事件：2021年10月29日，公司发布2021年三季报，实现营收249.17亿元（+31.76%），归母净利润14.65亿元（+25.24%），扣非归母净利润13.77亿元（+81.78%）；其中Q3实现营收89.99亿元（+22.88%），归母净利润5.05亿元（+61.53%），扣非归母净利润4.91亿元（+64.48%）。 点评：1）收入：营收高增长反映高景气，季节性波动属正常现象，建议全年维前度看。前3Q营收增速31.76%，营收实现较好增长主要系销售产品增加所致，反映航空板块随着上游、中游业绩释放后，下游主机厂业绩也逐步开始兑现，历史数据看，四季度一般为公司收入确认的高点，预计全年营收增长确定性高；单单Q3营收同比增长22.88%，环比下滑11%，主要系一方面：去年由于受到疫情的影响，Q3-Q2-Q1季度的影响逐渐削弱，季度交付和收入确认呈现逐季提升的态势；2021年开始，疫情对公司的影响基本消除，公司季节性恢复正常，与其他主机类似，公司继续以往二四季度略高，一三季度略低的态势，去年疫情影响叠加今年的季节性导致公司季度同比增速有所放缓，呈现一定的季节性属正常现象，建议全年维度看公司业绩。 前利润：前3Q扣非净利同比增长81.78%，盈利能力持续提高，关注财务费用端的改善。21前3Q扣非净利润增速为81.78%，扣非净利润增速远高于营收，扣非净利率同比提升1.5pct，系毛利率提升叠加费用率改善所致。其中毛利率为9.82%（+0.54pct），毛利率呈现逐年上升趋势，参考中报或主要系规模的提升带动人力、设备等摊销成本下降所致，预计随着产品交付、公司营收规模逐渐扩大，公司毛利率将继续保持上行趋势；在研发费用增长超过一倍，研发费用率增长0.56pct的情况下，期间费用率2.69%，仍然改善0.95pct，其中占比较大的管理费用率和财务费用率分别改善0.49和0.43pct，销售费用则持平，反映公司抓优改革管理，增进精益沈飞建设效能取得了实质的效果。此外，2020年前三季度信用减值损失1.77亿元，同比增长56%，拖累净利润，参考公司公告，主要系公司计提坏账准备所致，主要公司应收账款处在较高位置，我们认为公司一般会在四季度大量结算，预计后续影响会减小。 2）合同负债、预付账款等多资产负债指标亮眼，现金流继续好转。 21年中报显示合同负债较期初大增698%，主要是收到预收款增加，反映行业高景气，如今预付账款21年初为6.8亿元，21H1大增至96.8亿，21三季报又继续增长到242.29亿元，较21年初大增34.6倍，或系公司向上游供应商采购所致，景气度继续向全产业链传导；此外公司期末应付票据及账款较期初也增长了30%，或与对外采购也相关；期末应收账款及应收票据较期初下降30%，反映公司收款进度加快；20213Q经营活动现金净流入74.1亿元（去年同期净流出32.8亿元），现金流大幅改善，参考中报情况，或主要系货款回收情况改善，参考公司应收账款也有所下降，反映回款较好；此外投资活动现金净流出有所增加，主要是构建固定资产置出所致，筹资活动现金流-2.5亿元，去年同期17.7亿元，参考中报或主要是借款减少所致，以上皆反映公司经营现金流大幅改善。 4）关联交易大幅超预期叠加合同负债和预付账款大增，十四五增长确定性高。公司前期公告2021年关联交易额大增，其中2021年向关联方购买原材料等预计额为191.6亿元，较2020实际发生额同比增加54%；另外在关联方财务公司的存款预计额为500亿元，较2020年的109.5亿元同比大幅提升，同时公司资产负债表中合同负债和预付账款大增，都验证了我们对于航空装备产业模式的变化：即长订单采购以及预付模式，这在一方面有利于整个产业链的提前备产，行业现金流也都会有明显的改善。 5）展望十四五，沈飞加速产品升级换代，拓宽航空产品主业，优化产业发展布局，跨越式发展可期。十四五不仅仅是空军，同样有来自海军客户的可观增量，叠加公司是军工央企中首家实现股权激励的公司，近年资产质量和经营效率明显改善。在公司型号方面，公司科研能力取得实质进展，预研工作有序推进，建立了“用一代、研一代、储一代”技术体系，有望实现从从三代向四代的跨越；从改革角度，航空工业构建小总部、大平台、新产业，公司作为飞机整机制造厂有望实现向产业集群的核心企业的跨越；从经营角度，公司经营管理的架构、经营理念、经营效益都有望呈现较大变化。 沈飞未来五年的需求空间有保障，其长期增长空间较为明朗，是可观的增长预期。细分机型看，沈飞现役及在研机型是我国空军重要支柱，预期仍需求旺盛，有望进一步上量。 1））歼-16是空军新一代主战机型，是我空军跨代发展，优化结构的主力机型，需求空间大，未来仍将是装备重点，有望继续上量。 2）歼-15是我国目前唯一舰载机，满足弹射需求机型是重要增量。首艘国产航母能搭载36架歼-15，是辽宁舰的1.5倍。考虑新装及训练更新需求，预计歼-15及满足弹射需求歼-15需求将有大幅提升。 3）在研四代机“鹘鹰”FC-31为沈飞积累卡位优势，实现四代的跨越。 “鹘鹰”FC-31是沈飞独立自主研制的新一代中型隐形战机，或可接替J-15成为下一代航母隐身舰载机。 投资建议：中航沈飞作为战斗机整机唯一标的，在空军装备跨代发展，优化结构需求十分迫切，远期空间大。歼-16是空军新一代主战机型，需求空间大，未来一段时间将是装备重点，有望继续上量；歼-15及满足弹射需求的歼-15的需求同比预计将有提升，将为沈飞贡献业绩增量。此外，从近期大家关注的客户合同需求和结算方式看，沈飞作为航空主战装备重要主机厂显著受益。展望十四五，沈飞加速产品升级换代，拓宽航空产品主，优化产业发展布局，跨越式发展可期。预计公司2021~2023年净利润分别为21.3、26.8、32.4亿元，对应当前估值69、55和46倍，考虑到未来五年的增长空间，重点推荐，维持“买入-A”。 风险因素：武器装备采购不及预期，新机型进展不及预期。

战斗机核心标的，盈利能力突破瓶颈。公司为我国战斗机核心标的，卡位优势十分明显。公司 2021年半年报扣非归母净利率首次突破 5%达到 5.56%，三季报达 5.53%；公司是首个完成净利率突破 5%的主机厂，经公司百亿级营收放大后利润弹性十分可观。公司合同负债超 300亿元，未来业绩增长高度可期。 行业高景气叠加战机量增与换代需求带动公司业绩持续向上。“十四五规划”提出“2027年实现建军百年奋斗目标”，近期“加快国防和军队现代化”被多次强调，国防军工迎来高速发展阶段。航空装备是国防装备发展的重点，其中战斗机为重中之重。面对与强国空军的差距，我国战斗机领域将迎来新旧装备替换的质量提升与多机种规模化的总量提升双重提振。公司有望在高景气强需求下迎来业绩高速增长。 变革下的沈飞已打开长期成长空间。 1.公司完善绩效考核体系激发内在动力，公司价值创造能力与流程效率有望提升；2.均衡生产主旋律助力公司降本增效，沈飞上半年实现“时间过半，任务过半”并在 12月 15日提前 16天完成全年任务；3.定价机制改革后产品将按“定价成本+5%ⅹ目标价格+激励约束利润”来确定，公司新型号新定价更是有望打开未来利润空间；4.公司实施十年期股权激励，与管理层和核心员工深度绑定，奠定公司中长期稳定发展基础。在产品方面，公司歼-16、歼-16D 目前已进入批产阶段需求旺盛，未来 FC-31舰载版有望替代歼-15接力放量。变革下的沈飞已具备业绩稳定增长与利润持续释放的条件，未来长期成长空间已经打开，建议持续关注。 盈利预测：预计 2021~2023年公司实现归母净利润分别为 20.5亿元、26.9亿元、34.1亿元；EPS 为 1.05元、1.37元、1.74元，对应当前股价 PE倍数为 65、49和 39倍。考虑到十四五期间国防军队建设加速，战斗机作为双方博弈的一线重点装备将是我国国防建设的重点方向，在强需求的引领下将高速发展，同时公司作为战斗机整机在 A 股上市的唯一标的有望充分享受行业发展红利。参考航空装备板块主机厂洪都航空、中航西飞、中直股份、航发动力 2022年平均 PE 估值为 66倍，给予公司 2022年 58~68倍 PE 估值，对应价格区间 79.46~93.16元，调高公司评级，给予公司“推荐”评级。 风险提示：产品研发交付不及预期；下游需求不及预期；疫情反复。

事件：公司股权激励计划（第一期）第二个解锁期解锁147.83万股，占授予限制性股票比例33.3%，将于2021年11月22日上市流通。 公司超额达成解锁条件，收益指标远超同行。公司2020年加权扣非净资产收益率9.76%，比目标值7.50%超出2.26pct，比对标企业75分水平5.42%超出4.34pct；公司2020年扣非净利润复合增长率19.34%，比目标值10.50%超出8.84pct，比对标企业75分水平8.52%超出10.82pct；公司2020年EVA为12.34亿元，比集团考核目标9.18亿元超出34.42%，且△EVA=5.9>0。公司2018~2020年归母净利润均超过5.00亿元的目标值，扣非归母净利润均超过3.68亿元的目标值。总体来看公司超额达成股权激励目标，公司在实施股权激励计划以来公司业绩提升迅速，较同行对标企业提质增效明显。 。变革下的沈飞已打开长期成长空间。均衡生产已成为主旋律，沈飞已完成上半年任务实现“双过半”并向全年目标迈进。均衡生产有利于提高公司产能利用率形成规模效应并降低成本。在军民融合的背景下，公司聚焦核心能力，退出一般能力，公司运营效率和利润有望进一步提升。定价机制改革后产品将按“定价成本+5%ⅹ目标价格+激励约束利润”来确定，公司目前已成为首个扣非归母净利率突破5%的航空主机厂，公司新型号新定价更是有望打开未来利润空间。公司实施十年期股权激励，与管理层和核心员工深度绑定，奠定公司中长期稳定发展基础。在产品方面，公司歼-16、歼-16D目前已进入批产阶段需求旺盛，未来FC-31舰载版有望接力。变革下的沈飞已具备业绩稳定增长与利润释放的条件，建议持续关注。 盈利预测：预计2021~2023年公司实现归母净利润分别为20.50亿元、26.32亿元、32.76亿元，EPS分别为1.05元、1.34元和1.67元，对应当前股价PE倍数为73、57和46倍。考虑到十四五期间国防军队建设加速，军工行业将迎来重大发展机遇，同时公司作为战斗机整机的A股唯一标的有望充分受益，给予公司2022年58~68倍PE估值，对应价格区间77.72~91.12元，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：研发生产不及预期，下游需求不及预期，疫情反复。

