业绩符合预期,2010净利润增速同比增长45.04%:2010年公司营业收入35.64亿元,同比增长29.77%,基本符合我们之前全年35.94亿元的预判。2010年净利润2.17亿元,同比增长45.04%,亦符合我们之前2.21亿元的估计。公司报告期间收入与利润大幅增长的原因,得益于友谊A/B馆2009年品牌调整到位,收入和盈利都有爆发性增长。我们认为随着2H2010年该馆化妆品类的调整到位,友谊A/B馆2011年仍能延续之前较强爆发性。此外家润多朝阳店开业后通过及时的品牌结构调整,2010年也显示出较强的后劲,因此我们认为2010年公司业绩较好的表现和门店不断提升品牌能力及较高的内生性增速息息相关。 2011年催化剂较多,估值并非首要标准:作为一个极具消费意愿省份的龙头百货公司,友阿股份在湖南地区七家门店的网络密集分布具有一定垄断优势,而这一垄断优势直接体现在公司对于品牌商的联营扣点率的议价能力上。虽然2010年公司净利润增速高达45%,但我们公司的品牌调整幅度仍有潜力,尤其是友谊A/B馆的女装品类仍有提升空间,作为公司利润主要贡献来源,未来仍有一定爆发性。此外我们认为下列短期催化剂将促使公司的股价弹性较大:1)友阿集团将原中山集团旗下友谊宾馆注入至友阿股份2)长沙银行计划上市3)大股东未来12个月增持不超过2%总股本。因此对于一个未来故事连连的区域百货龙头股,估值并非是作为投资决策的首要标准。 莫以一时论英雄,奥特莱斯中长期仍是公司看点:长沙奥特莱斯于2011年1月开业,目前仍然处于试营业状态。从目前的经营情况来看,日均销售情况虽差强人意,但我们认为作为新业态的奥特莱斯,地理位置极佳。除了该门店处于长沙、湘潭和株洲三市融城中心外,距离省政府车行不到五分钟以及地铁一号线太白路的出口站,因此未来有着巨大的消费潜力和人流保证。 我们认为作为奥特莱斯第一要素的客流充足公司完全符合,而公司友谊A/B馆高端品牌云集,因此在招商能力方面不乏长期合作的伙伴,未来在引进国际一线品牌方面亦有较大的供应商基础,因此长沙奥特莱斯以及下半年天津奥特莱斯仍是公司未来较大看点。 维持买入评级,建议22元以下积极配置:我们暂且维持之前2010-2012年的盈利预测,给予EPS0.63/0.86/1.12元,未来三年复合增长率37.9%,6个月目标价28.16元,对应2011年主业30倍PE,维持买入评级,认为公司在湖南的垄断优势明显,业态丰富且门店梯队完整,未来外延扩张及内涵发展都有较大潜力,建议投资者在22元以下积极配置。 风险分析:奥特莱斯经营情况低于预期,股权激励计划推出之前业绩动力释放不足

事件:公司公告合资设立一家房地产开发公司,用于建设一处城市生活广场 公告概述: 公司决定与福建嘉博筑业投资管理有限公司按65%、35%比例共同出资2000万元在福建省漳浦县设立一家项目公司永嘉(漳浦)房地产开发有限公司,专项开发漳浦县2010G01号宗地,公司存续期五年。该项目规划定制为永辉超市漳浦旗舰店并集购物、餐饮、娱乐、休闲于一体的“漳浦城市生活广场”。该项目占地20051.76平米,是漳浦目前最大的商业地块。公司以定制方式获取超市12000平米、部分车位和投资收益权。未来超市物业建成后,公司将以低成本取得所定制超市物业,适时退出项目公司。 低成本取得自有物业,有利于降低经营风险: 截止2010年6月,公司共有135家门店和一个配送中心,其中三家门店为自有物业(福州鳌峰店、泉州振兴店和重庆龙溪镇店),其余均为租赁取得,自有门店面积占比仅为3.01%,未来面临较高的物业租金压力。此次通过建立合资地产公司,能以较低成本获得一定自有物业,既提高了公司自有门店物业的数量,又能抵抗未来租金上涨或租约到期无法续约的风险。我们在之前的报告中指出,长期来看自建物业的成本低于购置物业,购置物业的成本低于租赁物业,因此永辉超市自建物业的计划,不仅未来具有较大升值空间,未来在经营成本上亦能规避一定风险。 短期估值压力不改长期投资价值: 我们认为公司极具生鲜特色的经营主方向、较强的外延扩张能力以及极具慧眼的高管层是永辉超市目前市盈率高居不下的主要原因,但长期来看公司的质地优良有目共睹且毋庸置疑(对于永辉的基本面,我们未来持有较强的信心),如何在恰当的始点择机配置是目前关注永辉超市的主要焦点(技术面择机而入是短期关键),因此我们建议投资者短期内关注技术面优于关注公司的基本面情况,逢低择机配置永辉超市,但我们不建议投资者逢高追涨高估值的零售股。 首次给予增持评级,6月目标价28.70元: 我们调整公司2010-2012年EPS分别为0.39/0.58/0.82元(2011/12年分别上调0.03/0.02元),以2009年为基期三年CAGR为35.1%,我们认为伴随着公司外延扩张逐渐发力,规模优势有利于对上游议价能力和直采比例的提升,从而拉动毛利率和绝对额的总体提升。此次公司与房地产商的良好合作关系也会因经营范围和地域的扩大而形成更为紧密的战略关系,利在长远。首次给予6个月28.70元目标价,对应2012年35倍PE,公司未来潜力较大,建议投资者逢低择机配置。 风险分析: 外延扩张培育期过长低于预期,人工成本上涨侵蚀利润,长期待摊费用会计准则变动的不确定性

