事件: 2013年1~6月营业总收入为17.16亿,同比增长33.51%,归属于上市公司股东的净利润为1.91亿元,同比增长了26.58%,扣除非经常性损益后归属上市公司股东的净利润为1.28亿,同比减少15.01%,2013年1~6月每股收益为0.34,公司预计1~9月份归属上市公司股东净利润为28225.67~33870.8万,同比增长0~20%。 受益于政府扶持资金的大幅增长,公司净利润大幅增长。2013年4月份公司收入政策性扶持资金7081万元,该笔资金直接计入营业外收入,如果剔除非经常性损益的影响,净利润的增速是同比减少15.01%,2013年7月公司收入区拨付的扶持基金3646万,该笔资金也计入营业外收入。2012年公司的净利润为3.16亿,而目前已经收到扶持资金1.07亿。受政府扶持基金的影响,公司净利润将会大幅上涨。 甲乙酮价格下跌导致二季度销售收入大幅下滑,预计第三季度甲乙酮的收入也难以明显改善。甲乙酮是公司收入和利润的主要来源,甲乙酮销量大幅提升的空间比较小,驱动盈利变化的主要原因是价格变化,从价格来看,2013年1季度甲乙酮价格为9100~9400元/吨,2013年2季度甲乙酮价格为8200~8400元/吨左右,在甲乙酮价格小幅下跌的情况下,第二季度的销售收入出现了明显的下滑。目前甲乙酮的价格正在逐步回升,3季度的价格大约为8400~8600元/吨。从下游需求来看,涂料是甲乙酮最大的消费终端,消费比重为50%,根据统计局的数据,涂料(油漆)的1~7月的产量增速大约为3.4%,在下游需求没有明显改善的情况下游,我们判断甲乙酮价格大幅上涨的概率比较小。从毛利率的角度来看,上半年虽然甲乙酮的价格出现了一定幅度的下跌,但是原材料混合碳四的价格也出现了下跌,按照我们的估算,混合碳四的价格为6200~6400元/吨,预计甲乙酮的成本大约为6200~6300元/吨,预计甲乙酮类产品的毛利率会保持在20%左右的水平,波动幅度比较小。 丁二烯价格触底反弹。公司现有丁二烯的产能为15万吨,其中新增5万吨的产能是在第二季度投产。从价格来看,2013年1季度丁二烯的价格为13000~14000元/吨,2季度的价格为9000~11000元/吨,公司通过丁烯脱氢氧化法的生产的丁二烯的成本大约为12000~13000元/吨, 因此第1季度丁二烯基本处于微利的水平,第2季度丁二烯应该是亏损的,公司公布的上半年丁二烯类产品的毛利率为4.22%,也基本印证了我们的判断。丁二烯的价格波动非常大,原油价格和天然橡胶的价格都会对丁二烯的价格产生影响,在目前天然橡胶和原油价格反弹的情况下,短期来看,我们判断丁二烯的价格应该是小幅上涨为主。 未来1年能贡献业绩的新增项目包括5万吨稀土顺丁橡胶和10万吨正丁烷法顺酐,新增5万吨稀土顺丁橡胶在6月底建成投产,目前正处于试生产阶段。从产品价格来看,顺丁橡胶目前的价格为11500元/吨左右,而稀土顺丁橡胶较普通顺丁橡胶的价格大约高4000~5000元/吨,而生产成本相比增幅不大。公司稀土顺丁橡胶的原材料丁二烯由内部供应,目前公司15万吨丁二烯装置正在技改,预计2013年顺丁橡胶的产量不会很大。10万吨正丁烷法顺酐预计在10月份建成投产,经过调试和试生产,预计在2014年1季度开始贡献业绩。 核心假设:1、 公司主要产品包括甲乙酮和丁二烯,甲乙酮和丁二烯的售价、销量和毛利率假设如下:2、 实际所得税率为18%估算. 业绩和估值。预计公司2013~2015年的每股收益为0.64、1.1、1.35元,稀土顺丁橡胶已经建成投产,经过试生产后,预计第4季度开始释放业绩,同时甲乙酮的价格开始止跌回升,业绩环比逐步改善,维持“增持”的评级。 风险提示。丁二烯价格持续低迷

事件:公布2013年半年报,2013年1~6月营业总收入为4.47亿元,同比增加2.62%,利润总额为6251.55万元,同比增长83.7%,归属于上市公司股东的净利润为5346.5万元,同比增加83.13%,2013年上半年的每股收益为0.26元。公司计划以2013年6月30日总股本218,223,233股为基数,用资本公积金向全体股东每10股转增5股。公司预计2013年1~9月归属上市公司股东净利润为9,224.17~10,851.96万,同比增长了70%~100%。 销售收入增速略低于预期。上半年公司收入同比增长2.62%,略低于我们的预期,结合目前的宏观经济情况和公司发展规划,我们预期公司销量每年大约增长8%~10%左右,由于公司产品结构不断调整,附加值高的产品所占的比重会不断增大,因此预计产品价格也会不断上涨,因此我们预计未来公司年均增速大约为10%~15%左右。2013年上半年国内收入增速为6.8%,国外收入的增速下滑了11.97%,由于公司的下游需求非常分散,因此销售收入受宏观经济的影响比较大,在宏观经济下滑的情况下,预计公司销售收入很难出现明显提升。 预期下半年的毛利率会继续提升。