事件 上海机场发布三季报:2016年7-9月公司实现营业收入18.32元,同比增长12.67%;实现归母净利润6.98亿元,同比增长10.28%;合基本每股收益0.36元,同比增长9.01%;1-9月,公司累计实现营业收入52.30亿元,同比增长10.80%;实现归母净利润21.05亿元,同比增长9.35%;合基本每股受益1.09元,同比增长9%。 点评 总体增长趋缓,国际旅客比例进一步提升。上海机场7-9月实现飞机起降12.42万人次,同比增长6.4%;实现旅客吞吐量1780万人次,同比增长9.1%;实现货邮吞吐量86.38万吨,同比增长4.7%。其中国际航班起降4.65万架次,同比增长11.1%;国际旅客吞吐量741万人次,同比增长15.5%;国际货邮吞吐量64.62万吨。国内航班起降架次6.69万架次,同比增长2.6%;国内旅客吞吐量881万人次,同比增长6.7%;国内货邮吞吐量10.61万吨,同比增长1.4%。国际旅客占比进一步提升,第三季度国际国际旅客吞吐量占比达到41.6%,,较去年同期提高2.3pts。随着国际旅客比例的进一步提升以及机场对商业运营的不断优化调整,机场收入增长加速,第三季度实现营业收入18.32亿元,同比增长12.67%,收入增长显著快于业务增长。 成本端增长较快拉低业绩增速。由于上半年T1航站楼改造完成转入固定资产,摊销等成本同比增加,第三季度营业成本同比增长14.79%至10.22亿元。财务费用亦增幅较大,由去年同期的-0.53亿元上升至-0.34亿元,同比增长34.77%。公司第三季度营业总成本13.2%至10.53亿元。 料年内机场业务增速将维持,未来机场产能利用率仍有提升空间。根据10月25日民航局下发的《关于落实航班正常管理措施有关情况的通告》指出,浦东机场3-9月连续七个月,继续停止受理其加班、包机和新增航线航班申请。根据民航局规定,机场数据需连续两个月符合要求,才能恢复受理加班、包机和新增航线航班申请。最乐观的情况下,浦东机场10-11月数据连续达标,到年底才能恢复受理加班、包机和新增航线航班申请。根据半年报公告情况,浦东机场部分时段高峰小时航班架次已达到76架次/小时,四跑道投产后产能并未得到充分利用,预计加班受理正常化以后机场产能将有较大的提升。 投资建议:考虑到随着浦东机场未来产能利用率的不断提升和国际航线网络的日渐完善,国际枢纽地位将得到进一步巩固。同时国际枢纽的地位的巩固和国际旅客比例的不断提高利好机场非航业务的发展,我们看好非航业务尤其是机场商业的发展对机场估值的提升作用,预计公司2016-2017年EPS分别为1.48、1.64元,对应PE分别为18倍、17倍,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济不佳,发生突发性战争、疾病、灾害或不可抗力等

投资要点 事件 公司公告2016年三季报:2016年7-9月,公司实现营业收入7.67亿元,同比增长3.43%;实现归母净利润1.45亿元,同比增长20.44%;合基本每股收益0.0707元,同比增长20.44%;1-9月公司累计实现营业收入22.21亿元,同比增长0.12%,归母净利润4.09亿元,同比增长21.51%;合基本每股收益0.1996元,同比增长10.03%。 点评 机场主要运营指标保持平稳增长。深圳7-9月实现飞机起降8.19万架次,同比增长4.2%;实现旅客吞吐量1075.7万人次,同比增长5.7%;实现货邮吞吐量29.44万吨,同比增长29.44万吨,同比增长12.7%。截至9月,机场累计实现飞机起降架次23.56万架次,同比增长3.2%;累计实现旅客吞吐量3111万人次,同比增长5.1%;实现货邮吞吐量80.7万吨,同比增长9.3%。机场营收随着运营规模的扩大同步提升,第三季度机场实现营收7.67亿元,同比增长3.42%。 财务费用等成本端的同比改善是机场利润大幅增长的主要原因。第三季度机场财务费用为-0.09亿元,去年同期为0.03亿元,同比减少405%。同时,由于二季度“营改增”的全面推行,深圳机场当季营业税金及附加同比减少65%至0.05亿元。除此之外,机场投资收益同比增长92%至0.09亿元,营业外收入同比增长667%至0.03亿元,也是三季度业绩大幅增长的因素。 投资建议:深圳机场的发展将长期收益与珠三角的区位优势和深圳旺盛的本地需求。2013年底新航站楼的投产以及双跑道独立运营的不断优化消除了机场增长的产能瓶颈,目前深圳远距离双跑道的小时容量仅48架次,长期提升空间较大。预计未来深圳机场的时刻放量将持续推进,机场航空主业将保持较快增长。同时,深圳机场国际旅客比例提升空间较大,随着机场国际化战略不断推进,机场的国内国际业务结构将不断改善;非航及货运业务未来增长前景广阔。预计公司16-17年每股收分别为0.27、0.31元,分别PE对应为、28倍,继续维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济不佳,发生突发性战争、疾病、灾害或不可抗力等

