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刘彪

平安证券

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双汇发展 食品饮料行业 2020-03-26 36.99 -- -- 37.80 2.19% -- 37.80 2.19% -- 详细
事项: 公司公布19年报,19年营收603.1亿元(不含利息收入),同比+23.7%,归母净利54.4亿元,同比+10.7%;4Q19营收183.5亿元,同比+49.7%,归母净利14.9亿元,同比+19.0%。公司拟每股派发现金红利1元(含税)。 平安观点: 肉制品提价效果持续显现,新品市场表现亮眼:为对冲成本上涨,公司4Q19继续提升产品价格,整体涨幅约 10%,叠加前期多轮提价,公司4Q19吨价同比+16%。消费者对涨价接受度较好,叠加春节提前因素,公司 4Q19销量同比基本持平。在提价推动下,公司肉制品吨利同比+14%至约 0.32万元/吨,保持较好盈利水平。19年公司肉制品调结构取得较好效果,推出新品 80多个,贡献肉制品 10.3%的利润,同比提升 2.2pcts。往 20年展望,虽面临低价冻肉储备减少&猪价中枢抬升的不利因素,我们认为 19年6轮涨价已能完全覆盖成本上涨的负面影响,预计全年吨利有较好增长,新冠疫情前期对工厂发货造成负面影响,但渠道库存有效填补这一缺口,预计全年销量稳中有升。 低价冻肉推升屠宰利润,20年加大进口维持销量平稳:公司 4Q19屠宰量 193万头,同比下降 55%,生鲜品销量约 36万吨,同比下降 6%,前期储备冻肉及进口肉填补屠宰缺口。4Q19生鲜品吨均利润同比+76%,1H19冻肉储备在高猪价时期销售推动整体吨利大幅提升。往未来展望,能繁母猪环比恢复速度仍慢,预计 20年生猪出栏量仍有较大降幅,公司屠宰量仍面临下滑压力,但公司将大量增加进口肉,全年生鲜品销量或保持平稳,因 19年冻肉淡储旺销获得巨额收益,20年随着低价冻肉快速消耗及屠宰量下滑,屠宰利润面临一定压力。 提价保障业绩稳健,改革激发成长性。肉制品提价效果良好,20年有望推动吨利较好增长,长期伴随原材料成本周期性回落,推动公司利润中枢上台阶,且新管理层大刀阔斧推动肉制品战略、运营、渠道、研发等改革,或重新拉动肉制品销量增长,成长性有望逐步凸显。我们维持公司 20-22年 EPS 分别为 1.67、2.03、2.52元的预测,对应 PE 分别为 22.0X、18.1X、14.6X,维持“强烈推荐”评级!风险提示:1、宏观经济疲软的风险:经济增速下滑,消费升级不达预期,导致消费端增速放缓;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、原料价格上涨风险:产品主要原料猪肉和鸡肉的价格波动性较大,价格大幅上涨或导致业绩不及预期。
贵州茅台 食品饮料行业 2020-03-18 1055.00 -- -- 1092.00 3.51% -- 1092.00 3.51% -- 详细
摘要:2015年后茅台酒基酒生产持续增长,可支持2020-2025年可出售成品酒年复合增长3.9-6.2%,市场扩容和茅台酒份额增长可保障以产定销。茅台酒出厂均价涨幅基本与城镇居民人均可支配收入同步,未来通过涨出厂价、调整产品和渠道结构,茅台酒均价仍有望年增长5-10%。假设2022年涨一次出厂价(2020-2021年不涨),幅度15-20%,当年净利比2019年仍能增长40-50%。茅台PE估值处于过去10年相对高位,也高于国际烈酒巨头帝亚吉欧,但茅台酒地位独一无二、品牌力超强,抵抗经济波动风险能力强,商业价值将随中国经济持续增长,值得溢价。 产能见底回升,支持未来6年可出售茅台酒年复合增长3.9-6.2%。2015年茅台酒基酒产量同比降16.9%,2016年恢复至2014年水平,影响2H19-1H21可出售成品酒。通过产品结构调整、调整留存老酒比例、销售前挪后移等,或可平滑度过基酒产量底部,2019、2020年销量增低个位数。2017年基酒产量恢复增长,推动可出售茅台酒增长。我们估算,2025年可出售茅台酒成品酒可较2019年增长约26%-44%,年复合增长率3.9%-6.2%。 市场扩容和份额增长可保障销量随产量增长。受益于经济活动扩张、高净值人群增长、收藏投资需求上升,我们估计2001-2019年,中国高端白酒市场销量增长了约5.6倍,年复合增长约11%。茅台酒销量在高端白酒市场份额从2000年的约39%提升至2014年的约56%,或许因产能约束,2019年降至约49%。两者合力,2000-2019年,53度飞天茅台酒销量增长12.3倍,年复合增长约14.6%,基本是以产定销。茅台酒是2000元/瓶市场上唯一玩家,有能力靠价格调整来保证销量,未来仍可以产定销。 产品定位支持价格持续上涨,涨出厂价和调结构仍可保年复合增长5-10%。2000-2019年,茅台酒出厂均价上涨5.65倍,年复合增长约10.5%,基本与城镇居民人均可支配收入同步。茅台酒最主要消费场景是商务接待宴请等,价格与居民收入同步增长,才能满足接待宴请等的档次需要,支付能力也才能支持。