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京沪高铁 公路港口航运行业 2020-09-02 6.22 -- -- 6.25 0.48%
6.25 0.48% -- 详细
京沪高铁1H20实现营收100.46亿元,同比下降40.43%,归母净利润5.3亿元,同比下降90.06%。其中,母公司归母净利润13.3亿元,持股65%的子公司京福安徽公司归母净利润亏损12.29亿元。 投资要点上半年疫情影响高铁客运,京福安徽亏损拖累润归母净利润合并报表口径看,收入端,上半年疫情影响客运主业,公司实现营收100.46亿元,同比下降40%。成本端,公司开行列车减少,营业成本同比减少10%至78.48亿元。带来毛利率降至21.88%,较去年同期下降26.04pts。费用端,上年9月起土地使用权摊销导致管理费用同比大增3.51亿元至3.92亿元,同时京福安徽新线投运利息费用化导致财务费用同比增长28%至12.39亿元。最终,公司归母净利润同比下滑90%至5.3亿元。 从报表拆分来看,上半年京福安徽净利润亏损12.29亿元,较去年同期亏损扩大6.06亿元,剔除京福安徽公司看京沪高铁母公司,上半年实现归母净利润13.30亿元,同比下滑75%。 铁路客运拐点已现,疫情后保持长期稳健上半年高铁客运受疫情影响运量有所下滑。2020年上半年,京沪高铁本线列车客运量959万人次,同比下降62%;跨线列车运营里程完成3235.7万列公里,同比下降21.3%。全国范围看,上半年铁路客运量整体处于低位,1-6月全国铁路客运量8.18亿人次,同比下降54%。 当下运量拐点已现,预计疫情后长期稳健。7月全国铁路客运量达到2.07亿人次,环比增长24%。随着疫情逐步趋于稳定,防控体系成熟,各地疫情防控陆续传导积极信号,下半年在暑运、开学季以及国庆假期等多重因素的影响下,预计铁路客流总体回补,长期维持稳健增长。 亏并表京福安徽公司短期业绩承压,长期有望扭亏2020年上半年,并表子公司京福安徽管线列车运营里程完成854.7万列公里,同比增长54.2%,但净利润仍亏损12.29亿元,目前仅上半年亏损已经超过招股说明书中预计2020全年亏损额,短期致使公司业绩承压。长期来看,根据招股说明书披露,京福安徽公司有望于2022年实现扭亏,预计2022年净利润7.26亿元。 量价角度长期增长点仍在运量端,客运或有增长空间。我们从车辆结构、客座率、客运调图等几个方面分析,未来京沪高铁运量仍有增长空间,运量增长将主要来自三个方面:1)长编组复兴号投运,2)发车时刻织密,3)优化本线车跨线车结构,提升车次配比效率以提振运量。 运价端,票价市场化调节正在推进,未来必将成为股价核心催化。一方面高铁票价已市场化开放,全国范围内高铁调价频次逐渐上升、范围增广,因此政策规制方面并不存在对京沪高铁票价提升的实质性阻碍;另一方面,京沪高铁开通8年,至今高铁票价未见上涨,无论是与京沪航空对比还是与四横四纵其他高铁线路对比,京沪线票价偏低,仍有提价空间,未来京沪线票价必走市场化调节道路,届时或将带来长期业绩增长的强劲驱动,成为股价的核心催化剂。 盈利预测及估值考虑本年新冠疫情影响,下半年仍具有一定不确定性,我们暂时维持此前盈利预测,预计公司2020-2022年归母净利润预测分别44.64亿元、122.62亿元、138.11亿元,对应当前股价PE分别68倍、25倍、22倍,维持“增持”评级。 风险提示:京沪线客流恢复晚于预期;京福安徽公司业绩低于预期;京沪二通道开通后分流超预期。
京沪高铁 公路港口航运行业 2020-09-01 6.22 -- -- 6.25 0.48%
6.25 0.48% -- 详细
