本文首先从历史财务角度分析切入,三张表数据健康验证优秀质地;然后试图解决市场争议最大的两个问题:子公司锐捷网络在企业级网络设备领域的成长性以及公司跨界整合效果;最后分业务判断增速并采用两种方法给予公司估值。 历史数据验证优秀质地。通过回顾历史财务数据,并选择可比公司比较后发现:公司费用控制优秀,销售费用率、管理费用率呈下降趋势,应收账款和存货健康;具有较高附加值的软件业务占总营收1/4,研发实力突出,16年资本化支出下降幅度较大;公司资金管理专业,现金流稳健充裕,盈利能力突出。公司历史财务数据分析结果具有吸引力,企业优秀往往具有惯性。 子公司锐捷网络成长性强。公司作为企业级网络设备龙头,优势在于提供“扎根行业、深入场景”的差异化、定制化解决方案,受主要面向电信级市场的其他龙头华为、华三竞争影响较小。公司产品在众多细分领域做到极致用户口碑与体验,无线产品在交通、金融、教育等行业稳居首位,未来仍有巨大发展空间,公司连续实现30%增长(2015/2016年营收增速29.69%/30.53%)同时证明了公司企业级网络设备业务具有高成长性。 资本运作稳扎稳打,跨界整合协同效果逐渐增强。公司已形成完整的创业创新模式和跨界整合能力,通过两年跨界整合,公司资本运作在保持稳健的基础上越来越成熟,拟收购两家子公司少数股东权益,业绩承诺可靠程度高。公司在网络业务、云计算、支付产品、数字娱乐、智慧通讯、智能家庭等领域,形成了以拥有自主知识产权的硬件为载体,软件和解决方案为核心的竞争力,业务协同性逐渐提高。 21倍低估值企业级网络设备龙头公司。基于子公司业务高成长性以及公司各业务协同性逐渐提高的原因,我们认为公司估值不应低于系统集成商以及单一的网络设备制造商。当前公司21倍PE明显低于行业30倍平均水平,作为领域龙头公司被低估。 首次覆盖给予“买入”评级。假设收购升腾资讯和星网易视少数股权交易方案2017年Q3完成,Q4该部分权益并表。预测公司2017/2018/2019年营收71/84/103亿,归母净利润4.58/6.15/8.12亿元,2017年按照Q4并表计算股本5.50亿,2018、2019按照股本5.83亿计算,2017/2018/2019年EPS为0.85/1.14/1.51。PE估值法给予行业平均30倍估值目标市值136亿元,DCF估值计算公司目标市值125亿元,谨慎性原则取较少者125亿,对应目标价23.20。

投资要点: 公司发布2017年一季度报,业绩小幅下降,归母净利润显著提高。报告期内,公司实现营业收入16.11亿元,同比下降0.75%;实现归属于上市公司股东净利润1849万元,同比增长43.93%;扣非后归母净利润1455万元,同比增长5.63%。业绩符合预期。 公司业务结构不断优化,三费均有增长。公司归母净利润与扣非归母净利润在营收下降情况下均有上升,主要由于公司业务结构日益优化,营业成本减小,毛利增加4.02个百分点至19.89%所致。随着公司努力推动业务模式从产品化向平台化,再到数据服务的转型升级“提升自有高毛利业务占比”的策略进行,持续调整业务结构,未来公司毛利有望进一步提高。 公司采用更加积极的营销策略,销售费用同比增长39.32%;财务费用达830万元,同比增长120.34%,主要由于资金占用成本增加造成,管理费用小幅上涨5.22%。 云架构全线升级,智慧城市业务值得关注。公司云服务不断深化,平台功能由SaaS 为主的服务向“IT+行业”发展的融合和创新发展。2016年,公司推动了金融、电信、税务等主要行业产品的架构升级,客户数和业务规模实现进一步增加,助力客户实现业务转型和互联网创新。公司新签约成都和广东等政务大数据项目,并建设常熟市智慧政务服务平台标杆项目,有望带来良好示范效应,继续扩大城市覆盖范围,带来高增速。 全力打造智慧农业生态圈,有望形成三农产业链闭环。公司农业确权业务覆盖除港澳台以外中国所有省市,农业云已于2016年初步落地,并逐步开展与各地的平台和数据对接。公司新推出的农业集体经济股权量化系统已在黑龙江省方正县等多地上线成功,公司与农业部签署了协议,共同推动大数据与农业融合。此外,旗硕科技农业物联网产品陆续由智能硬件产品升级至软件服务,并已在河北等省市落地应用。公司全力打造指挥农业生态圈,形成产业链闭环业务与服务,农业信息化业务值得期待。 信息安全及量子通信市场份额提高,龙头地位凸显。去年10月,国家量子产业联盟宣告成立,公司成为联盟首批会员。12月,公司中标量子通信两大项目,总金额接近1.13亿元,公司在量子通信领域的市场份额进一步提升,龙头地位凸显。随着量子通信产业的逐步推进,公司业绩将明显受益。 收购华苏科技,完善大数据业务布局。公司在今年1月持有华苏科技股权增加至98.94%,从IT 到CT 扩展业务布局,双方在移动网络优化和通信大数据应用方面具有巨大的协同空间。2016年,华苏科技实现利润6158万元,完成业绩承诺的106.92%。华苏科技过去三年增速较快,未来或成为新的业绩增长点。 维持“增持”评级,维持盈利预测。预计2017-2019年备考利润 2.86、 3.28、3.68亿元

