一、事件概述 公司公布2013年一季度报告,实现营业收入140.00亿元,同比增长35.32%,归属于母公司的净利润16.14亿元,同比增长15.61%,基本每股收益0.15元。加权平均ROE2.49%,同比下降0.11个百分点。 二、分析与判断 毛利率降低及投资收益减少是利润增速低于收入增速的主因 公司净利润增速15.61%,低于营业收入增速35.32%,毛利率降低,以及投资收益减少是主因。公司一季度毛利率37.13%,同比下降4.66个百分点,房地产市场整体销售价格低迷,至公司毛利率下滑。今年一季度地产市场整体销售均价上升明显,公司销售均价由去年四季度开始回升,一季度销售均价11747元/平,同比增长13.8%。随着销售均价的回升,预计公司三四季度毛利率将回升。公司一季度实现投资净收益3533.45万元,下降72%,去年同期为1.25亿元,也在一定程度上拉低了净利润增速。 销售增速略低于14个核心城市整体销售增幅 公司前三个月实现销售面积371.5万平,销售金额436.5亿元,同比分别增长23.5%和40.5%。而14个核心城市整体销售面积增速为64.4%。2012年时地产行业整体销售低谷,14个核心城市成交面积同比下降25.5%,而公司仅下降2.6%,因基数原因公司今年销售增速低于14个核心城市整体增速。公司作为行业龙头,其销售业绩较市场更加平滑。 积极拓展土地储备,新增权益建面513万平 土地拓展方面继续维持去年三四季度以来的积极,一季度新增权益建面513万平,与去年一季度仅取得一个城市改造项目形成鲜明对比。同时期内核心城市土地供应充足,企业购地亦积极,流拍率由去年同期25%降至8%,为2011年以来最低点。 三、盈利预测与投资建议 预计2013-2014年公司EPS分别为1.48元和1.86元。对应PE分别为8X和6X。NAV估值12.38元,目前股价11.32元。给予“强烈推荐”评级。 四、风险提示: 调控政策加码;销售情况低于预期。

一、事件概述 报告期内,公司完成营业收入25.56亿元,较上年同期增长18.54%;实现归属母公司所有者的净利润3.22亿元,较上年同期下降11.18%;扣非后净利润2.49亿,同比增长2.3%,每股收益0.27元,净资产收益率8.27%,低于预期。 二、分析与判断 业绩稍低于预期,部分项目结算时间至2013年上半年是主要原因 公司业绩稍低于预期,主要由于天津亿城堂庭项目工程进度低于我们预期。该项目于2011年三季度和2012年四季度两次开盘销售,2012年销售情况好转,这部分销售额将顺延至2013年结算。 销售额34.7亿元,大幅增长80%,调整户型结构适应市场需求 报告期内公司销售额34.7亿元,同比大幅增长80%,同时预收款项增长124%至17.98亿元,保证了未来可结算资源的增加。观测公司发展历史,产品一直定位于高端住宅,地产行业调控开始后发展受到限制。首先部分产品预售证受到价格监管而长时间未能发放,其次限购政策使得再改型需求受到限制,公司高端产品去化速度缓慢。报告期内公司为寻求发展,主动调整部分项目后期的户型结构,增加中小户型低总价项目占比。从销售情况看,户型调整后去化速度得到有效改善。 毛利率同比持平,投资收益下降至净利润增速不及营业收入 公司毛利率45.94%,与2011年基本持平。净利润增速低于收入增速的主要原因是投资收益的下降。报告期内公司投资净收益1270万元,同比下降85.23%。2011年投资收益较高的原因是处置子公司所得收入较高。 陶粒支撑剂生产线建设有序进行 报告期内公司积极拓展新业务领域,成功收购淄博嘉丰矿业,欲进入陶粒支撑剂生产行业。目前嘉丰矿业以实现管理的平稳过渡,正在按计划推进各项工作。 三、盈利预测与投资建议 不考虑陶粒支撑剂业务,预计公司2013-2015年EPS分别至0.40、0.50和0.64元,对应2013-2014年的PE分别为10X和8X,维持“强烈推荐”的评级。 四、风险提示: 地产销售不及预期;陶粒生产线建设进度或产品质量低于预期等。