事件:公司发布2020年上半年业绩。公司20年上半年收入为100.5亿,同比下降40.13%;实现归母净利润5.3亿,同比下降90.06%,实现扣非归母净利润6.34亿,同比下降88.96%。20年半年度不分红派息。 旅客发送量下降,营业收入同比大幅下降。京沪高铁本线列车运送旅客959.0万人次,同比下降61.7%;跨线列车运营里程完成3235.7万列公里,同比下降21.3%;疫情影响下,公司客运业务受到负面冲击,相对本线旅客票价收入而言,跨线列车运营里程降幅较低导致线路使用服务收入降幅较低。剔除京福安徽并表的影响,公司20年上半年营业收入约87.5亿,同比下降44.92%。 部分成本具有刚性,毛利率下降。剔除京福安徽并表的影响,公司20年上半年主营成本为62.1亿,同比下降20.16%,降幅小于收入降幅。虽然公司委托运输管理费、动车组使用费等成本因疫情原因支出下降(报告期公司支付给关联方购买商品、劳务的金额为40.8亿,仅为年初计划数的30.7%),但公司依然要承担本线铁路及车站的折旧。受此影响,公司报告期内(剔除京福安徽并表的影响)毛利率约为29.08%,同比减少约22pct。 积极应对疫情,严控成本费用。剔除京福安徽并表以及无形资产摊销的影响,公司20年上半年四费合计约3.95亿,较19年同期下降17%,这也是公司在疫情期间严控成本费用的积极结果。 京福安徽并表,亏损超出预期。京福安徽公司于今年1月31日并表。报告期内,京福安徽公司管辖线路列车运营里程完成854.7万列公里,同比增长54.2%。由于疫情影响,京福安徽报告期内共实现营业收入12.9亿,同比增加45.45%,净利润亏损12.3亿,较去年同期增加6亿,超过收购时预测的全年(2020年)亏损金额。展望未来,疫情冲击只是阶段性影响,京福安徽目前仍处于市场培育期,有望在2022年为公司贡献盈利。 盈利预测和投资建议:疫情影响客运需求,公司盈利阶段性承压;随着国内疫情防控局势逐步好转,公司生产经营将逐步恢复,盈利能力有望持续改善。考虑疫情负面影响以及京福安徽并表,我们下调公司盈利预测,20-21年EPS分别为0.11、0.24元,新增2022年EPS为0.25元;考虑公司客运需求恢复良好,给予公司“增持”评级。 风险提示:宏观经济下行导致旅客出行需求下行;京沪本线运能提升较慢;网间结算标准变化对公司营收产升负面影响;京福安徽盈利低于预期。
京沪高铁 公路港口航运行业 2020-09-01 6.22 -- -- 6.25 0.48%
6.25 0.48% -- 详细
二季度客运量逐步恢复,营收较2-3月份有所修复在新冠疫情得到有效控制后,铁路客运行业呈现复苏态势,2月份,铁路旅客运输量同比降幅高达87.2%,到6月份同比降幅已经缩窄至46.03%;而根据交通运输部数据,全国铁路发送旅客量在6月5日已经恢复至去年同期的61.3%,推测7、8月份发送旅客数据比这个数字更加乐观。 上半年,京沪高铁本线列车运送旅客959.0万人次,日均运送旅客5.3万人次,同比下降61.7%;跨线列车运营里程完成3235.7万列公里,同比下降21.3%。因此公司旅客运输服务收入和路网服务业务收入均有所下降,营收整体减少40.13%,减少幅度为67.33亿,但二季度疫情防控形势持续转好、客运量逐步恢复,公司整体收入较2-3月份有所修复(1月份收入受新冠疫情实际影响不大)。 收入端损失导致毛利率下降,整体费用率有所提高开行列车减少使得成本下降,但成本端下降幅度不足以平抑收入端的损失,公司上半年毛利率21.9%,同比下降26个pcts;相应地,上半年毛利额21.98亿,同比减少58.42亿,幅度达到72.66%。同时上半年公司整体费用有所增加,费用率为16.26%,同比增加10.17pcts,其中,管理费用较去年同期增加3.51亿,主要系公司对土地使用权进行摊销;财务费用增加2.69亿,增加幅度为27.71%,主要是京福安徽公司新线开通运营,建设项目银行借款利息支出费用化。 