京沪高铁：铁路核心路产，盈利全球领先京沪高铁核心资产为“八纵八横”南北主干道之一的“北京南-上海虹桥”高铁线。作为中国高铁上市第一股，公司路网资源优质，以全国占比6%的高铁运营里程覆盖人口、经济占比30%的经济腹地。受益于区位优势带来增长活力，2012-2019年京沪高铁客运量年复合增长率达18.64%，公司盈利能力也在成长中持续改善，ROE由2016年5.84%逐年提升至2019年的7.78%。 定价：网运兼营定价各异，市场改革释放弹性与传统交运基础设施不同，京沪高铁商业模式包含路网和运输两个收费环节。其中运输业务（本线）历经多次市场化改革，定价权已经由国铁集团下放至京沪高铁公司和各地铁路局，票价弹性初步显现。目前京沪线实施7档浮动票价制，二等座、一等座、商务座最高档较2019年分别上涨19.7%、13.6%、32.6%。但横向对比二等座票价仍处于较低水平，约为京沪航线全票价的1/3，日本、欧洲等成熟国家高铁的1/4-1/5，未来仍有提升空间。路网业务（跨线）定价权在国铁集团，调整自由度不高。 周转：需求仍在成长期，网络结构待优化尽管京沪主线通车距今已有12年，但公司仍处于成长期，网、运两端均有周转提升空间。网络端，①京沪主线将持续受益于需求增长，目前公司单向日均发车列次在130-150，2019年列车追踪间隔在 4-5分钟水平，距离3分钟理论设计参数有较大提升空间。短期长途车加密带来的列公里增量，将推动资产利用率持续提升；②京福安徽未来将极大的受益于网络效应的发挥，2024年沪苏湖/杭温高铁接通，2025-2026年合新/京雄商高铁接通有望加快京福安徽产能爬坡的进程。运输端，京沪本线17编组列车的投运将进一步提升本线高峰时刻的周转效率，公司周转率上升通道已经打开。 投资建议：短期需求修复与票改弹性共振，区位优势结合网络优化奠定长期空间短期来看，三年疫情冲击过后，铁路出行需求快速修复，叠加票价弹性打开，3Q2023暑运将迎来量价齐升，旺季表现值得期待。同时京福安徽公司已回到正常增长轨道，扭亏已在路上。中长期来看，作为中国高铁的核心资产之一，京沪高铁长期享受区位优势与中国高铁需求红利。伴随沿线腹地经济水平持续提升叠加网络效应显现，将为公司长期成长提供充沛动能。 盈利预测&投资评级：预计公司2023-2025年营业收入分别为427.43、470.34、504.04亿元，归母净利润分别为120.22、136.45、152.36亿元，对应PE分别为22. 14、19.51、17.47倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：1）宏观方面：经济大幅波动，突发公共卫生事件，重大生产安全事故等；2）行业方面：政策大幅变动，空铁竞争加剧等；3）公司方面：票价提升、成本管控不及预期，客运需求恢复不及预期，京福安徽增长不及预期等；4）测算仅供参考，以实际为准； 5）中国与国际市场并不具有完全可比性，相关数据仅供参考。

核心资产优质，盈利能力领先。京沪高铁是我国核心高铁干线，是连接北京和上海交通枢纽的黄金通道，沿线城市经济发达、人口密集，客运强度远高于全国平均水平。公司收入分为路网服务收入及旅客运输收入，其中2021年路网服务收入占比64.4%，旅客运输收入占比34.0%。疫情前的2019年公司营收为329亿元，归母净利润为119亿元，毛利率51%，净利率36%，均领先于可比公司。受国内疫情影响，2022年业绩预告归母净利润为-7.3亿元~-3.8亿元。 高铁客流将稳步增长，竞争格局趋于稳定。短期看，疫情防控政策放开客运量将迅速回升；中长期看，沿线经济增长将继续支撑高铁客运量增长，且随着新线陆续投产，铁路资产公司的跨线收入有望提升。高铁在100-1000公里的中长途客运市场优势明显，2020年高铁客运量已占铁路客运量的71%。考虑运行时长、站点差异，预计京沪高铁二线对京沪高铁分流作用有限。 疫后修复或迎量价齐升，成本稳定尽显盈利弹性。