事件 三江都市报报道:http://www.leshan.cn/GB/29/83816.html 经过近4个月的紧张施工,峨眉山金顶索道改造工程于日前全面竣工,春节期间将投入运行。2013年新春佳节临近,峨眉山金顶第二条客货两用索道改造工程全面竣工,极大地缓减了节假日景区交通压力。 改造后金顶索道运力由之前的1200人/小时,增至2500人/小时,极大提高金顶索道承运能力和服务水平。改造后的客货两用索道的运行速度由原来的单边耗时25分钟缩短为3-5分钟,索道乘坐舒适性也大幅提升,今后游客前往金顶不用再排长队。

2012年扣非EPS0.40-0.41元,完全符合我们一直以来的预测。公司出台450万股限制性股票激励方案,行权价格6.28元/股,涉及169位中高层。行权条件:13-16扣非EPS不低于0.48、0.60、0.80、1.06元。此次激励方案科学合理,增强中长期发展信心;我们上调13-14扣非EPS至0.49、0.61元(幅度9%、15%),鉴于激励制度正在完善,上调评级至“买入”,12个月目标价17.15元(13PE35倍)。 事件 2012年业绩快报:2012年净利润2.53-2.58亿元,EPS0.46-0.47元,增长14-16%;剔除政府补贴带来的税后利润3150万元,经营性净利润2.21-2.26亿元,EPS0.40-0.41元,增长5-8%。 公司推出股权激励方案--限制性股票。具体见下表: 点评 2012年业绩符合预期,对市场不会有太大的影响。2012年的业绩完全符合我们一直以来的预测(2012年中预测12EPS0.47元,扣非后0.41元)。经过2012年中报及三季报的业绩连续低于市场预期,目前市场对于2012年的业绩已调整至合理的水平(wind一致预期为0.462元),因此,我们认为2012年的业绩对市场不会有太大的影响。 股权激励增强市场对公司的中长期信心。因演艺市场是一个靠创意、靠团队、未来竞争日益激烈的领域,我们一直期待公司实施股权激励,以奠定中长期发展的体制。此次的限制性股票方案,行权价格合适,且需要激励对象掏出真金 白银,我们认为其效果要好于股票期权,增强了我们对公司中长期发展的信心。当然,本次人均2.4万股的限制性股票,激励力度仍有待观察,我们期待后续陆续增加。 3. 行权条件科学:有可能实现,但需要努力。按照行权条件,2013-2016扣非后EPS不低于0.48、0.60、0.80、1.06元,分别在2012年基础上增长不低于20%、50%、100%、167%。我们认为这样的行权条件是比较科学的:2013-2014年是公司异地扩张的开局之年,不管是管理上、营销上都是扩张过程中困难而又有意义的实践,而且异地项目将带来一次性费用,以及市场培育,因此业绩增长压力较大,期间业绩复合增速22.5%,应该说是有挑战性,但又有可能实现的目标。2015年,三亚、丽江等异地项目有望进入业绩释放期,公司的业绩增速将提升,因此行权条件也显著提高。 4. 上调2013-2014EPS至0.49、0.61元(上调幅度9%、15%)。不考虑非经常性损益,预计2013-2014EPS0.49、0.61元,较此前的分别上调9%、15%(此前分别为0.45、0.53元)。若考虑到新项目可能带来的地方政府补贴,公司整体业绩将高于我们的盈利预测,但此部分我们无法预测,对公司价值的影响也有限。 5. 上调投资评级至“买入”。长达1年的股价调整,基本消化了前期的市场乐观预期;目前市场的预期已趋理性、合理;目前股价对应13、14PE为27、22倍(对应扣非后EPS),估值已进入合理区间。公司中长期成长明确:(1)激励制度正在完善;(2)异地扩张进入实践期;(3)烂苹果乐园(少儿游乐)值得期待。我们上调投资评级至“买入”,按13PE35倍,12个月目标价17.15元。 6. 风险提示:异地扩张风险、安全风险、小非减持风险、绝对估值水平较高、整体旅游市场风险。

事件: 据媒体报道:自2011年4月20日离岛免税政策试点实施以来,截止2013年1月10日,共销售免税品约519万件,销售总金额34.39亿元,购物总人数约158万人次。其中,2012年海南离岛免税共销售免税品约352万件(日均9617件,比上年增长129%),销售总金额23.67亿元(日均约646万元,比上年增长143%),购物总人数约106万人次(人均购物2230元,比上年增长12%)。2012年11-12月政策调整后的两个月,海口、三亚两家免税店销售免税品总额5.6亿元,购物人数突破20万人,人均购物额和日均销售额比政策调整前分别增长近33%和85%。 