16年归母净利同比增张105.2%,内部改革和次新区业绩增长为主因 公司发布业绩预告,16年实现收入492亿(+17%),归母净利12.42亿(+105%)。利润大超预期主要由于内部合伙人制改革调整,以及联营企业投资收益由负转正所致。公司三季报实现净利8.15亿,对联营企业(中百超市和联华超市)投资亏损9753万。Q4中百资产证券化完成,联华超市转让,带来全年联营企业投资亏损影响减少。剔除投资收益影响,全年经营性净利约11.2亿,Q4单季净利2亿。 收购达曼40%股权提升新零售技术能力 此外公司与贝恩资本一同收购达曼公司100%股权,标的作价4.13亿,永辉出资1.65亿,占标的40%股权。标的公司是全球最大的零售商服务企业,在自有品牌开发、全球采购和零售端执行方面,具有专业能力和丰富经验。帮助51个国家超过100家零售企业达成优秀业绩,此次收购有利于提升永辉的零售技术和服务能力。 盈利预测及投资建议 投资要点:1)内部平行竞争机制改革保证内部活力;2)生鲜聚客效应也将成为抵御新兴渠道的重要壁垒。3)通过参股合作的模式将助力公司成为未来中国超市业态龙头。牛奶国际、4)次新区逐步进入业绩释放期。 5)经营性现金流支撑其门店扩张,账面资金支撑其再造一个“永辉”。 当前市值472亿,预计16-18年EPS分别为0.13元、0.15元、0.18元,对应16、17年37.9XPE、32.87XPE,维持谨慎增持评级。 风险提示 区域扩张受阻,电商冲击商超业态

商业主业略有下滑,地产项目拖累业绩 公司15年收入146亿,其中商业收入134亿(-2.64%),地产收入11.79亿,实现净利润1.04亿。亏损大头为青岛乾豪、青岛银座投资两个地产子公司,14、15年分别亏损7326万、1.81亿,亏损主要原因在于前期拆迁成本过高,地产业务亏损以及购物中心项目处培育期亏损较大所致。从历年公司主要控股公司净利润情况可以看出,其14、15年所有盈利子公司的合并净利润分别为3.07亿、2.70亿,培育市场如德州商城、威海宏图、保定银座、张家口银座等公司的亏损幅度在逐年减少。随着地产结算进入尾声,亏损幅度会逐步减少。 地产价格上涨带动物业价值提升 公司在山东地区经营百货、超市业态多年,逐步在当地形成了品牌优势。根据公司财报披露,截止2016年一季度,公司总经营面积279万方,经营门店数量112个,其中百货购物中心门店数42个。经营物业中自有物业20个,建筑面积超过130万方。覆盖山东济南、青岛、淄博、东营等主要城市,随着这轮地产价格上涨公司物业价值也相应提升。 盈利预测及投资建议 (1)随着青岛公司逐步减亏,公司的利润会逐步回归正常水平。(2)随着这一轮地产价格上涨,公司的物业价值也相应抬升。预计公司16-18年EPS分别为0.10元、0.25元、0.38元,当前股价分别对应17年、18年40XPE、26XPE,维持“买入评级”。 风险提示: (1)电商冲击百货业态; (2)经济疲软消费整体不景气 (3)国企改革进度低于预期

