公司公布2025年一季报，业绩符合预期：据公司公告，1）25Q1公司营业收入32.67亿元，同比下降2.18%，归母净利润1.51亿元，同比增加1.22%，扣非净利润1.34亿元，同比增加6.20%，收入短期承压，但公司盈利能力显著上升。2）25Q1公司在7省/市35城共经营购物中心46家（含加盟6家）、百货59家（含加盟1家）、超市108家（含独立超市21家），面积合计逾483万平方米。 线下业态持续转型，超市门店稳步升级。据公司公告，2025Q1可比店/新开门店营收93.04/3.07亿元，可比店营收同比-2.83%。分业态看，公司多业态升级，带动销售额实现100.6亿元，同比增加1.8%，客流同比增长13.8%。购物中心积极推进重点标杆店建设，积极引入高端品牌，优化场景空间，提高出租率，购物中心及百货出租率分别达到92.37%/91.87%，坪效分别为1122/1250元/㎡。超市业态稳步开展SP@CE3.0品牌提升的高质量复制推广工作，继续强化供应链变革，以期提升创利能力，报告期间超市坪效1450元/㎡，客单量同比增加1.39%，客单价同比减少-3.68%。 业态表现分化，费用管控趋于稳态。据公司公告，25Q1公司实现毛利率36.25%，同比下降0.70pct。其中，购百业态利润呈现分化趋势，购物中心及百货利润同比分别+19.86%/-20.55%。超市业态调整取得显著成效，利润总额同比增加20.46%。25Q1公司费用管控举措持续推进，实现期间费用率31.12%，同比+0.03pct，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率达27.53%/2.67%/0.17%/0.74%，同比+0.32/-0.33/-0.13/+0.15pct。 加速数字产业化发展，持续推进AI+零售技术的升级与迭代。据公司公告与公司官网，天虹数字化会员超4800万，线上销售与数字化服务收入超57亿，APP/小程序年交互量达3.4亿次。公司自研百灵鸟AI大模型介入及融合DeepSeek等开源，探索大模型解决方案，助力零售企业转型升级及赋能行业，在顾客信息交互，在企业内部员工信息交互以及AIGC智能设计平台方面都为公司带来了效率提升。报告期内，新获得发明专利授权1项，同时稳步扩大对外业务合作。实现营业收入同比增长30.5%，有望成为公司长期发展的新驱动力。 维持“买入”评级。天虹加快零售业务转型升级，持续加强数智建设。25年一季度国内零售行业稳健复苏，我们看好公司门店依靠持续优化转型及“AI+零售”的升级迭代使得门店经营能力提升。考虑到当前行业竞争压力，我们下调盈利预测，预计公司25-26年归母净利润为1.32/1.62亿元（原值为1.55/1.75亿元），新增27年归母净利润预测为1.90亿元，对应PE为46/37/32倍，维持“买入”评级。 风险提示：消费复苏不及预期，数字化建设低于预期，门店调整速度不及预期。

事件描述公司发布2024年报，全年实现营收117.9亿元，同比下滑2.5%，实现归母净利润7672万元，同比下滑66.2%，实现扣非归母净利润1393万元，同比下滑89.1%。单四季度营收27.4亿元，同比下滑3.4%，归母净亏损4163万元，去年同期盈利204万元。 事件评论2024年购物中心业态收入和利润端增长相对较优，百货和超市业态持续调整优化。1）门店方面，2024年末公司共经营购物中心45家、百货59家、超市110家，分别净变动+4、0、-6家。2）销售额方面，2024年公司实现销售额358亿元，同比下滑1.8%。其中购物中心、百货、超市自营店分别实现销售额150、114、85亿元，分别同比变动+5.5%、-9.9%、-3.3%。3）收入方面，2024年购物中心、百货、超市自营店分别实现收入22、20、74亿元，分别同比变动+7%、-10%、-3%，合计收入同比下滑2.4%。购物中心、百货、超市的同店收入分别同比变动+3%、-8%、-1%，购物中心实现同店收入增长，百货业态相对承压，超市业态客单量有小幅增长2%，但客单价或受制于CPI低位而下滑4%。 4）利润总额方面，2024年购物中心、百货、超市同店利润总额分别同比变动+109%、-12%、-24%，其中购物中心业态通过聚焦商品力的提升，重点突破并引进高化国际名品、黑珍珠餐厅、米其林主力品牌、首店/旗舰店等高端品牌217个，并通过调改优化门店空间，转型升级效果显现，利润总额较大幅增长，利润总额占比提升至20%；超市业态由于加大调整商品结构力度，影响同店毛利率下降1.5pct，导致利润总额阶段性下滑，占比回落至25%。 业态转型升级对盈利能力带来阶段性扰动，但有助于长期经营效率提升和整体竞争力增强。全年综合毛利率为36.9%，同比下滑1.4pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为31.2%、3.5%、0.8%、0.4%，分别同比变动-0.9%、+0.4%、+0.1%、-0.7%，合计费用率同比减少1.1pct，销售和财务费用率收窄较多；全年归母净利润实现7672万元，同比下滑66.2%。总体来看，公司销售额和收入端受制于偏弱的需求环境，呈现小幅下滑；毛利率或主因百货业态相对承压、以及超市业态商品结构调整而有所回落，综合导致归母净利润降幅较大。但公司持续借力于数字化系统促进供需适配和降费增效，同时购物中心业态引入高端品牌并优化门店空间、百货稳步向社区生活中心转型、超市业态围绕供应链升级开发了50个大单品，大单品销售额同比增长48%，自有品牌销售额同比增长11%，仍反映出公司在需求偏弱的背景下积极应对挑战，加快业态转型升级。 投资建议：公司持续推进数字化转型，加快业务变革和结构优化，利润短期内有所波动，中长期随着新业态逐步成熟，有望释放利润弹性。预计2025-2027年EPS有望实现0. 10、0. 13、0.18元，维持“买入”评级。 风险提示1、居民收入预期偏弱，影响消费需求；2、业态升级进展不及预期。

天虹股份发布2024年报。全年实现收入117.86亿元，同比下降2.49%；归母净利润0.77亿元，同比下降66.16%；扣非归母净利润0.14亿元，同比下降89.13%。摊薄EPS为0.07元；加权平均净资产收益率1.86%，经营性现金流净额19.73亿元，同比下降28.16%。分红预案：拟每10股派0.6元（含税）。 简评及投资建议。 1、公司2024年销售额358亿元，同比下降1.8%；收入117.86亿元，同比下降2.49%，归母净利润0.77亿元，同比下降66.16%，经调整EBITDA6.23亿元，同比下降28.84%。其中，4Q收入27.39亿元，同比下降3.37%。 （A）分业态，购物中心业态转型升级效果显现，盈利能力稳步提升；超市商品结构调整，毛利率有所下滑。 （1）购物中心：2024年销售额150亿元同比增长5.52%，收入21.7亿元同比增长6.81%；可比店销售额/营业收入/利润总额同比变动各1.55%/2.69%/109.05%。 （2）百货：2024年销售额114亿元同比下降9.85%，收入20.5亿元同比下降9.50%；可比店销售额/营业收入/利润总额同比变动各-7.99%/-7.92%/-11.77%。 （3）超市：2024年销售额85亿元同比下降3.25%，收入74.1亿元同比下降2.75%；可比店营业收入/利润总额同比变动各-1.04%/-24.05%，毛利率下降1.48pct至22.26%，超市可比店毛利率下降主因加大调整商品结构力度。 （B）分地区，华中区增速较优。2024年，华南区收入75亿元同比下降3.36%，占比63.2%，华中区收入27亿元同比增长5.76%，占比22.7%；华东区收入6亿元同比下降5.77%，占比5.05%；东南区收入5.5亿元同比下降8.29%，占比4.66%；北京收入2.3亿元同比增长4.74%，占比1.95%。 （C）分品类，超市业态生鲜熟相关收入增长，购百业态餐饮相关收入增长。 