事件:公司公布2010年年报 业绩符合预期,2010年净利润增速同比47.92%: 2010年公司营业收入128.44亿元,同比增长22.80%(2009年财报追溯后),完全符合我们3Q2010点评时128.56亿元的预判。2010年归属母公司净利润6.15亿元,同比增长47.92%(2009年财报追溯后),亦完全符合我们3Q2010点评时6.19亿元的估计。我们认为公司今年业绩较好的表现,一方面来自于上海世博会的利好因素,另一方面公司自身外延新业态门店循序扩张,内生探索中小型百货门店转型亦功不可没。 主力门店受益世博会明显,新业态门店未来潜力仍大: 细拆门店经营情况,我们认为主力及新业态门店2010年业绩大幅提升,令人眼前一亮。主力门店净利润方面:八佰伴3.48亿(同比增速18.3%),徐家汇东方商厦1.10亿(同比增速10.6%),安永百货4072万元(同比增速14.3%)。新业态门店净利润方面:青浦奥特莱斯首次超突破一亿大关(1.10亿,同比增速184.1%),百联又一城购物中心2419万元(同比增速40.2%)以及中环购物中心获利7543万元(2009年为-1724万元)。我们认为只要公司的上述主力门店经营情况良好,未来新百联股份的百货业态仍然具有较强的盈利潜力和市场影响力,尽管公司仍有部分异地次新大店(沈阳百联、重庆百联)尚未盈利以及新开门店金山购物等仍需一定时日培育,但无碍公司总体的门店质量仍有一定潜力。当然我们也认为2010年母公司的净利润同比下降30.59%,反映出老门店利润增长出现一定瓶颈,未来母公司的六家门店(含新一百城)的业务调整及品牌规划仍有一定提升空间。 2011年关注三大事件,老百联是未来零售航母的核心竞争力: 1)迪斯尼乐园的开工:我们认为新百联股份仍然是直接受益者,未来不排除新百联在迪斯尼乐园开设百货门店,而迪斯尼的开业将带来持久和稳定的消费群,作为上海零售龙头企业的未来新百联将直接受益。2)积极引进外资战略合作伙伴:公司年报提出了这个口号,我们认为并非空穴来风,长期以来百联股份国有体制的弊端一直遭资本市场病诟,而一旦有外来强有力的外资合作伙伴加盟,将大大加速未来新百联体制上的的变革,而这类变革往往将迅速通过期间费用的控制从而提升公司的盈利能力。3)电子商务改革:新百联的电子商务业务也是一大看点,我们认为公司依靠集团的强大支撑、品牌优势、OK会员卡优势,未来零售航母的规模效应将大大提升公司的网购消费能力,而2009年百联E城30个亿的销售规模,未来可能呈现几何数增长。 维持买入评级,建议前瞻性积极配置: 我们给予原百联股份及新百联股份2011-13年EPS分别为0.60/0.72/0.87元及0.75/0.87/1.01元预测,认为公司合理价值在18.00元(不考虑友谊股份合并和建配龙业务51%股权出售),六个月目标价18.00元,对应2011年30倍市盈率,中长期看好新百联股份的观点不变,建议投资者前瞻性的积极配置未来的新百联股份。 风险分析: 公司冗员现象严重且释放业绩动力不足,投资收益占比较大导致业绩波动性高

业绩符合预期,2010年净利润同比增速58.38%: 2010年公司营业收入310.52亿元,同比增长6.39%,符合我们模型中315亿元的销售预期,其中近288亿元的超市业务同比增速7.57%是导致公司营业收入同比个位数增长的主要原因。2010年归属母公司净利润2.98亿元(EPS为0.63元),基本符合我们对公司2010年全年3.16亿元(EPS为0.67元)的净利润预测。我们发现主要的预测差距来自于友谊百货门店2010年净利润为-294.69万元,和我们之前预测有较大差距所致。 超市业务增速有限,好美家业务大幅减亏: 2010年公司超市业务加快“联华”和“华联”品牌的整合,外延扩张较为平稳,截至2010年底,联华全国网点数5236家(含联营),净增242家。公司目前超市业务以提升内涵为主要核心目标,对于门店绩效提升重点考核,因此对于外延扩张的增速要求放低是目前超市业务营业增速个位数增长的主要原因,同时公司超市业务净利润同比增长21.2%也反映了公司“练内功”,狠抓内生业绩的策略取得一定成效。公司好美家建材连锁业务2010年大幅减亏,我们认为2009年较大规模的市外网点调整(2009年关闭11家门店)是导致建材业务净利润由原有09年亏损1.51亿下降至2010年亏损1341万元的主要原因,此外好美家在报告期间增加了网上团购业务,也对公司的批发业务奠定了一定的稳定合作基础。 百货业态单店业绩悬殊,期待未来新百联规模效应: 2010年公司百货业态单店经营效率悬殊较大,虽有友谊南方商城及西郊购物中心净利润同比增速30.97%和14.35%的稳定增长门店,但亦有净利润大幅下滑的友谊百货子公司的较大幅度盈利下滑。我们认为随着2011年原百联股份较强的百货业务注入,目前公司百货业态相对较弱的格局或有一定改变,未来公司百货业态不但由于规模优势将逐渐体现较强议价能力,门店之间的群落效应也将逐步体现。 买入评级,目标价22.20元(新百联22.50元): 我们给予原友谊股份及新百联股份2011-2013年EPS分别为0.74/0.83/0.94元及0.75/0.87/1.01元的预测,认为原友谊股份及新百联股份的6个月目标价分别为22.20元和22.50元,对应2011年30倍(我们认为未来公司垄断优势明显,有理由享受高于行业平均5倍的市盈率),首次给予买入评级,认为未来新百联整合虽需一定时日,但未来新百联的垄断效应将逐渐转化为较强的门店天然竞争优势及较强议价能力,因此长期仍看好此未来超规模发展的零售航空母舰。 风险分析: 公司资产收购仍然存在一定不确定性,期间费用率高企侵蚀利润

