公司发布 2024年度业绩预告预计 24Q4实现归母净利润-3.11至-4.11亿元， 同比-903%至-1226%； 实现扣非归母-2.46至-3.51亿元， 同比-423%至-647%。 预计 24年度实现归母净利润-3.89至-2.89亿元， 上年同期实现 1.06亿元； 实现扣非归母-3.43至-2.38亿元，上年同期实现 0.8亿元。 若不考虑计提长期资产（商誉、商标）减值准备、处置唐利国际股权投资损失以及实施法国 IRO 降本增效措施产生的一次性费用等因素的影响，则预计归母净利润为 0.52至 1.02亿元。 主要由于（ 1）欧美地区受持续的通货膨胀、地缘局势等因素影响，消费者需求大幅减弱，公司旗下 IRO 品牌在海外经营业绩受到较大冲击，海外业务亏损同比加大；（ 2） Ed Hardy 品牌经营业绩未达预期；（ 3）公司重要参股公司百秋尚美由于直播电商、仓储等新业务仍处于前期投入期，同时收到的政府补助较去年同期减少较多，导致公司投资收益下降较大。 国内良好增长态势带动营收增长2024年面对复杂的宏观环境，公司旗下多品牌矩阵多点发力，在国内总体保持了良好的增长态势，带动公司实现主营收入同比增长约 3%-7%左右（未经审计），主要品牌 Ellassay 品牌、 self-portrait 品牌、 Laurè l 品牌以及 IRO品牌在国内市场均保持正增长，其中国际品牌self-portrait、Laurè l以及 IRO在国内市场表现突出，推动国内业务营收同比增长了约 7%-13%左右（未经审计）。 IRO 品牌海外业务加快加大调整改善措施欧美地区受持续的通货膨胀、地缘局势等因素影响，消费者需求大幅减弱，公司旗下 IRO 品牌在海外经营业绩受到较大冲击，在本年度未达预期。由于海外地区宏观经济压力持续较大，随着 2025年低效门店的加速关闭，公司认为 IRO 品牌未来在海外地区的盈利规模将有所下降。公司已聘请专业中介机构制定实施相关业务降本增效的方案，会对 IRO 品牌海外业务加快加大调整改善措施，优化商业模型。 调整盈利预测，维持“增持”评级基于公司业绩预告， 我们调整盈利预测，预计公司 24-26年 EPS 分别为-0.8/0.2以及 0.3元（原值为 0.2、 0.2以及 0.3元）， PE 分别为-9X、 35X、25X。 风险提示： 开店不及预期风险；终端消费偏弱风险；海外业务亏损风险； 业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以正式发布的 24年年报为准。

公司发布三季报公司 24Q3收入 7亿， 同增 2%； 公司多品牌矩阵协同推动收入增长，特别是国内市场保持 5.3%增长。处于成长期品牌在国内市场稳健拓展，以及强化经营效率， self-portrait 、 Laurè l 以及 IRO 中国区收入较去年同期分别增长 32%、 9%和 8%， ELLASSAY 基本保持稳定。 公司线上通过多品牌和多平台广泛布局，取得良好成效， 线上销售收入同增 48%； 其中 ELLASSAY、 self-portrait、 Laurè l 以及 IRO 中国区均表现出色，分别增长 69%、 85%、 61%和 50%。 24Q3归母净利-0.4亿同减 239%； 主要系： 1、国内直营店铺数量增加较多导致相关费用有所增加，同时唐利国际经营业绩差预期较多，使得国内业务利润较去年同期有所下降。 2、由于海外地区仍受通货膨胀、地缘局势等宏观因素影响，收入同比下滑较大，但刚性费用占比高，且不良店铺关闭等调整措施也带来了费用的进一步增加，导致海外业务亏损同比明显加大。此外，为更好的帮助海外业务做出改善，公司综合评估论证后，已经聘请专业中介机构在制定相关业务调整以及降本增效的方案，会对 IRO 品牌海外业务加快加大调整改善的措施，优化商业模型，且采取更为严格的费用控制措施。这些举措预计一定时间内会增加费用压力，但将加快推动公司的调整步伐。 3. 公司重要参股公司百秋尚美由于直播电商、仓储等新业务仍处于前期投入期，同时收到的政府补助较去年同期减少较多，导致公司投资收益下降较大。 24Q1-3公司收入 22亿同增 4%，归母净利 0.2亿同减 84%2024年前三季国内收入同增约 11.5%，但国内直营店铺数量较去年有所增加，导致相关费用有所增长，同时唐利国际前三季经营未达预期，国内业务经营性净利有所下降。 由于海外地区仍受通货膨胀、地缘局势等宏观因素影响，收入同比下滑，但刚性费用占比较高，导致海外业务亏损同比明显加大。 公司重要参股公司百秋尚美由于收到的政府补助较去年同期减少较多，同时直播电商、仓储等新业务仍处于前期投入期，导致投资收益下降。 