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崔晓雁

华金证券

研究方向: 证券行业

联系方式:

工作经历: 证书编号:S0910519020001,曾供职于国泰君安证券、瑞银证券...>>

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中国太保 银行和金融服务 2020-06-16 27.52 -- -- 35.00 27.18% -- 35.00 27.18% -- 详细
投资要点 事件:6月12日晚,公司发布《关于发行全球存托凭证并在伦敦证券交易所上市的提示性公告》,拟于伦敦时间6月12日至16日发售GDR。 靴子落地,折价空间小于此前市场预期:1)GDR 份数不超过1.13亿份(含不超过10%的超额配售),对应A 股股票不超过5.65亿股。2)每份GDR 价格区间在17.6—19美元,即3.52-3.8美元/股。按6月12日美元兑人民币中间价计,对应A股折价为2.96%-10.11%(此前华泰发行GDR 折价近40%),套利空间低于此前市场预期。发行规模确定比例不超过发行前A 股的9%,此前为10%。主要在于目前太保股价背离基本面情况下,适当减少发行规模,同时减少套利空间,有利于引入认可公司发展的长期价投投资者。按照1.13亿份发售, 预计摊薄2020EEVPS1.74%~2.04%,影响有限。 募集资金围绕保险主业,逐步发展境外业务:1)70%以上募集资金净额,用于境外发达及新兴市场,进行股权投资、并购等。2)剩余资金用于搭建海外创新领域投资平台,投向健康、养老、科技等方向。3)公司与Swiss Re 瑞再签订《基石投资协议》,其最多认购2888.34万份GDR,比例约25.5%,占发行后总股本1.5%。 投资建议:无论从发行规模还是发行价格来看,此次GDR 发行细则好于此前市场预期。公司意在改善治理结构,引入长期战略投资者,进一步完善国际化布局。四月份以来太保寿险累计保费增速转正,5月份略有提升但仍较疲软。主要系公司个险代理人渠道保费贡献度位居上市险企首位(2019年达92%),今年受疫情影响线下展业困难,线下代理人出勤率与签单率大打折扣,渠道调研得知部分地区签单率不足往年一半。随着疫情影响边际钝化,Q2-Q3迎来保费端修复窗口期。公司坚持优质增员,符合长期价值增长,目前对应2020EP/EV0.56x,维持买入A 评级。 风险提示:疫情反复影响代理人展业,增员政策不及预期。
中信证券 银行和金融服务 2020-05-01 23.60 -- -- 24.03 1.82%
34.24 45.08% -- 详细
事件:公司披露Q120财报,营收128.52亿、同比+122.14%,归母净利润40.76亿、同比-4.28%。业绩变动主要系计提减值损失大幅增长,营业支出同比+53%并表带来经纪扩张、投资收入提升:Q120中信华南(原广州证券)并表,在市场活跃度提升背景下(Q120日均股基交易额同比+46%),公司经纪业务收入同比+37.49%,占营收比20.86%,收购广证将有效增强公司经纪业务实力。在证券市场波动影响下,公司投资业务收入同比+16.28%,占营收比44.54%。信用业务方面,受信用负债扩张导致利息支出增加影响,信用业务营收占比滑落至2.44%,同时买入返售金融资产较2019年末继续下滑14%,预计股质规模仍在收缩。此外投行营收占比下滑至6.93%,资管业务营收占比略微提升至12.58%。 减值损失大增影响业绩表现:Q120公司增加计提买入返售金融资产与融出资金信用减值损失,同时因下属子公司存货跌价计提准备,合计计提达15.97亿元。去年同期由于信用资产减值转回0.16亿元,导致减值损失同比大幅增长,拖累公司营业支出同比+53%,进而影响到公司业绩表现。 投资建议:公司业务布局全面,场外期权、投行、财富管理、海外等领域领先且已呈现出一定优势。政策持续加码头部券商,创业板注册制改革全面展开,随着注册制的推行,投行马太效应将进一步强化,公司龙头地位更加夯实,估值溢价仍有上行空间。目前公司对应2020EP/B1.66x,我们看好公司持续稳固龙头地位,维持买入-B评级。 风险提示:海外疫情持续超预期引发经济衰退担忧、国内市场风险偏好下行
招商证券 银行和金融服务 2020-05-01 18.30 -- -- 18.49 1.04%
31.39 71.53% -- 详细
