公布2014年一季报:公布2014年第一季报,公司2014年第一季度营业总收入为8.36亿元,同比减少1.35%,归属于上市公司股东的净利润为3136.34万,同比减少37.62%,扣除非经常性损益后的净利润为3127.33万,同比减少37.97%,2014年第一季度的每股收益为0.12元,第一季度经营活动产生的现金流量净额为-6774.68万元。 公布公开增发招股意向书,截止到2013年12月31日,公司总股本为259,331,620股,计划公开增发股票34,856,596股,每股增发价格定为10.46元,计划募集资金总额为 364,599,994.16元,本次募集资金主要投向4个项目,分别为5万吨TDI技术改造项目、二硝基甲苯(DNT)技改项目、13.5万吨硝酸项目、16万吨/年离子膜烧碱项目。 尿素行业目前处于行业低谷。从2012年4月份开始,沧州大化尿素的出厂价格开始出现下跌,从2450元/吨一直下跌到2014年5月份的1500元/吨,2013年公司尿素业务的毛利率为18.8%,2014年第一季度公司综合毛利率大约为18%左右,因此预计尿素的毛利率大约保持在18%左右。而从全行业来看,目前尿素行业已经基本处于盈亏平衡的位置,因此我们认为公司目前尿素业务处于行业低谷,未来继续下跌的概率和空间都比较小,另一方面,受制于天然气供应不稳定,2013年公司因天然气的断供达81天,原材料供应不稳定也成为制约公司发展的重要因素。 TDI的产品价格仍然小幅下跌。TDI是公司的拳头产品,2013年实现销售收入25.25亿,从产品价格来看,2013年TDI的价格为19150元/吨~24000元/吨,2014年第一季的价格为18100元/吨~19150元/吨,产品价格又出现了一定程度的下滑,从销售量来看,2013年公司TDI的销量为14.59万吨,基本达到满产,因此决定公司TDI的销售收入的关键因素是TDI的销售价格。对于2014年TDI的价格变化趋势,我们认为会维持目前18000元/吨左右的水平,预计以震荡为主。 公开发行项目可以显著增强公司的综合竞争力,公司增发项目的主要目的通过增大TDI的规模和完善TDI的配套产品增强TDI的综合竞争力,公司现有TDI的规模为15万吨,通过技改新增3万吨TDI增强公司的规模优势,通过扩建DNT、硝酸和烧碱的规模增强TDI的成本优势。随着增发项目的建成投产,除甲苯外,公司TDI的原材料基本实现自给,TDI的综合成本进一步下降,公司的综合竞争力将显著增强。 业绩和估值。按照我们的估算,预计2014年公司可以实现净利润1.38亿,同比增加12.5%,每股收益为0.53元(增发完成前),随着增发项目的建成投产,公司的综合竞争力会不断增强,我们首次给予“增持”的投资评级。 风险提示。TDI的价格继续下跌

事件:公布2013年报,2013年营业总收入为5.61亿元,同比增加1.45%,归属于上市公司股东的净利润为1.02亿元,同比增加26.49%,2013年的每股收益为0.68元。以公司2013 年12 月31 日股份总数150,000,000 股为基数,向全体股东每10 股派3 元人民币现金(含税),同时,以资本公积金向全体股东每10 股转增10 股。 产品价格大幅下跌,导致销售收入低于预期。公司全年销售收入与2013年基本持平,低于我们此前的预期,低于预期的主要原因是由于天然橡胶价格大幅下跌导致输送带产品的价格出现了一定程度的下调,预计价格大约下调了15%~17%左右,从销量来看,2013年全年销量为1373万平米,同比增长了14.3%。分产品来看,销售收入实现增长的主要来源是钢丝绳带,销售收入同比增长11.6%,如果考虑到输送带制品的价格下滑,预计实际的销量增长应该在30%以上。分行业来看,公司下游行业包括煤矿、电力、港口等,其中电力的销售收入同比增长了38%,港口的销售收入同比增长了24.8%,而销售收入的增长来源于公司开拓了很多新的客户,包括新疆阿勒泰金昊铁业有限公司、国投哈密发电有限公司、国投曹妃甸港口有限公司等公司。 钢丝绳芯输送带是公司的“明星”产品,新增600万平米产能在2013年年底建成投产,2014年将全力释放产能。公司现有钢丝绳芯输送带的产能为900万平米左右,新增600万平米钢丝绳芯产能在2013年底建成投产。从价格来看,钢丝绳芯输送带的价格差异比较大,价格区间为35~70元/平米,我们预计公司钢丝绳芯输送带的平均含税价格应该为50元/平米,毛利率应该能保持在30%以上,我们预计2014年钢丝绳的产量同比增长30%左右,产量大约为750万平米左右。 天然橡胶价格大幅下跌导致公司净利润大幅提升,预计未来天然橡胶的价格很难大幅上涨。2013年,天然橡胶的期货价格从2.5万下调到1.8万,正是由于天然橡胶的价格大幅下滑,导致公司的净利润出现了明显的上涨,目前天然橡胶期货价格保持在1.4万左右,在天然橡胶价格保持稳定的情况下,我们预计输送带制品的价格不会出现大幅波动,预计2014年公司业绩的增长主要依靠产品销量的持续提升,我们看好公司钢丝绳芯输送带的市场开拓前景。 