投资要点 事件 吉祥航空公告2016年三季报:第三季度公司实现营业收入30.13亿元,同比增长24.49%;实现归母净利润5.54亿元,同比增长21.96%;合基本每股收益0.44元。1-9月,公司实现营业收入77.64亿元同比增长23.98%;实现归母净利润12.65亿元,同比增长30.07%;合基本每股收益1.05元。 点评 运力稳定增长,国内航线增长显著高于行业。第三季度吉祥航空投放客运运力68.93亿可用座公里(ASK),同比增长22.7%,其中国内航线增速明显高于行业,当期投放运力57.66亿可用座公里,同比增长25.0%,国际线投放运力10.28亿可用座公里,同比增长16.9%。公司第三季度实现旅客周转量59.12亿收入客公里(RPK),同比增长21.7%,其中国内旅客周转量50.16亿收入客公里,同比增长21.9%,国际旅客周转量8.16亿收入客公里,同比增长26.0%。客座率方面,平均客座率为85.8%,同比下降0.7pts;国内客座率87.0%,同比下降2.2pts;国际客座率79.4%,同比提升5.8pts。在行业国际线收益下滑拖累行业整体业绩表现的情况下,吉祥航空得益于以国内线为主的航线结构,同时超过80%的航线布局在上海基地,总体收益平稳略有提升,第三季度营业收入达30.13亿元,同比增长24.49%,收入增速高于需求增速,在行业里一枝独秀。 受油价跌幅收窄、飞机大修等影响影响,公司营业成本增长加快。2016年第三季度wti期货结算价均价为45美元/桶,同比下跌3.35%,第三季度国内航空煤油出厂均价同比下降9.74%至3578元/吨,跌幅显著收窄。飞机大修等因素也加快了公司成本上升,第三季度营业成本同比增长35.44%至21.70亿元。受成本大幅攀升影响,吉祥航空整体毛利率下降5.9pts至28%。 受益于人民币贬值速度减缓、美元负债减少,公司财务费用亦大幅减少。2016年公司非公开定向增发成功后,归还大批美元负债导致汇兑损失较去年同期减少,公司第三季度财务费用同比减少69.53%至0.35亿元,吉祥航空汇兑损失同比大幅改善助力第三季度业绩大幅增长。 政府补贴也是三季度公司业绩增长的一个因素。2016年7-9月计入政府补助的当期损益为1.04亿元,同比增长63.7%,营业外收入同比增长90.6%至1.55亿元。此外,自16年上半年九元航空首次扭亏后,第三季度对公司业绩亦有正贡献。 投资建议:吉祥航空“高端廉价”模式潜力巨大,受益中国航空因私消费占比的提升。吉祥航空拥有很多低成本航空的特征,通过年轻机队、同一机型、精细规划与资产、人员精简,公司单位客运成本接近于廉价航空,客座率和票价弹性类可比四大航,吉祥航空特殊的差异化定位使得它能享受成本端和收入端的双弹性;同时公司超过80%的航线布局在上海基地,收益水平确定性强,加入“星空联盟优选伙伴”后有望借助联盟优势进一步开拓商务客源。预计公司16-17年EPS为1.26、1.65元,对应PE为20、15倍,目前估值仍具有较高性价比,考虑公司精准的定位以及上海腹地强劲的客源增长,看好公司“高端廉价”模式的未来发展,维持“买入”评级。 风险提示:经济转型失败、空难、恐怖袭击等

投资要点 事件 东方航空发布三季报: 2016年第三季度公司实现营业收入290.76亿元,同比同比增长5.15%;实现归母净利润34.61亿元,同比增长95.54%;合基本每股收益0.24元,同比增长71.43%。1-9月,公司共实营业收入754.08亿元,同比增长4.79%;实现归母净利润66.94亿元,同比增长25.50%;合基本每股收益0.4928元,同比增长17.59%。 点评 国际运力快速扩张,以价补量维持高客座率。2015年7-9月,东方航空投放国内客运运力(ASK)547.48亿客公里,同比增长11.4%,其中国内、国际运力分别342.75亿客公里、190.83亿公里,同比增长3.77%、28.5%;需求方面,实现旅客周转量(RPK)455.30亿客公里,同比增长12.4%,其中国内、国际旅客周转量分别为287.89亿客公里、165.55亿客公里,同比增长5.2%、29.8%。第三季度东航平均客座率为83.16%,同比提升0.75pts,国内国际客座率分别为83.99%、82.03%,较去年同期分别提升1.15pts、0.20pts。在供需维持较快增长的同时,第三季度公司实现营业收入290.76亿元,同比增长5.15%,说明在低油价背景下,“高客座率+降低票价”组合成为首选。 国际油价同比跌幅收窄,成本端开始承压。2016年第三季度wti 期货结算价均价为45美元/桶,同比下跌3.35%,第三季度国内航空煤油出厂均价同比下降9.74%至3578元/吨,跌幅显著收窄。成本端受此影响同比增长加快,第三季度营业成本同比增长8.37%至221.35亿元。 汇兑大幅改善带来业绩高增长,汇兑前利润总额同比转负。2015年“811”汇改后,人民币币值波动幅度加大,当年第三季度美元兑人民币中间价贬值4.05%。2016年第三季度人民币币值波动幅度收窄,贬值0.7%。同时,公司降低美元负债一步减小了人民币波动对公司业绩的冲击。汇兑损失的的减少之间反映在公司财务费用中,第三季度公司财务费用11.65亿元,同比减少26.29亿元,极大的改善了公司业绩。若不考虑汇兑因素,我们测算公司实际主业利润总额(即报表利润总额加上汇兑损失)约为49.15亿元,同比下降11%。 投资建议:东航是以上海为基地的最大的航空公司,以最具经济活力发展区域之一的长三角地区作为经济腹地,两小时飞行区覆盖中国80%的前100大城市、54%的国土资源和90%的人口、93%的GDP 产出地和日本、韩国的大部分地区,发展动力强劲。同时,东航持续优化以四大机型为主的机队结构,积极引入战略投资者,借助达美及天合联盟拓展国际航线。我们看好上海市场未来增长前景及旅客结构的长期改善,给予“增持”评级,预计16-17年eps 分别为0.53元、0.62元,对应PE 为12.0、10.3倍。 风险提示:空难,恐怖袭击,疾病爆发等