2024年超市业态品类中生鲜熟相关收入增长，生鲜熟类收入同比增长2.83%至32亿元，包装食品类收入同比下降5.43%至29.7亿元，日用品类收入同比下降7.01%至12.8亿元，收入占比分别为27.2%、25.2%、10.9%。购百业态餐饮相关收入增长，百货零售类同比下降8.88%至24.1亿元，餐饮配套类收入同比增长12.85%至16.4亿元，收入占比分别为20.5%、13.9%。 2、稳中求进，优化门店网络。2024年公司新开5家大店，关闭1家百货、5家独立超市和1家前置仓。截至2024年末，公司已进驻广东、江西、湖南、福建、江苏、浙江、北京共计7省/市的35个城市，共经营购物中心45家（含加盟5家）、百货59家（含加盟1家）、超市110家（含独立超市23家），面积合计逾478万平方米，门店结构持续优化。2024年新签2个项目，续约6个项目。截至2024年末，公司已签约待开业的储备项目共计5个，面积合计约26.9万平方米。其中，购物中心项目3个，面积约26.23万平方米；独立超市项目2个，面积约0.66万平方米。 3、2024年归母净利润下降66.16%至0.77亿元。2023年公司关闭长期亏损门店确认使用权资产处置收益、闭店损失等合计影响归母净利润增加约1亿元。2024年经调整EBITDA下降28.84%至6.23亿元。2024年公允价值变动净收益2525万元，资产减值损失979万元，信用减值损失556万元，资产处置收益4773万元，其他收益2248万元。 4、2024年重点业务进展： （1）购百转型升级，19家重点门店销售额106亿元占比31%。 购物中心业态聚焦商品力的提升，重点突破并引进高化国际名品、黑珍珠餐厅、米其林主力品牌、首店/旗舰店等高端品牌217个，并通过调改优化门店空间，有效提高出租率，实现整体销售额同比增长5.52%。百货业态稳步向社区生活中心转型，因地制宜推进街区化打造，增强顾客服务和体验，部分转型门店客流和销售提升明显，但整体销售额同比仍下降9.85%。 （2）超市品牌升级，打造sp@ce3.0首店。持续整合全国供应链，围绕民生、品质两大方向开发50个大单品，大单品销售额同比增长48%；自有品牌销售额同比增长11%，3R销售额同比增长7%，超市到家客单量同比提升2.3%。 （3）线上和ToB业务稳步推进。线上商品销售及数字化服务收入GMV54.4亿元，与去年持平。数字化会员数约5099万，同比增长8.3%；推进数智创新，提升会员经营智能化、自动化，全年消费会员人数同比增长1.1%。 更新盈利预测与估值。预计公司2025-2027年收入116亿元、117亿元、118亿元，同比增长-1.5%、1.0%、0.4%；归母净利润1.23亿元、1.81亿元、2.34亿元，EPS各0.11元、0.15元、0.20元，同比增长60.3%、47.1%、29.5%。 我们考虑到公司作为零售龙头，是为数不多通过内生创新实现业态调整和转型升级的零售企业，具有推进行业整合的能力与机会，给以2025年0.6-0.7倍PS，对应合理市值区间70-81亿元，对应合理价值区间为5.96-6.95元，维持“优于大市”评级。 风险提示：外延扩张低于预期；新店培育期拉长；竞争加剧风险。

公司公布 2024年年度业绩预告，业绩低于预期。据公司公告，1）24年公司预计实现归母净利润 6,000万元至 9,000万元，同比下降 73.53%至 60.30%，归母扣非净利润 1,000万元至 1,500万元，同比下降 92.20%至 88.30%。2）Q4单季度公司预计实现归母净利润-5835至-2835万元，去年同期实现归母净利润 204万元，预计实现归母扣非净利润-5214至-4714万元，去年同期实现归母扣非净利润 715万元。 外部环境、关闭长期亏损门店、毛利结构性变化等因素影响，公司盈利承压。据公司公告，主因 1）24年来居民消费意愿及消费需求释放表现平稳，行业竞争激烈影响下，公司整体销售额同比下降。2）23年公司关闭江西省宜春天虹购物中心、浙江省绍兴柯桥天虹、四川省成都高新天虹 3家长期亏损门店确认使用权资产处置收益、闭店损失等，影响本年度归母净利润同比下降约 0.91亿元。3）24年零售行业各大企业纷纷推进供应链供给侧变革，公司受采购模式和商品结构变化影响，毛利率短期下降。同时，公司持续深化降本增效工作，报告期内费用总额同比实现下降。 业态增长分化，购物中心增长韧性优。据公司公告，公司旗下购物中心聚焦消费者需求，加快重点门店业态升级，提升商品力，吸引消费者回归，带动销售额和盈利能力实现增长。 百货业态积极向社区中心转型，增强服务和体验，但我们预计百货业务仍处于前期调整积蓄增长动能阶段，因此 24年销售额仍保持同比下降。超市业态推进“商品+组织”转型，整合全国供应链，优化品类结构，注重线下体验及情绪价值强化，销售额同比降幅收窄。 2025年推进线下业态升级，大力发展数智化转型，带动门店经营能力持续提升。25年我们认为公司将继续推进线下业态转型，购物中心持续引进关键性和领导型品牌，百货不断动态调整业态比例，满足需求变化，超市 space3.0模式有望向更多门店推广升级，看好25年购物中心业绩有望持续增长，百货和超市业态业绩降幅预计进一步收窄。此外，据公司官网，天虹加力布局数字化能力，依托超 4800万数字化会员，超 57亿线上销售预数字化服务收入，达 3.4亿次的 APP/小程序年交互量，所带来的海量数据基础，打造“百灵鸟”AI 大模型，赋能消费场景触达，提升业务经营效率，进一步助力传统产业升级。 投资分析意见：公司在华南地区知名度高，市场基础好。未来公司围绕产业数字化与数字产业化“双轮驱动”的战略核心，持续推进三大业态转型，看好优化升级+数智建设带动门店经营能力持续提升。考虑到因关闭尾部亏损门店影响 24年归母净利润表现，以及25-26年零售行业持续竞争，我们下调盈利预测，预计公司 24-26年归母净利润分别为0.77/1.55/1.75亿元（原值为 1.73/1.93/2.12亿元），对应 PE 为 72/36/31倍，参考可比公司大商股份、王府井、丽尚国潮，考虑到公司因关闭门店对 24年利润的短期影响，给予公司 25年 PEG 0.99x，目标市值对应当前市值的上行空间 28%，维持“买入”评级。 风险提示：居民消费需求不及预期，门店升级效果不及预期，政策刺激不及预期。

公司1-3Q2024营收同比减少2.22%，归母净利润同比减少47.32%公司公布2024年三季报：1-3Q2024实现营业收入90.47亿元，同比减少2.22%，实现归母净利润1.18亿元，同比减少47.32%，实现扣非归母净利润0.62亿元，同比减少48.66%。 单季度拆分来看，3Q2024实现营业收入29.28亿元，同比减少3.05%，实现归母净利润-0.36亿元，上年同期为0.10亿元，实现扣非归母净利润-0.54亿元，亏损额度同比扩大。 公司1-3Q2024综合毛利率下降0.99个百分点，期间费用率下降2.04个百分点1-3Q2024公司综合毛利率为36.50%，同比下降0.99个百分点。单季度拆分来看，3Q2024公司综合毛利率为35.40%，同比下降1.16个百分点。 1-3Q2024公司期间费用率为34.52%，同比下降2.04个百分点，其中，销售/管理/财务/研发费用率分别为30.33%/3.05%/0.44%/0.70%，同比分别变化-0.96/+0.01/-1.09/+0.001个百分点。3Q2024公司期间费用率为36.42%，同比下降2.22个百分点，其中，销售/管理/财务/研发费用率分别为32.24%/3.09%/0.36%/0.73%，同比分别变化-1.05/-0.15/-1.06/+0.04个百分点。 加快门店升级转型，推出SP@CE3.0门店2024年公司全面升级SP@CE品牌形象，2024年9月6日，公司首家SP@CE3.0门店在深圳宝安天虹购物中心落地，开业当天在无促销活动的情况下，销售额同比增长196%、环比增长121%。购物中心业态加快品牌焕新，加大潮玩、杂品、网红餐饮等新趋势商品引进，合理规划门店空间，着力提高出租率。百货业态动态调整门店各业态比例，深度推进零供合作，稳步推动向社区生活中心转型。 下调盈利预测，维持“买入”评级公司业绩低于我们此前预期，主要是由于公司百货业态相对承压，鉴于线下零售行业竞争较为激烈，我们下调对公司2024/2025/2026年归母净利润的预测35%/40%/42%至1.21/1.20/1.22亿元。公司在深圳等地具有一定竞争优势，加快升级门店，维持“买入”评级。 风险提示：部分门店租约到期无法续租，新业态和新店拓展速度不达预期。