橡胶是公司的主要原材料,预计所占比重大约为40%~45%左右,因此橡胶价格的大幅下跌会提升公司的盈利能力,2013年上半年天然橡胶价格从25000元/吨下滑到17000元/吨左右的水平,随着天然橡胶的价格的下跌,公司加大了橡胶的库存,预付账款、存货中的原材料和现金流量表中购买商品项目都出现了明显的上涨,而且采购的原材料主要是橡胶为主,因此受益于低价橡胶的库存,我们判断下半年三角带的毛利率会继续提升。从产品结构来看,随着募投项目3000万AM的高性能特种传动带的产能逐步释放,预计2013年高性能传动V带的销量在1500~2000万AM左右,毛利率可以达到30%以左右,因此我们预计三角带的综合毛利率会出现趋势性的上涨,由于高性能所占比较不爽很大,预计上涨幅度不会很大。综合低库存和产品结构调整来看,我们维持此前的净利率预期,预计2013年全年净利率大约为14%左右。 业绩和估值。我们维持此前的盈利预测,预计2013~2015年每股收益为0.61、0.73和0.85元,对应目前的股价(16.69)的PE为27倍左右,原材料价格大幅下跌的情况下,产品价格能保持稳定,因此公司的议价能力比较强,未来随着4500吨骨架材料新建产能的建成投产,预计未来公司业绩会稳定提升,维持“增持”的评级。 风险提示。 1、新增高性能传送带的产能释放进度低于预期

事件:公布2013年半年报,2013年1~6月份营业总收入为3.59亿元,同比增长22.8%,归属于上市公司股东的净利润为4157.17万元,同比增长了5.26%,扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的近利润为3879万,同比增长2.15%,1~6月每股收益为0.26元。 业绩基本符合预期,预计下半年销售收入会明显好于上半年。2013年上半年实现销售收入3.59亿,毛利率大约为25%左右,经营业绩基本符合预期。其中外贸市场销售收入的大幅提升远远超于我们的预期预期,2013年上半年国外市场的销售收入为7089.8万,同比增长43%,销售收入增长的主要原因是开拓了部分新客户,我们预计全年外贸销售收入同比增速大约为40%左右。从国内市场来看,福建鞋革市场的销售旺季一般是3月份左右,而今年销售旺季大约晚了1个月,福建市场对于鞋革的需求非常大,公司非常重视福建市场的订单,预计将加大福建市场的开拓力度,同时受益于外贸市场的快速增长,预计下半年的销售收入将明显好于上半年。 净利润的增幅低于预期。在销售收入同比增长22.8%的情况下,净利润仅同比增长了5%左右,净利润的增幅远远低于预期,净利润增幅较低的原因包括两个方面,一个是固定资产折旧大幅上升,2013年上半年大约增加了1300万左右的折旧,同比增长72%左右,全年年底有大量在建工程转为固定资产,因此折旧同比增幅比较大,另一方面管理费用大幅提升,大约提升了500万左右,同比增长了29.8%左右,管理费用上涨主要由于工资福利等增幅比较大。由于折旧和管理费用的大幅增加,导致公司净利润的增加幅度远远低于销售收入的增幅。 业绩和估值。由于固定资产折旧额远大于我们此前的预期,我们小幅下调公司的盈利预测,预计公司2013~2015年的每股收益为0.65(-0.05)、0.78(-0.08)、0.89(-0.09)元,公司新增产能的开工率逐步提升,预计下半年业绩会优于上半年,维持“增持”的评级。 风险提示。新增产能的释放进度低于预期

事件:公布2013半年报,全年营业总收入为4.84亿元,同比减少5.8%,归属于公司上市股东的净利润为3372.27万元,同比增减少了48.19%,每股收益为0.17元。 经营业绩略低于预期,ACM的销售收入出现了下滑。2013年上半年销售收入同比下滑5.8%。分产品来看,ACR的销售收入同比增长3.11%,ACM的销售收入同比下滑了23.6%,AMB的销售收入同比下滑28.35%,AMB和ACM销售收入的都出现了大幅下滑。AMB的销售收入出现下滑的主要原因是竞争对手在全球范围下调了产品价格,下调了10%左右,受此影响,国内与MBS相类此产品的销售收入和盈利能力都出现了明显下调。ACM销售收入的下滑倒是远远超过我们的预期,主要原因是市场需求相对比较弱导致公司开工率比较低。分区域来看,国内销售收入同比下滑12.3%,国外销售收入同比增长7.32%,国外销售收入增长主要来源于美洲市场的增长,TL化学和PA公司的销售收入同比增长了8%左右,可以判断公司开拓美洲市场具有一定的成效。综合判断,下半年销售收入增长的主要原因是新增产能ACM的产能释放,但是在目前下游需求增速缓慢的情形下,预计销售收入很难出现明显的提升,我们预计2013年的销售收入为11亿左右,与去年基本持平。 净利润的下滑幅度远远超过销售收入的下滑幅度。净利润下滑幅度较大的原因包括两个方面,一个是ACR的毛利率出现了下滑,一个是管理费用、销售费用等费用的上升幅度比较大。2012年ACR的毛利率大约为21%左右,而今年下滑到18%左右,下滑的主要原因是原材料苯乙烯的价格出现了大幅度上涨,苯乙烯2012年的价格大约为10000元/吨左右,2013年的价格上涨到了12500~13000元/吨,正是原材料价格上涨导致主要产品ACR的毛利率出现小幅下滑。