事件2022年公司实现营业收入121.25亿元，同比下降1.17%。归属于上市公司股东的净利润1.20亿元，同比下降48.26%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净亏损1.88亿元，同比下降113.26%。经营现金流量净额为24.04亿元，较上年减少12.08%。 购百与可选品类营收增量相对承压，超市及其业态对应的必选品类中仅有生鲜熟类表现突出；华中、华东两区规模实现逆势扩张公司的主营业务为零售业务，分为平台型购百业务和垂直型超市业务，在报告期内公司持续聚焦主业、线上线下同时发力；2022年公司实现营业收入121.25亿元，较上年同期小幅下滑1.43亿元，同比下降1.17%，其中零售业务实现营业收入116.87亿元，较上年下降1.24亿元，营收占比96.39%，较2021年占比提升0.07个百分点。根据前期研究成果显示，我们预期公司的其他业务的收入主要来源于管理输出和加盟店等项目带来的营收，报告期内该项收入较上年同期下降4.13%，截止2022年公司加盟、管理输出的购物中心和百货类门店共计7家，较2021年无变化。 从品类与对应业态的角度来看，购百业态对应的可选品类销售增长相对承压，2022年实现营业收入37.28亿元，同比下滑5.93%，门店销售额与利润总额均出现同比规模萎缩。我们认为主要原因系公司主要经营地区疫情扰动较大，公司全国门店在疫情期间合计累计停业超1000天，部分餐饮、影院等体验业态根据当地疫情防控要求更是长期处于停业状态，公司线下客流和销售严重受阻。且公司本期对承租公司自有物业的小微企业和个体工商户给予减免租金支持（约1.30亿元）；在线下消费场景受限的情况下，公司积极寻找破局点，大力发展线上销售，上半年餐饮线上销售额实现环比提升119%，缓解具有到店体验属性的餐饮类业务营收压力，全年餐饮配套类营收亦跌幅较小（对比其他业务以及社消中的对应分类表现），可见公司业务开展成效显著。但超市业态则实现营业收入78.82亿元，同比增长5.46%，在购百业态因疫情承压的情况下，超市业态因其销售品类为必选品而具备的保供应作用，经营情况较为稳定，助力公司全年业绩维稳。但其对应的必选品类销售表现同样出现分化，生鲜熟类较上年增长6.83%，是年内唯一实现正增长的业务分类，但相对标准化供应的包装食品类与日用品类均有所下降；居家隔离期间为保障供应，生鲜熟类商品需求稳定，且公司快速提升到家能力，拣货效率和数字化能力明显提高；但包装食品类与日用品类在2021年高基数下则相对表现乏力。总体来看，超市大幅提升运营效率、淘汰部分门店，并通过支持保障民生供应、发展线上到家业务等举措对应可比店表现较好，部分抵消了购百减租所带来的影响。从地区的角度来看，华南地区经历上半年深圳疫情与下半年广州疫情两次大规模爆发影响，公司华南区大本营经营承受了较大压力；而福建省、北京市、成都市也受疫情反复或大规模爆发影响营收表现，华中地区所受影响相对较小，且年内新增的购百门店有一家便位于华中区（湖南吉首店），因此营收增量表现较为突出。此外，报告期内公司关闭的3家购百与16家超市主要位于华南地区，仅新增6家超市，较2021年展店速度明显放缓。 分季度来看，一季度，公司顶住多点疫情压力，大力发展线上业务，促进了线上客流与销售的大幅增长，一季度超市到家客单量同比提升82%，销售同比增长47%，销售占比约20%。同时，上海地区疫情主要影响华东地区，而公司华东地区业务量较少，因此所受影响有限；二季度与三季度，公司为支持商户抗击疫情减免租金1.30亿元，营收小幅下跌；对比2020年，公司受疫情期间合计减免金额约2.50亿元影响，但年中即实现正盈利，全年实现归母净利润2.53亿元，可见减免租金对公司营收影响相对可控，此次减免租金规模较2020年更小，且公司线上业务加速发展，从全年数据来看并未对公司的持续经营能力及长期发展产生过多的负面影响；四季度，疫情防控政策调整幅度超预期，公司线下业务受冲击较为严重。同时，四季度公司出于长远优化门店结构及提升门店质量考虑，关闭了数家线下门店，由此带来的一次性损益也对公司四季度营收造成了一定的冲击。 公司自2021年1月1日起施行新租赁准则，根据新租赁准则要求，公司作为承租人对除短期租赁和低价值资产租赁以外的所有租赁确认使用权资产和租赁负债，并分别确认折旧和利息费用。为了便于投资者更直观了解公司经营业绩及趋势，公司采用经调整的息税折旧摊销前利润EBITDA指标来呈现业绩表现。报告期公司为支持商户抗击疫情减免租金1.30亿元，影响净利润及经调整的EBITDA减少约0.98亿元;报告期公司出售“天虹微喔”股权确认投资收益2.50亿元，影响净利润及经调整的EBITDA增加1.79亿元。去年同期侨香路网上天虹分拣中心城市更新项目产生的收益约2.16亿元，影响同期净利润增加约1.60亿元。公司综合毛利率同比下降2.433pct，期间费用率降低1.25pct报告期内，公司毛利率为36.81%，较上年同期减少2.43个百分点，其中零售主业毛利率为34.73%，较去年下降2.41个百分点。从产品类别上看，受疫情导致无法营业以及消费者信心指数大幅下降的影响，百货零售类毛利率较去年下降3.15%，降幅最大；生鲜熟类毛利率同比变动额在1个百分点以内，呈现较强韧性；此外，超市可比店毛利率下滑，一方面系举办超市66购物节，促销活动带来销售额的提升，但毛利水平出现波动影响，另一方面系疫情影响与到家业务的发展，上半年超市到家客单量同比提升60%，销售额同比增长22%，由量价不匹配可以初步推断客单价对于毛利率带来拖累影响；但短期的毛利率水平波动不必过分担忧，公司智能仓储和数字化供应链方面的提升初见成效，门店盈利能力未来有望持续优化。 2022年公司期间费用率为37.78%，同比下降1.25个百分点（对应收窄2.07亿元），主要受到销售费用减少的影响，其中核心原因是销售费用中物业及租赁费较上年减少1.05亿元至7.02亿元；此外销售费用和管理费用中的职工薪酬分别减少0.67亿元/0.21亿元，合理控制人工成本的降本措施切实有效；财务费用率为2.10%，较去年同期旧租赁准则下的财务费用率减少0.49pct，主要系本报告期确认的利息收入减少。此外，公司由于增加数字化技术研发与供应链优化投入，研发费用增加0.22亿元至0.90亿元，系四项费用中唯一一项扩张的支出。把握疫情背景下线上渠道优势，实现多渠道一体化发力面对疫情期间停业以及客流下降的影响，公司通过多种方式链接顾客经营私域流量，大力发展线上销售，全年线上商品销售及数字化服务收入GMV约57亿元，增长11.7%。公司重视自由APP研发与升级，优化推荐算法与交互界面，提升消费者使用体验，提高了用户响应和召回能力，数字化会员人数逾4200万，APP和小程序月活会员逾490万，近3.4亿人次通过天虹APP和小程序交互获取信息或完成消费，APP流量同比增长35%。重视公域潜在客户开发，开设抖音官方直播间，与抖音等线上平台合作实现线下商超渠道拓宽。公司成为抖音首批探索本地生活服务的零售购百企业，全年抖音、支付宝新公域平台GMV达1.6亿元。自有平台方面，特定服务快速响应疫情，超市到家提前预判疫情发展快速应对，顺利扛住订单激增的压力，全年超市到家客单量同比提升将近60%，销售额占比约22%。 