业绩低于预期,但最坏的时期已过,2013年增长确定 2012年公司业绩大幅低于预期,未实现股权激励目标。公司结算面积11.37万平方米,同比下滑49.62%。北京东方玫瑰项目工程进度低于预期,导致部分楼栋不能结算,是业绩低于预期的主要原因,这部分业绩将顺延至2013年实现。2013年可结算项目还有大连玫瑰东方二期等,可结算资源丰富,业绩高增长较确定。 北京东方玫瑰项目销售价格上涨,导致公司结算毛利率提升 公司房地产销售结算收入大部分来自于北京东方玫瑰项目,该项目2011年开盘时经历市场最低迷时期,定价较低,2012年市场回暖后,价格回升,逐渐走高。均价由开盘时14000元/平涨至目前18000元/平。随着价格上涨,公司毛利率得到提升,2012年房屋销售毛利率47.18%,同比增加5.62个百分点。预计2013年房屋销售毛利率还将继续提升。 虽然资产负债率较高,但短期资金充裕,偿债压力不大 扣除预收款的资产负债率为61.22%,公司2010年以来这一数据一直在60%以上,处于行业较高水平,但负债中长期债务占比接近69%,短期负债中短期借款和一年内到期的非流动负债合计仅3亿元,而公司期末货币资金14.80亿元,处于历年末的最高水平,资金状况良好。 地产与金矿双主业发展,年内金矿有望投产 进入2013年公司已合计获得两个地产项目,一个是重组时大股东承诺注入上市公司的项目,另一个是与年报同时公告的收购海南长盛置业65%的股权,与海南省三亚农业生产资料公司合作开发其持有的三亚某地块。回顾公司上一次新增项目是在2011年2月,两年后重启地产新增项目。同时公司积极推进金矿建设,计划新疆托里塔尔巴斯套金矿与2013年年底前正式投产。地产加金矿的双主业发展雏形已现。

深耕二三线,高铁沿线战略布局思路清晰 公司目前进入17个城市均为二三线城市,2012年底未结建面1941万平。公司区域扩张顺序与我国经济由东部向中西部发展的趋势相符合,由东部的三线城市扩张至中西部的二线城市。公司成立后率先进入廊坊和南京六合,以此为中心向周边扩张形成环渤海和长三角两大集中区域,2008年之后陆续进入长沙,成都,呼和浩特等中西部城市。 新型城镇化的工作展开预计将形成若干二三线城市聚集的城市群,人口聚集力高的城市有可能发展成为城市群的中心。公司精选的城市沿高铁分布,具有较高的辐射力和人口聚集力,具备发展成为中心城市的条件,未来发展空间较大。 快周转模式及刚需定位确保低风险高速扩张 公司以快周转特点着称,存货周转率远高于行业平均水平,且在2010年以来超越了快周转的典范--万科。目前房价已告别快速上涨时期,加快周转提高市场占有率成为企业致胜的法宝。公司通过加快开工,提高负债保证充足可售资源,而中小户型刚需产品定位保证充裕的销售回款,从而降低财务风险。 成本费用控制得力,高周转并不以低净利率为代价 公司拥有较高的存货周转率,但净利率并不算低,因此保证了较高的ROE,公司ROE水平一直高于万科和保利地产。二三线城市土地竞争不激烈,低地价为其提高利润率做出一定贡献。公司对成本和费用控制得力,是公司维持较高利润率的另一重要因素。 投资建议:合理估值区间为21.14-24.16元,给予“强烈推荐”评级 快周转模式以及良好的激励机制保证公司未来高增速的可持续性。预测未来三年公司净利润分别为28.32亿元,37.21亿元和48.45亿元,EPS分别为1.51元,1.99元和2.59元。NAV估值12.60元。目前股价对应2013年和2014年PE分别为9倍和7倍。公司目前PE/TTM与地产行业的比值为0.93,接近历史中位数0.84,而公司理应享有一定估值溢价。给予公司2013年14-16倍PE,则合理估值区间为21.14-24.16元,给予“强烈推荐”评级。 风险提示 二三线城市地产调控超预期;货币政策收紧等。

一、事件概述 公司公布2012年年度报告,全年实现营业收入7.67亿元,同比下降22.82%,归属于母公司的净利润7425万元,同比下降47.36%,基本每股收益0.10元。符合预期。 二、分析与判断 收入利润再次下降,2013年可售资源增加,预计收入增长近70% 自2011年公司营业收入大幅下降54.79%后,2012年公司营收继续下降22.82%。公司可售货源的减少,以及公司销售情况为发生明显改善是造成收入下滑的主要原因。2012年公司销售商品、提供劳务收到的现金6.67亿元,与上年6.34亿元相当。根据公司年报披露计划2013年新开工49万平,大幅高于2012年新开工面积(约30万平),新开工的增加将增加公司可售资源,在可售资源增加的基础上,公司预计2013年营业收入13.03亿元,同比增长近70%,公司业绩将有所改善。 