A股战斗机整机制造唯一上市公司，具战略价值和稀缺性；业绩稳步增长1)“中国歼击机摇篮”，2017年核心军工资产整体上市，“中国战斗机第一股”；2)高度聚焦主业，航空产品营收占比99%。近三年业绩稳步增长：营收复合增速12%、归母净利润复合增速28%，净利率由由3.6%上升至5.4%。 我国军机产业迎来黄金发展期，公司将显著受益1)中国已成长为世界第二大经济体，但国防实力与经济地位尚不完全匹配，海陆空三军中航空装备差距最大，军机数量仅为美的国的29%。 2)预计“十四五”期间国防支出稳定增长，装备费占比有望提升，航空装备有望获得超配，军机产业迎来黄金发展期，战斗机约整机市场总规模约5500亿，年均1100亿，复合增速19%。 3)公司产品歼歼-16为当前我国最先进重型多功能歼击机，在“四代装备为骨干、三代装备为主体”的空军装备体系中不可或缺。歼歼-15为我国唯一舰载机，增长确定性强。FC-31中型隐身歼击机应用空间广阔。预计公司将在“十四五”航空装备放量中显著受益。 抓住跨代，发展机遇期，4大大因素助推公司业绩向上1)2021年公司关联交易存款限额大增355%至至500亿、关联采购额预增增42%，财务预算流动资产/负债、经营性现金流入/流出均大增增1倍以上，配套商或已收到大额预付款，诸多因素指示下游强劲需求，全产业链财务状况也有望改善。 2)军品定价机制改革，有望打开公司中长期盈利空间。 3)实施精益管理、均衡生产水平不断提高，2020年营收比例2:2:3:3，助推公司产能充分释放，叠加产品放量规模效应，公司毛利率有望提升。 4)实施十年期股权激励，以扣非净利润、净资产收益率、净利润增长率、经济增加值作为解锁条件，提高公司高管和核心员工积极性。第一期陆续解锁，第二期时间窗口期有望在今年打开，奠定公司中长期稳定发展基础。 来中航沈飞：预计未来3年年业绩过复合增速超过23%1)预计2021-2023年公司归母净利润17.4/21.9/27.5亿元，同比增长18%/26%/26%，EPS为0.89/1.12/1.40元，PE为67/53/42倍，PS为3.5/2.9/2.3倍。首次覆盖，考虑公司作为A股战斗机整机制造唯一上市公司的战略价值和稀缺性，给予“买入”评级。 风险提示：1）军品订单需求不及预期；2）产品交付进度不及预期。

战斗机整机唯一标的，先进战机换装需求巨大：公司是我国战斗机的主要研制生产基地，主要机型有歼11、歼15、歼16、歼31等。公司在航空防务装备领域具有较强的核心竞争力和领先地位，是A股唯一的战斗机整机标的。全球大国空军一般以三、四代机为主力，二代机已淘汰。我国空军目前仍装备大量老旧的二代机型，三、四代机数量不足。我国空军实力与战略要求和大国地位还有较大差距，“十四五规划”的出台明确指出“2027年实现建军百年奋斗目标，加快国防和军队现代化”，我国空军建设的步伐明显加快，先进战机换装需求加大，公司有望直接受益。 公司营收稳定增长，“研一代”正稳步推进：公司2020年营业总收入273.16亿元，同比增长14.96%；归母净利润14.80亿元，同比增长68.63%。报告期非经常损益5.4亿元，其中政府补助约4.26亿元（2019年仅为0.48亿元），导致归母净利润同比增长较大。公司整体毛利率9.23%，同比增加0.33pct；净利率5.43%，同比增加1.72pct；2020年公司期间费用率为3.64%，同比小幅下降0.32pct，但公司持续加大研发投入，研发投入金额为2.88亿元，同比增长31.72%，占营业收入的1.05%。公司建立了“用一代、研一代、储一代”技术体系，公司近年来不断加大研发费用的投入，为“研一代”提供了有力的保障。 2021年预算持续增长，关联交易金额预计大幅提升，行业持续景气：公司预计2021年实现营业总收入321.14亿元，同比增长17.56%；预计实现净利润16.39亿元，同比增长10.45%；预计营业总成本为301.27亿元，同比增长16.66%；预计毛利率为9.66%，同比增加0.43pct。公司预计2021年与关联方产生交易金额757.43亿元，同比2020年实际发生金额272.73亿元大幅增长177.72%。公司关联交易金额预计大幅提升可能表明公司订单情况较好，下游需求较为旺盛。 盈利预测：预计2021-2023年公司归母净利润分别为16.78亿元、18.58亿元、22.25亿元，EPS分别为1.20元、1.33元和1.59元，对应当前股价PE倍数为66、60和50倍。考虑到十四五期间国防军队建设加速，军工行业将迎来重大发展机遇，同时公司作为战斗机整机的A股唯一标的有望充分受益，给予公司2021年70-73倍PE估值，对应价格区间84-87.6元，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：军品研发生产不及预期，价格不及预期，军队需求变化。

