航展现场公司落地更多应急直升机民用订单。2024年11月12日，在第十五届中国国际航空航天博览会开幕之际，中国航空工业集团举办低空经济无人机和eVTOL产品新闻发布会，并举办民机销售和项目合作集中签约，公司进一步落地应急等直升机民用订单：间接全资子公司天直：合计14架。与河南航投航空融资租赁有限公司签署2架AC352应急救援型直升机销售合同，与海南洋浦陆海国际贸易有限公司签署6架AC系列直升机意向订单，与江苏宁翔通用航空有限公司、中航租赁签订2架AC332直升机销售和租赁业务合作协议，与中航租赁签署2架AC352直升机和4架AC312E直升机意向订单，并与上海交通大学医学院附属瑞金医院签署医疗救护合作框架协议。 全资子公司昌飞：合计30架。与山西通用航空集团有限公司签署20架AC311A直升机意向订单，与中航通飞通用航空有限公司、中航租赁签署2架AC313A意向订单，与中航租赁签署8架AC311A直升机意向订单，并与青海飞龙通用航空有限公司签署AC311A直升机合作意向协议。本次签约的直升机将用于应急救援、医疗救护、通航多用途作业等领域。这是继2023年9月27日公司发布《关于签订直升机购销合同的公告》后的再一次大规模民用直升机订单落地，23年9月天直公司与河南航投集团签署了合计22架直升机的购销合同。此次进一步订单的落地和拓展体现了公司在低空经济和应急领域的广阔市场空间和市场地位。 全年预计实现年初预算，25年关联存款额度预计额大幅增加，预收款预期明确。根据2024年第三季度报告，公司全年预计实现年初预算。2024年财务预算：根据公司发布的2024年财务预算报告，24年预计实现营收308.13亿（同比重组前+32.07%），预计发生营业成本274.11亿，预计实现归母净利润7.16亿（同比重组前+61.74%）。由此测算，公司预计24年全年毛利率将达到11.04%，同比23年提升0.91pct；净利率达到2.32%，同比23年提升0.83pct。关联交易方面，公司发布《关于2025年度日常关联交易预计情况的公告》，25年度预计发生关联采购及关联销售额度为220亿和27亿，同比24年预计额分别下降26.67%和10.0%。预计存款余额为300亿，主要原因是根据意向合同或订单，2024年底至2025年预计收到客户大额货款。配套资金募集完成，加强公司研发、生产及维修能力。根据公司公告，公司此次配套资金发行价格为33.98元/股，募集资金净额为29.68亿，募集配套资金拟用于新型直升机与无人机研发能力建设项目、航空综合维修能力提升与产业化项目、直升机生产能力提升项目等项目，加强公司研发、生产及维修能力 盈利预测：考虑到公司重组完成，并合理估计总装资产带来的利润增厚预计公司2024/2025/2026年归母净利润为7.16/9.05/9.82亿元，对应估值45、36、33倍，维持“强烈推荐”评级 风险提示：航空产品研发技术风险，军品采购订单出现波动，上游供应商供应不及时影响整机生产。

事件： 公司 10月 29日发布了 2024年三季报， 2024年前三季度实现营收173亿元， YoY-3.1%；归母净利润 3.6亿元， YoY-29.9%；扣非归母净利润 3.2亿元， YoY+23.7%。 公司业绩基本符合市场预期。 业绩下滑主要是上年同期净利润受部分产品价格调整的积极影响较大，而本期价格调整影响较小。 我们综合点评如下： Q3收入同比大增 55%； 前三季度综合利润率保持稳定。 单季度看， 公司3Q24实现营收 91.3亿元， YoY+54.9%；归母净利润 0.6亿元， YoY-67.2%。 Q3收入增长主要是当期按履约进度确认收入的产品较多。 盈利能力方面， 3Q24毛利率为 4.6%，同比减少 7.98ppt；净利率为 0.6%，同比减少 2.51ppt。 2024年前三季度综合毛利率为 8.6%，同比减少 0.55ppt；净利率为 2.0%，同比增加0.24ppt， 前三季度综合利润率保持稳定。 费用管控能力略有提升； 经营活动净现金流有所改善。 费用端， 公司 2024年前三季度期间费用率为 6.5%，同比减少 0.55ppt。