促销及产品结构改变致使毛利率下降4.66个百分点,2013年将改善 公司2012年毛利率34.77%,同比下降4.66个百分点。因2011年以来房价下降,行业整体毛利率有下滑趋势,公司毛利率下降也与降价促销有关,此外,2012年主要结算项目为毛利率相对较低的武汉丽晶湾和清远五洲世纪城,而2011年主要结算项目天香华庭,天香西园和金湖湾属于毛利率较高项目,产品结构的差异导致毛利率下滑。预计2013年精装修的天香华庭和金湖湾结算面积增加,带动毛利率上升,净利润增幅或高于收入增幅。 资产负债率提升,短期流动性安全偏紧 2012年末公司资产负债率54.2%,较上年提升8.0个百分点,剔除预收款后的资产负债率为52.5%,同比提高9.7个百分点,提升幅度较大,但仍处于行业中等水平。速动比率0.72,较上年也有所下降,但期末货币资金5.31亿元,刚好覆盖短期借款和一年内到期的非流动负债,短期流动性安全偏紧。 2012年未获得新项目,通过收购少数股东权益增加权益土地储备 2012年公司没有新增项目,但通过收购少数股东权益增加权益土地储备。2012年公司先后收购了安信信托持有的清远五洲49.9%的股权,增加权益土地储备65.57万平。截止2012年末公司权益未结建面230.35万平,较2011年增加27.59%。权益土地储备的增加增厚了公司每股NAV及未来可售资源,而我们更加期待未来有新项目入账,而不是仅靠少数股东权益收购的方式扩大规模。 三、盈利预测与投资建议 预计2013-2015年公司EPS分别为0.22元,0.35元和0.69元。对应PE分别为16X和10X。NAV估值5.12元,目前股价3.43元,折价33%。给予“强烈推荐”评级。 四、风险提示: 调控政策加码;销售情况低于预期;公司获取新项目受阻。

一、事件概述. 公司公布2012年年度报告,全年实现营业收入1031.2亿元,同比增长43.7%,归属于母公司的净利润125.11亿元,同比增长30.8%,基本每股收益1.14元。2012年结算毛利率和净利率分别为25.84%和13.08%,同比分别下降2.95和1.93个百分点;全面摊薄ROE19.66%,同比提高1.49个百分点。 二、分析与判断. 收入首破千亿,利润率下滑但ROE升至十年来最高水平. 公司实现营业收入1031.2亿元,首次突破千亿大关,净利润125.1亿元,同比增长30.8%,符合预期。公司毛利率和净利率分别下降2.95和1.93个百分点,但股东回报不减反升,全面摊薄净资产收益率达到19.66%,为近十年来最高水平。这主要是两方面因素造成,一是2011年各地房价下跌公司销售均价也随之下滑,2011年公司销售均价11294元/平,同比下降6.25%,而公司2012年结算均价11295元/平,同比下降10.1%;二是公司近几年装修房比例达到80%,装修业务的利润率低于毛坯房,但收益率高于毛坯房。2012年公司销售均价10900元/平,同比下滑3.49%,因此预计下一年度公司利润率还有下降的可能,但下滑幅度不会太大。 剔除预收款项的资产负债率较2011年提高,但债务安全. 2012年公司剔除预收款项的资产负债率为43.73%,较2011年增加4.14个百分点,但公司财务结构依然安全稳健。截至年末公司货币资金522.9亿元,完全覆盖短期借款和一年内到期的长期借款总额355.6亿元。 2012年新开工1433万平,开工率提升,计划2013年新开工面积增加15%. 2012年新开工面积1433万平,较年初计划提高7.9%,较2011年新开工面积1448万平小幅下降,但开工率(即当年新开工面积与前一年末土地储备的比值)提升0.62个百分点,为40.40%。开工率的提高意味着公司周转速度的提升,2013年计划新开工面积增长15%达到1653万平,开工率41.88%,若计划顺利完成,则周转速度继续加快。 已售未结资源丰富,锁定2013年业绩. 截至2012年末,公司合并报表范围内已销售未结算资源面积合计1354.9万平方米,对应合同金额1436.5亿元,较2011年末分别增长24.8%和17.6%,是2012年结算面积和结算金额的1.51倍和1.41倍,锁定2013年业绩。 开拓海外融资渠道,探索国外地产业务. 