（1）居民疫后出行意愿提升，短期客运量迎来修复，春运铁路单日客流高峰恢复至2019年98%；中长期京沪高铁亦可通过减少追踪间隔、改变车型结构提升客运量或跨线车次。（2）京沪高铁实行浮动票价机制，在2次调价后二等座最高票价较2019年固定票价高19.7%，均价高6%。 未来商务出行刚性需求与京沪航线机票涨价为进一步提价提供支撑。（3）成本相对稳定，2016-2019年公司营业成本CAGR仅2%，多项成本项为固定成本，收入增长后盈利弹性较强。（4）子公司京福安徽的线位优势显著，路网完善后，规模效应释放，盈利有望持续改善，预计其2022-2024年净利润分别为-21亿元、-7.9亿元、0.3亿元。 盈利预测、估值和评级预计2022-2024年归母净利润分别为-5.6亿元、77.3亿元、124.7亿元。随着疫情管控放松，客运量将恢复增长，中长期公司有望实现量价齐升。采用DCF估值，给予2023年目标价6.14元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示疫后客运量修复不及预期、定价政策变化风险、安全风险、成本大幅变动风险、股东减持风险。

22Q3归母净利润11.80亿元三季度京沪高铁沿线长三角及华北区域疫情有所扰动，公司担当列车客运量及非担当列车开行量同比有所下降，22Q3实现营收72.98亿，同比下降7.9%；归母净利润同比下降26.4%至11.80亿元。3Q22实现营收152.25亿元，归母净利润合计1.52亿元。 整体看，三季度经营情况较二季度恢复明显，22Q3上海铁路日均旅客发送量环比高增675.9%，三季度公司归母净利润较Q2环比扭亏24.28亿元。 运量端：短期疫情扰动，中长期仍有空间我们认为，短期车流客流仍需关注疫情情况；从中长期看，待需求修复完成后，京沪高铁运量仍有增长空间，主要来自三方面驱动：a）长编组复兴号投运；b）发车时刻织密；c）鉴于京福安徽辖线与京沪线建造运营标准统一，后续可对当前趋于流量饱和的京沪线徐蚌段进行分流优化，本线车跨线车结构也有望提升车次配比效率。 运价端：期待弹性逐步释放公司自2020年12月开启浮动票价机制，整体实行五档票价及快慢车制度；2021年6月进一步实行七档票价，同时执行快慢车制度及峰谷制度；2022年3月起开放计次票购买，票价市场化程度进一步放开。若在疫情结束后市场需求趋于旺盛的情况下，票价弹性或有望进一步释放。 成本端相对可控1）委托运输管理费方面：公司已完成新一轮委托运输管理合同签订，结算单价以2021年单价为基底，自2022-2024年CAGR为6.275%，低于2019-2021年0.225pct。 2）能源支出方面：中国电力与今年1月与公司达成战略合作，后续或有望以平稳价格运营用电；此外合作中增加能耗管理试点车站（天津西、枣庄），再度降低试点车站相应支出。 盈利预测与估值我们预计公司2022-2024年归母净利润分别13.65亿元、114.78亿元、130.04亿元，对应当前股价PE分别160.4倍、19.1倍、16.9倍。依然关注公司中长期量价成长空间，维持“增持”评级。 风险提示：疫情反复扰动；京福安徽减亏不及预期；客流恢复不及预期

疫情扰动导致 22H1产生经营亏损二季度线路受长三角及北京疫情反复的集中冲击，自 12306我们统计 7.30始发终到北京上海本线列车 38对（4-5月疫情最严重期间单日仅 1-2对），远未及疫情前正常水平，同时跨线列车也受较明显冲击。 公司 22H1归母净利润亏损 10.28亿元，扣非归母净利润亏损 10.30亿元；其中 22Q2归母净利润亏损 12.48亿元，扣非归母净利润亏损 12.50亿元。我们测算 22H1母公司归母净亏损 0.39亿元，控股 65%京福安徽公司归母净亏损 9.89亿元。 运量端，短期疫情扰动，中长期仍有空间1）本线车： 22H1年本线列车运送旅客 625.3万人次，同比下降 66.7%。 2）跨线车： 22H1年跨线车运营里程 2276.7万列公里，同比下降 41.5%。 