看好公司长期发展前景 公司近些年不断争取优质旅游资源,而且大多形成区域集群,比如:鄂西、黔东南、内蒙等地。由于优质资源具有不可再生性、稀缺性、排他性。公司未来的发展潜力较大。 经过长时间的发展,公司积累了一批景区开发的中坚力量;丰富的人才储备,为旅游业务复合业态的发展奠定了良好的基础,公司完全有可能通过丰富业态,提升区域的适应能力、旅游目的地的吸引力、旅游投资的现金流更加匹配(比如发展旅游地产等)。 随着高铁网的逐渐形成,鄂西、黔东南、内蒙等地的交通有望在近年内大幅改善,特别是:沪汉蓉、贵广、湘贵等高铁将陆续通车。这些区域的旅游资源价值有望逐步显现。对比目前的19亿市值,市值弹性空间较大。 短期尚有诸多困难需要克服 后续资金需求大。旅游目的地开发,投入大、建设期长、回收期长;公司目前处于投资期,资金需求压力较大。仅仅依靠利润的滚存,很难满足投资的资金需求。此外,若因公司资金压力等原因,项目投资不达预期,当地地方政府可能会给公司施加压力。我们预计未来5年仍将是投资的高峰期。 后续业绩压力大。旅游目的地开发,往往需要较长的培育期,特别是公司所开发的二三线景区,往往依赖交通的改善。因此,短期业绩压力较大,且未来业绩能否改善,取决于三个方面:(1)资金投入是否到位;(2)产品打造是否让游客满意;(3)通达性是否到位。我们预计,未来5年,项目处投资高峰期,不断投入的项目可能吞噬公司部分利润。待此投资高峰期过后,利润将有显著改观,且对于新项目的亏损承受能力大幅增强。 法人治理机制尚未达到理想状态。虽然武汉当代已成为公司第一大股东,但持股比例仍不高(不足15%),且管理层没有股份,公司的法人治理机制尚未达到理想的状态。 项目跨度大,管理难度大。公司项目遍布全国各地,北至内蒙、南至海南、东至武夷山/千岛湖、西至鄂西黔东南,项目不仅物理跨度大,且各有特点,对公司的管理提出较高的要求。 普通员工薪资水平较低,薪资上涨压力大。2012年,公司员工人均职工薪酬不足5万元(约4.8万元),扣除五险一金,平均月工资仅约2500元。薪资上涨压力仍较大。 梵净山、猴岛、坪坝营,经营有望较快改善 猴岛 猴岛近两年受交通的影响(修路),以及海南新增诸多小景区,游客量由高峰的100万人次/年,下降至50-60万人次/年。三亚到猴岛的高速公路预计明年可以通车,车程50公里,约1小时可以到达。猴岛经营情况有望改善。 浪漫天缘目前已建成海边观光大道和旅店,购置了观光游艇,逐步开发海上垂钓、潜水、家文化、渔排观光旅游产品等。该项目全部建成营运后,不需太长的市场培育期。如果猴岛景区每年客流能达到100万人/年左右,其中30%的游客做深度游,浪漫天缘的预期收益就会比较好。 此外,随着三亚度假市场逐渐向海棠湾转移(猴岛毗邻海棠湾),对猴岛的发展前景也有好处。 梵净山 航空、铁路、高速公路的立体交通网络逐渐形成,作为五大佛教名山,是弥勒佛的道场,发展潜力较大。 近几年游客保持超过10%的增长。是贵州省较有影响力的景区,也得到了当地政府的认可。因此,公司进一步获得了太平河等旅游资源的开发权。 贵广高铁、贵湘高铁预计两年内通车,交通将大幅改善;此外,梵净山可以与张家界、凤凰组成一条精品旅游线路。 绝佳的自然/人文禀赋+不断改善的交通条件,梵净山完全有可能打造成全国性的旅游目的地。 坪坝营 坪坝营景区的品味,本身具备打造成全国性的旅游目的地。 随着交通的改善(高速公路、高铁),坪坝营交通状况有望持续改观。 持续的投入,游客体验的内容将逐步丰富,吸引力也会增强。 隽水河项目(浪口温泉)、内蒙古克什克腾旗项目,具有较大的发展潜力 隽水河项目 隽水河主题休闲度假区规划范围沿隽水河展开,上起浪口,下至洪下,总规划面积12平方公里。度假区以“农夫●山泉●有点田”为主题,重点布局浪口(温泉)、茅井(古村)、洪下(禅境)三大片区,重点建设五星级温泉会所酒店、养生庄园等高端休闲项目,配套有机农业、畜牧业、矿泉水等绿色生产基地,及中医养生堂、山顶极限公园、生态农庄等度假休闲业态,旨在创造一个无限亲近自然的生活空间,引领一种养生、低碳、乐活的新兴绿色生活方式。 度假区位于湘鄂赣三省交界的崇阳县,四周崇山环绕,隽水河两岸山峰夹峙,翠竹成海,似一张巨幅太极图镶嵌在崇阳大地上,蜿蜒的河道分开了阴阳两极,形成绝佳的“枕山,环水,面屏”之势,大自然在此挥毫画就隽水天成。 度假区距离高铁站赤壁北仅40分钟车程,京广高铁从赤壁北经过,赤壁北距武汉/长沙分别仅需半小时、1小时。随着高铁网的陆续形成,交通便利性仍在提升。 