公司公布2024年二季报，业绩符合预期。据公司公告，1）24H1公司实现营收61.19亿元，同比下降1.81%，实现归母净利润1.54亿元，同比减少28.34%，归母扣非净利润1.16亿，同比-15.99%，主要由于上年同期公司关闭宜春天虹购物中心确认使用权资产处置损益及其他相关费用，导致去年同期净利润增加约0.64亿元。2）24Q2公司实现营收27.78亿元，同比下降2.42%，归母净利润468万元，同比减少28.33%，归母扣非净利润-1016万元，同比减少-68.87%。 门店网络持续拓展优化，三大业态转型升级。据公司公告，2024H1公司共经营购物中心41家（含加盟4家）、百货59家（含加盟1家）、超市112家（含独立超市25家）。 可比店/新开门店营收58.84/1.30亿，同比-0.77%/+491.26%。分业态看，公司购物中心/百货业态可比店实现营收10.37/10.72亿元，同比+5.42%/-4.49%，购百业态持续转型升级，增加餐饮、体验等引流业态，提振店均客流同比增长8.8%，运营精细化，整体创利坪效同比+2.5%，实现可比店营收和利润双增。超市业态可比店实现营收37.75亿元，同比-1.27%，推进space3.0升级打造，紧跟消费需求进行业态调整，重构卖场空间布局，优化品类结构，推进供应链与商品变革，全国性供应链商品销售额同比增长8%，占超市整体销售额比重达到41%。 毛利率承压，费用管控优异。据公司公告，24H1公司实现毛利率37.03%，同比下降0.91pct，24Q2实现毛利率37.13%，同比下降1.87pct。其中，购百业态升级显效，盈利能力开启修复，购物中心可比店利润总额同比增长102%。超市业态尚处于调整期，可比店利润总额同比下降17.09%。24H1公司实现期间费用率33.61%，同比-1.94pct，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率达29.42%/3.03%/0.48%，同比-0.9/+0.08/-1.11pct，财务费用减少主因公司购买大额存单带来的利息收入增加及租赁物业确认的利息费用减少。 线上营收贡献持续提升，加快数字产业化发展。据公司公告，公司链接抖音/美团加大公域流量触达，6.35亿的线上曝光量+算法性能优化促进下，24H1公司线上商品销售及数字化服务收入GMV26.8亿元。目前公司数字化会员人数近4900万，会员销售占比约48%。 公司积极融合AI技术，有效提升经营效率，上线转化复购AI模型，新客消费转化率提升40%，6月底上线超百交叉AI模型改善连带率，超百交叉率提升1%。数字化技术咨询服务方面，灵智数科营收同比提升24%。 维持“买入”评级。天虹持续加强数字化建设，推进三大业态转型升级，稳步发展线上业务，高效供应链能力。我们看好公司门店网络持续优化以及零售产业数字化能力带来的长期门店经营能力提升。我们维持盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为2.09/2.35/2.52亿元，对应PE为23/21/19倍，维持“买入”评级。 风险提示：消费复苏不及预期，数字化建设低于预期，门店调整速度不及预期。

事件描述公司发布2024年一季报，一季度实现营业收入33.4亿元，同比下滑1.3%，实现归母净利润1.5亿元，同比下滑28.3%，实现扣非归母净利润1.3亿元，同比下滑26.1%。 事件评论购物中心表现相对较好，超市业务持续优化，经营性利润实现良性增长。一季度公司营收实现33.4亿元，同比小幅下滑1.3%，其中购物中心、百货、超市分别实现营收5.6、5.7、21.7亿元，分别同比+10%、-7%、-2%。一季度购物中心和百货门店分别维持41家、59家，超市净关店4家至112家，关店均为独立超市；同店维度，一季度购物中心、百货、超市同店营收分别同比+5.3%、-4.8%、-1.7%，利润总额分别同比+120%、-11%、-15%，购物中心利润总额占比提升至18.7%，综合来看购物中心由于新店成长迅速，叠加运营能力提升带来盈利能力不断改善，表现相对更优。超市业务中，客单量同比稳健增长2.6%，而客单价同比下滑4.5%，一季度CPI仍处于低位或对客单价带来阶段性压制。一季度毛利率为36.95%，同比微幅收窄0.1pct，四项期间费用合计同比减少4%，经营性利润（毛利-营业税金-四费）实现1.7亿元，同比增长19.4%，归母净利润下滑28.3%，主因去年同期资产处置收益为1.2亿元带来较高基数。现金流方面，公司经营性净现金流入4.15亿元，同比增加2.4亿元，收现比1.4，现金流情况稳健。 公司持续推进各业态变革升级。一季度，公司持续推进购百业务升级转型，抓住春节、元宵节、妇女节等重要节假日开展各项营销活动，通过全渠道多业态发力；超市业务积极推进内部变革，加快供应链优化调整，强化精细运营，成效逐步显现，综合使得零售业务实现销售额98.8亿元，同比增长1.1%。此外，数字产业化业务快速发展，科技子公司灵智数科新签约多名大客户，继续大力推进技术创新，获得发明专利授权3项，新提交在审专利2项。 投资建议：公司积极通过数字化能力赋能传统零售主业提质增效，推进三大业态转型，持续增强品牌影响力。2024年超市业态将整合全国供应链、精简SKU并打造战略大单品，购百业态将重点调整升级19家门店，打造9家社区生活中心标杆店，计划新开3-4家购物中心。预计2024-2026年EPS分别为0.22、0.25、0.29元，对应PE估值分别为21.8、19.2、17.0倍，维持“买入”评级。风险提示1、居民收入水平改善不及预期，消费意愿持续偏弱；2、零售新业态对行业格局形成扰动。

天虹股份发布 2023 年报。 全年实现收入 121 亿元，同比下降 0.32%； 归母净利润 2.27 亿元， 同比增长 88.75%； 扣非归母净利润 1.28 亿元，同比增长168.02%。摊薄 EPS 为 0.19 元；加权平均净资产收益率 5.51%，经营性现金流净额 27.46 亿元，同比增长 14.25%。 分红预案： 拟每 10 股派 1.6 元（含税）。同时公司公告： 拟以下属全资子公司苏州商业持有的苏州相城天虹购物中心为底层资产，开展公募 REITs 项目申报发行工作。 公司将认购中航基金设立的公募 REITs 项目的 34%基金份额，交易价格将根据最终基础设施资产评估价值及公募 REITs 询价结果而定。本次认购既有利于公司优化资债结构、回笼资金，又能拥有项目公司一定的控制权，保证底层资产稳定运营。简评及投资建议。1、 公司 2023 年销售额 365 亿元同比增长 9%，收入 121 亿元同比下降 0.32%，归母净利润 2.27 亿元同比增长 88.75%，经调整 EBITDA 8.75 亿元同比下降14.44%。其中， 4Q 收入 28 亿元同比下降 2.34%。（ A）分业态， 购百可比店收入、利润总额双增，超市受高基数影响有所下滑。（ 1）购物中心： 2023 年销售额 142 亿元同比增长 22.23%，收入 20.3 亿元同比增长 17.46%；可比店销售额/营业收入/利润总额同比变动各 18.18%/ 14.29%/ 225.30%。