事件:跨境通发布2017年Q1报告,报告期内,公司实现营业收入26.50亿元,同比50.72%+;实现归属于母公司净利润1.59亿元,同比82.05%+;扣非后归母净利润1.58亿元,同比82.59%+;经营性活动现金流量-5.70亿元,同比-34.14%,业绩基本符合预期,对比点评如下: 收入增速大幅收窄,仍高于行业增速,销售费用率下降,净利润增速高于收入增速。受基础原因,2017Q1增速大幅收窄,2017年Q1跨境通收入同比50.72%+,增速较16Q1下降154.68%,增速延续16年Q4下降趋势。毛利率情况,公司17Q1毛利率为50.69%,同比下降0.56%;期间费用率为40.71%,较去年同期下降2.23%;其中销售费用率38.02%,同比下降3.27%,管理费用率同比增加0.51%,受借贷影响,财务费用率上升0.52%。净利润率水平较去年同期提升1.04%,整体盈利能力提升。 仍处于跑规模的阶段,现金流短期内无改善。应付账款期末余额较期初余额减少5.75亿元,同比-67.20%,主要原因为支付应付供应商货款所致。预收款项期末余额较期初余额增加0.47亿元,同比+131.20%,主要原因为预收货款增加所致。应收账款/营业收入20.69%,较同期上升2.66%。经营性活动先进流量-5.70亿元,同比-34.14%,主要系购买产品备货所致。17Q1资产负债率34.88%,较16年Q1降低1.12%,整体现金及负债情况仍无较大改善。整体来看,公司仍处于跑规模阶段,而短期内无改善迹象。 管理层承诺增持,彰显公司发展信心。基于对公司内在价值和未来信心,2017年4月27日公司公告,公司管理层拟在2月内增持不低于5000万元,公司股份。同时17年Q1报告中,公司预告2017H1实现净利润同比90%+-120%+,净利润区间为3.01亿元-3.48亿元,业绩增长信心动力足。 投资建议:目标价29.61元,维持“买入”评级。搭建“品牌+项目孵化平台+跨境电商供应链”生态圈,优势供应链下的高成长标的。2015年以来跨境通通过股权收购的方式,先后入股前海帕拓逊(出口跨境电商,孵化了多个3C品牌)、广州百伦(出口跨境电商综合服务商)、通拓科技(出口跨境电商第三方平台渠道卖家)、跨境易(聚焦进口跨境电商通关物流和分销)、易极云商(深耕欧洲的进口跨境电商供应链服务商)等,并拟收购优壹电商(母婴产品电商进口服务商),已形成覆盖进出口且涵盖品牌、渠道、仓储物流、分销平台和项目孵化平台的跨境电商生态圈,在行业高增速下,借助资本市场,享受内生增长规模优势以及外延扩张的资本优势。预计2017-2019年公司实现营业收入164.25、264.55、390.47亿元,同比增长92.40%、61.07%、47.60%;归属母公司净利润为7.65、12.77、20.16亿元,同比增长94.28%、66.93%、57.87%。考虑公司高速增长及稀缺性,给予2018年30XPE,目标价29.61元,维持“买入”评级。 风险提示:消费者习惯改变,线上增速放缓;竞争加剧,公司业绩大幅下滑;

事件:2017年4月29日,苏宁云商发布17Q1报告,报告期间公司实现营业收入373.77亿元,同比17.38%+;归属于母公司净利润0.78亿元,同比126.43%+;归属于母公司扣非后净利润亏损0.79亿元,同比76.64%+,业绩符合预期,对此点评如下: 线下同店实现正增长,线上GMV同比55.2%+。2017Q1实现营业收入373.77亿元,同比17.53%+,大陆地区实现营业收入同比20.92%+,海外系当地消费市场文化影响,同比略有下降;线下可比店面同比3.22%+(2016Q1:-4.67%),门店结构性调整效果彰显。线上平台GMV219.13亿元,同比55.18%;其中自营173.44亿元,同比61.99%+,开放平台GMV45.69亿元,同比33.83%+(2016Q1:190.06%);开放平台增速下降主要系优化商户质量,控制流量投入,将部分优质商户转化为联营,报表中算入自营所致。 改造门店数量收窄,重点发力苏宁直营易购服务站。2017年Q1公司新开及改造门店10家,新开旗舰店1家,社区店3家,中心店3家,母婴孩子店1家,Q1合计关闭店面35家,门店关闭收窄(去年同期50家);17年Q1新开直营服务站111家,关闭直营服务站22家,同时梳理加盟、合作及代理网点,2017年Q1苏宁易购服务站直营店1991家,苏宁易购授权服务网点1467家。2017年规划直营服务站开设500家。 毛利率略有提升,三项费用率水平下降。报告期间公司积极调整供应链,毛利率水平略有提升,线上占比提升,拖累整体毛利率水平,预计线上毛利率水平6%左右。线下实体毛利率约为18%左右。公司积极发展物流、金融等高毛利服务性收入,经营效益稳步提升,报告期间公司毛利率水平16.30%,较同期提升约0.15%,对冲线上占比提升带来的毛利率降低。公司可比同店增长,受规模效应影响,广告等投入产出比提升;同时公司加强费用管控,运营费率同比下降1.37%;若不考虑税金及附加列示,运营费用率同比下降1.12%。Q1期间专项贷款利息导致财务费用增加,财务费用率水平同比0.1%。三项费用率水平为15.69%,同比下降1.27%。 盈利能力提升,预告17H1归属母公司净利润1.78-2.78亿元,环比持续改善。17年Q1公司实现归属母公司净利润0.78亿元,主要系经营性亏损大幅收窄,同时公司利用闲置资金开展投资理财带来投资收益,符合之前的判断。预告17H1归属母公司净利润1.78-2.78亿元,线上投入减少,线下门店结构调整基本完毕,线上线下打平,服务型收入如物流、金融等放量增长,经营效率改善并持续向好。 服务性收入物流、金融等继续放量增长。17Q1并购天天快递通过商务部反垄断审核,结合苏宁优质的仓储设施,双方将在仓储、干线、末端等方面开展业务整合。17Q1天天快递完成票件量同比增长32%;报告期间苏宁社会化物流收入同比192.21%+,预计随着天天股权交割完成,二者将实现经营业务协同,实现快速放量增长。金融方面,苏宁金融业务总体交易规模同比152.10%+,其中主要系贷款利息差和理财产品贡献利润;们预计2017年有望苏宁金融服务有望实现营业收入18-20亿元,贡献净利润约为4.5亿元。物流与金融业务有望成为苏宁两大盈利双翼。 投资建议:零售扭亏为盈,盈利或环比提升,背靠阿里,金融业务迎放量增长,目标价19.61元,维持“买入”评级。线上格局逐步向好(2016年京东已实现盈利,且毛利率与苏宁相当,价格战转向服务引流),且背靠阿里保证前端流量,线上费用率有望收窄。线下,苏宁转型前期关闭亏损门店,后期逐步深度提升门店坪效,牺牲营收提升整体经营效率及盈利能力,有助于零售主业恢复及并保证现金流。苏宁云商将通过线下苏宁云店/易购服务站等提高收入基数,利用差异化的产品/高品质的服务提升毛利率水平,线上加强运营,强化与竞争对手相似品类的价格优势。苏宁与天天快递优质物流资源,与阿里对接之后,全面开放,将贡献显著收入,同时,集团在金融全面布局,交易额将加速成长。我们预计2017-2019年公司实现营业收入1851.34/2260.79/2853.49亿元,同比增长24.60%/22.55%/25.77%;归属母公司净利润为7.06、19.09、39.29亿元,同比增长0.24%/170.33%/105.85%。 风险提示:与阿里合作不及预期;线上运营不及预期,导致现金流吃紧;金融业务信用风险。

