPS 分别为0.63、0.75、0.95 元/股,对应当前股价PE 分别为15、12 和10 倍。公司各项业务均趋势向好,蒸汽、脂肪醇规模稳步扩张,邻对位系列产品继续走向高端化,电子级硫酸一期下半年预计达产,转型新能源落地,有望进一步为公司带来业绩增厚与估值上行空间,时隔四个多月,4 月6 日公司顺利拿到定增批文,当前股价低于增发底价9.74 元,安全边际足,维持“买入”评级。

公司发布2017年一季报业绩预增公告,预计2017年一季度归属于上市公司股东净利润同比增长20.15%-40.35%至2.26-2.64亿元,略超市场预期。净利润同比大幅增长的主要原因为两点:1)烧碱产品产销两旺,价格大涨;2)蒸汽、脂肪醇产品效益同比增长。 烧碱价格大涨,产销两旺带动公司业绩略差预期。根据我们跟踪华东区32%离子膜烧碱价格17年一季度均价同比上涨62%至982元/吨,公司依托循环经济模式,通过热电联产和化工产品的循环利用以获得整体配套及成本优势,其氯碱业务中约有60%左右的电力自供致使公司氯碱业务的毛利率常年维持在40%左右的高毛利,远远高于同行。 蒸汽业务维持稳定增长。扩建的三台锅炉预计将于17年底之前陆续竣工投产,届时公司的供给量将新上一个台阶,同时未来园区内化工企业的项目扩产以及旁边海盐大桥新区的建设都将给公司的蒸汽业务需求带来稳定增长。 17年一季度脂肪醇价格先涨后跌,价格仍处于高位,原料棕榈油已经开始下跌,良好的库存管理模式致使公司规避部分原料价格的波动。2016年厄尔尼诺导致脂肪醇的主要原材料棕榈仁油大幅减产,棕榈仁油价格大涨带动了脂肪醇价格持续上涨,国内C12-14脂肪醇市场均价从16年初的9420元/吨暴涨109%至19680元/吨(截止2017年3月31日)。目前棕榈油已逐渐复产,价格震荡下行,但公司独特的原料结算方式和良好的库存管理使得脂肪醇业务毛利率同比预计仍有一定的提升。 邻对位系列产品继续做大做强,电子级硫酸提升盈利能力。未来公司将继续投建附加值、毛利率更高的邻对位产品。2014年公司与化工巨头巴斯夫建立合作关系,建造中国大陆领先的电子级硫酸生产基地。第一期电子级硫酸产能约为2.4万吨,目前已投产并给下游客户试用,认证过后预计下半年有望正式达产,未来产品盈利能力有望显著提高。 维持盈利预测,维持“买入”评级:维持盈利预测,我们预计公司2016~2018年归母净利润分别为7.50、9.43和11.14亿元,对应EPS分别为0.57、0.63(增发摊薄后)和0.75(增发摊薄后)元/股,对应当前股价PE分别为17、15和13倍。公司各项业务均趋势向好,蒸汽、脂肪醇规模稳步扩张,邻对位系列产品继续走向高端化,电子级硫酸一期下半年预计达产,转型新能源落地,有望进一步为公司带来业绩增厚与估值上行空间,时隔四个多月,4月6日公司顺利拿到定增批文,当前股价在增发底价9.74元附近,安全边际足,维持“买入”评级。

投资要点: 公司发布2017年一季度业绩预告,略高于预期。公司预告2017年一季度归属于上市公司股东净利润同比增长30%-60%至6652.74-8187.98万元,略超预期。业绩同比增长主要原因为:1)公司湖北荆州的20万吨复合肥新增产能陆续投产;2)产品结构调整,高端复合肥销售比例增加以及渠道的优化调整;3)联碱化工板块回暖,氯化铵和纯碱价格同比上涨,同时产品毛利率扩大。 2017年一季度复合肥业务回暖,经销商补库存带动公司复合肥销量同比增长,同时良好的原料库存管理规避了单质肥原料大涨带来的毛利率下滑。随着16年四季度以来农产品价格的止跌企稳以及一季度的春耕旺季需求带动,加之公司位于湖北荆州的20万吨复合肥项目正式投产,复合肥销量预计同比上升20%且结构向高端复合肥产品调整,公司目前拥有复合肥产能485万吨,其中硝基、缓控、水溶肥等高端新型复合肥合计约为415万吨,占比高达86%。 