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龚里

兴业证券

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华夏航空 航空运输行业 2020-06-12 10.29 -- -- 11.89 15.55%
14.80 43.83%
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华夏航空 2020年 6月 10日与中国商飞签订《飞机购买暨构建全面战略合 作伙伴关系的框架协议》, 2020年起, 拟引进、运营 100架 ARJ21-700和 C919飞机; 同时双方拟在航空器设计优化、航空器维修服务、航空科普/ 教育、海外市场开发、人才培养交流、国产民用飞机产业生态进行合作。 为填补公司运力的缺口, 满足公司规模增长的需要, 华夏航空与中国商飞 签订协议以引进运力。 目前,华夏航空共运营 38架 CRJ900及 11架 A320飞机,平均机龄仅为 3.52年。华夏航空预计每年交付 5-7架 A320,加上 此次关于 ARJ21-700和 C919的订单共 140架飞机,若在 7年内引进完成, 平均每年将引进 20架飞机, 3年内公司机队数量将翻倍。 华夏航空与中国商飞的合作形成了双赢局面。 此次的订单象征国产机开始 市场化运作和拓展。 华夏航空在支线飞机的运营、管理、人员培训上有经 验优势,能更好的积累经验、 培养人才,而 ARJ21的高原性能有利于华 夏航空开拓云贵西藏等高原市场。总体看此次合作与中国商飞是双赢局 面,未来有望携手推进国产民机的应用和改进。 需求、 收益改善, 二季度公司实现盈利确定性加强。 需求方面, 支线需求 刚性,加之疫情对三四线城市影响较小, 支线需求恢复态势良好。预计目 前公司利用率仅比去年同期略低。 收益方面, 国内航线拥有需求率先恢 复+油价处于低位的窗口期。 补贴+运力采购模式能有效保障公司收入。 华夏航空业绩和估值都具备超强弹性, 长中短期具备较大的阿尔法。 行业 来看, 全行业运力短缺+一线时刻放松, 支线压力减轻。 长期来看, 高铁 成网虽然制约支线航空的发展,但中国广阔的地理和巨大的人口基数决定 着支线航空利基市场细分市场还有很多。 中期来看, 公司运力增速确定性 强, 业绩增长有保证。 短期来看, 补贴+运力采购保障业绩, 公司国内线 占比高, 需求和业绩有望迅速恢复。 由于对支线恢复和运力增速的乐观估 计, 上调对公司的盈利预期, 预计华夏航空 2020-22年实现净利润 5.37、 8.45、 14.72亿元,每股净利润 0.89、 1.40、 2.45元,对应 6月 10日 PE 为 17、11、 6倍,维持审慎增持评级。
东百集团 批发和零售贸易 2020-06-08 4.85 -- -- 5.32 9.69%
6.30 29.90%
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百货起家,布局物流地产,国有股退出后股权几经更替,目前股权集中度高。东百成立于1957年,历经国企改制等阶段,业务已由商业零售扩张至仓储物流等领域,2019年收入41.00亿元/+36.81%,归母净利润3.30亿元/+26.02%,其中商业零售和仓储物流归母净利润分别为1.12和2.21亿元。2013年公司实控人变更为郑淑芬,其子施文义为福建中联地产董事长。20Q1末实控人及其一致行动人合计持股52.62%。 商业零售福州市占率50%,2019年开拓兰州市场。目前,东百在福州、兰州等4个城市经营9个百货商场或购物中心,建筑面积近80万平方米,其中自持41万平方米,2019年实现收入31.87亿元,毛利6.03亿元。作为福建老牌百货公司,东百福州市场市占率超过50%,核心门店东百中心区位优势不可替代。 高端仓储供不应求,市场缺口1亿平方米。国内人均物流地产面积仍然大幅落后于发达国家(中国、日本、美国分别为0.7、4和3.7平方米/人),电商的爆发式发展更是使得仓储供不应求,特别是效益更高的高标仓。目前高标仓面积约5000万平方米,根据戴德梁行预计,缺口仍有1亿平方米左右。2019年物流地产商易商红木香港上市,目前开发管理面积1720万平方米,市值超500亿港元,PE中枢30倍。 依托“投建招退管”模式,深化与黑石集团的合作,不断做大仓储物流版图。截至2019年底,东百物流拥有及管理12个物流项目,建筑面积134.09万平方米(含待建和在建),已覆京津冀、长三角、大湾区、一带一路中西部核心地区等。虽然物流业务收入贡献仍有限,2019年实现收入0.63亿元,但通过与黑石集团的成熟合作,退出项目贡献投资收益规模可观,2018和2019年分别为2.26和3.31亿元。预计通过轻重结合模式,东百物流未来三年开发管理规模有望扩张3倍,从而为公司贡献更多利润。 投资建议:商业零售业务稳中向好,仓储物流业务中期规模向易商红木靠齐。基于分类加总估值法,公司主要资产重置价值约134.82亿元,6月4日公司市值43.74亿元。2020-2022年预计EPS分别为0.42、0.60和0.92元,对应PE分别为11.62、8.13、5.30倍。我们看好公司发展,首次覆盖,给予“审慎增持”评级。 风险提示:零售市场需求大幅下降,物流市场需求大幅下降,物流土地供给大幅收紧,物业价值降低。
德邦股份 公路港口航运行业 2020-05-26 12.44 -- -- 15.39 23.71%
17.28 38.91%
