公司公布发行股份购买资产并募集配套资金预案:公司拟发行股份约6.85亿股(增发价14元)收购黎明公司、南方公司、黎阳动力、晋航公司、吉发公司、贵动公司等六家公司100%股权、深圳三叶80%股权及西航集团航空发动机科研总装试车业务资产及负债。公司同时计划发行股份约2.28亿股配套融资约3.2元。 优化主机产业链,集中优势资源做大做强我国航空发动机产业。目前我国中航工业集团旗下的航空发动机企业普遍规模较小且分散,不利于产业发展。 本次重组拟注入资产包括了黎明、南方、黎阳等三家发动机主机研制企业,西航集团发动机总装试车相关资产,晋航、吉发、贵动等三家发动机修理企业,以及专业从事航模发动机研制的深圳三叶。通过此次资产注入,公司业务范围从航空发动机实体研制扩展到修理,从大型发动机扩展到大中小型发动机,从传统发动机扩展到新型发动机,完善和优化了整个发动机主机产业链,丰富改善了公司产品结构。 政策和需求持续助力航空发动机产业发展。目前我国正在计划将航空发动机列入国家重大科技专项,未来将出台专项资金给予资金及政策上的支持,为我国航空发动机产业带来发展机遇。同时我国三代战机对二代的加速替代也将会带来大量航空发动机的新增需求。 维持“强烈推荐-A”投资评级:不考虑资产注入及摊薄,我们预计公司13-15年EPS分别为0.32、0.40、0.47元,对应PE为44、36、31倍。考虑到八家发动机主机企业的资产注入,我们预计可增厚上市公司2012年净利润约4亿元,摊薄后EPS约0.346元(2012年全面摊薄EPS为0.146元),2013-2015年备考业绩为0.42、0.50、0.60元,对应PE为34、28、24倍。公司作为A股唯一的航空发动机主机生产企业,战略意义较大,将显著受益于国家即将出台的航空发动机重大科技专项资金支持,按2013年相关公司平均估值50倍计算,公司目标价20元,维持强烈推荐评级。 风险提示:公司资产重组方案尚需得到国资委、国防科工局、股东大会及证监会的批准,航空发动机型号研制风险。

投资建议. 给予“审慎推荐-A”投资评级:公司于2012年底签订的13.4亿元的大订单将于2014年中期前交付,假设该订单在13年和14年分两年确认收入,预计公司13-15年EPS分别为0.44、0.58、0.68元,对应PE为56、43、36倍。如果公司资产重组顺利获得证监会的核准,假设拟注入资产2013年实现净利润约1.2亿元,按照公司增发约2.58股后总股本5.95亿股摊薄计算,则公司13-15年备考EPS为0.45、0.56、0.65元,对应2013年摊薄市盈率为55倍。公司是中航工业直升机板块的专业化上市平台,目前订单充足,未来业绩基本锁定,首次给予审慎推荐评级。催化剂因素:国家低空开放政策的出台、资产重组、军工板块的事件性刺激。 风险提示. 公司资产重组尚需得到证监会核准、低空开放进程缓慢。

事件: 3月26日,公司发布年报,2012年实现销售收入2.96亿元,同比增长27.3%,归属母公司净利润8109万元,同比增长32.8%,每股收益0.27元。分红预案:10派1元。 3月30日,公司发布一季度业绩预告,一季度业绩同比增长40%-60%。 评论: 1、ECU量产和航空培训外延扩张成为公司业绩增长主要动力 公司目前主要有航空维修、航空培训和航空新技术产品研制三块业务。航空产品研制方面,公司从某型航空发动机电子控制器(ECU)维修业务逐步发展到电子控制器生产制造,2012年该产品进入量产交付阶段,全年产量约30台(单价约100万元),带动公司航空产品销售业务同比大幅增长,预计2013年该产品产量仍将能实现快速增长。 航空培训方面,公司目前拥有6台模拟机,其中有效的为5台,包括2台A320和3台B737NG。公司培训业务需求比较大,增长主要通过增加模拟机台数获得外延式增长。2012年公司航空培训业务收入约7188万元,同比增长38.7%。预计今年公司完成非公开增发后,将再购置1-2台A320模拟机,公司航空培训业务也将继续保持较快增长。 2、毛利率稳中提升 2012年公司综合毛利率为56.8%,较上年提高1.7个百分点,其中四季度公司毛利率为57.4%,环比三季度提高2.4个百分点,主要是由于ECU量产后带动公司航空维修、检测、租赁及研发制造业务毛利率同比提升近6个百分点。未来随着高毛利率航空产品销售业务占比的提高,预计未来公司毛利率将稳中有升。 同期公司期间费用率为31.8%,与上年水平相当。 