供给侧改革的深入叠加环保核查的趋严,部分中小联碱企业停工淘汰,供给端收缩,格局向好,一季度氯化铵和纯碱价格同比大幅上涨,毛利率增加带动公司联碱业务回暖。根据隆众石化的价格监测数据显示湖北宜化干法氯化铵价格一季度累计上涨23%至650元/吨,同比16年上涨25%。重质纯碱华东市场中间价一季度均价同比大涨41%至2157元/吨。 盐改正式实施,生产企业正式进入流通领域以及开展跨省市销售,公司一季度品种盐销量预计同比增长,品种盐全国布局已经完成,静待后期持续放量。17年1月1日起盐改正式实施,目前市场较为混乱,各地正在严查和规范竞争,公司目前为国内最大的品种盐生产企业,已建立五大核心竞争优势:率先全国布局、高端食用盐产业链、研发技术及全品类产品线、市场及品牌、营销。盐改实施至今,各地食盐零售价格较平稳,市场化后兼并重组、集中度提升是个必然过程,公司已提前完成全国产能、渠道、品牌等方面的布局,预计17-18年公司的品种盐业务将迎来较快增长。 携手腾讯、网鱼网咖,京东、途牛旅游、唯品会,圆通速递解决入口、落地难和最后一公里运输的问题,打造中小城市高品质的互动娱乐体验基地和公益活动承载平台,转型初见雏形。 哈哈农庄凭借成熟的线下渠道,为各大电商企业提供中小城市及农村市场开拓导流服务;各大电商凭借丰富的商品、优质的会员资源、物流、技术等优势为县级体验中心建设提供丰富的内容支撑及基础现金流,可实现流量的线下与线上互导,资源共享,将有效发挥各方优势,形成利益共同点。目前云图生活电商平台注册会员数已突破27万名,哈哈财神累计投资额突破25亿元;首家连锁网咖KIE电竞馆(四川新都店)已于2016年年底开业。 盈利预测与估值:复合肥行业在粮价止跌企稳且春耕旺季需求回暖的背景下,量价齐升且结构向高端复合肥调整,纯碱和氯化铵涨价带动联碱板块回暖,盐改正式实施,市场化竞争正式拉开,看好公司在产品、渠道、品牌方面的布局,预计食盐业务将在17-18年呈现快速增长态势。传统复合肥业务继续做大做强,调味品布局逐步推进,互联网金融顺利接入。维持盈利预测,维持增持评级。预计2016-18年EPS(按最新股本摊薄)为0.14、0.22、0.32元,当前股价对应16-18年PE为73X、47X和32X。

投资要点: 公司发布2016年年报,2016年营业收入同比下滑18.3%报于5.94亿,归属于上市公司股东净利润同比下滑26.58%报于0.83亿,EPS为0.41元,基本符合预期,其中Q4单季归母净利润为0.15亿元(YoY-37.50%,QoQ-16.67%)。收入下滑的主要原因为2015年下游风电抢装高潮结束,主要产品环氧结构胶收入同比下滑35.9%;净利润下滑的主要原因为原材料MDI价格大幅上涨导致聚氨酯胶毛利率同比下滑1.85个百分点,同时公司加大研发费用的投入导致管理费用同比大幅上升11.3%,由于银行贷款及贴现增加,财务费用同比大增58.4%。 16年风电行业低迷导致主要产品环氧结构胶量价齐跌,但毛利率仍同比提升2.54个百分点至38.98%。在2018年标杆电价将再度下调的预期下,2017年仍将迎来一波抢装潮,公司是风电叶片领域用环氧树脂结构胶的绝对龙头,目前市占率已达70%,受益于强装潮,预计2017年环氧树脂结构胶销量和收入将迎来恢复性增长。 无溶剂聚氨酯复膜胶继续保持快速增长,产销量增速超过50%,在国内品牌无溶剂复膜胶市场上占有率领先。2016年公司聚氨酯胶收入同比大增69.16%,收入占比上升至18.14%(仅次于环氧胶的57.44%),但由于原材料价格大幅上涨毛利率同比下滑了1.85个百分点至20.52%。随着我国对食品包装溶剂残留的严格规定和发展环保包装的大势所趋,国内软包装企业对无溶剂包装复膜工艺的逐渐认可,消费升级所带来的替代空间广阔。