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业绩符合预期，扣非后增速稳健 实现营收273.16亿元（+14.96%），归母净利润14.80亿元（+68.63%），扣非归母净利润9.40亿元（+11.34%）。其中四季度单季营收84.05亿元（+6.80%），归母净利润3.19亿元（+23.92%）,扣非归母净利润1.82亿元（-27.15%）。单季度看，四个季度营收占比大致为2：2：3：3，在Q1疫情影响下，仍实现了较好均衡生产效果。Q4业绩有所下降，认为系公司自年初开始执行新收入准则，对某一时段内履行履约义务的，按照履约进度确认收入，使得收入确认速度加快，而非以往主要集中在四季度确认。 毛利率略有提升，净利率因大额补贴首次突破5% 整体毛利率9.23%，较去年提升0.33个百分点，规模效应有体现。公司期间费用中占比较大的管理费用同比减少8.38%，管理费用率改善0.66个百分点，主要系本年因疫情影响相关费用减少所致。研发费用投入同比提高31.72%，预示研一代的持续进展。净利率5.43%，首次突破5%，主要是非经常损益5.4亿元所致。其中，全资子公司沈阳飞机工业确认与收益相关的政府补助约4.2亿元，协议转让其所持有的沈飞民机公司32.01%股权确认投资收益约1.35亿元，对公司全年利润影响较大。 关联存款大幅提高，预示大合同落地在即 2021年日常关联交易预计金额中在关联方中航财务存款预计额500亿，同比提高356%，判断跟之前预期的大额合同有关联。 风险提示：武器装备采购不达预期。 投资建议：维持“买入”评级。 空军装备跨代发展，优化结构需求十分迫切，周边四代机云集，力量平衡迫使我们加快装备升级换代。歼-16需求空间大，继续上量；歼-15及歼-15弹的需求预计将有提升。大合同需求和结算方式看，沈飞作为主机厂显著受益。展望十四五，沈飞作为战斗机整机唯一标的，十四五跨越式发展可期。预计2021-2023年归母净利润17.6/22.0/26.8亿元，同比增速19/25/22%；摊薄EPS=1.25/1.57/1.91元，当前股价对应PE=53/39/34x，维持“买入”评级。

事件概述公司发布2020年年报，实现营收（273.16亿元，+14.96%），归母净利润（14.80亿元，+68.63%），扣非净利润（9.40亿元，+11.34%）。 分析判断::2020年，公司实现营收273.16亿元，同比增长14.96%；归母净利润14.80亿元，同比增长68.63%；扣非净利润9.40亿元，同比增长11.34%。非经常性损益主要系收到政府补助和转让沈飞民机，2020年全资子公司沈飞公司确认与收益相关的政府补助约4.21亿元，转让沈飞民机32.01%股权确认投资收益约1.35亿元。剥离沈飞民机有利于公司聚焦军用飞机主业，集中优势资源保障军用航空装备供应，航空主业实现营收269.93亿元，营收占比98.82%。 毛利率方面，公司航空主业产品的毛利率提升0.34pct至9.28%，未来随着战斗机需求放量，规模效应显现，毛利率有望继续改善。 期间费用方面，2020年，公司期间费用率下降0.33pct至3.64%，其中，管理费用-8.38%，主要是本年因疫情影响相关费用减少所致；研发费用+31.72%，主要是研发投入增加所致；财务费用+4637万元，主要是利息费用增加所致；销售费用+10.31%，主要是销售人员薪酬增加所致。公司近年全面实施集约化经营、精准化管理的发展路径，股权激励机制不断改善，管理效能不断提升，期间费用仍有改善空间。 关联交易方面，公司预计2021年向关联方采购原材料、燃料、动力等发生关联交易金额191.63亿元，较2020年实际执行金额增长53.57%，或表明公司正在积极进行备产备货，行业高景气得到印证。此外，公司在关联方中航工业财务公司的存款额度由109亿元提升至500亿元，或表明下游客户对采购模式和付款方式进行优化，公司现金流和经营情况有望显著改善。 军用飞机加速列装、换装，公司受益行业高景气。我国军用飞机保有量与美国存在较大差距，“十四五”期间将进入加速列装的上行通道；且老旧型号占比较大，存在结构性升级换装的需求强烈。加速列装补齐保有量短板、加速升级换装提升先进战机占比，都将会为军用航空装备带来巨大的增量空间。公司作为战斗机整机集成商，将显著受益行业高景气需求，由过去的稳健增长变为高速增长。 国内军工主机证券化典范，战斗机龙头地位稳固。