募投项目进展良好,预计明年将是产能集中释放期。上半年公司募投和超募项目都已建成,部分已开始投产,其余处于调试阶段,总体进展良好。我们预计明年将是募投项目产能集中释放期,将为公司业绩贡献30%以上增速。且未来随舰船及发电用燃气轮机国产化,高温合金市场需求空间将进一步打开。作为我国燃气轮机厂商盘锻件的重要配套商,公司增长有望进一步提速。 新设子公司员工持股激发活力,新产能有望进一步增厚公司业绩。公司拓展思路,将用于高温合金的技术延伸到模具钢、铝镁合金等领域,进而孵化出河北德凯和天津海德两家子公司。目前两家子公司运行情况良好,下游需求空间广阔,且采用员工持股方式,持股比例分别为25%和20%。我们认为员工持股的激励模式将极大调动员工积极性,加快新产能释放,在募投项目基础之上进一步增厚公司业绩约20%左右。 钢研广亨进入正常营业周期,15年将有望开始贡献业绩。子公司广亨致力于高端特材阀门的生产及特种装备材料的研发。 2013年广亨签订销售合同金400万元,实现产品的生产与销售。14年上半年公司销售费用大幅增加151%,主要原因是广亨进入正常营业周期。目前广亨已与中石化等国内大公司建立了客户关系,我们预计15年收入将有大幅增长。 核电重启和核电装备国产化长期利好公司发展。公司核电产品研发正在开发中,且获得国家5000万补贴,长期前景看好。根据新华网等媒体11月18日报道,发改委启动三大核电项目审批,预计最快11月通过。公司正在研发的GH690合金非常适用于核工业蒸汽发生器的传热管,法国、美国和日本自20世纪80年代末起相继开始使用GH690合金,应用效果良好,我国大亚湾核电站也采用法国提供的GH690合金管。随核电重启,高温合金需求将放量增长,预计核电领域未来10年每年对高温合金等各种特种材料的需求约100-150亿元左右,进口替代空间广阔。我们认为公司作为我国高温合金领域研发实力最强的企业之一,将有望从中极大受益。 (http://www.he.xinhuanet.com/news/2014-11/18/c_1113294368.htm)公司“十二五”规划临近到期,外延式增长预期有望升温。公司“十二五”战略定位于“走内涵式与外延式增长并重之路”。离“十二五”到期剩一年多,目前公司尚未进行外延式扩张。截止2013年三季报公司账上有近2亿现金,具备外延式增长的基础。集团董事长于今年9月底上任,外延式增长预期有望进一步升温。 维持“买入”评级。在募投项目达产的基础上,子公司德凯、海德及广亨亦有望于明年贡献收入,公司明年业绩有望迎来爆发,预计增速将达到50%以上。我们预计2014-16年的EPS分别为0.35、0.53、0.69元。综合考虑发动机板块的估值水平,以及核电重启、外延式增长、两机专项公布等强烈预期,给予公司2015年65倍PE,目标价35元,维持“买入”评级。 风险提示。募投项目达产进度低于预期。军品订单的大幅波动。相关扶持政策公布晚于预期。

未来20年我国高温合金市场需求超两千亿元。高温合金占发动机总重量的40-60%,航空发动机推重比的提高,70%以上的贡献来自材料技术。海空军装备建设提速,民用航空市场需求更为庞大,舰船、发电等燃气轮机国产化是大势所趋,预计未来20年我国发动机及燃气轮机需求超万亿,带来超过2000亿元的高温合金需求。 募投项目逐步达产突破产能瓶颈,业绩将迎来高速增长。全球可生产航空航天用高温合金企业不超过50家。公司是我国该领域龙头,拥有国内80%以上牌号高温合金。至14年6月5个募投项目全部完工,产能将由募投项目前1085吨提升到3000吨以上,制约公司的最大瓶颈将被突破,预计未来3-5年净利润增速将达到30-50%。 有望受发动机及燃气轮机重大专项强力扶持。发达国家无不斥巨资投入发动机研发,我国超千亿的两机专项有望出台,且投资规模有望超市场预期达到2000甚至3000亿元。作为发动机产业链上关键一环,公司有望受专项强力支持。 混合所有制改革试点,子公司员工持股激发活力。14年7月设立子公司河北德凯和天津海德,分别生产铝镁合金和工具钢。两家子公司员工持股比例分别为25%和20%,有利于充分激发员工积极性,将加快新产能释放,提升公司业绩。 核电重启在即,公司有望从中受益。公司正开发核电用GH690焊丝基材,GH690项目于2013年11月获批复,并列入“国家战略性新兴产业发展专项资金计划。”未来随我国核电重启,将开辟新的高温合金市场需求,公司有望从中极大受益。 外延式增长值得期待。公司“十二五”战略定位于“走内涵式与外延式增长并重之路”。离“十二五”到期剩一年多,公司尚未进行外延式扩张。目前公司账上有近2亿现金,集团董事长作为公司新董事长于今年上任,进一步强化外延式增长预期。 盈利预测与评级。预计2014-16的摊薄后的EPS分别为0.35、0.53、0.69元,上调目标价至35元,对应2015年65倍PE,维持公司“买入”评级。 风险提示。(1)募投项目达产低于预期。(2)军品订单的大幅波动。(3)相关政策公布晚于预期。