业绩略超预期,2010年净利润增速同比42.31%:2010年公司实现营业收入70.62亿元,同比增速19.99%,基本符合我们之前71.52亿元的预判,而2010年归属母公司净利润2.86亿元(基本EPS为0.596元),略超我们之前全年2.63亿元(EPS0.55元)的预期。公司拟以2010年底股本为基数,每10股派发现金股利1元(含税)。我们认为公司2010年业绩超预期的表现主要来自于公司经营方式和结构调整的转变,百货业态公司通过品牌差异定位,提升了中高端鼓楼/CBD百货两所百货门店的品牌档次,而公司较强的区域垄断优势,大大缩短了新开以及次新门店的培育期,我们认为这是未来业绩较为夯实的基本前提。此外公司超市业务发展有条不紊,在进一步深化农超对接的前提下,提高生鲜经营能力,加强了合家福超市在安徽地区的垄断优势。 门店升级和调整是合百未来的趋势:2010年公司重点加强了鼓楼商厦、铜陵合百及黄山百大的门店形象改造,优化商场布局,通过优化品类组合及化妆品、女装等重点品类建设,进一步发展了上述门店的优势。除此以外,公司储备港汇广场,从单一的传统百货业态,逐步向商业综合体的模式转变,我们认为未来公司目前十五家门店的客户定位将逐渐分化,形成中高低端各自锁定消费群的局面。未来虽有一批知名百货将陆续进驻合肥及安徽市场,但目前合百较强的门店整合能力以及消费群体逐渐细分市场的改革,我们认为撼动合百在安徽市场影响力有限。 剥离地产业务,定增项目整装待发:2011年初,公司顺利将地产业务剥离,有利于加快近期定增项目的审批流程。 由于定增项目合家福及乐普生股权皆属优质资产,鉴于此两项目净利润历史较好表现,我们认为将大大增厚未来公司的主营业绩。公司年报提及“2011年资金需求不少于5个亿”,因此我们认为定增的迫切性将成为公司股价短期的催化剂。而目前公司较好的年报超预期表现,也有利于未来非公开定增计划的顺利实施。 维持买入评级,区域垄断优势依然明显:我们以非公开定增后52472万股股本为基础,调整2011-2013年全面摊薄后EPS分别至1.05(扣除出售地产业务后为0.81元)/0.98/1.16元,以2009年为基期未来三年CAGR28.6%,认为公司合理价值在24.25元,对应主营业务2011年30倍市盈率。我们认为合肥百货从历史上来看业绩较为确立,且屡超预期,对于目前市场较为担忧的安徽零售市场竞争加剧,我们认为外来和尚的定位目前和目前合百整体定位仍存在一定错位,因此投资者无需因此过分担心,建议积极配置,买入评级。

业绩符合预期,2010年净利润同比增速36.25%:2010期间公司营业收入101.74亿,同比增长26.28%,完全符合我们之前全年101.60亿元的预判。同时,2010年归属母公司净利润4.85亿元,同比增长36.25%,亦完全符合我们之前4.89亿元的估计,2010年全面摊薄后EPS为1.21元,基本符合我们全年EPS1.22元的判断。此外,公司拟以2010年底总股本40010万为基数,向全体股东每10股派发现金6元并送5股(含税)。 外延内涵稳健经营,跨区域策略初战告捷:报告期内外延扩张稳步提升是营业收入与净利润稳步增长的两大因素。2010年公司新增面积14.37万平米(不含加盟店,经营面积同比增速16.93%),基本符合我们未来三年外延面积扩张50%的预计。内涵方面,公司单店收入与单位面积坪效有较大的反弹,其中单店收入25435.9万/店,同比增速10.49%(2009年为0.64%),面积坪效10248元/平米,同比增速7.99%(2009年为-1.71%)。我们认为内生性的提升有两方面原因:1)2009年整体基数较低2)公司内生性成长依靠标准化门店复制策略取得较大成果以及公司高效的运营管理能力。 2010年公司成功实现东莞长安、南昌中山、福州万象、南昌红谷、惠州惠阳等5家门店的扭亏,符合我们之前对上述门店扭亏的预判,其中中山店及万象店为城市中心店,我们认为中心店的扭亏更能增强公司在当地零售百货业的影响力,有助于公司未来门店区域加密布局的信心。 期间费用控制得当,商品资源进一步优化:管理费用较同期上升0.29个百分点至1.88%,主要原因是公司2010年新建门店导致运营费用以及用地摊销费增加所致。