公司为专用无线通信核心供应商，前身为始建于1936年的湖南电器制造厂，是一家具有八十多年历史的大型综合性电子骨干企业。公司始终服务于国家及国防战略，专注推进我国军用无线通信行业发展，主营业务包括专用无线通信、民用无线通信及环保监测三大领域。公司于2018年在上海证券交易所上市，2020年原控股股东中环集团通过国有股权无偿划转方式将所持股权划转至天津智博智能科技发展有限公司，实际控制人仍为天津市国资委。 “十五五”新周期迎来反转机遇，技术优势赋能产品竞争力2024年公司实现营业收入21.54亿元，同比-34.09%；归母净利润-2.49亿元，同比-156.58%，主要原因系受行业周期性调整影响，公司新签订单量未达预期，同时本期交付产品结构变化叠加部分产品价格调整因素影响。归母净利润下降主要原因系营业收入下降，且公司为保证行业地位以及未来的市场占有率，研发费用投入规模及占比保持高位，带动期间费用率增长，受回款不及预期的影响，长账龄应收占比提高，坏账计提金额高于同期。公司营业收入和归母净利润在2019年至2022年期间整体呈上升趋势。在行业“十四五”规划中期调整、市场竞争日趋白热化等因素影响下，公司顶压前行，军用通信方面，市场拓展稳步推进。民用通信方面，公司持续增强市场攻关能力，不断细化市场竞争策略，全面提升市场覆盖的深度和广度。当前作为十四五规划最后一年，有望释放之前延迟的订单，叠加“十五五”规划初期新装备带来新一轮备货周期，军工信息化板块有望迎来整体行业订单恢复带来基本面反转机会。我们认为，公司在市场拓展领域深耕细作，在未来有望为公司带来更广阔的市场空间。市场占有率的逐步提高，叠加军工信息化板块行业新周期或将推动公司营收利润增长。 下游需求景气度向上传导，推动军用民用双领域业绩反转信息化智能化无人化装备或将在“十五五”及2035年远期具备高景气度，军工电子有望在各类新型装备中作为信息化装备的有效抓手和实施载体。当前作为十四五规划最后一年，装备采购调整后新订单有望于2025年上半年陆续在产业链得到兑现，产业上中下游或出现需求共振，叠加“十五五”规划初期新装备带来新一轮备货周期，同时伴随我军信息化进程进一步加深，进一步补齐电子对抗、军工数据链等具体技术领域短板，军贸市场需求旺盛，在此之下装备体系改革正悄然而至，军工电子板块正在迈向较高景气度发展新阶段。公司作为专用无线通信核心供应商，或将受益于本次新一轮采购备货周期。 盈利预测与评级：公司为军用通信产品核心供应商，选择同样从事军用移动通信设备的上海瀚讯、海格通信作为可比公司。跟据Wind一致预期，2家可比公司2025-2027年参考PE均值为66.59x、43.52x、31.35x，公司当前2025年一致预期PE为83.99x。我们认为，公司为军机系统级产品核心供应商，行业竞争优势显著，业绩增速或明显超过行业竞争对手，按照65x值测算2025年目标价为24.05元，给予“买入”评级。 风险提示：技术创新研发投入风险、产品技术迭代风险、市场竞争加剧的风险、对外投资新业务不及预期风险、主观性风险，股票交易异常波动风险。

2024年全年： 1）实现营收 8.57亿元，同比+15.75%；实现归母净利润 0.71亿元，同比+34.12%； 实现扣非归母净利润 0.64亿元，同比+60.25%。 2）全年毛利率 32.21%，同比+1.26pct；归母净利润率 8.23%，同比+1.13pct；扣非归母净利润率 7.42%，同比+2.06pct。 3）期间费用率为23.81%，同比-1.53pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 12.79%、 5.54%、 9.12%、 -3.65%，同比分别变动-0.93、 -0.37、 -0.94、 +0.72pct。 2024Q4单季度： 1）实现营收 2.79亿元，同比-7.29%，环比+28.09%；实现归母净利润 0.26亿元，同比+145.32%，环比+60.07%；实现扣非归母净利润 0.25亿元，同比+162.44%，环比+69.41%。 2） Q4单季度毛利率 31.84%，同比+8.87pct，环比-0.7pct；归母净利润率 9.48%，同比+5.9pct，环比+1.89pct；扣非归母净利润率 8.92%，同比+5.77pct，环比+2.18pct。 2025Q1单季度： 1）实现营收 1.97亿元，同比+27.23%，环比-29.61%；实现归母净利润 0.33亿元，同比+208.34%，环比+25.42%；实现扣非归母净利润 0.31亿元，同比+235.72%，环比+26.32%。2）毛利率 43.93%，同比+10.14pct，环比+12.08pct；归母净利润率16.9%，同比+9.92pct，环比+7.41pct；扣非归母净利润率 16.01%，同比+9.94pct，环比+7.09pct。 主业锡膏印刷机已达到或超越国际顶尖水准： 24年锡膏印刷设备实现营业收入 4.44亿元，同比增长 10.62%， 增长源自下游以手机为代表的消费电子需求回暖、 AI 服务器需求的增长、新能源车渗透率的提升等带来电子装联设备需求的增长。锡膏印刷设备属于 SMT 及 COB 产线的关键核心设备,对产品的良率有重大影响，因此具有一定的客户粘性。公司产品性能已达到或超越国际顶尖厂商水平，获得了包括富士康、立讯精密、华为、鹏鼎控股、比亚迪等各下游领域龙头客户的订单和认可。 坚定 “共享技术平台+多产品+多领域”研发布局， 坚定从单个“单项冠军”迈向多个“单项冠军” 发展战略。 依托公司研发中心，锡膏印刷设备不断巩固单项冠军的市场地位，提升高端市场及高精密印刷市场的占有率； 1）封装设备， 24年实现营业收入 2.29亿元，同比增长 5.72%， 封装设备迭代升级有效提高了产品盈利能力，产品应用完美跨入到泛半导体市场领域，多个下游大客户获得新的突破； 2） 点胶机， 24年实现营业收入 0.89亿元，同比增长55.87%， 竞争力大幅度提升，推出了可满足不同应用场景的各类别点胶机，产品营业收入取得大幅增长，同时点胶机核心零部件点胶阀除自用之外还实现了对外销售； 3）柔性自动化设备， 24年实现营业收入 0.71亿元，同比增长 49.56%， 成功开拓光通讯行业应用场景，推出800G 光模块自动化线体； 4） 半导体业务， 研发储存项目逐步交付市场，在 SIP 封装，半导体封测及汽车电子领域的交付取得了新进展。面向先进封装及半导体行业储备了多项核心产品，如第三代半导体领域的 SIC 晶圆老化设备及 SIC KGD 测试分选设备。 盈利预测：维持“买入” 评级。 公司一季报表现亮眼，考虑到公司多款产品加速成长， 我们对盈利预测进行上调， 预计 25-27年归母净利润 1.18、 1.62、 1.95亿元（ 25-26年前值： 0.92、1.54亿元），维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动风险、汇率变动风险、行业及市场风险、在研项目不及预期风险