虽然目前旅游产品仍比较单一(仅仅开温泉会所),房价较高,大众散客也较少,“田野牧歌”的感觉尚未完全体现;但目前已取得约800亩建设用地,随着不断的投入,相信旅游内容将会更加丰富。因此,度假区的前景还是值得期待的,只是需要较长的投资期,且投资规模较大。 内蒙克旗项目 公司在内蒙古自治区克什克腾旗有一个项目集群。主要包括黄岗梁景区、热水温泉、浑善达克沙地、大青山索道及受托经营的阿斯哈图石林景区。大青山索道已经投入运营,黄岗梁景区、热水温泉正在开发。 克旗项目面积几千平方公里,具备多重业态,且距离北京较近(3小时车程),且交通处不断改善中。春夏秋冬各有特色。具备打造成全国性的旅游目的地,前景还是值得期待的。与隽水河项目相似的是:需要较长的投资期,且投资规模较大。 维持“增持”的评级 不难看出,公司发展潜力很大,但短期困难也较多,业绩压力较大;仅考虑旅游主业,我们预计2013-15EPS-0.26、-0.02、0.05元。我们建议投资者长期持有,以产业资本的视野投资三特索道。维持“增持”的投资评级,目标价17.48元(4倍PB)。 风险提示:短期业绩压力较大,二三线景区开发的风险。

事件 公司定增获证监会发审委审核通过,取得批文再另行公告。 点评 定增底价11.33元/股,发行数量不超过6884万股,募集总额不超过7.8亿元。目前股价比底价高出19%;发行的可能性较大。 假设发行6800万股,按发行后股本计算,2013-15EPS分别为0.58、0.68、0.75元,目前股价对应13-14PE分别为23、20倍,绝对估值较低。“EV/2013EBITDA”9.8,低于国际水平(10倍)。由此可见,公司的市值目前仍被低估。 公司预计全年净利润1.37-1.78亿元,我们预计2013全年权益利润1.61亿元(其中:餐饮中心、古城南入口英迪格酒店及商业街预计拖累业绩2000余万元)。 2014年业绩增长主要来自以下几方面:(1)今年发生的一次性摊销费用2000万,2014年不再发生;(2)甘海子餐饮中心预计实现权益利润670万元;(3)皇冠假日酒店/英迪格酒店经营回升。我们预计2014年权益利润1.91亿元(核心假设:玉龙雪山索道游客增长5%,云杉坪索道游客下降15%)。 2015年业绩增长的来源:(1)甘海子餐饮中心权益利润预计1330万元,比2014年翻一翻;(2)酒店经营继续回升,南入口商业街开始贡献利润。预计全年权益利润2.12亿元(核心假设:玉龙雪山索道游客增长5%,云杉坪索道游客下降5%)。 后续的看点:泸沽湖项目的推进(泸沽湖兼具绝佳的自然风光,以及迷人的摩梭文化,且机场预计2014-15年建成,至丽江的高速公路也正在建设中,成熟后游客量将是百万级别的)、香格里拉项目的推进(香格里拉自然和人文资源丰富,我们相信,公司不会仅仅是为了做一个酒店综合项目而进入香格里拉;相反,我们认为,随着公司在香格里拉地区的不断投资,将不断获得发展机遇)。 重申“买入”,目标价17元。公司立足丽江,辐射滇西北及大香格里拉地区,面临很好的发展机遇。定增项目的落地,也有助于打开所属区域的藩篱,进入良性发展的快车道。况且,定增的推进也将构成短期的催化剂,带来估值修复的契机。我们重申“买入”,按14PE25倍,目标价17元;对应“EV/2014EBITDA”10.7倍。 风险提示:限制零负团费的影响超出我们预期,宋城演艺项目落地的影响超出我们预期,突发事件。

事件 12月9日晚,宋城公告: 拟以1.05亿元,增资深圳大盛国际传媒公司,获30%股权;然后以1750万元受让安晓芬所持的大盛国际传媒公司5%股权(增资后);合计以1.225亿元获得大盛国际35%股权。对应14PE 10倍。 安晓芬获得的1750万元股权转让款,扣除应缴税金后,半年内全部用于购买宋城股票(二级市场购买);并锁定至对赌期结束;对赌期结束,每年解锁50%。 大盛国际原股东(安晓芬)承诺:2013-16年大盛国际净利润合计不低于15695万元,若低于此数,安晓芬同时以所持宋城股份股票、大盛国际股权补偿,大盛国际股权补偿上限以宋城股份持股比例不超过安晓芬女士持股比例为限,补偿不足部分由安晓芬女士以现金方式补偿。 大盛国际成立于2010年,是一家以电影项目开发制作为核心,集制片、发行于一体的影视传媒机构。安晓芬持股97.5%,马世平先生(安晓芬丈夫)持股2.5%。大盛国际先后制作发行的影片:《锦衣卫》、《叶问2》、《李献计历险记》、《飞越老人院》、《小时代》、《小时代:青木时代》等。 