我们继续维持买入的理由 远近皆有增长,受益政府规划。对现有矿井技改将陆续增加455万吨产能(100%权益),在建780万吨(拥有控股权),以及新增采矿权对应的潜在产能,公司未来增长可持续。我们预计2011-2013年权益产量增速达到15%、14%和13%,远期受益盘江集团5000万产能规划。主要客户需求稳定,新增火电装机保障需求。四家客户需求占盘江集团销售量58%。而预计盘江股份2011年焦煤销售量为393万吨,电煤销售量491万吨,分别占客户需求量的54%和50%。参考《贵州省煤炭工业发展“十二五”规划主要目标》预测,其“十二五”火电装机容量规划颇为激进,这反映了政策变化,在西部富煤地区加强坑口电厂建设,实现就地转化。综合而言,我们对下游保持乐观。 现金流充沛、负债率低、净现金头寸。2005年至今公司整体负债率最高时候是32%,低的时候只有20%,一直保持净现金头寸(现金-长短债),资产负债表非常稳固。预计公司的自由现金流2011年15.08亿元,2012年20.10亿元,2013年24.81亿元,保持增长趋势。

事项:兰花前三季报营业收入59亿元,YOY增长33%;毛利率46%,YOY上涨5个点;税前利润11.5亿元,YOY增长26%;净利11.5亿元,YOY增长26%,EPS2.07元。Q3单季度毛利率49%,净利4.3亿元,YOY增长64%,EPS0.76元。 点评: 三季报符合预期,维持全年净利15.43亿元预测。 1-3Q延续1H毛利率提升状态,1-3Q毛利率46%,YOY上涨5个点;1H毛利率44%,YOY上涨6个点;Q3单季度毛利率达到49%。我们认为单季毛利率提升主要原因是尿素和甲醇价格提升,其中尿素Q3均价2223元/吨,环比上涨10%;甲醇Q3均价2903元/吨,环比上涨6%。其次是因为煤价维持高位,保持高毛利率。1-3Q营运成本率13% ,同上期持平,EBIT margin32%,较同期上升5个点。 公司参股36%的亚美大宁矿9月9日复产,当月盈利4000万元;1H大宁矿停产亏损2.05亿元,持续到8月度末,简单计算亏损2.73亿元。实际上1-3Q兰花投资收益0.844亿元,倒算大宁煤矿亏损2.34亿元,则推算9月份大宁矿盈利约4000万元。Q3亚美大宁亏损约2833万元,对应36%股权约1020万元。我们预计全年贡献投资收益9600万元,对应EPS0.17元。 另外我们看到化肥和化工业务在持续减亏,利润表中少数股东损益的主要来源是化肥和化工子公司,1H对应少数损益亏损3941万元,1-3Q对应2749万元,可见化肥和化工业务正在逐步扭亏。 我们维持2011年-2013年净利分别为15.43亿元、20.01亿元和37.04亿元,EPS2.70元、3.50元和6.48元。维持6个月目标价55元,对应PE分别为2011年20X,2012年15.7X,2013年8X。

盈利预测 继中报业绩后,盈利再次低于我们预期,再次将盈利下调由2011年-2013年净利39亿、48亿和54亿,调降为32.6亿元、42.3亿元和48.8亿元。对应新的EPS1.03元、1.34元和1.55元。6个月目标价由26元下降至24元,对应PE 分别为23X、18X、15X。维持“增持”评级

事项:中报营业收入109.72亿元,YOY增长28%;毛利率43%,YOY上升2个点;税前利润25.24亿元,YOY增长23%;净利19.77亿元,YOY增长32%,EPS0.86元。 我们维持“买入”评级,我们预计2011-13年净利41.55亿元、46.02亿元和52.71亿元,EPS1.81、2.00和2.29元,分别增长21%、11%和15%。考虑公司量价上涨趋势、毛利率提升;持续增长前景、充沛现金流等因素,我们维持目标价格35元,目标价对应PE19.3X、17.5X和15.3X。 投资风险提示:下游钢铁需求低于预期,矿井改扩建进度滞后,政府资源税征收等政策风险。