而财务费用同比下降0.18个百分点,主要原因是利息收入增加所致。总体2010公司的期间费用率控制较为得当,三费率2010年为16.44%较2009年下降0.47个百分点,我们认为公司通过优化内部管理,推进节能创效的措施取得初步成效。 此外公司成功引进国内外一线品牌,包括兰蔻、娇兰、碧欧泉、SK-II和Dior等知名化妆品以及23区等高档服装,进一步丰富了原本公司较弱的品牌招商能力,而公司2010年新增SKU数超过100种,自有品牌和产地直采销售同比增加50%和35%,为未来公司毛利率的逐步提升打下夯实的基础。 维持买入评级,建议积极配置:我们调整公司2011-2013年EPS分别为1.67/2.27/2.96元(不考虑送股,2011/12EPS分别上调0.01/0.06元),以2010年为基期未来三年CAGR为34.7%,六个月目标价58.45元,对应2011年35倍市盈率。我们认为公司未来二三线城市布局较为有序,而前期培育门店逐渐步入成长期将逐渐为公司提供利润贡献。公司2010年业绩符合我们之前的判断和逻辑,公司在外延规模和内生坪效方面有条不紊地发展初步取得硕果,跨区域连锁初战告捷,维持”买入”评级。

业绩符合预期,2010年净利润同比增速38.80%: 2010年公司营业收入755.05亿元,同比增长29.51%,符合我们全年799亿元的预判。2010年归属母公司净利润40.11亿元(EPS 为0.57元),同比增长38.80%,基本符合我们全年42.51亿元的预期。公司业绩同比稳健高速增长的原因主要来自:1)公司连锁网络深化布局,截至2010年底,公司已经在大陆地区开设1311家门店、香港23家及日本8家连锁门店,今年净增加370家店为历史之最.2)公司加大营销变革力度,产品向3C 类倾斜,其中3C 产品的同比销售增速超过50%,3C 产品的规模优势将大大提升原本3C 产品较低的毛利率水平。3)公司加大自主产品、OEM、深度定制包销的力度,推动毛利率水平稳中有升。 后台加快物流基地建设,为网购销售发力奠定基础: 此外,报告期间公司加快推进物流基地选址,截至2010年底,公司已经有4家物流中心投入使用,10家进入施工阶段,另签约储备17家,而针对电子商务运作的物流配套体系也完成规划。我们认为苏宁加强后台物流建设,属于厚积薄发型策略,从未来中国家电连锁模式趋势来看,如果物流、人才方面不跟进,短期可能业绩很好,但是由于后台投资不够,很难未来有爆发力。而一旦苏宁60个物流中心在2013-2015年全面铺开,其网络销售带来的利润以及高成长性带来的估值溢价,将大大增加苏宁电器未来的投资价值。 行业内首屈一指管理能力,夯实二、三级渠道沉淀基石: 苏宁的管理能力历来在行业中有口皆碑,而目前公司已经形成了“总部资源共享,区域灵活经营”的高度扁平化组织模式,不但高效提升了运营效率,同时对公司在二、三级市场快速发展提供了强大的管理能力。从目前连锁业态的趋势来看,未来整合品牌,尤其是零售集团下的品牌整合是大势所趋,我们认为在投资零售企业的决策中,应考虑到未来零售集团中管理能力的优势(规模越大,管理能力的稳定性就尤为可贵),因此苏宁的管理优势应享受额外的加分。 维持买入评级,今年仍有亮点: 我们调整2010-2012年公司EPS 分别为0.57/0.77/0.86元的预测,六个月目标价19.60元(现价13.76元),对应2011年25倍PE(其中2011年EPS 中网络销售的盈利0.01元给予60倍PE)。我们认为未来3C 产品和网络销售是家电连锁行业的趋势和潮流,作为家电零售龙头的苏宁未来仍能通过规模优势降低成本、3C专业化销售形成自己独特的竞争优势。未来苏宁仍将在变革中继续前进,长期推荐苏宁电器的买入观点不变。 风险分析: 苏宁渠道下沉扩展受阻,未来通胀情况下租金上涨侵蚀公司利润。

业绩符合预期,2010净利润增速同比增长45.04%:2010年公司营业收入35.64亿元,同比增长29.77%,基本符合我们之前全年35.94亿元的预判。2010年净利润2.17亿元,同比增长45.04%,亦符合我们之前2.21亿元的估计。公司报告期间收入与利润大幅增长的原因,得益于友谊A/B馆2009年品牌调整到位,收入和盈利都有爆发性增长。我们认为随着2H2010年该馆化妆品类的调整到位,友谊A/B馆2011年仍能延续之前较强爆发性。此外家润多朝阳店开业后通过及时的品牌结构调整,2010年也显示出较强的后劲,因此我们认为2010年公司业绩较好的表现和门店不断提升品牌能力及较高的内生性增速息息相关。 2011年催化剂较多,估值并非首要标准:作为一个极具消费意愿省份的龙头百货公司,友阿股份在湖南地区七家门店的网络密集分布具有一定垄断优势,而这一垄断优势直接体现在公司对于品牌商的联营扣点率的议价能力上。虽然2010年公司净利润增速高达45%,但我们公司的品牌调整幅度仍有潜力,尤其是友谊A/B馆的女装品类仍有提升空间,作为公司利润主要贡献来源,未来仍有一定爆发性。