假设: 1、 2014~2016年公司钢丝绳芯输送带的销量为733、916、1145万平米,钢丝绳芯的不含税价格为41平米/元,2、实际所得税率为15%,3、2014年管理费用、销售费用分别为0.42亿、0.31亿, 业绩和估值。 预计2014~2016年每股收益为0.81、0.97和1.16元,公司新增产能600万平米钢丝绳芯输送带已经建成投产,2014年将开始逐步释放产能,预计公司业绩会持续提升,维持“买入”的评级,半年目标价位16.2元。 风险提示。 1、钢丝绳芯输送带的产能释放进度低于预期

事件:公布2014年第一季报,公司2014年第一季度营业总收入为14.28亿元,同比增加37.21%,归属于上市公司股东的净利润为1.42亿,同比增加95.87%,扣除非经常性损益后的净利润为1.41亿,同比增加162.02%,2014年第一季度的每股收益为0.22元,第一季度经营活动产生的现金流量净额为1.13亿。 受益于环氧丙烷价格大幅上涨,2014年第一季度的销售收入和净利润大幅超预期。从产品价格来看,2014年1~3月环氧丙烷的价格为 13800~14800元/吨,丙烯的含税价格为10000元/吨左右,2013年1~3月环氧丙烷的价格为11500~12950元/吨,丙烯的含税价格为10600元/吨左右,环氧丙烷盈利能力的大幅提升带来公司经营业绩的快速增长。从销量来看,与2014年第1季度相比,2013年11月底公司新增了18万吨烧碱和10万吨的环氧丙烷的产能,其中烧碱的产能在45万吨基础上新增了18万吨,环氧丙烷在20万吨的基础上新增了10万吨左右,新增产能经过1个月的调试,2014年第1季度保持了90%以上的开工率,烧碱、环氧丙烷的销量大幅提升也推动了公司经营业绩的大幅改善。 烧碱的价格接近生产成本,预计未来价格以平稳为主。对于烧碱价格,我们维持年报点评中的观点,预计烧碱的价格以平稳为主,对于滨化股份而言,烧碱的利润增长主要依靠销量的提升,公司计划2014年生产烧碱52万吨,同比增长11%左右,我们预计2014年烧碱的销售收入为10个亿,营业利润为3.7亿左右,毛利率为36%左右。 从4月份开始,环氧丙烷的价格出现了大幅下滑,受环氧丙烷价格大幅下跌的影响,我们预计2014年第二季度的净利润环比下滑的概率非常大。4月初开始,环氧丙烷价格下跌幅度远远超于我们此前的预期,4月份,环氧丙烷的价格从14400元/吨的价格下滑到12100元/吨。环氧丙烷价格出现大幅下跌的主要原因包括两个,一个是产业链上环氧丙烷的盈利能力远远高于聚醚行业,聚醚行业基本处于微利,而环氧丙烷的单吨毛利预计在3000元/吨左右,因此下游企业对于环氧丙烷的接受程度比较低,第二,受环氧丙烷高毛利率的影响,2013年1-2月,环氧丙烷的进口量为9.4万吨,较去年接近增长1倍,受以上两方面的影响,环氧丙烷价格出现了大幅回调,随着旺季到来,我们看好未来环氧丙烷价格的小幅回升。 业绩和估值。第1季度的盈利情况远远超过我们的预期,预计2季度净利润会出现一定程度的回调,目前烧碱的盈利能力处于底部,价格继续下跌的概率非常小,我们看好未来环氧丙烷价格在目前的基础上逐步回暖,维持年初的判断,预计2014~2016年每股收益为0.62、0.85和1.03元,维持“买入”的投资评级,半年目标价为9元。 风险提示。 1、 环氧丙烷的价格继续大幅下跌

成长为橡胶输送带行业的龙头企业,具有明显的规模优势。2008年,公司的产能为2100万平米,规模位列行业第二,经过5年的发展,目前公司的产能规模为3400万平米左右,已经成长为输送带行业的龙头企业。从未来新增产能来看,600万平米节能输送带预计2014年下半年建成投产,500万平米特种带预计2014年底建成投产,因此未来2年公司将新增1100万平米的新增产能,随着新增产能的建成投产,预计公司的规模优势会更加明显。 不断开发新产品,提升综合毛利率。目前公司产品结构非常完整,拥有尼龙、聚酯带、整芯带和钢丝绳芯输送带等产品,大多数产品都具有特殊性能,包括耐高温、耐碱、阻燃等特殊性能,可以满足客户的特殊需求,同时公司不断研发新的输送带产品,包括挡边输送带、花纹输送带和防撕裂输送带,通过不断开发新产品,提高高附加值产品所占的比重,提升产品的综合毛利率。公司新增的600万平米节能输送带和500万平米的特种带都属于高毛利率的产品,产品的差异化和技术含量非常高,毛利率可以达到30%以上。另一方面,公司目前在接订单方面也有部分调整,针对部分现金流比较差的订单和毛利率相对比较低的产品,公司主动减少相关订单的加工,重点生产高毛利的产品,以改善现金流和盈利能力。 扩建现有天然橡胶的加工能力,增强企业抗风险的能力。