投资要点: 2012年前三季度实现收入105.6亿元,净利润7.5亿元,分别同比增长27.5%和0.2%。每股收益为0.81元。收入基本符合预期,净利润低于我们的预期约8%。第三季度毛利率较预期低2.1%是造成利润低于预期的主要原因。 一、二、三季度收入累计同比增长21%、24%和27%。上半年增值税防伪税控系统的收入同比略降;网络、软件和系统集成(以下简称“系统集成”)以及渠道分销的收入分别增长50%和28%,使整体收入保持较快增长。我们估计第三季度仍旧是相同格局,毛利率下降可以作为佐证。今年上半年防伪税控业务的毛利率为44%,系统集成和渠道分销的毛利率分别只有22%和5%。前三季度毛利率逐步下滑,分别为20%、19%和18%,可见防伪税控以外的业务支撑收入增长。 资产负债表膨胀。前三季度应收账款、预付账款、存货、应付账款和预收账款分别较去年末增长179%、144%、100%、171%和47%。相较于防伪税控业务,系统集成和渠道分销业务的每一元收入需要更多流动资金,因此资产负债表膨胀也反映收入结构的变化。今年前三季度的净现金(货币资金减去有息负债)比去年同期增加1.6亿元,预计今年末净现金将超过43亿元,资产负债表膨胀但未失控。未失控的证据之一是前三季度净利息收入仍然同比增长8.7%。 未来防伪税控业务使公司能够获得稳定的利润和现金流,网络、软件和系统集成以及正在培育中的业务(如POS服务、银行卡芯片等)是成长引擎。不同的成长动力使公司的损益表、资产负债表呈现不同的特点。 略微下调未来三年的盈利预测,更加充分反映收入结构变化对毛利率的影响。假设2013年非营改增的防伪税控系统的价格也降为720元/套。预计12、13和14年的收入分别为140、161和180亿元,净利润分别为10.1、10.1和13.5亿元,每股收益为1.09、1.09和1.47元。维持“增持”的投资评级。

2012年前三季度神州泰岳实现收入9.8亿元,净利润3.0亿元,分别同比增长27.0%和14.6%,每股收益0.78元。前三季度收入和净利润分别低于预期6%和11%。飞信和农信通业务的收入低于预期使得预测与实际业绩相差较大。 前三季度运维管理业务的收入为4.1亿元,同比增长47.4%。得益于收购和业务拓展,今年运维管理业务的合同额和确认收入增长强劲。我们预计全年收入可保持40%以上增幅。 飞信业务收入为4.5亿元,同比下降1.1%;农信通业务收入为5192万元,同比增长54.0%;神州良品实现收入4716万元。季报中披露神州泰岳与中国移动另外签署关于飞信开发和支撑服务的补充合同,金额为7700万元。今年飞信用户数增长减缓,预计全年收入约为6.4亿元,同比增长5%左右。预计农信通的全年收入约为8000万元,增长44%。神州良品收入每年环比增长,预计全年收入约1亿元。 净利润率的下降主要源自业务结构变化而不是原有业务盈利能力下降。系统集成的比重提高,神州良品发展迅猛,它们的净利润率较低。新媒传信暂按25%缴纳所得税以及大连华信的投资收益减少也拖累净利润率。 10月31日神州泰岳将与中国移动开始下一期的飞信运营支撑合同谈判。供求双方在此业务上是合作而非简单产品或服务买卖关系,续约把握较大。 略微下调12、13和14年的收入至14.6、18.8和23.9亿元,下调净利润分至4.3、5.2和6.2亿元,每股收益分别为1.13、1.37和1.64元。目前神州泰岳的2012年市盈率为14.4倍,估值偏低。维持“买入”评级。