2H16-3Q19茅台酒市场价格涨幅远超出厂价,但其间或伴随着供给总量控制和产品结构调整,主导产品53度500ML飞天茅台酒销量甚至不增反降。考虑茅台酒定位、中国经济持续增长前景、当前市场价格远超出厂价,通过涨出厂价和调整结构,未来茅台酒出厂均价仍有望年增长5-10%。 2022年净利仍有望较2019年增长40-50%。通过留存老酒比例变化、销售前挪后移等多手段平滑后,2020年销量能增长个位数,展望2021年及之后,公司新一轮产能释放能保障年销量增长3.9-6.2%。通过产品和渠道结构调整,估计2020-2021年茅台酒均价可上涨中低个位数,之后公司可通过提高出厂价及调整产品和渠道结构推动年复合增长5-10%。保守假设2020-2021年不涨出厂价,维持业绩预测,预计19-21年收入886、964、1029亿元,同比增长14.7%、8.8%、6.8%,归母净利同比增长15.9%、6.4%、6.6%至408、434、463亿元,EPS32.49、34.56、36.83元,动态PE为34.2、32.2、30.2倍。从2018年涨价算起,如假设2020-2021年不涨价,仅三年后的2022年涨一次价,幅度15-20%,当年利润较2019年仍能增长40-50%。 确定性成长,估值值得溢价,维持“推荐”评级。茅台静态估值处于10年来相对高位,也明显超过国际烈酒巨头帝亚吉欧。但过去十年茅台归母净利年复合增速约25%,远超帝亚吉欧的7.3%,且茅台酒在中国高端白酒中地位独一无二,品牌力超强,市场价格与出厂价差巨大,转移经济波动风险能力强,业务成长确定性高。2020年净利增速放缓预期已反应较充分,影响逐渐减小。展望中长周期,茅台可以涨出厂价收回部分渠道利差,也可享受消费升级带来的销量增长,价、量成长前景确定,维持“推荐”评级!风险提示:1、白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度很高,如果白酒价格下降,可能导致企业营收增速大幅放缓。2、管理层更换易导致业务波动风险。白酒企业受业务策略影响大,如更换管理层,可能会导致企业营收、利润大幅波动。3、政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大,如相关政策出现变动,可能会对企业营收、利润有较大影响。
双汇发展 食品饮料行业 2020-03-13 36.08 -- -- 37.80 4.77% -- 37.80 4.77% -- 详细
摘要:公司业务端正出现积极变化,肉制品提价效果良好,20年有望推动吨利提升13%,长期伴随原材料成本周期性回落,推动公司利润中枢上台阶,且新管理层大刀阔斧推动肉制品战略、运营、渠道、研发等改革,我们认为公司转型方向正确,中式熟食放量&营销体系优化或重新拉动肉制品销量增长,成长性有望逐步凸显。 奠定肉制品霸主地位,业务重现增长势头:肉制品为公司主业中的主业,公司核心利润来源,近5年收入、营业利润平均贡献分别为46%、83%。 公司肉制品主要分为高温产品和低温产品(包括休闲、纯低温、速冻、中式),高温产品占据主导,渠道以传统渠道为主,各类网点超过100万个。公司已奠定肉制品霸主地位,整体市占率约9%,西式高温、西式低温市占率分别高达60%、30%。14-18年,公司肉制品收入增长基本停滞,19年得益于产品提价而重现成长趋势。 提价对冲成本上涨,长期贡献利润弹性:19年在猪、鸡价格大幅上涨的背景下,公司采取水涨船高的涨价策略,产品累计价格涨幅高达20%。我们认为,虽公司20年面临低价冻肉储备减少&猪价中枢抬升的不利因素,但20%的涨价幅度已能完全覆盖成本上涨的负面影响,预计全年肉制品吨均营业利润或能实现约13%的增幅。从销量看,或因产品价格涨幅大幅跑输食品CPI、一家独大的竞争格局、疫情降低价格敏感性,消费者对新价格接受度高,提价未对需求造成明显负面影响。往长期看,猪价必将迎来周期性回落,假设猪鸡价格回落带动整体成本降至18年水平,在25%、50%、75%、100%涨价转化利润的情形下,公司肉制品吨均营业利润有望分别较18年吨利提升24%、49%、73%、98%,推动利润中枢上台阶。 中式熟食成新突破方向,期待重新拉动销量增长:公司肉制品销量长期增长缓慢,调结构的方向持续探索,18年新管理层提出“大力发展中式产品,推动肉制品产品结构调整和规模提升”。中式酱卤制品年消费量高达500万吨,便捷就餐需求推动行业较快增长,且业内无领导品牌,公司供应链、品牌优势具备延展能力,正是布局良机。公司前期对中式产品重视度不足,但目前已摆在更重要位置,以自建双汇熟食店为发力点,加速中式产品上规模。此外,高温产品坚持高端化、食材化战略,填补长期忽视的高端、烹饪产品空缺,有望保持销量稳中有进,纯低温产品顺应消费升级,有望继续保持稳健增长。综合看,我们认为公司新突破方向较以往更接地气,期待重新拉动销量增长。 工厂思维转向市场思维,营销体系优化释放新活力:17年底以来,马相杰为首的新管理层顺利接棒,此次人事变动打破历史选拔常规,新管理层或不受过往肉制品思维惯性所束缚,有望从更广阔视野推动整体营销思维市场化。过去2年,新管理层大刀阔斧推动肉制品运营、渠道、研发等改革,研发机制更贴近市场,改综合研发为高温、低温、中式专门研发,选品增加专业品评、生产评议环节,新品减少数量提高质量;运营部门根据高温、低温、中式细分,提升团队专业度,考核从销量为主转向销售额为主,设计更为合理;渠道体系推动“横向网格化,纵向专业化”,增加专业渠道经销商、产品专职经销商强化渠道渗透。 