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平安证券

研究方向: 食品饮料行业

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永辉超市 批发和零售贸易 2020-05-01 10.50 -- -- 10.20 -2.86% -- 10.20 -2.86% -- 详细
生鲜、食品主导地位未变。公司2019年实现收入848.8亿元,同比增长20.4%。其中生鲜及加工371.2亿元,占比43.7%;食品用品414.5亿元,占比48.8%。公司生鲜业务占比仍明显高于多数同行。 19年加速扩张,20年门店数或将继续高增。公司2019年超市业态门店数达到911家,较2018年净增203家(包含广东百佳的38家门店),是近年来净增门店数最多的一年。加速开店也成营收继续维持20%以上增长的主因。1Q20公司继续新开店16家,考虑疫情影响,2020年全年新开店目标从150家下调至130家,但门店增速仍在高位,预计将继续有力支撑公司发展。 治理结构继续优化,十大战区整合为七大战区。公司近年来治理结构不断优化,2015年公司裂变为两大集群,彼此竞争发展。2018年底两大集群再分割为10大战区,将部分权利下放。2020年二季度起,公司将把十大战区整合至七大战区,整合力量以应对外部竞争。 Mini业态开始优化,短期内对公司贡献或不明显。公司2019年前三季度大力发展Mini店业态,Mini店数从无到有快速增至超500家。但19年四季度开始放慢步伐,2019年底公司Mini店闭店44家,合计573家。1Q20进一步闭店74家、新开仅7家,以此计算Mini店合计506家。公司目前正对Mini业态进行持续优化,短期内或无法给公司带来明显业绩贡献。 线上增长明显,到店+到家齐头发展。公司2019年线上实现营收35.1亿元、同比翻倍,占比达4.4%。调研显示,1Q20疫情影响下,公司线上营收占比曾快速提升至接近10%,促使同店收入实现双位数增长。公司目前利用多个线上平台吸引客流,如永辉生活、到家APP、京东到家、美团、社区团购等,公司到店+到家业务齐头发展的模式值得期待。 供应链、物流持续优化,可有力支撑公司扩张。公司持续聚焦核心供应链,加强与海外、国内产地源头的合作,在保障商品品质和货源稳定的同时,提升商品竞争力。物流方面,公司2019年底较1H19再添常温、冷链仓各两个,物流中心的配送覆盖的省市从18个上升至28个,当前“吞吐能力”能满足全国1,200家门店,即便假设2020-2022年无新增物流,也能满足公司每年新增约100家门店的物流需求。 19年毛利率有所下滑,1Q20疫情影响下毛利率回升。2019全年毛利率21.6%,比上年-0.6个百分点。主因高毛利的服装品类占比降低。生鲜、食品品类毛利也有所下滑,与下半年加快扩张、促销活动,叠加到家业务拉新的支出有关。1Q20公司毛利率回升至22.8%,或因疫情期间促销、拉新等活动暂定有关。 20年费用率或将持续下滑。2019年期间费用率19.0%,同比-1.8个百分点。其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为16.2%、2.4%、0.4%,同比分别-0.2、-1.9、0.2个百分点。1Q20疫情影响下,销售费用率、管理费用率、财务费用率进一步下滑至14.4%、2.0%、0.3%。在规模进一步扩张的支撑下,2020年全年期间费用率或将进一步下滑。 超市主业维持快速扩张,公司受益于必需消费的稳健增长。永辉作为本土超市龙头,在超市主业上进行快速扩张,并积极通过Mini店、到家业务等打造业务增量。2020年疫情重创经济发展与社零增速,但唯有粮油食品等零售额同比增长双位数以上,在经济下行周期必需消费受冲击也不明显,预计公司业绩将持续向好。由于Mini店业态的扩张速度和盈利能力不如预期,我们下调2020-2022年归母净利预测至23.3、26.5、31.8亿元(20-21年原预测28.6、37.1亿元),同比增49.3%、13.6%、19.8%,对应EPS0.24、0.28、0.33元,PE46、40、34倍。维持“推荐”评级。 风险提示:1、宏观经济持续下行的风险:超市行业表现与宏观环境密切相关,若宏观增速持续下行,则公司发展或受负面影响;2、行业竞争加剧的风险:行业竞争或因互联网巨头、地产商等行业外公司的加入而将加剧;3、新业务模式不成功的风险:永辉Mini店、到家业务等仍在培育期,若无法得出盈利模式,持续投入或成公司一大负担;4、新门店的运营风险:永辉新开店速度较快,新门店各项条件或低于老门店水平,存在新门店运营困难、单店收入下降的风险。
三只松鼠 食品饮料行业 2020-05-01 81.55 -- -- 91.59 12.31% -- 91.59 12.31% -- 详细