另一方面,公司管理费用、销售费用和财务费用都出现了明显的上涨,销售费用同比增长42%,管理费用同比增长31%,财务费用增长1倍左右。费用大幅上涨的主要原因是日科橡塑产生大量的费用,同时销售收入比较少,日科橡塑目前处于初步生产阶段,2013年上半年收入大约为6276万,亏损680万左右,预计随着新增产能的逐步释放,预计今年日科橡塑可以实现扭亏为盈。 核心假设: 1、公司主要产品ACR、MBS和ACM的销量、不含税价格和毛利率如下表所示; 2、实际所得税率按照15%估算。 3、管理费用、销售费用为6300万、6261万左右。 业绩与评级。上半年ACM和AMB的销售收入都出现了明显下滑,我们调低了此前的盈利预测,预计2013~2015年EPS为0.35、0.51和0.73元,公司在国外的销售收入不断提升,同时下半年有新增产能开始释放,维持“增持”的评级。 风险提示。ACR的销量低于预期

事件:发布2013年半年报,实现营业总收入为3.65亿元,同比减少9.3%,归属于公司上市股东的净利润为1522.95万元,同比减少35.29%,扣除非经常性损益后的归属上市公司股东的净利润为1439.68万,同比减少37.91%,每股收益为0.15元。 ACR抗冲改性剂收入下滑幅度远远超过我们的预期。ACR抗冲改性剂销售收入同比下跌52%,远远超过我们的预期,2012年上半年ACR抗冲改进剂的国外销售收入为1093万,2013年上半年ACR抗冲改性剂的国外销售收入为4772万元,收入同比下滑77%左右。由于国外原材料价格比国内便宜,导致国内ACR抗冲改进剂的出口价格高于国外,因此销售收入出现了明显下滑。对于MBS而言,竞争对手下调了抗冲改性剂MBS的价格,下调幅度达到20%左右,在竞争对手主动下调产品价格的情况下,国内MBS生产企业的价格和毛利率都出现了一定程度的下调,在产品价格下跌的情况下,驱动收入增长的主要因素是销量的不断提升,预计2013年公司销售收入与去年基本持平,毛利率保持在20%左右。 公司业绩增长的主要动力是新增产能的产能释放。公司募投项目1.5万吨ACR项目在第2季度建成投产,上半年基本没有贡献业绩,我们预计下半年开始释放产能,全年预计能释放3000吨左右,同时公司另一个在建项目2万吨MC联产1万吨环氧氯丙烷将于2013年底建成,预计在2014年上半年释放业绩,MC主要针对加工助剂中的低端市场,产品价格相对比较低,主要用来替代CPE,预计价格在8000~10000元/吨左右,毛利率估计在20%左右。 业绩与评级。预计2013~2015年每股收益为0.31、0.35和0.45元,公司在加工助剂领域具有一定的竞争实力,同时下半年有新增产能开始投放市场,维持“增持”的评级。 风险提示。1.5万吨ACR新增产能的释放进度低于预期

事件:公布2013年半年报,2013年1~6月营业总收入为15.92亿元,同比增加8.94%,归属于上市公司股东的净利润为1.81亿,同比减少3.04%,2013年上半年的每股收益为0.45元,公司预计2013年1~9月归属上市公司股东的净利润为25966.15~31736.4万元,同比增长-10%~10%。 丙烯酸及酯量升价跌,收入同比增长13.9%。公司的主要业务是丙烯酸及酯,丙烯酸是合成丙烯酸酯的重要原材料,丙烯酸丁酯是丙烯酸酯中用量最大的品种。2013年1~6月份,丙烯酸的含税价格为10300~12200元/吨,2012年同期价格区间为11200~13300元/吨,2013年1~6月份,丙烯酸丁酯的含税价格为12600~14000元/吨,2012年同期价格区间为13000~14000元/吨左右,丙烯酸及丙烯酸丁酯的价格都是同比下滑的。从收入来看,丙烯酸及酯的收入为13.24亿,同比增长了13.9%,丙烯酸及酯收入实现增长的主要原因是产量出现了明显了提升,而产量提升的主要因素是开工率大幅提升,在调研的过程中得知2013年上半年丙烯酸及酯的开工率同比出现了一定程度的提升。 下半年丙烯酸丁酯价格预计上涨幅度不会很大。丙烯酸酯的下游主要是涂料和胶黏剂,涂料的比重为45%左右,2013年1~7月份,涂料(油漆)的产量同比增长3.4%,下游需求没有出现明显的改善。从出口数据来看,1~6月丙烯酸丁酯出口量为1.81万吨,与去年基本持平。在下游需求没有明显好转的情况下,即使丙烯酸丁酯的出厂价格小幅走高,我们预计丙烯酸丁酯的价格应该很难大幅提升。 3万吨SAP产能释放是下半年业绩增长的主要来源,45万吨丙烷脱氢制丙烯项目、32万吨丙烯酸及30万吨丙烯酸酯项目是公司未来2年业绩增长的主要来源。3万吨SAP产能7月份进行了单机运转,目前正在试生产,预计第4季度可以贡献实际业绩,SAP的不含税价格大约为1.5万元/吨左右,毛利率大约为40%,我们预计全年生产6000~8000吨左右。公司目前在平湖建设基地开工建设丙烷脱氢制丙烯及丙烯酸酯生产装置,预计2013年年底建成,2014年第一季度试生产,这两个项目将是驱动公司业绩增长的主要来源。 假设: 1、公司主要产品包括丙烯酸丁酯,新增产能是SAP,丙烯酸酯及SAP的销量、价格和毛利率如下所示, 2、实际所得税率为15%; 3、2013年管理费用、销售费用分别为0.84亿、2.11亿。 业绩和估值。预计2013~2015年公司每股收益为0.95、1.66、2.13元,考虑到下半年3万吨SAP的产能释放和公司平湖项目的建成投产,公司的收入规模和竞争实力将明显提升,首次给予“增持”的投资评级。 风险提示。 1、SAP的产能释放进度低于预期