24Q1-3收入分品牌看， ELLASSAY 营收 8.2亿同增 14%， Laurèl 营收 2.8亿同增 21%； Ed Hardy 及 Ed Hardy X 营收 1.8亿同减 20%； IRO 营收 4.7亿同减 17%； self-portrait 营收 3.6亿同增 18%。 24Q1-3公司毛利率 68.2%同增 1.3pct； 归母净利率 1%同减 5.6pct。 调整盈利预测，维持“增持”评级基于 24Q1-3业绩表现，目前宏观消费环境存在不确定性； 我们调整盈利预测，预计公司 24-26年 EPS 分别为 0.2/0.2以及 0.3元（原值为 0.4、 0.5以及 0.6元）， PE 分别为 50X、 36X、 26X。 风险提示： 开店不及预期风险；终端消费偏弱风险；海外业务亏损风险。

2024Q1~Q3：收入同比+4%/归母净利润大幅下降84%。1）2024Q1~Q3公司收入为21.5亿元，同比+4%；归母净利润为0.2亿元，同比-84%；扣非归母净利润为0.1亿元，同比-90%。2）盈利质量方面，Q1~Q3公司毛利率同比+1.3pct至68.2%，销售/管理/财务费用率同比分别+5.4/+0.3/-0.2pct至50.8%/8.6%/0.9%，净利率同比-5.8pct至2.9%。 2024Q3：收入同比+2%/归母净利润为亏损0.4亿元。1）2024Q3公司收入为7亿元，同比+2%；归母净利润为-0.4亿元，同比-239%；扣非归母净利润为-0.4亿元，同比-286%。 利润端大幅下降主要系：①国内零售承压，同时直营门店增加带来刚性费用增加，综合使得2024Q3国内业务利润同比下降；②海外关闭调整不良店铺，业务亏损幅度同比明显加大。 2）盈利质量方面，2024Q3公司毛利率同比+0.5pct至66.1%，销售/管理/财务费用率同比分别+6.9/+1.0/-1.1pct至52.5%/10.1%/0.2%（我们判断销售费用率增加主要系海外刚性费用占比较大、国内直营店铺增加）；综合以上，公司2024Q3净利率同比-9.1pct至-3.6%。 分地区：国内业务表现稳健，海外亏损同比加大、加快业务清理步伐。1）分地区来看：国内市场收入2024Q1~Q3/单Q3同比分别+11.5%/+5.3%，海外市场收入同比下跌幅度较大、拖累收入及利润表现。2）分渠道来看：线上保持快速增长，线下Q3以来环比略有走弱。2024Q1~Q3公司线下/线上收入分别17.4/3.7亿元，同比分别-2%/+38%（（中Q3同比分别-8%/+48%），毛利率分别+0.4/+5.0pct至69.7%/63.7%。3）分销售模式来看：直营表现优于加盟。2024Q1~Q3公司直营/加盟收入分别18.1/2.9亿元，同比分别+10%/-26%（中Q3同比分别+2%/-16%），毛利率分别-0.2pct/-0.7pct至71.4%/51.5%。 分品牌：sp、Laurel、主品牌表现相对较好，中他品牌2024Q3收入同比下滑。1）销售层面：ELLASSAY/Laurel/EdHardy/IRO/self-portrait品牌2024Q1~Q3销售收入同比分别+14%/+21%/-20%/-17%/+18%至8.2/2.8/1.8/4.7/3.6亿元（（中单Q3同比增速分别为+0%/+9%/-20%/-17%/+32%，主品牌与sp表现良好，中他品牌受到消费客流波动影响）。 2）渠道层面：截至2024Q3，ELLASSAY/Laurel/EdHardy/IRO/self-portrait品牌门店数分别为295/90/91/109/70家，较年初分别-6/+3/-4/-3/+14家。公司各品牌门店总数较年初新开46家/关闭33家/净增13家，我们判断公司渠道规模整体仍处于稳步扩张阶段，有望带动公司业务收入长期持续领先行业。 库存周转存在改善空间。营运方面，2024Q1~Q3公司存货周转天数+68.4天至374.6天，期末存货同比+22.8%至9.5亿元。现金流方面，公司2024Q1~Q3经营性现金流量净额2.4亿元，现金流管理良好。 2024年利润表现承压，期待后续改善。2024年以来公司国内业务表现相对稳健、领先行业；海外业务持续调整，考虑公司计划加快海外IRO业务调整优化速度，或增加费用压力，我们综合预计2024年公司归母净利润或短期承压，期待2025~2026年轻装上阵、盈利质量预计快速改善。 盈利预测与投资建议：公司是国内轻奢时尚龙头，多品牌战略清晰，由于公司加大海外业务调整力度，同时考虑近期业绩表现，我们调整盈利预测，预计公司2024~2026年归母净利润分别为0.48/1.94/2.36亿元，对应2025年PE为13.5倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济不景气导致消费疲软；拓店不及预期；海外业务拖累风险。