坚果占比继续下滑,产品品类继续多元化。2019年实现收入101.7亿元,同比增长45.3%。其中坚果类产品54.4亿元,同比增长41.4%,占比从2018年的55%下滑至2019年的53.5%。烘焙类、综合类占比提升明显,分别提升0.9、0.7个百分点。此外,公司将利用自有资金新设子公司,进入快速食品、婴童食品、宠物食品及喜礼食品四大领域,品类多元化将再进一步。 线上拉新流量,线下快速展店。目前公司在阿里系电商的市占率约是第二、第三名百草味与良品铺子之和。公司也乘着电商下沉的东风,积极开拓新市场,被评为天猫2019年下沉市场第一品牌。此外,公司在线下维持快速展店,2019年投食店新增58家、累计108家,联盟店新增268家、累计278家。公司2019年线下营收虽不足8亿,但公司可利用信息化优势+成熟供应链体系,持续提升线下运营效率,线下未来的发展潜力巨大。 联盟工厂值得期待,供应链、物流体系持续优化。2019年末公司提出联盟工厂模式,尝试在资本、资产、渠道、品牌四个层面上实现供应链的整合,以提高生产效率、降低生产成本。此外,公司将利用自有资金新设多家子公司,以完善供应链与物流体系的建设。我们认为这是降本提效的必经之路,相信公司将在相关领域持续投入。 毛利降低、费用率提升,利润端依然承压。公司2019年毛利率下滑0.5个百分点,其中核心品类坚果的毛利率下滑1.8个百分点,或因坚果市场竞争日趋激烈,各企业争夺优质货源。公司2019年销售费用率提高1.7个百分点,或因公司规模快速增长,叠加行业竞争加剧。毛利下滑与费用率提升,导致公司净利率下滑至2.3%,比上年-2.0个百分点,公司全年归母净利润也同比-21.4%。展望2020年,受疫情影响收入端增长的压力增加,但行业竞争日趋激烈,采购成本、费用率可能难以降低,利润端或将依然承压。 疫情影响明显,1Q20净利润继续下滑。疫情影响下,公司自身与下游复工时间均有所推迟,线下业务因客流不足导致营收大幅下降,线上业务因交通因素也产生了一定的影响,导致销售费用及固定费用摊销攀升。公司1Q20营业成本同比+29.7%、销售费用+10.5%、管理费用+30.5%,归母净利润同比下滑24.6%。 渠道+供应链持续优化,零食龙头搭建长期优势。公司将在渠道、供应链上持续优化,作为行业中首个过百亿规模的龙头企业,公司有望以牺牲短期利润为代价搭建起长期竞争力。展望中短期未来,海外疫情可能扰乱坚果供应链,百草味被百事收购、良品铺子成功上市后行业竞争日趋激烈,因此我们下调公司2020-2022年归母净利预测至2.98、4.00、5.73亿元,同比+24.7%、+34.4%、+43.2%(20、21年前值为3.24、4.08亿元),对应EPS0.74、1.00、1.43元,PE112、83、58倍,维持“推荐”评级。 风险提示:1)食品安全风险:三只松鼠产品加工环节外包,若爆发严重食品安全事故,将对公司品牌声誉、销售情况造成打击。2)行业竞争加剧风险:休闲零食行业进入壁垒不高,公司主要竞争对手完成外部资金注入,行业竞争或将加剧。3)线下新业态盈利风险:公司线下投食店、联盟小店等新业态的盈利模式存在不确定性。4)原材料价格波动风险:若原材料价格出现大幅波动,公司采购成本或随之出现剧烈变化。5)业绩不如预期风险:当前公司市场预期较高,若后续报表数据不达预期,或将引起业绩、估值双杀的风险。
贵州茅台 食品饮料行业 2020-04-24 1250.00 -- -- 1371.96 9.76%
1420.10 13.61% -- 详细
4Q19营业总收入同增14%与此前业绩预告基本相符,归母净利同增2.7%略高于预告的同比降约4%。 4Q19系列酒和直营拉高营收增速,茅台酒营收同增9.5%,估计报表确认茅台酒出货量同降约双位数。4Q19利息收入同增2.1%,系列酒收入同增16.8%至25.1亿,茅台酒收入同增9.5%至220亿。4Q19,直营、海外渠道收入分别为41.5亿、10.1亿,分别同增720%、同降12.4%,其他渠道同降8.6%,其中估计传统经销商渠道下降明显,增长主要靠贵州国资、集团、商超、电商等渠道带动。大致估算,受益于直营、商超、电商等出货价格更高、增值税率下降,4Q19报表确认茅台酒出货量同降约双位数,均价增长超过20%。 预收款余额137亿,口径不可比,1Q20明显变化概率高。4Q19预收款余额137亿元,环比3Q19增约25亿元,同比4Q18增约1.6亿元。考虑经销商18年12月和19年12月打款节奏不同,口径同比意义不大。结合1Q20经销商打款情况,预收款余额明显下降的概率高,不确定性较大的是贵州国资、集团营销公司的预收款情况。 税金及附加和销售费用大升拖累利润增速。4Q19营业税金及附加占酒业收入比例为19.5%,同比4Q18升约3Pct,高于历史正常值,考虑助力贵州税收增长,高税率或许会延续至2020年。4Q19销售费用同比增343%,主要是4Q18冲回了前三季度多提费用导致基数异常低。 4Q19营业总收入同增14%与此前业绩预告基本相符,归母净利同增2.7%略高于预告的同比降约4%。 4Q19系列酒和直营拉高营收增速,茅台酒营收同增9.5%,估计报表确认茅台酒出货量同降约双位数。4Q19利息收入同增2.1%,系列酒收入同增16.8%至25.1亿,茅台酒收入同增9.5%至220亿。4Q19,直营、海外渠道收入分别为41.5亿、10.1亿,分别同增720%、同降12.4%,其他渠道同降8.6%,其中估计传统经销商渠道下降明显,增长主要靠贵州国资、集团、商超、电商等渠道带动。大致估算,受益于直营、商超、电商等出货价格更高、增值税率下降,4Q19报表确认茅台酒出货量同降约双位数,均价增长超过20%。 预收款余额137亿,口径不可比,1Q20明显变化概率高。4Q19预收款余额137亿元,环比3Q19增约25亿元,同比4Q18增约1.6亿元。考虑经销商18年12月和19年12月打款节奏不同,口径同比意义不大。结合1Q20经销商打款情况,预收款余额明显下降的概率高,不确定性较大的是贵州国资、集团营销公司的预收款情况。 税金及附加和销售费用大升拖累利润增速。4Q19营业税金及附加占酒业收入比例为19.5%,同比4Q18升约3Pct,高于历史正常值,考虑助力贵州税收增长,高税率或许会延续至2020年。4Q19销售费用同比增343%,主要是4Q18冲回了前三季度多提费用导致基数异常低。