数字技术应用保持领先，供应链建设多维度突破报告期内，公司保持对数字化技术应用的重视，数据运营能力实现纵深发展，通过SCRM聚焦拉新转化、沉睡唤醒等运营动作吸引会员，增强品牌存在感。全年实现触达超1000万人次，唤醒率提升12%，转化率提升37%。供应链方面，公司致力于从品质、价格、速度三个不同维度进行升级，实现以基地订单种植、全球产地寻源、品牌联合开发等多种方式的供应链再突破。全年共开发35款千万销售额目标的战略大单品，销售额同比增长超68%；新品类突破晚上公司产品矩阵，尽可能适应客户个性化需求，全年销售额同比增长11%，销售额占比近10%；生鲜基地突破100个，新增上百种国家地理标志认证、地域特色的生鲜农产品，持续进行商品升级；3R商品开发400余个新品，全年销售额同比增长18%，其中线上销售占比翻倍。数字化与供应链升级结合运用，公司首个自动化仓库大朗物流中心开仓，释放人力的同时，自动化仓库的存储能力以及作业效率提高2倍以上。 投资建议我们认为公司在百货、购物中心、超市多种零售业态中以服务领先、质量领先为特征优势，在行业独树一帜。公司以顾客需求为导向，通过数字化技术深耕线上服务，通过业态升级打造优质服务，通过供应链转型提供高效服务，提升商品品类管理效率。公司的业绩增长主要具有以下三个方面的支撑：①前期疫情的冲击影响波动，未来由此带来购百的恢复性增长预期明确，支持存量门店营收稳健发展；②新店以及节假日带来的客流、销售额增量会直接体现在传统旺季一季度与四季度之中；③数字化发展为公司注入积极预期。长期来看，公司扩张步伐稳健，外延方面门店储备项目充足；购百以及独立超市的可比店面积增长,坪效提升可以有望支撑公司可比店规模改善。在更新后的会计准则之下，我们预测公司2023/2024/2025年将分别实现营收135.45/147.01/156.53亿元，根据新公布的会计准则核算将归母净利润调整为2.23/2.76/3.23亿元，对应PS为0.53/0.49/0.46倍,对应EPS为0.19/0.24/0.28元/股，PE为32/26/22倍，维持“推荐评级”。 风险提示消费市场竞争分流的风险，零售行业竞争加剧的风险，创新业务培育期较长的风险，快速开店带来的开店质量的风险。

事件：公司发布 2022年半年报，2022上半年实现营收 62.31亿元，同比增长 0.58%； 实现归母净利润 1.60亿元，同比增长 11.79%，其中出售“天虹微喔”股权确认投资收益 2.5亿元，影响净利润增加 1.79亿元；扣非归母净利润-0.96亿元，同比降250.92%。 收入端： 分业态来看， 2022上半年购百/超市分别实现营收 19.8亿元/41.2亿元，分别同比-5.4%、 +7.3%。具体来看，购百方面，受疫情反复影响，部分门店停业； 超市方面，①得益于疫情期间的订单激增和线上运营能力的大幅改善，线上商品销售持续高增，上半年线上 GMV 约 29亿元，整体数字化会员人数超 3900万， APP和小程序月活会员超 426万，②得益于拣货效率及数字化能力提升，超市到家运营能力大幅增长，上半年到家客单量同比+67%，销售额同比+29%，销售占比超 20%。 门店方面： 截止至 22Q2末，共经营购百 101家，其中加盟、管理输出 7家；超市121家，其中独立超市 35家。公司持续拓展门店网络，新开 sp@ce 独立超市 1家； 关闭购百/超市 1/9家；续约购百项目 1个；因经营未达预期，解约未开业购百项目 4个，未开业独立超市项目 7个。 可比店方面： 截止至 22Q2末，公司可比店实现营收 56.1亿元/-1.5%。其中，购百/超市分别实现营收 18.6亿元/37.5亿元，分别同比-9.9%/+3.3%。超市业态受益于商品力的强化及促销的有效性，整体表现亮眼。 毛利及费用端： 2022上半年公司实现毛利润 22.68亿元，毛利率 36.4%，同比-2.9pcts，我们推测，毛利率下降系减免商户租金影响所致。 2022上半年期间费用率 36.8%。其中， 1）销售费用率 31.0%/同比-0.8pcts，管理费用率 2.9%/同比+0.1pcts，研发费用率 0.7%/同比+0.3pcts，主要系数字化技术研发相关投入增加，财务费用率2.1%/同比-0.4pcts。 利润端： 2022上半年公司实现净利润 1.6亿元，同比增长 11.8%，净利率 2.6%；实现归母净利润 1.6亿元，同比增长 11.8%。 投资建议：公司是百货为主的多业态龙头，持续深入推进线下实体零售走向数字化、体验式和强供应链，线上优化升级，到家业务提效，线上线下全渠道融合发展。疫情恢复背景下，后续超市、购百营收、盈利状况有望逐渐改善。 考虑到疫下经营承压及 22H1租金减免 1.2亿的一次性损益，我们将 22年归母净利润由 4.39亿元下调至 2.66亿元，预计 2022-2024年归母净利润分别为 2.66、 2.99、 4.85亿元， 维持“买入”评级。 风险提示： 疫情影响门店扩展不及预期；新零售到家业务发展不及预期；商铺免租持续影响利润水平；部分门店租约到期无法续租。

事件2022年上半年公司实现营业收入62.31亿元，同比增长0.58%。 归属于上市公司股东的净利润1.60亿元，同比增长11.79%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净亏损0.96亿元，同比下降250.92%。经营现金流量净额为5.75亿元，较上年减少5.20%。 超市及其业态对应的必选品类疫情之下韧性较强，购百与可选品类营收增量相对承压公司的主营业务为零售业务，分为平台型购百业务和垂直型超市业务，在报告期内公司持续聚焦主业、线上线下同时发力；2022上半年公司实现营业收入62.31亿元，较上年同期增长0.36亿元，同比增长0.58%，其中零售业务实现营业收入60.01亿元，较上年同期增长0.18亿元，营收占比96.32%，较年末占比提升0.05个百分点。预计其他业务的收入主要来源于管理输出和加盟店等项目带来的营收，报告期内该项收入较上年同期增长8.58%，或与期间公司成功剥离低效资产便利店业务有关。截止2022H1公司加盟、管理输出的购物中心和百货类门店共计7家，较2021年同期增长1家。 从品类与对应业态的角度来看，购百渠道对应的可选品类销售增长相对承压，门店销售额与利润总额均出现同比下降，主要原因系公司主要经营地区疫情扰动较大、部分门店停业，且公司本期对承租公司自有物业的小微企业和个体工商户给予减免租金支持（约1.20亿元）；在线下消费场景受限的情况下，公司通过多种方式链接顾客经营私域流量，大力发展线上销售，餐饮线上销售额环比提升119%，缓解具有到店体验属性的餐饮类业务营收压力。超市渠道对应的必选品类销售更多实现了营收的同比大幅回升，生鲜熟类、包装食品类较上年同期分别增长28.02%、27.03%，仅日用品类有所下降；一方面，居家隔离期间消费者对于生鲜、食品类商品需求稳定，且公司快速提升到家能力，拣货效率和数字化能力明显提高；另一方面，公司持续加强战略核心商品群的打造，增强商品力，提高促销有效性，以基地订单种植、全球产地寻源、品牌联合开发等多种方式实现供应链再突破；总体来看，超市通过大幅提升运营效率、保障民生供应、发展线上到家业务等举措对应可比店表现较好，部分抵消了购百减租所带来的影响。 