事件:4月24日晚公司发布2016年年报及2017年一季度报告。2016年全年公司实现营业收入29.37亿元(+5.88%),实现归母净利润5.07亿元(+44.40%),实现扣非归母净利润3.26亿元(+27.67%)。2017年Q1公司实现营业收入6.29亿元(-6.09),实现归母净利润0.19亿元(+24.97%),实现扣非归母净利润0.07亿元(-12.97%)。2016年报披露业绩不达预期,相差幅度19%,系软件产品开发与销售业务有一定下滑。 现金牛ICT运营管理业务融合通信项目进展顺利,有望引爆新的高速增长点。全资子公司新梅传信作为中移动融合通信的核心供应商,深度参与了中国移动融合通信项目的建设,其自主研发完成的针对通信运营商和金融行业两大业务群的URCS+产品生态链已可商用化,未来融合通信项目业绩有望进入高增速轨道。 现金牛游戏业务贡献高毛利,业绩大幅增长。公司旗下手游团队壳木软件上半年推出《战火与秩序》于4月份在海外上线,已获得多次谷歌全球精选游戏首页推荐,2016年四季度全球充值流水分别为52万元,3,800万元,1.05亿元和1.76亿元,流水持续上升。公司年内将力争推出《小小帝国2》、《人在天朝2》等多款优质手游,游戏业务未来将持续贡献高流水,保障公司创新战略的稳步推进。 明星业务语义分析应用项目将落地,语义云服务收入或快速增长。全资收购鼎福科技,进入非结构化大数据和人工智能认知技术领域,公司在2017年将重点打造围绕“语义云”、“人工智能”和“SAAS云服务”的“认知+”人工智能品牌。随着公司与多家银行和北京市公安刑侦总队的语义分析等项目的不断落地和语义云平台的上线,未来有望实现收入的快速增长。 重点关注明星业务安防物联网明年业绩表现。在物联网与通讯技术应用领域,公司的“智慧+”产品(智慧线/墙/芯)在机场、核电、石化等周边安防市场均取得销售突破,公司产品相较于同类产品具有误报率低、部署灵活无死角、通信定位一体化等优势,具备技术独特性,公司产品方案在2016年成熟定型,在多种应用场景均有了成功案例,示范效应墙,未来有望实现从1到N快速扩张发展。 下调盈利预测,调整至“增持”评级。下调2017\2018年盈利预测,下调幅度14%/24%,添加19年盈利预测。下调原因融合通信业务未达预期,新业务孵化尚待时间。2017-2019年EPS分别为0.33/0.43/0.63,对应PE分别为25、19、13。

事件:4月25日公司发布2016年年报,实现营收9.84亿元(+19.21%),实现归属于上市公司普通股股东净利润3.56亿元(+29.16%),公司业务发展整体良性,业绩符合预期。 主业稳定增长,产品结构改善。公司业绩增长主要是由于公司国网智能电表的招标数量继续保持稳定及集成电路、智能化业务的发展。分产品看,低压电力线载波通信产品同比增长16.22%,应用软件收入同比增长34.13%,集成电路同比增长126.12%。线载波通信产品占收入比重小幅下降,公司产品结构改善,增长动力更加多元。 国网招标宽带载波产品占比大幅上升,芯片研发能力助力公司抢占先机。国网新标准的制定和新产品的应用将于今年落地,第一轮改造中主流的窄带载波通信方式将逐渐被宽带低速载波通信方式取代,在2017年3月的国网第一批智能电表招标中,宽带载波开始大规模应用,在电表本地通信单元中,宽带载波占比26.4%(去年仅占3.3%)、窄带载波占比62.5%。采集器中及其通信单元中,宽带载波占比86.3%(去年占45%)、窄带载波占比13.7%,宽带产品占比上升明显,超出市场预期,目前国内只有东软载波和海思具有载波通信宽带芯片量产能力,考虑到宽带模组产品价格(芯片和模组)为窄带产品的2倍左右,公司将在国网新一轮招标中迎来确定性增长。 毛利率大幅提高,研发持续高投入。公司整体毛利率达到63.66%,同比上升6.95个百分点。 分产品看,低压电力线载波通信产品/系统集成及IT咨询服务/集成电路毛利率分别为65.37%/45.54%/43.97%,分别同比上涨7.5/8.6/3.9个百分点。公司公司2016年研发投入金额为1.43亿元,同比增长35.94%,占营业收入比例达到14.52%,上升近两个百分点。 一季度业绩下滑不具备持续性,全年增长趋势不变。公司17年一季度销售收入同比下降9.31%,归属于上市公司股东净利润同比下降18.12%,主要是由于行业周期性的原因导致今年用电信息采集产品供货期延后,以及宽带低速新标准制定尚未完成导致的新产品招标和应用的滞后。随着国网第二轮改造的开始及宽带低速新产品的普及,公司全年业绩增长具有确定性。 公司具备智能硬件全产业链优势,携手苹果深耕智能家居、物联网市场。公司通过收购上海海尔打通了芯片、软件、整机、系统和信息服务的完整产业链,提高了产业链上游芯片设计核心竞争力,目前公司已成为苹果公司合格供应商,将基于homekit智能家居平台研发产品,公司在智能家居领域的高研发投入及智能硬件全产业链优势将为公司带来新的强劲增长点。 下调盈利预测,维持“增持”评级。基于公司一季度业绩下调17年盈利预测,幅度为18%。 预计17/18/19年净利润分别为4.26/5.11/5.87亿元,对应PE为23/19/16倍。