事件：公司发布2021年三季报，公司前三季度共实现营业收入249.17亿元，同比增长31.76%；实现归母净利润14.54亿元，同比增长25.24%；实现扣非归母净利润13.77亿元，同比增长81.78%。 单季度营收保持稳健增长，毛利率逐渐提升。分季度看，公司Q3实现营业收入89.99亿元，同比增长22.88%；实现归母净利润5.05亿元，同比增长61.53%。公司整体毛利率持续提升达到9.82%，随着公司歼击机产品不断放量，公司规模效应或已开始体现。公司经营性现金流达74.11亿元，主要原因为公司收到客户预付款增加。报告期内，公司销售费用增长至989.09万元；研发增长至3.85亿元；管理费用4.36亿元，较上年同期基本持平。我们判断研发费用的增长或与公司新型号研发有关。 预付款项与存货增长明显，公司或在积极备产。本报告期末，公司预付款项242.29亿元，较期初大幅增长3463%，较半年报增加约145.52亿元，主要因为公司采购货款增加；公司存货为65.68亿元，较半年报增加13.41亿元，公司仍然在持续采购相关配套产品及原材料，或在为年末生产冲刺做准备。公司合同负债311.62亿元，较上年期末大幅增长558.96%，公司已与下游客户签订大额合同，正在积极备货提升生产节奏。无论是我国周边安全局势还是军队现代化建设都对战机装备提出了更高要求，预计我国军机未来将向质与量两个方向发展。公司作为战斗机整机制造A股唯一标的或将充分受益。预计公司全年业绩将稳定增长，未来可期。 盈利预测：预计2021~2023年公司实现归母净利润分别为18.40亿元、24.51亿元、28.49亿元，EPS分别为0.94元、1.25元和1.45元，对应当前股价PE倍数为80、60和52倍。考虑到十四五期间国防军队建设加速，军工行业将迎来重大发展机遇，同时公司作为战斗机整机的A股唯一标的有望充分受益，给予公司2022年58~68倍PE估值，对应价格区间72.50~85.00元，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：产能释放不及预期，下游需求不及预期，疫情反复。

公司发布三季度业绩公告， 2021年前三季度实现营业收入249.17亿元，同比+31.76%，实现归母净利润14.54亿元，同比+25.24%，实现扣非归母净利润13.76亿元，同比+ 81.78%。 其中，三季度实现营收89.99亿元，同比+ 22.88%；实现归母净利润5.04亿元，同比+ 61.53%。 2021Q3业绩大幅增长，盈利能力进一步提升。 2021Q3， 实现营收89.99亿元，同比+ 22.88%；实现归母净利润5.04亿元，同比+ 61.53%；实现扣非归母净利4.91亿元，同比+64.48%， 公司2021Q3收入端和利润端的同比增速均较2020年明显加快。 2021年前三季度，公司销售毛利率是9.82%，同比+ 0.54pct，公司生产订单增加后， 在规模效应下毛利有一定提升。 2021年前三季度，公司销售净利率是5.83%， 同比-0.32pct。 前三季度合同负债大幅增长，行业下游景气度不断提升。 截至报告期末，公司合同负债为311.62亿元，较年初增长558.96%， 表明公司合同订单大幅增加。截至报告期末， 公司预付款项242.29亿元，同比+2,892.39%；存货余额为65.68亿元，同比+21.19%。 公司收到大额订单，预示着下游需求旺盛，公司生产任务增加，导致采购增加， 下游景气度提升得到进一步验证。 投资建议： 公司进入军机换代加速期，下游需求旺盛，公司作为歼击机主机厂，在规模效应下利润有望稳步提升，看好公司在“十四五”期间发展。 预计2021-2023年公司归母净利润分别为19.42亿元、 26.37亿元、33.76亿元， PE为76倍、 56倍、 44倍， 首次覆盖， 给予“谨慎推荐” 评级。 风险提示： 新增订单数量不及预期； 上游供应不及时影响生产； 采购风险。

