1.事件。 顺鑫农业公布2016年第一季度报告。 2.我们的分析与判断。 (一)主业持续增长,盈利能力稳定。 低档酒销量增加保障收入稳定成长。报告期内,公司共实现营业收入36.34亿元,同比增长12.35%;实现营业利润2.43亿元,同比下降10.35%;实现归属于上市公司股东的净利润1.75亿元,同比下降8.71%。EPS为0.31元。营业收入的增长主要原因为报告期内公司白酒业务保持了一贯的稳定增长,低档酒销量持续增加;而利润的下降主要是因为阶段性财务费用的大幅增加。 本季度财务费用明显增加,影响利润表现,剔除后利润实现正增长。本季度公司发生财务费用为0.78亿元,同比增长76.32%,主要原因为一季度贷款规模增加,资本化利息减少;货币资金比2015年末增加18.69亿元,增长74.86%,主要原因为一季度公司短期借款及新增的“2016年度第一期超短期融资券”的影响。对应的,公司销售费用为5.37亿元,同比增长2.59%;管理费用为2.18亿元,同比增长12.34%。剔除财务费用影响后公司营业利润为3.21亿元,较去年同期增长2%。 (二)低端白酒前景看好,外埠市场扩张顺利。 白酒行业进入深度调整阶段,低端白酒散酒众多,大品牌扩张机遇凸显。随着消费升级与通货膨胀,大众酒价格有望提升。近来公司加大市场品牌宣传力度,凭借低价陈酿系列将市场从北京地区向全国范围渗透。2015年公司白酒业务收入46.5亿元,同比增长13%,广告费用高达3.54亿元,同比增长28.73%。 预计2016年牛栏山公司外埠销售继续顺利推进,增速有望达20%。深耕北京地区,白酒业务在北京地区市场份额超过40%,其中牛栏山、宁城系列品牌在北京及其周边地区影响力较强。公司升级“2+6+2”市场战略,全国化布局持续推进。目前白酒产品在外埠市场扩张进展顺利,但外埠市场仍以北方市场为主。2015年牛栏山二锅头在外埠销售比重首次超过北京市场。 (三)猪价回升趋势明显,利好公司猪肉业务。 自2015年下半年开始,生猪价格走出低迷期开始持续回升。 上游种猪养殖盈利空间增大,公司具有育种、养殖、屠宰、加工的全猪肉产业链,能够充分享受猪价上涨对业绩的推动作用。2015年公司种猪业务扭亏为盈,实现收入1.85亿元,毛利129万元,预计2016年种猪业务盈利会维持上升趋势。而与之对应的,下游肉制品加工的成本端压力会增加,但我们认为,公司具有全产业链的优势,在与其他肉制品加工企业相比,具有比较优势。 3.投资建议。 按照公司业务发展规划,公司未来将继续向白酒和肉类产业链集中,有益于提高酒肉业务长期盈利能力的提升以及增强主业盈利能力;同时剥离房地产业务进程加快,有助于估值向三线白酒30倍左右的市盈率靠拢。以上两点有望带来业绩和估值的双重提升,即“戴维斯双击”。 按最新股本计算2016-17年EPS分别为0.78、1.05元/股,对应PE分别为25倍、18倍,“推荐”评级。

1.事件 公司公布2015年度报告。报告期内,公司共实现营业收入96.37亿元,同比增长1.65%;实现营业利润5.57亿元,比上年同期增长3.59%;实现归属于上市公司股东的净利润3.76亿元,比上年同期增长4.70%。同时向全体股东每10股派发现金红利1元(含税)。 2.我们的分析与判断 (一)酒肉双主业进一步突出 2015年公司酒肉双主业共同发展规划进一步显效。