点评 进入影视领域,大背景上看是合情合理的。主题公园与影视传媒有着天然的亲戚关系,最典型的要属迪斯尼和环球影城。因此,宋城进入影视领域,从大背景上看,是合乎情理的;虽然现有的宋城景区很难与影视作品联系起来,但是提前布局未尝不可。 参股价格低廉。此次参股大盛国际,按14PE10倍,且签订了对赌协议;相比目前二级市场的影视公司的PE(华谊、光线14PE分别为51、37倍),介入的价格算是低廉。 后续不排除陆续有收购/参股等事件发生。 有助于实现股权激励的行权条件。由于未来陆续有新项目开业(三亚项目已开出),如丽江、九寨等,新项目对短期业绩的拖累是十分正常的;仅仅依靠主题公园业务,要完成股权激励的行权条件,具有较大的挑战性;通过收购兼并参股等方式,有助于实现股权激励既定的业绩条件。 有助于提升估值。宋城目前13PE 34倍(扣非),在旅游股中算高的;但与传媒股相比,仍较低(华谊、光线14PE分别为51、37倍),收购传媒公司有助于提升估值,持续不断的收购预期更有助于提升估值。 大股东股份已陆续解禁,较高的估值水平及股价符合大股东的利益。 在收购预期的情景假设下,公司实现股权激励的行权条件,概率加大。仅考虑经营性利润,我们维持2013-14EPS 0.49、0.60元的预测,上调2015EPS至0.80元(原0.69元)。其中,潜在的收购对业绩的贡献将功不可没。(考虑非经常性损益,预计2013EPS0.53元)。 我们认为,此次的参股影视公司,以及未来持续进军传媒领域的预期,有助于提振短期股价;而后,公司股价受传媒板块的影响将更为显著。虽然短期有传媒元素提振,但公司利润仍主要来自景区演艺,我们仍按旅游行业进行估值;维持“增持”评级,及18元的目标价(对应14PE 30倍)。后续可能的催化剂:持续不断的收购。 风险提示:大小非减持;传媒板块的市场波动;异地项目不达预期。

今年受突发事件影响,业绩下降。2014年,业绩将增50%,且有期待(成绵乐高铁通车/索道提价)、有故事(景区深度开发/外延扩张/资产注入);有望迎来戴维斯双击。 展望2014年,有可能会迎来戴维斯双击。 2014年业绩大幅增长:2013年受地震、洪灾等负面因素影响,游客预计下降约18%;2014年,若无突发事件,游客将显著回升,我们预计有望恢复至2012年水平,2014年,预计业绩将大幅增长50%。 2014年估值也将显著提升,30倍不是梦!(1)业绩的增长是估值修复的重要动因(2013年业绩不佳,2014PE仅20倍);(2)预计成绵乐高铁2014年底前通车,2015-16年业绩增长有保障;(3)有期待:横向比较,索道票价较低,有提价的可能;(4)有故事:景区深度开发、外延式扩张、环保车等资产注入等预期。 因此,2014年是有业绩、有期待、有故事的一年。 继续重申“买入”,12个月目标价27元。不考虑索道提价,我们预计2013-15EPS分别为0.59、0.90、1.08元,按14PE 30倍,12个月目标价27元。若索道提价2014年有进展,股价向上空间或更大。重申“买入”。 风险提示:高铁进展低于预期,经济过度下滑影响游客,景区资源的政策风险、突发事件。

10月中旬,公司定增方案获批(尚未取得正式批文),我们认为年内完成的概率较大。目前处于定增的冲刺阶段。拟定增不超过3010万股,募集资金4.8亿元,底价14.78元/股。 从基本面看,未来有以下看点: 1.2014年游客恢复性增长,业绩高增长。2013年受地震、洪灾、限制三公等不利因素的冲击,2013年经营处于低谷。如果2014年不出现极端事件,预计2014年游客将有较大的反弹。游客的增长将带动业绩的较快增长。 2.成绵乐高铁2014年底前通车,2015-16年业绩高增长有保障。成绵乐城际铁路预计2014年底前通车,2015-2016年游客较快增长有保障。因此,2015-16年业绩较快增长也是可以期待的。 3.索道理论上存提价可能。峨眉山金顶索道上行65元/下行55元,万年寺索道上行65元/下行45元,票价在全国范围内处于较低水平,且2009年8月以来未提价,已符合提价条件,因此,理论上存在提价可能。 4.景区深度开发即将全面展开,提升接待能力。景区深度开发主要包括两块:(1)大峨眉国际旅游区西环线开发,主要是以修建“峨眉山零公里-柳江古镇-洪雅”为支撑,提升景区的可进入性,改善自驾游客的客流循环,提升车辆的承受量;2015-16年有望基本完成。