中航工业旗下歼击机上市平台，受益“十四五”军机放量，盈利能力持续提升。公司是中航工业旗下从事歼击机、无人机、航空设备零部件生产和机械维修的骨干企业，2017年沈飞集团通过资产重组实现整体上市，目前沈飞公司贡献 99%以上收入。公司近四年营收/归母净利 CAGR为 11.17/27.33%，扣非净利润率及 ROE 水平同业领先。公司 2021年合同负债及关联交易预计大幅增长，验证“十四五”行业高景气度。 空军装备跨代发展是主旋律，公司核心产品优势显著。未来空战系统是以四代机为核心力量的复杂空战系统，2030年美军四代机占比或将提升至 4成。我国歼击机数量增补、更迭任务紧迫，预计未来五年国内歼击机整机市场增补空间近 4000亿元，歼 16将成为我国战斗机换装主力军； 歼 15是现役唯一重型舰载机；FC-31或成为“海四代”隐形舰载机。 外部短期受益于海空军战机放量迭代，长期受益于军品定价改革落地。 ①歼 16是换装主力，海空军未来几年列装空间逾百架；②歼 15在未来航母上列装需求或达 350架；③FC-31或成为“海四代”隐形舰载机，需求有望达 100-170架；④无人机业务有望成为新的利润增长点。2021H1公司扣非净利润率首次突破 5%的利润率瓶颈，印证新军品定价改革已落地，未来公司整体利润率水平有进一步提升空间。 内部短期交付增长+均衡生产+供应链升级聚焦核心能力，长期股权激励推动员工利润释放意愿。公司下游订单饱满叠加均衡生产交付节奏紧凑，随着未来交付量大幅增长将带动规模效应进一步体现；“小核心大协作”策略推进公司放开向系统集成商转变，聚焦核心能力建设利于公司利润水平持续提升。公司 2018年起实施十年期激励计划，加强了公司员工与股东利益的一致性，激励企业提质增效，推动公司长期利润率有效释放。 投 资 建 议 ： 我 们 预 测 公 司 2021-2023年 营 业 收 入 分 别 为336.91/419.39/524.35亿元，归母净利润分别为 19.34/25.33/33.14亿元，对应 EPS 为 0.99/1.29/1.69元，对应 PE76.13/58.12/44.43X, 考虑公司作为歼击机唯一上市平台，给予公司 2021年 102倍合理 PE，对应 2021年目标价 101元，维持“买入”评级。 风险提示：机型研制及量产不及预期；业绩预测和估值判断不达预期

事件： 公司发布半年度报告， 2021H1实现营收 159.2亿元， 同比增长37.4%； 归母净利润 9.49亿元， 同比增长 11.9%， 扣非归母净利 8.85亿元， 同比增长 93.06%。 经营杠杆开始展现业绩弹性， 未来业绩快速增长可期。 公司 2021H1营收 159.2亿元（YoY +37.4%） ， Q2单季 101.3亿（YOY+72.1%） 。 公司在 Q1生产交付大幅不及预期的情况下， Q2交付大幅提升， 基本实现上半年均衡生产目标。 2021H1归母净利 9.49亿元（YoY+11.9%）， 由于当期政府补贴大幅减少， 扣非净利增速达 93.1%， 好于预期。 Q2单季实现归母净利 6.04亿（YOY+141.1%）， 公司从 Q1业绩负增长（YOY-42.3%） ， 到 Q2业绩实现快速正增长， 表明公司正进入提速换挡的拐点。 公司姣好的经营表现主要得益于两方面原因， 首先， 练军备战背景下， 下游客户需求大幅增长， 带动公司收入实现两位数较快增长； 其次， 公司盈利能力明显提升， 当期毛利率9.81%， 同比提升 0.8pct， 期间费用率 1.19%， 同比下降 0.57pct， 生产的规模效应逐步显现。 值得一提的是， 因自筹项目研制任务增加，公司 21H1研发费用同比增长 134.6%， 达 2.61亿， 一定程度减缓了当期业绩增速。 我们发现， 公司的期间费用绝对额同比变化不大， 因为收入规模扩大增加的毛利大部分均可以转化成营业利润， 而最大的不确定性来自于研发费用和减值损失的变化。 我们认为公司经营杠杆开始展现出业绩弹性， 未来收入的边际增长有望更多地转化为利润，业绩快速增长可期。 大额预付款落地， 收入持续增长的确定性大幅增强。 公司当期合同负债 377.4亿， 较期初增长 679.9%， 一方面说明公司订单充裕， 收入持续增长可期； 另一方面说明公司或已收到客户 300亿左右的大额预付款， 财务费用或表现为大幅利润正贡献。 我们认为以大额预付款为主要特征的长协合同是军工新时代的产物， 凸显下游需求的紧迫性， 公司收入持续增长的确定性大大增强。 我国空军装备发展任重道远。 根据 Global Fire Power 数据， 美国作为目前世界上空军力量储备最大的国家， 其军用机总数 13398架， 占全球总量的 25%， 而中国拥有 3187架， 仅占 6%。 从保有量来看， 我国的空军力量仅为美国的四分之一， 而我国人口总数为美国的四倍。 面对“百年未有之大变局” ， 我国空军的未来发展之路依然任重道远。 投资建议： 预计公司 2021年至 2023年归母净利分别为 20.27亿元、28.09亿元和 39.29亿元， EPS 分别为 1.03元、 1.43元和 2.00元， 当前股价对应 PE 为 78X、 56X 和 40X。 参照可比公司估值， 公司估值具备优势， 且作为中国唯一的歼击机上市平台之一， 辨识度高， 具有稀缺性， 将长期受益于中国航空产业大发展， 维持“推荐”评级。 风险提示： 公司产能扩张不及预期的风险； 公司订单交付验收不及预期的风险。