事件: 公司公告中航特材涉及诉讼案件进展:3个案件已签订民事调解书,涉及金额3.9亿元,被告方同意在调解书生效后10日内全部清偿债款,如到期不能清偿,相关公司愿承担未清偿部分的二倍同期银行贷款利息。公司与相关被告公司再无其他争议。剩余2个案件目前仍在履行司法程序。 相关事件回顾:9月4号公司发布公告:控股子公司中航特材涉及诉讼,因天赫、宝辰、宝文、荣泰、江油未履行与中航特材签订的合同及债务转移协议、保证合同中规定的义务,中航特材已分别向陕西省高院、西安市中院提起诉讼,5个案件涉案金额合计约6.5亿元,近日陕西省高院和西安市中院正式已正式受理案件。公司已按照《会计准则》的规定对该事项计提了坏账准备。 点评: 借助法律手段催款成效显著,剩余账款有望继续收回,预计账款问题不会对公司业绩造成影响。公司借助法律手段催款收效明显,60%账款问题已得到调解,有望于近期收回,符合我们之前的预期。剩余2.6亿元账款主要涉及中航天赫(2.4亿元)。中航天赫与宝辰、宝文等已与公司达成调解协议的公司存在较多关联关系,且为中航工业集团参股公司,便于内部协调解决问题。我们认为随司法程序推进,剩余账款将有望继续收回。考虑到账款收回将带来前期计提坏账准备的转回,我们预计账款问题不会对公司业绩产生影响。 公司三大主营业务全面好转,新业务成长空间广阔,看好公司未来向高端装备系统集成商转变。公司锻铸板块下新设备2万吨恒温锻有望为公司带来大量高毛利率新订单,从而为公司带来巨大业绩弹性。液压板块募投项目即将达产,分享数百亿进口替代市场。新能源板块受益风电回暖持续减亏。3D 打印、战略金属再生、智能装备制造等新业务成长空间广阔。公司的发展愿景是成为我国乃至全球高端装备制造产业的顶级供应商,看好公司由基础零部件供应商向这一角色转变。 盈利预测与投资建议: 预计2014-16年EPS 分别为0.25、0.43、0.60元,对应11月6日收盘价的PE 为93.24、53.86、38.36倍。考虑到公司三大主营业务全面好转,尤其看顶级设备为核心锻造业务带来的长期高成长性,我们认为公司2015年合理PE 估值约为93倍,六个月目标价40.00元,维持“买入”评级。

事件: 公司发布2014年三季报:1-9月实现营业收入43.71亿元(YoY -2.80%),归母净利润1.19亿元(YoY 3.65%),EPS0.15元。 点评: 三季度业绩符合预期,预计全年将高增长。三季度业绩基本符合预期,我们判断军品交付结算时间带来的影响是业绩同比增幅不大的主要原因。根据军品交付结算规律,我们认为四季度将是公司产品的集中交付结算期,单季度业绩有望实现1倍增幅,预计全年业绩将实现快速增长,营收和归母净利润将分别达到70.38亿元和1.92元,同比增速分别为10%和25%。 风电继续减亏,布局风电子公司立足长远。前三季度投资收益由去年同期的-2385万元大幅减亏至今年的-1180万元,符合我们的预期,主要原因是受益风电回暖,参股子公司中航惠腾同比减亏。公司10月27日决定投资4407万元设立广东雷州调风风电场项目公司,占股本比例51%。在风电复苏背景下提早展开布局,将利好公司新能源业务长远发展。预计全年风电业务将继续减亏,增厚公司业绩。 盈利预测与投资建议: 大型新设备带来的产能和毛利率双提升,液压募投项目逐步达产,以及受益风电产业逐步复苏,公司业绩将迎来高速增长,我们预计 2014-16年 EPS 分别为 0.25、0.43、0.60元,对应10月28日收盘价的 PE 为97.71、56.44、40.20倍。考虑到公司三大主营业务全面好转,尤其看好顶级设备为核心锻造业务带来的长期高成长性,我们认为公司2015年合理PE 应在90-95倍之间,综合考虑后取中值附近PE,六个月目标价至 40.00元,维持“买入”评级。 风险提示: 军品订单大幅波动及军品交付时间的不确定性,新产品量产晚于预期,生产线建设力度加大影响当期净利润。

大型锻压机对一国航空工业具有战略性意义,公司1.6万吨恒温锻相当于8-10万吨普通锻压机能力,跻身全球顶级设备,未来三年产能有望接近翻番,毛利率将快速反弹。液压板块募投项目即将达产,有力解决进口替代问题,分享数百亿高端液压市场。新能源业务大幅减亏增厚公司利润。3D打印、战略金属回收、智能装备等新业务成长空间巨大。看好公司未来由高端装备零部件供应商向整机制造商转变。 大型新设备强力提振核心业务,锻造接单能力和毛利水平将大幅提升。锻件占飞机价值6-9%,占发动机价值15-20%,预计未来20年我国航空锻件市场需求7200亿元。公司占国内航空锻造60%以上市场。公司1.6万吨恒温锻试相当于8-10万吨模锻压机。4万吨以上重型模锻压机象征一国航空工业实力,全球仅7台最大8万吨,顶级设备将大幅提高公司大型锻件接单能力和毛利率水平。随运20、ARJ21、C919等大飞机量产,大型锻件需求量将加速提升,为公司业绩带来巨大弹性。 液压板块募投项目即将达产,将大幅解决进口替代问题,分享数百亿市场。我国液压行业呈大而不强局面,2013年产值520亿元,市场规模世界第一,进口产品占比30%;高端液压元件严重短缺,70%依赖进口。公司液压募投项目定位高端追赶世界先进水平,16-17年将全部达产,可大幅解决进口替代问题,预计共可为公司贡献8.66亿营收和8288万净利润。 新能源业务大幅减亏,未来减亏趋势有望延续。13年下半年风电行业开始回暖, 新能源业务大幅减亏,主要参股公司中航惠腾13年减亏8730万元。14年起国家连续出台政策,加大对风电行业扶植力度,预计公司新能源板块有望延续减亏趋势。 新业务成长空间广阔,看好公司由部件供应商向高端装备制造系统集成商转变。作为中航工业集团直属板块,公司定位于我国乃至全球高端装备基础产业顶级供应商。高端装备制造是我国七大战略新兴产业之一,公司目前业务覆盖范围较小,未来可拓展空间广阔。近年来公司陆续进入3D 打印、战略金属再生、智能装备等高新技术领域,成长前景广阔,看好未来公司向高端装备制造系统集成商转变。 维持“买入”评级。公司三大主营业务全面好转,公司业绩将迎来高速增长,我们预计14-16年 EPS 分别为 0.25、0.43、0.60元。综合考虑大飞机及发动机板块估值水平,上调目标价至40元,维持 “买入”评级。 风险提示。(1)军品订单大幅波动。(2)军品相关扶持政策晚于预期。(3)募投项目低于预期。(4)新能源业务继续亏损。(5)新技术产业化晚于预期。

