高盈利炸药生产受限导致利润未能同步收入增长 2012年,公司营收、营业利润、利润总额、归属净利润分别为:31.2、3.2、3.28、2.01亿元,同比分别增长28.77%、-4.28%、0.13%和0.22%,基本EPS为1.06元,基本复合预期。2012年,受福泉“11.1”爆炸事故、贵州酒类博览会、十八大的召开等因素影响,公司高毛利率炸药业务生产受限,自产量下滑,导致综合盈利能力下降所致。公司收入快速增长得益于爆破工程业务势头迅猛,收入超16亿元,同比增长60%以上。 13年贵州省投资高增长延续,省内炸药市场供应紧张态势延续 国发2号文出台后,贵州省发展上升至国家战略。“十二五”贵州省实施“城镇化带动战略”,城镇化建设进入黄金发展期。12年,省内固定资产投资增速高达53%,13年贵州省政府工作报告定调高增速延续为30%左右,为全国第一。受益于区域性投资建设,省内民爆行业迎来历史性发展机遇,然而受制于省内炸药产能供给不足,省内炸药市场紧张势态延续,预计2013年,省内民爆产能缺口在5万吨以上。 13年炸药产能逐步释放,在手订单支撑工程业务高增长 13年,随着省际运输限制的消除,和突发性因素的减少,公司炸药产能有望正常释放。获批3万吨新增产能和10PE收购神威2.3万吨产能,公司炸药产能提升至19.3万吨,预计13年产量提升31%。公司工程业务在手订单饱满,其中和毕节政府合作协议项目规模高达50-80亿元,相当于12年工程业务收入的3-5倍。目前,公司尚未结算的订单规模在64-94亿元(已公告订单合同),支撑公司工程业务今明两年30%以上的增长。 风险提示 1、需求不达预期;2、工程业务风险控制管理不力、BT业务资金周转不畅。 增长明确,维持“推荐”投资评级 预计公司13-14年EPS为1.30/1.58元,13年,偶发生产限制因素消除,省内旺盛需求有望带动公司炸药产能放量,随着兼并重组和一体化战略的实施,公司未来3年将保持20%以上的复合增长,维持“推荐”评级。

盈利增长47.7%,EPS0.66元,业绩符合预期 2012年,公司实现销售收入17.92亿元,同比增长47.64%;实现净利润2.61亿元,同比增长47.70%,EPS为0.66元,符合我们此前的预期。公司收入和利润大幅提升来自于4个方面:1、增加重组标的公司1-5月份盈利;2)主要原材料硝铵价格回落,公司盈利如期逐季改善;3)工业炸药销售和爆破工程业务稳步增长;4)整合完成后,协同优势显现,通过构建集中采购平台,原材料采购成本低于同行业竞争对手,有效降低成本。 新疆区域需求旺盛态势延续,引领公司13年增长 2012年,新疆固定资产投资增速高达35.1%,2013年预计保持在30%左右,省内民爆产品旺盛需求有望延续。作为南疆唯一的炸药生产和销售企业,公司在该地区具有很强的定价能力,产品价格定至上线,继久联之后,公司控股子公司获批1万吨新增炸药生产许可能力,助力公司西部区域增长。维稳是新疆政治工作重要内容,电子数码雷管是雷管的升级品种,可大大增强爆破实施中的安全性,对新疆地区维稳和反恐具有重要意义,推广市场前景看好。公司5000万发的工业雷管生产线2013年有望投产,未来将成为公司新的利润增长点。 14年公司爆破工程业务有望迎来突破 依托工程业务规模的持续增长,公司在爆破工程资质升级申请方面更具优势,未来施工资质的提升有利于推动爆破工程业务的进一步拓展。