24Q3营收同比增长 1.64%，归母净利润同比减少 238.51%， 国内业务稳健，业绩承压主要系海外业务亏损加大&国内个别品牌不及预期&投资收益减少所致。 公司将制定海外业务调整及降本增效方案， 加快调整步伐。 预计 24-26年归母净利润规模为 0.67亿元、 1.59亿元、 1.99亿元。当前市值对应 24PE38X，25PE16X，维持强烈推荐评级。 24Q3多品牌推动收入增长，利润受海外业务&投资收益拖累。 1）2024Q1-Q3： 公司实现营业收入 21.52亿元（同比+4.20%，下同），归母净利润 0.22亿元（ -84.22%），扣非净利润 0.13亿元（ -89.59%）。 2） 2024Q3： 公司实现营业收入 7.04亿元（ +1.64%），归母净利润-0.37亿元（ -238.51%），扣非净利润-0.43亿元（ -286.49%）。 Q3收入增长主要来源于多品牌矩阵协同，国内市场同比增长 5.3%，成长期品牌 self-portrait 、 Laurel 以及 IRO 中国区收入同比分别增长 32%、 9%和8%， ELLASSAY 保持稳定； 线上同比增长 48%，电商占比提升 5.6pct。 业绩承压主要由海外费用增加、 亏损加大，国内 ED HARDY 品牌经营低于预期，以及百秋投资收益下降等因素导致。 针对海外业务，公司正制定业务调整及降本增效方案， 短期或增加费用压力，但将加快推动公司调整步伐。 线上增速较快，直营好于分销。 1）分品牌： 24Q1-Q3ELLASSAY 营收 8.20亿元（ +14.2%）， Laurel 营收2.82亿元（ +21.3%）， Ed Hardy 及 Ed Hardy X 营收 1.81亿元（ -19.8%），IRO 营收 4.65亿元（ -17.0%）， self-portrait 营收 3.55亿元（ +18.3%）。 2）分渠道： 24Q1-Q3线下营收 17.38亿元（ -1.8%）；线上营收 3.68亿元（ +37.5%）。直营营收 18.12亿元（ +10.3%），分销营收 2.94亿元（ -25.5%）。 3）门店数量： 截至 2024Q3末，公司门店数较年初合计净增 6家至 658家。 其中， ELLASSAY 直营门店较年初+4家至 202家，加盟-10家至 93家； Laurel直营+4家至 78家，加盟-1家至 12家； Ed Hardy 及 Ed Hardy X 直营-5家至 60家，加盟+1家至 31家； IRO 直营-3家至 107家，加盟持平 2家； self-portrait 直营+14家至 70家。 24Q3毛利率提升，销售费用率因海外收入下滑、 闭店调整&国内前期直营拓店而增加。 1）毛利率： 24Q1-Q3同比+1.34pct 至 68.20%； 24Q3同比+0.46pct 至66.06%。 分品牌： 24Q1-Q3ELLASSAY 毛利率 70.16%（ -1.01pct）， Laurel 毛利率67.06%（ -8.42pct）， Ed Hardy 及 Ed Hardy X 毛利率 61.99%（ +3.39pct），IRO 毛利率 58.83%（ +2.64pct）， self-portrait 毛利率 82.58%（ -0.32pct）。 分渠道： 24Q1-Q3线下毛利率 69.67%（ +0.41pct），线上毛利率 63.68%（ +4.98pct）。直营店毛利率 71.40%（ -0.24pct），分销店毛利率 51.53%（ -0.69pct）。 2）费用率： 24Q3期间费用率同比+6.89pct 至 65.71%，其中销售费用率52.51%（ +6.86pct）、管理费用率 10.08%（ +0.96pct）、研发费用率 2.91%（ +0.17pct）、财务费用率 0.21%（ -1.11pct）。 3）净利率： 24Q3归母净利率同比-9.11pct 至-5.26%，扣非净利率同比-9.33pct至-6.04%。 现金流略有下滑， 存货承压。 24Q3经营性现金流净额为 0.82亿元，同比-2.37%。 截至 24Q3末，应收账款周转天数同比+3天至 42天。存货周转天数同比+68天至 375天。 盈利预测及投资建议。 公司深耕差异化高端多品牌矩阵，协同拓展渠道资源，强化品牌渠道运营效率， 国内业务稳健增长。 将尽快制定海外业务调整及降本增效方案，加快调整步伐。 考虑到海外业务亏损加大及业务调整拖累利润表现，我们下调盈利预测， 预计 2024-2026年收入规模为 30.2亿元、 31.6亿元、 34.1亿元，同比增速为 3%、 5%、 8%。归母净利润规模为 0.67亿元、1.59亿元、 1.99亿元，同比增速为-37%、 138%、 25%。当前市值对应24PE38X， 25PE16X， 维持强烈推荐评级。 风险提示： 客流及购买力恢复不及预期风险、 新品牌门店拓展不及预期风险、存货减值风险等。