事件: 公司10月23日发布三季报:2014年7-9月实现营收1.59亿元(YoY9.14%),归母净利润3751.39万元(YoY45.02%)。前三季度实现营收4.23亿元(YoY14.13%),归母净利润7754.47万元(YoY27.08%),EPS0.24元/股。 点评: 三季度业绩稳定增长,全年高增长可期。三季度公司收到政府补助,计入当期损益1454.47万元,是导致三季度业绩高增长的主要原因。扣除非经常性损益后,前三季度归母净利润同比增长10.81%,实现稳定增长。公司14年有三个募投项目已进入贡献利润期,我们认为,随年底产品尤其军品的集中交付,公司业绩将实现高增长。预计全年营收和净利润分别为6.98亿元和1.12亿元,同比增速分别为34%和30%。 募投项目产能逐步释放,公司即将步入高速成长期。公司是我国高温合金领域龙头,拥有国内80%以上牌号的高温合金技术,目前产品处于供不应求状态。截至2014年6月底,公司5个募投项目已全部完工,达产后公司总产能将超过2500吨,约为募投项目之前产能的2.5倍。随募投项目逐步达产,制约公司的最大瓶颈将被逐步突破,公司业绩即将迎来高速增长,我们预计未来3-5年公司净利润增速将达到30-50%。 新设子公司员工持股颇有亮点,有利于公司新产能加速释放。2014年7月公司设立子公司河北钢研德凯和天津钢研海德,两家子公司都引入员工持股,持股比例分别为25%和20%。河北德凯主营高端铝镁合金铸件,主要应用于航空航天等军工领域;天津海德主要生产高纯高强特种合金制品。我们认为,股权激励制度将充分激发员工积极性,有利于加快公司新产能释放,提升公司业绩。 依托航空发动机产业,高温合金需求空间广阔。当前在我国战略逐步全球化的背景下,武装力量尤其海空军力量的建设进入加速通道,军费的稳定高速增长则提供了相应支撑。我们预计,未来20年我国军机采购需求在2900架以上,市场价值1.4万亿元,军用航空发动机对高温合金的需求近500亿元;民用航空市场前景更加辽阔,需求量在5000架以上,市场价值超过4.6万亿元,对应高温合金需求超过1600亿元。公司作为国内高温合金龙头,且未来有望受到国家航空发动机重大专项扶持,成长空间广阔。 核电重启在即,公司有望从中受益。在新型高温合金领域,公司正在开发核电用GH690焊丝基材。2013年11月,公司牵头承担的“高强高洁净细晶GH690合金锻件研发产业化及在核电中的示范应用项目”获批复,国家对该项目补助专项投资性资金5000万元,并列入“国家战略性新兴产业发展专项资金计划。”2011年我国焊接材料产量超过580万吨,位居世界第一,但核级焊材几乎全部依赖于进口。此外,GH690合金非常适用于核工业蒸汽发生器的传热管,20世纪80年代末起,法国首先采用GH690合金替代Inconel600合金作为新一代的蒸汽发生器传热管材料,美国和日本也相继使用,应用效果良好,我国大亚湾核电站也采用法国提供的GH690合金管。未来随我国核电重启,将带来大量高温合金需求,进口替代空间广阔,公司有望从中极大受益。 积极拓展民品领域,外延式增长亦值得期待。公司“十二五”总体战略定位于“聚焦先进高温材料领域,整合研发、产业资源,走内涵式与外延式增长并重之路”。公司依托大股东钢研院的雄厚技术实力,拓展高端特材阀门等民品领域,已开始收获利润。离“十二五”到期剩余一年多,公司尚未进行外延式扩张。目前公司账上有近2亿元现金,集团董事长作为公司新董事长于今年3月上任,强化公司外延式增长预期,关注可能由此带来的投资机遇。 盈利预测与投资建议。航空发动机产业前景广阔,且有望受到发动机重大专项的强力扶持。公司作为我国特种高温合金的龙头企业,在发动机产业链上占据关键位置,技术领先确保公司竞争优势,未来将收获大量订单。公司依托发动机产业布局,募投项目陆续投产迎接市场需求,业绩即将迎来高速增长期,预计2014-16年摊薄后的EPS分别为0.35、0.48、0.65元(对应摊薄前的EPS为0.53、0.71、0.98元)。考虑发动机板块相关公司的平均估值水平,我们认为公司2015年的合理PE应在50-55倍之间,对应目标价23.80-26.20元,首次给予公司“买入”评级。 风险提示。募投项目达产进度低于预期。军品订单的大幅波动。相关扶持政策公布晚于预期。