三亚免税店官网:三亚免税店特别推出了“腕表贺新春”的优惠活动,活动期间,三亚免税店为消费者承担8000元以上腕表的行邮税,活动涵盖了店内大部分奢华手表及时尚精品手表,品牌包括:伯爵、萧邦、宝格丽、卡地亚、欧米茄、爱马仕、豪雅、浪琴、天梭、汉密尔顿、美度、摩凡陀等,部分品牌最高承担100%的行邮税 点评 1.估算三亚免税店2012年销售额约20亿元,贡献利润约5.4亿元,折EPS0.61元。2012年,海南免税销售23.67亿,三亚店销售额约是海口店的5.5-6倍(11月份为5.75倍--三亚2.3亿,海口4000万),推算出三亚免税店2012年销售收入20-20.3亿元。我们估算净利润率约27%,三亚免税店2012年贡献利润约5.4亿元,折EPS0.61元。 2.预计2012年出境免税业务权益利润3.7亿元,折EPS0.42元,比2011年降5%。受日本游客下降的影响,我们预计2012年出境免税业务盈利水平将略低于2011年。粗略估算,2011年出境免税业务权益利润3.85亿元,我们预计2012年下降至3.7亿元,折EPS0.42元。2012年业绩有保障,我们维持1.10元的预测。 3.海南免税客单价稳步提升。2012年11-12月,海南免税客单价2800元,比10月份提升18%,若商品结构持续优化,后续仍有提升空间。2013年1-10日,我们粗略推算,客单价3100-3200元。客单价呈逐月提升态势。 4.预计海南后续数据将更为靓丽。主要支撑因素:(1)春节临近,进入最旺的旺季;(2)商品结构持续优化;(3)手表类减免行邮税,销售政策日趋灵活;(4)面积扩大在即。而且,春节前后,将有大量的媒体报道海南免税销售情况。我们维持三亚免税店2013年销售额27亿元的预测。 5.其他或可出现的利好:入境店放开;北上开室内店,且逐步向国人放开。(1)大量的购物消费滞留国外,放开入境店大范围放开,有助于引导购物消费回流国内,也不会对国内商业产生冲击,因此值得期待。(2)北京、上海等地正在积极推动市内免税店建设,主要出于优化当地配套,若仅仅是针对入境游客,盈利水平不会太高;若能够向国人开放(出过境的国人),盈利前景会很好;我们认为这并非不可能,但须向国务院申请经营牌照,或者收购中出服手上的牌照。 6.海棠湾项目意义重大。海棠湾购物中心2012年12月18日封顶,预计2014年试运营。我们认为,海棠湾项目意义重大:(1)在三亚的布局更为合理,不管是区位布局,还是消费层次布局(目前的三亚店面向大众游客,海棠湾侧重中高端);(2)提升销售水平,我们预计公司在三亚的销售额2015年将提升至60-70亿元;(3)提升公司在全球免税业中的地位;(4)通过投资三亚,与三亚市政府的利益更趋一致;(5)通过购物中心项目,获取海棠湾珍贵的旅游资源。 7.维持2012-14EPS1.10、1.25、1.45元的预测(13-14EPS按增发后股本计算),及“买入”评级。预计三亚免税店2013年销售额27亿元,假设出境免税业务业绩持平,预计2013年净利润12.3亿元,按定增后股本计算,EPS1.25元;预计2014年EPS1.45元。我们看好三亚店短期销售,看好海棠湾的前景,维持“买入”,按13PE30倍,12个月目标价37.5元。 风险提示:短期销售不达预期、中日关系导致日本游客下降、市场情绪波动。

张家界部分景区资源提价,包括十里画廊和宝峰湖,将增厚公司13EPS约0.02元。此次提价颇为超预期,有助于解除市场对于提价的担忧。杨家界索道本月8号正式动工,预计明年四季度建成,增厚14EPS0.11元。预计12-14EPS0.35、0.42、0.55元,股价已深度调整,即是买入良机,后续催化剂:旺季预期、高速公路通车、环保客运车提价预期。 事件 12月7日,新华网报道:张家界部分景区以及湘西土家族自治州的德夯景区票价将做调整,详见表1。 根据张家界旅游网12月7日报道,宝峰湖上调的22元票价,包含7元的资源有偿使用费;企业实际所得为82元/人次;十里画廊调增的价格中,包含4元的资源使用费(不管是单程还是往返,均缴4元)。 2.杨家界索道2012年12月8日正式动工建设。索道总投资1.7亿元,其中索道及站房1.2亿元,配套设施0.5亿元。索道全长1917米,高差571米,沿线有14个支架,单向小时运量2000人。 点评 1.此次提价颇为超预期,有助于增强市场对于景区资源提价的预期。此前市场对于景区资源提价预期降入冰点,因此几乎没有预期该提价;随着玉龙雪山索道提价,叠加此次提价,有望逐步改变“景区资源已很难提价”的市场预期。 2.此次提价涉及公司的项目包括:宝峰湖门票、十里画廊观光车票。黄石寨索道、天子山索道、百龙天梯位于武陵源景区内,虽与公司无资产隶属关系,但这些索道提价,将提升杨家界索道的价格水平(公司全资,同属武陵源景区内,预计2013年四季度建成)。黄龙洞的竞争地位与宝峰湖相当,黄龙洞提价,确保宝峰湖的客源不至于因提价而流失客源。 