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航发动力 航空运输行业 2020-09-02 45.05 -- -- 45.65 1.33%
45.65 1.33% -- 详细
半年报出现盈利拐点扣非增长35.64%,收入端直升机涡轴超预期 航发动力是我国唯一生产制造涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞全种类军航发动机的企业,是三代主战机型发动机国内唯一供应商。公司发布2020年半年报,报告期内公司实现营业收入91.93亿元,同比+4.19%;实现归母净利润4.08亿元,同比+26.52%,扣非增长35.64%,兑现盈利拐点预期。其中主营业务收入90.57亿元,同比+4.72%,主要系核心业务航空发动机及衍生产品增长所致(2020H1营收79.42亿元,同比+9.76%)。从子公司角度看,三大主机厂黎明/南方/黎阳分别实现营业收入45.28/24.47/9.99亿元,同比6.24%/49.29%/11.47%,为公司主要营收来源,主要从事直升机涡轴发动机的南方公司实现收入超预期增长49.29%。 降本增效效果显著,期间费用显著降低 管理费用7.8亿(-12.18%),主要由于职工薪酬等费用减少;财务费用0.72亿(-62.4%),主要为债转股项目实施后带息负债规模下降,导致利息支出减少;销售费用1.44亿(+27.08%),主要系返修费用增加。公司H1期间费用总计9.96亿元(-16.46%),提质增效成果显著。 存货/合同负债增长20%左右,揭示2020年H2持续处于高景气扩张期 资产负债端,报告期末公司存货达到221.5亿元,同比增长19.96%创历史新高;合同负债26.05亿元(可理解为预收款),同比+23.23%。我们认为,随着疫情发展的缓解,公司存货或快速消化,业绩有望持续兑现。现金流量端,本期购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金10.82亿元,较上年同期9.11亿元,同比+18.83%,主要系本期固定资产投资增加所致。我们认为,固定资产大量的投资,意味着公司持续处于扩张阶段,公司处于高景气成长轨道。 国防军工行业景气度扩张期将为十年维度,军机需求或大幅提升 2019年军工板块经营性现金流净额出现了90%左右增长,为行业景气度进入扩张期的一个重要指标,且2020年一季度疫情之下依然维持了90%以上的增长。因军工相对稳定的付款规则,我们判断原因主要为回款与订单的明显改善与增加导致。综上可以认为军工的景气度拐点出现在2019年,2020年延续了景气度的扩张,是拐点后的第一年。据WorldAirForces2020统计数据,美国现役各类军机数量为13,266架,在全球现役军机中占比为25%,我国目前活跃的各种机型在量/质上均与美国有较大差距。从政策层面看,主席在中共中央政治局第二十二次集体学习中指出,我国安全形势不确定性不稳定性增大,要增强使命感和紧迫感,努力实现我军现代化建设跨越式发展。综上我们认为,当前世界局势对国防提出了更加紧迫的要求,未来武器装备费用增长速度有望高于国防支出总体增速,以航空器为代表的军品有望实现加量布局,公司对应产品有望实现快速放量。 盈利预测与评级:综上所述,我们认为公司已迎来新品稳定交付期,新/老产品结构更替或已完成,20年开启进入景气扩张期。因此,维持我们此前的盈利预测,预计公司2020-2022年实现营业收入295.72/342.45/394.85亿元,对应归母净利润13.31/16.10/19.35亿元,对应EPS0.59/0.72/0.86元,对应P/E70.65/58.41/48.59x,维持“买入”评级。 风险提示:疫情影响民品收入,上半年军品交付放缓,新品定价进度慢。
航发动力 航空运输行业 2020-08-31 42.49 -- -- 46.30 8.97%
46.30 8.97% -- 详细
国内航空发动机产业龙头,中报净利润同比增长明显,维持“买入”评级 公司发布2020年中报,实现营业收入91.93亿元,同比增长4.19%;归母净利润4.08亿元,同比增长26.52%,较19年净利润增长加速。我们认为,公司是国内航空发动机龙头企业,在军用航空装备和大飞机产业快速发展中发挥重要作用。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.53/0.59/0.64元,维持“买入”评级。 航空发动机贡献主要业绩增量,期间费用率降低提升盈利能力 2020年上半年,航空发动机及衍生产品实现收入79.42亿元,同比增长9.76%;外贸出口业务实现收入9.08亿元,同比下降29.91%。航空发动机及衍生产品收入上涨是公司营收增加的主要原因。归母净利润同比增长26.52%,高于营收增速,主要系期间费用率下滑。2020年上半年期间费率为12.14%,同比下降2.91个百分点。其中,管理费用率为9.80%,同比下降1.81个百分点,原因是职工薪酬、维修费等减少;财务费用率为0.78%,同比下降1.38个百分点,原因是债转股项目实施后带息负债规模下降、利息支出减少;销售费用率为1.57%,同比增长0.28个百分点。 南方公司和黎阳公司收入快速增长,存货大幅增加预示下游需求旺盛 2020年上半年,子公司黎明公司实现收入45.28亿元,同比增长6.24%;子公司南方公司实现收入24.47亿元,同比增长49.29%;子公司黎阳公司实现收入9.99亿元,同比增加11.47%。南方公司和黎阳公司的收入实现快速增长,我们推断主要系下游战斗机配套的发动机国产化进程持续推进,直升机及中型运输机需求旺盛,太行发动机及涡轴、涡桨类发动机保持快速增长。公司2020年上半年存货221.50亿元,同比增加36.86亿元,主要是产品投入增加、部分产品采用新工艺技术,产品制造周期拉长所导致,也预示了航空发动机下游需求旺盛。 稀缺性产业龙头标的,维持“买入”评级 公司是国内航空发动机产业龙头标的,具有稀缺性,债转股项目实施有助于减轻上市公司财务负担,扩大归母净资产和净利润规模。我们维持盈利预测,预计2020-2022年营业收入分别为275.64/303.65/332.73亿元,归母净利润分别为11.91/13.31/14.35亿元。我们长期看好公司的突出产业地位和产业发展影响力,未来成长空间广阔,维持“买入”评级。 风险提示:军费增长或低于预期、军用产品列装进度或不达预期、军工行业改革或不达预期。