3）京福安徽： 22H1年运营里程 1031.7万列公里，同比下降 30.0%。 我们认为，短期车流客流仍需关注疫情情况；从中长期看，待需求修复完成后，京沪高铁运量仍有增长空间，主要来自三方面驱动： a）长编组复兴号投运； b）发车时刻织密； c）优化本线车跨线车结构，提升车次配比效率。 运价：期待弹性逐步释放公司自 2020年 12月开启浮动票价机制，整体实行五档票价及快慢车制度； 2021年 6月进一步实行七档票价，同时执行快慢车制度及峰谷制度； 2022年 3月起开放计次票购买，票价市场化程度进一步放开。若在疫情结束后市场需求趋于旺盛的情况下，票价弹性或有望进一步释放。 成本端，合同落地叠加战略框架签订， 相对可控委托运输管理费方面：公司已完成新一轮委托运输管理合同签订，结算单价以2021年单价为基数，自 2022-2024年每年在上年基础上增长 6.275%（2019-2021年均为 6.5%）。 能源支出方面： 公司 2022年 1月与中国电力签署战略合作协议，或有望维持运营电力量价稳定；此外扩大合同能源管理试点，有效降低了车站能耗支出。 盈利预测与估值我们预计公司 2022-2024年归母净利润分别 28.36亿元、 114.82亿元、 130.08亿元，对应当前股价 PE 分别 79.0倍、 19.5倍、 17.2倍。依然关注公司中长期量价成长空间， 维持“增持”评级。 风险提示：疫情反复扰动；京福安徽减亏不及预期；客流恢复不及预期。

事件：公司发布2022 年半年度业绩预告。公司2022 年上半年预计归母净亏损为10.3 亿元-15.5 亿元，较上年同期（盈利27.4 亿元）由盈转亏；预计扣非净亏损为10.3 亿元-15.5 亿元，较上年同期（盈利27.4 亿元）由盈转亏。其中Q2 预计归母净亏损为12.5 亿元-17.7 亿元，较上年同期（盈利24.2 亿元）由盈转亏，环比Q1（盈利2.2 亿元）由盈转亏。 国内疫情反复，铁路客运需求遭受负面冲击。受疫情影响，2022 年上半年全国铁路旅客发送量约7.9 亿人次，同比下降42.3%，其中4 月、5 月、6 月单月分别同比减少79.8%、68.6%、32.0%。2022 年初，国家铁路旅客发送量目标为30.38 亿人次、同比增长20%；2022 年5 月底，国铁集团预计2022 年后7 个月旅客发送量可恢复到去年同期水平（约15 亿人次），按调整后的新目标计算2022 年全国铁路旅客发送量仅能达到约22 亿人次，同比2021 年减少约17%， 客流仅能恢复至疫情前的59%。 公司京沪线担当列车发送旅客及非担当列车开行数量大幅下降。2022 年上半年，国内新冠肺炎疫情防控形势发生新的变化，变异病毒传播更加隐匿、速度更加迅速、持续时间更长，对国内交通运输行业带来巨大冲击，尤其是公司线路所处上海、北京等地防控形势特别严峻，防控措施不断收紧，人员流动管控更加严格，公司担当列车发送旅客及非担当列车开行数量大幅下降。面对冲击，虽然公司持续深入研究疫情防控常态化下客流规律，紧盯增运补欠的有利时机，持续坚持“过紧日子”，但上半年经营业绩仍产生亏损。 票价市场化改革、运行图调整等将提高公司未来盈利能力。公司于2021 年上半年实施5 档浮动票价后，持续优化升级票价浮动机制，于2021 年暑期推出更灵活多样、力度更大的7 档浮动票价，此外公司在2021 年全面启用计次车票（旅客购买后可以在90天有效期内乘坐京沪高铁线路内指定发到站和席别的列车20 次），有利于提升列车运输收益。另外公司2021 年按照“调结构、提质量、增能力、扩效益”的原则对全线列车运行图进行了结构性调整，实现了复兴号智能动车组上线运营，有效提升了京沪高铁运营效率和运输能力。在铁路客运需求没有完全恢复的情况下，票价市场化改革、运行图调整对公司盈利的提升有限，但随着客运需求的不断恢复，上述调整对公司盈利能力的积极影响将逐步体现。 投资建议：国内疫情反复，京沪高铁主线、京福安徽运营短期承压；公司区位优势仍在，铁路客运需求恢复趋势确定；公司的票价市场化改革、运行图调整也将提高未来盈利能力。基于国内疫情短期仍有反复，盈利恢复节奏或将延后，我们下调公司22 年-24 净利润预测64%/34%/12%分别至33.5 亿元、82.8 亿元、121.2 亿元；基于京沪高铁区位优势仍在，维持公司“增持”评级。 风险提示：宏观经济下行导致旅客出行需求下行；京沪本线运能提升较慢；网间结算标准变化对公司营收产生负面影响；京福安徽盈利低于预期。