从地区的角度来看，3月深圳实施7日全城静默管理，全市购物中心除了保障民生的门店外，几乎全部闭店，对公司华南区大本营经营造成较大压力；同时广东省其他市区、福建省、北京市、成都市多轮疫情反复，相关地区营收表现受到影响，故营收增量集中于华中地区。此外，报告期内公司关闭的1家购百与9家超市均位于华南地区，仅新增1家超市，较2021年展店速度明显放缓。分季度来看，一季度，公司顶住多点疫情压力，大力发展线上业务，促进了线上客流与销售的大幅增长，一季度超市到家客单量同比提升82%，销售同比增长47%，销售占比约20%；二季度，公司为支持商户抗击疫情减免租金1.2亿元，营收小幅下跌；对比2020年，公司受疫情期间合计减免金额约2.5亿元影响，但年中即实现正盈利，全年实现归母净利润2.53亿元，可见减免租金对公司营收影响相对可控，此次减免租金规模较2020年更小，且公司线上业务加速发展，预期不会影响公司的持续经营能力及长期发展；未来随着疫情常态化管控，线下客流有望持续恢复，叠加四季度零售市场内动销节点较多，如公司积极把握促销机遇可有效带动营收增长。 公司自2021年1月1日起施行新租赁准则，根据新租赁准则要求，公司作为承租人对除短期租赁和低价值资产租赁以外的所有租赁确认使用权资产和租赁负债，并分别确认折旧和利息费用。为了便于投资者更直观了解公司经营业绩及趋势，公司采用经调整的息税折旧摊销前利润EBITDA指标来呈现业绩表现。报告期公司为支持商户抗击疫情减免租金1.2亿元，影响净利润及经调整的EBITDA减少约0.86亿元;报告期公司出售“天虹微喔”股权确认投资收益2.5亿元，影响净利润及经调整的EBITDA增加1.79亿元。 综合毛利率同比下降2.88pct，期间费用率降低0.71pct报告期内，公司整体毛利率36.40%，较去年同期下降2.88个百分点，其中零售主业毛利率达到37.35%，较去年同期下降3.14个百分点。从产品类别上看，受疫情以及消费者信心指数大幅下降的影响，餐饮配套类毛利率较去年同期下降6.28%，降幅最大；生鲜熟类毛利率同比变动额在1个百分点以内，呈现较强韧性；此外，超市可比店毛利率下滑，一方面系举办超市66购物节，促销活动带来销售额的提升，但毛利水平出现波动影响，另一方面系疫情影响与到家业务的发展，上半年超市到家客单量同比提升67%，销售额同比增长29%，由此可以初步推断客单价对于毛利率带来拖累影响；但短期的毛利率水平波动不必过分担忧，公司智能仓储和数字化供应链方面的提升初见成效，门店盈利能力未来有望持续优化。 2022上半年公司期间费用率为36.81%，同比下降0.71pct，主要受到销售费用率有所收窄的影响，其中物业及租赁费较上年同期减少0.48亿元至0.44亿元是核心原因，此外折旧与摊销费用小幅提升0.08亿元至5.06亿元；财务费用率为2.12%，较去年同期旧租赁准则下的财务费用双渠道发展线上销售，打造疫情下第二增长曲线面对疫情期间停业以及客流下降的影响，公司通过多种方式链接顾客经营私域流量，大力发展线上销售。上半年线上商品销售及数字化服务收入GMV约29亿元；近1.7亿人次通过天虹APP和小程序交互获取信息或消费。天虹整体数字化会员人数逾3900万，APP和小程序月活会员逾426万。天虹APP大首页开展平台内容与体验的改版升级，上线智能推荐、秒杀、送礼等功能。会员运营实现人群分层+画像分析精准推荐，提高了用户响应和召回能力。购百通过导购连接、社群运营、在线直播等多种方式经营私域流量，并实现高效转化；百货将专柜“极速达”配送范围扩大至六公里；购物中心在公/私域联合推出餐饮代金券、套餐优惠、外卖等组合促销与服务，餐饮线上销售额环比提升119%。超市到家扛住疫情期间订单激增的压力，运营能力得到大幅度提升。优化线上商品SKU，对部分门店进行全仓或半仓改造，分区拣货订单自动合流，并完成低温商品拣货及打包、活虾配送、订货等作业流程优化；超市订单集合管理，已将第三方渠道（京东到家）拣货等订单集合处理功能与自营平台融合，拣货效率和数字化能力明显提高。上半年超市到家客单量同比提升67%，销售额同比增长29%，销售额占比超20%。 持续推进线下业态升级，数字化供应链取得突破报告期内，公司持续推进业态升级与门店内容优化，持续“一店一议”改善商品结构，更新迭代门店内容，提升门店体验价值。重点门店提档升级，全国平台供应链已引进并开业近百家市场领导品牌；社区百货门店向社区生活中心转型取得成效，上半年超一半社区店的利润实现增长。 供应链方面，公司持续加强战略核心商品群的打造和智能仓储技术的研发投入，取得新品类和数字化双重突破，开发28款千万销售额目标的战略大单品，销售额同比增长73.8%；生鲜直采基地数量达100个，同比新增23个；重点打造地标生鲜商品，销售额同比增长60%；自有品牌销售额同比增长5.3%；3R商品销售额同比增长60%。公司首个自动化仓库大朗物流中心开仓，释放人力的同时，自动化仓库的存储能力以及作业效率提高2倍以上。 投资建议我们认为公司在百货、购物中心、超市和便利店多种业态中以服务领先、质量领先为特征优势，在行业独树一帜。公司以顾客需求为导向，通过数字化技术深耕线上服务，通过业态升级打造优质服务，通过供应链转型提供高效服务，提升商品品类管理效率。公司的业绩增长主要具有以下三个方面的支撑：①疫情的冲击影响波动，未来由此带来购百的恢复性增长预期明确，支持存量门店营收稳健发展；②新店以及节假日带来的客流、销售额增量会直接体现在传统旺季一季度与四季度之中；③数字化发展为公司注入积极预期。长期来看，公司扩张步伐稳健，外延方面门店储备项目充足；购百以及独立超市的可比店面积高速增长可以继续支撑公司可比店规模改善；但考虑到一季度内公司大本营所在地深圳疫情较为严重，或对短期经营持续形成消极冲击。在更新后的会计准则之下，我们预测公司2022/2023/2024年将分别实现营收127.12/136.30/146.51亿元，根据新公布的会计准则核算将归母净利润调整为2.37/2.81/3.34亿元，对应PS为0.56/0.52/0.49倍,对应EPS为0.20/0.24/0.29元/股，PE为30/25/21倍，维持“推荐评级”。 风险提示消费市场竞争分流的风险，零售行业竞争加剧的风险，创新业务培育期较长的风险，快速开店带来的开店质量的风险。

疫情下营收同比增长2.74%，投资收益增厚利润。公司2022年一季度实现营收34.61亿元，同比+2.74%，取得归母净利润2.79亿元，同比+104.62%，扣非净利润0.61亿元，同比下降21.81%，其中非经受益主要系公司出售天虹微喔便利店100%股权确认投资收益2.5亿元。 超市到家业务增速较高，供应链能力持续完善。分业务看，一季度公司购百业务同比增长1.96%，在疫情影响客流下仍取得正增长；超市业务同比增长6.18%，一定程度上受益疫情下居民的囤货需求增加，其中超市到家客单量同比提升82%，销售同比增长47%，销售占比达到约20%。门店拓展方面，公司新开1家“sp@ce”独立超市，关闭3家超市；签约1个购百项目，解约3个未开业购百项目以及3个未开业独立超市项目，主要系疫情影响了开店节奏。供应链方面，公司首个自动化仓库大朗物流中心开仓，自动化仓库筑面面积7.1万平方米，日均吞吐量达20万件，自动化分拣线达10000件/小时，释放人力的同时，自动化仓库的存储能力以及作业效率提高2倍以上。 疫情影响整体毛利率，其中超市业务毛利率水平提升。