投资要点. 事件. 厦门空港发布三季报:2016年7-9月实现营业收入3.86亿元,同比增长21.73%;实现归母净利润1.11亿元,同比增长16.08%;合基本每股收益0.3729元,同比增长16.1%。1-9月,公司共实现11.29亿元,同比增长5.77%;实现归母净利润3.24亿元,同比增长9.87%;合基本每股收益1.0888元,同比增长9.87%。 点评. 机场运营规模平稳增长,国际旅客比例持续提升。2016年三季度,厦门空港实现飞机起降4.66万架次,同比增长1.4%;实现旅客吞吐量591.5万人次,同比增长4.1%;实现货邮吞吐量7.92万吨,同比增长4.4%。单位航班旅客数达到127人,同比增长2.6%。国际方面,受益于以厦门为基地的南方航空、厦门航空的国际化战略,第三季度机场实现国际旅客吞吐量43万人次,同比增长21%,国际旅客在总旅客中的占比达到7%,同比提升1.24pts。随着国际旅客规模的进一步提升,公司收入结构持续改善,收入增速显著超过吞吐量增长,第三季度实现营业收入3.86亿元,同比增长21.73%。 营业成本增长较快。第三季度公司营业成本2,24亿元,同比增长37.61%。 在公司整体运营平稳的前提下,成本的快速成长或与偶发因素有关,不具有持续性。 新机场建设平稳推进。厦门翔安新机场位于厦门市翔安区大嶝岛与小嶝岛之间,一期工程规划面积约31平方公里,包括两条3800米跑道以及可以容纳177架客机以及28架货机的停机坪,可同时供包括A380空客在内的200多架飞机停放,设计年旅客吞吐量近期将达到4500万人次。目前,翔安新机场二期造地工作顺利完成,并已开始实施航站楼试验桩工程,配套工程(机场高速、地铁)已经开始建设,预计翔安机场2020年建成,一期预计总投资400亿。 投资建议:未来随着T4航站楼产能利用率的提升以及机场国际业务比重的上升,预计16年开始公司收入将保持平稳较快增长,16年1-9月起降架次13.72万,同比增长1.8%,旅客吞吐量1698.9万人次,同比增长3.1%;而成本端将趋于稳定,公司业绩将稳步上升。同时,根据此前公告,公司分红比例和股息率有望进一步提高,预计16-17年EPS为1.37、1.52元,对应PE为15.4、14.7倍,维持增持评级。 风险提示:空难,恐怖袭击,疾病爆发等

事件 春秋航空公告2016年三季报:2016年7-9月公司实现营业收入26.05亿元,同比增长9.83%;实现归母净利润4.30亿元,同比下降26.31%;合基本每股收益0.54元,同比下降26.03%。1-9月公司实现营业收入65.58亿元,同比增长3.69%;实现归母净利润11.70亿元,同比下降2.72%;合基本每股收益1.46元,同比下滑3.95%。 点评 三季度运力增速回升,客座率同比下滑。供给方面,第三季度春秋航空共投放客运运力75.66亿可用座公里(ASK),同比增长20.6%,其中国内、国际分别投放46.87亿、26.37亿可用座公里,同比增长9.6%、49.4%,国内航线运力增速较前几个季度有大幅度提升。需求方面,第三季度春秋航空实现旅客周转量70.07亿收入客公里(RPK),同比增长18.7%,国内、国际分别实现旅客周转量44.42亿、23.25亿收入客公里,同比增长8.6%、46.1%。第三季度公司客座率有明显下滑,总体客座率94.15%,同比下滑1.55pts;国内客座率95.64%,同比下滑0.87pts;国际客座率90.60%,同比下滑2.01pts。受到国际航线和国内二三线航线票价下滑影响,第三季度春秋航空实现营业收入26.05亿元,同比增长9.83%。 航线结构因素导致毛利率大幅下滑。第三季度春秋航空总体毛利率为24.1%,同比下滑7.5pts,航线结构是公司毛利率下滑的主要原因。一方面,公司国际航线占比较高(第三季度以ASK计算的国际运力占比约35%),且日本泰国两个地区是最重要的目的地,这些航线受到供给增长较快需求增速回落的影响,票价跌幅较大。另一方面,春秋航空的国内航线也面临着激烈的竞争,公司国内航线布局大多与二三线城市相关,春秋航线原本凭借票价优势在这些城市吸引了大量旅客,但是一线以及重点二线城市机场时刻资源紧张、燃油成本较低的情况下,其他航空公司也纷纷以低票价模式转战二三线市场,这些市场的竞争进一步加剧。 油价跌幅收窄,成本增长加快。2016年第三季度wti期货结算价均价为45美元/桶,同比下跌3.35%,第三季度国内航空煤油出厂均价同比下降9.74%至3578元/吨,跌幅显著收窄。同时由于ASK增速较快,成本端同比增长加速,第三季度营业成本同比增长21.78%至19.77亿元。 补贴大幅减少和汇兑损失同比改善不大是春秋航空业绩显著区别于行业的主要原因。第三季度春秋航空营业外收入1.59亿元,去年同期为2.44亿元,同比下滑34.72%;其中第三季度政府补助是1.50亿元,上期是2.38亿元,同比减少37%。同时与其他航空公司今年汇兑同比大幅改善不同,春秋航空美元负债较少,同时采取了一些对冲策略,因而今年和去年同期汇兑损都较少,导致第三季度同比改善幅度不大。 投资要点:民航出行方式的大众化将是未来交通运输也发展的一个重要趋势。春秋航空作为国内低成本航空的“领头羊”,将是这一转变过程中的主要受益者。凭借成本优势,公司独创二三线城市直飞海外的运营模式,以低价格和高频率的直飞国际航班率先布局国内二三线城市的出境旅游市场。随着未来国际市场运力调整、市场出清,我们看好春秋“二线直飞”模式对未来盈利贡献的护城河作用。预计16-17年公司eps为1.85、2.04元,分别对应PE为24倍、22倍,“买入”评级。 风险提示:经济转型失败,空难,恐怖袭击等不确定事件