其中： 1） 销售费用率 0.9%，同比增加 0.10ppt； 2） 管理费用率 4.3%，同比增加 0.81ppt； 3） 研发费用率1.1%，同比减少 1.69ppt；研发费用 1.9亿元，同比减少 68%，主要原因是上年同期自研项目投入较多。 截至 3Q24末，公司： 1） 货币资金 33.9亿元，较年初减少 65.2%，主要是本期支付采购款较多，而产品达到交付收款条件的较少，年底一般将集中收到销售回款； 2） 应收账款及票据 78.4亿元，较年初增长 7.7%； 3） 存货 169.8亿元，较年初减少 2.2%； 4） 合同负债 44.5亿元，较年初减少49.4%，主要是前期预收款满足收入确认条件，陆续结转减少； 5） 经营活动净现金流为-114.5亿元，上年同期为-146.5亿元。 维持年初经营计划彰显信心；直升机/H-eVTOL 等低空飞行器加速发展。 经营计划方面， 公司预计 2024年实现营收 308.1亿元， 较上年同期（法定披露数据）增长 32.1%；预计实现归母净利润 7.2亿元， 较上年同期（法定披露数据）增长 61.7%。截至 2024Q3末，公司收入及净利润完成度过半， 伴随装备及低空经济领域需求增长， 四季度业绩或有望显著提速。 低空经济方面， 公司积极开拓民用直升机和 H-eVTOL 等低空飞行器市场， 已协助江西省建立 300余处直升机起降点，搭建江西省航空应急救援体系，助力低空空域管理改革试点拓展省建设。 此外，公司 H-eVTOL 研制工作也在积极推进，未来或有望在低空领域发挥作用。 投资建议： 公司是国内目前直升机制造业中规模较大、产值较高、产品谱系丰富主力军。 伴随我国航空装备和低空经济产业建设，公司未来几年有望加速发展。 我们预计， 公司 2024~2026年归母净利润为 7.3亿元、 9.0亿元、 11.3亿元， 当前股价对应 2024~2026年 PE 为 45x/37x/30x， 维持“推荐”评级。 风险提示： 产品交付进度不及预期；产品价格波动风险等。

事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现营业总收入173亿元，同比-3.12%，归母净利润为3.57亿元，同比-29.92%。 投资要点：业绩下滑是短期现象，全年预计实现年初预算：由于上年同期受到部分产品价格调整对业绩的积极影响，而本期价格调整影响较小，公司2024年三季报营收利润双降，2024年前三季度实现营业总收入173亿元，同比-3.12%，归母净利润为3.57亿元，同比-29.92%，但全年预计实现年初预算。此外，公司正面临产品结构调整，部分在过去占营业收入比重较高的产品新增订单存在不确定性，这可能是由于产品型号迭代所导致。尽管如此，公司第三季度的营收表现出色，2024Q3实现营业总收入91.26亿元，同比大增54.88%，但归母净利润仅0.60亿元，同比下降67.21%，且公司作为国内直升机制造龙头，业绩有望恢复增长。 现金流和负债管理方面变化不一，体现经营策略调整：主要会计数据和财务指标的变动情况及原因显示出公司在经营活动中的显著变化。截至2024年三季度，货币资金同比减少65.19%，主要由于本期支付的采购款较多，而产品交付后收款的情况相对较少，导致现金流紧张，年底有望恢复；合同资产同比大幅增加896.73%，反映出本期按履约进度确认收入的产品数量较多，显示出公司在订单履行方面的积极进展。在负债方面，截至2024年三季度，应付账款同比增加了32.24%，这与公司生产经营需要加大对部分供应商的采购有关；合同负债同比减少49.40%，主要是由于前期预收款满足收入确认条件后，陆续结转减少。此外，2024年前三季度研发费用则同比显著下降68.03%，主要是因为上年同期自研项目投入较多，而本期投入相对较少。 收购昌飞集团和哈飞集团，高效整合直升机业务：2024年公司发行股份购买资产已完成股权交割，昌飞集团及哈飞集团已成为公司的全资子公司，公司合并范围变化，主营业务拓宽，规模扩大。2024年7月17日，公司收到募集资金29.67亿元，7月25日，募集资金新增的0.88亿股份完成登记手续，公司股份总数变为8.2亿股，公司将使用募集资金进行新型直升机与无人机研发能力建设项目、直升机生产能力提升项目和补充流动资金或偿还债务等五个项目。 