事件:4月25日公司公告2017年一季报,2017Q1实现营业收入8.89亿元(-9.29%),归属于上市公司股东净利润0.88亿元(+1.43%),归属于上市公司股东的扣非净利润0.86亿元(+288.46%)。同时公告对2017H1经营业绩预计,预计净利润1.95-3.24亿元,变动幅度-25%-25%。业绩略低于预期。 营收同比下降,归母净利润同比小幅提高,预测通鼎宽带业务发展回归到市场均值水平。 2017Q1公司营收同比下降9.29%,为上市以来单季营收同比增速下降幅度最大。我们预计主要原因系通鼎宽带ODN业务发展回归到市场均值水平所致。2016H1通鼎宽带净利润同比增长33%,而同期ODN企业特发光网、中兴新地等企业同比下降,长期来看,公司ODN业务将回归到行业平均水平。因公司2016年3月完成对同一控制下的通鼎宽带的收购,合并范围增加,通鼎宽带2016年一季度实现的净利润计入当期非经常性损益,所以2017Q1扣非后净利润同比有较大幅度增长达到288.46%;应更多关注归母净利润增速1.43%。 销售毛利率同比持平,销售费用率与管理费用率有较大提升。销售毛利率为29.26%,同比基本持平,销售净利率10.47%,同比增加约0.8个百分点。2017Q1公司销售费用率5.06%,同比提高约1个百分点,管理费用7.93%,同比提高约1.1个百分点;销售费用和管理费用达到2015年以来较高水平。 参股公司被收购,投资收益或增厚公司业绩。百卓网络是未来一大亮点。公司参股公司海四达电源被奥特佳收购,通鼎互联持有的海四达电源20%股权交易对价为4.5亿元,此次交易对价较账面价值溢价214.12%,将为公司带来约3亿元的潜在投资收益。今年2月,通鼎互联全资收购百卓网络获证监会批复,公司和百卓网络在营销、业务两方面互补,收购完成后协同效应渐显,安全互联网市场发展是未来最大亮点。 新帅上任,前瞻布局提供持续增长动力,公司发展中长期看好。2017年3月,公司宣布聘任华为前高管蔡文杰先生为总经理,全面负责公司的经营管理工作。蔡总管理经验丰富,上任后坚定转型方向。新管理层到来有望给公司在激励制度、业务战略等方面带来新预期。 下调盈利预测,调整至“增持”评级。调整ODN业务增速至市场合理水平,并考虑到18年后光纤光缆价格及市场需求具有不确定性。我们下调17-18年盈利预测,下调幅度19%/24%。预测公司2017/2018/2019年将实现净利润8.53亿元/10.61亿元/12.96亿元,对应PE为20X/16X/13X。调整至“增持”评级。

事件:4月24日公司发布公告称拟实施2017年股票期权激励计划,拟向2013名激励对象授予总量不超过1.5亿份的股票期权,将分三次行权,等待期为2年,此后3年每年分别有1/3股票期权在满足行权条件后可以行权,行权价17.06元,行权条件为1.2017/2018/2019年加权ROE均不低于10%。2.2017/2018/2019年归属于上市公司普通股股东的净利润增长率分别不低于10%、20%及30%(以38.25亿元为基数)。目前草案尚需提交股东大会审议。 激励力度空前,覆盖逾2000名核心骨干员工。本次激励计划为公司第三次股权激励计划,拟向激励对象授予总量不超过1.5亿份的股票期权(前两次分别为0.85、1.03亿份,分别在2009年、2013年进行),约占公司现有已发行股本总数3.6%,约占现有已发行A股股本总数4.4%,规模为历次之最。激励对象总人数为2013人,约占公司目前在册员工总数的3.5%,覆盖了主要的核心骨干员工。 5G冲刺阶段鼓舞士气,公司正迎来新阶段的发展拐点。从行业角度看,公司正处于5G、物联网加速落地的M-ICT转型关键时期,5G第一版标准将于明年推出,全球各大阵营正在角逐标准话语权,力争在产业链中抢占核心价值位置,目前产业链已经进入了冲刺阶段。 从公司角度看,中兴通讯已经平稳度过制裁事件后的一年过渡期,今年3月公司元老殷一民出任董事长,靴子落地后公司已经进入新的发展阶段,在这个关键的时间点推出股权激励,有利于公司凝心聚力,把握关键发展机遇,在5G时代进一步提高全球产业链地位及话语权。 终端业务再换帅,17年有望扭亏为盈带来业绩增量。在原终端业务负责人殷一民升任董事长后,今年4月19日,中兴终端北美区CEO程立新挂帅终端业务。近两年中兴手机在北美市场表现十分突出,市场排名、份额持续上升,在高端后付费市场业务创新、车载产品业务及手机产品等方面分别与美国三家顶级运营商获突破性进展。新帅上任后中兴手机业务迎来新的转机,公司通过剥离亏损产品线和优化产品结构,不断降低费用率,有望充分受益于17年全球手机市场回暖,消费类业务17年实现扭亏为盈大有希望,有望为公司带来20亿净利润增量。 业务基本面向好,技术优势将迎来变现期。公司一季度实现营收257.45亿元,同比增长17.78%,实现归属于上市公司普通股股东净利润12.14亿元,同比增长27.81%,研发占比为12.94%,为近年最高,已经连续3三年提升。公司自研芯片一季度发货量较去年同期增长超过70%,公司核心竞争力优势明显,正迎来技术优势变现期。 维持盈利预测,维持”买入”评级.预计2017/2018年业绩为45/55亿元,PE分别为16/13。