公司是我国重要的战斗机研制生产基地，拥有打造优质航空防务装备的丰富经验和综合实力，先后研制生产了从一代机到五代机的全谱系战斗机，为我国航空武器装备的发展做出了重大贡献。歼-16是我国空军从“国土防空”向“攻防兼备”进行战略转型的重要载体，歼-15是我国现役唯一一款舰载战斗机，歼-31是下一代隐身舰载战斗机的理想改进平台。 投资建议公司是国内战斗机整机领域唯一上市公司，受益于军用航空装备高景气周期来临，未来营收增长动力充沛。考虑到公司2020年业务规模的稳健增长态势，以及综合毛利率的改善提升，将2021-2022年营收由355.69/461.59亿元调整为325.29/406.48亿元，归母净利润由16.71/21.43亿元调整为18.10/22.55亿元，预计公司2021-2023年实现营收325.29/406.48/528.19亿元，归母净利润18.10/22.55/27.92亿元，EPS为1.29/1.61/1.99元，对应PE为54/43/35倍。维持买入评级。 风险提示下游采购进度不及预期，扩产进度不及预期。

事件：公司发布《2020年年度报告》，期内实现营业收入273.16亿元，同比增长14.96%，实现归母净利润14.80亿元，同比增长68.63%。 评论： 1、关联采购大幅上涨，现金流改善超预期。2020年，公司披露关联采购金额124.78亿元，关联销售27.44亿元，同时发布2021关联交易指引：预计发生关联采购191.63亿元，同比+54%，关联销售37.67亿元，同比+37%。在供应商没有大幅调整的前提下，关联采购的大幅增加印证了公司下游整机制造的旺盛需求，公司回收款项和交付情况确认良好，装备放量与业绩成长值得期待。公司2020年经营性现金流净额63.2亿，较2019年增长74.68亿元，公司现金流状况显著改善，业绩兑现经营状况良好，对整个军工行业起到了利好及板块支撑的重大作用。 2、管理提升研发加大，股权激励利好长期发展。公司研发费用2.88亿元，同比+31.72%；发生销售费用0.11亿，同比增加+10.31%，管理费用7.13亿，同比减少-8.38%，公司在研发和提质增效上同时发力，管理效率、经营状况持续提升。公司于2018年启动首期限制性股票激励计划,向12位公司高管以及68位管理和技术骨干授予共计317.1万股限制性股票，价格每股22.53元，分三期解锁。公司作为首家完成股权激励的主机厂及航空制造业龙头企业，股权激励计划有助于充分释放管理层积极性，提高生产经营能力效率，利好公司长期发展。 3、首次覆盖，给予中航沈飞买入评级。（1）公司质地好：主机厂航空制造龙头+现金流良好+产品放量需求提升；（2）十四五军品增长确定性高，2021年增长进一步提速；（3）长期来看，公司主战型号放量需求明显，公司增长空间巨大且确定性强，营收业绩良好兑现。预计2021-2023年净利润16.5/21.0/26.4亿，PE53/41/33倍，给予买入评级。

2020年年3月月29日，中航沈飞布发布2020年年报：实现营收（273.16亿元，+14.96%），归母净利润（14.80亿元，+68.63%），扣非归母净利润（9.40亿元，+11.34%）。2021年关联交易预计额，体现十四五军工高景气。度的开始。 1）营收层面：航空制造业务稳健增长，实现“十三五”圆满收官，子公司沈飞净利到率水平达到5.3%。2020年航空制造业实现营收（269.93亿元，+15.58%），其中主营业务为歼击机的唯一子公司沈飞公司实现营收（272.28亿元，+15.27%），净利润（14.31亿元，+68.75%），净利率为5.25%。 2021年关联交易额超预期，预示着十四五高景气开始。一方面，2021年公司预计额购买原材料等关联交易额（191.63，亿元，对相对2020年实际额同比增加53.57%），而航发动力公告的2021年向航空工业集团系统内销售商品预计金额为（142.03亿元，相对2020年实际额同比增加42.56%），两者增速趋势一致。另一方面，在关由联方的财务公司的存款额度，由2020年的109亿元提升至500亿元，远超历史数据表明了我们此前判断的采购模式的变化，即大单采购模式下提高预付款比例，表明航空装备产业能够锁定更长周期的景气度，军工产业链现金流也有望大幅改善。 公司公告争“十四五”期间将加速产品升级拓宽产品谱系，力争2025年成为国内领军航空装备企业。据公司公告，“十四五”期间公司将加速产品升级换代拓宽航空产品谱系，加速优化产业发展布局，加速产业融合提升价值创造能力，力争到2025年建设成为国内领军航空装备企业。我们预计“十四五”期间公司的各类装备有望迎来加速列装：其中歼-11是我国三代战机中唯一的重型歼击机；沈飞歼-15/16是我国现役三代半战斗机，其中歼-15是现役唯一一款航母舰载机、歼-16是我国空军实现“攻防兼备”战略转型的核心武器。