3、低空开放将为公司航空维修业务带来发展机遇 2010年我国《关于深化我国低空空域管理改革的意见》指出2011年至2015年,在全国推广改革试点,在北京、兰州、济南、南京、成都飞行管制区分类划设低空空域。随着国内低空空域管理改革的不断推进,我国通用航空将迎来大发展,以私人飞行、通勤飞行为主的消费型航空的比例将逐步提升。公司是国防维修承包商,服务于军用飞机维修领域,航空维修业务每年增长比较稳定(约10%),未来在低空空域开放、制约通航业瓶颈逐步消除后,公司航空维修业务将获得充分市场化竞争优势,得到较快增长。 4、投资建议给予“审慎推荐-A”投资评级: 预计公司13-15年EPS分别为0.35、0.45、0.57元,对应PE为29、23、18倍,按增发4489万股后总股本3.4亿股摊薄计算,2013-2014年EPS为0.31、0.39、0.50元,对应2013年摊薄市盈率为33倍。目前,航空培训业务外延式扩张和ECU量产的内生增长是公司业绩增长的主要动力来源,未来随着公司增发项目(天津海特飞机维修基地建设、航空动力控制系统研发及生产技术改造、民用航空模拟培训基地模拟机增购)的实施,预计今年公司主要业务的高增长还将保持。 首次给予公司审慎推荐评级。催化剂因素:国家低空开放政策的出台、军工板块的事件性刺激。 5、风险提示 低空开放进程低于预期、ECU生产低于预期。

事件: 公司2012年实现销售收入22.3亿元,同比增长22.4%,归属母公司净利润8761万元,同比增长5.1%,扣非后同比大幅增长79.6%,每股收益0.12元。 评论: 1、收入增长源于非主营业务,主营收入保持稳定 2012年公司航空产品、技术协作、通航服务、车轴产品等四大主营业务实现销售收入17.6亿元,同比增长1.9%,基本保持稳定。其中航空产品业务收入规模近三年主营占比一直维持在89%左右,而按照往年经验,K8在航空产品中的收入占比超过50%,因此我们基本可以判断2012年公司K8产品销售趋于稳定。 公司收入整体大幅增长的原因主要是当年其他业务收入4.7亿元,同比大幅增长402.7%,其中材料销售4.66亿元,同比大增420.1%。 2、主营业务毛利率水平保持稳定,期间费用率大幅下降 2012年公司综合毛利率为12.2%,同比下降2.8个百分点,主要是由于毛利率仅有3.1%的材料销售业务收入占比从2011年4.9%大幅提升至20.9%。剔除其他业务收入影响,公司2012年主营业务毛利率为14.5%,较上年小幅下降0.5个百分点,基本保持稳定。同期公司期间费用率为8.9%,同比下降4个百分点,主要是由于公司L15高教机前期大量研制开发工作已经完成,当年研发费用810万元,同比大幅下降81.9%导致公司管理费用率下降约4个百分点。 3、L15进入量产交付期,成为公司业绩重要增长点 公司L15高级教练机(猎鹰)目前已经进入到小批量生产阶段,今年上半年将首次交付客户。公司K8中级教练机在国内外市场均创造非常好的销售业绩(外销约400架,内销量大于外销量),目前已进入稳定增长期,预计L15也将在国内外市场延续K8的辉煌,给公司业绩带来新的重要增长点。同时未来L15在获得国内军方选型后,巨大内贸需求市场空间将被打开,公司业绩也将迎来拐点。 4、航空外贸出口占比继续提高,高教机国际市场实现突破 近三年公司出口收入占比逐年提升,2012年达到37.2%。当年公司与中航技签署了12架L15飞机的收购合同,中航技与国外首个用户签订6架订单,实现公司高级教练机国际市场零的突破。另外在航空转包业务上,公司B747-8尾段部件项目和GR787发动机扭力盒项目进入批产上速率阶段,产品交付值迅速提高,为后续发展奠定良好基础。 5、公司垄断国内教练机市场,在国际市场竞争优势突出 在国内市场,我国教练机都是采购国产飞机,公司作为国内教练机的唯一科研生产基地,在国内教练机市场具有绝对的竞争优势。在中高级教练机外贸领域,公司产品具备很强的海外竞争力,从全球基础教练机外贸市场的交付量来看,公司生产的K8中级教练机占外贸交付总量的70%以上。目前国际军备竞争更加激烈,对飞行训练装备及精确打击航空武器装备的需求日益迫切,训练体制由三级三机向三机两机的演变趋势,为各种新型及改进改型教练机产品的发展带来机遇。 6、低空开放将为通用飞机市场带来巨大设备需求 我国的通航运营还处于起步阶段,工业和农林业飞行远不能满足需求,消费类航空业更没有发展起来。