事件:公司发布Q120财报,实现营收48.86亿元、同比+5.17%,归母净利润17.98亿元、同比-15.49%。加权平均ROE同比-64bp至2.25%。业绩变动主要系【收入】投资收入同比-47%,【支出】计提减值损失增加、大宗商品业务成本提升。 投资收入下滑明显拖累整体业绩,经纪表现抢眼:受市场波动影响,公司金融工具投资损益出现大幅波动,导致投资收入同比-46.82%,占营收比下滑近22pct至22.37%。同时在市场交投活跃度显著提升背景下(Q120股基日均交易额同比+46%、日均两融余额同比+33%),公司经纪业务持续保持高增长,同比+48.78%,叠加投资收入下滑影响,占营收比加速提升至33.43%,占比第一。 投行暂时承压、信用业务回暖:【投行】Q120公司投行略显低迷,承销额市场份额由去年同期4.47%下滑至2.87%,IPO承销与债承均出现不同幅度下滑,在此影响下公司投行收入同比-21.94%,占营收比下滑1.89pct至5.44%。公司推动投行行业化转型及重点区域布局,积极把握科创板机遇,在创业板迎来注册制后有望给投行收入带来新的增量。基于公司丰富的项目储备,我们认为暂时承压无虞。【资管】受去通道、转主动影响,收入同比-1.34%,占营收比4.74%。【信用】信用资产的扩张,带来自有资金及客户资金利息收入增加,信用业务收入同比+30.58%,占营收比12.94%;同时买入返售金融资产略有增加,预计股质收缩节奏放缓,风险缓释。 投资建议:公司整体经营稳健,行业内唯二连续12年获得券商分类监管AA评级。 资本实力雄厚,持续巩固特色PB业务优势。控股股东及一致行动人配股/核心员工持股彰显发展信心。目前对应2020EP/B1.30x,维持买入-A建议。 风险提示:宏观经济波动影响市场风险偏好及交投活跃度、监管政策变化。
新华保险 银行和金融服务 2020-05-01 44.96 -- -- 45.77 1.80%
61.45 36.68% -- 详细
事件:公司发布Q120财报,实现营收681.48亿元、同比+37.49%,归母净利润46.35亿元、同比+37.66%。业绩变动主要系【保费端】趸交带动下长险新单同比大幅+174%,【投资端】及时兑现浮盈、投资收益同比+45%。 规模驱动:疫情影响下,行业普遍承压。公司自“二次腾飞”策略以来,全面追求“规模价值并行”,重启银保趸交,加大马力进行保费冲量。个险规模先行下,产品策略由去年同期主打健康险转为年金险。个险趸交由去年同期0.07亿元快速增长至4亿元,银保则由0.01亿元高增至111.16亿元。推动银保保费贡献由18%提升至32%。趸交拉动下,公司新单同比增幅达174%,我们预计价值率有所下滑,后续预计对价值有所诉求。总体上看公司2019年NBVM大幅下滑至17.67pct至30.28%,2020价值率包袱大大减轻,新单增长驱动效应放大,核心仍看代理人规模及产能。 业务增长、队伍先行:预计Q220公司仍着重代理人新增及置换,主线是“业务增长、队伍先行”、人力“先大后强”,全年人力目标进一步增长至60万以上。预计全年新单增长显著优于同业,同时价值率或有下行,以“量”换“价”意味深厚,u投资表现优于同业:Q120公司总投收益率5.1%、同比+90bp,上市险企中唯一实现总投资收益率正增长。此外,去年同期公司将公允价值变动损益42.4亿元计入其他综合收益,导致同期低基数。在Q120投资资产同比+23%下,公司投资收益同比+45%,与同业受投资端拖累影响迥异。 投资建议:公司延续保险+投资双轮驱动策略,短期冲量成绩亮眼,全年对规模诉求仍是主线,价值率或有承压,但“量”增下NBV预计实现双位数增长,优于同业。目前公司2020EP/EV0.58x,历史低位,维持买入-A建议。 风险提示:疫情影响线下展业恢复节奏、长端利率下行超预期、代理人脱落率提升。
中国人寿 银行和金融服务 2020-04-27 28.00 -- -- 29.40 5.00%
45.12 61.14% -- 详细