(2)峨眉山景区内循环建设:主要是打通“张沟-四季坪-万佛顶”游览线路,游客不必再走回头路,提升景区游客接待能力;内循环建设涉及峨眉山总体规划的调整,预计进程稍晚。 5.培育新业态、外延式扩张机会。借西环线建设的机遇,公司理论上存在着外延式扩张的机会:从聚焦峨眉山向整合大峨眉西环线旅游资源延伸;此外,内循环的建设也有助于景区内新业态的发展,如度假养生等。 6.资产注入存在想象空间。大股东还有一些资产,如景区交通车、酒店等业务。资产注入有一定的想象空间。 7.13-15EPS0.59、0.90、1.08元,维持“买入”,12个月目标价27元。我们维持此前的盈利预测,按定增后股本计算,预计13-15EPS0.59、0.90、1.08元。目前股价对应14PE20倍;2014年业绩高增长,且高铁通车日渐来临,索道提价预期可能逐渐升温,景区深度开发或将逐渐提上日程,这些因素都有利于估值水平的提升。维持“买入”,按14PE30倍,12个月目标价27元。

Q3利润增53%,增加1.1亿元:三亚店增3600万,传统免税增2400万,利息收入增3200万,去年Q3资产减值损失2600万。传统免税利润增20%,略超预期,可能与持续拓展新业务有关(如邮轮、境外业务等),因为Q1-3投资收益、少数股东损益仅分别增长13%、12%。公司拟成立财务公司,闲置资金收益率可能提升。维持13-15净利13.2、14.7、18.5亿元的预测,EPS1.35、1.50、1.89元。按14PE30倍,目标价45元。

维持2014-15权益利润2.98、3.27亿元,折合EPS 0.72、0.79元。 2014年乌镇权益利润较快增长。展望2014年,乌镇2013年由于受禽流感影响,基数较低,预计2014年有望增长超10%,经营性利润将增长20-30%;且权益比例由51%提升至66%;但政府补助能否维持2013年水平尚难下结论。总体上看,乌镇2014年权益利润较快增长是非常合理的。 其余业务,预计利润将较为平稳。 古北水镇预计2014年将发生亏损,2015年盈亏平衡,对业绩影响不大(不考虑地产)。 古北水镇采用权益法核算,地产带来的利润也直接在投资收益中体现,届时市场不一定会细分投资收益的构成,即:地产利润可能享受旅游的估值。 总体上看,2014-15年公司权益利润将保持平稳增长,我们维持2.98、3.27亿元的预测,折合EPS 0.72、0.79元。其中,来自“乌镇+会展+个人旅游+酒店+中青旅大厦+总部费用”权益利润2.02、2.23亿元,折合EPS 0.49、0.54元。 下调投资评级至“增持” 按分业务估值,我们认为,公司每股合理价值19.1元(详见表4);我们看好公司旅游业务的发展前景,但鉴于股价已非常接近合理价值,我们下降评级至“增持”。 后续的看点:古北水镇投入运营,其经营状况将对股价产生直接影响。 风险提示:古北水镇经营情况、估值水平较高、系统性风险。

事件 (1)公司10月23日晚发布三季报,前三季度净利润增长23%,第三季度净利润增长16%。 (2)10月24日,股价下跌4%。 点评 因新项目开业的一次性摊销,Q3净利增速下降。玉龙雪山景区内甘海子餐饮中心9月20日开业、古城南入口处英迪格酒店9月27开业,产生了约2000万元的一次性开办费。剔除该因素的影响,Q3净利增速达46%。事实上,Q3收入增长25%,玉龙雪山索道收入增长57%,增速均高于上半年。 仔细研究,三季报经营情况其实很好;股价大幅下挫4%,并非对三季报的最合理解读!公司预计全年净利润1.37-1.78亿元,我们预计2013全年权益利润1.61亿元。 2014年业绩增长主要来自以下几方面:(1)今年发生的一次性摊销费用2000万,2014年不再发生;(2)甘海子餐饮中心预计实现权益利润670万元;(3)皇冠假日酒店/英迪格酒店经营回升。我们预计2014年权益利润1.91亿元(核心假设:玉龙雪山索道游客增长5%,云杉坪索道游客下降15%)。 2015年业绩增长的来源:(1)甘海子餐饮中心权益利润预计1330万元,比2014年翻一翻;(2)酒店经营继续回升,南入口商业街开始贡献利润。预计全年权益利润2.12亿元(核心假设:玉龙雪山索道游客增长5%,云杉坪索道游客下降5%)。 假设年内新发行6800万股,按发行后股本计算,2013-15EPS分别为0.58、0.68、0.75元,目前股价对应13-14PE分别为22、19倍,绝对估值较低。“EV/2013EBITDA”9.3,低于国际水平(10倍)。由此可见,公司的市值目前仍被低估。 重申“买入”,目标价17元。公司立足丽江,辐射滇西北及大香格里拉地区,面临很好的发展机遇。定增项目的落地,也有助于打开所属区域的藩篱,进入良心发展的快车道。况且,定增的推进也将构成短期的催化剂,带来估值修复的契机。我们重申“买入”,按14PE25倍,目标价17元;对应“EV/2014EBITDA”10.7倍。 风险提示:限制零负团费的影响超出我们预期,宋城演艺项目落地的影响超出我们预期,突发事件。