事件:发布2013年半年报,实现营业总收入为2.64亿元,同比增长44.55%,归属于公司上市股东的净利润为987.6万元,同比增加32.71%,每股收益为0.07元。 胶母粒和微晶石蜡等新产品开始贡献业绩,下半年不溶性硫磺将贡献收入。分产品来看,收入大幅增加的主要原因包括两个,一个是促进剂NS的销量大幅提升,带来销售收入同比增长65%左右,另一个是胶母粒和微晶石蜡,胶母粒和微晶石蜡的收入基本符合预期,具体内容可以参考我们已经发布的调研简报。在分产品收入中,没有单列不溶性硫磺的销售情况,但是我们认为下半年不溶性硫磺的收入将大幅提升,公司不溶性硫磺的产能为6000吨,上半年销量估计在400吨左右,我们预计2013年全年不溶性硫磺的销量大约在2000吨左右,不溶性硫磺的含税价格大约为1.4~1.5万/吨左右,毛利率大约在30%左右。不溶性硫磺销量大幅提升的主要原因是包括米其林等轮胎企业增加了对于不溶性硫磺的采购量。 财务费用大幅上升导致公司净利润的增速低于销售收入的增幅。主要原因包括两个方面,一个是财务费用大幅增,一个是固定资产折旧大幅增加。财务费用同比大约增长了1041万元,增幅为2.7倍。2013年6月底,短期借款的余额为1.74亿,同比增加0.48亿,从现金流量表来看,2013年上半年公司支付债务0.98亿,同时借款1.1亿,上半年的经营性现金流为-661万,结合短期借款和经营性现金流来看,我们预计公司下半年的财务费用增幅也不容乐观。另一方面是固定资产折旧,2013年上半年同比增加了1282万,增幅为1.7倍,由于2012年下半年固定资产直接增加了1.8个亿,导致折旧费用大幅提升,目前在建工程余额是1.25亿,未来新增固定资产的压力相对不是很大,从毛利率来看,公司毛利率基本保持稳定,尽管固定资产折旧增幅比较大,但是公司增加高毛利率的产品的销售比重,因此毛利率受固定资产折旧的影响不是很大。通过判断财务费用和固定资产折旧的形成原因,我们认为在目前现有现金流的情况下,公司的现金缺口比较大,公司通过发行不超过1.5亿的债券补充目前的现金流,但是我们预计财务费用的同比增速仍会非常大,2013年全年预计财务费用约为2500万左右。 核心假设 1、公司主要产品防焦剂CTP和促进剂NS的产量和价格如下所示, 2、公司实际所得税的税率为15%, 3、2013年管理费用、销售费用和财务费用分别为5365万、1257万元、2500万元左右。 业绩与评级。由于财务费用远超过我们此前的预期,我们小幅下调了每股收益,预计2013~2015年的每股收益为0.25(-0.05)、0.51(-0.03)、0.75元,公司在国内防焦剂CTP领域的市场占有率为60%左右,处于寡头垄断地位,具有非常强的竞争力,同时随着新产品微晶石蜡、不溶性硫磺等新产品不断投放市场,盈利能力会逐步向好,维持“增持”评级。 风险提示。新产品产能释放的进度低于预期

事件:公布2013年半年报,2013年1~6月营业总收入为11.38亿元,同比增加48.97%,归属于上市公司股东的净利润为8021.41万元,同比增长361.09%,2013年上半年的每股收益为0.11元,公司预计2013年1~9月归属上市公司股东的净利润为13500~17500万元。 氨纶价格大幅提升是业绩大幅增长的主要原因。分季度来看,2013年第二季度实现销售收入6.5亿,同比增长了54.8%,环比增长了33.32%,收入大幅增长的主要原因是氨纶的价格不断提升。从价格走势来看,2012年上半年氨纶40D的含税价格为43000~44000元/吨,2013年第一季度的价格为44500~45500元吨,2013年第二季度的价格为45500~48500元/吨,从氨纶的价格走势来看,正是氨纶价格的大幅提升带来了公司业绩的大幅提升,从销量来看,公司氨纶的产能为5.7万吨,2012年的产量为4.38万吨,2013年上半年的氨纶的产量大约为2万吨左右,因此氨纶价格的大幅提升是公司业绩大幅增长的主要原因。 从季节性来看,第3季度是氨纶的传统淡季,我们预计8月底氨纶的价格会继续上调,第3季度的净利润会明显好于第2季度的净利润。从过往2年的数据来看,每年7月初,氨纶40D的价格都会出现小幅的下调,但是2013年7月初,部分氨纶生产企业上调了氨纶的报价,目前下游对于氨纶提价的接受程度一般,因此我们观察到氨纶40D的实际成交价格会小幅上移,但是氨纶40D的报价一直稳定在48000~50000元/吨,产品报价没有出现明显的上调。