公司2022年Q1毛利率36.99%，同比-0.12pct，其中零售业务毛利率34.94%，同比-1.61pct，预计主要系疫情期间闭店以及客流下降影响。具体业务看，超市业务毛利同比+0.35pct 至24.23%，受益公司在超市业务持续打造核心商品群。费用率看，公司2022年Q1销售费用率/管理费用率分别为28.33%/2.27%，分别同比-1.39pct/-0.4pct，整体费用率管控良好。 风险提示：疫情反复；门店拓展不及预期；新零售业务发展不及预期投资建议：公司作为多业态零售龙头，近年来通过线上发展和业态升级，已融合线上线下、零售与服务，转变成为线上线下一体化的本地化消费服务平台，整体新零售业务表现优异。未来公司在百货业务将持续进行中高端化转型，提供优质购物体验；超市业务强化核心商品群打造，加强自有品牌建设，增强商品力，把握疫情后消费力和盈利能力改善机遇。新增公司2022-2024年盈利预测分别为3.54亿元/2.91亿元/3.20亿元， 分别同比+52.6%/-17.78%/+10.04%，其中2022年增速较高系考虑了出售天虹微喔便利店带来的收益，对应EPS 分别为0.3/0.25/0.27元/股，对应PE 分别为22/27/25倍，维持“买入”评级。

零售行业经过疫情动荡，在线化水平和体验消费发展迅速。2021年行业整体消费恢复力不足，行业竞争激烈，实体零售线上线下同时发力。线上积极发展社群、开展直播、持续扩大到家业务等，线下积极推进体验消费、重塑品类结构、加强服务创新。天虹已基本成型线上线下一体化的创新业务模式，建立了领先的零售数字化技术研发与运营能力，在线销售高速增长，线上占比大幅度提高，线下持续增强消费体验，门店销售与客流恢复明显。2021年中国连锁经营协会发布的“2020年中国连锁百强”榜单中，天虹股份排名第18位。 数字化转型战略不断推进，零售数字化技术能力行业领先。公司2012年即开始谋求数字化转型，致力于通过数字化与智能技术为顾客提供便利与高效的服务，转型成果不断兑现。1）线上销售亮眼：2021年前三季度线上销售同比增长38%，近1.8亿人次通过天虹APP及天虹小程序交互获取信息或消费。2）深耕超市数字化：公司在形成极速达+次日达+全国配业务矩阵的基础上，进一步提升超市线上网络覆盖的范围和配送速度，超市到家销售同比增长15%。3）全面运营购百数字化：上线购物中心运营管理平台系统，在线经营能力进一步加强，购物中心商户整体上线率81.5%。 多年深耕打造优质供应链，品质更好、价格更低、速度更快。公司通过建设全球采购网、生鲜直采基地、打造自有品牌及3R商品等为顾客严选国内外优质商品、满足顾客健康快速便利的生活需求，另一方面通过弹性定制中心型门店和社区型门店的内容组合，实现高顾客满意度及高坪效。2021年公司进一步打造战略核心商品群，进行商品升级，前三季度国际直采/自有品牌销售/3R商品销售同比分别增长7.2%/7.2%/12.6%。 门店数量稳步拓展、内容运营灵活，共同打造良好客户服务口碑。1））门店数量：截至2021年第3季度，公司已进驻广东、江西、湖南、福建等8省/市的33个城市，共经营购百99家、超市120家、便利店214家，面积合计约437万平方米。2）内容运营：公司多年来积累丰富服务社区经验，让天虹更具有贴近城市中产家庭生活的服务能力；2021年公司进一步推进重点门店提档升级，突破高端供应链，引进国际化妆品与轻奢品牌改善商品结构，提升门店体验价值。广泛分布的门店数量、多业态门店类型、优质供应链体系与强大数字化运营能力共同铸就公司良好的顾客服务口碑。 盈利预测和投资评级：看好公司线下零售渠道价值与优质供应链、丰富零售业态下的增长潜力，数字化与智能化赋能下降本提效可期。预计公司2021/2022/2023年营收为132.29/152.18/172.51亿元，同比增速12%/15%/13%，实现归母净利润3.78/4.41/5.33亿元，同比增速49%/17%/21%，对应动态PE：24/20/17x，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：经济下行抑制可选消费，疫情反复，新业态和新店拓展速度不及预期，数字化改革效果不及预期，百货行业竞争加剧等。

事件2021年第三季度公司实现营业收入30.02亿元，同比增长1.36%；实现归属母公司净利润1.13亿元，同比增长23.63%；实现归属母公司扣非净利润-0.75亿元，同比下降279.52%。公司前三季度实现营业收入91.98亿元，同比增长3.91%；实现归属母公司净利润2.57亿元，同比增长101.44%；实现归属母公司扣非净利润-0.12亿元，同比增长44.93%。经营现金流量净额为18.87亿元，较上年同期增加477.29%。 疫情扰动下公司业绩承压，但领先的数字化、供应链和服务积累支撑发展韧劲，购百业态持续实现销售额、营业收入双增公司的主营业务为零售业务，且在报告期内呈现逐渐聚焦主业的势态，2020年前三季度，公司实现营业收入91.98亿元，同比增长3.91%，其中零售业务实现营业收入88.67亿元，占比96.41%，较上年同期占比提升3.07个百分点。对于其他业务板块，在地产方面，公司早前披露地产业务销售款大部分已在2019年结转完毕，目前公司也并无房地产开发业务。预计其他业务的收入主要来源于管理输出和加盟店等项目带来的营收，报告期内该项收入较上年同期出现43.98%的下滑，或与期间新开门店中独立超市占比提升、便利店数量的净增速放缓有关。可以看到，零售业务贡献了所有的规模增长，并部分抵消了其他业务规模缩减所带来的影响，拉动总营业收入实现同比3.91%的增长。 整体来看，公司的各项指标受新收入准则的影响较大，数据的可比性受到影响。具体而言，公司前三季度财务费用较上年同期增加2.60亿元，主要系执行新租赁准则下，确认的利息费用增加；而经营现金流量净额较上年同期增加477.29%，既包含去年同期受新冠疫情影响销售下降的影响，也包括本报告期将支付的房屋租金由经营活动现金流出划分为筹资活动的现金流出这一因素。同时，第三季度的非流动资产处置损益达2.19亿元，主要系侨香路网上天虹分拣中心城市更新项目产生收益，极大地增厚了Q3的归母净利润。 分季度来看，一季度，随着疫情形势缓和以及疫苗接种面的扩大，国内经济运行进一步好转，公司积极抓住节假日促销机会，促进了客流与销售的大幅增长；二季度，公司主要经营区域华南区出现散点疫情，线下客流恢复受到阻碍，营收小幅下跌；三季度营收恢复增长，华南区、华中区增量贡献大，购百业态销售额、营业收入均呈现较高速的增长，且其门店数量与面积占比持续提升，提档升级；而超市可比店的营收降幅较二季度收窄明显，毛利率有所提升。 随着公司数字化运营持续升级、门店提质增效、供应链优化及低效资产出让等各个方面的逐步推进，期待未来业绩表现。 本报告期内公司会计政策发生变更，在新租赁准则下新增加了对相应租赁负债按实际利率法计提的“利息支出”和对使用权资产计提的“折旧费用”，已确认使用权资产和租赁负债的承租合同支出不再计入“租赁费用”，同一租赁合同总支出将呈现“前高后低（即租赁前期较高，再逐年减少）”的特点，但租赁期内总支出与原准则下相等；根据公司的公告披露，新会计准则对公司2021年全年利润影响约5.8亿元。按照旧租赁口径核算，公司2021前三季度实现归母净利5.10亿元，同比增长300.73%，实现扣非归母净利2.42亿元， 故可以判断前三季度会计准则对于归母净利及扣非归母净利的影响约为2.53亿元。