（ 2）百货： 2023 年销售额 126 亿元同比增长 8.32%，收入 22.6 亿元同比增长 2.77%；可比店销售额/营业收入/利润总额同比变动各 10.86%/ 5.25%/ 10.10%。（ 3）超市： 2023 年销售额 88 亿元同比下降 4.60%，收入 76.2亿元同比下降 4.04%；可比店营业收入/利润总额同比变动各-4.01%/ -20.29%，毛利率下降 0.32pct 至 23.55%，超市可比店收入和利润总额同比下降主因 22年高基数以及年内变革调整等影响。（ B）分地区， 华东区增速亮眼。 2023 年， 华南区收入 77 亿元同比下降 1.14%，占比 63.8%，华中区收入 25 亿元同比增长 0.5%，占比 20.9%；东南区收入 6亿元同比增长 2.6%，占比 5%；华东区收入 6.3 亿元同比增长 19.24%，占比5.2%；北京收入 2.2 亿元同比增长 9.64%，占比 1.8%。此外，成都收入 3856万元同比下降 29.07%，占比 0.3%。（ C）分品类， 购百相关收入增长，其中餐饮增速亮眼。 2023 年超市相关商品收入同比均有所下降， 生鲜熟类收入同比下降 7.34%至 31.2 亿元， 包装食品类收入同比下降 2.52%至 31.4 亿元， 日用品类收入同比下降 2.97%至 13.8 亿元，收入占比分别为 25.8%、 26.0%、 11.4%。购百相关商品和服务收入有所增长，餐饮增速亮眼， 百货零售类同比增长 6.13%至 26.5 亿元， 餐饮配套类收入同比增长 22.07%至 14.5 亿元，收入占比分别为 21.9%、 12.0%。 ì 2、 稳中求进，优化门店网络。 2023 年公司新开 3 家购物中心和蛇口前臵仓，关闭 3 家购物中心和百货、 3 家独立超市， 2 家大店以及 1 家独立超市合同到期不再续约。 截至2023 年末， 公司已进驻广东、江西、湖南、福建、江苏、浙江、北京共计 7 省/市的 34个城市，共经营购物中心 41 家（含加盟 4 家）、百货 59 家（含加盟 1 家）、超市 116家（含独立超市 29 家），面积合计逾 457 万平方米，门店结构持续优化。 2023 年续签 4 个项目，调整 3 个项目合作条件，解约未开业的 2 个独立超市项目。 截至 2023 年末， 公司已签约待开业的储备项目共计 9 个，面积合计约 48.61 万平方米。其中，购物中心项目 7 个，面积约 47.95 万平方米；独立超市项目 2 个，面积约 0.66万平方米。 3、 2023 年归母净利润增长 88.75%至 2.27 亿元。 主因①公司关闭长期亏损门店确认使用权资产处臵收益、闭店损失等合计影响归母净利润增加约 1 亿元；②22 年出售“天虹微喔”股权影响同期净利润增加约 1.79 亿元， 22 年给商户减免租金影响同期归母净利润减少约 0.98 亿元。 2023 年经调整 EBITDA 下降 14.44%至 8.75 亿元。 2023 年公允价值变动净收益 6128 万元，投资净收益-30 万元，资产减值损失 3124 万元，信用减值损失 1068 万元，资产处臵收益 2.7 亿元，其他收益 4353 万元，有效税率减少 15.18pct至 25.6%。 4、 2023 年重点业务进展：（ 1） 线上业务持续稳定发展。 线上商品销售及数字化服务收入 GMV 54.4 亿元。超市到家销售额同比增长 2.3%、销售额占比 23.2%，其中第三方平台到家销售迅速增长，销售贡献占比近 17.8%；购百专柜到家销售额同比增长 14.35%、销售额占比超 20.5%。全年在美团、抖音等本地生活平台售券实现 GMV 突破 10 亿元。（ 2） 快速发展 To B 业务。 To B 业务初步构建招投标体系和大客户管理体系，全年销售额同比增长 5%。购物卡上线美团、抖音平台等公域平台，销售额同比增长 3%；实物团购新增日配、批发等业务，销售额同比增长 26%。 （ 3） 深度与精细化的会员数据运营。数字化会员人数逾 4700 万， APP 和小程序月活会员逾 400 万，会员销售额同比增长10%，消费会员人数同比增长 8.2%，且连续 5 年实现增长。（ 4） 多措并举，降本增效。持续优化成本费用结构，改善传统业务投入节余，战略性加大对新业务的投入，以推进公司新结构性业务发展；持续推进减亏扭亏专项工作，关闭长期亏损及无效门店，全年关闭了 3 家大店和 3 家独立超市。 维持对公司的判断。 我们认为，公司各层级激励全覆盖激励充分；围绕数字化、体验式、供应链打造核心竞争力，引领行业业态创新，数字化已具备整合输出能力；储备门店丰富，开店提速且创新管理输出模式。通过线上发展和业态升级，公司已融合线上线下、零售与服务，转变成为线上线下一体化的本地化消费服务平台。 更新盈利预测与估值。 预计公司 2024-2026 年收入 125 亿元、 130 亿元、 132 亿元，同比增长 3.6%、 3.6%、 2.2%；归母净利润 2.6 亿元、 2.9 亿元、 3.1 亿元， EPS 各 0.22元、 0.25 元、 0.27 元，同比增长 16.0%、 11.6%、 6.5%。 我们考虑到公司作为零售龙头，是为数不多通过内生创新实现业态调整和转型升级的零售企业，具有推进行业整合的能力与机会， 给以 2024 年 0.6-0.7 倍 PS，对应合理市值区间 75-88 亿元，对应合理价值区间为 6.43-7.50 元，维持“优于大市”评级。 风险提示：外延扩张低于预期；新店培育期拉长；竞争加剧风险。

公司发布 2023年三季度报：2023年三季度收入 30.20亿元，同比增长 0.96%； 归母净利润 993万元，同比增长 121.81%，扣非净利润-1749万元，同比减亏78.78%。摊薄 EPS 0.01元，加权平均净资产收益率 0.24%。前三季度经营性现金流净额 21.45亿元，同比增长 30.65%。 简评及投资建议： 1、3Q23销售额近 89亿元，同比增长 5.6%；收入 30.20亿元，同比增长 0.96%； 其中可比店销售额 82亿元，同比增长 6.23%；收入 28.24亿元，同比增长 1.55%。 （A）分业态，①购百：3Q23销售额同比增长 10.08%至 63.79亿元，营业收入同比增长 10.31%至 10.21亿元；可比店销售额/营业收入/利润总额同比增长9.58%/10.28%/111.08%。②超市：3Q23销售额同比下降 2.20%至 22.88亿元，收入同比下降 2.48%至 19.55亿元；可比店营业收入/利润总额同比下降 2.56%/37.41%，毛利率降低 0.62pct 至 23.23%。 （B）分地区，3Q23华南可比店收入同比增长 1.80%至 18.74亿元，利润总额同比增长 29.73%；华中可比店收入同比下降 1.20%至 5.83亿元，利润总额同比增长 34.25%。此外，东南、华东、北京主营业务收入分别同比增长 1.17%、6.19%、11.91%。 2、3Q23新开 1家超市，停止经营 2家购百，此外，公司于 10月 21日起停止经营四川省成都天虹高新商场。截止 3Q23末，公司已进驻广东、江西、湖南、福建、江苏、浙江、北京、四川共计 8省/市的 34个城市，共经营购百业态门店 99家（含加盟、管理输出 5家），较年初净减少 3家，其中华南、华中、东南、华东、北京、成都可比店各有 46、25、8、7、3家门店；超市业态门店 117家（含独立超市 31家），较年初净减少 2家，其中华南、华中、东南、华东、北京、成都可比店各有 64、28、6、5、2家。公司各业态总面积 449万平方米，较年初下降 3.68%。 3、3Q23归母净利润增长 121.81%至 993万元。3Q23营业利润 1106万元扭亏，公允价值变动净收益 2714万元，信用减值损失 172万元，资产处臵收益6487万元，其他收益 839万元。最终 3Q23归母净利润 993万元，同比增长121.81%。1-3Q23经调整的 EBITDA 为 7.25亿元，同比下降 8.24%，主因①上年同期出售“天虹微喔”股权确认投资收益 2.5亿元；②上年同期为支持商户减免租金 1.23亿元。