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事件:德邦股份拟非公开发行募集资金6.14亿元引入战略投资者,用于转运中心智能设备升级项目和IT信息化系统建设项目。本次非公开发行只有一名认购对象,为宁波梅山保税港区福杉投资有限公司,预计持有公司总股本比例约为6.5%,福杉投资为韵达股份(002120)的全资子公司。交易完成后,福杉投资将向德邦提名一位非独立董事。 点评:定增战略意义大于财务融资。本次韵达入股价对应德邦估值约为94.5亿元,与最新市值113亿相比折价16.4%,增发6674万股,摊薄6.95%。我们认为对德邦来说,本次融资额较小,仅引入一名股东,战略合作意义大于财务融资。与韵达的2019年的资本开支44亿元相比,6.14亿元的投资额并不大,韵达通过该笔投资有望加快其快运业务布局。 韵达与德邦从事不同细分领域,不存在竞争关系。首先,韵达股份从事电商小件业务(均重1公斤左右),德邦从事大件快递业务(2019年单票均重为9.73公斤,产品线从3公斤到60公斤),另外,韵达股份的关联公司,韵达快运业务,从事的是比德邦均重更高的细分市场,且德邦由于直营网络的缘故,其服务定位于高端,而韵达快运为加盟制,目标在中低端市场。 韵达与德邦战略合作后,预计优势互补将带来双赢。双方将充分发挥在各自产品、服务经验、品牌价值及业内资源等相关优势,在市场拓展、网络优化和集中采购等方面开展深度合作,共同提升市场占有率。对于韵达来说,德邦在大件领域多年积累的操作、市场会助力韵达的快运业务,完善韵达对客户的综合服务能力,提升多元化能力;而对于德邦来说,韵达优秀的线路、成本管理能力有望帮助德邦降本增效,应对快运行业激烈竞争。 另一方面,双方在土地建设、车辆采购方面形成联盟也有望降低拿地、采购等成本。29019年行业竞争影响盈利,20Q11疫情影响收入。2019年,公司收入259亿元,同比增长13%;归母净利润3.2亿元,同比下滑55%。利润下滑主要原因是快运行业竞争加剧且公司投入加速。2020年一季度,收入45亿元,同比下滑17%,亏损0.94亿元,主要原因为疫情影响了一季度业务量。 快运行业想象空间大,德邦处于龙头地位。快运及大件快递市场规模大于快递,且近年来家具、家电的电商化催生需求不断增长,公司建立了以直营为主的全国性网络,2019年,公司快运业务收入107.46亿元;大件快递业务收入为146.67亿元,同比增长28.69%,市场份额居行业前列。 前期出台员工持股计划,业绩要求较高。公司5月19日公告第二期员工持股计划草案,该计划以0元/股的价格认购前期公司回购的股份不超过713.33万股,参与对象为核心骨干共31人,业绩考核指标为2020年度净利润较2019年增长率不低于30%,彰显了公司对未来的信心。 投资策略。相对于快递行业的集中度不断提升,快运行业由于参与者众多,一级市场投资者的不断投入,竞争日趋激烈,此次德邦与韵达结盟,有望使其在市场端、成本端都受益。而目前德邦市值仅110亿左右,相对于其遍布全国的自营物流网络的重置成本来看,安全边际明显。参考公司员工持股业绩要求,我们调整盈利预测,预计2020至2022年公司EPS分别为0.45、0.64、0.71元,对应5月22日收盘价PE分别为26.08、18.42、16.61倍。维持“审慎增持”评级。 风险提示。快运行业需求低于预期、价格战超预期、资本开支压力过大。
粤高速A 公路港口航运行业 2020-05-19 6.64 -- -- 6.75 1.66%
7.43 11.90%
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坐拥核心路产、佛开南改扩建后将进入业绩拐点。公司持有佛开高速、广佛高速、京 珠高速广珠段三大广东省核心路产, 同时参股 6条高速公路, 历史业绩稳健。 随着高 速公路免费政策结束、疫情不确定性降低、分流影响逐步减弱,负面因素对公司的影 响将逐步消除。 2019年底佛开南段改扩建完工并提价,公司正申请收费期延长, 预期 佛开南段对公司业绩将迅速产生正贡献, 将增厚 2021-2023年公司业绩 0.56、 1.27、 1.55亿元, 公司业绩即将进入向上拐点。 有望收购新资产弥补广佛到期导致的损失,提供利润增长点。目前广佛高速 75%股权 对公司净利润贡献约 1.8亿, 将于 2021年末到期。为对冲业绩下滑, 我们预计公司将 通过收购集团资产或增持现有非控股路产实现业绩增厚。 我们预计未来公司维持高分红率的可能性较高。过去 4年公司均维持 70%的分红率, 未来公司维持高分红政策的可能性较高。相对目前股价( 7.04元, 5月 15日收盘价), 在不收购新资产假设下,若公司维持 70%分红率,公司 2020-2022年股息率为 4.4%、 7.4%、 6.5%;若假设新增收购,若公司维持 70%分红率,公司 2020-2022年股息率为 4.3%、 8.3%、 7.6%;具有较强吸引力。 投资策略: 我们判断受益于佛开高速南段改扩建完成,公司未来几年业绩进入增长快 车道;收购路产既能解决公司可持续经营问题又可以带来新的利润增长点;同时高分 红政策有望继续维持。我们预计 2020-2022年公司 EPS 为 0.41元、 0.70元、 0.62元(考 虑免费政策影响,不考虑收购), 相对 2020年 5月 15日收盘价 7.04元,对应 PE 为 17.2x、 10.1x、 11.4x,假设未来几年分红率维持 70%,股息率约为 4.4%、 7.4%、 6.5%。 若考虑收购,我们预计 2020-2022年公司 EPS 为 0.41元、 0.78元、 0.72元, 70%分红 率下的股息率约为 4.3%、 8.3%、 7.6%。 维持“审慎增持”评级。