苏宁易购 批发和零售贸易 2020-04-21 8.88 -- -- 8.84 -0.45%
8.95 0.79% -- 详细
3C家电依赖度降低,品类丰富利好长期发展。分产品看,公司3C、大家电产品营收的占比从2016年的近80%下降至2019年的61%。在并购家乐福后,公司日用百货(家具、母婴、百货、超市、食品等)2019年营收达45.57亿元、同比+115.44%,占总营收比重达到16.93%,仅次于通讯产品占比。近年来3C、家电行业景气度下滑、竞争日趋激烈,产品价格透明度高且毛利率低,而日用百货因其必需属性,在经济下行周期也能保持稳健增长。展望未来,公司将逐步加码日用百货的销售渠道、供应链体系建设,对电子、家电产品的依赖度有望进一步下滑,品类丰富度的提升或将持续利好公司成长。 线下门店数继续上升,积极参与下沉市场竞争。分线下业态看,公司在报告期内拥有3,630家各类型自营门店与4,586家零售云加盟店,在城市核心商圈、社区周边,和县城、农村等下沉市场均有布局。公司传统电器店已达2,307家,较2018年净增202家,新开店主要为在大润发等超市中的店中店。此外,2019年公司零售云店数已达5,419家、较2018年净增980家,其中直营店数大幅下滑、加盟店数翻倍增长。通过超市店中店与零售云加盟店,公司有望在节约开店费用的同时,加快抢占下沉市场份额的步伐,稳住3C家电品类的销售。 快速整合家乐福,补日用百货短板。苏宁成功并购家乐福后,快速开展整合工作。家乐福已与苏宁物流仓储资源进行整合,并配合苏宁小店进一步完善日用百货的供应链与销售渠道。在苏宁对场景创新、供应链融合、产业融合、数字化等方面升级改造的支持下,2019年四季度家乐福实现了7年来首次单季盈利。2020年新冠病毒疫情期间,苏宁+家乐福的组合也取得了不俗的成果,2月到家业务订单增长412%。家乐福正成为苏宁全渠道零售和“一小时场景生活圈”的重要支柱,苏宁品类销售、渠道建设或更为均衡。 线上平台维持竞争能力,非自营占比持续提升。苏宁2019年线上GMV达2,387.5亿元、同比+14.6%,会员数达5.5亿、同比+36.4%,年度活跃用户数同比+20.52%。整体看,公司线上平台仍具一定竞争力。此外,线上非自营GMV达803.14亿元、同比+37.14%,占总GMV的比重提升至33.6%,有利于进一步提升线上平台的品类丰富度。 疫情冲击线下门店经营,一季度预亏4-6亿。2020年一季度受到新冠肺炎疫情的影响,公司各地电器店、百货门店暂停营业或者缩短营业时间,销售受到较大影响。3月复工复产以来,线下客流虽逐步恢复,但仍有所下滑。由于租金、人员等费用支出相对固定,公司预计一季度亏损4-6亿元。但若2019年同期不考虑非经常性损益的影响,报告期内归母净利润实现同比改善,环比2019年第四季度亦有所改善。我们认为,家乐福、线上平台对此起到了积极作用,或证明公司全场景零售建设思路的正确性。 短期盈利能力下滑,长期竞争力仍在。预计公司2020年盈利能力将受到疫情+全球经济不景气的负面影响。但从长期看,家乐福等新业务发展机遇大、线上平台建设日益完善,公司长期竞争力仍在。 我们下调20-22年公司EPS至0.22、0.30、0.35元(原20、21年EPS预测为0.35、0.47元),对应PE39、29、26倍,维持“推荐”评级。 风险提示:1)宏观经济持续下行,消费低迷的风险:零售行业表现与宏观环境密切相关,若宏观增速持续下行,消费持续疲弱,则公司发展受严重负面影响;2)疫情防控长期化的风险:国内疫情虽逐渐平息,但外部输入风险日益明显,若疫情防控长期化,消费行为或再受抑制;3)家乐福整合存在设想外困难的风险:家乐福归属超市大卖场行业,苏宁在此领域探索不多,或存在整合效果不如预期的风险;4)新业务模式探索期长,投资回报期不确定的风险:零售云、拼购、苏小团等新模式仍在探索期需持续投入,或存在投资收回期长、乃至新模式不成立的风险。
克明面业 食品饮料行业 2020-04-21 17.72 -- -- 20.22 12.65%
24.68 39.28% -- 详细
疫情催生主食需求,Q1高基数下实现较好增长:公司4Q19营收同比-8.6%,估计为完成年度利润目标减少促销力度。公司1Q20营收同比+11.2%,若考虑春节前置、1Q19因高性价比产品铺货导致高基数以及大米、米粉业务收缩,实际增长或更为亮眼,这主要源自疫情推动主食类产品需求增长,公司挂面、方便面业务实现较快增长。短期看,疫情影响仍未消退,主食类产品仍有望延续较好需求,且因产能紧张,公司部分订单延后至Q2发货,收入短期仍有望延续较好增长。 减促销&推高端带动毛利率大幅提升,面粉厂投产有望进一步控制成本:公司4Q19、1Q20毛利率分别为28.7%、28.5%,分别同比+6.8、+7.5pcts,估计4Q19为完成全年利润目标减少促销力度以及1Q20在疫情降低消费者价格敏感度下取消促销政策并力推高端产品出货。公司4Q19、1Q20销售费用率分别为15.2%、8.6%,同比+2.3、+1.2pcts,主因或在于新疆工厂运输费用增加影响。此外,或得益于债务结构优化,公司4Q19、1Q20财务费用均同比有所下降。往后看,公司面粉厂正逐步投产,有望进一步压缩成本,但居民生活正常化或引发公司促销力度、品项结构再变化,毛利率或逐渐趋于常态。 必需品属性突出,短期利润弹性凸显:疫情影响下,行业需求增长明显且竞争有所缓和,公司业绩实现大幅增长,且趋势大概率可延续至2Q20。 长期看,公司高端挂面龙头地位巩固,低端挂面正逐步发力,有望分享低端挂面行业快速洗牌期红利,打造新增长引擎。我们维持公司20-21年EPS0.80、0.98元的预测,对应PE分别为22.0X、17.8X,维持“推荐”评级。 风险提示:1、行业竞争加剧的风险:挂面行业产能过剩,产品偏同质化,存在竞争加剧的可能性;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、原料价格上涨风险:产品主要原料面粉成本占比较高,价格大幅上涨或导致业绩不及预期。