公司发布2024年三季报，海外亏损加剧，国内消费走弱导致业绩阶段性承压。三季度公司营业收入同比增长1.6%至7.04亿元，归母净利润同比下降238.5%至亏损3703万元；扣非归母净利润下降了286%至亏损4253万元。前三季度，公司总收入同比增长4.2%达到21.52亿元，归母净利润同比下降84%至2153万元，扣非归母净利润下降了90%至1322万元。业绩表现低于预期，主要原因是海外的亏损加大，以及国内消费景气度下降，EDHARDY品牌经营与预算差距较大，以及百秋投资收益下降等。 多品牌矩阵协同推动收入增长，国内市场保持了11.5%的良好增势。ELLASSAY较去年同期增长14.2%至8.2亿元，保持良好的增长态势，毛利率同比下降1pct至70.2%。处于成长期的品牌在国内市场稳健拓展，self-portrait、Laurèl分别增长18.2%、21.3%至3.6/2.8亿元，毛利率同比下降0.3/8.4pct至82.6%/67.1%。IRO收入整体虽然下滑17%，但在中国区收入同比增长8%。EdHardy同比下降26%至1.8亿元，仍在调整中。 分渠道来看，线上销售及利润率均表现亮眼，线下直营优于加盟。前三季度公司线上渠道收入同比增长38%至3.7亿元，收入占总收入的17.5%，相比去年同期提升了4.3pct。线上毛利率为63.68%，较上年同期的58.7%有显著提升，预计与线上渠道正价化趋势下公司折扣改善有关。线下渠道中直营表现较好，加盟渠道有一定波动。前三季度直营收入同比增长10%至18.1亿元，毛利率同比略降0.2pct至71.4%。加盟渠道收入同比下降26%至2.9亿元，毛利率为51.5%，较去年同期的52.2%下降0.7pct。 毛利率稳步提升，销售费用率显著增加，现金流净额下降。三季报毛利率为68.2%，较上年同期增加了1.3个百分点。销售费用率较上年同期增长了5.4pct至50.8%，主要由于海外地区收入同比下滑，但刚性费用占比高，且不良店铺关闭等调整措施也带来了费用的进一步增加，因此海外业务的销售费用率持续上升，对公司整体费用率优化造成明显影响。 其次，三季度末公司直营店数量较2023年9月末净增加21家，相应店铺及人工成本有所增加。管理费用率提升0.3pct至8.6%。研发费用率提升0.1pct至2.6%。归母净利率为1.00%，较上年同期的6.6%明显下降。 存货保持稳健水平，现金流短期波动。存货方面，期末存货较上年度末增长了1.1%，稳定在9.5亿元。经营活动产生的现金流量净额同比下降了33%至2.4亿元，主要因伴随业务规模稳健增长，运营支出费用以及备货规模有所增加使得支付给供应商的货款有所增多；以及23年同期奖金支出较报告期奖金支出较少导致。 公司以“成为有国际竞争力的高端时装品牌集团”为战略目标，主品牌持续稳健增长，收购品牌展现发展潜力。但考虑到欧洲市场当前大环境依然不稳定，公司对IRO品牌加大调整力度短期利润仍有压力。我们下调公司24-26年的盈利预测，预计24-26年归母净利润分别为0.5/2.1/2.4亿元（原为1.6/2.3/2.7亿元），对应PE分别为50/12/11倍。由于24年为海外业务调整压力较大的年份，短期压力释放后25年的业绩增长更具参考意义，因此采用25年业绩及估值为参考。考虑到可比公司25年平均PE为13倍，给予13倍PE，目标市值28亿元，相比当前仍有7%的上涨空间，维持“增持”评级。 风险提示：销售恢复不及预期风险，库存增加风险，行业竞争加剧风险。