航发动力 航空运输行业 2020-08-28 41.65 -- -- 46.30 11.16%
46.30 11.16% -- 详细
聚焦型号研制和生产交付,航发主业收入稳健增长。上半年公司紧密围绕“十三五”规划和年度科研生产任务和经营目标,全面聚焦型号研制、生产交付任务,各项任务目标完成情况好于预期,航发主业收入稳健增长。三大业务中,航空发动机及衍生品实现收入79.42亿元,同比增长9.76%;外贸出口实现收入9.08亿元,同比下降29.91%,预计主要是受疫情对全球航空业冲击所致;非航空产品及其他实现收入2.08亿元,同比增长76.26%。 期间费用率大幅下降,盈利能力改善明显。上半年,公司整体毛利率为16.96%,同比下降1.99pct;净利率4.61%,同比增长0.76pct。毛利率下降但净利率上升主要得益于期间费用的降低,其中,财务费用同比下降1.19亿元,降幅达62.40%,主要由于债转股项目实施后带息负债规模下降,利息支出减少;管理费用同比下降1.08亿元,降幅12.18%。从费用率看,公司期间费用率为12.14%,同比下降2.91pct,其中,管理费用率、财务费用率、研发费用率分别下降1.58pct、1.38pct、0.23pct,销售费用率同比提升0.28pct。 三大子公司航发主业均实现增长,南方公司航发收入连续高增长。 从公司下属三大子公司来看,黎明公司实现营业收入45.28亿元,同比增长6.24%,利润总额1.72亿元,同比增长14.77%,其中,航空发动机及衍生产品收入42.98亿元,同比增长8.14%;南方公司实现营业收入24.47亿元,同比增长49.29%,利润总额1.85亿元,同比下降12.26%,其中,航空发动机及衍生产品收入23.54亿元,同比增长52.86%,延续了自2018H1以来的高增长态势,且呈现加速增长;黎阳动力实现营业收入9.99亿元,同比增长11.47%,利润总额0.21亿元,同比增长149.42%,其中,航空发动机及衍生产品收入9.57亿元,同比增长10.94%。 主战装备上量带动军用发动机需求持续增长,公司长期向上确定性强。一流空军建设正在持续推进,目前正处于新型号上量和原有型号更新换代的关键时期,对于新装和换装发动机的需求日益旺盛;且随着实战化训练强度和频次的加大以及存量发动机规模的扩大,维修保障需求亦将不断增加,预计未来10年包括维修在内的军用航空发动机市场总规模有望达数百亿美元,公司作为行业龙头将充分受益。 盈利预测和投资评级:维持买入评级。我们认为目前军用航空发动机下游需求旺盛,未来民用市场更为广阔,且随着相关型号的逐渐成熟,产业景气度有望持续提升,公司发展长期向好,业绩有望不断兑现。预计2020-2022年归母净利润分别为12.82亿元、15.33亿元以及18.45亿元,对应EPS分别为0.57元、0.68元及0.82元,对应当前股价PE分别为77倍、64倍及53倍,维持买入评级。 风险提示:1)航空装备列装进度不及预期;2)型号研制进度不及预期;3)公司盈利不及预期;4)系统性风险。
航发动力 航空运输行业 2020-08-27 44.00 57.00 59.04% 46.30 5.23%
46.30 5.23% -- 详细
20201H1净利润同比增长2277%,我国发动机制造龙头企业事件:2020年8月25日发布半年度报告,实现营收(91.93亿元,+4.19%),归母净利润(4.08亿元,同比+26.52%),扣非归母净利润(3.07亿元,同比+35.64%)。 点评:1)聚焦航空发动机主业,生产任务完成好于预期,2020H1净利润同比增长27%。 公司2020H1实现营收(91.93亿元,+4.19%),归母净利润(4.08亿元,同比+26.52%),扣非归母净利润(3.07亿元,同比+35.64%)。 2020上半年,公司聚焦主业,积极推进复工复产,全面聚焦型号研制、生产交付任务等,各项任务目标完成情况好于预期。 分产品看,2020H1主营业务收入90.57亿元,同比增长4.72%;其他业务收入13,628万元,同比下降22.13%。公司主营业务三大板块中,航空发动机及衍生产品实现收入79.42亿元,同比增长9.76%,占营收比重达86.38%,主要受益航空装备的换装列装加速,生产交付任务完成较好。外贸转包业务主要受到全球疫情对航空业的影响冲击实现收入9.08亿元,同比下降29.91%;非航空产品及其他实现收入2.08亿元,同比增长76.26%。 主要控股子公司来看,黎明、南方、黎阳三个主要公司2020H1收入分别为45.28亿元、24.47亿元和9.99亿元,分别同比增长6.24%、49.29%和11.47%,占营收比重为49%、27%和11%,合计占营收比重的87%,是公司收入的主要来源;利润来看,黎明、南方、黎阳2020H1利润总额分别为1.7亿元、1.8亿元和0.2亿元,其中黎明和南方分别同比增长15%以及下降12%,而黎阳去年同期利润总额为-0.4亿元。 毛利率有所下降,期间费用率大幅改善使得利润增速高于营收增速。 