事件 京沪高铁（601816）发布年报，2021年全年实现营业总收入 293亿元，比上年增长16.11%；营业总成本230.6亿元，比上年同期增长 8.7%；归母净利润48.2亿元，比上年同期增长49.2%。2022年Q1季度，公司营业收入同比增长1.1%，归母净利润同比下降31.6%。 点评 1、年报告期内，京沪高铁本线列车运送旅客3529.1万人次，同比增长27.1%，高于全国铁路同期客运量18.5%的增速；京沪跨线列车运营里程完成7250.4 万列公里，同比增长4.8%。京沪高铁持有京福安徽公司65.08%的股份，京福安徽公司管辖线路列车运营里程完成2941.8万列公里，同比增长24.4%；京福安徽公司营收45.4亿，2021年亏损17.2亿，比上年亏损收窄3.7亿。 2、优化浮动票价机制。参照2020年10月公告票价机制改革后的最高票价测算，到2022年5月，商务座涨幅16%，二等座涨幅10.7%。票面比价关系为3.5~1.6倍不等。 3、疫情仍然是当前最主要的影响因素，Q1季度的盈利是因为1-2月春运高峰。我们预计疫情在Q2季度后会逐步渐弱，社会必迎来恢复性出行。而公司当前控制成本，也是为全年业绩高弹性做准备。 投资评级 预计未来3年EPS分别为0.09、0.21和0.27，对应PE分别为47、21和16，我们首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 疫情持续影响时长，超出预期。

事件公司公布2022年一季度业绩，期内公司实现营业收入56.8亿元，同比减少1.13%，恢复到2019年同期的70.92%；归母净利润2.2亿元，同比减少31.57%，仅为2019年同期的9.30%。业绩基本符合我们预期。 北京上海出行管控，一季度收入下降公司主要经营北京-上海高铁运输业务。22Q1北京地区因冬奥会和“两会”加强出行管控，上海等华东地区受疫情影响，导致公司一季度旅客运输量下降，营业收入也同比减少。进入二季度，北京疫情反复加强管控，上海疫情仍未实现常态化，预计公司铁路客运量增长仍将受到压制，且21年同期疫情形势稳定客流量高基数，预计2季度营业收入仍将同比减少。 成本相对刚性，毛利率下滑22Q1公司营业成本44.79亿元，同比增加3.23%，而同期营业收入减少1.13%，导致毛利率大幅下滑至21.13%，与疫情爆发初期的20Q1持平，为疫情以来毛利率最低点。2022至2024年公司委托运输管理费增速将由2019-2021年的6.5%降低至6.275%。随着疫情逐渐消退，旅客运输量提升，单位运输管理费有望下降。 票价差异化，业绩弹性大公司从2020年底开始实行浮动票价机制，目前票价分七档，对应不同的快慢车和时刻组合，有利于充分利用时刻资源和高铁运力，提高上座率。 尽管目前受疫情影响票价向上浮动较小，但随着未来客运量增长，产能瓶颈显现，票价上浮空间将进一步打开。此外，借鉴20年8-10月份和21年3-5月份的高铁运输情况，我们认为高铁旅客运输量将在疫情企稳后迅速反弹。量价齐升，公司业绩弹性大。 盈利预测受一季度上海和北京出行限制影响，客运量同比明显下滑。随着全国疫情形势逐渐企稳，客运量或有所回升。但22年国内疫情蔓延状况仍不明朗，华东和华北地区是公司经营的主要区域，22Q2客运量的恢复压力依然较大。公司作为国内最优质的铁路资产的运营主体，市场需求仍较为强劲，未来业绩弹性释放可期。我们下调之前对公司2022、2023年净利润预测101.38、127.41亿元至48.17、117.71亿元，增加2024年归母净利润预测为132.29亿元，维持“增持”评级。 风险提示：国内疫情形势加重，运输管理费超预期增长，资本支出超出预期。