随着国内低空空域管理改革的不断推进,通用航空将迎来大发展,目前以培训飞行为主的我国通航业现状也将得到改变,其中以私人飞行、通勤飞行为主的消费型航空的比例将逐步提升,而以农林航空和以管道巡线、石油作业为代表的工业航空需求继续保持较高的增长速度。目前公司农五B农林飞机已经完成多次调整试飞和适航验证试飞工作,未来将与N5A飞机形成系列化产品,投入通航飞机市场。 7、催化剂因素 L15在国际市场获得新签订单、L15获得国内军方立项、低空领域逐步开放、资产重组、无人攻击机首飞、军工板块其他刺激因素。 8、投资建议 给予“强烈推荐-A”投资评级:预计公司13-15年EPS分别为0.29、0.44、0.62元,对应PE为56、37、26倍。公司L15高教机已经开始量产进入交付周期,2012年在外贸市场取得突破,未来在获得国内军方选型后巨大内贸需求市场空间将被打开。短期公司业绩将迎来拐点,给予强烈推荐评级。 9、风险提示 L15在国内外市场开拓低于预期、资产重组进程缓慢。

事件: 公司2012年实现销售收入43亿元,同比增长17.4%,归属母公司净利润4.7亿元,同比增长14.4%,扣非后同比增长40.6%,每股收益0.36元。分红预案:10转增3派0.5元。公司同时公布2013年总体经营目标为实现销售收入63.5亿元,同比增长47.7%,归属母公司净利润6.4亿元,同比增长35.1%。 评论: 1、军品业务快速增长带动公司整体收入上升 2012年公司航空军品、非航空防务、非航空民品均有不同程度增长。其中,航空军品收入在去年高基数基础上继续保持较快增长,同比增长16.4%,对全年营业收入贡献最大。非航空防务业务收入同比增长47.8%,增速最快,主要得益于公司去年下半年制定的大力拓展非航空防务市场的策略,由于基数较低,对公司整体营业收入的贡献率仍然偏低。另外公司前期的研发投入取得了较为显著的效果,新产品的成功推出带动了营业收入的上升。 2、毛利率水平稳中有升 2012年公司综合毛利率为31.6%,较上年提高1.1个百分点,其中四季度毛利率达到33%,环比提升1.5个百分点,分产品看,航空照明系统、飞参设备、自动驾驶仪、导航设备毛利率提升明显,同比分别上升11.7、7.3、5.5、4.1个百分点。由于公司主要产品为航空军品,因此我们预计未来公司毛利率水平将基本保持稳定。2012年公司期间费用率18.4%,同比上升0.5个百分点,主要是由于公司在研新产品较多研发支出增加导致管理费用上升。 3、预收账款逐季回升,特定客户订单增长很快 2012年末公司预收账款余额为0.9亿元,环比上季度末增长46.4%,公司下游主要客户为军方等特定用户,预收账款的逐季回升也部分反映出来自于特定用户的订单非常饱满。 4、军品属性导致公司存货和应收账款大幅增加 截至2012年末,公司存货余额为15.5亿元,环比三季度末基本持平,与年初相比大幅增加2.5亿元,主要是公司根据特定客户需求提前备货导致库存商品大幅增加7.6亿元。同期公司应收账款余额为21.5亿元,较上年末大幅增加4.9亿元,主要是由于公司特定客户受财政拨款支付周期影响,偿还风险较小。由于应收账款大幅增加导致公司当年经营性现金流净流出1.1亿元。

事件: 公司2012年实现销售收入71亿元,同比增长4.4%,归属母公司净利润2.9亿元,同比增长12.5%,扣非后同比增长8.2%,每股收益0.27元。公司同时公布2013年总体经营目标为实现销售收入74.2亿元,同比增长4.5%。 评论: 1、出口转包和非航产品增长弥补主机业务下滑 2012年公司主营业务三大板块中,航空发动机及衍生产品实现收入38.5亿元,同比下降5.3%,下滑主要是由于老产品需求萎缩而三代发动机等新产品刚刚进入量产,从新接订单来看,同比略有下降;航空零部件出口转包业务实现收入14.7亿元,同比增长10.6%,出口转包2012年新签订单32亿元,同比大增46%; 非航空产品及贸易实现收入16.9亿元,同比增长28.1%,2012年新签订单5.9亿元,同比增长12.9%。从去年公司三块业务的新签订单来判断,我们预计今年公司外贸出口和非航产品业务仍然能实现15%左右的增长,而航空发动机主机业务依然处于基本持平状态。考虑到集团的主机资产注入,未来公司主机业务将得到显著改善。 2、主机新产品逐步量产带动毛利率水平提升,四季度期间费用率上升明显 2012年公司综合毛利率为15.4%,较上年提高1个百分点,其中四季度毛利率达到17.4%,环比显著提升4.2个百分点,分产品看,航空发动机主机产品毛利率提升明显,同比上升4.6个百分点,我们认为这主要是由于公司第三代发动机新产品本身盈利能力较好,小批量生产后规模效应开始逐渐显现,带动公司整体盈利能力提升。