一般而言,6、7、8月份是氨纶的淡季,进入9月份,受冬装的刺激,我们预计氨纶的价格会出现一定程度的上涨,预计幅度大约为1000元/吨左右,按照氨纶价格的走势,第2季度的净利润为6100万,公司预计2013年第3季度的净利润为5400~9500万左右,我们预计第3季度的净利润会明显好于第2季度的净利润。 我们判断氨纶价格会继续上涨,价格上涨的根本原因是氨纶行业的供需失衡。在供给端,从新增产能来看,2013年氨纶的产能大约为50万吨左右,2013年基本没有新增产能,从开工率来看,2012年底氨纶行业主要企业的开工率就达到了90%左右,由于氨纶行业统计产能的差异,90%的开工率继续提升的空间非常小,而且华峰氨纶由于新增了20D等细旦丝,实际的产量预计会略低于2012年,从库存来看,氨纶行业主要企业的库存大约为15天左右,综合新增产能、开工率和库存来看,氨纶的供给很难大幅提升。在需求端,氨纶主要添加在内衣、成衣等服装,2013年1~6月份纺织服装、服饰业的主营业务收入同比增加12.3%,去年主营业务收入的同比增速为11.66%。下游需求保持稳定增长的情况下,氨纶供给不会大幅提升,在供不应求的格局下,氨纶价格会继续提升。 业绩和估值。我们预计公司2013~2015年每股收益为0.28、0.35和0.41元,目前氨纶行业处于景气度上行阶段,三季度氨纶价格有继续提升的空间,预计3季度业绩会超预期,我们首次给予“增持”评级。 风险提示。 1、氨纶价格上涨幅度低于预期

事件:公布2013年半年报,2013年1~6月营业总收入为6.78亿元,同比增加5.04%,归属于上市公司股东的净利润为3684万元,同比增长15.55%,2013年上半年的每股收益为0.186元,公司预计2013年1~9月归属上市公司股东的净利润为5100~7200万元。 PU革的销售收入依然维持稳定增长,预计2013年PU革全年同比增长27%左右。2013年1~6月主营收入同比增长5.04%,分业务来看,PU革的销售收入同比增长了24.45%,PU树脂浆料和、合成革基布的销售收入分别下滑了9.7%和15.9%。PU革销售收入大幅提升的主要原因是公司新增产能的释放,新增产能主要包括宏国化工800万米高档PU革和新增超纤PU革的开工率也在不断提升。从下游需求结构来看,在运动鞋需求增速放缓的情况下,公司不断开拓新的应用领域,提升女鞋和服装革的销售比重。我们预计2013年PU革的销售收入大约为9.7亿左右,毛利率大约为20%左右。 受下游需求疲软的影响,预计业绩很难大幅提升。从下游需求来看,人造革合成革的下游需求主要包括鞋革、家具革和服装革等,其中鞋革是人造革合成革行业的主要下游,2012年鞋革占人造革合成革的消费所占比重为35~40%左右,2013年1~5月,皮鞋行业的销售收入增速为10.25%,2013年1~6月皮革鞋靴的产量为22.33亿双,同比增长6%,由于下游皮鞋的产量增速非常缓慢,因此人造革合成革行业的销售收入很难明显提升。 未来业绩增长的主要动力是PU合成革和PU树脂浆料的产能释放。福建PU合成革预计在8月底建成投产,产能规模为600万米左右,不含税价格大约为30元/米左右,毛利率估计在20%左右。PU树脂浆料现在的产能是5万吨左右,新增的台州的5万吨浆料目前处于试生产阶段,预计下半年会释放部分产能。公司未来业绩增长的主要动力就是PU革、树脂浆料等新增产能的产能释放。 业绩与估值。预计2013~2015年每股收益为0.39、0.45和0.57元,目前人造革合成革行业的景气度比较低,考虑到公司未来新增产能的产能释放,首次给予“增持”的投资评级。 风险提示:PU革产能释放的进度低于预期

事件:公布2013年上半年业绩快报,2013年1~6月营业总收入为4.46亿元,同比增加2.14%,营业利润为6097.76万元,同比增长79.58%,归属于上市公司股东的净利润为5235.4万元,同比增加79.32%,2013年上半年的每股收益为0.26元。 受益于天然橡胶的价格快速下跌,上半年净利润增速明显。2013年上半年收入增速为2.14%,利润增速为79.58%,利润增速远远高于收入增速,主要原因是天然橡胶和合成橡胶的价格出现了明显下跌,2012年天然橡胶(标准胶1#)的价格为21600~30000元/吨左右,2013年1~6月天然橡胶的价格为24000~16500元/吨,正是天然橡胶和合成橡胶价格的快速下跌带来了产品毛利率的大幅提升,2013年上半年的净利率为11.7%,2012年同期的净利率为6.7%,因此在收入没有大幅提升的情况下,净利润大幅提升的主要原因是原材料价格大幅下跌。 原材料价格大幅下跌,三角带价格仍保持稳定,业绩预期高位维持。2013年上半年天然橡胶价格从25000元/吨一直下滑到17000元/吨左右的水平,按照公司的采购惯例,大约有6~9个月左右的天然橡胶库存量,因此下半年三角带的成本会低于上半年。在天然橡胶价格下跌30%的情况下,产品价格仍然保持稳定,预期业绩高位维持,我们预计2013年全年净利率大约为14%左右。 进军上游骨架材料,整合销售网络。