神州数码：深耕 IT 分销，自主品牌打造全新增长极。公司凭借其强大的市场影响力和深厚行业经验，多年稳居 IT 分销市场榜首。2019 年，公司切入服务器领域，致力于与华为等业界领先伙伴建立更深层次的合作关系，紧抓国内信创快速发展机遇，服务器、网络、终端、AI 一体机等系列自主品牌业务持续增长，业务结构优化改善毛利。 IT 分销：深耕二十余载，兼具“渠道+管理”核心优势。国内 PC 领域景气度有望回升，IT 分销龙头先享红利。公司具有国内最大的 ToB 销售网络渠道优势，构建了遍布国内 1000 余座城市、覆盖各大垂直行业、连接 30000 余家销售渠道的 ToB 销售渠道网络。同时，公司继续提质增效，促进管理效能提升，代理的英特尔、希捷、爱普生、斑马、索尼、欧姆龙、Fortinet 等产品继续保持厂商份额绝对领先，自 2020 年来 IT 分销业务毛利率与期间费用率均稳定。 自主品牌：受益华为鲲鹏+昇腾生态，打造自主品牌神州鲲泰。AI 大模型训推+国产替代推动国内算力发展，增量空间广阔。公司携手华为打造智算品牌，打造“鲲鹏+昇腾”产品与生态壁垒。神州鲲泰 AI 服务器深度绑定华为技术，内置国内顶级处理器，产品竞争力较高。同时，公司于 2018 年启动“大华为”战略，成为其第九家全球经销商，长期与华为保持紧密合作关系，“鲲鹏”“昇腾”等核心硬件供应稳定，具有稳固的华为生态壁垒。公司自主产品深度绑定华为产业链，兼具产品优势与生态优势，有望在国产智算浪潮中率先享受红利。 神州问学：一站式大模型集成和运营平台正式发布，深化 AI 应用开发平台部署。2023Q4，神州数码推出了一站式大模型集成和运营平台——神州问学。该平台定位于企业级 AI 应用平台市场，凭借工程化 Agent 开发、自动化标注模型、大模型精细化管理方面的三大核心优势，成功地整合了 AI 原生场景赋能、知识治理和模型训练与管理三大功能模块，助力企业高效部署和运营大模型应用。 盈利预测、估值及投资评级：首次覆盖，给予“买入”评级。公司坐稳 IT 分销基本盘，紧抓“云+信创”新机遇，凭借“数云融合”解决方案与“鲲鹏+昇腾”高竞争力硬件产品，成功从传统 IT 分销商转型到品牌供应商，目前，国内云与智算赛道前景良好，战略性业务将成为公司的“第二增长曲线”，业务结构有望持续优化。预计公司 2024-2026 年归母净利分别为 14.10、17.39、21.20 亿元，以 2024 年 5 月 20 日收盘价计算，对应 PE 分别为 14.63x、11.86x、9.73x。 风险提示：宏观经济波动，人工智能落地进展不及预期，市场竞争加剧，芯片供应链安全问题，研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

利润高速增长，战略业务收入占比提升。 2023 年，公司实现营业收入 1196.24亿元，同比增长 3.23%；扣非后归母净利润 12.63 亿元，同比增长 37.22%。 云计算及数字化转型业务实现营业收入 69.31 亿元，同比增长 37.98%；自主品牌业务实现营业收入 38.29 亿元，同比增长 48.95%； IT 分销和增值业务实现营业收入 1088.53 亿元，同比基本持平。战略业务收入结构持续优化，云计算及数字化转型业务以及自主品牌业务两项战略业务占总收入比例同比增长了 2.44 个百分点。公司毛利率不断提升， 2021-2023 年，公司毛利率分别为 3.35%、 3.92%和 3.99%。 数云融合完成以 AI 和数据为核心的能力迭代，云计算业务表现强劲。 2023年，公司云计算及数字化转型业务实现营业收入 69.31 亿元，其中云转售（AGG）业务收入 58.15 亿元，同比增长 33.38%，毛利率 5.87%；数云融合业务（MSP 和 ISV）收入 11.16 亿元，同比增长 68.25%，毛利率 42.23%。 （1）数云融合技术框架下，数云融合产品线不断丰富：数据安全产品方面推出了分类分级清单、差异化动态脱敏和数据共享管理等新功能；数据营销产品“神州云|Buenic 客户数据平台”搭载云原生和数据原生内核，帮助企业实现向“以客户为中心”和数据驱动的转变；战略投资北京高科数聚技术有限公司，以汽车行业营销大数据应用为切入，助力汽车行业数字化转型和数智化升级；公司子公司神州云科成为山石网科（688030.SH）第一大股东并开展深度业务合作。（2）布局生成式 AI，发布“神州问学”平台产品：公司的人工智能产品 Jarvis 正式升级为一站式大模型集成和运营平台——“神州问学”平台产品。 神州问学既是企业的大模型集成平台也是企业的大模型运营平台，已经对接了数十家主流大模型，并发布了慧阅读、慧解析、慧问答等多个敏捷应用。 它从模型、数据、算力、应用四个角度打通各项资源，协助企业投产和运营自己的大模型应用。 神州鲲泰赋能行业数字化转型，不断发力智算领域。 2023 年，公司神州鲲泰产品入围中国移动、中国联通、中国电信集采项目，成功实现运营商行业客户的全面覆盖；中标建设银行、交通银行等国有及股份制大行项目；中标福建省、厦门市、新疆维吾尔自治区、宁夏回族自治区全电发票项目；入围南方电网 2023 年信息类软硬件设备集采项目。神州鲲泰自研 AI 服务器适用于大模型推理、视频识别等多种 AI 应用场景，可通过计算资源智能管理软件动态分配算力资源，帮助客户实现算力和能耗的最优性价比。 2023 年，公司完成了定制化、可适配国内主流 GPU 的 AI 服务器的研发、生产及交付，获得了客户的高度认可。客户案例涵盖山西省电力公司项目，合肥、沈阳、长春等人工智能计算中心项目，中国移动、中国电信智算集采项目。 盈利预测与投资建议。 我们认为公司战略业务：云服务业务和自主品牌业务在 2023 年收入实现了快速增长，公司的毛利率持续提升，收入结构持续改善，数云融合战略和信创战略推进卓有成效。“神州问学”和“神州鲲泰”有望持续推动公司的长期增长。我们预测，公司 2024-2026 年营业收入分别为 1279.79/1395.22/1512.53 亿元，归母净利润分别为 14.02/17.78/19.81 亿元，对应 EPS 分别为 2.09/2.66/2.96 元。参考可比公司，结合目前行业阶段和公司增速及壁垒，给予 2024 年动态 PE20-25 倍， 6 个月合理价值区间为 41.87-52.33 元，给予“优于大市”评级。 风险提示： 公司业务推进不及预期，行业政策风险。

1、云计算及数字化转型+自主品牌业务双高增，占比持续提升：全年看：2023年公司实现收入1,196.24亿元，同比增长3.23%；实现归母净利润11.72亿元，同比增长16.66%；扣非归母净利润12.63亿元，同比增长37.22%。公司23年毛利率3.99%，保持稳定。 单单Q4看：2023年Q4单季度看，2023Q4公司实现收入354.69亿元，同比增长13.03%；归母净利润3.21亿元，同比减少0.71%；扣非归母净利润4.21亿元，同比增长60.94%。 分业务看：2023年公司云计算及数字化转型业务实现营业收入69.31亿元，同比增长37.98%；自主品牌业务实现营业收入38.29亿元，同比增长48.95%；IT分销和增值业务实现营业收入1088.53亿元，同比基本持平。战略业务收入结构持续优化，云计算及数字化转型业务以及自主品牌业务两项战略业务占总收入比例同比增长2.44pct。 2、“数云融合2.0”战略升级，拥抱AI推出神州问学平台产品2023年，公司的人工智能产品Jarvis正式升级为一站式大模型集成和运营平台——“神州问学”平台产品。神州问学既是企业的大模型集成平台也是企业的大模型运营平台，已经对接了数十家主流大模型；公司已正式启动深圳人工智能计算中心项目，与国际一流的GPU厂商合作，搭载神州问学企业大模型一站式集成和运营平台，打造专业的行业智算模型与应用解决方案；子公司神州云科成为山石网科第一大股东并开展深度业务合作，未来将拓展双方产品在云计算、信创及网络安全市场的应用广度。 