目前,公司与马钢和中金公司合作的爆破工程业务平台已经搭建,凭借良好的爆破工程资质、依托合资公司平台,公司爆破业务未来两年有望实现翻倍增长,预计14年有望全面突破。由于合作项目主要为矿山开采爆破,具有周期长,回款好,盈利持续稳定的特点,合作项目一旦启动,可提供数年持续稳定的盈利。 风险提示 1、经济大幅放缓,民爆需求不达预期;2、工程业务拓展缓慢,增长低于预期。 增长稳定,维持“谨慎推荐”评级 公司炸药业务增长稳定,爆破工程未来有望取得突破,预计公司13-14年利润增速分别为13.85%和17.60%,维持公司13-14年EPS0.75元和0.87元的预测,维持“谨慎推荐”评级。

“医药+农药”双药并举发展框架建立,迎来新的发展阶段 依托在皮肤药领域的龙头优势,吸收合并颖泰嘉和之后,公司“医药+农药”双药并举发展框架确立,并有望实现资源整合。医药业务增长加速,农药业务增势良好,旅游业务等提供稳定现金流,未来5-10年将迎来新的发展阶段。 医药业务:营销改革成效初显,增速有望迈上新台阶 公司皮肤药在临床市场份额领先,但受制于细分行业增速相对较慢、公司营销相对粗放、OTC渠道尚未打开,致2000-2010十年间皮肤药业务增速不快。始于09年的营销改革成效初显,同时新产品逐步上市构成增长点,后续产品储备较为丰富且具一定潜力,近2年增速加快,未来增速有迈上新台阶。 农药业务:禀赋优异,确定性高成长 后专利时代,全球仿制药产业转移带来中国农药企业发展机遇。国内仅有颖泰等少数企业能在国际化经营理念、标准化、精细化生产、安全环保、人文关怀等方面与跨国公司合作理念契合,最先受益承接国际农药转移。全方面拓展带来持续确定性增长:1)强化自主生产提升盈利能力;2)协同自主生产实力提升产品有望转型,与跨国公司深度合作如中间体有望进一步展开;3)客户和终端渠道全面拓展。未来3年,扩建项目投产,收购子公司经营理顺,农药增长有望超预期,3年CAGR30%,短期盈利明确且稳定,中长期成长可期。 风险提示 多元化发展,非主业存在不确定性;农药出口退税、汇率波动;财务会计政策激进;西部证券股价波动影响公允价值变动净收益。 步入发展新阶段,稳健成长可期,给予“推荐”评级 公司“医药+农药”双龙头驱动发展趋势确立,成长性明确。预计12-14EPS0.75(剔除西部证券公允价值变动收益后0.63)/0.69/0.86元/股(13-14年按定增摊薄计算)。公司化学制剂和农药正处于成长期,每股价值分别为3.99~4.30和9.94~10.71元/股(13PE26~28),原料药和其他每股价值2.51~2.72元(13PE16~18);合计价值16.44~17.72元(13PE24~25)。考虑公司现有两大业务稳定增长,未来有望实现资源整合促效益提升,而旅游、房屋租赁等隐性资产未来有望带来丰厚收益,业绩超预计可能性大,给予“推荐”投资评级。

盈利增长27.13%,EPS0.797元,业绩符合预期 2012年1-9月份,公司实现销售收入17.12亿元,同比增长23.04%;实现净利润1.37亿元,同比增长25.76%,EPS:0.797元,完全符合预期。3季度单季度,公司收入同比增长28.83%,实现利润0.3亿元,同比增长32.24%。得益于草甘膦行业景气提升,公司收入稳步提升,草甘膦盈利提升改善公司盈利。 菊酯业务稳定,草甘膦景气提升带动公司增长 公司菊酯业务稳定,通过产品结构调整和产业链延伸,公司菊酯产品业务有望实现全年个位数稳定增长。