从销售收入来看,2005~2012销售收入的年均复合增长率大约为13.77%左右,期间销售收入的最高增速28.5%,2005~2012年产量的年均复合增速为7.5%,期间产量增速最高为21%,三角带的下游非常分散,因此行业增速受宏观经济的影响比较大。结合产量增速和公司向上游发展的战略规划来看,我们认为目前三角带行业的高速发展阶段已经过去,预计未来三角带的行业需求增速大约为10%左右。在三角带行业增速放缓的情况下,公司进军上游骨架材料、新设立控股贸易子公司和修改公司章程,设立贸易子公司的目是整合销售网络资源,进军上游骨架材料主要是配套目前的三角带。 拓展高档农机带,调整产品结构,未来成长可期。公司今年新增了3000万AM的高档农机带,高档农机带主要应用在大型联合收割机等高档农用机械上,目前国内高档农机带的销售额大约是1.5亿左右,高档农机带是公司未来重点开拓的领域,目前产品的毛利率大约在30%左右,2013年全年高档农机带的销量大约为1500~2000AM左右。在高档农机带领域,国内其他企业没有涉足。1.35万吨骨架材料中软绳等的产能已经建成投产,产能大约为4500吨左右,目前生产的线绳主要是自用,未来随着产能的扩大,预计会外卖部分软线。 业绩和估值。我们预计公司2013~2015年每股收益为0.61、0.73和0.85元,对应目前的股价(16.86)的PE为27倍左右,在原材料价格大幅下跌的情况下,公司产品价格能保持稳定,这也体现出公司具有非常强的议价能力,未来随着4500吨骨架材料新建产能的建成投产,预计未来公司业绩会稳定提升,首次给予“增持”的评级。 风险提示。 1、天然橡胶价格大幅上扬,导致公司毛利率低于预期

事件:公布2013年半年报,2013年1~6月营业总收入为19.38亿元,同比减少8.47%,归属于上市公司股东的净利润为1.4亿,同比减少29.95%,扣除非经常性损益后的净利润为1.17亿,同比减少40.61%,2013年上半年的每股收益为0.2124元。 烧碱的价格下跌幅度远高于预期,价格下跌导致毛利率和收入都出现了明显下滑。公司液碱2012年上半年的收入为5.54亿元,2013年上半年的收入为4.69亿元,收入下滑的主要原因是烧碱的价格出现了明显的下滑,以32%的液碱为例,2013年上半年烧碱的价格(含税)为590~630元/吨,2012年烧碱的价格大约为800~850元/吨,烧碱产品价格出现了明显下跌。对于2013年下半年烧碱的价格走势,我们认为未来价格小幅下跌的概率比较大。从目前的价格来看,进入7月份后,32%的烧碱报价又出现了一定程度的下滑,同时结合目前观经济情况来看,我们认为2013年下半年烧碱价格以平稳或小幅下跌为主。2013年烧碱的毛利率大约为38.32%,在烧碱的原材料成本变化幅度较小的情况下,毛利率下跌的主要因素是烧碱价格出现了下跌。我们预计2013年烧碱收入为10亿左右,毛利率为38%左右。 环氧丙烷的价格小幅回调,单位盈利能力出现了明显下滑。2013年上半年环氧丙烷的价格为 11500~12500元/吨,2012年环氧丙烷的价格大约为13000~14000元/吨,环氧丙烷的价格同比小幅下跌。从原材料价格来看,环氧丙烷的主要原材料丙烯的价格基本保持在10000元/吨左右,我们维持过去的判断,预计环氧丙烷的生产成本大约为9300~9500元/吨左右。2013年上半年环氧丙烷的毛利率为9.94%, 2012年的全年毛利率大约为10%左右,从毛利率水平来看,毛利率变化不大,但是从单位毛利来看,环氧丙烷的单位毛利出现了明显的下滑,2012年单位毛利大约为1400元/吨左右,目前的单位毛利大约只有800~900元/吨左右,环氧丙烷的实际盈利能力出现了明显的下滑。我们预计2013年环氧丙烷的收入为21亿左右,毛利率大约为10%左右。 完善的产业配套带来明显的成本优势。2013年上半年的烧碱的产量大约为20万吨左右,公司自备电厂、盐厂和水库,电力成本大约为0.5元/度左右,自备水库用水的成本大约为0.5元/方,外购水的价格为2.6元/吨左右,按照公司发电10亿度,用水约1500方估算,预计公司合计将节约1.3亿元,按照45万吨的产量折算,每吨烧碱节约成本约290元/吨左右,我们预计公司烧碱的生产成本大约为1200~1300元/吨,而行业的平均生产成本大约为1500~1600元/吨左右,完善的产业链配套带来明显的成本优势。 假设: 1、 公司主要产品包括烧碱和环氧丙烷,产品销量、价格和毛利率假设如下; 2、 实际所得税率为25%; 3、 2013年管理费用、销售费用和财务费用分别为2.72亿、0.83亿和0.63亿。 业绩和估值。目前烧碱价格继续下跌,同时环氧丙烷的价格基本保持稳定,环氧丙烷的下游是聚醚行业,聚醚主要用来合成聚氨酯保温板,目前聚氨酯保温板的使用量并没有明显提升,预计未来环氧丙烷的价格仍将基本保持稳定。同时考虑到公司在烧碱行业具有明显的成本优势,预计2013~2015年每股收益为0.33、0.44和0.51元,维持“增持”的评级。 风险提示。 1、 烧碱价格下跌幅度超于预期

