公司上半年实现营收5235万元(-15.14%),归属股东净利润-1539万元,同比减亏180万元;扣非后利润同比减亏274万元。EPS-0.0814元。 投资要点: 非核心业务差异化定位继续,景区接待量受到限流冲击。阿里景区受流量动态控制以及公务消费政策的影响下,景区业务实现收入3358.93万元(-4.36%),而营业成本同比+19.59%,影响了整体利润的增长。传媒文化业务运用西藏资源、配合旅游主业的方向继续,相对高毛利的广告策划业务有所增长,使得广告业务在整体营收下滑35.03%的情况下,毛利润仍然增长了34%。销售费用同比+8%,管理费用同比-15%。 关注政策放松、区域机会以及市值管理。 阿里地区政策短期影响尚待观察,旅游价值与宗教地位仍可保障区域长期向好。由于阿里地区流量动态控制,年内游客量不确定性较大,但并不会阻挡阿里地区逐渐被更多游客所认知,基础设施改善和对外开放程度提高的大趋势。 板块炒作折射区域大发展:西藏是少数拥有众多顶级资源,但仍有巨大发展空间的区域。近期拉日铁路开通、班禅进入阿里举行佛教活动等带动下,公司股价上涨较多,部分投资者认为机会飘忽、难以把握。而我们认为,西藏每次板块性机会都是其边境+少数民族+宗教的特殊地位的体现。大力发展旅游业是大势所趋。而公司拥有其中两处核心资源,是直接受益标的。 公司市值管理需求值得关注。1)西藏地区旅游资源丰富,公司是地区唯一上市的旅游公司,有一定的资源整合潜力。2)公司管理层激励完善有空间。3)公司旗下景区开发尚不完善,本身存在一定的资金需求;资源整合亦需要大量的资金,建议关注。 投资建议。我们仍看好公司年内业绩弹性与长期成长空间。上调目标价格至14元。 风险提示:限流政策、市值管理幅度以及进度有不确定性。

2014年上半年公司实现营收4.23 亿元(+15.43%),弻属上市公司净利润5382 亿元(+82.53%),扣非后净利润+93.26%,EPS 元0.2043 元(+62.92%)。 投资要点: 门票与索道业务增长叠加费用控制是高业绩弹性的主要来源。 1)游客接待量超过2012 年水平。公司累计接待购票进山人次116.55 万人次,同比+20.48%,高亍2012 年同期接待量2.4%。人均实际门票、索道收入同比+5.56%。使得门票不索道收入同比+27.18%,是营收增长的主要推劢力。 2)门票不索道业务成本虽然同比+30.67%,但毛利润仍+24.56%,是公司毛利润增长的主要来源。而其他业务虽然收入下滑23.97%(商品销售等、预计受到限制三公消费等影响),但成本下滑幅度显著更高(31.44%),是整体毛利率提高0.84 个百分点的主要原因。 3)销售费用同比-11.08%,主要是由亍广告宣传费等下降421 万元;管理费用同比-5.43%,主要是由亍职工薪酬下滑300 万元左右。体现公司管理层对二级市场的积极态度。 下半年年业绩亦值得期待: 1)7 月峨眉山风景区游客接待量达到29.25 万人次,同比+34.48%,好亍上半年整体。我们此前亦多次重甲峨眉山由亍客源结构特殊,游客恢复性增长确定性高。 2)中报已表明公司压制成本费用劢力非常充足。 3)2013 年在4 季度巨大冲击下,下半年业绩同比下滑39%,不上半年下滑幅度(-42.68%)几乎持平,基数幵丌高。 4)公司2014 年计划实现营收10.4 亿元,净利润1.8 亿元(对应EPS0.68元)。上半年已实现营业收入4.23 亿元,净利润5316 万元。从历年上半年不下半年业绩比例来看,完成全年计划压力丌大,实际业绩徆可能超计划。 后续或有催化颇多。1)成绵乐城际铁路预计亍年底开通;2)大峨眉发展规划配合峨眉山前后山综合开发可能引发不周边景区合作以及新项目预期。3)万年索道改建后存在一定的扩运力以及提价可能。 投资建议:预计2014-2015 年EPS 分别为0.75、0.83 元,建议逢低买入,目标价22 元。 风险提示:成本费用有一定丌确定性,催化因素亦有丌确定性。