2012年公司期间费用率10.2%,同比上升0.6个百分点,其中四季度期间费用率为11.9%,环比大幅上升3.6个百分点,主要是由于每年四季度公司员工薪酬和研发成本支出增加所致。 3、业务结构调整导致预收账款持续下降 2012年末公司预收账款余额为1.8亿元,环比上季度末增加2342万元,但与年初相比大幅减少1.6亿元,显示公司老产品订单加速萎缩而新产品订单尚未明显好转。 4、存货保持稳定,应收账款增加导致经营性现金流下降 截至2012年末,公司存货余额为22.3亿元,环比三季度末小幅增加1.5亿元,与年初余额相当。同期公司应收账款余额为13.6亿元,较上年末增加1亿元,导致当年公司经营性净现金流与上年相比大幅下降1.8亿元。 5、资产重组打造航空发动机旗舰企业,并改善公司业务结构 作为一项独立复杂的系统工程,航空发动机由于其研制周期长、难度大、投资多、风险高,一直是我国的战略短板。目前我国中航工业集团旗下的航空发动机企业普遍规模较小且分散,不利于产业发展。公司此前公告拟收购大股东中航工业集团旗下分布在沈阳、西安、贵阳、株洲、深圳、遵义、晋城、柳河等地的航空发动机主机制造及维修业务资产。一旦收购完成,公司将成为中航工业发动机板块的主机上市平台,有利于我国集中优势资源做大做强航空发动机产业,并且也将显著改善公司目前主机业务老产品萎缩的局面。 6、投资建议 维持“强烈推荐-A”投资评级:不考虑资产重组,我们预计公司13-15年EPS分别为0.32、0.40、0.47元,对应PE为44、36、31倍。考虑到贵州黎阳、南方公司、三叶公司和沈阳黎明等八家发动机主机企业的资产注入,我们测算这将使公司利润规模提升一倍以上。同时公司作为A股唯一的航空发动机主机生产企业,将显著受益于国家即将出台的航空发动机重大科技专项资金支持,维持强烈推荐评级。 7、风险提示 资产重组方案低于预期、航空发动机型号研制风险。

事件: 公司2012年实现销售收入15.7亿元,同比下降3.2%,归属母公司净利润3746万元,同比下降20.5%,每股收益0.11元。拟分红预案:10派0.4元。此外,公司公布2013年总体经营目标为实现销售收入18.2亿元,同比增长16%。 评论: 1、内贸军品结构调整同时退出房地产业务导致收入下滑 2012年公司收入下滑主要有两个方面原因:一是公司军品业务正在进行结构调整,新产品尚未批产,老产品处于萎缩态势并逐步停产,因此短期内公司军品业务波动不可避免。2012年公司内贸军品业务收入2.9亿元,同比下滑39.5%。 我们预计如果公司新产品一旦获得客户选型进入量产公司内贸军品业务将获得显著改变。二是为突出主业,公司在原有房地产项目竣工收尾后,将不再涉及非主业房地产业务,2012年公司房地产行业收入为844.9万元,同比大幅下降78%。 2、毛利率提升同时期间费用率增加较快 受益于严格控制质量带来的成本下降,公司全年综合毛利率约23.9%,较上年提高5个百分点。同期由于公司新产品研发试制力度加大,全年新增新产品试制项100项次,当年技术研发费用同比增加5233万元,导致公司管理费用达到2.1亿元,同比大幅增长45.6%。另外由于资产减值损失计提增加(同比增42%)、房地产项目所得税汇算清缴导致所得税同比增加36.5%,公司当年净利润同比下降20.5%。 3、航空发动机重大专项和空军战略转型为产业迎来新的发展空间 航空发动机一直是我国的战略短板,出于国家安全和战略需要,发展高性能发动机已经成为我国航空工业发展的必然选择。近年来国家对航空发动机的重视程度明显加强,目前国家正在计划将航空发动机列入重大科技专项,并给予专项资金和政策上的支持,公司作为航空发动机产业链上的关键零部件企业也将充分享受此次政策利好带来的产业发展机遇。此外,我国空军正在实施战略转型,而作为一支真正的战略空军,其战略投送能力的基础就是大型运输机,因此随着空军的战略转型,对大型发动机的需求也将显著增加。 4、投资建议 维持“审慎推荐-A”评级:预计公司2013-2015年EPS为0.26、0.33、0.41元。 主机业务领域,公司逐渐步入大型发动机生产领域,未来产品获得客户定型后将得到持续快速增长;零部件业务领域,公司目前已经成为霍尼韦尔中国区战略发展供应商、GE能源压气机叶片免检供应商,未来将逐步向产业链高端的单元体交付过渡。此外目前中航发动机板块正在进行资产重组,公司定位将逐渐清晰,存在一定程度的资产重组预期,政策方面公司也将受益于航空发动机重大专项政策的实施,维持公司审慎推荐评级。 5、风险提示 公司某主机型号新产品尚未得到军方定型、汇兑损失风险。