3.宝峰湖提价新增2013年净利约400-500万。宝峰湖此次提价22元,剔除上缴政府7元的资源使用费,实际提价15元/人次。按70万的年游客量,新增收入1050万元,新增净利润约550万元。考虑到提价对游客的影响,估计实际影响程度略低于估算值,预计400-500万元;估计宝峰湖2013年贡献净利约2000万元。 4.十里画廊提价增加净利约300万元。十里画廊观光电车从“单程30元/往返40元”调整为“单程38元/往返52元”,资源使用费也调增4元/人次。按150万人次计算,年新增收入约700万元,新增净利约450万元。考虑到对游客略有挤出,估算新增净利300万元。 5.预计2012-14EPS0.35、0.42、0.55元。鉴于宝峰湖和十里画廊的票价调整,我们上调2013EPS至0.42元(原0.40元),预计2012-14EPS分别为0.35、0.42、0.55元。2014年业绩增长主要来自杨家界索道(2013年四季度运营)--预计接待游客150万人次,实际票价49元(公司所得),贡献净利润3500万元,折EPS0.11元。 6.下跌带来买入良机,6个月目标价10.5元。(1)受板块调整拖累、杨家界索道开工晚于预期、市场对于提价预期降入冰点、市场对旅游后周期的担忧抬头、流动性问题导致的超跌,前期股价大幅下挫。(2)2013-14PE仅18倍、14倍,估值优势突出,调整迎来买入良机,按13PE25倍,6个月目标价10.5元。(3)后续可能出现的催化剂:旺季预期、杨家界索道进展、张家界-重庆高速公路2013年下半年通车、环保客运车提价预期增强(环保客车更新、杨家界片区投入运营,带来提价机会,我们预计2013年下半年预期将较为强烈)。 风险提示:索道建设进展低于预期、游客增长低于预期、流动性风险、估值风险。

事件: 公司拟启动定增,方案大概如下:增发不超9850万股,募资不超26.5亿元,底价26.93元/股;用于海棠湾国际购物中心的建设。 项目总体情况:占地8.4万平米,总投资39.5亿(20.4亿为土地和建筑成本,14.9亿为运营资金,4.2亿为物流和后勤建设),总建筑面积12万平米,地上面积7.2万平米,用于免税销售,地下面积4.8万平米,用于物业管理和停车场。 项目已于2012年5月开始建设施工,预计于2014年第四季度开始运营。公司测算项目的投资回收期为8.16年。 点评: 1.再融资方案符合预期,进程早于我们预期。由于海棠湾项目投入巨大,且公司后续仍有可能进入景区开发领域,通过再融资能够很好的解决公司发展的资金需求,此次再融资方案基本符合我们的预期。但由于公司仍有15.5亿元的IPO超募资金尚未使用,公司的再融资进程比我们预期的来得早。 2.三亚免税业最大的问题是供给瓶颈。目前的三亚免税店,面积受限,商品和品牌的丰富程度受到限制;更重要的是,购物空间受到限制,购物显得较拥挤;此外,位于市区,对亚龙湾游客的吸引力受到影响。因此,目前三亚免税业最大的问题是供给瓶颈,这也是免税渗透率较低、客单价较低的最重要原因。 3.海棠湾项目打开免税供给瓶颈。海棠湾项目建成之后,免税运营面积大幅增加,购物环境大幅改善,网点分布也更加合理;而且,公司有条件进行差异化的定位,这对于吸引高净值的客户有很大的好处--购物环境好、私密性极大提升。 4. 粗略测算,2015年,海棠湾+三亚店销售额有望达60-70亿元;待海棠湾片区成熟后,有望超100亿元。(1)2010年大陆游客在澳门的人均购物支出约825元(服装+珠宝+手表+手袋)。(2)2015年,三亚豪华酒店(四五星级)客房数约2.4万间,按60%出租率测算,年接待游客约500万(我们认为豪华酒店接待的游客与赴澳门的游客更具可比性),按人均800-1000元估算,“服装+珠宝+手表+手袋”销售额有望达40-50亿元。(3)参照目前香化的销售情况,我们估算2015年销售额有望达20亿元。(4)综合来看,2015年海棠湾+三亚店销售额有望达60-70亿元,海棠湾带来销售增量约30-40亿元。(5)展望2020年,三亚豪华酒店年接待量有望达700万人次,按人均1000-1200元计算,“服装+珠宝+手表+手袋”销售额有望达70-84亿元,香化年销售约30亿元,海棠湾+三亚店销售额有望超100亿元。 5.按定增后股本计算,13-14EPS1.25、1.45元。此次定增摊薄股本11%,由于募投项目2015年方能贡献业绩, 13-14EPS将被摊薄(虽利息收入增加);维持12EPS 1.10元的预测,按定增后股本计算,调整13-14EPS至1.25、1.45元。