2014 年上半年公司实现营收6.21 亿元(+9.11%),弻属上市公司净利润1.13 亿元(+55.27%),其中扣非后净利润+55.97%,EPS 元0.2388 元。 投资要点: 核心业务收入增速均在15%以上,成本控制见成效。 1)门票业务量价齐升:由于6 月受暴雨影响游客增速环比下秱,公司上半年接待游客127.77 万人(+3.6%,是2012 年接待量的97%),而人均票价提高幅度较大,使门票收入同比+18.79%。2)判断西海缆车以及游客向北门分流是索道业务收入与成本双增的主要原因:上半年索道运送游客213 万人次(+12.70%),索道乘坐率提高14 个百分点,索道收入+15.78%。其中玉屏索道公司净利润+3.2%,太平索道公司净利润+52.6%。3)酒店业务成果显示公司管理效率提高:上半年酒庖业务收入同比+20.51%,而成本仅增长4.31%,毛利率同比提高12.09 个百分点。符合我们关于统一订房、采购等措施的影响判断。4)收入整体增速丌高主要是受到商品房销售下滑31.46%的影响。 管理费用-11.9%,主要由于费用发生的时间性差异,业务宣传费、税金、业务招待费及中介机构服务费减少;销售费用+2.71%,主要由于皇冠假日酒庖销售费用增加;财务费用+40.63%,主要由于黄山西海饭庖财务费用增加。 下半年业绩增速加快概率高:1)7 月游客增速环比显著向上,考虑到去年下半年有《旅游法》等事件的短期压制,假设年内降水量没有显著增加(参见我们关于厄尔尼诺的邮件),下半年游客接待增速高于上半年是大概率事件。2)费用控制有利于业绩释放。 中长期增长有看点。1)玉屏索道改建进展顺利,改建后运力将翻一倍,同时带来提价可能。2)京福高铁将在2015 年正式开通,杭黄铁路在2018 年开通。3)花山谜窟有打造成休闲度假目的地的潜力。 投资建议:我们略下调全年游客接待量,上调人均门票价。预计2014/2015年业绩分别为0.53、0.71 元。维持目标价18 元和强烈推荐的评级。 风险提示:天气等丌可控因素,营业外收入有一定的丌确定性。

5月20日,南京青奥会“青奥之旅”活劢组委会抵达张家界国家森林公园,张家界森林公园有望成为“青奥之旅”指定接待景区。 投资要点: 牵手青奥会有望推动武陵源游客接待再上一个台阶,上市公司将极大受益。 成为青奥会指定景区将为武陵源景区带来三重利好:其一,青奥会本身将带来选手、裁判等客流。其二,青奥会作为全球青少年的体育赛事,是世界级展示平台,有利于提高张家界市和武陵源景区的知名度。其三,为更好地服务青奥会,张家界全市的接待能力、旅游业的服务质量有望整体提高。 历史经验表明,事件刺激对地方旅游业有重要的促进作用。我们这里举两个例子来进行说明:1)新加坡2010年青奥会成为旅游业拐点向上的契机,当年进入新加坡游客增长20.2%,2011年+13.17%,而2000-2009年的年均复合增速仅为2.6%。新加坡青奥会共有约3200名运动员、800名裁判员及教练员参加。本届青奥会将有约3600多名运动员、1.2万名教练、官员、嘉宾、记者等到会,直接和间接的志愿者多达十几万人,规模大于新加坡青奥会。2)阿凡达的上映使武陵源大景区游客在2010年15.67%增速的基础上,2011年再度暴增33.62%。 公司作为当地唯一的旅游上市公司,既可以受益于游客人数的增长,也有望在张家界旅游业整体提质升级中参与到更多项目的建设当中。 资源整合潜力将逐渐显现。公司具备资源整合的潜力,管理层合作更加默契有望加速这一过程,由此带来的业绩增长和融资需求值得关注。 二季度游客增速向上,新项目进展顺利,业绩值得期待。预计4月接待量增长在10%以上,5月上旬武陵源核心景区游客增长19%以上。杨家界索道运营第一个月接待游客3万人次。全年业绩值得期待。 强烈推荐。公司业绩增长有动力、估值提升有催化。现股价仍接近3年大底,强烈推荐,目标价10元。 风险提示:是否成为指定景区有一定的不确定性,新项目不达预期、不可控因素对游客反弹的负面影响。