事件:公司发布Q120财报,实现营收3377.72亿元、同比+8.18%,归母净利润170.90亿元、同比-34.36%;业绩变动主要系1)收入端:疫情影响下保费收入同比+13.01%,资本市场波动下投资收益同比-12.42%;2)支出端:会计准则变更导致的净责任准备金提取同比+22.98%。 NBV同比+8.3%,判断NBVM同比缩水7%:得益于开门红的提早准备,国寿Q120保费增速表现好于行业,但2/3月份承压仍较为严重。Q120保费收入同比+13.01%(1月同比+22.62%),测算FYP同比+16.50%,则推算出NBVM较Q119缩水7%。我们判断主要系疫情影响在春节后超乎行业预期,代理人展业节奏的打乱影响了行业向保障性持续转型的步伐,目前来看国寿对规模仍有所诉求,且持续到Q2仍较为明显。此外长端利率的快速下滑(年初以来下滑61bp),利差损担忧浮现,基于对折现率及人身因素的判断,公司多计提53.31亿元准备金(寿险占比88%)。在维持行业保障型转型的基调上,我们判断代理人规模仍是冲量的核心指标,营销仍是险企的核心竞争力。在价值与规模的取舍上,国寿今年的策略仍会偏向规模,但不改重振国寿、价值增长方向。银保边际优化值得期待。 业务质态更加优化:疫情影响下新单占比略微提升,略超预期,反映出较强的增长力。此外,首年期缴及十年期期缴保费的增长表明,公司仍坚持价值导向,NBVM的下滑可能在价值型产品内部调整中。手续费及佣金的高增长(同比+34%)以及保费的较低增长,表明业态仍在优化中。此外,公司总投资收益率同比-158bp至5.13%、净投资收益率同比-2bp至4.29%。 投资建议:我们仍担心长端利率的下滑对行业盈利空间的压缩,目前行业仍充斥低价竞争的现象,回归保障/拥抱死差仍是我们认为行业正确道路,国寿转型是一个长期过程,鉴于代理人团队扩充,我们对公司2020NBV增速相对乐观。目前2020E调整后P/EV0.79x(折现率回拨至11%),维持买入-B评级。 风险提示:疫情影响代理人展业、代理人流失率提升、长端利率下行超预期。
平安银行 银行和金融服务 2020-04-22 13.07 -- -- 14.32 7.67%
16.63 27.24% -- 详细
事件:公司发布 Q120财报,营收 379.26亿元、同比+16.78%,归母净利润 85.48亿元,同比+14.80%;加权平均 ROE 同比-65bp 至 11.50%。 净息差同比+7bp 至 至 2.60% :拆解:【资产端】主要系零售贷款规模扩张(Q120日均余额同比+15.46%)及较高息差韧性(同比+27bp),部分弥补对公贷款收益率下滑导致的整体贷款收益率下滑(同比-11bp);【负债端】主要系同业存单成本率 Q120继续下滑(同比-63bp、环比-8bp),此外同业等成本率同比-37bp,整体计息负债成本率同比-21bp。整体来看,得益于去年资本补充到位,公司加大信贷投放力度,日均贷款余额同比+14.96%,净息差同比+7bp 至 2.60%。但 Q120受流动性宽松影响,相较 Q419生息资产收益率降幅略大于计息负债成本率,导致净息差环比-2bp。揽储成本略显刚性(成本率同比-10bp)、此外同业存单进一步下滑空间有限,在资产端收益率不断压缩下我们预计公司息差在 Q2会有所承压。 资产质量或承压,关注信用卡不良率提升: :Q120整体不良率较 2019年末+0.5bp至 1.65%。疫情影响下零售客户还款能力及意愿出现短期下降。其中信用卡不良率抬升明显,同比+66bp 至 2.32%,同时信用卡贷款余额同比-4.55%,3月份以来信用卡日消费额逐步恢复至疫前水平,信用卡违约风险仍是公司优化资产质量重中之重。此外新一贷不良率同比+29bp 至 1.63%,催收部门复工率提升下 3月份新一贷逾期率有所下降。对公做精下不良率-48bp 至 1.81%。整体来看在经济预期不景气下银行业资产质量有持续暴露不良风险,预计今年依旧会加大核销。 不良认定趋严 , 风险抵补能力提升明显: :逾期 90天以上偏离度较去年末下滑至77.72%,“关注+不良”率下滑至 3.58%,同时拨备覆盖率同比提升至 200.35%,资本充足率 14.27%(2019年末 13.22%) 投资建议:公司零售高阶转型,对公做精下负债端优化仍值得想象。疫情对行业息差及资产质量的影响,估值业已反映,目前 2020EP/B 为 0.79x,维持买入-B 评级。 风险提示:疫情持续影响息差及不良、宏观经济增速下滑超预期、政策变化
东方财富 计算机行业 2020-04-13 14.81 -- -- 18.88 5.77%
28.18 90.28% -- 详细