报告期内公司收购港股上市公司南联地产,且计划将流动性较差的B股转为流动性好有融资能力的H股,两项行为均为公司赢来海外融资渠道。在国内股权融资未放开的背景下,公司积极开拓海外融资渠道。同时公司海外业务经过考察和调研,2013年年初有实质性进展,公司分别与香港新世界发展和美国铁狮门合作,开发香港荃湾西岗地铁上盖地块以及旧金山最大的公寓项目。公司海外业务仍处于探索期,除形成今后地产业务新的增长点外,在与海外企业合作过程中还可借鉴先进经验用于国内业务的发展,提升公司产品设计,精细化管理等能力。 三、盈利预测与投资建议. 预计2013-2014年公司EPS分别为1.48元和1.86元。对应PE分别为8X和6X。NAV估值12.38元,目前股价11.32元。给予“强烈推荐”评级。 四、风险提示:调控政策加码;销售情况低于预期。

一、事件概述 公司公告称全资子公司托里县华兴业矿业投资有限公司已完成中矿元亨(北京)矿业投资有限公司100%股权工商变更登记手续,该公司拥有13个探矿权。 二、分析与判断 勘探面积增加61%达617平方公里,勘探资源进一步丰富 继10月底公告在新疆收购2个采矿权和24个探矿权后,不到两个月的时间,公司再次公告完成中矿元亨股权过户,又有13个探矿权入账。其中金矿探矿权7个,铜矿探矿权3个,铅锌矿探矿权3个,勘察面积共计234.17平方公里。较公司原有勘探面积增加61%,并且除新疆外新增云南省两个探矿权,勘探资源进一步丰富。公司与核工业二零八大队合作进行矿权收购,截至目前公司共收购39个探矿权,合计勘探面积617平方公里,以及2个采矿权,期待未来有更多探矿权入账。 矿业预计最快明年投产,将为公司带来丰厚的利润 公司拥有新疆托里塔尔巴斯套金矿和托里县齐求3号金矿两个采矿权证,这两个采矿权证年产量及储量尚未公告。而2011年收购的小燕子沟一带金矿公告中计划该矿年生产金为500kg,按照可回收金金属量17.69吨计算,开采年限约35年,按照目前最新的金价350元/g计算,该矿每年贡献权益净利润9140万元,EPS约0.06元,考虑折现后的权益净利润现值总计8.69亿,增厚每股价值0.61元。三个金矿预计将在明后年陆续达产,达产后预计将为公司带来可观的利润。 预计今年地产销售超20亿元,与去年持平 今年在售项目主要为北京东方玫瑰,大连玫瑰东方二期,一期尾盘,及长春华业玫瑰谷。截止10月底北京东方玫瑰销售额已达17亿元,11月中旬又拿到万平预售证,今年全年销售额接近20亿元。根据今年可售资源计算,销售额预计与去年基本持平。 三、盈利预测与投资建议 根据公司地产项目竣工计划,预计2012-2014年地产业务EPS分别为0.30元,0.40元和0.53元。目前地产未结建面约200万平,NAV估值6.2元,目前股价折价34%,具有较高安全边际。 矿业未公告未来产能,假设目前收购的两个采矿权和正在办理的小燕子沟采矿权未来的产能合计可达到1.5吨/年,以目前金价350元/g,净利率40%计算,将增厚每股收益0.15元。 公司2012年净利润预计不能达到公司股权激励的目标(2012年扣除非经常性损益后的净利润与2010年的扣除非经常性损益后的净利润相比,增长率不低于100%),但考虑到其地产NAV估值安全边际较高,且黄金业务有可能在2013-2014年达产增厚公司业绩,给予“强烈推荐”评级。 四、风险提示: 采矿权办理时间超预期;房地产市场销售转差。

聚焦环渤海中高端住宅,坚持品质塑造品牌的地产开发策略 公司多年来以中高端住宅开发为主业,2011年末拥有权益未结建面186万平,主要位于环渤海区域,以及长三角的苏州。今年10月收购嘉丰矿业67%的股权,获得山东淄博商家镇一个矿区的采矿权。该矿所储的硬质耐火粘土和铁矾土为生产陶粒支撑剂的原材料,公司计划建设高端低密度陶粒支撑剂生产线,进入支撑剂生产行业。 专注中高端住宅市场,适度增加中小户型比重 中高端住宅具有高毛利低周转的特点,高毛利弥补低周转缺陷。调控政策对高端项目的影响表现在价格管制延缓预售证的办理,另一方面限购影响销售。目前调控政策平稳后预计对预售证办理的影响逐渐缓和。而考虑到限购影响,公司计划未来项目中增加小户型的比重。公司计划未来更多采取合作开发方式获取项目,轻资产的开发模式利于提高效率,加快项目拓展速度。 