三季报预告:净利润预增70-90%(27.4-30.6亿元),EPS 0.38-0.42元;其中Q3增63-119%,净利润9.2-12.4亿元。 点评 1.中报点评时,我们明确指出,公司三季报仍将靓丽,但同比增长70-90%仍超出我们的预期。 2.根据我们的统计,公司第三季度地产销售收入至少110亿元,我们预计三季度末预收账款将超过150亿元(去年同期94亿元);上海苏河湾项目开始陆续销售,因此,不仅全年业绩有保障,明年业绩也将部分锁定。 3.异地扩张再次取得突破--宁波欢乐海岸、宁波四明山谷生态旅游、福州华侨城宁波欢乐海岸:9月份,公司通过招拍挂以8.4亿元摘取宁波鄞州17万平米土地(住宅7万平,楼面地价约3500元/平米,商服10万平,楼面地价约1400元/平米)。该项目占地965亩,位于滨江观光带和鄞县大道之间,将建成开放式的都市娱乐目的地,同时兼顾绿化、商业和居住。将打造全球规模最大的音乐喷泉秀,汇集中西文化、突出宁波小海鲜特色的渔人码头,传承宁波商帮文化、融会时尚元素的City Walk,永不落幕的庆典城,融入国宝艺术馆、百老汇行为艺术秀、东方服饰文化表演、雕塑艺术长廊的艺术之城等众多品质一流的文化旅游项目,预计年游客近千万。 四明山谷生态旅游:以深圳东部华侨城为范本,占地6.3平方公里,坐拥优越的自然资源,打造国家生态旅游示范区的升级版。项目将重点开发生态旅游、休闲娱乐、会议度假、养生康体产品和高尚住宅,精心规划了宁波最大的水上露天吧玛雅水公园、意大利山水风情社区波托菲诺小镇、绿野童话仙境之旅黑森林小镇、美国西部探险乐园金矿镇等四个主题文化小镇,同时配合丰富的业态组合和纯正度假体验的全天候家庭度假规划,带来欧式最美小镇的悠闲生活。 福州华侨城:10月5日,与福州市政府签署正式合作协议,福州华侨城将建成为一个融合都市娱乐、生态观光、文化休闲、主题酒店、高尚社区于一体的大型文化旅游综合性项目4. 异地扩张再次取得突破,彰显公司的模式扩张能力,值得一提的是,我们期待的“欢乐海岸模式”正式走出深圳,进一步增强公司的扩张能力!因此,我们有理由期待下一个项目,下一种模式5. 我们想再次强调公司与地产公司的巨大差异:(1)成片综合开发,低成本拿地--核心竞争力在于通过文化旅游业务创造了巨量的社会价值。(2)丰富的业态组合,促成了丰富多样的扩张手段。(3)超强的抗风险能力--旅游业务年贡献现金流20+亿元;即使房价暴跌,存货无需计提减值准备。(4)归宿不同--“类迪斯尼”是华侨城的最终模样。 6. 重申“ALL IN”,目标价8.36元。鉴于三季报超出我们预期,我们上调2013-15EPS至0.70、0.84、1.00元(原0.65、0.78、0.95元);重申“ALL IN”,目标价8.36元,对应总市值608亿元=地产368亿(46*13PE 8倍)+文化旅游业务240亿(参照美国,10倍EBITDA)。 7. 风险提示:宏观系统性风险,房产税的市场情绪的压制

作为上海酒店服务业的龙头国企,将受益上海国资改革--酒店业和餐饮是竞争非常充分的行业,到位的激励非常重要,虽然经济型酒店业务目前已有配套激励机制,但餐饮业务激励完全缺失,经营情况一般。 公司正积极进军中档酒店领域,中档酒店品牌“锦江都城”预计11月1日推出--锦江都城将抢占3-4星酒店市场,在中档酒店市场,目前没有强势品牌,这给锦江留下来充分的发展机会。据旅游局统计,2013年一季度末,三四星级酒店合计8000家,客房数约101万间,1季度收入336亿元。 公司质地好,成长性好,估值洼地。锦江之星的产品品质在经济型酒店中属最好的,盈利能力好,2012年净利润2.44亿元。不论是有限服务型酒店,还是快餐,均适合连锁扩张做强做大的领域,国际经验看,在服务领域中,最容易出大市值公司的领域。公司目前总市值85亿元,剔除长江证券及肯德基股权,有限服务型酒店业务、中式餐饮业务对应的市值约65亿元,我们预计锦江之星2013-14年净利润2.7、3.3亿元,对应13-14PE分别为24、20倍。因此,酒店业务估值仍有提升空间,若中式餐饮业务激励到位,估值将进一步提升。 按酒店14PE30倍,合理市值120亿元(长江证券股权10亿元,肯德基正常年份投资受益1亿元,按10倍PE,估值10亿元),即每股价值20元,隆重推荐,建议买入。 风险提示:宏观经济大幅向下对酒店经营的影响较大,新收购的时尚旅短期或拖累业绩。