桃李面包 食品饮料行业 2020-04-17 54.50 -- -- 53.84 -1.21%
53.84 -1.21% -- 详细
未受疫情负面影响,收入继续保持稳健增长:疫情期间,虽部分社区网点出现闭业,但需求向仍在开业的商超及其他社区小店聚集,整体短保面包需求未受影响,且公司复工进度快于其他竞争对手,从而获得更多市场份额。两项因素共同作用下,公司1Q20收入增长继续保持稳健,同比+15.8%,增速季度环比基本平稳。展望未来,虽增值税下降利好自2Q20消退,但武汉工厂、山东工厂(替代老厂)先后投产,叠加老工厂改造提升产能,产能释放有望助力公司延续较快全国扩张步伐。 短期竞争大幅缓和推动毛利率&销费率均改善:公司1Q20毛利率为43.2%,同比大幅提升3.9pcts,主因或在于疫情影响下促销活动减少、退货率下降及产品结构得到优化。公司1Q20销售费用率为20.7%,同比下降2.3pcts,主因或在于疫情下行业竞争缓和,进店费用明显减少。在毛利率提升及销售费用率下降的共同推动下,公司1Q20净利润大幅增长60.5%。 好赛道+好公司,维持“推荐”评级:短保面包存量规模高达500亿元,在外早餐趋势下正处快速发展期,公司市占率遥遥领先,但仍有70-80万空白网点待覆盖,长期成长潜力巨大,且随着未来全国扩张逐步进入效益显现期,运输费用率持续回落或推动利润持续释放。基于短期疫情对公司经营的正面影响,我们将20-21年EPS从1.14、1.37元上调至1.25、1.44元,对应PE分别为42.7X、37.0X,维持“推荐”评级。 风险提示:1、宏观经济疲软的风险:经济增速下滑,消费升级不达预期,导致消费端增速放缓;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、扩张效果不及预期风险:公司正推动全国性扩张,新市场培育面临更多不确定性,或导致业绩不及预期。
安琪酵母 食品饮料行业 2020-04-02 34.46 -- -- 39.52 13.56%
42.88 24.43% -- 详细
收入保持平稳增长,预计疫情影响偏正面:2019年公司营收同比+14.5%,增速较18年略有放缓。分区域看,国内、国外营收分别同比+15.2%、+14.0%,增速分别较上年-2.1、+1.2pcts。分业务单元看,酵母主导产品收入增速9-10%,酿造业务、保健品业务、OEM业务,增速都超过25%,动物营养、微生物营养、植物营养、电商业务增速超过15%。国内新冠疫情导致前期B端客户需求减少,但C端需求快速增长有效填补这一缺口,国内酵母需求依然较好,国外疫情蔓延导致竞争对手生产、物流遭受负面影响,公司有望借此时机加快海外拓展步伐。 多因素导致利润承压,积极因素正增加。19年公司净利润承受压力,主因在于抵扣额度使用完毕导致所得税大幅增长、糖价下跌导致制糖业务亏损、埃及YE项目投产导致折旧增加、海外市场费用增加。当前,公司糖蜜采购成本基本持平,且规模效应摊销成本、国内C端产品有所提价,20年毛利率或有所改善,公司2H19逐步加强人员管控,销售费用管控效果值得期待。 经营稳步向前,维持“推荐”评级:自3Q19以来,公司已呈现逐季改善趋势,20年在疫情正面影响下,或面临较好发展环境,经营有望继续向好,国内寡头地位巩固,海外拓展稳步推进,长期成长确定性仍高。基于前期改善趋势偏缓,我们将公司20-21年EPS预测从1.44、1.74元下调至1.27、1.51元,对应PE分别为25.6X、21.6X,维持公司“推荐”评级。 风险提示:1、市场竞争加剧风险:酵母行业集中度进一步提高,国际同行优化和调整全球经营对策将对酵母市场带来一定影响;2、汇率波动的风险:汇率波动可能会给公司出口业务带来风险。包括以外币计价的交易活动中由于交易发生日和结算日汇率不一致而产生的外汇交易风险;3、安全、环保风险:随着国家相关法律法规日益严格,公司的环保及安全生产方面的压力也在增大,可能会存在因设备故障、人为操作不当、新产品及新技术应用,新环保方法试制、自然灾害等不可抗力事件导致的安全环保方面事故的风险;4、原材料价格波动风险:公司主要原材料为糖蜜等,若上游原料价格波动较大,将会影响公司生产成本。
海天味业 食品饮料行业 2020-03-30 93.16 -- -- 135.88 20.51%
119.95 28.76% -- 详细
收入增长继续稳健,各品类均有较好表现:公司19年营收同比+16.2%,增速较往年继续平稳,4Q19收入同比+15.0%,环比略慢于前三季度,或因全年目标顺利完成,相应放缓产品发货。分品类看,酱油收入同比+13.6%,增速放缓2.2pcts,销量、均价分别同比+15.6%、-1.7%,销量增速略好于上年;蚝油收入同比+22.2%,继续延续高速增长势头,销量、均价分别同比+24.4%、-1.8%;酱类收入同比+9.5%,实现恢复性增长,销量、均价分别同比+12.3%、-2.5%,销量经历3年低速后重回双位数增长。综合看,考虑部分经销商自提货物及更多采取买赠作为促销的形式对均价的影响,公司19年收入增长质量较好,20年新冠疫情冲击餐饮消费,行业环境有所恶化,但公司延续收入增长目标15%不变,彰显公司强大信心,预计公司有望凭借强渠道管控力顺利达成预定目标。 