事件: 公司公布2012年报,实现销售收入42.6亿元,归属母公司净利润2.7亿元,每股收益0.30元。公司同时公告称转让公司及子公司航天恒星科技持有的北京宏宇84.75%股权至神舟投资。公司2012年分红预案:每10股派1元。 点评: 1、四季度政府补贴大幅增加,扣非净利润增长缓慢。 2012年公司收入同比增长18%,归属母公司净利润同比增长16.3%,但扣非后净利润同比增长仅7.2%。四季度公司营业外收入大幅增加,主要原因是公司及子公司确认战略性新兴产业项目—卫星及应用产业发展专项项目、重大科技成果转化项目、国有资本经营预算重大技术创新及产业化项目等多项政府补助收益。 扣非净利润增长较慢主要是由于公司毛利率水平小幅下降而同时期间费用增加较快。 2、毛利率水平依然受到公司业务结构调整的影响。 公司2012年综合毛利率为13.4%,较2011年小幅下降0.5个百分点,近两年呈逐年下降趋势,主要是由于公司对卫星应用领域进行资源整合后,目前业务仍处于开拓阶段,盈利能力较弱,影响了公司的整体盈利水平。未来随着公司应用业务的逐步拓展,预计公司综合毛利率水平将获得回升。 3、研发投入增加,四季度期间费用率增加较快。 2012年公司期间费用率为6.4%,同比上升0.8个百分点,其中四季度期间费用率为8.1%,环比三季度上升2.5个百分点,主要是由于公司卫星研制产品的增加,研发费用支出大幅增加,导致管理费用率环比上升1.6个百分点。 4、四季度存货小幅增加,经营性现金流趋于稳定。 2012年底公司存货余额5.4亿元,较三季度末增加3000万元,属于正常的年底原材料库存变化所致。2012年公司经营性现金流净流入3.8亿元,较上年同期略微增长,由于公司产品周期跨年度以及所在行业回款特点,公司往年经营性现金流年度波动较大,近两年开始逐渐趋于稳定。 5、剥离北京宏宇,专注主业发展。 为进一步聚焦主业发展,优化公司业务结构,公司及子公司航天恒星科技分别将所持北京宏宇航天技术有限公司14.75%及70%股权转让至控股股东航天五院全资子公司航天神舟投资。我们认为公司剥离北京宏宇业务有利于公司一体化、集团化经营管理模式的进一步深化,对于公司集中资源发展卫星研制和卫星应用两大主业将起到积极作用。 6、北斗卫星导航应用将得到国家政策的大力扶持。 由于GPS导航应用目前已经相当成熟,因此短期来看,北斗卫星导航系统在大众层级的应用普及存在一定的难度。但是在国家政策扶持下,北斗卫星导航系统在国防和行业层级的应用将能够得到很好的推广。目前我国军队的导航和授时方式已经逐步由GPS向北斗转换,我们预计今年政府将出台具体的政策措施扶持我国北斗卫星导航应用产业链的发展。 7、投资建议 维持“审慎推荐-A”投资评级:预计公司2013-2015年EPS分别为0.37、0.47、0.59元,业绩增长相对稳定,对应2013年PE为43倍。公司作为航天领域唯一一家主要从事卫星研制和卫星应用业务的上市公司,拥有垄断的小卫星研制平台,将受益于国家明确的政策导向和产业发展的良好机遇,可以享有一定的估值溢价。 风险提示:北斗卫星导航系统国家扶持政策低于预期。

公司2011年定向增发实施资产注入后,成发集团除汽车和地产之外的业务已全部装进上市公司当中,目前公司业务主要有三块:军品、民品和外贸产品,或者统括为主机和零部件业务两种。 1、主机业务正在进行结构调整。 公司目前有两种主机产品:涡喷6(WP6)和某新型号发动机。涡喷6装在强5、歼6等老机型上,目前处于萎缩态势。某新型号发动机主要为国内大型运输机设计,尚未定型,但公司已交付部分样机给客户试用,预计将对公司12-13年业绩形成积极影响。未来该新产品是否量产决定于其能否获得客户选型,目前系统内的主要竞争对手为西安航空动力。公司军品的生产模式与其他军工企业类似,由集团接受客户订单,上市公司则负责生产,生产完成后再由集团交付给客户。 2、零部件业务走向专业化,并得到国外客户认可。 公司零部件业务已形成机匣、钣金、叶片、轴承四个专业化制造平台,外销客户包括GE、RR、P&W等国际主要航空发动机公司,2011-2012年公司外贸收入分别达到1.35、1.56亿美元,在国外经济形势不佳的情况下同比增速仍超过15%,显示公司零部件产品已经得到客户的充分认可。