2020H1综合毛利率16.96%,同比下降1.99pct,我们认为原因系,一方面,产品结构优化,新产品比例逐步增加,部分产品制造成熟度不高使得毛利率降低;另一方面,随着民营企业积极参与军工产品市场竞争使得公司在航空发动机及衍生产品市场竞争压力加大;此外公司外贸出口业务或将受疫情影响相关成本有所提升。2020H1期间费用率12.14%,改善2.91pct,其中销售费用率提升0.28pct,主要系产品返修费增加;管理费用率下降1.58pct,主要系职工薪酬、修理费等费用减少;财务费用率下降1.38pct,主要系债转股项目实施后带息负债规模下降,利息支出减少;研发费用率同比下降0.22pct,主要系本期科研课题阶段任务减少。 公司2020年1-6月,公司非经常性损益为1.02亿元(去年同期为9626万元),增厚公司净利润,其中包括7567万元的计入损益的政府补助以及公允价值变动损益3900万元,公允价值变动损益增幅达254.55%,主要系贵州银行股权公允价值上升。 2)资产负债表看,期末货币资金25.86亿元,较期初下降68.6%,主要系货款回收滞后,支付运营支出所致;期末存货221.5亿元,较期初增长19%,其中原材料和在产品较期初增长9%、23%,库存商品、周转材料、发出商品等基本持平;期末应付账款99.6亿元,较年初增幅34.01%,主要是生产任务量增加,采购原材料和配套产品增加;期末合同负债26亿元,预收账款为0,主要是执行新收入准则将预收账款重分类至合同负债;期末应收账款1,35.8亿元,较年初增幅44.74%,主要是销售收入增加,回款滞后,其中航空发动机及衍生品业务应收账款为130.75亿,为应收账款主要组成,而公司应收账款主要来自于中航工业系统内公司等军工央企,前五大客户营收占比大69%,虽然比较集中,但应收账款回收风险较小。 3)现金流量表来看,报告期经营现金净流出52.6亿元,净流出同比增加91.17%,一是本期销售回款滞后,二是支付供应商货款增加;投资活动现金流出净额10.8亿元,净流出同比增加33.44%,主要系股东资产投资增加;筹资活动现金净流入6.77亿元,同比下降61.8%,主要是流动资金借款减少。 军机换代渐入高峰,预计未来十年军机发动机市场达4200亿元。 在军机领域,我国与美国军机数量和结构都有较大的差距,根据《worldAirforces》数据,我国当前军机数量仅为美国的1/4,结构来看,我国目前二代机占比仍高达46%,而美国早已淘汰二代机,三代机占比达85%,与到2020年基本跨入战略空军门槛,构建以四代装备为骨干、三代装备为主体的武器装备体系不相符。参考目前中美军机的数量和结构差距,考虑存量飞机分为换发1次和2次两部分,增量飞机分为不换发和换发1次两部分,发动机单价取可参考型号价格。经测算,未来十年,我国军用发动机购置经费共2799亿,维修经费1400亿,合计4199亿;平均每年购置经费280亿,维修费140亿,合计420亿。按各部分拆分费用,平均每年叶片161亿、零部件182亿、动力控制系统49亿,(详细测算参考8月10日发布的行业深度报告《航空发动机:飞机心脏,国之重器》)。公司在发动机整机制造行业处于垄断地位,具备涡喷、涡扇、涡轴、涡桨等全种类军用航空发动机生产能力,是我国三代主战机型国产发动机唯一供应商。公司主要产品包括WS-9(秦岭)系列发动机整机,以及WS-10(太行)发动机约35%零部件。WS-10是我国第三代军用发动机的代表型号,经过多年发展,目前已应用到歼-11B、歼-16等机型。预计随着军机平台的上量带来发动机需求的提升以及新型号的逐步定型,公司核心受益,航空发动机主业有望快速发展。 民机发动机市场空间广阔,生产制造向研制维修拓展业务链条。 在民机领域,国际民用航空市场窄体客机用大型涡扇发动机已发展了四代,宽体客机用大型涡扇发动机发展了三代,民用大功率涡桨发动机、民用涡轴发动机已经发展了四代,耗油率不断降低、首翻期不断延长,产品经济性不断提高;用于中小型多用途的小功率民用涡桨发动机在经济性、安全性等方面不断提高;用于教练机/特种作业飞机(直升机)的民用航空活塞发动机产品成熟且已大众化。 国内民用航空市场空间巨大,随着我国经济的持续增长以及现有城市规模的扩大专新城市群的产生,中国航空工业发布的《2019~2038年民用飞机中国市场预测年报》,预计未来20年,中国民用航空市场需要补充7630架价值超过1万亿美元的客机,预计到2030年,我国将成为世界第一大单一国家航空运输市场。受中美贸易形势不确定性增加、发达国家制造业回流以及新冠疫情等因素影响,对公司外贸转包生产带来一定风险。公司半年报显示,公司目前外贸出口转包业务当前处于产业链中游,以生产制造为主,参与部分国际新型民用航空发动机零部件试制,未来将逐步拓展业务链条,广泛参与新产品研发及维修保障。 航发集团成立带动产业发展,“两机”专项带来政策红利。航发集团成立,飞发分离体系正式确立,航空发动机国产化高度可期;两机专项的推出必定会给两机行业带来巨大的政策红利,将从根本上解决长期困扰我国航空发动机与燃气轮机产业的投入不足问题,在政策和资金的有利支持下,将推动我国航空发动机与燃气轮机技术赶超世界先进水平,实现历史性飞跃,我国航空发动机和燃气轮机产业将加速发展,并有望在未来打破巨头垄断进入国际市场。公司作为我国发动机制造龙头企业,核心受益。 投资建议:公司在发动机整机制造行业处于垄断地位,具备涡喷、涡扇、涡轴、涡桨等全种类军用航空发动机生产能力,是我国主战机型国产发动机唯一供应商。航空发动机研制技术壁垒极高,随着军机换代渐入高峰,未来十年军机发动机及民用发动机市场空间大,公司作为我国航空发动机龙头,核心主业有望保持稳健增长。预计2020-2022年净利润为12.7、15.2、17.9亿元,对应EPS为0.57元、0.68元和0.8元,对应估值78X、65X、55X,首次覆盖,给予“买入-A”评级。 风险提示:军机换代更新不及预期,民用航空市场发展不达预期。
航发动力 航空运输行业 2020-08-27 44.00 -- -- 46.30 5.23%