经济逐步复苏,后续客流与收入有望进一步恢复随着国内疫情防控形势持续向好,我们预计公司下半年的客流将进一步上行,盈利能力将获得修复。从长期的价值而言,京沪线作为串联中国最大两座城市的快速通道,未来现金流的长期稳定性与成长性不改。 投资建议我们认为公司二季度的收入情况符合此前预期,后续客流量恢复和车次恢复的预期不变。由于收购京福安徽产生的亏损,将2020年净利润预测由亿调整至57.49亿;复工复产恢复正常情况下,维持21-22年预测、131.61亿不变。尽管短期疫情影响较大,但京沪高铁作为核心资产的长期竞争力不改,维持长期看好,当前维持增持评级。 风险提示:宏观经济超预期波动;产能扩张低于预期;价格弹性低于预期;京沪高铁二线投用;疫情影响超出预期
京沪高铁 公路港口航运行业 2020-08-31 6.18 7.13 26.19% 6.27 1.46%
6.27 1.46% -- 详细
事件:公司发布2020年半年度业绩报告,上半年公司实现营业收入100.46亿元,同比下降40.13%;归母净利润5.3亿元,同比下降90.06%;扣非归母净利润6.34亿元,同比下降88.96%。其中二季度归母净利润2.07亿元,同比下降93.04%。 疫情影响下本线客运量大幅缩减,但部分成本项目相对刚性,上半年利润大降。2020年上半年,京沪高铁本线列车运送旅客959万人次,同比下降61.7%;跨线列车运营里程完成3235.7万列公里,同比下降21.3%;京福安徽公司管辖线路列车运营里程完成854.7万列公里,同比增长54.2%。旅客运输服务收入和路网服务业务收入下降共同导致上半年营业收入显著负增长。成本端方面,由于折旧、维修维护、委托运输管理费(除动车组费用)等项目相对刚性,即使上半年公司多措并举增收节支、节能降耗,加强成本管理,但营业成本下降幅度只有10.19%,远低于收入降幅,导致毛利率和整体利润水平大幅下降。 京福安徽公司在建项目转固,2020及2021年或延续亏损。2020年京福安徽公司并表,产生同一控制下企业合并当期净损失1.6亿元(期初至合并日)。报告期内,京福安徽公司在建项目转固,实现营业收入12.94亿元,净利润-12.29亿元,预计2021年延续亏损。上半年京沪高铁已接管京福安徽公司运输经营工作,全面优化合蚌客专、合福铁路、商合杭铁路、郑阜铁路线路列车开行方案,提升线路运输能力安排,着力提升公司主营收入能力和盈利水平,预计将逐步减亏。 盈利预测与投资建议:上半年利润大降,京福安徽公司并表加大亏损,但考虑到下半年高铁出行环比继续修复,下调2020年盈利预测,预计2020-2022年公司EPS分别为0.11/0.25/0.28元,对应PE为56/24/23倍,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济大幅下滑,疫情影响超预期,清算政策大幅调整。
京沪高铁 公路港口航运行业 2020-07-03 6.24 -- -- 7.04 11.92%
6.98 11.86%
详细
京沪线黄金资产,业绩稳健现金流充足 京沪高铁主要拥有京沪线线路及沿线车站资产,主营旅客运输及提供路网服务业务,2019年营收329.42亿元,同比增长5.72%,归母净利润119.37亿元,同比增长16.48%,经营性现金流净额167.22亿元,利润稳健现金流充足。 运量端:运量的增长空间形成市场预期差 关于京沪本线运量一直是市场争论的点,市场普遍认为京沪高铁运能偏紧,但我们从车辆结构、客座率、客运调图等几个方面分析,未来京沪高铁本线运量仍有增长空间,运量增长将主要来自三个方面:1)长编组复兴号投运,2)发车时刻织密,3)商合杭开通后分流跨线车带来本线车替换。 运价端:票价市场化调节正在推进,未来必将成为股价核心催化 对于京沪高铁票价,我们从规章制度、市场对比等方面分析。