业绩低于预期,费用调整是主因: 2010年公司实现营业收入8.30亿元,同比增长45.98%,符合我们之前全年8.27亿元和45.45%同比增速的预期。而归属母公司净利润1.04亿元,同比增速22.52%,低于我们之前1.20亿元以及同比增速41.50%的预判,主要原因是公司2010年根据财政部2010年12月28日规则,将发行证券过程中的广告费、路演费、上市酒会费计入当期损益,导致2010年1月IPO 时期的路演推介费用计入本期损益,而这一会计确认的变动导致全年净利润增速在营业收入基本符合预期的前提下大大下滑。 此次修正当期损益,体现了公司一贯较为保守的会计准则: 我们认为会计准则的变动并不能如实反映公司的真实业绩,事实上公司此次将路演推介费用计入当期损益,恰恰体现了公司一贯较为保守的会计准则风格。在这之前,公司2010年1月的招股说明书中P217页指明,公司的自营店装修采取3年平均直线摊销的会计准则,远远较行业一般的五年装修费用长期待摊要保守很多,我们初步估算一下,2009年该项费用若采取行业平均的五年摊销,将节约费用约1000万,折合EPS 约0.056元/股。此次公司将路演推介费一次计提当期损益,再次体现了公司较为谨慎和保守的会计原则。因此我们并不认为公司的经营基本面发生了重大改变,从我们预测的营业收入8.27亿元基本符合公司2010年营业收入来看,公司仅仅是因为费用的大量一次性计提导致2010年业绩低于预期。 股权激励导致短期释放业绩动力不足: 我们认为公司2012年行权价37.32元和行权时间距离目前2011年尚需一定时间,可能短期释放业绩动力不足,但并不妨碍我们对该公司长期看好的观点。从2H2010年公司新开50家门店速度来看(1H2010新开门店仅16家),按照黄金珠宝行业平均6个月的培育期,预计1H2011年将逐渐释放业绩。但考虑到公司目前的股权激励方案,此外2011年税收成本(25%税率)、期权费用以及经营成本的增加,我们认为2011年短期业绩仍较难实现较大幅度业绩提升。不过我们认为基于目前较好的营业增速和全行业盈利情况,公司真实经营基本面可能远好于目前2010年公布的业绩情况,2011年短期业绩平稳发展之后2012年或有爆发性增长机会。 维持买入评级,12个月目标价41.60元: 我们调整公司2010-12年EPS 0.58/0.71/1.04元的预测(之前为0.66/1.06/1.54元),以2009年为基期未来三年CAGR30.2%,给予公司一年目标价41.60元,对应2012年40倍市盈率(我们认为公司未来较高的成长性和身处朝阳行业的特点,保证了未来公司较高的盈利能力),长期看好黄金珠宝子行业的观点不变,而潮宏基作为黄金珠宝子行业中K 金细分市场的排头兵,未来仍有一定机会进行产业链整合。 风险分析: 黄金价格大幅下滑导致大额存货跌价准备,外延规模扩张低于市场预期。

事件:公司收购深圳公明天虹商场100%股权 公告概要: 公司审议通过了将深圳公明天虹商场有限公司100%收购的议案,收购总价人民币100万元,完成收购后公明天虹将成为公司全资子公司,加盟店形式将转为直营店形式。公明天虹将继续履行之前的房产租赁合同,该合同涉及交易金额3.36亿元(含租金和物业管理费)。 收购盈利加盟店,有利于未来提升业绩: 深圳公明天虹商场2010年4月30日开业,面积38000平米,公告显示截至2010年底,该门店实现营业收入1.81亿元,净利润305.86万元。而开业不到一年,已经获利,彰显了公司在深圳地区雄厚的影响力和盈利能力。作为深圳地区的第22家直营店(包含目前关闭的深南天虹店),我们认为能保证近乎每家门店都处于盈利状态,实属不易(根据IPO说明书显示,截至2009年底深圳仅有一家后海店处于亏损状态)。而收购该门店成为直营店,我们认为将有利于未来公司总体盈利水平的提升,利在长远。 2011年外延速度相对放缓,有利于业绩释放: 从目前公司开店计划来看,2011年储备店相对2012年8-9家门店较少,因此市场较为担忧的新门店扩张过于激进,在2011年相对较为缓和。未来公司经营规模在异地的不断扩大,有助于公司总体毛利率和影响力的提升。同时我们关注到,目前仍有三家加盟店处于经营状态,它们是2006年12月开业的梅林天虹、2008年12月开业的厦门名汇天虹以及2011年1月开业的福州新世纪天虹,均处于公司盈利能力较强的深圳及福建地区,一旦盈利确立,不排除未来加盟转化为直营的可能性。 维持买入评级,建议积极配置: 由于该门店的净利润较小,我们暂不调整盈利预测,维持公司2010-2012年EPS分别为1.22/1.66/2.21元的预测,以2009年为基期未来三年CAGR为35.3%,认为公司的合理价值在58.10元,对应2011年35倍市盈率,建议投资者积极配置。 我们将在本周末公司的年报点评中对公司2010年业绩进行详细回顾,敬请关注。 风险分析: 外延扩张时人才管理风险及租金上涨风险,新开门店培育期延长超预期。