19年毛利率、销费率双降,20年费用投放有望继续优化:公司19年毛利率45.4%,同比下降1.0pcts,或因采购成本上升、买赠力度加大、部分经销商自提给予优惠出厂价及非酱油占比提升等因素,酱油、酱类略有下滑,蚝油降幅较大,同比-3.0pcts。19年销售费用率为10.9%,同比下降2.2pcts,运费、促销费、广告费、人工成本费率分别同比-1.0、-0.9、-0.6、+0.6pcts,运费占比因部分经销商自提货物及江苏产能稳步释放减少部分区域配送成本而有所降低,广告费、促销费占比因提升投放效率而有所下降。4Q19公司毛利率、销售费用率分别+1.8、-1.1pcts至48.2%、9.0%。往20年展望,虽有大宗原材料上涨导致采购成本上升的可能,但公司毛利率仍有望整体稳定,销售费用继续精准投放,销费率或继续回落。 巨人砥砺前行,维持“推荐”评级:虽20年行业遭遇新冠疫情负面影响,但公司坐拥广、深、密的大流通餐饮渠道网络及强劲品牌力,享集中度提升、下线城市扩容、消费升级红利,仍有望实现稳健业绩增长,高经营目标彰显公司信心。复杂外部环境下,20年产品提价概率降低,我们将公司20-21年EPS预测从2.41、2.91元下调至2.35、2.84元,对应PE分别为47.6X、39.4X,考虑公司业绩仍具较好确定性,维持“推荐”评级。 风险提示:1、宏观经济疲软的风险:经济增速下滑,消费升级不达预期,导致消费端增速放缓;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、原料价格上涨风险:产品主要原料大豆和白糖的价格波动性较大,价格大幅上涨或导致业绩不及预期。
双汇发展 食品饮料行业 2020-03-26 36.99 -- -- 42.44 14.73%
44.10 19.22% -- 详细
事项: 公司公布19年报,19年营收603.1亿元(不含利息收入),同比+23.7%,归母净利54.4亿元,同比+10.7%;4Q19营收183.5亿元,同比+49.7%,归母净利14.9亿元,同比+19.0%。公司拟每股派发现金红利1元(含税)。 平安观点: 肉制品提价效果持续显现,新品市场表现亮眼:为对冲成本上涨,公司4Q19继续提升产品价格,整体涨幅约 10%,叠加前期多轮提价,公司4Q19吨价同比+16%。消费者对涨价接受度较好,叠加春节提前因素,公司 4Q19销量同比基本持平。在提价推动下,公司肉制品吨利同比+14%至约 0.32万元/吨,保持较好盈利水平。19年公司肉制品调结构取得较好效果,推出新品 80多个,贡献肉制品 10.3%的利润,同比提升 2.2pcts。往 20年展望,虽面临低价冻肉储备减少&猪价中枢抬升的不利因素,我们认为 19年6轮涨价已能完全覆盖成本上涨的负面影响,预计全年吨利有较好增长,新冠疫情前期对工厂发货造成负面影响,但渠道库存有效填补这一缺口,预计全年销量稳中有升。 低价冻肉推升屠宰利润,20年加大进口维持销量平稳:公司 4Q19屠宰量 193万头,同比下降 55%,生鲜品销量约 36万吨,同比下降 6%,前期储备冻肉及进口肉填补屠宰缺口。4Q19生鲜品吨均利润同比+76%,1H19冻肉储备在高猪价时期销售推动整体吨利大幅提升。往未来展望,能繁母猪环比恢复速度仍慢,预计 20年生猪出栏量仍有较大降幅,公司屠宰量仍面临下滑压力,但公司将大量增加进口肉,全年生鲜品销量或保持平稳,因 19年冻肉淡储旺销获得巨额收益,20年随着低价冻肉快速消耗及屠宰量下滑,屠宰利润面临一定压力。 提价保障业绩稳健,改革激发成长性。肉制品提价效果良好,20年有望推动吨利较好增长,长期伴随原材料成本周期性回落,推动公司利润中枢上台阶,且新管理层大刀阔斧推动肉制品战略、运营、渠道、研发等改革,或重新拉动肉制品销量增长,成长性有望逐步凸显。我们维持公司 20-22年 EPS 分别为 1.67、2.03、2.52元的预测,对应 PE 分别为 22.0X、18.1X、14.6X,维持“强烈推荐”评级!风险提示:1、宏观经济疲软的风险:经济增速下滑,消费升级不达预期,导致消费端增速放缓;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、原料价格上涨风险:产品主要原料猪肉和鸡肉的价格波动性较大,价格大幅上涨或导致业绩不及预期。
三只松鼠 食品饮料行业 2020-03-19 62.11 -- -- 82.41 32.68%
91.59 47.46% -- 详细
摘要:三只松鼠快速成长为国内首家规模破百亿的休闲零食企业。休闲零食行业大、增速快,但人均消费量仍可大幅提升。其中,公司重点投入的坚果品类贴合消费发展趋势,前景更加出色。在供应链端,公司从轻资产模式升级为联盟工厂,推动供应链整合优化。在渠道端,公司为电商龙头,并全渠道扩张以打开增量。在品牌端,公司凭萌化形象&消费便利性打造品牌力。公司有望在好赛道上持续领跑,首次覆盖给予“推荐”评级。 百亿级休闲零食企业,依赖线上渠道高速成长:三只松鼠是国内首家达到百亿规模的休闲零食企业。公司以轻资产模式运营,线上销售额占比近90%。公司拥有一位从业经验丰富的创始人和一支年轻的头部团队,共同推动公司快速成长。公司2019年营收近102亿,14-19年间CAGR达49.2%;归母净利2.5亿元,CAGR达17.5%。公司仍处于高速发展阶段,规模的重要性或大于利润。 休闲零食好赛道,品类、消费场景扩张推动公司成长:公司所处的休闲零食市场规模达万亿,而增速仍维持10%以上。但与发达国家相比,我国人均消费量仍有较大提升空间。其中公司重点投入的坚果品类因健康、成瘾两大特性而发展更为迅速,并且由于贴合消费升级、健康化的大趋势,行业的天花板仍很高。