46.30 5.23% -- 详细
1.事件8月25日,公司发布2020年半年业绩报告,2020年上半年公司营收91.93亿元,同比增长4.19%,归母净利润4.08亿元,同比增长26.52%,扣非归母净利润3.07亿元,同比增长35.64%。 2.我们的分析与判断(一)营收稳定增长,债转股有效降低财务费用报告期内,公司实现营业收入91.93亿元,同比增长4.19%,其中主营业务收入90.57亿元,同比增长4.72%;其他业务收入1.36亿元,同比下降22.13%。公司主营业务三大板块中,航空发动机及衍生产品实现收入79.42亿元,同比增长9.76%;外贸出口实现收入9.08亿元,同比下降29.91%;非航空产品及其他实现收入2.08万元,同比增长76.26%。由于前期债转股项目实施后带息负债规模下降,本期财务费用为0.72亿元,较上年同期减少1.19亿元,降幅达62.40%,对公司业绩增长贡献明显。 (二)南方公司业绩增长显著,趋势向好主要控股公司方面,黎明公司、南方公司和黎阳动力营业收入分别为45.28亿元、24.47亿元和9.99亿元,分别同比上涨6.24%、49.29%和11.47%,其中主营业务航空发动机及衍生产品业务营业收入分别为42.98亿元、23.54亿元和9.57亿元,分别同比上涨8.14%、52.86%和10.94%。 我们认为,南方公司业绩的显著增长,充分受益于国产新型10吨级通用直升机等型号的陆续列装,并且在今后一段时间内将保持增长态势。根据《WorldAirForces2019》的统计,美军共装备了3862架通用型黑鹰直升机及其改进型,占其飞机总量的71.14%,因此,通用型直升机是主要军事强国的重点发展型号及装备对象。我国新型10吨级通用直升机开始装备不久,老旧机型淘汰及新机型的补充将持续一段时间,因此,南方公司有望持续成为公司未来业绩的重要增长点。 (三)民机市场空间广阔,未来发展可期根据中国商飞发布的2019-2038年民用飞机市场预测报告,到2038年,预计全球客机机队规模将达49558架,是现有机队的2.1倍。未来二十年,中国航空市场将接收50座以上客机9205架,市场价值约1.4万亿美元,折合人民币约10万亿元。 在民用航空发动机领域,GE航空、普惠(P&W)、罗罗以及赛峰(SAFRAN)四家公司占领了中大型民用宽体客机航空发动机主要市场。由上述几家大型发动机公司交叉经营的CFM国际发动机公司(GE与SAFRAN合营)、IAE(P&W与罗罗RR合资)等合资公司占据了单通道飞机及支线飞机等其他民用航空发动机的绝对份额。根据CommercialEngines2018的统计,2017年全球民用航空发动机共交付2958台,排名前四的CFM、GE、罗罗和IAE共交付2788台,占比为94.25%,排名第一的CFM交付了1714台,占比为57.94%。 据新浪网报道,截至今年5月,国产客机C919已经获得28家用户的815架订单,国产民用飞机市场十分广阔。随着民用航空发动机国产化率的不断提高,未来我国航空发动机及其衍生品业务市场将保持高速增长。 3.投资建议预计公司2020至2022年归母净利润为12.23亿元、14.23亿元、16.63亿元,EPS为0.54元、0.63元、0.74元,当前股价对应PE分别为81x、69x和59x。 鉴于公司是我国航空动力领域的绝对龙头,稀缺性非常明显,并将长期受益于航空发动机的国产化进程,维持“推荐”评级。 风险提示:新型号研制不及预期,产品交付进度延迟的风险。
航发动力 航空运输行业 2020-08-03 37.24 -- -- 56.33 51.26%
56.33 51.26% -- 详细
公司是我国航空发动机龙头。公司是我国主战军机航空发动机的国内最主要供应商,产品覆盖涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全种类。新机型上量和原有型号更新换代带动军用发动机需求持续增长,业绩加速向上拐点可期。一流空军建设正在持续推进,目前正处于新型号上量和原有型号更新换代的关键时期,对于新装和换装发动机的需求日益旺盛;且随着实战化训练强度和频次的加大以及存量发动机规模的扩大,维修保障需求亦将不断增加,预计未来10年包括维修在内的军用航空发动机市场总规模有望达数百亿美元,公司将充分受益。2020Q1公司存货水平创历史新高,同比增长21.8%,预收款项(合同负债)同比增长49.6%,鉴于军工行业以销定产的特点,表明公司下游需求旺盛,公司业绩加速向上拐点可期。民用航空发动机市场潜力大。相比于军用发动机而言,民用市场更为广阔,且业内普遍认为国内民航市场将是未来20年全球最大的市场,我们测算未来20年国内民航航空发动机需求有望达数千亿美元。随着国产民机产业的快速发展和未来国产民用航发的逐渐成熟,公司有望逐步迎来国产替代的重大机遇。盈利预测和投资评级:首次覆盖,给予买入评级。我们认为目前军用航空发动机下游需求旺盛,未来民用市场更为广阔,且随着相关型号的逐渐成熟,产业景气度有望持续提升,公司业绩有望不断兑现。预计2020-2022年归母净利润分别为12.82亿元、15.33亿元以及18.45亿元,对应EPS分别为0.57元、0.68元及0.82元,对应当前股价PE分别为66倍、55倍及46倍,首次覆盖,给予买入评级。风险提示:1)航空装备列装进度不及预期;2)型号研制进度不及预期;3)系统性风险。
航发动力 航空运输行业 2020-07-27 33.80 -- -- 56.33 66.66%
56.33 66.66% -- 详细