物产中大 批发和零售贸易 2020-05-18 4.34 -- -- 4.42 1.84%
4.87 12.21%
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A股体量最大的供应链集成服务商。物产中大集团股份有限公司是中国具有影响力的大宗商品供应链集成服务商之一,世界500强企业。公司2015年完成混合所有制改革并实现整体上市,实际控制人为浙江省国资委。 公司2019年供应链业务营业收入在A股同类公司中位居第一,金属、能源、化工等生产资料核心品种营业规模均位列全国前三。 打造领先的平台化运营体系,支持公司从做大到做强。平台化运营体系是公司区别于同行的一大特色,这能解决传统供应链服务企业遇到的业务复杂、高度依赖团队及个人和风控难度大等运营管理上的主要痛点。公司通过加强大客户开发、垂直产业整合、构筑智慧物流服务体系、积极探索新技术应用,不断做强做大。国企改革先锋,持续深化混改。作为入选《国企改革12样本》企业,公司长期坚持管理改革创新。 早在90年代末,在主要子公司层面就实施了工会持股,2015年实现整体上市后,公司通过员工持股、“二次混改”持续完善成员公司和上市公司双重员工持股结构,激发员工活力。 主业稳健,家底雄厚,股东回报丰厚。2015-2019年公司营收及利润持续稳定增长。作为浙江省大型国有流通企业,经过多年的发展积累了雄厚的家底,整体上市时全部资产都进入了上市公司。公司分红率较高,2015-2019年平均分红率(现金分红额/归母净利润)达到47.3%。 投资建议。预计公司2020-2022年EPS为0.50、0.56、0.60元,2020年5月15日收盘价(4.58元)对应2020-2022年的PE为9.2、8.1、7.6倍,对应2020年PB为0.9倍,假设按照2019年46%的分红率,对应股息率为5.0%、5.7%、6.0%。公司是A股体量最大的供应链集成服务商,通过打造领先的平台化运营体系,通过持续深化混改,激发员工活力,支持公司从做大到做强;。公司主业稳健,家底雄厚,股东回报丰厚,首次覆盖给予“审慎增持”评级。
招商公路 公路港口航运行业 2020-05-11 7.12 -- -- 7.17 0.70%
8.16 14.61%
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证监会、发改委发布REITs试点通知:2020年4月30日,中国证监会、国家发展改革委发布了《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点相关工作的通知》,明确了基础设施REITs试点的基本原则、试点项目要求和试点工作安排,标志着境内基础设施领域公募REITs试点正式起步。其中提出聚焦的重点行业,优先支持基础设施补短板行业,包括仓储物流、收费公路等交通设施。REITs可以有效盘活存量资产、形成良性投资循环,提升直接融资比例,降低企业杠杆。同时作为中等收益、中等风险融资工具,有利于丰富资本市场投资品种,拓宽社会投资渠道。 高速公路资产回收期长、现金流稳定,具备REITs试点条件。信托投资基金(REITs)指将流动性较低的、非证券形态的不动产资产投资,直接转化为资本市场上的证券资产的金融交易过程。基础设施类REITs产品是以基础设施等不动产财产或不动产收益权作为基础资产,以未来产生的运营现金流为主要收益来源的一种标准化金融产品。高速公路资产开展公募REITs试点具有天然的条件和需求:1)高速公路资产具有稳定的正现金流;2)收费公路无形资产主要为特许经营权,权属清晰,收费期明确;3)高速公路是典型的资本密集型行业,发行的公募REITs有利于提前回收资本金、降低负债率加快资产周转率。 招商公路是具有REITs基因的高速公路运营商:招商公路是中国投资经营里程最长、覆盖区域最广、产业链最完整的综合性公路投资运营服务商。 公司具有天然的REITs基因、也有相应需求,一方面公司具有较强的高速公路投资能力、投资经验较为丰富、且投资范围遍布全国各地;此外公司近期频繁收购导致负债率明显提升,推进REITs有助于公司降低负债率,加快资产周转率。招商公路受益于REITs可能的方向为1)公募REITs产品的基础仍是资产运营,招商公路是中国投资经营里程最大的高速公路运营服务商,未来可以开拓运营托管服务范围,扩宽业务模式以及范围,增厚公司利润。2)公司现有高速资产以及未来新收购的高速资产均可使用REITs模式,降低负债率、加快周转率,提供了轻资产快速扩张的新可能。 3)公司旗下的光伏资产等也具有发行REITs可能性,将进一步缓解公司融资压力,降低运营风险。综上,我们认为招商公路具有发行REITs产品的能力也相应有一定需求,同时发行REITs产品有助于公司拓宽融资方式、新增盈利模式;加快公司资产周转、降低负债率、提升利润、通过轻资产模式快速扩张。 短期受疫情影响业绩下滑,但对长期估值影响不大:2019年公司全年实现营业收入81.85亿元,同比增长21.09%,实现归母净利润43.27亿元,同比增长10.65%,业绩稳健符合预期。2019年公司收购中国中铁高速公路存量资产、牵头联合多家国内上市公司签约土耳其三桥项目,外延并购优质项目保证高速公路收入稳健性;智能交通业务板块齐头并进,收入增速位列公司所有业务板块之首。2020年Q1,公司实现营业收入8.70亿元,同比下降49.09%;归母净利润为亏损7.14亿元。公司一季度亏损主要是受疫情影响全国高速公路自2月17日起免费通行,公司主营业务受到较大影响。但随着5月6日全国高速公路恢复收费,我们预计公司业绩将很快恢复,且未来很有可能通过延长收费期限的方式弥补损失,因此我们认为在DCF估值下,短期冲击对公司长期价值影响不大。 投资策略:2020年高速公路免费政策短期影响公司盈利水平,但随着复产复工不断推进及免费政策结束,预计公司业绩将很快恢复。此外,公司提出股权激励计划,优化公司治理;发行可转债体现了对未来发展的信心。我们下调2020年盈利预测,预计公司2020-2022年实现归母净利润22.77、52.11、57.75亿元,EPS为0.37、0.84、0.93元,对应2020年5月6日收盘价7.17元,PE为19.5X、8.5X、7.7X,假设未来几年分红率维持40%,股息率约为2.1%、4.7%、5.2%,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济影响车流量、收费政策风险、新增投资不及预期等。