3、华为算力合作伙伴，重视运营商引领AI信创下公司份额提升2023年，子公司神州鲲泰产品入围中国移动、中国联通、中国电信集采项目，成功实现运营商行业客户的全面覆盖。今年看，中国移动此前发布2024年PC服务器产品集采项目，此次预计Arm服务器或以鲲鹏为主，我们认为，神州数码作为华为整机服务器生态合作伙伴份额有望再提升。 盈利预测与估值分析：我们调整此前盈利预测，考虑公司企业IT产品分销业务营收对比22年基本持平，预计公司24-26年营收1270.22/1378.38/1491.64亿元（原预测24-25年1372.73/1493.29亿元）；考虑公司高毛利云业务占比提升，预计公司归母净利润14.24/17.19/21.08亿元（原预测24-25年14.14/16.45亿元），维持“买入”评级。 风险提示：国内IT需求不及预期、云计算业务进展不及预期、行业竞争加剧风险

事件： 神州数码发布 2023 年年度报告。公司 2023 年实现营业收入1196.24 亿元，同比增长 3.23%； 归母净利润 11.72 亿元，同比增长 16.66%；扣非净利润 12.63 亿元，同比增长 37.22%。战略业务收入占比持续提升，自主品牌表现亮眼。 分业务看， 1） 云计算及数字化转型业务实现收入 69.31 亿元，同比+37.98%。其中，云转售（AGG）业务收入 58.15 亿元，同比+33.38%，毛利率 5.87%；数云融合业务（MSP 和 ISV）收入 11.16 亿元，同比+68.25%，毛利率 42.23%； 2）自主品牌业务实现收入 38.29 亿元，同比+48.95%； 3） IT 分销和增值业务实现收入 1088.53 亿元，同比基本持平。战略业务收入结构持续优化，云计算及数字化转型业务以及自主品牌业务两项战略业务占总收入比例同比增长了 2.44 个百分点。深度布局国产算力，“鲲鹏+昇腾” 两翼齐飞。 公司自主品牌神州鲲泰围绕“鲲鹏+昇腾”生态打造信创及国产算力服务器整机。自研 AI 服务器适用于大模型推理、视频识别等多种 AI 应用场景，可通过计算资源智能管理软件动态分配算力资源，帮助客户实现算力和能耗的最优性价比。2023 年，神州鲲泰合肥生产基地落成投产； 公司完成了定制化、可适配国内主流 GPU 的 AI 服务器的研发、生产及交付，客户案例涵盖山西省电力公司项目，合肥、沈阳、长春等人工智能计算中心项目，中国移动、中国电信智算集采项目。 推出神州鲲泰问学一体机等新品，并首度获得华为“鲲鹏+昇腾” 双领先认证。深化“数云融合”战略，布局生成式 AI。 发布生成式 AI 领域的战略级产品--神州问学，现已对接了数十家主流大模型，并发布了慧阅读、慧解析、慧问答等多个敏捷应用，成功帮助医药、零售等行业客户落地生成式 AI 应用场景。 此外， 神州数码深圳人工智能计算中心项目也已正式启动，未来智算中心将搭载神州问学，提供专业的行业智算模型与应用解决方案。 投 资 建 议 ： 预 计 2024-2026 年 公 司 的 营 业 收 入 分 别 为1259.39/1328.19/1403.72 亿元，归母净利润分别为 14.05/16.89/19.39亿元， EPS 分别为 2.10/2.52/2.90 元，给予“买入” 评级。 风险提示： 算力国产化不及预期，信创推进不及预期，算力需求增长不及预期，行业竞争加剧。