点评 第三跑道投产带来时刻大幅释放,机场吞吐量增速加快。白云机场第三跑道于15年2月投产,一直制约的产能瓶颈暂时解除,2016年3月民航局批准白云机场的高峰小时容量由65架次提高到71架次(目前实际为68架次),二季度以来白云机场飞机起降和旅客增长速度显著提高。同时2016年白云机场预计新增加30个停机位,机场设施对产能的制约作用进一步减弱。第三季度,白云机场实现飞机起降11.18万架次,同比增长6.6%,;完成旅客吞吐量1531万人次,同比9.6%;实现货邮吞吐量41.65万吨,同比增长6.2%。前三季度,白云机场飞机起降、旅客吞吐量及货邮吞吐量累计分别增长5.3%、6.9%、6.1%。随着机场主要生产指标的快速增长,第三季度机场营收增长8.95%,达到15.50亿元。 航线网络日益完善,国际枢纽定位不断强化。截止2016年9月,白云机场航线网络已覆盖全球216个航点(国内航点131个,国际及地区航点85个),通达全球43个国家和地区;已有70家航空公司在白云机场运营,其中外航和地区公司45家。 成本增长的相对缓慢助推公司业绩增长。受益于费用和营业税金及附加同比大幅减少,公司总成本缓慢增长。第三季度公司营业成本9.34亿元,同比增长10.02%。但营业税金及附加、财务费用、销售费用同比大幅下降此影响,公司营业总成本共10.73亿元,增幅放缓至7.29%;第三季度共实现营业利润4.69亿元,同比增长10.97%。此外,公司营业外收入同比大幅增长和营业外支出的大幅下降也是公司业绩增长的一个因素。 投资建议:从短期看,16-17年白云机场的时刻和产能增长具有高度确定性,18年T2航站楼投产对成本增长幅度有限,在17年高基数的情况下,对业绩的冲击低于此前的市场预期。从长期看,白云机场作为与首都机场、浦东机场并驾齐驱的三大国际枢纽之一,白云机场估值明显偏低不具有长期可持续性。此外,“白云转债”进入转股期后对股价催化剂的作用依然存在,结合当前宏观市场面临资产荒的大背景下,白云机场作为华南地区优质的机场资产其股价向上的弹性较大。预计2016-2017年EPS分别为1.24、1.37元,对应PE11.7、10.6倍,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济不佳,发生突发性战争、疾病、灾害或不可抗力等

投资要点 事件 南方航空发布2016年三季报:2016年7-9月,公司实现营业收入325.74亿元,同比增长1.76%;实现归母净利润33.09亿元,同比增长179.48%;合基本每股收益0.34元,同比增长183%。1-9月,公司实现营业收入866.52亿元,同比增长1.52%;实现归母净利润64.41亿元,同比增长37.45%;合基本每股收益0.66元,同比增长37.50% 点评 运营规模保持较快增长,国际线增长放缓。2016年7-9月,南方航空共投放客运运力677.46亿可用座公里(ASK),同比增长6.7%,实现旅客周转量552.42亿收入客公里(RPK),同比增长7.0%;总体运营规模增速略低于2016年前两个季度;平均客座率81.5%;同比小幅提升0.23pts。国内运力投放增速较前两个季度有所提升,第三季度共投放国内运力480.59亿可用座公里,同比增长3.1%;实旅客周转量393.75亿收入客公里,同比增长4.3%,国内客座率同比提升0.96pts至81.9%。国际运力增速收窄,第三季度国际线投放运力186.61亿可用座公里,同比增长19.0%;实现旅客周转量151.09收入客公里,同比增长16.6%;国际客座率同比下跌1.72pts至80.97%。受到国内二三线航线和国际航线票价下跌影响,同期收入增幅较运营规模增速差较大,第三季度营收仅增长1.76%。 油价降幅收窄,营业成本增长显著加快。2016年第三季度wti期货结算价均价为45美元/桶,同比下跌3.35%,第三季度国内航空煤油出厂均价同比下降9.74%至3578元/吨,跌幅显著收窄。受油价跌幅收窄影响,成本增长加快,公司第三季度营业成本同比增长6.33%至254.51亿元。 汇兑是公司业绩增长的主因,投资收益等亦贡献业绩。2015年“811”汇改后,人民币币值波动幅度加大,当年第三季度美元兑人民币中间价贬值4.05%。2016年第三季度人民币币值波动幅度大幅收窄,贬值0.7%。同时,公司负债结构的持续优化进一步减小了人民币波动对公司业绩的冲击。第三季度公司财务费用10.71亿元,同比减少35.24亿元。根据我们的测算,剔除人民币波动的影响,第三季度公司实际利润总额(即报表利润总额加上汇兑损失)50.17亿元,同比减少11.8%。此外,南方航空第三季度投资净收益同比增长138.95%至4.11亿元、营业外收入同比增长40.13%至11.21亿元也是公司三季度业绩大幅改善的一个因素。 投资策略:南方航空作为我国规模最大的航空公司,是我国民航业整体快速发展的最大收益者之一,随着公司枢纽建设的逐步推进以及国内国际网络布局的日益完善,我们看好公司的长期发展前景。预计公司16-17年EPS为0.69、0.79元,对应PE 为10.3倍、9.0倍,“增持”评级 风险提示:经济转型失败、空难、恐怖袭击等。

