事件描述公司发布 2025年一季报， 25Q1实现营收 61.65亿，同比减少 1.71%，环比减少 71.88%；归母净利润 0.08亿，同比减少 95.15%，环比减少 94.4%；扣非归母净利润 0.19亿，同比减少81.7%，环比减少 82.25%。 事件评论一季度营收情况符合年度指引预期，销售结构变化致盈利短期波动。25Q1实现营收 61.65亿，同比减少 1.71%，完成 2025年预算目标 476.63亿元的 13%，其中 25Q1母公司实现收入 26.12亿元，净利润 0.4亿元。公司销售产品结构变化，或因低毛利率产品交付占比增加导致盈利能力短期波动， 25Q1销售毛利率为 9.77%，同比降低 1.87pcts，环比提升 2.06pcts。 受益于销售回款增加， 一季度经营现金流改善明显， 公司财务压力有望减轻。 25Q1公司经营现金流量净额 20.63亿元，相比 24年明显改善。 25Q1公司财务费用率为 1.88%，同比提升 0.94pcts，环比提升 1.16pcts。 25Q1末应收票据及应收账款 369.51亿元，相比期初减少 36.58亿元。 合同负债相比期初增长明显， 存货维持高位静待需求进一步复苏。 25Q1末公司存货余额为 372.47亿，相比期初增长 17.5%；在建工程余额为 23.37亿，相比期初增长 5.26%； 合同负债余额为 79.88亿，相比期初增长 78.07%。 盈利预测与估值：公司 25-27年归母净利润预计为 7.62/9.90/13.23亿元，同比增速为-11%/30%/34%，对应 PE 为 115/88/66X。

事件： 4月 2日，公司发布 2024年年报。报告期内，公司实现营业总收入478.8亿元，同比增长 9.48%；实现归属于母公司股东的净利润 8.60亿元，同比下降 39.48%。基本每股收益为 0.32元/股，同比减少 39.62%。 2024年年末，公司总资产为 1159.13亿元，同比增长 16.15%。 主营业务收入同比增长，外贸板块归母净利润出现下滑。 航发动力 2024年实现营业收入 478.80亿元，同比增长 9.48%。 其中航空发动机及衍生产品业务收入达 449.94亿元，同比增长 10.03%， 主要是客户需求增加，产品交付增加，毛利率下降主要是新产品成熟度有待提升。 外贸出口转包业务收入20.74亿元，同比增长 6.45%。 非航空产品及其他业务实现收入 1.97亿元，同比减少 24.91%，主要是受托加工等业务减少，毛利率下降主要是部分毛利高的产品收入减少。全年实现归属于母公司股东的净利润 8.6亿元，同比减少 39.48%。 积极推进市场开拓，全面满足客户需求。 公司聚焦主业，按照“军机民机、国内国际、航机燃机”协同发展的思路，持续优化产业布局。充分发挥能力和技术优势，加速追赶超越，不断提升航空发动机和燃气轮机研发制造水平，保障国家战略安全和发展需要；逐步拓展国内商用航空发动机市场，积极抢抓发展机遇，布局低空经济领域，争取新的经济增长点，推动通航动力产业快速发展；巩固和优化国际民机业务，加快新型号零部件的试制转批，外贸出口转包订单稳中有增。在战略层面深化“科研优先”管理举措，创新预研型号管理范式；在体系层面打造“全维度、全周期”科研项目策划机制，构建覆盖“计划业务、 基础管理、规划发展”的管理矩阵，均衡生产不断优化，交付稳健提速；建立“人员、航材、技术”三大外场保障能力基线，保障科研生产全链条精准管控，通过系统化创新实践，精准提升外场保障能力，客户满意度稳步提升，为国防装备建设提供有力保障。 行业技术壁垒相对较高，公司同时也在积极加强品牌建设。 航空发动机技术含量高、研制难度大、产业回报高，被誉为“工业皇冠上的明珠”，具有极高的军事价值、经济价值和政治价值，世界航空工业强国始终将航空动力作为优先发展的高科技尖端技术，给予政策、资金上的扶持和保护。航空发动机作为飞机的“心脏”，直接影响飞机的性能、可靠性及经济性，是一个国家科技、工业和国防实力的重要体现。为抢抓发展机遇，打造经济新增长引擎，子公司南方公司联合科研院所成立通航动力产品联合事业部，积极打造以民用中小型航空发动机为主的通航动力品牌。 投资建议： 公司以“规范、高效、开放、共赢”为目标，在机制层面，持续推进“揭榜挂帅”科研攻关，形成需求导向型技术攻关机制；在平台维度打造“产、学、研、用”创新联合体，包括 30个产学研中心/联合实验室， 9个省级创新中心。通过持续的技术创新提升技术迭代效率，引领新质生产力发展。根据模型测算，预计 2025年至 2027年归母净利润分别为 10.49、 13.49、14.45亿元， EPS 分别为 0.39、 0.51、 0.54元，对应 P/E 分别为 86.9、 67.6、63.1倍。维持给予“增持”评级。 风险提示： 市场风险、技术创新风险、财务风险、环保风险

事件：公司发布2024年报，2024年实现营业收入478.80亿元，同比9.48%；归母净利润8.60亿元，同比-39.48%。 投资要点技术创新和市场拓展方面投入增加，同时也面临外部市场环境和投资收益波动的挑战：航发动力2024年实现营业收入478.80亿元，同比增长9.48%，其中航空发动机及衍生产品业务收入达449.94亿元，同比增长10.03%，外贸出口转包业务收入20.74亿元，同比增长6.45%。然而，公司归属于母公司股东的净利润为8.60亿元，同比下降39.48%。这一业绩变化主要受以下因素影响：首先，研发费用显著增加，公司在航空发动机关键技术领域的持续高研发投入导致成本上升；其次，原材料价格波动及供应链压力对生产成本造成一定冲击；此外，非航空产品及其他业务收入同比减少24.91%，拖累了整体盈利能力。 