一方面,高铁票价已放开市场调节,全国范围高铁调价频次逐渐上升、范围逐渐增广,我们认为政策规制方面并不存在对京沪高铁票价提升的实质性阻碍;另一方面,无论与京沪航空对比还是与四横四纵其他高铁线路对比,京沪线票价偏低,仍有提价空间,因此我们认为京沪线票价未来必走市场化调节之路,届时将成为股价核心催化。 盈利预测及估值 考虑到2020年新冠疫情的影响,我们预计公司2020-2022年归母净利润分44.64亿元、122.62亿元、138.11亿元。我们从京沪高铁本公司和京福安徽公司两个部分拆分估值计算,从未来1-2年时间看,公司合理市值3470亿元-3718亿元,当前市值相对偏低。首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 京沪线客流恢复晚于预期;京福安徽公司开行列车对次低于预期;京沪二通道开通后分流超预期。
京沪高铁 公路港口航运行业 2020-04-17 6.25 7.41 31.15% 6.64 6.24%
7.04 12.64%
详细
事件:公司发布 2019年年报,公司担当列车全年运送旅客 5333万人,同比减少 1.21%;2019年全年实现营业收入 329.42亿元,同比增长5.72%;实现归母净利润 119.37亿元,同比增长 16.48%;扣非归母净利润 119.13亿元,同比增长 16.26%,业绩符合预期。 盈利能力突出, 跨线列车开行数量进一步增长叠加 折旧等营业成本下降 导致整体毛利率 和净利率进一步提升。 。2019年公司营业成本同比下降 1.2%,主要系折旧支出下降(部分通信设备、信号设备已提足折旧)、同口径下动车组使用费减少以及路网使用费减少所致。2019年公司跨线列车增加 1.81万列达 15.13万列,增幅 13.59%;本线列车同比下降8.14%至 3.6万列,而根据招股说明书的信息,2019年前三季度公司跨线列车的毛利率为 62.1%,高于本线列车 41.6%的毛利率。跨线列车数量增加以及主要成本项的下降推动毛利率提升至 50.7%,净利率提升至 36.24%。此外,公司本期管理费用同比增长 295.4%至 2.69亿元,主要因为公司土地使用权增加131.46亿元致使无形资产摊销增加。 京沪高铁坐拥中国高铁黄金线路,成本相对刚性,后续盈利能力仍将持续优异。 司 京福安徽公司 2020年预计延续亏损,但本线产能和票价提升仍有空。 间。2020年京福安徽公司将并表,预计全年亏损为 12亿元,对并表业绩产生一定影响。公司本线未来的成长性主要来自于产能扩张和票价提升。我们测算,仅通过本线车型更换可创造 10.28%的产能空间,毛利润弹性为 7.21%。票价方面,和航空、公路等方式相比,高铁性价比高,且目前高铁票价市场化已经放开,公司票价提升弹性可期。 投资建议:京沪高铁坐拥中国高铁黄金线路,区位优势明显,盈利能力突出,未来产能扩张和票价提升仍将带来业绩成长。考虑到新冠肺炎疫情以及京福安徽公司并表的影响,预计 2020-2022年公司 EPS 分别为 0.19/0.26/0.28元,对应 PE为 32/24/23倍,给予“增持”评级。 : 风险提示:宏观经济大幅下滑,疫情影响超预期,清算政策大幅调整
京沪高铁 公路港口航运行业 2020-04-17 6.25 -- -- 6.64 6.24%
7.04 12.64%
详细