事件 中证网9月17日下午报道:“据消息人士透露,海南当地正计划牵头组建一个旅游文化公司,统一负责海南博彩业的运营。按照规划,除常规的博彩营业厅营运项目外,还将考虑在五星级酒店安装网络博彩系统进行网络营运”;“此外,综合实体博彩店也在规划中,不过准入门槛非常高,初步预计单个实体店必须要达到50亿资金规模,以确保运营主体有实力将处于萌芽阶段的海南博彩业运营好”。 点评 虽之前允许海南发展竞猜型体育彩票和即开彩票,但该报道仍让人惊讶。虽然早在2009年底的《国务院关于推进海南国际旅游岛建设发展的若干意见》明确:在海南试办一些国际通行的旅游体育娱乐项目,探索发展竞猜型体育彩票和大型国际赛事即开彩票。但中证网的报道仍让我感到非常的惊讶,以至于仍不敢相信这是真的! 如果海南试运营博彩业,建设大型综合实体博彩场所,国旅参与的概率较大: (1)试运营博彩,在我国没有先例;作为试点,“可控”、“可收”很重要,因此,让央企来参与和主导,是合适的。 (2)国旅在海棠湾的项目占地面积达770亩,项目足够大,地理位置好,拥有很好的条件。 (3)国旅具备把博彩业发展好的资金实力。国旅盈利能力强,预计2013年经营活动净现金流约15亿元;目前账上现金约70亿元;基本无有息负债,债务融资能力强;拥有资本市场的便捷融资渠道。 (4)在牌照限制的情况下,博彩业利润丰厚,不亚于免税业。在巨大利益面前,各方需要达成利益平衡,中央跟地方共同参与的政策安排是较为合理的(诸如目前的海南免税业,国旅进驻,给地方也发一张牌照),而国旅代表中央,是比较合适的。 如若海南真放开博彩,且国旅参与,则对国旅的影响很大(虽然幅度难以估算)--澳门的主要博彩公司,市场接近甚至超过1000亿元。 后续亮点不少,维持“买入”,目标价45元。我们预计2013-15年权益利润分别为13.2、14.7、18.5亿元,对应EPS 分别为1.35、1.50、1.89元。后续的投资亮点较多:除了海南放开博彩外;海棠湾项目即将开出;后续政策仍有优化空间(如海南政策调整、进境免税店开设、市内免税店国人购物放开等)。我们重申“买入”,按14PE 30倍,目标价45元。 风险提示:国内税收制度变化,宏观经济大幅向下,中证网报道的真实性。

事件 9月17日,公司公告:杨家界索道普通单程票价核定为76元/人次,价内含政府构成18元/人次,其中:资源有偿使用费11元/人次,价格调节基金7元/人次。优惠门票价格为46元/人次,价内所含政府资源有偿使用费和价格调节基金按普通票价标准的50%计征。 点评 票价略超预期,资源使用费和价格调节基金符合预期。杨家界索道核定单向价格76元,高于百龙天梯(72元)和天子山索道(67元),比我们想象的略高。资源使用费和价格调节基金,百龙天梯和天子山索道均为18元,杨家界索道收取18元,预期之中。 略高的价格,给市场营销留下空间。杨家界索道核定票价略高于另外两条,给后续市场营销留下了空间(即,可以给旅行社更高的返佣);由于散客对票价敏感性较差,不会影响到散客的决策。因此,杨家界索道的游客量更加有保障。 索道将于年内投入运营,对2014年业绩增厚确定。目前索道处于主体安装阶段,年内完成安装和调试工作,确定性较大,对今年业绩没有影响,但对2014年业绩增厚确定。我们预计2014年杨家界索道接待游客120万人次,贡献利润2880万元。 维持13-15EPS 0.28、0.42、0.50元的预测。我们相信,2014年游客将有明显复苏(增长8%),此外,杨家界索道、自由旅神等业务将逐步贡献利润;因此,我们维持13-15EPS 0.28、0.42、0.50元的预测。 维持买入评级,12个月目标价12.6元。2014年业绩增长明确,目前14PE仅19倍,估值有较大提升空间,我们维持买入评级,12个月目标价12.6元(对应14PE 30倍)。后续可能的催化剂:杨家界索道四季度投入运营、自由旅神业务进展(与移动互联网沾边)。 风险提示:三季报及全年业绩压力较大。