前三季度经营结果略高于我们预期,高于市场预期。公司前三季度实现收入4.94亿元,同比增长37%,超过我们预测的4.88亿元;实现成本3.47亿元,同比增长44%,超过我们预测的3.41亿元;实现营业利润0.84亿元,同比增长38%,与我们的预测一致;实现归属于上市公司股东的净利润0.83亿元,同比增长28%,略高于我们预测的0.82亿元;实现扣非后净利润0.74亿元,同比增长40%;实现全面摊薄EPS0.49元,略高于我们预测的0.48元。市场的三季度前瞻报告普遍预测公司前三季度利润增长约20%。公司经营结果高于市场预期,其主要原因很可能是收入增长超过市场判断。 考虑到上海实行“营改增”,毛利率并非同比下降,而是连续两个季度同比改善。由于今年公司实行“营改增”,我们以“营业成本”与“营业税金及附加”项之和作为成本,计算毛利率。三季度单季毛利率28.8%,同比上浮1.2个百分点。市场可能认为公司毛利率下降,其实二三季度连续两个季度毛利率同比改善。 应收款项、预收款项反映较高的经营质量。公司三季度单季增加应收账款0.28亿元,仅占三季度单季收入15%。三季度末预收账款为1067万元,不仅高于去年三季度末,也高于今年二季度末,预示着未来收入来源仍有保障。 前三季度职工薪酬合计2.1亿元,同比增长63%。由于2011年底员工人数同比增长53%,因此我们预计员工平均薪酬增长约10%。公司在第一、三季度末并不调薪,因此我们预计第四季度薪酬总额不会明显变化。 固定资产、存货主要因收购夏尔软件而增加;在建工程主要为园区建设投入。 三季度末,公司固定资产为1310万元,存货为446万元,主要为收购的夏尔软件的资产。在建工程为939万元,主要为产业园区建设项目的投入。公司预计产业园区在2014年达产时,节省培训和办公成本。 外资小非减持压力几无影响,压制估值的因素清除,三季度较好业绩、进军移动互联网业务或成为股价上涨的催化剂。外资小非三季度末持股637万股,仅占最初持股2248万股的28%。小非减持、第二批限制性股票、第一批限制性股票交税都曾是影响估值的因素,但从10月起均已几无影响。公司三季报情况和9月28日公告的进军移动互联网业务均有望提高公司估值,成为股价上涨的催化剂。 我们维持2012-14年0.74/0.99/1.29元的每股收益预测,并将DCF估值结果20.77元作为目标价。现价对应2012-14年的市盈率分别仅为23、17、13倍,估值水平相对于海隆软件、博彦科技、润和软件为代表的IT服务厂商均有优势,维持“买入”评级。

投资要点: 前三季度经营情况符合我们预期,低于市场预期。公司公告2012年三季报,前三季度实现收入1.20亿元(同比下滑27%),高于我们预测的1.13亿元;实现成本0.77亿元(同比下滑25%),高于我们预测的0.71亿元;实现营业利润0.18亿元(同比下滑46%),高于我们预测的0.17亿元;实现归属于母公司所有者的净利润0.16亿元(同比下滑37%),高于我们预测的0.15亿元(表1)。年收入占比约60%的政府和军工业务收入很可能在今年计入第四季度,而去年偶然计入第三季度,造成前三季度收入利润同比大幅下滑,低于市场预期(市场预期公司业务逐季平稳成长)。 收入和成本时间错配造成单季费用率升高,若收入确认正常则费用率恢复正常。公司前三季度员工总薪酬为1790万元,比去年同期的1441万元提高24%,扩张并不激进。尽管公司第三季度销售和管理费用率分别为13%和19%,高于去年同期4%和7%,但主要原因是收入和成本的时间错配。第三季度的销售费用和管理费用分别同比增长23%和21%。若全年销售收入增长超过23%,则今年的费用率没有提高。 应收款项和存货预示经营质量改善。公司前三季度收入为1.20亿元,应收账款增加0.11亿元,占收入比重小于10%。公司前三季度存货仅增加0.04亿元,其它应收款下降0.03亿元,也预示经营质量的改善。 乐观/中性/悲观情况下,我们分别预计公司今年收入增长27%/15%/0%,考虑到存款利息和毛利率上浮,对应的今年净利润分别为0.59亿/0.39亿/0.23亿, 今年EPS 分别为0.99元/0.65元/0.23元。由于政府和军工收入确认很可能在第四季度,我们更倾向于乐观的盈利预测,预计公司2012-2014净利润分别为0.59、0.81与1.08亿元,对应CAGR 为37.7%。相应的,2012-2014年全面摊薄EPS 分别为0.99、1.35与1.80元。目前股价对应22.7倍今年PE,尚未反映存储厂商估值溢价,维持“增持”评级。