投资要点: 事件:4月20日公司发布2016年报,公司全年实现营业收入1.92亿元,同比减少4.28%。归属于母公司净利润0.19亿元,同比减少54.11%。公司业绩符合预期。 营收略有下降,传统产品竞争日趋加剧。2016年,传统电子支付密码市场的行业渗透率逐步上升,市场竞争进一步加剧,行业中部分竞争实力较弱的厂商已逐步退出市场,公司采取积极的营销策略,行业市场占有率逐步提升。由于传统产品整体市场需求有所下滑,公司2016年电子支付密码系统产品的销售数量、销售收入略有下降。 加大新技术新产品的研发与推广,期间费用较快增长导致净利润下降。由于2016年是公司业务转型、市场拓展的关键时期。公司自主研发创新的纸纹防伪技术填补国内国际相关领域的技术空白,达到国内国际先进技术水平,形成公司独特技术竞争优势,进一步巩固和加强了公司在行业中的领先地位;这一物质特征识别领域的革命性技术将极大的改变防伪这一领域的纵深和外延,有望改变防伪行业的格局。公司在新产品研发投入、市场营销投入方面,同比增长明显,因此期间费用的增长导致了公司净利润一定幅度的下降。 公司处于重要转型期,期待之后年度新产品的贡献以实现业绩反转,中长期看好。公司去年研发和市场营销的投入及后续支出,预计会在今、明年开始带来新产品收益的持续增长。并且其全球独创纸纹识别产品,预计有50-100亿市场空间;公司前期开始搭建的银企通平台,从“卖产品”走向“搭建平台+提供服务”,提高了客户粘性,积累了数据资产,且公司多年来深耕金融信息安全,逐步与全国各大商业银行建立了长期稳定的合作关系。公司会坚持一如既往的加大新技术新产品的研发与推广,力争早日通过新产品贡献业绩增长,增强公司盈利能力。 下调盈利预测,维持“买入”评级。我们下调公司盈利预测(公司处于转型期,传统产品竞争加剧,新产品开发及推广期间费用较大),预计2017-2019年归母利润为0.19亿、0.21亿、0.23亿(原来预测2017、2018年净利润为2.31亿,2.99亿)。EPS分别为0.06、0.06、0.07元/股,当前股价对应市盈率217,217,186倍。

事件:4月17日公司发布2017年一季报,实现营收257.45亿元(+17.78%),主要是由于运营商网络及消费者业务营业收入同比增长所致,实现归属于上市公司普通股股东净利润12.14亿元(+27.81%),公司业绩符合预期。 业务基本面向好,消费者业务带动增长,其中终端业务是今年最大看点。中兴通讯近两年终端业务在美国、欧洲等市场排名、份额持续上升,在高端后付费市场业务创新、车载产品业务及手机产品等方面分别与美国三家顶级运营商获突破性进展。与日本最大运营商合作深度定制手机,在国内,进入中国移动战略十大品牌。机顶盒一季度整体发货同比增长超过25%。我们预测,制裁事件的和解将会对公司在欧美市场的消费类业务带来积极影响。通过剥离亏损产品线和优化产品结构,不断降低费用率,有望充分受益于17年全球手机市场回暖,消费类业务17年实现扭亏为盈大有希望,有望为公司带来20亿净利润增量。 研发占比再创新高,芯片业务爆发体现核心竞争力,技术优势将迎来变现期。公司持续投入5G、物联网等研发,一季度研发占比为12.94%,为近年最高,公司研发占比已经连续3三年提升。公司自研芯片一季度发货量较去年同期增长超过70%,体现了公司强大的核心技术实力,未来公司在专利及技术上的优势积累将逐渐迎来变现期。 物联网、5G领先地位巩固,成长空间广阔。公司于一季度与多个合作伙伴完成基于FDD制式的MassiveMIMO产品的外场预商用验证,目前为止已在全球30个国家部署了40多个Pre5G网络,并推出了5G全系列高低频预商用基站产品,预计将在2018年第三季度开始5G的商用预部署,2019年第一季度实现5G规模商用部署。5G终端方面,公司发布了全球首款下载速率最快的千兆手机。ICT融合的背景下,运营商在战略转型的过程中将更加依赖中兴、华为等设备商龙头,中兴凭借强大的技术储备将具有先发优势。 领导层更换完成,制裁事件后公司将迎来发展新拐点。今年3月公司元老殷一民出任董事长,公司终于平稳度过制裁事件后的一年过渡期,靴子落地后公司的发展前景更加确定,稳定的领导班子有利于公司在战略转型的关键时期把握市场机遇,同时此次事件将提升公司合规管理能力,有利于公司海外市场的进一步扩展。 低频重耕及广电700MHz建网有望抵消投资下滑,运营商业务增速将平稳回落。市场普遍担心运营商资本开支回落造成公司运营商业务的下滑,我们认为运营商的800M/900M重耕及广电700M全国组网在17年很有可能取得实质进展,这部分增量投资有望抵消4G建设逐渐饱和的影响,公司的运营商业务收入将平稳回落。 维持盈利预测,维持“买入”评级。预计2017/2018年业绩为45/55亿元,PE分别为16/13。