盈利预测与投资评级：公司业绩符合预期，考虑到公司是国内军民用直升机领域龙头企业，基于十四五期间航空产业高景气，以及未来低空经济带来的增长空间，我们维持先前的盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为7.18/8.80/10.76亿元，对应PE分别为48/39/32倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）产品质量与安全生产风险；2）原材料短缺及价格波动风险；3）订单及产品结构性调整风险。

事件：公司发布2024年中报，2024H1实现营业收入81.74亿元（-31.69%），归母净利润2.98亿元（-9.18%）；单季度看，2024Q2实现营业收入48.01亿元（-44.71%），归母净利润1.67亿元（-51.22%）。 交付量下降导致营收业绩短期承压，盈利能力同比提升。2024H1公司实现营收81.74亿元，同比下降31.69%，归母净利润2.98亿元，同比下降9.18%，主要原因是产品交付量下降。24H1公司净利率为3.58%，同比增长0.93pct，其中毛利率为13.10%，同比增长3.12pct，期间费用率8.86%，同比增长3.21pct，各项费用率均有所增长。按报告分部看，24H1哈尔滨分部营收47.89亿元(-37.50%)，利润总额3.52亿元(+34.69%)；景德镇分部营收37.99亿元(+38.45%)，利润总额0.72亿元（+6342%），同比大幅增长；保定分部营收3.63亿元(-23.74%)，利润总额-0.35亿元(-252.94%)；天津分部营收0.85亿元（+2062%），利润总额-0.2亿元（-160%）。公司预计2024年实现营业收入308.13亿元（+32.07%），归母净利润7.16亿元（+61.74%），预计下半年营收业绩表现有望恢复。 合同资产较年初大幅增加491%，存货增加18.48%。2024H1末公司存货为205.61亿元，较年初增加18.48%。合同资产为68.11亿元，较期初大幅增加490.73%，主要由于本期主要按履约进度确认收入，产品达到交付收款条件的较少。 顺利完成资产重组，有望增厚利润、提升核心竞争力。2024年上半年，公司发行股份购买资产已完成股权交割，昌飞集团及哈飞集团已成为公司的全资子公司，公司合并范围变化，主营业务拓宽，规模扩大。本次重组公司募集配套资金30亿元将用于新型直升机与无人机研发能力建设、航空综合维修能力提升与产业化、直升机产能提升等项目，将有效助力公司革新现有直升机生产技术手段，延续公司在行业内智能制造方向与科技创新的领先优势。 根据24年中报调整营业收入增速和毛利率，调整24-25年归母净利润为7.22、8.79亿元（原为7.79、8.89亿元），新增26年归母净利润为10.82亿元，参考可比公司24年平均48倍PE，给予目标价42.24元，维持增持评级。 风险提示直升机订单不及预期等风险

中航工业集团将其直升机业务板块所属的航空零部件生产、加工及民用直升机整机业务相关的经营性资产注入中直股份后，昌飞、哈飞集团完成注入，军用直升机产业链最后一环并入上市公司，公司具备包括军用直升机总装在内的所有直升机生产相关资产，最终蜕变为国内军民用直升机唯一整体生产平台。目前公司产品结构调整已进入到实质阶段，新增产品或对公司盈利能力产生正面贡献。公司在年初已有新订单在手，生产前期采购工作已经大部分完成。在经过约两年的业绩低谷后，公司产品结构变动或将有效帮助公司恢复动力。在新老产品共同影响下，公司在2024年全年有望走出低谷，实现业绩稳定快速增长。 军机需求：从无到有，自有求优经数年追赶，我国军用直升机总量实现一定程度提升，但仍与美国等一流军事国家存在较大差距，产品谱系仍有空缺，特别在重型直升飞机、特种用途直升飞机等方面亟需填补空白。公司现有成熟型号尚处于持续放量阶段，仍有能力为公司提供稳固业绩支撑，后续改型与新型号在需求日益迫切的背景下或将加速出现。 在经历约2年的产品结构调整阵痛期后，公司军机产品交付逐步恢复正常节奏。