24年前三季度收入、归母净利润同比增长 4%、下滑 84%，Q3利润压力加大歌力思发布 2024年三季报。公司 2024年前三季度实现营业收入 21.5亿元，同比增长 4.2%，归母净利润 2153万元，同比下滑 84.2%，扣非净利润 1322万元，同比下滑 89.6%，EPS 为 0.06元。其中，Q3单季度公司实现营业收入 7.0亿元，归母净利润-3703万元。 分季度来看，24Q1~Q3公司单季度营业收入分别同比+12.5%/-1.1%/+1.6%，归母净利润分别同比-38.2%/-52.9%/亏损。 点评： 主品牌/Laurel/SP 品牌表现相对突出，EH/IRO 压力仍较大1）收入分品牌来看，24年前三季度歌力思、Laurel、Ed Hardy 及 Ed Hardy X、IRO、Self-portrait 品牌收入占比分别为 38.1%/13.1%/8.4%/21.6%/16.5%，收入分别同比+14.2%/+21.3%/-19.8%/-17.0%/+18.2%。其中 Q3单季度零售环境转弱背景下，国内业务收入同比增长 5.3%，歌力思/Laurel/SP/IRO 中国区收入各同比持平/+9.2%/+31.7%/+8%；EH/IRO 海外收入仍同比下滑承压。 2）分渠道来看，直营店、分销店 24年前三季度收入分别占比 84.2%/13.7%，收入分别同比+10.3%/-25.5%；分线上线下来看，线下、线上销售 24年前三季度收入占比分别为 80.7%/17.1%，收入分别同比-1.8%/+37.5%。 3）门店数量方面，24年 9月末公司总门店数为 658家、较年初净增 6家（+0.9%）； 其中歌力思、Laurel、Ed Hardy 及 Ed Hardy X、IRO、Self-portrait 门店数分别为295家（-2.0%）/90家（+3.4%）/91家（-4.2%）/109家（-2.7%）/70家（+25%）。 费用率提升幅度超毛利率，存货增加、周转放缓毛利率：24年前三季度毛利率同比提升 1.3PCT 至 68.2%。分季度来看，24Q1~Q3公司单季度毛利率分别同比+1.7/+2.0/+0.5PCT 至 67.3%/71.4%/66.1%。 费用率：24年前三季度期间费用率同比提升 5.6PCT 至 62.9%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为50.8%/8.6%/2.6%/0.9%，分别同比+5.4/+0.3/+0.1/-0.2PCT，其中销售费用率提升主要为海外业务收入下滑同时费用刚性，以及直营店同比增加、致相应店铺和人工成本增加。分季度来看，24Q1~Q3单季度期间费用率分别同比+2.6/+7.6/+6.9PCT，Q2以来费用率明显提升主要为销售费用率提升所致。 其他财务指标：1）存货 24年 9月末较 24年初增加 1.1%至 9.5亿元，同比增加22.8%；存货周转天数为 375天，同比增加 68天。2）应收账款 24年 9月末较 24年初减少 19.6%至 3.0亿元，同比减少 3.5%；应收账款周转天数为 42天，同比增加 3天。3）前三季度投资收益、资产减值损失分别同比-70.0%、+88.2%；4）经营净现金流前三季度为 2.4亿元，同比减少 32.6%。 短期加大海外业务调整力度、业绩预计暂时性承压，维持 “增持”评级公司坚持多品牌战略，24年前三季度国内零售不佳背景下，公司国内业务收入保持增长、表现稳健，但海外业务拖累整体收入和利润。目前海外宏观因素不确定性仍存、公司将加大对 IRO 品牌海外业务的调整力度和速度，预计短期将带来费用端压力，业绩将阶段性承压。 我们下调公司 24~26年盈利预测，对应 24~26年 EPS 分别为 0.14/0.53/0.85元（较前次盈利预测分别下调 79%/40%/20%），24/25年 PE 为 50/13倍，考虑到业绩因加大调整力度而短期承压、后续仍有回复空间，维持“增持”评级。 风险提示：国内外需求疲软；小品牌拓展不及预期；费用控制不当；库存积压； 商誉减值风险；汇率波动。

核心观点上半年国内业务增长近15%，海外业务拖累整体业绩表现。公司是国内高端女装品牌集团。2024上半年收入同比增长5.5%至14.5亿元，归母净利润同比-46.6%至0.6亿元。国内业务表现亮眼，增长近15%；欧美市场受宏观局势、通货膨胀、消费疲软等因素影响，海外经营业绩收到较大影响，拖累整体业绩表现。公司严控正价货品折扣，毛利率同比提升1.7百分点。费用率整体增加5.0百分点，其中主要由于店铺费用、人工费用等提升，销售费用率增加4.7百分点至50.0%。受费用增长影响，净利率减少3.9%至4.0%。公司放松库存控制，期末存货同比+32.0%至9.4亿元，存货周转天数同比+80.6天至380.5天。现金流水平健康，经营性现金流净额1.6亿元，净现比2.7。 第二季度收入小幅下降，毛利率同比提升。2024年第二季度海外消费环境持续不明朗，拖累整体收入下滑1.1%至7.0亿元，归母净利润下降52.9%至0.3亿元。在公司严控折扣下，第二季度毛利率同比提升2.0百分点至71.4%。 由于海外店铺费用和人力成本相对刚性，叠加经营负向杠杆影响，销售费用率同比+7.4百分点，归母净利率同比-4.6百分点至4.2%。 