事件:公司宣布将华联商厦张扬店转型永安金店项目 公告概要: 公司拟将原华联商厦张扬店转型为专营金银珠宝饰品及贵金属投资理财商品的专业店,将打造成上海经营面积最大、品类最多、经营品种最齐全的专业金店。公司暂定名为“上海浦东永安百货有限公司”,注册资本5000万元。 小面积门店未来做专做精: 华联张扬店为社区百货,2003年9月26日试营业,建筑面积0.94万平米,经营面积约0.63万平米,为公司自有物业。2008/2009年营业收入分别为0.91亿元和1.23亿元。由于该门店面积较小,长期以来一直在百联二十多家门店中处于鸡肋状态。此次公司将该门店转型为黄金珠宝首饰专业门店,我们认为为公司小面积门店未来出路指明了道路。由于小面积门店的容量局限性,不可能走大体量门店依靠品牌丰富度吸引大量顾客的路线,因此走专业化和单一商品门店的转型,不失为一种较好的出路和选择。而华联商厦张扬店,此次选择黄金珠宝首饰专卖店,我们认为目前黄金珠宝较高的行业增速以及较好的行业前景,可以缩短张扬店转型后的培育期(黄金珠宝门店的培育期一般为6-12个月),有利于该门店转型后业绩的较快释放。从目前的黄金走势以及居民步入消费升级通道来看,体量较大的黄金珠宝门店有旗舰店和品类丰富度的优势,做专做精的改革切实可行。 东方商厦宁波店、华联中联店未来或将继续转型: 除了张扬店以外,我们估计东方商厦宁波店(建面2.17万平米,经面1.68万平米)、华联商厦中联店(建面1.03万平米,经面0.72万平米)由于面积较小,且营业收入增速表现平平,若华联张扬店此次业务转型成功,未来不排除做专业化门店的可能性,我们认为上述几家面积较小的门店未必对公司的业绩有较大提升作用,但是从目前小面积门店的趋势来看,专业类别门店的改革,将大大提升公司的品牌知名度以及专业化的形象,属于“化废为宝”一类的二次创业。 维持买入评级,目标价18元不变: 我们维持公司(不考虑友谊股份合并)2010-2012年EPS0.56/0.60/0.72元的估计,以2009年为基期未来三年CAGR25.3%,认为公司合理价值在18.00元(不考虑友谊股份合并),六个月目标价18.00元,对应2011年30倍市盈率,中长期看好百联股份的观点不变。 风险分析: 公司冗员现象严重且释放业绩动力不足,投资收益占比较大导致业绩波动性高

2010年公司实现营业收入100.41亿元,同比增长14.54%,实现利润总额2.89亿元,同比增长11.56%,归属母公司净利润2.39亿元,同比增长4.08%,2010年基本EPS为0.61元(2009年EPS为0.77元)。2010年公司新开门店10家,完成1家门店扩建,此外另有9家新店由于工程进度原因推迟至2011年1月开业。公司本次业绩快报披露经营情况与2010年3季度业绩预告不存在差异。 业绩符合预期,2H2010内生坪效有显著提升:公司此次2010年业绩快报,完全符合我们之前EPS全年0.61元的预判,我们认为业绩较3Q2010年同比下降3.04%有较为显著的提升,而业绩逐步反转的原因,我们从门店统计数据来看,主要是由于单店营业收入增速和面积坪效增速两个较为关键的经营指标双双扭亏为正,形成较好的规模优势有关(详见我们表一的归纳)。 我们同时注意到,公司在4Q2010以来,加大了外延扩张力度,也映射出公司2010年第四季度业绩应有较大反转势态,公司在夯实现有门店业绩的前提下,进一步提升了内生性增长的质量。此外,此次公告中,公司提及“随着新店发展战略不断推进,公司市场份额进一步巩固,也为公司今后业绩增长奠定了良好的基础。”我们认为公司的表态以及内生性恢复的数据彰显了公司对今年业绩的信心。 目前中国超市格局,存在着“内忧外患”的形式,即海外零售巨头纷纷加速瓜分中国二、三线城市,加密全国布局,而国内超市龙头企业加速上市步伐,在优势地区蜂窝式布局成为一种争夺市场份额的常态。而人人乐目前盈利模式趋同于外资超市,较强的毛利率管理能力以及在深圳、西安、成都、湖南、天津五个地区区域蜂窝式扩张的策略和其他本土超市相比,仍具有一定异地扩张的优势和宝贵经验,这也是我们最为看重的关键因素之一。我们认为以目前中国超市的物流装备和管理能力,任何一家本土超市都不能妄言“中国沃尔玛”,唯有脚踏实地地恪守主业经营,在利润薄且竞争激烈的超市子行业杀出一个独特盈利风格,才是公司最终取胜的王道,而人人乐公司是我们仍然长期较为看好的本土超市之一。 维持增持评级,期待来年大展宏“兔”:我们维持公司2010-2012年EPS分别为0.61/0.84/1.06元的预测,以2009年为基期未来三年CAGR22.7%,认为公司合理价值在25.20元,对应2011年30倍市盈率。我们认为人人乐2010年业绩快报,客观的反映了公司在之前业绩下滑后狠抓内部管理、采取稳健经营的策略,而近期较快速的门店扩张,彰显了公司对2011年业绩反转势态的信心。由于业绩反转数据时间尚短,我们暂时仍维持增持评级,但长期仍看好人人乐发展的观点不变。 风险分析:异地扩张受阻拖累公司整体业绩,公司内生增长复苏低于预期。