永辉将联华超市股权转让易果生鲜:永辉、百联、阿里三方共赢。 公司发布公告称,将其持有的联华超市全部股权2.37亿股全部转让给上海易果电子商务有限公司,转让价格9.50亿港币(按照当期汇率折算约8.51亿人民币),上海易果分三期支付款项,预计全部款项于17年1月底交付完。 永辉持股期间15年、16年向联华关联销售144万、2.0-2.5亿,双方联合采购量逐渐增加,此次股权转让后双方依旧会在联合采购上合作。 此次股权转让实现了三方共赢:(1)永辉适时退出带来联营企业亏损减少,且获得投资收益可补充公司现金流;(2)联华找到了电商基因更强的阿里系公司,有利于促进其O2O 业务的发展;(3)阿里通过投资联华布局华东区域零售网点。 盈利预测和投资建议。 此次联华股份股权转让平进平出,2014年4月8日收购联华超市21.17%股份(2.37亿股),收购价格折合人民币7.34亿,此次转让价格为9.50亿港币,按照当期汇率0.895折合人民币8.51亿,期间投资收益约1.17亿(预计在17年确认),且对16年当年的联营企业亏损会回冲约9000万。 从行业现状来看,生鲜由于冷链物流成本高,很难被电商冲击。因此在超市普遍被电商冲击的背景下,A 股的永辉、家家悦这样生鲜占比较高的超市依旧能维持正增长。永辉作为生鲜超市龙头,目前经营性现金流已经能覆盖每年开店的资本支出,其成长的内生性依旧较强。未来三年将安徽、北京等次新区毛利率上一个台阶,华东新区扭亏,会进入一个利润增速大幅快于收入增速的经营周期,预计16-18年EPS 分别为0.11元、0.15元、0.17元,维持“谨慎增持”评级。 风险提示:电商冲击商超业态,区域扩张受阻,新业态发展低于预期

五大业务板块,以金融为核心布局线下场景。 公司发布公告拟现金收购匡时国际100%股权,若此次收购完成宏图高科旗下将有有五大业务板块:3C连锁、工业制造、文化艺术拍卖、地产、金融。集团未来将把宏图高科打造成以金融为核心,不断布局新的线下消费场景,通过金融服务各版块业务并把业务做大做强。公司目前以3C连锁为主(占比超过80%),2015年总收入187.1亿(+7.11%),公司通过收购万威国际、美国Brookstone优化供应链,从而实现逆势增长,2015年实现归母净利4.22亿(+14.96%),扣非净利2.99亿(+11.29%)。 收购匡时国际布局艺术品拍卖市场。 宏图高科拟现金收购匡时国际100%股权,标的估值22亿。匡时承诺收购首期款到账当年及之后两年净利润分别不低于1.60亿、1.85亿、2.15亿元。公司春拍交易额25.6亿(超过15年全年),完成承诺业绩概率较高。 本文重点分析了艺术品拍卖市场及龙头公司(苏富比、保利),行业呈现两个特征:周期性,一般5-6年一个周期,上一个拍卖高峰是2011年,2016年有行业回暖迹象;马太效应,强者恒强市场集中度呈现提高趋势。 公司的核心竞争力主要体现在三点:品牌、专业性、定价能力三个方面,匡时国际专注书画,创始人有较强的书画造诣和鉴赏背景,在品牌和专业性上已经形成了自己的竞争壁垒,成交率也位于行业前十的平均水平。 盈利预测及投资建议。 (1)宏图高科传统主业为3C连锁,2015年扣非净利实现2.99亿;(2)持有华泰证券、江苏银行、国采支付等金融资产的市场价值超过40亿;(3)收购匡时增厚公司业绩。不考虑匡时国际并表,预计公司16-18年归母净利润3.71亿、3.94亿、4.41亿,若考虑匡时国际并表公司16-18年归母净利5.31亿、5.79亿、6.56亿,首次覆盖给予买入评级。 风险提示。 (1)线下零售持续承压;(2)新开门店亏损;(3)匡时国际收购失败;(4)艺术品拍卖市场波动性较大