远光软件2012年前三季度实现收入5.1亿元,净利润1.3亿元,分别同比增长26.1%和27.9%。每股收益0.29元。收入与我们的预测一致,利润低于预测4%(我们的预测为1.35亿元,每股收益0.31元)。 第三季度通常是管理软件厂商利润率最低的季度。第三季度营销活动较多,销售费用较高,而收入确认高峰在第四季度,因此第三季度净利润较低。 2007-2011年远光软件第三季度经常性税前利润(营业利润扣除投资收益和公允价值变动)占全年的比重分别为5%、10%、7%、3%和7%。每年第三季度的净利润基数较低,相对全年净利润而言较小的变化会在第三季度引起较大的波动。尽管前三季度的净利润略低于预期,我们不改变全年的盈利预测。 前三季度营业税金及附加为1220万元,同比增长100%,说明软件服务业务的收入大幅增长。我们估计这部分收入增加很大部分源自国网财务管控系统的运维收入。前三季度现金流量表显示的员工薪酬为2.2亿元,同比增长36.9%,与我们在半年报点评时所做的判断相左。今年上半年末人员数量仅比去年末增加不到1%,我们仍旧预计今年全年的员工薪酬增幅不超过30%(去年增长48.3%)。今年的EBIT利润率仍有望上升(2011年员工薪酬占成本、销售费用及管理费用之和的52%)。 今年前三季度按15%计提所得税,如果按10%计提,前三季度净利润同比增长36%。预计第四季度可获得重点规划布局内软件公司资质,使所得税率降至10%。 维持收入和净利润预测。预计2012、13和14年的收入分别为8.5、11.3和14.8亿元,净利润分别为2.9、3.9和5.1亿元,每股收益分别为0.65、0.88和1.16元。维持“买入”的投资评级。

投资要点: 汉得信息发布三季报业绩预告,实现收入4.8-4.9亿元,同比增长33%-36%;实现归属于上市公司股东的净利润0.8-0.87亿元,同比增长24%-35%;实现扣非后归属于上市公司股东的净利润0.72-0.79亿元,同比增长36%-49%。 投资观点: 公司三季报情况高于市场截止目前所有三季度前瞻报告的预测。今年公司一、二季度的实际净利润结果均位于当期业绩快报的上半区间,依据公司管理风格,我们判断公司前三季度经营结果依然位于预告的上半区间,即净利润同比增长30%,扣非后净利润同比增长超过42%。此前市场预计前三季度净利润同比增长20%,公司实际净利润同比增长超出市场预期,扣非后净利润同比增长远超市场预期。我们判断公司业绩超预期的主要原因是收入增长较快。尽管宏观局势不明朗影响计算机行业大多数公司,但也使客户选择服务商的时候更多考虑性价比,这为服务性价比较高的汉得带来新的收入来源。 高同比基数上的主营业务高增长为全年业绩奠定基础。公司11年三季度收入同比增长41%,营业利润同比增长77%,净利润同比增长49%。在高同比基数上的12年三季报高增长,为全年业绩稳定奠定基础。12年新收购的夏尔软件也将增厚四季度收入和利润。 影响估值的因素清除,三季度业绩超预期、进军移动互联网业务或成为股价上涨的催化剂。小非减持、第二批限制性股票、第一批限制性股票交税都曾是影响估值的因素,但从10月起均已几无影响。公司三季报超预期和9月28日公告的进军移动互联网业务均有望提高公司估值,成为股价上涨的催化剂。 我们维持2012-14年0.74/0.99/1.29元的每股收益预测,并将DCF估值结果20.77元作为目标价。现价对应2012-14年的市盈率分别为22、15、13倍,相对现价隐含26%上涨空间,维持“买入”评级。