卫生菊酯领域,公司将继续加大专利品种氯氟醚在卫生用药市场的推广;农用菊酯领域,公司将在稳定原药销售的基础上,重点加大制剂类产品的推广以提升聚酯类产品的盈利能力。国际需求稳步提升带动麦草畏产品量价齐升,公司麦草畏产品逐渐由培育期向收获期转变,产品负荷逐年提升至满。2014年,孟山都抗麦草畏大豆上市有望带来公司麦草畏产品需求的爆发。草甘膦行业经过3年低迷去库存化完成,12年,农产品价格高位带动经销商采购乐观预期,草甘膦行业补库存需求显现。环保门槛提升加速行业洗牌,行业集中度大幅提升,主流供应商垄断产能带来强势议价能力,草甘膦价格自年初以来上涨47.9%,特别是8月份之后快速上涨至当前价格3.55万元/吨。公司草甘膦长单合同,价格成本加成,市场上涨过程中调价滞后带来4季度利润增长强烈预期。 厚积薄发,期待新领域拓展 公司自主研发,填补国内菊酯农药行业多项空白,是国际上唯一在卫生和农用两大领域同时具有竞争优势的企业,具有很强的技术研发实力和良好的工艺基础,并拥有多项技术储备。在充沛现金流承载下,未来朝新材料和精细化工领域的拓展有望带动公司进入新的增长通道。 风险提示 经济增速放缓,下游需求严重恶化;原材料价格波动剧烈。 维持“谨慎推荐”的投资评级 受益草甘膦行业景气,预计公司2012-2014年EPS1.11元、1.24元和1.32元,公司拥有诸多储备项目,一旦实施产业化,成长性有望突破,维持“谨慎推荐”。

三季度业绩环比小幅下滑 2012年前三季度公司实现营业收入88.63亿元(+1.15%),毛利率18.11%,归属于母公司所有者净利润6.08亿元(-25.07%),实现基本每股收益0.24元。 三季度营业收入28.27亿元,环比减少14.31%;毛利率19.47%,归属母公司净利润2.10亿元,环比减少14.86%,实现基本每股收益0.08元。原料及产品跌价带动公司收入下滑、毛利减少,导致业绩环比下滑。 改性塑料业务保持正增长 改性塑料业务下游汽车、家电行业需求低迷,公司努力提升市场份额推动销量增长,预计2012年保持约10%的销量增长。天津、昆山生产基地逐步建成,区域布局更为合理,奠定后续增长基础。 新材料业务稳步推进 公司完全生物降解塑料、高温尼龙、碳纤维等新材料业务逐步成熟,建成工业化装置,2000吨碳纤维及1万吨碳纤维复合材料产业化项目将于2012年底开始试生产,PBSA二期9万吨和高温尼龙1万吨项目也计划在2013年建成。 风险提示 汽车、家电行业需求低迷,可能导致公司销量不达预期;天津、昆山基地建设进度可能低于预期;完全生物降解塑料业务处于市场开拓期,发展速度存在低于预期的可能;高温尼龙、碳纤维业务产业化技术难度大,进度可能低于预期。 维持“推荐”评级 公司是国内规模最大、产品最齐全的改性塑料生产企业,天津、昆山生产基地的建成优化区域布局;完全生物降解塑料市场发展潜力大,公司先发优势明显充分受益于行业发展;碳纤维及高温尼龙业务即将进入工业化生产阶段,有望成为新的利润增长点。我们维持公司12-14年盈利预测为EPS0.29、0.37、0.47元,维持“推荐”投资评级。