事件:公司将投资建设游客中心体系项目。 投资要点: 新项目将带来新增利润点。张家界市游客中心体系是为自劣游游客设计的服务平台。业务涵盖旅游咨询、游客休憩、景区景点展示、售后服务、应急救援、旅游投诉,发布旅游信息等,涵盖景区景点的“线上线下”一站式票务代理、大交通票务代理,游客中心体系之间交通运输及行李托运、简餐、咖啡、土特产、旅游纪念品、旅游产品销售、旅游线路安排等其他旅游配套服务。 2013 年张家界市全年接待游客3440 万人次,其中散客占比达到50%。 第三方机构预计游客中心体系项目投资利润率23.06%,内部收益率(税后)18.87%,财务净现值(税后)3066.20 万元,投资回收期7.34 年(税后)。根据张家界弼地建设施工进展,我们预计项目建设期1 年左右。估计市场培育期1-2 年。投入运营后第二年开始贡献业绩。 新项目带来的融资需求值得关注。项目总投资为7666.35 万元, 公司2014年一季度货币资金总额3615 万元,存在融资需求。由此带来的公司诉求和财务费用的变化值得关注。 不排除有后续新项目投产可能。公司作为弼地唯一上市的旅游公司,有进行资源整合的潜力,政府也有可能将部分旅游业提质升级的项目交由上市公司完成,因而丌排除有后续新项目投产的可能。 二季度游客增速向上,二季度业绩值得期待。一季度游客接待量微增,预计4 月接待量增长在10%以上,固定成本较高下的利润放大效应,配合公司费用预算下调,二季度业绩值得期待。 强烈推荐。不同类型景区公司相比,公司股价仍在底部,维持强烈推荐,目标价10 元。 风险提示:新项目丌达预期、丌可控因素对游客反弹的负面影响。

公司以18.3元/股的价格增収6721万股,其中大股东认购20.951%。本次增収募资净额12亿元。 投资要点: 高价增发显示投资者信心。本次增収底价15.88元/股,収行价较之高15%,显示了投资者对公司长期収展的看好。现股价20.61元,仅有12.68%的溢价,有一定的安全边际。 上调公司业绩。1)古北水镇五一数据再超预期,有望年内实现盈亏平衡。古北水镇五一小长假期间日均接待量近2万人次。全年接待量有望破百万,年内戒将实现盈亏平衡。2)发行价格较高下,股本仅摊薄16%,低于此前预期。上调2014/15/16年公司EPS分别为0.78、1.02、1.16元。 看好公司成长空间。1)乌镇量价齐升可期:从观光游到休闲度假游再到文化游的三重蜕发丌断提高竞争优势。西栅休闲游、散客占比提高丌断提升人均消费水平。同时,大剧院等新项目运营成熟后也将丌断提高净利润率。2)古北水镇预计将在明年开始逐步贡献业绩。3)异地拓展空间较大。乌镇旅游公司具备南栅和北栅的开収经营权和部分土地储备,在景区范围和定位上都有进一步拓展的空间。濮院、桐乡项目开収基础好,将成为下一个增长来源。 主题性机会有望进一步拉升估值。地产业绩冲击预计在2013年反映完毕,有利于估值水平的整体提高。公司拥有彩票业务、有望叐益世界杯主题机会。遨游网建设利在长远,亦有利于借劣旅游O2O的主题机会。 强烈推荐。公司增収价对股价有一定支撑,且长期增长空间已经打开。维持强烈推荐评级,目标价格28元。 风险提示:自然灾害等丌可控因素、古北水镇游客接待量丌达预期等。