此外我们认为下列短期催化剂将促使公司的股价弹性较大:1)友阿集团将原中山集团旗下友谊宾馆注入至友阿股份2)长沙银行计划上市3)大股东未来12个月增持不超过2%总股本。因此对于一个未来故事连连的区域百货龙头股,估值并非是作为投资决策的首要标准。 莫以一时论英雄,奥特莱斯中长期仍是公司看点:长沙奥特莱斯于2011年1月开业,目前仍然处于试营业状态。从目前的经营情况来看,日均销售情况虽差强人意,但我们认为作为新业态的奥特莱斯,地理位置极佳。除了该门店处于长沙、湘潭和株洲三市融城中心外,距离省政府车行不到五分钟以及地铁一号线太白路的出口站,因此未来有着巨大的消费潜力和人流保证。 我们认为作为奥特莱斯第一要素的客流充足公司完全符合,而公司友谊A/B馆高端品牌云集,因此在招商能力方面不乏长期合作的伙伴,未来在引进国际一线品牌方面亦有较大的供应商基础,因此长沙奥特莱斯以及下半年天津奥特莱斯仍是公司未来较大看点。 维持买入评级,建议22元以下积极配置:我们暂且维持之前2010-2012年的盈利预测,给予EPS0.63/0.86/1.12元,未来三年复合增长率37.9%,6个月目标价28.16元,对应2011年主业30倍PE,维持买入评级,认为公司在湖南的垄断优势明显,业态丰富且门店梯队完整,未来外延扩张及内涵发展都有较大潜力,建议投资者在22元以下积极配置。 风险分析:奥特莱斯经营情况低于预期,股权激励计划推出之前业绩动力释放不足

事件:公司公告合资设立一家房地产开发公司,用于建设一处城市生活广场 公告概述: 公司决定与福建嘉博筑业投资管理有限公司按65%、35%比例共同出资2000万元在福建省漳浦县设立一家项目公司永嘉(漳浦)房地产开发有限公司,专项开发漳浦县2010G01号宗地,公司存续期五年。该项目规划定制为永辉超市漳浦旗舰店并集购物、餐饮、娱乐、休闲于一体的“漳浦城市生活广场”。该项目占地20051.76平米,是漳浦目前最大的商业地块。公司以定制方式获取超市12000平米、部分车位和投资收益权。未来超市物业建成后,公司将以低成本取得所定制超市物业,适时退出项目公司。 低成本取得自有物业,有利于降低经营风险: 截止2010年6月,公司共有135家门店和一个配送中心,其中三家门店为自有物业(福州鳌峰店、泉州振兴店和重庆龙溪镇店),其余均为租赁取得,自有门店面积占比仅为3.01%,未来面临较高的物业租金压力。此次通过建立合资地产公司,能以较低成本获得一定自有物业,既提高了公司自有门店物业的数量,又能抵抗未来租金上涨或租约到期无法续约的风险。我们在之前的报告中指出,长期来看自建物业的成本低于购置物业,购置物业的成本低于租赁物业,因此永辉超市自建物业的计划,不仅未来具有较大升值空间,未来在经营成本上亦能规避一定风险。 短期估值压力不改长期投资价值: 我们认为公司极具生鲜特色的经营主方向、较强的外延扩张能力以及极具慧眼的高管层是永辉超市目前市盈率高居不下的主要原因,但长期来看公司的质地优良有目共睹且毋庸置疑(对于永辉的基本面,我们未来持有较强的信心),如何在恰当的始点择机配置是目前关注永辉超市的主要焦点(技术面择机而入是短期关键),因此我们建议投资者短期内关注技术面优于关注公司的基本面情况,逢低择机配置永辉超市,但我们不建议投资者逢高追涨高估值的零售股。 首次给予增持评级,6月目标价28.70元: 我们调整公司2010-2012年EPS分别为0.39/0.58/0.82元(2011/12年分别上调0.03/0.02元),以2009年为基期三年CAGR为35.1%,我们认为伴随着公司外延扩张逐渐发力,规模优势有利于对上游议价能力和直采比例的提升,从而拉动毛利率和绝对额的总体提升。此次公司与房地产商的良好合作关系也会因经营范围和地域的扩大而形成更为紧密的战略关系,利在长远。首次给予6个月28.70元目标价,对应2012年35倍PE,公司未来潜力较大,建议投资者逢低择机配置。 风险分析: 外延扩张培育期过长低于预期,人工成本上涨侵蚀利润,长期待摊费用会计准则变动的不确定性

业绩低于预期,费用调整是主因: 2010年公司实现营业收入8.30亿元,同比增长45.98%,符合我们之前全年8.27亿元和45.45%同比增速的预期。而归属母公司净利润1.04亿元,同比增速22.52%,低于我们之前1.20亿元以及同比增速41.50%的预判,主要原因是公司2010年根据财政部2010年12月28日规则,将发行证券过程中的广告费、路演费、上市酒会费计入当期损益,导致2010年1月IPO 时期的路演推介费用计入本期损益,而这一会计确认的变动导致全年净利润增速在营业收入基本符合预期的前提下大大下滑。 此次修正当期损益,体现了公司一贯较为保守的会计准则: 我们认为会计准则的变动并不能如实反映公司的真实业绩,事实上公司此次将路演推介费用计入当期损益,恰恰体现了公司一贯较为保守的会计准则风格。