在成熟机型与新产品的双重支撑下，公司有望进入新的成长周期，预计未来2-3年，公司军品收入即将恢复稳定较快增长。 国产占比或将提升，低空引爆新品需求中国直升机数量与通航发达国家相比差距巨大，而低空开放的推进与通航产业的爆发将为公司进一步打开长期成长空间。在低空经济快速发展的背景下，公司民用直升机业务或将实现较快增长，同时低空经济所带来Evtol等新需求或将成为公司业绩第二成长曲线。公司所属中航工业集团为国内唯一成熟航空器生产厂商，而直升装备相关大部分资产均在中直股份体内，后续公司募投项目持续推进，在低空新航空器方向，公司有望与相关研究所形成联动，成为Evtol方向国内唯一“国家队”。 盈利预测与投资建议公司是国内直升机的龙头企业，未来将直接受益于军民直升机市场的快速发展。我们预计2024-2026年公司营收分别为309.20、337.84、365.14亿元，同比增长32.53%、9.26%、8.08%，归属于母公司净利润为7.84、9.49、10.94亿元，同比增长77.02%、21.14%、15.28%，对应当前股价PE分别为42、34、30倍，维持买入评级。

事件：7月23日，公司发布公告向14名发行对象，完成定增募资30亿元发行情况：根据公司公告，本次发行最终获配发行对象共计14名，发行价格为33.98元/股，发行股票数量为88,287,227股，募集资金总额为30亿元。中航科工认购募集配套资金金额为2亿元，机载公司认购募集配套资金金额为1亿元。 募集配套资金用于研发能力、维修能力提升、生产能力提升等五大领域1）新型直升机与无人机研发能力建设项目：新型直升机研制保障能力建设项目2.31亿元，无人机研发及基础能力建设项目2.28亿元。 2）航空综合维修能力提升与产业化项目：航空综合维修能力提升与产业化-景德镇维修基地建设项目1.49亿元，航空维修能力建设项目1.42亿元。 3）直升机生产能力提升项目：哈飞集团直升机生产能力提升项目2.65亿元，某型机部总装智能化生产项目2.73亿元，复合材料桨叶智能化生产项目1.05亿元，复合材料结构件柔性化生产项目1.36亿元，动部件柔性装配生产项目1.15亿元。 4）应急救援及民用直升机研发能力建设项目：航空应急救援重点实验室建设项目2.22亿元，天津民用直升机研发能力建设项目1.34亿元。 5）补充流动资金或偿还债务：补充流动资金或偿还债务10亿元。 打造直升机产业专业化领航上市公司，军品+民品、内需+外贸双轮驱动1）直升机龙头再出发：整合直升机业务总装资产，打造直升机产业专业化领航上市公司。募集配套资金30亿提升公司研发、维修、生产等领域能力。我们看好资产重组后公司在技术能力、资产质量、盈利能力的多维度提升。 2）军品+民品、内需+外贸双轮驱动：军品方面，根据WorldAirForces2023统计，我国军用直升机共913架，数量约为美国1/6。民品方面：根据航空工业统计，截至2022年底我国民用直升机机队规模为1037架，目前国产化保有量不足5%。外贸方面：2024年新加坡航展直-10ME机首次在境外展示，未来军贸出口有望打开军品业务第二成长曲线。 投资建议与盈利预测预计公司2024-2026年归母净利润7.2、9.0、10.8亿，同比增长63%、24%、20%，PE为40、32、27倍，考虑到公司整合直升机总装资产成为我国直升机产业专业化领航上市公司，同时将受益低空经济大发展，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期、民用直升机取证进度不及预期等风险。