事件： 公司近期发布了 2025年一季报， 25Q1实现营收 58.3亿元， YoY-38.6%；归母净利润 4.3亿元， YoY-39.9%。公司业绩波动主要是受合同签订进度、配套供应进度等外部因素影响。盈利能力方面， 公司 25Q1毛利率为 12.6%，同比增加 0.55pct； 净利率为 7.4%，同比减少 0.14pct，保持基本稳定。 我们认为，公司作为国内歼击机龙头之一，中长期或有望充分受益于国防装备的跨越式发展，叠加海外军贸市场的不断探索，公司未来发展态势积极。 综合点评如下： 25Q1末合同负债较年初大增 58%， 经营活动净现金流同比改善明显费用方面， 公司 2025年一季度期间费用率同比增加 0.51pct 至 3.0%。 主要费用方面： 1） 管理费用率同比增加 1.29pct 至 3.1%； 2） 研发费用率同比减少 0.95pct 至0.18%， 主要是费用化研发投入减少导致； 3） 财务费用率为-0.4%， 24Q1为-0.5%，主要是利息收入减少导致。 此外，公司 25Q1应交税费同比减少 59.3%至 1.3亿元，主要是本期缴纳了税款导致。 截至 2025Q1末，公司： 1） 应收账款及票据 178.9亿元，较年初减少 9.9%； 2） 存货 112.7亿元，较年初减少 17.1%； 3） 合同负债 54.0亿元，较年初增长 53.1%，主要是预收款增加导致； 4） 预付款 32.8亿元，较年初增长 58.1%， 主要是预付采购款增加； 5） 经营活动净现金流 4.5亿元， 24Q1为-72.7亿元，同比显著改善，主要原因是销售商品、提供劳务收到的现金增加。 二期股权激励顺利解锁； 完善研/造/修一体化布局、积极开拓军贸市场2025年 4月 21日，公司 A 股限制性股票激励计划（第二期）第一个解锁期解锁条件已经成就， 解除限售的股份为 3,449,178股，占总股本的 0.1252%， 并于 2025年4月 28日上市流通。 子公司方面，吉航公司 24年实现收入 15.2亿元， YoY+56.8%； 净利润 0.3亿元， YoY+253%，业绩同比实现大幅度增长，加速助力公司完善“研-造-修”一体化产业布局。此外，公司作为航空装备产业链“链主”企业，发挥龙头引领作用，加速推进企业改革和产业结构升级调整，加速推进军用航空领域、民用航空领域协同发展新局面。同时公司积极开拓军贸市场，其较强的产品竞争力或有望逐步打开海外市场，助力公司实现持续高质量发展。 拟延长定增相关决议及授权有效期，调整定增发行对象/募资金额等内容公司原定增项目发行有效期为 2025年 6月 14日， 鉴于本次发行相关事项尚在进行中， 公司拟将定增相关决议及授权有效期延长 12个月。 并对发行对象和募资金额做了一些调整，主要是： 1）已确定的发行对象： 原方案为中国航空工业集团、航空投资分别拟使用 1亿元、 2亿元现金认购公司定增股票， 现调整为中国航空工业集团拟使用 1亿元现金认购公司定增股票； 2）募资使用计划： 原方案为项目拟总投资 109.6亿元（其中定增募资不超过 42亿元），用于沈飞公司局部搬迁、复合材料生产能力建设、钛合金生产线能力建设项目、吉航公司飞机维修服务保障能力提升项目、以及为中航沈飞偿还专项债务和补充流动资金等，现调整为项目拟总投资 107.6亿元（其中定增募资不超过 40亿元），资金用途与此前方案一致。 盈利预测与评级： 公司作为我国歼击机龙头有望充分受益于国防装备跨越式发展需求景气上行，叠加公司产业链龙头地位不断巩固、“研、造、修”一体化平台建设持续推进、以及积极拓展海外军贸市场等因素催化，公司整体发展向好。我们预计，公司 2025-2027年归 母净利 润分别 为 38.27/45.60/53.83亿元 ，对应 PE 为35.04/29.40/24.91x，维持“买入”评级。 风险提示： 产品交付不及预期；利润率和价格波动；外贸市场拓展不及预期。

事件：公司4月7日发布了2024年年报，全年实现营收18.1亿元，YoY-14.2%；归母净利润1.9亿元，YoY+1.6%；扣非归母净利润1.7亿元，YoY+8.3%。收入端，主要受部分国内客户交付节奏调整等因素影响，航空锻件、能源锻件收入减少所致；利润端，主要是销售收入同比下降，但期间费用减少导致。 24Q4净利润同比大增122%；全年利润率水平有所提升单季度看，公司4Q24实现营收3.9亿元，同比基本持平；归母净利润0.4亿元，同比大增122%。盈利能力方面，4Q24毛利率为24.2%，同比减少1.28ppt；净利率为10.1%，同比增加5.68ppt。2024年全年综合毛利率为28%，同比增加0.85ppt；净利率为10.3%，同比增加1.6ppt。公司通过强化内部成本控制，工艺改进、精益生产等措施，毛利率有小幅增长。 境外收入规模创历史新高；“两机”产品贡献主要力量分地区看，公司2024年：1）境外收入7.6亿元，同比增长25.1%，占公司总收入的45.2%，创历史新高，主要得益于国际业务需求增长及公司持续加大海外市场的拓展；毛利率为25.9%，同比增加3.14ppt，主要受益于公司在成本控制和技术溢价上的双重优势；2）境内收入9.2亿元，同比减少34.0%，占公司总收入的54.8%，主要受部分国内航空航天客户节奏调整，以及能源行业下游需求下滑等因素影响，航空锻件、能源锻件收入减少导致。毛利率为32.2%，同比增加1.45ppt。主要产品方面，2024年：1）航空锻件收入13.6亿元，同比减少9.1%；毛利率为29.9%，同比增加0.66ppt；2）航天锻件收入0.7亿元，同比减少17.1%；毛利率为23.8%，同比减少6.50ppt；3）燃气轮机锻件收入2.0亿元，同比增加20.7%；毛利率为26.5%，同比增加8.66ppt；4）其他高端装备锻件收入0.3亿元，同比减少85.8%；5）其他锻件收入0.2亿元，同比增长13.2%。 深化技术研发，强化“技术研发+精益制造+供应链管理”三维能力；加速发展大飞机、海洋装备、核电等新兴领域技术研发方面，公司持续加大研发投入，以新一代人工智能技术为核心，集中力量攻克水下深潜器、燃气轮机、核电、氢能装备等新兴领域锻件，在“关键领域、关键部位、关键材料”领域形成多元化产品矩阵。市场拓展方面，1）海外市场：公司深度服务GE、普惠、赛峰、罗罗等航空巨头，与多家终端客户签订战略协议，新签/续签长协供货协议；同时紧抓全球能源转型以及AI数据中心建设的历史性发展机遇，海外燃气轮机锻件收入持续增长。2）国内市场：公司作为C919适配发动机Leap-1C环锻件的核心供应商，承担了钛合金大风扇机匣等关键部件的生产任务，多个件号市占率全球领先，并深度参与国产CJ1000/2000发动机的配套研制工作，有望深度受益于国产大飞机产业发展；同时加速布局燃气轮机、核电、氢能、海洋装备等新兴赛道，核电领域完成多家供应商准入认证，海洋装备已参与海底深潜器、深海空间站等项目配套，为业务多元化奠定基础。 盈利预测与评级：公司坚持聚集“两机”主业，以技术创新为引擎驱动全球化战略和促成多元化产品矩阵，致力于成为全球领先的航空航天及高端装备复杂零部件精密制造系统解决方案供应商。根据下游需求节奏变化，我们调整公司2025-2027年营业收入分别为22.30/25.98/30.78亿元（此前25~26年预测值为26.86/31.16亿元）；调整归母净利润为2.62/3.39/4.21亿元（此前25~26年预测值为3.32/4.27亿元），对应PE为21.27/16.41/13.24x，维持“买入”评级。 风险提示：军品业务波动风险；新图号研制不达预期；技术风险等。