投资要点: 事件:汉得信息公告第二期限制性股票草案,授予312名激励对象1004万股。 行权条件为以2011年扣非后净利润为基数,2012-2014年同比增长分别不低于25%/56%/88%。公司同时公告受让移动应用软件厂商随身科技股权并增资。 限制性股票授予范围较宽,既有效缓解薪酬上涨压力,又促进员工团队稳定。 本次激励的员工覆盖率达到15%,人均授予3.2万股,两者均高于首批激励。 我们2011年9月报告计算出公司资深员工比例约为15%,预计本次激励范围基本覆盖资深员工,可进一步促进团队稳定。大范围股权激励提高员工福利,将缓解薪酬上涨压力。 解锁条件暗示成长信心,预计实际经营结果超出解锁条件。首期限制性股票第二批解锁条件隐含的2012年经营结果为:扣非后净利润同比增长15%以上,加权平均净资产收益率达到8.0%。第二期限制性股票第一批解锁条件隐含的2012年经营结果为:扣非后净利润同比增长25%以上,加权平均净资产收益率达到8.5%。最新的解锁条件难度更大,暗示成长信心。首期限制性股票的第一批解锁条件是2011年扣非后净利润和净利润的较低者同比增长35%以上,而实际经营结果为增长59%,远超解锁条件。按照公司管理风格,我们预计公司经营结果会再次超出解锁条件。 乐观情形下,公司等效于以低于10倍PE 收购优质移动互联网应用资产。随身科技专注于移动互联网应用和3G 移动系统的集成。根据随身科技网站资料,战略合作伙伴包括微软、富士康、NTT DATA、复旦微电子等,客户包括多个国内外电信运营商、消费厂商、央企等等,且在汽车、制造、医药等多行业形成解决方案。公司通过增资500万元拥有随身科技51%股权。随身科技若在2013-2015年任一年净利润达到1000万元,公司等效于以低于10倍相对市盈率的价格收购另外49%股权。 随身科技业务在市场空间和利润率角度继续优化公司业务结构。我们2012年9月11日深度报告认为公司的战略是以ERP 服务接触客户,挖掘更多客户需求,并逐步丰富自身IT 服务的种类,最终成为综合性IT 服务供应商(如图1)。移动互联网业务空间广阔,且产品型业务利润率高于服务型业务,因此随身科技业务从市场空间和利润率角度继续优化公司业务机构(如图2)。 期待随身科技、汉得融晶、汉得信息的客户协同。随身科技的客户是央企、电信运营商、快速消费企业等;汉得融晶的客户是银行、保险、证券,汉得信息的主要客户是制造业民企、服务业民企、外企、国企等。三者的客户资源有望共享。此外,若随身科技的移动应用软件和解决方案可以与公司其它产品和服务协同出售。 我们维持2012-14年0.74/0.99/1.29元的每股收益预测,并将DCF 估值结果20.77元作为目标价。目标价对应2012-14年的市盈率分别为22、15、13倍,相对现价隐含27%上涨空间,维持“买入”评级。第二期限制性股票逐渐明朗和公司布局移动互联网业务均将成为股价上涨的催化剂。

投资要点: 金融信息化新业务的空间广阔、利润率较高。公司公告通过与四位自然人成立合资公司汉得融晶的方式切入金融信息化领域。根据IDC 预测,2012 年我们金融行业IT 投资规模达到138 亿美元,空间广阔。利润率决定IT 服务公司的业务稳定性。IBM 的历史毛利率稳中有升,Accenture、Infosys 的历史毛利率常年稳定,因此三家发展较为成功;Capgemini 和CSC 的毛利率近年大幅下降,最终影响公司成长性和现金流。根据汉得融晶的项目效益分析,新业务2013-2016 年的平均营业利润率约为27%,高于公司2011 年营业利润率18%。 汉得信息走在正确的路上。 新业务的自然人股东兼具ERP 和金融领域经验,预计带来潜在客户资源。有三位自然人股东精通Orac e、Hyperion、OFSAA,在银行、保险、证券领域合计完成10 个以上项目。由于客户与服务团队持续接触,我们推断自然人股东将为汉得融晶带来潜在客户资源。我们预计自然人股东的丰富经验将帮助公司完善金融领域解决方案,既提高公司人员效率,又可逐步挑战IBM、Accenture、德勤在ERP 金融领域的传统优势。 公司逐步优化业务结构,完全符合我们深度报告对公司战略的预判。我们深度报告认为公司的战略是以ERP 服务接触客户,逐步丰富IT 服务的种类,最终成为综合性IT 服务供应商。公司目前日趋丰富的业务种类,在利润率、市场空间、人才供给、服务频率上整体优于主业(如表1、图1)。 公司相当于收获2013 年11 倍PE 的新业务,预计未来仍将丰富业务线。谨慎起见,我们维持2012-14 年0.74/0.99/1.29 元的每股收益预测,并将DCF 估值结果20.77 元作为目标价。目标价对应2012-14 年的市盈率分别为28、21、17 倍,维持“买入”评级。