盈利预测:公司肉制品持续涨价且效果好于预期,预计肉制品利润持续较好增长,20年屠宰利润或承受压力而对整体利润增长有所拖累,我们将公司19-21年EPS预测从1.61、1.39、1.88元提升至1.66、1.67、2.03元,对应PE分别为22.0X、22.0X、18.1X,维持“强烈推荐”评级!风险提示:1、宏观经济疲软的风险:经济增速下滑,消费升级不达预期,导致消费端增速放缓;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、原料价格上涨风险:产品主要原料猪肉和鸡肉的价格波动性较大,价格大幅上涨或导致业绩不及预期。
贵州茅台 食品饮料行业 2020-03-05 1125.00 -- -- 1176.00 4.53% -- 1176.00 4.53% -- 详细
换帅预期之中,时间略早于预期。2020年李保芳已62岁退休在即,换帅之事市场已有预期,但疫情尚未结束年初就换帅,时间略早于预期。 短期批价下行风险或加大。李保芳任期内,2H16至今茅台酒批价坚挺,期间伴随着控制供给、大力整顿分销、产品结构调整、渠道结构调整等重要事件。4Q19开始,茅台酒供给加大+新冠疫情减少需求+报表压力大2月末酒厂要求经销商提前执行4、5月计划。多因素共振,3月初批价跌至2050-2100区间,较春节前跌250-300元,经销商库存约占全年计划量的10%,高于往年同期。新老领导接替之时,一方面容易有政策和执行上的空窗期,另一方面,新领导或需时间来建立市场敏感度。综合看,换帅有导致批价加速下行的风险。 少壮派接捧,或许更是机遇。高卫东年仅48岁,接任贵州最重要国企一把手,未来想象空间大。贵州省财政正处困难时期,19年12月末,刚将茅台集团持有的4%股权划转至省财政厅下属的“贵州省国有资本运营有限责任公司”。此背景下,新领导率领茅台集团为贵州省做更大贡献应是合理预期,市值、利税目标均有想象空间。已两年未涨的出厂价,或许可能出现变数,茅台产能扩张也完全可能有新变化。 换帅不改成长前景,维持“推荐”评级。维持此前业绩预测,预计19、20年EPS 为32.49、34.56元,分别同增15.9%、6.4%,动态PE 约为36.4、34.2倍。换帅会带来一些变化,但中长周期看,凭借超强品牌力,茅台可靠收渠道利差、消费升级抢量来实现价、量再翻倍,成长前景明确,维持“推荐”评级。 风险提示:1)白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度很高,如果白酒价格下降,可能导致企业营收增速大幅放缓。2)管理层更换易导致业务波动风险。白酒企业受业务策略影响大,如更换管理层,可能会导致企业营收、利润大幅波动。3)政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大,如相关政策出现变动,可能会对企业营收、利润有较大影响。
克明面业 食品饮料行业 2020-03-05 17.92 -- -- 18.80 4.91% -- 18.80 4.91% -- 详细
市场需求持续旺盛,未发订单数持续攀高:疫情影响下,作为主食类食品的挂面出现需求快速增长态势,公司产品亦供不应求,未发挂面订单数从2月3日1.6万吨增长至3月4日超过5万吨,约为公司1个月满产生产量(挂面产能60万吨)。当前,公司产能基本恢复,预计3月有望加紧生产满足订单需求,但考虑较大的未发订单规模及经销商库存低于正常值下有望带来较好的3月新增订单需求,1Q20部分订单或延续2Q20确认,带动2Q20收入较快增长。 促销减缓+结构升级,利润弹性凸显:疫情影响下,消费者价格敏感性降低,公司取消开门红优惠政策,买赠促销活动大幅减少。此外,挂面购买渠道向大卖场和大店聚集,这也利好公司销售高毛利产品,推动产品结构优化。在促销减缓+结构升级的背景下,毛利率同比提升及销售费用率降低,公司1Q20净利润出现40%~80%的大幅增长。 短期利润持续释放,长期成长空间打开:疫情期间,挂面等主食类产品需求有望实现较好增长,且旺盛需求下产品费用投放或得到较好控制,公司短期业绩具备较好弹性。公司高端挂面龙头地位巩固,低端挂面正逐步发力,有望分享低端挂面行业快速洗牌期红利,打造新增长引擎。我们维持公司20-21年EPS 0.80、0.98元的预测,对应PE 分别为20.8X、16.9X,维持“推荐”评级! 风险提示:1、行业竞争加剧的风险:挂面行业产能过剩,产品偏同质化,存在竞争加剧的可能性;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、原料价格上涨风险:产品主要原料面粉成本占比较高,原料价格大幅上涨或导致业绩不及预期。
克明面业 食品饮料行业 2020-02-27 15.82 -- -- 18.80 18.84%
18.80 18.84% -- 详细