国内高端陶粒支撑剂新贵,畅享页岩气发展盛宴 陶粒支撑剂是使用水力压裂进行油气开采的关键材料。陶粒支撑剂较石英砂和树脂覆膜砂支撑剂有更高的渗透率和抗压性,研究表明使用陶粒支撑剂可提高油气采收率,增加产量,延长油气井开采寿命,高端陶粒支撑剂的性价比则更高。 全球页岩气储量丰富,多元化能源供应格局的目标预示全球将迎来一波较大的页岩气等非常规天然气开采热潮。页岩气较常规天然气的采收率低,对陶粒支撑剂的需求更大。嘉丰矿业主营高端的低密度高强度陶粒支撑剂,满产后产能约为目前最大陶粒生产企业carbo的1/3,主要出口美国和加拿大市场。 地产业务提供较高估值安全边际,目标价6.00元,给予“强烈推荐”评级 不考虑陶粒支撑剂业务,预计地产业务未来三年贡献EPS为0.39元,0.46元和0.59元。目前股价对应2013年和2014年PE分别为8倍和6倍。NAV估值为6.75元,现有股价折价44%,具有较高安全边际。预计陶粒支撑剂业务2014年贡献业绩,EPS0.06元,净利润折现每股价值1.86元。给予“强烈推荐”评级,目标价6.00元。 风险提示 陶粒支撑剂投产时间和质量低于预期;地产行业调控政策超预期;价格管制导致公司项目开盘和签约延缓;销售低于预期等。

一、事件概述 公司今日公告拟以每股3.61元的价格向光耀集团和科道基金定向增发12465万股,光耀集团以现金39,998.80万元认购本次非公开发行股份11,080万股;科道基金以现金4,999.85万元认购本次非公开发行股份1,385万股,募集资金总额约4.5亿将用于补充公司流动资金。发行完毕后,光耀集团直接间接持有新都酒店34.43%的股权,综合的持有成本约为3.42元/股。 二、分析与判断 整体上市意图明显,光耀未来仍将择机进行资产注入光耀采取两步走的策略成功获取新都酒店34.43%的股权,将新都打造成为公司A股的重要业务平台的意图明显。光耀目前土地储备已超过900万平方米,以住宅为主,围绕珠三角、长三角、环渤海三大经济圈,覆盖深圳、北京、上海、天津、惠州、湛江、东莞、杭州、宁波、威海、临沂、济南、青岛、成都等主流城市市场。2010年房地产主营业务销售总额达40亿元,2011年完成销售总额近60亿,预计2012年完成销售总额70亿。我们认为光耀未来仍将择机实行资产注入,以最终实现整体上市。业务确定转型,预期持续改善本次非公开发行完成后,公司可支配的现金增加,除满足公司现有业务的资金需求外;公司表示将及时把握市场机遇,在适当时机推动公司向符合公司实际情况、盈利能力强并可持续发展且符合国家产业政策的行业转型,形成公司新的利润增长点。地产业务自然是可能的转型方向,除此之外,考虑到去年11月的公告中显示,光耀集团目前持有永州市资源开发有限责任公司41.5%的股权,而永州资源的营业范围是:投资矿产品勘探、采矿、收购(凭有效许可证经营);金具生产、加工、销售、钢材销售。新都酒店依然存在进军矿产资源开采及深加工领域的可能性。 三、盈利预测与投资建议 由于资产注入业务的不确定性,我们暂不出具盈利预测和评级,但是业务确定转型将促使市场预期持续改善,而实际控制人3.42元/股的持有成本也降低了股价进一步下跌的空间。三、四、风险提示:定增过会存在不确定性;业务转型存在不确定性。

一、事件概述 中国水电建设集团房地产有限公司对公司及武汉新天地投资有限公司的尽职调查工作已经完成。中国水电建设集团房地产有限公司及其控股股东中国水利水电建设股份有限公司将于近期召开董事会会议审议上述股权转让事项。如上述董事会审议通过,相关当事人将签署正式的股权转让协议;如上述董事会审议未通过,则上述股权转让事项终止。公司股票于2012年12月13日起停牌,预计于2012年12月21日复牌。一、二、分析与判断 股权转让将打通任督二脉,未来跨区域高速扩张可期 此次股权转让协议通过通过中国水电董事会审议几乎确定。南国在此次股权转让后将在4个方面受益:1、考虑到水电地产旗下充足的土地储备,南国可以快速提升自身的开发规模。2、借力央企在银行贷款方面的资金成本优势。3、采取跟随战略,同中国水电的基建业务打包进行快速的异地复制扩张。4、短期看,原大股东和水电地产最先可能就单独项目进行合作,随着合作的深入,强强联合、优势互补效应逐步显现,公司未来的发展极富想像空间。 满负荷开工确保未来充足的可售可结资源 目前除去古田轻机地块因规划调整无法如期开工以及8月份新获取的襄阳项目正在进行前期手续的办理外,公司77%的土地储备均处于开工在建状态,公司2013年上半年可能实现旗下所有项目全部施工在建,公司大踏步的发展确保了未来充足的可售资源,也确保了未来较高的业绩增速可以兑现 三、盈利预测与投资建议 预计2012-2013年的EPS为0.49元、0.71元,对应PE为12倍、8倍。NAV9.2元,相对于目前的股价折价37%,维持“强烈推荐”评级。 四、风险提示: 与中国水电在地产业务上的具体合作模式尚不确定。