公司在云南建立天然橡胶初加工基地,现在的生产能力为2000吨左右,公司计划投资5000万将天然橡胶的生产能力提高到1万吨,预计2014年建成投产,2013年,公司天然橡胶的消耗量大约为1万吨左右,随着天然橡胶扩建产能的建成投产,公司原材料的自给率会进一步提升,企业抵御风险的能力会更加强。目前天然橡胶的库存为3个月左右,通过进入天然橡胶加工领域,公司对于天然橡胶的价格波动更加敏感,可以通过控制库存量增加公司抵御风险的能力。 公司进入养老行业,目前的盈利模式不是很完善,预计年内很难贡献实质性的业绩。公司投资4200万控股和济养老服务公司,未来养老行业及相关增值服务的市场空间非常大,但是目前盈利模式不是很完善,公司计划2014年下半年试营业,但是我们预计年内很难贡献实质性的业绩。 业绩和估值。预计公司2014~2016年的每股收益为0.72、0.79、0.88元,目前下游需求比较弱,公司业绩增长相对比较平缓,但是考虑到进入养老服务行业,随着养老行业盈利模式的成熟,业绩增长就增加了新的驱动因素,我们给予“增持”的投资评级。 风险提示。输送带产品价格下跌幅度超预期

事件:公布2013年年报,公司2013年营业总收入为41亿元,同比减少2.62%,归属于上市公司股东的净利润为2.5亿,同比减少31.05%,扣除非经常性损益后的净利润为2.16亿,同比减少41.02%,2013年的每股收益为0.38元,每股经营活动产生的现金流量为0.24元,每10股派现金1.5元(含税)。 贴近生产成本,烧碱下跌空间有限,预期未来价格以稳定或小幅上涨为主。2013年公司烧碱的收入为9.3亿元,营业利润为3.31亿,产量为46.71万吨。对于烧碱价格,我们预计未来继续下跌的空间非常小,主要原因是目前固碱的价格大约为2450元/吨,该价格已经接近行业生产成本,受成本的支撑,未来即使出现下跌,下跌的空间非常小,从供需来看,预计2014年的表观消费量为2850万吨,同比增长大约为6%左右,新增产能大约为200万吨左右,同比增长5%左右,供需基本均衡,因此我们预计烧碱的价格以平稳为主,不会出现明显的下跌。对于滨化股份而言,烧碱的利润增长主要依靠销量的提升,公司计划2014年生产烧碱52万吨,我们预计2014年烧碱的销售收入为10个亿,营业利润为3.7亿左右,毛利率为36%左右。 我们看好2014年环氧丙烷的价格提升。2014年1~2月环氧丙烷的价格为 13800~14800元/吨,丙烯的含税价格为10100元/吨做,2012年1~2月的价格为11500~12950元/吨,丙烯的含税价格为10000元/吨,目前来看,环氧丙烷的价格同比和盈利能力是大幅提升的,我们预计公司环氧丙烷的生产成本大约为9300元/吨左右,因此我们判断2014年第1季度环氧丙烷的盈利能力会大幅高于2013年。从开工率来看,2013年环氧丙烷的开工率大约为80%左右,例如滨化股份等环氧丙烷的领先企业的开工率一直都是满负荷的,从新增产能来看,2014年第二季度没有新增产能投放市场,尽管市场公布环氧丙烷的投资产能比较多,实际很多企业的产能投放市场是远远落后于计划的,而且很多产能是分进度投放市场,进入3月份开始,下游聚醚市场逐步回暖,我们预计第2季度环氧丙烷的价格会逐步提升,我们非常看好2014年环氧丙烷的价格提升。 l 假设: 1、 公司主要产品包括烧碱和环氧丙烷,产品销量、价格和毛利率假设如下; 2、 实际所得税率为25%; 3、 2013年管理费用、销售费用和财务费用分别为2.67亿、0.95亿和0.56亿。 业绩和估值。目前烧碱的盈利能力处于底部,价格继续下跌的概率非常小,而环氧丙烷的价格不断上涨,我们预计未来环氧丙烷价格上涨的概率非常大,滨化股份的盈利能力会逐步上扬,我们预计2014~2016年每股收益为0.62、0.85和1.03元,上调评级,给予“买入”的投资评级。 风险提示。 1、 环氧丙烷的价格出现大幅下跌

电子产品用合成革是未来合成革行业的重要下游。从皮革下游行业来看,合成革的下游主要是鞋革、家具和箱包,其中鞋革所占的比例大约40%左右,电子产品需要的合成革的量非常小,按照人造革合成革领域的统计数据,电子产品配套用合成革都没有单独进入统计目录,而统计目录最低的统计量是球革用合成革,2012年的需求量大约为5000万平米左右,因此我们估计电子产品用合成革的国内需要量大约也就是千万级别的规模,但是从行业发展增速来看,很多合成革企业非常看好电子产品用合成革的发展增速,都在调整产品结构,增加对于电子产品用合成革的销售力度,而且按照目前电子产品对于合成革的配套力度,我们非常看好电子产品用合成革的发展趋势。对于安利股份而言,成为三星电子的合格供应商,具有非常强的品牌效应,树立了在电子产品用合成革领域的先发优势,在开拓国外市场的同时,也会带动国内合成革的销售量。我们预计2014年公司高物性合成革的销量同比增长20%左右。 