2016年经营回顾:收入稳健增长,储备门店达到202家 公司收入492亿(同比增长16.82%),归母净利润12.4亿(同比增长105%),扣非净利润10.9亿(同比增长67%),经营性净现金流19.3亿(同比增长25%),开业经营面积428万方(同比增长16.77%),新签约123家门店,已签约未开业门店202家,储备面积179万方。 区域增长由次新区新区带动,品类增长仍由生鲜、食品主导 分地区营业收来看:华西大区170亿(同比增长19.3%)、福建大区119.3亿元(同比增长8.8%)、北京大区75.8亿(同比增长17.1%)、华东大区45.6亿(同比增长23.8%)、安徽大区29.4亿(同比增长19.8%)、河南大区16.1亿(同比增长29.3%)、东北大区10.3亿(同比下降5.2%);分品类来看:2016年生鲜收入220亿(同比增长18.89%),毛利率13.35%(同比提升0.54pp);食品用品收入234亿(同比增长20.10%),毛利率18.93%(同比提升0.57pp);服装收入13.4亿(同比减少40.07%),毛利率28.45%(同比下降1.77pp)。公司主打品类生鲜食品用品维持19%左右的收入增速,毛利率稳步提升,服装收入大幅下降主要来自公司业务模式调整(将服装自营改为转租)。 17年经营展望及盈利预测 公司年报提出,17年新开Bravo店100家以上,新开超级物种24家,推动彩食鲜B2B业务开展,投资华通银行积极开展保理、小贷业务。 从行业角度,生鲜未来几年复合增速14%,渠道上生鲜连锁渗透率不断提升;从公司角度,永辉目前仍处于合伙人制度推行红利期,叠加门店密度不断提升,规模优势不断显现,未来几年会进入一个毛利率提升、费用率下降的经营周期。公司17-19年EPS预测为0.16、0.20、0.24元,当前股价对应17年34XPE,维持“谨慎增持”评级。 风险提示 电商分流,新业态创新效果不佳,合伙人制度执行效果低于预期

胶东生鲜超市龙头,管理层激励充分 公司起步威海,立足胶东,在超市行业深耕30余年,多业态并举,目前拥有620家门店,在胶东地区网点尤为密集。公司在山东消费者中口碑良好,是区域民营超市龙头企业。近年来公司收入利润增长稳健,本次上市之后门店扩张再次加码。创始人王培恒和其他管理层分别间接持股29.6%、15.4%,管理层激励充分。 高ROE的区域领跑者:以生鲜品类为壁垒,供应链能力优 公司经营实力出色,25%的ROE(预付卡占比收入超过10%使得公司可以获得较高的经营杠杆)、2.4%的净利率水平领跑超市行业。公司以生鲜为核心竞争壁垒,生鲜收入占比超40%,生鲜直采比例达80%,在杂货采购上直采比例达90%。此外建立中央厨房、自有初加工、深加工厂,反向渗透上游生产制造企业,自有品牌收入占比近9%。配送8大仓库实现杂货省内2.5送达,生鲜按需一日两配,各项经营指标出色。 上市助力开店加速,胶东以外区域具备扩张空间 山东省人口密度较高,近几年城镇化率提升+消费升级推动农村居民消费潜力释放,为公司进行渠道下沉、省内扩张提供了良好的大环境。预计2017年新开门店接近70家,收入/门店/净利润增长在10%左右。 盈利预测及投资建议 公司未来几年享受山东省消费增长红利,上市之后开店速度有望加快。在山东零售企业的竞争中,公司通过渠道下沉和布局中小型综合超市形成有效的差异化。同时公司以密集网点、优质生鲜为核心竞争力,背靠强大的供应链网络,深厚的行业经验,具备了外延+内生的成长实力。预计公司16-18年EPS分别为0.71元、0.84元、0.97元,对应16年38XPE,对应17年32XPE,(参考同类公司永辉超市估值)首次覆盖给予买入评级。 风险提示:电商冲击、跨区扩张效果不佳、外来竞争者争夺市场份额