2024年3月29日， 公司发布2023年报： 营收1196.24亿元、 同比+3.23%；归母净利润 11.72 亿元、 同比+16.66%； 扣非后归母净利润 12.63 亿元，同比+37.22%。 公司坚持“数云+智算+生成式 AI” 三位一体战略布局，升级数云融合及解决方案， 打造核心竞争力。 投资要点:2023 年扣非后业绩同比+37%， 盈利能力持续改善2023 年， 公司营收 1,196.24 亿元、 同比+3.23%； 归母净利润 11.72亿元、 同比+16.66%； 扣非后归母净利润 12.63 亿元， 同比+37.22%。2023Q4， 公司营收 354.69 亿元、 同比+13.03%， 归母净利润 3.21 亿元、同比-0.71%， 业绩增速符合我们预期， 战略业务收入持续高增。 2023 年， 公司销售毛利率为 3.99%， 同比+0.07pct， 销售/管理/管理费用率为 1.71%/0.28%/0.32%， 同比+0.02/+0.01/-0.05pct； 研发费用3.44 亿元， 同比+18.10%、 占比为 0.29%， 连续三年保持高投入， 围绕云原生、 数字原生、 AI 原生持续锻造自身产品技术能力。 战略业务： 收入结构优化， 发力“智算、 云数、 生成式 AI”2023 年， 公司收入结构持续优化， 其中， 云计算及数字化转型、 自主品牌两项战略业务占总收入比例同比+2.44pct。 自主品牌： 神州鲲泰开启“国产化算力+智算” 的新布局。 2023 年，自主品牌业务营收 38.29 亿元、 同比+48.95%； 信创业务营收破 34 亿元，同比+71%。 神州鲲泰合肥生产基地落成投产； 完成多款新代 AI 服务器研发、 生产及交付， 首度获得华为“鲲鹏+昇腾” 双领先认证。 神州鲲泰入围中国电信集采项目， 首度实现运营商行业客户全覆盖， 先后中标四省市全电发票项目， AI 服务器等产品客户涵盖山西省电力公司项目， 合肥、 沈阳、 长春等人工智能计算中心项目。 云计算及数字化转型： 2023 年， 云计算及数字化转型营收 69.31 亿元， 同比+37.98%； 其中， 云转售（ AGG）收入 58.15 亿元， 同比+33.38%，毛利率 5.87%； 数云融合（ MSP 和 ISV） 收入 11.16 亿元， 同比+68.25%，毛利率 42.23%， 高毛利业务增长快速。 神州数码先后战略投资高科数聚、并购领航动力、 成为山石网科第一大股东， 基于数云融合技术体系框架， 在网络安全、 数据应用、 汽车行业等方面持续完善全栈能力， 并积极拓展业务边界。 公司的人工智能产品 Jarvis 正式升级为一站式大模型集成和运营平台——“神州问学” 平台产品， 现已对接了数十家主流大模型。 神州数码深圳人工智能计算中心项目也已正式启动， 未来智算中心将搭载神州问学， 提供专业的行业智算模型与应用解决方案， 为区域生成式 AI 应用发展提供算力支撑， 打造智算标杆范例。 坚定“分销升级” 战略， 受益数字经济与人工智能持续发展2023 年， 公司消费电子分销业务营收 738.86 亿元、 同比+10.03%，毛利率 2.17%； 企业 IT 产品分销营收 349.67 亿元、 同比-14.97%， 毛利率 5.54%。 公司坚定推行“分销升级” 战略， 进一步深耕 IT 生态、 拓展产品领域、 创新业务模式、 优化销售网络、 提升业务价值。 公司着重精细化运营， 强化份额管理能力， 代理的英特尔、 希捷、 爱普生、 斑马、索尼、 欧姆龙、 Fortinet 等产品继续保持厂商份额较为领先。 数字经济已经成为国家经济发展的重要引擎， 我国《“十四五” 数字经济发展规划》 提出， 到 2025 年， 数字经济核心产业增加值占国内生产总值比重达到 10%。 “人工智能+” 在 2024 年两会中首次被写进政府工作报告， 人工智能技术将为数字经济的发展注入新动能。 盈利预测和投资评级： 公司坚持“数云+智算+生成式 AI” 三位一体的战略布局， 致力于成为领先的数字化转型合作伙伴， 实现高价值业务持续聚焦， 或有望受益“数云+智算+生成式 AI” 持续发展。 受市场环境等影响， 我们调整 2024-2026 年公司归母净利润分别为14.37/17.32/20.38 亿元， EPS 分别为 2.15/2.59/3.04 元/股， 当前股价对应 PE 分别为 13.75/11.41/9.70X， 维持“买入” 评级。 风险提示： 大模型推进不及预期、 宏观经济影响下游需求、 市场竞争加剧、 信创推进不及预期、 算力投资不及预期等风险。