在研四代机“鹘鹰”FC-31及无人机业务是拓宽产品谱系的重要支撑点，或将在“十四五”阶段为公司提供业绩弹性。 2）毛利率、净利率双双提升，期间费用率持续改善。公司航空产品2020年营收（269.93亿元，+15.58%），毛利率为9.28%同比增加0.34个百分点，子公司沈飞公司净利率为5.25%，同比增加1.66个百分点，期间费用率整体下降0.33个百分点，连续几年下降表明公司管理效率积极改善。展望“十四五”，航空装备产品放量增长，主机厂规模效应或更为显著，毛利率有望继续提升；随着股权激励的机制改善，未来期间费用率仍然存在进一步下降的可能。 3）现金流量表大为改善。2020年公司经营活动现金流量净额63.20亿元，同比去年增加74.68亿元，主要是收到客户货款增加所致，这也表明了在全面加强练兵备战的背景下，装备任务核心是装备的研制交付，客户付款条件在明显改善，都是为了促进产业链的交付。其他方面如，2020年应收票据及账款（52.62亿元，+28.98%），源于销售商品增加；应付票据及账款（135.21亿元，+24.13%），源于采购增加。 多方面数据预示着未来军工行业高景气度，公司订单饱满，同时在积极采购备货。 投资建议：我们认为中航沈飞作为A股唯一的战斗机整机标的，是稀缺性显著的军工核心资产。作为整体上市的代表，沈飞对2021年关联交易预计额不仅验证了公司、行业的高景气度，也直接验证采购模式的变化。展望未来，不仅有主力机型持续的列装，更是在公告中明确指出拓宽产品谱系带来的业绩增长点。我们预计能够形成稳中有增的产出，而市场化的治理机制也有望推助公司业绩增长，基于此我们上调公司业绩，预计公司2021-2023年归母净利润分别为19.54、24.87、30.70亿元，EPS分别为1.40、1.78、2.19元，对应PE为45X/35X/29X，维持“买入”评级。 风险提示：公司军品订单不及市场预期

事件：公司发布2020年度报告，实现营业收入273.16亿元，同比+14.96%；归母净利润14.8亿元，同比+68.63%；扣非后归母净利润为9.40亿元，同比+11.34%。 投资要点 聚焦航空防务装备主业，经营效率和盈利能力有所提高 公司2020年度实现营业收入273.16亿元，同比+14.96%；归母净利润14.8亿元，同比+68.63%。公司航空制造业业务收入占比98.82%，是公司主要收入和利润来源。1）毛利率方面：公司销售毛利率为9.23%，同比+0.33pcts，毛利率小幅提升。2）费用端：销售费用率为0.04%（-0.0018pcts），管理费用率为2.61%（-0.66pcts），研发费用率为1.05%（+0.13pcts），财务费用率为-0.07%（+0.20pcts），期间费用率较上年同期下降0.33pcts至3.64%。此外，2020年公司确认与收益相关的政府补助4.21亿元，转让沈飞民机获得投资收益1.35亿元，上述非经常性收益进一步增厚业绩。综合影响之下，本期净利率同比+1.72pcts至5.43%，我们预计受益于军品定价改革和运营管理能力提升，公司经营效率和盈利能力有望持续提高。 计划和运营管理能力有所提高，采购加速预示在手订单饱满 公司强化计划管理和运营管理，Q1-Q4分别实现营业收入57.00/58.86/73.24/84.05亿元，各季度间生产交付趋于“2233”的均衡状态，缓解供应链系统压力的同时提高了经营效率。2020年全年公司销售回款显著增加，货币资金同比增长66.91%，经营活动产生的现金流量净额63.20亿元，比上年同期多流入74.68亿元。此外，2020年全年公司采购有所增加，预付款项同比增长17.69%至6.80亿元，应付票据同比大幅增加284.36%至43.05亿元，采购活动的活跃表明公司在手订单饱满，正积极备货以组织生产。 战斗机领域唯一上市平台，有望直接受益于空军战略转型 公司是战斗机领域唯一上市平台，J-15、J-16等主要产品是空军装备升级的主力机型，其中J-15是我国目前唯一舰载机，未来两到三年是装备高峰时段；J-16是空军新一代主战机型，是我空军跨代发展、优化结构的主力机型，未来一段时间仍将是装备重点；此外在研的FC-31将使公司实现三代机向四代机的跨越。目前我国军机数量、质量与美国、俄罗斯等先进国家相比均处劣势，战斗机中J-7、J-8系列二代机数量占比超过40%。目前我国空军正处于战略转型的关键阶段，我们预计十四五期间先进战机列装/换装有望加速，将带动公司业绩持续稳健增长。 盈利预测与投资评级：考虑到公司将受益于空军战略转型带来先进战机列装的加速，在军品定价改革背景下公司盈利能力有望进一步提升，我们将2021-2022年的EPS从1.02/1.17元上调至1.23/1.51元，预计2023年EPS为1.91元，当前市值对应2021-2023年PE为51/42/33倍，维持“买入”评级。 风险提示：订单不及预期；产品交付及确认收入进度不及预期。