背靠东方西门子,区域扩张有潜力 公司权益土地储备约246万平,分布在上虞,武汉,清远,绍兴,嵊州,银川,青岛等地。大股东卧龙控股以电气制造起家,在完成收购奥地利的ATB后,离“东方西门子”的愿景更近一步,地产业务作为大股东三大产业之一,依拓大股东的雄厚实力不断发展壮大。 以二线省会和城镇化率不超过50%的三线城市为核心,追求高性价比高利润率 公司较早布局二三线城市,对进入城市的选择有明确目标,以二线省会和城市化率不超过50%的三线城市为主。在项目选择上,公司追求高性价比。善于并购方式获得项目,以节约成本,提高周转速度。通过参与城中村改造及保障房建设获取土地成本的优惠。通过配套商业及精装修品质等方式提高产品附加值。 2010年以来项目储备迅速增加,明年销量或有显著提升 公司2010年和2011年项目储备显著增加,未结权益建面分别增长45.76%和18.78%。项目储备的增加为公司未来销售收入的增长提供基础。今年公司新开工面积约30万平米,预计销售回款将达到7亿元,明年计划新开工面积53万平,计划回款额16亿元,较今年有显著提升。 在调控中修炼内功,拒绝冬眠 在政策调控的高压下,公司并未选择冬眠,而是适时对管理部门进行调整。成立武汉和上虞区域管理总部,增加区域内项目的协同效应。成立设计中心和营销中心,形成“两头大,中间小”的管理模式,提高效率,节约成本。 财务分析 公司项目相对较少且售价差异较大,各年度计算项目不一使得收入和利润波动较大。2011年开始的因结转收入的下降使得管理费用率短期迅速提高,未来随着结转收入的提升及管理模式的有效运作,管理费用率将回归合理水平,资金充裕,短期流动性较好。 投资建议 预测未来三年公司收入分别为7.3亿元,12.2亿元和18.3亿元,EPS分别为0.12元,0.21元和0.35元。目前股价对应PE2013年和2014年PE分别为17倍和10倍。NAV估值5.26元,现有股价折价36%。给予“强烈推荐”评级。 风险提示 公司项目竣工进度低于预期;项目销售受阻;地产行业调控政策超预期等。

水电地产入主,拉开扩张大幕 公司以商业地产开发、运营为主业,目前定位于武汉及周边城市组成的“1+8”城市圈,截至目前拥有的土地储备182.4万平方米,其中近70%位于武汉市的商业中心和商业副中心区,其他项目位于荆州和襄阳。水电以战投的名义成为二股东将在以下4个方面对上市公司形成利好:1、考虑到水电地产旗下充足的土地储备,南国可以快速提升自身的开发规模。2、借力央企在银行贷款方面的资金成本优势。3、采取跟随战略,同中国水电的基建业务打包进行快速的异地复制扩张。4、短期看,原大股东和水电地产最先可能就单独项目进行合作,随着合作的深入,强强联合、优势互补效应逐步显现,公司未来的发展极富想像空间。 统一委托运营有效解决了所有权与经营权分离困局,大综合体模式成熟复制 商业综合体和家居建材连锁卖场是公司两条主要的产品路线,目前已经在武汉市内成熟复制。公司对所开发售出的物业实行统一经营,在降低公司的经营风险的同时,还使公司获取较为稳定的物管费和绩效管理费。更为重要的是这种经营模式是一种利益捆绑的模式,对公司来说也是一种激励,通过这种经营模式可以使得参与各方达到共赢的状态。良好的后续运营确保了项目前期以较高的毛利率售出,公司近2年毛利率维持在60%以上。 机制红利亟待释放,“成长+股权”锁定优秀人才 公司于2010年初将内部架构调整为总部项目部制,大幅提升了经营效率,并使得一批年轻的项目经理迅速成长为项目负责人。此外公司近乎于全员持股的股权结构和后续的期权激励将最大程度锁定优秀的商业地产人才。 满负荷开工确保未来充足的可售资源 目前除去个别项目因为规划调整原因无法如期开工外,公司65%的土地储备均处于开工在建状态,待部分项目的调整审批手续完成,公司2013年上半年可能实现旗下所有项目全部施工在建,满负荷开工确保了未来充足的可售资源。 未来3年EPS复合增长48%,NAV折价41% 预计2012-2013年的EPS为0.49元、0.71元,对应PE为11倍、8倍。NAV9.2元,相对于目前的股价折价41%,给予“强烈推荐”评级。 风险提示 与中国水电在地产业务上的具体合作模式尚不确定。