转型成果显现,2016年前三季度扣非净利润增长18.5% 公司Q3实现营收38.12亿,同增0.32%,净利0.78亿,同增345%;扣非净利润0.67亿元,同增29.4%亿。年初至今累积收入123.6亿,同少2.7%,累积净利3.63亿,同增59.4%,累积扣非净利润3.04亿元,同增18.4%。 Q3毛利率同比提升0.84pp,业态调整稳步推进 Q3单季度毛利率为26.2%,较去年同期提升0.84pp。Q3单季度销售管理费用率23.4%,较去年同期提升1.43pp,费用率的提升主要是因为人工费用率、租金费用率较去年同期有所提升。Q3期间公司新开1家“天虹”品牌门店,目前营业面积178万平方米较年中增加3万平方米;便利店172家较年中减少9家店铺。调研反馈公司珠海天虹、深圳新沙购物中心、厦门君尚、深圳君尚南山店四家门店正在紧张筹备,计划年底前开业。 同店降幅收窄,剥离不良资产提升主业运营效率 三季度同店业绩下滑幅度明显收窄,2016年1-9月可比店(2015年初开设的门店)收入可比店同比下降3.47,较上半年同比下滑4.38%降幅明显收窄。利润总额可比店同比增长7.62,较上半年利润增速5.16%继续提升。公司剥离不良资产提升主业资金运营效率,对厦门子公司进行存续分立,将大幅强化自有物业的管理,提高资产使用效率。 盈利预测及投资建议 公司作为优秀的零售公司,在各项新业态的创新中走在行业前列。不断在“客户体验、商品升级、全渠道购物场景建设上的取得的成果。预计公司2016-2018年EPS分别为0.60元、0.65元、0.69元,当前股价对应16年21.5XPE,维持“买入评级”。 风险提示:消费增速放缓,转型效果低于预期

轻纺城发布第三季度报,营业利润上涨16.27%。 公司1-9月实现营业收入6.02亿元,同比上升0.35%;营业利润3.35亿,同比增长16.27%;归母净利润2.77亿元,同比增加21.9%;扣非净利润2.49亿元,同比上涨33.4%。 分季度来看,3Q16单季实现营业收入2.01亿,同比增长1.41%,;综合毛利率61.39%,较去年同期提升0.36pp。销售+管理费用率同比升高2.33pp至8.99%,主要由于本期网络公司的销售费用增加所致;财务费用率同比下降1.2pp至8.78%,主要系本期贷款利息支出减少所致。 参与设立股权投资基金。 季报期间公司拟投资4000万(认缴40%)与绍兴柯桥区转型升级基金(认缴50%)及天堂硅谷(认缴10%)共同发起设立绍兴市柯桥区中国轻纺城天堂硅谷股权投资合伙企业。其中天堂硅谷集团担任管理人,以提升公司资金投放效率。 投资建议及盈利预测。 公司看点:(1)公司主业保持平稳,公司19万平国际物流仓储中心项目基本竣工,下半年贡献租赁收入,部分物业出售将带来业绩快速增长;(2)供应链金融业务具备坚实基础:店铺优先续租权评估体系已成为第三方金融机构贷款的重要依据。(3)网上轻纺城注入预期兑现,2015年度轻纺城所在市场成交额达到1381亿元,同增11.61%。线上线下开启“互联网+实体市场”双线模式。(4)公司持有浙商2.55%股权(对应市值16.3亿),持有会稽山25.5%股权(对应14.22亿),合计持有上市公司股权价值约30亿。 预计公司2016-2018年EPS分别为0.48元、0.47元、0.40元,维持买入评级。 风险提示。 供应链金融业务进展缓慢、网上轻纺城亏损、P2P行业政策监管风险;