事件：2021年3月29日，中航沈飞发布2020年年报，实现营业收入273.2亿元，同比增长14.96%，实现归母净利润14.8亿，同比增长68.63%，扣非归母净利润9.4亿元，同比增长11.34%。 点评：1）疫情不改主业稳健增长，全年经营目标顺利完成，扣非净利润同长比增长11.34%。在新冠疫情的影响下，公司克服疫情对生产供应和现金流带来的不利影响，加大研发投入，仍然实现了主业的稳健增长，2020年实现收入273亿元（+15%），归母净利润14.8亿元（+68.63%），扣非归母净利润9.4亿元（+11%）。根据公司公告，2020年公司科研能力取得实质进展，预研工作有序推进，建立了“用一代、研一代、储一代”技术体系，我们认为随着疫情影响减弱，及前期高研发投入的开花结果，十四五跨越式发展可期。 单季度看，收入确认速度加快，均衡生产效果有所体现。2020Q4实现净利润3.19亿元（+24%），在Q3高基数的情况下，仍然实现了环比的增长。2020Q4扣非净利润1.83亿，业绩有所下降，系公司自年初开始执行新收入准则，对某一时段内履行履约义务的，按照履约进度确认收入，使得收入确认速度加快，而非以往主要集中在四季度确认；从单季度业绩占比来看，2018-2020Q4扣非净利润占比分别为60%、30%和19%，均衡生产效果已经逐渐体现。 报告期非经常损益5.4亿元，其中与收益相关的政府补助约4.26亿元（2019年为0.48亿元），非流动资产处置损益2.19亿元，对公司利润影响较大。此外，2020年信用减值损失2.02亿元（2019年为0.63亿元），其中应收账款和应收票据的坏账损失分别为1.96亿和0.76亿元，主要系销售产品增加导致期末应收账款和应收票据较期初增长24%和154%，但是公司的客户主要为中航工业等，应收款项不能收回风险较小，预计将在未来年份冲回。 2）毛利率提升，期间费用率改善，盈利能力有所提升。2020年公司毛利率为9.23%（其中航空制造业9.28%），同比上升0.33pct，生产效率有所提升；2020年期间费用率3.64%，同比下降0.32pct，其中疫情导致管理费用率下降0.66pct，利息费用增加导致财务费用率增加0.2pct，研发费用率继续提高0.13pct，系研发投入增加所致。 根据财联社，即将出台政策推动国防科技成果转换，释放军转民的巨大活力，预计将促进公司降本提效,盈利能力有望进一步提升。 3））资产负债表看公司处于积极备货状态，收到货款增加致使经营活动现金流转正。销售产品增加致期末应收账款和应收票据较期初增长24%和154%；期末预付款和应付款较期初增长18%和24%，主要系预付采购货款增加；期末存货较期初下降26%，系执行新收入准则所致，其中原材料较期初增长11%，结合预付和应付款的增加，反映公司处于积极备货状态。预收账款和合同负债较期初下降36%，主要执行新收入准则及前期预收款项在当期确认收入。现金流看，经营活动现金流63亿元，同比转正，主要系收到客户货款增加。 4）展望十四五，沈飞加速产品升级换代，拓宽航空产品主业，优化产业发展布局，跨越式发展可期。十四五不仅仅是空军，同样有来自海军客户的可观增量，叠加公司是军工央企中首家实现股权激励的公司，近年资产质量和经营效率明显改善。在公司型号方面，公司科研能力取得实质进展，预研工作有序推进，建立了“用一代、研一代、储一代”技术体系，有望实现从从三代向四代的跨越；从改革角度，航空工业构建小总部、大平台、新产业，公司作为飞机整机制造厂有望实现向产业集群的核心企业的跨越；从经营角度，公司经营管理的架构、经营理念、经营效益都有望呈现较大变化。 沈飞未来五年的需求空间有保障，其长期增长空间较为明朗，是可观的增长预期。细分机型看，沈飞现役及在研机型是我国空军重要支柱，预期仍需求旺盛，有望进一步上量。 1）歼-16是空军新一代主战机型，是我空军跨代发展，优化结构的主力机型，需求空间大，未来仍将是装备重点，有望继续上量。 2）歼-15是我国目前唯一舰载机，满足弹射需求机型是重要增量。 首艘国产航母能搭载36架歼-15，是辽宁舰的1.5倍。考虑新装及训练更新需求，预计歼-15及满足弹射需求歼-15需求将有大幅提升。 3）在研四代机“鹘鹰”FC-31为沈飞积累卡位优势，实现四代的跨越。“鹘鹰”FC-31是沈飞独立自主研制的新一代中型隐形战机，或可接替J-15成为下一代航母隐身舰载机。 