事件:2017年4月27日,中百集团发布2017Q1报告,公司实现营业收入42.95亿元,同比-6.09%;归属于母公司净利润1.07亿元,同比+2674.05%;扣非后归属上市公司亏损1.21亿元,同比-2380.63%;整体略低于预期,对此点评如下: 仓储超市同店略有增长,标超基本持平,门店基数拖累销售额。2017Q1,营业收入受门店基数原因,销售额略有下降,17Q1仓储超市数量较去年Q1减少-19.11%,门店数量182家(湖北省内77家,武汉市内73家,重庆市内32家)。新开门店方面,一季度公司新开便利店36家,全球直采中心3家;2017年规划新开10家仓储超市、40家标准超市、150家便利店,有望提升公司销售额。一季度仓储超市同店销售额略有增长,标超基本持平。 员工工资增加提升销售费用率水平,Q1整体经营性净利润为负。2016年Q1经营性亏损约为1.21亿元,去年Q1经营性净利润为0.05亿元,同比降低-2380.63%;原因归纳如下:(1)店铺基数同比下降,收入端降低,导致营收端下降;(2)商业租金及人工费用上扬,2016年员工薪酬/营业收入为18.20%,较15年增加1.75个百分点,员工工资上涨顺延至17年Q1,2017Q1销售费用率较去年同期上升4.14%;管理费用率与去年同期基本持平。中百购物广场资产转让,增加税后净利润约1.81亿元,增加非经常性损益,整体归母净利润1.07亿元。 引入永辉管理团队,成立合资子公司,交叉互补,提升毛利率水平。仓储超市引入永辉管理团队,以市场为导向,调整生鲜品类,降低生鲜损耗率,2016年生鲜类别同口径增长29.18%,毛利率增长30.55%,调整高毛利非生鲜食品。顺延至17年Q1,公司毛利率水平较Q1同期提升约1.16%,整体改造效果显著。2017年4月15日公司发布公司与永辉超市成立合资子公司,其中中百占注册资本的45%,子公司致力于湖北省发展高档超市,与中百形成交叉互补,同时借助于永辉超市的成功管理理念,提升公司经营效率。 不具备国企改条件,维持股权激励承诺,已在预期内,且并不悲观。考虑公司2015、2016年业绩不能满足3年平均经营不低于同业平均业绩,商联集团推迟2014年7月股权激励承诺,推迟股权激励;同时商联集团出具新的股权激励承诺,力争5年内实时中百集团管理层股权激励。从激励角度来看,管理层团队2015年底组建完毕,有动力提升中百集团整体业绩,公司管理层积极调整经营方向,引入永辉超市、加快新业态布局、建立考核制度提升人均创收能力等等,2017年将加速脱底向上。 投资建议:维持“增持”评级,目标价12.74元。预计2017-2019年公司实现营业收入161.94、173.51、190.58亿元,合并归母净利润为2.03、1. 11、1.23亿元,对应2017-2019年每股收益(摊薄)为0.30、0.16、0.18元。考虑公司亏损门店逐渐关闭,食品超市、邻里生鲜、罗森便利店和全球直销中心等新业态加速落地,业绩有望迎来拐点。目标价12.74元,对应2018年0.5xPS,维持“增持”评级。 风险提示:经营恶化,薪酬费用率水平上升;门店改造效果不及预期;

事件:2017年2月28日公司发布Q1报告,报告期间实现营业收入30.32亿元,同比2.22%+;归属于母公司净利润0.92亿元,同比增长6.38%;归属于母公司扣非净利润0.91亿元,同比6.26%+,业绩基本符合预期,对此点评如下:报告期内稳步推进门店建设。公司新开门店7家,其中胶东地区6家,山东其他地区1家;各业态新开门店情况:综合超市4家,宝宝悦3家。报告期内关闭门店5家,关闭门店面积5436平方米。报告期末,公司门店总数633家。 分业态来看,公司大卖场、综合超市、百货店、专业店、便利店,营收入同比增速5.96%、-0.38%、-13.02%、17.72%、12.21%;毛利率情况,大卖场、综合超市、百货店、专业店、便利店分别为16.67%、15.76%、8.79%、12.67%、20.45%,同比变动为-0.09%、-0.57%、-0.83%、1.34%、-0.32%、-0. 32%。其中,报告期百货店营业收入同比下降较大,主要是受公司调整百货经营方式影响,部分自营联营方式转为出租。 盈利能力提升。销售毛利率为21.18%,环比下降0.05%,同比下降0.14%。 三项费用率期间总和为16.68%,同比下降-0.51%。 首发募集11.44亿元,超市建设项目、生鲜加工物流中心项目、连锁超市改建项目等实施当中。首发募集资金净额11.44亿元,2016年度直接用于募投项目的募集资金424.23万元,2017年3月置换预先投入募投项目的自有资金38,497.11万元。至目前,公司四个募投项目:连锁超市建设项目、生鲜加工物流中心项目、连锁超市改建项目、信息系统升级改造项目均在实施当中。2016年公司直接采购规模为86.73%,较2015年提升0.57%。 投资建议:目标价29.88元,维持“增持”评级。预计2017-2019年公司实现营业收入116.39、128.03、143.39亿元,同比增长8.0%、10.0%、12.0%,归属于母公司净利润为2.74、3.07、3.40亿元,同比增长8.97%、12.27%、10.59%,对应2016-2018年每股收益为0.76、0.85、0.94元。考虑家家悦市场发展空间,及外延式拓展门店渐趋成熟,募集资金市场战略拓展门店数量空间广阔,目标价29.88元,对应2018年35xPE,维持“增持”评级。