因此,通过在品类、消费场景上的继续扩张,公司在休闲零食的好赛道上成长的空间仍然很大。 轻资产模式升级为联盟工厂,实现供应链整合优化:在供应链端,公司采用核心环节自主、非核心环节外包的轻资产模式,可对产品矩阵快速进行调整更新。但此模式存在质控难题,生产效率或也难以提高。因此公司利用自身渠道和品牌优势,创新性提出联盟工厂模式,在资本、资产、渠道、品牌四个层面上实现供应链的整合,以提高生产效率、降低生产成本。 电商红利助公司崛起,全渠道发展打开增量空间:成熟的线上体系是公司牵头供应链整合的一大优势。公司精准把握线上消费飞速发展的趋势,早已抢占阿里系、京东系等电商渠道的龙头位置,并在抢占其他线上平台领头地位的同时,积极开拓线下零售市场。全渠道发展模式下,公司在线上和线下均可获得增量空间。 品牌形象吸引年轻中产,复购率仍有提升空间:品牌力是供应商愿意加入公司联盟的另一重要原因。行业生产端进入壁垒不高,且产品、价格均难以形成消费者忠诚度。但公司一方面通过萌化的品牌形象抓住年轻的中产消费者。另一方面通过换位思考提高消费便利性,真正做到了“以客户为主人”。从长期看,这种品牌力或将提高消费者复购率,推动公司规模进一步扩大。 供应链、渠道、品牌力加持,好赛道中持续领跑:与竞争对手相比,公司在供应链、渠道和品牌上均有独特优势。此外,公司受新冠病毒疫情的影响有限,且疫情后消费者健康观念加强,或促使坚果消费群体扩容。综上,我们预测2019-2021年公司营收101.94、133.90、170.61亿元,同比增长45.6%、31.4%、27.4%;归母净利2.50、3.24、4.08亿元,同比-17.8%、+29.7%、+26.1%,对应EPS0.62、0.81、1.02元,PE100、77、61倍。在供应链端、渠道端、品牌端三大优势的加持下,公司有望在休闲零食好赛道上持续领跑。但与同类公司比较,目前三只松鼠估值较高,出于谨慎起见,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:1)食品安全风险:三只松鼠产品加工环节外包,若爆发严重食品安全事故,将对公司品牌声誉、销售情况造成打击。2)行业竞争加剧风险:休闲零食行业进入壁垒不高,公司主要竞争对手完成外部资金注入,行业竞争或将加剧。3)线下新业态盈利风险:公司线下投食店、联盟小店等新业态的盈利模式存在不确定性。4)原材料价格波动风险:若原材料价格出现大幅波动,公司采购成本或随之出现剧烈变化。5)业绩不如预期风险:当前公司市场预期较高,若后续报表数据不达预期,或将引起业绩、估值双杀的风险。
贵州茅台 食品饮料行业 2020-03-18 1055.00 -- -- 1196.66 13.43%
1420.10 34.61% -- 详细
摘要:2015年后茅台酒基酒生产持续增长,可支持2020-2025年可出售成品酒年复合增长3.9-6.2%,市场扩容和茅台酒份额增长可保障以产定销。茅台酒出厂均价涨幅基本与城镇居民人均可支配收入同步,未来通过涨出厂价、调整产品和渠道结构,茅台酒均价仍有望年增长5-10%。假设2022年涨一次出厂价(2020-2021年不涨),幅度15-20%,当年净利比2019年仍能增长40-50%。茅台PE估值处于过去10年相对高位,也高于国际烈酒巨头帝亚吉欧,但茅台酒地位独一无二、品牌力超强,抵抗经济波动风险能力强,商业价值将随中国经济持续增长,值得溢价。 产能见底回升,支持未来6年可出售茅台酒年复合增长3.9-6.2%。2015年茅台酒基酒产量同比降16.9%,2016年恢复至2014年水平,影响2H19-1H21可出售成品酒。通过产品结构调整、调整留存老酒比例、销售前挪后移等,或可平滑度过基酒产量底部,2019、2020年销量增低个位数。2017年基酒产量恢复增长,推动可出售茅台酒增长。我们估算,2025年可出售茅台酒成品酒可较2019年增长约26%-44%,年复合增长率3.9%-6.2%。 市场扩容和份额增长可保障销量随产量增长。受益于经济活动扩张、高净值人群增长、收藏投资需求上升,我们估计2001-2019年,中国高端白酒市场销量增长了约5.6倍,年复合增长约11%。茅台酒销量在高端白酒市场份额从2000年的约39%提升至2014年的约56%,或许因产能约束,2019年降至约49%。两者合力,2000-2019年,53度飞天茅台酒销量增长12.3倍,年复合增长约14.6%,基本是以产定销。茅台酒是2000元/瓶市场上唯一玩家,有能力靠价格调整来保证销量,未来仍可以产定销。 产品定位支持价格持续上涨,涨出厂价和调结构仍可保年复合增长5-10%。2000-2019年,茅台酒出厂均价上涨5.65倍,年复合增长约10.5%,基本与城镇居民人均可支配收入同步。茅台酒最主要消费场景是商务接待宴请等,价格与居民收入同步增长,才能满足接待宴请等的档次需要,支付能力也才能支持。2H16-3Q19茅台酒市场价格涨幅远超出厂价,但其间或伴随着供给总量控制和产品结构调整,主导产品53度500ML飞天茅台酒销量甚至不增反降。考虑茅台酒定位、中国经济持续增长前景、当前市场价格远超出厂价,通过涨出厂价和调整结构,未来茅台酒出厂均价仍有望年增长5-10%。 2022年净利仍有望较2019年增长40-50%。通过留存老酒比例变化、销售前挪后移等多手段平滑后,2020年销量能增长个位数,展望2021年及之后,公司新一轮产能释放能保障年销量增长3.9-6.2%。通过产品和渠道结构调整,估计2020-2021年茅台酒均价可上涨中低个位数,之后公司可通过提高出厂价及调整产品和渠道结构推动年复合增长5-10%。