在这之前,公司2010年1月的招股说明书中P217页指明,公司的自营店装修采取3年平均直线摊销的会计准则,远远较行业一般的五年装修费用长期待摊要保守很多,我们初步估算一下,2009年该项费用若采取行业平均的五年摊销,将节约费用约1000万,折合EPS 约0.056元/股。此次公司将路演推介费一次计提当期损益,再次体现了公司较为谨慎和保守的会计原则。因此我们并不认为公司的经营基本面发生了重大改变,从我们预测的营业收入8.27亿元基本符合公司2010年营业收入来看,公司仅仅是因为费用的大量一次性计提导致2010年业绩低于预期。 股权激励导致短期释放业绩动力不足: 我们认为公司2012年行权价37.32元和行权时间距离目前2011年尚需一定时间,可能短期释放业绩动力不足,但并不妨碍我们对该公司长期看好的观点。从2H2010年公司新开50家门店速度来看(1H2010新开门店仅16家),按照黄金珠宝行业平均6个月的培育期,预计1H2011年将逐渐释放业绩。但考虑到公司目前的股权激励方案,此外2011年税收成本(25%税率)、期权费用以及经营成本的增加,我们认为2011年短期业绩仍较难实现较大幅度业绩提升。不过我们认为基于目前较好的营业增速和全行业盈利情况,公司真实经营基本面可能远好于目前2010年公布的业绩情况,2011年短期业绩平稳发展之后2012年或有爆发性增长机会。 维持买入评级,12个月目标价41.60元: 我们调整公司2010-12年EPS 0.58/0.71/1.04元的预测(之前为0.66/1.06/1.54元),以2009年为基期未来三年CAGR30.2%,给予公司一年目标价41.60元,对应2012年40倍市盈率(我们认为公司未来较高的成长性和身处朝阳行业的特点,保证了未来公司较高的盈利能力),长期看好黄金珠宝子行业的观点不变,而潮宏基作为黄金珠宝子行业中K 金细分市场的排头兵,未来仍有一定机会进行产业链整合。 风险分析: 黄金价格大幅下滑导致大额存货跌价准备,外延规模扩张低于市场预期。

事件:公司收购深圳公明天虹商场100%股权 公告概要: 公司审议通过了将深圳公明天虹商场有限公司100%收购的议案,收购总价人民币100万元,完成收购后公明天虹将成为公司全资子公司,加盟店形式将转为直营店形式。公明天虹将继续履行之前的房产租赁合同,该合同涉及交易金额3.36亿元(含租金和物业管理费)。 收购盈利加盟店,有利于未来提升业绩: 深圳公明天虹商场2010年4月30日开业,面积38000平米,公告显示截至2010年底,该门店实现营业收入1.81亿元,净利润305.86万元。而开业不到一年,已经获利,彰显了公司在深圳地区雄厚的影响力和盈利能力。作为深圳地区的第22家直营店(包含目前关闭的深南天虹店),我们认为能保证近乎每家门店都处于盈利状态,实属不易(根据IPO说明书显示,截至2009年底深圳仅有一家后海店处于亏损状态)。而收购该门店成为直营店,我们认为将有利于未来公司总体盈利水平的提升,利在长远。 2011年外延速度相对放缓,有利于业绩释放: 从目前公司开店计划来看,2011年储备店相对2012年8-9家门店较少,因此市场较为担忧的新门店扩张过于激进,在2011年相对较为缓和。未来公司经营规模在异地的不断扩大,有助于公司总体毛利率和影响力的提升。同时我们关注到,目前仍有三家加盟店处于经营状态,它们是2006年12月开业的梅林天虹、2008年12月开业的厦门名汇天虹以及2011年1月开业的福州新世纪天虹,均处于公司盈利能力较强的深圳及福建地区,一旦盈利确立,不排除未来加盟转化为直营的可能性。 维持买入评级,建议积极配置: 由于该门店的净利润较小,我们暂不调整盈利预测,维持公司2010-2012年EPS分别为1.22/1.66/2.21元的预测,以2009年为基期未来三年CAGR为35.3%,认为公司的合理价值在58.10元,对应2011年35倍市盈率,建议投资者积极配置。 我们将在本周末公司的年报点评中对公司2010年业绩进行详细回顾,敬请关注。 风险分析: 外延扩张时人才管理风险及租金上涨风险,新开门店培育期延长超预期。

事件:公司宣布将华联商厦张扬店转型永安金店项目 公告概要: 公司拟将原华联商厦张扬店转型为专营金银珠宝饰品及贵金属投资理财商品的专业店,将打造成上海经营面积最大、品类最多、经营品种最齐全的专业金店。公司暂定名为“上海浦东永安百货有限公司”,注册资本5000万元。 小面积门店未来做专做精: 华联张扬店为社区百货,2003年9月26日试营业,建筑面积0.94万平米,经营面积约0.63万平米,为公司自有物业。2008/2009年营业收入分别为0.91亿元和1.23亿元。由于该门店面积较小,长期以来一直在百联二十多家门店中处于鸡肋状态。此次公司将该门店转型为黄金珠宝首饰专业门店,我们认为为公司小面积门店未来出路指明了道路。由于小面积门店的容量局限性,不可能走大体量门店依靠品牌丰富度吸引大量顾客的路线,因此走专业化和单一商品门店的转型,不失为一种较好的出路和选择。