报告导读京沪高铁2021 年实现归母净利润为48.16 亿元，同比增长49.2%，其中21Q4归母净利润4.69 亿元。短期确有沿线核心枢纽疫情及管控影响，依然关注公司中长期量价成长空间。 投资要点 2021 年归母净利润落于预告上沿，疫情反复确有影响公司2021 年实现归母净利润48.16 亿元，同比增长49.2%；其中单四季度归母净利润为4.69 亿元，同比下降66.0%。我们测算全年控股65%京福安徽公司归母净亏损11.19 亿元，相应还原京沪母公司2021 年贡献归母净利润59.34 亿元。 运量端，短期疫情扰动，中长期仍有空间2021 年京沪高铁本线列车运送旅客3529.1 万人次，同比增长27.1%；跨线车运营里程7250.4 万列公里，同比增长4.8%。此外，京福安徽2021 年运营里程2941.8 万列公里，同比增长24.4%。整体看，2021 年三四季度南京新冠疫情影响叠加首都倡导非必要不出京以及严控在京举办全国性活动等，进出管控偏紧对京沪高铁业绩造成一定影响，但我们分析跨线车调度对公司利润形成一定支撑。2022 年一二季度长三角疫情反复，首都人员流动管控依然相对严格，短期内仍有扰动。 从中长期看，疫情后中长期待需求修复完成，京沪高铁运量仍有增长空间，运量增长将主要来自三方面驱动：1）长编组复兴号投运；2）发车时刻织密；3）优化本线车跨线车结构，提升车次配比效率。 运价端，期待弹性逐步释放公司自2020 年12 月开启浮动票价机制，整体实行五档票价及快慢车制度；2021年6 月进一步实行七档票价，同时执行快慢车制度及峰谷制度；2022 年3 月起开放计次票购买，票价市场化程度进一步放开。我们认为，公司票价市场化主观条件已经具备，若在疫情结束后市场需求趋于旺盛的情况下，费率总体将保持向好趋势，票价弹性有望进一步释放。 成本端，相对可控，降本增效持续推进委托运输管理费（2021 年占营业成本比重26.8%）方面，结算单价以2021 年单价为基数，预计2022-2024 年每年在上年基础上增长6.275%（2019-2021 年每年在上年基础上增长6.5%）。 能源支出（2021 年占营业成本比重15.7%）方面，公司2022 年1 月与中国电力签署战略合作协议，共同探索电力市场化合作，或有望维持运营电力量价稳定；此外扩大合同能源管理范围，将南京南站合同能源管理经验推广至天津西站、枣庄站试点。 盈利预测及估值我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别59.86 亿 元、114.95 亿元、130.22 亿元，对应当前股价PE 分别40.1 倍、20.9 倍、18.4 倍。依然关注公司中长期量价成长空间，维持“增持”评级。 风险提示：疫情反复扰动；京福安徽减亏不及预期；客流恢复不及预期。

事件：公司发布2021 年报。公司2021 年实现营业收入约293 亿元，同比增长16.1%；实现归母净利润约48.2 亿元，同比增长约49.2%；实现扣非归母净利润约48.1 亿元，同比增长约44.6%。公司拟派发现金股利（税前）0.0491 元/股，分红率约50%，与上年同期基本持平。 旅客发送量回升，营业收入同比上涨。2021 年全国铁路完成旅客发送量26.1 亿人次，同比增长18.5%，恢复到19 年同期水平的71%。2021 年京沪高铁本线列车运送旅客3529.1 万人次，同比增长27.1%，恢复到19 年同期水平的66%； 跨线列车运营里程完成7250.4 万列公里，同比增长4.8%；京福安徽公司管辖线路列车运营里程完成2941.8 万列公里，同比增长24.4%。在铁路客运需求回升的背景下，公司2021 年营业收入约293 亿元，同比增长16.1%，恢复到19 年同期水平的89%，其中客运业务收入同比增长31.0%，恢复到19 年同期水平的84%，路网服务收入同比增长9.6%，较19 年同期增长10.9%。 