投资要点 事件 中国国航发布2016年三季报:2016年7-9月,国航实现营业收入319.23亿元,同比增长2.22%;实现归母净利润37.69亿元,同比增长61.68%;合基本每股收益0.31元,同比增长63.16%。2016年1-9月,公司实现营业收入854.48亿元,同比增长3.72%;实现归母净利润72.27亿元,同比增长15.07%;合基本每股收益0.59亿元,同比增长15.07%。 点评 公司运营规模继续保持较快增长,国内客座率显著攀升,国际航线持续快速增长。第三季度国航共投放客运运力(ASK)609.55亿客公里,同比增长7.6%,实现旅客周转量(RPK)505.42亿客公里,同比增长9.2%;平均客座率82.9%,同比提升1.2pts。国内方面,投放客运运力358.15亿客公里,同比增长2.8%;实现国内客运周转量301.47亿在客公里,同比增长5.0%;平均国内客座率84.2%,同比提升1.7pts。国际方面,投放客运运力228.87%亿客公里,同比增长18.2%;实现国际旅客周转量186.71亿客公里,同比增长18.3%,平均客座率81.6%,与上年同期基本持平。第三季度国航实现营业收入319.23亿元,同比增长2.22%,第三季度票价同比依然承压。 油价降幅收窄,对成本端改善作用减小。2016年第三季度wti 期货结算价均价为45美元/桶,同比下跌3.35%,第三季度国内航空煤油出厂均价同比下降9.74%至3578元/吨,跌幅显著收窄。国际油价降低公司成本的改善作用减弱,第三季度公司营业成本231.09亿元,同比增长5.81%。 汇兑损失大幅减小是公司业绩增长的主要原因。2015年“811”汇改后,人民币币值波动幅度加大, 当年第三季度美元兑人民币中间价贬值4.05%。2016年第三季度人民币币值波动幅度收窄,贬值0.7%。同时,国航对公司负债结构的调整进一步减小了人民币波动对公司业绩的冲击。汇率波动幅度的减小和负债结构优化使公司汇兑损失大幅减小,受此影响,报告期公司财务费用为同比减少27.78亿元至13.46亿元,大幅贡献公司业绩。根据我们的测算,剔除人民币波动的影响,报告期公司利润总额为54.99亿元,同比下降1%。 盈利预测:国航成功卡位在北京、成都、深圳等枢纽机场,国内航线中干线占比较高。受机场产能限制,国内干线时刻瓶颈较为严重,加之这些航线上商务旅客占比高,需求刚性,因而国航业绩表现在三大航中最稳定。同时,在航权时刻受到限制的国际航空市场上,国航是存量的主导者,国际航线即将进入收获期。随着因公和因私出行中高端旅客的增加,两舱情况的逐渐好转将进一步扩大国航国际航线的弹性。预计中国国航16-17年EPS 分别为0.62和0.72元,对应PE 为11.9、10.3倍,“增持”评级。 风险提示:空难,恐怖袭击,疾病爆发等

国航是全方位布局的国家航空公司。国航脱胎于民航北京管理局飞行总队,是目前国内唯一的载国旗飞行的民用航空公司,从民航北京管理局继承了大量的优质航线。区域布局上,国航在与西南航空重组的基础上,持股山东航空、国泰航空,收购深圳航空,在上海、重庆、湖北等多地设立了分公司,建立了覆盖全国大部分区域的航线网络。 受益于历史和布局优势,国航成功卡位核心机场,构建了完备的国内国际网络。国内航线上,国航现在已经形成了北京、成都、上海、深圳为一级重要节点的四角菱形网络,国航在北京、成都、深圳的市占率分别为47%、27%、39%。在这个网络体系中,北京是最核心的枢纽,成都、上海、深圳是发挥重要作用的次枢纽,菱形网络系统覆盖了中国经济最发达、人口密度最高的区域。国际航线上,国航在国内航空中最早开辟国际航线,是众多中欧及中美航线的首个国内承运人,目前是亚洲唯一能够便捷飞往除南极洲外全球任何一个大陆的航空公司。 核心机场的区位优势及优质客源结构决定了国航航线的高收益。航空公司的业绩表现在很大程度上取决于航线质量,航线质量又受到区位因素和客源结构的影响。北京本身拥有特殊的区位优势和首要政治地位,集聚了大量公商务客源,到2015年末“凤凰知音”会员总数达到了3737万人。国航是北京最重要的的主基地航空公司,2015年国航北京基地运送旅客量占其总旅客比例超过46%,首都的区位优势和客源结构优势保障了国航航线的高收益。 国际化战略上,国航提前布局,持续受益出境游红利。中国目前人均出境游次数仅0.08次,远远低于国际平均水平,结合当前我国人均GDP 刚刚达到7500美元,人均收入增长较快的现状来看,出境消费旅游快速增长的趋势仍将保持较长时间。目前国航是国内最大的国际承运人,也拥有国内最大的宽体机机队,到2016年末宽体机数量将达到101架,有望继续保持和强化国航在国际长航线的运力优势和市场份额。 投资策略:业绩的较强稳定性决定国航是航空后景气周期的最佳标的。在三大航中,国航航线中干线占比较高,受机场产能限制,国内干线时刻瓶颈较为严重,这些航线上商务旅客占比高,需求刚性,因而国航业绩表现在三大航中最稳定。同时,在航权时刻受到限制的国际航空市场上,国航是存量的主导者,国际航线即将进入收获期。随着因私和因公出行中高端旅客的增加,两舱情况的逐渐好转将进一步扩大国航国际航线的弹性。此外,国际油价维持低位、人民币币值波动的同比改善,也增强了国航业绩的确定性。预计中国国航16-17年EPS 分别为0.62和0.77元,对应PE为11.6、9.4倍,维持“买入”评级。 风险提示:空难,恐怖袭击等不确定事件