建发股份 批发和零售贸易 2020-05-01 7.79 -- -- 9.21 11.64%
10.49 34.66%
详细
投资要点 风险提示:事件:公司发布2019年一季报,报告期营业收入674.6亿元,同比增长25.3%;归母净利润14.7亿元,同比增长233.9%,EPS为0.52元;扣非后净利润10.3亿元,同比增长178.8%,业绩基本符合预期。 点评 2020Q1归母净利润大幅增长,主要是子公司的土地一级开发业务中的“厦门2019P05”地块在本期确认收入并结转利润。根据公司2019年12月25日公告,公司于2019年12月24日完成“厦门2019P05”地块的公开出让,地块成交总价为75.25亿元。公司初步预计,以建发股份2018年度经审计的“归属于母公司股东的净利润”46.72亿元为基数,上述土地使用权出让事项将贡献建发股份“归属于母公司股东的净利润”25%以上,即11.7亿元以上。预计公司存量的一级土地项目也有望在未来几年继续贡献利润。 2020Q1营业收入同比增长25.3%,一定程度上再次体现了公司具备一定的抗周期性。公司主要从事供应链服务及地产业务,多年来经营表现稳健,体现了一定的抗周期性。2006-2019年公司供应链业务收入每年都保持增长,毛利仅在2012、2013年出现过3%、5%的小幅下滑。2020Q1营业收入同比增长25.3%,一定程度上再次体现了公司具备一定的抗周期性。当然一季报中公司并非分开披露供应链业务及地产业务的收入,无法看出供应链业务具体的收入情况。 2020Q1非经常性损益较多,主要是期货套保收益,公司通过期货套保对冲了大宗商品价格大幅下跌的风险。公司2020Q1的非经常性损益较多,合计4.4亿元,主要与公司的商业模式相关。公司从事大宗商品供应链业务,为了规避价格波动的风险,会运用期货进行套保,2020年一季度大宗商品价格下跌较多,不过公司通过期货套保对冲了大宗商品价格大幅下跌的风险。 2020Q1公司合计的非经常损益加回所得税影响后为5.9亿元,其中期货套保产生了税前收益4.6亿元。l盈利预测及估值。预计公司2020-2022年EPS为1.74、1.83、1.92元,公司2020年4月29日收盘价(8.18元)对应2020-2022年PE为4.7、4.5、4.3倍,对应2020年PB为0.6倍。假设按照2019年的30%分红率,对应2020-2022年股息率6.4%、6.7%、7.1%。公司基本面良好,目前的估值水平较低,股息率较高,中长期投资价值显著,建议投资者积极配置,维持“买入”评级。 风险提示。地产结算低于预期、资产减值超出预期、经济形势大幅恶化
华夏航空 航空运输行业 2020-04-30 8.57 -- -- 14.36 11.15%
13.05 52.28%
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华夏航空发布 2019年年报和 2020年一季报。2019年度,公司机队规模继续较快速增长,运行效率明显提升,支线航线网络运营进一步扩大,共实现营业收入54.07亿元,同比增长26.93%,报告期内归属于母公司普通股股东净利润为5.02亿元,同比上升102.96%。扣非后归母净利润4.92亿元,同比增长164.43%。每股净利润0.84元,同比增长99.52%。受公共卫生事件冲击,一季度营业收入10.50亿元,同比下降15.97%。净利润-0.96亿元,下降212.50%,预计强于行业水平。 公司2019年受益于新疆业务拓展和持续运力增长,业绩大幅增长。2019年公司以经营租赁方式引进五架A320系列飞机,共运营38架CRJ900系列飞机,11架A320系列飞机。运力提升新辟多个航点,或者加密已有航线。受益于疆内合作的拓展,航线补贴增长172%、其他收益高速增长,从去年同期的2.05亿元增长至5.52亿元,占利润总额比例达94.57%。 2020年第一季度受公共卫生事件影响业务量有所下滑,但目前账上现金充足,航班恢复率较高。公司航线大多为国内航线,受益国内需求好转,且存在补贴和运力采购协议、油价处于历史低位,拉低盈亏平衡点。预计未来迅速改善,二季度或实现盈利。一季度经营策略上,公司充分利用CRJ900和A320两种机型的不同特点,灵活调整航线结构。换而言之,在旅客量降幅大的航线换用CRJ900执飞,有效降低成本,提升飞机利用水平。截至2020年3月,公司航班单月平均恢复率达67%。 投资策略:长中短期具备较大的阿尔法,华夏航空业绩和估值都具备超强弹性。长期来看,高铁成网虽然制约着支线航空的发展,但中国巨大的人口基数决定着支线航空利基市场细分市场还有很多。中期来看,全行业运力短缺+一线时刻放松,支线压力减轻。2017-19年被迫在三四线城市投放大量运力的三大航持续撤出低线市场,利好华夏航空细分市场供需好转。短期来看,补贴+运力采购保障业绩,受公共卫生事件影响较小。公司国内线占比高,需求和业绩有望迅速恢复。我们预计华夏航空2020-2022年实现净利润1.87、7.44、9.84亿元,每股净利润0.31、1.24、1.64元,对应4月28日PE 为42、 11、8倍,维持审慎增持评级。 风险提示:油价汇率大幅波动,行业供需失衡,宏观经济增长失速,国际贸易摩擦升级,空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等