盈利预测与投资评级。作为京煤集团下属唯一的煤炭上市平台,公司通过并购进行的外延扩张与战略规划值得市场期待。我们看好其资源的优良品质、产量的大幅增长,出口的价格优势及盈利的成长空间,预计公司2011年-2013年EPS分别为1.44元、1.68元和1.79元,给予未来6个月目标价30.24元,对应2011年市盈率为21倍,维持“买入”的投资评级。

中报业绩符合预期,我们预测净利8.6亿元,实际较预测低2%。 我们维持 “买入”评级,我们预计2011-13年净利17.21亿元、21.38亿元和26.07亿元,EPS1.56、1.94和2.36元,分别增长30%、24%和22%。考虑公司量价上涨趋势、毛利率稳定;持续增长前景、充沛现金流等因素,我们维持目标价格50元 合并报表中毛利率43%,同比下降1个点。主要因为煤炭开采成本上升。1H2010煤炭毛利率43.8%,1H2010煤炭毛利率42.7%。1H2011煤炭综合销售价格772元/吨(以内部抵消前收入计算),同比增长3.5%;综合成本443元/吨,同比增长6.3%,推测是人工和材料成本上涨。原煤产量583万吨,同比增长5%;销售量460万吨,同比增长35%,这个是半年业绩快速增长的主要原因。在公司营业税及其附加中,新增煤炭价格调节基金4540万,因2月开始政府恢复征收该基金。公司营业成本14%,与去年同期持平。EBIT margin 29%, 同比下降1个点。

中报业绩符合预期,我们预测4.8亿元,实际较预测低4%。 我们维持 “买入”评级,目标价格22.4元。2011-13年净利分别为9.59亿元、11.20亿元和12.83亿元,YOY增长10%、16.7%和14.5%,EPS分别为0.78元、0.91元和1.04元。目标价对应11-13年PE分别为29X、25X和22X。 合并报表中毛利率下降2个点,主要因为煤炭采选业务毛利率下降1.9个点,煤化工下降1.39个点。煤炭开采业务毛利率下降,第一个原因是洗精煤成本上涨较快,毛利率下降3个点,这其中或因外购煤成本上涨,拖累整体毛利率。第二原因是孙公司原煤产量增长,煤炭业务中低毛利率品种占比上升,拖累毛利率。焦化业务依然低迷,保持微利状态。毛利率4.63%,同比下降1.39个点。分解看,焦炭毛利率3.14%,下降3.8个点;其他煤化产品毛利率8%,同比增加4.4个点。从母公司报表看,股份公司自身从事煤炭业务毛利率37%,同比下降1个点。营运成本10%,同比下降1个点。EBIT利率27%,增长1个点,依然保持较强盈利能力。从内部抵消前收入结构看,焦化业务74%,上升4个点;煤炭采选25%,下降3个点,低毛利品种比例增加,整体看效果是收入增长远快于净利增长。 公司焦化业务已经处于盈利谷底,未来有较大提升空间,尽管可能需要较长时间。海外矿井建设进度和潜在整体上市亦是市场关注焦点,同时估值合理,因此我们维持“买入”评级。

盈利预测 因公司本部生产焦煤矿井毛利率下降,焦化业务短期内难有改观,我们调降盈利预测,预计2011年-2013年净利分别为39亿、48亿和54亿,对应EPS分别为1.25元、1.53元和1.72元。预计6个月目标价26元,对应PE分别为21X、17X和15X,调降投资评级至“增持”。

盈利预测 在公司营业收入中贸易项是一个巨大的扰动项,波动幅度很大,难以预测,同时其基本盈亏平衡。在盈利预测中我们剔除该因素,关注决定净利的最核心因素,因此我们的收入预测会和合并报表项有较大差异。