事件：10 月 31 日，神州数码发布 2023 年三季报。2023 前三季度，公司实现营收 841.55 亿元，同比下降 0.41%；归母净利润 8.51 亿元，同比增长 24.91%；扣非净利润 8.43 亿元，同比增长 27.82%。单三季度，公司实现营收 285.54 亿元，同比增长 6.44%；归母净利润 4.17 亿元，同比增长 43.28%；扣非净利润 4.15 亿元，同比增长 46.65%。 云+信创高速增长，“信创+智算” 神州鲲泰大有可为。2023 年前三季度，公司云计算及数字化转型业务营收实现 49.20 亿元，同比增长 36%，自主品牌业务营收实现 23.67 亿元，同比增长 49%，其中信创业务营收实现 20.19 亿，同比增长 69%。神州鲲泰新一代中心训练服务器、鲲云系列一体机、神州鲲泰全栈智算产品和解决方案等相继落地。公司信创业务加速突破：在运营商行业，神州鲲泰先后中标中国移动 2021 年至2022 年 PC 服务器集采补充二期、2022 年中国联通通用服务器集采两个超亿元项目，首度中标中国电信服务器亿元集采大单，实现三大运营商全覆盖；在金融行业，神州鲲泰再度中标交通银行千万级项目。 信创订单加速释放，成长可期。10 月 30 日，公司发布了神州鲲泰系列中标公告及签署订单公告：1）中标中国移动《2023 年至 2024 年集中网络云资源池五期工程计算型服务器采购项目》，供货产品为神州鲲泰系列 PC 服务器，预计中标份额为 2.32 亿元；2）近日与上海恒为智能科技有限公司签订了 3 笔《销售合同》，预计销售神州鲲泰品牌昇腾 AI 服务器共计 4.08 亿元。行业端信创招标加速推进，运营商、金融等需求较大且加速明显，有望带动全行业加速，整体空间可期。国产芯片中，华为系处于领先地位，公司作为鲲鹏、昇腾核心标的，预计将迎来加速发展。 投资建议：我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 1277.54、1347.14、1445.77 亿元，归母净利润分别为 12.16、14.27、16.35 亿元，EPS 分别为 1.82、2.13、2.45 元。维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧、业务拓展不及预期、供应链风险

国内 IT 产品、技术解决方案和服务商，维持“买入”评级我们维持公司 2023-2025 年归母净利润预测为 12.21、14.58、17.48 亿元，EPS分别为 1.82、2.18、2.61 元/股，当前股价对应 PE 分别 18.5、15.5、12.9 倍，公司信创业务全面开花，2023 年有望继续快速发展，维持“买入”评级。 业绩大超预期，存货减值损失大幅减少（1）2023 年前三季度实现营业收入 841.55 亿元，同比下滑 0.41%，实现归母净利润 8.51 亿元，同比增长 24.91%；其中，Q3 单季度实现营业收入 285.54 亿元，同比增长 6.44%，实现归母净利润 4.17 亿元，同比增长 43.28%，公司业绩大超市场预期。（2）前三季度公司销售毛利率为 3.94%，同比略下降 0.02 个百分点；Q3 单季度毛利率为 4.39%，同比提升 0.2 个百分点。前三季度公司期间费用率基本稳定，其中销售费用率为 1.63%，同比提升 0.11 个百分点，管理费用率为 0.25%，同比基本持平，研发费用率为 0.25%，同比提升 0.01 个百分点，财务费用率为0.34%，同比降低 0.11 个百分点。