事件:公司发布2019年报,全年营收42.32亿元、同比+35.48%,归母净利润18.31亿元、同比+91.02%;Q419营收11.35亿元、同比+52.39%、环比+3.27%,归母净利润4.37亿元、同比+176.74%、环比-16.61%。加权平均ROE同比+3.17pct至9.49%。此外预告Q120归母净利润同比+112.57%~138.49%。 公司业绩增长系【收入端】证券业务收入(主要为手续费及佣金)同比+51.71%,【支出端】规模效应渐显,营业总成本同比+5%,其中可转债转股下利息支出同比-68%,带动财务费用同比-108%。 证券业务回暖:得益于资本市场回暖带来的交投活跃度提升(日均股基交易额同比+37%),公司流量平台效应进一步放大,证券经纪业务收入同比+58%,在佣金率下行通道中我们判断公司经纪业务市占率得以进一步提升。强经纪带动两融持续增长,2019年末公司融出资金规模同比+90.49%(行业+34.25%),拉动利息净收入同比+31.63%。随着经纪业务客户培养成熟,以及公司可转债募集资金用于支持扩大两融业务规模,公司两融市占率有望进一步提升。 基金代销受价格战拖累:认购情绪升温带动基金销售额同比+25.47%、剔除活期宝后同比+91.31%,但测算平均代销费率同比-12bp至0.25%。东财基金设立,旗下三只指数基金,管理规模16.12亿元,公司向基金管理等大资管业务迈进。 投资建议:公司战略清晰,中长期持续增长可期。销售及研发费用大幅增长有望进一步强化平台流量效应。今年以来在交投活跃度进一步提升下(股基交易同比+35%),Q120归母净利润预计同比增长超110%。值得注意的是东财证券业绩贡献持续提升,2019年营收占比62%、利润占比78%。鉴于目前2020EP/B5.43x及44.77xP/E,估值倍数远高于传统券商,维持增持-B评级。 风险提示:股市交投活跃度降低、流量转化不及预期、管理基金收益率不及预期。
东方证券 银行和金融服务 2020-04-02 8.99 -- -- 9.78 7.12%
10.04 11.68%
详细
投资要点事件:公司发布 2019年报,全年营收 190.52亿元、同比+84.91%,归母净利润24.35亿元、同比+97.81%;Q419营收 54.45亿元、同比+45.66%、环比-1.52%,归母净利润 6.94亿元、同比+112.03%、环比+30.44%。加权平均 ROE同比+2.24pct至 4.61%。自营收益扭亏为盈驱动业绩向上。 自营扭亏驱动投资收益同比+557%: :得益于资本市场回暖带来的处置交易性金融资产收益增加 19.74亿元、以及交易性金融资产公允价值增加 28.68亿元,公司自营收益由 2018年的亏损 0.02亿元至盈利 37.60亿元。此外公司积极扩大投资规模,自营交易业务余额同比+14%(股/债同比+101%/+13%),驱动投资收益同比+557%,释放最大业绩弹性,占营收比 22.84%。公司积极把握市场机遇,入选中金所国债期货首批做市商之一,是目前七家获批开展外汇结售汇业务券商之一,业务范围不断扩大下有望铸就领先优势。 投行略显低迷、资管主动管理业务领先:IPO 承销额全年仅 13.40亿元、同比-28.87%、市占率同比下滑至 0.53%,此外债承同比-17.59%,总体上公司投行业务同比-7.54%、占营收比同比-5.51pct 至 5.51%。资管方面,公司期末资管规模同比+11.36%,其中主动管理规模占比 99.26%。但公司资管收入同比-24.35%,预计受费率回落影响。作为资管行业领跑者,东证资管权益类基金近三/五年绝对收益率均居行业首位,固收类基金近三年行业第四,公司品牌得以夯实,2019年受托资管业务净收入位居行业第 2。 投资建议:以自营+资管为双支柱,公司优异的投资能力持续夯实品牌价值。2019年计提信用减值损失同比+564.78%,虽对当期业绩造成一定拖累,但出清风险有利于释放业绩压制因素。目前对应 2020EP/B1.16x,首次覆盖给予买入-A 建议。 风险提示:宏观经济波动影响资本市场景气度提升、监管政策变化
招商证券 银行和金融服务 2020-04-02 17.08 -- -- 18.41 7.79%
22.41 31.21%