事件： 公司4月1日发布了2024年报，全年实现营收478.8亿元，YoY+9.5%； 归母净利润 8.6亿元， YoY-39.5%；扣非归母净利润 7.9亿元， YoY-35.2%。 公司 2024年收入表现基本符合市场预期， 完成了年度预算的 96.22%； 归母净利润表现低于市场预期，完成了年度预算的 56.88%，主要是研发费用和财务费用增加、 投资收益减少等共同导致。 Q4单季度收入历史最高； 新产品成熟度不高影响综合利润率水平单季度看， 公司 4Q24实现营收 219.2亿元， YoY+25.8%；归母净利润 1.3亿元， YoY-65.7%。 2024年全年综合毛利率为 10.1%，同比减少 1.03ppt； 净利率为 2.1%，同比减少 1.42ppt。 毛利率下降主要是收入占比较多的航空发动机及衍生产品毛利率同比有所下降，新产品成熟度有待提升导致。 费用端， 2024年期间费用率为 6.9%，同比增加 0.45ppt。其中： 1） 销售费用率 0.6%，同比减少 0.47ppt； 2） 管理费用率 3.3%，同比减少 0.28ppt； 3）研发费用率 2.1%，同比增加 0.81ppt，主要是研制任务增加； 4） 财务费用率 1.0%，同比增加 0.39ppt，主要是带息负债规模增加，利息费用增加。 航空发动机主业稳健发展； 子公司南方公司利润下降幅度较大分产品看， 1） 航空发动机及衍生产品实现收入 449.9亿元， YoY+10.0%，主要是客户需求增加，产品交付增加； 毛利率为 9.5%，同比减少 0.48ppt，主要是新产品成熟度有待提升； 2） 外贸出口转包业务收入 20.7亿元，YoY+6.5%，主要是出口订单增加；毛利率为 19.7%，同比增加 5.30ppt， 主要是订单增加，边际贡献增加； 3） 非航空产品及其他业务收入 2.0亿元，YoY-24.9%；毛利率为 18.4%，同比减少 1.32ppt。 分子公司来看， 2024年： 1） 黎明公司营收 274亿元， YoY+4.3%； 利润总额 4.6亿元， YoY-31.9%； 2） 南方公司营收 77亿元， YoY-1.3%； 利润总额 1570万元， YoY-96.5%，下滑幅度较大； 3） 黎阳动力营收 51亿元， YoY+3.8%； 利润总额 435万元，上年同期为-0.7亿元，整体发展态势较为积极。 业绩阶段性承压； 看好公司军机、大飞机事业长期发展截至 24Q4末，公司： 1） 应收账款及票据 406.1亿元，较年初增长 55.2%； 2） 存货 317亿元，较年初增长 6.9%； 3） 合同负债 44.9亿元，较年初减少62.2%，主要是交付产品确认收入； 4） 经营活动净现金流-143.1亿元，上年同期为-67.4亿元，主要是销售回款减少。 业务发展方面， 公司深度参与国产商用发动机研制，是核心零部件的供应商，未来或有望深度受益于国产大飞机产业发展；同时积极拓展低空经济及通航市场， 2024年第十五届珠海航展中，公司全资子公司南方公司与客户签署了 1500台通用航空动力产品意向采购合同，总金额超 100亿，取得较大突破。 盈利预测与评级： 公司是国内目前唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系航空发动机龙头， 秉持“军机民机、国内国际、航机燃机”协同发展的思路， 整体发展态势积极。 我们考虑到公司下游需求节奏的变化， 调整公司 2025-2027年营业收入分别为 476.88/533.15/589.67亿元（此前 25~26年预测值为 574.86/655.9亿元）；调整归母净利润为6.90/8.88/11.70亿元（此前 25~26年预测值为 19.02/22.01亿元），对应 PE 为 126.21/98.12/74.46x，维持“买入”评级。 风险提示： 产品价格波动；军品业务波动；民机业务发展不及预期等。

事件： 公司 2025年 3月 30日发布了 2024年报，全年实现营收 103.6亿，YoY-10.6%；归母净利润 6.4亿元， YoY-52.2%；扣非归母净利润 5.7亿元，YoY-55.5%。 2024年全年综合毛利率为 23.7%，同比下降 7.59ppt；净利率为 7.4%，同比下降 5.84ppt。 2024年业绩波动主要是重点型号客户对公司产品价格进行了调整导致。 聚焦航空重点型号， 产品向高价值领域转型；商航、民品高速发展分行业看， 1） 锻铸业务实现收入 82.7亿元， YoY-11.5%；毛利率为 19.4%，同比减少 10.53ppt。 2） 液压环控业务实现收入 18.4亿元， YoY-7.3%；毛利率为 39.7%，同比减少 4.44ppt。 分业务看， 1） 公司航空重点型号收入占比 76%，市占率持续提升，新品交付创新高，产品结构向高价值领域转型； 2） 商用航空收入突破 10亿元，同比增长 71%，收入占比提升至 10%，主要是公司抢抓大飞机发展机遇和拓展海外市场； 3） 民品收入 15.2亿元，同比增长 9.8%，收入占比提升至 14%。 公司在华为超级充电桩、低空经济、船舶配套锻件、风电、核电、燃机等多领域取得突破。 重视研发投入；销售回款减少影响经营活动净现金流费用端， 2024年公司期间费用率为 16.8%，同比增加 2.33ppt。其中： 1）销售费用率 1.1%，同比增加 0.24ppt，主要是拓展国际转包业务销售费及商用航空产品包装费用增加； 2） 管理费用率 8.8%，同比增加 1.59ppt； 3）研发费用率 6.5%，同比增加 0.29ppt，公司重视研发投入， 支撑技术创新与产业升级，全年完成 48项研究课题。 截至 4Q24末，公司： 1） 应收账款及票据 107.8亿元，较年初增长 24.8%； 2） 存货 49.8亿元，较年初增长33.8%， 主要是提前备料以及产品预投增加； 3） 合同负债 4.6亿元，较年初减少 35.7%； 4） 经营活动净现金流-0.8亿元， 上年同期为 7亿元， 主要是销售回款困难增加，较上年同期下降 11亿元，降幅 11.46%。 25年经营目标稳增长； 积极开拓民航/商发/航天/深海等新领域经营目标方面， 公司预计 25年实现营收 115亿元，同比增长 11%；利润总额 13亿元，同比增长 50%。 关联交易方面， 公司预计 2025年： 1） 销售产品及提供劳务额 55亿元，较 24年实际发生额 42亿元增长 31%； 2） 采购货物及接受劳务额 27亿元，较 24年实际发生额 12亿元翻倍以上增长。 