投资要点事件：公司发布2024年半年度业绩预增公告，预计实现归母净利润2.7-3.0亿元1）2024年1-6月：预计实现归母净利润2.7-3.0亿元，较上年同期（法定披露数据）增加114%-138%，较上年同期（重述后的财务数据）下降8%-18%。预计实现扣非归母净利润2.2-2.5亿元，较上年同期（法定披露数据）增加124%-155%，较上年同期（重述后的财务数据）下降8%-19%。业绩预报符合预期。2）2024Q2：根据2024年半年度业绩预告，我们测算得2024Q2业绩，预计实现归母净利润1.4-1.7亿元，较上年同期（法定披露数据）增加25%-52%。预计实现扣非归母净利润1.0-1.3亿元，较上年同期（法定披露数据）增加13%-46%。3）核心观点：业绩增长原因主要系2024年上半年公司发行股份购买资产已完成，上市公司的资产规模、销售收入增加，业绩较上年同期重组前增长。重述后的财务数据存在下滑，我们认为或与整机产品交付节奏有关，下半年为整机产品主要交付节点。结合公司给出的2024年财务预算指引（预计全年实现归母净利润7.16亿），我们看好公司2024下半年业绩（重述后的财务数据）转增。 发展低空经济直升机与eVTOL将是互补关系，公司民用直升机取适航关键进展1）以广东为例，2024年5月发布的《广东省推动低空经济高质量发展行动方案（2024—2026年）》中，在城市空中交通、航空应急救援等领域均提到了直升机。我们认为直升机具有大载重、大航程等优势与eVTOL将是互补关系。2）2024年5月16日，AC332直升机整机级静力试验项目全部完成，标志着直升机机体结构满足强度要求，结构适航验证工作取得关键进展。 军用直升机对标海外提升空间大，民用直升机国产化和外贸业务有望1）军用直升机：根据WorldAirForces2023统计，美国军用直升机共5584架，我国军用直升机共913架，数量约为美国1/6。2）民用直升机：根据航空工业统计，截至2022年底我国民用直升机机队规模为1037架，目前国产化保有量不足5%。根据航空工业预测，在低空空域放开的预期下，预计2023-2027年我国民用直升机总需求量将超过500架。3）外贸方面：2024年新加坡航展直-10ME机首次在境外展示，未来军贸出口有望打开军品业务第二成长曲线。 投资建议与盈利预测预计公司2024-2026年归母净利润7.2、9.0、10.8亿，同比增长63%、24%、20%，PE为40、32、27倍，考虑到公司整合直升机总装资产成为我国直升机产业专业化领航上市公司，同时将受益低空经济大发展，维持“买入”评级。 风险提示：募集配套资金进度风险、下游需求不及预期等风险。

事件： 公司 7月 5日发布了 2024半年度业绩预告， 预计 1H24实现归母净利润 2.7~3.0亿元，较上年同期（法定披露数据）增长 114.4~138.2%，较上年同期（资产合并数据）减少 8.4~17.6%；预计实现扣非归母净利润 2.2~2.5亿元，较上年同期（法定披露数据）增长 124.1~154.7%，较上年同期（资产合并数据）减少 8.0~19.0%。 公司业绩基本符合市场预期， 综合点评如下： 预计 2Q24净利润同比增长 25%~52%； 经营计划目标较高彰显发展信心。 单季度看， 2Q24预计实现归母净利润 1.4~1.7亿元，较上年同期（法定披露数据）增长 25.0%~51.8%。 经营计划方面， 公司预计 2024年实现营收 308.1亿元， 较上年同期（法定披露数据）增长 32.1%； 预计实现归母净利润 7.2亿元，较上年同期（法定披露数据）增长 61.7%， 增速较快彰显企业较好成长性。 按照24年中报业绩预告情况， 24年上半年归母净利润完成度为 38%~42%。 H-eVTOL 高速低空飞行器研发顺利推进； 抢抓低空经济战略发展机遇。 公司是我国直升机行业的领军企业， 近年来装备主业发展向好，同时公司也在积极开拓通航直升机和 H-eVTOL 等低空飞行器市场。 1） 直升机方面， 公司民用直升机具备应用场景明确、产品成熟、适航基础完备、便于空管等优势，有望快速进入市场。 如公司协助江西省建立 300余处直升机起降点，搭建江西省航空应急救援体系，助力应急救援航空体系试点省建设，参与江西通用航空飞行协调与服务中心建设，助力低空空域管理改革试点拓展省建设。 2） H-eVTOL 研发进展方面， 根据 2024年 5月 23日公司公告， 公司与中国航空研究院、中航科工联合研发的高速电动垂直起降飞行器（H-eVTOL） 正在按第一阶段的技术方案与研制计划正常推进， 未来有望在低空经济领域发挥重要作用。 顺利完成发行股份购买资产；24年预计关联存款由 150亿元增至 250亿元。 资产重组方面， 公司 2024年 3月完成了重组资产股权交割，哈飞集团、昌飞集团成为公司的全资子公司。