中报符合我们的预期,中报与预测差异:收入预测35.35亿(较实际-7%),税前净利7.46亿元(+5%),税后净利7.71亿元(+3%)。我们维持全年净利15.43亿元,EPS2.70元预测。中报呈现三个特点:强劲的煤炭业务,减亏的化肥化工,亚美大宁停产投资收益的大幅减少。煤炭毛利率68%,YOY上涨8个点,均价917元/吨,上涨34%,贡献净利超过9亿元。化肥化工毛利率2%,YOY上涨3个点,算上营业成本和财务成本后,仍然处于亏损状态,粗略估算上半年亏损1.9亿元,我们预测全年亏损3亿元,较去年6亿元左右亏损大幅减少。最大变动因素是亚美大宁停产,带来投资收益损失7400万元,去年同期投资收益2.75亿元,这是导致净利增长仅有5%主要原因。本期有效所得税率33%,去年同期25%,是导致净利增长较缓另一个原因。 我们预测2011年-2013年净利分别为15.43亿元、20.01亿元和37.04亿元,给予6个月目标价55元,对应PE分别为2011年20X,2012年15.7X,2013年8X.

主要观点: 我们预测合并报表口径下2011-13年净利分别为9.59亿元、11.20亿元和12.83亿元,YOY增长10%、16.7%和14.5%,EPS分别为0.78元、0.91元和1.04元。 煤炭业务2011年预计净利9.29亿元,按照20倍估值,煤炭业务价值186亿元,7月7日开滦股份市值208亿元,则其焦炭化工业务市值仅22亿元,而焦炭化工资产净值约33亿元,按照2倍PB估值,焦炭化工市值66亿元。市场是按照煤炭股估值给公司定价的,因此低估了处于微利状态的焦炭化工价值。以山西焦化(360万吨焦炭)市值91亿元,宝泰隆(150万吨)市值72亿元做参考,则股份公司实际权益458万吨焦炭计算,价值116-220亿元,这仅是粗略计算,其中有诸多不完美方面,但可以给我们一个大方向。以较低值116亿元计算,我们预计开滦股份总市值应该为302亿元。以PE和PB结合估值总市值252亿元,两种方法折中开滦股份合理总市值277亿元,每股价值22.4元,对应11-13年PE分别为29X、25X和22X,首次给予“买入” 评级。

梁北煤矿开始正常生产,预计5月份产出10万吨,可以完成全年计划90万吨。神火股份2011年1季度净利润仅2.59亿元,远低于市场预期,其中一个原因是1季度梁北矿遭遇地质断层,没有产出。当前矿井已恢复正常,矿井的设计和核定能力均是90万吨,公司目标是通过技改提升至240万吨,河南省发改委已经批复,待国家发改委最终批复。 电解铝恢复正常生产,当前电力供应稳定。重启电解槽所产生的费用是导致1季度业绩低于预期另一个重要原因,目前电价0.57元含税价,吨铝耗电13900度,加之电解铝产能过剩,使得公司很难盈利,我们预计电解铝17400-17500元/吨(含税价)是公司的盈亏平衡点,当前沪铝期货价格16700元/吨,吨铝亏损800元/吨。公司自备电占比仅有30%,预计4季度600MW机组投产后,自有率提升至80%,自有发电成本0.35元,将舒缓公司的成本压力。目前公司的电力供应正常,未有限电限产现象。子公司河南有色去年因生产线改造等因素,亏损1.18亿元,今年恢复正常生产。结论是尽管铝生意前景不容乐观,但较去年有改善。 既有矿井产量变化小,整合矿井今年释放100-150万吨产能。公司2010年煤炭产量711万吨,2011年计划产量800万吨,争取880万吨。既有矿井或新增30万吨(泉店矿20万吨,庇山10万吨),主要增量来自公司去年整合的470万吨小煤矿产能释放,但因其处于技改阶段,属于工程煤,不计算入利润。 基于调研信息,我们预测2011-2013年净利分别为15.49、21.54和25.21亿元,对应EPS1.48、2.05和2.40元,我们给予“买入”评级,目标价30元,其对应11年PE20X。