上海机场 公路港口航运行业 2020-04-29 68.50 -- -- 71.94 5.02%
78.85 15.11%
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上海机场发布2020年一季报:一季度实现营业收入16.4亿元,同比下滑41.0%;归母净利润0.8亿元,同比下滑94.2%。业绩的大幅下滑主要受新冠肺炎疫情影响、公司业务量同比大幅下降所致。 收入端,整体下滑幅度较大。一季度机场实现营业收入与16.4亿元,同比下滑41.0%。其中航空业务收入考虑起降从1月23日下调免收停场费、起降费收费标准下调10%,预计机场实现航空业务收入4.9亿元,同比下滑51.4%。预计非航收入总额11.5亿元,同比下滑35.2%。 成本端波动相对较小,一季度营业成本与去年四季度基本一致。四季度上海机场营业成本为16.2亿元,四季度为16.29亿元,同比基本持平。同比由于受卫星厅投产等因素影响,增幅较大,增长30.52%。 投资策略:短期冲击不改变上海机场的长期经营趋势。卫星厅投放后有望开启新的免税及产能周期。卫星厅投放后,精品等新品类的投放将继续提升免税销售客单价。过去三年客单价增长持续超预期,需求端体现为居民消费能力的提升,分解为免税消费渗透率和客单消费能力提升;但供给端的改变是决定性的,上海日上实现了香化品优势品类从少数品类向几乎全品类突破,回流了海外需求,实现了客单价的提升。上海日上下一步的突破将在于精品,卫星厅投产后,机场免税运营面积和品类都将大幅扩张,免税消费的潜力将得到进一步挖局,客单价有望持续提升。同时,卫星厅投产后新增83座登机桥和125个近机位,浦东机场靠桥率从50%大幅提升至90%,伴随准点率的达标(80%以上),上海机场已经具备大幅增加时刻的基础,并有望开启新的航空产能利用率提升周期。假设2020年上半年上海机场业务量受疫情冲击较大,下半年逐渐恢复正常,预计2020-2022年EPS分别为0.82、3.00、3.50元,相对4月28日收盘价PE分别为86、24、20倍,维持审慎增持评级。 风险提示:疫情影响和行业政策不确定性,行业供需失衡,宏观经济增长失速,国际贸易摩擦升级,空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等不确定性事件。
厦门象屿 综合类 2020-04-29 5.43 -- -- 6.53 15.58%
6.73 23.94%
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投资要点事件:公司发布2019年报及2020年一季报。2019年营业收入2724亿元,同比增长16.4%;归母净利润11.1亿元,同比增长10.8%,EPS为0.45元;扣非后净利润10.7亿元。2020年一季度营业收入669亿元,同比增长21.2%;归母净利润2.6亿元,同比增长0.6%,EPS为0.11元;扣非后净利润0.1亿元。 公司计划每股派发现金红利0.25元,每股分红占EPS的56%,对应2020年4月22日收盘价(5.58元)的股息率为4.5%。l2019年公司大宗商品采购分销业务经营货量超1.4亿吨,营业收入2639亿元,同比增长16.7%,综合毛利率2.7%,较上年同期增加0.5个百分点。其中农产品供应链方面,经营货量超880万吨,实现营业收入233亿元,同比增长35.9%,毛利率5.93%,较上年同期减少0.3个百分点,其中粮食供应链经营货量近750万吨,实现营业收入131亿元,同比增长24%。金属矿产供应链方面,经营货量超8000万吨,实现营业收入近1700亿元,毛利率2.12%,较上年同期增加0.3个百分点。能源化工供应链方面,经营货量超5500万吨,同比增长55%,实现营业收入676亿元,毛利率3.04%,较上年同期增加1.2个百分点。 2019年大宗商品物流营业收入56亿元,同比下滑1%,综合毛利率21.4%,较上年同期增加1.1个百分点。其中农产品物流方面,2019年末管理国储粮食库存总量约900万吨,同比保持稳定;在北方港口完成粮食下海量近600万吨,在南方港口实现到达量近450万吨。营业收入7.8亿元,同比下降20.5%,收入下滑主要是因非洲猪瘟造成玉米下游市场低迷,以及国储业务因政策调整同比下降较多,毛利率61.2%,较上年同期增加0.5个百分点。铁路物流方面,2019年营业收入12.9亿元,同比增长46.1%,毛利率27.3%,较上年同期增加7.2个百分点。综合物流方面,2019年营业收入35.1亿元,同比下降6.9%,毛利率10.4%,较上年同期增加0.6个百分点。 深耕粮食产业链,实现全产业链经营。相较于一般的大宗商品供应链服务企业,公司在粮食产业链的布局更为深入。公司在2013年成立了黑龙江象屿农业物产有限公司,依托象屿农产,深耕粮食产业链。经过多年发展,公司已形成集种肥服务、农业种植、粮食收储、物流运输、原粮供应、粮食加工及农业金融等于一体的服务布局,实现粮食全产业链一体化服务体系。