公司复膜胶17年年底扩产达产后产能将达到1万吨/年,预计未来三年复膜胶收入的CAGR可以达到50%。 公司多个新材料产品将陆续投产,“一枝独秀”变为“百花齐放”,成为未来收入和利润的新增长点。环氧基体树脂是生产风电叶片和叶片模具的主体材料,目前正处于推广放量阶段,产能为2万吨/年。丁基材料主要用于光伏、风电以及汽车内饰等领域,丁基材料可以替代过去光伏组件中所用的硅胶,使光伏组件使用寿命从20年提升到40年,产品预计2018年投产,产能1万吨/年。 通过PI泡沫材料切入军用领域,未来军工新材料领域的成长值得期待。公司PI泡沫材料已实现工业化量产,我们测算每年新增舰艇需要3.2-4.8万m3PI材料,对应10-20亿元的市场空间,而返修市场的空间则更为巨大。公司2016年对于关联方大洋新材料的销售额约为1314.8万元,较16年1月份取得的首笔600多万军工订单增加了714.8万元,期待未来订单的持续放量。 盈利预测及投资评级:风电抢装小高峰将助力公司主要产品环氧树脂结构胶销量回暖,扩产的无溶剂复膜胶和募投项目的丁基材料预计将于2017年下半年以及18年达产,为未来两年业绩提供稳定增量,同时公司通过PI泡沫材料切入军用领域,未来军工新材料成长空间值得期待,公司定增顺利完成,发行总额8.5亿元,发行净额8.27亿元,共发行3080万股,发行价格27.60元/股,维持增持评级,维持盈利预测。预计2017-2019年归属上市公司股东净利润为1.09、1.60、2.08亿元,当前股价对应17-19年PE为65X、44X、34X。 风险提示:1)风电行业持续不景气,环氧结构胶销量持续下滑;2)新产品开拓不达预期;3)PI泡沫订单不达预期。

公司发布2016年业绩快报,2016年营业收入同比微增0.56%报于18.38亿,归属于上市公司股东净利润同比增加27.64%报于1.31亿,EPS为0.23元,基本符合预期。净利润增长的主要原因为:1)主要产品聚醚、异丙醇胺的产销量同比增长;2)太安路老厂区被收储,收到政府征收补偿款8728.9万元,扣除些成本后并表;从全年来看,公司的主要原材料环氧丙烷采购均价同比下滑带来公司产品销售均价不同程度的降低,抵消了销量大增带来的收入上涨。 主营产品聚醚量增价跌,醇铵业务稳定增长。四季度以来聚醚原料环氧丙烷价格大幅上涨,公司特殊的定价模式导致聚醚产品调价滞后影响四季度聚醚产品的毛利率,但受冰箱产品升级以及16年国内冰箱产量同比小幅增长的带动,聚醚销量仍然实现了增长。2016年公司异丙醇胺产品产量约为5万多吨,销量增长20%以上,毛利率平稳,公司近年开发的改性异丙醇胺主要用于生产水泥外加剂,年产5万吨改性异丙醇胺项目正在建设中,未来有望成为新的利润贡献点。 PO项目稳步推进中,预计将于17年底竣工投产,为公司提供利润来源,3万吨特种聚醚项目已经顺利投产,主要应用于弹性体、涂料市场等附加值高的领域,聚氨酯保温材料销量继续增长,各项业务的增长保证了公司未来净利润的持续释放。公司投产的共氧法PO,工艺环保、丙烯转化率高,产业链向上一体化增强成本优势,帮公司规避原材料价格波动剧烈的风险,更为未来拓展其他材料或者外售打开空间。同时公司的聚氨酯保温板销量同比继续增长,未来随着海绵城市及节能建筑的建设保温材料将继续放量。 建设2000吨锂电正极材料切入新能源行业,收购雄林新材布局热塑性聚氨酯弹性体(TPU)标志着2016年是公司转型切入新材料领域的元年。雄林新材是国内热塑性聚氨酯弹性体(TPU)膜制品龙头。2014年公司在TPU膜制品市占率为12.53%,位居内资企业市场份额第一。目前具有TPU膜制品年产销量约8500吨、TPU粒子年产销量7500吨的经营规模。进入TPU领域将帮助公司加快打造聚氨酯新材料产业平台,延伸拓宽主业,进一步完善产业布局,提高公司整体的盈利水平,同时也彰显公司向新材料方向转型的决心。 