持续推进技术创新，加速追赶超越，不断提升航空发动机和燃气轮机研发制造水平：公司在军用航空发动机方面，已具备涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系发动机的自主研发能力，成为国内唯一覆盖全品类军用航空发动机的企业，进一步巩固了其在国防装备领域的战略地位。 民用航空动力领域，长江系列发动机配套能力持续提升，特别是长江1000发动机的研制进展顺利，标志着公司在大涵道比涡扇发动机技术上取得关键突破。此外，公司通过联合科研院所成立通航动力产品事业部，加速布局低空经济与通用航空产业，成功推出多款中小型航空发动机产品，满足通航飞机及无人机市场的多样化需求。 市场拓展方面取得积极进展：2024年公司与法国赛峰集团、英国罗尔斯·罗伊斯等国际航空巨头深化合作，签订多项长期零部件转包生产协议，涉及金额超15亿元，标志着其在全球航空产业链中的地位进一步提升。同时，公司完成对贵州黎阳航空发动机有限公司的技术整合，加速了航空发动机维修保障体系的能力建设，全年维修服务收入同比增长18%。此外，公司积极响应国家军民融合战略，通过定增引入国家军民融合产业投资基金，募集资金10亿元用于航空发动机智能化生产线建设。在技术创新方面，公司牵头组建“航空发动机与燃气轮机”国家重大专项联合攻关团队，为新一代航空发动机研发奠定基础。 盈利预测与投资评级：公司业绩相对承压，因为公司业务处于调整期，我们下调先前的预测，预计公司2025-2026年归母净利润分别为8.94/9.78亿元，前值19.98/25.54亿元，新增2027年预期11.47亿元，对应PE分别为110/100/85倍，但考虑到航空发动机高消耗水平以及公司在行业的核心地位，因此维持“买入”评级。 风险提示：1）宏观经济发展风险；2）生产和运营风险；3）国防预算不及预期的风险。

事件描述公司发布2024年报，24年实现营收478.8亿，同比增长9.48%；归母净利润8.6亿，同比减少39.48%；扣非归母净利润7.92亿，同比减少35.2%。其中Q4实现营收219.23亿，同比增长25.81%，环比增长195.92%；归母净利润1.34亿，同比减少65.65%，环比增长2.06%；扣非归母净利润1.09亿，同比减少70.69%，环比减少19.65%。 事件评论24年公司收入及内贸主业稳定增长，受研发、财务费用增加及投资收益减少等因素影响业绩承压。分业务来看，航空发动机及衍生产品业务实现收入449.94亿元，同比增长10.03%；外贸出口转包业务实现收入20.74亿元，同比增长6.45%；非航空产品及其他业务实现收入1.97亿元，同比减少24.91%。分子公司来看，西航本部收入160.33亿元（yoy+24%），黎明公司收入273.69亿元（yoy+4%）,南方公司收入76.73亿元（yoy1%)，黎阳动力收入50.93亿元（yoy+4%）。24年公司研发费用率为2.08%，同比提升0.81pcts，财务费用率为0.95%，同比提升0.39pcts。 受四季度毛利率拖累，公司全年盈利能力波动。24年销售毛利率为10.06%，同比降低1.03pcts，销售净利率为2.05%，同比降低1.42pcts；其中24Q4销售毛利率为7.72%，同比降低1.84pcts，环比降低6.23pcts；销售净利率为0.76%，同比降低1.57pcts，环比降低1.37pcts。同时Q4公司收入在全年的占比约46%，四季度毛利率偏低导致全年毛利率受较大影响。分子公司来看，西航本部利润率（利润总额/营收）3.8%(yoy-1.2pcts)，黎明公司利润率1.7%(yoy-0.9pcts)，南方公司利润率0.2%(yoy-5.6pcts)，黎阳动力利润率0.1%（yoy+1.5%），黎阳动力利润率转正或反映其产品成熟度提升。 24年公司实现民品业务快速拓展，低空、通航、商用航发等或是未来核心看点。公司是国产商用航空发动机核心零部件的供应商；积极拓展低空经济及通用航空市场，重点发展AES100、AEP50/60E、AEP100系列、AEP500等涡轴、涡桨发动机。24年11月，在珠海航展上，公司子公司南方公司与客户签署约1,500台通用航空动力产品意向采购合同，总金额超过100亿元。外贸上，公司主要客户有赛峰集团、RR、GE航空等世界著名的航发OEM，主要产品是各类盘、环、轴、机匣、整体叶盘、叶片等零部件，主要配套于GE9X、CFM56、LEAP-1A/B、Pear、Trent、LM2500、LM6000等发动机和燃气轮机。 公司25-27年归母净利润预计为9.7/16.3/23.0亿元，同比增速为12%/69%/41%，对应PE为90/53/38X。风险提示1、航空发动机新的型号生产定型并开始上量交付使公司毛利率存在继续下滑的风险；2、航发集团牵引航空发动机产业“小核心，大协作”组织架构变革进度的不确定性。

事件：4月1日， 公司发布2024年报， 全年实现营收478.8亿元， YOY+9.5%； 归母净利润 8.6亿元， YOY-39.5%；扣非净利润 7.9亿元， YOY-35.2%。 业绩表现较市场预期略低， 年报中披露主要原因是研发费用增加以及未按预期处置股票导致。 我们点评如下： 4Q24收入同比增长 26%； 加大研发投入布局未来。 1） 单季度： 公司 4Q24实现营收 219.2亿元， YOY+25.8%；归母净利润 1.34亿元， YOY-65.7%。 2）利润率： 24年整体有所下降， 公司毛利率同比下降 1.0ppt 至 10.1%，净利率同比下降 1.4ppt 至 2.1%。 3） 费用方面， 24年公司期间费用率同比提升 0.94ppt至 6.95%，保持平稳。 公司整体研发投入 10.5亿元（YOY+72.1） ，其中费用化研发支出 10.0亿元（YOY+79.8%） ，资本化研发支出 5717万元。 公司加大研发投入满足研制任务，为长期发展提前布局。财务费用同比提升 84.3%至 4.6亿元，财务费用率同比提升 0.39ppt 至 0.95%，主要是负债规模增加推高利息费用。 