Q1-3业绩增19%,EPS0.63元,地产是业绩增长的最大引擎,估算贡献EPS约0.25元。Q1-3扣非且剔除地产后EPS约0.33元,与去年同期基本持平,Q3估算下滑10%。预计2012-14扣非且剔除地产后EPS0.42、0.45、0.50元,其中“乌镇+会展+酒店”贡献0.39、0.43、0.47元。“乌镇”模式值得期待,维持“买入”,合理价值17元。 1.三季报总体情况. 前三季度,公司收入79.6亿元,权益利润2.63亿元,分别增长34%、19%。EPS0.63元。扣非且剔除地产后EPS约0.33元。 第三季度,公司收入41.9亿元,权益2.三季报各项业务情况-地产结算是业绩增长的最大引擎旅游服务业务:前三季度观光游收入增长40%(上半年34%)、度假游增长49%(上半年50%)、会展业务增长24%(上半年34%)、商旅管理增长29%(上半年31%)。 乌镇:前三季度游客、收入、净利润分别增长16.6%、31.2%、16.8%;上半年分别增长19%、32%、15%。第三季度游客增速略有放缓,收入增速仍然维持在30%,利润增速约18%。 山水酒店收入基本持平,而上半年增长8%;这意味着第三季度下降约10-15%。 风采科技(西南三省彩票销售)收入增长13.3%,上半年是20%;这意味着第三季度增长十分有限。 创格(IT销售)收入略有增长,上半年增长也十分有限,估算第三季度略有增长。利润1.57亿元,分别增长43%、20%。EPS0.38元。扣非且剔除地产后EPS约0.14元。 2.三季报各项业务情况-地产结算是业绩增长的最大引擎旅游服务业务:前三季度观光游收入增长40%(上半年34%)、度假游增长49%(上半年50%)、会展业务增长24%(上半年34%)、商旅管理增长29%(上半年31%)。 乌镇:前三季度游客、收入、净利润分别增长16.6%、31.2%、16.8%;上半年分别增长19%、32%、15%。第三季度游客增速略有放缓,收入增速仍然维持在30%,利润增速约18%。 山水酒店收入基本持平,而上半年增长8%;这意味着第三季度下降约10-15%。 风采科技(西南三省彩票销售)收入增长13.3%,上半年是20%;这意味着第三季度增长十分有限。 创格(IT销售)收入略有增长,上半年增长也十分有限,估算第三季度略有增长。预计2012-14年,来自“乌镇+会展+酒店”的EPS0.39、0.43、0.47元。 按分业务估值,每股合理估值17元(详见表3)。公司扩张能力突出,古镇模式外延式扩张已启动,中长期投资价值突出,维持“买入”评级,目标价17元。 风险提示:绝对估值较高、突发事件对业绩和市场的影响。

1.费用控制到位+上海肯德基盈利回升,带动第三季度业绩增长25%前三季度,公司收入17.56亿元,营业利润3.98亿元,权益利润3.29亿元,来自经营业务的权益利润2.24亿元,分别增长13%、27%、19%、10%;来自经营业务的EPS0.37元。 第三季度,公司收入6.43亿元,营业利润1.26亿元,权益利润1.04亿元,扣非后权益利润1.02亿元,分别增长8%、20%、25%、23%;扣非后EPS0.17元。 第三季度业绩好于预期:来自经营性业务的权益利润,我们预期零增长,实际增长23%,即1890万元。超预期的原因:(1)虽然REVPAR第三季度有所下降,但由于成本费用控制到位,除了人工成本增长15%外,其余增长十分有限;(2)第三季度源自加盟店的收入达5498万元,比去年第三季度增加1177万元,增长27%;由于成本费用增长十分有限,来自加盟业务的收入等同于税前利润。第三季度,经济型酒店贡献权益利润7968万元,增加1734万元,增长28%。 (3)上海肯德基第三季业绩大幅增长56%,达6806万元;贡献权益利润2859万元,增加1022万元。 中式连锁快餐业绩下滑986万元,拖累了公司业绩增长的幅度。 2.大力发展加盟业务+费用控制,降低经济型酒店业务的周期波动今年以来,经济增速下滑对我国酒店业带来经营压力,锦江之星3月份以来,入住率持续下降;7月份以来,REVPAR均负增长。 在不利的经营环境下,公司通过拓展加盟业务、控制成本费用,实现经济型酒店业务利润的较快增长。 今年以来,公司除了人工成本适度增长以外,期间费用并未随酒店规模的扩张而同步增长,酒店业务的规模效应逐渐显现。 今年以来,公司新开业酒店客房数1.14万间,比去年年底增长17%;其中,加盟店1.02万间,增加23%,直营店1182间,增加5%。2012年新开酒店,90%的客房来自加盟店。 对于加盟业务,公司收入主要有三块:(1)首次加盟费,约每间客房4075元;(2)持续加盟费,客房收入4.5-5%;(3)中央订房系统渠道费(20元/间夜)。由此可见,加盟业务收入受酒店经营影响较小,公司通过拓展加盟业务,最大程度降低宏观经济波动对公司业绩的影响。3.