咨询为主,施工为辅:交通工程咨询和交通工程承包是公司的主营业务,从业务构成来看,咨询业务占比72%,工程施工业务占比28%,其中,咨询业务毛利较高,回款较快。业务增速来看,工程施工收入增速波动较大,是公司收入波动的主要原因。 民营体制,激励充分:公司是由管理层和核心技术骨干共同控股的民营企业,股权激励充分,而且奖金激励也非常充分。公司内部各大分院,包括实验室都单独考核;项目经理奖金激励额度以完成项目毛利的回款额为基准,这也无疑将提升项目经理的风险管理意识。 “工程咨询费率提升+行业规范化水平提高”是行业的核心驱动因素:道路存量市场巨大,改扩建投资占道路投资比重长期趋势向上。改扩建市场咨询费用率普遍高于新建市场,受益于此,预计道路工程咨询费用率长期趋势向上(内在逻辑参见图8);道路咨询行业招投标规划化、公开化也是长期趋势,机制灵活的优质企业将长期受益。 技术优势驱动内生增长:依托两个国家级实验室,公司拥有国际领先的三项核心技术——(1)沥青路面技术;(2)长大桥梁健康检测与诊断技术(3)道路、桥梁改扩建技术。技术优势有望驱动公司内生增长的核心动力。以桥梁检测业务为例,数据监测将增加客户黏性,桥梁在服役6-7年后,病害问题将开始慢慢显现,桥梁加固是少不了的环节,拥有数据优势的企业具备核心的拿单能力。 资金优势驱动外生爆发式增长:区域半封闭性的行业特征和业主对工程承包方资质的要求都决定了并购是公司发展最直接最快的方式。公司IPO超募资金5.68亿元,在手现金充足,大规模的超募资金也为公司加快战略收购提供了保障,若省外并购能够顺利进行,省外市场可能迎来爆发式增长。 盈利预测:预计公司2011-2013年归属母公司净利润分别为1.69和2.04亿元,对应EPS分别为0.63和0.72元/股。给予2012年20倍的PE水平,合理价位为12.6元/股,首次覆盖,给予推荐评级。

事件:公司发布2012年一季报,报告期,公司营业收入6.16亿元,同比下滑11.31%;营业利润总额为0.24亿元,同比下滑31%。不过,受益于湖北钢结构受到财政补贴的影响,营业外收入大幅提升,报告期利润总额为0.29亿元,与去年同期相当。总体而言,公司业绩低于之前预期。 宏观环境欠佳和雨水天气较多是收入下滑的主要原因:公司下游产品主要应用于建筑用钢(高层重钢和厂房用钢)和大型设备基础构件用钢,下游需求具有明显的顺周期的特征。一季度,整个固定资产投资增速持续下行,同时,年初至3月底,长江沿线雨水天气多于往年。这些因素共同造成了业绩的同比下滑。预计,公司业绩增速前低后高的概率较大。 营业利润率下滑明显,回款情况逐渐转好:利润率方面,报告期,公司营业利润率为3.9%,去年同期为5%。营业利润率下滑的主要原因为销售收入下降,但期间费用的变化并不明显。现金流方面,公司目前已经开始加强现金流的管理,公司的回款情况开始逐渐好转,报告期收现比1.22,去年同期为1.09。 积极信号已经开始出现:虽然,报告期收入增速出现下滑,但我们对公司的收入增速相对乐观,原因有两个方面。宏观层面,全国资金状况开始有所好转,预计M2增速将缓慢上行;微观层面,公司的预收账款出现了明显的上升,一季度预收账款增速同比上升50%,预计公司3月新签合同出现了一定的回暖。 投资建议:未来两年将是公司产能陆续投放期,公司未来的盈利增长仍将得到有效的保障。保守估计,公司2012和2013年的EPS为:0.98元和1.2元,对应当前的PE水平为14.3,公司股权激励行权价为17元,首次覆盖,估值水平较低,给予推荐评级,目标价17元。 风险因素:受经济下滑影响,业务开拓低于预期;回款情况恶化