第三季度营收利润显著回暖,费用管控成效显现。 公司2016年1-9月实现营业收入370.15亿,同比增长17.72%;实现归母净利润8.15亿,同比增长36.57%,扣非净利润8.11亿,同比增长35.51%。报告期内毛利率同比增长0.34pp至20.04%,增长趋势稳定。费用管控有所成效,销售管理费用率同比下降0.15pp至16.85%,财务费用率同比下降0.07pp至-0.08%。2016Q3新开门店21家(含2家会员店),关店2家,新签约门店31家,展店速度较快;截至本季度末已开门店共444家(含会员店),已签约未开店共206家(含会员店)。报告期内,公司2015年非公开发行募资款项到位,投资设立福建华通银行,发展效果值得期待。报告期内,公司对中百、联华的投资收益为-0.98亿,剔除该影响公司的经营情况同比大幅改善。分季度看,3Q16单季度实现营收124.97亿(+17.80%),归母净利润1.46亿(+106.5%),毛利率为19.69%(+0.35pp),销售管理费用率为17.54%(-0.13pp),同比均呈现明显改善。 分大区看,3Q16福建大区营收90.76亿(+9.31%),毛利率17.19%(-0.29pp);华西大区营收128.18亿(+20.45%),毛利率17.37%(+0.17pp),两区合计营收占比超62%;北京、安徽、河南、东北、华东大区营收同比变化分别为18.47%、21.72%、30.16%、-2.08%、23.05%,毛利率分别为15.18%、15.96%、14.66%、11.88%、14.86%。 盈利预测和投资建议。 公司在去年开始引入内部竞争机制,通过第二集群创新带动第一集群积极性,内部合伙人制继续推行。在超市行业普遍受到电商冲击的背景下,生鲜由于物流成本较高,损耗较大,电商化的难度较大。而永辉的生鲜销售占比50%,在当前行业背景下,公司有望通过其品类优势及内部经营活力实现弯道超车,市场份额逐步加大,凯度消费指数显示2016Q2永辉的超市份额已上升至第五名。 公司作为生鲜超市龙头,目前经营性现金流已经能覆盖每年开店的资本支出,其内生复合增速为17%-20%,预计16-18年EPS分别为0.11元、0.14元、0.16元,维持“谨慎增持”评级。 风险提示:电商冲击商超业态,区域扩张受阻,新业态发展低于预期

中百集团发布第三季度报,单季度营收36.1亿,同比下降4.5% 公司1-9月实现营业收入116.37亿元,同比下降6.07%;营业利润亏损1.8亿元,同比下降436.37%;归母净利润亏损1.75亿元,同比下降201.39%。 分季度来看,3Q16单季度实现营业收入36.1亿,同比下降4.49%;归属母公司净利亏损1.12亿元,同比下降40.93%;扣非净利亏损1.05亿,同比下滑47.08%。业绩大幅亏损主要系本期收入下降、毛利减少、费用刚性增长等因素所致。单季度毛利率20.49%,同比下降0.36PP;销售费率18.97%,同比上升1.84pp,财务费用率0.53%,同比上升0.02pp。 变革转型进行时,多项举措提升经营效率 报告期内公司采取了以下举措来改善经营:(1)重塑采购体系,强化了商品源头直采;(2)扩大生鲜经营范围:引入永辉生鲜团队的经营模式、推进了仓储和便民超市公司生鲜统采统配、推进社区超市转型发展;(3)新项目持续推进:首批中百罗森六家门店顺利开业、加强多方合作推进中央厨房项目并盘活资产、整合物流资源,构建大物流发展战略。 盈利预测及投资建议 公司作为湖北省超市行业龙头,受制于行业因素,业绩持续承压。但今年开始采取一系列措施减亏增效,包括:引入产业基金、资产证券化、试行永辉的类合伙人式管理模式,基层员工提薪并细化KPI考核。不考虑资产证券化带来的投资收益,16年全年运营亏损预计在2.2亿,仍然具备较大经营压力。考虑此次资产证券化(8月23日公告)将为公司今年贡献不低于6.24亿的税前利润,我们预计公司16-18年EPS分别为0.45、-0.05和0.04元,考虑公司主业处于变革调整过程中,不确定性较大,短期对业绩的影响仍将持续,维持“谨慎增持”评级。 风险提示 行业持续受电商冲击,改革推行效果较弱,主业未见起色,资产证券化出售年内无法完成;