（3）此外，三季度末公司资产减值损失为-3338.68万元，较 2022 年同期大幅降低约 2 个亿，主要由于计提存货跌价准备金减少，收益增加。 鲲鹏及昇腾大单密集落地，信创业务高增长可期公司发布公告，（1）中国移动采购与招标网发布了《中国移动 2023 年至 2024年集中网络云资源池五期工程计算型服务器采购中标候选人公示》，公司下属控股子公司北京神州数码云科信息技术有限公司为该项目标包 1 的中标候选人之一，投标报价为 10.1 亿元（不含税），中标份额 23%，预中标项目的供货产品为神州鲲泰系列 PC 服务器。（2）公司下属控股子公司合肥神州数码有限公司与上海恒为智能科技有限公司签订了三笔《销售合同》销售神州鲲泰品牌昇腾 AI 服务器，合同共计含税总金额为 4.08 亿元。鲲鹏及昇腾大单密集落地，公司信创业务高增长可期。 风险提示：市场竞争加剧风险；供应链风险；应收账款管理风险

AI时代，算力调度调优重要性凸显。以大模型为代表的AIGC火热发展，带来了海量的算力需求，对数据中心的基础设施建设、技术等提出了新要求，也让数据中心走向智算中心。如何满足AI时代算力的高需求、匹配算力供需关系、优化算力使用效率，算力调度调优重要性日益凸显：算力调度即主要负责算力需求侧和供给侧的匹配；算力调优即提高GPU利用率以释放算力，从而解决AI大模型的复杂性以及高算力成本问题。 公司率先布局，已有技术储备。1）在算力调度方面，公司持续深耕鲲鹏和云计算的生态发展，基于云计算为其他技术基础设施和应用提供技术支撑能力，加强多种算力的统一调度，提高算力基础设施的资源利用率，同时与人工智能、区块链等新技术基础设施融合发展加快新技术应用。2）在算力调优方面，神州鲲泰产品在政企、金融、运营商、能源、职教取得广泛落地突破，不断与越来越多产业生态伙伴进行适配和调优，给用户提供更强大的产品力。 已有厦门、沈阳超算中心，算力调度调优经验丰富。早在2020年，公司即建成了厦门超算中心，为国内首个全国产化基础设施为底层架构的超算中心，其采用自主品牌神州鲲泰系列通用型及人工智能服务器。通用型服务器8通道的内存技术具有高核心、高并发、高能效、高内存的特点，完美匹配高计算效率和绿色计算的需求。人工智能服务器可以基于政务、医疗等各种应用场景进行优化，灵活配置，满足客户知识图谱、图像识别等不同的AI算力需求。在数字时代，算力的需求场景越来越丰富，而神州鲲泰服务器早已基于各种应用场景进行优化，可以灵活配置，满足不同需求。超算中心依托公司自主品牌神州鲲泰服务器以及云计算服务能力的优势，强化专有云助力效用，在保证各项性能具有公有云级别成熟度的情况下，兼顾私有云的安全可控，以高标准运行能力更好地满足政企行业性能需求和安全合规等诉求。服务模式上也从传统的交钥匙升级为集咨询规划、建设实施、业务迁移、运营运维到优化改进为一体的全生命周期数字化服务，帮助用户构建以数据中心为核心驱动的价值创造体系，助力客户数字化转型升级。 此外，公司也已在沈阳落地全新模式的超算中心。截止目前公司已积累了丰富的超算中心运营经验。公司的超算中心具备数字化、可视化、集约化特点的高运行标准，能够根据业务要求和不同的应用特点，调用不同规则的底层算力，通过弹性调控备用资源确保业务不受影响，不仅弥补了传统超算模式的不足，同时服务租用方的经济效益显著提升。 投资建议：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为1277.54、1347. 14、1445.77亿元，归母净利润分别为12.16、14.27、16.35亿元，EPS分别为1.82、2. 13、2.45元。维持“买入”评级。 风险提示：算力需求不及预期、市场竞争加剧、业务拓展不及预期的风险。