事件:公司发布2011年年报,报告期,公司营业收入21.64亿元,同比增长43.49%;利润总额为1.79亿元,同比增长44.7%,净利润为1.36亿元,同比增长40%;摊薄后,对应EPS为0.59元/股。 现金流持续向好,但仍需进一步观察:公司2011年经营性现金流为-0.30亿元,上年为-0.67亿元,回款情况较2010年有所好转。不过,现金流状况仍让人担忧,一方面,四季度往往是建筑企业的回款高峰期,但是,公司4季度净现金流仅为0.21亿元,低于三季度的0.31亿元。而且,公司现阶段扩展极为迅速,回款情况仍需进一步观察(预计一季度现金流状况较差)。 销售费用开始上行,毛利水平有望进一步抬升。期间费用方面,公司在2011年积极开拓市场,广告费用和营销网点投资费用均有上升,两方面因素造成了公司销售费用占比上升;毛利方面,深圳产业园装饰零部件项目即将2012年投产,届时营业成本有望降低0.4亿元,天津产业园也在稳步推进当中,预计,公司未来的毛利水平将稳步上行。 股权激励即将到期,公司仍有释放利好的动力:2011年5月30日是公司限制性股权激励的授予日,授予价格为11.56元/股。第一次解锁日在2012年5月30日,当前时点离解锁日已近较近,预计短期公司仍有不断释放利好的动力。 中长期看,公司仍是装饰板块首选标的:虽然,我们对公司一季度现金流状况持有悲观的态度,但我们并不怀疑公司长期的投资价值。公司在公装领域具有极强的竞争力,目前在高端市场占有率远低于金螳螂,业绩弹性极强,同时公司基本面一直在不断变好。一方面,公司已经完成了股权激励和管理框架的构建,为扩展做好了准备;另一方面,公司建立了31家分公司,渠道布局全国。 投资建议:公司2012和2013年的EPS为:0.9元和1.46元,我们给予公司2012年28-30倍的PE水平,合理价格在25.2-27元,维持“推荐”评级。 风险因素:现金状况快速恶化业务开拓低于预期

事件:公司同时发布2011年报和2012年一季报,2011年,公司营业收入101.45亿元,同比增长52.80%,归属上市公司净利润7.33亿元,同比增长88.55%;2012年1季度,公司营业收入为23.7亿元,同比增长40.79%,归属上市公司净利润为2亿元,同比增长72.46%。 规模经济效应明显,期间费用稳步下降:上市以来,公司的期间费增速一直低于营业收入增速,期间费用占比也一直处于稳步下降的趋势,2011年公司管理费用和销售费用占营业收入的比重已经下降到3.07%的水平,比2010年下降了1.05个百分点。不过,考虑到公司期间费用占比已经处于较低的水平,未来下降空间将比较有限。 年报和季报现金流波动较大:从公布的公告看,公司现金流净额波动较大。2011年,公司经营性现金流净额为5.44亿元,四季度单季回款4.21亿元。不过,受到春节前后集中支付供应商的货款等因素影响,公司2012年一季度经营性现金流为-4.85亿元。不过,这在一定程度上也反映了公司将现金流压力向上游转嫁的能力。 整个行业的回款情况可能仍在恶化:公司是装饰行业里最优质的企业,现金管理能力极强,公司的现金流情况基本可以反映行业的景气度。2011年公司销售商品提供劳务收到的现金/营业收入比率(该比率有明显的季节性)为0.80,上年同期数据为0.84,一季度该数据为1.03,上年同期为1.10。从该指标来看,装饰行业的回款情况尚未出现明显的拐点。 投资建议:我们认为公司2012和2013年的EPS为:2.04元和2.92元,对应PE分别为:21.47倍和15倍。我们给予公司2012年25倍的PE水平,合理价格在50.1元,维持推荐评级。 风险因素:回款速度出现下滑 业务开拓低于预期

事件:公司发布2011年度年报,报告期,水泥及熟料销量458万吨,较上年增长44.5%,其中上半年生产221万吨,下半年生产237万吨;实现营业收入13.9亿元,较上年同期增长71.4%;归属母公司净利润2.84亿元,全年EPS为1.2元/股。 下半年,区域价格持续下滑:报告期,受宏观调控影响,公司重点销售区域价格持续下滑,2011年上半年,合肥高标水泥销售均价(税前)458元/吨、下半年均价416.4元/吨、当前价格为350元/吨。受区域价格不断下降的影响,公司水泥及熟料的出厂均价也出现了一定的下滑,2011年上半年,公司销售均价为308元/吨,全年销售均价为299元/吨,粗略计算,下半年销售均价仅为292元/吨。 受价格和成本双重拖累,公司毛利率有下滑趋势:价格方面,公司下半年产品销售均价比上半年下降16元/吨;成本方面,公司吨成本处于上升趋势,估计公司下半年的吨成本为189元/吨,比上半年上涨18元/吨。与上半年相比,公司下半年吨毛利下降34元/吨。受到水泥价格下滑,成本上升双重拖累,公司1Q-4Q毛利率分别为44%,45%,33%和36%。 预计新增产能年中贡献利润:公司现有熟料生产线3条,熟料产能为437.5。在建生产线一条(4500t/d),预计今年年中投产。届时,公司熟料产能将达到612.5万吨,增长40%,水泥产能310万吨。该部分产能将在下半年为公司贡献利润。 投资建议:预计公司2012和2013年的EPS为:1.27元和1.49元。我们认为合肥地区的水泥行业景气度已近处于较低的水平,水泥价格继续大幅下行的概率不大,维持“推荐”评级。 风险因素:华东地区水泥价格上涨幅度低于预期;公司海昌二期期投产日期晚于预期。