新领域方面， 公司积极开拓民用航空、商用发动机、航天、深海等新增领域市场，同时正积极构建“材料研发及再生-锻铸件成形-精加工及整体功能部件”返回料体系，产业规模及卡位优势明显，锻铸业务材料成本或有望降低，长期盈利能力有望提升。 盈利预测与评级： 公司是我国航空锻造领域领军企业，装备主业稳健发展，国产大飞机、国际转包等领域业务快速发展。 根据公司下游需求节奏变化，调整公司 2025-2027年营业收入分别为 115.15/132.77/152.88亿元（此前25~26年 预 测 值 为 144.55/162.11亿 元 ） ； 调 整 归 母 净 利 润 为12.64/14.82/17.50亿元（此前 25~26年预测值为 18.92/22.68亿元）， 对应PE 为 19.99/17.05/14.44x， 维持“买入”评级。 风险提示： 军品业务波动的风险；新型号装备研制不达预期的风险；产品价格的风险；新领域拓展不及预期风险等。

事件： 公司于 3月 14日发布年度报告，全年营业总收入实现 50.72亿元，同比增长 6.12%；归母净利润达到 11.53亿元，同比增长 11.75%， 公司业绩表现符合市场预期。 公司作为国内航空复合材料的龙头企业，在 2024年复杂多变的市场环境下，通过持续研发投入、优化成本结构以及推进产业布局，实现了应收和利润的双增长，且盈利能力进一步增强。公司聚焦航空新材料和先进制造技术产业化双核主业，持续深耕提质增效，为未来可持续发展奠定了坚实的基础。 主营航空新材料业务核心基本盘稳固，先进制造技术产业化业务或迎来新一轮扩张在 2024年， 公司航空新材料业务稳步增长，贡献了公司 97.97%的收入，整体实现营业收入 49.69亿元，同比增长 6.37%，主要系期内航空复合材料原材料产品和刹车制品销售增长所致； 航空先进制造技术产业化业务快速成长，实现营业收入 0.96亿元，同比增长 44.87%，主要是航空零部件及专用装备业务同比增加所致。 我们认为，受益于复材的长研发周期与认证壁垒，公司航空新材料业务核心基本盘稳固，在我国航空供应链中日益重要，伴随我国军航民航有望快速成长；公司先进制造技术转型顺利，随制造业升级有望迎来持续增长。 2024年公司毛利率实现 38.83%，较 2023年增长 2.07pct； 净利率 23.06%，较 2023年增长 1.35pct， 自 2021年起实现连续四年实现增长。 公司全年费用率为 11.43%，较 2023年增加 0.25pct。具体到各个费用来看，销售费用 0.28亿元，较上年同期减少 12.63%， 主要系期内深化改革、精简优化销售人员费用所致；管理费用 3.72亿元，较上年同期增加 4.59%，主要系期内人工成本及修理费增加所致；研发费用 1.98亿元，较上年同期增加 12.74%，主要系航空新材料研发投入增加所致。 我们认为，伴随公司收入规模持续增长，规模效应不断显现，提质增效改革持续进行，公司盈利能力仍有提升空间。 业绩指引明确&合同负债显著增长，订单充裕预示未来业绩可期公司 2025年经营工作目标为实现 58亿的营业收入（ yoy： +14.35%），利润总额实现 13.63亿（ yoy: +0.5%）。 公司 2022年与 2023年年报披露的次年收入指引分别为 10.21%与 4.60%，此次重回双位数的乐观指引，或表明在新型号换挡后有望步入新一轮成长期。 2024年末公司合同负债在持续下滑 2年后首次提升至 1.67亿元（ yoy+201.57%)， 或表明公司新老型号交替完成即将迎来新一轮放量周期，我们认为伴随装备无人化趋势逐步凸显，民用航空快速成长，航空碳纤维产业有望重回高速增长阶段。 低空经济快速发展，公司积极布局抢占行业高地国内政府将低空经济视作新的增长引擎，产业扩张迅速。根据光明网报道， 2025年低空经济市场规模预计实现 1.5万亿元， 2035有望突破 3.5万亿元。而作为低空飞行器载体之一的 eVTOL 在轻量化要求下，机体结构的复合材料中碳纤维使用占比超过 90%，单机用量接近百公斤航空碳纤维。在 2024年 12月，公司新设成立子公司深圳轻快世界，面向以 eVTOL、无人机等为代表的低空经济通用航空装备领域，目标建成低空经济航空装备制造领域的航空新材料和先进制造技术应用基地和产业高地。 我们认为，作为国内航空领域专业从事复合材料研发工程化的企业，公司行业先发&卡位优势明显，而伴随未来低空经济的进一步落地，公司面向 eVTOL、无人机等应用市场的新材料业务或将成为公司全新、重要增长点，为公司主营航空新材料业务增添活力。 军用&商用航空领域需求扩张，公司持续优化生产体系拓展市场迎接新增长在军用航空领域，我国空军正加速向有人/无人组网协同作战方向发展，军机无人化或将成为主流趋势。相较传统有人机，无人装备的碳纤维用量占比较四代有人机有望提升 30%左右， 未来无人作战体系的落地或将进一步拉动航空预浸料的需求增长。 2024年，公司不断优化生产管理体系，超额完成原材料交付任务。 我们认为，公司的敏捷生产制造能力有望在“有人/无人协同作战”装备升级周期中，率先承接高速迭代机型带来的批量化订单窗口。 在商用航空领域，国产大飞机 C919订单量超过 1000架， 2024年交付数量显著超过 2023年，并且 2025年预计实现 50架的产能， C919国产大飞机的放量正在加速。我们认为，伴随国产大飞机 C919交付数量增加与 C929的未来投产，国产大飞机有望成为国内航空供应商的全新增长动能，开启航空碳纤维军用市场向民用市场切换的新篇章。公司复合材料研发工程化方面的长期从事经验，有望使其在我国军用&商用航空领域双轮驱动的趋势下充分受益，航空复材需求的增长有望打开公司航空碳纤维预浸料的长期增长天花板，未来航空新材料业务营业收入或将迎来全新成长空间。 盈利预测与评级：公司营业收入稳中向好，未来增长空间可期。伴随低空经济的迅速落地、军用飞机无人化趋势渐显以及国产大飞机放量持续加速，我们认为公司增长动能正由“十四五”军用装备更新换代向无人化装备渗透率提升&民用航空需求稳步切换，公司成长天花板正持续打开。我们预计，公司 2025-2027年营业收入预测为 58.72/68.71/82.83亿元，预计归母净利润分别为 13.58/16.16/19.58亿元，对应 PE 分别为 25.99/21.84/18.03X，维持“买入”评级。 风险提示： 产品价格波动风险；外部国际局势变化风险；主观性风险等