公告梗概:公司以7430 万元竞得长春市国土资源局出让3015 平米土地使用权,该地毗邻欧亚商都,未来用于建设欧亚城市商业综合体一期项目(原欧亚商都四期)。公司近期以1.69 亿元购买吉林市昌邑区解放东路6 号(建面33122 平米)房屋及土地使用权,未来建立吉林市欧亚购物中心。同时公司拟将原有以2600 万元购得长春朝阳区天宝街3 号地产与长春市朝阳区红旗街36 号地产进行置换,用于建立红旗街超市。 坚持自有物业发展,加强红旗商圈优势:我们认为公司此次购置毗邻欧亚商都的土地,建设欧亚城市商业综合体一期,旨在加强公司在红旗商圈的优势地位,和2010 年5 月14 日公司购置的欧亚购物中心(土地面积7859 平米)相呼应,未来完全可以通过商圈协同效应加大集客能力和规模优势。而2009 年以来欧亚商都品牌调整后,仍然缺乏的餐饮娱乐配套设备,随着未来欧亚购物中心以及此次城市综合体一期的建设,将形成一个强大的休闲集聚地,我们预计随着欧亚在红旗商圈的面积大幅增加,未来品牌调整度和丰富度将步入一个新的台阶,公司对上游的议价能力也能大大提高。未来红旗商圈的三个项目可以大大增强公司高端品牌调整能力以及蜂窝式布局优势。 此外公司连续在省内发展购物中心模式,除此次公告的吉林市购物中心外,目前公司已开通化、白城、辽源三家购物中心,以及未来欧亚购物中心、白城II 期、通化II 期,我们认为公司加强购物中心业态发展,符合未来百货业态精细化和休闲化的趋势,从目前公司购置物业速度来看,步步为营而扩张有序,未来欧亚集团购物中心连锁模式预计将在2012-2013 年形成省内庞大的网络体系。 维持买入评级,目前价值已被低估:我们暂不调整公司的盈利预测,维持2010-2012 年EPS 分别0.79/1.02/1.33 元的估计,以2009 年为基期三年复合增长率23.9%,认为公司的合理价值为30.6 元,对应2011 年30 倍市盈率。我们认为公司从原先的传统百货转变至租赁卖场,目前从购物中心模式再拓展到城市综合体(之前公告的辽源欧亚贸易城及钻石名城,我们认为已经具有城市综合体的雏形),极其富有创新和开拓精神。这也符合公司之前自建孕育培养商圈以及开创性的建立欧亚卖场等创举,我们认为这和公司拥有较有远见的管理领导者以及较好的经营能力是分不开的。建议中长期投资者无需介意短期公司的业绩释放博弈,目前的价格低估了公司的真实价值,维持买入评级。 风险分析:公司短期业绩释放动力不足,大股东股权比例较小存在被收购风险,外延门店培育期时间超预期。

事件:公司公布2010年业绩预增公告 公告梗概: 公司公告2010年全年归属母公司净利润同比增长50%左右。同时公司调整2009年全年净利润为4.16亿元,EPS为0.38元,此数据为对公司2009年合并财务报表追溯调整后数据。2010年业绩预增主因是2010年8月26日公司出售1823.67万股东方证券股份,获得1.47亿元成交金额。 业绩符合预期,出售东方证券资产是业绩同比上升主因: 2010年公司业绩符合我们之前对百联(不考虑合并友谊股份)全年0.56元的预测,根据预增公告推算,若2010年全年净利润增速为50%,则2010年净利润为6.24亿元左右,EPS大约在0.57元左右,完全符合我们2010年8月31日1H2010中报点评时2010年EPS0.56元的预判。公司2010年业绩大幅提升的原因是3Q2010公司出售东方证券股权获得1.47亿金额,假定25%税率,初步估算公司获得利润1.10亿元利润,折合EPS为0.10元。若扣除此项因素,我们初步估计公司全年主营业务EPS为0.47元,同比增速23.7%左右。我们将于2011年3月公司公布年报后再详细点评公司2010年公司业绩情况。 公司同时公告追溯调整2009年业绩后,2009年全年净利润为4.16亿元(之前09年年报为4.04亿元),我们估计增加的1200万元净利润收益为2010年1月9日从百联集团手中收购东方商厦青浦店后追溯调整的结果。由于该门店开业时间较早(2005年12月底开业),门店较为成熟且经营情况良好,我们预计未来仍能保证每年净利润10%左右的增幅。 拥有“护城河”效应的百货公司,潜力有待市场认识: 我们认为百联股份隶属护城河效应的百货公司,长期来看公司在上海黄金商圈的自有门店抗租金能力较强,且商圈无法复制和稀缺性是公司较为强大先天优势。 而公司在上海郊区的若干家门店(松江、青浦、嘉定以及南桥)由于购地成本较低,上述门店均能较快脱离培育期,为公司贡献业绩(预计南桥二期2011年亦能扭亏)。 同时,公司在创新业务上业绩较为突出,购物中心模式(又一城、百联中环)以及青浦和杭州(为管理输出)奥特莱斯开业以来,均取得较突出的业绩表现。上述这些独一无二的优势,构筑了公司的行业壁垒“护城河”,我们承认短期内未来和友谊股份的整合需要一定的磨合时间,或许由于体制以及公司冗员等因素短期较难有所爆发性,但是作为一个区域内扩张的百货门店,销售额100多亿元而市值近160亿的上海零售龙头企业,公司中长期仍然具备“高举高打”的规模优势和品牌美誉度。 我们维持公司(不考虑友谊股份合并)2010-2012年EPS0.56/0.60/0.72元的估计,以2009年为基期未来三年CAGR25.3%,认为公司合理价值在18.00元(不考虑友谊股份合并),六个月目标价18.00元,对应2011年30倍市盈率,中长期看好百联股份的观点不变。 风险分析: 公司冗员现象严重且释放业绩动力不足,投资收益占比较大导致业绩波动性高