事件:2017年4月29日,南极电商发布17Q1报告,报告期内公司实现营业收入0.70亿元,同比64.57%+;实现归属于母公司净利润约为0.26亿元,同比58.28%+;归属于上市公司扣非净利润0.22亿元,同比100.50%+,业绩符合预期,对比点评如下:线上GMV同比增长72.76%+,符合预期。所有品牌在主要电商平台的GMV总额为18.98亿元,同比增长72.76%+,其中阿里GMV12.9,同比56.57%+,京东5.22亿元,同比95.72%+,唯品会0.42亿元,同比424.31%+,新增拼多多0.43亿元。品牌方面,南极人品牌阿里GMV12.09亿元,京东GMV4.30亿元,唯品会GMV0.17亿元,同比114.93%+;新增卡帝乐鳄鱼实现GMV1.75亿元;整体来看符合预期。公司增添品牌/品类,成立阿米巴事业部,当前拥有事业部16个,提升品类拓展的管控,以及经营效率。 毛利率较去年同期提升约6.95%,应收账款同比-12.61%,环比-3.47%,财务数据稳健。受销售货品占比持续下降影响,毛利率较去年同期提升约6.95%,环比下降14.25%,毛利率整体健康稳健。公司财务状况环比继续向好,应收账款同比-12.61%,环比-3.47%。经营性现金流量方面,17年Q1实现经营现金流量净额为0.07亿元,同比-51.45%。资产减值损失方面,同比增长60.32%+,公司净利润率水平与16年Q1基本持平。 战略清晰,“品牌矩阵+渠道矩阵+内容矩阵+工具矩阵”打造电商运营生态圈。南极电商借助商业模式及资本市场优势,通过收购、合作方式,将卡帝乐鳄鱼以及帕兰朵纳入南极电商生态圈体系,从品类、品牌影响力以及生产经营模式维度来看,南极电商矩阵生态圈有望大幅提升卡帝乐鳄鱼、帕兰朵竞争力,复制南极人品牌成功路径,大幅增厚公司业绩可期。2016年是南极电商矩阵生态圈建设的关键节点,2017年将有望迎来品牌/品拓展关键爆发期,个人品牌、LOGO品牌及IP品牌互补共振发展。 投资建议:内生增长CAGR50%+,目标价19.50元,维持“买入”评级。 “IP/品牌+内容+渠道+服务型工具”矩阵生态圈框架已经完成,业绩高成长可持续,2017年对应PEG低于0.75。不考虑收购时间互联,我们预计南极电商2017-2019实现营业收入8.42、12.86、17.66亿元,同比增长61.68%、52.65%、37.32%,归属于母公司净利润5.10、7.50、10.19亿元,同比增长69.25%、47.10%、35.93%。当前市值为175.1亿元,对应2017年PEX35倍,考虑未来三年净利润内生复合增速达到50%以上,参考可比公司估值,给予2018年PEX40倍,目标市值299.91亿元,对应目标价19.50元,维持“买入”评级。

核心观点:2016年公司主营业务收入及净利润基本符合预期,扣非后净利润增速略高于营收增速,营收增速略低于开店速度,净开店同比3.44%+,预计2016年同店基本无增长。盈利能力方面,生鲜、食品等毛利率略有下降。考虑家家悦市场发展空间,及外延式拓展门店渐趋成熟,募集资金市场战略拓展门店数量空间广阔,目标价29.88元,对应2018年35xPE,维持“增持”评级。 事件:公司发布2016年度报告,报告期间公司实现营业收入107.77亿元,同比2.78%+,归属母公司净利润2.51亿元,同比1.61%+,扣非后净利润2.36亿元,同比3.78%+,业绩基本符合预期,对此点评如下: 报告期内新开门店数量49家,净开店数量21家,同比增速3.44%+。2016年新开门店49处,其中大卖场8家、社区综合超市11家、农村综合超市23家、宝宝悦6家、便利店1家。报告期末,公司门店数量631家,其中门店大卖场/社区综合超市/农村综合超市/专业店/便利店等门店数量分别为81/277/230/27/5家。2017年公司计划新开门店数量73处,预计门店净开店数量同比增长6%。同时公司规划改造门店116处,新改造门店将提升公司整体门店折旧年限,而当前门店折旧年限远低于永辉超市等,若门店改造完毕,修改折旧年限,降低费用率水平。 生鲜、食品主营业务收入占比为79.88%,稳步提升。生鲜/食品/百货/化洗等品类毛利率水平为15.03%、17.02%、22.05%、15.73%,同比变动为-0.16%/-0.49%/-0.70%/+0.53%。地区方面,胶东地区/非胶东地区毛利率分别为16.60%/15.75%,毛利率同比变动为-0.35%/+0.17%。公司生鲜、食品主营业务收入占比79.88%,保持稳定增长。 首发募集11.44亿元,超市建设项目、生鲜加工物流中心项目、连锁超市改建项目等实施当中。首发募集资金净额11.44亿元,2016年度直接用于募投项目的募集资金424.23万元,2017年3月置换预先投入募投项目的自有资金38,497.11万元。至目前,公司四个募投项目:连锁超市建设项目、生鲜加工物流中心项目、连锁超市改建项目、信息系统升级改造项目均在实施当中。2016年公司直接采购规模为86.73%,较2015年提升0.57%。 报告期末公司会员数量417.77万,会员数量比年初增长13.78%;会员销售74.23亿元,会员对销售收入的贡献达到74.70%,会员客流量1.54亿人次,同比增长5.46%,单个会员日均购买频次1.61次。 投资建议:门店净增3.44%+,生鲜/食品毛利率略有下降,业绩符合预期,目标价29.88元,维持“增持”评级。预计2017-2019年公司实现营业收入116.39、128.03、143.39亿元,同比增长8.0%、10.0%、12.0%,归属于母公司净利润为2.74、3.07、3.40亿元,同比增长8.97%、12.27%、10.59%,对应2016-2018年每股收益为0.76、0.85、0.94元。考虑家家悦市场发展空间,及外延式拓展门店渐趋成熟,募集资金市场战略拓展门店数量空间广阔,目标价29.88元,对应2018年35xPE,维持“增持”评级。 风险提示:门店建设不及预期;CPI指数下降等;