事件:公司发布2011年年报,公司2011年营业收入72.5亿元,同比增长61.60%;利润总额为5.55亿元,同比增长78.30%,归属上市公司净利润为4.49亿元,同比增长71.21%,对应EPS为1.06元/股。 现金流状况好于预期:公司2011年经营性现金流净额为1.36亿元,其中,四季度单季经营性现金流净额为4.42亿元,好于预期。公司经营性现金流大幅好转原因:一方面是季节性因素,建筑类企业在四季度回款规模较多;另一方面公司加强了项目信贷管理。提高新签订单的履约质量是公司下一阶段工作重点。 省外业务持续高速增长:公司省外业务开拓较为顺利,2010和2011年,省外业务同比增长119.76%和103.11%,省外营业收入占公司营业收入比例分别为50.21%和63.13%。从新签订单结构来看,公司2011年省外新签订单合同规模为72.24亿元,占合新签同总额的61%。 毛利率上升较快:报告期,公司毛利率为16.44%,比去年同期增加1.61个百分点,其中四季度单季毛利高达18.9%。主要原因是公司不断提高业务管理水利,成本得到了有效控制;募集项目中的木制品工厂化项目也提升了公司产品的内部供给能力。 期间费用略有增长:报告期,公司期间费用有所增长,其中管理费用率为2.9%,同比上浮0.5个百分点;销售费用率为1.1%,同比上升0.3个百分点。主要原因有:报告期,公司确认了2707万元的股权激励费用;另一方面,随着公司业务拓展的加快,员工人数增加,相关的工资及福利费增加较多。 投资建议:预计公司2012和2013年的EPS为:1.58元和2.18元,我们给予公司2012年25-28倍的PE水平,合理价格在39.5-44.2元,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险因素:现金状况快速恶化,业务开拓低于预期,房地产销售面积增速不见好转等。

事件:公司发布2011年度三季报,报告期,公司营业收入26.8亿元,同比增长48.8%,净利润为1.92亿元,同比增长78.96%;前三季度,公司营业收入合计为64.32亿元,同比增长51.28%,净利润4.35亿元,同比增速91.62%。 规模经济效应明显,成本控制良好:前三季度,公司管理费用率为1.95%,销售费用率为1.53%,同比分别减少0.64和0.63个百分点。纵观公司上市以来的历史数据,管理费用率和销售费用率长期处于下降趋势,规模经济效应非常明显。受益于公司良好的费用控制能力,公司净利润增速长期远高于营业收入增速。 应收账款周转率和现金流状况向好:前三季度公司应收账款年化周转率为3.1,虽然与去年同期相比下降16%,不过与上半年相比好转迹象非常明显。而且,公司目前的回款状况在行业中仍是较好的,这也彰显了公司较强的项目选择能力和议价能力。公司现金流状况也表现较好,三季度经营性现金留均流入1.78亿元。 行业视角选择公司:我们重申四季度策略报告中的观点,即装饰行业正处于高增长时期,现阶段来看,业内企业的增速并不是受订单的约束,而是受到收款慢的制约,资金是装饰企业发展的关键。因此,在房地产打压尚未结束和资金紧缩的大环境下,装饰行业的投资逻辑更应该是精选项目选择能力和议价能力极强,回款和资金状况良好的公司。金螳螂是这条逻辑链上较好的选择。 投资建议:我们认为公司2011和2012年的EPS为:1.37元和2.03元,对应PE分别为:29.6倍和20倍。我们给予公司2012年25-30倍的PE水平,合理价格在50.7-60元之间,给予推荐评级。 风险因素:回款速度出现下滑 业务开拓低于预期