航空发动机产品全谱系覆盖,拥有较强的确定性溢价。航发动力集成了我国航空发动机整机的几乎全部型号,在产品的量价二维体系中最为稳定,将享受确定性溢价。公司主打的“太行”系列产品已在我国主战机型上大规模应用;涡轴、涡桨类产品亦全面列装我国军用直升机及中型运输机;涡喷类产品仍为我国早期型号军机提供稳定换发保障。未来随着几款重点型号发动机研制列装的加速,我国有望实现军机发动机全部国产化的愿景。此外在外贸方面,国产航发伴随国产战机走出去的可能性也在逐步增强。 新型号预计将有重大突破,产品创新周期或长达十年。在产业成熟期,国内军用航发的市场规模800亿元,民用航发规模1000亿元,燃汽轮机规模700亿元,合计市场规模2500亿元。国内军用航发当前整体处于产品迭代换代的大周期。公司三代发动机的可靠性和稳定性已基本成熟,实现进口替代的概率日益增大。预计在3年内,公司在研的最新歼击机发动机与运输发动机将有重大突破。5-10年内,公司在研的用于C919的CJ-1000A涡扇发动机有望填补民用航空发动机空白。除此之外,公司以“太行”、“昆仑”发动机为基础,研制成功QD128、QC185、QC70、R0110四款燃气轮机也有望实现国产替代。目前公司产能供不应求,新型号短中长期均有布局,预计公司产品创新周期或长达10年以上。公司有可能在五代发动机技术上与西方消除差距,在六代发动机上实现超越。 十四五进入列装、替换加速期。新增市场方面,我们预测未来歼16、歼20、运20、直20、教10这几款重点型号新增发动机市场空间合计为2000亿元,假设15年内完成列装,则每年新增的航空发动机市场约为133亿元。维护和替代市场方面,我们假设目前我国军用航空发动机总台数为800台,使用寿命10年,每台发动机价值量为3000万元,则每年维护和替代市场空间约为24亿元。两者合计每年新增市场空间约为160亿元,从十四五时期开始进入加速上升通道。 航空发动机与半导体都是高壁垒的硬核科技行业,都是中国工业最大的两块空白,并且都在国家大力扶持、快速发展的趋势中。国产航空发动机目前正处于从军用到民用的产业升级阶段,“自主可控”的压力很大,迫切性很强。发动机研制带有较强的“型号攻关会战”色彩,可以充分发挥体制优势,最终实现成功交付成功运营。与国家集成电路产业投资基金类似,2017年启动的国家级“两机专项”(航空发动机、燃气轮机)预计投入资金支持达3000亿以上。此外,由于航空发动机投入大周期长风险高,一款发动机设计定型后,还须做大量的使用实验,发现潜在的可靠性问题,经历磨合期之后,才会生产定型,满足大批量装机条件。正因为如此,公司才享有较高的估值溢价。 投资建议: 预计公司2020-2022年营业收入分别为290.70、350.16和423.50亿元,实现净利润分别为13.10、16.05和19.50亿元,EPS分别为0.58、0.71和0.87元,市盈率分别为56X、45X和37X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:新型号发动机研发不及预期,下游飞机需求不及预期。
航发动力 航空运输行业 2020-05-15 24.34 30.37 -- 26.33 7.69%
56.33 131.43%
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上调目标价至 30.5元,维持“增持”评级。公司发布2020年一季报,业绩符合预期。我们维持2020-2022年EPS 预期0.61/0.74/0.89元。航空发动机行业是我国重点发展领域,公司作为航空发动机龙头,将充分受益,我们给予一定溢价,2020年50倍PE,上调目标价至30.5元,24.7%空间,增持。 业绩符合预期,盈利能力大幅改善。1)2020年一季度公司实现营收34.52亿元(+3.34%),归母净利0.86亿元(+2106%),业绩符合预期。2)业绩大幅增长主要系降低负债后财务费用同比大幅减少0.78亿元(-70.1%)所致。2019年公司实施市场化债转股,增资 65亿元用以减少负债,2019年短期贷款减少31亿元,2020年一季度短期贷款相比年初减少11.74亿元,资产负债结构持续优化,有利于增强公司经营稳定性、巩固行业地位、改善盈利能力。 需求景气,前景长期向好。1)新型军机批产及国产化替代持续释放航空发动机新需求; 2)民用航空空白待填补,发动机进口替代需求潜力巨大。3)公司作为航空发动机龙头,有望充分受益,前景广阔。 催化剂:新型发动机取得突破。 风险提示:新型军机批产不及预期;发动机研制不及预期。
石康 5
航发动力 航空运输行业 2020-05-11 24.70 -- -- 26.33 6.13%
41.18 66.72%
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航空发动机是工业皇冠上的明珠,是人类工业文明的结晶。作为缺席了前两次工业革命的后发国家,我国航空发动机技术历史欠账较多,与国际先进水平差距巨大,半个多世纪来忍辱负重,历经引进、测仿、改进、创新四个阶段,近年逐渐迎来历史上最好的发展时期。 航发动力是中国航发集团旗下整机上市平台,是国内唯一生产制造涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞全种类航空发动机的企业,部分关键技术已接近世界先进水平。 我们判断未来 3-5年是航发动力厚积薄发、迎来拐点的重要阶段。随着大涵道比、中推力涡扇发动机的陆续定型和大推力涡扇发动机性能及可靠性的不断提高,我国军机发动机有望全面实现国产化,公司有望充分分享军机列装数量持续增长与发动机国产化率提升的双重红利;而军队实战化训练也将对航空发动机维修和老机换发需求带来巨大拉动。 当前我国民用航空发动机仍依赖进口。展望未来 15年,随着国产大飞机成功商用、国产大中型民用航空发动机成熟可用,作为我国民用航空发动机生产配套环节的主要供应商,公司中长期将迎来巨大发展机遇。 “两机专项”投资力度或在 3000亿元以上。航发集团是承接“两机专项”的核心主体,航发动力占航发集团航空发动机业务营收的七成以上,公司将显著受益于我国“两机专项”的持续投入。在产业政策的大力扶持下,公司技术迭代与产品成熟周期将显著提速。 我们调整盈利预测,预计公司 2020-2022年实现归母净利润分别为13.09/15.10/17.86亿元,EPS 分别为 0.58/0.67/0.79元/股,对应 5月 7日收盘价 PE 为 43/37/32倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示: 新型号发动机定型批产节奏低于市场预期;工艺缺陷或质量问题影响批产进度;产能及研发投入短期影响业绩释放