定增48.8亿引入战投物美、步步高,混改落地 重庆百货拟非公开发行股份2.05亿股,发行价格为23.81元,募资金额不超过48.81亿元。其中物美投资、步步高、重庆华贸分别认购股份为1.30亿股、6670万股、790万股,认购金额分别为31.05亿、15.88亿、1.88亿,占比定增后股本比例分别为21.32%、10.91%、2.27%。限售期36个月。项目投向主要用于门店升级(13亿)、门店扩张(10亿)、全渠道营销平台建设(6.7亿)、信息化系统建设(3.2亿),剩余资金用户购物中心、办公楼、物流基地等项目。 各方签署了避免同业竞争并支持重百发展的协议 入股方在重百重点区域设有门店的今后交由重百托管,除此之外入股方还将整合各方资源帮助重百的提升管理能力、优化供应链、丰富经营业态、整合物流体系。 董事会席位民资战投接近一半 重百在重庆区域享有优质政策资源,但受机制和制度限制近几年发展受阻,而物美投资和步步高作为优秀的零售公司,入股后通过输入管理经营,共享品牌、品类资源,帮助重百释放经营活力。值得注意的是,此次定增完成后新一届董事会的5名董事,4名独董,商社集团提名2名董事2名独董,物美投资提名1名董事2名独董,步步高提名1名董事,职工代表大会提名1名董事。民企战投董事会席位占比接近一半,有利于未来公司僵化机制的破除。 盈利预测及投资建议 公司15年业绩下滑主要由于存货减值计提及关店费用提前确认所致,战投引入后有利于公司僵化机制的破除,带来经营效率提升,预计16-18年EPS分别为1.00元、1.04元、1.11元,维持买入评级。 风险提示 行业持续不景气,新店扩张带来亏损

核心观点: 定增入股重庆百货,将获董事会席位 重庆百货拟非公开发行股份2.05亿股,发行价格为23.81元,募资金额不超过48.81亿元。其中步步高拟使用自筹资金15.88亿认购6670万股, 定增后占重百10.91%的股份,限售期36个月。新一届董事会步步高将提名一名董事,监事会步步高也将提名一位监事。 双方签署避免同业竞争并支持重庆百货发展的协议 双方签署了避免同业竞争并支持重百发展的协议:步步高在重百重点区域设有门店的今后交由重百托管,除此之外步步高还将整合各方资源帮助重百的提升管理能力、优化供应链、丰富经营业态、整合物流体系。重百在重庆区域享有优质政策资源,但受机制和制度限制近几年发展受阻, 而步步高作为优秀的区域零售龙头,入股后通过输入管理经营,共享品牌、品类资源,帮助重百做大做强、释放经营活力。 盈利预测及投资建议 目前行业压力较大的背景下公司经营业绩呈现一定压力,但公司作为湖南零售龙头仍在稳步推进O+O 全渠道战略转型,并且通过股权方式在积极探索省外扩张,此次定增有利于双方联合采购规模提升,提升双方的经营能力,预计16-18年EPS 分别为0.38元、0.42元、0.51元,维持买入评级。 风险提示 实体零售疲软,新业务进展较慢

具备扩张性的超市龙头,资本运作加速行业布局。 永辉超市是一家以生鲜农产品为主,以食品用品和服装为辅经营的现代化连锁超市,通过直营、直采的农超对接形式经营生鲜农产品,树立品牌特色,逐步发展为跨区域扩张的全国性连锁龙头。2016年上半年营业收入245亿(+17.69%),归母净利润6.69亿(+26.98%),主要原因来自于公司有效的节前及节后促销活动、四川大区净利增长、江苏陕西山西等地扭亏为盈等。上半年预计毛利率提升0.5%,毛利额扣除三费后同比增长70%以上。8月9日,公司新一轮定增63.5亿宣告落地,京东持股10%,为永辉的线上线下平台整合和供应链升级提供了发展方向。 区域增长规模迭进,成熟区标杆带动新区发展。 公司现具有7个主要经营大区,涵盖18个省市,全国布局仍在进行。从发展历史经验总结来看:(1)永辉超市从进入一个大区到发展为一定规模(次成熟区)大概需要4-6年的时间,可比标志为营收绝对值逐年增加,增速稳定于20%-30%,毛利率逐步提升如突破16%,坪效增长稳定;(2)向成熟区发展则共需要8-10年,可比标志为营收增速10%-20%,毛利率维持在17%以上。次新区北京大区、安徽大区、河南大区的人口密度均超过400人/平方公里,进入时点分别为2009年-2011年,对应2017-2019年是业绩快速释放的周期。 盈利预测与投资建议。 投资要点:1)内部平行竞争机制改革保证内部活力;2)生鲜聚客效应也将成为抵御新兴渠道的重要壁垒。3)通过参股合作的模式将助力公司成为未来中国超市业态龙头。牛奶国际、4)次新区逐步进入业绩释放期。5)经营性现金流支撑其门店扩张,账面资金支撑其再造一个“永辉”。 当前市值438亿,剔除114亿现金后公司为324亿市值,对应16年32XPE。预计16-18年EPS 分别为0.11元、0.14元、0.16元,维持谨慎增持评级。 风险提示:区域扩张受阻,电商冲击商超业态