销售费用同比增长 12.7%至 2.9亿元，主要是售后保障任务增加。 西航公司延续较快增长； 南方公司利润大幅下滑。 分产品看， 2024年， 1）航发及衍生产品收入同比增长 10.0%至 449.9亿元，毛利率同比下降 0.5ppt 至9.5%； 2）外贸出口转包收入同比增长 6.5%至 20.7亿元，毛利率同比提升 5.3ppt至 19.7%； 3） 非航空产品及其他收入同比下降 24.9%至 2.0亿元，毛利率同比下降 1.3ppt 至 18.4%。 分主机厂看， 1）西航公司收入同比增长 23.6%至 160.3亿元，利润总额同比下降 6.0%至 6.14亿元； 2）黎明公司收入同比增长 4.3%至273.7亿元，利润总额下降 31.9%至 4.62亿元； 3）南方公司收入同比下降 1.3%至 76.7亿元，利润总额下降 96.5%至 1570万元，利润大幅下滑主要是 24年研发支出同比增长 109.5%至 3.7亿元； 4）黎阳动力收入同比增长 3.8%至 50.9亿元，利润总额 436万元， 23年同期为-0.69亿元。 新老型号过渡业绩阶段性承压。 2025年公司经营计划预计实现收入 476.6亿元， 与 24年收入基本持平； 预计归母净利润 5.92亿元，较 24年同比下滑31.2%。 根据航发控制 2024年报描述“持续多年量产的部分型号阶段性达峰，部分新研产品尚在逐步上量阶段” 。 我们认为 2025年处于航发新老型号的过渡期， 航发动力作为产业链链长， 同样面临着新旧型号过渡的问题，同时公司承担较多前期研发任务， 研发投入较大，这些对短期业绩均带来影响。 投资建议： 公司是我国覆盖全谱系航空发动机产研能力的龙头企业， 当前处于新老型号过渡期业绩阶段性承压， 但我们看好公司长期发展潜力。我们预计公司 2025~2027年归母净利润分别为 5.97亿元、 10.66亿元、 15.72亿元，对应PE 分别为 164x/92x/62x。考虑到公司的航发链长主导地位，维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期、 新产品研发不及预期、产品价格下降等。

事件： 公司4月1日发布了2024年报，全年实现营收478.8亿元，YoY+9.5%； 归母净利润 8.6亿元， YoY-39.5%；扣非归母净利润 7.9亿元， YoY-35.2%。 公司 2024年收入表现基本符合市场预期， 完成了年度预算的 96.22%； 归母净利润表现低于市场预期，完成了年度预算的 56.88%，主要是研发费用和财务费用增加、 投资收益减少等共同导致。 Q4单季度收入历史最高； 新产品成熟度不高影响综合利润率水平单季度看， 公司 4Q24实现营收 219.2亿元， YoY+25.8%；归母净利润 1.3亿元， YoY-65.7%。 2024年全年综合毛利率为 10.1%，同比减少 1.03ppt； 净利率为 2.1%，同比减少 1.42ppt。 毛利率下降主要是收入占比较多的航空发动机及衍生产品毛利率同比有所下降，新产品成熟度有待提升导致。 费用端， 2024年期间费用率为 6.9%，同比增加 0.45ppt。其中： 1） 销售费用率 0.6%，同比减少 0.47ppt； 2） 管理费用率 3.3%，同比减少 0.28ppt； 3）研发费用率 2.1%，同比增加 0.81ppt，主要是研制任务增加； 4） 财务费用率 1.0%，同比增加 0.39ppt，主要是带息负债规模增加，利息费用增加。 航空发动机主业稳健发展； 子公司南方公司利润下降幅度较大分产品看， 1） 航空发动机及衍生产品实现收入 449.9亿元， YoY+10.0%，主要是客户需求增加，产品交付增加； 毛利率为 9.5%，同比减少 0.48ppt，主要是新产品成熟度有待提升； 2） 外贸出口转包业务收入 20.7亿元，YoY+6.5%，主要是出口订单增加；毛利率为 19.7%，同比增加 5.30ppt， 主要是订单增加，边际贡献增加； 3） 非航空产品及其他业务收入 2.0亿元，YoY-24.9%；毛利率为 18.4%，同比减少 1.32ppt。 分子公司来看， 2024年： 1） 黎明公司营收 274亿元， YoY+4.3%； 利润总额 4.6亿元， YoY-31.9%； 2） 南方公司营收 77亿元， YoY-1.3%； 利润总额 1570万元， YoY-96.5%，下滑幅度较大； 3） 黎阳动力营收 51亿元， YoY+3.8%； 利润总额 435万元，上年同期为-0.7亿元，整体发展态势较为积极。 业绩阶段性承压； 看好公司军机、大飞机事业长期发展截至 24Q4末，公司： 1） 应收账款及票据 406.1亿元，较年初增长 55.2%； 2） 存货 317亿元，较年初增长 6.9%； 3） 合同负债 44.9亿元，较年初减少62.2%，主要是交付产品确认收入； 4） 经营活动净现金流-143.1亿元，上年同期为-67.4亿元，主要是销售回款减少。 业务发展方面， 公司深度参与国产商用发动机研制，是核心零部件的供应商，未来或有望深度受益于国产大飞机产业发展；同时积极拓展低空经济及通航市场， 2024年第十五届珠海航展中，公司全资子公司南方公司与客户签署了 1500台通用航空动力产品意向采购合同，总金额超 100亿，取得较大突破。 盈利预测与评级： 公司是国内目前唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系航空发动机龙头， 秉持“军机民机、国内国际、航机燃机”协同发展的思路， 整体发展态势积极。 我们考虑到公司下游需求节奏的变化， 调整公司 2025-2027年营业收入分别为 476.88/533.15/589.67亿元（此前 25~26年预测值为 574.86/655.9亿元）；调整归母净利润为6.90/8.88/11.70亿元（此前 25~26年预测值为 19.02/22.01亿元），对应 PE 为 126.21/98.12/74.46x，维持“买入”评级。 风险提示： 产品价格波动；军品业务波动；民机业务发展不及预期等。