三季度环比毛利率有所下滑 江南高纤2012年前三季度营业收入11.43亿元,同比减少13.10%;毛利率14.79%,同比提升3.03个百分点;归属于母公司所有者净利润1.31亿元,同比增长41.01%;实现基本每股收益0.16元,基本符合我们的预期。3Q12公司实现营业收入4.05亿元,环比小幅减少0.30%、同比减少24.90%;毛利率12.33%,较11年同期提升了1.89个百分点,但环比下降了4.47个百分点;归属于母公司所有者净利润0.40亿元,同比增长18.39%、环比减少31.62%,实现基本每股收益0.05元。 四季度原料趋稳毛利率有望回升 三季度聚酯切片涨价导致公司涤纶毛条和高强短纤维业务成本提升、毛利率下滑;进入10月后,聚酯切片价格有所回调,未来行业新增供给将压制聚酯切片价格,公司成本压力将在四季度有所缓解,毛利率水平有望回升。 新产能投产推动ES纤维业务扩张 ES纤维业务受益于我国婴儿纸尿布和成人纸尿布市场渗透率加速提升,带动ES纤维17.8%的复合增长率。公司8万吨ES纤维项目将在年底投产,总产能扩张至19万吨,规模优势推动公司竞争优势进一步提升,带动业绩增长。 风险提示 终端需求相对低迷,存在影响公司四季度销售导致业绩不达预期的可能;原料聚酯切片价格波动可能影响公司盈利;公司8万吨ES纤维项目投产,生产规模较大,存在客户拓展不达预期的可能。 维持“谨慎推荐”投资评级 四季度是行业传统旺季,原料跌价有望提升毛利率水平,量价齐升带动业绩环比增长;ES纤维业务受益于一次性卫生用品市场增长,8万吨装置投产进一步提升规模优势,推动公司业绩稳定增长。 我们维持公司12-14年盈利预测为EPS0.26、0.32、0.41元,对应目前股价PE分别为16、13、10倍,维持“谨慎推荐”的投资评级。

炸药生产受限导致前3季度业绩低于预期 2012年前3季度,公司实现主营业务收入20.67亿元,同比增长26.94%;实现净利润1.29亿元,同比增长0.55%,EPS为0.70元。公司前3季度利润增长低于预期,主要由于今年以来毛利率较高的炸药业务生产受限,导致综合盈利能力下降所致。上半年,受福泉“11.1”爆炸事故影响,公司产品运输受限,3季度,贵州酒类博览会规模空前,公司停产影响炸药业务收入增长,预计4季度,十八大的召开或将成为影响公司炸药正常生产的另一因素,导致12年公司炸药生产同比下滑。公司收入快速增长得益于爆破工程业务势头迅猛,前3季度,公司爆破工程业务收入超10亿元,同比增长40%左右,按照当前的计算速度,预计全年工程业务确认收入超过14亿元,同比增长40%以上。 矿山工程业务成功突破 公司孙公司中金新联取得西藏墨竹工卡县邦铺矿山铜(钼)矿露天采剥爆破工程1.6亿元基建合同订单,该订单的签订标志着公司走出贵州省在省外市场取得重大进展,是公司一体化战略向矿山领域扩展的重大突破。据公开资料显示,该矿山为年选500万吨铜(钼)多金山矿山,尽管该基建订单规模较小,仅占公司年工程收入10%左右,而项目投产后,预计采矿和剥离业务可带来年2.5亿元以上订单收入(尚需谈判),或将成为公司工程业务中持续稳定盈利的亮点。 省内炸药市场供应紧张态势延续,期待13年公司炸药产能放量 国发2号文出台,贵州省发展上升至国家战略。 “十二五”贵州省实施“城镇化带动战略”,城镇化建设进入黄金发展期。受益于区域性投资建设,省内民爆行业迎来历史性发展机遇,然而受制于省内炸药产能供给不足,省内炸药市场紧张势态延续,2012年,省内民爆产能缺口在5万吨,公司近期新获批的3万吨炸药凭照产能代表了国家主管部门对炸药需求区域的重视和政策倾斜。 13年,随着省际运输限制的消除,和突发性因素的减少,公司炸药产能有望正常释放。 风险提示 1、需求不达预期;2、工程业务风险控制管理不力、BT业务资金周转不畅。增长明确,维持“推荐”投资评级预计公司12-14年EPS为1.05/1.34/1.65元,工程业务增长明确,发展势头良好,维持“推荐”评级。