事件：西格里公司宣布启动碳纤维业务的大规模重组，旨在遏制短期的碳纤维运营亏损，世界碳纤维预浸料市场结构或将迎来改变（西格里公司在全球碳纤维市场中位列前五，曾是全球排名前二的大丝束碳纤维制造商）；赫氏公司参加2025印度航展，展示全新快速固化预浸料产品，成功降低预浸料设备投资成本，航空用碳纤维预浸料技术或正迎来自动化、轻量化的关键突破。 我们认为，全球碳纤维行业大规模扩张之后，供需错配正在逐步调整，自动化成型等技术渗透率有望快速提升带来需求新增量，公司作为国内航空领域碳纤维预浸料龙头企业或将迈向新一轮的增长。 公司布局上游产业链，产业盈利韧性有望增强2024年，公司通过3.42亿元现金增资，持有长盛科技20%的股权，成为了长盛科技的第三大股东。 我们认为，受制于下游需求短期波动，碳纤维预浸料价格正持续下行，公司下游利润端承压，或转向上游寻找降低成本的机会。通过增持上游产业链公司，此举或将带来产业供需格局变化，或降低公司碳纤维预浸料产品盈利波动，有望进一步巩固行业龙头地位。 装备无人化成为主流趋势，军用市场空间进一步扩大美国政府宣布2025财年增加空军预算，同时投入研发“下一代空中优势”及“协同作战飞机”，下一代军机需求将进一步提升。此外，未来战场无人作战具有“察打一体、协同作战”的重要战略意义，美国预计在2033年前实现机队全无人化，我国空军同样正在面向无人化、加速向有人无人组网协同作战方向发展，军机无人化或将成为主流趋势。相较传统军用飞机，无人化装备的碳纤维用量占比有望较四代有人机提升30%以上，我们认为，伴随未来军用无人机的需求的不断提升，无人化装备渗透率有望持续增长，航空碳纤维预浸料市场或呈现倍数级增长。 商用航空领域需求旺盛，低空经济或将打开成长天花板在商用航空领域，根据中国商飞预测，全球航空旅客周转量将保持3.8%的增速，全球喷气客机机队的年均增长率将在3.6%，未来二十年或将交付43863架新客机。短期而言，空客与波音预计将在2025年分别交付915、607架商业飞机，均远超2024年的交付量。同时，国产大飞机C919订单量超过1000架，2024年交付数量显著超过2023年，并且2025年预计实现50架的产能，C919国产大飞机的放量正在加速。我们认为，伴随国产大飞机C919交付数量增加与C929未来的投产，国产大飞机有望成为国内碳纤维供应商新增长动能，开启航空碳纤维军用市场向民用市场切换新篇章。 另一方面，国内政府将低空经济视作新的增长引擎，产业扩张迅速。2023年低空经济规模已经实现5059.5亿元，增速高达33.8%。根据光明网报道，2025年低空经济市场规模预计实现1.5万亿元，2035有望突破3.5万亿元。而作为低空飞行器载体之一的eVTOL在轻量化要求下，机体结构的复合材料中碳纤维使用占比超过90%，单机用量或达百公斤航空碳纤维。我们认为，考虑到低空飞行器较军用飞行器较大需求数量弹性，伴随eVTOL规模化量产，低空经济有望打开航空碳纤维成长天花板，公司作为国内航空领域专业从事复合材料研发工程化的企业，行业先发&卡位优势明显，有望充分受益于我国民用航空快速发展，实现军民航空碳纤维双轮驱动高速成长。 盈利预测与评级：行业供需格局正持续洗牌，制造生产技术正不断迭代。军用飞机无人化趋势逐渐渐显，国产大飞机放量持续加速以及低空经济的需求不断扩张，我们认为公司增长动能正由“十四五”军用装备更新换代向无人化装备渗透率提升&民用航空需求井喷切换，公司成长天花板正持续打开。由于军品交付节奏影响，我们下调公司2024-2026年营业收入预测，调整为51.05/58.22/68.83亿元（2024-2025年前预计值为59.74/73.52亿元），预计归母净利润分别为11.63/13.32/15.78亿元（2024-2025年前预计值为13.21/16.73亿元），对应PE分别为28.62/25.00/21.09X，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格波动风险；外部国际局势变化风险；主观性风险等。

公司发布2024年年度业绩预告，24年预计实现营收3.2-3.5亿元，同比+50.59~+64.71%；实现归母净利0.75-0.90亿元，同比+18.48%~+42.18%。其中，24Q4公司预计实现营收1.84-2.14亿元，同比+85.90%~+116.21%，环比+192.06%~+239.68%；预计实现归母净利0.49-0.64亿元，同比+63.33%~+113.33%，环比+145%~+220.00%。公司24年新增项目已签署合同金额约为8亿元，同比大幅增长。 公司在水利测雨雷达和气象探测雷达领域产品销售业务均同比大幅增长，具体来看：1）气象雷达：24年1月广东发改委官网公示广东省内二期69台X波段双极化相控阵天气雷达建设目标；24年4月广东粤财金融租赁股份有限公司拟采购公司35部X波段双极化相控阵天气雷达；2）水利测雨雷达：水利部于23年5月印发《国家水网建设规划纲要》，纲要指出要加快构建包括水利测雨雷达在内的雨水情监测“三道防线”，统筹规划推进水利测雨雷达组网建设已被写入《水利部2025年重点工作》第1条。 布局民航空管+低空+防务，打开公司成长空间：1）民航空管雷达：我国空管雷达、导航、监视等关键设备基本被国外厂商垄断。目前，公司已与国内多个大型机场签订观测试验合作协议，产品处于市场推广阶段；2）低空雷达：公司于24年7月发布Ku波段双极化有源相控阵雷达，拓宽了公司产品在低空经济等领域的应用场景。此外，公司已成为粤港澳大湾区低空经济产业联盟副理事长单位，公司TDKFT0104型Ku波段双极化多用途雷达已作为主要低空探测设备参与了深圳低空平台系统1.0建设。此外，公司已与部分国企、大型科研院所建立了良好的紧密合作关系，低空雷达产品已经按照客户需求进行多轮严格测试，效果超预期。公司还将积极参与国家相关的低空经济标准建设。从战略合作伙伴的反馈来看，对公司新型Ku波段低空雷达反响热烈；3）防务雷达：公司于22年通过武器装备质量管理体系认证，已与广东省军工集团达成《防务产品战略合作协议》，共同推进全极化相控阵雷达在防务领域市场化应用。 拟收购希格玛微电子100%股权，完善相控阵雷达一体化布局！近日公司公告，拟筹划以发行股份及支付现金的方式购买希格玛微电子。希格玛致力于光电传感器芯片、MCU芯片等数模混合集成电路芯片以及ASICDesign产品的研发、设计和销售，在ADC、DAC方面积累了成熟的自有IP。公司拟收购光电传感器实现雷达与光电探测系统一体化，在同一平台集成多种功能，减少设备体积、重量和功耗，提高系统集成度和可靠性。我们认为，对于一些空间有限的平台如机载、船载、舰载、车载、低空等具有重要意义。 投资建议：公司是国内民用相控阵雷达专家，短期受益气象相控阵雷达组网建设+国债水利测雨雷达建设，中期受益低空经济气象监测网建设及空管雷达国产替代，远期切入更大的军工防务相控阵雷达市场。25年新增订单预期在财政进一步宽松背景下更为乐观，同时公司拟收购上游光电传感器设计公司，着手布局集成度及探测能力更强的光电一体化相控阵雷达，有望切入更多应用场景，强化公司在气象、水利等民用领域的领先优势，有望成为中国雷达平台化企业。考虑到24年订单确认节奏低于预期，我们调整24/25/26年归母净利润为0.87/4.49/6.80亿元（前值为2.44/5.87/8.26亿元），现价对应25/26年PE为28/18x，维持“买入”评级！风险提示：原材料价格波动风险，行业竞争加剧风险，技术研发风险，经营风险，应收账款风险，业绩预告仅为初步测算结果，具体数据以公司正式发布的24年年报为准。