事件2021年上半年公司实现营业收入 61.95亿元，同比增长 5.19%； 实现归属母公司净利润 1.43亿元，同比增长 301.08%；实现归属母公司扣非净利润 0.63亿元。经营现金流量净额为 6.07亿元。 购百类及业态对应下的可选品类、服务体验业务营收规模恢复提升显著，超市等必选渠道在上年高基数基础上出现可比店下滑投资建议我们认为公司在百货、购物中心、超市和便利店多种业态中以服务领先、质量领先为特征优势，在行业独树一帜。公司以顾客需求为导向，通过数字化技术深耕线上服务，通过业态升级打造优质服务，通过供应链转型提供高效服务，提升商品品类管理效率。结合 2020年公司的业绩表现来看，2021年公司的业绩增长主要具有以下三个方面的支撑：①疫情的冲击影响同比减少，由此带来上半年购百的恢复性增长预期明确，支持存量门店营收稳健发展；②2020年新开店多集中在下半年，叠加 2021年春节自 1月末后置至 2月初，对应新店以及节假日带来的客流、销售额增量会直接体现在上半年尤其是一季度中；③下半年同店基数效应可能缺位，但利润水平料仍能在数字化的带动下为公司注入积极预期。长期来看，公司扩张步伐稳健，外延方面门店储备项目充足；购百以及独立超市的可比店面积高速增长可以继续支撑公司可比店规模改善。在更新后的会计准则之下，我们预测公司 2021/2022/2023年将分别实现营收 147.65/185.14/238.20亿元，根据新公布的会计准则核算将归母净利润调整为 2.92/3.79/5.19亿元，对应 PS 为0.49/0.39/0.31倍,对应 EPS 为 0.24/0.32/0.43元/股，PE 为 25/19/14倍，维持“推荐评级”。 风险提示消费市场竞争分流的风险，零售行业竞争加剧的风险，创新业务培育期较长的风险，快速开店带来的开店质量的风险。

公司于近日发布 2021年半年度报告，上半年实现营业收入 61.95亿元、同比增长 5.2%；归属于上市公司股东的净利润 1.43亿元（新租赁准则）、同比增长 301.1%。 事件点评 营业收入稳健增长，低基数影响净利大幅提升。上半年公司全面运营购百数字化，持续优化超市数字化，在线经营能力进一步加强，营收保持稳健增长。分季度看，公司 Q1/Q2营收同比分别增长 12.42%/-2.29%，归母净利润同比分别增长 233.09%/-10.85%，Q1增幅较高主要受到去年同期基数较低的影响，二季度营收净利下降主要受到广东部分地区疫情发散导致线下客流恢复受阻的影响。可比门店营收方面，购百、超市和便利店同比分别增长 33.20%/-8.30%/-4.5%，利润总额同比分别增长 813.9%/-21.2%/-36.5%，购百业态收入利润均实现增长，但超市和便利店可比店营收和利润均同比下降，主要是去年同期疫情影响下超市和便利店可比店收入增长较快以及基数较高所致。 销售费用同比下降，经营现金流实现扭亏。上半年公司期间费用率为37.51%，同比下降 1.48pct，主要受到销售费率下降 4.05pct 影响，销售费用中的物业及租赁费大幅减少，带动销售费用整体同比下降 6.72%，同时营收实现增长，影响销售费率下降较多。财务费率同比提升2.76pct，主要受到执行新租赁准则确认的利息费用增加所致。上半年经营活动现金流实现扭亏为盈，主要原因是去年同期受新冠疫情影响销售下降以及上班执行新租赁准则，将支付的房屋租金由经营活动现金流出划分为筹资活动的现金流出。 线上销售快速增长，在线运营能力进一步加强。上半年公司线上销售继续保持快速增长，同比提升 57%，3370万的数字化会员销售额占比达 79%，线上商品销售及数字化服务收入 GMV 逾 27亿元。公司进一步发力线上销售与服务，扩大专柜商品上线比例及超市到家配送范围，创新线上营销服务方式。在购百数字化方面，通过导购连接、社群运营、在线直播等多种方式沉淀、经营私域流量，实现高效转化，购百专柜到家销售同比增长 120%。超市数字化方面，在形成极速达+次日达+全国配业务矩阵的基础上，进一步优化超市线上网络覆盖全城的数宋体 字化能力，提高门店效能，上半年超市到家销售同比增长 11%。 持续拓展门店网络，推进门店品牌升级和营销创新。上半年公司持续拓展门店网络，新开 1家购百、4家 sp@ce 独立超市以及 29家便利店； 关闭 1家购百加盟店、25家便利店；签约 2个购百项目、5个独立超市项目。目前公司已进驻广东、江西、湖南等 8省 33个城市，共经营购百 97家、超市业态门店 118家、便利店 205家，面积合计约 418万平方米，上半年公司可比店营收同比增长 3.6%。门店运营方面，公司进一步推进门店品牌升级，加强与国际化妆品品牌的合作；创新打造五大场景服务，完成超级客服“一键找天虹”入口的整合；门店抓住各种节日契机，利用渠道融合，升级营销玩法。 投资建议 公司围绕消费者需求与差异化战略，通过线上线下一体化的本地化消费服务平台，满足顾客即时性的生活需求，坚持不断创新。线下进一步推进业态结构改变与门店内容调整，并推进重点中心型门店提档升级和定位年轻化；同时进一步发力线上销售与服务，扩大专柜商品上线比例及超市到家配送范围，创新线上营销服务方式，在线经营能力不断提升。 我们看好公司持续强化的数字化能力、供应链能力以及服务顾客的能力，预计 2021-2023年 EPS 分别为 0.38/0.50/0.61元，对应公司 8月 17日收盘价 6.07元，2021-2023年 PE 分别为 15.83X/12.15X/9.93X，维持“增持”评级。 存在风险 疫情导致销售疲软、消费者信心短期下滑；宏观经济低速增长；门店扩张效果不达预期的风险。

事件2021年 Q1公司实现营业收入 33.69亿元，同比增长 12.42%； 实现归属母公司净利润 0.67亿元，同比增长 233.09%；实现归属母公司扣非净利润 0.08亿元，同比增长 108.26%。经营现金流量净额为 3.46亿元，较上年同期增长 123.93%。 疫情防控常态化背景下客流恢复、购百类营收规模提升显著；会计准则变更对本期内净利影响约为 1.27亿元2021年 Q1公司实现总营业收入 33.69亿元，较上年同期增长3.72亿元；其中主营零售业务实现营业收入 32.64亿元，较上年同期增长约 4.31亿元，在总营收中的份额占比较 2020年末进一步提升 1.80个百分点至 96.89%，同时贡献了全部的规模增长，抵消了由于其他业务下滑带来的规模萎缩影响。在此基础上可以进一步测算公司的地产业务以及其他业务（管理输出和加盟店等项目）合计实现营收约 1.05亿元，较上年同期减少约 0.59亿元。本报告期内公司公告加盟、管理输出的购物中心和百货类门店共计 4家（较 2020年末减少 3家，较 2020Q1减少 4家）。 我们主要关注公司零售板块内的业务发展情况。从业态的角度来看，购百（自营）/超市（自营）/便利店 2021Q1分别实现销售额64.47/26.36/1.01亿元，分别较上年同期增长 31.10/1.01/0.17亿元；对应营业收入分别为 10.87/21.46/0.68亿元，分别较上年同期增长 4.27/0.30/0.06亿元。