石康 5
航发动力 航空运输行业 2020-05-01 24.12 -- -- 26.33 8.71%
39.19 62.48%
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营收稳定增长,利润大幅提升。近三年,公司一季度收入占全年比重较低,利润贡献较少。公司2020Q1营收34.52亿元,同比增加3.34%;归母净利润0.86亿元,同比增加2106.25%;扣非后归母净利润0.63亿元,同比增加186.67%。公司报告期内业绩大幅增长主要系管理费用及财务费用减少,且子公司南方公司对参股企业投资收益增加所致。母公司2020Q1实现营收8.81亿元,同比减少16.66%,净利润307.93万元,同比减少75.13%。 毛利率基本持平,期间费用大幅下降力助利润提升。2020Q1,公司整体毛利率为17.34%,同比减少0.01pct;净利率为2.78%,同比增加2.49pct。2020Q1,公司期间费用为5.08亿元,同比减少18.78%,期间费用占营收比重14.72%,同比减少4.01pct;其中,销售费用5343.11万元,同比增加11.54%;管理费用3.59亿元,同比减少13.23%;财务费用3327.72万元,同比减少70.11%,主要系带息负债规模减小,利息支出减少所致;研发费用6228.57亿元,同比增加18.69%。 报告期内,公司实现投资收益1967万元,较上年同期增加840万元,增幅74.53%,主要为子公司南方公司对参股企业投资收益增加;公允价值变动收益600万元,主要是子公司黎阳动力持有的贵州银行股权公允价值变动影响。 我们维持对公司的盈利预测,预计公司2020-2022年实现归母净利润分别为13.07/15.05/17.76亿元,EPS分别为0.58/0.67/0.79元/股,对应4月28日收盘价PE为40/35/30倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示::新型号发动机定型批产节奏低于市场预期,审价滞后影响利润率释放;工艺缺陷或质量问题影响批产进度;产能及研发投入短期影响业绩释放。
航发动力 航空运输行业 2020-04-27 23.45 -- -- 26.33 11.80%
36.10 53.94%
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公司 2019年实现营业收入 252.1亿,同比增长 9.13%;实现归母净利润10.77亿,同比增长 1.27%;实现扣非净利润 7.81亿,同比增长 8.73%。 投资要点航发及衍生品 与外贸业务实现稳健增长公司主营业务三大板块中,航空发动机及衍生产品实现收入 220.25亿,同比增长 11.73%;外贸出口实现收入 25.76亿,同比增长 10.04%;非航空产品及服务业实现收入 3.15亿,同比减少 55.22%,主要是受清理非主业子公司影响。 黎明、南方 收入增速 较快 ,黎阳临近拐点2019年子公司黎明实现收入 125.64亿,同比增长 11.4%;南方公司实现收入58.53亿,同比增长 18.38%;黎阳公司实现收入 21.12亿,同比减少 3.3%。黎明与南方收入实现较快增长,我们推断原因为三代战机与军用直升机列装加速,对国产发动机的需求快速增长;黎阳公司收入小幅下滑,我们推断原因可能为其新的主机型号尚未完全进入批产状态。 降 新产品占比提升导致毛利率有所下降报告期内公司发生销售费用 3.27亿,同比增长 52.55%,主要是售后保障任务增加,导致销售服务费同比增加。航空发动机及衍生品业务毛利率 16.8%,比上年减少 1.56pct;,收入提升主要是订单任务增加,产品结构调整,毛利率下降主要是公司部分产品制造成熟度不高;外贸出口业务毛利率 11.27%,比上年增加 2.93pct,主要是承接订单量增加,毛利率上升主要是毛利高项目订单增加及美元汇率上升。 长 经营性净现金流大幅改善,存货快速增长公司截至报告期末经营性净现金流净额为 50.94亿,同比上年增长 321.11%,达到公司历史最高,主要原因是销售回款同比增加。2019年底公司存货达185.44亿,同比增长 30.2%,主要原因是产品,投入增加、部分产品采用新工艺技术,产品制造周期长。 盈利预测及估值我国第三代发动机技术基本成熟。随着我国新型军机的服役速度加快,叠加技术成熟后开启的大规模国产替代,公司业务将走出四平八稳,迎来高速增长时期。因新品交付初期毛利率偏低,利润增速略慢于收入,2021年产品进入成熟期则毛利率开始回升。 我们预计公司 2020-2022年收入同比增速为 15%、25%、20%;归母净利润同比增速为 12%、25%、22%,对应 EPS 为 0.54/0.67/0.82元/股,PE 为 45/36/29X。 继续给予公司“买入”评级,2020年目标市值 675亿。 风险提示:产品交付不达预期。
航发动力 航空运输行业 2020-04-23 23.69 29.87 -- 26.33 10.68%
34.59 46.01%