需求复苏带动成本上涨，毛利率小幅回升。由于国内铁路客运需求有所复苏， 另外叠加合杭高铁肥湖段的开通，公司担当和非担当列车开行数量增加，公司2021 年主营成本为约188 亿元，同比上涨8.5%，涨幅小于收入涨幅。受此影响，公司2021 年综合毛利率约35.9%，同比增加约4.54pct。 京福安徽亏损收窄。京福安徽公司2021 年实现营业收入约45.4 亿元，同比增长28.7%，实现净亏损约17.2 亿元，较上年同期（亏损20.9 亿元）亏损收窄。 票价市场化改革、运行图调整等将提高公司未来盈利能力。公司于2021 年上半年实施5 档浮动票价后，持续优化升级票价浮动机制，于2021 年暑期推出更灵活多样、力度更大的7 档浮动票价，此外公司在2021 年全面启用计次车票（旅客购买后可以在90天有效期内乘坐京沪高铁线路内指定发到站和席别的列车20 次），有利于提升列车运输收益。另外公司2021 年按照“调结构、提质量、增能力、扩效益”的原则对全线列车运行图进行了结构性调整，实现了复兴号智能动车组上线运营，有效提升了京沪高铁运营效率和运输能力。在铁路客运需求没有完全恢复的情况下，票价市场化改革、运行图调整对公司盈利的提升有限，但随着客运需求的不断恢复，上述调整对公司盈利能力的积极影响将逐步体现。 投资建议：国内疫情反复，京沪高铁主线、京福安徽运营恢复/提升节奏放缓； 公司区位优势仍在，客运需求恢复趋势确定，公司的票价市场化改革、运行图调整也将提高未来盈利能力。基于国内疫情短期仍有反复，盈利恢复节奏或将延后， 我们下调公司22 年净利润预测8%至92.1 亿元，上调公司23 年净利润预测6% 至125 亿元，新增24 年净利润预测138 亿元；维持公司“增持”评级。 风险提示：宏观经济下行导致旅客出行需求下行；京沪本线运能提升较慢；网间结算标准变化对公司营收产生负面影响；京福安徽盈利低于预期。

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国铁旗下优质资产，高铁技术集大成者。京沪高速铁路于 2011年 6月建成通 车， 承载着贯通京津冀、长三角等城市群的主要任务，经过多年的持续运营， 已实现稳定盈利， 是国有铁路重要的优质资产。 京沪高速铁路是我国高铁技术 创新成果的集大成者，各项技术指标均达到国际一流水准。 占据黄金通道，资源禀赋优质。 京沪高铁属于我国中长期路网规划“八纵八横” 主通道之一，全线共设 24个车站，纵贯三大直辖市和四省，连接“京津冀” 和“长三角” 两大经济区，具有独特的区位优势。 近三年旅客周转量复合增 长率为 9.7%， 随着京沪高速铁路沿线经济的不断增长以及人们出行需求的增 加，京沪高速铁路的旅客运输量有望进一步提升。 跨线列车占比提升，盈利能力不断优化。 本线： 本线列车为旅客提供运输服务, 在运送距离保持不变的情况下，运送人次是旅客周转量的自变量，而本线车的 车型、本线车开行的数量及客座率的变化均会带来运送人次的变动,目前本线 列车的客座率已至稳定水平， 未来车型替换带来增长空间。 跨线： 跨线列车通 过使用京沪高铁公司的高铁线路以及线路接触网为旅客提供服务， 线收入的定 价标准为中铁总全网统一定价，客座率对跨线列车的收入影响较小，但是跨线 车比本线车具有更紧的时间约束，因此会对区间通过能力产生一定的影响， 考 虑到京沪高铁作为国家八纵八横的南北向干线，整体来看总的列车数量会呈现 增加的趋势，预计跨线列车的增幅会大于本线列车。 固定成本稳定，利润弹性可期。 无论是本线还是跨线列车均需支付委托运输管 理费、高铁运输能力保障费以及维管费，此外，本线列车还需支付动车组使用 费、机车牵引费等费用。能源是保障列车正常运行的必要条件，因此能源支出 与折旧成本属于相对固定成本。 未来若是公司的本线及跨线列车数量持续提 升，会相应给公司带来增量收入，收入的弹性叠加成本端的相对刚性可带来公 司盈利的弹性。 