事件: 公司10月17日公告定向增发预案:向不超过十名特定投资者非公开发行不超过2.5亿股A股股票,发行价不低于13.21元/股,募集资金总额不超过30亿元。募集资金全部用于投入7个项目:数字化装配生产线条件建设项目(配套新舟700)、运8系列飞机装配能力提升项目、机轮刹车产业化能力提升项目、关键重要零件加工条件建设项目、国际转包生产条件建设项目、客户服务体系条件建设项目、补充流动资金项目。发行完成后,中航工业仍为公司控股股东和实际控制人。 点评: 1、定增项目全面扩张产能,迎接军、民用航空市场快速增长。 (1)本次所募集30亿资金中,21亿元用于投向军机、民机整机、零部件及服务项目,9亿元用于补充流动资金。公司产能全面扩张,7个项目中新舟700、运8项目投入最大,分别为7亿元、5亿元。 (2)民机方面,发力新舟700分享支线航空蛋糕。近年来航空燃油价格高企、环保需求增强等因素使经济性、环保性更好的涡桨飞机在支线航空中的需求量不断提升。据ATR预测,未来20年全球涡桨支线飞机需求量3400架,价值800亿美元,新舟700所在60-90座级需求约1600架,占总需求的47%,市场空间广阔。公司新舟700飞机2013年获国家立项,按美国适航标准研制,预计将于2019年左右交付,分享全球支线航空大蛋糕。 (3)军机方面,加强运8投入迎接军队信息化建设。运8作为我国当前主力军事运输机,需求稳定,且改装品种非常丰富。受益我国军队信息化建设提速,以运8为平台改装的侦查、预警、电子对抗等特种飞机需求量将加速提升。此外,在国际市场,运8的性能和经济性与主要竞争对手美国C130J相比占有优势,未来有望在世界中型运输机领域占有更大市场份额。 (4)注入流动资金优化资产负债情况,生产经营提速期缓解资金压力。公司整机产品生产周期长,往往集中在年底交付,在生产经营提速时期资金流动性压力更大。注入流动资金利于缓解公司资金压力,优化公司资产负债情况,从而提高公司的盈利能力和抗风险能力。 2、定向增发符合我们之前预期,对股价将形成利好影响。 (1)长期看募投项目将增强公司实力并提升盈利能力。预计募投项目将于2020年前后陆续达产,共可为公司新增约40.17亿元营收,并贡献3.49亿元净利润,约等于2013年全年净利润(3.51亿),将增厚公司净利润约1倍。 (2)短期看定向增发有望形成公司股价催化剂。统计军工板块近2年定向增发融资对二级市场股价影响(排除通过增发进行资产重组的公司),2013年至今共9家军工上市公司进行增发融资。自增发预案公告起6个月内,有8家公司股价实现上涨,最大涨幅平均值为38.56%。我们认为,定向增发有望进一步提升市场对公司成长的预期,从而形成股价催化剂。 盈利预测与投资建议:公司大周期反转拐点确立,业绩有望持续高增长,预计未来5-7年净利润复合增速30-50%。公司目前订单饱满,产品结构逐步改善,飞机订单逐步上升,新产品占比不断增加,净利润增速将明显快于营业收入增速,募投项目将使公司百尺竿头更进一步。我们预计2014-16年EPS分别为0.17、0.22、0.29元(预计15年一季度将完成增发,15、16年EPS为按股本摊薄后测算),对应PE为102.82、77.32、60.94倍。大飞机及发动机产业链上市公司2014年的平均估值为83倍PE,考虑到定向增发将进一步提升公司实力,以及由增发带来的强烈市场预期,我们给予公司2014年90倍PE,上调目标价至20.00元,维持“买入”评级。 风险提示:军品订单大幅波动及军品交付时间的不确定性;新产品量产晚于预期;生产线建设力度加大影响当期净利润;资本运作的不确定性。

事件: 中航工业集团与法国赛峰集团10月8日在北京联合举行媒体见面会,中航工业董事长林左鸣、法国赛峰集团董事长兼首席执行官赫特曼与众多媒体畅谈中法两国在航空工业领域的合作,分享合作体会与心得。双方领导人表示在合作中将秉承“没有竞争对手,只有合作伙伴”的理念,继续精诚合作,携手谱写中法航空工业领域合作新篇章,共同打造中法两国工业合作的典范。双方将在中国建立合资企业以共同发展民用涡桨飞机发动机。 相关事件回顾: 2010年11月17日公司发布公告,决定与埃赛公司共同投资660万美元设立西安赛威短舱有限公司,公司出资为比例50%。2011年9月19日,西安赛威短舱有限公司开业,主要包括空客A320反推装置门、C919大型客机进气口装配件、内部固定结构组件、反推装置总装和框架组件等。 (http://www.xac.com.cn/SitePage.aspx?ID=294&VID=1967) 点评: 随与赛峰集团合作深入,公司技术实力将持续提升,未来为C919配套能力将进一步提高。此次媒体联合见面会从集团战略层面奠定中航工业与赛峰集团继续合作基调。法国赛峰集团是世界第一大民用飞机和直升机发动机制造商、第二大航天推进器制造商、第四大军用飞机制造商。埃赛(Aircelle)公司为法国赛峰集团子公司,是世界第二大短舱供应商。合资子公司赛威为空客A320供应反推装置门,以及为C919短舱供应商奈赛公司(Nexcelle)制造和装配短舱及短舱组件。公司依托埃塞公司技术优势进入国内外商用飞机短舱制造领域,有力推动公司融入世界航空产业链。受益于合作不断深化,公司技术实力将进一步提升,为C919的配套能力将不断提高,充分分享未来大飞机量产带来的巨大市场。 预计短舱公司14年将实现扭亏,净利润达到1000万元。西安赛威于2012年4月交付首件A320反推装置门,按设立时规划,2015年将成为该产品的唯一供应商。受益于产品量产,赛威13年营收1.05亿元,净利润减亏2000万,基本实现盈亏平衡。赛威14上半年营业收入8376万,达到13全年营收的80%,净利润438万实现扭亏,我们预计全年净利润将达到1000万元。未来随配套能力不断增强,赛威盈利能力将进一步提升,成为公司重要利润贡献点。 盈利预测与投资建议: 公司大周期反转拐点确立,业绩有望持续高增长,预计未来5-7年净利润复合增速30-50%。公司目前订单饱满,产品结构逐步改善,飞机订单逐步上升,新产品占比不断增加,净利润增速将明显快于营业收入增速。预计2014-16年EPS分别为0.17、0.23、0.30元,对应PE94.02、68.44、53.10倍。维持之前目标价16.00元,“买入”评级。 风险提示: 军品订单大幅波动及军品交付时间的不确定性;新产品量产晚于预期;生产线建设力度加大影响当期净利润。