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事件:公司4月18日公告,2019年总营收252.10亿元(+9.13%),归母净利10.77亿元(+1.27%),扣非归母净利7.81亿元(+8.73%),毛利率16.69%(-0.94pct),净利率4.40%(-0.29pct)。 投资要点: 聚焦航空发动机主业:公司主要业务分为三类:航空发动机及衍生产品、外贸出口转包业务、非航空产品及其他业务,主要产品和服务是军民用航空发动机整机及部件、民用航空发动机零部件生产与出口、军民用燃气轮机、军民用航空发动机维修保障服务。报告期内,公司主营业务收入249.15亿元,同比增长9.49%,其中: ①航空发动机及衍生产品,涵盖航空发动机研制、生产、试验、销售、维修保障五大环节,期内订单任务增加,实现收入220.25亿元,同比增长11.73%,占总营收比例为87.37%,较五年前(2015年)提升18.31pct,聚焦航空发动机主业趋势显著;该业务期内实现毛利润36.99亿元,占总毛利比例87.92%,毛利率16.80%,较去年同期下降1.56pct,主要是因为新旧产品结构调整; ②外贸转包生产,以出口产品制造为主,参与部分新型民用航空发动机产品研发试制。期内承接相关订单增加,实现收入25.76亿元,同比增长10.04%;该业务期内实现毛利润2.90亿元,同比增长48.72%;毛利率11.27%,较去年同期上升2.93pct,主要是由于毛利高的产品订单增加以及美元汇率上升; ③非航空产品及其他,实现收入3.15亿元,同比下降55.22%,主要是受清理非主业子公司。 此外,期内公司销售费用3.27亿元,较去年同期增加1.13亿元,同比增长52.55%,主要是售后保障任务增加,导致销售服务费同比增加;管理费用18.81亿元,较上年同期增加1.40亿元,增幅8.05%,由于子公司改革费用、修理费等同比增加;资产减值损失1.056亿元,较上年同期扣除坏账准备后0.79亿元增加0.26亿元,主要是存货跌价损失增加,其中库存商品和原材料分别跌价准备0.57亿元和0.24亿元。 黎明南方业务稳健:公司下属子公司任务完成较好,能力稳健提升。其中,黎明公司的主要产品为WS-10系列航空发动机,广泛装备我国多款高性能军机,期内营业收入125.64亿元,同比增长11.40%,占上市公司总营收比例49.84%。黎明三大业务板块中,航空发动机及衍生产品收入119.65亿元,同比增长14.07%;外贸转包生产收入3.78亿元,同比下降33.79%;非航空产品及其他收入0.29亿元,同比下降24.21%,聚焦航空主业;实现利润4.98亿元。南方公司的主要产品为涡轴8、涡浆6和活塞式发动机及零部件,广泛装备于各型号直升机,期内营业收入58.53亿元,同比增长18.39%。其中,航空发动机及衍生产品收入56.48亿元,同比增长21.35%;非航空产品实现1.08亿元,同比增长4.89%;实现利润4.13亿元。 存货及关联交易增加表明下游需求旺盛:①公司2019年底存货185.44亿元,较年初增加43.02亿元,增幅30.20%。其中,在产品131.66亿元,较年初增加30.61亿元,增幅30.29%;原材料37.56亿元,较年初增加8.04亿元,增幅27.25%。库存增加是由于产品投入增加、部分产品采用新工艺技术,产品制造周期长,说明公司新旧产品结构调整,同时下游需求增加。②公司2020年预计对航空工业集团下属单位销售商品合计91.12亿元,较2019年增加15.66亿元,同比增长20.76%,主要产品为航空发动机;从航空工业购买商品63.83亿元,同比增长12.68%,主要产品为航空发动机原材料。 债转股增强公司经营稳定性:2019年,黎明公司、黎阳动力及南方公司通过债转股方式引入外部投资者,包括国发基金、国家军民融合产业投资基金、交银投资、鑫麦穗投资、中国东方和工融金投,对外募资65亿元,增强公司经营稳定性和抗风险能力,为之后实施的技术改造、转型升级奠定坚实基础;2020年1月14日,公司公告称拟向上述投资者发行股份购买其持有的相关子公司股权,发行股价20.56元/股。 产业自主创新提升能力:我国军用航空发动机产业格局,包括公司主要客户及需求,在短期内不会发生大的改变。中长期,航发集团“小核心、大协作”体系的建设将逐渐发挥航空发动机的技术和经济辐射效应。随着部分优秀民企的参与和社会资本的不断进入,将较大地促进我国航空发动机产业的技术创新、能力提升和成本下降,对产业发展具有积极的推动作用;在外贸转包方面,我国面临着发达国家制造业回流的冲击和挑战,相关企业将积极调整对外合作方式,提升产品质量。此外,公司正在积极参与国产民机发动机产品研发试制,推动C919项目进展,在稳定现有客户的同时,不断开发新产品,拓展市场空间。 疫情之下有望逆势增长:国际环境日趋复杂,我国国防投入增速大概率高于经济增速,军工行业有望保持高景气状态。此外,军用航空装备交付具有很强的计划性,主要集中在下半年进行,疫情对公司全年整体发展的影响有限。根据公司年报披露,2020年目标实现营业收入265亿元,实现同比增长(目标值,非业绩承诺)。 盈利预测及投资建议: 公司是具备全种类航空发动机整机研发制造能力的大型企业,是三代主战机型发动机国内唯一供应商,相关产品需求日益扩大,在航空发动机整机制造行业中也是国内地领军企业。在“全面建成世界一流军队”的目标引领下,我国将加快航空动力装备的更新换代,使得军用航空发动机需求保持持续增长。随着“两机专项”的实施和推进,公司相关业务发展正在迎来重大机遇。我们预计公司2020-2022年归母净利分别为11.72、12.56和13.63亿元,EPS分别为0.52、0.56和0.61元。考虑到公司未来的高成长性以及战略价值,我们给予买入评级,目标价30元,分别对应2020-2022年57倍、54倍和49倍PE。 风险提示: 航发产品交付低于预期;新型号研制进度不及预期;外贸需求不足等。