目前公司正在从单一的低端航空零部件制造向产业链高端的单元体交付过渡,未来目标成为航空发动机及燃气轮机零部件世界级优秀供应商。公司零部件业务三家子公司最新经营情况为:四川法斯特2012年扭亏为盈,2013年1月也还不错;中航哈轴今年将能够实现投资收益;成发普睿玛民品业务较为正常。 3、中航发动机板块资产重组重新启动,公司定位将逐渐清晰。 中航工业集团发动机板块目前旗下有三家上市公司航空动力、成发科技、中航动控,分别定位为主机、传动和控制三个部分。此次航空动力停牌进行资产重组也意味着中航工业集团发动机板块资产重组的重新启动。目前公司和航空动力一样同时拥有航空发动机主机和零部件业务。我们预计中航发动机板块将进行业务分工,一家上市平台负责主机业务,另一家上市平台则主要负责零部件业务。公司目前主要业务为四大专业化零部件的生产,未来在中航工业发动机板块定位调整中存在一定程度的资产重组预期。 4、军用大型运输机对发动机的需求规模很大。 我们假设需要一次性投送一个陆军师,按照每架150人运输量测算,军用大型运输机的需求就达到了100架以上,加上其他不同类型的特种任务机型,大型运输机的需求则更大。而每架运输机需对应配备六台发动机(其中两台备用),则对发动机的需求超过600台,按每台发动机价值3000-4000万计算,市场需求空间达到200亿元以上。 5、航空发动机列入重大专项利好航空发动机产业链。 航空发动机一直是我国的战略短板,而出于国家安全和战略需要,发展高性能发动机已经成为我国航空工业发展的必然选择。近年来国家对航空发动机的重视程度也明显加强,目前国家正在计划将航空发动机列入重大科技专项,并给予专项资金和政策上的支持,公司作为航空发动机产业链上的关键零部件企业也将充分享受此次政策利好带来的产业发展机遇。 6、投资建议 给予“审慎推荐-A”评级。预计公司2012-2014年EPS为0.26、0.34、0.40元。公司军品业务正在进行结构调整,新产品尚未批产,短期内军品业务波动不可避免,但是如果公司新产品一旦获得客户选型进入量产公司军品业务将获得显着改变。盈利方面,公司前两年依靠房地产业务保持了一定的高利润率,在该业务剥离后公司盈利水平有一定的下滑趋势,未来将依靠外贸业务的增长来弥补其下滑。政策方面,公司将受益于航空发动机重大专项政策的实施。短期建议关注几个催化剂事件:中航工业发动机板块资产重组、航空发动机正式列入重大专项、新的一年国防经费预算的公布。 7、风险提示 公司某主机型号新产品尚未得到军方定型、国外市场变化对公司外贸业务的影响。

事件: 公司发布公告称,公司资产重组草案为向中航工业所属单位以发行股份方式收购其持有的发动机相关资产业务。 评论: 1、打造航空发动机旗舰企业 中航工业集团发动机板块目前旗下有三家上市公司,分别为航空动力、成发科技、中航动控,对应主机、传动和控制三个部分。此次航空动力进行资产重组,我们预计除了先前已经计划注入的贵州黎阳、南方工业和三叶工业三块资产外,还有可能注入沈阳黎明发动机优质资产。由于成发集团目前没有批产的优势型号,因此我们认为上述几块资产的注入将使得航空动力成为航空发动机板块绝对的旗舰龙头企业。 2、太行量产提升公司业绩 2012年珠海航展期间,中航工业集团首次对外明确太行发动机(即涡扇10)已经大规模列装我国第三代战机,我们认为这也意味着太行发动机已经进入到量产阶段。目前太行发动机由沈阳黎明和航空动力负责生产,其中沈阳黎明负责总装,航空动力负责35%的零部件工作量。如果此次沈阳黎明资产全部注入到航空动力中,那么太行发动机相关资产也将全部进入上市公司中。保守估计我国未来五年新增500架三代歼击机,按1:3的比例计算,未来五年对太行发动机需求将达到1500台。在此背景下,太行的量产将显著提升公司业绩。 3、航空发动机列入重大专项彰显国家振兴战略产业决心 航空发动机由于其研制周期长、难度大、投资多、风险高,是一项独立复杂的系统工程。为了满足飞机的研制进度,航空发动机必须先行立项才能赶上飞机设计制造的进度要求,这些都需要在前期对航空发动机产业进行大量的资金投入,因此我国未来计划将航空发动机列入重大科技专项,给予专项资金和政策上的支持,为我国航空发动机产业带来发展机遇。 4、投资建议 给予“强烈推荐-A”投资评级:不考虑资产重组,我们预计公司12-14年EPS分别为0.25、0.32、0.40元,对应PE为56、44、36倍。考虑到贵州黎阳、南方公司、三叶公司和沈阳黎明等四家发动机企业的资产注入,我们测算这将使公司利润规模提升一倍以上。公司作为A股唯一的航空发动机主机生产企业,将受益于国家即将出台的专项资金支持,给予强烈推荐评级。 5、风险提示 资产重组方案低于预期、航空发动机型号研制风险。