盈利增长55.43%,EPS0.46 元,业绩符合预期 2012 年1-9 月份,公司实现销售收入12.23 亿元,同比增长69.53%;实现净利润1.51 亿元,同比增长55.43%,EPS 为0.46 元,符合我们的预期。由于增加收购资产1-5 月份盈利,公司前3 季度并表收入和利润大幅提升。3 季度,公司整体炸药销量平稳,收入同比持平,西部区域市场成为增长主力;硝铵等主原材料价格同比大幅回落助推公司综合毛利率水平回升6.42 个百分点至50.36%,利润同比增长5.18%,实现EPS0.19 元。 新获批1 万吨凭照产能助势西部区域销售持续增长 新疆区域较高的固定资产投资增速带动省内旺盛的民爆需求,省内原有炸药产能已不能满足区域内日益增长的需求。作为南疆唯一的炸药生产和销售企业, 公司控股子公司新疆天河近期获批1 万吨新增炸药生产许可能力,公司新疆地区炸药权益产能提升18.35%至5.44 万吨,总炸药权益产能提升3.75%至23.29 万吨。“十二五”期间,原则上主管部门已不再新批炸药产能以继续推进民爆企业之间整合重组,公司继久联发展之后成为第二个获批新增炸药产能的上市企业,这不仅表明了国家对于需求区域的政策倾斜,同时也代表了对公司区域内龙头地位的肯定,新增产能为公司西部区域增长带来持续推动力。 成长性迎来突破,爆破业务蓄势待发 公司全国布局完成,相比于其他企业,公司富裕产能凭照资源内部转移更具优势,产量提升尚有近20%空间。新疆区域需求潜力释放以及爆破工程业务拓展将将带来公司炸药业务突破。与马钢和中金公司合作的爆破工程业务平台已经搭建。马钢罗河项目将要启动,预计一期300 万吨项目投产可为公司带来年0.75 亿的爆破收入。凭借良好的爆破工程资质、依托合资公司平台,公司与中金合作的爆破业务预计14 年有望开展,公司爆破业务未来两年有望实现翻倍增长。 风险提示 1、经济大幅放缓,民爆需求不达预期;2、工程业务拓展缓慢,增长低于预期。 原材料价格低位,明年盈利能力提升可期,维持“谨慎推荐” 硝酸铵等原材料价格低位提升明年盈利能力预期,公司在业绩弹性较高。预计12-14 年公司EPS 分别为0.66 元、0.75 元和0.87 元,维持“谨慎推荐”。

涤纶毛条占据绝对市场地位、盈利稳定增长 我国每年进口30 万吨以上、价格高达9000 美元/吨以上的羊毛,性价比优势推动价格不到2 万元/吨的涤纶毛条替代羊毛生产呢绒、需求稳定增长。江南高纤依托技术、服务占据了涤纶毛条市场60%的绝对市场份额,掌握定价权获得稳定毛利率。2012 年上半年原料跌价带动毛利率提升,下半年传统旺季到来价格上涨、销量提升,合计新增1 万吨产能释放将驱动业绩进一步增长。 一次性卫生用品驱动ES 纤维行业快速成长 收入增长、消费习惯改变将推动婴儿及成人纸尿布市场渗漏率加速提升,推动一次性卫生用品市场在2015 年前继续保持10%以上复合增长,受此推动,加上ES 纤维使用比例的提升将带动ES 纤维需求15%以上复合增长,预计2015 年总体需求量将达32-35 万吨。 打造ES 纤维新增长极实现业绩持续成长 公司业务布局巩固涤纶毛条优势、保障盈利稳定增长,抓住市场机遇加速发展ES 纤维业务、提升市场份额,复制涤纶毛条成功经验培育ES 纤维业务绝对市场地位,以获得长期竞争优势。