事件2023年上半年公司实现营业收入62.32亿元，同比上升0.01%。 归属于上市公司股东的净利润2.15亿元，同比上升34.06%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.39亿元，同比上升244.74%。经营现金流量净额为8.46亿元，较上年增加47.05%。 购百、餐饮配套类等可选消费业务营收复苏明显，超市及其业态对应的必选品类或受CPI等因素影响表现相对承压公司的主营业务为零售业务，分为平台型购百业务和垂直型超市业务，在报告期内公司持续聚焦主业、线上线下同时发力；2023年上半年公司实现营业收入62.32亿元，较上年同期小幅上升0.01亿元，其中零售业务实现营业收入60.40亿元，较上年上升0.38亿元，营收占比96.92%。 从业态的角度来看，超市业态对应的可选品类销售增长相对承压，2023年上半年，超市业态实现营业收入40.05亿元，同比下降2.74%，结合CPI数据与社消中必选品类、超市渠道的整体表现来看，公司旗下超市表现符合行业趋势。此外，除去存量门店的坪效下滑，报告期内超市门店数量较上年年末减少2家，较22H1减少4家，也会在一定程度上影响整体营收规模。购百业态2023年上半年实现营业收入21.44亿元，主要系前期业绩受外界因素波动较大，现阶段恢复较好，助力公司全年业绩维稳，这与社消中百货渠道、餐饮业态表现更优的大趋势同样一致。 将业态与主营产品结合来看，可选与线下体验式表现更优，配套餐饮类较上年大幅上升20.59%，百货零售较上年上升6.68%，是年内两项实现正增长的业务分类，必选类别中生鲜熟类、包装食品类与日用品类出现不同幅度的规模下降，在前期2022年高基数的基础下则相对表现乏力。 从地区的角度来看，华南地区表现相对承压，这与公司超市业态主要布局在该地区内相关（现有117家超市门店有69家位于华南区内），但华南地区依旧是公司发展的基石大本营，营收占比超过60%，且营收排名前十的门店中有9家均位于深圳；此外报告期内关停江西省宜春购物中心，该业态位于华中区内，本期内并未对整体营收造成明显影响。本期内华东区内尤其是购百业态同比改善幅度较大，前期常熟、昆山、南昌、漳州等地的门店均已逐步度过培育期，或在一定程度上助力该区域内的营收稳步扩张。 分季度来看，一季度公司实现33.84亿元的营业收入，符合一季度中春节等节假日购物需求旺盛、人流较大、购物消费较高的业态规律。二季度公司营业收入小幅上升，总额环比一季度有所回落，但单季增速出现环比由负转正，改善趋势显著。报告期内非经常性损益项目在一定程度上影响整体归母净利的表现。其中非流动资产处置损益较上年同期大幅减少2.90亿元，主要系上年同期公司出售“天虹微喔”股权确认投资收益2.50亿元，影响同期净利润增加约1.79亿元。此外，上年同期公司为支持商户减免租金1.2亿元，影响同期净利润减少约0.86亿元，本年内不存在该类影响因素。但年内公司关闭宜春天虹购物中心确认使用权资产处置损益及其他相关费用，影响本期净利润增加约0.64亿元。公司综合毛利率同比上升1.54pct，期间费用率降低1.26pct报告期内，公司毛利率为37.94%，较上年同期上升1.54个百分点，其中零售主业毛利率为36.22%，较去年上升2.02个百分点。从产品类别上看，生鲜熟类、百货零售和餐饮娱乐毛利率同比变动额均为正，其中餐饮娱乐类毛利率增量达到11.14个百分点，表现抢眼；而包装食品类和日用品类毛利率均较去年有所下降，其中包装食品类下降0.81个百分点。但由于报告期内毛利水平偏高的百货零售类与餐饮娱乐类营收均出现提升，为公司整体的毛利带来结构性优化。对于短期的毛利率水平波动不必担忧，公司智能仓储和数字化供应链方面的提升初见成效，门店盈利能力未来有望持续优化。 2023年上半年公司期间费用率为35.55%，同比下降1.26个百分点，系除管理费用率不变外其他各项费用率均下降的综合作用，其中主要受到销售费用减少的影响，核心原因是销售费用中职工薪酬较上年减少0.40亿元至7.67亿元，合理控制人工成本的降本措施切实有效，同时折旧与摊销费用同比减少0.54亿元至4.51亿元；财务费用率为1.59%，较去年同期的财务费用率减少0.53个百分点，主要系本报告期未确认融资费用减少；而研发费用减少的主要原因则在于人工费相较去年同期小幅下降。公司紧紧围绕“复苏、精益、变革”三个关键词把握发展新机遇，开展经营管理工作。深入推进业务模式迭代与体系能力建设。提升全渠道业绩，通过线上线下一体化发力，促进公司销售恢复增长。公司线上业务持续稳定发展，专柜到家上线购百超商品合单支付功能，提升顾客支付体验，专柜极速达引进美团配送，超市到家聚焦春节营销活动、优化商品结构。门店内容调整升级，认真识别消费复苏过程中的生活方式变化和新的消费需求，针对性调整升级商品与服务。2023年计划调整多家重点购物中心与百货门店。通过体验前策、商品规划和门店数字化等方面提升新店质量。新结构性业务实现增长，如ToB大客户销售实现增长，团购持续发力，探索开发了食堂以及批发代表的日配、周配新业务场景，大客户数量实现快速增长，销售额同比增长6.3%、灵智数科业务客户不断开发，呈现数量的不断增长和行业类型不断增多的趋势。此外，公司持续扩大拓客渠道，满足会员消费需求，加强与抖音、美团的合作，ToC购物卡销售同比增长139%。 同时公司敏锐捕捉消费复苏大趋势，以餐饮为突破口，推出“517吃货节”全新IP，在全国门店全力拉动餐饮复苏；活动期间，公司全渠道销售额同比增长18%，门店餐饮线上收入同比提升737%；同时，线上流量转化为线下实体消费，推动购物中心线下客流同比增幅34%。线上业务持续稳定发展，线上商品销售及数字化服务收入GMV约27.6亿元。超市到家销售额同比增长6.7%、销售额占比21.5%；其中第三方平台到家销售迅速增长，销售贡献占比近14%。购百专柜到家销售额同比增长15.7%、销售额占比超22%。 l推进数字化能力建设，打造战略核心商品群报告期内，公司保持对数字化技术应用的重视，数据运营能力实现纵深发展，强化中后台建设，卓越运营系统上线销售看板数据、顾客声音管理、销售风险提示等功能；供应链中台系统实现全国供应链统一管理流程和系统需求梳理；构建商品知识图谱，完成数据治理、商品关键词标注数万个。深化“数据+算法”的模式开展精准营销和增值服务。上半年公司优化会员权益，统筹营销及精准人群划分并继续推进与抖音、支付宝深度合作，并探索美团平台合作。数字化与供应链升级结合运用，公司首个自动化仓库大朗物流中心开仓，释放人力的同时，自动化仓库的存储能力以及作业效率提高2倍以上。同时，公司持续加强战略核心商品群的打造，战略核心商品群销售增长长2%。围绕民生主力单品、品质升级单品两大方向，深入供应链源头，优化全链路成本，开发33款大单品，销售额同比增长45%；公司自有品牌发力品牌营销、建立专属抖音号、打造自有品牌节，建立“天虹好物社”，发动全员分销天虹独家好物，销售额同比增长7%，同时强化休闲食品、洗护用品、便捷一次性用品的开发，商品SKU数增加100个以上；3R商品探索开发爆品，打造烟火气一条街，销售额同比增长3%；国际直采销售额同比增长9%。 l投资建议我们认为公司在百货、购物中心、超市多种零售业态中以服务领先、质量领先为特征优势，在行业独树一帜。公司以顾客需求为导向，通过数字化技术深耕线上服务，通过业态升级打造优质服务，通过供应链转型提供高效服务，提升商品品类管理效率。公司的业绩增长主要具有以下三个方面的支撑：①前期外部因素冲击影响波动，未来由此带来购百的恢复性增长预期明确，支持存量门店营收稳健发展；②新店以及节假日带来的客流、销售额增量会直接体现在传统旺季一季度与四季度之中；③数字化发展为公司注入积极预期。长期来看，公司外延方面门店储备项目充足，现有门店不断优化提效；购百以及独立超市的可比店面积增长,坪效提升可以有望支撑公司可比店规模改善。在更新后的会计准则之下，我们预测公司2023/2024/2025年将分别实现营收128.26/135.30/142.01亿元，根据新公布的会计准则核算将归母净利润调整为2.89/3.64/4.48亿元，对应PS为0.56/0.53/0.51倍,对应EPS为0.25/0.31/0.38元/股，PE为25/20/16倍，维持“推荐评级”。 l风险提示消费市场竞争分流的风险，零售行业竞争加剧的风险，创新业务培育期较长的风险，快速开店带来的开店质量的风险。