其中购百类可选消费渠道 2020年初受疫情影响经营较大，且公司上年同期对租赁和联营供应商大力度给予减免租金及管理费的支持（约 2.67亿元），今年一季度线下客流恢复情况乐观，因此购百类销售额与营收出现明显改善提升符合预期；而超市等必选业态去年同期高速增长，居家隔离期间对于生鲜、食品、日用品类商品需求稳定，在上年高基数的基础上本报告期内仅实现小幅提振。 从店龄结构来看，公司的可比店（2019年 1月 1日前开设的直营购百及超市门店）2021Q1共实现销售额 73.89亿元，较 2019年同期减少约 0.75亿元，即公司可比店部分的经营已经基本恢复至疫情前水平，销售额中剩余 16.94亿元增量源于新增门店。与销售额相似，可比店实现营收 26.63亿元，较 2019年同期轻微提升 0.85亿元，新增门店贡献 5.70亿元营收增量。2019年以来至今，公司新开 19家购百（含 3家加盟店）和 35家超市（含 21家独立超市）从不同业态的可比店（2020年 1月 1日前开设的直营门店）经营情况来看，购百/超市/便利店 2021Q1分别实现营业收入 10.59/19.65/0.37亿元，较上年同期分别变化约+4.00/-1.17/-0.01亿元。 同时可以推断可比店（2020年 1月 1日前开设的直营门店）合计贡楷体 献约 30.60亿元的营收以及 2.83亿元的营收增量，2020年的新增门店（包括购百、超市及便利店）合计实现营收 2.04亿元。2020年全年公司净增购物中心及百货/独立超市分别为 7/12家，2021Q1公司新开 1家购百、1家 sp@ce 独立超市以及 14家便利店（关闭 18家便利店，实际净减少 4家），深圳中航城天虹购物中心与深圳深南天虹合并为“深圳中航城天虹购物中心”，报告期末，公司共经营购百业态门店 98家（含加盟、管理输出 4家）、超市业态门店 116家（含独立超市 30家），便利店 197家。 从零售板块的覆盖区域范围来看，华南区/华中区/东南区/华东区/北京/成都地区分别实现营收 21.99/6.54/2.04/1.29/0.61/0.17亿元，对应营收增量分别为 2.51/0.98/0.38/0.38/0.07/-0.01亿元。其中公司的大本营华南区（广东）仍占据零售营收的主要份额，占比高达 67.38%并贡献约 58.16%的零售业务增量，考虑到本报告期内的营收提升主要依靠购百业态，而目前公司现有的 98家大店中有 47家位于华南区，由此华南区规模改善明显符合预期。 公司 2021Q1实现归母净利 0.67亿元，较上年同期增加 1.17亿元；对应归母扣非净利为 0.08亿元，较上年同期增加 1.08亿元。本报告期内公司会计政策发生变更，在新租赁准则下新增加了对相应租赁负债按实际利率法计提的“利息支出”和对使用权资产计提的“折旧费用”，已确认使用权资产和租赁负债的承租合同支出不再计入“租赁费用”，同一租赁合同总支出将呈现“前高后低（即租赁前期较高，再逐年减少）”的特点，但租赁期内总支出与原准则下相等；根据公司的公告披露，新会计准则对公司 2021年全年利润影响约 5.8亿元。按照旧租赁口径核算，公司 2021Q1实现归母净利 1.94亿元，实现扣非归母净利 1.35亿元；故可以判断会计准则对于归母净利及扣非归母净利的影响为 1.27亿元。本期公司共确认非经常性损益 5849.02万元，较上年同期增加 894.48万元；其中政府补贴录得 2660.03万元，较上年同期增加 2024.64万元，投资收益较上年同期减少 1249.05万元至 2559.10万元投资建议我们认为公司在百货、购物中心、超市和便利店多种业态中以服务领先、质量领先为特征优势，在行业独树一帜。公司以顾客需求为导向，通过数字化技术深耕线上服务，通过业态升级打造优质服务，通过供应链转型提供高效服务，提升商品品类管理效率。结合 2020年公司的业绩表现来看，2021年公司的业绩增长主要具有以下三个方面的支撑：①疫情的冲击影响同比减少，由此带来上半年购百的恢复性增长预期明确，支持存量门店营收稳健发展；②2020年新开店多集中在下半年，叠加 2021年春节自 1月末后置至 2月初，对应新店以及节假日带来的客流、销售额增量会直接体现在上半年尤其是一季度中；③下半年同店基数效应可能缺位，但利润水平料仍能在数字化的带动下为公司注入积极预期。长期来看，公司扩张步伐稳健，外延方面门店储备项目充足；购百以及独立超市的可比店面积高速增长可以继续支撑公司可比店规模改善。在更新后的会计准则之下，我们预测公司 2021/2022/2023年将分别实现营收 147.65/185.14/238.20亿元，根据新公布的会计准则核算将归母净利润调整为 2.92/3.79/5.19亿元，对应 PS为 0.69/0.55/0.43倍,对应 EPS 为 0.24/0.32/0.43元/股，PE 为 35/27/20倍，维持“推荐评级”

公司11Q2021营收同比增长12.42%公司公布2021年一季报：1Q2021实现营业收入33.69亿元，同比增长12.42%；实现归母净利润0.67亿元，折合成全面摊薄EPS为0.06元；实现扣非归母净利润0.08亿元。 公司11Q2021综合毛利率上升40.44个百分点，期间费用率下降73.87个百分点1Q2021公司综合毛利率为37.10%，同比上升0.44个百分点。 1Q2021公司期间费用率为35.12%，同比下降3.87个百分点，其中，销售/管理/财务/研发费用率分别为29.73%/2.67%/2.32%/0.41%，同比分别变化-6.14/-0.34/2.63/-0.01个百分点。 线上业务增长迅速，智能技术提升供应链质量报告期内公司新增1家购物中心，2家超市（其中含1家sp@ce独立超市）。 线上平台销售同比增长112%，整体数字化会员人数约3273万，线上商品销售及数字化服务收入GMV15.7亿元。截止报告期末数字化平台覆盖2.6万个线下专柜，环比2020年四季度增长37%，全国门店实现商品供应链共享，购物中心运营上线餐饮外卖与服务预约，完成客服“一键找天虹”入口的整合。 业绩低于预期，会计准则变更是主因公司自2021年1月1日起执行新租赁准则，承租人对除短期租赁和低价值资产租赁以外的所有租赁确认使用权资产和租赁负债，并分别确认折旧和利息费用。 公司选择简化处理，只调整2021年年初数，不追溯调整可比期间信息，仅对2021年1月1日尚未结束的租赁合同就实施新租赁准则的影响进行评估，本次会计政策变更增加2021年1月1日资产、负债总额160.5亿元，对公司2021年利润影响约5.8亿元，对现金流总额不构成影响。 下调盈利预测，维持“买入”评级公司业绩低于预期，主要系会计准则变更影响，我们分别下调对公司2021/2022/2023年EPS的预测60%/60%/59%至0.19/0.23/0.28元。公司线上建设进展顺利，维持“买入”评级。 风险提示部分门店租约到期无法续租，新业态和新店拓展速度不达预期。