而华联商厦张扬店,此次选择黄金珠宝首饰专卖店,我们认为目前黄金珠宝较高的行业增速以及较好的行业前景,可以缩短张扬店转型后的培育期(黄金珠宝门店的培育期一般为6-12个月),有利于该门店转型后业绩的较快释放。从目前的黄金走势以及居民步入消费升级通道来看,体量较大的黄金珠宝门店有旗舰店和品类丰富度的优势,做专做精的改革切实可行。 东方商厦宁波店、华联中联店未来或将继续转型: 除了张扬店以外,我们估计东方商厦宁波店(建面2.17万平米,经面1.68万平米)、华联商厦中联店(建面1.03万平米,经面0.72万平米)由于面积较小,且营业收入增速表现平平,若华联张扬店此次业务转型成功,未来不排除做专业化门店的可能性,我们认为上述几家面积较小的门店未必对公司的业绩有较大提升作用,但是从目前小面积门店的趋势来看,专业类别门店的改革,将大大提升公司的品牌知名度以及专业化的形象,属于“化废为宝”一类的二次创业。 维持买入评级,目标价18元不变: 我们维持公司(不考虑友谊股份合并)2010-2012年EPS0.56/0.60/0.72元的估计,以2009年为基期未来三年CAGR25.3%,认为公司合理价值在18.00元(不考虑友谊股份合并),六个月目标价18.00元,对应2011年30倍市盈率,中长期看好百联股份的观点不变。 风险分析: 公司冗员现象严重且释放业绩动力不足,投资收益占比较大导致业绩波动性高

2010年公司实现营业收入100.41亿元,同比增长14.54%,实现利润总额2.89亿元,同比增长11.56%,归属母公司净利润2.39亿元,同比增长4.08%,2010年基本EPS为0.61元(2009年EPS为0.77元)。2010年公司新开门店10家,完成1家门店扩建,此外另有9家新店由于工程进度原因推迟至2011年1月开业。公司本次业绩快报披露经营情况与2010年3季度业绩预告不存在差异。 业绩符合预期,2H2010内生坪效有显著提升:公司此次2010年业绩快报,完全符合我们之前EPS全年0.61元的预判,我们认为业绩较3Q2010年同比下降3.04%有较为显著的提升,而业绩逐步反转的原因,我们从门店统计数据来看,主要是由于单店营业收入增速和面积坪效增速两个较为关键的经营指标双双扭亏为正,形成较好的规模优势有关(详见我们表一的归纳)。 我们同时注意到,公司在4Q2010以来,加大了外延扩张力度,也映射出公司2010年第四季度业绩应有较大反转势态,公司在夯实现有门店业绩的前提下,进一步提升了内生性增长的质量。此外,此次公告中,公司提及“随着新店发展战略不断推进,公司市场份额进一步巩固,也为公司今后业绩增长奠定了良好的基础。”我们认为公司的表态以及内生性恢复的数据彰显了公司对今年业绩的信心。 目前中国超市格局,存在着“内忧外患”的形式,即海外零售巨头纷纷加速瓜分中国二、三线城市,加密全国布局,而国内超市龙头企业加速上市步伐,在优势地区蜂窝式布局成为一种争夺市场份额的常态。而人人乐目前盈利模式趋同于外资超市,较强的毛利率管理能力以及在深圳、西安、成都、湖南、天津五个地区区域蜂窝式扩张的策略和其他本土超市相比,仍具有一定异地扩张的优势和宝贵经验,这也是我们最为看重的关键因素之一。我们认为以目前中国超市的物流装备和管理能力,任何一家本土超市都不能妄言“中国沃尔玛”,唯有脚踏实地地恪守主业经营,在利润薄且竞争激烈的超市子行业杀出一个独特盈利风格,才是公司最终取胜的王道,而人人乐公司是我们仍然长期较为看好的本土超市之一。 维持增持评级,期待来年大展宏“兔”:我们维持公司2010-2012年EPS分别为0.61/0.84/1.06元的预测,以2009年为基期未来三年CAGR22.7%,认为公司合理价值在25.20元,对应2011年30倍市盈率。我们认为人人乐2010年业绩快报,客观的反映了公司在之前业绩下滑后狠抓内部管理、采取稳健经营的策略,而近期较快速的门店扩张,彰显了公司对2011年业绩反转势态的信心。由于业绩反转数据时间尚短,我们暂时仍维持增持评级,但长期仍看好人人乐发展的观点不变。 风险分析:异地扩张受阻拖累公司整体业绩,公司内生增长复苏低于预期。