事件:4 月8 日公司发布2016 年报,公司全年实现营业收入41.43 亿元,同比增长14.82%。 归属于母公司净利润5.39 亿元,同比增长110.55%。公司业绩符合预期。 受益于光通信高景气,公司传统光电缆业务盈利能力进一步提升。通信线缆及相关业务为公司传统主业,目前任是公司营业收入主要来源,较上年增加0.77%。公司在三大运营商加大集采、产品价格总体上升的背景下,继续提升光纤、光缆等传统产品的生产和供应能力,自产加外购解决光棒需求,通过光棒自产及与相关供应商建立长期供应关系等途径有效降低原材料成本。 并购通鼎宽带构建ODN 新业务,通信设备业务大幅增厚公司业绩。公司2016 年通信设备营收同比大幅增加67.37%,在总营收中占比从2015 年的16%提升到23.6%。在国内宽带业务和信息安全业务快速发展的背景下,受FTTx 建设拉动通信设备业务发展前景良好,其中公司控股子公司通鼎宽带扣除非经常性损益后为母公司贡献的净利润(审计数)爆发增长至2.27亿元,大幅超过承诺利润。横向比较通鼎宽带从营收、净利润规模及增速处于行业前列。 布局移动互联及精准营销新业务,成为协同作用下新的业务增长爆发点。公司构建了移动互联网及精准营销(流量经营、积分运营、大数据采集、分析及移动互联网精准营销)业务,2016 年营收同比爆发式增长114.17%。公司的移动互联网服务业务主要集中在移动营销领域,本年度通过对瑞翼信息、微能科技的并购,凭借公司与电信运营商的紧密合作关系和瑞翼信息、微能科技的产品优势,在移动互联网领域公司业务量逐步扩大,行业地位提升空间巨大。 收购百卓网络布局网络安全,成公司未来发展亮点。2017 年3 月公司完成百卓网络100%股权过户。随着百卓网络的加入,网络与信息安全解决方案将成为通鼎互联的重点业务。百卓网络在网络安全领域已有多年积累,为电信运营商、互联网公司、云计算服务商和政府部门提供骨干网及大型数据中心的安全防护。随着政府对信息安全的重视化程度上升,尤其是通信骨干网、公安系统等对DPI 设备软件及电子围栏等产品的投入大幅增长,百卓网络安全解决方案市场前景广阔。2017-2019 年百卓网络承诺扣非后净利润将不低于0.99,1.37,1.55亿元。 华为通信产品线副总裁蔡文杰空降任总经理,助翼光电缆等公司业务。蔡文杰先生曾任华为光网络技术服务部部长、企业通信产品线副总裁,在通信行业从业近20 年,对产品及行业有极深刻的认识,尤其在光网络及通信产品的技术、管理等方面有丰富经验。我们预计新的少将派总经理的加入会提速公司对上下游的把控能力,为公司管理层注入新的活力。 维持盈利预测,维持“买入”评级。我们维持公司盈利预测,预计2017-2019 年归母利润为10.54 亿、13.96 亿、17.87 亿。EPS 分别为0.88、1.17、1.50 元/股,当前股价对应市盈率17,13,10 倍。

事件:4 月8 日公司发布2016 年报,公司全年实现营业收入173.61 亿元,同比增长28.70%归属于母公司净利润7.60 亿元,同比增长15.68%。公司业绩符合预期。 营收、净利润稳健增长,主营业务光通信仍是增长的主要动力所在。公司全年增长主要来源于公司主营业务收入增长28.99%,其中通信系统设备销售收入增长30.62%,仍是收入、利润的重要增长部分,同比增幅较大;光纤及线缆销售收入增长30.69%,较2016 上半年19.56%的增速大幅提高。公司作为光通信全产业龙头,覆盖“系统-器件-光纤光缆-终端设备”全产业链,业绩增长必将受益于光通信行业整体景气。公司目前已形成了以光通信产业为核心的产业格局,客户遍布国内、国际和信息化三大市场,已跻身全球光传输与网络接入设备、光纤光缆最具竞争力企业10 强;每年在OTN、IPRAN、PON、光终端等领域的不断实现技术突破。持续在研发和研发人力的投入和深厚的技术积累使得烽火通信在光通信领域保持了强大的市场竞争力。我们认为,未来光通信仍将是公司最重要的业绩发力点及立足点。 公司逐步从通信硬件厂商向软硬一体的ICT 综合解决方案提供商转型见成效。公司2016 年数据网络产品销售收入实现了17.05%的增长。随着通信技术变革,ICT 融合成为趋势,烽火通信正在经历由CT 向ICT 转型,IT 基础架构核心技术成为提升综合竞争力的必要条件。