事件概述：公司发布2021 年半年度报告，实现营业收入159.18 亿元，同比增长37.38%；归母净利润9.49 亿元，同比增长11.87%；扣非归母净利润8.85 亿元，同比增长93.06%。 分析判断:2021 年上半年实现营业收入159.18 亿元，同比增长37.38%；归母净利润9.49 亿元，同比增长11.87%；扣非归母净利润8.85 亿元，同比增长93.06%。去年同期非经常性损益主要是公司收到政府补助4.09 亿元所致。单季度来看，2021 年第二季度实现营业收入101.28 亿元，同比增长72.06%，环比增长74.94%；归母净利润6.04 亿元，同比增长141.09%，环比增长75.10%；扣非归母净利润5.96 亿元，同比增长207.27%，环比增长105.96%。 毛利率水平提升，费用管控良好，扣非净利率明显改善。2021 年上半年毛利率9.81%，同比上升0.80pct，未来随着战斗机需求放量，固定成本摊薄，规模效应显现，毛利率有望继续提升。2021 年上半年期间费用率2.82%，同比上升0.10pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别0.04%/1.71%/1.64%/-0.56%，同比分别+0.01/-0.60/+0.68/+0.02pct，管理费用下降，研发力度加大。2021 年上半年扣非净利率5.56%，同比提升1.60pct，首次突破5%，降本增效成果显著。公司近年全面实施集约化经营、精准化管理的发展路径，股权激励机制不断改善，管理效能不断提升，盈利能力仍有提升空间。 合同负债大幅增长，大额预付款到位，公司迎来三重利好。2021 年上半年合同负债377.37 亿元，较去年期末增长697.93%，主要是收到客户支付的大额预付款所致；预付款项96.77 亿元，较去年期末增长1322.09%，主要是预付采购货款增加、积极备产备货所致；经营现金流288.95 亿元，较去年期末增长357.20%，主要是销售商品、提供劳务收到的现金大幅增长所致。客户大额预付款的支付到位为公司带来三重利好：1）大额预付款将显著改善公司现金流，大幅缩减财务费用支出，降低期间费用率，提升盈利能力；2）大额预付款将有助于公司做好供应链管理，优化上游供应商付款节奏，盘活整条产业链，助力公司缓解产能瓶颈，保障公司整机产品按时足量交付；3）大额预付款对应中长期订单，公司中长期业绩得到确定性支撑，公司所处行业的高景气度得到验证，并将在后续业绩端陆续兑现。 军用飞机加速列装、换装，公司受益行业高景气。一方面，我国军用飞机保有量与美国存在较大差距，“十四五”期间将进入补偿式加速列装的上行通道；另一方面，我国军用飞机老旧型号占比相对较大，存在结构性升级换装的强烈需求。加速列装补齐保有量短板、加速升级换装提升先进战机占比，都将会为军用航空装备带来巨大的增量空间。公司作为我国重要的战斗机整机集成商之一，将显著受益行业高景气需求，由过去的稳健增长变为高速增长。 国内军工主机证券化典范，战斗机龙头地位稳固。公司是A 股战斗机整机唯一稀缺性标的，也是我国重要的战斗机研制生产基地，拥有打造优质航空防务装备的丰富经验和综合实力，先后研制生产了从一代机到五代机的全谱系战斗机，为我国航空武器装备的发展做出了重大贡献。核心产品歼-16 是我国空军从“国土防空”向“攻防兼备”进行战略转型的重要载体，歼-15 是我国现役唯一一款舰载战斗机，歼-31是下一代隐身舰载战斗机的理想备选机型。 投资建议：公司是国内战斗机整机领域唯一上市公司，受益于军用航空装备高景气周期来临，未来营收增长动力充沛。考虑到公司已收到客户支付的大额预付款，管理管控良好，盈利能力改善，将2021-2023 年营业收入由325.29/406.48/528.19 亿元调整为320.71/422.71/528.99 亿元，归母净利润由18.10/22.55/27.92亿元调整为20.70/27.34/33.91 亿元，EPS 为1.06/1.39/1.73 元，对应PE 为76/57/46 倍。维持买入评级。 风险提示：飞机交付进度不及预期，下一代机型批产进度不及预期。