受多因素影响,4Q19收入有所下滑:虽春节备货时间提前使得部分需求转移至四季度,但由于高性价比产品促销力度有所收窄以及主动收缩大米、米粉等小业务,4Q19收入同比有所下滑。春节后,受疫情影响,挂面需求出现较好增长,公司作为挂面行业龙头,有望分享行业红利,季度收入增速或逐步改善。 促销减缓+结构升级,单季利润实现高增:公司4Q19归母净利同比+243.6%,净利率9.7%,同比提升7.1 pcts,主因或在于短期更多资源向高毛利产品倾斜而推动产品结构升级以及高性价比产品减少货折力度。疫情发生后,消费者价格敏感性下降,我们预计公司挂面、方便面产品费用支持力度同比或有所减弱,对公司短期业绩形成较好支撑。 短期利润弹性凸显,长期成长空间打开:疫情影响下,挂面等主食类产品需求有望实现较好增长,且旺盛需求下产品费用投放或得到较好控制,公司短期业绩具备较好弹性。公司高端挂面龙头地位巩固,低端挂面正逐步发力,有望分享低端挂面行业快速洗牌期红利,打造新增长引擎。我们维持公司20-21年EPS 0.80、0.98元的预测,对应PE分别为20.3X、16.5X,维持“推荐”评级! 风险提示:1、行业竞争加剧的风险:挂面行业产能过剩,产品偏同质化,存在竞争加剧的可能性;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、原料价格上涨风险:产品主要原料面粉成本占比较高,价格大幅上涨或导致业绩不及预期。
克明面业 食品饮料行业 2020-02-06 13.20 -- -- 17.97 36.14%
18.80 42.42% -- 详细
疫情影响偏正面,挂面需求有所增长:疫情影响下,消费者大量餐饮消费转为居家消费,对主食类产品需求有明显增长,挂面消费得到较好提振。根据渠道调研,公司挂面产品销售态势喜人,终端门店产品新鲜度较好,甚至部分门店出现断货现象,经销商库存也有所下降。截止2月3日,公司未发挂面订单已积累至1.6万吨,说明下游需求较为旺盛。 供给正快速恢复,促销力度或减缓:截止2月3日,公司6条挂面生产线恢复生产,估计生产能力约300吨/天,尚无法满足当前订单需求,考虑公司作为食品类企业,受政府对企业复工的限制条件少,预计公司近期内或有更多生产线恢复生产。参照往年惯例,公司一般在年后会给予经销商开门红政策优惠,但考虑当前供需情况,我们预计短期内公司促销力度或将有所减缓,对公司业绩形成较好支撑。 低端挂面逐步发力,未来有望加速成长:公司作为高端挂面绝对龙头,凭借强品牌认知、货架垄断、规模优势构筑宽广护城河,高端挂面业务有望受益消费升级而保持稳健增长。公司19年初正式切入低端挂面市场,低端挂面存量空间大&市场份额分散且进入快速洗牌期,公司虽早期遭遇挫折,但公司战略坚定不移,已采取相应措施进行调整,随着供应链&渠道继续优化,20年低端挂面有望再次提速。 投资价值凸显,维持“推荐”评级:公司短期受益于挂面行业需求改善,长期通过培育低端挂面业务打造新增长引擎,未来成长空间已逐步打开。我们维持公司19-21年EPS 0.62、0.80、0.98元的预测,对应PE分别为21.1X、16.3X、13.3X,维持“推荐”评级。 风险提示:1、行业竞争加剧的风险:挂面行业产能过剩,产品偏同质化,存在竞争加剧的可能性;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、原料价格上涨风险:产品主要原料面粉成本占比较高,价格大幅上涨或导致业绩不及预期。
桃李面包 食品饮料行业 2020-01-15 40.99 -- -- 40.67 -0.78%
50.00 21.98% -- 详细
坚持份额优先战略,收入保持稳健增长:伴随新竞争者进入,行业格局发生变化。公司为继续巩固领先优势,优势市场积极应对竞争,并加大力度开发华东、华南等新市场。公司4Q19营收同比+16.3%,增速环比3Q19(15.2%)稳中略升,收入延续稳健增长步伐。往后看,公司凭借规模领先及高效物流配送体系,相对优势依然明显,武汉、山东新工厂投产亦有助于解决当地无产能或产能不足制约,助力收入继续实现稳健增长。 费用投放加大拖累业绩,但利于长远发展:公司4Q19净利同比+0.3%,业绩继续承压,主因在于公司加大华东、华南新开发市场费用投入,及老市场渠道下沉、应对竞品增加费用。在行业竞争加剧背景下,公司加大新市场开拓力度虽拖累短期业绩增长,但有利于长远发展,提升未来持续成长的确定性。 长期成长性仍好,维持“推荐”评级:短保面包得益于在外早餐市场的快速扩容,正处黄金发展期,公司市占率遥遥领先,全国扩张进展顺利,虽短期加大投入导致业绩承压,但长期成长空间依然广阔。基于费用投放加大,我们将20-21年EPS预测从1.45、1.78下调至1.14、1.37,对应PE分别为35.9、30.0倍,维持“推荐”评级。 风险提示:1、宏观经济疲软的风险:经济增速下滑,消费升级不达预期,导致消费端增速放缓;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、扩张效果不及预期风险:公司正推动全国性扩张,新市场培育面临更多不确定性,或导致业绩不及预期。
伊利股份 食品饮料行业 2020-01-09 31.92 -- -- 33.65 5.42%
33.65 5.42% -- 详细