事件:2016年4月26日,南极电商发布2016年年报,公司实现营业收入5.21亿元,同比33.85%+;实现归属于母公司净利润3.01亿元,同比75.27%+;归属母公司扣非后净利润2.90亿元,同比75.31%+;经营活动产生的现金流量净额4.57亿元,同比1133.40%+。业绩整体符合预期,对此点评如下: 品牌/品类矩阵初发力,前端GMV延续高增长。前端销售,2016年公司实现GMV72.06亿元(yoy71.08%+),其中阿里实现GMV50.74亿元(yoy61.80%+),京东实现GMV16.56亿元(yoy118.62%+),前端销售延续高增长;其中新纳入品牌卡帝乐鳄鱼,前端实现GMV3.79亿元。营收方面,标牌使用费实现收入1.01亿元,同比268.42%+,品牌服务费实现收入1.73亿元,同比60.95%+;货品销售业务收入1.07亿元,同比下降-21.29%;园区平台服务收入0.08亿元,同比184.63%。品类拓展方面,2016年南极人一级类目达57个(185.00%+),二级类目320个(148.06%+_);卡帝乐鳄鱼10个,二级类目184个。供应商及经销商方面,南极人/卡帝乐鳄鱼,经销商及供应商分别为1649(33.18%+)/562(56.60%+)、596/140家。 财务稳健,应收账款比例降低,盈利质量大幅提升。货品销售占比继续降低(2015:27.53%,2016:3.71%),高毛利电商服务占比提升,报告期内毛利率提升14.77%,其中品牌综合服务毛利率提升3.58%。销售费用率,期间费用率为10.97%,相较同期降低5.78%,其中销售费用率下降3.89%(减少实体销售,降低服务费及劳务费)。应收账款方面,2016Q4应收账款环比下降23.61%,回款状况较好,2016年同比增长0.03%,低于营收增速,2016年应收账款/销售收入为55.2%,环比Q3下降69.2%,同比下降16.7%。反映在经营性现金流上,2016年经营性现金流量净额同比增长1133.40%+,现金流量金额/营业收入比例为144.7%,环比Q3增加112.6%,同比增加123.2%,现金流量状况向好,符合我们之前报告的判断,给予上下游授信后,回款状况逐步向好。资产减值损失准备方面,2016Q4环比Q3降低13.91%,财务经营状况健康稳健。 战略清晰,“品牌矩阵+渠道矩阵+内容矩阵+工具矩阵”打造电商运营生态圈。南极电商借助商业模式及资本市场优势,通过收购、合作方式,将卡帝乐鳄鱼以及帕兰朵纳入南极电商生态圈体系,从品类、品牌影响力以及生产经营模式维度来看,南极电商矩阵生态圈有望大幅提升卡帝乐鳄鱼、帕兰朵竞争力,复制南极人品牌成功路径,大幅增厚公司业绩可期。2016年是南极电商矩阵生态圈建设的关键节点,2017年将有望迎来品牌/品拓展关键爆发期,个人品牌、LOGO品牌及IP品牌互补共振发展。 投资建议:内生增长CAGR50%+,目标价19.50元,维持“买入”评级。“IP/品牌+内容+渠道+服务型工具”矩阵生态圈框架已经完成,业绩高成长可持续,2017年对应PEG低于0.7。不考虑收购时间互联,我们预计南极电商2017-2019实现营业收入8.42、12.86、17.66亿元,同比增长61.68%、52.65%、37.32%,归属于母公司净利润5.10、7.50、10.19亿元,同比增长69.25%、47.10%、35.93%。当前市值为172.75亿元,对应2017年PEX34倍,考虑未来三年净利润内生复合增速达到50%以上,参考可比公司估值,给予2018年PEX40倍,目标市值299.91亿元,对应目标价19.50元,维持“买入”评级。 风险提示:线上增速放缓;回款难度加大,现金流恶化;

核心观点:短期内业绩下降非主要矛盾,长期看国改落地及商业地产价值重估。营收端,公司营业收入37.02亿元,同比-0.8%,降幅大幅收窄,主要系三四线销售回暖及新店开业带动。毛利率方面,较去年下降约-0.75%;受新店开业影响,期间费用率略有上升。我们认为短期内,公司业绩下降已反映在预期内,长期看公司国改落地,新任管理层上任,整体国改进展有望推进,关注集团资产注入、战投及员工持股情况,考虑公司价值重估及国改预期,给予2018年PS=0.6X,目标价14.83元,维持“买入”评级。 事件:2017年4月25日,银座股份发布17Q1报告,2017Q1实现营业收入37.02亿元,同比-0.8%,归属母公司净利润0.37亿元,同比-25.31%,归属母公司扣非净利润0.31亿元,同比-30.11%,业绩延续年报下降趋势,短期内承压,期待国改落地。 收入端降幅收窄,但仍承压。公司拥有及托管的零售门店168家,其中,2017年在山东省内新开济南盛福店。目前,公司旗下拥有的门店达到122家(潍坊临朐华兴商场24家门店),覆盖山东省13个地市和河北省。公司业绩大幅收窄,部分二线城市销售回暖及青岛和谐广场/乾豪商城新店开业,带动公司业绩提升。 毛利率下降,费用率上升。17Q1毛利率下降0.75%,期间费用率上升0.41%,主要系开店数量增加,营收无大幅增长,销售费用率及管理费用率大幅上升,导致净利润率水平大幅下降。 NAV净资产估值法约为104亿元,市值相对NAV估值折价率超过50%。自有物业面积约为122万平方米,物业重估价值约为140亿元(根据搜房网数据),而负债总计为86亿元,重估价值NAV=140+40-86=94亿元,目前市值仅为46亿元,折价率超过50%。 商业集团VS茂业系,期待两相博弈推进经营改善。公司控股股东商业集团为大型国企,旗下九大产业化发展,“银座”作为驰名商标是集团重要身份标识。现代零售是集团核心业务之一,银座股份作为集团旗下唯一上市零售企业,是集团整合零售资源的唯一主体。茂业系两度举牌,推动商业集团两度增持,大股东之间的股权博弈,或引发企业物业价值重估。集团资本注入、员工持股计划遭茂业系一票否决,但在中央、地方政府持续推进国企改革的大背景下,商业集团继续寻求最优方式推进零售业整体上市及员工激励计划,改革预期仍存。 目标价14.83元,维持“买入”评级。股权博弈或推进公司价值重估,国企改革预期仍存,公司依托商业集团转型全渠道大有可为。预计2017-2019年营业收入127.62、128.56、129.81亿元,同比-0.6%/0.7%/1.0%;归母净利润为0.60、0.79、1.02亿元,同比170.39%/32.70%/28.20%;参考银座股份自有物业估值,给予2018年PS=0.6X,目标市值为77.13亿元,目标价14.83元,维持“买入”评级。