盈利预测与投资建议:受益大型新设备带来的产能和毛利率双提升,液压募投项目逐步达产,以及风电产业逐步复苏,公司业绩将迎来高速增长,我们预计2014-16年EPS分别为0.25、0.43、0.60元,对应9月12日收盘价的PE 为90.14、52.34、37.09倍。考虑到公司三大主营业务的全面好转、新业务的高成长性、公司可能的融资诉求,以及目前航空发动机板块的整体估值水平,我们认为公司2015年的合理PE估值应为80倍左右,上调六个月目标价至35.00元,维持“买入”评级。

2014上半年公司收入稳定增长,利润增速低于营收增速主要是因为生产扩大和固定资产投资增加带来财务费用增加,投资将在未来转化为公司产能。上半年公司财务费用较去年同期增长1128万元,增幅48%,我们认为主要原因是随公司生产经营规模的扩大,以及子公司中航哈轴固定资产投资的加大,导致贷款规模扩大,进而带来利息支出增加,此外人民币对美元升值也导致公司产生一部分汇兑损失。 内贸产品盈利能力大幅提升,主要来自中航哈轴贡献。上半年公司内贸航空及衍生产品营收1.77亿元,同比增长4.72%,毛利率29.10%,较去年同期大幅增加(2013H1内贸产品毛利率17.40%)。我们认为内贸产品毛利率大幅提升的主要原因是子公司中航哈轴高端轴承产品附加值高,哈轴于去年10月份搬入新厂区后产能大幅释放,受益于产品量产的规模化效应,毛利率水平大幅提升。2012年我国轴承产业销售额达1420亿元人民币,主要集中在中低端轴承;而高端轴承目前被美日德瑞等国垄断,是国产航空发动机的主要“短板”,未来国产化空间广阔,公司轴承业务有巨大成长空间。 外贸产品稳定增长,受汇率波动毛利率下滑,与GE、RR新合同成未来业绩有力保证。外贸产品上半年营业收入5.67亿元,同比增长17.71%,但受产品降价、人工成本上涨等因素影响,毛利率水平较上年同期下滑3.9个百分点。公司外贸产品的发展方向是从单纯转包零部件加工向“单元体”等高技术含量的转包项目转变,从而提升盈利能力。公司于6、7月份先后与世界发动机两大龙头GE和RR签署2.9亿和3.0亿美元的大合同和协议,分别贡献年均收入6000万、3466万美元,对应年均增量收入1122万、3466万美元,年均增量净利润401、1238万元,新订单将有力保证未来业绩的稳定增长。(与RR协议标的全部为新产品,为公司带来年均3466 万美元收入全部为增量收入。)民品业务平稳增长,对公司净利润影响较小。工业民品14年上半年营收同比小幅增长3.54%,受民品领域竞争激烈影响,毛利率水平同比下降4.72%。民品业务在公司营收中占比小,毛利率水平相对较低,对公司净利润影响小,预计未来将继续保持平稳增长。 改革与调整有望涉及发动机产业链,发动机重大专项将有力助推公司发展。我们推测十八届四中全会在经济领域的主要内容仍会延续十八届三中全会后的改革与调整基调。近年来国家对航空工业和发动机产业的重视程度逐步加大,关于发展发动机产业形成了飞机、发动机一体化产业链布局方案、发动机集团三合一(航空、航天、船舶)方案两种不同产业发展规划,两种方案各有优势。我们认为改革与调整可能涉及到发动机产业链,改革的预期非常强烈。改革方案确定之后,市场预期强烈的超过1000亿的发动机重大专项有望出台。发达国家大多投入巨资研发航空发动机,我们认为,在我国国家安全战略升级、空中力量加速建设的背景下,对军用飞机及发动机的需求更加迫切,航空发动机的瓶颈亟待突破,专项的支持力度有望大幅超过预期达到2000甚至3000亿元。公司作为我国发动机产业链上的重要一环,有望受到国家政策和资金大力扶持,将从中极大受益。 盈利预测与投资建议: 公司与国际龙头发动机公司签订长期大订单保障外贸转包业务业绩,国家对发动机产业的投资力度加大,以及公司参与内贸航空产品研制并逐步进入大型发动机生产领域,内贸航空产品将进入快速增长期,我们预计2014-16年公司的EPS分别为0.11、0.13、0.16元,BPS分别为5.08、5.17、5.28元。目前航空发动机板块上市公司的估值水平约为4.1倍,考虑到公司有外贸大订单保障业绩,内贸产品快速增长且盈利能力不断提升,我们认为公司14年的合理PB为4.5-5.0倍之间,对应六个月合理价值区间为22.86-25.40元,首次给予“增持”评级。 风险提示: 全球经济复苏缓慢,外贸合同利润受汇率波动影响较大,军品订单交付时间的不确定性。