事件2022年公司实现营业收入121.25亿元，同比下降1.17%。归属于上市公司股东的净利润1.20亿元，同比下降48.26%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净亏损1.88亿元，同比下降113.26%。经营现金流量净额为24.04亿元，较上年减少12.08%。 购百与可选品类营收增量相对承压，超市及其业态对应的必选品类中仅有生鲜熟类表现突出；华中、华东两区规模实现逆势扩张公司的主营业务为零售业务，分为平台型购百业务和垂直型超市业务，在报告期内公司持续聚焦主业、线上线下同时发力；2022年公司实现营业收入121.25亿元，较上年同期小幅下滑1.43亿元，同比下降1.17%，其中零售业务实现营业收入116.87亿元，较上年下降1.24亿元，营收占比96.39%，较2021年占比提升0.07个百分点。根据前期研究成果显示，我们预期公司的其他业务的收入主要来源于管理输出和加盟店等项目带来的营收，报告期内该项收入较上年同期下降4.13%，截止2022年公司加盟、管理输出的购物中心和百货类门店共计7家，较2021年无变化。 从品类与对应业态的角度来看，购百业态对应的可选品类销售增长相对承压，2022年实现营业收入37.28亿元，同比下滑5.93%，门店销售额与利润总额均出现同比规模萎缩。我们认为主要原因系公司主要经营地区疫情扰动较大，公司全国门店在疫情期间合计累计停业超1000天，部分餐饮、影院等体验业态根据当地疫情防控要求更是长期处于停业状态，公司线下客流和销售严重受阻。且公司本期对承租公司自有物业的小微企业和个体工商户给予减免租金支持（约1.30亿元）；在线下消费场景受限的情况下，公司积极寻找破局点，大力发展线上销售，上半年餐饮线上销售额实现环比提升119%，缓解具有到店体验属性的餐饮类业务营收压力，全年餐饮配套类营收亦跌幅较小（对比其他业务以及社消中的对应分类表现），可见公司业务开展成效显著。但超市业态则实现营业收入78.82亿元，同比增长5.46%，在购百业态因疫情承压的情况下，超市业态因其销售品类为必选品而具备的保供应作用，经营情况较为稳定，助力公司全年业绩维稳。但其对应的必选品类销售表现同样出现分化，生鲜熟类较上年增长6.83%，是年内唯一实现正增长的业务分类，但相对标准化供应的包装食品类与日用品类均有所下降；居家隔离期间为保障供应，生鲜熟类商品需求稳定，且公司快速提升到家能力，拣货效率和数字化能力明显提高；但包装食品类与日用品类在2021年高基数下则相对表现乏力。总体来看，超市大幅提升运营效率、淘汰部分门店，并通过支持保障民生供应、发展线上到家业务等举措对应可比店表现较好，部分抵消了购百减租所带来的影响。从地区的角度来看，华南地区经历上半年深圳疫情与下半年广州疫情两次大规模爆发影响，公司华南区大本营经营承受了较大压力；而福建省、北京市、成都市也受疫情反复或大规模爆发影响营收表现，华中地区所受影响相对较小，且年内新增的购百门店有一家便位于华中区（湖南吉首店），因此营收增量表现较为突出。此外，报告期内公司关闭的3家购百与16家超市主要位于华南地区，仅新增6家超市，较2021年展店速度明显放缓。 分季度来看，一季度，公司顶住多点疫情压力，大力发展线上业务，促进了线上客流与销售的大幅增长，一季度超市到家客单量同比提升82%，销售同比增长47%，销售占比约20%。同时，上海地区疫情主要影响华东地区，而公司华东地区业务量较少，因此所受影响有限；二季度与三季度，公司为支持商户抗击疫情减免租金1.30亿元，营收小幅下跌；对比2020年，公司受疫情期间合计减免金额约2.50亿元影响，但年中即实现正盈利，全年实现归母净利润2.53亿元，可见减免租金对公司营收影响相对可控，此次减免租金规模较2020年更小，且公司线上业务加速发展，从全年数据来看并未对公司的持续经营能力及长期发展产生过多的负面影响；四季度，疫情防控政策调整幅度超预期，公司线下业务受冲击较为严重。同时，四季度公司出于长远优化门店结构及提升门店质量考虑，关闭了数家线下门店，由此带来的一次性损益也对公司四季度营收造成了一定的冲击。 公司自2021年1月1日起施行新租赁准则，根据新租赁准则要求，公司作为承租人对除短期租赁和低价值资产租赁以外的所有租赁确认使用权资产和租赁负债，并分别确认折旧和利息费用。为了便于投资者更直观了解公司经营业绩及趋势，公司采用经调整的息税折旧摊销前利润EBITDA指标来呈现业绩表现。报告期公司为支持商户抗击疫情减免租金1.30亿元，影响净利润及经调整的EBITDA减少约0.98亿元;报告期公司出售“天虹微喔”股权确认投资收益2.50亿元，影响净利润及经调整的EBITDA增加1.79亿元。去年同期侨香路网上天虹分拣中心城市更新项目产生的收益约2.16亿元，影响同期净利润增加约1.60亿元。公司综合毛利率同比下降2.433pct，期间费用率降低1.25pct报告期内，公司毛利率为36.81%，较上年同期减少2.43个百分点，其中零售主业毛利率为34.73%，较去年下降2.41个百分点。从产品类别上看，受疫情导致无法营业以及消费者信心指数大幅下降的影响，百货零售类毛利率较去年下降3.15%，降幅最大；生鲜熟类毛利率同比变动额在1个百分点以内，呈现较强韧性；此外，超市可比店毛利率下滑，一方面系举办超市66购物节，促销活动带来销售额的提升，但毛利水平出现波动影响，另一方面系疫情影响与到家业务的发展，上半年超市到家客单量同比提升60%，销售额同比增长22%，由量价不匹配可以初步推断客单价对于毛利率带来拖累影响；但短期的毛利率水平波动不必过分担忧，公司智能仓储和数字化供应链方面的提升初见成效，门店盈利能力未来有望持续优化。 2022年公司期间费用率为37.78%，同比下降1.25个百分点（对应收窄2.07亿元），主要受到销售费用减少的影响，其中核心原因是销售费用中物业及租赁费较上年减少1.05亿元至7.02亿元；此外销售费用和管理费用中的职工薪酬分别减少0.67亿元/0.21亿元，合理控制人工成本的降本措施切实有效；财务费用率为2.10%，较去年同期旧租赁准则下的财务费用率减少0.49pct，主要系本报告期确认的利息收入减少。此外，公司由于增加数字化技术研发与供应链优化投入，研发费用增加0.22亿元至0.90亿元，系四项费用中唯一一项扩张的支出。把握疫情背景下线上渠道优势，实现多渠道一体化发力面对疫情期间停业以及客流下降的影响，公司通过多种方式链接顾客经营私域流量，大力发展线上销售，全年线上商品销售及数字化服务收入GMV约57亿元，增长11.7%。公司重视自由APP研发与升级，优化推荐算法与交互界面，提升消费者使用体验，提高了用户响应和召回能力，数字化会员人数逾4200万，APP和小程序月活会员逾490万，近3.4亿人次通过天虹APP和小程序交互获取信息或完成消费，APP流量同比增长35%。重视公域潜在客户开发，开设抖音官方直播间，与抖音等线上平台合作实现线下商超渠道拓宽。公司成为抖音首批探索本地生活服务的零售购百企业，全年抖音、支付宝新公域平台GMV达1.6亿元。自有平台方面，特定服务快速响应疫情，超市到家提前预判疫情发展快速应对，顺利扛住订单激增的压力，全年超市到家客单量同比提升将近60%，销售额占比约22%。 