按照“专业化、特色化、品牌化、规模化”的发展战略,综合竞争力在合成革行业中居于领先地位。公司现有规模大约在6600万平米左右,超募项目的产能为2200万平米,预计2014年年底就可以达到8850万平米,生产规模在行业具有龙头地位,公司专注于合成革领域,每年推出大量的新产品,包括无皱镜面革、易去污沙发革等产品,其中易去污沙发革是公司的核心产品,2013年的销售情况非常好,客户认可度非常高,同时每年有大量的专利申请,其中2012年申请了23项专利,因此我们认为公司凭借优异的经营能力,预计未来业绩会明显提升。 业绩和估值,预计2013~2015年的每股收益为0.39、0.5和0.62元,公司以市场为导向,技术实力非常强,成为三星电子的合格供应商后,建立了先发优势,考虑到2014年稳定的业绩增长,我们维持“增持”的评级。 风险提示。市场开拓的进度低于预期

事件: 2013年公司营业总收入为37.71亿,同比增长1.62%(调整后),归属于上市公司股东的净利润为3.46亿元,同比减少了7.27%,扣除非经常性损益后归属上市公司股东的净利润为2.17亿,同比减少27.9%,经营活动产生的每股现金流量为-0.13元,2013年每股收益为0.62元,公司计划每10股送派发红利1.6元(含税)。 甲乙酮量价同比均出现了下滑,经营业绩略低于预期。对于甲乙酮类产品而言,2013年的甲乙酮类产品的销售收入为17.73亿,同比下滑1.31%,甲乙酮类产品的营业利润为2.79亿,同比下滑20%,甲乙酮类产品的毛利率为15.73%,毛利率水平处于近5年的低位,分具体产品来看,2013年公司销售甲乙酮18.4万吨,较2012年减少1万吨,从价格来看,根据我们对于甲乙酮价格的持续跟踪,甲乙酮在2013年第2季度的价格下滑到8400元/吨,全年均价明显低于2012年,因此甲乙酮量价齐跌导致公司销售收入和营业利润都出现了明显的下滑。2014年第一季度丁酮的价格大约为9400元/吨左右,我们预计2014年第一季度的毛利率大约保持在19%左右。 丁二烯在第三季度出现了行业性的亏损。对于丁二烯产品而言,2013年丁二烯类产品的销售收入为8.22亿,同比下滑3.09%,其中丁二烯的产品的销量为5.1万吨,同比增长23.26%,公司丁二烯的产能为15万吨,应该说丁二烯的经营业绩远远低于市场的预期,其中主要的原因是丁二烯的价格在第3季度出现了大幅下跌,第3季度丁二烯的价格为7000~9000元/吨,该价格区间远远低于行业成本,由于价格远低于成本,因此丁二烯行业在第3季度出现了行业性的亏损,大部分企业都停产检修,尽管后来丁二烯的价格上涨到11500元/吨左右,但是目前丁二烯的经营状况仍然不容乐观。2014年1季度丁二烯的价格为10500元/吨,丁二烯的下游是合成橡胶,合成橡胶的下游主要是轮胎企业,参考目前合成橡胶和天然橡胶的价格走势,我们判断2014年丁二烯的价格很难出现明显的上涨,在丁二烯价格难以出现趋势性上涨的情况下,预计丁二烯的产量、盈利能力会保持目前的现状,我们全年预计丁二烯的销量大约为8万吨左右,丁二烯类产品的收入大约为11个亿左右,毛利率大约为6%左右,仍然处于盈亏平衡的状态。 收购齐翔惠达,增厚公司业绩,齐翔惠达的主营业务是乳液化工产品,2013年的销量为1.4万吨,同比增长81.6%,2013年乳液化工类产品的销售收入为4.09亿,毛利率为29.93%,盈利能力非常强,正是由于收购了大股东的优质资产,从而避免了公司经营利润的大幅下滑,另一方面,公司2013年获得了1.18亿的政府补助,收购大股东优质资产和获取大量政府补助导致公司的净利润较2012年出现了一定程度的上涨。 10万吨正丁烷法顺酐将是2014年上半年业绩增长的重要来源,新增20万吨异辛烷预计下半年投产,2013年11月公司新增了10万吨的正丁烷法顺酐,全年实现销售收入1998万左右,产品毛利率为7.87%,投产1个月就能实现微利,这也体现了公司良好的运营能力和顺酐产品的盈利能力,按照我们的估算,假设顺酐的含税价格为11000元/吨,预计满产后顺酐的毛利率大约为13%左右。公司45万吨低碳烷烃脱氢制烯烃项目预计2015年建成投产,其中20万吨异辛烷预计下半年开始投产,因此全年业绩增长的新动力主要是10万吨顺酐和20万吨异辛烷,其中顺酐的盈利能力将非常强,而且还副产大量的蒸汽,一定程度降低公司对于蒸汽的采购量。 核心假设: 1、 公司主要产品包括甲乙酮、丁二烯和顺酐,收入和毛利率假设如下: 2、 实际所得税率为18%估算, 3、 2014年的管理费用为1.86亿,销售费用为0.64亿 4、 2014年的营业外收入为5000万左右 业绩和估值。预计公司2014~2016年的每股收益为0.77、1.03、1.1元,目前公司10万吨顺酐已经建成投产,顺酐的盈利能非常强,同时下半年有20万吨异辛烷将建成投产,预计2014年业绩会大幅提升,因此维持“增持”的评级。 风险提示。顺酐的产能释放进度低于预期