投资要点。 事件:春秋航空公布限制性股票激励计划方案:公司拟向30名技术骨干人员授予不超过58万股限制性股票(约占当前总股本的0.0725%),授予价格为每股24.29元,公司当前股价为46.82元,折价率为48%。 点评:激励方案有助激发骨干员工积极性,维持公司经营高效率。1)春秋航空本次股权激励对象为30名技术骨干,主要为上市前没有获得股份的中层管理人员;2)限制性股票数量及价格:不超过58万股(占总股本0.0725%),授予价格为每股24.29元,按当前股价46.82元计算折价率为48%。总授予成本为1519.51万元,分6年摊销,本次限制性股票规模较少,不排除未来有增加规模的可能;3)解锁时间及数量:从股票授予日起满18个月后的首个交易日至授予日起66个月内的最后一个交易日止,共分为四个解锁期,每期可解锁25%的限制性股票。4)解锁条件:激励对象上一年度个人绩效考核结果为合格(个人绩效达到80%),同时每一解锁期当年的前三年平均单机利润不低于2000万元,即如果是2018年解锁,则需要16-18年三年的平均单机利润达到2000万。单机利润的计算标准是当年归母净利润/当年加权机队总数,机队总数包含自购、融资租赁及经营租赁的所有飞机。 专注单机利润有助于公司上下更加聚焦主业,明确努力目标。春秋航空本次股权激励首创将单机利润考核作为解锁条件,为什么解锁条件是效率指标(单机利润)而非总量指标(净利润)?我们认为,对于春秋航空而言,效率指标是激励效果更优的选择,有助于公司上下更加明确努力方向,并专注于主业。1)首先,春秋航空未来几年运力引进计划基本已经确定,预计18年公司机队规模将达到95架,虽然运力引进确实会受到民航局运力管控等不可控力的影响,但春秋航空未来可能会采用日本子公司引进运力(17年开始)或是外延式并购等方式来扩展运力,今年上半年春秋航空没法引进运力“巧妇难为无米之炊”的情况仅仅是民航局换届背景下的特殊现象,未来几年春秋航空机队规模仍将处于快速扩张阶段是确定性的。2)效率是春秋航空生命力,激励计划有利于公司聚集主业,长期发展。支撑春秋航空低成本运营模式的正是公司经营的高效率,2016年上半年,春秋航空的单位成本仅为0.287元(同期三大航平均单位成本为0.433元,六大上市航空公司平均单位成本为0.427元),而从人机比角度,春秋航空人机比为89:1(六大上市航空公司平均人机比为118:1),春秋航空的运营效率远高于行业平均。春秋航空正处在快速正常阶段,随着公司经营规模扩大,对人员提出了更高的要求,尤其是相关核心技术人员。本次限制性股票激励方案充分调动了员工积极性,有利公司维持高效率、高竞争力的长期保持和长远发展。 3)本次股权激励方案也有一个信号作用,向市场表明公司未来维持高毛利率水平的能力和信心。春秋航空的高毛利率行业领先,但使得市场担忧未来下行的风险(担心点主要是行业景气下滑和规模扩张带来的单机盈利下滑),但春秋航空特殊的盈利模式和成本优势可以抵御这些风险,首先在行业恶劣经营环境下(例如高油价或是周期景气下滑时)春秋航空是更具竞争优势的,哪怕未来全行业景气有所下滑,春秋航空依然能维持较高的盈利水平;同时经验数据表明在机队规模达到200架之前,单个航空公司可以依靠经营效率抵御规模扩张带来的单位利润下滑的风险(无论是国外西南航还是国内厦航的案例),春秋航空具有维持高毛利率水平的能力和信心。 投资要点:民航出行方式的大众化将是未来交通运输也发展的一个重要趋势。 春秋航空作为国内低成本航空的创立者和领导者,将是这一转变过程中的最重要受益者。凭借成本优势,公司独创二三线城市直飞海外的运营模式,以低价格和高频率的直飞国际航班率先布局国内二三线城市的出境旅游市场。 我们看好春秋“二线直飞”模式对未来盈利贡献的护城河作用,叠加迪斯尼对上海市场的需求增量贡献,预计16-17年公司EPS为1.95、2.47元,对应PE为23、19倍,继续维持“买入”评级。 风险提示:经济转型失败,空难,恐怖袭击等不确定事件。

事件 公司发布2016年半年报:2016年上半年实现营业收入7.43亿元,同比下降0.97%;实现归属上市公司股东的净利润2.13亿元,同比增长6.89%;基本每股收益0.7160元,同比增长6.9%。 航空性业务小幅增长。2016年上半年,厦门机场实现飞机起降8.95万架次,比增2.18%;完成旅客吞吐量1107.01万人次,比增2.55%,居全国第十一位;完成货邮吞吐量15.74万吨,比增2.86%。公司实现营业收入7.43亿元,下降0.97%,其中航空业务收入4.65亿元,同比增长1.97%,增幅与航空业务基本持平;租赁及特许权收入1.90亿元,同比下降10.66%,主要是由于T4航站楼建成以后机场商业项目进程相对滞后,租赁及特许权收入的下降是导致报告期营收小幅下降的直接原因。 门户枢纽机场建设成果显著,国际航线大幅增长。2016年上半年新增墨尔本等洲际航线,国际航线旅客吞吐量比增18.21%,达到83万人次,在总吞吐量中占比达到7.5%,较去年同期提升1.8pts;国际航线货邮吞吐量比增长33.85%,增速远高于行业增长水平。未来公司将借助民航“十三五”规划国际航线扶持政策这一利好条件,持续开展航线营销,开辟新的航线、航点,推动国际航线、货运航线发展,完善厦门机场航线网络布局。 成本及费用明显下滑,推动利润较快增长。公司加强成本管控,成本及费用显著下降。2016年上半年公司营业成本为4.13亿元,同比下降5.51%,管理费用0.28亿元,同比下降4.93%;营业总成本4.55亿元,同比减少5.25%。在营收缓慢增长的前提下,公司成本控制是实现利润较快增长的主要原因。 厦门新机场建设进展顺利。厦门翔安机场位于厦门市翔安区,填海造地初步选址大嶝岛与小嶝岛之间,一期工程规划面积约31平方公里,包括两条3800米跑道以及可以容纳177架客机以及28架货机的停机坪,可同时供包括A380空客在内的200多架飞机停放,设计年旅客吞吐量近期将达到4000万人次。根据福建省近期规划,翔安机场填海工程和配套工程(机场高速)已经开始建设,预计翔安机场2020年建成,一期总投资数百亿级别。