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事件:公司发布2019年报,全年营收187.08亿元、同比+65.24%,归母净利润72.82亿元、同比+64.57%;Q419营收58.09亿元、同比+64.56%、环比+33.26%,归母净利润24.59亿元、同比+81.69%、环比+86.15%。加权平均ROE 同比+3.93pct至9.51%。业绩增长主要由投资收益(同比+131.82%)驱动,此外经纪/投行平稳增长+26.59%/+25.35%。 经纪份额提升、财富管理稳步推进:在市场交投活跃度提升下公司股基交易量市场份额同比+14bp 至4.09%,代理买卖证券净收入市场份额行业第7。持续向财富管理转型推动,提供五类分级服务,全年代销金融产品规模同比+10.68%,财富管理计划客户交易量同比+26.18%。公司全年经纪业务占营收比21.34%。 投行业务持续优异、自营带来最大业绩弹性:公司投行承销额市场份额4.78%(仅次于三中+国君),其中IPO 承销额仅次于三中、市场份额5.60%。公司推动投行行业化转型及重点区域布局,积极把握科创板机遇,服务家数12家(与海通并列第6)。全年投行业务收入同比+25.35%、占营收比9.69%。此外公司自营收入同比+190.54%,其中主要系处置交易性金融工具及交易性金融资产公允价值收益大幅转正,同时股权投资收益同比-3.87%,综合推动投资收益占营收比37.64%,超越经纪业务位居第一。 资管持续向主动转型、PB 优势继续巩固:受行业去通道、转主动影响公司期末资管规模同比-3.68%至6872亿元(行业第4),其中主动管理规模同比+23.81%至2162亿元,私募主动月均管理规模同比提升8个名次至行业第4。公司持续巩固PB 业务优势,公/私募托管产品数量行业第一,其中私募占券商托管总数的25%。 投资建议:公司整体经营稳健,控股股东及一致行动人配股/核心员工持股彰显发展信心,目前对应2020EP/B1.21x,首次覆盖,给予买入-A 建议。 风险提示:宏观经济波动影响市场风险偏好及交投活跃度、监管政策变化。
国元证券 银行和金融服务 2020-04-01 8.31 -- -- 8.74 3.31%
8.96 7.82%
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事件:公司发布2019年报,全年营收31.99亿元、同比+26.04%,归母净利润9.14亿元、同比+36.40%;Q419营收9.52亿元、同比+4.47%、环比+43.95%,归母净利润3.42亿元、同比-37.28%、环比-19.63%。加权平均ROE同比+0.98pct至3.66%。业绩提振主要在于自营收入同比+749.63%。 投行紧随政策、自营彰显高弹性:公司紧抓科创板与注册制契机,坚持股债并举路线,加强项目筛选与识别、定价与销售能力建设,在投行承销额同比-46.42%(股-64.16%/债+14.37%)下,推动投行业务收入同比+36.87%。得益于资本市场回暖,公司交易性金融工具的投资收益和公允价值变动损益扭亏(-3.59亿元)为盈(+5.10亿元),推动自营收益同比+749.63%。2020年公司将原投管总部更名为权投部、同时设固收部,进一步加大自有资金投资力度。 经纪业务稳步发展、夯实财富管理转型基础:市场交投活跃度提升下,公司代理买卖证券交易额同比+26.35%、其中股/基同比+34.24%/+63.33%,带动经纪业务收入同比+23.50%、占营收比21.33%。公司经纪业务立足“双基”,投顾人员增幅行业首位、带动理财产品销售高增长。此外受股质规模收缩影响(股质余额同比-36.74%),公司信用业务收入同比-16.82%,同时因计提股质业务减值损失等导致信用减值损失多计提3.69亿元。 投资建议:公司经营稳健,盈利能力较好,2019年有效杠杆率仅为2.68x。扎根安徽、背靠省属金控、立足长三角区域一体化,区位优势明显。国u事件:公司发布2019年报,全年营收31.99亿元、同比+26.04%,归母净利润9.14亿元、同比+36.40%;Q419营收9.52亿元、同比+4.47%、环比+43.95%,归母净利润3.42亿元、同比-37.28%、环比-19.63%。加权平均ROE同比+0.98pct至3.66%。业绩提振主要在于自营收入同比+749.63%。 投行紧随政策、自营彰显高弹性:公司紧抓科创板与注册制契机,坚持股债并举路线,加强项目筛选与识别、定价与销售能力建设,在投行承销额同比-46.42%(股-64.16%/债+14.37%)下,推动投行业务收入同比+36.87%。得益于资本市场回暖,公司交易性金融工具的投资收益和公允价值变动损益扭亏(-3.59亿元)为盈(+5.10亿元),推动自营收益同比+749.63%。2020年公司将原投管总部更名为权投部、同时设固收部,进一步加大自有资金投资力度。 