事件: 公司发布公告:控股子公司中航特材涉及诉讼,因天赫、宝辰、宝文、荣泰、江油未履行与中航特材签订的合同及债务转移协议、保证合同中规定的义务,中航特材已分别向陕西省高院、西安市中院提起诉讼,五个案件涉案金额合计约6.5亿元,近日陕西省高院和西安市中院正式已正式受理案件。公司已按照《会计准则》的规定对该事项计提了坏账准备。 点评: 借助法律手段加大催款力度,将大幅减少应收及预付账款,甚至完全收回。从13年底到14年8月底,公司加强催收力度,对宝辰(13年中报第二大应收账款方,本次涉案金额最大账款方,涉及2.56亿元)应收账款持续减少。本次公司借助法律手段,进一步加强催收力度,预计效果将更好。中航天赫(本次涉案金额第二大账款方,涉及2.35亿元)为中航工业参股公司。同一集团及下属公司存在较多关联交易,公司与天赫实际存在坏账的规模可能很小或者为零,出现问题便于两家公司进行内部协调。我们预计在公司借助法律手段加强催收力度之下,账款规模将进一步大幅缩减,甚至全部收回。 账款问题可能对公司业绩带来短期季节性波动,对公司净利润影响将随账款收回逐渐减少甚至消除。根据公司9月4日公告,已按照《会计准则》规定对该事项计提坏账准备。对账款计提坏账准备的比例若按5%(10%)计算,则中航特材今年对此笔款项应计提坏账准备不超过3249(6489)万元。公司持有中航特材63.59%的股权,因此对公司三季度利润影响不超过2066(4132)万元,短期将给公司业绩带来一定波动。我们认为,随公司借助法律手段加大催款力度,账款将持续减少甚至完全收回,计提的坏账准备将随之逐季度转回。我们预计至明年一、二季度坏账准备将大部分或全部转回,对公司后续各报告期净利润的影响将逐步减少,甚至可能完全消除。 盈利预测与投资建议: 受益于飞机及发动机产业大发展,以及高端装备制造的高成长性,公司业绩将迎来高速增长,我们预计2014-16年EPS分别为0.25、0.43、0.60元,对应9月5日收盘价的PE为73.93、42.93、30.42倍。综合考虑飞机及发动机产业广阔的市场空间和公司的高成长性,我们认为公司2015年的合理PE估值在70倍左右,六个月目标价30.00元,维持“买入”评级。 风险提示: 军品订单大幅波动,军品相关扶持政策晚于预期,企业经营的潜在法律风险,内部评估的不确定性。

事件: 公司发布自查公告,主要内容包括: 控股子公司中航特材与宝辰、力辰、荣泰商贸、天赫、宝文等5家公司存在钛材、钛原材料等购销业务往来。 1、应收账款方面,截止14年8月底,中航特材对天赫公司应收账款1.20亿元、对宝辰公司应收款项合计2.56亿元(含近期应收票据转入2.01亿元)、对宝文公司应收账款406.52万元。 2、预付账款方面:截止14年8月底,中航特材对天赫公司预付账款1.16亿元、对宝文公司预付账款9882.74万元。 3、关于应收款项管理,公司要求中航特材加强催收账款力度,并收缩相关业务比重。 4、关于应收账款催收措施,公司多次督促中航特材加大回收力度,中航特材准备借助司法途径催讨款项。 5、2014年上半年,中航特材净利润占公司合并报表净利润的9.95%,公司持有中航特材63.59%的股权。 6、近期公司经营情况及内外部经营环境未发生重大变化。 7、公司、控股股东和实际控制人不存在关于公司的应披露而未披露的重大事项。 点评: 应收账款方面,从13年底到14年8月底,公司对宝辰(13年第二大应收账款单位)应收账款的绝对数额和所占比重,都持续有较大幅度下降,我们认为公司后续对应收账款的催收力度将进一步加大,应收账款减少的趋势将延续,规模将进一步大幅缩减或者完全收回。13年报宝辰为公司第二大应收账款单位,公司对其应收账款2.20亿元,占公司应收账款总额的比重为8.73%;14年中报宝辰不在应收账款前五名,其中第五名应收账款为1.33亿元,占比4.23%。按宝辰14年中应收账款最多为接近1.33亿的上限计算,公司对宝辰的应收账款的规模减少40%以上,占应收账款总额的比例下降一半;截止14年8月底,对宝辰应收账款5500万(除去近期由应收票据转入2.01亿元),规模进一步下降。由上可见,宝辰在不断归还公司应收账款。根据公司中报公告(在媒体报道前),公司已发现中航特材应收账款占比高的问题,并加大催讨力度;公司在自查公告中显示,公司在加大催讨力度同时,要求中航特材收缩对外部非关联方业务比重,并已着手准备通过司法途径催讨款项。我们判断,公司后续将继续加大催讨力度,应收账款减少的趋势将延续,对宝辰等应收账款的规模有望进一步缩减或者完全收回。 预付账款方面,主要预付款方天赫全名中航天赫,为中航工业集团参股公司。同一集团及下属公司存在较多关联交易,公司与天赫实际存在坏账的规模可能很小或者没有;其次,公司与天赫都是中国航空工业集团的参股或控股公司,便于两家公司进行内部协调,以更好解决预付账款及应收账款问题。 我们初步预计账款问题对公司14年全年净利润的影响在0~2000万元之间。14年上半年中航特材净利润占公司合并报表净利润的9.95%,公司持有其63.59%的股权。如果出现账款问题需计提坏账准备,则需分年度按比例计提,再考虑股权比例,我们初步估计对公司净利润的影响在0~2000万元之间,对公司全年净利润的影响不大甚至没有。 公司经营状况无重大变化,我们会进一步跟踪公司处理动态。根据公司公告内容,近期公司经营情况及内外部经营环境未发生重大变化,公司、控股股东和实际控制人不存在关于公司的应披露而未披露的重大事项。 盈利预测与投资建议: 受益于飞机及发动机产业大发展,且公司大型新设备和募投项目将大幅提高接单和生产能力,公司业绩将迎来高速增长,我们预计2014-16年EPS分别为0.25、0.43、0.60元,对应9月4日收盘价的PE 为75.47、43.82、31.06倍。综合考虑飞机及发动机产业广阔的市场空间和公司的高成长性,我们认为公司2015年的合理PE估值在70倍左右,六个月目标价30.00元,维持“买入”评级。 风险提示: 军品订单大幅波动,军品相关扶持政策晚于预期,企业经营的潜在法律风险,内部评估的不确定性。