上半年国内大部分品牌实现双位数增长，线上渠道表现亮眼。分品牌看，主品牌歌力思收入同比增长21%；三大成长期品牌表现优异，SP、IRO中国区、LAUREL分别增长12%/20%/28%；由于海外业务拖累，IRO品牌整体收入同比-17%；受消费环境疲软影响，EdHARDY收入同比-20%。公司实时调整经营策略，持续关闭低效店，较2023年末净关7家店铺（海外净关5家）；歌力思/IRO/EdHardy/Laurel/SP毛利率分别同比-1.1/+2.3/+3.3/-5.2/-0.3百分点。分渠道看，公司多品牌与多平台的线上发展策略成效显著，线上收入同比增长33.2%至2.56亿元。通过提升单店效率和门店升级，线下收入正增长1.4%。线上/线下渠道毛利率分别同比+3.9/0.5百分点。 风险提示：品牌形象受损；存货大幅减值；市场竞争加剧。 投资建议：国内业务支撑收入增长，盈利短期受海外业务影响。上半年消费环境不景气情况下，公司国内收入增速亮眼，继续看好公司主品牌稳健增长，以及成长期子品牌的增长潜力。由于海外业务持续表现不佳，拖累IRO品牌收入、并且利润端持续亏损，预计对2024全年业绩仍有负面影响，我们下调海外业务部分收入及利润预测，进而小幅下调公司整体盈利预测，预计2024-2026年净利润分别为1.9/2.4/2.9亿元（前值为2.3/3.1/3.7亿元），同比增长76.6%/28.0%/19.5%。由于盈利预测下调，下调目标价至6.9-7.4元（原为8.6-9.2元），对应2024年PE14-15x，维持“优于大市”评级。

公司发布2024中期报告24Q2收入7亿，同减1.1%；归母净利0.3亿，同减52.9%；扣非后归母净利0.3亿，同减57.4%。24H1收入14.5亿，同增5.5%；归母净利0.6亿，同减46.6%；扣非后归母净利0.6亿，同减43.9%；期末合同负债0.8亿，较上年期末增长4.2%。24H1收入增长系①公司多品牌矩阵协同推动收入增长；②多品牌在国内市场稳健拓展，以及强化经营效率，保持良好增长趋势；③公司线上多品牌多平台战略取得良好成效，线上销售收入同比增长33%。 分品牌，ELLASSAY收入5.8亿，同增21.3%，占比40%；Laurèl收入2.0亿，同增27.5%，占比13.5%；EdHardy&EdHardX收入1.3亿，同减19.7%，占比9%；IRO收入2.9亿，同减17.1%，占比20.1%，系欧美市场仍受宏观局势、通货膨胀、消费疲软等因素影响所致；其中，IRO中国区收入1.31亿，同增20%；self-portrait收入2.4亿，同增12.5%，占比16.3%。分渠道，线下收入11.8亿，同增1.4%，占比82.1%；线上收入2.6亿，同增33.2%，占比17.9%。24H1毛利率69.2%，同增1.75pct；其中，ELLASSAY毛利率69.2%，同减1.1pct；Laurèl毛利率70.5%，同减5.2%；EdHardy&EdHardX毛利率62.2%，同增3.3pct；IRO毛利率62.22%，同增2.3pct；self-portrait毛利率82.3%，同减0.3pct；费用率方面，销售费率50%，同增4.7pct，主要系24H1各品牌收入增长，人工费用、店铺费用有增加，同时公司加大广告推广力度导致品牌推广费用增加；24H1净利率6.0%，同减4.3pct。品牌矩阵逆周期显韧性，线上销售取得突破2024年上半年公司旗下各品牌在线上积极突破，线下通过门店升级与单店效率提升协同推动国内收入达成了良好增长。 线下方面，公司全面实行降本增效，从终端服务细节入手，提升单店效率。同时，公司持续稳健拓展优质店铺，国内门店规模保持相对稳定；受海外宏观环境不确定性影响，公司积极推进低效门店优化策略，24H1海外市场门店净闭店5家。截至24H1期末，公司拥有ELLASSAY品牌店铺300家；Laurèl品牌国内店铺84家，品牌在持续拓展一、二线城市核心商圈渠道的同时，经营质量也在持续提升；EdHardy系列品牌店铺89家，EdHardy系列品牌将着重整合线上与线下全渠道营销资源，将轻奢潮流文化推广到更大的目标市场；IRO全球店铺合计109家，其中中国区62家；self-portrait品牌拥有直营店61家，公司将进一步推动self-portrait品牌在中国大陆地区的业务扩张；nobis在北京、上海共开设2家直营门店。线上方面，公司多品牌与多平台的线上发展策略延续了良好的增长：ELLASSAY在天猫继续快速增长，并在抖音平台持续快速突破，带动线上收入同增63%；Laurèl在天猫与唯品会均实现优秀增长，618期间跻身天猫、唯品会女装西服品类第一梯队，线上收入同增61%；IRO在天猫平台稳步发展的同时积极探索抖音与小红书直播，中国区线上收入同增34%；self-portrait在天猫保持着国际品牌第一梯队表现，同时抖音、平台实现明显突破，self-portrait线上收入同增近30%。 调整盈利预测，调整为“增持”评级基于24H1业绩表现以及考虑海外市场负面因素，我们调整盈利预测，预计24-26年归母分别为1.4、1.8以及2.3亿元（原值为2.41/3.15/3.79），PE分别为17X、13X、10X。 风险提示：外部市场环境发生不利变化；产品被仿冒及非法网购；商誉减值；新型电商渠道拓展不利等