公告梗概:公司公告大股东湖南友谊阿波罗控股股份有限公司(后文称“友阿控股”)计划在未来12 个月内根据证监会及深交所规定,增持不超过公司总股本2%的股份(含本次已增持股份在内)。增持方式包括但不限于集中竞价和大宗交易。同时友阿控股于2011 年1 月25 日通过二级市场增持公司4 万股股票,平均价格为21.414 元,占公司总额的0.01%。本次增持前,友阿控股持有公司40.97%股权,增持后为40.98%。 外延有空间:奥特莱斯与长沙春天百货双擎驱动我们认为公司未来外延性方面不乏亮点:2011 年1 月23 日开业建面近13 万平米的长沙奥特莱斯,2011 年底开业的建面7 万平米天津奥特莱斯,以及未来2013年长沙春天百货未来扩容4.5 万平米,保证了公司未来几年在外延扩张上有较大的潜力。而目前高端为主的友谊A/B馆,中高端友谊商城以及中低端阿波罗商业广场、家润多朝阳店,门店梯队较为完整,加上未来新业态奥特莱斯的建成,整体门店业态发展符合未来百货多业态混合的发展趋势。 内部有故事:长沙银行股权、股权激励、品牌代理一个都不能少此外,公司未来自身催化剂因素较多:1)长沙银行目前隐含价值每股为2.01元,随着未来长沙银行的上市,未来或成为股价催化剂。2)股权激励预期, 我们认为友阿股份体制上完全有动力和能力实施股权激励,未来一旦推出股权激励,公司的长期发展将和资本市场短期利益一致,释放业绩动力较为充分。3)公司在品牌代理上,公司目前主营“金利来”和LEICI 两大男装湖南区域总代理,自2009 年10月代理以来,销售情况良好,预计2010 年全年销售额8000 万,净利润600-700 万左右,一旦男装代理成熟,我们认为未来引入女装只是时间问题,将打开代理业务的业绩增厚空间。 首次给予买入评级,物有所值:我们认为公司隶属空间与故事兼具的区域龙头百货企业,大股东在此时选择增持股票,反映了产业投资者认为目前股价低估的市场情绪。零售企业自2010 年11月PE 最高34 倍估值以来,整体PE 估值已经进入近20X 的合理区间,友阿大股东此次增持是鉴于目前资本市场形势和零售板块较低历史估值区间以及对公司未来发展前景较有信心的多重因素作出的整体判断。预计2010-2012 年公司EPS 为0.63/0.86/1.12 元,未来三年复合增长率37.9%,6 个月目标价27.31 元,对应2011年30 倍PE,首次给予买入评级,认为公司估值水平虽不凸显洼地优势,但鉴于未来成长性和催化因素较多,因此物有所值。 风险分析:奥特莱斯经营情况低于预期,股权激励计划推出之前业绩动力释放不足。

事件:公司公布股权转让完成公告 公告梗概: 2011年1月11日,本公司、本公司控股子公司安徽百大合家福连锁超市股份有限公司(下称“合家福”)以及本公司全资子公司合肥百货大楼集团铜陵合百商厦有限责任公司(下称“铜陵合百”)与东方明珠签订《产权转让合同》,转让金额为人民币19994.55万元。截止2011年1月19日,东方明珠按《产权转让合同》的规定全额支付了相关款项。截止2011年1月24日,拓基地产、百大置业和铜陵拓基已经完成本次股权转让的工商登记变更工作。 非定向增发成为短期催化剂,夯实未来主营业绩: 我们认为此次地产业务转让之后,公司及子公司将不再受因地产业务限制,导致增发资格受阻的困扰。有利于未来全资控股资产质量较好的合家福超市以及乐普生股权,鉴于此二项资产历史上净利润较好的表现,我们认为即使因增发摊薄,也将增厚公司2011年业绩。我们在后文对收支预测以及EPS进行了一定的拆分,认为非定向增发业务鉴于发行股本从原有9000万下降到4500万,因而将直接夯实2011及2011年以后的主营业绩,成为股价短期催化剂。 现价低于增发价,提供一定安全边际: 公司股价自2010年11月25日短期最高点21.60元以来,已回调近25.4%空间,甚至低于公司目前非公开发行二次修正稿发行价底线16.83元,我们认为16.11元目前的价格,已经远远低于公司实际的合理价值,也低于未来定增参与的10家机构认购低价,因此提供了一定的安全边际。我们对公司2011-12年的预测相对乐观,但认为是建立在根据公司历史门店盈利情况以及之前门店脱离培育期屡超预期的前提下做出的合理判断,考虑到未来公司融资需求将和资本市场利益趋同性因素,我们认为公司未来也有动力较为充分地释放业绩。 