防焦剂盈利能力小幅下滑,促进剂NS的销量大幅提升。目前防焦剂月度产量大约为1100~1200吨,预计全年防焦剂的销量大约在1.3万吨左右,防焦剂的含税均价大约为2.7~2.8万左右,预计2013年全年毛利率大约为18%~19%左右。公司目前在防焦剂领域处于领先地位,国内的市场占有率大约为60%左右。2012年促进剂NS的销量大约为4000~5000吨左右,目前促进剂NS的月度产量大约为800~900吨左右,预计2013年促进剂NS的销量大约为8000~9000吨。促进剂NS的含税价格大约为28000元/吨左右,毛利率大约为15%左右。公司在促进剂NS的方面的主要竞争优势是环保优势,行业中酸碱法生产促进剂M每吨大约生产废水30~40吨左右,公司采用的溶剂法生产促进剂M没有废水,预计环保成本比行业平均大约降低1000元/吨左右。 不溶性硫磺是公司未来扩张的重要产品,橡胶防护蜡的产量提升非常快。公司现有不溶性硫磺的产能大约是6000吨左右,新增产能从2013年1月份开始释放,2012年不溶性硫磺处于市场推广阶段,销量比较少。2013年上半年不溶性硫磺的产量大约也就是400吨左右,预计8月份开始,不溶性硫磺的月度产量开始大幅提升,我们预计2013年全年不溶性硫磺的销量大约在2000吨左右,目前不溶性硫磺的价格大约为1.4~1.5万/吨左右,毛利率大约在30%左右。阳谷华泰现有橡胶防护蜡的产能大约是1万吨左右,新增产能从2013年1季度开始释放产能,目前橡胶防护蜡的月产量大约为400吨左右,目前橡胶防护蜡的销售价格大约为1.4~1.5万/吨左右,毛利率预计在30%左右,2013年预计全年的销售量大约为6000~8000吨左右。 业绩与估值。预计2013~2014年的每股收益为0.3、0.57和0.8元,2013年新增产品包括不溶性硫磺、橡胶防护蜡等,募投项目促进剂NS和母胶粒的产能也大幅释放,因此业绩明显提升,同时公司拥有橡胶助剂行业唯一的国家级工程技术研发中心,技术实力非常强大,储备的产品大约有100多种,后续发展有保证,目前的股价为8.66元,对应2013年的PE为29倍,PB为2.6倍,考虑到公司未来良好的成长性,我们维持“增持”的评级。 风险提示。1、不溶性硫磺和橡胶防护剂产品价格低于预期,2、市场开拓进度低于预期,导致产品的销量低于预期。

事件:公布2012年报及2013年第一季报,2012年营业总收入为34.22亿元,同比减少22.76%,归属于上市公司股东的净利润为3.17亿元,同比减少了41.09%,每股收益为0.57元,公司计划每10股派1.5元,2013年第一季度归属于上市公司股东的净利润为9508.83万,同比增长30.4%,每股收益为0.17元,同时公司预计2013年1~6月的净利润为18149.48~22686.85万,同比增长20%~50%,公司4月份收到政府扶持资金7081万,占公司2012年净利润的比重为22.34%。 甲乙酮是公司的强势产品,具有明显的竞争优势,目前甲乙酮的价格止跌回暖。2012年,公司甲乙酮类产品的销售收入为17.97亿,其中甲乙酮的产量为19.33万吨,同比增长31%,2012年甲乙酮的市场价格波动非常大,全年含税价格为7800~9700元/吨,预计公司甲乙酮全年的含税均价大约为9000元/吨左右,其中甲乙酮销量中30%~40%出口到国外,产品会有9%的出口退税,全年齐鲁石化液化气的含税价格为6500~7000元/吨左右,甲乙酮的生产成本大约为6300~6500元/吨,公司全年甲乙酮类产品的毛利率始终为20%左右。公司在甲乙酮行业具有非常强的竞争优势,包括技术优势、区位优势和规模优势等,液化气供应是甲乙酮产能扩张的重要壁垒,因此未来甲乙酮的产能扩张非常缓慢。2013年1~3月份,甲乙酮的价格呈现下降趋势,市场含税价从9100元/吨开始下滑,最低下滑到8100元/吨左右,目前价格开始止跌回升,大约保持在8400元/吨的价位。2013年1季度的综合毛利率14.5%,我们估计第1季度甲乙酮的毛利率大约为17%左右。根据公司的检修计划,公司对淄博本部的甲乙酮装置进行检修,大约检修2周左右,青岛甲乙酮的装置会继续开工,预计产量会受到影响,对公司净利润影响不大。 丁二烯是公司2013年业绩增长的主要来源。公司10万吨新建的丁二烯装置在2012年下半年建成投产,全年的销量为4.2万吨,2012年6-12月,丁二烯的价格为11000~20000元/吨,6月份是丁二烯价格的高点,随后价格逐步走低,2012年丁二烯类的销售收入为8.49亿,毛利率为10.8%,2013年公司将新建5万吨丁二烯装置,预计将于2013年下半年投产。 公司未来继续延伸C4产业链,公司2013年将新建10万吨正丁烷法顺酐和5万吨稀土顺丁橡胶,同时公司计划发行12亿可转债,主要对目前C4的剩余产品(异丁烷和丙烷)进行深加工,包括新建35万吨/年MTBE装置、5万吨/年叔丁醇、20万吨/年异辛烷和10万丙烯,这些项目都是公司现有产业链的延伸,对于提升公司的盈利能力和综合竞争力具有重要的作用。 核心假设: 1、公司主要产品包括甲乙酮和丁二烯,甲乙酮和丁二烯的售价、销量和毛利率假设如下: 2、实际所得税率为18%估算,