盈利预测及投资评级:公司在打造环氧丙烷-聚醚、醇胺产业链、聚氨酯保温板的同时转型切入新能源锂电正极材料行业和化工新材料行业,传统业务硬泡聚醚稳定增长提供安全边际,向原料PO拓展稳固自身成本优势,聚氨酯保温板受益海绵城市及节能建筑的建设逐步放量,异丙醇胺全球龙头新领域需求放量且替代需求空间大,收购雄林新材进入TPU领域以及投建锂电正极材料都彰显了公司向新能源、新材料方向转型的坚定决心,未来五块业务协同发展将保障公司业绩持续释放。维持盈利预测,维持增持评级。预计2017-18年EPS为0.28、0.37元,当前股价对应17-18年PE为29X、22X。

投资要点: 公司发布2016年业绩快报,略低于预期。2016年营业收入同比增长3.4%报于60.36亿,归属于上市公司股东净利润同比下滑28.17%报于1.44亿,EPS为0.14元,略低于预期。净利润下滑的主要原因为:1)2016年复合肥毛利率及品种盐的毛利率下降;2)为应对盐改政策的放开,各种前期准备引起的各种管理费用和销售费用增加。2016年净利润下滑幅度略大于三季报预告中全年预测下限的原因为四季度复合肥销售情况不及预期以及公司为应对盐改政策提前做各种准备导致销售费用和管理费用的增加。 2016年复合肥行业整体低迷,量价双双下跌,毛利率下滑拖累公司净利润。随着今年以来农产品价格持续下跌,复合肥价格亦随之大跌,上游原材料单质肥价格1-3季度持续走低,逆替代使得农民购复合肥的积极性降低,销量受累,而四季度出现大幅持续上涨,原材料价格的异常波动使得虽然复合肥价格能跟随原料提价,但提价略有滞后导致公司16年复合肥毛利率同比下滑。但值得关注的是由于行业的持续低迷,被动去产能正在继续,行业集中度不断提升,同时未来复合肥将逐步走向新型高端化,公司目前拥有复合肥产能485万吨,其中硝基、缓控、水溶肥等高端新型复合肥合计约为415万吨,占比高达86%。 品种盐业务受累于公司食用氯化钾及海藻碘产品价格下降同比下滑,毛利率亦有所下滑,同时部分盐业公司减少采购量用以应对17的盐改。17年1月1日起盐改正式落地,制盐企业可以进入流通销售领域,公司目前为国内最大的品种盐生产企业,已建立五大核心竞争优势:率先全国布局、高端食用盐产业链、研发技术及全品类产品线、市场及品牌、营销。目前全国31个省(区、市)的盐业体制改革实施方案已经全部上报获批,盐改放开以来两个多月,各地食盐价格较平稳,市场化后兼并重组、集中度提升是个必然过程,公司已提前完成全国产能、渠道、品牌等方面的布局,预计17-18年公司的品种盐业务将迎来较快增长。 携手腾讯、网鱼网咖,京东、途牛旅游、唯品会,圆通速递解决入口、落地难和最后一公里运输的问题,打造中小城市高品质的互动娱乐体验基地和公益活动承载平台,转型初见雏形。 哈哈农庄凭借成熟的线下渠道,为各大电商企业提供中小城市及农村市场开拓导流服务;各大电商凭借丰富的商品、优质的会员资源、物流、技术等优势为县级体验中心建设提供丰富的内容支撑及基础现金流,可实现流量的线下与线上互导,资源共享,将有效发挥各方优势,形成利益共同点。目前云图生活电商平台注册会员数已突破27万名,哈哈财神累计投资额突破25亿元;首家连锁网咖KIE电竞馆(四川新都店)已于2016年年底开业。 盈利预测与估值:盐改正式实施,市场化竞争正式拉开,看好公司在产品、渠道、品牌方面的布局,预计食盐业务将在17-18年呈现快速增长态势。传统复合肥业务继续做大做强,调味品布局逐步推进,互联网金融顺利接入。复合肥行业在粮价大幅下行的背景下,整体较为低迷,销量和价格齐跌,拖累公司16年整体净利润,下调盈利预测,维持增持评级。预计2016-18年EPS(按最新股本摊薄)为0.14(原0.18元),0.22(原0.25元)、0.32(原0.33元)元,当前股价对应16-18年PE为81X、51X和35X。