主要观点:上调2011年净利预测38亿至41.5亿,2012年和2013年最新净利预测分别为46亿和52.7亿。我们预测2011年EPS3.61元,当前价格对应PE17X。主要原因:上调喷吹煤销量至1150万吨,较之前预测902万吨,上涨27%,基于当前公司合同签订量;其价格900元,较之前预测上涨7%。公司喷吹煤洗出率70%,增量主要来自于新客户开拓。公司用于发电的混煤2010年销售量1500万吨,平均价格460元/吨,我们预计2011年销售量1632万吨,销售价格470元/吨。价格增长幅度远低于市场的主要原因是因为混煤销售中有80%属于合同煤,无法分享市场价格上涨。 新矿井产能1500万吨,我们预计2012年下半年开始贡献利润。公司整合新矿井分为子公司潞宁整合780万吨新产能(气煤,530元/吨)和股份公司潞安整合720万吨新产能(肥焦煤,750元/吨)。这些新矿井处于基建阶段,2010年和2011年均有300多万吨工程煤产量。但其形成的销售收入用以抵补工程开支,因此这些新矿井所归属公司普遍处于亏损状态,2010年归属少数股东损益亦为负数,预计2011年仍然属于亏损状况,但绝对量减少;2012年真正开始贡献利润。 公司年报表指引2011年资本开支50-60亿元,用途矿井建设和焦化整合。我们预计资本支出45亿元,主要因为焦化整合的进程可能会较慢,相关支出在本年并不会很大。潞安是山西焦化整合的一个主体,拟以在手800万吨焦化产能建设指标去整合山西省焦化产能,我们对此持谨慎态度,因为资本开支较大,回报期较长,下游产品价格波动较大。 优质成熟资产待注入。成熟注入标的郭庄煤矿(180万吨,集团直接加间接股权70%,直接45%,职工持有30%)和司马矿(300万吨,集团持有51.7%,其余信托公司代员工持有)。公司倾向循序渐进式资产注入,以股权融资方式较为可行,拟将所有股权收归上市公司。司马矿煤质为贫瘦煤,用途炼焦配煤和动力煤,拥有洗煤厂,吨煤净利超过300元,2010年1-9月份净利97,786万。郭庄矿煤质为贫煤,用途发电,盈利能力较差,2010年1-9月份净利6,738万吨(参见《集团2011年第一期中期票据募集说明书》)。若将其全部股权注入上市公司,估计将新增净利13亿左右,对应2011年我们的预测41.5亿元,增厚净利30%。考虑对价的股权摊薄效应,实际增幅将没有这么大,但依然值得期待与关注。 投资风险提示:下游钢铁需求低于预期,矿井改扩建进度滞后,政府资源税征收等政策风险。

预计2010 年喷吹煤销量902 万吨,较09 年683 万吨,增长32%;喷吹煤和普通混煤价差330 元,成本差异40-50 元。10 年喷吹煤比重37%(以本部和屯留矿销量为分母计算),较09 年上升11 个百分点,产品线提升和煤价自然上涨,预计10 年综合煤价640 元,较09 年上涨18%。 三因素使公司净利保持较快增长,11、12 年分别增长22%和36%。 产品线中喷次煤比重上升和煤价自然上涨,11 年高新企业15%税率优惠,2012 年公司整合矿井总计1950 万吨产能在当年释放一半;此三项因素确保公司净利持续增长,我们计算2010—2012 年公司净利分别为31.06 亿、37.99 亿和51.68 亿,增长率分别为47%、22%和36%。 公司具有强劲的现金流、财务状况稳定。 下游旺盛需求,较高的毛利率和较强的回款能力使公司具有强劲的现金流产生能力,预计2010-2012 年公司经营现金流分别为43.92亿、57.18 亿和76.78 亿元,足以覆盖公司每年30 亿的资本开支。 公司总体负债率保持在55%左右,自05 年以来始终保持净现金头寸。 资产注入预期强烈、总计约可注入3940 万吨产能公司有明确资产注入规划,潞安集团在山西境内含在产、在建和整合矿井合计产能3940 万吨,是公司当前产能2920 万吨的1.35 倍;投资风险:1、产量预测偏差风险2、政府过度调控3、过高资源税。 给予“跑赢大市”评级:利润增长,估值提升,6-12月目标价:70元。