事件： 公司发布2020年报，全年实现营收118.00亿元，同比下降39.15%（可比口径下同比增长5.20%）；实现归母净利润2.53亿元，同比下降70.51%；实现扣非归母净利润0.31亿元，同比下降95.68%；实现基本每股收益0.21元/股，同比下降70.71%；2020Q4实现营收29.48亿元，同比下降44.55%，实现归母净利润1.26亿元，同比下降39.21%；拟每10股派现金红利2.10元（含税）。 点评： 疫情影响逐渐减弱，业绩增长环比逐季改善。公司2020全年营收同比下降39.15%，主要系疫情影响以及新收入准则下收入口径发生变化。同口径下，2020Q1-Q4公司营收增速分别为-0.06%/+9.09%/+4.78%/+7.64%。分业态来看，购百业态受疫情冲击较大，全年实现营收30.00亿元，同比下滑19.6%；超市业态稳步发展，实现营收65.39亿元，同比增长6.82%。 疫情下购百逆势开店，超市增长亮眼。受疫情影响，购物中心及百货等线下可选消费业态萎缩明显，在此不利背景下公司全年新开购物中心7家，新开超市17家。截止2020年底，公司购物中心及百货门店达到98家（加盟及管理输出7家），超市业态门店114家（独立超市29家），便利店201家。 “数字化+供应链+体验式”战略持续推进，线上业务占比不断提升。公司融合线上平台+线下门店优势，打造一体化消费服务平台，全年线上平台销售同比增长283%，平台服务收入同比增长190%。超市到家销售同比增长1倍，销售占比17%；百货专柜到家销售同比增长23倍，销售占比18%。 投资建议：线下消费受疫情影响将逐渐减弱，可选消费将回到正常增长轨道。公司管理能力突出，是百货行业中少有的具备持续扩张能力的企业，在强数字化及供应链能力支持下，门店将持续下沉。考虑消费增速恢复缓慢以及新收入准则影响，下调相应业绩预测，同时下调目标价。 预计2021/2022/2023年EPS分别为0.64/0.78/0.84元，对应当前股价的PE分别为13/10/10倍，给予公司15倍估值，维持“买入”评级。 风险提示：消费增速不及预期；竞争加剧；业绩预测不达预期。

疫情影响逐步消退，客流复苏推动利润改善： 营收端， 2020年线下客流及消费受 疫情影响，随着国内疫情逐步可控，公司 Q1、 Q2、 Q3、 Q4可比口径营收分别变化 -0.06%、 +9.09%、 +4.78%、 +7.64%，线下消费复苏推动公司营收逐季回暖。 净利端， 公司继续以偏向可选消费的购物中心及百货渠道为核心，购百渠道受疫情 影响较为明显， 2020年购百渠道可比门店利润总额下降约 55%。公司积极应对疫情 影响，促进应季应节消费，随着线下客流复苏， Q4购百可比门店利润总额降幅收窄 至 22%。 渠道方面， 2020年疫情后，公司延续外延式扩张的发展策略，疫情逐步受控后持续 门店扩张。全年渠道数量净增加 43家/14.7%至 413家。分业态看，购百行业继续 为公司支柱， 2020年末购百业态合计门店数量占比约 24%，合计经营面积占比约 87%。 分业态可比门店方面， 受疫情影响，偏向必选消费的超市便利店与偏向可选消费的 购百明显分化。以可比门店、同口径计， 2020年公司超市、便利店分别增长 6.8%、 下降 0.6%，偏向必选消费的线下渠道受疫情推动，特别是超市渠道 2020年实现利 润总额同比增长约 14.5%。偏向可选消费的购百渠道受疫情影响明显， 2020年可比 购百门店营收下降约 20%，利润总额下降约 55%。 线上方面， 疫情后公司继续通过数字化的方式为顾客提供便利而高效的服务，全年 数字化会员达 3130万，线上商品销售及服务 GMV 超 50亿元。其中超市方面， 2020年公司超市到家业务销售增长近 1倍，销售占比已达 17%，已形成“极速达” +“次 日达” +“全国配”的业务矩阵，线上线下一体化推升消费者购物体验。百货方面， 全年公司百货专柜到家业务增长近 23倍，销售占比已近 18%，全国门店已实现商品 供应链贡献。 会计准则变动影响利润率费用率，净利润率逐季改善： 盈利能力方面， 受会计准则 变更影响， 2020年天虹毛利率、费用均较上年度大幅提升。疫情后公司费用控制压 缩管理费用，积极提供减免租金及管理费支持，抓好线上线下融合的销售机遇，在 疫情大幅影响购百利润表现的情况下，继续实现约 2.2%的销售净利率。分季度看， 公司 Q1、 Q2、 Q3、 Q4净利率分别约-1.6%、 3.0%、 3.1%、 4.3%，随着疫情可控与线 下客流恢复，公司利润率逐季改善。 周转方面， 疫情及会计准则变动影响公司各项周转， 2020年存货周转天数、应收账 款周转天数、应付账款周转天数较 2019年分别提升了 75%、 98%、 85%，总资产周转 次数同比下降约 42%。 现金流方面， 2020年受营收降低以及部分费用刚性影响，公司经营活动现金流入同 比下降 4.7%，其中 Q1下降 22%， Q2增加 4.3%， Q3增加 4.5%， Q4下降 3.9%，疫情 好转后公司经营现金流有所改善。全年经营活动现金流入净额同比下降29%至10.31亿元，但若剔除 2020年 Q1的大幅净流出影响， Q2至 Q4经营活动现金流入净额同 比提升约 31%。 线下客流持续复苏，关注公司线上线下一体化表现： 展望未来， 2020年冬季逐步 过去后，国内疫情可控状况延续，推动线下消费意愿复苏。 2021年 2月，在疫情影 响逐步淡去后，国内线下消费客流预计恢复至 19年同期的 95成，推动春节消费同 比大幅增长。春节黄金周期间，商务部重点统计的零售及餐饮企业实现销售额 8210亿元，较 2020年春节增长约 28.7%，较 2019年春节增长约 4.9%，整体消费稳步恢 复，其中可选消费由于低基数，具有更高的增长表现，全国百家大型零售企业春节 期间的零售增速约 130%。2020年疫情预计不会大幅影响 2020年潜在消费增速， 2021年可选消费在低基数背景下或将实现恢复性高增长，公司线上线下的数字化转型走 在行业前列，有望取得较行业更好的表现。 投资建议： 天虹股份是以百货业态为主的多业态零售商，疫情逐步受控后盈利能力 逐季恢复。购百数字化转型有望受益可选消费恢复性高增长，较高坪效的超市业态 有望外延扩张贡献利润。我们预测公司2021年至2023年每股收益分别为0.58、0.65和 0.73元。净资产收益率分别为 9.9%、 10.5%和 11.1%。目前公司 PE（2021E）约 为 13倍，维持“买入-B”建议。

事件：公司发布2020年年报：1）2020年：实现营收118.00亿元/-39.15%，归母净利润2.53亿元/-70.55%；零售业务营收112.20亿元/-38.05%，主要系疫情以及执行新收入准则，以净额法核算联营商品收入影响所致。其他业务营收1.37亿元/-76.55%，主要系公司地产业务销售款大部分已在2019年结转完毕。若按新收入准则调整，2020年整体营收同比增长5.2%，其中零售业务营收同比增长10.15%；2）2020Q4：实现营收29.48亿元/-44.55%，归母净利润1.26亿元/-39.1%。按新收入准则调整，Q4营收同比增长7.6%。3）经营现金流：2020年经营性现金流净额10.31亿元/YoY-29.31%。 02020年净增77家大店，购百业务积极升级改造迎合消费新趋势，超市业务增长亮眼。1）门店数据：截至2020年末，公司实现销售额近300亿元，同比增长1.5%；共经营购物中心及百货业态（以下简称购百）门店98家（含加盟、管理输出7家）、超市业态门店114家（含独立超市29家）、便利店201家。在2020年间净新增7家购物中心、新增17家超市（含12家独立超市）以及58家便利店。