公告梗概:公司以7430 万元竞得长春市国土资源局出让3015 平米土地使用权,该地毗邻欧亚商都,未来用于建设欧亚城市商业综合体一期项目(原欧亚商都四期)。公司近期以1.69 亿元购买吉林市昌邑区解放东路6 号(建面33122 平米)房屋及土地使用权,未来建立吉林市欧亚购物中心。同时公司拟将原有以2600 万元购得长春朝阳区天宝街3 号地产与长春市朝阳区红旗街36 号地产进行置换,用于建立红旗街超市。 坚持自有物业发展,加强红旗商圈优势:我们认为公司此次购置毗邻欧亚商都的土地,建设欧亚城市商业综合体一期,旨在加强公司在红旗商圈的优势地位,和2010 年5 月14 日公司购置的欧亚购物中心(土地面积7859 平米)相呼应,未来完全可以通过商圈协同效应加大集客能力和规模优势。而2009 年以来欧亚商都品牌调整后,仍然缺乏的餐饮娱乐配套设备,随着未来欧亚购物中心以及此次城市综合体一期的建设,将形成一个强大的休闲集聚地,我们预计随着欧亚在红旗商圈的面积大幅增加,未来品牌调整度和丰富度将步入一个新的台阶,公司对上游的议价能力也能大大提高。未来红旗商圈的三个项目可以大大增强公司高端品牌调整能力以及蜂窝式布局优势。 此外公司连续在省内发展购物中心模式,除此次公告的吉林市购物中心外,目前公司已开通化、白城、辽源三家购物中心,以及未来欧亚购物中心、白城II 期、通化II 期,我们认为公司加强购物中心业态发展,符合未来百货业态精细化和休闲化的趋势,从目前公司购置物业速度来看,步步为营而扩张有序,未来欧亚集团购物中心连锁模式预计将在2012-2013 年形成省内庞大的网络体系。 维持买入评级,目前价值已被低估:我们暂不调整公司的盈利预测,维持2010-2012 年EPS 分别0.79/1.02/1.33 元的估计,以2009 年为基期三年复合增长率23.9%,认为公司的合理价值为30.6 元,对应2011 年30 倍市盈率。我们认为公司从原先的传统百货转变至租赁卖场,目前从购物中心模式再拓展到城市综合体(之前公告的辽源欧亚贸易城及钻石名城,我们认为已经具有城市综合体的雏形),极其富有创新和开拓精神。这也符合公司之前自建孕育培养商圈以及开创性的建立欧亚卖场等创举,我们认为这和公司拥有较有远见的管理领导者以及较好的经营能力是分不开的。建议中长期投资者无需介意短期公司的业绩释放博弈,目前的价格低估了公司的真实价值,维持买入评级。 风险分析:公司短期业绩释放动力不足,大股东股权比例较小存在被收购风险,外延门店培育期时间超预期。

事件:公司公布2010年业绩预增公告 公告梗概: 公司公告2010年全年归属母公司净利润同比增长50%左右。同时公司调整2009年全年净利润为4.16亿元,EPS为0.38元,此数据为对公司2009年合并财务报表追溯调整后数据。2010年业绩预增主因是2010年8月26日公司出售1823.67万股东方证券股份,获得1.47亿元成交金额。 业绩符合预期,出售东方证券资产是业绩同比上升主因: 2010年公司业绩符合我们之前对百联(不考虑合并友谊股份)全年0.56元的预测,根据预增公告推算,若2010年全年净利润增速为50%,则2010年净利润为6.24亿元左右,EPS大约在0.57元左右,完全符合我们2010年8月31日1H2010中报点评时2010年EPS0.56元的预判。公司2010年业绩大幅提升的原因是3Q2010公司出售东方证券股权获得1.47亿金额,假定25%税率,初步估算公司获得利润1.10亿元利润,折合EPS为0.10元。若扣除此项因素,我们初步估计公司全年主营业务EPS为0.47元,同比增速23.7%左右。我们将于2011年3月公司公布年报后再详细点评公司2010年公司业绩情况。 公司同时公告追溯调整2009年业绩后,2009年全年净利润为4.16亿元(之前09年年报为4.04亿元),我们估计增加的1200万元净利润收益为2010年1月9日从百联集团手中收购东方商厦青浦店后追溯调整的结果。由于该门店开业时间较早(2005年12月底开业),门店较为成熟且经营情况良好,我们预计未来仍能保证每年净利润10%左右的增幅。 拥有“护城河”效应的百货公司,潜力有待市场认识: 我们认为百联股份隶属护城河效应的百货公司,长期来看公司在上海黄金商圈的自有门店抗租金能力较强,且商圈无法复制和稀缺性是公司较为强大先天优势。 而公司在上海郊区的若干家门店(松江、青浦、嘉定以及南桥)由于购地成本较低,上述门店均能较快脱离培育期,为公司贡献业绩(预计南桥二期2011年亦能扭亏)。 同时,公司在创新业务上业绩较为突出,购物中心模式(又一城、百联中环)以及青浦和杭州(为管理输出)奥特莱斯开业以来,均取得较突出的业绩表现。上述这些独一无二的优势,构筑了公司的行业壁垒“护城河”,我们承认短期内未来和友谊股份的整合需要一定的磨合时间,或许由于体制以及公司冗员等因素短期较难有所爆发性,但是作为一个区域内扩张的百货门店,销售额100多亿元而市值近160亿的上海零售龙头企业,公司中长期仍然具备“高举高打”的规模优势和品牌美誉度。 我们维持公司(不考虑友谊股份合并)2010-2012年EPS0.56/0.60/0.72元的估计,以2009年为基期未来三年CAGR25.3%,认为公司合理价值在18.00元(不考虑友谊股份合并),六个月目标价18.00元,对应2011年30倍市盈率,中长期看好百联股份的观点不变。 风险分析: 公司冗员现象严重且释放业绩动力不足,投资收益占比较大导致业绩波动性高