建成后,厦门翔安机场将成为满足厦泉漳大都市区航空运输需求同时辐射福建全省,浙南,赣南,粤东乃至台湾的门户型枢纽机场。届时厦门高崎机场的国际航线与大部份国内干线航线将搬到新机场,而高崎机场则改为主要承担货运,支线客运,包机,飞机维修以及重要任务专机等任务的专用机场。目前新机场建设进展顺利,今年上半年,厦门新机场建设完成投资逾60亿元,超额完成任务。根据规划,新机场项目计划2016年完成投资89亿元,预计新机场核心功能建筑-候机楼将在今年第四季度开展桩基施工。 投资策略:预计新机场建成投产前,公司业绩将维持稳定增长。2014年底低T4航站楼投产以后,跑道产能是制约公司增长的主要因素。目前厦门机场单跑道运营小时容量已经达到34架次,提升空间相对有限,预计在新机场建成之前,小时容量将维持缓慢增长,国际航班的增长和宽体机比例的提升等结构性改善将成为推动公司吞吐量及收入增长的重要因素。同时,在此期间,公司没有其他资本开支,成本结构相对稳定或有小幅下降,公司业绩将保持平稳增长。预计2016-2017年EPS1.42、1.55元,对应PE为15、14倍,维持“增持”评级。 风险提示:国内外宏观经济形势不佳影响航空需求,台海局势不稳影响两岸经贸交往,东海空域管制政策的不确定性,厦深高铁分流超预期。

第三跑道投产带来时刻大幅释放,未来两年业绩增速领先行业。白云机场第三跑道于15年2月投产,一直制约的产能瓶颈暂时解除,2016年3月民航局批准白云机场的高峰小时容量由65架次提高到71架次(目前实际为68架次),二季度以来白云机场飞机起降和旅客增长速度显著提高。同时2016年白云机场预计新增加了30个停机位,预计在T2航站楼投产之前,其他各项配套设计都将陆续完善到位,2016-2017年,白云机场起降、旅客量和经营业绩有望将保持较快增长。 白云机场长期低估值的原因和我们的解释。机场行业投资具有明显的离散性。一般而言机场的产能周期和资本开支的不匹配使得两次资本开支之间是投资机场的最佳时机。T2航站楼完工时间不断推迟使得资本开支的预期从13年以来一直制约着白云机场的市值。这种预期导致了白云机场长期处于低估值低市值状态,其市值远低于浦东机场和首都机场,甚至已经低于深圳机场。而根据测算2018年T2航站楼新增的折旧成本预计5亿元左右,同时考虑新增财务费用、运营成本和人工成本增加2亿左右。从利润基数角度,多了两年缓冲时间,经营业绩和利润基数扩大,当利润体量更大时,同样的折旧额造成的业绩下滑比例额越小,18年T2航站楼投产对于净利润的冲击会小于预期。 国际枢纽机场定位强化,市值有较大提升空间。从地理条件上看,广州是覆盖范围广、通达性强的天然枢纽,广州作为华南地区规模最大、最具国际影响力的城市之一,其国际枢纽地位有着稳固的经济基础。从中期看,白云机场归母净利润体量2020年将达到18.5亿,2025年有望达到30亿以上。白云机场作为与首都机场(市值400亿港币)、浦东机场(市值550亿)并驾齐驱的三大国际枢纽之一,地位与当前市值(不到160亿)和估值(对应16年PE10倍)不匹配,白云机场的长期价值存在明显的低估。 投资建议:估值安全边际较高,近期有转债诉求,远期市值空间大。1)从短期看,16-17年白云机场的时刻和产能增长具有高度确定性,18年T2航站楼投产对成本增长幅度有限,在17年高基数的情况下,对业绩的冲击低于此前的市场预期。2)从长期看,白云机场作为与首都机场、浦东机场并驾齐驱的三大国际枢纽之一,白云机场估值明显偏低不具有长期可持续性。3)“白云转债”转股期的临近将成为其股价有利的催化剂。16年9月5日,白云转债(35亿元规模)进入转股期,转股价12.56元/股,强制转股价16.33元/股。4)在当前宏观市场面临资产荒的大背景下,对大盘蓝筹的偏好在短期内不会迅速改变,白云机场作为华南地区优质的机场资产其股价向上的弹性较大。预计2016-2017年EPS分别为1.24、1.37元,对应PE11.0、10.0倍。 风险提示:宏观经济不佳,发生突发性战争、疾病、灾害或不可抗力等。

投资要点 事件: 2016年上半年深圳机场实现营业收入14.54亿元,同比减少1.54%;归属上市公司股东的净利润2.64亿元,同比增长22.11%;合基本每股收益0.1289元,同比增长4.8%。转债摘牌导致的财务费用同比下降是公司利润快速增长的主要原因。 机场主业保持平稳增长,起降增速略低预期。2016年上半年深圳机场完成航空器起降架次15.39万架次,同比增长2.6%。完成旅客吞吐量2035.75万人次,同比增长4.7%;完成货邮吞吐量51.45万吨,同比增长7.4%。飞机起降和旅客吞吐量的平稳增长拉动机场主业收入实现较快增长,2016年上半年深圳机场航空保障与地面服务业务实现主营收入11.35亿元,同比增长6%。运营增速略低于预期的原因是:自去年8月份的处罚虽然已经取消,但深圳机场高峰小时起降次数一直维持在48次左右,今年没有新增。我们预计下半年的瓶颈可以适当解除:一方面双跑道独立运营的不断优化突破产能瓶颈(16年8月1日起深圳机场南向双跑可以独立起降),另一方面高峰起降小时有提升可能。 国际化战略持续推进,国际旅客快速增长。深圳机场的国际化战略已经初见成效,继2015年底实现24小时通关以后,2016年上半年开通了深圳至悉尼、法兰克福直飞洲际航线以及深圳经武汉至迪拜、经北京至洛杉矶的联程洲际航线;实现国际旅客吞吐量达到106.1万人次(不含地区),同比增长33.9%,1-6月国际旅客占比已经提升至5.2%。未来机场的国际化仍将以较快的速度推进。厦航已确定于9月26日开通厦门-深圳-西雅图洲际航线,深圳机场年内将实现深圳至欧、美、澳三地洲际航线的全覆盖。 