事件:永辉超市公布17年一季度报告,17Q1实现营收152.61亿元,同比13.78%+,实现归母净利润7.44亿元,同比57.55%+,扣非后净利润7.28亿元,同比50.61%+,期间费用率14.89%,同比下降0.91%,对此我们点评如下:n核心观点:毛利率0.45%+,期间费费用率0.91%-,经营性归母净利超市场预期。17年Q1受益于毛利率上升(0.45%+)及期间费用率水平下降(-0.91%),扣非后净利润端增速显著高于收入端增长,收入端上升主要是新开门店迭代成熟,毛利端受益于商品结构性升级,高附加值产品增厚毛利;期间费用率,合伙人制发力,薪酬/营收水平下降,导致管理费用率及销售费用率下降,利润端增速大幅高于收入端增速。整体来看,Q1业绩大幅超市场预期,考虑公司内生增长及结构性费用压缩,给予2018年35XPE,上调目标价至7.86元,“买入”评级。 BARVO精标店稳步推进,全年预计100家。Q1新开门店33家,全年预计BARVO100家,超级物种24家,17Q1末门店总数量518家。报告期内,公司在黑龙江、北京、贵州等区域新开33家,主要经营业态为BARVO业态,根据公司官网公布数据,一季度新开BRAVO精标店22家,稳步推进全年100家门店目标。区域经营方面,福建大区基本成熟,门店饱和度较高,营收同比0.83%+,其他区域华西大区、北京大区、安徽大区、河南大区、东北大区、华东大区营收分别同比14.37%+/13.02%+/20.13%+/19.05%+/2.96%-/31.80%+,新拓展区域四川、河南及华东区域发展潜力空间较大,增速较快。 毛利率水平上升,期间费用率水平下降,净利润端增长超营收增长。受毛利率水平结构性上升,及期间费用率水平下降,公司净利润端增长大幅超营收增长,2017年Q1毛利率水平上升约0.45%,期间费用率水平下降0.91个百分点,延续2016年Q1/Q2/Q3期间费用率水平下降趋势。我们认为期间费用率下降主要原因归纳为两点:1、合伙人制度发力,人均创收提升,2016年人均创收提升约为24%,员工人数减少降低费用率水平;2、公司自有资金理财产品收入,Q1利息收入约为0.2亿元,16年Q1为0.1亿元,降低期间费用率水平。 与中百集团合作进入湖北地区,毛利率进入上升通道,费用率下降仍具备空间。2017年4月15日,中百集团公告与永辉成立合资公司,其中永辉超市出资5500万,占比为55%,公司与中百成立合资公司,对于永辉优势如下:(1)可以进入湖北地区,避免与中百集团产生直接冲突;(2)供应链的共享,联合采购方面具备较强的协同效应,湖北地区将给公司带来收入新增量。受益于自有品牌及商品结构调整,高毛利产品占比提升,毛利率提升显著,预计进入上升渠道;费用端,公司薪酬/营收仍具备提升空间,合伙人发力逐步增强,预计利润端增速将显著高于收入端增长。 目标价至7.86元,维持“买入”评级。预计2017-2019年公司实现营业收入587.69/692.86/817.67亿元,同比增长19.37%/17.90%/18.01%。实现净利润约为16.78/21.50/27.00亿元,同比增长35.11%/28.10%/25.62%,当前市值对应2017-2019年PE约为32.60/25.44/20.26倍。考虑公司强劲的内生增长动力以及外部拓展空间,给予2018年35XPE,上调目标价7.86元,“买入”评级。 风险提示:门店建设不及预期;宏观环境恶化;合伙人制度执行不及预期;

事件:2017年4月10日永辉超市发布Q1业绩预告,2017年Q1实现营业收入152.61亿元,同比13.76%+,营业利润8.76亿元,同比58.55%+,利润总额9.12亿元,同比58.68%+,归母净利润7.44亿元,同比57.55%+;业绩大幅超市场预期,对此我们点评如下: 核心观点:业绩大幅超市场预期,合伙人激励持续发力,推荐“买入”。2017年Q1公司净利润端受益于2016Q1期间费用率高基础,费用压缩利润端增长超过营收端增长,且产品结构升级提升毛利率水平,扣非后净利润增长预计约为55%,费用率压缩核心动力在合伙人制度激励,人均创收大幅提升压缩期间费用,2016-2017年集中释放利润;收入端维持开店增速及同店增长情况的判断,预计营收略超净门店增速;整体来看,Q1业绩大幅超市场预期,考虑公司内生增长及结构性费用压缩,给予2018年35XPE,上调目标价至7.86元,“买入”评级。 经营性净利润同比增长约53-58%,毛利率上扬及费用压缩是主因。17Q1收入152.61亿元(13.76%+),归母净利润为7.44亿元(57.55%+),利息收入增加净利润约0.2-0.4亿元,扣非后净利润7.24-7.04亿元,同比增长约53-58%。受商品及客户结构调整,公司毛利率上扬,我们预估毛利率增长约0.5个百分点,贡献净利率约0.7亿元;费用端,受2016年二、三、四季度期间费用率压缩影响,延续至2017年Q1;2016年Q1相较于2015Q1期间费用率仅下降约为0.03%,而2016年Q2/Q3/Q4相较于2015年Q2/Q3/Q4大约下降0.3%、0.22%、0.35%,下降幅度较Q1大,而2016年Q1高基数在2017年Q1成为可压缩的空间,预估下降幅度扩大为0.4%,预估2017年期间费用率约为15.4%(考虑利息收入)。期间费用率下降的原因是合伙人激励制度的发力,人均创收比例继续提升,薪酬/营收比例继续下降;同时账上自有资金约为80.97亿元,利息收入也导致期间费用率降低。 营收端基本符合预期,考虑春节提前及平年因素,同店基本持平。2017年Q1营收端同比13.76%+,整体符合市场预期,考虑2017年春节较去年提前因素的影响(备货较早)及平年的因素(2017年较2016年2月少一天)同店增长基本持平,但整体来看3/4月份同店增长态势较好,预计Q2/Q3/Q4营收端增长较Q1增长率要高;同时商品结构调整及顾客群体升级因素,对营收端略有影响。预计2017年全年实现营收增长约为19%。整体仍看同店增长及新开店进展,新店迭代成熟将逐步发力,营收端增长可持续。 全年净利润超市场预期,毛利率上升、费用率下降仍具备空间。营收端,公司预计新开BRAVO门店数量为100家左右,“餐饮+超市”超级物种预计为24家,门店迭代成熟业绩释放可期(历史净开店同比增长15%+以上),同时同店增长,带动公司业绩提升,根据1-2年成熟迭代培育,我们预计2014-2015年新开门店将在2017年开始发力,考虑2014年、2015年门店同比增长为14.6%、17.6%,预计2017年全年营收端增长约为19%。毛利率上升有空间,公司自有品牌的布局及产品结构升级空间潜力巨大,预计毛利率将进入上升通道,将逐步在未来2-3年显现。费用率方面,2017Q1费用率下降幅度较大,考虑2016年Q2/Q3/Q4下降情况,预计2017年Q2/Q3/Q4仍具备下降空间。 投资建议:上调目标价至7.86元,“买入”评级。预计2017-2019年公司实现营业收入587.69/692.86/817.67亿元,同比增长9.37%/17.90%/18.01%。实现净利润约为16.78/21.50/27.00亿元,同比增长35.11%/28.10%/25.62%,当前市值对应2017-2019年PE约为32.60/25.44/20.26倍。考虑公司强劲的内生增长动力以及外部拓展空间,给予2018年35XPE,上调目标价7.86元,“买入”评级。 风险提示:门店建设不及预期;宏观环境恶化;新业态进驻,竞争加剧。