经纪业务稳步发展、夯实财富管理转型基础:市场交投活跃度提升下,公司代理买卖证券交易额同比+26.35%、其中股/基同比+34.24%/+63.33%,带动经纪业务收入同比+23.50%、占营收比21.33%。公司经纪业务立足“双基”,投顾人员增幅行业首位、带动理财产品销售高增长。此外受股质规模收缩影响(股质余额同比-36.74%),公司信用业务收入同比-16.82%,同时因计提股质业务减值损失等导致信用减值损失多计提3.69亿元。 投资建议:公司经营稳健,盈利能力较好,2019年有效杠杆率仅为2.68x。扎根安徽、背靠省属金控、立足长三角区域一体化,区位优势明显。国元创新、国元股权为公司科创板项目提供不同阶段投资服务,投行与投资战略协同效应渐显。目前对应2020EP/B1.13x,首次覆盖给予买入-A建议。 风险提示:宏观经济波动影响市场风险偏好下行、资本市场景气度走弱、监管变化元创新、国元股权为公司科创板项目提供不同阶段投资服务,投行与投资战略协同效应渐显。目前对应2020EP/B1.13x,首次覆盖给予买入-A建议。 风险提示:宏观经济波动影响市场风险偏好下行、资本市场景气度走弱、监管变化。
海通证券 银行和金融服务 2020-03-30 13.00 -- -- 13.31 2.38%
13.31 2.38%
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事件:公司发布2019年报,全年营收344.29亿元、同比+44.87%,归母净利润95.23亿元、同比+82.75%;Q4营收92.81亿元、同比+22.32%、环比+25.21%,归母净利润21.38亿元、同比+31.68%、环比+14.98%。加权平均ROE同比+3.39pct至7.81%(中信7.76%/国君6.75%)。 投资业务贡献最大业绩弹性:得益于资本市场回暖,叠加投资资产扩张(金融投资同比+24%),公司投资业绩表现亮眼。其中自营收入同比+229%、对联营企业投资收益同比+358%,自营+股权双轮驱动投资收益大幅上涨230%,占营收比同比+19pct至34%。此外市场预期好转及流动性偏宽松下,市场交投活跃度提升明显,全年日均股基交易额同比+35%,公司股基市场份额同比+17bp,带动经纪业务收入同比+19%。资管方面,公司加大主动管理转型、全年主动管理业务规模同比+29%,海通资管实现净利润同比+48%,推动公司资管收入占营收维持7%水平。 投行稳健发展、海外业务持续瞩目:全年来看投行业务呈现出股弱债强的局面,其中IPO/再融资承销额市场份额同比-0.45/-1.35pct至1.37%/2.71%,,债承市场份额同比+0.51%至5.25%。整体上投行承销市场份额4.77%,稳居行业第六。科创板项目储备方面仅次于三中一华及国君。境外股权融资业务方面,海通国际在香港完成44个IPO项目及48个股权融资项目,均位居香港投行第一。公司国际业务布局成效渐显,海外贡献收入26.12%。 投资建议:公司各项业务均衡发展,没有明显的单一业务依赖。此外,公司海外业务布局领先,有望借助全面对外打开业绩向上弹性。公司作为头部券商之一,经营风格稳健、持续受益政策红利,估值明显低于可比公司华泰等。目前对应2020EP/B1.09x,维持买入-A建议。 风险提示:海外疫情影响宏观经济、国内资本市场景气度下行、监管政策变化。
新华保险 银行和金融服务 2020-03-27 40.88 -- -- 43.80 7.14%
46.85 14.60%
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事件:公司发布2019年报,全年营收1745.66亿、同比+13.23%,归母净利润145.59亿、同比+83.78%;Q4归母净利润15.56亿、同比+607.27%、环比-36.70%。披露EVPS同比+18.42%至65.73元,NBV同比-19.91%至97.79亿。业绩提振归因:保险/投资双轮平稳驱动(收入同比+12.96%/+14.82%),手续费及佣金政策致税收同比减少39.26亿(Q4减少7.01亿)。此外会计变更减少税前利润62.49亿。 NBV在“量”增“价”跌下出现较大幅度下滑:1)公司全年FYP同比+26.83%,但NBVM大幅下滑17.67pct至30.28%,拖累NBV同比-19.91%。