上下游产业链议价能力将向ES 纤维、一次性卫生用品行业集中,行业内议价能力则向规模龙头企业集中,江南高纤ES 纤维业务盈利能力有望持续提升。 风险提示 涤纶毛条原料聚酯切片价格波动较大,存在影响涤纶毛条业务毛利率的可能; 一次性卫生用品市场规模将受到卫生习惯改变带动的市场渗透率提升推动,婴儿和成人纸尿布市场渗透率提升速度存在低于我们预期的可能;公司ES 纤维扩张计划相对积极,存在业务拓展速度低于计划导致业绩未达预期的可能。 合理价值区间5.20~5.60 元/股,给予“谨慎推荐”评级 我们预计公司2012~2014 年EPS 为0.26、0.32、0.41 元/股,净利润年均增长26.2%。合理定价区间5.20~5.60 元/股,公司业绩存超预期可能,受益于收入增长及卫生习惯改变的长期逻辑,下游需求刚性提升未来盈利增长确定性,我们给予公司“谨慎推荐”评级。

盈利增长25.76%,EPS0.622元,业绩符合预期 2012H1,公司实现销售收入12.32亿元,同比增长20.93%;实现净利润1.07亿元,同比增长25.76%,EPS 为0.62元,业绩符合预期。公司收入快速增长得益于草甘膦、麦草畏等除草剂产品量价齐升,草甘膦盈利提升改善公司盈利。 杀虫剂平稳增长,除草剂盈利大幅改善 从分季度来看,受益年初备货库存高企,1季度,公司销售收入增长超预期;进入2季度,公司满负荷生产,草甘膦价格上涨带动收入同比增长,然无较多库存备货,2季度收入环比略有下滑。整个上半年,公司继续加大专利品种氯氟醚在卫生用药市场的推广,农业用杀虫剂类产品在稳定原药销售的基础上,重点加大制剂类产品的推广,主要品种销量保持增长势头。上半年,杀虫剂类产品营业收入达到7.28亿元,同比增长4.65%,产品盈利基本稳定。麦草畏需求好转,量价齐升,草甘膦盈利改善,12H1公司除草剂类产品营业收入达到4.30亿元,同比增涨88.48%,毛利比同期提升5.37个百分点。 下半年草甘膦盈利提升促增长 下半年,国际农产品价格高位,海外经销商采购预期升温,公司菊酯类产品需求有望保持平稳增长。南美市场需求拉动,麦草畏产品供货紧张,成本推动价格上涨76%至14万元/吨,预计下半年麦草畏产品价格维持高位,全年销量有望提升40%。国际草甘膦去库存化完成,环保门槛提高,行业供给格局扭转, 下半年,草甘膦价格有望维持高位,公司草甘膦海外同价格变化滞后于市场, 预计公司下半年草甘膦毛利率有望继续提升4个百分点至14%以上,全年产量提升50%至3万吨,预计草甘膦价格上涨至少为公司带来3000万元利润增长。 风险提示 经济增速放缓,下游需求严重恶化;原材料价格波动剧烈。 维持“谨慎推荐”的投资评级 预计公司菊酯类产品能够实现5%的增长,草甘膦量价齐升贡献至少3000万元的利润增长,公司是草甘膦减亏的最大受益股,我们预计公司2012-2014年EPS 分别为:1.11元、1.24元和1.32元,公司研发实力雄厚,拥有诸多储备项目, 一旦实施产业化,成长性有望突破,维持公司“谨慎推荐”评级。