物流业务继续调整优化,货运国际化业务、快递业务高增长。由于上半年深圳机场物流业务调整(货代业务继续剥离),机场物流业务收入同比下降35.2%至1.58亿元,增值业务收入实现营收1.62亿元,同比下1.1%。货运板块扎实布局,在区域竞争中实行差异化发展策略,已形成集普货、快件、邮件、保税物流及跨境电商为核心的多元化业务体系,鼓励货运战略客户利用夜间时刻开辟更多国际新航线。2016年上半年国内拥有航空公司的3家快递企业全部入驻深圳机场运营全货机,圆通、DHL、友和道通等货航陆续加开货运航线,上半年深圳机场完成货邮吞吐量51.45万吨,同比增长7.4%。未来随着快递业务规模的不断扩大,货航的发展将带动深圳机场货运、物流业务将加速增长。 债转摘牌后财务费用同比显著下降是公司利润增长的主要原因。公司“深机转债”于2015年5月29日公司全部赎回截至赎回日尚未转股的“深机转债”。2016年上半年公司财务费用为-1581.97万元,去年同期3721.55万元,同比下降142.51%。此外,报告期公司实现投资收益1707.85万元,同比增长8899.18%,对利润贡献大幅增长。 投资建议:深圳机场的发展将长期收益与珠三角的区位优势和深圳旺盛的本地需求。2013年底新航站楼的投产以及双跑道独立运营的不断优化消除了机场增长的产能瓶颈,预计未来深圳机场的时刻放量将持续推进,机场航空主业将保持较快增长。同时,深圳机场国际旅客比例提升空间较大,随着机场国际化战略不断推进,机场的国内国际业务结构将不断改善;非航及货运业务未来增长前景广阔。随着深港通开通,深圳机场作为深市唯一机场标的,配置价值明显。预计公司16-17年EPS 分别为0.27、0.31元,对应PE34、30倍,维持“买入”评级。 风险提示:机场时刻增长不及预期、宏观经济环境恶化

事件 春秋航空发布7月运营数据:7月公司提供总运力(ATK)2.44亿吨公里,同比增长17.9%,其中客运总运力(ASK)25.19亿座公里,同比增长18.5%;实现总转量(RTK)2.08亿吨公里,同比16.3%,实现客运总周转量(RPK)23.64亿客公里,同比增长17.8%;平均运载率85.6%,同比下滑1.2pts,平均客座率93.9%,同比下滑0.5pts。 点评 运力瓶颈解除,飞机引进之后公司恢复高速增长。2016年上半年,由于飞机引进被推迟,上半年运力增长显著放缓,1-6年公司总运力(ATK)仅增长8.3%,客运运力(ASK)同比仅增长8.4%,运力瓶颈在一定程度上制约了公司的快速发展。6月底,公司引进8架飞机,机队规模增至60架,7月又引进1架,飞机数量增至61架。7月公司的各项规模指标都处于快速攀升状态,总运力(ATK)环比增长23.7%,同比增长17.9%,客运运力(ASK)环比增长24.1%,同比增长18.5%;总周转量(RTK)环比增长21.8%,同比增长16.3%,客运总周转量(RPK)环比增长25.4%,同比增长17.9%。根据公司的规划和批文进展,8月底机队规模将达到63架,年底将到66架,较2015年底增加14架,预计下半年公司的运力及经营规模仍将保持较快的增长。 暑期旺季大的带来叠加迪斯尼效应,国内同比增速转正,环比迅速爬升。7月国内投放客运运力(ASK)15.57亿座公里,环比增长25.0%,同比增长7.6%,实现年内首次正增长,实现国内旅客周转量(RRK)14.85亿客公里,环比增长25.7%,同比增长7.1%;国内平均客座率为95.4%,环比提升0.6pts,同比下滑0.5pts。 国际方面,在居民出境游尤其是二线城市居民短途出境旅客快速增长的浪潮下,公司国际航线继续维持在二三线城市高投入、高增长的格局。2016年至今,春秋航空先后开通兰州-曼谷、银川-曼谷、成都-素叻他尼、成都-曼谷、大连-常州-曼谷、宁波-曼谷、扬州/泰州-普吉岛、济南-曼谷等多条泰国航线。7月公司投入国际客运运力(ASK)8.78亿座公里,环比增长24.7%,同比增长46.5%;实现旅客周转量(RPK)8.00亿客公里,环比增长27%,同比增长47%;平均客座率91.0%,环比提升1.7pts,同比提升0.2%。7月国际航线周转量在公司总周转量中的占比已经提升至33.8%,公司在经营规模迅速扩大的同时,能维持相对稳定的客座率,春秋航空独创的“二线直飞”模式已经初具成效。 “二线直飞”模式将成为春秋航空的国际航线盈利的“护城河”。在不考虑成本的情况下,直飞即点对点模式是国际出行最便捷、舒适的选择,但是点最低按的直飞模式仅考虑了两个城市间需求,有限的需求限制了航班的频率和客座率,造成了资源的浪费,传统航空公司经营点对点航线难以克服成本劣势。春秋航空通过低价格和高频率航班运营,吸引与刺激需求,实现载运率的提高,取得规模经济和网络经济效应,为春秋航空国际航线的经营筑起了一道“护城河”。此外,春秋航空背靠母公司春秋国旅,国旅完善的全国网络和强大的揽客能力有助于帮助春秋航空稳定客源;同时,春秋航空及春秋国旅在海外丰富的地接资源,有助于增强春秋航空的竞争壁垒。 投资要点:民航出行方式的大众化将是未来交通运输也发展的一个重要趋势。春秋航空作为国内低成本航空的“领头羊”,将是这一转变过程中的主要受益者。凭借成本优势,公司独创二三线城市直飞海外的运营模式,以低价格和高频率的直飞国际航班率先布局国内二三线城市的出境旅游市场。我们看好春秋“二线直飞”模式对未来盈利贡献的护城河作用,叠加迪斯尼对上海市场的需求增量贡献,以及16-17年公司eps为1.85、2.04元,分别对应PE为27倍、25倍,继续维持“买入”评级。