公告梗概:公司公告大股东湖南友谊阿波罗控股股份有限公司(后文称“友阿控股”)计划在未来12 个月内根据证监会及深交所规定,增持不超过公司总股本2%的股份(含本次已增持股份在内)。增持方式包括但不限于集中竞价和大宗交易。同时友阿控股于2011 年1 月25 日通过二级市场增持公司4 万股股票,平均价格为21.414 元,占公司总额的0.01%。本次增持前,友阿控股持有公司40.97%股权,增持后为40.98%。 外延有空间:奥特莱斯与长沙春天百货双擎驱动我们认为公司未来外延性方面不乏亮点:2011 年1 月23 日开业建面近13 万平米的长沙奥特莱斯,2011 年底开业的建面7 万平米天津奥特莱斯,以及未来2013年长沙春天百货未来扩容4.5 万平米,保证了公司未来几年在外延扩张上有较大的潜力。而目前高端为主的友谊A/B馆,中高端友谊商城以及中低端阿波罗商业广场、家润多朝阳店,门店梯队较为完整,加上未来新业态奥特莱斯的建成,整体门店业态发展符合未来百货多业态混合的发展趋势。 内部有故事:长沙银行股权、股权激励、品牌代理一个都不能少此外,公司未来自身催化剂因素较多:1)长沙银行目前隐含价值每股为2.01元,随着未来长沙银行的上市,未来或成为股价催化剂。2)股权激励预期, 我们认为友阿股份体制上完全有动力和能力实施股权激励,未来一旦推出股权激励,公司的长期发展将和资本市场短期利益一致,释放业绩动力较为充分。3)公司在品牌代理上,公司目前主营“金利来”和LEICI 两大男装湖南区域总代理,自2009 年10月代理以来,销售情况良好,预计2010 年全年销售额8000 万,净利润600-700 万左右,一旦男装代理成熟,我们认为未来引入女装只是时间问题,将打开代理业务的业绩增厚空间。 首次给予买入评级,物有所值:我们认为公司隶属空间与故事兼具的区域龙头百货企业,大股东在此时选择增持股票,反映了产业投资者认为目前股价低估的市场情绪。零售企业自2010 年11月PE 最高34 倍估值以来,整体PE 估值已经进入近20X 的合理区间,友阿大股东此次增持是鉴于目前资本市场形势和零售板块较低历史估值区间以及对公司未来发展前景较有信心的多重因素作出的整体判断。预计2010-2012 年公司EPS 为0.63/0.86/1.12 元,未来三年复合增长率37.9%,6 个月目标价27.31 元,对应2011年30 倍PE,首次给予买入评级,认为公司估值水平虽不凸显洼地优势,但鉴于未来成长性和催化因素较多,因此物有所值。 风险分析:奥特莱斯经营情况低于预期,股权激励计划推出之前业绩动力释放不足。

事件:公司公布股权转让完成公告 公告梗概: 2011年1月11日,本公司、本公司控股子公司安徽百大合家福连锁超市股份有限公司(下称“合家福”)以及本公司全资子公司合肥百货大楼集团铜陵合百商厦有限责任公司(下称“铜陵合百”)与东方明珠签订《产权转让合同》,转让金额为人民币19994.55万元。截止2011年1月19日,东方明珠按《产权转让合同》的规定全额支付了相关款项。截止2011年1月24日,拓基地产、百大置业和铜陵拓基已经完成本次股权转让的工商登记变更工作。 非定向增发成为短期催化剂,夯实未来主营业绩: 我们认为此次地产业务转让之后,公司及子公司将不再受因地产业务限制,导致增发资格受阻的困扰。有利于未来全资控股资产质量较好的合家福超市以及乐普生股权,鉴于此二项资产历史上净利润较好的表现,我们认为即使因增发摊薄,也将增厚公司2011年业绩。我们在后文对收支预测以及EPS进行了一定的拆分,认为非定向增发业务鉴于发行股本从原有9000万下降到4500万,因而将直接夯实2011及2011年以后的主营业绩,成为股价短期催化剂。 现价低于增发价,提供一定安全边际: 公司股价自2010年11月25日短期最高点21.60元以来,已回调近25.4%空间,甚至低于公司目前非公开发行二次修正稿发行价底线16.83元,我们认为16.11元目前的价格,已经远远低于公司实际的合理价值,也低于未来定增参与的10家机构认购低价,因此提供了一定的安全边际。我们对公司2011-12年的预测相对乐观,但认为是建立在根据公司历史门店盈利情况以及之前门店脱离培育期屡超预期的前提下做出的合理判断,考虑到未来公司融资需求将和资本市场利益趋同性因素,我们认为公司未来也有动力较为充分地释放业绩。 维持买入评级,皖中百货奇葩: 我们维持2011年初公司定增成功且捆绑销售地产业务于2011年初结算完毕的推断,根据目前非公开定增最新4500万股本上限,调整2010-2012年全面摊薄后EPS分别至0.50/1.05(扣除出售地产业务后为0.81元)/0.95元,以2009年为基期未来三年CAGR35.4%,认为公司合理价值在24.25元,对应主营业务2011年30倍市盈率。我们认为合肥百货从历史上来看业绩较为确立,且屡超预期,对于目前市场较为担忧的安徽零售市场竞争加剧,我们认为外来和尚的定位目前和目前合百整体定位仍存在一定错位,因此投资者无需因此过分担心,建议积极配置,买入评级。 风险分析: 公司非公开增发进程低于预期,安徽零售市场竞争加剧。