历经多轮资产整合，铸就教练机与防务产品双主业发展格局中航工业旗下稀缺厂所合一平台，业务覆盖教练机与防务产品两大板块。 1951年，公司前身洪都机械厂成立； 1999年，洪都集团联合南昌长江机械工业公司、宜春第一机械厂、江西爱民机械厂以及江西第二机床厂 4家公司共同发起设立洪都航空； 2000年，公司于上交所成功上市。 2010年，公司通过定增购买了洪都公司出口型 L15教练机等飞机业务及相关资产，并进行了多项能力建设； 2019年，公司通过与洪都集团的资产置换，形成了教练机与防务产品双主业发展格局。 公司预计 2025年关联采购额大增 64%，业绩弹性或较大教练机及其他航空产品（主要是防务产品）贡献公司主要增长动能。 2020-2022年，公司教练机产品从 20.9亿元提升至 25.2亿元，持续增长； 其他航空产品由 26.9亿元快速增至 46.9亿元， 2020-2022年复合增速达到 30%以上，产品交付数量不断增长，展现出较好的需求弹性。 分地区看，公司有境内外两种销售渠道， 2023年以来，公司国外收入提升较快，从2022年的 0.1亿元增至 2亿元， 2024年上半年更是增至 4亿元（为 2020年之后的最高水平），主要受益于教练机产品的出口提速，未来或有望继续保持较好发展。 此外，公司已披露预计 2025年关联交易公告， 预计向关联人购买原材料及接受劳务金额为 48.2亿元，较 2024年预计额 31.0亿元增长 56%，较 2024年实际发生额增长 250%， 主机厂的关联采购对全年经营计划有较强的指引性，公司大幅上调关联交易额度，或说明整体需求较为景气。 教练机内需外贸双轮驱动；聚焦打造无人机、大飞机等新质生产力教练机需求方面， 根据英国最新发布的《 World Air Forces 2025》报告统计，美国教练机数量为 2647架，占军机总数的比例为 20%，占战斗机数量的比例为 99%。 当前航空装备加速迭代跨越，国内外市场对于教练机的需求或将与日俱增。 无人机需求方面， 当今世界，世界各国普遍重视智能无人技术装备发展，甚至作为装备革新的主轴主线，力图与对手形成“高智”对“低智”的军事代差，谋取和保持军事战略优势。我国无人机产业厚积薄发， 据 SIPRI 统计， 2010-2020年，中国无人机军贸市场份额约为 17%，位居世界第三（前两名为以色列、美国），展现出较强的综合竞争力。 大飞机方面， C919订单及批产交付提速， 洪都航空参股子公司洪都商飞作为C919重要的结构供应商， 承担了前机身和中后机身制造工作，工作量约占据机体结构制造总量的 1/4，伴随 C919订单的持续增长和批产交付节奏的加快，公司或有望深度受益。 盈利预测与评级： 我们认为，公司“厂所合一、机弹一体”资产属性稀缺，伴随国内装备需求恢复和进一步提升，以及军贸市场的较大发展空间，公司未来几年业绩弹性或较大。预计公司2024-2026年营业收入分别为50.76亿元、 75.29亿元、 98.72亿元，对应 PS 分别为 4.34/2.93/2.23x，考虑到公司资产的稀缺性以及业绩高弹性等特点，给予公司 2025年 4倍 PS，对应目标市值 301.16亿元， 对应目标价 42.00元/股， 首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 国内外需求不及预期；产品交付进度延迟；行业政策变化；技术不能保持先进性的风险等。

事件： 近日公司公告，拟筹划以发行股份及支付现金的方式购买天津希格玛微电子技术有限公司 100%股权同时募集配套资金。 收购标的： 希格玛核心管理团队拥有 15年以上的微电子行业经验。目前主要致力于光电传感器芯片、MCU 芯片等数模混合集成电路芯片以及 ASIC Design 产品的研发、设计和销售，在 ADC、 DAC 方面积累了成熟的自有 IP。 希格玛公司核心光电传感器芯片产品内核高度统一，围绕光电传感器+算法，成功定制开发了独有的 PIXEL 工艺，打造出适合机器学习算法的低成本器件。公司通过自研数据融合预处理算法，针对不同场景差异化设计，使主要芯片产品一方面成为用于位移测量的主力光学引擎，具备在机器人、相控阵雷达等领域广泛应用的延展性。 收购目的： 纳睿雷达公司是民用相控阵雷达专家，拟收购光电传感器“老兵” 卡位下一代光电一体化相控阵雷达！【 我们认为光电传感器与相控阵雷达结合是未来重要演进趋势】1）探测能力强： 将光电探测与相控阵雷达探测相结合，可实现对目标的多维探测，同时获取目标的电磁散射特性和光学图像等信息，提高目标探测的准确性和可靠性，尤其对于隐身目标，光电探测可在一定程度上弥补雷达探测的不足。 2）抗干扰能力优： 光电探测和雷达探测工作在不同频段，在复杂电磁环境中，当雷达受到干扰时，光电探测系统仍可正常工作，为系统提供补充信息，增强系统的抗干扰能力。 3）功能集成度高： 实现了雷达与光电探测系统的一体化设计，在同一平台上集成多种功能，减少设备体积、重量和功耗，提高了系统的集成度和可靠性， 我们认为， 对于一些空间有限的平台如机载、船载、舰载、车载、低空等具有重要意义。 成长驱动： 1）气象雷达： 24年 1月广东发改委官网公示广东省内二期 69台 X 波段双极化相控阵天气雷达建设目标； 2）水利测雨雷达：水利部于 23年 5月印发《国家水网建设规划纲要》，纲要指出要加快构建包括水利测雨雷达在内的雨水情监测“三道防线”； 3）民航空管雷达：我国空管雷达、导航、监视等关键设备基本被国外厂商垄断。目前，公司已与国内多个大型机场签订观测试验合作协议，产品处于市场推广阶段； 4）低空监视雷达：公司于24年 7月发布 Ku 波段双极化有源相控阵雷达，拓宽了公司产品在低空经济等领域的应用场景。 5） 防务雷达：公司于 22年通过武器装备质量管理体系认证，已与广东省军工集团达成《防务产品战略合作协议》，共同推进全极化相控阵雷达在防务领域市场化应用。 投资建议： 25年新增订单预期在财政进一步宽松背景下更为乐观，同时公司拟收购上游光电传感器设计公司，着手布局集成度及探测能力更强的光电一体化相控阵雷达，有望切入更多应用场景，强化公司在气象、水利等民用领域的领先优势，有望成为中国雷达平台化企业。 预计 24/25/26年归母净利润为 2.44/5.87/8.26亿元，现价对应 25/26年为 19.58/13.91x，维持“买入”评级！风险提示： 技术迭代创新风险、客户集中度较高的风险、 收购进展不及预期、 应用场景商业化不及预期风险、供应链风险。