投资建议：中航沈飞作为战斗机整机唯一标的，在空军装备跨代发展，优化结构需求十分迫切，远期空间大。歼-16是空军新一代主战机型，需求空间大，未来一段时间将是装备重点，有望继续上量；歼-15及满足弹射需求的歼-15的需求同比预计将有提升，将为沈飞贡献业绩增量。此外，从近期大家关注的客户合同需求和结算方式看，沈飞作为航空主战装备重要主机厂显著受益。展望十四五，沈飞加速产品升级换代，拓宽航空产品主，优化产业发展布局，跨越式发展可期。预计公司2021~2023年净利润分别为16.3、20、23.6亿元，对应当前估值54、44和37倍，考虑到未来五年的增长空间，重点推荐，维持“买入-A”。 风险因素：武器装备采购不及预期，新机型进展不及预期。

事件：公司发布2020年年报，实现营业收入273.16亿元，同比增加14.96%；实现归母净利润14.80亿元，同比增长68.63%。 归母净利润快速提升，经营质量显著上升，周转率大幅提升/现金流改善显著2020年全年，公司实现营业收入273.16亿元，同比增加14.96%；实现归母净利润14.80亿元，同比增长68.63%。报告期内公司归母净利润大幅提升的原因为全资子公司收到政府补助4.21亿元以及协议转让沈飞民机32.01%股权确认投资收益1.35，亿元，扣非后归母净利润为9.40亿元，同比增长11.34%。单季度来看，Q4实现营业收入84.05亿元，同比增长6.80%；归母净利润3.19亿元，同比提升23.92%；扣非后归母净利润为1.82亿元，同比下降27.15%。报告期内，期间费用率为3.64%，较去年同期下降0.33pct，主要系疫情导致管理费用下滑。另外，研发费用为2.88亿元，同比增长31.72%，研发费用增速提升。利润率方面，公司毛利率为9.23%，较去年同期增加0.34pct；ROE为15.38%，同比增加4.8pct，利润率明显提升。经营性指标方面，受益均衡交付，存货周转率为2.71，较2019年大幅提升，公司经营质量显著改善，2020年经营性现金流净额为63.20亿元，较2019年实现翻正。 关联交易预计显著提升，预计归结存款+356.62%，“十四五”大单采购或将至公司披露2021年关联交易预计金额，其中，2021年预计向关联方采购原材料、燃料、动力等191.63亿元，较2020年实际发生额增长53.57%；向关联方销售产品、商品37.67亿元，较2020年实际发生额增长37.28%；接受关联方提供的劳务17.76亿元，较2020年实际发生额增长66.76%。通过公司对于2021年关联交易的预测，我们推测军机需求进一步提升，公司排产增多，“十四五”有望迎来大单采购。另外，公司2021年预计向中航工业财务公司归结存款500亿元，较2020年实际发生额增长356.62%，我们推测公司预期2021年收到大笔预付款，结款方式的改变有利于公司在经营端不断向好。 我国三代半歼击机龙头供应商，新型战斗机需求提升推动公司业绩增长中航沈飞是我国歼击机的摇篮，是歼击机整机龙头供应商，公司主营航空防务装备产品制造，现型号产品覆盖歼11/歼15（三代）、歼16（三代半）等多系列空军歼击机/舰载机。全球看，三代半战机是空中作战的高机动重型武器库，载弹量大幅高于四代机（四代机F35为2500kg，三代半SU-35为8000kg），我们认为四代机不能完全替代三代半机作战功能，“十四五”期间三代机或存在大量需求。我国军机在代际上与美国存在明显差异，根据《世界空军力量2021》数据，我国战斗机中二代机占比50%、三代机占比39%，而美国战斗机中三代机占比达到65%、四代机占比14%。我们认为我国新型战斗机数量亟需提升，需求增长将推动公司业绩持续向好。 盈利预测与评级：综上所述我们认为，公司作为我国歼击机龙头企业，将受益于新型战斗机需求大幅提升，并且公司经营能力持续改善，我们看好公司未来长期发展。在此假设下，预计2021-23年营业收入为341.45/416.57/529.04亿元，归母净利润为18.23/22.17/27.88亿元，对应EPS为1.30/1.58/1.99元，对应PE为48.32/39.73/31.60x，维持“买入”评级。 风险提示：供应配套风险，客户订单风险，公司分红波动风险

