外延式扩张助推一季度业绩高增长,油气设备盈利能力回升 由于外延式扩张和主业订单充足,公司一季度实现高增长。营业收入从去年同期的5000万增长到1.7亿元,扣非净利润从500万增长到800万,对应EPS0.03元。合并报表销售毛利率从40%下降到24%,主要原因是收购的燃气公司毛利率远低于原有业务毛利率;但母公司的毛利率从27%提高到42%,显示油气设备的盈利能力也有所回升。 主营油气设备接单情况良好,订单增长较快 今年以来主营油气设备的接单情况良好。一季度预收款从期初的1400万增长到2900万,其中母公司预收款从期初的477万增加到787万。相比去年同期的增速分别为300%/100%,显示主营业务油气设备接单良好。 一季度是收入确认淡季,今年主业高增长有支撑 从历史看,一季度是收入确认淡季,净利润占比10%-15%;前半年净利润占比30%左右,下半年才是公司业绩实现的旺季。从订单情况看,今年的主业高增长是大概率事件。 估值:维持2013-2015年盈利预测和目标价 我们维持公司2013-2015年EPS分别为0.54/0.66/0.79的预测,目标价17.5元基于燃气业务25倍2013年PE,油气设备38倍2013年PE得出。由于市场对油气设备板块给予较高的估值溢价,我们的目标价存在上行风险。

与市场认为行业将负增长不同,我们认为液压支架行业仍会正增长 我们认为液压支架行业仍会正增长,但长期增速下滑:1)综采机械化率提升是液压支架需求增长第一驱动力,我们认为未来5年综采机械化率仍能提高,但提升速度放缓;2)煤炭的产量仍能正增长,但产量增速放缓。我们预计市场规模从2012年的200亿元提高到2015年的250亿元,CAGR8%,低于过去5年28%的行业增速。 行业整合是趋势,郑煤机能够通过抢占份额获得增长 我们认为在行业低谷期,郑煤机拥有三大优势,能够通过抢占市场份额获得高于行业的增长:1)产品优势:煤炭资源向大煤企集中,自动化和效率更高的高端液压支架增速更快,郑煤机在此市场具有垄断地位;2)资金优势:其资金最为充裕,可利用资金优势提高市占率,同时可主导行业兼并收购;3)管理优势:我们从生产效率,运营能力,盈利能力和劳动生产率几个维度的分析认为,其在行业内具有管理优势。 市场低估了财务成本影响和市场份额提升速度 我们对2013年的预期比市场高10%:1)公司在手现金50亿元,大的资本开支已结束,财务成本很低;2)竞争对手普遍出现资金困难情况,郑煤机的市场份额提升可能超出市场预期。我们认为市场低估了这两点对业绩影响。 估值:重新覆盖给予“买入”评级,目标价12元 我们预计2013-2015年的EPS分别为1.18/1.32/1.50元,2012-2015年CAGR16%左右;按瑞银DCF模型估值(WACC8.7%,贝塔1.3x),给予公司12元的目标价,对应约10倍的2013PE水平。公司当前股价对应2013PE为7.6倍,给予“买入”评级。

一季报高增长基本符合预期. 杰瑞的一季报靓丽:实现营业收入6.06亿元,比去年同期增长120%,净利润1.5亿,同比增长145%,EPS0.33元。公司预计2013年上半年净利润4-4.6亿元,对应EPS0.87-1元,与我们预期基本相符。 盈利能力显著提升,现金流情况正常. 1季度净利润率从22%提高到25%,其中毛利率从37%提高到40%,上升3个百分点。期间费用率从15%下降到13%。主要的原因是今年油服业务作业负荷饱满,毛利率提升。同时需求旺盛,收入增速快于费用增速使得费用率下降。现金流情况正常,公司一季度经营现金流净额-2.22亿元,主要是应收款增加了5亿元。公司一般四季度是回款旺季,一季度是信用销售旺季。我们认为公司的现金流正常。 预计与贝克休斯合作将提高杰瑞的一体化服务和项目获取能力. 公司与贝克休斯最近签订了战略合作协议,合作方式是双方独立拿订单,然后以承包/分包方式合作。合作领域集中在完井一体化领域,包括压裂/固井/连续油管等领域。此合作将杰瑞本土制造和服务能力与贝克休斯的项目管理,井下工具和技术,一体化开发技术实现优势互补,我们相信这将有利于杰瑞一体化服务能力提高和获得项目能力。 估值:目标价70元,“中性”评级. 我们预计公司2013-2015年2.08/2.67/3.34元的盈利预测,给予70元的目标价。 目标价基于瑞银VCAM估值模型(WACC为8.8%,Beta为0.9)。由于一季度以来油服业务超预期,我们的盈利预测和公司估值都存在较大的上行风险。