数字技术应用保持领先，供应链建设多维度突破报告期内，公司保持对数字化技术应用的重视，数据运营能力实现纵深发展，通过SCRM聚焦拉新转化、沉睡唤醒等运营动作吸引会员，增强品牌存在感。全年实现触达超1000万人次，唤醒率提升12%，转化率提升37%。供应链方面，公司致力于从品质、价格、速度三个不同维度进行升级，实现以基地订单种植、全球产地寻源、品牌联合开发等多种方式的供应链再突破。全年共开发35款千万销售额目标的战略大单品，销售额同比增长超68%；新品类突破晚上公司产品矩阵，尽可能适应客户个性化需求，全年销售额同比增长11%，销售额占比近10%；生鲜基地突破100个，新增上百种国家地理标志认证、地域特色的生鲜农产品，持续进行商品升级；3R商品开发400余个新品，全年销售额同比增长18%，其中线上销售占比翻倍。数字化与供应链升级结合运用，公司首个自动化仓库大朗物流中心开仓，释放人力的同时，自动化仓库的存储能力以及作业效率提高2倍以上。 投资建议我们认为公司在百货、购物中心、超市多种零售业态中以服务领先、质量领先为特征优势，在行业独树一帜。公司以顾客需求为导向，通过数字化技术深耕线上服务，通过业态升级打造优质服务，通过供应链转型提供高效服务，提升商品品类管理效率。公司的业绩增长主要具有以下三个方面的支撑：①前期疫情的冲击影响波动，未来由此带来购百的恢复性增长预期明确，支持存量门店营收稳健发展；②新店以及节假日带来的客流、销售额增量会直接体现在传统旺季一季度与四季度之中；③数字化发展为公司注入积极预期。长期来看，公司扩张步伐稳健，外延方面门店储备项目充足；购百以及独立超市的可比店面积增长,坪效提升可以有望支撑公司可比店规模改善。在更新后的会计准则之下，我们预测公司2023/2024/2025年将分别实现营收135.45/147.01/156.53亿元，根据新公布的会计准则核算将归母净利润调整为2.23/2.76/3.23亿元，对应PS为0.53/0.49/0.46倍,对应EPS为0.19/0.24/0.28元/股，PE为32/26/22倍，维持“推荐评级”。 风险提示消费市场竞争分流的风险，零售行业竞争加剧的风险，创新业务培育期较长的风险，快速开店带来的开店质量的风险。

事件：公司发布 2022年半年报，2022上半年实现营收 62.31亿元，同比增长 0.58%； 实现归母净利润 1.60亿元，同比增长 11.79%，其中出售“天虹微喔”股权确认投资收益 2.5亿元，影响净利润增加 1.79亿元；扣非归母净利润-0.96亿元，同比降250.92%。 收入端： 分业态来看， 2022上半年购百/超市分别实现营收 19.8亿元/41.2亿元，分别同比-5.4%、 +7.3%。具体来看，购百方面，受疫情反复影响，部分门店停业； 超市方面，①得益于疫情期间的订单激增和线上运营能力的大幅改善，线上商品销售持续高增，上半年线上 GMV 约 29亿元，整体数字化会员人数超 3900万， APP和小程序月活会员超 426万，②得益于拣货效率及数字化能力提升，超市到家运营能力大幅增长，上半年到家客单量同比+67%，销售额同比+29%，销售占比超 20%。 门店方面： 截止至 22Q2末，共经营购百 101家，其中加盟、管理输出 7家；超市121家，其中独立超市 35家。公司持续拓展门店网络，新开 sp@ce 独立超市 1家； 关闭购百/超市 1/9家；续约购百项目 1个；因经营未达预期，解约未开业购百项目 4个，未开业独立超市项目 7个。 可比店方面： 截止至 22Q2末，公司可比店实现营收 56.1亿元/-1.5%。其中，购百/超市分别实现营收 18.6亿元/37.5亿元，分别同比-9.9%/+3.3%。超市业态受益于商品力的强化及促销的有效性，整体表现亮眼。 毛利及费用端： 2022上半年公司实现毛利润 22.68亿元，毛利率 36.4%，同比-2.9pcts，我们推测，毛利率下降系减免商户租金影响所致。 2022上半年期间费用率 36.8%。其中， 1）销售费用率 31.0%/同比-0.8pcts，管理费用率 2.9%/同比+0.1pcts，研发费用率 0.7%/同比+0.3pcts，主要系数字化技术研发相关投入增加，财务费用率2.1%/同比-0.4pcts。 利润端： 2022上半年公司实现净利润 1.6亿元，同比增长 11.8%，净利率 2.6%；实现归母净利润 1.6亿元，同比增长 11.8%。 投资建议：公司是百货为主的多业态龙头，持续深入推进线下实体零售走向数字化、体验式和强供应链，线上优化升级，到家业务提效，线上线下全渠道融合发展。疫情恢复背景下，后续超市、购百营收、盈利状况有望逐渐改善。 考虑到疫下经营承压及 22H1租金减免 1.2亿的一次性损益，我们将 22年归母净利润由 4.39亿元下调至 2.66亿元，预计 2022-2024年归母净利润分别为 2.66、 2.99、 4.85亿元， 维持“买入”评级。 风险提示： 疫情影响门店扩展不及预期；新零售到家业务发展不及预期；商铺免租持续影响利润水平；部分门店租约到期无法续租。

事件2022年上半年公司实现营业收入62.31亿元，同比增长0.58%。 归属于上市公司股东的净利润1.60亿元，同比增长11.79%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净亏损0.96亿元，同比下降250.92%。经营现金流量净额为5.75亿元，较上年减少5.20%。 超市及其业态对应的必选品类疫情之下韧性较强，购百与可选品类营收增量相对承压公司的主营业务为零售业务，分为平台型购百业务和垂直型超市业务，在报告期内公司持续聚焦主业、线上线下同时发力；2022上半年公司实现营业收入62.31亿元，较上年同期增长0.36亿元，同比增长0.58%，其中零售业务实现营业收入60.01亿元，较上年同期增长0.18亿元，营收占比96.32%，较年末占比提升0.05个百分点。预计其他业务的收入主要来源于管理输出和加盟店等项目带来的营收，报告期内该项收入较上年同期增长8.58%，或与期间公司成功剥离低效资产便利店业务有关。截止2022H1公司加盟、管理输出的购物中心和百货类门店共计7家，较2021年同期增长1家。 从品类与对应业态的角度来看，购百渠道对应的可选品类销售增长相对承压，门店销售额与利润总额均出现同比下降，主要原因系公司主要经营地区疫情扰动较大、部分门店停业，且公司本期对承租公司自有物业的小微企业和个体工商户给予减免租金支持（约1.20亿元）；在线下消费场景受限的情况下，公司通过多种方式链接顾客经营私域流量，大力发展线上销售，餐饮线上销售额环比提升119%，缓解具有到店体验属性的餐饮类业务营收压力。超市渠道对应的必选品类销售更多实现了营收的同比大幅回升，生鲜熟类、包装食品类较上年同期分别增长28.02%、27.03%，仅日用品类有所下降；一方面，居家隔离期间消费者对于生鲜、食品类商品需求稳定，且公司快速提升到家能力，拣货效率和数字化能力明显提高；另一方面，公司持续加强战略核心商品群的打造，增强商品力，提高促销有效性，以基地订单种植、全球产地寻源、品牌联合开发等多种方式实现供应链再突破；总体来看，超市通过大幅提升运营效率、保障民生供应、发展线上到家业务等举措对应可比店表现较好，部分抵消了购百减租所带来的影响。 从地区的角度来看，3月深圳实施7日全城静默管理，全市购物中心除了保障民生的门店外，几乎全部闭店，对公司华南区大本营经营造成较大压力；同时广东省其他市区、福建省、北京市、成都市多轮疫情反复，相关地区营收表现受到影响，故营收增量集中于华中地区。此外，报告期内公司关闭的1家购百与9家超市均位于华南地区，仅新增1家超市，较2021年展店速度明显放缓。