事件：公司发布业绩快报计公告，预计2020年实现营收（273.16亿元，+14.96%），归母净利润（（14.80亿元，+68.63%），扣非归母净利润（9.40亿元，+11.34%）。业绩符合预期，具体来看：1）政府补助增厚利润，均衡生产成效显著。公司对2020年非经常性损益进行说明：全资子公司沈飞工业集团确认政府补助约4.21亿元，转让沈阳民机32.01%股权确认投资收益约1.35亿元，两项非经常性损益事项共影响净利润约4.73亿元。公司全年扣非净利润9.40亿元，同比增长11.34%，维持双位数增长，业绩符合预期。据快报按照单季度看，公司2020Q1-Q4四个季度的扣非净利润分别为2.65、1.94、2.99、1.83亿元，表明公司确保交付符合军方需要，均衡生产成效显著。 2）聚焦“双一流”目标，“十三五”的胜利收官将为“十四五”发展奠定坚实基础。据公司公告，2020年在疫情和艰巨繁重的改革发展任务背景下，公司聚焦建设一流军队和打造一流企业“双一流”目标，持续加大研发投入，实现主营业务稳健增长，完成了全年既定经营目标，圆满完成“十三五”生产任务。我们预计，在“十四五”我国军机“提质”、“补量”双重需求背景下，公司的装备尤其是新一代军机订单有望加速释放。 为我们认为中航沈飞作为A股唯一的战斗机整机标的，是稀缺性显著的军工核心资产。其核心成长逻辑如下：1）“十四五”业绩增长确定性大：公司军品主力机型需求空间大。行业角度，我军对美军存在较大的跨代级降维打击劣势，既存在总量增加的需求，又存在存量升级替换的需要，军机“补量”、“提质”需求迫切。产品角度，公司主力战机歼-11/15/16将迎来订单增长。歼-11是我国三代战机中唯一的重型歼击机；沈飞歼-15/16是我国现役三代半战斗机，其中歼-15是现役唯一一款航母舰载机、歼-16是我国空军实现“攻防兼备”战略转型的核心武器。治理角度，2018年5月公司发布股权激励计划，此举将激发公司管理层、员工的积极性与公司的经营活力，有望推助公司效率提升与业绩增长。 2）新产品提供业绩弹性。中航沈飞在研的四代机“鹘鹰”FC-31及无人机业务或将在“十四五”阶段为公司提供业绩弹性。 投资建议：2021年是“十四五”开局之年，我国军工制造业正处于大的发展机遇期，现代战争模式的转变、我军战略转型的需要及周边局势的变化使海、空军对于先进战斗机的需求加大、加速。沈飞在产主力机型歼-11/15/16技术已趋成熟，我们预计能够形成稳中有增的产出，而市场化的治理机制也有望推助公司业绩增长。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为14.80、18.96、23.72亿元，对应EPS分别为1.06、1.35、1.69元，对应PE为63X/49X/39X。维持“买入”评级。 风险提示：公司军品订单不及市场预期。

归母净利润大幅预增，剥离沈飞民机轻装再启程公司发布2020年业绩预增公告，预计2020年实现归母净利润14.80亿元，同比增长68.61%；归母扣非净利润9.40亿元，同比增长11.35%。非经常性损益主要系收到政府补助和剥离沈飞民机，后者有利于公司聚焦军用飞机主业，集中优势资源保障军用航空装备供应。 军用飞机加速列装、换装，公司受益行业高景气我国军用飞机保有量与美国存在较大差距，“十四五”期间将进入加速列装的上行通道；且老旧型号占比较大，存在结构性升级换装的需求强烈。加速列装补齐保有量短板、加速升级换装提升先进战机占比，都将会为军用航空装备带来巨大的增量空间。公司作为战斗机整机集成商，将显著受益行业高景气需求，由过去的稳健增长变为高速增长。 国内军工主机证券化典范，战斗机龙头地位稳固公司是我国重要的战斗机研制生产基地，拥有打造优质航空防务装备的丰富经验和综合实力，先后研制生产了从一代机到五代机的全谱系战斗机，为我国航空武器装备的发展做出了重大贡献。歼-16是我国空军从“国土防空”向“攻防兼备”进行战略转型的重要载体，歼-15是我国现役唯一一款舰载战斗机，歼-31是下一代隐身舰载战斗机的理想改进平台。 投资建议预计公司2020-2022年实现营收284.93/355.69/461.59亿元，归母净利润14.86/16.71/21.43亿元，EPS为1.06/1.19/1.53元，对应PE为71/63/49倍。公司是国内战斗机整机领域唯一上市公司，受益于军用航空装备高景气周期来临，未来营收增长动力充沛。首次覆盖，给予买入评级。 风险提示国家正在推进军队装备采购制度改革，但改革进度存在不达预期的风险，进而影响军机采购量；飞机制造是一项复杂的系统工程，产能扩充需要时间，存在不达预期的风险。