2012年业绩符合预期,盈利能力下降. 2012年销售收入5.1亿元,同比增长26%,归属上市公司净利润9572万元,EPS0.32元,与我们预测基本一致。净利润率19%,比2011年净利润率23%下降了4个百分点。其中毛利率从43%下降到40%,期间费用率上升1个百分点。全年现金流情况有所好转,期末经营现金流量8200万元,比2011年-780万元大幅好转,主要是应付项目增加,占用了上游供应商资金。 2012年环保设备超预期,预计2013年外延式扩张增厚业绩. 公司2012年的主要看点:1,海外市场开拓:2012年海外收入下降4%,低于我们预期,2,油田环保设备开拓,增长了107%,贡献了公司50%的收入增长额,超出市场预期。我们预计2013年公司的看点主要是:1,通过外延式收购进入天然气上下游;2,油田环保和油气处理设备订单充足,盈利能力回升。 2012年下半年新接订单超预期,2013年主业业绩增长有支撑. 2012年公司设备新接订单7.2亿元,同比增27%,期末在手订单5.2亿元,同比增40%。公司订单交货周期一般都在一年以内,因此我们认为2013年主业业绩增长有支撑。油田环保设备毛利率50%左右,由于环保设备收入比重上升,我们预计2013年盈利能力也会小幅反弹。 估值:维持“买入”评级,目标价由14.0元上调至17.5元. 公司的收入确认主要集中在下半年尤其是4季度,由于公司环保设备超预期,在手现金充裕可能还会有外延式收购,我们上调2013-2015年EPS至0.54/0.66/0.79(原为0.50/0.62/0.72)。我们采用分部估值法,给予燃气业务25倍2013EPE,油气设备业务38倍PE(行业平均水平),得出17.5元目标价。

第四季度业绩低于预期,最坏的时候或正在过去. 公司12年实现收入480.7亿,同比增长3.8%,实现净利润73.3亿,同比下降9.1%,每股收益0.95元,低于我们和市场预期5%。原因主要是第四季度高毛利的混凝土泵车销量大幅下滑,导致总毛利率环比下降12%,而资产减值拨备也有所增加。我们认为,四季度盈利是单季度的底部,最坏的时候正在过去。 良好的产品布局有望使公司继续稳定增长. 我们认为,尽管混凝土泵车13年将依然承压,但良好的产品布局有望带来增长点:搅拌车市场份额将继续提升,干混砂浆新产品逐步放量,市场份额不足3%的土方机有望继续高增长,而起重机和环卫机械也将稳定增长。我们认为,良好的产品布局将使公司13年收入实现8%的增长。 13年行业有望“逐季加速回暖”. 由于主机厂商旺季推货强度低于往年,终端客户由于投资回报率处于低位从而采购较为谨慎,使我们此前“旺季不旺”的判断成为现实。公司在业绩发布会上表示,从公司前瞻性的订单量看,混凝土最前端的产品订单已接近去年的高峰水平,而评审量也在大幅增长,我们认为这表明市场开始乐观,行业存在“逐季加速回暖”的可能。 估值:维持12元目标价,重申“买入”评级. 我们调整公司13/14年盈利预测至1.07/1.20元(原为1.10/1.20元),新增15年业绩预测为1.35元,基于瑞银VCAM模型,得到目标价12元目标价(WACC为8.2%),对应13/14/15年P/E估值分别为11/10/9倍,重申“买入”评级。