新疆矿权收购顺利进行,仍有继续收购计划 公司10月底公告全资子公司华富兴业和华兴业两个公司在新疆收购共计2个采矿权和24个探矿权,已完成过户。公司委托核工业二〇八大队代公司收购符合条件的矿权和矿业公司股权,未来仍有收购计划。托里县周边小金矿较多,当地政府希望加强整合,对于公司的支持力度较大。 陕西小燕子沟金矿采矿权仍在办理中,最快明年达产 公司2011年收购的盛安矿业的两个探矿权,其中鸡头山-小燕子沟一带金矿采矿权证正在办理过程中,选址建厂工作也在同步进行,待采矿权证办理完毕后即可投产,时间最快在明年。在公司收购时公告该矿年生产金为500kg,按照可回收金金属量17.69吨计算,开采年限约35年,按照目前最新的金价350元/g计算,该矿每年贡献权益净利润9140万元,考虑折现后的权益净利润现值总计8.69亿,增厚每股价值1.34元。 北京通州东方玫瑰项目今年销售超预期,全年销售额或超20亿 公司今年地产项目销售的主力是通州东方玫瑰项目,今年随着北京地产市场的整体回暖,该项目也于4月份销售好转,截止目前销售额约17亿元。公司计划12月开盘销售D区部分物业,约3万平,按照16000元/平的价格计算可售资源为4.8亿元。预计项目全年销售额可达20亿。其中A区和B区销售部分今年可结算,D区结算时间要到2013年。 大连长春销售情况一般 大连玫瑰东方二期于九月底开盘,推出200多套,首日销售50多套。大连市场回暖较一线城市慢,该项目截至目前销售额约2.5亿,未达到公司计划。但该项目紧邻地铁2号线,未来地铁线的开通将提升项目价值,因此公司对未来销售情况并不担心。目前销售部分主体已完成2/3以上,2013年可结算。玫瑰东方一期尾盘仍在销售中。 长春华业玫瑰谷项目剩余1/3在售,均为别墅项目,销售进度较慢。 武汉玫瑰麓湖项目正在办理预售证 武汉玫瑰麓湖项目正在办理预售证,该项目约1/3为高层,其余为别墅。计划先售高层,视销售情况决定下一期开盘内容。周边恒大高层售7000-9000元/平,鲁能别墅售15000元/平,公司计划别墅售价15000-25000元/平。 通州运河核心区项目未来计划持有1/3,是未来地产利润的主要来源 通州运河核心区5块地规划大致敲定,其中3号地做280米高的地标建筑,业态包括酒店和写字楼,其余两块地做商业和写字楼,另外两块做公寓。目前该地块下地铁工程还未竣工,待竣工后公司即可开始动工。计划先销售公寓,加快资金回收。通州定位由通州新城变为北京副中心,凸显出通州在北京近郊中的不同地位。且通州目前商业非常少,因此通州政府对公司在建的商业给予非常大的支持。建成后公司计划持有1/3,将成为未来地产业务的主要利润来源。 投资建议: 根据公司地产项目竣工计划,预计2012-2014年地产业务EPS分别为0.30元,0.40元和0.53元。目前地产未结建面约200万平,NAV估值6.2元,目前股价折价30%,具有较高安全边际。 矿业未公告未来产能,假设目前收购的两个采矿权和正在办理的小燕子沟采矿权未来的产能合计可达到1.5吨/年,以目前金价350元/g,净利率40%计算,将增厚每股收益0.15元。 公司股权激励第二个行权期行权条件要求2012年扣除非经常性损益后的净利润与2010年的扣除非经常性损益后的净利润相比,增长率不低于100%,即要求2012年扣除非经常性损益后的净利润要达到5.76亿元,每股收益0.41元。而根据我们的预计公司2012年业绩达到股权激励目标的可能性较小。但考虑到地产NAV估值安全边际较高,且黄金业务有可能在2013年达产增厚公司业绩,给予“推荐”评级。 风险提示 采矿权办理时间超预期;房地产市场销售转差。