公司发布2023年年报及2024年一季报公司24Q1收入7.49亿元，同增12.5%；归母净利0.29亿元，同减38.3%；扣非归母0.30亿元，同减26.4%。 公司23Q4收入8.50亿元，同增30.9%；归母净利-0.31亿元，同增49.8%；扣非归母-0.47亿元，同增29.4%。 23年收入29.15亿，同增21.7%；归母1.06亿，同增416.6%；扣非归母0.80亿元，同增1515.1%。营业收入变动原因：①23年内随着经营环境恢复正常，公司多品牌矩阵协同推动收入增长。②成长期品牌抓住国内市场扩张的良好时机高效拓展，有助于收入的持续增长。③公司线上多品牌多平台的战略取得良好成效，线上销售收入增长。 公司拟派发现金红利0.87亿元（含税），分红率82.63%。 分销售渠道，23年线下销售收入24.86亿，同增23.5%，毛利率71.1%，同增5.7pct；线上销售收入3.93亿元，同增12.0%，毛利率56.3%，同减2.3pct。 分门店类型，23年直营收入23.98亿元，同增23.9%，毛利率71.7%，同增4.7pct；加盟收入4.8亿元，同增12.2%，毛利率55.9%，同增3.2pct。 截至23年年底，公司门店合计达652家，净增39家，其中直营店504家，净增44家。 23年毛利率67.8%，同增4.0pct；净利率5.6%，同增3.2pct。 销售/管理/财务/研发费用率分别为46.1%/8.3%/0.6%/2.5%，同比-1.3pct/-1.0pct/-0.8pct/+0.3pct。销售费用变动主要系收入增长，直营店增加，人工费用、店铺费用、广告费等均有增加。财务费用变动主要系本期借款利息支出降低以及由于汇率变动产生汇兑损失所致。研发费用变动主要系本期公司产品研发项目增加，相关人员工作工时转入研发费用所致。 多品牌矩阵国内市场实现突破，持续深入数字化转型公司在国内市场为长期发展加大投入的策略实现了良好的收效，新开门店的销售有效提升，费用控制进一步优化，使得公司国内业务利润得以大幅回升，超过了21年的同期水平。公司采取多品牌多平台的线上发展战略，线上实现全面突破，线下优质门店高效扩张，成长期品牌抓住国内市场的良好发展时机，在较短时间内实现了门店数量的快速增加。持续完善与强化由代言人矩阵、虚拟数字人、官方账号、明星艺人达人博主、VIP、VIC以及KOS终端导购构成的流量矩阵，通过公域与私域全面放大品牌声量，为电商平台和终端门店有效引流。 公司持续深入全渠道数字化管理系统的搭建，打通品牌数据，实现了跨品牌、跨渠道的数据交互，通过上线达摩会员管理系统，构建了集团层面的会员管理体系，通过数据回流分析生成会员画像与相应营销互动策略，借由自动化引擎在微信等社交平台实现全域内容管理与触达，并最终构建多品牌数字化全渠道营销闭环。 调整盈利预测，维持“买入”评级公司经营模式主要为自有品牌与收购品牌专业零售商模式，以设计研发、采购、生产、销售与营销为核心，强调对材料采购、产品规划、生产销售等环节的有效控制。打造了适应高端多品牌矩阵的营销体系，灵活覆盖线上线下各个平台与渠道，在品牌推广端形成了明显的协同效应。考虑到公司24Q1业绩承压，线上毛利率减少，我们调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利分别为2.41/3.15/3.79亿元（24-25年前值分别为3.08/3.51亿元），EPS分别为0.65/0.85/1.03元/股，对应PE分别为12/9/7X。 风险提示：外部市场环境发生不利变化导致业绩下滑的风险；不能准确把握时装流行趋势的风险；产品被仿冒及非法网购的风险；传统电商渠道流量红利消退，新型电商渠道拓展不利导致的风险等。