公司的资产规模、盈利能力、核心竞争力得到进一步增强。 关联交易方面， 公司 4月 26日发布公告， 披露： 1)24年预计关联采购及接受劳务额由 340亿元调整为 300亿元； 2） 24年预计关联销售及提供劳务额由 332亿元调整为 30亿元； 3） 24年预计关联存款由 150亿元调整为 250亿元， 主机厂上调关联存款额度或说明下游需求较为景气。 投资建议： 公司是国内目前直升机制造业中规模较大、产值较高、产品系列完善的主力军。受益于我国航空装备和低空经济产业发展，公司有望迎来战略发展机遇期。 我们预计， 公司 2024~2026年归母净利润为 7.34亿元、 8.99亿元、11.26亿元，当前股价对应 2024~2026年 PE 为 39x/32x/26x，考虑到公司直升机龙头的产业链地位和低空经济的政策利好催化， 维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期；价格和利润率波动风险等。

公司发布《2024 年第一季度报告》，24Q1 实现营收 33.73 亿，同比增长 2.76%；实现归母净利润 1.30 亿，实现扣非归母净利润 1.18 亿。 24Q 盈利能力同比提升，符合财务预算趋势。24Q1，公司实现营收（33.73亿，同比调整后+2.76%），完成财务预算 10.95%；实现归属母公司净利润（1.30 亿，23 年同期调整后为-0.15 亿），完成财务预算的 18.16%，实现扣非归母净利润（1.18 亿，23 年同期调整后为-0.29 亿），利润端增长主要系本期产品结构变化所致。1）盈利能力同比提升：公司销售毛利率为 11.60%，同比提升 4.54pct。管理费用（1.73 亿，同比-10.02%），销售费用（0.33 亿，同比+9.34%），财务费用（-378.60 万，去年同期-1070.27 万），研发费用（0.55 亿，同比-53.09%），主要系本期研发投入减少所致。三项费用率为6.00%，同比下降 1.51pct。公司整体销售净利率为 3.81%，同比提升 3.53pct。 2）财务预算：根据公司发布的 2024 年财务预算报告，24 年预计实现营收308.13 亿（同比重组前+32.07%），预计发生营业成本 274.11 亿，预计实现归母净利润 7.16 亿（同比重组前+61.74%）。由此测算，公司预计 24 年全年毛利率将达到 11.04%，同比 23 年提升 0.91pct；净利率达到 2.32%，同比23 年提升 0.83pct。 合同资产大幅增加，存货有所提升。资产负债表方面，报告期末公司合同资产大幅增加，达到 33.84 亿元，环比 23 年底提升 193.55%，主要系本期产品达到收款条件的较少，收入确认为合同资产所致。存货提升至 204.46 亿元，环比 23 年底提升 17.81%。关联交易方面，由于重大资产重组完成，分别调减24 年度预计发生关联采购及关联销售额度至 300 亿和 30 亿。预计存款余额调增 100 亿至 250 亿。 积极拥抱低空经济，低空布局持续推进。公司作为国内直升机制造业中规模最大、产值最高、产品系列最全的主力军，在低空经济领域，一方面加强民用直升机市场的开拓，另一方面积极拥抱 eVTOL 等新能源飞行器，为低空经济发展贡献力量：1）H-eVTOL：2023 年 9 月 25 日，公司与中国航空研究院、中航科工签约联合研发高速电动垂直起降飞行器（H-eVTOL）项目，按照项目总体进度，2024 年中原理验证机将完成首飞。2）直升机应急救援：公司协助江西省建立 300 余处直升机起降点，搭建江西省航空应急救援体系，助力应急救援航空体系试点省建设，参与江西通用航空飞行协调与服务中心建设，助力低空空域管理改革试点拓展省建设。 盈利预测：考虑到公司重组完成，并合理估计总装资产带来的利润增厚预计公司 2024/2025/2026 年归母净利润为 7.21/8.86/10.52 亿元，对应估值 44、37、33 倍，维持“强烈推荐”评级 风险提示：航空产品研发技术风险，军品采购订单出现波动，上游供应商供应不及时影响整机生产。