在产前,为农业生产提供种子、化肥、农机、农资等配套服务;在产中,积极开展多种种植模式的探索,形成“自种+合作种植”双轮驱动的种植业务模式;在产后,依托9大粮食收购、仓储、物流基地和北粮南运物流服务体系,提供粮食收购、筛选、烘干、仓储、运输等服务,为温氏、双胞胎、海大、益海嘉里等大型养殖、饲料和深加工企业提供一体化原粮供应服务。 2019年依托北粮南运大通道,粮食供应链逆势放量。2019年度,非洲猪瘟造成玉米下游市场持续低迷,黑龙江粮食产区受到“积温低、降水大”极端气候影响造成玉米减产,公司多措并举应对挑战,粮食供应链逆市放量。(1)2019年公司在东北自有种植面积约19万亩,并进一步探索合作种植和订单种植模式;(2)优化国储库存结构,加大水稻收储力度,提高仓容使用效率,报告期末国储库存约900万吨,其中水稻库存近50%。公司在东北粮食产区建设有9大粮食基地,粮食仓容能力约1500万吨,在北方港口拥有100万吨粮食仓容,在南方港口拥有45万吨粮食仓容;(3)拓展原粮销售区域,新增重庆、贵州、云南、四川、海南、吉林等地,形成了覆盖华南、华东、西南区域的销售格局;以轻资产方式与粮食收购企业达成合作,拓展辽宁、吉林、内蒙古原粮产区收购业务,2019-2020产季完成粮食收购量超500万吨;(4)疏通北粮南运毛细血管,通过与锦州港达成合作,首开铁路入港特殊通道,并获得沈阳及哈尔滨铁路局每日集港3000吨的特别许可;通过汽运资源整合,最大发运能力提升至5.5万吨/天,较上年同期增长40%以上,有效提升了集港和转运效率。 2020年一季度非经常性损益较多,主要是期货套保收益。公司2020年一季度归母净利润2.6亿元,扣非后净利润0.1亿元。非经常性损益较多主要与公司的商业模式相关,公司从事大宗商品供应链业务,为了规避价格波动的风险,会运用期货进行套保,2020年一季度大宗商品价格下跌较多,公司通过期货套保的收益对冲了现货的风险,非经常性损益中套保收益3.4亿元。 盈利预测及估值。预计公司2020-2022年EPS为0.52、0.61、0.68元(此前预计2020-2011年EPS为0.58、0.67元),2020年4月22日收盘价(5.58元)对应2020-2022年PE为10.7、9.2、8.3倍,对应2020年PB为0.8倍。公司2019年每股现金分红占EPS的56%,假设2020-2022年也按此比例,则公司4月22日收盘价(5.58元)对应2020-2022年股息率5.2%、6.1%、6.8%。公司基本面良好,目前的估值水平较低,中长期投资价值显著,建议投资者积极配臵,维持“审慎增持”评级。 风险提示。经济形势大幅恶化、大宗商品价格剧烈波动、资产减值超出预期、粮食产业链业务发展低于预期
宁沪高速 公路港口航运行业 2020-04-28 10.01 -- -- 10.76 7.49%
10.76 7.49%
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2019年收费公路业务增长稳健,通行费同比增长4.99%、毛利增长1.1亿元:收费公路业务是公司核心主业,2019年实现通行费收入约78.33亿元,同比增长约4.99%,占公司总营业收入的约77.72%。其中核心路产沪宁高速实现通行费收入52.3亿元,同比增长约4.52%,日均流量同比增长约6.45%。除宁连高速取消收费、新通车镇丹高速大幅增长外,其他控股主要高速公路通行费收入均保持3%-4%的稳定增长。成本方面,收费公路业务总成本为28.76亿元,同比增长10.03%,其中宁沪高速成本16.4亿元、同比增长8.6%,广靖锡澄高速成本37.2亿元、同比增长29.88%、成本增长较快的原因是实施公路大修、养护成本增加。2019年收费公路业务整体实现毛利49.57亿元,同比增加1.1亿元,同比增长2.28%,增速稳健。 配套服务经营效益提升、毛利增长32%;宁沪置业净利润同比增长23%:2019年公司沪宁高速加油站改造、服务区升级完成,实现配套服务收入13.48亿元,同比下降6.53%,但毛利同比增长32.1%。其中油品销售收入为10.82亿元,同比减少9.42%,占配套服务总收入的80.27%,收入下降主要受加油站改造因素影响、销售量有所减少,但公司引入竞争机制,品销售毛利润及毛利率分别提升2.44%和2.13个百分点。受益于沪宁高速六个服务区全部完成升级转型,2019年服务区租赁收入2.23亿元,同比增长22.28%。2019年宁沪置业实现税后净利润约1.88亿元,同比增长约23.45%,地产业绩稳中向好。 扣非投资收益增长稳健。2019年公司实现投资收益8.86亿元,同比下降16.13%,主要系2018年合并瀚威公司确认评估增值收益4.3亿元的所致,扣除该项非经常性影响,2019年公司投资收益约同比增长41%。其中参股联营公司(主要为参股高速公路等)实现投资收益6.5亿元,同比增长12.8%。此外,金融资产投资也相应取得稳健收益、风险可控,江苏银行实现投资收益0.68亿元,江苏租赁0.47亿元,富安达资管计划0.91亿元,理财产品0.18亿元。 财务费用及税金附加同比减少1亿元。2019年公司财务费用为4.6亿元,同比减少11.51%,减少金额为0.6亿元,主要原因为市场融资成本下降、公司综合借贷利率减少。税金及累计附加为1.26亿元,同比减少24.8%,减少金额为0.4亿元,主要原因是地产公司宁沪置业交付规模减少以及营改增导致。 总体来看,公司三费以及税收下降亦显著贡献公司利润。 2020年Q1亏损幅度小于预期、疫情冲击不改长期估值:受高速公路行业免费政策影响,公司2020年一季度实现营业收入9.64亿元,同比下降59.2%,其中通行费收入5.60亿元,同比减少69.9%。实现配套业务收入约2.9亿元,同比减少4.58%。