1.峨眉山未来面临三大发展机遇 (1)交通改善带来的机遇 成绵乐城际铁路有望2014年底前通车,成绵乐客运专线北起绵阳,与成都双流机场、成都地铁相连,直至峨眉山;成绵乐城际铁路的通车,将给峨眉山带来难以估量的正面影响(目前成都开车至峨眉山,需约3小时,届时将不足1小时;目前双流机场没有到峨眉山的班车,游客需先返回成都,然后从成都坐大巴前往峨眉山,过程至少5小时,届时,不足40分钟便可到达)。 除此之外,乐雅高速近期将通车,成都-峨眉山(乐山)-雅安将形成交通铁三角; (2)大峨眉旅游圈的逐渐形成,公司发展机会将增加 “大峨眉”国际旅游西环线(峨眉山零公里-洪雅的一级公路)已进入招标阶段,预计建设期约2年。建成后,乐山-峨眉山-洪雅-雅安将打造成“黄金旅游线路”,即“大峨眉”国际旅游西环线。 公司作为区域内的最有实力的旅游公司,将优先受益区域旅游环线的兴起。 (3)景区深度开发仍有较大发展空间,游客接待能力提升,盈利内容也可能增加 交通的改善,将带来游客的较快增长;为了提升景区游客接待能力,公司2013年初完成了金顶二索的改造(每小时单向运力1200人),前往金顶的运力翻番,有效缓解接待瓶颈问题。 峨眉山山体面积260多平方公里,其中,景区面积154平方公里,目前已开发面积不足60平方公里。未来可开发的空间仍很大,我们认为,最有可能的是:增加道路交通,形成交通环线;开发重点景点的游步道建设,符合散客时代的旅游需求;增加索道建设,解决景区内点对点的交通问题……当然,这涉及到峨眉山总体规划的修改、环境评估等相关程序,需要较长的时间。 2.新项目带来想象空间 (1)峨眉雪芽 峨眉雪芽生长在峨眉山景区内,海拔800-1500米的地方,茶源品质卓越而又稳定,而且位于千年古刹万年寺附近,卖点较多。采用“公司+农户种植”模式,目前签订合约的有机茶种植面积约5万亩,未来的目标是10万亩。 目前在四川境内的绿茶品牌主要有:竹叶青和峨眉雪芽。竹叶青发展得较早,2012年收入4-5亿元,净利润超过1亿元。相比竹叶青,峨眉雪芽的优点:茶源品质更为稳定,加工工艺更为先进;确定是:竹叶青是民企,机制比较灵活、销售体系较为健全、品牌知名度较高。 公司目前的销售模式:“自有直营旗舰店+加盟店”,目前旗舰店10余家,加盟店超过百家。我们预计,经过2-3年的发展,茶叶业务收入有望超过2亿元,利润将会逐渐体现出来。 (2)演艺 峨眉山目前年游客量接近300万人次,我们预计若干年后,有可能达到500万人次;晚上除了泡温泉之外,可选择的活动其实有限;峨眉山有丰厚的文化,演艺更容易被游客接受。 受到演出场次的限制(白天游客上山,只能晚上演,每天最多应该不超过2场),我们预计稳定后年游客量100-150万人次,年净利润1000-3000万元。 (3)酒店改造 公司目前有4家酒店(金顶1家、山脚下2家、成都1家),地理位置均不错,尤其是山脚下2家。但酒店部分物业设施较旧,适当的改造,能够提升酒店的品质,提升酒店的盈利能力--虽然对公司业绩贡献幅度不会太大。 3.预计2014年显著复苏,游客量超过2012年 2013年,受地震(4月份)及洪水(7月份)的影响,以及限制三公消费所带来的负面影响,峨眉山旅游市场受到较大的冲击。 我们认为:地震和洪水,属突发事件,其冲击不具备持续性;限制三公方面,未来会从一刀切向规范透明方向发展。 我们草根调研了几个当地的出租车司机,普遍感觉8月份比2012年同期要好不少,说明散客市场还是很景气的(团队下降,出租车司机感受不到)。 因此,我们有理由坚信,2014年游客量超过2012年(散客继续增长,团客持平)。 4.三季报的压力,是最后的买点,重申“买入” 第三季度,受洪水及限制三公消费的影响,游客下降幅度预计超过10%,三季报仍将承压。我们认为,这是股价的最后一道压力--虽然2013年报压力较大,但2013年报与2014年一季报披露时间相近,靓丽的2014年一季报能够抵消2013年报的压力。 往后看,从2014Q1--2015年,公司业绩均将保持较快增长,有些季度甚至超过100%。2014年的增长主要缘于2013年的低基数,2015年的增长主要源自高铁通车带来的提振。 按定增后股本,预计13-15EPS分别为0.59、0.90、1.08元。随着定增的推进,以及2014年逐渐到来,2013年的坏消息对股价的影响将逐渐减弱;而对2014年业绩的憧憬、高铁通车的憧憬、公司诉求的憧憬将逐渐增强。因此,我们重申买入,12个月目标价27元(对应14PE30倍)。 5.可能的风险和压力:三季报压力,高铁进展低于预期,突发事件。