公司是国内IT分销龙头企业，战略布局云和信创业务。公司通过二十年积累构建了覆盖各大垂直行业、整合30000余家销售渠道的ToB销售渠道网络。得益于强大的渠道网络和出色的服务能力，公司连续多年蝉联“中国IT增值分销商十强”榜首。2017年，公司收购上海云角，全面开启云与数字化转型。2020年，公司建立神州鲲泰（厦门）生产基地，重点发力信创业务。目前，公司主营业务分为IT分销、云计算和数字化转型、自主品牌（信创）三大业务。其中，云和信创两大战略业务发展势头良好。2018-2022年，公司云计算及数字化转型、自主品牌收入CAGR分别为71.47%、49.83%。2023年前三季度，公司实现扣非净利润实现8.43亿元，同比增长28%。其中，Q3单季度实现扣非净利润4.15亿元，同比增长47%。公司与华为合作源远流长，自主品牌依托鲲鹏体系发展壮大。从2011年成为华为数通产品总经销商，到2016年与华为共同宣布共建中国领先的从云到端的云生态体系；从2018年提出“大华为”战略，开启互为生态的全面战略合作，到2020年展开基于“鲲鹏”、“昇腾”的全新合作，双方在产品、营销、生态等方面不断突破。 近年来，公司自主品牌神州鲲泰深度参与鲲鹏+昇腾产业生态发展，神州鲲泰为鲲鹏11家整机硬件合作伙伴之一，同时是昇腾硬件整机优先级合作伙伴。得益于鲲鹏体系在运营商信创中的强势地位，公司的服务器产品多次中标运营商服务器集采大单。随着行业信创的不断深入，公司有望凭借华为生态卡位优势取得较高的市场份额。算力国产化趋势下，“昇腾”有望成为公司新的增长极。在英伟达等海外厂商GPU禁售的背景下，AI算力国产化成为确定性趋势，以昇腾为代表的国产AI芯片迎来发展机遇。近期，公司自主品牌神州鲲泰AI服务器中标中国电信AI服务器集采1.1亿元，与恒为科技签订三笔销售合同共计4.08亿元，AI服务器产品已出现放量增长信号。在国产替代趋势下，我们认为运营商、算力中心、互联网等客户有望逐步从英伟达转向昇腾，公司AI服务器有望受益于昇腾的崛起迎来高速增长。云和数字化转型大势所趋，公司云管理业务竞争优势突出。公司云管理服务能力已经覆盖全球五大公有云（AWS、Azure、阿里云、谷歌云、腾讯云）及华为云、中国移动云、京东智联云等国内主流公有云厂商，拥有从云到端完善的技术研发、方案服务能力。公司云业务可对ICT业务积累的渠道资源进行充分复用，在企业进行云和数字化转型的过程中，公司可通过原有渠道将云资源推给客户，形成云资源转售-云管理MSP-数字化解决方案层层递进的有力驱动。

公司披露了2023年三季报，前三季度入收入841.55亿，同比-0.41%，归母净利润8.51亿，同比+24.91%，扣非归母净利润8.43亿，同比+27.82%；单Q3收入285.54亿，同比+6.44%，归母净利润4.17亿，同比+43.28%，扣非归母净利润4.15亿，同比+46.65%，业绩超预期；IT分销持续提质增效，费用率管控得当（1）公司持续进行IT分销业务提质增效，促进管理效能提升的同时，主动聚焦高价值、高毛利业务，周转速度加快，费用率持续控制，整体利润率持续提升；（2）公司单Q3整体毛利率4.39%，同比增加0.2pct，连续三个季度环比提升，存货周转率提升至7.09，同比加快16.42%，实现连续三个季度的环比加快，销售/管理/研发费用率1.64%/0.25%/0.26%，同比减少0.02/0.05/0.03pct，净利率1.5%，同比增加0.39pct。 乘华为长风，信创、AI算力需求爆发公司近期中标多项信创、AI服务器大单，我们认为未来有望持续受益于华为在信创和AI的市占率提升趋势：（1）信创方面，总金额10亿的中国移动信创服务器中神州云科中标2.3亿，公司持续受益于运营商及金融行业客户信创订单需求的释放；（2）AI方面，中国电信的AI算力服务器订单中，神州云科中标金额合计1.11亿，公司近日还与恒为智能签订了总金额4.08亿的神州鲲泰品牌昇腾AI服务器销售合同，考虑到未来英伟达芯片的供应情况，的除运营商及金融行业客户的AI算力需求以外，互联网客户的推理算力需求以及各地政府智算中心先前规划的英伟达算力需求有望逐渐转向华为昇腾服务器，我们预计公司未来将持续受益于华为生态在信创和IAI算力需求的市占率提升的大趋势。 