其中2015年公司白酒业务实现收入46.48亿元,同比增长12.81%,在整体营收占比中提升4.77pct至48.23%;猪肉产业链实现收入27.24亿元,同比增长4.38%,占整体营收的比例为28.27%,提升0.73pct。 两项业务分别贡献公司毛利的80.35%和5.64%,集中度较2014年继续提升。 同时,2015年公司处置了顺鑫国际种业公司顺鑫国际电子商务公司两家子公司以及种业、农业技术开发、以及供热中心及配套等相关资产,集中主业的计划得到了良好的执行。2016年房地产、水利等业务的继续剥离值得期待,这有利于公司估值由多元业务向二元业务的回归,提升估值溢价。 (二)费用投入与毛利率双升 在费用投入方面,公司销售、管理和财务费用均出现了不同程度的增长,费用率也有所提升。其中2015年公司销售费用同比增长24.95%,销售费用率升至11.82%,这主要来自广告费和业务费的大幅增长,其中广告费同比增长28.73%,业务费同比增长31.84%,可见公司本年度在品牌的全国化扩张和宣传上提升了力度,同时管理费用同比增长了15.46%,管理费用率提升至6.70%率,这当中宣传费用翻倍增长,增幅最为明显。财务费用升幅相对较小。而在另一方面,公司的毛利率提升明显至37.28%,这主要来源于公司白酒业务通过结构调整后盈利能力的提升以及房地产业务成本的下降有关。 (三)继续关注双主业发展及冗余业务剥离 在白酒业务上,牛栏山作为相对强势的品牌拉力型白酒,有望抢占扩张先机,加快“2(北京+天津)+6(山东、山西、河南、河北、辽宁、内蒙)+2(长江三角洲、珠江三角洲)”亿元板块战略区域的布局、培养与渗透,预计未来两年公司白酒业务销售收入保持12%以上的增长。肉制品加工产业链随着养殖景气度上升和升级肉制品产能,盈利能力有望大幅提高。小店”牌种猪在行业内已具有较高的市场地位。鹏程食品是北京市最大的安全猪肉生产基地之一,单厂屠宰量居同行业前列。公司充分利用“种猪繁育—商品猪养殖—生猪屠宰—肉食品加工—冷链物流”完整产业链的优势,制定最佳屠宰加工量、利用冷库逆周期操作,从而抑制成本波动对盈利水平所造成的影响。 同时公司房地产业务的剥离有望在2016年继续推进,提升公司估值和盈利能力。 3.投资建议 关注国企改革背景下的未来收购、整合同业优质资产。公司未来将向白酒和肉类产业链集中,增强主业盈利能力,我们认为将有效提升估值水平,带来业绩和估值的双重提升,即“戴维斯双击”。另公司剥离房地产业务进程加快,更有益于提高酒肉业务长期盈利能力。 按最新股本计算2016-17年EPS分别为0.78、1.05元/股,对应PE分别为27倍、20倍,维持“推荐”评级。

核心观点: 1.事件 公司于2016年2月29日发布公告称近期与武汉天龙黄鹤楼酒业有限公司进行了接洽,就收购黄鹤楼酒业股权事项达成初步意向,公司拟于近期对黄鹤楼酒业开展尽职调查和审计评估等工作。 2.我们的分析与判断 (一)布局湖北市场,迈出百亿收入目标重要一步 我们认为,此次收购黄鹤楼酒业是古井贡酒全国化计划的一部分,也是公司在“十三五”规划中提出百亿收入目标后的重要一步。目前古井的全国化进程还比较缓慢,其重点投入的河南市场仅保持4%左右的增速,但是河南市场的收入已经占古井贡酒总收入的10%。我们认为,河南市场已经初步打开,而紧邻古井大本营安徽和河南的湖北省自然成为下一个重点布局的对象。如果此次收购顺利,那么古井将利用黄鹤楼在本土的品牌影响力逐渐进行市场渗透,古井贡酒有着极为成熟的公司管理能力和市场营销模式,可帮助黄鹤楼完善公司治理架构和营销模式,从而进一步的打开湖北市场空间。 (二)湖北白酒产量不大,但增速较快 2015年1-10月,湖北省白酒累计产量68.74万吨,与全国其他白酒大省四川、河南、江苏、山东等地比起来,产量规模尚不成规模,但增速较快。2008年湖北省白酒产量仅为32.39万吨,截止目前产量规模已翻一倍,即使是2012年以来行业进入深度调整,湖北省白酒产量依然保持10%-15%的增速。此外,湖北的市场容量不容小觑。在2014年湖北省召开的酒业协会理事会上,明确目标为未来四年,即至2018年,湖北全省规模以上企业白酒产量达到80万吨,主营收入达到900亿元。拟培育年销售收入100亿元以上企业3-4家,20亿元以上企业5-6家,10亿元以上企业8-10家。 (三)并购加速湖北省内竞争格局变化 湖北省内品牌众多,拥有规模以上白酒企业共计53家,但全国化产品只有劲酒、稻花香、枝江三家。其余品牌诸如黄鹤楼、白云边、关公坊等属于区域性品牌。根据我们初步测算,白酒营业收入最大的前6家企业总营收占湖北白酒营收的70%左右。黄鹤楼是湖北省知名酒企,在省内尤其是武汉市具有一定的影响力。公司此次收购黄鹤楼后借助其品牌影响力打入湖北市场,并利用自身优势帮助黄鹤楼梳理产品和渠道,因此,我们看好未来收购后黄鹤楼业绩提升表现。 3.投资建议 我们看好公司收购黄鹤楼后在湖北市场的长远规划布局,也凸显出公司全国化布局的决心。 预计2016/17年EPS分别为1.33/1.52元,对应PE为21/18倍。给予“推荐”评级。 4.附注:拟收购公司标的简介 武汉天龙黄鹤楼酒业有限公司是武汉天龙投资有限公司的全资子公司,于2003年6月重新组建,湖北五大酒厂之一(枝江、稻花香、白云边、黄鹤楼、劲酒),也是湖北省、武汉市政府权力打造的“六大”支柱产业及白年名牌工程之一。公司先后获得“武汉市著名商标”、“湖北省著名商标”、“中华老字号”等多项殊荣。截至目前,黄鹤楼拥有武汉、咸宁、随州三大基地,员工2000余人,百年以上的窖池1000余口,原酒库存过万吨。 公司新品黄鹤楼原浆系列白酒自2004年5月上市,仅用不到9月时间迅速打开武汉和湖北部分市场,突破销售额7800万元,成为区域市场铺市第一、销量增长速度第一的记录。即使是白酒行业最困难的2013年,销售收入也超过10亿元,全年营收增长29%。 公司产品分为五大系列,分别为黄鹤楼原浆系列、黄鹤楼酒系列、小黄鹤楼酒黄鹤佳酿系列、天成坊系列、更上一层楼系列。其中,主力产品是8-15年黄鹤楼原浆系列酒。黄鹤楼主打武汉市场,定位中高端价格区间。据估算,公司在武汉市场的收入占比达40%,销售渠道包括流通、商超和餐饮市场。

1.事件. 公司公告部分董事、监事、高级管理人员及重要岗位员工于2月26日通过证券投资基金增持公司175000股,金额约319万元左右,未来12个月内仍将累计增持不低于1000万元。 2.我们的分析与判断. (一)上市后首度增持凸显公司对市场关注. 本次增持是公司即2016年1月16日公告大股东增持之后,管理层参与公司股票增持;也是公司自2001年上市以来第一次管理层参与持有公司股票。我们认为这是公司新任管理层上任后充分重视资本市场的体现。去年公司曾提出的“三个翻番”的目标,其中就包含公司市值翻番,这是管理层重视资本市场的第一波信号。而在经历市场牛熊快速切换之后,该团队初心未改,继续积极参与资本市场的活动,执行既有计划方针。这样参与市场的管理团队不仅有别于多数国有企业的作风,也是资本市场愿意看到,如果未来公司能在业绩的推动下与市场互动则更有利于公司在醋行业利用资本优势进一步做大做强。 (二)增持彰显管理层信心. 近期A股震荡下行,整个市场仍处在2015年6月以来的下降通道当中,公司在此时宣布管理层参与增持彰显了管理者对于公司未来发展的信心。我们认为,公司作为一个国有企业,管理层持股并不是一朝一夕能够运作完成的,此举应该是早有想法和准备,此外,此次的增持也并非一次到位,未来仍将有陆续超过680万元的资金继续增持公司股票,可见管理层对公司价值的信心。 (三)公司业绩表现值得期待. 恒顺醋业作为一个老牌国有企业,曾经具有很多国有企业的通病,譬如承担一些主业以外的项目、管理激励不到位等等,而公司自去年转让商业资产股权之后,财务费用下降明显。在另一方面,公司也从去年开始加大了在销售费用方面的投入。我们认为恒顺作为一个全国化的食醋酿造企业,过分依赖华东区域市场,主要就是因为公司的渠道和品牌推广力度不够,在拥有上市公司平台的前提下,恒顺是有机会通过系列手段影响消费者对于醋产品消费的品牌选择,而公司目前也正在积极推进这些事,未来业绩增长值得期待。 此外公司国企改革方案的推动是公司的另一个催化剂,我们推断,在管理层持股之后加强员工持股,加强同业收购对行业进行整合,均是国改有可能给公司带来的改变。如国企改革成功推动,公司有望更加市场化,前景将更加广阔。 3.投资建议. 我们看好公司新任管理层对公司管理经营的提振作用,尤其是优势市场的深耕和重点市场的进一步开拓。积极关注营销动向和市场拓展效果。国企改革的推进亦是公司市场表现的催化剂。预计2015/16年EPS分别为0.73/0.58元,对应PE为24/30倍。给予“推荐”评级。

核心观点: 白酒行业已筑底,酒企重回正增长时代。 随着白酒行业深度调整后的逐步回暖,各大上市白酒企业已基本完成筑底进入弱复苏阶段。2015年前三季度白酒行业18家上市公司中有13家酒企营业收入较去年同期有所回升;净利润方面则是有12家上市酒企实现了正增长。我们认为,随着行业深度调整逐步到位,各大酒企已基本完成战略调整,步入弱复苏时代。 公司发布“十三五”规划,“双二十”战略计划落地。 公司计划在未来五年逐步达到“双二十”战略规划的目标:即5年后,省外销售收入占公司总收入的20%;江苏省内市场份额达到20%,以达到优化自身收入结构的目标。我们认为,江苏市场的人均收入及增速远高于全国平均水平,市场空间远未见顶,还有进一步的下沉拓展空间。 宣布转型进军婚庆产业,充当婚庆行业的整合者和领导者。 今世缘同时拥有作为婚庆市场的整合者和领导者两个必不可少的因素。一是公司天生具有的喜庆基因文化使得其完全符合婚庆领导者的品牌形象;二是上市公司平台所拥有的现金流以及投融资实力,可为转型提供稳定的资金支持。我们认为,现阶段市场上能同时满足这两点的公司非常稀缺,因此,今世缘进入婚庆产业链具有先天的优势。 我国全年新人结婚登记数量自2007年的991.4万对至今增长了将近32%。新人对婚庆服务的标准越来越高,而目前我国却没有一家大型的婚庆行业领导品牌。公司与世纪佳缘已签署战略合作协议,预计通过线上导流引入客源、线下建立喜铺新业态的方式,来打造全新的线上线下婚庆产业链。根据公司的总体规划,初期会以白酒、红酒和带有公司Logo的喜糖、贴纸、婚庆饰品等开启探索之路,未来不排除以喜铺为平台,吸纳婚庆行业上下游打造一站式服务平台。 给予公司2015/16年EPS为1.34/1.44元。首次覆盖并给予“推荐”评级,同时反复重申春节前看好白酒板块性投资机会的观点。