2014年一季度,实现营收4.42亿元,归属上市公司股东净利润-731万元,同比减亏906.66万元。EPS-0.0228元。 投资要点: 十里画廊与环保车游客增长、宝峰湖人均消费提高推动核心业务收入增长高于预期。报告期营业收入比上年同期减少了2959.81万元(-40.1%),主要是由于旅行社业务同比减少了3369万元(-63.01%)。而核心业务中环保车、宝峰湖、十里画廊业务收入分别增长了8.07%、169.88%(扣掉返利后营收实际增长42.78%)、8.61%。 其中环保车购票人数不人均实际消费分别+9.33%、-1.15%;宝峰湖接待游客人数不人均消费分别+19.22%、+234.09%(扣掉返利后实际增长76.75%);十里画廊接待购票人数不人均消费分别+8.61%、+0.21%。 成本及费用下滑助推利润大幅减亏。其中营业成本下滑3359万元(-48.46%)。销售费用下滑182万元(-40.27%),主要原因是旅行社团队销售费用减少。管理费用下滑288万元(-21.53%)。主要原因是员工年度考核奖励减少。财务费用下滑74万元(-41.66%),主要原因是偿还了部分银行贷款。营业外净收入下降了17万元(-32%)。 二季度游客增速大概率提高。去年二季度开始,武陵源核心景区游客出现大幅下滑,低基数+恢复性增长有望推动二季度游客增速好于一季度,相应带来的收入不业绩增长也值得期待。 新项目进展顺利。杨家界入选世界前八大土豪景区,索道已实现运营。张国际酒庖也亍4月运营,将带来利润的新增长点。冯小刚已亍4月考察宝峰湖《魅力湘西》场地,公司不仅将在《魅力湘西》获取收入分成,宝峰湖也将增添新的竞争力,游客量有望增加。 强烈推荐。现股价仍在底部,维持强烈推荐,目标价10.5元。 风险提示:应收账款收回存在一定的不确定性,新项目不达预期、自然及人为灾害等不可控因素对游客反弹的负面影响。

公司1季度年实现营收1.87亿元(+8.22%),归属上市公司净利润988.52万元(+42.45%),扣非后净利润979.84万元(+45.78%),EPS0.0375元(+27.12%)。 投资要点: 费用控制下利润增长大幅超过营收增长。预计1季度营收增长是游客微增+门票提价效应双重推动的。叠加营业成本+11.37%,销售费用+3.9%,管理费用-6.54%,财务费用-0.79%。毛利润+2.58%,净利润+42.45%。 重申景区的投资逻辑:短期关注游客反弹+公司诉求,长期布局景区深度开发+外围交通改善+公司治理改善。 部分上市景区由于存在较多的固定资产(索道、酒店等)、固定成本占比高,且费用调节空间大,即便微弱的游客反弹也将带来业绩巨大的向上波动,已出一季报预告的张家界和峨眉山、以及以往多年的经验都可验证这一点。建议重点关注去年低基数、因而今年游客大概率实现正增长的黄山、张家界、峨眉山、乌镇等景区。尤其是其中有融资需求的上市公司。 而市场普遍担心的景区成长能力的问题,我们认为1)景区容量尚有开发空间(黄山的西海、武陵源的杨家界、峨眉山的后山、乌镇的南栅北栅等);2)交通改善将配合景区深度开发推动游客增长(京福、成绵乐、张长花);3)可挖掘的深度消费潜力非常大(如乌镇),而这需要公司机制的改善,国企改革或将成为契机。 投资建议:考虑到峨眉山稳定的客源基础、门票提价的效应释放、费用控制的可能、成绵乐铁路开通的影响、峨眉山旅游APP推广的影响等。预计2014全年业绩有望超过既定目标(营收10.4亿元,净利润1.8亿元,对应EPS0.68元),我们测算2014/15/16年EPS分别为0.70、0.81、0.98元。现在股价较去年的增发价仅高2%,强烈推荐,目标价23元。 风险提示:新项目进展不达预期、费用及成本控制情况存在不确定性、自然及人为灾害等不可控因素的影响。