中直股份核心逻辑1、一句话逻辑低空经济核心标的，直升机总装资产整合后，受益“军品+民品”、“内需+外贸”，公司业务规模和盈利能力有望双提升。 2、超预期逻辑1）市场预期：未来民用直升机需求或被eVTOL取代。我们认为：民用直升机和eVTOL是互补关系，公司在eVTOL领域有技术能力且有前瞻性布局。 判断依据：低空经济是以各类低空领域的航空器作为载体，民用直升机具有航速快、航程远、大载重等优点，和eVTOL在低空应用场景中是互补关系。eVTOL布局方面：2023年公司与中国航空研究院、中航科工签署协议，联合研发高速电动垂直起降飞行器(H-eVTOL)。 2）市场预期：公司盈利能力较弱。我们认为：公司盈利能力有望逐步提升。 判断依据：2023年公司业绩修复，2023年实现营收233亿，同比增长20%；归母净利润4.4亿，同比增长14%；扣非归母净利润4.0亿，同比增长17%；净利率为1.49%。从收入和归母净利润增速角度，2023年均呈现拐点向上趋势，一定程度反映公司逐步摆脱产品结构调整影响。此外，哈尔滨分部2023年收入169.24亿元，同比增速为23%，高于公司整体收入增速。我们认为哈尔滨分部产品放量+资产重组管理优化的双重作用下，公司盈利能力逐步提升。资产重组方面，据最新公开数据测算，2023年1-8月备考净利率提升0.59pct至3.27%，资产重组有望改善公司盈利能力。 3、检验与催化（1）检验的指标：合同负债披露、型号研制进度披露、资产重组进度披露。 （2）可能催化剂：民用直升机新签订单及适航取证进度、新产品发布。 4、研究的价值与众不同的认识：市场担心直升机市场空间较小。我们认为我国军用直升机有较大发展空间；民用直升机是低空经济的核心载体之一，民用直升机国产化将给公司带来发展新动能。 判断依据：1）军用直升机：根据WorldAirForces2023统计，美国军用直升机共5584架，我国军用直升机共913架，数量约为美国1/6。10吨级军用直升机是全球装备最多的军用直升机，美国10吨级黑鹰直升机2908架，我国同级别机型存在至少2000架差距。 2）民用直升机：根据航空工业统计，截至2022年底我国民用直升机机队规模为1037架，目前国产化保有量不足5%。根据航空工业预测，在低空空域放开的预期下，预计2023-2027年我国民用直升机总需求量将超过500架。按平均单价5000-6000万/架，我们预计市场规模达250-300亿元。目前，公司民用直升机AC313、AC312、AC311系列均有订单及交付。AC352已经取得民航局型号合格证，正积极拓展市场。AC332预计2025年取得型号合格证。 3）外贸方面：2024年新加坡航展直-10ME机首次在境外展示，未来军贸出口有望打开军品业务第二成长曲线。与前不同的认识：在2015-2021年期间，公司净利率水平在3.49%-4.19%之间，2022年受产品结构调整和订单减少影响，净利率开始下滑至1.99%。2023年公司收入和利润增速拐点出现，我们认为产品结构调整影响基本结束。 5、盈利预测与估值：预计公司2024-2026年归母净利润7.2、9.0、10.8亿，同比增长64%、24%、20%，PE为43、35、29倍，维持“买入”评级。 6、风险提示：募集配套资金进度风险、下游需求不及预期等风险。

事件：公司发布23年股东大会资料，其中包含2024年度财务预算报告，预计2024年实现营业收入308.13亿元，较23年增长32.07%；归属于上市公司股东的净利润7.16亿元，较23年增长61.74%。 点评：公司公司24年预算年预算显示业绩改善趋势明显，总装资产注入后对公司业绩有增厚作用，历史预算完成度较高。公司预计2024年实现营业收入308.13亿元，较23年增长32.07%；归属于上市公司股东的净利润7.16亿元，较23年增长61.74%。营业成本方面，预计2024年营业总成本303.24亿元，较23年增长32.04%。其中：营业成本274.11亿元，较23年增长30.74%；管理费用14.31亿元，较23年增长53.19%；研发费用10.28亿元，较23年增长36.30%。