事件:京沪高铁披露2019年年报,公司实现营业收入329.42亿元,同比增长5.72%,实现归属上市公司股东净利润119.37亿,同比增长16.48%,实现扣非净利润119.13亿,同比增长16.26%。 旅客人数与周转量稳步成长,彰显大动脉能力。2019年,京沪高铁全线的客运量继续增长,旅客运输量2.15亿人次,同比增10.1%,占全国6.0%;旅客周转量956.1亿人公里,同比增7.9%,占全国6.58%。京沪线客运量与周转量增长均高于全国整体水平,可见串联中心城市的大动脉对客流的虹吸效应。 本线担当列车与旅客数量同比略降,跨线车占比继续提升。去年公司全线列车增长8.58%至18.73万列,但其中:1)公司担当列车(本线):列车数3.6万列,同比降8.14%,对应本线旅客人数同比减1.21%至5333万人,客座率达到新高,产能依旧紧张;2)其他运输企业担当的跨线列车:列车数量15.13万列,同比增13.59%,旅客发送人次1.62亿人,同比增17.2%。本线列车的列次占比进一步由2018年的22.8%降至19.2%,相应地,跨线车占比从77.2%提升至80.8%,延续过去几年趋势,我们认为原因是随着高铁网的加密,京沪线有限的产能进一步向跨线车倾斜。 成本控制得当,毛利率提升是2019年业绩增长的关键。受本线/跨线车车次及发送人次变化的影响,2019年公司的旅客运输收入微降0.9%至156.45亿;路网服务收入显著增长12.7%至170.18亿。营业收入整体增长平稳,增幅达5.7%。 公司营业成本下降1.2%。其中委托运输+动车组使用费与去年基本持平,与本线列车车次、人数的趋势一致;折旧支出略有下降。公司成本大多与动车组开行列次等相关,因此2019年毛利率显著增长至51.1%,同比提升接近4个百分点。 预计未来分红比率将在较高水平。公司拟每10股派现金红利0.528元(含税),分红占2019全年净利润的21.72%。由于公司上市前已按2019全年净利28.29%进行过一次分红(分红年度为2019年7月1日-9月25日)。考虑公司2018、2017年的分红比率分别为99.92%、71.32%,我们预计公司未来分红比例将在稳定偏高水平。 疫情导致铁路客运量整体下降,对公司业务造成一定影响。本次新冠疫情对铁路客运冲击明显,2月全国铁路客运量下降86%,清明小长假期间铁路客运量下降78.96%。对公司而言,京沪线运营商务客流,与旅游需求相关度低,因此我们认为随着复工继续,公司客运量跌幅应小于全国。但当前高铁车次停开,在成本端也会给委托运输、动车组使用费、旅客服务费等变动成本带来节约。 投资建议:受疫情影响,我们将2020-21年业绩预测由117.31、117.40亿调整至43.53、116.84亿,22年净利润131.61亿。疫情影响仅为短期,京沪高铁作为核心资产的长期竞争力不改,维持长期看好,当前维持增持评级。 风险提示:宏观经济超预期波动;产能扩张低于预期;价格弹性低于预期;京沪高铁二线投用。
京沪高铁 公路港口航运行业 2020-02-27 7.09 -- -- 7.22 1.83%
7.22 1.83%
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日本铁路公司10年复盘:JR东海的核心资产东海道新干线是日本最繁忙、最重要的新干线,连接着东京、京都、大阪三大经济圈,是可与京沪高铁对标的海外资产。JR东海2008-2018财年净利润复合增速13.3%,利润增量主要来自运输主业,贡献营业利润增量的92.8%,运输板块主要增长动力为新干线运量10年复合增速2.0%,成本年化下降1.0%,营业利润年化增长6.4%,除此之外财务费用年化下降4.4%也推动利润增长。JR东海10年复权后股价年化收益7.9%,股价上涨、分红所得和分红再投资获得的收益分别贡献83.4%、8.8%、7.8%,不复权股价相对日经指数实现年化超额收益1.4%。上市以来PE估值从29.4X下降至9.2X,目前市值2670.5亿元。(按2020年2月21日不复权收盘价及汇率)对标日本新干线,京沪高铁运能、运价,多元发展均有空间:1)运能方面,通过更新为17节编组车型、全线提升车辆运营密度,我们测算京沪高铁最大理论运能可以提升93%。2)价格方面,中国单公里票价仅为日本新干线的1/4,日本铁路航空票价比为0.5、中国仅为0.3,总体来看京沪高铁有约20%-30%提价空间。