2012年前三季度公司实现营业收入48.1亿元,同比微增0.4%,归属母公司净利润1.9亿元,同比上升6.1%,每股收益0.18元,基本符合我们预期。考虑到国家拟对航空发动机产业进行专项资金支持以及公司未来资产重组的重启,维持公司审慎推荐评级。

整合卫星遥感业务,奠定规模发展基础。公司同时公告将航天天绘100%股权转让给控股子公司航天恒星科技,此举主要公司为实现卫星遥感业务资源整合及公司卫星遥感业务后续的规模化发展奠定产业基础,并进一步强化公司卫星遥感业务的核心竞争力,提高航天天绘盈利水平,从而促进公司整体盈利能力的提升。 毛利率水平提升。公司第三季度综合毛利率为14.2%,环比二季度提高1个百分点。公司毛利率短期波动的原因有主要两点,一是由于业务结构调整所致,公司去年对卫星应用领域进行了资源整合,新投资设立的四家子公司业务盈利能力逐步提升,从而带动公司整体盈利水平有所回升;其次公司剥离了部分盈利亏损资产。 期间费用率短期小幅波动。公司第三季度期间费用率5.6%,环比二季度上升1.5个百分点,其中主要是由于公司卫星研制产品的增加,研发费用支出增加,导致管理费用率环比上升1.4个百分点,同期营业费用率和财务费用率保持稳定。 存货减少,经营性现金流有所好转。三季度末公司存货余额5.1亿元,与上半年末相比减少1000万元,较年初减少4500万元,主要是由于公司转让东方红信息及其子公司天泰雷兹股权,其对应存货也相应出售。同期公司经营性现金流净流出4.3亿元,较上年同期减少流出5800万元,由于公司产品周期跨年度以及所在行业回款特点,公司经营性现金流年度波动较大。 北斗二代亚太正式组网,军用市场将首先受益。虽然目前金融、电力、渔政和森林防火等民间领域仅仅在尝试使用北斗二代系统,但我国军队的导航和授时方式已经逐步由GPS向北斗转换。因此我们认为短期来看,北斗二代对外正式服务后,军用市场将最先受益,并且随着批量化生产后成本的降低,未来民用市场也将逐步打开。目前公司在军品市场份额占比较大,已成功中标多个应用项目,未来有望延续其在北斗一代市场上的辉煌。 维持“审慎推荐-A”投资评级:预计2012-2014年EPS分别为0.30、0.37、0.47元,对应PE分别为36、29、23倍。公司业务覆盖卫星全产业链,具有明显的垄断性和唯一性,将受益于国家明确的政策导向和北斗应用产业发展的良好机遇。随着我国“十二五”航天活动的日益频繁,公司业务将获得稳定增长,维持公司审慎推荐评级。 风险提示:航天发射存在一定的风险;北斗卫星导航系统军民用低于预期;新产品新领域市场开拓风险。

2012年上半年公司实现营业收入27.1亿元,同比下降15.5%,归属母公司净利润9752万元,同比下降17.9%,每股收益0.09元,低于我们预期。考虑到国家拟对航空发动机产业进行专项资金支持以及公司未来资产重组的重启,维持公司审慎推荐评级。 新老产品结构调整,短期面临转型升级过渡期。上半年公司航空发动机及衍生产品实现收入16.9亿元,同比小幅下降3.3%,收入占比约62.4%。公司该业务板块下降的主要原因是由于公司目前生产的航空发动机主要是二代发动机等老产品,增长空间有限,而三代发动机等新产品尚未形成批量化,公司航空发动机产品面临升级换代过渡期。我们预计今年公司航空发动机业务与去年相比基本持平。 非航业务大幅下滑,出口转包业务触底回升。上半年公司非航产品业务受国内外经济环境影响同比大幅下滑58%,实现收入3.2亿元。而由于公司2011年转包业务新签合同额同比大幅增长160%,公司上半年外贸转包出口业务触底回升,实现收入6.5亿元,同比增长9.1%。 毛利率水平提高,期间费用率大幅上升。上半年公司综合毛利率水平为14.9%,较去年同期提高2.5个百分点,主要原因是公司的航空发动机产品正处于升级换代过渡期,新产品毛利率较高,公司航空发动机产品毛利率较去年同期提高2.7个百分点至16.7%,但与去年全年相比仍有小幅下降。公司上半年期间费用率为10.2%,同比大幅上升2.5个百分点,主要是由于公司当年贷款规模增加较快,财务费用率增加1.2个百分点,另外管理费用率同比也上升了近1个百分点。 公司股价的催化剂:(1)国家拟对航空发动机产业进行专项支持,优先予以重点发展;(2)三代航空发动机进入批量化生产;(3)资产重组的重新启动。 公司作为中航工业集团唯一的发动机整机业务上市平台,重组工作的暂时中止并不改变中航工业发动机业务长期整合趋势。我们预计中航工业集团仍将继续注入贵州黎阳和南方公司两家发动机企业资产,并且长期来看,在此基础上,未来有望注入沈阳黎明等优质资产。