16H1回顾:收入增速保持稳定,利润增速回升 公司2016H1实现营业收入245.17亿,同比增长17.68%;归属上市公司股东净利润6.70亿,同比增长27.19%。1)2016H1各业态同店增速均提升,综合增速为2.99%;2)上半年毛利率同比增长0.34pp 至20.22%,增长趋势稳定;3)费用管控有所成效,销售管理费用率同比下降0.15pp 至16.51%,拉动净利率提升为2.71%(+0.18pp);4)生鲜品类优势明显,收入同比增长20.09%(+4.68pp),毛利率提升至13.25%(+0.44pp);5)华西、福建大区贡献主要收入,两区合计占比超60%;6)上半年新开店24家,展店速度稳定。 下半年经营展望:进一步优化供应链,加速O2O 整合及新业态发展 下半年重点推进方向:1)进一步优化供应链,加强直采直供,确保价格优势;2)提高中高端商品、小众商品及自有品牌占比;3)拓展线上渠道,完成10000支商品选品,推进与京东合作并上线APP;4)推动大数据对品类优化的支持,建立全国范围的供应商数据服务平台。 公司下半年拟新开Bravo 门店26家,会员店12家,结合各类推广营销活动、线上线下互动等拓展会员并启动北京区域扩张,新业态发展效果值得期待。 盈利预测和投资建议 公司在去年开始引入内部竞争机制,通过第二集群创新带动第一集群积极性,内部合伙人制继续推行。在超市行业普遍受到电商冲击的背景下,生鲜由于物流成本较高,损耗较大,电商化的难度较大。而永辉的生鲜销售占比50%,在当前行业背景下,公司有望通过其品类优势及内部经营活力实现弯道超车,市场份额逐步加大,凯度消费指数显示2016Q2永辉的超市份额已上升至第五名。 公司作为生鲜超市龙头,目前经营性现金流已经能覆盖每年开店的资本支出,其内生复合增速为17%-20%,预计16-18年EPS 分别为0.11元、0.14元、0.16元,维持“谨慎增持”评级。 风险提示:电商冲击商超业态,区域扩张受阻,新业态发展低于预期

营业收入增长24.4%,归属净利润增长55%。 公司2016H1实现营业收入69,195.34万元、同比上升24.43%。归属于上市公司股东的净利润3,848.47万元,同比上升55.08%。同时报告期内公司整体水平毛利率21.25%,同比上升0.78%,净利润率5.56%,同比上升1.16%,业绩不断增长的主要原因是:1)通过收购上下游公司,整合资源,实现各产业协同增长,销售和管理费用率同比下滑4.18pp至16%。2)人民币贬值利好公司出口业务的发展,出口改善,汇兑损失减少,财务费用同比减少3757.08%。 导航广告业务收入同增167%,传统主业实现稳步增长。 1)2015年公司收购灵云传媒,2016H1实现导航广告业务收入同比增长167%,贡献34%的营业收入,随着导航行业透明化,行业竞争加剧,公司逐步从纯代理模式向多元化收入模型驱动转型,报告期内移动广告业务快速增长。2)H1国内收入占比增长2pp到54%,公司通过参加外销会、深挖客户、创新产品、大力发展电商业务,保障了订单持续稳定,传统业务仅同比降低了9%。 深化转型,坚持打造以互联网为基础的跨境服务业务链。 上半年公司调整汇元通收购方案,从股票增发收购转为以5800万美元(5.57亿元)现金收购汇元通26%的股权,逐步加深合作。作为跨境支付的技术型中介,其跨境交易合规性、稳定性、安全性均处于行业前列。未来公司业务的增长主要依赖新客户的拓展进度。 预计公司16-18年EPS分别为0.32元、0.43元、0.54元,考虑到灵云传媒的盈利性较好及汇元通的稀缺性,维持“买入”评级。 风险提示。 汇元通下游客户流失风险,汇率风险。