业务发展多看点，乘风破浪再上台阶。 公司 IPO 募集的资金在扣除发行费用 后全部用于收购京福安徽公司 65.08%股权， 通过收购京福安徽，有助于公司 扩大网络覆盖，优化路网结构，发挥路网协同效应。 2020年 12月 23日起， 京沪高铁开始实行浮动票价机制， 京沪高铁票价优化调整方案是我国高铁市场 化定价的进一步试点探索，对营收的影响仍需要确定票价上调的列车占比，若 价格上调列车比例较高，则有助于提升京沪高铁营收弹性，为公司利润带来一 定空间。 投资建议： 京沪高铁拥有稳定的旅客资源、完善的运营机制、独特的区位优势，疫情 之后，公司的长期业绩仍将维持在稳定水平。此外，公司承诺分红率为 50%，成长与 防御属性兼备。 我们预计公司整体 2020-2022年收入分别为 234.2、 349.5、 414.9亿， 增速为-28.9%、 48.1%、 18.7%，归母净利润分别为 33.5、 89.7、 120.1亿元，增速分 别为-72.0%、 168.0%、 33.8%，对应 EPS 分别为 0.08、 0.18、 0.24元。 由于京沪高 铁盈利能力强，资源禀赋优质， 参考同行业公司，我们认为应给予公司 2022年 25-30X 的动态市盈率，对应合理价值区间为 6.00~7.20元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示： 宏观经济不及预期、募投项目投产不及预期、 疫情影响超预期、 重 大安全事故风险、 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的 风险等。

事件 12月 24日起， 京沪高铁试点“静音车厢”服务，并正式开卖“计 次定期票”。 公司正式推出静音车厢，体现了精细化运营思路，有助于增强客户 粘性 具体而言， 旅客通过铁路 12306网站、手机 App、自助售票机等 渠道购买京沪高铁等指定车次车票时，如需“静音车厢”服务，可根 据系统提示自愿选择购买“静音车厢”车票，“静音车厢”设在 3号车 厢（二等座车）。 我们认为， “静音车厢”是铁路部门为更好满足旅客 出行需求推出的一项精细化、人性化、差异化服务，有助于提升乘客 体验，增强客户粘性。 公司提供计次定期票，是深化票价改革和丰富产品体系的重要举措 具体产品设计方面， 京沪高铁一/二等座 90天内 20次乘坐价格为 18880/11240元，单次平均价为 944/562元。京沪高铁实行浮动票价 以来， 一等座价格在 884-1012.5元区间， 二等座价格在 524-598元区 间，最高价票主要是运行时间最少的车次。 可以看出， 计次定期票的 单价相比正常购票价格并不是完全优惠的， 只是相对于最快车次， 一/ 二等座票价下降 6.77%和 6.02%。 我们认为，此次产品主要是针对经常 往返京沪高铁且对时效有要求的旅客所设计， 体现了高铁票价改革的 差异化思路，丰富了高铁出行产品体系，有助于公司提前锁定现金流。 高铁业务多元化经营是发展趋势，促进流量变现是未来增量空间 根据中国国家铁路集团有限公司官网显示，目前国铁的主要经营业务 包括旅客运输、货物运输、铁路建设、多元化经营。其中多元化经营 板块包括酒店经营、旅游经营、工业制造、土地开发、餐饮服务、铁 路混改、共享汽车等栏目。日本东海道新干线（东京到大阪）运营商 东海客运经营涉及运输、销售、地产、旅游、广告等多种业务。 我们 认为，京沪高铁 2019年发送旅客 2.15亿人次，是一个可观流量，未 来通过多元化发展和精细化经营管理，如果每人新增消费 50-100元， 将有 100-200亿元左右新增营收空间。 投资建议 预测公司 2020-2022年 EPS 为 0.09、 0.25、 0.27元，对应 PE 为 64、 23、 22倍。 维持给予“推荐”评级。 风险提示 高铁客运需求不及预期的风险， 新冠疫情反复产生的风险， 高铁客运价格市场化改革不及预期产生的风险。