持续做大PU合成革的生产规模。目前合成革的产能规模大约为5800万米,2013年底,随着募投项目剩余产能的建成投产,预计公司合成革的规模将达到6600万米左右,产能投放大约是2014年第1季度,超募项目的产能规模为2200万米,该项目计划2014年下半建成投产后,预计2014年底合成革的合计产能大约为8850万米。从产能扩张的幅度来看,2014~2015年将新增3000万米左右,扩产幅度为50%左右。 从鞋革、沙发革等传统领域向电子行业用革等新兴领域转型。从下游需求结构来看,公司的下游主要是鞋革、家具沙发革和部分其他行业,其中鞋革所占的比重大约为40%左右,而家具沙发革所占比重大约为40%左右,装饰、箱包等其他行业所占的比重大约为20%左右,对于2014年,公司计划加大电子行业用革和装饰行业用革的销售力度,未来两个市场将是公司重点开拓的行业,其中突破电子行业用革的概率比较大。 合成革产品价格将基本保持稳定,盈利能保持稳定。从产品价格来看,2008~2012年,产品价格一直保持在21元/米左右,2011年以后,产品价格略有上涨,对于产品价格不断上涨,我们认为未来2年会继续保持小幅上涨的态势,原因有两个:一个是产品结构调整,高毛利产品所占比重逐步提升,另一个以市场为导向,技术实力非常强,公司是合成革行业的领先企业,主持制定了7项国家和行业标准,因此我们认可公司在PU合成革行业是技术实力最强的企业。从产量来看,我们预计2013年销量增速大约为10%左右,未来年销量增速大约保持在10%~15%左右。 业绩与估值。 我们预计2013~2015年的每股收益为0.4、0.5和0.62元,公司以市场为导向,技术实力非常强,随着新增产能逐步投放市场,经营绩效会稳步提升,我们首次给予“增持”的评级。 风险提示。市场开拓的进度低于预期

事件:公布2013年三季报,2013年1~9月营业总收入为24.31亿元,同比增加3%,归属于上市公司股东的净利润为3.15亿,同比增加9.51%,2013年1~9月每股收益为0.79元,公司预计2013年归属上市公司股东的净利润为42218.23~46440.05万元,同比增长0%~10%。 受益于3季度丙烯酸丁酯的价格上涨,全年业绩略超预期。公司的主要业务是丙烯酸及酯,其中丙烯酸丁酯是丙烯酸酯中用量最大的品种,受益于丙烯酸丁酯价格的小幅上涨,公司业绩略超我们的预期。2013年1~9月份,丙烯酸丁酯的含税价格为12600~15800元/吨,2012年同期价格区间为12000~18000元/吨左右,同比来看,丙烯酸丁酯的价格是基本持平,环比来看,丙烯酸丁酯的价格是大幅上涨,而且一直呈现持续上涨的态势。由于第3季度丙烯酸丁酯的价格上涨幅度略超预期,因此导致全年业绩略超我们此前的预期。 对于第4季度丙烯酸丁酯的价格,我们认为继续上涨的概率非常大。丙烯酸酯的下游主要是涂料和胶黏剂,涂料的比重为45%左右,2013年1~9月份,涂料(油漆)的产量同比增长6.88%,相对于2013年上半年,丙烯酸丁酯的需求正在逐步回暖。从进出口数据来看,1~9月丙烯酸丁酯出口量为2.97万吨,同比增长9%左右,1~9月丙烯酸丁酯进口量为1.56万吨,同比减少32.7%,在出口量大幅增加,进口量大幅减少的情况下,我们认为丙烯酸丁酯的价格具有继续上涨的动力,因此我们判断丙烯酸丁酯的价格会继续上涨。 SAP项目目前处于调试阶段,45万吨丙烷脱氢制丙烯项目、32万吨丙烯酸及30万吨丙烯酸酯项目是公司未来2年业绩增长的主要来源。公司SAP项目现有产能为3万吨,目前处于调试阶段,预计2014年开始贡献业绩,公司在平湖建设基地开工建设的生产装置预计2013年年底建成,2014年第一季度开始试生产,这两个项目将是未来驱动公司业绩增长的主要来源,丙烷脱氢制丙烯将会明显降低公司丙烯酸酯的生产成本,同时增强公司的综合竞争力,我们看好该项目未来的盈利能力,预计从2014年上半年开始贡献实质的业绩。 业绩和估值。由于丙烯酸丁酯的价格小幅上涨,我们上调了公司盈利预测,预计2013~2015年公司每股收益为1.12、1.9、2.43元,我们看好公司新增丙烯酸酯项目的盈利能力,同时公司SAP项目即将开始销售,维持“增持”的投资评级。 风险提示。 1、 SAP的产能释放进度低于预期