事件:公司发布2011年度三季报,报告期,公司营业收入126.5亿元,同比增长49%,不过环比回落2.8%,净利润为30.6亿元,同比增长124.66%,粗略估计三季度海螺水泥(熟料)销量4200万吨,销售均价在301-306元/吨;前三季度,公司营业收入349.7亿元,同比增速56.4%,净利润90.6亿元,同比增速186.6%。 价格协同保障了水泥价格高位运行:受到下游需求冲击,三季度水泥价格出现小幅下调。不过,供给端配合良好,通过停窑检修减少水泥供给,降低库存,江苏和浙江部分地区水泥价格得到了一定的回升。水泥价格的高位运行为锁定公司四季度业绩提供的保障。 压制水泥股的逻辑链条被打破初现端倪:三季度压制水泥板块的内在逻辑是,通胀和高房价--限购、紧缩货币和中央财政--下游需求受到压制--水泥需求减弱。目前这样的逻辑已经出现了被打破的端倪,目前CPI已经开始下滑,近期猪肉价格的大幅下挫有望加快CPI的下降速度,同时东南沿海地区房价也出现了明显的松动,现阶段需要的就是政策的放松。 价格敏感性分析:目前股价尚未反映最悲观预期。我们对海螺水泥2012年的销售均价进行情景分析,发现水泥(包括孰料)均价下跌至241元/吨时,海螺2012年的EPS为0.61元,对应PE为32.8倍,不过如果价格协同效应不被打破,最悲观预期不会发生。 投资建议:我们认为公司2011和2012年的EPS为:2.13元和2.17元,对应PE分别为:9.24倍和9.08倍。估值偏低,给予推荐评级。 风险因素:价格协同效应被打破,中国经济硬着陆

公司概况:公司以建材制造为主业,并将产业链向纵向延伸至房地产和物业投资及管理等产业,逐步形成了以水泥、新型建筑材料、房地产和物业投资及管理四大主业的大型建材生产企业。 水泥板块:公司水泥业务主要分布在京津冀地区,是北京、天津和河北地区最大的水泥供应商,目前公司控制的产能在4000万吨,预计公司控制产能规模将进一步扩张。同时,公司也是今年落后产能淘汰的最大受益者,2010年河北地区落后产能淘汰规模高达2688.8万吨,而公司在河北地区权益产能占比高达68%。 房地产板块:公司土地储备面积达到668万平米,是北京最大的保障性住房开发商之一。与其他企业保障房建设不同,公司建设保障房用地中相当一部分土地来源于自有工业用地的转换,成本低廉甚至为零。保守估计,公司保障房项目的毛利率将维持在20%以上。 物业投资和管理板块:公司在北京核心区域持有的各类投资性物业合计建筑面积为75万平方米,绝大部分分布于北京三环以内。同时,公司投资性物业存在一定的低估,以2010年为例,公司投资性物业账面价值为97.62亿元,以持有的67.2万平米计算,投资性物业价值为14520元/平米,远低于市场价格,升值潜力巨大。 盈利预测:保守预计公司2011-2012年的EPS分别为0.93和1.23,其中,各板块在2011-2012年贡献EPS分别为:水泥板块为0.43元和0.59元,新型建材为0.09元和0.1元,房地产板块为0.33元和0.43元,物业投资和管理板块为0.09元和0.10。采用分类加总法对公司进行估值,公司价值区间为:13.46-15.74元之间,给予推荐评级 核心风险:京津冀地区水泥景气度低于预期;房地产销售进度缓慢。