公司发布 2012年半年报,上半年完成营业收入17.8亿元,同比增长19%,实现归属母公司净利润1.1亿元,同比增长15.2%,每股收益0.12元。公司业务处于稳定成长期,维持审慎推荐评级。 公司卫星研制和应用业务稳步增长。卫星研制方面:上半年公司成功发射小卫星及在轨交付微小卫星各1颗。卫星应用方面:通信领域公司拥有自主知识产权的VAST 产品即将形成销售,并且将迈入国际市场;导航领域公司宇航级导航产品成功应用于神九载人对接任务,北斗二代示范工程稳步推进;遥感领域公司完成“资源三号”、“委内瑞拉遥感卫星地面系统”等地面站建设任务。 毛利率水平短期小幅波动。公司2012年上半年综合毛利率为13.6%,同比下降1.2个百分点。公司毛利率短期波动主要还是由于业务结构调整所致,公司去年对卫星应用领域进行了资源整合,新投资设立的航天通维、航天飞邻、航天中为和西安中恒星四家子公司业务仍然处于起步阶段,盈利能力相对较弱,影响了公司整体盈利水平。 应收账款季节性增加,回收风险可控。6月末公司应收账款余额为22亿元,较年初大幅增长39.8%,主要有以下两点原因:一方面是由于公司装备类产品占比较大,其到款进度较完工进度滞后,形成较多应收账款,其次由于行业特点公司合同到款多数集中于四季度,应收账款呈现出前三季度期末逐期增长而到年末则降低的趋势。我们认为公司应收账款单位大多为政府和军方,回收风险可控。 存货减少,经营性现金流有所好转。上半年末公司存货余额5.2亿,较年初小幅减少7.1%,主要是由于公司转让东方红信息及其子公司天泰雷兹股权,其对应存货也相应出售。同期公司经营性现金流净流出2.8亿元,较上年同期减少流出1.6亿元,由于公司产品周期跨年度以及所在行业回款特点,公司经营性现金流年度波动较大。 业务结构调整,剥离盈利较差资产。2012年5月14日,公司将持有的东方红信息及其子公司天泰雷兹100%股权转让给新商务公司,不再纳入并表范围。东方红信息连续三年亏损,这块资产的剥离将对公司业绩形成正面影响。

2011年公司实现营业收入68亿元,同比增长12%,归属母公司净利润2.6亿元,同比增长24%,每股收益0.24元。公司2011年分红预案:10股派0.66元。公司今年收入目标增长8.4%。建议积极关注国家在相关领域重大政策支持措施以及公司资产重组进程,给予公司审慎推荐评级。 新老产品交替,短期面临转型升级过渡期。2011年公司航空发动机及衍生产品实现收入40.7亿元,同比增长15.5%,收入占比约60%,依然是公司的主要收入来源。目前公司生产的航空发动机主要是二代产品,由于服役时间较久,其需求呈逐步回落趋势,而随着三代产品对二代产品的升级换代,公司的产品结构也将进行相应调整。我们预计今年公司航空发动机业务与去年相比基本持平并略有增长。 受国际经济环境影响,外销比例下降。2011年公司出口转包业务收入13.3亿元,同比略降1.6%。公司下属子公司西安商泰进出口有限公司为规避出口业务经营风险,大幅减少出口贸易转向国内,导致公司2011年外销收入占比下降2.7个百分点至19.8%,而非航产品及贸易业务收入达到13.2亿元,同比增长15.6%。 根据公司2011年的转包业务新签合同额同比大幅增长160%,我们预计公司外贸转包出口业务将会触底回升,预计今年将有30%左右的增速。而公司正在积极研制开发的斯特林太阳能发电装置、智能塔式抽油机和碳纤维高精度牵伸设备等产品也将成为公司非航业务新的增长点,预计2012年增长20%左右。 毛利率水平提高,期间费用率小幅上升。2011年公司综合毛利率水平为14.4%,较上一年提高0.7个百分点,一方面由于航空发动机及衍生产品销量增加带来的规模效应逐渐显现,产品毛利率较上一年显著提高1.6个百分点至17.2%。另一方面公司采取了六大专项措施严格控制成本,有效提升了公司的盈利能力。公司2011年期间费用率为9.6%,同比小幅上升0.3个百分点,主要是由于公司当年贷款规模增加较快,财务费用率增加0.4个百分点。环比看四季度较三季度上升2个百分点,主要是公司在年末工资支出大幅增加。 经营性净现金流下降。2011年公司经营性净现金流为3.6亿元,与上年同比减少1.1亿元,下降23%。主要是由于公司2011年工资支出大幅增加2.2亿元所致。