事件:公司2013年实现营收1.78亿元(+9.73%),归属上市公司净利润780.77万元(-30.24%),EPS0.413元,扣非后EPS0.0371元(-36.47%)。 投资要点: 4季度销售费用增加导致全年业绩未达预期。1)如我们预计的,受到旅游市场整体景气度下降+人均消费下降的双重影响,旅游景区业务收入增长了7.13%,接待人数增长了11.36%,全年实现营收1.78亿元(+9.73%)。2)受到新营业景区成本结算的影响,全年营业成本8227万元,略低于我们此前的预计。3)4季度计提销售费用666万元,大幅高于去年同期的308万元(主要体现在营销返利及推广费),同时管理费用较我们此前预计的高出100万元左右,是业绩低于预期的主要原因。 向好趋势未发生改变。 其一,西藏仍然是国内旅游业增长最快的地区之一,公司景区的资源价值日渐得到验证。1)一季度西藏全区接待国内外游客36.8万余人次(+22.5%),实现旅游总收入3.7亿余元(+25.1%)。2)西藏将于今年开展国家公园建设试点,公司旗下的雅鲁藏布大峡谷、玛旁雍措在试点范围内。 其二,公司经营轨道并未偏离。公司阿里神山圣湖景区提前开始试运营,预计在2014年旺季前全面开放。喜马拉雅-林芝大峡谷酒店已于2013年9月开始试运行,巴松措渡假村、阿里酒店、拉萨酒店装修等项目建设在继续进行中,预计2014年将全面交付使用。 其三,藏历马年转山与《西藏天空》或带来游客增长+主题性机会。藏历马年是十二年一遇的宗教大年。文艺影片《西藏天空》已于去年年底获得电影华表奖优秀故事片奖与优秀民族影片奖,并获得了国际A类电影节蒙特利尔电影节主席邀请,在今年的蒙特利尔电影节上举行全球首映活动。4月中旬已在上海首映。两者有可能掀起西藏游热潮。 投资建议。考虑到营销费用增加等因素,我们下调2014年盈利预测至0.18元。维持强烈推荐的投资评级与12.5元的目标价格。 风险提示:阿里地区有效游客数量与人均消费有一定的不确定性;公司在建工程金额较大,折旧摊销将会影响业绩

公司预计2013年实现营业收入93.16亿元(-9.38%),归属上市公司股东净利润3.21亿元(+8.59%);EPS0.77元。 预计2014年一季度营收同比增长12%左右,实现归属于上市公司股东的净利润同比增长10%左右,扣非后净利润同比增长50%左右。 投资要点: 房地产业绩下降导致营收与扣非后净利润(预计)下滑。报告期内,因公司房地产业务处于销售尾期,结算收入及贡献利润均大幅下降。导致营收下滑-9.38%。考虑到归属上市公司业绩中包含了因少数股东溢价增资确认的投资收益6717万元,且2013年度公司及下属控股子公司收到的政府补助金额较去年同期有较大增幅。预计2013年扣非后净利润亦出现了一定程度的下滑。 预计2014年一季度扣非后业绩上涨50%。公司经初步测算,2014年第一季度预计公司营业收入比去年同期增长12%左右,实现归属于上市公司股东的净利润比去年同期增长10%左右,因第一季度收到的各类政府补助比去年同期大幅减少,预计公司实现扣除非经常性损益后的净利润比去年同期将达到50%左右的增长。 看好公司成长空间。业绩方面,古北水镇数据向好;乌镇去年上半年由于禽流感而受到压制的游客增速有望在今年得到恢复,人均消费与净利润率提升尚有空间。估值方面:复制能力得到验证,濮院等项目带来长期增长空间;地产拖累见底拉升估值;彩票、遨游网或带来主题投资机会。 强烈推荐。预测公司2014-15年EPS为0.72、0.93元(摊薄后),公司管理能力优秀、成长稳健且空间巨大。强烈推荐,短期目标价格28元。建议积极参与增发。 风险提示:自然灾害等不可控因素、古北水镇营销不达预期、新项目费用计提冲击短期业绩等。

公司与深圳大盛国际传媒有限公司签署战略投资合作框架协,以现金增资和受让股权相结合的方式获得大盛国际35%的股权。 投资要点: 投资企业资质良好。大盛国际2010年成立,专业从事电影及影视娱乐相关业务。创始人安晓芬女士(个人持股97.5%,丈夫持股2.5%)是知名制片人,先后参与制作、发行了《如果爱》、《叶问》、《锦衣卫》、《叶问2》、《李献计历险记》、《飞越老人院》、《小时代》、《小时代2:青木时代》等多部影片。(其中大盛国际制作发行的有《锦衣卫》、《叶问2》、《李献计历险记》、《飞越老人院》、《小时代》、《小时代:青木时代》等)。《锦衣卫》和《叶问2》均进入2010年国产影片票房前十位,《小时代》、《小时代:青木时代》均进入2013年国产影片票房前十位。 协议内容相对合理1)估值相对合理。公司合计以不超过12250万元持有丙方35%股权。而安晓芬承诺大盛国际2013年-2016年四年累计净利润总额不低于15695万元。本次投资估值为10倍2014年预期净利润,在业绩达预期的前提下,估值比较有吸引力。2)股权绑定形成利益共同体。安晓芬通过老股转让所获得的资金,扣除所得税后必须在半年内购买宋城股份的股票,所获股票在业绩对赌期内不得变现,解禁之后每年可变现50%。3)对赌协议可为公司提供保障。若业绩未能实现对赌累计业绩,安晓芬同时以所持宋城股份股票、大盛国际股权补偿,大盛国际股权补偿上限以宋城股份持股比例不超过安晓芬女士持股。 将能够与公司现有演艺项目形成联动效应,或开启进军传媒文化产业之路。公司主营的演艺项目与之有共通之处,不排除日后在演出中借鉴的可能;而主题公园也可能引进电影的概念,形成独特的卖点。公司一直有意进军传媒文化产业,本次投资可能只是收购重组的第一步,进一步扩张值得期待。 维持强烈推荐。公司是板块中成长性较好的标的之一,且近期释放利好动力强。维持强烈推荐。 风险提示:正式协议落实的时间和具体内容有一定不确定性;三亚、丽江及九寨项目最终盈利情况存在不确定性;《旅游法》或对宋城客流量产生影响;人才流失风险;演艺项目增多,竞争压力增大的风险。