年报业绩符合预期 公司2012年收入10.45亿,同比下降7.8%,净利润2.75亿,同比下降15.3%,与业绩快报相符。全年销售油缸19.4万只,其中挖机油缸15.6万只,同比下滑16.6%,非标油缸3.8万只,同比增长3.8%。 新业务进展顺利,但仍处于投入期 公司已研制出油缸端盖及部分阀体的高精密铸件,并开始小规模试产。公司收购上海立新22.86%股权后,持股比例达82.86%,我们认为对上海立新的收购将加快公司在液压阀领域的研发进展。但新业务固定投入较大,在12年新增4亿在建工程的基础上,我们预计13年还需投入6亿,使实际固定资产增长至20亿以上,由此带来的固定折旧成本及财务成本将给净利润带来压力。 挖机油缸订单有望环比回升,行业周期或开始向上 一季度以来,我们预计公司挖机油缸订单环比上升趋势明显。我们认为主要原因是主机厂商的主动补库存,以及公司市场份额的上升,或表明行业周期向上趋势已经显现。 估值:下调盈利预测,下调目标价至13.5元,维持“买入”评级 由于公司的精密铸件及泵阀业务投入高于我们此前预期,由此带来的折旧成本及财务费用增加较我们预期的高,我们下调公司13/14年业绩预测至0.54/0.66元(原为0.59/0.74元),并引入15年业绩预测为0.76元,基于VCAM模型,得到13.5元目标价(WACC为10.4%,原目标价为14元)。

2012年业绩基本符合预期,每股派现金红利0.21元 2012年公司实现收入59.76亿元,同比下降5.02%,净利润3.49亿元,同比下降9.44%,较我们3.57亿元的预期低2%,实现每股收益0.68元。公司每股派发现金红利0.21元,对应的股息收益率为2.6%。 四季度收入同比增速转正,盈利质量依然较高 公司四季度收入14.5亿元,同比增长6.8%,是2011年四季度下滑以来的首次正增长,符合我们此前盈利增速三季度见底的判断,并预计该趋势仍将延续。公司良好的应收账款及存货管理,使公司全年实现3.65亿元经营性现金流,高于净利润,体现出较高的盈利质量。 预计叉车需求将随工业企稳而逐步回升 04至11年间,叉车保有量复合增速23.8%,与工业总产值增速22.7%基本吻合。我们预计,随着工业总产值增速稳步增长,以及工业搬运机械化率的提升,13/14年叉车销量增速分别为17.47%/18.33%,重新进入稳定增长期。 估值:维持盈利预测和目标价不变,维持“买入”评级 我们维持公司13/14年0.80/0.92元的盈利预测,并预测15年每股收益1.05元。 我们的目标价9.6元是基于瑞银VCAM现金流贴现模型(WACC为9.2%)推导得到,分别对应13-15年12/10/9倍PE。

2012年净利润增长23.25%,现金股利收益率3.83% 公司2012年实现收入60.42亿元,同比增长17.30%,净利润10.26亿元,同比增长23.25%,每股收益0.63元。同时公司拟每10股派发现金红利3.50元,按当前价格对应的股息收益率为3.83%。公司现金充裕,分红后每股现金仍达到3.4元。 新增订单下滑趋势收窄,但预计13年回升力度仍较弱 2012年公司新签订单78.5亿,同比-20.7%,其中上下半年下滑幅度分别为32.6%/3.5%,幅度明显收窄。我们预计由于宏观经济复苏力度较弱,13年订单回升幅度也较弱,受此影响,预计13/14年设备类收入增速分别为8%/7%。 气体运营业务初现成效,秦风气体成为气体资源整合平台 公司2012年气体业务实现1.98亿元收入/2197万元毛利。目前已签订气体运营项目合同35万方,随着这些项目正式投产运营,气体运营业务收入有望大幅增长,我们预计13年将达5亿元。我们相信逐步成熟的运营经验将使公司更有信心和能力加快该板块的发展,新成立的“秦风气体”亦将成为公司整合陕西及西北地区气体资源的平台,向服务和运营转型的力度将进一步加强。 估值:下调盈利预测,下调目标价至11.7元,维持“买入”评级 由于12年新增订单量低于预期,同时我们预计13年订单增速也低于此前预期,我们将13-14年盈利预测从0.74/0.87元下调至0.68/0.78元,并预计15年EPS为0.87元,基于瑞银VCAM现金流贴现模型下调目标价至11.7元(WACC为8.3%),分别对应13/14/15年17/15/13倍市盈率,维持“买入”评级。