其中服务区租赁收入0.5亿元,同比增长4.09%,油品销售收入2.3亿元,同比减少6.2%,但营业毛利率上升3.34个百分点,油品营业毛利润同比上升16.43%。地产板块结转规模同比减少,营收约为0.96亿元,同比减少48.93%。成本方面,营业总成本为7.43亿元,同比减少21.56%,大幅减少约2亿,主要原因为1)公司一季度大幅减少维修等运营费用,2)2020年折旧摊销政策有所调整,减少成本约3721万元,3)油品销售量下降以及地产结转规模下降导致成本相应减少。此外,公司参股路桥资产亦受免费政策影响出现亏损,导致投资收益亏损约0.5亿元。综上,2020Q1公司实现归母净利润为-0.33亿元,扣非归母净利润为-0.38亿元,由于公司成本控制得当、一季度亏损幅度远小于预期。 投资策略:2020年全国高速公路免费政策短期将对公司利润产生较大影响,但随着复产复工不断推进以及高速公路免费政策取消,预计下半年公司业绩将很快恢复至原有水平,此外公司长期经营趋势稳定,短期业绩影响对公司长期估值影响有限。此外,2019年公司继续维持稳健的高分红政策,体现了管理层对公司业绩的信心,未来公司保证分红额稳健增长的概率较大。我们下调2020年盈利预测,预计公司2020-2022年实现归母净利润27.76、45.83、48.44亿元,EPS为0.55、0.91、0.96元,对应2020年4月24日收盘价9.91元,PE为18.0X、10.9X、10.3X,假设未来几年分红额稳定在0.46元/股,股息率约为4.6%,维持“审慎增持”评级。 风险提示:经济下行导致车流量下降、收费政策风险、再投资风险等。
顺丰控股 交运设备行业 2020-04-27 47.02 -- -- 48.84 3.87%
69.17 47.11%
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春节以来,顺丰直营网络的稳定性保证了其履约能力,表现明显好于行业平均水平。一季度,尤其是春节后,公司经营表现远超同行,Q1业务量17.20亿件,同比+77.14%(行业+3.16%),市场份额达到13.73%(去年同期8.08%)。这与公司全网直营、全货机运输保障,春节期间产能、人员储备充分,特殊情况下调整迅速有关,充分证明了公司的履约能力的稳定性。Q1公司速运物流业务单票收入18.58元,同比-22.04%,与电商特惠件增长较快有关。 成本上升导致毛利率略有下降。Q1公司营业成本281.74亿元,同比+42.99%,增幅高于收入端,导致毛利率由去年的18%下降到16%,毛利润增长24.12%,低于收入增长。这与公司在特殊时期增加了临时用工成本、运输成本、防疫成本有关。 三费增加、信用减值、捐赠及所得税影响了扣非净利润。Q1公司毛利润增长24.12%,但扣非净利润基本持平,主要有以下原因:(1)研发费用增长38.61%、财务费用增长32.91%;(2)应收账款计提坏账准备导致信用减值损失达到2.76亿元(去年同期6292万元),或与特殊时期的账期受影响有关;(3)对外捐赠导致营业外支出达到4995万元,增长297.49%;(4)未确认递延所得税资产的可抵扣亏损增加导致所得税费用增加80.04%。 非经常性损益同比大幅减少,导致净利润下降较多。Q1公司非经税后为7530万元,主要系政府补助,而去年同期非经税后为4.27亿元,主要系其他非流动金融资产的公允价值变动损益。非经常损益减少导致了净利润大幅下降。公司实际经营稳健。 政府多项减免政策,将主要体现在二季度。前期,政府部门出台了3项对快递行业减负明显的政策:1)快递行业增值税减免,2)高速通行费减免,3)三项社保费阶段性减免。我们预计,收费公路通行费及社会保险费阶段性减免约使顺丰全网减负超11亿元(税前)。相关影响主要体现在20年2-6月份。 盈利预测与投资策略。从一季度社会消费品零售情况来看,虽然疫情造成消费有所下滑,但电商需求仍然保持正增长,韧性十足。在外围不确定性大的背景下,快递行业的需求确定性值得重点关注。2020年以来快递行业应对突发情况的差异,更加证明了顺丰独特的竞争优势,这将有助于公司未来继续开拓中高端电商件市场,叠加积极的管控成本有望推动业绩持续增长。长远来看,顺丰利用自己的品牌、网络、科技、基础设施优势,打造涉足物流多细分领域的超级物流平台,其平台优势有望在每个细分市场建立较大优势。 我们调整盈利预测,预计2020至2022年公司归母净利润分别为61.55、69.50、81.45亿元(扣非后归母净利润分别为48.61、54.64、65.63亿元),EPS分别为1.39、1.57、1.85,扣非同比增长15.54%、12.38%、20.12%,对应4月23日收盘价PE分别为31.9、28.3、24.1倍。维持“审慎增持”评级。 风险提示。新业务发展不达预期;快递需求低于预期;资本开支超预期;快递行业价格战加剧。
华夏航空 航空运输行业 2020-04-27 8.73 -- -- 14.36 9.12%
13.05 49.48%