摘要:常温奶发展天花板仍高且集中度尚有提升潜力,龙头成长外部环境依然良好。伊利在过去10年完成从“追赶”到“领跑”的过程,常温奶规模领先竞品明显,管理层前瞻眼光+高效营销体系,助力伊利在长跑中胜出。往未来看,常温奶继续扛起增长大旗,低温奶+饮料齐头并进,双位数收入增速仍可期,而短期价格战硝烟或进一步驱散,伊利业绩有望释放,长期随着常温奶格局优化,伊利净利率将进入缓慢提升通道,2020年或是格局优化验证之年。 液奶尚有10年发展期,常温或仍是未来主流,集中度有望继续提升:因产品被广泛用于下线城市礼品赠送,液态奶兼具必需品及可选品属性。受宏观经济下行、财富效应消退以及礼品替代速度减缓影响,19年行业增速出现回落,但考虑液奶仍有50%以上量增空间,我们认为未来10年液奶仍有望保持中单位数增长趋势。低温奶营养价值优于常温奶,随着人均收入提升及冷链日趋完善,低温奶份额占比或逐渐上升,但参照欧洲国家经验,产销地之间的漫长距离或仍将会使常温奶成为国内市场主流。当前,液奶格局基本奠定,高端化+规模效应助推常温份额向龙头集中,目前常温奶CR2已经高达65%,未来或可继续提升至80%,区域乳企与龙头共同分享低温市场,但低温酸奶洗牌或推动低温奶集中度缓慢提升。 优秀管理能力绽放价值,伊利在长跑中取胜:过去10年,伊利依靠内生增长,完成从“追赶”到“领跑”的过程,10年复合增速为13.9%,竞品内生+外延并举,部分受益于企业并购及业务直营化,10年复合增速为10.2%。从品类看,伊利常温奶、奶粉、冷饮多品类较竞品确立领先优势,其中常温奶均是双方绝对主力品类,伊利规模领先竞品(剔除君乐宝)接近150亿元,主要凭借高端大单品更快增长持续拉开差距,其他常温奶则依靠更健全的下线城市渠道网络也保持略快于竞品的增长。路遥知马力,我们认为伊利在长跑中取胜,核心在于其优秀管理能力,管理层勇于投入资源进行前瞻性布局,抓住一个又一个新成长机遇,而全方位有效激励构筑高效营销体系,进一步加快战略落地速度,从而打造出强于同业的系统性快消综合竞争优势。增长动力仍强劲,净利率或进入提升通道:展望未来,基础产品+小众单品的持续成长或对冲超级大单品增长放缓的影响,常温奶仍可延续10%以上增长,低温奶随着常温酸奶挤压结束,有望回归10%左右增速,伊利优秀管理能力大概率可在饮品中复制,持续推新下,中期具备爆发的潜力。常温奶继续扛起增长大旗,低温奶+饮料齐头并进,伊利双位数收入增速仍可期。短期看,价格战硝烟有望进一步驱散,伊利业绩有望释放,未来2年原奶仍处于供不应求阶段,低端产品促销力度有望持续收紧,高端产品在梦幻盖等新品尚未成功接棒原价格带下,预计促销力度至少不会再恶化。长期看,随着常温奶格局优化,我们认为伊利常温奶净利率(估算值)有望从8%提升至15%~20%,带动整体净利率大幅改善。过去2年,因竞争仍处于焦灼拉锯状态,扣非净利率未有提升,但我们认为持续拉开的份额差距对常温奶竞争的影响有望从量变到质变,伊利净利率将进入缓慢提升通道,2020年或是格局优化验证之年。 盈利预测:我们维持公司盈利预测,预计19-21年营业收入分别为904、1005、1115亿元,分别同比+13.7%、+11.1%、+10.9%,归母净利润分别为71、83、106亿元,分别同比+10.4%、+16.6%、+27.7%,EPS分别为1.17、1.36、1.74元,对应PE分别为27.6X、23.7X、18.5X,维持“强烈推荐”评级! 风险提示:1、宏观经济疲软的风险:经济增速下滑,消费升级不达预期,导致消费端增速放缓;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、原料价格上涨风险:产品主要原料原奶成本占比较高,价格大幅上涨或导致业绩不及预期。
贵州茅台 食品饮料行业 2020-01-06 1117.00 -- -- 1129.20 1.09%
1176.00 5.28% -- 详细
公司发布公告, 预计2019年实现营业总收入885亿元、归母净利405亿元,同比增15%、 15%左右, 2020年安排计划营业总收同比增长10%。 平安观点: 营收增速基本符合我们 15.8%的预期, 净利增速略低于我们 18%的预期,或因: 4Q18销售费用冲回 1-3Q18预提费用为负,基数异常; 4Q19生产旺季,消费税或超预期。 业绩预告推动业绩预期加速调整。 受益于 18年涨价翘尾效应、增值税率下调、出厂价更贵的商超电商直营出货量占比上升,我们估计 19年茅台酒均价同比增高个位数。 2018年报表确认 3.46万吨茅台酒, 我们估算, 2019年报表确认茅台酒同比增约中个位数至 3.4-3.5万吨。至 2019年底, 酒厂已取消约 700家经销商资格,收回的茅台酒配额主要投向了贵州国资体系。 因不涨出厂价,且 2018年报表基数已高,市场此前对茅台 2020年业绩增速预期明显偏高, 本次业绩预告有利于推动预期加速回归合理水平。 关注茅台增量带来的蝴蝶效应。 2H16至 3Q19,通过调整产品结构、发货节奏、渠道结构,茅台本质上持续控量挺价。 4Q19开始,报表增长压力和生产周期推动,茅台或已进入持续增量阶段。尽管投资、老酒、黄牛等需求客观存在,但因茅台酒价格过高,非核心刚需开瓶量下降现象在日常生活中已较普遍。此背景下, 如果茅台酒投放量持续增长,其会对行业和替代性竞品产生多大影响非常值得关注。 下调 20年业绩预测, 中长期成长前景仍佳, 维持“推荐”评级。 