2024年预算为包含总装资产之后的业绩，截至目前，公司已完成新股发行的相关工作，预计2024年内将完成发行股份购买资产暨关联交易的事宜。总装资产注入后对公司业绩有增厚作用，2023年1月至8月营业收入和归母净利润分别增厚15.39%和40.43%，2022年分别增厚16.61%和26.59%。值得注意的是，公司22年和23年预算均超额完成。公司2022-2023年预计实现营业收入金额分别为166.21/220.42亿元，实际完成金额分别为194.73/233.30亿元，完成率为117.16%/105.84%；预计实现归母净利润金额分别为3.29/3.98亿元，实际完成金额分别为3.88/4.43亿元，完成率为117.65%/111.23%。 盈利预测与投资建议：预计24-26年EPS为1.00/1.30/1.60元/股。综合考虑公司直升机主机龙头地位及下游军民用市场需求旺盛，同时考虑公司近期订单和产品交付量有望恢复并实现较快增长，持续推进提质增效，业绩修复可期，维持合理价值47.77元/股不变，对应24年PE48倍，维持“增持”评级。 风险提示风险提示:市场拓展不及预期，装备需求及交付低预期，政策调整等。

事件：公司3月15日发布了2023年年报，2023全年实现营收233.3亿元，YoY+19.8%；归母净利润4.4亿元，YoY+14.1%；扣非归母净利润4.0亿元，YoY+17.1%。公司全年业绩基本符合市场预期，业绩增长主要是产品交付量增加、部分产品价格调整导致。我们综合点评如下：Q4业绩有所下降；低空经济或将带来发展新机遇。单季度看，公司：1）4Q23实现营收75.8亿元，YoY-14.5%；归母净利润1.5亿元，YoY-55.8%。2）4Q23毛利率同比增长0.83ppt至12.2%；净利率同比减少3.04ppt至0.9%。 2023年综合毛利率同比减少0.16ppt至10.1%；净利率同比减少0.50ppt至1.5%。分产品看，公司2023年航空产品实现收入230.8亿元，同比增长20.4%，占总收入接近100%；毛利率为10.2%，同比减少0.05ppt。公司持续聚焦航空主业，并积极发展通航产品。直升机通过改型改装可以用于特种、反恐维稳、抢险救灾、应急救援、农林作业、地质勘探、旅游观光、飞行培训等领域。国家大力推进低空经济产业发展，公司作为国内直升机龙头，或有望深度受益。 研发投入同比增长47%；现金流因收到客户回款而明显回暖。费用端，公司2023年期间费用率为8.3%，同比增长0.05ppt。其中：1）销售费用率1.0%，同比增长0.13ppt；2）管理费用率4.0%，同比减少0.68ppt；3）研发费用率3.2%，同比增长0.60ppt；研发费用7.5亿元，同比增长47.0%，公司加大研发投入力度。截至4Q23末，公司：1）应收账款及票据57.6亿元，较年初减少5.9%，主要是本年收到客户回款较多；2）存货129.2亿元，较年初增长2.1%；3）合同负债14.3亿元，较年初增长24.0%；4税金及附加0.7亿元，上年同期为0.2亿元，主要是本期缴纳增值税附加税较多导致；5）经营活动净现金流为7.2亿元，上年同期为-16.9亿元，主要是本年收到客户回款大幅增加导致。 资产重组顺利推进；预计24年关联存款上调15%至150亿元。资产重组方面，公司2024.3.12已完成本次重组资产过户手续。截至目前，本次重组尚未完成新股发行的相关工作。关联交易方面，公司：1)23年预计关联采购及接受劳务额为334.5亿元，实际发生103.3亿元；预计关联销售及提供劳务额为361.2亿元，实际发生222.9亿元。2）24年预计关联采购及接受劳务额为339.6亿元，较23年预计额增长1.5%；预计关联销售及接受劳务额为331.7亿元，较23年预计额减少8.2%；24年预计关联存款上调15.4%至150亿元。 投资建议：公司是国内目前直升机制造业中规模最大、产值最高、产品系列最全的主力军。受益于低空经济产业发展，公司有望迎来发展新机遇。我们预计，公司2024~2026年归母净利润为5.35亿元、6.60亿元、8.27亿元，当前股价对应2024~2026年PE为43x/35x/28x，维持“推荐”评级。 风险提示：资产重组方案审批风险；下游需求不及预期等。