公司通过云网一体战略的实施,以期达到 “以云网一体的为核心架构、以云计算中心为业务引擎、以大数据能力为拓展途径,以业务云化为服务手段”的应用,来满足用户日益增长的信息化需求。积极向各个不同行业的信息领域拓展,逐步从通信硬件厂商向软硬一体的ICT综合解决方案提供商转型,产业规模实现了新增长。 毛利率略有降低、期间费用率有所上升,但资金使用效率和核心利润突出支撑未来发展。2016年公司总体毛利率由上年的26.54%下降至24.29%,主要是去年材料成本投入加大所致;销售费用率同比增长17.07%,主要系公司扩大销售规模加大市场投入;管理费用率增长16.09%,主要缘于研发投入加大,我们认为2016 年公司在市场和研发的投入将会为今后年度带来更丰厚和可持续的收益;应收账款周转率4.44,相比同行业公司较高,回款周期缩短,公司资金使用效率较高;而公司核心利润8.02 亿,相较于投资收益和营业外收入占比较高,表明公司主营产品较具竞争力,且持续盈利能力突出。 维持盈利预测,维持“买入”评级。我们维持公司盈利预测,预计2017-2019 年归母利润为9.26 亿、11.50 亿、13.97 亿。EPS 分别为0.88、1.10、1.33 元/股,当前股价对应市盈率28,23,19 倍。

事件:3 月29 日公司发布2016 年报,实现营收405.31 亿元,归母净利润4.04 亿元。公司2016 年度公司收购神州控股下属IT 分销业务并将4-12 月利润并表,本年度公司处置部分子公司产生一次性净收益约1.9 亿元,业绩符合预期。 业绩符合预期,全年完成业绩承诺。公司2016 年归母净利润为4.04 亿元符合我们预期。2016年置入资产利润业绩3.74 亿元,完成全年3.28 亿元的利润承诺,实现业绩承诺的114%。 业务不断优化,毛利率稳中略降。公司整体毛利率为4.86%,其中消费电子分销业务毛利率3.18%(-0.20%),营收占比60.99%;企业IT 分销业务毛利率7.50%(-0.41%),营收占比38.69%。其中英特尔业务增幅超过40%,苹果公司在京东线上电商平台的销售推动公司增加收入超过27 亿元,两者化解了消费电子分销业务因渠道扁平化、部分传统业务下降的趋势。 企业IT 业务方面,华为企业级网络与光伏业务营收增幅超过50%,以锐捷、迈普、华三为代表的国产品牌业务取得超过60%的增长,中国产品牌占比总体达到44%(+7%),导致毛利率有所下降。 三大板块战略布局打造IT 领域新生态,中长期成长空间广阔。公司以IT 分销业务为主营,积极布局B2B 互联网领域、自有品牌业务和云计算三大板块,打造中国最大的企业信息化服务型互联网平台。公司升级原有线下分销体系,凭借年销售额500 亿的规模优势,逐步将海量分销业务及企业增值业务向B2B 平台“神州商桥”线上迁移,构造产品、服务商、集成商、企业客户和经销商客户之间的生态合作链。同时,成立三家自有品牌公司布局存储、系统、安全三个业务方向,并进一步探索与EMC、NetScout 和甲骨文公司的合作模式,通过对国外产品进行本地化定制开发,提高产品增值与服务,加速自有品牌业务落地。云计算方面,公司收购云科服务,与阿里云、赛门铁克、IBM、思科、微软等国内外优质IT 厂商达成战略合作,构建最大的云聚合资源池,提供云增值服务,完善云生态建设,解决企业级用户云服务需求的最后一公里问题,帮助企业级客户实现一站式登云。 非公开发行审核通过,员工持股计划覆盖1466 人。公司于2016 年7 月提出定增计划和覆盖1466 名员工的持股计划,目前经过8 个月的审核,已逐渐落地。本次定增计划有利于优化股本结构,未来有希望进一步进行资产运作。员工持股计划的启动可以完善股权激励方案,推进公司后续业务增长。 维持盈利预测,维持“买入”评级。预计2017-2019 年公司归母净利润为4.67 亿、5.12 亿、5.63 亿。EPS 分别为0.71、0.78、0.86 元/股,当前股价对应市盈率34、31、28 倍。

投资要点: 3月29日晚公司发布2016年年报。公司2016年营收80.14亿元(+19.39%);归母净利润2.42亿元(-30.98%),扣非净利润较去年同期减少25.47%,主要是因为增加研发、购买资产等战略性投入、财务费用大幅增长(+49.02%)及资产减值等因素所致。公司业务发展整体良性,因公司较大幅度增加技术研发、购买资产等战略投入,业绩低于预期。 研发费用增长,毛利率小幅下降,现金流状况大幅改善。公司2016年研发投入4.28亿,同比增长14.61%。公司整体毛利率为19.54%,同比小幅下降个1.12百分点,主要由于技术服务等业务竞争加剧所致。公司经营活动产生的现金流量净额达5.64亿,同比增长619.78%,现金流状况大幅改善。 行业云服务快速发展,智慧城市业务高速增长。公司云服务不断深化,平台功能由SaaS为主的服务向“IT+行业”的融合创新扩展,服务内容进一步完善和丰富,客户数及业务规模实现较快增长。