保守假设2020-2021年不涨出厂价,维持业绩预测,预计19-21年收入886、964、1029亿元,同比增长14.7%、8.8%、6.8%,归母净利同比增长15.9%、6.4%、6.6%至408、434、463亿元,EPS32.49、34.56、36.83元,动态PE为34.2、32.2、30.2倍。从2018年涨价算起,如假设2020-2021年不涨价,仅三年后的2022年涨一次价,幅度15-20%,当年利润较2019年仍能增长40-50%。 确定性成长,估值值得溢价,维持“推荐”评级。茅台静态估值处于10年来相对高位,也明显超过国际烈酒巨头帝亚吉欧。但过去十年茅台归母净利年复合增速约25%,远超帝亚吉欧的7.3%,且茅台酒在中国高端白酒中地位独一无二,品牌力超强,市场价格与出厂价差巨大,转移经济波动风险能力强,业务成长确定性高。2020年净利增速放缓预期已反应较充分,影响逐渐减小。展望中长周期,茅台可以涨出厂价收回部分渠道利差,也可享受消费升级带来的销量增长,价、量成长前景确定,维持“推荐”评级!风险提示:1、白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度很高,如果白酒价格下降,可能导致企业营收增速大幅放缓。2、管理层更换易导致业务波动风险。白酒企业受业务策略影响大,如更换管理层,可能会导致企业营收、利润大幅波动。3、政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大,如相关政策出现变动,可能会对企业营收、利润有较大影响。
双汇发展 食品饮料行业 2020-03-13 36.08 -- -- 42.07 16.60%
44.10 22.23% -- 详细
摘要:公司业务端正出现积极变化,肉制品提价效果良好,20年有望推动吨利提升13%,长期伴随原材料成本周期性回落,推动公司利润中枢上台阶,且新管理层大刀阔斧推动肉制品战略、运营、渠道、研发等改革,我们认为公司转型方向正确,中式熟食放量&营销体系优化或重新拉动肉制品销量增长,成长性有望逐步凸显。 奠定肉制品霸主地位,业务重现增长势头:肉制品为公司主业中的主业,公司核心利润来源,近5年收入、营业利润平均贡献分别为46%、83%。 公司肉制品主要分为高温产品和低温产品(包括休闲、纯低温、速冻、中式),高温产品占据主导,渠道以传统渠道为主,各类网点超过100万个。公司已奠定肉制品霸主地位,整体市占率约9%,西式高温、西式低温市占率分别高达60%、30%。14-18年,公司肉制品收入增长基本停滞,19年得益于产品提价而重现成长趋势。 提价对冲成本上涨,长期贡献利润弹性:19年在猪、鸡价格大幅上涨的背景下,公司采取水涨船高的涨价策略,产品累计价格涨幅高达20%。我们认为,虽公司20年面临低价冻肉储备减少&猪价中枢抬升的不利因素,但20%的涨价幅度已能完全覆盖成本上涨的负面影响,预计全年肉制品吨均营业利润或能实现约13%的增幅。从销量看,或因产品价格涨幅大幅跑输食品CPI、一家独大的竞争格局、疫情降低价格敏感性,消费者对新价格接受度高,提价未对需求造成明显负面影响。往长期看,猪价必将迎来周期性回落,假设猪鸡价格回落带动整体成本降至18年水平,在25%、50%、75%、100%涨价转化利润的情形下,公司肉制品吨均营业利润有望分别较18年吨利提升24%、49%、73%、98%,推动利润中枢上台阶。 中式熟食成新突破方向,期待重新拉动销量增长:公司肉制品销量长期增长缓慢,调结构的方向持续探索,18年新管理层提出“大力发展中式产品,推动肉制品产品结构调整和规模提升”。中式酱卤制品年消费量高达500万吨,便捷就餐需求推动行业较快增长,且业内无领导品牌,公司供应链、品牌优势具备延展能力,正是布局良机。公司前期对中式产品重视度不足,但目前已摆在更重要位置,以自建双汇熟食店为发力点,加速中式产品上规模。此外,高温产品坚持高端化、食材化战略,填补长期忽视的高端、烹饪产品空缺,有望保持销量稳中有进,纯低温产品顺应消费升级,有望继续保持稳健增长。综合看,我们认为公司新突破方向较以往更接地气,期待重新拉动销量增长。 工厂思维转向市场思维,营销体系优化释放新活力:17年底以来,马相杰为首的新管理层顺利接棒,此次人事变动打破历史选拔常规,新管理层或不受过往肉制品思维惯性所束缚,有望从更广阔视野推动整体营销思维市场化。过去2年,新管理层大刀阔斧推动肉制品运营、渠道、研发等改革,研发机制更贴近市场,改综合研发为高温、低温、中式专门研发,选品增加专业品评、生产评议环节,新品减少数量提高质量;运营部门根据高温、低温、中式细分,提升团队专业度,考核从销量为主转向销售额为主,设计更为合理;渠道体系推动“横向网格化,纵向专业化”,增加专业渠道经销商、产品专职经销商强化渠道渗透。 盈利预测:公司肉制品持续涨价且效果好于预期,预计肉制品利润持续较好增长,20年屠宰利润或承受压力而对整体利润增长有所拖累,我们将公司19-21年EPS预测从1.61、1.39、1.88元提升至1.66、1.67、2.03元,对应PE分别为22.0X、22.0X、18.1X,维持“强烈推荐”评级!风险提示:1、宏观经济疲软的风险:经济增速下滑,消费升级不达预期,导致消费端增速放缓;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、原料价格上涨风险:产品主要原料猪肉和鸡肉的价格波动性较大,价格大幅上涨或导致业绩不及预期。
贵州茅台 食品饮料行业 2020-03-05 1125.00 -- -- 1176.00 4.53%