事件:公布2013 半年报,1~9月份营业总收入为7.2亿元,同比减少9.89%,归属于公司上市股东的净利润为4998.08万元,同比增减少了46.6%,每股收益为0.25元。 预计2013年全年收入与去年基本持平。2013年上半年销售收入同比下滑5.8%,1~9月份销售收入同比下滑了9.89%,公司经营业绩没有出现明显改善,3季报虽然没有公布分产品的销售收入的情况,但是我们依然可以判断,ACR的销售收入预计小幅增长或者基本持平,ACM、AMB的销售收入下滑幅度非常大。半年报我们已经分析,AMB的销售收入出现下滑的主要原因是竞争对手在全球范围下调了产品价格,受此影响,国内与MBS相类似产品的销售收入和盈利能力都出现了明显下调。下游需求相对比较差,客户接受ACM需要一个过程,因此ACM的销售情况也比较一般。综合判断,在目前下游需求增速缓慢的情形下,预计销售收入很难出现明显的提升,我们预计2013年的销售收入为11亿左右,与去年基本持平。 苯乙烯价格高位运行,甲基丙烯酸甲酯(MMA)的价格开始大幅提升,预计净利润会继续下滑。在半年报点评中,我们就分析了净利润下滑幅度较大的主要原因是ACR的毛利率出现了明显下滑。2012年ACR的毛利率大约为21%左右,2013年1~9月份公司产品的综合毛利率下滑到18%左右,下滑的主要原因是原材料苯乙烯的价格出现了大幅度上涨,苯乙烯2012年的价格大约为10000元/吨左右,目前苯乙烯的价格仍然维持在13000元/吨,正是原材料苯乙烯的价格上涨导致主要产品ACR的毛利率出现大幅下滑,但是从2013年9月开始,公司的另一项主要原材料甲基丙烯酸甲酯(MMA)的价格出现了明显上涨,MMA占总成本的比重远远高于苯乙烯的成本占比,是公司第一大原材料。2013年1~9月份MMA的价格为14000~15000元/吨,从9月份开始,MMA的价格已经上涨到了15500元/吨的价位,山东地区MMA的价格已经上涨到了17000元/吨,而且预计未来MMA的价格会继续上涨。受主要原材料MMA的价格继续上涨的影响,我们预计公司净利润难以出现明显的改善。 核心假设:1、 公司主要产品ACR、MBS和ACM的销量、不含税价格和毛利率如下表所示;2、 实际所得税率按照15%估算。 3、管理费用、销售费用为6300万、6261万左右。 业绩与评级。ACM、AMB的销售收入都出现了明显下滑,我们维持此前的盈利预测,预计2013~2015年EPS为0.35、0.51和0.73元,公司在塑料助剂行业具有非常强的竞争力,目前下游需求比较差,随着下游需求的改善,我们预计净利润会出现明显改善,维持“增持”的评级。 风险提示。甲基丙烯酸甲酯(MMA)的价格大幅上涨

事件:公布2013年三季报,2013年1~9月份营业总收入为5.52亿元,同比增长24.08%,归属于上市公司股东的净利润为6962.15万元,同比增长了12.03%,1~9月每股收益为0.44元。 业绩符合预期,皮革行业将迎来第4季度销售旺季,公司将继续发力超纤革基布领域。2013年前3个季度实现销售收入5.52亿,同比增长24.08%,业绩基本符合预期。从销量来看,公司皮革行业的销量同比增长33.15%,销量大幅提升的主要原因是公司继续巩固在超纤革基布行业的竞争优势,不断提升在超纤革基布领域的市场占有率,由于公司不断有新增基布产能投放市场,我们预计公司在基布行业的市场占有率会不断提升,由于超纤基布的产品价格很难明显提升,因此公司未来业绩的主要动力是超纤革基布产量的明显提升。从季节性来看,第4季度是超纤行业的销售旺季,鞋革的需求量比较大,据我们调研了解,目前公司在福建市场的占有率非常高,而福建市场是国内主要的鞋革消费区域,因此预计公司将会明显受益于鞋革销售旺季带来的销售收入的提升,我们看好第4季度销售业绩的提升。 2014年业绩驱动的主要因素是新增产能的产能释放,预计毛利率会稳定在28%左右。2013年公司新增产能主要是300万平米超纤革项目,经过2个季度的调试,随着开工率的逐步提升,预计公司综合毛利率能维持在28%左右的水平。2014年第1季度是皮革行业的销售淡季,销量比较少,单位折旧比较高,预计毛利率难以大幅提升,2014年第2季度是销售旺季,随着下游需求的复苏,开工率会大幅提升,由于2014年全年固定资产新增折旧比较少,预计2014年上半年的综合毛利会继续维持在28%左右的水平。 业绩和估值。我们维持此前的盈利预测,预计公司2013~2015年的每股收益为0.65、0.78、0.89元,第4季度是皮革行业的销售旺季,预计业绩会小幅提升,我们维持“增持”的评级。 风险提示。新增产能的释放进度低于预期