股权激励方案出台,彰显稳定增长信心 公司拟向激励对象共授予权益2.31亿份,约占总股本3%,其中包括1.57亿份股票期权和7398万股限制性股票。期权行权价为9.30元,限制性股票的授予价格为4.77元。激励计划的三期业绩考核目标为2013-2015年每个年度的净利润增速均不低于12%,且各年度相较2012年累计增速分别不低于12%/25.4%/40.5%。 13年业绩下滑预期或被扭转,估值有望逐步回升 由于公司2012年业绩基数较高,市场普遍预期公司13年业绩存在下滑的可能,从而使公司估值长期低于工程机械板块。而股权激励方案行权条件或将消除对业绩下滑的担忧,稳定增长预期的形成过程,有望推动估值逐步回升。 13年行业或呈现“旺季不旺,而逐季加速回暖”态势 综合考虑主机厂商旺季推货强度可能低于往年,终端客户由于投资回报率处于低位从而采购较为谨慎,我们认为,2013年“旺季不旺”的概率较大。但由于目前的销量反映的是最真实的需求,而在需求温和复苏的背景下,我们预计销量将呈现逐季持续加速的态势。 估值:上调盈利预测,上调目标价至12元,重申“买入”评级 我们上调公司12/13/14年盈利预测至1.00/1.10/1.20元(原为1.00/1.06/1.10元),上调目标价至12元,目标价基于瑞银VCAM估值模型(WACC为8.3%),重申“买入”评级。

预计叉车需求将随工业企稳而逐步回升. 04至11年间,我国叉车保有量年复合增速23.8%,与工业总产值增速22.7%基本吻合。我们预计,随着工业总产值增速稳步增长,以及工业搬运机械化率的提升,我国12/13/14年叉车销量增速将分别为-9.11%/+17.47%/+18.33%。 公司经营稳健,财务状况良好. 2012年前三季度,公司收入45.24亿,同比下降8.28%;净利润2.67亿,同比下降11.87%,每股收益0.52元,毛利率17.84%,同比上升0.71%,费用率基本持平。公司三季度经营性现金流为3.06亿,同比增长45.23%。在行业销量下滑的背景下,良好的财务状况表明公司具备良好的营运能力。 公司市场份额稳定,原材料价格低位应有利于毛利率稳定. 今年以来,公司市场占有率为23.7%,同比增长0.9个百分点。叉车毛利较低,我们估算其中钢结构占成本的45%,因此毛利率将主要受钢价影响。我们认为,钢铁价格未来大幅上涨概率较小,有利于毛利的稳定。 估值:下调目标价至9.6元,上调至“买入”评级(原“中性”). 我们下调公司12-14年盈利预测至0.69/0.80/0.92元(原为0.88/1.03/1.19元),下调目标价至9.6元,我们的估值基于瑞银VCAM模型,WACC为9.8%。目标价对应12-14年14/12/10倍P/E。

前三季度净利润增长25.65%公司前三季度实现收入47.12亿,同比增长13.43%,净利润8.78亿,同比增长25.65%,每股收益0.54元。受益于产品结构优化,前三季度毛利率36.39%,同比上升0.65个百分点,较中期上升0.37个百分点。 新增订单仍有所下滑,但已逐步改善今年以来固定资产增速下滑,冶金行业亏损明显,上半年新增订单39.5亿元,同比下滑32%,我们预计第三季度订单同比仍有所下滑,但跌幅收窄。 三季度末预收款44.3亿元,较二季度末44.7亿略有减少,表明在手订单并未因收入的较快增长而明显减少,我们相信充裕的在手订单有助于公司度过新增订单低谷期,使业绩平稳增长。 气体业务稳步推进今年前三季度,公司供气服务实现收入1.19亿元,而上半年仅4200万元,我们预计全年将接近2亿元。随着渭南、石家庄、开封等项目陆续投产,我们预计明年气体业务收入有望超过5亿元。公司拟设立的陕西秦风气体即将成立,体现公司对气体业务的重视度正在增加。 估值:维持“买入”评级,维持12.9元目标价我们维持公司12-14年0.61/0.74/0.87元的盈利预测及目标价12.9元(基于瑞银VCAM工具,假设WACC8%),分别对应12-14年21/17/15倍市盈率。此外,三季报显示公司每股现金达到3.65元。