1420.10 26.23% -- 详细
换帅预期之中,时间略早于预期。2020年李保芳已62岁退休在即,换帅之事市场已有预期,但疫情尚未结束年初就换帅,时间略早于预期。 短期批价下行风险或加大。李保芳任期内,2H16至今茅台酒批价坚挺,期间伴随着控制供给、大力整顿分销、产品结构调整、渠道结构调整等重要事件。4Q19开始,茅台酒供给加大+新冠疫情减少需求+报表压力大2月末酒厂要求经销商提前执行4、5月计划。多因素共振,3月初批价跌至2050-2100区间,较春节前跌250-300元,经销商库存约占全年计划量的10%,高于往年同期。新老领导接替之时,一方面容易有政策和执行上的空窗期,另一方面,新领导或需时间来建立市场敏感度。综合看,换帅有导致批价加速下行的风险。 少壮派接捧,或许更是机遇。高卫东年仅48岁,接任贵州最重要国企一把手,未来想象空间大。贵州省财政正处困难时期,19年12月末,刚将茅台集团持有的4%股权划转至省财政厅下属的“贵州省国有资本运营有限责任公司”。此背景下,新领导率领茅台集团为贵州省做更大贡献应是合理预期,市值、利税目标均有想象空间。已两年未涨的出厂价,或许可能出现变数,茅台产能扩张也完全可能有新变化。 换帅不改成长前景,维持“推荐”评级。维持此前业绩预测,预计19、20年EPS 为32.49、34.56元,分别同增15.9%、6.4%,动态PE 约为36.4、34.2倍。换帅会带来一些变化,但中长周期看,凭借超强品牌力,茅台可靠收渠道利差、消费升级抢量来实现价、量再翻倍,成长前景明确,维持“推荐”评级。 风险提示:1)白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度很高,如果白酒价格下降,可能导致企业营收增速大幅放缓。2)管理层更换易导致业务波动风险。白酒企业受业务策略影响大,如更换管理层,可能会导致企业营收、利润大幅波动。3)政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大,如相关政策出现变动,可能会对企业营收、利润有较大影响。
克明面业 食品饮料行业 2020-03-05 17.69 -- -- 18.80 4.91%
24.68 39.51% -- 详细
市场需求持续旺盛,未发订单数持续攀高:疫情影响下,作为主食类食品的挂面出现需求快速增长态势,公司产品亦供不应求,未发挂面订单数从2月3日1.6万吨增长至3月4日超过5万吨,约为公司1个月满产生产量(挂面产能60万吨)。当前,公司产能基本恢复,预计3月有望加紧生产满足订单需求,但考虑较大的未发订单规模及经销商库存低于正常值下有望带来较好的3月新增订单需求,1Q20部分订单或延续2Q20确认,带动2Q20收入较快增长。 促销减缓+结构升级,利润弹性凸显:疫情影响下,消费者价格敏感性降低,公司取消开门红优惠政策,买赠促销活动大幅减少。此外,挂面购买渠道向大卖场和大店聚集,这也利好公司销售高毛利产品,推动产品结构优化。在促销减缓+结构升级的背景下,毛利率同比提升及销售费用率降低,公司1Q20净利润出现40%~80%的大幅增长。 短期利润持续释放,长期成长空间打开:疫情期间,挂面等主食类产品需求有望实现较好增长,且旺盛需求下产品费用投放或得到较好控制,公司短期业绩具备较好弹性。公司高端挂面龙头地位巩固,低端挂面正逐步发力,有望分享低端挂面行业快速洗牌期红利,打造新增长引擎。我们维持公司20-21年EPS 0.80、0.98元的预测,对应PE 分别为20.8X、16.9X,维持“推荐”评级! 风险提示:1、行业竞争加剧的风险:挂面行业产能过剩,产品偏同质化,存在竞争加剧的可能性;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、原料价格上涨风险:产品主要原料面粉成本占比较高,原料价格大幅上涨或导致业绩不及预期。
克明面业 食品饮料行业 2020-02-27 15.62 -- -- 18.80 18.84%
22.87 46.41%
详细
受多因素影响,4Q19收入有所下滑:虽春节备货时间提前使得部分需求转移至四季度,但由于高性价比产品促销力度有所收窄以及主动收缩大米、米粉等小业务,4Q19收入同比有所下滑。春节后,受疫情影响,挂面需求出现较好增长,公司作为挂面行业龙头,有望分享行业红利,季度收入增速或逐步改善。 促销减缓+结构升级,单季利润实现高增:公司4Q19归母净利同比+243.6%,净利率9.7%,同比提升7.1 pcts,主因或在于短期更多资源向高毛利产品倾斜而推动产品结构升级以及高性价比产品减少货折力度。疫情发生后,消费者价格敏感性下降,我们预计公司挂面、方便面产品费用支持力度同比或有所减弱,对公司短期业绩形成较好支撑。 短期利润弹性凸显,长期成长空间打开:疫情影响下,挂面等主食类产品需求有望实现较好增长,且旺盛需求下产品费用投放或得到较好控制,公司短期业绩具备较好弹性。公司高端挂面龙头地位巩固,低端挂面正逐步发力,有望分享低端挂面行业快速洗牌期红利,打造新增长引擎。我们维持公司20-21年EPS 0.80、0.98元的预测,对应PE分别为20.3X、16.5X,维持“推荐”评级! 风险提示:1、行业竞争加剧的风险:挂面行业产能过剩,产品偏同质化,存在竞争加剧的可能性;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、原料价格上涨风险:产品主要原料面粉成本占比较高,价格大幅上涨或导致业绩不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名