收入基本持平,投资收益增加致利润上升 公司上半年实现收入4.01亿元,同比下降0.17%(基本持平),归母净利润2.11亿元(或EPS=0.20元),同比增加23.4%。扣非净利润1.93亿元,同比增加36.32%。净利润增加主要原因是浙商银行分红(15年度分红5952万,于上半年收到分红并确认收入),增加公司投资收益及经营成本因节流而减少。 费用率变化情况:上半年期间费用率同比大幅增加,为10.48%(+3.23pp)。其中销售、管理、财务费用率分别为1.77%(+0.81pp)、8.46%(+2.04pp)、0.25%(+0.38pp), 销售费用率大幅增加主要由报告期内担保准备金减少及新增网上轻纺城费用所致。 毛利率变化情况:上半年公司主营业务市场租赁业毛利率68.44%(+2.52pp),主要由经营成本同比下降6.65%带动。 投资建议及盈利预测 公司看点:(1)公司主业保持平稳,公司19万平国际物流仓储中心项目基本竣工, 下半年贡献租赁收入,部分物业出售将带来业绩快速增长;(2)供应链金融业务具备坚实基础:店铺优先续租权评估体系已成为第三方金融机构贷款的重要依据。目前金融投资公司完成登记,正在办理组建P2P 网络借贷金融公司相关事项,一旦业务梳理清晰并快速增长。(3)网上轻纺城注入预期兑现,2015年度轻纺城所在市场成交额达到1381亿元,同增11.61%。线上线下开启“互联网+实体市场”双线模式。(4)公司持有浙商2.55%股权(对应市值16.3亿),持有会稽山25.5%股权(对应14.22亿),合计持有上市公司股权价值约30亿。 预计公司2016-2018年EPS 分别为0.48元、0.47元、0.40元,公司当前市值约65亿,剔除30亿持有的上市公司股权价值,反应主业的市值仅35亿。公司当前股价对应16年13XPE,维持买入评级。 风险提示 供应链金融业务进展缓慢、网上轻纺城亏损、P2P 行业政策监管风险;

公司2016H1收入、利润增速有所下滑,展店保持平稳。 公司2016H1实现营业收入67.17亿,同比下降15.69%;归属上市公司股东净利润0.55亿,同比下降42.72%,利润大幅下滑主要因新开店处在培育期尚未实现盈利等所致。公司上半年新开门店6家,展店速度保持平稳,目前拥有门店总数117家。 费用率和毛利率同比均有所上升。 公司2016H1销售管理费用率为14.45%(+2.09pp),进一步通过减员增效、节能降耗等措施强化费用管控效果;财务费用率为2.02%(+0.60pp),主要因公司借款增加,且部分在建项目投入使用导致借款费用停止资本化;毛利率同比上升0.81pp至18.71%,呈现出一定的回转趋势。 行业形势严峻,各地区收入增长压力凸显。 分业态观察:公司2016H1实现商业收入62.9亿(-7.08%),毛利率为13.82%(-0.26pp);实现房地产收入0.4亿(-94.84%),主要原因为部分投资建设的房地产项目中附带的商品房已于上年实现大部分交房所致,毛利率为17.14%(+9.62pp)。分地区观察:2016H1各地区收入全面呈现负增长,其中,新进地区青岛、威海下滑最明显,山东地区实现收入60.53亿(占比95.66%),同比下降16.17%;河北地区实现收入2.74亿(占比4.34%),同比下降17.19%,行业压力仍在。 盈利预测及投资建议。 当前利润下滑主要因为新开项目亏损所致,预计新项目逐步进入成熟期后会带动公司盈利能力回升。预计16-18年EPS分别为0.22元、0.35元、0.49元,考虑到公司自有物业面积220万平方米,市值相对NAV折价明显,从物业价值角度公司依旧被低估。维持买入评级。 风险提示:行业持续疲软,国企改革推进受阻;