远光软件公布新一期股权激励草案。新一轮股权激励采用限制性股票的方式,拟授予激励对象1300万股限制性股票,占公司总股本2.94%。限制性股票的授予价格为7.89元/股。 限制性股票的解锁条件是与2011年的净利润相比,2012-2014年的净利润增速不低于25%、50%和75%,2012-2014年的净资产收益率均不低于20%。 本期股权激励的会计成本预估为1.1亿元(实际成本根据授予日的股票价格再确定),2012、2013、2014和2015年分别摊销599、6814、2624和1013万元。第一期股权激励费用在2012年的摊销额接近5000万元,2013年实际增加的激励费用约为2000万元。 投资者普遍担心股权激励草案规定的解锁条件太低,可能预示2013年利润实际仅增长20%。一般而言,上市公司在确定解锁或者期权的行权条件时会留有余地,尽量保证被激励对象的利益。远光软件第一期股权激励的行权条件是2009、2010和2011年的净利润比2007年分别至少增长75%、90%和120%,而三年中净利润实际分别比2007年增长103%、239%和283%。股权激励规定的是最低条件,投资者还需根据实际经营情况判断公司的成长性。 本次被激励对象合计306人,按当前股价人均获益34万元。上一期股权激励成功调动员工的积极性,三年中125位被激励对象只有7人离开公司。2008年至2011年远光软件的净利润年均增长42%。新一期股权激励表明公司的管理层对未来有信心,投资者可以期待远光软件的增长不会失速。 维持盈利预测,即2012、13和14年的收入分别为8.5、11.3和14.8亿元,净利润分别为2.9、3.9和5.1亿元,每股收益分别为0.65、0.88和1.16元。 维持“买入”的投资评级。

投资要点: 软件公司分为服务模式、产品模式、兼具产品和服务的混合模式。与其它服务模式公司相比,汉得信息的管理费用和财务费用占收入比重较低,经常性税前利润率较高,因此效率也较高。与混合模式的用友软件相比,汉得信息专注于满足大型客户的个性化需求,因此销售和管理成本较低,目前的效率更高。公司仍在不断拓展软件产品和平台,尝试继续提高效率。从效率角度衡量,汉得信息是最优质的IT 服务公司。 汉得信息的发展战略是以ERP 实施服务为核心,接触客户运营的核心领域,通过内生或并购的方式逐步丰富IT 服务业务的种类,最终成为综合性IT 服务供应商。公司曾成功发展了目前收入增速较高的对日ERP 外包、运维服务、扫描加工服务外包。 汉得信息是国内份额最大的Oracle 实施服务公司,2012年Oracle 开始执行“中国增长计划”,我们预计未来3年汉得Oracle 咨询业务的收入年均复合增长率约为25%。 汉得信息的SAP 实施服务业务处于高速增长期,近五年收入年均增长达到36.3%。SAP 越来越重视中国市场,未来四年计划在中国大力投资。我们预计未来三年汉得信息的SAP 实施服务收入年均增长35%。 汉得信息的对日ERP 外包业务近五年收入年均增长27.7%,2011年同比增长82.2%,2012年上半年同比增长79.3%。我们预计未来三年对日ERP 外包业务收入年均增长30%,2012年全年增速超过40%。 预计2012-14年汉得信息的收入分别为7.1、9.4、12.5亿元,净利润分别为1.2、1.7和2.2亿元,每股收益分别为0.74、0.99和1.29元。 DCF 模型显示内在价值为20.77元,我们以此价格作为公司6个月目标价,对应2012-14年的市盈率分别为28、21、17倍。目标价20.77元比现价17.07元高22%。维持“买入”评级。