核心观点:生鲜直采、区域龙头,募资加码门店扩张。家家悦是山东省超市龙头,依托生鲜直采、物流中心,聚焦胶东地区,2016年Q3门店数量620家;家家悦单店面积小、贴近社区,用户粘性高,会员销售额占比约72%,在三四线城市及农村市场具有广阔的市场空间。家家悦生鲜占比约40%,毛利率在15%左右,盈利能力及生鲜占比规模与永辉相当,高于行业平均水平。上市募资,依托于精细化管理水平、生鲜直采及区域物流配送体系等核心竞争力,加快门店拓展,门店迭代成熟推动公司内生增长。考虑公司未来成长空间,给予2017年40XPE,目标价30.44元,首次覆盖给予“增持”评级。 生鲜直采,精细化运营,保证运营效率及门店拓展。公司生鲜直采建立核心优势,以“中央+区域”的物流建立生鲜加工中心,保证前端生鲜价格优势及品质,复制供应链优势,公司具备开拓空白区域的能力。公司新开门店一般在开业后1年内营业收入为正常年的70%,第二至五年每年较上年按一14%、10%、8%、6%的比率上升,第六年及以后收入水平与第五年持平。公司年均开店数量大约在100家左右,继续深耕胶东地区,同时拓展山东其他区域,门店拓展后,有望带动公司营收提升。 山东地区消费升级,品牌化超市是趋势,区域拓展空间巨大。欧美等发达国家消费曲线显示年人均收入超过3000美元左右时,居民消费升级将成为常态,生存型消费减少,发展享受型消费比重上升。而当前山东三四线城市人均年可支配收入约为3000-5000美元,处于消费升级的“口袋”区间,消费升级趋势增强,以9000人/店的比例来看,山东区域合理开店数量约在1万家。竞争格局来看,山东主要是区域性超市为主,而外来超市占比比例较小,其中本地化超市具有代表性的是银座股份及利群股份,整体来看家家悦在采购、物流等方面具备较高的比较优势。 农村电商、跨境进口、自有品牌并行,募集资金加码“门店+物流”。公司积极开拓农村电商,利用线下门店优势,打通全渠道购物方式,顺应当前新零售发展趋势,在农村电商整体渗透率较低的大背景下,公司差异化利用物流及门店优势,开拓农村电商,提升人均创收及效率。跨境进口方面,以保税商品下单体验区为支撑点,通过PC端和移动手机端APP实现“线下体验、线上直接下单”模式,实现进口商品两天配送直达。线上:2015年8月,家家悦集团跨境电商业务正式开启,成立了家家悦商城,主要经营韩国、澳洲、日本等各国进口商品,涵盖了母婴用品、食品、生活用品、保健用品等上千种品类,商品通过海外直邮模式,确保正品和质量。线下:2015年9月,家家悦集团在九龙城购物广场打造的进口商品直购体验中心开业,直购体验中心经营面积2000多平方米,商品品类5000多种。 目标价30.44元,对应2017年40xPE,首次覆盖给予“增持”评级。预计2016-2018年公司实现营业收入109.05、117.77、129.55亿元,同比增长4.0%、8.0%、10.0%,归属于母公司净利润为2.53、2.74、2.93亿元,同比增长2.13%、8.46%、6.99%,对应2016-2018年每股收益为0.94、1.01、1.09元。考虑家家悦市场发展空间,及外延式拓展门店渐趋成熟,募集资金市场战略拓展门店数量空间广阔,目标价30.44元,对应2017年40xPE,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:门店建设不及预期;山东市场超市竞争加剧;消费习惯改变;

事件:苏宁云商发布2016年年报:2016年公司实现营业收入1485.85亿元,同比+9.62%,实现归属母公司净利润为7.04亿元,同比-19.27%;扣非归母净利润为-11.07亿元,同比减少24.39%;经营活动产生的现金流量净额为38.39亿元,同比+121.49%;基本每股收益为0.08元/股,同比-33.33%;2016年Q4不考虑出售项目股权,归母净利润转正。业绩符合预期,对此我们点评如下: 管理费用率及销售费用率总和下降约1%,毛利率略有下降。2016年苏宁毛利率为14.36%,相较同期下降0.08%,线上占比持续提升拉低总体毛利率水平(2016VS2015:14.44%:14.36%),但整体降幅收窄;销售费用率及管理费用率各下降约0.5%,公司积极调整亏损门店,关闭及减少低坪效经营面积,提升经营效率,人员费用、水电费用等略有下降,租赁费用增幅显著低于营收增速,致管理费用率及销售费用率同比下降。 线下调整单店经营面积致营收下降,线上维持高增长。2016年公司加强门店面积优化,实施招商、降租、退租方式,店面坪效提高,线下同店可比经营面积减少,致线下营收下降,线下营收端下降约9%;2016年公司实现平台线上平台实体商品交易总规模为805.10亿元,同比增长60.14%,其中自营商品销售收入618.70亿元,同比增长53.6%,开放平台实现商品交易规模为186.40亿元,同比增长86.7%。2016年12月移动端订单数量占线上整体比例提升至83%。阿苏合作后,借助阿里平台优势,公司线上引流更具多样化,天猫苏宁旗舰店开设,实现商品、服务方面与苏宁易购的全面打通,销售增长较快,预计后期将逐步发力;另外,公司与阿里巴巴合资成立猫宁电商,公司占比51%的股权,结合阿里平台流量优势及公司供应链优势,重点发展多品类综合超市,符合我们之前对二者合作将逐步深入的判断。 持续优化线下门店,提升经营效率,未来重点发力易购直营服务站。原有店面持续改造及优化,公司持续优化店面结构,2016年公司继续对门店进行互联网化升级改造,新开及改造云店99家,云店数量达到141家;拓展二三级市场空白商圈,新开常规店54家;通过招商、退租、转租等方式,优化店内布局,提升店面坪效;新兴业态方面,公司继续尝试红孩子专业店,新开红孩子店19家,总数量26家。农村服务站方面,继续布局三四线农村市场,苏宁易购服务站直营店达到1902家,苏宁易购授权服务网点1972家,预计农村直营服务站将重点作为公司发力对象,2017年农村服务站或将达到5000家。2016年单店年销售额较2015年同比提升17.25%,占比81.06%的苏宁易购服务站直营店在2016年12月实现了单月盈利。苏宁易购服务站的快速推进,将成为苏宁云商抢占农村电商市场最有力的据点。 收购天天快递,打通快递末端,提升物流地产利用效率,社会化物流收入放量增长。