维持买入评级,皖中百货奇葩: 我们维持2011年初公司定增成功且捆绑销售地产业务于2011年初结算完毕的推断,根据目前非公开定增最新4500万股本上限,调整2010-2012年全面摊薄后EPS分别至0.50/1.05(扣除出售地产业务后为0.81元)/0.95元,以2009年为基期未来三年CAGR35.4%,认为公司合理价值在24.25元,对应主营业务2011年30倍市盈率。我们认为合肥百货从历史上来看业绩较为确立,且屡超预期,对于目前市场较为担忧的安徽零售市场竞争加剧,我们认为外来和尚的定位目前和目前合百整体定位仍存在一定错位,因此投资者无需因此过分担心,建议积极配置,买入评级。 风险分析: 公司非公开增发进程低于预期,安徽零售市场竞争加剧。

事件:公司公告签订两处门店合同 公告梗概: 公司公告签订租赁苏州木渎新华商业广场,租赁建筑面积39000平米,租期自商场开业起20年,20年租金合计3.2亿元。此外山东威海东城国际项目开设加盟店,加盟时间3年,面积约34800平米。 2012年较2011年外延更为积极: 公司此次公告两处门店分别于2010年7月16日和2010年12月9日已披露过开设议案。我们预计苏州木渎店将于2012年中开业,在近期公司门店开设公告中,我们发现2012年储备项目远超过2011年门店储备项目,从已公告的未来22家筹备新门店中,扣除目前已经开业的五家门店(含加盟店),预计2011-2013年将开业的剩余17家门店中,2011年计划开业的仍有3-4家储备项目,而2012年有8-9家门店,因此我们预计2011年天虹外延门店扩张速度与2010年全年的开店速度持平,从而保证了公司业绩的稳定性。而2012年我们预计随着8-9家新门店的相继开业,未来公司营业规模将步入加速提升期。此外,市场较为担忧的新门店扩张拖累业绩问题,我们认为2008-2009年公司开设的9家门店将逐渐步入成长期,相信这9家门店随着3-4年逐渐脱离培育期后,与我们之前报告提及的2006年6家和2007年7家门店如出一辙,利润增速将有一次较大提升阶段,成为2012-2013年业绩可持续发展的稳定器。 风物长宜放眼量,维持买入评级: 对于一个零售次新股,我们一直认为外延扩张和可复制性是一把双刃剑,但从公司自身长期发展的角度出发,目前下沉全国二、三线城市地区,加紧市场占有率和门店的外延扩张,我们认为是抓住城镇化进程和居民消费升级机遇的正确选择。 犹如优质的股票亦需要择时,零售门店扩张可复制性和择时扩张方面,我们认为天虹商场的策略具有可持续性和进取性,在已公布的未来22家门店中,除江西吉安市土地尚未披露门店面积外,预计2011-2013年将至少增加超过54万平米的门店建筑面积,较2010年底109.9万平米的建筑面积增加约50%,随着营业规模和体量的提升,相信公司在零供谈判时的议价能力以及毛利率都能有所提高,而我们认为在公司股本不变化的前提下,毛利和净利绝对额随着规模效应的体现,亦能显著增厚未来公司的EPS。未来天虹商场的发展或许没有爆发性增长的表现(老门店脱离培育期后的业绩增速将直接扶持新门店短期的盈利亏损),但公司在规模和外延的快速扩张,能够大大提升未来公司的区域群体竞争力和抗风险能力,所谓“东边不亮西边亮”,门店之间综合的体量效应和集群效应是天虹区别于其他百货公司最为显著的核心竞争力。我们维持公司2010-2012年EPS分别为1.22/1.66/2.21元的预测,以2009年为基期未来三年CAGR为35.3%,认为公司的合理价值在58.10元,对应2011年35倍市盈率,股价若低于44元,建议投资者积极配置。 风险分析: 外延扩张时人才管理风险及租金上涨风险,新开门店培育期延长超预期。

公告梗概: 通过公开议标和数轮筛选,公司拟委托戴德梁行房地产咨询(上海)有限公司代理销售主楼(南京中心)部分物业,代理销售建筑面积约为3万平米,代理佣金为完成合同约定的各项代理销售事项后以售出写字楼到帐款项为基数的0.8%计算并收取(委托代理销售实施目标的具体方案参见后文附表)。 出售主楼3万平物业,初步估算2011年将增厚业绩0.48元: 由于之前我们在模型中假定南京中心7万平米办公楼为租赁业务,给予地产业务2011年EPS仅为0.01元,根据最新公告,我们对2011年地产业务做如下调整:根据销售完成进度,出售地产业务3万平米中,2011年完成销售的95%,而2012年完成剩余5%,保守估计戴德梁行及其他手续费为销售收入的2%,则2011/12年南京中心售楼收入分别为97755万/5145万元(每平米3.5万元),净利润分别为17962万/945万元,初步估算2011/12年EPS将一次性增厚0.50/0.03元。