事件： 公司发布 2024年三季报， 2024年前三季度实现营业收入 259.56亿元，同比-1.33%；归母净利润 7.26亿元，同比-29.56%。 投资要点 财务与销售费用上升，公司业绩相对承压： 财务费用的增加也是拖累业绩的一个重要原因，这部分的增长主要源于带息负债规模的扩大以及汇兑收益的减少， 2024年前三季度公司财务费用达 2.99亿元，同比大增125.36%；此外， 由于售后保障任务的增加，相应的销售费用也随之上升，进一步压缩了利润空间， 2024年前三季度公司销售费用达到 4.39亿元，同比+18.62%，在此背景下，公司 2024年前三季度实现营业收入259.56亿元，同比-1.33%；归母净利润 7.26亿元，同比-29.56%。 其中2024年第三季度对公司年度业绩有所拖累， 实现营业收入 74.09亿元，同比减少 13.18%；实现归母净利润 1.31亿元，同比减少 57.01%。 主要会计数据和财务指标发生显著变动，主要涉及货币资金与应收账款方面： 截至 2024年第三季度，公司货币资金同比大幅下降 56.22%，主要是由于生产经营支出的增加；应收票据和预付款项分别同比下降40.82%和 30.16%，这与票据到期承兑和已购材料入库销账有关；存货和其他流动资产分别同比增长 35.61%和 85.33%，反映了订单增加和待抵扣进项税额的增加；短期借款同比激增 160.52%，显示出公司短期融资需求的增长；应付票据和应付账款分别同比下降 25.55%和增长58.79%，这与票据到期承兑和生产任务量增加导致的采购增加有关。此外， 2024年前三季度，公司的经营活动产生的现金流量净额同比下降了29.06%，主要是由于收到客户预付款减少和采购物资支出增加。 虽然三季度业绩承压， 下游需求整体仍然旺盛， 军民市场拉动需求双上行： 公司下游需求保持旺盛，呈现出稳定增长的态势。具体来看，公司在航空发动机及衍生产品业务在过去较长时间内始终保持稳定增长， 且公司外贸出口转包业务实现收入作为公司新的增长点也进入了发展快车大。此外， 截至 2024年第三季度， 公司存货同比增长达到历史最高水平的 402.27亿元，显示公司生产任务持续饱满，有望随着下游需求节奏恢复逐渐交付确收。 整体而言， 合同负债、 存货以及公司预付款项的增长，均表明下游客户对公司产品的旺盛需求。随着特种航发批产型号逐渐成熟，在研型号持续转入批生产，公司业绩有望实现稳健增长。 盈利预测与投资评级： 公司业绩符合预期，考虑到航空发动机高消耗水平以及公司在行业的核心地位，并基于装备的放量节奏，我们维持先前的预测，预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 16.15/19.98/25.54亿元，对应 PE 分别为 72/58/45倍，维持“买入”评级。 风险提示： 1）宏观经济发展风险； 2）生产和运营风险； 3）国防预算不及预期的风险。

公司发布《2024年第三季度报告》，前三季度实现营收259.56亿，同比-1.33%；实现归母净利润7.26亿，同比-29.56%。24Q3单季度实现营收74.09亿（Yoy-13.18%，Qoq-39.65%），实现归母净利润1.31亿（Yoy-57.01%，Qoq-70.12%）。 24Q3业绩短期承压。前三季度实现营收259.56亿，同比-1.33%；实现归母净利润7.26亿，同比-29.56%。24Q3单季度实现营收74.09亿（Yoy-13.18%，Qoq-39.65%），实现归母净利润1.31亿（Yoy-57.01%，Qoq-70.12%）。2024年公司经营目标：预计实现营业收入497.62亿元（较23年实际营收+13.78%），其中航空发动机及衍生产品收入464.82亿元（较23年实际营收+13.67%），外贸出口转包收入20.79亿元，非航空产品及其他业务收入6.33亿元。预计实现归母净利润15.12亿元（较23年实际归母净利润+6.40%）。 毛利率同环比提升，资产负债表显示生产任务量增加。盈利能力方面：24Q3单季度，整体毛利率为13.95%，同比提升1.44pct，环比提升2.86pct。费用端方面：24Q3发生管理费用（3.50亿，同比+3.26%），销售费用（1.52亿，同比+24.74%），财务费用（1.50亿，同比+84.28%）。研发费用（1.50亿，同比-2.81%），主要原因一是带息负债规模增加，利息费用增加；二是汇兑收益减少。三项费用率为8.79%，同比提高2.44pct，环比提升3.98pct。资产负债表方面：报告期末公司存货余额为402.27亿，环比23年末+35.61%；应收账款303.12亿，环比23年末+44.76%；应付账款285.48亿，环比23年末+58.79%，主要是生产任务量增加，采购原材料和配套产品增加所致。 23年实际发生关联交易大幅增长，24年预计继续保持增长。根据公司发布的2023年度关联交易实际执行情况的公告，2023年公司实际向中国航发系统内关联方销售商品（24.65亿，同比+29.33%），实际向中国航发系统内关联方购买商品（113.46亿，同比+31.40%）。2024年度预计向中国航发系统内关联方销售商品30亿，分别较23年预计和23年实际发生增长50.0%、21.70%，主要系产品交付增加所致；预计向中国航发系统内关联方购买商品145亿，分别较23年预计和23年实际发生增长11.54%、27.80%，主要系根据生产情况，采购计划增加所致。 盈利预测：预计公司2024/2025/2026年归母净利润为15.77/18.28/21.43亿元，对应估值74/63/54倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：新型号研制交付进度不及预期，产能释放情况低于预期。