2016年底公司现金收购天天快递,二者将在仓储、干线、末端等方面整合资源,提高配送效率,降低运营成本,增强苏宁物流的规模效应。2016年公司及天天快递拥有物流仓储及相关配套总面积达583万平方米,拥有的快递网点达到1.7万个,公司物流网络覆盖全国352个地级城市、2805个区县城市,二者融合加速将有利于提升苏宁快递体验;同时背靠阿里,借助阿里体系内订单,实现苏宁与天天快递的协同效应,2016年公司实现社会化物流收入同比增加320.33%,预计体量将稳步提升。 引入战略投资者,苏宁金服投后估值167亿元,借助零售闭环及雄厚资金,金融业务快速增长。2016年4月,苏宁金服引入战略投资者苏宁金控,投后估值约为167亿元,2016年苏宁金融业务(支付业务、供应链金融等业务)总体交易规模同比增长157.21%,2016年发放贷款及垫款金额相较同期增长123.64%。苏宁易付宝支付直连银行超过70家,通过整合直连支付通道开发“跨行通”产品,为企业客户提供银行间支付解决方案;针对苏宁售后服务商群体,推出“乐业贷”融资产品,苏宁金融推出新产品。2016年底公司账上现金约270亿元,借助零售闭环及线上业务,金融业务有望迎来快速放量。 2016年苏宁集团增持苏宁云商市值总额约80亿元,彰显大股东对公司未来发展信心。大股东增持80亿元,股东结构上,苏宁电器集团继续增持公司股票,其中在2016年Q4增持上市公司,增持市值约为30亿元,均价我们预计在11.50左右,2016年全年,苏宁电器集团增持公司总市值约为80亿元,充分表明公司的管理层极其看好自身未来的发展。开始进入盈利通道,经历三年的战略性转型亏损,2017年开始进入经营性盈利通道,2016年四季度公司实现经营性扭亏为盈,预计净利润区间在2千万至1个亿;今年我们预计5个亿左右的净利润,明年预计达到20亿左右的净利润。 投资建议:零售扭亏为盈,盈利或环比提升,背靠阿里,金融业务迎放量增长,目标价19.61元,维持“买入”评级。线上格局逐步向好(2016年京东已实现盈利,且毛利率与苏宁相当,价格战转向服务引流),且背靠阿里保证前端流量,线上费用率有望收窄。线下,苏宁转型前期关闭亏损门店,后期逐步深度提升门店坪效,牺牲营收提升整体经营效率及盈利能力,有助于零售主业恢复及并保证现金流。苏宁云商将通过线下苏宁云店/易购服务站等提高收入基数,利用差异化的产品/高品质的服务提升毛利率水平,线上加强运营,强化与竞争对手相似品类的价格优势。苏宁与天天快递优质物流资源,与阿里对接之后,全面开放,将贡献显著收入,同时,集团在金融全面布局,交易额将加速成长。我们预计2017-2019年公司实现营业收入1851.34/2260.79/2853.49亿元,同比增长24.60%/22.55%/25.77%;归属母公司净利润为7.06、19.09、39.29亿元,同比增长0.24%/170.33%/105.85%。 风险提示:与阿里合作不及预期;线上运营不及预期,导致现金流吃紧;金融业务信用风险;

核心观点:门店成熟迭代提升盈利能力,合伙人制提升人均效率。2016年公司净新开门店数量达到62家,新开门店增速达到25%,增速位列近三年首位,预计未来三年年均开店增速仍可保持15%以上;营收端,2016年永辉营收维持与门店开店速度一致的增长趋势,随着门店迭代成熟,预测营收端将保持年均15%以上的增速;费用端,受益于合伙人制度,公司人均创收大幅提升,员工薪酬费用率水平降低,2016年公司费用率(管理费用率+销售费用率)下降约0.26个百分点,合伙人制度将员工薪酬与经营效益挂钩,员工激励机制更加充分,人均创收更高,预计直采供应链配合合伙人激励制度,公司盈利能力持续提升。目标价7.03元,“买入”评级。 事件:2016年公司实现营业总收入492.32亿元,同比增长16.82%,归属于上市公司股东的合并净利润12.42亿元,同比增长105.18%。扣非后归母净利润为10.87亿元,同比增长67.33%。基本每股收益为0.14元/股,同比增长75%。 门店成熟迭代进入高释放,发力在四川。高增长新锐四川省和陕西省收入分别同比增长50%左右,利润成倍数增长,我们发现若在一个地区开店数量超过30家门店时,永辉将呈现规模效应,利润呈倍数增长;安徽、河南、河北、贵州逐渐成熟,收入和利润均有双位数的稳步增长,新进省份山西省开业3个月实现盈利。整体来看,公司核心竞争力全国统采+区域直采的模式建立强有力护城河。 有序推进门店建设,预计未来三年年均开店数量在100家左右,新业态加速布局,2017年是新看点。公司2016年度新开门店105家(含会员店、超级物种及优选店),同口径较上年度增加38家,总门店数量达到487家,完成2016年初制定的开店规划;开业门店经营面积427.67万平方米,较上年度增加61.44万平方米;新签约门店123家,已签约未开业门店达202家,储备面积178.52万平方米。2017年公司新开Bravo店100家以上,新开超级物种24家,新业态门店是公司适应当前消费群体变化而做出相应的转变,其中超级物种“餐饮+超市”的模式吸引年轻消费群体,新业态大幅推广将成为看点。 合伙人制度有序推进,人均创收提升,薪酬/收入大幅降低,拉低费用率水平。 永辉超市2015年引进合伙人制度,制度旨在绑定一线员工收入与效益,提升整体经营效率,2016年受益于合伙人制度,人均创收同比增长约25%,薪酬/营收比例下降0.23个百分点,整体费用率(管理费用率与销售费用率之和)下降0.58个百分点。 以全国统采+区域直采建设核心护城河,永辉超市精细化管理,保证持续增长。 永辉超市具备强有力的护城河,自上市以来,年均开店增速在15-17%左右,保证营收端稳健增长,而净利润端主要受益于规模优势,成熟门店迭代将逐步由营收端转化为利润端,逐步释放业绩。以重庆、安徽为例,进驻早期营收端增速较快,而门店数量达到一定规模时,采购、销售以及品牌的规模的优势逐步显现,用户粘性提升,同时竞争对手的退出让出了市场及利润,作为一个具备供应链优势的零售公司,有望持续增长。 投资建议:目标价7.03元,“买入”评级。预计2017-2019年公司实现营业收入587.69/692.86/817.67亿元,同比增长19.37%/17.90%/18.01%。实现净利润约为15.21/19.21/24.32亿元,同比增长22.49%/26.28%/26.61%,当前市值对应2017-2019年PE约为34.5倍/27.38/21.63倍,考虑公司强劲的内生增长动力以及外部拓展空间,给予2018年35XPE,目标价7.03元。 风险提示:门店建设不及预期;宏观环境恶化;新业态进驻,竞争加剧;