此外,由于售楼计划将导致原先7万平租赁业务减少至4万平米,因此我们重新估算写字楼租赁业务2010-2012年的EPS分别为-0.03/-0.01/0.00元(之前为-0.02/0.01/0.03元),结合售楼和租赁地产的影响,预计2011/12年地产业务将贡献EPS0.49/1.07元(之前为0.01/1.07元),其中2012年地产业务不受影响主要原因是售楼收益EPS0.03元正好与租赁面积减少导致2012年租赁业务减少EPS0.03元抵消。 百货业务步入新台阶,上调2011年该业务EPS 0.04元: 公司主营业务百货2011年将步入新台阶,随着新百主楼外观将于春节前后装修完毕,我们预计未来装修导致公司内部营业略受影响的局面将有所改观,未来公司将通过对内部楼层逐层装修改造的契机,进行品牌的调整,而8F目前虽临时作为特卖场,但未来将作为餐饮出租,力争将新百打造成一个休闲娱乐多功能百货门店。 考虑到新百地处南京最繁华的新街口商圈以及新百主楼超强的集客能力,随着春节前后楼顶一圈12米LED灯管装修完毕,预计未来南京中心将成为南京市又一标志性建筑物。我们上调2011年百货主业EPS0.04元(原先为2011年为0.26元),认为公司品牌调整和毛利率未来随着南京中心装修完毕,将迈入新的业绩增速台阶。 维持买入评级,目前股价极具吸引力: 我们调整公司2010-2012年EPS分别至0.28/1.08/1.56元( 之前为0.28/0.56/1.49元),以2009年为基期未来三年CAGR84.8%, 给予六个月目标价13.62元(现价9.85元),其中商业、医药、地产EPS分别对应2011年30/35/1倍估值(详见后文估值拆分)。我们认为公司若能顺利出售南京中心部分写字楼物业,能盘活公司存量资产,提高公司的盈利能力,回收资金开发公司的其他项目,预计2011年全年EPS将有望在我们之前的预测基础上翻倍,完全符合我们2011年9月6日出具深度报告时提及的“2011年初是最佳买入投资点”的预判,强烈推荐! 风险提示: 公司两大房地产施工进程仍然存在不确定性,政府调控地产政策趋严

公告概要:公司公告南昌市天虹商场有限公司拟租赁赣州中航房地产发展公司开发建设的九方购物中心B1-4F,建筑面积约2.5万平米,租赁期限20年(自商场开业日计算),总交易金额为2.59亿元(包含租金和商业服务费)。由于赣州中航地产公司系中航地产全资子公司,根据深交所规定,存在关联关系,特此公告关联交易。 优势地区加密布局,江西地区门店群可期:此次公司借助大股东之力,计划在江西地区开设第六家门店(第五家门店参见10年11月3日点评),我们认为或暗示公司在江西地区整体经营情况良好,而进驻江西二三线城市有利于公司在江西地区扩大其市场份额和影响力。公告中提及,“有效益扩张”和“可持续发展”的战略布局,我们认为反映了公司对江西地区销售和业绩情况较有信心。一般认为,零售门店在同一地区开设超过5家之后,将逐渐显现协同效应,我们认为随着江西地区门店规模逐渐扩张,未来区域门店毛利率和零供溢价能力都将持续提高。同时我们关注到,公司前三年租金以约1元/日/平米的租金价格获得该物业租赁权,租金价格较为合理,也反映出大股东中航系对天虹商场鼎立支持之决心。我们认为未来公司能继续受益于中航系大家庭的支持,未来门店扩张上将继续反映这一优势,也是和其他百货零售公司相比不可多得的先发优势。 开发二三线城市,未来双重受益:我们在推荐天虹商场时,注意到投资者关于天虹商场下沉二、三线城市的两大关注焦点,认为有必要进行一定探讨:1.天虹商场定位于二、三线城市将因地制宜,根据当地的消费能力弹性选择零售产品,不少投资者身居一线发达地区,以“小众”消费能力推断天虹商场的客户定位群以及扩张潜力,我们认为普通大众的消费能力和层次,才是准确判断天虹未来是否有足够潜力和空间的主要标准,作为一个全国人均收入仅约3000美金/年的国家而言,天虹在二三线城市定位恰如其分。2.天虹选择新商圈不是没有计划的,选择新楼盘和新商圈,除了租金成本较为优惠之外,随着新楼盘入住率不断提高,门店的销售规模以及品牌美誉度,未来可以畅享双重受益,规模和人流量和楼盘入住率共同发展,不亦乐乎? 维持买入评级,距离目标价27.6%空间:我们维持公司2010-2012年EPS分别为1.22/1.66/2.21元的预测和买入评级,以2009年为基期未来三年CAGR为35.3%,认为公司的合理价值在58.10元,对应2011年35倍市盈率。随着城镇化进程的不断深化,我们认为天虹商场未来在二三线城市存在巨大的发展空间,建议投资者积极配置,近期股价调整恰恰为投资者创造了较好的介入始点,坚定看好天虹商场未来发展的观点不变。 风险分析:外延扩张时人才管理风险及租金上涨风险,新开门店培育期延长超预期。