预计经济型酒店贡献2012-14EPS0.36、0.44、0.58元,维持“买入”,目标价18.2元我们调高锦江之星(含旅馆投资)全年净利润至2.2亿元(原2.04亿元),维持2013-14年2.65亿元、3.47亿元的预测。折合EPS0.36、0.44、0.58元。 上调肯德基业务权益利润至1.2亿元(含苏锡杭肯德基分红),预计2013-14年,该业务业绩保持稳定,即年权益利润1.2亿元,折合EPS0.20元。 预计2012-14EPS(经济型酒店+肯德基)0.56、0.64、0.78元。 我们认为:经济型酒店竞争格局已稳定,新进入者难以进来,随着整合的不断深入,寡头格局将更为明显;锦江之星作为强有力的竞争者,我们看好其后续的发展空间。维持“买入”,分业务估值,每股合理估值18.2元(经济型酒店13PE30倍+肯德基13PE15倍+冗余资产(每股约2元))。 风险提示:经济恶化对经济型酒店的冲击,突发事件。

第三季度,大索道收入增长17%,前三季度增长26%,是业绩增长的主要来源:Q3增5%、Q1-3增14%。维持12-14EPS 0.84、0.90、1.01元的预测;12PE23倍,估值风险已大幅释放。维持“买入”及25.2元目标价,后续可能催化剂:玉龙雪山索道提价、泸沽湖项目进展、再融资。 第三季度玉龙雪山景区游客增长有限,大索道潜能释放拉动业绩增长 2012年第三季度,收入1.76亿元,增长4%;营业利润8186万元,增长3%;权益利润4972万元,增长5%;EPS0.30元。 2012年第三季度,玉龙雪山景区游客增长十分有限;剔除玉龙雪山索道外的资产,第三季度收入零增长,由于销售费用增长较多,权益利润下降3%,约为3371万元。 2012年第三季度,大索道潜能继续释放;在景区整体游客增长十分有限的情况下,玉龙雪山索道收入增长17%,贡献利润约1601万元,同比增长约28%。 今年第三季度,公司销售费用大幅增加,我们猜测:上半年部分销售费用未确认,放在第三季度确认了(上半年销售费用仅2240万元,比去年同期下降964万元)。 2. 前三季度的增长也主要来自玉龙雪山索道 前三季度,收入4.43亿元,增长8%;营业利润1.98亿元,增长13%;权益利润1.15亿元,增长14%;EPS 0.70元。公司预计全年权益利润1.17-1.52亿元,同比去年增长0-30%;对应EPS 0.71-0.93元。 2012年前三季度,玉龙雪山索道收入增长26%,我们估算权益利润3913万元(含总部费用),比去年同期增长约95%。 2012年前三季度,玉龙雪山索道之外的资产,收入3.28亿元,增长3%;估算营业利润1.53亿元,持平;估算权益利润7585万元,下降6%。 由此可见,玉龙雪山索道潜能释放,是公司业绩增长的主要来源。 3. 不考虑玉龙雪山索道提价,维持12-14EPS 0.84、0.90、1.01元的预测 2011年第四季度,净利润1655万元(含印象丽江);我们预计今年第四季度业绩增速约10-15%。维持全年EPS 0.84元的预测。 我们认为:2013年,公司现有业务将继续保持平稳增长,但古城新开的酒店和商业街将略微拖累业绩;因此,在不考虑玉龙雪山索道提价的情况下,预计2013年业绩将略有增长。 2014年,古城新开的酒店和商业街有望实现盈亏平衡,甚至略有盈利,因此,2014年业绩增速相比2013年将有所提升。 我们维持12-14EPS 0.84、0.90、1.01元的预测。目前股价对应PE分别为23、21、19倍。估值风险已大幅释放。且后续玉龙雪山索道存在提价可能、泸沽湖项目也存在想象空间、不排除再融资的可能。我们维持“买入”评级,及25.2元的目标价(12PE30倍)。 按今年游客量测算,若玉龙雪山索道票价从150元提至200元(往返),将增加净利润约2600-2700万元,增厚EPS约0.16-0.17元. 风险提示:索道提价受阻、突发事件、经济对旅游的冲击超预期。

海南免税额度从5000元调至8000元,购买数量调升,品类增多;且后续仍有优化空间。综合考虑政策调整、营业面积扩大、营销等,估算三亚免税店年销售额25-27亿元,增加9亿元,年净利润7-8亿元。出境免税年净利约4-4.5亿元,维持2012-14EPS1.10、1.30、1.50元的预测及“买入”评级,按12PE30倍,6个月目标价33元。 一、政策调整情况 海南免税政策首次调整:额度提至8000元、购买件次上调、品类增加、行邮税基做有利调整。 2012年10月24日,财政部网站刊发《财政部关于调整海南离岛旅客免税购物政策的公告》主要内容如下: 1)将政策适用对象的年龄条件调整为年满16周岁。 2)增加美容及保健器材、餐具及厨房用品、玩具(含童车)等3类免税商品品种。调整后,免税商品品种扩大至21种,具体商品品种详见附件,其中国家规定不符合民航安全要求、禁止进口以及20种不予减免税的商品除外。 