事件：公司于2021年8月30日发布2021年半年报：上半年实现营业收入159.18亿元，同比增长37.38%；归母净利润9.49亿元，同比增长11.87%；扣非后归母净利润8.85亿元，同比增长93.06%。 点评：聚焦航空主业，经营业绩增长强劲。2021H1公司营业收入同比增长37.38%，其中Q2实现营业收入101.28亿元，同比增长72.06%，环比增长74.92%，系下游订单大幅增长，推进公司均衡生产及紧凑交付。扣非归母净利润同比大幅增长93.06%，受益于“十四五”军机放量下游高度景气，扣非归母净利实现近翻倍增长。 破净利率突破5%成本加成且持续向上，研发投入不断增高。报告期内公司毛利率9.81%，同比提升0.79pct；净利率5.96%，同比提升1.60pct，系产品结构优化及费用管控效果显著，公司净利率从2020年的5.43%持续提升，侧面验证军品定价机制改革落地。2021年上半年研发费用为2.61亿元，同比增长134.61%，研发费用率由去年同期0.96%增长到1.64%，同比增长0.68pct，而期间费用率由去年同期1.76%下降到1.18%，同比减少0.58pct，表明公司在推进研发和提质增效上同时发力。 合同订单饱满，公司受益行业高景气。公司2021年度日常关联交易预计金额为757.43亿元，上半年实际发生金额已达到513.73亿元。截至2021年6月底，公司合同负债为377.37亿元，较Q1末增长10.16倍，表明公司在手订单饱满，下游需求较为旺盛。同时中美在军用飞机保有量与型号方面存在较大差距，“补量”、“提质”需求迫切。而公司作为A股唯一的战斗机整机标的，是稀缺性显著的军工核心资产，“十四五”期间公司将加速产品升级拓宽产品谱系，致力于到2025年建设成为国内领军航空装备企业。 投资建议：我们预测公司2021-2023年营业收入分别为330.01/421.63/501.24亿元，归母净利润分别为18.04/22.33/27.45亿元，对应EPS为0.92/1.14/1.40元，对应PE87.66/70.75/57.62X,维持“买入”评级。 风险提示：新产品放量不及预期、军品订单不及预期、

上半年营收长同比增长37%，扣非归母长净利润同比增长93%1）21H1公司实现营收159亿（+37.4%），归母净利润9.49亿（+11.87%），因去年同期有大额政府补贴，因而扣非后归母净利润8.85亿元，大增93.06%。 2）单二季度：公司实现营收101亿（+72%），归母净利润6.04亿（+141%），扣非归母净利润5.96亿（+207%），单季度扣非净利达到历史最高水平。 经营性现金流净额大幅到转正达到289亿亿，资产负债端显示公司订单饱满1）本期公司经营性现金流净额大幅改善，由去年同期的-41.4亿大幅转正至289亿：其中销售商品/提供劳务收到的现金为500亿（+2965%），推测为收到客户预付款；购买商品/接受劳务支付的现金为179亿（+281%）。 2）资产负债端显示公司订单饱满：本期末合同负债377亿，同比增长102倍，较21Q1期末增长8倍；预付账款96.8亿，同比增长13.8倍，较21Q1期末增长18.6倍。显示公司后续订单饱满，产销规模将持续维持快速提升趋势。 扣非后归母净利润率到达到5.88%，创历史新高1）21H1公司毛利率为9.81%，同比增长0.8个百分点；净利率为5.96%，同比下降1.37个百分点。销售费用0.06亿（+63%）；管理费用2.72亿（+1.54%），财务费用-0.9亿，较去年同期的-0.67亿财务收益进一步增加，三费费用率合计1.2%，同比下降0.58个百分点。研发投入增加。 2）21Q2单季度扣非归母净利润率为5.88%、创历史新高，年初以来两个季度连续快速增长，公司为最早实行股权激励航空主机，后需继续叠加产品放量规模效应，盈利能力将持续向上。 航空主机厂，业绩释放节奏领先，关注后续型号高成长1）产品放量/股权激励/大额预付/定价改革，多因素作用下公司将成为最早放业绩航空主机。盈利能力稳健向上。 2）公司四代鹘鹰战机研制已久，后续有望正式列装，关注后续型号高成长。 盈利预测及估值：来预计未来3年年业绩过复合增速超过23%1）预计2021-2023年公司归母净利润17.4/21.9/27.5亿元，同比增长17%/26%/26%，EPS为0.89/1.12/1.40元，PE为91/72/57倍，PS为4.8/3.9/3.2倍。考虑公司作为A股战斗机整机制造唯一上市公司的战略价值和稀缺性，以及后续型号的高成长，给予持续推荐。 风险提示：1）军品订单需求不及预期；2）关键型号研制进展不及预期。

公司发布 2021年半年度报告，期内实现营业收入 159.18亿元，同比增长37.38%；实现归母净利润 9.49亿元，同比增长 11.87%；扣非归母净利润 8.85亿元，同比增长 93.06%。 投资要点： Q2增长加速，扣非净利率达 5.56%。21H1公司聚焦航空主业发展，牢牢抓住“又好又快产品实现”主线，科研生产任务顺利完成、实现高质量发展。其中，21Q2实现收入 101.28亿元，同比增长 72.06%，实现归母净利润 6.04亿元，同比增长 141.09%。21H1公司净利率约5.96%，扣非净利率达 5.56%。 预收款增加，合同负债大幅增长 697.93%，数据角度印证行业高景气度，公司业绩有望持续释放。