一、事件概述: 公司公布2012年三季报,1-9月公司实现营业收入313.07亿元,同比增长43.52%,归属于母公司的净利润为38.21亿元,同比增长10.21%。基本每股收益0.54元。前三季度公司实现开工面积958万平,竣工面积424万平。 二、分析与判断 三季度销量增速超中报,均价下滑幅度较小 公司1-9月累计实现销售面积669.20万平,实现销售金额756.28亿元,同比分别增长34.03%和32.04%。公司今年前三季度销售增速远超市场平均,充分体现了公司在弱市中的竞争力。难能可贵的是在今年较多公司“以价换量”的大环境下,公司销售均价与去年同期相比仅有小幅下滑1.49%,维持在11301元/平。 利润增速由中报负数转正,但增速仍不及收入增速,少数股东损益及财务费用增加是主因 前三季度公司实现营业收入313.07亿元,同比增长43.52%,而归属于母公司的净利润38.21亿元,同比增长10.21%。增速虽由中报的负数转正,但仍不及收入增速,原因主要为少数股东收益和财务费用的大幅增加。前三季度公司少数股东损益占净利润的比重为17.64%,较上年同期增加14.69个百分点,因结算项目中个别项目少数股东权益占比较大造成。而财务费用5.00亿元,去年同期为-622万元,财务费用对净利润的影响也较大。公司前三季度综合毛利率38.46%,同比小幅下降1.54个百分点。由于公司销售均价下滑幅度较小,预计未来毛利率仍将下行,但下滑幅度不大。 现金充裕,资产负债率维持较低水平 与万科类似,公司手持充足现金,截止9月30日公司货币资金356.19亿元,为历年来最高水平。一方面是行业调控的寒冬下公司为保证后续资金的充沛迫不得已的选择,另一方面与前三季度公司销售业绩良好有关,公司预售款项1004.42亿元,也为历史之最。扣除预售款项的资产负债率为38.25%,较去年同期下降1.89个百分点 相比上季度公司新增项目有所速度放缓,但丰富的已售未结资源保证未来增长 公司第三季度新增项目2个,新增容积率面积50.47万平方米,较二季度有所放缓。但公司充裕的资金可保证未来项目的可持续开发。此外目前账面1004.42亿元的预收款项相对于2011年收入的两倍之多,保证了未来两年的业绩增长。 三、盈利预测与投资建议 预计2012-2013年EPS分别至1.20和1.50元,对应2012-2013年的PE分别为9X和7X,维持“强烈推荐”的评级。 四、风险提示: 调控加码,市场观望情绪渐浓,导致销售再次下滑;信贷持续收紧导致公司资金紧张。

A股商业地产龙头企业,项目储备快速增加. 公司规模远大于其他A股上市的商业地产企业,业务类型包括地产销售,物业出租和物业经营,2011年公司自持物业的租赁与经营收入占总收入的比重分别为5%和4%。2006年至2011年可开发建面年均复合增长率为15%,增速较快。 回归商业地产,逐步转向自持公司在商业地产开发同时成功参与了一些改善性住宅项目。虽然住宅开发周转快回款快,但过多参与或多或少会影响在商业主业上投入的资金与精力。住宅调控开始后公司未再拿纯住宅项目,且计划未来除综合体外,不在参与住宅开发,业务又回归到商业主业。且调整业务结构,租赁和经营物业面积增长较快,且计划未来继续增持核心城市核心区域物业。 获得核心商务区项目能力超强,应为公司带来估值溢价. 作为商业地产企业,获得核心商务区项目的能力对于企业发展至关重要。公司多数项目分布在各城市的核心商务区,北京金融街,天津金融城,重庆中央商务区,均为寸土寸金和黄金地段。惠州项目也因其16公里海岸线以及规划为国际旅游度假区而彰显稀缺性。公司多年商业地产积累的经验和客户,以及国企背景提高了其获得核心区项目的能力,应享有该能力带来的估值溢价。 北京金融街中心迎来换租高峰,天津津塔出租率提高,预计租金收入增长加快. 财务分析:公司转型并不以业绩波动为代价,收入增长稳定;公司盈利能力稍逊色,但效率改善明显;公司负债率不具明显优势,但国企背景为其提供安全边际;投资性房地产公允价值变动损益对公司利润影响明显。 投资建议:给予“强烈推荐“评级. 短期地产开发收入仍是公司收入主要来源,2012年进入项目结算密集期,预计房地产开发收入增长较快。同时物业出租收入因北京金融街中心租金的提升,以及天津津塔写字楼出租率的提升,也将有较大增长。我们预测2011-2014年公司EPS分别为0.80元,0.93元和1.10元。公司NAV估值11.03元。给予“强烈推荐”评级。 风险提示:经济增速下滑超预期,导致写字楼租金和出租率萎缩;房地产成交量低于预期。