3)将离岛旅客每人每次免税购物限额调整为人民币8000元,即单价8000元以内(含8000元)的免税商品,每人每次累计购买金额不得超过8000元,同时适当提高购买免税商品数量范围。(详见表1) 4)此外,免税限额中如有剩余(或未使用),旅客可在购买1件单价8000元以上商品时调剂使用,相应扣减应缴进境物品进口税的税基,即旅客在以“商品零售价格-剩余免税限额”计价缴纳进境物品进口税的条件下,每人每次还可以购买1件单价8000元以上的商品。 5)本公告自2012年11月1日起执行。 二、政策调整后,三亚免税店年销售额测算 1.政策调整前,不考虑促销,三亚免税店年销售额约16亿 2011年下半年,三亚免税店销售额7.8亿元,统计三亚机场发现:下半年约占全年游客的48%,上半年占52%,据此测算,三亚免税店年销售额16.25亿元(不考虑海口免税店分流)。 据媒体报道:2011年4月21日-2012年4月17日,三亚免税店实现销售额16.7亿元。 考虑到海口免税店构成的实质分流(我们估算约10%),三亚免税店的年化销售额约16亿元。 2.政策调整后,不考虑促销,年化销售额约22亿元,增长35% 三亚免税店淡季以来适当推出促销手段,有效提升淡季的销售;同时也给我们提供很好的突破口,测算免税额度提高对销售的影响程度。 今年淡季,三亚免税店通过减免行邮税,进行有效的市场营销:首饰类、服装服饰、箱包、皮具、卡地亚手表,行邮税全免;其他5000元以上的手表,免60%行邮税。促销期间,消费者承担的行邮税已不高,甚至无需承担。 政策调整后,可购买的数量大幅增加。除了小货值的商品购买数量有翻倍的增加之外(目前情况看,游客购买量达上限的占比不是特别的高),顾客可多购买一件5000-8000元的商品。这是此次政策调整的第二大亮点。 总体上看,政策调整对销售的拉动略大于淡季促销政策。 整理和分析媒体关于三亚免税店销售情况的报道,发现:今年第三季度,在促销的情况下,日均销售额约372万,比去年同期提升18%;由于今年同期受海口店的分流,假设分流10%,则促销带来的拉动约28%。我们估算:免税政策调整将拉动销售增长约35%,即年化销售额有望达约22亿元。 政策调整后,2013年业绩增长更加明确;中期看,海棠湾项目值得期待;中长期看,我国免税业仍有较大的发展空间,特别是入境免税、出境人员归国免税店(牌照在中出服手上),因此,国旅仍有较大发展空间。我们继续维持“买入”,6个月目标价33元(12PE30倍)。 风险提示:日韩游客下滑对出境免税业务的影响、经济放缓对免税品消费的影响、突发事件。

皇冠假日酒店开业拖累前三季度业绩,西海饭店第四季度开业,也将拖累业绩,预计旅游主业2012EPS0.48元;但2013年情况将好得多,预计旅游主业2013-14EPS0.60、0.70元。股价已基本消化业绩压力,维持“买入”,12个月目标价18元。后续可能的催化剂:西海大峡谷地轨缆车明年上半年建成、剥离地产、提价预期、季节性行情、休假制度调整。

因去年高基数,第三季度净利微增4%;前三季度EPS 0.26元,增20%,预计全年0.35元。明年游客增速将显著高于今年,预计13-14EPS分别为0.42、0.58元。维持“买入”,12个月目标价12.6元,后续看点:重庆-张家界高速公路明年通车、杨家界索道11月份动工建设、季节性行情(11月、2-3月)、环保车提价预期、我国休假制度调整。 1. 第三季度,高基数下的微幅增长--游客增2-3%,利润增4% 第三季度情况:估计武陵源景区游客增速约2-3%;公司收入2.4亿元,增长14%;营业利润6651万元,增长1%;权益利润5191万元,增长4%;EPS 0.16元。 前三季度:估计武陵源景区游客增长约3%;收入4.8亿元,增长23%;营业利润1.1亿元,增长12%;权益利润8432万元,增长20%;EPS 0.26元。 收入增速超过大景区游客增速的原因:(1)公司业务整合之后,协同效应逐渐显现,宝峰湖增长较快,我们估计游客增速约20%;(2)旅行社业务加大发展力度,增长较快;旅行社收入占比提高,是综合毛利率下降的主要原因。 公司上半年受不利气候(多雨)的影响、以及受长沙-张家界高速公路封闭改造的影响,游客增速较慢;8月份以来,这两个不利因素均基本消除,但由于去年第三季度基数很高(去年第三季度游客增长约40%),今年第三季度增长有限,也是很正常的。 从十一黄金周情况看(游客总量增54%,日均游客增35%),今年第四季度游客增速应略高于前三季度。我们认为8%左右的增速是有可能实现的。 由于游客增速低于我们之前的估计,下调12EPS至0.35元。 2. 