2)趋势来看,【个险】H219NBVM继续扩大降幅、同比-22.21pct至23.21%,尤其个险同比-21.09pct至47.30%,我们判断内部结构调整(健康险/传统险下滑、年金/分红类上升)导致;【银保】贡献+115.79%FYP弹性,2018年前三大低NBVM年金/两全FYP贡献比28%、至2019年仅前两大(均为银保)已贡献37%FYP。印证重振银保策略,继而判断策略向以牺牲部分价值换取规模增长转变。 代理人或现规模效应:代理人跨越式增长37%至50.7万人,在人均FYP同比下滑23%支撑个险FYP同比略增1.64%(尤其H219),或主要系管理层变更造成短期展业方向不定。2019年中个险大会确定大力发展销售队伍后代理人迎来急速扩张,H219增员12.1万人(上半年1.6万人),大肆扩员及产品方向转变或可解释H219人均FYP继续扩大跌幅。预计代理人规模扩张后续展业效应于今年显现,今年前2月公司保费同比+44.22%,遥遥领先同业(国寿+20.51%、平安寿及太保寿负增长)。 投资能力:总/净投资收益率同比+0.3pct/-0.2pct至4.9%/4.8%,其中股权型金融资产配置同比+2.1pct至18.7%(股+2pct至6.6%、基-0.6pct至5.5%)。 投资建议:公司以规模换价值,“人力先行”强化FYP对NBV的支撑力度。公司坚持健康险优选赛道、保费占比提升至38%,“换价值”而不“舍价值”,2020NBV改善可期(预计同比+9%),目前对应2020EP/EV0.55x,维持买入-A建议。 风险提示:输入型疫情冲击下影响代理人展业恢复节奏、长端利率持续下行超预期。
中国人寿 银行和金融服务 2020-03-27 27.00 -- -- 28.54 5.70%
29.40 8.89%
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事件:公司发布2019年报,全年营收7451.65亿元、同比+15.87%,归母净利润582.87亿元、同比+411.51%;Q419营收1211.41亿元、同比+18.61%、环比-27.37%,归母净利润5.85亿元、同比扭亏为盈、环比-97.09%。2019年披露EVPS同比+18.49%至33.33元,NBV同比+18.56%至586.98亿元。业绩增长核心驱动在于投资收益大幅增长71.33%、退保+赔付同比-38.50%、此外手续费及佣金税优政策下实际税率下滑13pct。 NBV增速遥遥领先同业:得益于FYP(同比+2.12%)及NBVM(同比+4.56pct)双提升,公司2019年NBV同比+18.56%。具体来看,银保渠道的优化(NBVM同比+5.1pct),使得FYP承压(同比-22.28%)下渠道NBV下滑幅度缩窄至-1.09%。个险渠道表现亮眼,以NBVM同比+3.10pct及FYP同比+13.49%支撑起整体NBV的增长。FYP的提升主要系代理人扩员,Q1/Q2/Q3/呈现出153.7/157.3/166.3万人逐季增长态势、Q4末略微下滑至161.3万人,同比+12%。代理人团队量质并举,人均贡献NBV同比+8.68%。大个险格局进一步巩固,个险贡献保费比提升至77%。 业务质态更加优化:以长期+期缴为锚,长险首年保费中期缴占比97.89%、其中十年期以上同比+42.11%。坚定保障转型,期缴产品前十大中六款为保障型,且特定保障产品占首年期缴比重同比+8.6pct。 投资能力:公司总投资收益率同比+1.95pct至5.23%、净投资收益率同比-0.03pct至4.61%,总投资资产同比+15.11%至3.57万亿元,固定到期/权益类投资资产配置74.81%/16.95%、同比-2.7pct/+3.28pct,其中股票同比+2pct至7.74%。 投资建议:重振国寿战略稳步推行一年业已取得亮眼成绩,公司提前布局2020开门红,部分对冲目前疫情引发的负面影响。同时鉴于代理人团队扩充,我们对公司2020NBV增速相对乐观。2019年公司因会计变更减少税前利润24.02亿元,有助平滑今年业绩增速。国寿转型值得赞许,目前2020EP/EV0.76x,维持买入-B评级。 风险提示:疫情影响代理人展业、从而引发代理人流失率提升。
国泰君安 银行和金融服务 2020-03-26 16.64 -- -- 17.03 2.34%
17.66 6.13%