事件：10月30日，公司发布2024年三季报，1~3Q24实现营收259.56亿元，YOY-1.3%；归母净利润7.26亿元，YOY-29.6%；扣非净利润6.82亿元，YOY-19.6%。业绩表现略低于市场预期。公司前三季度净利润下滑主要系投资收益减少、财务费用增加、销售费用增加所致，我们综合点评如下：税金及费用增加影响3Q24利润；盈利能力总体稳定。1）单季度角度：公司3Q24实现营收74.09亿元，YOY-13.2%；归母净利润1.31亿元，YOY-57.0%；扣非净利润1.36亿元，YOY-54.3%。公司第三季度净利润下滑主要系财务费用增加、税金增加、销售费用增加所致，合计影响净利润1.37亿元。2）利润率方面：公司1~3Q24毛利率同比下滑0.1ppt至12.0%；净利率同比下滑1.1ppt至3.1%。其中，3Q24毛利率同比提升1.4ppt至13.9%；净利率同比下滑1.8ppt至2.1%。盈利能力总体稳定。 期间费用率总体稳定；应收及存货达到历史最高水平。1~3Q24，公司期间费用率同比增加0.6ppt至8.2%：1）销售费用率同比增加0.3ppt至1.7%；2）管理费用率同比减少0.1ppt至4.0%；3）财务费用率同比增加0.6ppt至1.2%，主要系带息负债规模增加，利息费用增加；汇兑收益减少所致；4）研发费用率同比减少0.2ppt至1.3%。截至3Q24末，公司：1）应收账款及票据334.00亿元，较2Q24末增加9.8%；2）预付款项27.83亿元，较2Q24末减少17.2%；3）存货402.27亿元，较2Q24末增加11.0%，系订单增加，产品投入增加所致；4）合同负债62.62亿元，较2Q24末减少13.2%。3Q24末，公司应收及存货达到2004年以来的历史最高水平。1~3Q24，公司经营活动净现金流为-172.76亿元，去年同期为-133.86亿元，系回款节奏及采购增加影响。 受益于行业高景气；发挥“链长”作用带动产业发展。公司致力于建成世界一流的航空发动机企业，是国内，公司是唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系特种航空发动机的企业。国际上，公司是能够自主研制航空发动机产品的少数企业之一。2020~2023年，公司受益于行业高景气，营收规模快速增加，由286亿元增长至437亿元，CAGR=15.2%。未来公司将继续立足核心技术，围绕发展新质生产力布局产业链，发挥自身“链长”的拉动作用，提供高质量、高性能、低耗能的航空发动机和燃气轮机产品。 投资建议：公司是我国覆盖全谱系航空发动机产研能力的龙头企业，将充分受益于我国“两机”高景气发展。我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为15.10亿元、18.95亿元、23.66亿元，对应2024～2026年PE分别为77x/61x/49x。我们考虑到公司在航发产业链的主导地位和行业的长期景气，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；型号批产进度不及预期；产品降价等。

事件：公司发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入185.48亿元，同比+4.35%，主要是客户需求增加，产品交付增加；归母净利润5.95亿元，同比-17.99%，主要是投资收益同比减少2.42亿元；扣非归母净利润5.46亿元，同比-0.97%。二季度单季实现营收122.76亿元，环比+95.7%；归母净利润4.4亿元，环比+184.06%；扣非归母净利润4.41亿元，环比+315.74%。我们认为，2024上半年公司下游需求较景气，单二季度收入利润环比大幅上升，全年业绩有望持续提升。 报表端多指标向好，加速研发积极备产资产负债端，2024上半年，公司货币资金56.1亿元，较上年末-33.08%，主要系生产经营投入；存货362.25亿元，较上年末+22.12%，主要系订单增加，产品投入增加；应收账款284.47亿元，较上年末+35.86%，主要系销售收入增加，部分款项未到回款期；应付账款278.34亿元，较上年末+54.82%，主要系生产任务量增加，采购原材料和配套产品增加；合同负债72.17亿元，较上年末-39.23%，主要系产品交付确认收入。我们认为，公司2024上半年积极备产备货，下游需求景气，产品交付节奏稳定，全年业绩可期。 子公司盈利稳定，降本增效持续推进2024年上半年，黎明公司营收117.56亿元，同比+4.98%，其中外贸转包收入2.33亿元，同比+36.77%；南方公司营收21.14亿元，同比-16.80%，利润总额0.43亿元；黎阳动力营收13.8亿元，同比+3.01%。公司整体毛利率11.27%，同比-0.63pct；净利率3.56%，同比-0.81pct。我们认为，公司及各子公司主营业务盈利基本稳定。公司期间费用率7.12%，同比-0.19pct，销售/管理/财务/研发费用率分别1.55%/3.75%/0.81%/1.01%，同比分别+0.15/-0.46/+0.52/-0.39pct，其中黎阳动力研发费用0.13亿元，同比+462.2%。我们认为，公司降本增效工作有序推进，黎阳方向新品研发持续提速，随着新型号批产放量有望形成新增长点。 军民市场需求双上行，全谱系航发龙头有望收益军品方面，随着国防装备跨越式发展需求上行，叠加后端维修市场需求攀升，军用航发市场景气度有望进一步提升；民机方面，国航、南航、东航共计300架C919订单有望按节奏交付，国内民机市场有望再上新台阶。我们认为，公司作为国内唯一能研制生产全谱系航空发动机的企业，有望充分受益于军民市场需求双上行。 盈利预测与评级：我们认为，2024上半年公司积推进民机与燃机研制发展、推进AEOS应用、发挥“链长”作用推进航空动力产业链建设，未来有望持续受益于航发产业链旺盛需求。考虑到军品价格波动影响，预计公司2024-2026年营业收入为503.38/574.86/655.91亿元，预计归母净利润由17.31/19.51/25.67亿元略下调为16.49/19.02/22.01亿元，对应PE分别为56.49/48.98/42.32X，维持“买入”评级。 风险提示：募投项目进度不及预期风险；产品价格波动风险；军品业务波动的风险；外部国际局势变化风险；主观性风险等。