2013年游客增速将显著好于2012年 2013年,长沙-张家界高速公路将全年贯通。 2013年,张家界-重庆的高速公路将通车,对2013年和2014年游客的增长有正面的影响。 杨家界索道将于2013年建成并投入运营。我们预计索道主体工程有望于今年11月份动工,按10个月的合同工期推算,2013年8月将建成并通过验收;我们认为,若施工进展顺利,不排除提前完工的可能性。我们预计有望增厚2013EPS 约0.00-0.03元,增厚2014EPS 0.12-0.18元。 因此,我们预计2013年游客增速将显著好于2012年;出于审慎方面考虑,下调2013-2014EPS至0.42、0.58元。 3. 后续有诸多看点,维持买入,1年目标价12.6元:高速公路通车、杨家界索道建设、季节性行情、提价预期、休假制度调整。 除了高速公路通车及索道建设之外,仍有其他诸多看点: (1)季节性行情(11月份、2-3月份)--统计过往12年,11月份、2-3月份,旅游板块跑赢大盘概率较高。 (2)提价预期升温--不出意外,峨眉山将于明年2月份提价,届时将刺激其他有提价预期的景区公司,而公司的环保客运车票价提价预期有望升温。 (3)随着政府的换届,我国休假制度调整预期将逐渐增强--今年十一黄金周的拥堵情况,预示着我国休假制度到了该调整优化的时候了,不管怎么优化,我们认为均会有利于民众的出游,对旅游行业、特别是景区公司是利好。 目前股价对应12-14PE分别为27、22、16倍,在提价预期逐渐增强的背景下,估值吸引力正在逐步凸显。我们维持买入的评级,12个月目标价12.6元(13PE30倍)。 风险提示:索道进展低于预期、突发事件。

1-3Q,收入增6%,权益利润1.28亿,增11%,EPS 0.54元;3Q,收入增3%,权益利润7612万,降5%。今年3Q业绩平淡的原因:(1)去年同期游客增幅达45%,基数高;(2)去年同期所得税率仅9.8%。下调12EPS至0.69元(原0.72元),维持13-14EPS 0.93、1.11元的预测(按定增后股本计算)。 股价接近定增底价(19.96元),业绩风险基本释放,我们建议买入,未来半年看点:(1)高铁通车;(2)定增进展;(3)季节性行情(明年2-3月份);(4)我国休假制度调整预期。 1. 因去年基数高、所得税率低,第三季度业绩一般--收入增3%,权益利润降5% 2012年第三季度:估算游客增长3-5%,约105万人次;收入3.2亿元,增长3%;营业利润9029万,增长1%;权益利润7617万,下降5%。 游客增速下降,乃高基数原因:2011年第三季度,游客增长45%,达101.6万人次。游客增长因基数问题而回落,是正常的,也在预期之中。 第三季度,营业成本上升18.5%,达1.64亿元,增加2558万元,其中:职工薪酬增加323万元,导致营业利润没能与收入同步增长。 权益利润下降乃去年所得税率低所致。2011年上半年,公司出于审慎原则,按25%计提所得税;2011年三季报,由于收到所得税优惠(15%)的批文,按15%计提所得税,导致第三季度所得税率仅9.8%。 2. 业绩风险已基本消化,后续有诸多看点,维持“买入”及27.9元的12个月目标价 因营业成本上升超出我们预期,我们小幅下调2012EPS至0.69元。 考虑到明年初门票提价、金顶二索投入运营,及明年上半年高铁通车,维持13-14EPS 0.93、1.11元的预测(按定增摊薄后股本计算)。 我们认为:三季报的业绩风险已在前期的股价下跌中消化。往后看,公司有诸多亮点: (1)高铁通车--预计成绵乐高铁将于2013年上半年投入运营,成都-峨眉山仅约40-50分钟,且高铁连接着成都地铁,经过成都双流机场;高铁通车后,便利性大幅提高。 (2)定增进展--定增方案已公告,底价19.96元;随着定增方案的推进,或将对股价产生影响。 (3)季节性行情(11月份、2-3月份)--统计过往12年,11月份、2-3月份,旅游板块跑赢大盘概率较高。 (4)我国休假制度调整预期--今年十一黄金周的拥堵情况,预示着我国休假制度到了该调整优化的时候了,不管怎么优化,我们认为均会有利于民众的出游,对旅游行业、特别是景区公司是利好。 目前股价已接近定增底价,12-13PE分别为30、22倍。维持“买入”评级,按13PE 30倍,12个月目标价27.9元。 风险提示:突发事件、门票提价的不确定性、系统性风险。