在项目、产品和工程三类软件商业模式中远光属于工程模式。工程模式包含软件产品,因此具备效率;根据少数大型客户的需求定制解决方案,提高了客户满意度并且加强客户粘性;大型客户采购量大,因此个性化的软件产品也能实现较大的销售规模。在A股软件公司中,远光软件的人均净利润、净利润率和净资产收益均处于较高的水平。 国网从2012年开始全面推广“三集五大”,全国统一的数据中心将在明年试点,2014年开始推广。财务管控系统要做相应的流程修改和性能提高,预计国网对财务管控的新一轮投入将大于SG186的财务管控(3.47亿元)。完成主辅分离和主多分离后,电力辅业和多种经营企业继续选用远光软件的财务管控软件能够保证项目的成功率,降低系统的转换成本。预计辅业和多经企业财务软控软件市场规模约为3亿元。 预计南方电网的一体化信息平台大规模建设要推迟到2013年,其中远光软件能够承接的业务价值约为3亿元。 国电集团的管理信息化投入超出预期。预计财务信息化二、三期今年全部完成;未来两年基建内控的投入规模约为2亿元,燃料管控的规模约为4亿元,安全生产管控的规模约为3亿元。 近期远光软件有多项新技术通过验收,这些技术已经或将被应用于公司自有产品。预计公司未来会推出电力行业CRM软件、电价管控软件等产品。 本报告以客户为主线预测的远光软件未来收入规模与前次深度预测基本一致。维持盈利预测,即12-14年收入分别为8.5、11.3和14.8亿元,净利润分别为2.9、3.9和5.1亿元,每股收益分别为0.65、0.88和1.16元。维持“买入”评级,目标价20元。

2012年5月22日至8月22日之间吉林电力卖出远光软件股份464万股。根据交易所的规定,持股5%以上的大股东因减持股份导致持股比例低于5%的应当在2个交易日内公告。吉林电力8月22日卖出24万股远光软件股份后持股比例降至4.99%,达到披露要求。 我们判断吉林电力因自身需要减持远光软件,与其作为远光软件大股东对远光软件的价值判断无关。如此判断的理由之一是同为国家电网的子公司,同为远光软件持股5%以上的大股东,福建电力并没有减持远光软件的股票。 在公告中吉林电力表示将在未来12个月内继续减持远光软件的股票。从公告披露的减持进度看,吉林电力自5月以来每月减持100至200万股左右。假设8月至12月每月减持150万股,吉林电力还会减持约726万股。 如果大股东在短期内大量减持一个公司的股票,改变股票的供求关系,或者投资者认为大股东的减持释放对公司价值判断的信号,减持会对股价形成重大压力。吉林电力每月减持数量有限,而且减持行为不包含关于远光软件价值判断的信息(如果投资接受我们的判断),因此减持不会显著冲击股价。 国家电网执行三集五大对远光软件拓展国家电网的市场有积极影响。根据目前的业务推广进展,国电集团对财务、资金、燃料、安全生产和基建管控的投入规模超出我们的预期。远光软件的发展前景值得期待。 维持盈利预测,即2012、13和14年的收入分别为8.5、11.3和14.8亿元,净利润分别为2.9、3.9和5.1亿元,每股收益分别为0.65、0.88和1.16元。 维持“买入”的投资评级。