军品及高端民品先进金属材料核心供应商，行稳致远数十年持续成长公司的主要产品包括铸造高温合金、变形高温合金、特种不锈钢等高性能合金材料及其制品，主要应用在包含航空发动机、燃气轮机等军用及高端民用领域，以“专、精、特”的产品特性适应市场，以差异化竞争和技术服务开拓市场，通过多年的积累和发展，已成为国内高温合金产品的主要生产企业之一，国内航空发动机用大型复杂薄壁高温合金结构件的重要供应商，国内飞机、航空发动机用高温合金和特种不锈钢无缝管材的主要供应商。 2013至 2023年十年间公司营业收入 CAGR 达到18.67%，归母净利润 CAGR 达到 40%，保持了持续稳定的增长。 十四五收官年航发景气度再度提升，型号切换叠加库存周期进入恢复阶段提供高贝塔增速2025年为“十四五”收官之年，航空发动机产业链多新型号有望进入列装+换装阶段，型号牵引下产业链有望重回增长快车道。同时从 2023年开始航发产业链受下游主机厂主动去库存影响，中上游企业提货放缓，但目前航发去库存正在持续进行，未来有望伴随去库存持续进行， 原有型号提货或逐步修复。公司作为铸件及母合金核心供应商，有望充分受益于航发产业链景气度回升，航发铸件及母合金业务排产或持续加快。 沈阳子公司加速取证，黎明核心战略供应商正在启航沈阳市提出到 2025年，推动全市航空产业在民机、通航等领域实现重大突破，航空工业产值突破 1200亿元，力争突破 2000亿元，培育产值 10亿元以上企业不少于 10家、规上工业企业不少于 50家、上市企业不少于 3家，中航沈飞和沈阳黎明厂本地配套率不低于 50%。我们认为沈阳黎明生产任务饱满，需求旺盛，公司沈阳子公司有望伴随产线建设推进或将迎来快速成长期。 产业链横向+纵向持续延伸，单机配套价值量占比有望持续提升经过了沈阳图南布局及公司研发持续投入，公司目前已经形成了从高温合金母合金到机匣等结构件的产业链贯穿布局。同时公司目前除传统机匣业务优势持续发挥之外，还增配了发动机内中小附件产品，该产品具备耗材属性，在发动机大修时需要维修替换，后端维修业务进一步提升了公司产业链粘性并延长了业务生命周期， 公司单机配套价值量占比或将持续提升，随着后端业务占比逐步提升，公司估值有望出现重构或上修。 盈利预测：我们认为伴随航空发动机产业链景气度修复，公司在后端维修及沈阳子公司的阿尔法优势或进一步凸显，有望保持良好成长态势。 由于航发产业链提货节奏变化，我 们下调 了盈利预 测， 预 计公司 2024-2026年 归母净利 润分别为3.43/4.42/6.81亿元（前值分别为 4.04/5.13/6.29亿元），当前股价对应 PE 为31/24/16倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 客户集中度较高的风险；军品市场开发风险；技术泄密的风险

鼎泰高科： PCB 钻针全球龙头， 多赛道布局打开成长天花板广东鼎泰高科技术股份有限公司成立于 2013 年，位于广东省东莞市厚街镇，业务范围从 PCB 钻针、铣刀、刷磨轮、自动化设备、工业膜产品到数控刀具、表面涂层等，产品广泛应用于 PCB、3C、汽车零配件、模具等行业。被中国电子电路行业协会连续多年评定为“优秀民族品牌企业”。2020 年 PCB 钻针销量跃踞全球第一位，全球市场占有率 19%，成为线路板行业微钻领域全球龙头供应商。在技术研究方面，始终坚持“产学研用”的理念，秉承以企业为主体、以研发为核心、以市场为导向的原则，不仅与各大院校长期保持合作，还与业内多家知名企业建立了战略研发关系。PCB 钻针主业： 借力数字化信息化驱动，积极顺应 AI 服务器产业变革国务院发布的《粤港澳大湾区发展规划纲要》等顶层设计，均将电子信息产业作为重点发展领域。政策的支持，有助于推动 PCB 技术水平持续提高、应用领域持续扩大、市场规模持续增长，进而对公司未来经营发展起到促进作用。公司自成立以来一直专注于 PCB 用微型刀具这一细分市场，技术人员对钻针及铣刀的各个加工环节进行深入研究，对生产过程不断探索，同时结合对行业新技术、新产品研发，积累了丰富行业经验及技术储备，为向客户提供品质优良的产品提供了充分保障。同时，公司自研 CVD 涂层、 PVD 硬质涂层及 Ta-C 润滑涂层等各类涂层技术，提升刀具的使用性能，满足客户不同的刀具涂层需求，并通过自研涂层设备成功实现涂层加工的规模化量产，形成差异化竞争优势。公司生产、检测刀具产品的的设备均以自研为主，基本实现进口替代。通过自研设备，解决了进口设备成本高、周期长等问题，既可以有效地提高市场响应效率及扩产灵活性，又进一步降低了产品的加工成本，提高生产效率和良品率。数控刀具、铣刀业务：开拓高端优势，提质增效打开增长空间我国数控机床市场规模未来将稳定较快增长，到 2024 年将达到 5728 亿元。数控机床市场规模的提升将带动数控机床易耗部件数控刀具的消费需求。公司在稳固 PCB 领域钻针、铣刀、磨刷等成熟产品的同时，做优做强数控刀具、膜材料、数控智能装备等延伸领域，并积极开发适应行业发展前景的新产品，逐步丰富产品类型，为客户提供整体解决方案，致力于成为全球工业制造领先的关键工具、材料、装备与解决方案提供商。功能膜材料业务：持续加码掘进，打造第二增长曲线功能性膜品种多样，可应用于电子电气、光电显示、工控、新能源、航空航天等众多领域，成为工业领域中不可或缺的材料之一。公司在深耕 PCB 领域业务的同时，持续加码新兴产业，在功能性膜材料市场，公司凭借精准的市场洞察和快速响应能力，成功抓住了市场机遇，实现了业绩的迅猛增长。 盈利预测与估值模型： 首次覆盖给予“买入”评级我们预计鼎泰高科 2024-2026 年分别实现归母净利润 2.88、 3.99、 5.08 亿元。 考虑到鼎泰高科为 PCB 钻针细分赛道龙头，高端数控刀具、功能膜等业务不断开拓全新成长曲线，公司成长性较强，我们采用 PEG 估值法，同业可比公司 2024 年 PEG 为 1.20 倍，我们给予鼎泰高科 2024 年PEG1.1 倍，对应 PE35.56 倍，对应目标市值 102.4 亿元，目标价 24.96 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 市场竞争风险， 原材料价格波动及供应风险， 技术替代风险， 募集资金投资项目实施风险，测算主观性风险

事件：2024年H1实现营收20.2亿元，同比-4.33%；实现归母净利润3.48亿元，同比-17.24%；实现扣非归母净利润3.12亿元，同比-16.37%。 单Q2公司实现营收12.27亿元，同比+3.13%，环比+54.6%；实现归母净利润2.38亿元，同比+11.83%，环比+115.39%；实现扣非归母净利润2.19亿元，同比+22.62%，环比+136.12%。Q2单季度业绩表现非常亮眼，我们认为得益于三方面因素：（1）超导业务订单交付顺利，期内公司完成了核聚变CRAFT项目交付、BEST聚变项目批产交付，同时完成了多个超导磁体、超导电机等品类延伸业务的设计、生产、交付等任务，上半年超导部分业务实现营业收入4.82亿元，同比增长19.95%。 （2）钛合金业务交付环比提升使得产能利用率提升，叠加上游材料价格同比下降，带来盈利能力大幅改善。上半年公司钛合金业务实现营业收入12.84亿元，同比下降4.07%，但是2024H1相较于2023H2环比提升10.03%，出现了一定的抬升趋势，公司整体产能利用率环比提升，规模效应展现。同时上游主要原材料海绵钛价格稳定在4.8-5.6万元/吨，相较于去年同期5.5-8万元/吨价格有所下降，其价格的下跌带来了小幅的利润弹性。