收入下降,加盟罗森和生鲜升级提高盈利能力 中百集团2016年实现收入153.66亿元,同比下降6.31%,利润总额6,433.68万元,同比增长20.94%,归属于母公司的净利润646.6万元,同比增长15.25%。分季度来看,Q1-Q4分别实现收入40.12亿(同比下降3.48%)、34.5亿(同比下降10.8%)、36.13亿(同比下降4.49%),37.29亿(同比下降7.05%),分别实现净利376万、-6715万、-1.12亿、1.85亿,Q2、Q3亏损来自收入下滑、费用增长、关店调整等多方面因素。从公司超市业态数量来看,2016年连锁网点达1026家,其中,中百仓储184家(同比减少61家);中百便民超市812家(含中百罗森便利店50家、邻里生鲜绿标店20家),同比上涨19家;中百百货店11家;中百电器门店19家。 毛利率稳中略降,期间费用率继续承压 公司2016年毛利率同比下降0.50pp至20.32%,呈下滑趋势;销售管理费用率提升1.87pp至21.55%,主要因为人工费用同比上涨了10.28%,折旧费用同比上涨8.13%,此外运营费用下降15.53%,租金下降1.27%;财务费用率同比下降0.03pp至0.48%. 多项举措提升效率,盈利大幅改善 报告期内公司采取了以下举措来改善经营:(1)推进业态创新:成为罗森便利店特许区域加盟商,创新发展“全球商品直销中心”会员店,满足高端商品需求;(2)生鲜提档升级:仓储公司导入永辉生鲜经营模式,生鲜类别销售同口径增长29.18%,毛利增长30.55%;(3)强化商品源头直采:资源整合商品统采中心,围绕买手制组建买手小分队,推进生鲜统采统配。(4)加大关店和商品调整力度:中百仓储超市关闭门店63家,关闭53家。同时加大了滞销商品的处理力度。 盈利预测及投资建议 公司16年经营性利润依旧亏损较大,经过2016年一系列的调整,各项经营指标均出现改善迹象,公司17-19年EPS分别为0.09元、0.06元、0.16元,当前市值对应17年98倍PE,考虑到公司湖北地区超市龙头地位,维持公司谨慎增持评级。 风险提示 行业景气度较低,内部调整创新举措效果不佳

业务涵盖百货、超市、电器、汽车四大板块,16 年利润开始增长 公司系重庆大型国有商业企业,涵盖百货、超市、电器、汽车四大业态,14 年、15 年受累于行业下滑,公司内部进行大幅门店调整,从而导致存货、关店相关的资产减值较大,利润有所下滑。16 年内部调整接近尾声(资产减值计提同比减少1.43 亿),叠加行业改善,未来业绩有望逐步改善。2016 年实现收入338 亿,归母净利润4.19 元,降本控费效果显著。 马上消费金融营业首年实现盈利,消费金融业务前景可观 公司积极探索新业务,布局消费金融、跨境电商等新领域,2016 年6 月增资3.2 亿认购马上金融3.2 亿股股份,最终合计持股.58%。2016 年公司对联营及合营企业马上消费金融投资收益281 万,马上消费金融营业首年即实现盈利。消费金融业务独立于主业,管理和团队均单独运营,享受行业红利,未来业务前景可观。 盈利预测和投资建议 投资要点:(1)公司布局中部最具消费活力的重庆,有望受益这一波三四线城市消费升级。(2)内部调整初见成效,公司15、16 年因内部门店调整收入下滑,15 年调整带来的资产减值金额较大。随着关店接近尾声, 行业逐步回暖,公司后续盈利能力将逐步改善。(3)马上消费金融业务前景可观,营业首年即实现盈利。 预计17-19 年EPS 分别为1.2 元、1.4 元、1.5 元,当前股价对应17 年22X PE,0.3XPS,估值低于行业平均,维持“买入评级”。 风险提示 国企改革进展缓慢、资产整合效果不佳、马上消费金融业务增长放缓。

收入下滑7.25%,归母净利增长16.88% 公司2016年实现营业收入338亿(调整后同比-7.25%),主要受电商、购物中心等业态冲击所致。实现归母净利润4.19亿(调整后同比+16.88%), 主要受公司主动控制费用降低成本推动,16财年公司大力降低成本控制费用,加强资金运用管理,财务费用同比下降18.18%,广告宣传及促销费用同比下降9.07%,整体期间费用率同比下降6.03%。 多业态布局网点优势明显,马上消费金融业务快速增长 公司2016年3月起开始将商社汽车贸易公司、商社中天物业等5家公司纳入合并报表。截止16年底,公司经营网点261个,分业态来看,百货、超市、电器、汽贸分别实现收入127亿(-5.38%)、95亿(+1.16%)、44亿(-26.03%)、56亿(-8.25%),毛利率分别为16.37%(-2.5pp)、13.94% (-0.17pp)、14.05%(+3.2pp)、6.42%(+0.36pp),综合毛利率13.85%,同比下降0.25个百分点。16年6月公司增资3.2亿认购期3.2亿股股份,最终合计持股31.58%,报表显示公司对联营及合营企业投资收益281万(去年同期亏损392万),主要为马上消费金融公司扭亏为盈。消费金融业务独立于主业,管理和团队均单独运营,未来业务前景可观。 盈利预测及投资建议 16年受电商及购物中心冲击公司收入端出现下滑,但公司通过积极控费及新业务并表公司实现了利润增长,随着行业的回暖公司经营环境逐步改善,马上消费金融快速扩张可期,预计17-19年EPS 分别为1.08元、1.13元、1.20元,当前股价对应17年22.5XPE,估值合理,维持买入评级。 风险提示:行业持续疲软,国企改革低于预期;