内容提要 事件:公司发布2011年度中报,报告期,实现营业收入37.5亿元,比上年同期增长53.10%;实现营业利润3.5亿元,比上年同期增长97.98%;实现归属母公司的净利润2.4万元,比上年同期增长104.01%;实现每股收益0.51元。 毛利显著提升:上半年,公司综合毛利率16.75%,同比增加0.95%,其中装饰业务毛利率为16.03%,同比上升0.63个百分点,设计业务毛利率为28.61%,同比提升6.25个百分点。毛利显著提升主要原因是公司上半年承接的五星级酒店等毛利较高的高端项目较多,其中销售费用率。 期间费用显著下降:报告期,公司的期间费用率为3.83%,同比下降了1.55个百分点。其中,管理费用率2.15,同比下降0.78个百分点,销售费用率为1.76%,下降0.75个百分点。公司日趋完善的管理系统对降低公司成本,提升公司净利率已产生明显成效。 我们的观点:目前,大装饰行业具有明显的“大行业小企业”特征,在这样的行业中内部竞争将非常激烈。因此,提高管理能力,降低成本,提高公司经营效率,是公司保持快速成长的根本驱动因素。金螳螂作为行业龙头,管理日趋精细化,随着募投项目的完成,工厂化生产的能力得到进一步强化,运营效率有望再次提升。 投资建议:我们认为公司2011和2012年的EPS为:1.41元和2.09元(考虑增发摊薄股本的影响),对应PE分别为:31.4倍和21.2倍。估值水平偏低,给予2012年28-30倍的PE水平,合理价格区间为58.5-62.7元,给予推荐评级。 风险因素:应收帐款回款速度低于预期;星级酒店装饰业务大幅下滑

内容提要 事件:公司发布2011年度中报,报告期,水泥(熟料)销量7084万吨,较上年同期增长12.8%;实现公司营业收入221亿元,较上年同期增长61.7%;归属母公司净利润59.8亿元,同比增长233%,每股收益1.13元,公司业绩基本符合市场预期。 吨毛利大幅上涨:受益于区域协同效应的显著提高,华东及华南地区水泥价格大幅上涨。上半年,公司水泥销售均价在312元/吨,远高于去年同期的218元/吨。受此影响,公司上半年吨毛利达133.6,去年同期仅为55.3元/吨。 期间费用显著下降:公司销售费用率为3.62%,同比下降1.58个百分点; 管理费用率为3.17%,同比下降0.07个百分点。期间费用合计8.07%。期间费用的持续下降主要受益于公司甚至整个行业盈利模式的变化,即业绩的增长由销量驱动转变为由价格驱动,我们认为期间费用将在长期内维持低位。 有别于市场的看法:市场普遍担忧,保障房建设可能下滑,持续紧缩的货币政策将对经济产生滞后影响,水泥需求可能不及预期。不过,我们认为水泥景气度仍将持续向好:需求方面,固定资产投资仍将使驱动我国经济增长的主要因素之一,政府不会愿意看到固定资产投资增速的下滑;供给端来看,落后产能淘汰正在有序进行,新增产能增速在不断下滑,而且短期内看不到政府放开水泥生产线建设的可能。 我们认为供给端的变化仍将持续向好。 投资建议:我们认为公司2011和2012年的EPS为:2.52元和3.02元,对应PE分别为:10.3倍和8.5倍。估值明显偏低,给予2011年13-15倍的PE水平,合理价格区间为32.8-37.8元,目前股价离合理价格下限尚有27%的空间,给予强烈推荐评级。 风险因素:固定资产投资增速远低于预期,中国经济硬着陆

事件:公司发布2011年度中报,报告期,水泥(熟料)销量221万吨,较上年同期增长52.87%;实现公司营业收入6.8亿元,较上年同期增长125.59%;营业利润为2.25亿元,归属母公司净利润1.69亿元,每股收益0.70元,去年同期为-0.06元,公司业绩基本符合市场预期。 产品价格大幅上涨:水泥销售价格较上年同期大幅上涨,报告期内,产品综合平均销售价格307.9元/吨,较上年同期上升109.1元/吨。受此影响,水泥吨毛利高达136.7元/吨,较上年同期增加101.13元/吨,销售毛利率为44.3%,同比上升26.52个百分点。 产品结构进一步优化:公司逐步提高毛利率较高的42.5级普通硅酸盐水泥占比,报告期内,42.5级水泥销售比重占水泥销售比重的78.52%,较去年同期增加了6.21个百分点;散装水泥销售比重占报告期水泥销售比重的71.32%,较去年同期增加了11.42个百分点。 期间费用显著下降:公司进一步强化经营费用的管控,报告期内,公司期间费用占主营业务收入的10.27%,同比下降9.34个百分点,其中管理费用占主营业务收入的比重和去年同期相比下降了3.97个百分点。 投资建议:我们认为公司2011和2012年的EPS为:1.51元和2.13元,对应PE分别为:13.06倍和9.26倍。今年,公司产能分布区域没有新增产能,加之下半年水泥需求将稳中有升,预计下半年水泥价格上行概率较大,给予推荐评级。 风险因素:华东地区水泥价格上涨幅度低于预期;公司海昌三期投产日期晚于预期。