盈利增长109.74%,EPS0.27元,业绩符合预期 2012H1,公司实现销售收入7.97亿,同比增长167.71%;实现净利润1.05亿元,同比增长109.74%。EPS为0.27元,基本符合我们的预期。与同期相比,增加收购资产1-5月份盈利,公司上半年并表收入和利润大幅提升。 全国布局完成,西部地区引领需求增长 从公司分区域销售来看,西南地区和西北地区收入增长最快,分别达到319.76%和298.43%,华中和华东地区分别为149.21%、79.17%。2012H1,新疆地区矿产开发如火如荼推进引领公司民爆需求增长,控股子公司新疆天河净利比增220.34%;安徽地区背靠海螺马钢等大型矿企,下游企业马太效应显现、规模扩张确保公司安徽区域需求,安徽恒源、安徽宁国和马鞍山江南化工净利分别比增399.94%、53.32%、168.56%;货币政策放松,四川地区基建施工有望回暖,2012H1,四川南部永生和绵竹兴远净利比增132.02%和145.96%。 成长性迎来突破,爆破业务蓄势待发 公司全国布局完成,相比于其他企业,公司富裕产能凭照资源内部转移更具优势,产量提升的空间尚有近20%。11年底,公司转移0.4万吨炸药产能至宁夏生产点以匹配新疆区域需求增长。12年,公司还将转移2万吨产能至中金合资公司。新疆区域需求潜力释放以及爆破工程业务拓展将带来公司炸药业务增长突破。公司拥有多个爆破子公司,并具有爆破拆除A级资质。与马钢和中金公司合作的爆破工程业务平台已经搭建。马钢罗河项目已于今年5月建成,预计2013年,一期300万吨项目投产可为公司带来年0.75亿的爆破收入。凭借良好的爆破工程资质、依托合资公司平台,预计最迟2014年,公司与中金合作的爆破业务有望开展。预计12-14年,公司爆破工程业务每年有望实现翻倍式增长。 风险提示 1、经济大幅放缓,民爆需求不达预期;2、工程业务拓展缓慢,增长低于预期。 原材料价格下跌助推下半年盈利环比提升,维持“谨慎推荐” 原材料价格下跌助推盈利增长,公司在上市公司中业绩弹性较高。预计12-14年公司EPS分别为0.66元、0.75元和0.87元,维持“谨慎推荐”投资评级。

盈利同比略有下滑 2012H1,公司实现主营收入5.39亿元,同比下降0.21%;实现净利润1.08亿元,同比下降5.15%,EPS为0.34元。宏观调控背景下,省内重点工程项目紧缩,投资不确定性和经营成本上升,导致公司上半年收入和利润同比略有下滑。 省内销售放缓,内蒙需求强劲依旧,爆破服务业务增长势头良好 分区域来看,上半年,内蒙古区域需求依旧强劲,和去年同期相比,合并内蒙古收购资产1季度利润,内蒙古区域销售达到1.26亿元,同比增长68.70%;四川省内受宏观经济增速放缓影响,部分工程项目、矿山开工不足,泉州事件导致运输受限,省内民爆产品需求放缓,销量下滑。 分行业和产品来看,2012H1,公司服务类业务增长势头良好,随着公司爆破服务一体化战略的实施,公司爆破业务从四川省内拓展至内蒙古、贵州和新疆等地,爆破工程业务增速达29.61%,成为公司新的增长点,爆破咨询业务及运输服务增速也分别达到29.16%和25.2%。爆破工程发展朝向高精度大爆破实施作业发展,雷索管用量减少是大势所趋,公司上半年民爆产品销售受雷管和索管业务拖累,整体实现收入4.37亿元,同比下降4.9%,其中炸药产品收入同比持平;雷管和索管收入同比分别下滑29.11%和21.3%。 原材料价格下跌助推下半年盈利提升 未来2年,新增巨量产能投入,硝酸铵行业供需格局扭转,煤炭价格持续下滑,由于硝铵价格失去支撑,预计下半年炸药主要原材料硝铵产品价格将维持低位,价格有望维持在2000元/吨(含税),同比下降26%以上,公司3、4季度工业炸药盈利环比将大幅提升。 风险提示 经济增速放缓,下游需求严重恶化,公司产品销量不达预期;原材料价格波动剧烈。 原材料价格下跌助推下半年盈利增长,维持“推荐” 并表凯达化工增厚下半年业绩,我们预计雅化集团12-14年的实际EPS分别为0.71元、0.91元和1.00元,公司服务类业务增长势头良好,技术升级和精细化领域应用走在行业前列,有望带来价值提升,维持“推荐”评级。