盈利预测和估值考虑到公司提质增效成果逐步显现，以及华为信创、AI算力需求的景气度提升，我们上调公司业绩表现预期，预计公司2023-2025年实现营收1,170.57/1,188.65/1,217.24亿元，同比+1.02%/1.54%/2.41%；实现归母净利润12.36/14.91/18.09亿元，同比+23.07%/20.64%/21.33%，当前股价对应PE为16.37/13.57/11.19倍，上调为“买入”评级。 风险提示上游供应链风险、提质增效转型升级的风险、下游主要客户的信创政策及资金导致信创不及预期的风险、下游信创需求释放节奏不及预期的风险、市场竞争加剧的风险等。

事件： 公司发布 2023年三季报，前三季度公司实现营业收入 841.55亿元（同比-0.41%），实现归母净利润 8.51亿元（同比+24.91%），扣非净利润 8.43亿元（同比+27.82%）。 Q3利润超预期增长，盈利能力显著改善。 单 Q3季度公司实现营业收入 285.54亿元（同比+6.44%），实现归母净利润 4.17亿元（同比+43.28%），扣非净利润 4.15亿元（同比+46.65%）。盈利能力与费用方面，单 Q3季度公司销售毛利率为 4.39%（同比+0.20pct），归母净利率为 1.46%（同比+0.38pct） ，销售/管理/财务/研发费用率分别为1.64%/0.25%/0.33%/0.26%，同比分别变动 -0.02/-0.05/+0.06/-0.03pct。 我们认为， Q3利润超预期增长或源于公司的数云业务与自主品牌等核心高毛利业务收入占比的进一步提升，以及稳健的费用控制能力。预计未来随着公司新旧动能的进一步切换，公司盈利能力的提升有望持续。 持续加深与华为合作，发布神州鲲泰智算系列新品。 近年来，公司旗下自主品牌“神州鲲泰”深度参与华为“鲲鹏+昇腾” 产业生态发展，已初步形成覆盖数据中心、网络和终端的丰富产品体系，为云计算、大数据服务能力提供强大算力支撑，全面覆盖云、网、边、端四个核心场景。 9月 21日，公司在 2023华为全联接大会上重点发布了基于鲲鹏底座打造的 R 系列通用机架服务器、A 系列训推产品、和 POD1000系列整机柜产品。这三款产品将为客户提供大规模数据中心的存储和处理能力，可以面向应用建立“云”端的算力中心，同时通过云管和云端分析帮助用户获得业务应用洞察。 连续中标服务器集采大单，有望充分受益于“信创 +智算”。 报告期内，公司神州鲲泰新一代中心训练服务器、鲲云系列一体机、神州鲲泰全栈智算产品和解决方案等相继落地。 10月 13日，公司控股子公司神州云科中标中国电信《AI 算力服务器（2023-2024年）集中采购项目》的训练型风冷服务器（昇腾系列）和训练型液冷服务器（昇腾系列），中标金额超 1.1亿元。 10月 26日，神州云科再次中标中国移动《2023年至 2024年集中网络云资源池五期工程计算型服务器采购》的鲲鹏计算型服务器，中标份额为 23%，中标金额约为 2.32亿元。公司目前已实现神州鲲泰系列产品在三大运营商的基础算力项目中均得到运用的目标。 我们认为， 公司作为华为“鲲鹏+昇腾”生态的深度合作伙伴，其自主品牌业务有望充分受益于“信创+智算”的产业趋势而快速成长。 盈 利 预 测 ： 我 们 预 计 公 司 2023-2025年 实 现 营 业 收 入1224.34/1307.13/1414.21亿元，归母净利润 12.46/14.59/16.97亿元，同比增长 24.09%/17.05%/16.32%， EPS 为 1.86/2.18/2.53元，对应当前价格的 PE为 17/14/12倍。 风险提示： IT需求不及预期风险；信创节奏不及预期风险； 市场竞争风险；汇率波动风险；应收账款管理风险；供应链风险。