两因素叠加，上半年公司实现钛合金业务毛利率36.95%，较去年全年增长2.54pcts。 （3）高温合金业务上游原材料价格较去年有较大降幅，同时工艺成熟度逐步提升，带来盈利能力大幅改善。公司主要生产镍基变形高温合金，镍价在2023年全年走下跌趋势，LME镍价格从2023年年初3万美元/吨到年底下降至1.65万美元/吨。 而虽然2024年3-5月镍价走高一段时间，自1.6万美元/吨上涨至2.1万美元/吨，但后续5-7月价格又重回1.6万美元/吨。整体来看，目前上游原材料价格中枢相较于2023年有20-30%左右的下降，传导至毛利率带来一定增长。因为上半年高温合金二期生产线投入试生产，同时返回料技术研发持续展开，带来一定生产建设费用增加，但整体来看原材料价格变化影响大于该部分投入，上半年实现毛利率21.35%，相较于去年全年+5.49pcts。 展望公司后续成长性，原材料端海绵钛价格供大于求或将持续，同时镍价目前仍处于下行周期，两大大宗商品价格仍处于下行周期，公司所做产品具备核心卡位优势，因此盈利能力弹性具备持续性。而公司完备的科研人才研发体系为成长持续蓄能，上半年公司在超导电机、超导磁体、超大规格耐蚀高韧钛合金锻坯、高温合金返回料技术取得了优异进展，伴随多条先进产线产能今年逐步落地，公司有望仍将保持新材料领域成长企业引领者的角色。 费用率方面，上半年公司期间费用率为13.86%，同比+3.17pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.65%、3.43%、8.88%、0.9%，同比分别变动0.09、0.28、2.71、0.09pct。如前文所述，公司在三大业务领域处于快速产品研发迭代阶段，使得公司整体研发费用投入较大。我们认为公司正在进入多成长曲线蓄能阶段，未来几大领域具备十足成长空间，为面向未来数年的高成长打好坚定根基。 资产负债表方面，截止24年中公司存货达34.5亿元，较2023年年中增加21.33%，较2023年年底增加3.23%；固定资产达14.41亿元，较2023年年中增加4.95%，较2023年年底增加2.49%；在建工程达6.27亿元，较2023年年中增加326.81%，较2023年年底增加16.87%。我们认为，自去年开始上游原材料的备货比例出现一定调整，但在此条件下，库存及产能侧无论是同比还是环比都出现了一定程度的增长，基于目前军工景气度恢复节奏，公司已逐步建立供给侧弹性能力，有望伴随景气度回升充分释放增长动能。 盈利预测：由于上半年军品订单下达节奏略有推迟，对公司今年业绩释放节奏造成短暂波动，待人事调整及装备订单调整结束后，公司仍具备充分成长弹性，预计公司在2024-2026年的归母净利润分别为9.0/11.0/13.1亿元（2024-2025年前值为11.09/14.22亿元），对应PE分别为27/22/18X，维持“买入”评级。 风险提示：军品订单波动风险；原材料价格下降风险；新品研发批产放量不及预期风险

事件： 公司发布 2024年半年报， 2024H1公司实现营业收入 54.72亿元，同比-0.59%，与 2023年同期基本持平；归母净利润 7.23亿元，同比-7.02%；扣非归母净利润 6.93亿元，同比-11.27%。二季度单季实现营收 28.24亿元，同比-10.75%，环比+6.62%，主要受部分产品价格周期性波动影响；归母净利润 4.01亿元，同比-20.81%，环比+24.85%，主要受产品价格周期波动和宏山公司并表影响。 24H1宏山公司亏损金额 5,953万元，剔除宏山并表影响后公司归母净利润同口径同比下降 0.89%，与 2023年同期基本持平；扣非归母净利润 4.04亿元，同比-21%，环比+40.41%。 其中民航和民品业务保持一季度强劲增长势头，民航收入同比+112.62%；民品收入同比+26.25%，公司业务逐渐实现多元化发展。 我们认为， 公司 2024上半年业绩内受部分产品价格周期波动影响。全年来看，公司大型锻压设备取证验收进展顺利，公司预计产能有望于 24年下半年逐步释放，公司有望按照年度经营计划顺利完成全年目标。 二季度盈利能力逐渐改善，全年业绩目标或顺利实现利润端， 2024年上半年，公司毛利率 30.65%，同比-3.8pct；净利率 13.92%，同比-1.12pct。 二季度单季毛利率 31.48%，环比+1.72pct；净利率 14.99%，环比+2.2pct。 费用端， 期间费用率 12.28%，同比-0.84pct，销售/管理/财务/研发费用率分别 0.77%/6.27%/0.31%/4.93%，同比+0.15/+0.11/+0.24/-1.33pct。我们认为， 或受部分产品价格周期波动影响， 24上半年公司盈利表现略有下滑，但二季度有所改善，同时降本增效工作仍有效推进。 资产负债表端， 2024上半年公司货币资金 39.84亿元，较上年末-23.25%，主要系现金回款大幅下降；预付款项 1.31亿元，较上年末+62.64%，主要系供应商材料预付款增加；存货 38.41亿元，较上年末+3.22%。 我们认为，公司目前积极备产备货，下游订单节奏稳定，全年业绩目标有望顺利实现。 参控股公司多点开花，共同助力公司业绩增长2024上半年， 宏远公司大锻件研制转批产，上半年民航订货及收入同比均实现 115%以上增长，大尺寸整体框锻件通过 600MN 压机顺利产出；安大公司在发动机及飞机配套产品竞争中标率持续提升， 新开发重点客户 7家，民航收入增长翻番；景航公司首次承揽的高压涡轮轴锻件首批试制成功，配套 ARJ21飞机锻件产品完成首批锻造，与两家主机客户首次合作；力源公司攻克了某无人机液压源子系统设计难题，完成某机器人关节运动柱塞泵样机交付及深海柱塞泵产品样机装配； 永红公司民品业务加强与希卓斯贝克玛战略合作，锁定未来三年超过 1.5亿元订单，战略客户川润股份配套份额稳步提升； 宏山公司 2024年 6月顺利完成生产资质取证检查，预计下半年实现产品生产交付， 上半年与赛峰、贝克休斯、罗罗签订长协订单，年订货金额总额约新增 7000万元， 同时与波音达成多项钛合金结构件研发合作，批产供货后年订货金额约新增 2000万元。 我们认为，公司主要参控股公司 2024上半年均稳步发展，或对公司未来业绩增长形成强力支撑。 盈利预测与评级： 我们认为， 公司核心业务或将受益于我军航空装备升级换代带来的需求增长， 同时锻造产能有望在十四五期间持续落地， 考虑到 C919国产大飞机交付尚属早期以及军品价格波动等的影响， 预计公司 24-26年营收为 121.71/144.55/162.11亿元， 归母净利润由原 16.75/21.85/27.01亿元下调为 15.74/18.92/22.68亿元，对应 P/E 为 16.28/13.55/11.3x，维持“买入”评级。 风险提示： 军品业务波动的风险；新型号装备研制不达预期的风险；产品价格的风险；企业经营状况及盈利能力不达预期的风险；主观性风险等。