2）可比店数据：2020年整体可比店收入95.40亿元/YoY-3.19%，降幅环比20Q1-3的同比-4.55%进一步修复；利润总额同比-34.83%，降幅态势环比20Q1-3同比-42.95%有所收窄；3）分业态来看：购百营收30亿元/-19.60%，利润总额同比-54.88%；超市业态营收65.39亿元/+6.82%，利润总额同比+14.46%；便利店业态营收1.61亿元/-0.64%，利润总额同比-18.69%。4）2020Q4：超市可比店的营业收入、利润总额同比分别增长4%、11%；购百可比店利润总额同比下降22%、降幅环比三季度收窄14pct。 数字化研发投入进一步加大，新收入准则影响下毛利率和期间费用率增长较大。1）2020全年：毛利率42.88%/+14.32pct，净利率2.18%/-2.26pct。期间费用率40.71%/+17.7pct，其中销售费用率36.95%/+16.21pct；管理费用率3.38%/+1.17pct，研发费用率0.47%/+0.34pct，主要系灵智数科加大数字化技术研发投入所致；财务费用率-0.09%/-0.02pct。2）2020Q4：毛利率49.92%/+21.34pct，净利率4.3%/+0.4pct。期间费用率44.29%/+20.57pct，其中销售费用率39.29%/+18.16pct；管理费用率4.53%/+2.32pct，研发费用率0.36%/-0.11pct，财务费用率0.11%/+0.2pct。 数字化继续发力，公司作为百货行业中较早发力线上和到家业务以及数字化转型的标的，疫情之下已率先享受到线上化红利。1）线上业务发力：公司融合线上平台+线下门店优势，打造一体化消费服务平台，全年线上平台销售同比增长283%，平台服务收入同比增长190%。 超市到家销售同比增长1倍，销售占比17%；百货专柜到家销售同比增长23倍，销售占比18%；2）供应链升级：公司通过建设全球采购网、生鲜直采基地、打造自有品牌及3R商品升级供应链，加强战略核心商品群的打造。同时利用数字化平台，充分共享商品及供应链，完成全国范围内跨业态、跨区域协同。2021年还将新建2大低温仓，扩容3个仓储。同时三期物流预计2021年下半年投入使用，有助于降低全国配送费用率。3）数字化：截至2020年底，公司数字化会员约3130万/+33%，数字化会员销售额占比约78%/+4.4pct，APP和小程序月活会员逾325万，同比增长25%。全国上线“SCRM系统”，通过会员标签、消费周期管理等多种精准运营方式实现引流销售39.67亿元。 核心逻辑：短期国内疫情控制良好++宏观经济修复，线下线上稳步复苏，大店扩张++数字化推进++超市加速发展++高管持股计划下发展可期。1）短期国内疫情控制良好+宏观经济修复：国内疫情控制良好、疫苗接种普及度逐步提升，叠加宏观经济稳步修复影响，考虑到疫情期间消费者的购物需求被抑制，同时公司线上和到家业务发展良好，预计后续线下消费复苏+公司线上业务继续发力，经营有望继续向好；2）外延持续扩张：天虹百货+购物中心2020年末98家门店，未来有望享受二三线城市消费崛起下的购物中心需求红利，实现大店持续扩张且不排除更多管理输出的大店落地；3）数字化+供应链升级，超市业务加速发展：公司2020年末超市增至114家，全年超市收入同比增长21%，利润总额同比增长10%。公司进一步强化超市数字化布局，同时升级供应链，根据中高端定位加强战略核心商品群的打造，超市业务有望继续保持高增。4）公司治理优异：天虹在成立初期就引入港资，充分市场化，叠加高管团队年轻进取+创新意识强+核心高管持股+员工超额利润分享计划+一二期股票增持计划绑定，公司治理结构优异。 投资建议：买入--AA投资评级，目标价69.16元。预计后续国内疫情控制良好、宏观经济复苏背景下，叠加公司数字化转型稳步推进，预计线上线下业务共同推动下，预计2021-23年公司归母净利润为6.26/9.09/10.5亿元，对应增速+146.9%/+45.2%/+15.1%。 风险提示：经济下行抑制可选消费、疫情对可选消费影响风险、百货行业竞争加剧、展店进度不及预期、数字化改革效果不及预期、次新店爬坡不及预期等。

事件：天虹股份2020全年营收118.00亿元/-39.15%；归母净利润2.53亿元/-70.51%。其中，20Q4营收29.48亿元/-44.56%；归母净利润1.26亿元/-39.21%。 疫情冲击全年同店表现，持续扩张市场网络推动销售额增长。报告期内营收下降主要系会计准则变更影响，报告期内公司实现销售额近300 亿元，同比增长1.5%；按照新收入准则口径计算，同比增长5.20%。公司2020实现营收118亿元，同比下降39.15%。Q4可比店收入首次转正，疫情后公司经营状况整体呈现修复态势。可比店方面，公司2020全年同比下滑3.15%，Q4单季度数据为+1.47%；其中超市业态全年同店+6.82%，环比Q3同店7.51%略有下降，在社区团购、到家业态发展的冲击、CPI下行的背景下公司表现出较强的韧性；购百销售额同比-19.36%、营收同比-19.60%，环比Q1-Q3购物中心营收-20.67%、百货营收-25.16%进一步改善；便利店全年可比店同比-0.64%，环比Q1-Q3同比2.29%有所下降，估计原因主要是新业态的冲击和CPI下行的影响。开店仍以深耕华南、加密为主，购物中心、超市便利店为关注点，疫情缓和下公司开店节奏略有加快。开店上，Q4公司新开2家购物中心、4家超市（含2家独立超市）以及18家便利店；关闭6家便利店；签约4个购物中心及百货项目（统称“大店”）、5个独立超市项目；续签1个大店项目。 毛利率及费用率受到会计政策调整和疫情影响。公司2020Q4毛利率为49.92%，同比增加21.34pct；2020全年零售毛利率40.98%，同比上升13.89pct，主要因会计政策变更影响，调整后略有下降。公司2020全年期间费用率为38.99%/+17.36pct，其中销售费用率36.95%/+16.21pct，管理费用率-0.09%/-0.02pct，研发费用率0.47%/ +0.34pct，财务费用率-0.21% /-0.14pct，上升主要原因系收入口径变化和疫情影响。 疫情影响当期利润，公司2020全年归母净利润2.53亿元/-70.51%；其中2020Q4归母净利润1.26亿元/-39.21%。随着疫情得到控制，公司百货/购物中心盈利能力显著增强。 加速数字化与智能技术应用、升级供应链、业态升级保障核心竞争力。公司加速全业态数字化，上线“SCRM 系统；公司战略核心商品群的打造突显成效，全年销售额同比增长31%，销售占比达到15%；购物中心持续升级场景体验和欢乐文化，客流与销售逐季好转，全年收入同比增长37%。”推进“数字化”、“体验式”、“供应链”三大业务战略，实现零售升级，为顾客带来智能零售、愉悦体验、品质消费是公司的长期战略。 投资建议：公司是百货为主的多业态龙头，加速发力超市业态，线上线下全渠道发展；自疫情稳定后，公司百货/购物中心销售恢复明显，四季度购物中心和百货营业收入、盈利状况逐渐改善，后续有望进一步恢复。由于疫情对于2020年线下百货的冲击，预计未来两年有望有所恢复反弹，预计2021-2023年净利润由4.6/7.9/9.1亿调整至7.7/8.5/9.3亿元，维持买入评级。 风险提示：疫情反复，同店改善不达预期，新店开设不达预期。