结合业绩预告及我们的判断,下调 19、 20年 EPS 约 2%、 5%至 32.49、 34.56元,分别同增 15.9%、 6.4%,动态 PE 约为 36.4、 34.2倍。 中长周期看, 凭借超强品牌力,茅台可靠收渠道利差、消费升级抢量来实现价、量再翻倍, 成长前景明确,维持“推荐”评级。 风险提示: 1)白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度很高,如果白酒价格下降,可能导致企业营收增速大幅放缓。 2)管理层更换易导致业务波动风险。白酒企业受业务策略影响大,如更换管理层,可能会导致企业营收、利润大幅波动。 3)政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大,如相关政策出现变动,可能会对企业营收、利润有较大影响。
双汇发展 食品饮料行业 2019-11-05 30.37 -- -- 35.20 15.90%
35.20 15.90%
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事项:公司公布19年三季报,前三季度实现营收(不含利息收入,下同)419.68亿元,同比+14.9%;归母净利润39.43亿元,同比+7.9%。3Q19实现营收165.53亿元,同比+28.4%;归母净利润15.44亿元,同比+23.9%。 平安观点:肉制品提价成效显著,有效对冲成本压力:为抵御原材料价格上涨压力,公司19 年已累计对肉制品提价5 次,7 月初对肉制品提价4%~5%,幅度大于以往。从提价效果来看,3Q19 肉制品吨价估计同比+9%,销量约43万吨,同比基本持平,或说明2Q19 的销量下滑更多是不同规格产品涨价节奏失当,产品涨价未对下游需求造成负面影响。得益于产品提价抵消猪&鸡成本上涨,公司3Q19 肉制品吨利估计约3400 元,同比+11%。往后看,因1H19 公司囤积大量廉价冻肉,猪价上涨的影响或尚未完全传递至成本,后续随着低价冻肉库存逐渐消化及猪&鸡价格继续上涨,成本应有上升压力,但公司将延续“水涨船高”的涨价策略,或短期有望在不明显影响肉制品销量的前提下基本保持吨利较好水平。 库存释放&进口肉增量推动生鲜品销量平稳,冻品利润扩大增厚吨利:公司3Q19 生鲜品销量估计为37~38 万吨,同比约-1%,基本保持平稳态势,而同期生猪屠宰量269 万头,同比-28%,我们认为3Q19 销量及屠宰量间的增速较大差异或是由于3Q19 大量销售1H19 囤积的冻肉,此外进口肉同比增加也填补部分缺口。因3Q19 猪价大幅上涨,进口肉及前期囤积的冻肉均可获得较大利润空间,我们估计3Q19 生鲜品吨利接近1300元,同比+149%。展望未来,生猪存栏大幅下降对屠宰生产造成的负面影响,但估计进口肉有望增加,生鲜品销量或总体平稳,有利因素仍在延续,4Q19 吨利仍有望保持较好水平,但随着猪价继续上涨,1H20 吨利或低于当前水平。 提价贡献长期利润弹性,维持“强烈推荐”评级:肉制品成功提价有效对冲成本上涨压力,且对未来继续提价效果可抱以更乐观预期,随着长周期猪肉、鸡肉成本恢复正常,提价有望为未来贡献可观的利润弹性。此外,屠宰业务受益行业整合的大机遇,肉制品在在管理层新思路下,加速推进结构转换、产品升级的进程,成长性亦有望逐步显现。 考虑提价效果较好,我们将公司19-21 年EPS 预测从1.37、1.39、1.68 元调整至1.61、1.39、1.88元,对应PE 分别为17.9X、20.7X、15.3X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1、宏观经济疲软的风险:经济增速下滑,消费升级不达预期,导致消费端增速放缓;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、原料价格上涨风险:产品主要原料猪肉和鸡肉的价格波动性较大,价格大幅上涨或导致业绩不及预期。
洋河股份 食品饮料行业 2019-11-04 100.50 -- -- 103.20 2.69%
120.20 19.60%
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事项: 公司发布三季报, 1-3Q19实现营业收入211亿元,同比增长0.63%;归属于上市公司股东净利润71.5亿元,同比增长1.53%。其中, 3Q19实现营业收入51亿元,同比下降20.6%; 归属于上市公司股东净利润15.6亿元,同比下降23.1%。 3Q19末预收款余额19.8亿元,同比下降约8亿,环比增长约2亿元。 公司还公告,计划12个月内以自有资金回购10-15亿元,价格不超135元/股,用于股权激励。 平安观点: 3Q19营收、净利增速低于我们及市场预期,因为中秋控货力度超预期。 中秋全面控货去库存,效果开始显现。 2019上半年, 洋河公告调整了销售公司董事长,推动了 19年中秋旺季在省内、省外全面去库存。一方面应对平淡的中秋需求,另一方面也乘机清理渠道库存,以推动产品批发价格上涨,恢复渠道利差。实际上,草根调研显示,洋河到 10月底仍在严格控货,并可能延续至 11月。 虽中秋整体动销平淡,但严格控货效果开始显现,经销商信心开始恢复,主力产品批价也明显回升。 毛利率、税率下降,费用率上升。