事件描述公司发布2024年半年报，24H1实现营收185.48亿，同比增长4.35%；归母净利润5.95亿，同比减少17.99%；扣非归母净利润5.46亿，同比减少0.97%。其中24Q2实现营收122.76亿，同比增长5.6%，环比增长95.71%；归母净利润4.4亿，同比减少30.97%，环比增长184.06%；扣非归母净利润4.41亿，同比减少24.38%，环比增长315.74%。 事件评论在去年高基数背景下公司收入仍实现正增长彰显后周期比较优势。分业务来看，航空发动机及衍生产品实现收入171.6亿元，同比增长4.02%；外贸出口转包业务实现收入10.0亿元，同比增长11.02%；非航空产品及其他业务实现收入1.0亿元，同比减少11.87%。 分子公司来看，24H1公司本部收入72.31亿元（YOY+17%），黎明公司收入117.55亿元（YOY+5%），南方公司收入21.14亿元（YOY-17%），黎阳动力收入13.80亿元（YOY+3%）。23H1公司转让航发控制股权取得2.6亿投资收益，考虑该部分利润为一次性收益，24H1公司实际业绩增速高于表观。 公司毛利率维持稳定，基于产业链配套持续完善和主力型号成熟度提升牵引整体盈利能力有望持续改善。24H1销售毛利率为11.27%，同比降低0.63pcts；期间费用率为7.11%，同比降低0.19pcts；销售净利率为3.56%，同比降低0.81pcts。其中，24Q2销售毛利率为11.09%，同比降低0.77pcts，环比降低0.55pcts；期间费用率为5.97%，同比提升0.62pcts，环比降低3.39pcts；销售净利率为3.86%，同比降低1.9pcts，环比提升0.9pcts。 分子公司来看，24H1公司本部利润率6.6%（-1.3pcts），黎明公司利润率3.2%（+0.02pcts），南方公司利润率2%（-4.0pcts），黎阳动力利润率3.1%（+2.3pcts）。 产品持续交付下合同负债快速消化迎接新一轮需求释放，原材料及在产品维持高位、持续资本开支投入核心能力建设反映公司积极备产。公司24H1期末合同负债余额为72.2亿元，相比年初合同负债余额减少46.6亿元。24H1期末公司存货账面价值为362.3亿元，其中原材料/在产品/库存商品/发出商品账面价值分别为88.7/235.6/29.4/6.1亿元，相比期初增长20%/24%/22%/2%。24H1公司在建工程额为29.11亿元，相比年初增长18.9%，持续资本投入助力公司核心交付能力提升。24H1末公司重要在建工程17项，其中公司本部发动机研制保障条件建设项目、生产能力建设项目、黎明公司专项航空发动机条件建设项目、黎阳动力专项一期、基地建设项目等已近尾声，有望在转固后提升公司整体交付能力。 我们预计公司2024-2026年实现归母净利润分别为17.2/22/28亿元，同比增速为21%/26%/28%，对应PE为55/44/34X。 风险提示1、航空发动机新的型号生产定型并开始上量交付使公司毛利率存在继续下滑的风险；2、航发集团牵引航空发动机产业“小核心，大协作”组织架构变革进度的不确定性。

公司发布2024年半年报，2024年上半年，公司实现营业收入185.48亿元，同比增长约4.35%；实现归母净利润5.95亿元，同比下降约17.99%；实现扣非归母净利润5.46亿元，同比微降约0.97%。整体看来，公司生产交付仍在进行，目前正在快速消化前期在手订单，部分产品已满足交付验收条件，但仍有部分产品尚未达到回款周期；上游原材料采购持续进行，先期采购材料已部分入库。展望全年，公司三大子公司中黎明、黎阳在小涵道比军用航发新增替换需求不断上升的背景下或将延续快速增长态势；南方公司军用涡轴发发动机受整机节奏影响，上年业绩增速出现下降，随着整机需求的逐步恢复，对于相关配套航发的需求或将出现明显提升。 在手订单稳定交付，整体需求兑现在即公司发布2024年半年报，2024年上半年，公司实现营业收入185.48亿元，同比增长约4.35%，营业收入较上年同期实现增长主要源于客户需求增加，产品交付同比增长；实现归母净利润5.95亿元，同比下降约17.99%；实现扣非归母净利润5.46亿元，同比微降约0.97%。期间费用方面，公司销售费用较上年同期增长约15.63%，达2.88亿元，主要源于售后保障任务增加以及销售服务费增加；管理费用6.96亿元，较上年同期下降约7.08%；财务费用较上年同期大幅增加约190.07%，达1.50亿元，主要源于阶段性融资及利息费用增加，同时汇兑收益减少。报告期内，公司整体毛利率较上一报告期末微降0.37pct，达11.27%，整体波动不大。整体毛利率建两年持续小幅波动，目前处于中部区间，后续盈利能力或将迎来实质拐点。 报告期内，公司货币资金较上期期末大幅增长约70.65%，应收账款较上报告期末增长约28.60%，应收票据较上报告期末出现一定回落，同时合同负债科目延续下降趋势，较上报告期末下出现较大程度下降，降幅达32.72%，侧面体现公司产品仍然处于持续生产交付状态，同时部分产品已满足交付验收条件，但仍有部分产品尚未到回款周期。预付账款较上期末基本持平，应付账款维持增长态势，较上报告期末增长约18.52%，同时存货较上期末仅微降0.23%，或说明公司目前原材料及配套产品采购持续增长，前期采购部分原材料已验收入库。