投资要点: 上半年净利润同比增长 28.75%,同时预告前三季净利润同比增长20%-50%。 公司上半年实现营业收入3.1亿元,同比增长11.36%;实现归属于母公司所有者的净利润6826万元,同比增长28.75%;实现营业利润5837万元,同比增长39.9%。公司同时公告预计前三季度净利润同比增长20%-50%。公司上半年营业利润增长略超市场预期,净利润增长符合市场预期,也与2011年年报披露的2012年利润增长目标基本一致。公司净利润增长慢于营业利润增长的主要原因是政府补助与去年同期基本持平。 费用率优化得益于公司的模式和客户结构。公司是产品型公司,收入增长不依赖于同样幅度的人员扩张。由于客户结构多年较为稳定,公司也不需要持续的大量销售投入。因此,公司销售费用率和管理费用率稳中有降。2012年上半年,公司销售费用率和管理费用率合计为28%,低于2011年上半年的34%和2010年上半年的35%。 薪酬涨幅较低,反映公司对宏观经营环境有较充分的准备。公司支付给员工的薪酬为4859.5万元,同比增长仅8.3%(去年同期为4486.8万元)。成本的低增速反映公司对于今年经营环境有较充分的准备,成本控制将成为公司今年净利润增速高于计算机行业大部分公司的重要原因。 继续优化业务机构。公司在2011年年报披露,12年经营目标包括稳步推进H1、H2、H3业务结构调整。2012年上半年,成长类业务达到47项,占比64%,符合12年经营思路。 首次给予“增持”评级。我们预计公司12/13/14年实现净利润2.16亿/2.77亿/3.49亿元,对应EPS 0.72/0.92/1.16元。当前股价对应于25.5倍12年相对市盈率,首次给予“增持”评级。

公司收入、营业利润、利润增速完全符合我们预期。公司上半年实现营业收入8771万,同比增长3.5%,实现营业利润1421万,同比增长22.4%;扣除财务费用的营业利润为1160万元,同比增长3.1%,实现归属于母公司所有者的净利润1272万元,同比增长25.4%。每年一、二季度,国内存储厂商从事预销售、需求调研和短期业务,收入逐年相差无几;三季度,产品集中巡展;四季度,集中签单、上线和收入确认。因此,我们预计公司上半年收入同比零增长,并预计募集资金贡献约200万存款利息。公司上半年实际收入、营业利润、利润情况完全符合我们预期。 毛利率同比上浮,延续上升趋势。公司上半年实现综合毛利率36.44%,同比上浮2.5个百分点。上半年收入占比最高的政府、企业、军队军工行业的毛利率分别为36.1%、34.3%、40.6%,分别同比上浮4.0个、0.1个、7.6个百分点。公司业务可划分为项目和产品两大部分。毛利率上浮主要源于项目业务对客户的议价权(解决方案易于议价)、产品业务售价不变或上浮(NETSTOR系列产品每年系统调优后维持售价不变或略有提高)、产业业务成本下降(磁盘阵列、连接器等标准化电子产品每年价格下跌)。公司毛利率同比上浮目前与我们深度报告和调研报告中的预判一致。 由于2011年6月应付职工薪酬情况未披露,无法直接计算上半年薪酬增长情况。公司上半年销售费用增长16.3%,管理费用增长18.1%。若利润表情况反映公司实际成本,表明公司人员扩张较为谨慎。今年人员扩张谨慎的公司,利润增速将超过行业平均水平。 维持"增持"评级。草根调研表明,EMC/IBM等存储厂商的本土业务旺季在三四季度,而上半年主要做预销售和需求调研,公司上半年利润增速实质无任何参考性,中报情况的收入、利润、营业利润情况完全符合我们预期。若三季度营销展览会进展顺利,我们预计公司2012-2014年将实现销售收入3.01、4.00、5.19亿元(表1),对应CAGR为30.0%.;2012-2014净利润分别为0.59、0.81与1.08亿元,对应CAGR为37.7%。相应的,2012-2014年全面摊薄EPS分别为0.99、1.35与1.80元。若营销效果好或者今年人员扩张谨慎,盈利预测还有上调可能。目前股价对应于27倍12年相对市盈率、20倍13年相对市盈率,并未体现存储领军厂商的估值溢价(美国市场估值体系证明,存储相关方案商享受明显高估值溢价),维持"增持"评级。

维持盈利预测与“增持”评级。我们维持公司盈利预测,预计公司2012-2014年每股收益为0.84/1.11/1.43元,复合增速35%,现价对应2012-2014年估值分别为28/21/16倍。考虑到公司优秀的管理水平及在广电领域的竞争力,我们判断公司具备长期成长的潜力,维持“增持”评级。