事件:中百集团发布2016年年报:2016年公司实现营业收入153.66亿元,同比下降6.31%,利润总额为0.64亿元,同比增长20.94%,归母净利润为0.07亿元,同比下降15.25%。扣非后归母净利润为-2.33亿元,同比下降-520.31%,经营性状况符合预期,对此点评如下: 批量关闭亏损门店致大幅度亏损,资产证券化冲抵经营性损益。2016年公司批量关闭亏损门店,员工处置费用等大幅增加,一次性计提损失约为1.5亿元,拖累公司业绩;仓储超市关闭亏损门店63家(重庆超市45家),便民超市关闭72家。除门店关闭外,公司对中百电器、仓储等滞销商品清理库存,导致公司一次性计提损失约为0.5-0.7亿元。为补充公司现金流,2016年公司完成中心百货、江夏中百广场两家资产证券化运作,预计将产生税后净利润约为4.25亿元,其中2016年预计为2.43亿元,2017年约为1.82亿元。 2017年注重新业态开拓,原有业态基本调整完毕。公司亏损门店基本调整完毕,预计亏损门店数量区间在50-70家,门店亏损数量大幅收窄,在行业整体企稳的大背景下,预计2017年不会大幅度关闭亏损门店,整体来说属于弱调整阶段。2017年中百注重新业态的开拓,预计新开大卖场10家,便利超市40家,便利店约为150家,整体处于推陈出新的阶段,其中中百罗森便利店,整体经营情况较为良好,后续可持续观察其开店情况及单店增长情况。 以生鲜改造为切入口,门店改造效果较好,生鲜占比及毛利率稳步提升。公司引入永辉生鲜团队,以中百超市现有门店为基础,升级扩大生鲜经营面积,加快邻里生鲜绿标店,利用永辉生鲜领域经验,倒逼中百生鲜采购端改革,提升生鲜直采比例及生鲜周转效率,提升用户体验及门店销售额;2016年生鲜类同口径增长约为29.18%,毛利增长30.55%,对生鲜品类进行运营、管理和营运,共计调整门店数量约为100家,2017年公司继续调整大卖场;小业态方面,2016年调整门店数量约为20家,整体来看调整效果较好,预计后期会继续调整。 预计2017年扭亏为盈。从关闭亏损门店、资产证券化后费用率降低及清理库存角度,我们预计2017年较2016年,经营性状况大幅改善,2016年公司一次关闭仓储超市及便利超市,计提亏损约为1.5亿元,清理库存损失计提约0.5-0.7亿元,2017年无相关计提。重庆地区整体亏损约为0.4亿元,资产证券化后财务费用率降低,整体来看,公司2017年较2016年大幅改善,维持我们报告中对公司净利润的判断。 投资建议:目标价12.74元,维持“增持”评级。下半年是观察公司国企进展的重要窗口期,可改善空间大。预计2017-2019年公司实现营业收入161.92、173.51、190.58亿元,合并归母净利润为2.03、1.11、1.23亿元,对应2017-2019年每股收益(摊薄)为0.30、0.16、0.18元。考虑公司亏损门店逐渐关闭,食品超市、邻里生鲜、罗森便利店和全球直销中心等新业态加速落地,业绩有望迎来拐点。目标价12.74元,对应2018年0.5xPS,维持“增持”评级。 风险提示事件:便利店开店数量不及预期;股权激励延后实施;

事件:跨境通发布2016年年报:公司实现营业收入85.37亿元,同比增长115.53%,归属于母公司净利润为3.94亿元,同比增长133.83%,扣非后归母净利润为3.61亿元,同比增长115.30%,基本每股收益为0.29元/股,业绩符合预期,对此我们点评如下: 核心观点:2016年跨境通继续保持高增长,整体来看符合市场预期。注册人数以及月度活跃人数继续保持高增长,其中自有平台和月度活跃人数同比增长分别为97.2%和87%,显示其强劲的内生增长动力。在战略方向上,公司在出口端继续加大自有平台建设,且发展第三方平台业务,借助资本市场优势,逐步在核心竞争力领域快速实现布局。另外,在进口业务方面,公司依托自有品牌“五洲会”等建立线下品牌优势,逐步建立线上下全渠道的进口业务生态体系。考虑公司内生增长性及稀缺性,给予2018年PEX30倍,对应目标市值383.1亿元,对应目标价29.61元,维持“买入”评级。 公司营收和净利润增长符合预期,跨境电商业务保持较快的增长,平台继续保持高吸引力。公司跨境电商业务的营业收入和净利润持续快速增长,环球易购跨境电商业务实现营业收入71.63亿元,比上年同期增长92.22%,归属于母公司净利润3.43亿元,比上年同期增长104.66%。前海帕拓逊跨境电商业务实现营业收入1.29亿元,比上年同期增长176.63%,归属于母公司净利润1.14亿元,比上年同期增长157.48%。2016年自有平台合计注册人数0.7亿人,同比增长97.2%,月度活跃人数达到0.15亿,同比增长87%,平台继续保持高吸引力。 布局跨境进口业务,单月已开始实现盈利,正逐步建立全渠道进口业务生态体系。2016年环球易购跨境进口业务实现营业收入42,297.09万元,比上年同期增长425.71%,归属于母公司净利润-0.53亿元,年末已实现单月盈利。司跨境进口业务依托自建品牌“五洲会”,搭建了覆盖自有平台、第三方平台、手机APP、O2O线下店等全渠道进口电商体系,第三方平台及O2O线下店已经形成一定规模。公司收购优壹电商以及增持百伦科技,进一步夯实公司发展进出口业务战略方向,搭建进出口电商业务生态圈,且有望增厚公司整体业绩,搭建包括线上线下全渠道的跨境电商业务模式。 投资建议:目标价29.61元,维持“买入”评级。搭建“品牌+项目孵化平台+跨境电商供应链”生态圈,优势供应链下的高成长标的。2015年以来跨境通通过股权收购的方式,先后入股前海帕拓逊(出口跨境电商,孵化了多个3C品牌)、广州百伦(出口跨境电商综合服务商)、通拓科技(出口跨境电商第三方平台渠道卖家)、跨境易(聚焦进口跨境电商通关物流和分销)、易极云商(深耕欧洲的进口跨境电商供应链服务商)等,并拟收购优壹电商(母婴产品电商进口服务商),已形成覆盖进出口且涵盖品牌、渠道、仓储物流、分销平台和项目孵化平台的跨境电商生态圈,在行业高增速下,借助资本市场,享受内生增长规模优势以及外延扩张的资本优势。预计2017-2019年公司实现营业收入164.25、264.55、390.47亿元,同比增长92.4%、61.1%、47.6%;归属母公司净利润为7.65、12.77、20.16亿元,同比增长94.28%、66.93%、57.87%。考虑公司高速增长及稀缺性,给予2018年30XPE,目标价29.61元,维持“买入”评级。 风险提示:消费者习惯改变,线上增速放缓;竞争加剧,公司业绩大幅下滑;