分季度来看，一季度，公司顶住多点疫情压力，大力发展线上业务，促进了线上客流与销售的大幅增长，一季度超市到家客单量同比提升82%，销售同比增长47%，销售占比约20%；二季度，公司为支持商户抗击疫情减免租金1.2亿元，营收小幅下跌；对比2020年，公司受疫情期间合计减免金额约2.5亿元影响，但年中即实现正盈利，全年实现归母净利润2.53亿元，可见减免租金对公司营收影响相对可控，此次减免租金规模较2020年更小，且公司线上业务加速发展，预期不会影响公司的持续经营能力及长期发展；未来随着疫情常态化管控，线下客流有望持续恢复，叠加四季度零售市场内动销节点较多，如公司积极把握促销机遇可有效带动营收增长。 公司自2021年1月1日起施行新租赁准则，根据新租赁准则要求，公司作为承租人对除短期租赁和低价值资产租赁以外的所有租赁确认使用权资产和租赁负债，并分别确认折旧和利息费用。为了便于投资者更直观了解公司经营业绩及趋势，公司采用经调整的息税折旧摊销前利润EBITDA指标来呈现业绩表现。报告期公司为支持商户抗击疫情减免租金1.2亿元，影响净利润及经调整的EBITDA减少约0.86亿元;报告期公司出售“天虹微喔”股权确认投资收益2.5亿元，影响净利润及经调整的EBITDA增加1.79亿元。 综合毛利率同比下降2.88pct，期间费用率降低0.71pct报告期内，公司整体毛利率36.40%，较去年同期下降2.88个百分点，其中零售主业毛利率达到37.35%，较去年同期下降3.14个百分点。从产品类别上看，受疫情以及消费者信心指数大幅下降的影响，餐饮配套类毛利率较去年同期下降6.28%，降幅最大；生鲜熟类毛利率同比变动额在1个百分点以内，呈现较强韧性；此外，超市可比店毛利率下滑，一方面系举办超市66购物节，促销活动带来销售额的提升，但毛利水平出现波动影响，另一方面系疫情影响与到家业务的发展，上半年超市到家客单量同比提升67%，销售额同比增长29%，由此可以初步推断客单价对于毛利率带来拖累影响；但短期的毛利率水平波动不必过分担忧，公司智能仓储和数字化供应链方面的提升初见成效，门店盈利能力未来有望持续优化。 2022上半年公司期间费用率为36.81%，同比下降0.71pct，主要受到销售费用率有所收窄的影响，其中物业及租赁费较上年同期减少0.48亿元至0.44亿元是核心原因，此外折旧与摊销费用小幅提升0.08亿元至5.06亿元；财务费用率为2.12%，较去年同期旧租赁准则下的财务费用双渠道发展线上销售，打造疫情下第二增长曲线面对疫情期间停业以及客流下降的影响，公司通过多种方式链接顾客经营私域流量，大力发展线上销售。上半年线上商品销售及数字化服务收入GMV约29亿元；近1.7亿人次通过天虹APP和小程序交互获取信息或消费。天虹整体数字化会员人数逾3900万，APP和小程序月活会员逾426万。天虹APP大首页开展平台内容与体验的改版升级，上线智能推荐、秒杀、送礼等功能。会员运营实现人群分层+画像分析精准推荐，提高了用户响应和召回能力。购百通过导购连接、社群运营、在线直播等多种方式经营私域流量，并实现高效转化；百货将专柜“极速达”配送范围扩大至六公里；购物中心在公/私域联合推出餐饮代金券、套餐优惠、外卖等组合促销与服务，餐饮线上销售额环比提升119%。超市到家扛住疫情期间订单激增的压力，运营能力得到大幅度提升。优化线上商品SKU，对部分门店进行全仓或半仓改造，分区拣货订单自动合流，并完成低温商品拣货及打包、活虾配送、订货等作业流程优化；超市订单集合管理，已将第三方渠道（京东到家）拣货等订单集合处理功能与自营平台融合，拣货效率和数字化能力明显提高。上半年超市到家客单量同比提升67%，销售额同比增长29%，销售额占比超20%。 持续推进线下业态升级，数字化供应链取得突破报告期内，公司持续推进业态升级与门店内容优化，持续“一店一议”改善商品结构，更新迭代门店内容，提升门店体验价值。重点门店提档升级，全国平台供应链已引进并开业近百家市场领导品牌；社区百货门店向社区生活中心转型取得成效，上半年超一半社区店的利润实现增长。 供应链方面，公司持续加强战略核心商品群的打造和智能仓储技术的研发投入，取得新品类和数字化双重突破，开发28款千万销售额目标的战略大单品，销售额同比增长73.8%；生鲜直采基地数量达100个，同比新增23个；重点打造地标生鲜商品，销售额同比增长60%；自有品牌销售额同比增长5.3%；3R商品销售额同比增长60%。公司首个自动化仓库大朗物流中心开仓，释放人力的同时，自动化仓库的存储能力以及作业效率提高2倍以上。 投资建议我们认为公司在百货、购物中心、超市和便利店多种业态中以服务领先、质量领先为特征优势，在行业独树一帜。公司以顾客需求为导向，通过数字化技术深耕线上服务，通过业态升级打造优质服务，通过供应链转型提供高效服务，提升商品品类管理效率。公司的业绩增长主要具有以下三个方面的支撑：①疫情的冲击影响波动，未来由此带来购百的恢复性增长预期明确，支持存量门店营收稳健发展；②新店以及节假日带来的客流、销售额增量会直接体现在传统旺季一季度与四季度之中；③数字化发展为公司注入积极预期。长期来看，公司扩张步伐稳健，外延方面门店储备项目充足；购百以及独立超市的可比店面积高速增长可以继续支撑公司可比店规模改善；但考虑到一季度内公司大本营所在地深圳疫情较为严重，或对短期经营持续形成消极冲击。在更新后的会计准则之下，我们预测公司2022/2023/2024年将分别实现营收127.12/136.30/146.51亿元，根据新公布的会计准则核算将归母净利润调整为2.37/2.81/3.34亿元，对应PS为0.56/0.52/0.49倍,对应EPS为0.20/0.24/0.29元/股，PE为30/25/21倍，维持“推荐评级”。 风险提示消费市场竞争分流的风险，零售行业竞争加剧的风险，创新业务培育期较长的风险，快速开店带来的开店质量的风险。

疫情下营收同比增长2.74%，投资收益增厚利润。公司2022年一季度实现营收34.61亿元，同比+2.74%，取得归母净利润2.79亿元，同比+104.62%，扣非净利润0.61亿元，同比下降21.81%，其中非经受益主要系公司出售天虹微喔便利店100%股权确认投资收益2.5亿元。 超市到家业务增速较高，供应链能力持续完善。分业务看，一季度公司购百业务同比增长1.96%，在疫情影响客流下仍取得正增长；超市业务同比增长6.18%，一定程度上受益疫情下居民的囤货需求增加，其中超市到家客单量同比提升82%，销售同比增长47%，销售占比达到约20%。门店拓展方面，公司新开1家“sp@ce”独立超市，关闭3家超市；签约1个购百项目，解约3个未开业购百项目以及3个未开业独立超市项目，主要系疫情影响了开店节奏。供应链方面，公司首个自动化仓库大朗物流中心开仓，自动化仓库筑面面积7.1万平方米，日均吞吐量达20万件，自动化分拣线达10000件/小时，释放人力的同时，自动化仓库的存储能力以及作业效率提高2倍以上。 疫情影响整体毛利率，其中超市业务毛利率水平提升。公司2022年Q1毛利率36.99%，同比-0.12pct，其中零售业务毛利率34.94%，同比-1.61pct，预计主要系疫情期间闭店以及客流下降影响。具体业务看，超市业务毛利同比+0.35pct 至24.23%，受益公司在超市业务持续打造核心商品群。费用率看，公司2022年Q1销售费用率/管理费用率分别为28.33%/2.27%，分别同比-1.39pct/-0.4pct，整体费用率管控良好。 风险提示：疫情反复；门店拓展不及预期；新零售业务发展不及预期投资建议：公司作为多业态零售龙头，近年来通过线上发展和业态升级，已融合线上线下、零售与服务，转变成为线上线下一体化的本地化消费服务平台，整体新零售业务表现优异。未来公司在百货业务将持续进行中高端化转型，提供优质购物体验；超市业务强化核心商品群打造，加强自有品牌建设，增强商品力，把握疫情后消费力和盈利能力改善机遇。新增公司2022-2024年盈利预测分别为3.54亿元/2.91亿元/3.20亿元， 分别同比+52.6%/-17.78%/+10.04%，其中2022年增速较高系考虑了出售天虹微喔便利店带来的收益，对应EPS 分别为0.3/0.25/0.27元/股，对应PE 分别为22/27/25倍，维持“买入”评级。