事件:公司公告全资子公司长沙市人人乐收购湖南一处资产 公告概要: 公司全资子公司长沙人人乐以现金1.38亿元收购湖南天骄福邸B1-4F楼层,面积29111.87平米,该门店评估价值16919.43万元。该资产原为人人乐租赁物业,不属于关联交易,但隶属募投项目。本次交易及募投项目实施方式变更还需股东大会批准。 购置原租赁物业属一箭双雕之举: 公司选择此时收购原租赁门店,我们认为意义有二:第一,从长远发展战略角度来看,公司通过收购该门店项目,有利于未来门店在湖南地区的迅速扩张。从地区数据来看,截至1H2010公司湖南三家门店皆为租赁,收购此门店后,岳麓店将作为未来拓展湖南地区的桥头堡。我们在IPO说明书看到,该门店的培育期预计仅为6个月,预计1H2011年即能盈利。由此我们推断该门店的盈利情况或符合原有公司预期(该门店在湖南地区面积最大,若迅速盈利则能为公司在湖南地区迅速扩张打下较好业绩基础),也是公司选择此时收购该门店的主要原因。乐观推测,公司湖南地区很可能在1H2011即突破盈亏平衡线,实现正盈利。第二,短期来看,本次收购资产交付使用后,预计每月新增利润24万元以上(原租金减去折旧后剩余金额的税后值),预计全年将节约近300万元,能提升EPS0.0075元/年。 异地拓展道路虽艰难,宝贵地域经验是最大实战财富: 我们在10年9月20日报告中曾经指出,未来公司湖南地区二线城市强攻战略及天津地区加密布局成功概率较大,而上述两地区若能“蜂窝式“加密布局成功,公司未来则在深圳、西安、成都、湖南、天津五个地区站稳脚跟。而成熟门店区域蜂窝式扩张,由于前期成本投入较为固定,因此毛利转化为净利润的边际效用也更明显。我们的观点是超市业态异地扩张道路在短期诚然比较痛苦,但在盈利可控范围内,若不去攻占新地域、抢占市场份额做一个”吃螃蟹“的人,我们认为不利于公司长远外延扩张。鉴于目前中国超市业态竞争差异化较小的特点,我们认为零售业态加强市场份额及规模效应的提升,不失为一种较为积极进取的战略方针。 略上调盈利预测,维持增持评级: 我们调整公司2010-2012年EPS分别为0.61/0.84/1.06元(原先为0.61/0.82/1.02元)的预测,以2009年为基期未来三年CAGR22.7%,认为公司合理价值在25.20元,对应2011年30倍市盈率。我们认为人人乐此次全资子公司收购一处自有物业,彰显了公司对未来湖南地区开拓以及该地区业绩提升的信心。我们相对看好公司盈利模式趋同于外资超市的毛利率管理能力和未来异地二线城市外延扩张以及成熟地区加密布局的策略,维持增持评级。 风险分析: 异地扩张受阻拖累公司整体业绩,公司内生增长复苏低于预期。

公告概要:2011年1月7日商务部公告,2010年全国家电以旧换新累计销售新家电3222.4万台,实现销售额1211.1亿元,回收旧家电3344.6万台。统计显示2010年第四季度家电以旧换新销售新家电358.7万台,销售额达166.3亿元,比上年同期分别增长147.7%和142.7%,比第三季度环比增长52.4%和59.4%。 行业数据符合之前预期,预计2011年以旧换新有1300亿销售增量:2010年以旧换新销售额基本符合我们在11月5日点评中全年1050亿元的预判,根据2010年全年测算,以旧换新累计销售新家电约2800万台,实现销售额约1060亿元。我们维持之前对于2011年以旧换新销售数据的预判,预计2011年全国以旧换新销售为1300亿,其中旧9省和新19省将分别贡献450/850亿的销售规模。 维持苏宁2011年EPS增量0.20元估计,其中以旧换新增量约0.10元:我们维持2010/11年以旧换新对苏宁业绩分别贡献EPS0.08/0.10元的估计,而2012年我们仍然维持0.92元EPS预测,在商务部尚未公布2012年是否延期之前,我们维持2012年苏宁EPS增量来自于自身业绩增长0.10元的保守估计。我们认为我们的估算大致能反映出2011年苏宁电器业绩情况,即在2010年EPS大约0.60元的基础上EPS分别增加0.10元自身业绩增长以及0.10元以旧换新政策利好。 维持买入评级,看好未来家电更新的需求潜力:我们维持2010-2012年公司EPS分别为0.61/0.82/0.92元的预测,六个月目标价20.50元,对应2011年25倍PE(股权激励行权要求净利润增速为每年25%)。 我们认为以旧换新尚未在城镇市场全面铺开,若以旧换新业务市场如同欧美发达地区一样成为销售主力,预计大家电换新需求规模将达到3000亿,远远高于目前年均1000亿左右的市场规模,而苏宁受益以旧换新的极限业绩增量为0.23元/股,远远高于2011年预计EPS0.10元的增量。 我们认为中国消费者收入水平较低,限制了国人家电更换速度的提升,但随着未来居民收入水平的提高和消费升级,家用电器产品更新需求将成为家电零售市场的新生力军。而市场对于网络销售的担忧,我们认为长期家电零售本身“蛋糕”(消费升级、保障性住房加大投入力度、居民家电升级换代需求等诸多因素)不断变大是保证苏宁电器未来业绩增量的主要动力。未来家电零售市场空间很大,因此网络销售的崛起并非动了苏宁电器的“奶酪”,相反网上网下共同分享家电零售业未来市场空间以及海内外家电零售群雄割据的局面将成为未来3-5年中国家电零售市场的趋势。我们依然坚定看好管理能力卓越的苏宁电器,在现有13.10元价格上强烈推荐,买入评级!◆风险分析:苏宁渠道下沉扩展受阻,未来通胀情况下租金上涨侵蚀公司利润。