1.三季报情况。 Q1-3:收入103亿元,营业利润23亿元,权益利润16亿元,分别增长15%、10%、6%;EPS0.22元。 Q3:收入36.6亿元,营业利润8.2亿元,权益利润5.7亿元,分别增长19%、35%、34%;EPS0.08元。 大股东华侨城集团2.08亿元增资武汉华侨城,增资后获9.24%股权;6600万增资上海华侨城,增资后获9.87%股份。 2.全年业绩有保障。 第三季度末,预收账款94亿元,比二季度末增54亿元,比2011年三季度末增22亿元。 我们粗略估算,前三季度地产结算约65-70亿元;目前的预收账款若全部结算,大约可贡献净利润21亿元,对应EPS约0.30元。 3.后续销售仍值得期待。 三季度末,存货360亿元。上海苏河湾项目将是未来的重头戏。 上海苏河湾项目耗资100多亿元,建筑面积约25万平米,涵盖酒店、商业、酒店式公寓、高档住宅等业态。 据人民网报道:9月16日,苏河湾项目推出144套150-300平方米的精装行政公馆产品;第一个月已成交近7成,售价5.2万元/平米起。 上海苏河湾项目已逐渐进入收获期,将是公司未来现金流的重要来源。 除了深圳本部及苏河湾之外,武汉项目、云南项目、泰州项目、上海西康路项目也陆续有房源推出,未来将形成全面开花的局面。 4.销售好转,后续扩张有资金保障。 公司近期先后拿下深圳大鹏湾项目、福州项目。预示着公司的外延式扩张重新启动。 销售好转给公司的外延扩张提供很好的现金流支撑。从外延式扩张重启,我们看到了管理层对未来的信心!5.维持“买入”及7.8元目标价(1)我们维持2012-14EPS0.52、0.65、0.78元的预测,目前12-13PE仅11、9倍。(2)我们一贯认为:公司创造的是品质生活,12PE11倍,严重低估!维持“买入”,按12PE15倍,6个月目标价7.8元。(3)可能的催化剂:欢乐海岸/文化科技/演艺/儿童体验等业态,与环球影城合作进展,再融资政策调整。

事件 10月19日公告:拟在福州建建集娱乐体验、生态观光、商务休闲、运动养生、高尚社区等于一体的国际化高水准的文化旅游区,总投资不低于100亿元。 点评 1.投资不低于100亿元,规模与武汉项目大体相当。从项目业态构成看,类似于武汉项目,投资规模也与武汉项目大体相当;为公司后续的发展奠定良好的项目储备。 2.福州项目迈开了公司在二线省会城市扩张的步伐,外延式扩张空间持续打开。公司过去的发展主要集中在深圳、北京、上海等一线城市,即使是后来布局的成都、天津、武汉,常驻人口也均超1000万。此次落户福州(含郊县,常驻人口720万),标志着公司在二线省会城市的扩张步伐已迈开,公司的外延式扩张的空间持续打开。 3.“优质生活创想家”引领消费升级。不管是吃住,还是文化娱乐消费,我们均处于快速升级阶段,“优质生活创想家”的华侨城无疑是引领消费升级的大潮,与普通的“旅游+地产”公司有着本质的区别,也意味着有着不同公司所不能比拟的发展空间。 4.维持“买入”及7.8元目标价:(1)我们维持2012-14EPS0.52、0.65、0.78元的预测,目前12-13PE仅10.6、8.5倍。(2)我们一贯认为:公司创造的是品质生活,12PE11倍,严重低估!维持“买入”,按12PE15倍,6个月目标价7.8元。(3)可能的催化剂:欢乐海岸/文化科技/演艺/儿童体验等业态,与环球影城合作进展,再融资政策调整。 风险提示:地产政策、房地产税试点铺开。

点评 1. 销售好转,现金流大幅改善。按今年推盘货值及目前的去化率情况推算,我们估计全年销售额将超过200亿元;而去年全年销售额仅约140-150亿元。随着上海苏河湾等项目的陆续推出,公司未来销售潜力仍较大,现金流有望持续改善。 2. 现金流改善助推公司外延式扩张重启,大鹏项目仅是开端。(1)上海苏河湾项目占用大量的资金,资金压力制约着公司的外延式扩张。(2)随着苏河湾项目开始进入收获期,以及公司地产销售的好转,资金压力正在趋缓;大鹏项目的正式启动,是公司现金流好转的结果,也彰显了公司管理层对现金流持续改善的信心。(3)大鹏项目仅是外延扩张的开端,我们预计后续会有更多的项目进展。 3. 三季报“预收账款”科目将很靓丽:从第三季度推盘及销售情况判断,第三季度“预收账款”科目金额将大幅增加,三季报的资产负债表将十分靓丽。 4. 伴随着外延式扩张的重启,扩张模式将不断创新。公司在文化旅游等方面积淀深厚,通过不断优化各文化旅游要素的组合,可以衍生出多样化的发展模式,以适应不同区域不同城市的市场特征,这是公司区别与其他“旅游+地产”公司的重要特征。我们相信,我们将在后续的项目中看到公司扩张模式的不断创新。 5. 维持“买入”及7.8元目标价:(1)我们维持2012-14EPS 0.52、0.65、0.78元的预测,目前12-13PE仅10.6、8.5倍;(2)我们一贯认为:公司创造的是品质生活,按地产公司估值,是严重低估的,维持“买入”,按12PE 15倍,6个月目标价7.8元。;(3)可能的催化剂:异地扩张提速,欢乐海岸/文化科技/演艺/儿童体验等业态,苏河湾项目进展,再融资等政策的调整。 风险提示:地产政策、房地产税试点铺开。