假设提价10%,同时可变成本提10%,利润约提升14%。3)多元发展亦有空间,我们测算市场化价格下,京沪高铁核心车站租金收入可达10亿元。综上,京沪高铁在运量、运价以及多元发展方面均有望提升公司业绩。 盈利预测与估值:收购并表后(考虑2020年疫情影响),在不提价假设下,19-21年京沪高铁归母净利润分别为120亿元、101亿元、130亿元,EPS分别为0.28元/股(不摊薄)、0.21元/股(摊薄后)、0.26元/股(摊薄后),相对2020年2月21日收盘价7.53元,对应P/E为30.81X、35.86X、28.96X。采用DCF估值法:假设WACC为6%、7%、8%,中性假设下,京沪高铁及京福65%股权合并估值为4239亿元、3627亿元、3034亿元,对应股价8.63元、7.39元、6.18元。给予“审慎增持”评级。
京沪高铁 公路港口航运行业 2020-01-21 6.73 6.94 22.83% 8.22 22.14%
8.22 22.14%
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京沪高铁上市:本次发行62.86亿股,发行定价4.88元/股,预计募资306.74亿元,发行后公司总股本为491.06亿股,对应发行后京沪高铁市值为2396.37亿元。公司本次发行价格,对应2018年扣非净利润市盈率为23.39x,对应发行后每股净资产的市净率为1.26x。 盈利能力极强的核心资产。 京沪高铁公司是京沪高速铁路及沿线车站的投资、建设、运营主体,公司主营业务为高铁旅客运输,正线长1318公里。截止2019年三季度末,公司总资产1870.8亿,净资产1597.3亿,资产负债率逐年走低;营业收入250.0亿,净利润95.1亿,净利润率达到38.1%,利润率稳步上行。 产能空间与价格水平是公司未来业绩成长的变量。 公司同时承担本线与跨线任务,本线列车的单位毛利额更高。当前公司主要通过两种手段提升运能: 1)扩充单趟座位数:车型变更为超长编组复兴号,按照我们的计算,若京沪全程车均换成超长复兴号,将为公司带来毛利增量14.22亿,占2018年旅客运输毛利额的25.36%,占整体毛利额的9.57%; 2)增开本线列车数:徐蚌段严重拥挤,主因为该路段为东南沿海向北京与西北内陆的枢纽,商合杭高铁开通之后,徐蚌段的线路拥挤程度有望被疏解。以1-3Q2019每列日均18.6万元的毛利计算,则加开10趟车次的毛利弹性在每年6.79亿元。 定价权已经归属国铁集团,调价在行政上没有阻碍。 高铁客票定价权已经由发改委交由国铁集团,过去也已有东南沿海高铁公司探索过高铁提价事宜,因此从行政上看没有阻碍,考虑旺盛需求,京沪高铁的客票定价有向上空间。 成本多为“类固定”,利润弹性强。 京沪高铁前五项成本占比达到97.0%,其中委托运输、动车组使用等均与本线开行列车车次数量相关,与客运量无关;折旧支出上,则由于铁路资产特性,折旧年限长,折旧率较低。考虑京沪高铁未来运能扩张的方式主要为升级车型与加开车次,这意味着未来京沪高铁的利润弹性较大,公司利润率提升大概率继续延续。 募投项目:计划收购京福安徽公司资产,未来财务状况有望改善。 本次募资拟用于收购京福安徽公司65.08%股权。京福安徽公司当前仅有两条通车线路,尚未实现盈利,我们认为随着未来客流量逐步上行和有息负债的减少,京福安徽有望实现盈利。 投资建议:我们认为京沪高铁未来业绩增长稳定,股东回报合理,同时质地稀缺,理应具有一定的估值溢价,给予2019年PE估值26倍,目标价7元,增持评级。 风险提示:宏观经济超预期波动;产能扩张低于预期;价格弹性低于预期;京沪高铁二线投用。
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