由于收到的预收款增加，公司半年度末的合同负债达 377.37亿元，较年初大幅增长 697.93%；年初公司预计在关联方中航财务公司存款金额为 500亿元，上半年实际发生额达458亿元，远高于去年全年实际发生额 109.54亿元，大额关联存款和合同负债大幅增长从数据角度印证行业高景气度及大单采购模式的推进，也意味着公司下游需求旺盛，订单持续增长。公司上半年预付款项 96.77亿元，较年初增长 1322.09%，主要是预付采购货款增加，表明公司正积极备产，业绩有望持续释放。 战斗机龙头，强军首责，持续受益于主战装备上量。在 2027年建军百年奋斗目标，以及 2035年国防和军队现代化目标的牵引下，国防和军队建设持续推进，主战装备需求旺盛，公司是我国战斗机龙头企业，始终将航空防务装备的研发和制造业务作为核心业务，将持续受益于主战装备上量进程。 盈利预测和投资评级：维持买入评级。考虑到公司合同负债大幅增长697.93%，我们上调此前对于公司 2021-2022年的盈利预测，预计2021-2023年公司归母净利润分别为 19.86亿元、25.55亿元以及32.86亿元，对应 EPS 分别为 1.01元、1.30元及 1.68元，对应当 股价 PE 分别为 80倍、62倍及 48倍，维持买入评级。 风险提示：1）订单波动风险；2）供应配套风险；3）盈利不及预期的风险；4）系统性风险。

我国三代半歼击机龙头供应商，批产型号战斗机需求提升推动公司业绩增长 中航沈飞作为我国歼击机整机龙头供应商，有望充分受益于现有批产型号上量需求。公司主营航空防务装备产品制造，现型号产品覆盖歼11/歼15（三代）、歼16（三代半）等多系列空军歼击机/舰载机。全球看，三代半战机是空中作战的高机动重型武器库，载弹量大幅高于四代机（四代机F35 为2500kg，三代半SU-35 为8000kg），我们认为，四代机不能完全替代三代半机作战功能，“十四五”期间三代机或存在大量需求。 跨越式武器装备需求紧迫，FC-31等跨越式武器装备有望中远期实现快速放量 我国军机在代际上与美国存在明显差异，根据WorldAirForces2021数据，我国战斗机中二代机占比50%、三代机占比39%，而美国战斗机中三代机占比达到65%、四代机占比14%。我们认为，我国目前战斗机从代际及数量两方面均与美国存在较大差距，以四代机为代表的的新一代跨越式武器装备需求有望进一步提升。 据公司官网披露，公司新一代鹘鹰（FC-31）战机作为我国中型多用途第四代作战飞机，采用单座、双发、外倾双垂尾、全动平尾的正常式布局，配置内埋武器舱，具有高生存力、多任务能力和高性价比等特点，综合作战效能优异。我们认为，“十四五”国防装备跨越式发展需求持续提升，公司鹘鹰（FC-31）战机等新一代产品符合我国武器装备发展需求，研制进度有望进一步加快，批产后预计公司业绩有望快速提升。 战斗机存量持续提升打开维修市场空间，公司利润或将进一步增厚 我们认为，受益于两大因素，航空产业链后端维修市场容量将会逐渐提升：（1）跨越式武器装备需求上升带来的存量飞机总量提升，对应后端维修市场容量提升；（2）实战训练体系进一步深化，飞行强度和动作难度加大导致维修时间缩短。 据公司官网披露，公司具备加改装、飞机维修、备件维修、定检专检等技术支援和服务保障能力，此外依托公司内场资源可在外场开展紧急抢修、大型修复等工作，因此我们认为伴随后端维修市场逐渐起量，公司对应零部件替换、代工时等维修业务有望实现进一步放量。 军品定价机制改革或持续落地，公司盈利能力有望进一步突破 定价改革前，我国军品市场是有限供给，单一采购的特殊市场，军品采购采用成本加成定价机制，产品价格=产品成本*（1+5%）。自总装备部颁发《关于加强竞争性装备采购工作的意见》以来，大量的配套类企业/民参军企业在市场化竞争中打破成本加成机制约束，获得了超出5%的净利润率，同样不受成本加成机制约束的美国主战装备制造商也取得了较高的净利润率。 我们认为，一方面考虑目前主机单位与民参军/配套类企业盈利能力出现明显差异；另一方面考虑“十四五”正处于跨越式武器装备放量期，规模效应带动盈利水平有望提升，预计以公司为代表的主机类企业有望在“十四五”周期突破原有定价机制中成本加成法限制，或将采用乙方软件成本单独定价、甲方采用利润按比例返还的均衡局面。在此条件下，能够同时实现：1. 乙方定价成本下降，2. 甲方采购单价下降，3. 乙方利润空间提升的双赢局面。 盈利预测与评级：综上所述我们认为，公司作为我国歼击机龙头企业，综合考虑公司现有产品梯队放量、未来型号pipeline、后端维修市场增量空间、军品定价机制改革推动业绩释放等多重因素，我们认为公司短中长期均具备良好发展趋势。考虑到今年军品定价机制改革或将落地，2021-22年预测归母净利润由18.33/22.54上调至19.53/24.42亿元，2023年预计实现归母净利润30.52亿元，对应EPS为1.00/1.25/1.56元，对应PE为74.04/59.22/47.39x，维持“买入”评级。 风险提示：供应配套风险，客户订单风险，公司分红波动风险等。