公司为上海国资委旗下优质商业资产,改革走在行业前列 公司为上海国资大股东百联集团旗下的核心商业资产,国内零售行业商业龙头。自2011 年合并重组以来,公司通过股权转让、置换等方式不断调整优化资产结构,目前已基本完成集团优质零售资产的整合注入。16 年末子公司联华超市引入阿里系资本,有助于加快线上线下零售融合, 实现“互联网+全渠道”战略布局。 主业营收略有下滑,业态分布合理 受宏观经济下行、需求不振、电商冲击等因素影响,公司主业略有下滑。16 年前3 季度,公司实现营业收入355.06 亿元(-3.96%)。其中综合百货和购物中心受大规模门店改造影响收入分别下滑25.07%、15.97%,而奥特莱斯收入同比增长7.99%。随着核心商圈门店转型改造的陆续完成,以及行业回暖17 年业绩有望迎来反转。百货业态中,奥特莱斯和购物中心收入和毛利占比2/3,为未来红利业态,业态布局合理有利于公司业绩稳健增长。 多元化零售集团资产丰富,自有物业价值突出 公司作为经营悠久的零售商业龙头,多年来深耕华东市场,在规模、网点资源和品牌方面已形成显著的区域性优势。截止2015 年末,公司不含联华加盟店的门店数量已达1702 个,总经营面积达614.11 万平。自有物业门店44 个,建筑面积达193.26 万平,其中2/3 位于上海地区。公司下属门店大多在城市核心商圈,地理位置优越,此轮上海房价也带动公司物业价值抬升。 盈利预测及投资建议 百联股份为上海国资大股东百联集团辖下的核心企业,国内零售连锁行业的商业龙头。主要投资要点如下:(1)历史上来看公司无论是国改还是战投引入均走在前列。(2)业态分布合理, 购物中心及奥特莱斯占比较高,符合未来消费趋势。(3)自有物业主要分布在上海地区,随着此类地产价格上涨公司价值也相应抬升。2015 年年报显示公司自有物业面积超过193 万方(其中上海地区占比67%)。(4)受益于汇率、地产降温等因素影响,可选消费呈现回暖趋势,公司有望受益。预计公司16-18 年EPS 分别为0.57 元、0.60 元、0.63 元,首次覆盖给予买入评级。 风险提示:电商冲击超市业态、国企改革低于预期、内部管控低效导致费用较高、业态调整不成功、汇率波动影响国内可选消费;

专业的综合果蔬服务商,积累大量国内外优秀超市客户 公司是专业的果蔬产业综合服务商,成立之初主要以外销为主,近年来抓住国内超市卖场生鲜业务扩容的历史机遇,聚焦内销市场,凭借扎实的业务能力积累了永辉、百联、联华等大量国内优秀超市客户。目前经营品类包含43个果蔬品种,业务发展稳健。 深度参与协议基地生产种植,业内一流的全冷链体系 公司作为一流的果蔬供应商,其核心竞争力在于:上游深度参与种植管理,与大型协作基地合作进行长期规模采购,从源头把控果品质量,产品达国际GLOBALGAP标准,采摘腐损率6%远低于业内10%平均水平。历经多年业务锤炼,供应链高度标准化、现代化,仓储实现电子源,冷链全程无断链,业务能力扎实,在业内和超市客户中口碑良好。 募集资金自建冷链仓储加工基地,强化主业核心竞争力 公司未来发展战略包括在上游拓展优质协作基地,下游对接更多大型商超、生鲜电商、区域商超客户。本次净募集资金2.72亿元,主要用于天津、上海、广州建立仓储加工配送中心,用于以匹配快速发展的业务需求。 预计16-18年EPS分别为0.54、0.63和0.72元 预测公司16-18年分别实现收入8.1亿、9.2亿、10.4亿元,净利润7145万、8353万和9654万,对应EPS0.54元、0.63、0.72元,3年CAGR15.6%。 看好公司扎实的业务能力和成长空间,首次覆盖给予谨慎增持评级。 风险提示 毛利率下降,超市客户流失风险,品类扩张不达预期,项目建设风险。

管理层换届期待公司新变化 公司公告称,原董事长张文生由于工作变动辞去银座股份董事长等所有相关职务,公司董事会全票通过推举王志盛为公司董事长、马云鹏为公司总经理(近五年历任山东省商业集团办公室主任,山东福瑞达集团公司总经理),聘任庄敏为财务负责人(近五年历任公司审计内控部部长,贵宾卡管理中心副总监)。 地产价格上涨带动物业价值提升 公司在山东地区经营百货、超市业态多年,逐步在当地形成了品牌优势。根据公司财报披露,截止2016年一季度,公司总经营面积279万方,经营门店数量112个,其中百货购物中心门店数42个。经营物业中自有物业20个,建筑面积超过130万方。覆盖山东济南、青岛、淄博、东营等主要城市,随着这轮地产价格上涨公司物业价值也相应提升。 盈利预测及投资建议 (1)14、15年盈利子公司的合并净利润分别为3.1亿、2.7亿,近两年公司整体业绩下滑的主要原因是青岛地产及购物中心项目亏损所致,并非主业断崖式下滑,随着青岛公司逐步减亏,公司的利润会逐步回归正常水平。(2)随着这一轮地产价格上涨,公司的物业价值也相应抬升。 预计公司16-18年EPS分别为0.04元、0.19元、0.32元,当前股价分别对应17年、18年57XPE、34XPE,维持“买入评级”。 风险提示: (1)电商冲击百货业态; (2)经济疲软消费整体不景气 (3)国企改革进度低于预期