公司软件开发业务收入9.14亿元,增速高达52.27%,金融、税务、政务等平台发展迅速,去年年底常熟市智慧政务服务平台顺利验收,标杆项目带来良好示范效应,未来有望保持高增速。 打造智慧农业生态链闭环,推进大数据与农业融合。2016年神州信息智慧农业收入2.87亿元,同比增长10.88%,毛利率达57.19%,同比提高6.78个百分点,表现亮眼。2016年9月,神州信息与农业部签署合作协议,共同推动大数据与农业不断融合。公司在农业大数据领域已经形成“一中心四平台”业务布局模式,即以农业大数据中心为数据核心,通过四个大数据平台提供应用和服务,从而形成农业生态链闭环,实现农业产业的可持续发展和区域产业结构的优化。 布局通信大数据,从IT到CT拓展业务空间。公司于2016年12月完成对移动网络优化及通信大数据服务企业华苏科技的收购,双方在通信大数据跨行业应用、运营商客户资源、大数据技术方面有巨大协同空间,未来公司的技术服务业务将由IT领域扩展到CT领域。 信息安全及量子通信市场份额提高,龙头地位凸显。去年10月,国家量子产业联盟宣告成立,神州信息成为联盟首批会员。12月,神州信息中标量子通信两大项目,总金额近1.13亿人民币,公司在我国量子通信领域的市场份额进一步提升,行业龙头地位凸显。未来随着量子通信产业化的逐步推进,公司业绩将明显受益。 维持“增持”评级,下调盈利预测。预计2017-2019年备考利润2.86、3.28、3.68亿元,17、18年下调幅度分别为:58.73%、69.57%,下调主要原因在于基于行业判断同时剔除未来并购的预期业绩。

投资要点: 事件:3月23日公司发布2016年报,实现营收1012.33亿元(+1.04%),利润净亏损23.6亿元,如剔除美国政府处罚8.92亿美元损失,归属于上市公司普通股股东净利润38.3亿元(+19.2%)。公司业绩符合预期。 罚款事件靴子落地后发展前景确定。剔除罚款因素,公司实现净利润23.57亿元,同比增长19.2%,远高于营收增速,主要是由于处置子公司(讯联智付、天津智联、中兴物联)的投资收益(16.40亿元,同比增长135.81%)及财务费用下降(同比减少85.48%,实现汇兑收益)所致。制裁事件和解避免了出口限制生效对中兴供应链和终端业务造成的巨大打击,同时将提升公司合规管理能力,消除了公司海外业务发展的抑制因素,我们认为公司17年发展前景更加确定,海外市场有望进一步扩展。 毛利率同比持平,财务费用率下降明显,研发持续高投入。公司2016年毛利率为30.75%,同比基本持平。分业务看公司运营商网络毛利率为39.12%(+2.06%),由于优质客户占比上升所致。政企业务和消费者业务毛利率为37.09%(-3.55%)和14.34%(-2.95%),由于竞争加剧所致。公司销售费用率及管理费用率同比基本持平。财务费用率0.21%(-1.2%),由于汇兑收益及通过优化债务结构降低的利息支出。公司研发费用为127.6亿,同比增长6%,占营收比例达到12.6%。 现金流持续较优异,薪酬增速合理。2016年公司经营及投资活动现金流净额为22.41亿元,实现自2013年以来持续现金净流入。2016年集团员工81,468人(-3,154人),平均薪酬增速18%。 基本面向好,M-ICT转型力度加大,终端业务有望扭亏为盈。公司2017年Q1业绩预告为11.5亿-12.5亿(+21.12%~+31.65%),净利润增长加速,主要得益于运营商业务和消费类业务的营收增长和费用优化。2016年公司为了聚焦M-ICT战略出售子公司彰显转型决心。公司换帅发力重点区域及剥离亏损业务,终端业务战略地位有望提升,保持欧美市场排名及份额持续上升趋势,消费类业务17年实现扭亏为盈大有希望。 5G、物联网时代的引领者,中长期成长空间广阔。2016年公司继续加大在5G和物联网领域的投入,目前已经与多个世界主流运营商签订5G战略合作协议,并牵头万物物联GIA联盟,在5G与物联网领域的领导者地位进一步确立。运营商在战略转型的过程中将更加依赖中兴、华为等设备商龙头,中兴作为技术引领者在未来5G及物联网时代将充分受益。 维持盈利预测,维持买入评级。预计2017-2019年EPS为1.08/1.32/1.47亿元,对应PE分别为16/13/12。