事件:公布2012年报及2013年第一季报,2012年营业总收入为6.12亿元,同比增长30.1%,归属于上市公司股东的净利润为8613.50万元,同比增长了9.11%,全年的每股收益为0.55元,2012年计划每10股派1元(含税),2013年第一季度归属于上市公司股东的净利润为1307.6万,同比增长55.4%,每股收益为0.08元。 超细纤维基布销量大幅提升是公司业绩增长的主要驱动因素。2012年超细纤维基布的销售收入为2.92亿,同比增长了68.3%。从价格来看,2012年超细纤维基布的不含税价格大约为28~31元/平米,产量大约为900~1000万平米左右,与2011年相比,产品价格大约下滑了3元平/米左右,正是由于产品价格小幅下滑,导致公司的毛利率出现了一定程度的下滑,从26.5%左右下滑到24%左右。从生产成本来看,PA6是超细纤维基布的主要原材料,成本占比大约为20%左右,2012年PA6(常规纺切片)的含税价格从26000元/吨下滑到24000元/吨,我们预计2013年PA6的价格以平稳下跌为主,估计大幅上涨的概率不会很大。 超细纤维新增产能及募投项目投产将是2013年业绩增长的主要来源,公司1440万平方米超细纤维基布项目目前已经建成2条生产线,2013年将全力释放产能,同时公司的募投项目600万平米的超细纤维合成革项目也已经在2012年年底建成投产,预计2013难也将开始释放产能,随着新增产能的建成投产,预计公司2013年销售收入和净利润将大幅提升,我们预计2013年超细纤维基布的销售收入大约为4.11亿,毛利率大约为23.8%。 第二季度将是皮革行业的销售旺季。每年第1季度一般都是企业利润的低点,第2、4季度是企业经营利润的高点,因此需要重点关注第二季度的经营情况。目前皮革行业的竞争非常激烈,高物性PU革的毛利率大约为18%~20%左右,普通PU革的毛利率只有15%左右,而且行业集中度非常低,企业之间的竞争非常激烈。超细纤维皮革的下游主要是鞋用革,2013年1~2月份皮革鞋靴的产量为7.86亿双,同比增长了50%左右,2012年全年产量同比增长了5%左右,因此随着下游皮革鞋靴产量的提升,预计PU超细纤维革的销量会大幅提升。 核心假设: 1、公司主要产品包括超细纤维基布和合成革,产品销量、价格和毛利率假设如下; 2、实际所得税率为15%,业绩和估值。预计公司2013~2015年的每股收益为0.71、0.86、0.98元,公司新增超细纤维合成革的产能即将投放,而且下游即将进入销售旺季,我们维持“增持”的评级。 风险提示。新增产能的释放进度低于预期

DMF的竞争比较激烈,盈利能力比较低。DMF是公司的主要产品,2012年DMF的销售收入占比为51.47%,营业利润所占比为48.8%。从供需结构来看,2012年DMF的表观消费量大约为64万吨左右,产能为111万吨左右,产量大约为72万吨,行业开工率大约为65%左右,产能过剩的情况非常严重。从竞争格局来看,DMF主要的生产企业包括江山化工、华鲁恒升、河南安阳等生产企业,CR3的产能集中度大约为51%, CR3的产量集中度将达到70%,因此DMF行业的产量集中度非常高。2012年江山化工DMF的毛利率为10.14%,华鲁恒升的毛利率为12.83%,盈利能力比较弱。综合集中度和盈利能力来看,DMF行业的竞争非常激烈,盈利能力比较弱。 在DMF领域,主要竞争优势是技术优势和区位优势。技术优势方面,公司原材料单耗都低于行业水平,工艺水平在行业中处于领先水平。区位优势方面,浙江、江苏和福建是DMF的主要消费区域,公司地处浙江江山,与竞争对手相比具有明显的区位优势,区位优势体现在产品价格、市场反应时间和存货周转率等方面。 顺酐是公司转型的重要产品,目前盈利能力非常强。从供需结构来看,顺酐的产能过剩情况比较严重,每年大约净出口4~6万吨。2012年,国内的生产企业大约有40家左右,产能规模比较小,行业集中度非常低。目前正丁烷的含税价格为6500元/吨,华北焦化苯的含税价格为9000元吨,按照我们的估算,预计正丁烷法顺酐的成本大约为7900~8000元/吨左右,苯法顺酐的生产成本大约为9800~10000元/吨左右,不考虑蒸汽的影响,正丁烷法顺酐的成本比苯法顺酐的成本降低1800元左右。华东顺酐的价格为11800~11900元/吨,正丁烷法顺酐的单吨毛利大约为1800~2000元/吨左右,毛利率大约为20%左右,在目前的价格条件下,正丁烷法顺酐的盈利能力非常强。 业绩与估值。预计2013~2015年的每股收益为0.36、0.53和0.65元,随着8万吨顺酐新增产能的不断释放,预计单季度经营业绩将不断改善,首次给予“增持”的投资评级。 风险提示。1、8万吨顺酐产能释放的进度低于预期,2、DMF的价格低于预期,3、8万吨顺酐项目有后续产品BDO, BDO目前的盈利状况非常差,如果公司基于市场开拓生产BDO,业绩会低于预期