风险提示 1、需求不达预期;2、工程业务风险控制管理不力、BT业务资金周转不畅。 增长明确,维持“推荐”投资评级收购神威,上调13-14年EPS,预计公司12-14年EPS分别为1.17/1.49/1.75元。公司现有业务增长明确,资金压力缓解利于工程业务拓展,维持“推荐”

整合布局全国,掌控新皖,新疆区域需求引领增长整合后,公司全国布局完成,工业炸药产能增加19.35万吨至25.95万吨,规模跃至全国第二,并掌控新、皖区域市场。新疆地区矿产开发如火如荼推进引领公司民爆需求增长;安徽地区背靠海螺马钢等大型矿企,下游企业马太效应显现、规模扩张确保公司安徽区域需求平稳。下半年货币政策放松,四川地区基建施工有望回暖。预计12年,新疆区域需求引领增长,公司炸药销售持平。 成长迎来突破,爆破业务蓄势待发由于行业产能受到严格管制,民爆企业普遍面临成长瓶颈,兼并重组(含凭照资源内部转移)和一体化向下游爆破工程业务延伸是民爆企业做大规模实现持续成长的必经途径。公司全国布局完成,相比于其他企业,公司富裕产能凭照资源内部转移更具优势,产量提升的空间尚有近20%。11年底,公司转移0.4万吨炸药产能至宁夏生产点以匹配新疆区域需求增长。12年,公司还将转移2万吨产能至中金合资公司。新疆区域需求潜力释放以及爆破工程业务拓展将带来公司炸药业务增长突破。公司拥有多个爆破子公司,并具有爆破拆除A 级资质。与马钢和中金公司合作的爆破工程业务平台已经搭建。马钢罗河项目已于今年5月建成,预计2013年,一期300万吨项目投产可为公司带来年0.75亿的爆破收入。凭借良好的爆破工程资质、依托合资公司平台,预计最迟2014年,公司与中金合作的爆破业务有望开展。预计12-14年,公司爆破工程业务每年有望实现翻倍式增长。 硝铵价格回落,公司业绩弹性较高3季度民爆需求旺季回暖;硝铵价格回落,盈利逐季改善,原材料价格下跌背景下,公司在上市公司中业绩弹性较高。 风险提示1、经济大幅放缓,民爆需求不达预期;2、工程业务拓展缓慢,增长低于预期。 公司合理估值在13.20元~15.00元预计12-14年公司EPS 分别为0.66元、0.75元和0.87元,首次给予“谨慎推荐”评级。公司全国布局完成,如果炸药和工程业务成功突破,价值面临提升,给予目标价13.20-15.00元/股。

上调“推荐”投资评级 我们预计雅化集团原有业务12-14年工业炸药销量为10.5万吨、11.0万吨和12.0万吨,凯达化工12-14年工业炸药销量分别为4.0万吨、4.2万吨和4.7万吨。如果凯达化工12年盈利全部并表,我们预计公司12-14年净利润分别为2.81亿元、3.15亿元和3.45亿元,EPS分别为0.88、0.99和1.08元,由凯达化工带来的EPS增厚分别为0.16元、0.17元和0.18元。 由于该项收购尚需股东大会通过,并完成后续工商手续,至12年底,雅化集团可能仅合并凯达化工9-12月份的净利润,由此,我们预计雅化集团12-14年的实际EPS分别为0.76元、0.99元和1.08元,目前行业12年平均市盈率在19-20倍,我们给予全部合并后EPS0.88元19-20倍的PE对应股价的合理价格区间在16.72-17.6元,上调公司“推荐”的投资评级。