3Q19毛利率同比降 2.57Pcts 至 73.94%,或许因为收入下降导致规模效应不足。 3Q19营业税金及附加比例降 6.26Pcts至 13.25%,略低于正常值,应该是控货后当季生产端备货下降,导致消费税下降。3Q19销售、管理费用率分别上升 5.05Pcts、1.51Pcts 至 17.65%、8.43%(含研发)。随着后期销售正常化,预计税费比例会恢复正常。 凤凰浴火。 中国白酒市场正发生深刻变化,如:消费者更重视品牌;白酒整体消费量下降,不同价格带的增速差距拉大;市场集中度提升,竞争对手从小弱差变为大强优。新的市场环境对白酒企业战略、产品组合、 竞争模式都提出了新要求。洋河一直是白酒行业的优等生, 本次以销售公司董事长更换为契机, 主动调整,可谓凤凰浴火。 静待重生, 下调 19、 20年业绩预测。 洋河品牌、产品组合、渠道基础扎实,销售新领导刘化霜经验丰富、务实求真、思路清晰、执行力强,公司未来恢复增长值得期待。因 2H19公司控货力度超预期,下调 19、20年 EPS 预测约 16%、18%至 5.21、5.93元,分别同比下降 3.2%,增长 13.7%, PE 约 20.3、 17.8倍,维持“推荐”评级。 风险提示: 1)白酒行业景气度下行风险。 白酒行业景气度与价格走势相关度很高,如果白酒价格下降,可能导致企业营收增速大幅放缓。 2)管理层更换易导致业务波动风险。 白酒企业受业务策略影响大,如更换管理层, 可能会导致企业营收、利润大幅波动。 3)政策风险。 白酒行业需求、税率等受政策影响较大,如相关政策出现变动,可能会对企业营收、利润有较大影响。
伊利股份 食品饮料行业 2019-11-04 29.17 -- -- 30.06 3.05%
33.65 15.36%
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事项: 公司公布19年三季报,前三季度实现营收(不含利息收入,下同)685.17亿元,同比+12.6%;归母净利润56.31亿元,同比+11.5%。 3Q19实现营收235.52亿元,同比+10.8%;归母净利润18.50亿元,同比+15.5%,扣非净利17.45亿元,同比+19.6%。 平安观点: 需求转弱下收入继续稳健增长,年度目标仍有望完成: 受消费整体偏弱影响, 液奶需求增长略显乏力, 3Q19行业增速或慢于 1H19。在此情况下,公司收入继续保持稳健增长, 这一方面得益于公司强于同业的综合竞争力,继续收割行业份额,另一方面促销力度略收窄也对收入有正向贡献。 往全年看,虽行业环境不佳,但春节提前有望加速 4Q19收入增长,预计公司 900亿收入年度目标仍有望完成。 展望未来 3-5年,基于三四线城市人均饮奶量仍远偏低一二线城市,行业增速继续明显放缓的可能性较小,公司液奶业务仍有望在行业增长&份额集中的趋势下保持双位数增长,健康饮品、奶酪事业部逐渐走入正轨也有望打造新增长引擎。 多因素推动毛利率略升,销售费用率有所下降: 促销有所缓解&产品结构升级抵消原奶成本大幅上涨压力, 公司 3Q19毛利率同比提升 0.2pcts 至36.0%。或因季度费用确认不均衡,公司 3Q19销售费用率同比下降2.4pcts 至 21.9%, 但结合 1H19分析,全年费用压力应是有所缓解的趋势。公司 3Q19管理费用率为 4.5%,同比提升 1.0pcts,主因或在于外部引入新业务人才及薪酬有所调整。 缓解竞争加剧担忧,维持“强烈推荐”评级: 4月以来,特仑苏、金典为代表的高端产品爆发价格战,市场对行业未来竞争态势走向趋于悲观,但3Q19伊利促销力度有所收缩有望缓和市场对行业竞争加剧的担忧,也说明原奶供给偏紧推动竞争趋缓的大逻辑仍然成立, 且公司常温格局优势日益巩固,多品类运作能力得到验证,长期成长空间更广阔。 考虑公司股权激励费用分摊,我们将公司 19-21年 EPS 预测从 1.17、 1.44、 1.78元调整至 1.17、 1.36、 1.74元,对应 PE 分别为 23.3X、20.0X、 15.6X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示: 1、宏观经济疲软的风险:经济增速下滑,消费升级不达预期,导致消费端增速放缓; 2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间; 3、 原料价格上涨风险:产品主要原料原奶成本占比较高,价格大幅上涨或导致业绩不及预期。
泸州老窖 食品饮料行业 2019-11-01 88.99 -- -- 89.10 0.12%
94.58 6.28%