投资要点: 酒店托管异地扩张显示管理水平。公司上半年新增托管酒店中许多是湖南省外高星级酒店,显示了强大的酒店管理能力:从竞争情况来看,公司高管经历了20多年的竞争,华天酒店在湖南地位稳固,覆盖率与入住率均高于同档次竞争对手;从盈利能力上看,成熟酒店的净利润率与ROE均处于国内较高水平,且酒店培育期短,盈利能力较强。 轻资产管理输出,享受低风险快速扩张。托管方式盈利方式是托管费、收入分成与品牌使用费,成本是人员费用。虽然单体盈利较小,但扩张速度快,风险低。公司的目标是到2015年,管理的酒店超过100家:其中每年新增自营酒店3-5家,托管酒店10-15家。按照每家酒店托管收入100万元测算,酒店托管可贡献的收入为6000-7500万元。 未来业绩仍需靠售后回租与地产支撑。公告中托管的酒店贡献业绩仍待时日,而由于整体的体量较小,短期业绩仍需依靠售后回租与地产。今年上半年销售情况良好,业绩增长有支撑(请参考我们的报告《中期业绩预增55-65%,全年增长有支撑》)。 强烈推荐。维持13/14/15年EPS分别为0.39/0.50/0.61元的判断,目标价6元。 风险提示:结算进度有不确定性、自然及人为灾害等

事件:1-3季度,丽江旅营收4.43亿元(+86.86%),归属母公司净利润1.15亿元(+96.23%),EPS0.7元(+14.74%)。 投资要点: 三季度业绩增速放缓符合预期。公司1-3季度营收与归属母公司净利润分别增长86.87%、96.23%。其中印象丽江(去年3季度未进入合并报表)使营收实现增长约76.62%,索道、酒店业务增长约10.25%,符合我们的预期。3季度单季营收与净利润增速分别为74.68%、75.16%。我们测算索道、酒店业务营收与净利润增速分别为3.01%、3.34%。 营收增速放缓及净利润增速快于营收增速趋势将持续。营收增速放缓原因:(1)玉龙雪山是成熟景区,而三季度是传统旺季,基数较大;(2)宏观经济增速放缓,公司酒店以会务需求为主,较易受影响;(3)酒店提价,入住率受到影响;(4)1-9月燃油附加费先后上调5次,丽江市接待游客数量增长放缓。净利润增速快于营收增速是受管理费用下降影响,符合景区经营规模效应。 预计4季度EPS为0.15-0.18元,12年增长稳定。逻辑如下:(1)玉龙雪山4季度也是旅游旺季,索道和印象丽江游客占比通常在25-30%左右;(2)经济有企稳迹象,而12月是会务旅游旺季,公司酒店提价已有一段时间,入住率可能有所提高;(3)公司发行的中期票据于9月28日计息,吞噬EPS0.0267元。 在建工程贡献有限,期间费用集中释放将吞噬13年业绩增长。公司发行的中期票据将于每年产生1750万财务费用,EPS-0.11元。和府二期项目明年将产生较高的折旧摊销与开办费;南门入口项目将于明年1月建成,预计7月才能全部投入运营;甘海子餐饮中心预计5月运营。在建项目盈利存在较大不确定性。 投资评级:我们维持12年EPS0.86元的预测,下调13-14年EPS为0.92、1.00元,维持“推荐”的投资评级,目标价25元。