A股战斗机整机制造唯一上市公司，具战略价值和稀缺性；业绩稳步增长1)“中国歼击机摇篮”，2017年核心军工资产整体上市，“中国战斗机第一股”；2)高度聚焦主业，航空产品营收占比99%。近三年业绩稳步增长：营收复合增速12%、归母净利润复合增速28%，净利率由由3.6%上升至5.4%。 我国军机产业迎来黄金发展期，公司将显著受益1)中国已成长为世界第二大经济体，但国防实力与经济地位尚不完全匹配，海陆空三军中航空装备差距最大，军机数量仅为美的国的29%。 2)预计“十四五”期间国防支出稳定增长，装备费占比有望提升，航空装备有望获得超配，军机产业迎来黄金发展期，战斗机约整机市场总规模约5500亿，年均1100亿，复合增速19%。 3)公司产品歼歼-16为当前我国最先进重型多功能歼击机，在“四代装备为骨干、三代装备为主体”的空军装备体系中不可或缺。歼歼-15为我国唯一舰载机，增长确定性强。FC-31中型隐身歼击机应用空间广阔。预计公司将在“十四五”航空装备放量中显著受益。 抓住跨代，发展机遇期，4大大因素助推公司业绩向上1)2021年公司关联交易存款限额大增355%至至500亿、关联采购额预增增42%，财务预算流动资产/负债、经营性现金流入/流出均大增增1倍以上，配套商或已收到大额预付款，诸多因素指示下游强劲需求，全产业链财务状况也有望改善。 2)军品定价机制改革，有望打开公司中长期盈利空间。 3)实施精益管理、均衡生产水平不断提高，2020年营收比例2:2:3:3，助推公司产能充分释放，叠加产品放量规模效应，公司毛利率有望提升。 4)实施十年期股权激励，以扣非净利润、净资产收益率、净利润增长率、经济增加值作为解锁条件，提高公司高管和核心员工积极性。第一期陆续解锁，第二期时间窗口期有望在今年打开，奠定公司中长期稳定发展基础。 来中航沈飞：预计未来3年年业绩过复合增速超过23%1)预计2021-2023年公司归母净利润17.4/21.9/27.5亿元，同比增长18%/26%/26%，EPS为0.89/1.12/1.40元，PE为67/53/42倍，PS为3.5/2.9/2.3倍。首次覆盖，考虑公司作为A股战斗机整机制造唯一上市公司的战略价值和稀缺性，给予“买入”评级。 风险提示：1）军品订单需求不及预期；2）产品交付进度不及预期。

战斗机整机唯一标的，先进战机换装需求巨大：公司是我国战斗机的主要研制生产基地，主要机型有歼11、歼15、歼16、歼31等。公司在航空防务装备领域具有较强的核心竞争力和领先地位，是A股唯一的战斗机整机标的。全球大国空军一般以三、四代机为主力，二代机已淘汰。我国空军目前仍装备大量老旧的二代机型，三、四代机数量不足。我国空军实力与战略要求和大国地位还有较大差距，“十四五规划”的出台明确指出“2027年实现建军百年奋斗目标，加快国防和军队现代化”，我国空军建设的步伐明显加快，先进战机换装需求加大，公司有望直接受益。 公司营收稳定增长，“研一代”正稳步推进：公司2020年营业总收入273.16亿元，同比增长14.96%；归母净利润14.80亿元，同比增长68.63%。报告期非经常损益5.4亿元，其中政府补助约4.26亿元（2019年仅为0.48亿元），导致归母净利润同比增长较大。公司整体毛利率9.23%，同比增加0.33pct；净利率5.43%，同比增加1.72pct；2020年公司期间费用率为3.64%，同比小幅下降0.32pct，但公司持续加大研发投入，研发投入金额为2.88亿元，同比增长31.72%，占营业收入的1.05%。公司建立了“用一代、研一代、储一代”技术体系，公司近年来不断加大研发费用的投入，为“研一代”提供了有力的保障。 2021年预算持续增长，关联交易金额预计大幅提升，行业持续景气：公司预计2021年实现营业总收入321.14亿元，同比增长17.56%；预计实现净利润16.39亿元，同比增长10.45%；预计营业总成本为301.27亿元，同比增长16.66%；预计毛利率为9.66%，同比增加0.43pct。公司预计2021年与关联方产生交易金额757.43亿元，同比2020年实际发生金额272.73亿元大幅增长177.72%。公司关联交易金额预计大幅提升可能表明公司订单情况较好，下游需求较为旺盛。 盈利预测：预计2021-2023年公司归母净利润分别为16.78亿元、18.58亿元、22.25亿元，EPS分别为1.20元、1.33元和1.59元，对应当前股价PE倍数为66、60和50倍。考虑到十四五期间国防军队建设加速，军工行业将迎来重大发展机遇，同时公司作为战斗机整机的A股唯一标的有望充分受益，给予公司2021年70-73倍PE估值，对应价格区间84-87.6元，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：军品研发生产不及预期，价格不及预期，军队需求变化。

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