事件:3 月17 日公司发布2016 年报,公司实现营收39.27 亿元(+39.45%),利润总额2.66亿元(-32.07%),归母净利润2.30 亿元(-34.54%),扣非后归母净利润2.21 亿元(+278.87%)。 (备注:采用调整后2015 年度数据计算同比增速)。公司向全体股东每10 股派发0.5 元股息(含税)。2015 年公司存在委托资产管理收益2.51 亿元为非经常性损益,2016 年度无此收益。公司扣非归母净利润大幅增长主要原因在于子公司盟固利动力公司在动力电池领域营收及净利润大幅增长。公司非经常性损益下降幅度较大,导致公司整体业绩低于预期。 受益于新能源汽车行业爆发,公司高科技新材料业务高速增长。公司新能源技术产品实现营收17.33 亿元(+55.71%),毛利率提高9.90%到32.34%。全资子公司盟固利动力公司受益于新能源汽车产销量爆发性增长,全年实现营收10.62 亿元(+95.89%),净利润1.62 亿元(+220.74%),公司把握混合商用车及插电式混合商用车动力电池系统市场的主导地位,目前与上汽合作开发的两款纯电动乘用车项目已经批量化生产,在高端电芯技术开发和PACK技术开发取得良好进展,为公司产品发展奠定基础。 有线用户规模继续扩大,有线电视网络运营和内容资源是未来业务发展核心。公司在有线电视领域持续在全国范围内扩大业务合作,公司收购河南有线电视网络集团有限公司24.5%股权,进一步提升公司有线电视用户覆盖范围和业务收益。截至2016 年底,公司投资的有线电视项目所在行政区域入网用户总数约3,968 万户,数字电视用户约2,785 万户,用户规模继续居国内同行业上市公司领先地位。子公司国安广视与多个广电运营商签署业务合作协议,签约用户规模超1,000 万户,推进智能终端发放工作,媒资、游戏、教育、增值应用持续更新并在部分小区进行了智慧社区业务试点;同时,国安广视与多家上游内容公司进一步合作,汇聚整合优秀媒资内容及各类电视增值业务产品,大数据业务一期平台进入验收阶段,广告运营平台实现一期平台子系统商用投放。公司确立“一个平台,多个产品,线上流量,线下社区化运营”的智慧社区思路,在长沙实现落地基础上,完善智慧社区运营模式。 公司已形成以信息产业为核心,新能源、系统集成、增值电信业务等高科技行业为辅助的产业布局。未来看优势资源整合后的协同效益及成长收益。公司将继续发挥资本运作、用户聚合和收购兼并三个平台作用。未来积极布局大数据、大视频和社区云服务,开展基于有线电视业务创新、互联网科技和大数据的智慧社区发展战略。 下调盈利预测,维持“增持”评级。2017/18 年下调业绩幅度70.18%/64.61%,预测2017/18/19EPS 0.07/0.10/0.13 元,对应PE 167/117/90。

投资要点: 运营商800M/900MHz频谱重耕及广电700MHz建网预测新增投资超过2000亿,有望抵消4G新建基站投资下滑的影响,公司未来两年运营商业务收入将平稳回落。去年工信部相继批准中国电信和中国联通将800M/900M频段用于LTE组网,推测中国移动可能于2017年获批900M频段重耕,低频重耕大概率将成为未来三年5G之外网络建设的主旋律。中国广电也在积极进行700M频段的LTE组网技术验证,可能于2017年获得牌照后启动全国组网。经测算低频重耕总投资约2200~3000亿元,公司的运营商业务收入将平稳回落,预计17/18年下滑幅度分别为-5%/-10%。 换帅后消费者终端业务拐点出现,重点区域高增速及亏损业务剥离将带来毛利率提升,扭亏为盈就在今年,有望带来20亿净利润增量。公司元老殷一民去年挂帅终端业务后于近日升任董事长,终端业务战略地位有望提升。近两年终端业务持续扩张,在美国、欧洲等重点市场排名、份额持续上升。公司通过剥离亏损产品线和优化产品结构,不断降低费用率,有望充分受益于17年全球手机市场回暖,消费类业务17年实现扭亏为盈大有希望。 物联网、5G两大领域全球领先,公司中长期成长空间有保障。M-ICT时代,运营商在战略转型的过程中将更加依赖中兴、华为等设备商龙头。中兴积极参与物联网及5G的标准制定,专利布局及相关技术全球领先,中长期成长空间广阔。 拓展新业务空间,从无线充电到整车制造,光芯片、半导体集成电路成为重点发展方向。 继进入新能源汽车无线充电市场两年后跨界进入整车制造领域,新业务有望完成五年200亿目标。公司积极布局上游芯片,光芯片、半导体集成电路是公司重点发展方向,去年投入10亿成立南京光电子总部,重点研发硅光芯片和器件的核心技术。 美国商务部制裁事件靴子落地,和解利于公司业务发展。公司于美国政府达成和解避免了出口限制生效对中兴供应链和终端业务造成的巨大打击。基于公司账面充沛的现金流,我们认为罚款事件的负面影响不大,靴子落地后公司的发展前景更加确定,同时此次事件将提升公司合规管理能力,有利于公司海外市场的进一步扩展。 调整盈利预测,由增持上调至买入评级。业绩拐点已现,基于国内低频重耕的有序推进,以及消费者业务结构调整的逐步落地,调整盈利预测,预计2017/18年归母净利润为45.0/55.0亿元,下调幅度分别为12%/6%,对应PE16/13,通过历史PE比较及PEG估值,我们认为当前被低估(历史估值区间是22~30),美国处罚事件的和解带来估值修复可能,未来将随业绩回升增速加快而回复到合理估值水平,我们计算2017年20倍PE为合理估值水平,目标价格21.6元。 风险提示:广电700M投资进度慢于预期,中国移动低频重耕FDD-LTE牌照不能按时发放,公司的消费类业务扭亏目标未能实现。