事件: 新华网8月29日报道:C919大型客机首架中机身(含中央翼)、副翼部件当日成功交付。由中航飞机西安飞机分公司成功交付的C919大型客机首架中机身(含中央翼)、副翼部件,是继今年7月31日C919首架机头在中航工业成飞下线、5月15日C919前机身大部段在中航工业洪都成功下线后又一重要里程碑。作为C919客机全机结构载荷的中枢,此次大部件按期交付,将为今年完成C919大型客机首架机机体对接起到决定性作用。 点评: 大部件逐步到位,C919即将总装。近期C919大部段迎来密集交付期,机头、前机身、中机身等陆续下线交付,总装准备工作逐步启动,我们预计C919大飞机将于2017年首飞,2020年定型。此次交付的中机身(含中央翼)和外翼翼盒大部件位于机身中部,全长5.99米,宽3.96米,由中机身筒段、龙骨梁、中央翼、应急门组成,该部段包含零件8200多个,涉及工装3400多项,大量选用第三代铝锂合金、高损伤容限铝合金材料及超大型钛合金锻件,这在国内民机应用上尚属首次。副翼部段位于机翼外侧后缘,是飞机的主要操纵面,复合材料用量达到了80%。中机身(含中央翼)和外翼翼盒作为全机结构载荷传递的中枢,是整个飞机结构中技术最为复杂、制造难度最大的部件之一,此次成功交付为今年实现首架机机体对接迈出了决定性的一步。 公司将成为大飞机产业领军旗舰,引领大飞机产业蓬勃发展。公司作为大飞机机体结构主要供应商,承担了C919大飞机机头、中机身/机翼和后机身/垂尾等结构部件的研制和交付工作,是大飞机产业的领军企业。目前C919订单已经达到400架,未来主要竞争对手是空客A320和波音B737系列,这两种飞机的全球保有量已超过8000架(若考虑已停产的传统型波音B737,则保有量在9000架以上);2012年我国民航这两种飞机保有量近1200架,过去10年保有量复合增速15%。空客2014年最新市场预测认为未来20年亚太地区将超越北美和欧洲市场成为世界最大的航空运输市场,中国航空市场增长将领跑全球。波音预测我国未来20年需要5580架新飞机,总价值达7800亿美元,其中70%为单通道飞机,据此估算需求量约为3900架。C919大飞机将极大受益于全球航空产业稳定增长和我国民航飞机的国产化进程。公司作为大飞机产业领军企业,且有国家的大力扶持,将引领我国大飞机产业蓬勃发展,分享中国及全球航空市场大蛋糕。 盈利预测与投资建议: 公司大周期反转拐点确立,业绩有望持续高增长,预计未来5-7年净利润复合增速30-50%。公司目前订单饱满,产品结构逐步改善,飞机订单逐步上升,新产品占比不断增加,净利润增速将明显快于营业收入增速。预计2014-16年EPS分别为0.17、0.23、0.30元。考虑到公司长期增长的确定性,公司2014年3.0倍的PB明显被低估,我们认为公司14年的合理估值在4.0倍PB左右,综合公司基本面和估值水平,我们给予公司未来六个月目标价16.00元,维持“买入”评级,强烈建议从长期投资角度关注。 风险提示: 军品订单大幅波动及军品交付时间的不确定性;新产品量产晚于预期;生产线建设力度加大影响当期净利润。

事件: 公司发布半年报:2014年1-6月实现营业收入31.10亿元(YoY5.77%),归母净利润9499.90万元(YoY1.32%),EPS0.12元。 点评: 上半年业绩稳定增长,预计下半年业绩增速快于上半年。上半年营收稳定增长的主要原因是军品业务随装备采购的恢复性增长,利润增速低于营收增速主要是因为公司加强了开发国际市场及研发投入的力度,导致销售费用和管理费用分别同比增长11.13%、11.23%。公司在上半年对RR公司BR700发动机37项产品的竞标中已获得31项产品的订单,研发支出同比增长39.41%,有望在未来转化为生产力,我们预计公司下半年业绩增速将快于上半年。 锻铸核心业务稳定增长,2万吨等温锻将大幅提升接单能力。锻铸板块上半年实现营业收入22.59亿元(YoY2.93%),主要贡献来自于军品业务的增长,毛利率下滑0.11%属正常波动。7月公司1.6万吨级等温锻造压力机成功试车,实际最大吨位可达2万吨,这将是国内最大吨位的等温锻造压力机,可满足目前国内80%以上航空产品的锻件需求。锻铸行业设备为王,大型设备将会大幅度提高公司的接单能力;超精、超大、超重是航空锻造产品发展方向,高质量的大型锻件毛利率水平更高。未来随相关产品量产,公司大型锻件的营收比重将上升,毛利率有望在13年触底后持续提升。我们预计未来三年公司锻造业务业绩将快速增长,预计增速25%-30%。 液压板块保持平稳,增长主要来自军品贡献。上半年液压板块实现营业收入5.49亿元,同比增长7.36%;毛利率增长2.05%,我们认为主要是因为毛利率水平较高的军品业务增长较多。在工程机械行业整体低迷的背景下,预计公司液压板块将保持平稳增长,未来的看点在募投项目。 新能源板块延续减亏势头,未来有望进一步扭亏。新能源板块两家主要子公司中航新能源投资和中航世新上半年净利润合计-2328万元(去年同期-2833万元),亏损同比减少17.83%,延续减亏势头,我们认为主要原因是受益于风电行业回暖,预计新能源板块未来将进一步减亏。新能源产业投资大、回报周期长,中短期不利于公司业绩。我们认为未来公司也可能将新能源资产剥离,更加专心于主营业务经营。 