2020全年归母净利润14.8亿元超预期，为“十四五”发展奠定基础 1月28日晚公司公告，预计2020年归母净利润14.8亿元，同比+68.61%，相比去年同期增加6.02亿元，归母扣非净利润9.40亿元，同比+11.35%。面对艰巨繁重的改革发展任务，公司聚焦建设一流军队、打造一流企业的“双一流”目标，加大研发投入，完成了全年既定经营目标，为“十四五”发展奠定基础。公司现已完成沈飞民机32.01%股权转让，不再持有沈飞民机股权。18-19年沈飞民机净亏损分别为0.77/0.79亿元，20H1沈飞民机净亏损0.95亿元，对沈飞投资收益的影响分别为-0.25/-0.25/-0.30亿元，由于股权转让已完成，预计2021年公司将不再按持股比例承担亏损，利润表负担将显著减轻。 我国三代半歼击机龙头供应商，公司机型是现代战争中的空中重型武器库 中航沈飞是我国歼击机的摇篮，是歼击机整机龙头供应商，公司主营航空防务装备产品制造，现型号产品覆盖歼11/歼15(三代)、歼16(三代半)等多系列空军歼击机/舰载机。全球看，三代半战机是空中作战的高机动重型武器库，载弹量大幅高于四代机(四代机F35为2500kg，三代半SU-35为8000kg)，我们认为四代机不能完全替代三代半机作战功能，“十四五”期间三代机或存在大量需求。沈飞公司（全资子公司）创建于1951年，2017年集团将沈飞公司资产注入上市公司，实现核心军工资产整体上市，2019年沈飞公司（全资子公司）营收236.01亿元，占上市公司当年营收规模99.33%，净利润8.48亿元，占当年归母净利润规模96.58%。 先进战机“跨代式”转变望于十四五启动，沈飞望迎跨代武器装备大时代 “十四五”期间公司望加速产品升级换代、拓宽航空产品谱系。近年来，公司持续投入高额研发，2019年费用化研发支出（研发费用）、国防科研/技改项目垫付额（对应专项应付款每年减少额，后续由对应国家部门支付）高达9.31亿元，占当年净利润的106.10%，推进如四代机FC31鹘鹰飞机、新型舰载机等产品持续落地。我们预计，“十四五”期间跨代次型号定型、主力型号批产有望持续加速。我们认为，多指标或共同指向下游需求增长&新老机型交替：20Q1-Q3存货、存货收入比、“预收款+合同负债”三者一并下降，共同指向可能结果--下游客户对“十四五”新品需求或快速上涨、老产品需求或将在不久后下降、“十三五”老型号库存有望在2020年统一交付。预计公司有望在2020年底~2021年启动新一轮合同负债打款+新品库存备货，且该阶段投入或将主要由“十四五”主力机型+跨代机型双重需求推动。 盈利预测：维持前述营收判断，预计20-22年营收273.25/341.56/416.71亿元，公司转让沈飞民机的投资回报略超预期，且预计利好投资收益将20-21年归母净利润略调升(归母净利润由14.01/18.02亿元调整至14.80/18.33亿元)，22年归母净利润维持22.54亿判断，EPS为1.06/1.31/1.61元，PE为73.92/59.67 /48.52x，维持“买入”评级。 风险提示：供应配套风险，客户订单风险，公司分红波动风险。注：业绩预告为初步测算结果，以年报数据为准。

公司扣非净利润稳步增长： 公司发布 2020年业绩预增公告，预计 2020年实现归母净利润 14.8亿元，同比增长 68.61%，第四季度实现归母净利润 3.19亿元，同比增长 23.85%。其中，全资子公司沈阳飞机工业（集团）有限公司确认与收益相关的政府补助约 4.21亿元，协议转让其所持有的中航沈飞民用机有限责任公司32.01% 股权确认投资收益约 1.35亿元。扣除非经常性损益，公司预计 2020年实现净利润 9.40亿，同比增长 11.35%。 公司业绩预增公告披露了经营信心：公司在公告中提到，2020年面对突然其来的新冠疫情和艰巨繁重改革发展任务，公司聚焦建设一流军队与打造一流企业“双一流”目标，加大研发投入，克服疫情对生产供应和现金流带来的不利影响，完成了全年既定经营目标，实现“十三五”顺利收官，为“十四五”发展奠定了基础。 公司是我国战斗机主机厂唯一的上市公司平台，将充分受益于空军战斗机的加速列装：中航沈飞是中国重要的战斗机研制总装生产基地，且是唯一的上市平台。公司主要产品包括歼 11系列战斗机、歼 16多用途战斗机、歼 15舰载战斗机和未来的系列战斗机。公司生产的机型都是我军主战装备，将充分受益于“建设世界一流军队”下的现代战机加速列装。 中航沈飞受益于航母舰载战斗机需求的上升：中国正式进入“双航母”编队时代。 除此之外，我们预计未来可能会有更多的航母将陆续进入中国海军作战序列。舰载战斗机是航空母舰的主要作战力量，中国未来舰载战斗机的需求空间巨大。公司是中国舰载战斗机的总装单位，直接受益于中国舰载战斗机需求上升。 投资建议：我们预测公司 2020年至 2022年每股收益分别为 1.06、 1.31和 1.61元。对应 PE 分别为 72.4、58.5、47.7倍，考虑到军工行业尤其是航空装备行业未来处于景气向上周期，同时，公司作为战斗机总装唯一上市平台，有一定稀缺性，我们维持买入-A 建议。 风险提示：军方采购不及预期，新型号产品交付不及预期。