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华夏航空是中国支线航空龙头。公司成立于2006年,自成立之初便一直奉行支线战略定位,是国内唯一长期专注于支线航空的独立航空公司。公司在航线网络、经营模式、通航航点覆盖率等方面具备明显优势。已在贵阳、重庆、大连、呼和浩特、西安和新疆建立了6个营运基地,基本实现覆盖我国西南、西北、东北、华北和新疆地区。 中国支线航空市场距离美国等成熟市场仍有很大差距。从机场看,美国支线航空业发达,机场众多。全美仅服务支线的机场2019年达到418个,美国的支线航空占据了航空市场30-40%的份额,而我国则在5%以下,距离欧美还有较大差距。从支线航空模式来看,美国是CPA(运力购买协议)模式,干线主宰支线;而中国支线市场仍在起步阶段,仍以支线航空主导,购买干线运力,通程航班链接干支。 在中国特殊的航空政策背景下,支线航空比低成本航空更能“以量补价”,实现穿越周期。运力采购模式稳健+航线补贴削峰填谷,公司具备较强抗周期性。根据飞机订单,我们预测每年公司将引进5-7架A320飞机,随着公司运力和航线网络的扩张,未来补贴将继续稳步增长。新疆等新市场开拓带动规模扩大补贴再攀高峰。2020年华夏航空在支线航空补贴预算中排名第一,占行业支线补贴总额的20%。 长中短期具备较大的阿尔法,华夏航空业绩和估值都具备超强弹性。长期来看,高铁成网虽然制约着支线航空的发展,但中国广阔的地理和巨大的人口基数决定着支线航空利基市场细分市场还有很多。中期来看,全行业运力短缺+一线时刻放松,支线压力减轻。2017-19年被迫在三四线城市投放大量运力的三大航将持续撤出更多低线市场的运力,利好华夏航空所处的细分市场供需好转。短期来看,补贴+运力采购保障业绩,受公共卫生事件影响较小。公司国内线占比高,需求和业绩有望迅速恢复。我们预计华夏航空2019-2021年实现净利润5.18、1.87、7.43亿元,每股净利润0.86、0.31、1.24元,对应4月23日PE为15、43、11倍,首次覆盖,给予审慎增持评级。 风险提示:政策执行的不确定性,行业供需失衡,宏观经济增长失速,国际贸易摩擦升级,空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等不确定性事
中远海能 公路港口航运行业 2020-04-01 7.45 -- -- 9.75 30.87%
9.75 30.87%
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投资要点 风险提示:事件:中远海能发布2019年报,2019年实现营业收入138.8亿元,同比增长13%;归母净利润4.3亿元,同比增长310.5%,折合EPS为0.11元;扣非后净利润4.5亿元,同比增长569.4%,扣非后EPS为0.11元,业绩符合此前预告的4.1-4.9亿元期间。 点评: 2019Q4受美国制裁影响小幅亏损,2020年1月底制裁解除。2019Q4由于受美国制裁影响,公司旗下子公司大连油运(控制26艘VLCC及19艘中小油轮,其中VLCC运力约占当时全球VLCC运力的3.3%,占公司VLCC运力的50%)无法正常经营,叠加市场旺季、中东局势紧张等因素,2019Q4VLCC日租金大幅上涨。2019年VLCC中东航线日租金均值3.9万美元/天,同比增长109%,其中前三季度均值2.6万美元/天,同比增长87.7%;第四季度均值9.2万美元/天,同比增长106%。公司前三季度净利润5.8亿元,受制裁影响,第四季度亏损1.5亿元。2020年1月31日(美国东部时间),美国财政部海外资产控制办公室将大连油运移除被特别指认国民和被禁阻者名单,公司所有运力恢复正常经营。 受沙特大幅增产及油价暴跌刺激,2020年3月份VLCC日租金大幅上涨。 2020年1-3月,VLCC中东航线月度的日租金均值分别为7.2、1.9、12.4万美元/天,同比变化+141%、-15%、+300%。2020年3月6日,沙特和俄罗斯围绕原油减产协议谈判破裂,沙特宣布大幅增产(产量从970万桶/天提升至1300万桶/天),ICE布油收盘价从3月5日50.2美元/桶跌至3月30日26.5美元/桶。受沙特大幅增产及油价暴跌刺激,3月VLCC日租金大幅上涨。
建发股份 批发和零售贸易 2020-04-01 7.22 -- -- 8.18 6.93%
8.75 21.19%
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投资要点 公司历史经营表现稳健,体现了一定的抗周期能力。公司主要从事供应链服务及地产业务,多年来经营表现稳健。2006-2018年公司供应链业务收入每年都保持增长,毛利仅在2012、2013年出现过3%、5%的小幅下滑。 2020Q1净利润有望大幅增长。根据公司公告及推算,公司“后埔-枋湖旧村改造项目”中的“2019P5”地块已于2019年12月24日公开出让,预计该地块一级土地开发收入将确认在2020Q1,有望增厚2020Q1净利润11.7亿元以上,带动2020Q1净利润同比增长220%以上,也支撑了2020年业绩。公司存量的一级土地项目也有望在未来几年继续贡献利润。 区块链等新技术有望推动供应链行业及相关公司的发展。2019年10月24日总书记在中央政治局第十八次集体学习时强调,把区块链作为核心技术自主创新重要突破口,加快推动区块链技术和产业创新发展,在区块链技术的多个应用领域中提到了供应链管理。区块链等新技术在供应链行业应用前景广阔,有望推动行业及相关公司的发展,我们在2020年3月5日的报告《供应链服务研究之三:供应链插上区块链的翅膀》中进行了详细分析。 盈利预测及估值。预计公司2019-2021年EPS为1.66、1.85、2.04元,2020年3月27日收盘价对应2019-2021年PE为4.5、4、3.6倍,对应2019年PB为0.7倍;假设按照2018年的30%分红率,对应2019-2021年股息率6.7%、7.4%、8.2%。公司基本面良好,目前的估值水平较低,股息率较高,中长期投资价值显著,建议投资者积极配置,维持“买入”评级。 风险提示:地产结算低于预期、资产减值超出预期、区块链等新技术应用效果低于预期、经济形势大幅恶化
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名