整体看来，公司生产交付仍在进行，目前正在快速消化前期在手订单，部分产品已满足交付验收条件，但仍有部分产品尚未达到回款周期；上游原材料采购持续进行，先期采购材料已部分入库。展望全年，公司三大子公司中黎明、黎阳在小涵道比军用航发新增替换需求不断上升的背景下或将延续快速增长态势；南方公司军用涡轴发发动机受整机节奏影响，上年业绩增速出现下降，随着整机需求的逐步恢复，对于相关配套航发的需求或将出现明显提升。 飞发分离确立产业地位，两机专项满足发展需要中国航空发动机集团已正式成立，中航工业所属从事航空发动机及相关业务的企事业单位共计46家已全部整合并入，集团注册资金达500亿元。新集团成立后，航空工业飞发分离体系正式确立，航空发动机研发规划与资金限制完全消除，产业地位得到极大提升。航空发动机与燃气轮机项目早在2015年就已写入政府工作报告，目前两机专项已步入实质性阶段，预期专项资金规模达1000亿元，可满足1-2款航空发动机研发的资金需求。 随着两机专项的逐步实施，公司作为国内军用航空发动机控制系统龙头将直接享受政策与资金红利。 军用航发需求旺盛，进军民品亦可期待公司持续聚焦航空发动机主业，主营产品正逐渐由二代机向三代机过度。涡扇发动机方面，WS10“太行”发动机产品已十分成熟，性能与使用寿命较早期均有较大提升，目前已在我国现役战机中大批量采用，订单数量处于持续提升阶段；新型大涵道比涡扇发动机研发持续推进，下游替换需求亦较为强烈。涡轴发动机方面，公司涡轴发动机用于新型通用直升机，两机专项中航发株洲航空动力产业园已为后续产品放量提供有力产能支撑。涡桨发动机为公司成熟产品，现已广泛应用于我国国产运输机，在我国航母舰队逐步成熟的背景下，舰载预警机数量的增长或将为该型号需求带来一定程度提升。我们预计未来20年我国军用航空发动机需求约为20000台，市场空间约为2500亿元。 我国民用航空市场空间巨大，国内经济持续增长，同时现有城市规模不断扩大，新城市群逐渐产生。近年来国家重视并不断加速民用航空发动机的研制进程，公司为民用长江系列零部件主要供应商，未来必将优先受益于国产民用航发产业发展。 盈利预测与投资评级：航发产品有望加速增长，维持买入评级公司作为中国航空发动机集团整机上市平台，将直接受益于军民机庞大市场需求与政策资金红利。我们强烈看好公司未来发展前景。预计公司2024年至2026年的归母净利润别为16.62亿元、20.08亿元、24.77亿元，同比增长分别为16.95%、20.82%、23.33%，相应24年至26年EPS分别为0.62、0.75、0.93元，对应当前股价PE分别为57、47、38倍，维持买入评级。风险提示目前我国军机处于保有量持续上升阶段，新增需求不断提升，老旧替换加速进行。航空发动机产品亦处于更新换代关键阶段，小涵道比大推力、小涵道比中推力、大涵道比新型号均处于小批量或试飞阶段。相关配套整机型号各军种需求较为明确，但上量节奏暂不确定。同时对于已有现役军机航发动力装置替换的整体体量、替换节奏仍未明确，因此整体对于航空发动机需求较强的大趋势虽明确，但结合不同机型进展、公司本身产能分配规划等因素考虑，需求转化为业绩节奏仍有不确定性。 我国民用航空领域相关政策持续推进，但受相关基础建设限制以及部分尚未完全解决的客观飞行要求影响，对于小型民用航发需求在短期内增速存在较大不确定性。 公司为C919用大涵道比航空发动机主要配套厂商，C919目前订单需求充足，但长江系列航发实验应用节奏、C919航发换装节奏、C919整机下线节奏尚不明确，对于公司业绩贡献节奏存在一定不确定性。

公司发布《2024年半年度报告》，上半年实现营收185.48亿，同比增长4.35%；实现归母净利润5.95亿，同比下降17.99%；实现扣非归母净利润5.46亿，同比下降0.97%。 上半年营收实现稳步增长。24年上半年，公司实现营收185.48亿（同比增长4.35%），完成年度目标的37.27%，主要是客户需求增加，产品交付增加所致；实现归母净利润5.95亿（同比下降17.99%），完成年度目标的39.35%，主要是投资收益同比减少2.42亿所致，剔除该部分影响后，主业呈现正增长（同比+23.19%）；实现扣非归母净利润5.46亿（同比下降0.97%）。单季度来看，Q2实现营收122.76亿（Yoy+5.60%，Qoq+95.71%），实现归母净利润4.40亿（Yoy-30.97%，Qoq+184.06%）。 分产品来看：1）航空发动机及衍生产品：实现营收171.60亿（同比+4.02%），完成年度目标的36.92%，毛利率环比23全年下降0.16pct至10.38%；2）外贸转包生产：实现营收10.04亿（同比+11.02%），毛利率环比23年全年提升1.89pct至16.31%；3）非航空产品及其他：实现营收1.00亿（同比-11.87%）。2024年公司经营目标：预计实现营业收入497.62亿元（较23年实际营收+13.78%），其中航空发动机及衍生产品收入464.82亿元（较23年实际营收+13.67%），外贸出口转包收入20.79亿元，非航空产品及其他业务收入6.33亿元。预计实现归母净利润15.12亿元（较23年实际归母净利润+6.40%）。黎明公司实现收入、利润端双增，黎阳公司利润端同比提升显著。 分主机厂来看，1）西航公司：实现营收72.31亿（同比+17.15%），实现利润总额4.79亿（同比-2.58%）。2）黎明公司：实现营收117.55亿（同比+4.98%），实现利润总额3.76亿（同比+5.55%）。其中：航空发动机及衍生产品业务实现营收113.26亿（同比+4.72%），外贸转包业绩实现营收2.33亿（同比+36.77%），非航空产品及其他业务实现营收334.34万（同比+51.46%）。