事件:公布2013年三季报,2013年1~9月营业总收入为29.31亿元,同比减少5.43%,归属于上市公司股东的净利润为1.95亿,同比减少37.62%,扣除非经常性损益后的净利润为1.67亿,同比减少45.87%,2013年1-9月份的每股收益为0.295元。 烧碱的价格止跌反弹,预计4季度烧碱价格会小幅上涨。2013年7-9月份片碱(98.5%)的价格为2400~2600元/吨,价格基本保持稳定,环比来看,第3季度的片碱的价格较2季度的价格大约下滑了400元/吨左右,从10月份开始,烧碱的价格开始小幅反弹,上涨幅度大约为100元/吨左右,对于2013年第4季度烧碱的价格走势,我们认为烧碱的价格上涨的概率比较大,但是目前整个下游需求情况比较差,在下游需求比较差的情况下,我们预计全年烧碱的价格很难上涨到2013年年初的高度。我们维持原有的判断,预计2013年公司烧碱收入为10亿左右,毛利率为38%左右。 受丙烯价格上涨的影响,环氧丙烷价格持续上涨,预计第4季度环氧丙烷价格会继续上涨,但盈利能力难以明显改善。2013年上半年环氧丙烷的价格为11500~12500元/吨,第3季度的含税价格为11400~13150元/吨,预计后市环氧丙烷价格上涨的概率比较大,上涨的主要推动来自于原材料丙烯价格上涨的推动,第3季度丙烯的价格不断上涨,目前的价格维持在10500元/吨的价位,同比上涨了700元/吨左右,受原材料价格推动的影响,环氧丙烷价格出现了上涨,但是预计环氧丙烷盈利能力不会明显改善。在环氧丙烷的新增产能方面,目前吉神30万吨的环氧丙烷的装置进入安装阶段,10月份建成,产能释放预计在今年年底或者明年年初,2013年环氧丙烷的产能大约为200万吨左右,30万吨新增产能的投放预计会对环氧丙烷的供需格局产品比较重大的影响,因此我们预计环氧丙烷的价格会受到新增产能的冲击,同时结合下游需求情况,预计2014年的1季度环氧丙烷的价格会走低。我们维持原有对于环氧丙烷的判断,预计2013年环氧丙烷的收入为22亿左右,毛利率大约为10%左右。 业绩和估值。目前烧碱价格止跌反弹,预计后市价格以稳定或小幅上涨为主,受原材料丙烯价格上涨的影响,环氧丙烷的价格在不断上扬,但是预计盈利能力难以出现明显改善。由于2013年公司的期间费用略低于我们预期,相应调整了盈利预测结果,预计2013~2015年每股收益为0.37、0.56和0.69元,维持“增持”的评级。 风险提示。 1、烧碱价格的下跌幅度超于预期

氨纶行业供给增速放缓,预计氨纶价格上涨将呈现“慢牛”走势。不同于2010年氨纶价格上涨呈现出“快涨快跌”的走势,我们判断2013~2014年氨纶价格将是“慢牛”走势。在价格上涨走势不同的背后,我们认为关键因素是供需格局的演变。从供给端来看,2013年氨纶现有产能大约为50万吨左右,预计2014年大约扩张到52万吨左右,只扩张了2万吨左右,产能扩张的幅度非常小。基于产能扩张和开工率的提升,只要需求没有出现明显的下滑,我们认为产品价格上涨会是大概率的过程,唯一的区别就是价格上涨的快慢程度,因此决定价格上涨快慢的关键因素是氨纶的需求情况。从需求端来看,2010年是纺织服装行业的收入高峰,销售收入同比增加30%左右,2010 年也是氨纶价格快速提升的过程,3013年预计纺织服装行业的收入增速大约为10%左右,目前纺织服装行业正处于行业低谷,在下游需求明显偏弱的情况下,预计氨纶的价格也不会大幅提升。结合氨纶行业的产能扩张、产量、下游需求和价格变化情况来看,2013年氨纶新增产能比较少、目前行业开工率已经达到满负荷、下游需求相对比较弱,因此我们判断未来氨纶行业将呈现“慢牛”行情,预计未来2个季度,氨纶的价格将呈现缓慢上涨的走势。 公司是国内芳纶行业的龙头企业,竞争实力非常强,但是盈利能力不断下滑。2013年公司间位芳纶的产能为5600吨,对位芳纶的产能为1000吨,是国内芳纶行业的龙头企业。近3年,芳纶行业的收入增速和盈利能力都出现了下滑,2012年销售收入同比下滑了15.8%,毛利率大约为26%左右。收入和毛利率出现了明显下滑的主要原因是芳纶价格小幅下滑。目前国内间位芳纶基本实现供需平衡,在市场竞争方面,间位芳纶在过滤行业等低端领域的竞争非常激烈,在安全防护等中高端领域的竞争相对不是很激烈,安全防护领域是公司未来重点开拓的领域。低端领域的竞争比较激烈,因此低端领域的产品价格不断下滑,未来随着公司不断加大安全防护领域的产品比重,预计盈利能力下滑的空间不会很大。 业绩与估值。预计2013~2015年的每股收益为0.18、0.25和0.34元,目前氨纶行业处于景气上行阶段,预计未来2个季度氨纶的价格会持续提升,首次给予“增持”的投资评级。 风险提示。氨纶价格上涨幅度低于预期

事件: 2013年1~6月营业总收入为5.13亿,同比减少6.69%,归属于上市公司股东的净利润为6498.53万元,同比增长了77.85%,2013年1~6月每股收益为0.28元,公司预计1~9月份归属上市公司股东净利润为9369.01~11376.66万,同比增长40%~70%。 输送带产品量增价跌导致销售收入出现下滑,原材料价格大幅下跌带来产品毛利率持续提升。上半年销售收入出现了6.69%的下滑,从产品价格来看,输送带的主要原材料是橡胶,2013年1~6月份天然橡胶价格从2.6万元/吨下滑到1.7万元/吨,受原材料价格大幅下跌的影响,公司产品价格出现了大约10%左右的下滑。从产品销量来看,2012年产品销量为3094万平米,预计2013年上半年销量小幅增长,在价格下滑和销量小幅增长的情况下,公司的销售收入出现了一定程度的下。