新业务亮点多,看好公司由部件供应商向高端装备制造系统集成商转变。公司多年来为一直为航空、航天等高端装备打造关键部件,市场一直将公司定位为高端装备制造的锻铸部件供应商。公司发展的愿景是成为我国乃至全球高端装备制造产业的顶级供应商,我们认为,公司作为中国航空工业装备制造的龙头上市公司,在我国航空工业的地位显著,作为集团直属上市公司的资本运作能力更强,07、09年连续获锻造、燃气轮机、新能源等核心资产注入。公司近年来又陆续进入增材制造(3D打印)、战略金属再生、智能装备等高新技术领域,不断向高端领域拓展。我们认为公司不论从战略地位还是从研制生产实力,都有潜质完成从锻铸件部件供应商向装备制造系统集成商的转变,看好公司长远发展的前景。 盈利预测与投资建议: 受益飞机及发动机产业大发展,以及高端装备制造的高成长性,公司业绩将迎来高速增长,我们预计2014-16年EPS分别为0.25、0.43、0.60元,对应8月27日收盘价的PE为70.67、41.03、29.08倍。综合考虑飞机及发动机产业广阔的市场空间和公司的高成长性,我们认为公司2015年的合理PE估值在70倍左右,六个月目标价30.00元,维持“买入”评级。 风险提示: 军品订单大幅波动,新能源业务继续亏损。

资产重组获得证监会核准,行业龙头地位正式确立,今年并表后将大幅增厚业绩。公司发行股票购买资产事宜5月15日获得证监会核准,我们预计9-10月能完成资产重组的并表。中航工业旗下主要发动机制造、维修资产(黎明、南方、黎阳、晋航、吉发、贵动、三叶)全部进入上市公司,公司行业龙头地位正式确立。本次重组完成以后(不考虑配套融资)公司13年备考总资产由89.5亿达到384.0亿元,增幅329%,备考营业收入由79.3亿元增加到257.8亿,增幅225%,备考归母净利润由3.3亿元达到8.2亿元,增幅148%,备考EPS为由0.30元增长到0.46元,增幅53%,我们预计,2014年公司将实现净利润9.9亿元,对应并表后EPS0.50元(全年并表)。 航空发动机核心产品盈利能力不断提升。航空发动机产品13年营收占比50%以上,贡献公司80%左右的毛利,是公司的核心业务。我们认为随发动机板块的整体注入基本完成,公司的设计、研发、生产、维修能力协同效应进一步显现。自11年以来航空发动机及衍生产品毛利率水平不断提升,13年达到23.74%,我们认为主要原因是毛利率较高的新产品和维修服务增加。我们预计,14-15年公司发动机业务将稳定增长,增幅约10-15%,16-18年公司发动机业务将进入高速增长期,增速将保持30%以上。 外贸转包和非航产品保持平稳增长。在世界经济增长缓慢的大环境下,外贸转包业务平稳增长,预计未来仍将继续保持稳定增长。非航产品营收占比31%,毛利率水平较低(13年2.32%),对净利润贡献较小,长远来看对公司增长贡献较小。 改革与调整成为大基调,发动机板块改革与调整预期有望成为公司股价催化剂。我们预计十八届四中全会的主基调是依法治国,我们推测在经济领域的主要内容仍会延续十八届三中全会后的改革与调整基调。航空发动机是航空工业的核心产品,是我国航空制造业的主要短板,是中国产业升级的重要方向。近年来国家对航空工业和发动机产业的重视程度和投资力度逐步加大,关于发展发动机产业形成了飞机、发动机一体化产业链布局方案、发动机集团三合一(航空、航天、船舶)方案两种不同的产业发展规划,两种方案各有优势。我们认为改革与调整可能涉及到发动机产业链,改革的预期非常强烈,有望成为公司短期主要股价催化剂。 航空工业迎来大发展,将会带动公司发动机业务蓬勃发展。当前我国空中力量建设进入加速期,军用战机更新换代加速,我们认为未来20年现有绝大部分老旧机型将更新换代,配备涡扇-10系列发动机的歼-10、歼-11、歼-15将成为主力战机,歼-20、歼-31和大型运输机等新机型将大规模列装,其它运输机、轰炸机、预警机及无人机等也将大量装备部队。我们预计,未来20年中国各类战机采购需求约2800架,累计需要大中型发动机7400台。民用航空领域需求空间更加辽阔,我们预计未来20年我国民航飞机需求至少在5400架以上,对应航空发动机的需求在12000台以上。公司作为我国航空发动机整机研制、生产和维修的唯一平台,将极大受益于军、民航空产业大发展,成长前景辽阔。 盈利预测与投资建议: 根据目前公司基本面情况,我们预计14-16年公司合并报表前的EPS分别为0.35、0.42、0.57元,对应8月25日收盘价的PE为72.60、59.77、44.31倍;合并报表后的EPS为0.50(0.30)、0.62、0.80元,对应8月25日收盘价的PE为50.08(83.34)、40.51、31.47倍。(14年0.50元EPS是按全年并表测算,0.30元是按照新注入资产四季度业绩参与并表测算。我们预计公司今年9-10月左右能完成资产重组的并表,假设新注入资产四季度净利润参与并表,全面摊薄后为0.30元(参考航空动力四季度净利润占比,四季度净利润约占全年净利润的35%))。航空发动机板块相关上市公司2015年的PE估值为52.82倍,考虑到公司的作为发动机整机生厂商的龙头地位,资产注入后的融资需求、航空发动机广阔的市场发展空间,我们认为公司2015年的合理PE估值在50倍左右,未来六个月的目标价30.00元,首次给予“买入”评级。 风险提示:发动机相关政策公布晚于预期,航空发动机产业的波动等。