动态事项: 实地调研上市公司,重点了解到:1、喷吹煤比重由14%提升至37%;2、15%优惠税率正磋商中;3、忻州、临汾整合矿井在2012下半方可投产。 主要观点: 喷吹煤比重提升23个百分点,增收18.5亿元,增加净利3.2亿。 2010年之前潞安产品线混煤65%、喷吹14%、洗块煤13%,洗精煤8%;2010年产品线混煤42%、喷吹37%,块煤和精煤比例不变。 混煤450元/吨(不含税,下同),喷吹780元/吨,两者成本差异30元左右。我们预计2010年混煤销量1024万吨,喷吹煤902万吨,对比09年增加收入约18.5亿元,增加净利3.2亿元。喷吹煤销量较2009年增加561万吨,同比增长165%。 喷吹煤之所以出现井喷式增长得益钢厂整合技术改造和公司在喷吹煤市场上的口碑。就已经使用喷吹煤的高炉而言,单体需求量并未增长;但钢厂整合落后产能技改和新建使用喷吹煤的高炉数量增加,带动需求量大幅增长。 高新技术企业15%优惠税率影响,2011年增加净利4.55亿元。 公司15%优惠税率时点未定,是否可以在2010年报表中体现有重大不确定性,即便可以在2010年体现,优惠可以向前追溯多久亦未定,保守起见2010年仍按25%税率计算,15%税率期限6年,3年1次认证;我们预计2011年可以全年享受15%税率,我们测算2011年税前利润45.56亿元,优惠税率可增加4.55亿元。 忻州、临汾整合矿井预计2012年下半投产,低于此前市场预期。 以子公司潞宁煤业为主体在忻州整合780万吨,假设潞宁100%控股整合矿井,则上市公司权益780*57.8%(450万吨),若潞宁部分整合,上市公司的实质权益更低。以股份公司为主体,在临汾整合720万吨,权益产能481万吨。另外09年报表中的上庄、姚家山和温庄矿也要在2012年下半年投产。原因:1、技术改造工程进度本身即需要2-3年。2、资金制约3、行业内“总量控制”,忧心新产能对市场冲击,未有动力加快投产。 资本支出未来两年保持30亿元,有融资需求。 整合资源和技术改造需要大量资本开支,08年资本开支23.17亿元,09年21.45亿元,我们预计2010—2012年每年资本开支30亿元,根据我们测算,预计2010年经营现金流43.92亿、2011年和2012年分布为57.18和76.78亿元,可以满足资本开支需要。在此条件下,公司依然保持净现金,短债在总债比重由39%下降到31%。但公司提到未来可能有融资需求,或是基于财务费用考虑,我们预计2010年财务费用1.92亿元,2011和2012年分别为2.38亿元和2.91亿元。 预计3季度净利约8.5亿元,未来3-5年依然较快增长。 3季度对应每股EPS0.74元,我们预计2010年全年净利31.06亿元(以25%税率计算),对应EPS3.30元;2011年尽管无产量增长,但受益于15%优惠税率和煤价上涨,我们预计全年净利37.99亿元;而2012年整合煤矿将释放一半产能,我们预计净利51.68亿元。2010-2012年净利同比增长率分别为47%、22%和36%。 投资建议: 未来六个月内,维持“跑赢大市”。 预计2010-12年公司EPS 分别为2.70、3.30和4.49元,动态PE 值分别为18X、14X 和 11X。估值属于历史偏低位置,我们采用绝对估值方式,测算公司的合理价值63.3元,维持“跑赢大市”评级。 风险提示: 近日基于流动性为前提的煤炭板块上涨,一定程度填补了煤炭股估值洼地。从基本面看,当前股价依然处于有吸引力投资范围内。但需关注短期因投资者情绪变化带来的股价回调风险。