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事项: 公司发布三季报, 1-3Q19实现营业收入115亿元,同比增长23.9%;归属于上市公司股东净利润38亿元,同比增长38%。其中, 3Q19实现营业收入34.6亿元,同比增长21.9%; 归属于上市公司股东净利润10.5亿元,同比增长35.5%。 3Q19末预收款余额15.9亿元,同比增长约1.8亿元,环比增长约2亿元。平安观点: 3Q19营收、净利增速基本符合我们和市场的预期。 国窖 1573量价齐升,是增长主要驱动力。 3Q19,估计国窖 1573销量、均价同比均升双位数,营收增 30-40%, 占当季营收比例或接近 60%。 一方面,随着茅台、 五粮液批价持续上升, 国窖 1573跟随涨价;另一方面,公司持续深耕团购渠道和终端,推动了销量增长。往后看, 涨价空间仍主要看茅台、五粮液批价趋势,销量增长则受市场需求、 茅台和五粮液销量政策的影响。 中档酒增长放缓,低档酒仍在调整。 3Q19, 估计中档酒营收增速明显慢于公司整体,因为主导产品老字号特曲换包装涨价, 3Q19发货较少,增长主要来自特曲 60版和窖龄酒,但整体增速应较慢。通过导入特曲 60版, 且老字号特曲、窖龄酒持续涨价,泸州老窖次高端价格带产品短板已初步补足, 更有利于分享次高端行业增长的红利。低档酒中,头曲产品调整基本完成,估计 3Q19有双位数增长,但其他产品仍需调整价格定位等, 3Q19营收和销量估计同比仍在下降。 3Q19毛利率升,销售费用率、管理费用率降。因出厂均价上涨和国窖 1573占比上升, 3Q19毛利率同比升 2.76Pcts 至 84.23%。 3Q19公司销售费用率30.78%,同比降 0.58Pcts,因为公司 19年加大了费用管控力度,当季管理费用率 6.17%(含研发),同比降 0.19Pct, 应是受益于规模效应。 国窖新百亿征程起航, 持续健康更重要,维持“推荐” 评级。 经过 16-19年连续狂奔,高档产品国窖 1573在 19年回款已破 100亿,公司也提出了 200亿的新目标。但当前或许可考虑适当放缓脚步,夯实基础, 保证整个体系的健康可持续。下调 20年 EPS 预测约 5%,预计 19、 20年 EPS 为 3.20、 3.64元,同比增约 35%、 14%,PE 约 26.8、 23.6倍。国窖 1573是高端白酒三大品牌之一,能持续受益于消费升级,且次高端短板已初步补足,低档酒调整也近尾声,维持“推荐”评级。 风险提示: 1)白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度很高,如果白酒价格下降,可能导致企业营收增速大幅放缓。 2)管理层更换易导致业务波动风险。白酒企业受业务策略影响大,如更换管理层, 可能会导致企业营收、利润大幅波动。 3)政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大,如相关政策出现变动,可能会对企业营收、利润有较大影响。
五粮液 食品饮料行业 2019-11-01 135.66 -- -- 136.63 0.72%
142.81 5.27%
详细
3Q19营收、净利增速基本符合我们及市场的预期。 估计3Q19报表确认五粮液酒销量同增15-20%,均价涨低双位数。草根调研显示,系列酒仍处于调整中整体趋稳,估算五粮液酒营收增30-40%。其中销量同增15-20%,酒厂三季度明显加大了发货力度,部分经销商反馈9月底已完成全年任务,甚至申请了增量。受益于1618、低度、普五出厂价上涨和增值税率下调,估计五粮液酒报表均价同比涨低双位数,且此趋势至少能延续至1H20。3Q19预收款余额58.6亿元,同比、环比分别增34亿、15亿元,公司9月底要求经销商打完4季度款项。根据经销商仍未收到第七代和第八代普五、收藏版数量估算,金额基本正常。 3Q19毛利率略降,销售费用率上升。3Q19毛利率同比降1.4Pcts至73.8%,我们估计可能是第8代普五成本略高。当季营业税金及附加比率同比降4.13Pcts至13.4%,略低于正常值,或因当季生产端备货同比增速放缓,销售费用率同比增2.23Pcts至14%,估计是控盘分利模式下增加了品鉴会、终端支持等费用,管理费用率同比降1.6Pcts至5.5%,应是受益于规模效应,基本正常。 价量平衡挑战加大。17-19年,茅台控量挺价,收紧渠道。五粮液抓住机遇,一边跟随茅台涨价,一边迅速扩张经销商网络,并推动了销售体系改革,应该说变化明显。3Q19至今,酒厂再次加大发货,一批价持续回落,渠道利差收窄,五粮液再次面临价量平衡的挑战。展望4Q19,茅台大概率放量以完成年度任务,且中秋旺季和秋季糖酒会调研反馈显示,经济增速持续下行对需求影响已较明显。此背景下,五粮液或许应更多考虑如何平衡价量关系,尽可能降低遭遇类似2013年初时困境的风险。 下调2020年业绩预测,维持“推荐”评级。随着市场变化,2020年五粮液酒涨出厂价概率下降,下调20年EPS预测约5%至5.42元,预计19、20年EPS同比增约31.9%、19.3%至4.55、5.42元,动态PE约28.8、24.1倍,维持“推荐”评级。 风险提示:1)白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度很高,如果白酒价格下降,可能导致企业营收增速大幅放缓。2)管理层更换易导致业务波动风险。白酒企业受业务策略影响大,如更换管理层,可能会导致企业营收、利润大幅波动。3)政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大,如相关政策出现变动,可能会对企业营收、利润有较大影响。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名