航发动力 航空运输行业 2020-04-23 23.69 -- -- 26.33 10.68%
34.59 46.01%
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航发动力 航空运输行业 2020-02-19 24.41 -- -- 27.00 10.61%
27.00 10.61%
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市场观点 市场普遍认为,我国航空发动机产业发展较晚,技术水平不高,导致公司收入规模增长缓慢,且利润率提升长期受制于军品定价政策。?本篇观点 我们认为,我国第三代发动机技术基本成熟,随着我国新型军机的服役速度加快,叠加技术成熟后开启的大规模国产替代,公司业务将走出四平八稳,迎来高速增长时期。其次,公司的维修保障业务将迅速崛起,助力公司业务规模增长的同时,较高毛利的特点也有助于公司整体利润率的提升。预计2020-2021年,公司收入及利润增速可保持20%以上。未来5年公司收入规模翻倍。? 盈利预测及估值 公司2020年收入规模将达到25%,因新品交付初期毛利率偏低,利润增速略慢于收入,2021年产品进入成熟期则毛利率回升。我们预计公司2019-2021年收入同比增速为2%、25%、20%;归母净利润同比增速为5%、21%、25%,对应EPS为0.50/0.60/0.75元/股,PE为42/35/28X。?投资建议 公司主营业务的垄断地位和高进入门槛,可给予一定板块估值溢价。公司即将进入高成长期,继续维持公司“买入”评级,2020年目标市值675亿。 风险提示: 产品交付不达预期。
航发动力 航空运输行业 2020-01-13 22.90 -- -- 23.09 0.83%
27.00 17.90%
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2019年关联交易销售额小幅下降。一方面,公司预计2019与航空系统内销售商品金额共计12.83亿元,与公告金额相比下降6.42%,与航空工业集团销售商品71.34亿元,与公告金额相比下降5.45%,主要受交付节奏影响,部分新型号采用新工艺影响了交付。另一方面,公司预计2019年购买航发系统内商品为46.22亿元,较公告金额大幅提高23.98%,主要原因为任务量增加,采购量增加。接受航空工业集团劳务较公告金额提高137.72%。说明公司产量较高, 2020年公司预计向航空工业体系销售商品大幅提高27.72%说明公司对2020年交付充满信心,业绩增长可期。公司预计2020年度向航发体系内销售商品11.52亿元,较2019年执行情况下降10.21%,向航空工业销售商品91.12亿元,与2019年相比提高27.72%,总体来看较2019年预计执行值提高21.85%。 受新工艺技术影响,营收利润有所下滑。公司发布2019三季度报告,实现营业收入127.93亿元,同比下降7.61%;实现归属上市公司股东净利润4.13亿元,同比下降36.47%。营收同比减少主要部分型号采用新工艺技术暂未实现销售收入影响,同期公司存货增加35.16%,说明公司生产情况良好,若交付问题解决,公司未来业绩高增长可期。 航发产业龙头,聚焦主业稳步前行 航空发动机产业龙头,聚焦主业业绩稳定增长。公司是国内唯一军用航空发动机产品涵盖涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞全种类的企业,是三代主战机型发动机国内唯一供应商。在国际上,公司是能够自主研制航空发动机产品的少数企业之一。就国内而言,航空发动机产业仍然处于高速上升阶段,对科技和经济的发展具有重要的辐射作用,是我国制造业高质量发展的有力支撑。公司拥有先进的航空发动机研制技术、能力、经验、数据积累以及完备的产品谱系,是国内领先的航空发动机研发制造企业。在下游需求日益扩大,两机专项投入不断增加,航发主业占比持续提升三重推动下,公司业绩有望稳定增长。 中航发成立确立产业地位,两机专项落地提供资金保障。中国航空发动机集团的成立正式确立了飞发分离的产业体系,航空发动机研发将不再以满足战机需求为最终目的。作为军用飞机的先导产品,航空发动机当前的产业地位已与飞机整机齐平。航空发动机的研发将有能力自主掌控资源投入与研发方向,一型航发、代系发展的预研体系有望逐步建成,切实做到“动力先行”。两机专项落地带来千亿规模发动机专项资金,在高强度的资金支持下,未来几年我国航空发动机研发有望取得突破式进展,后续其他形式的资金支持政策有望持续出台。 军用航发需求旺盛,进军民品亦可期待。我国军机正处于更新换代阶段,老旧机型换发与新机列装需求日益旺盛。参照美国航发发展历程,大涵道比航发实行军民两用为未来发展趋势,公司现有技术或产品进军民用市场亦可期待。我国民用航空市场空间尤其广大,随着国内经济的持续增长以及现有城市规模的扩大与新城市群的产生,预计到2030年,我国将成为世界第一大单一国家航空运输市场。近年来国家重视并不断加速民用航空发动机的研制进程,公司积极参与民用航空发动机研制,在我国民用航空发动机市场中占得先机。 盈利预测:航空发动机整机核心标的,航空动力国产化趋势前景广阔 我们认为,公司是我国航空发动机核心标的,拥有完善的发动机类型,未来将受益于我国军民用飞机的快速发展和发动机国产化率提升,我们看好公司发展前景。预计公司2019年至2021年归母净利润分别为10.86、13.73和17.62亿元,同比增长分别为2.10%、26.40%、28.22%,相应19年至21年EPS分别为0.48、0.61、0.78元,对应当前股价PE分别为43.89倍、34.72倍、27.06倍,维持买入评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名