3）黎阳公司：实现营收13.80亿（同比+3.01%），其中航空发动机及衍生产品业务实现营收13.25亿（同比+2.54%），实现利润总额4,286.41万（同比+317.56%）。4）南方公司：实现营收21.14亿（同比-16.80%），其中中航空发动机及衍生产品业务实现营收20.07亿（同比-17.08%），非航空及其他业务实现营收844.78万元（同比-34.40%）；实现利润总额4,275.18万（同比-72.11%）应收、应付、存货同向增长，公司积极备货备产。盈利能力方面：24年上半年整体毛利率为11.27%，同比下降0.63pct。管理费用（6.96亿，同比-7.08%）；销售费用（2.88亿，同比+15.63%），主要是售后保障任务增加，销售服务费增加所致；财务费用（1.50亿，同比+190.06%），主要系阶段性融资增加，利息费用增加，叠加汇兑收益减少所致；研发费用（1.87亿，同比-24.95%），主要系课题项目支出减少所致。三项费用率为6.11%，同比提高0.21pct。其他收益（5,863.33万，同比+232.75%），主要系执行增值税加计抵减政策，确认的其他收益增加所致；资产减值损失（609.34万，去年同期-1,136.07万），已计提跌价准备的存货盘活使用，转回存货跌价准备所致。 24H1整体销售净利率为3.56%，同比下降0.81pct。资产负债表方面：报告期末公司存货余额为362.25亿，环比23年末+22.12%，主要系订单增加，产品投入增加所致；应收账款284.47亿，环比23年末+35.86%；应付账款278.34亿，环比23年末+54.82%，主要系生产任务量增加，采购原材料和配套产品增加所致。 23年实际发生关联交易大幅增长，24年预计继续保持增长。根据公司发布的2023年度关联交易实际执行情况的公告，2023年公司实际向中国航发系统内关联方销售商品（24.65亿，同比+29.33%），实际向中国航发系统内关联方购买商品（113.46亿，同比+31.40%）。2024年度预计向中国航发系统内关联方销售商品30亿，分别较23年预计和23年实际发生增长50.0%、21.70%，主要系产品交付增加所致；预计向中国航发系统内关联方购买商品145亿，分别较23年预计和23年实际发生增长11.54%、27.80%，主要系根据生产情况，采购计划增加所致。 盈利预测：预计公司2024/2025/2026年归母净利润为15.77/18.28/21.43亿元，对应估值58/50/43倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：新型号研制交付进度不及预期，产能释放情况低于预期。

事件：公司8月30日发布2024年中报，1H24实现营收185.5亿元，YoY+4.3%；归母净利润5.9亿元，YoY-18.0%；扣非归母净利润5.5亿元，与去年同期基本持平。公司业绩表现符合市场预期。1H24公司产品交付增加推动收入平稳增长，利润下滑主要是投资收益同比减少2.4亿元。 我们综合点评如下：2Q24收入稳健增长；投资收益影响表观利润。1）单季度看：2Q24实现营收122.8亿元，YoY+5.6%；归母净利润4.4亿元，YoY-31.0%；扣非净利润4.4亿元，YoY-24.4%。2Q24毛利率同比下降0.8ppt至11.1%；净利率同比下降1.9ppt至3.9%。2）上半年看：1H24毛利率同比下降0.6ppt至11.3%；净利率同比下降0.8ppt至3.6%。公司1H23通过转让股票、购买结构性存款取得投资收益较多（3.2亿元），1H24投资收益同比减少2.4亿元影响表观利润。航发主业稳步发展；西航公司收入增长较快。分业务看，上半年：1）航发及其衍生品收入171.6亿元，YoY+4.0%；毛利率同比下降0.2ppt至10.4%；2）外贸转包业务收入10.0亿元，YoY+11.0%；毛利率同比提升1.9ppt至16.3%；3）非航空产品收入3.6亿元，YoY+1.1%；毛利率同比提升18.9ppt至38.6%。分主机厂看，1H24：1）西航公司收入72.3亿元，YoY+17.1%；利润总额4.8亿元，YoY-2.6%。2）黎明公司收入117.6亿元，YoY+5.0%；利润总额3.8亿元，YoY+5.6%。3）南方公司收入21.1亿元，YoY-16.8%；利润总额0.4亿元，YoY-72.0%。4）黎阳动力收入13.8亿元，YoY+3.0%；利润总额0.4亿元，去年同期0.1亿元。 综上来看，1H24公司外贸出口业务增长较快，主机厂中，西航公司收入增长相对较快，黎阳动力盈利能力有所提升。期间费用率平稳；关联采购反映集团内部配套上升。费用方面，1H24期间费用率同比减少0.2ppt至7.1%，其中：1）销售费用同比增长15.6%至2.9亿元，主要是售后保障任务增加。2）财务费用同比增加190%至1.5亿元，主要是阶段性融资增加，利息费用增加，同时汇兑收益减少。研发费用率和管理费率同比下降。关联交易方面，1）关联销售商品同比减少31.2%至5.2亿元；2）关联购买商品同比提升9.0%至49.8亿元。3）关联借款同比增加64.3至485.7亿元；4）关联借款利息同比增加82.0%至1.37亿元。截至1H24末，公司存货362亿元，较年初增长22.1%，主要是订单增加产品投入增加；合同负债72.2亿元，较年初下降39.2%，主要是产品持续交付确认收入。 投资建议：公司是我国覆盖全谱系航空发动机产研能力的龙头企业，将充分受益于我国两机高景气市场。我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为15.1亿、19.1亿和23.8亿元，对应2024～2026年PE为63x/50x/40x。考虑到公司在航发产业链的主导地位和行业的长期景气，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；型号批产进度不及预期；产品降价等。