对于2013全年,公司计划销售3300万平米左右的输送带,同比增长大约10%左右,目前来看,基本能实现年初制定的目标。从销售价格来看,目前天然橡胶的价格已经出现了反弹,因此预计输送带产品价格不会出现下跌,因此我们预计全年输送带的销售收入大约为12亿左右。从毛利率水平来看,上半年输送带的毛利率达到28%左右,毛利率处于历史高位,毛利率大幅上涨的主要原因是橡胶的价格大幅提升,目前天然橡胶处于开割旺季,预计下半年天然橡胶的价格很难大幅反弹,在产品价格小幅下调,而原材料价格止跌反弹的情况下,我们判断下半年毛利率会维持目前的毛利率水平或者小幅走低,预计全年毛利率大约为25%左右。 目前输送带行业处于景气度低点。输送带的下游包括煤炭、钢铁、电力、港口和水泥等下游,其中煤炭行业对于输送带的需求比较多,目前整个下游行业的景气度相对都比较差,2013年1~7月份,煤炭产量同比下滑3.5%,因此整个输送带行业的收入增速都出现了放缓。新增产能方面,2013年公司新增产能主要包括600万平米的输送带,由于下游需求比较差,预计产能释放不会很多,600万平米节能环保输送带目前正处于前期准备,预计明年释放产能,公司计划再新建500万平米的特种输送带,按照产能释放进度,预计2015年释放产能,这些新增项目的建成投产是驱动公司业绩增长的主要因素 业绩和估值。预计公司2013~2015年的每股收益为0.56、0.65、0.74元,目前下游需求比较弱,受益于原材料价格的持续低位,我们预计下半年盈利能力维持目前的水平,首次给予“增持”的评级。 风险提示。输送带产品价格下跌幅度超预期

事件:2013年1~6月营业总收入为6.98亿,同比减少13.44%,归属于上市公司股东的净利润为2275.46万元,同比减少50.57%,扣除非经常性损益后归属上市公司股东的净利润为1880.76万元,同比增加1056.88%,2013年1~6月的每股收益为0.06元,公司预计1~9月份归属上市公司股东净利润为2320~4060万元,同比减少-60%~-30%。 DMF产品价格下跌导致收入低于预期,但是盈利能力小幅提升。DMF的销售收入为3.63亿,同比减少18.53%,营业利润为4309万元,同比增加10%,DMAC的收入为1.48亿,同比减少15.53%,营业利润为3757万元,同比增长6.4%,通过对比销售收入和营业利润,尽管销售收入出现了下滑,但是营业利润反而出现了上涨,这也可以解释DMF和DMAC的毛利率会出现明显上升,其中DFM的毛利率从8.75%上升到了11.85%,而DMAC的毛利率从20.1%上升到25.37%。从价格来看,2013年1~6月份,江山化工生产的DMF的价格为5350~6050元/吨,去年同期价格为6300元/吨左右,从原材料价格来看,2013年1~6月甲醇(华东市场价)的价格为2600~2800元/吨左右,去年同期价格为2800~3000元/吨,正是由于主要原材料甲醇价格大幅下滑,导致DMF在产品价格下跌的情况下,仍能保持产品盈利能力的稳定。 我们预计第3季度DMF的价格会小幅上涨。我们认为DMF的价格出现上涨的主要原因有二个,第一,DMF的主要原材料是甲醇,华东市场甲醇价格8月初开始,价格出现上涨,8月初华东市场甲醇的价格为2600元/吨左右,目前价格为3000元/吨左右,受原材料价格上涨的影响,我们认为DMF价格具有上涨的动力。第二,DMF的主要下游是聚氨酯浆料,一般而言,聚氨酯浆料在第3季度是销售旺季,需求会小幅好转,因此从需求的角度来看,我们认为下游需求对于DMF的价格上涨不会产生明显的抑制。从DMF的竞争结构来看,目前华鲁恒升和江山化工在DMF市场具有比较大的市场分额,2012年华鲁恒升、江山化工和安阳九天三家企业的合计市场占有率大约为70%左右,因此DMF的市场集中度非常高。通过分析原材料、下游需求和市场竞争结构,我们判断DMF价格上涨的概率比较大。 8万吨顺酐项目目前正处于试车调试阶段。在前期调研报告中,我们就非常看好公司顺酐的盈利水平。正丁烷的含税价格为6000元/吨,预计正丁烷法顺酐的成本大约为7900~8000元/吨左右,目前华东顺酐的价格为11500元/吨,苯法顺酐基本是盈亏平衡,不考虑蒸汽的销售收入,正丁烷法顺酐的单吨毛利大约为1800~2000元/吨左右,毛利率大约为20%左右,在目前的价格条件下,正丁烷法顺酐的盈利能比较强。目前8万吨顺酐项目正处于试车调试阶段,预计第4季度可以贡献实质业绩,目前公司公司的生产装置不仅能生产顺酐,也可以生产BDO,目前BDO的盈利能力非常差,如果公司以生产BOD为主,预计盈利能力会低于预期。 核心假设: 1、公司的主要产品包括DMF、DMAC和顺酐的销量、不含税价格和毛利率的假设情况如下; 2、宁波江宁化工的所得税率为25%,公司最终实际所得税税率按照15%估算;