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事件:公司发布2019年报,全年营收299.49亿元、同比+31.83%,归母净利润86.37亿元、同比+28.76%;Q4营收93.56亿元、同比+57.74%、环比+43.98%,归母净利润20.91亿元、同比+74.84%、环比+37.01%。加权平均ROE同比+1.33pct至6.75%(中信7.76%),投资收益同比+53.36%(剔除去年出售国联安影响+72.25%)是业绩上行核心驱动力,其中自营同比+53.73%、股权投资同比+36.43%u经纪业务继续巩固传统优势、投行业务稳健发展:得益于庞大的经纪业务客户基础、在市场交投活跃度提升时呈现出明显的高弹性,经纪业务同比+28.53%,占营收比18.80%。全年来看公司投行业务同比+29.06%、占营收比8.66%,其中IPO承销额市场份额同比+86bp至2.94%、再融资同比-71bp至8.21%、债承同比+98bp至6.29%,投行承销额全行业第4。公司项目储备丰富,科创板服务家数14(仅次于三中一华),有望在保持债承优势的同时推进IPO项目开发、平稳提升投行收入。 信用业务受股质收缩影响表现低迷:受股权质押业务收缩影响,公司信用业务收入同比-10.38%,其中股质回购利息收入同比-32.74%(H119-42.14%),两融利息收入降幅较上半年-20.81%缩窄至-7.08%。此外公司孖展业务和股质大幅计提减值准备、受此影响融出资金及买入返售业务计提分别同比+226%/+55%。 投资建议:公司作为业务布局全面的综合金融服务商、各业务无明显短板、头部券商地位稳固,经营稳健、是唯二连续12年获得证监会AA级评级券商。值得注意的是公司有效杠杆率提升至3.46x(2018年3.00x),在行业变革中加速转型有效提振公司ROE。长期来看受益于资本市场深改与政策扶持头部红利,目前公司对应2020年P/B为1.06x,上调评级至买入-A。 风险提示:市场大幅波动、信用业务坏账率超预期、佣金价格战加剧。
中信证券 银行和金融服务 2020-03-23 22.55 -- -- 24.00 6.43%
24.03 6.56%
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事件:公司披露2019年报,全年营收431.40亿、同比+15.90%,归母净利润93.90亿、同比+30.23%;Q419营收103.66亿、同比+3.54%、环比-5.62%,归母净利润17.06亿、同比-17.78%、环比-58.14%。加权平均ROE同比+156bp至7.76%。 公司业绩增长的核心驱动在于投资收益同比+90.17%(Q4同比+93.33%),其中自营同比+97.51%、彰显出高弹性,对联营企业投资收益同比+9.49%。此外公司投行业务表现优异,营收同比+22.71%。全年投资/投行营收占比38.69%/10.35%。 自营贡献最大业绩弹性:得益于资本市场回暖,公司2019年处置金融工具收益扭亏为盈,其中处置交易性金融资产由2018年亏损38.73亿元至2019年盈利31.92亿元;此外持有取得收益同比+19.51%, 综合影响下推动公司投资收益占营收比同比+15.11pct,继续保持贡献首位与最大业绩弹性。 投行业务可圈可点、大投行业务优势渐显:投行业务呈现愈发明显的头部效应,2019年公司IPO承销额同比+255%、市场份额同比+8.59pct至17.88%(行业第二、中金23.74%)。此外再融资/债承市场份额18.37%/12.31%,综合来看投行承销额市场份额13.35%、持续保持行业第一。随着注册制的全面推行以及科创板等跟投制度的实施,投行业务马太效应愈加显著,公司大投行优势渐显。 其他:经纪业务较为稳定:公司在客户机构化下经纪业务发展较为稳定,2019年营收占比同比-2.75pct至17.21%,信用业务在股质收缩影响下营收同比-15.60%。 投资建议:公司资产规模、利润规模等均行业首位,在场外期权、投行、财富管理、海外等业务布局领先且已展现出一定优势,预计公司领先优势将逐步体现到盈利能力,龙头溢价仍有上行空间。近期受外围市场影响大盘走弱,公司对应2020E P/B 回落至1.61x,我们看好公司持续稳固龙头地位,维持买入-B评级。 风险提示:海外疫情持续超预期引发经济衰退担忧、国内市场风险偏好下行。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名