持续创造价值,才是公司持久活力的源泉,这也是“ALL IN”华侨城的底气所在:(1)消费者高度认可;(2)地方政府争先邀请。公司发展模式多样,地域适应能力强;正从一线城市向二线城市拓展,发展处加速期;重申“ALL IN”,上调目标价至9.21元! 持续创造价值,是活力永驻的源泉。判断一家公司能否持续成长,关键是看其持续创造价值的能力,适应环境变化的能力;而不是简单的看行业属性。华侨城不仅能持续创造价值,而且能通过前瞻性的布局,引领社会的需求。 发展模式多样,发展空间持续打开。从“主题公园”→“生态度假”→“都市娱乐”→“文化保护与旧城改造”,华侨城不仅不断演绎其扩张模式,也不断给“优质生活”注入新内涵。正因如此,护城河越来越宽,而扩张的地域限制逐渐打开。目前,华侨城的业绩基本来自一线城市,针对二线城市的布局正在展开,发展空间不言而喻。 报表的三大特征:价值250亿的不动产被忽视、存货高含金量、资产负债表不惧房价下跌。与普通地产公司相比的三大特点:(1)不动产(主要是旅游资产)合计225亿元,预计2013EBITDA约25亿元,若在美国市场,可值250亿元(10倍动态EBITDA),这块资产被忽视了;(2)存货含金量更高,资产负债表不易因房价下跌而损坏:公司地产毛利率超60%,比普通地产公司高20-30个百分点;(3)土地增值税率13%,远高于普通地产公司,高房价,很大一块被政府收走了。 政策最坏时期已过,后续诸多催化剂。因受制地产调控,业绩增长受限,估值也从溢价20%以上转为折价;政策最坏时期已过,后续可能的催化剂:(1)靓丽的三季报;(2)优先受益地产政策转向;(3)新项目落地;(4)间接受益自贸区建设。 重申“ALL IN”,上调目标价至9.21元。我们预计2013-15EPS0.65、0.78、0.96元,9倍PE买持续创造价值的公司,还需犹豫?!重申“ALL IN”,上调目标价至9.21元(对应目标市值670亿=地产13年净利42亿*10倍+250亿旅游资产)。 风险提示:房产税的影响;宏观经济风险。

上半年净利润增长42% 上半年,收入78.46亿,营业利润11.36亿,利润总额11.78亿,权益利润8.05亿;分别增长14%、38%、40%、42%。 收入增长主要来自三亚免税店:上半年收入达15.78亿元,增长58%;传统免税业务收入增长3%;有税业务收入增长73%,但基数小,影响可忽略不计;旅游服务业务收入增长4%(出境增19%,入境下降28%)。 免税业务毛利率提升1.4个百分点,主要缘于毛利率较高的三亚免税店占比提升;旅游服务及有税业务毛利率保持稳定。 权益利润大幅增加2.36亿元,增长42%,主要来源如下: (1)三亚免税店收入增加5.8亿元,实际贡献的权益利润约1.8亿元(有一部分归集到中免集团的采购中心); (2)联营/合营企业投资收益增加760万元,增加主要来自珠海中免、中免国际; (3)利息收入增加2600万元; (4)收到增值税返还3876万,比去年同期增加2278万元;处置长期股权投资获利898万元。 (5)2012年上半年三亚免税店补缴了2011年的部分特许经营费。 2.预计13-15EPS1.35、1.50、1.89元 预计下半年三亚店销售额12-13亿元,比去年同期增长约25%,增加净利润约8000万元。 去年下半年,确认了约9000万元的增值税返还,影响权益利润约6000万元。我们预计该科目今年下半年将大幅减少。 由于年中完成定增,我们预计下半年利息收入5500万元,比去年下半年增加近5000万元,影响净利润约3750万元。 此外,去年下半年计提资产减值损失3400万元,拖累净利润约2500万元。我们假设下半年不再发生。 依上所述,我们预计今年下半年净利润比去年同期增加约8000万元,即5.2亿元。据此推算,全年净利润约13.2亿元。 我们预计2013-15年权益利润分别为13.2、14.7、18.5亿元,对应EPS分别为1.35、1.50、1.89元(原1.31、1.47、1.85元)。 3.维持买入,目标价45元(14PE30倍) 不仅有靓丽的财报,还直接受益上海自贸区建设;如果后续有其他自贸区获批,国旅同样受益;而且海棠湾项目即将开出;后续政策仍有优化空间(如海南政策调整、进境免税店开设、市内免税店国人购物放开等)。 因此,公司未来的亮点仍较多,我们维持“买入”评级,按14PE30倍,目标价45元。 风险提示:国内税收制度变化,宏观经济大幅向下。