公司2023年业绩疫后复苏拐点向上。根据公司2023年年报，2023年公司营业收入29.15亿元，同比增长21.73%，归母净利润1.06亿元，同比增长416.56%，扣非归母净利润0.80亿元，同比增长1515.12%。 根据公司投资者关系活动表，不考虑计提商誉减值准备及商标使用权减值准备带来的影响，公司2023年实现归属于上市公司股东的净利润2.25亿元，同比增长1000%。公司拟每10股派发现金红利2.40元。 公司2024Q1业绩受海外业务影响承压。根据公司2024年一季报，2024Q1公司营业收入7.49亿元，同比增长12.47%，归母净利润0.29亿元，同比下降38.25%，扣非归母净利润0.30亿元，同比下降26.38%，主要由于虽然公司国内收入同比增长约20%，但在海外地区仍持续受通货膨胀、地缘局势等宏观因素影响，公司海外业务亏损较去年同期明显加大，此外，由于2024年一季度有新增的本期股权激励费用（去年同期没有），且由于补助减少导致百秋尚美贡献的投资收益减少。 看好公司2024年业绩逐季改善。首先，公司2023年基数前高后低，公司旗下IROParis品牌在海外经营业绩2023年至今受到较大冲击，公司2023Q4计提了商誉减值，其次，2024Q1公司国内业务收入增长的同时费用率持续得到控制，国内业务的经营净利润较去年同期有所增长，第三，公司旗下的国际品牌在国内的渠道扩张，2024年预计保持与2022年、2023年相近的扩张速度，最后，公司将通过关闭亏损门店与费用优化降低亏损的幅度，逐渐实现海外业务的减亏和扭亏。 盈利预测与投资建议。2024-2026年预计公司EPS为0.58元/股、0.80元/股、1.03元/股。参考公司过去五年平均PE区间，给予2024年15倍PE，合理价值8.70元/股，维持“买入”评级。 风险提示。多品牌运作、流行趋势变化、终端需求不振的风险。

23年营收同比增长+21.73%，归母净利润变化+416.56%。公司2023年实现营业收入29.15亿元，同比+21.73%；实现归母净利润1.06亿元，同比+416.56%；实现扣非后净利润0.80亿元，同比+1515.12%；基本每股收益为0.29元，去年同期为0.06元。2024年第一季度实现营业收入7.49亿元，同比+12.47%；实现归母净利润0.29亿元，同比-38.25%；实现扣非后净利润0.30亿元，同比-26.38%；基本每股收益为0.08元，去年同期为0.13元。2023年营业收入增加原因主要为：1、报告期内随着经营环境恢复正常，公司多品牌矩阵协同推动收入增长；2、成长期品牌抓住国内市场扩张的良好时机高效拓展，有助于收入的持续增长；3、公司线上多品牌多平台的战略取得良好成效，线上销售收入同比增长12%。 毛利率大幅增长4pct，期间费用控制效果显著。公司2023年毛利率为67.79%，同比+3.97pct。费用端，2023年期间费用率为57.56%，同比-2.78pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为46.08%/8.34%/2.49%/0.65%，同比分别-1.31pct/-1.00pct/+0.31pct/-0.78pct。2023年公司净利率为5.56%，同比+3.23pct。公司2024第一季度毛利率为67.26%，同比+1.75pct；净利率为5.95%，同比-3.53pct。 主营业务表现亮眼，各渠道营收持续扩张。分产品来看，2023年公司裤类/女鞋/裙类/上衣/外套/IRO服饰/其他分别实现营业收入1.73元/0.07亿元/5.73亿元/7.37亿元/6.20亿元/7.30亿元/0.39亿元，分别同比+1.83%/-6.31%/+30.20%/+12.24%/+58.57%/+10.48%/+3.00%，毛利率分别为68.52%/52.88%/75.80%/72.21%/69.60%/60.87%/60.15%。2023年，公司线下/线上/直营/加盟分别实现营业收入24.86亿元/3.93亿元/23.98亿元/4.81亿元，同比+23.50%/+12.04%/+23.91%/12.23%，毛利率分别为71.07%/56.32%/71.69%/55.93%，同比+5.65pct/-2.33pct/+4.69pct/+3.18pct。公司采取多品牌多平台的线上发展战略，在2023年取得良好突破，线上销售收入同比增长12.0%。其中ELLASSAY品牌在天猫平台和抖音平台持续高速增长，在唯品会平台延续良好表现，全平台GMV突破7亿元；Laurel品牌在天猫与唯品会平台共同发力，线上销售同比增长63%；self-portrait品牌线上GMV超过3亿元，持续位列国际轻奢品牌一流梯队；IRO品牌在天猫与小红书等均取得突破，线上收入增长34%；EdHardy品牌在抖音持续领先的基础上，积极推动天猫正价化与唯品会平台的发展，在不考虑品牌副线主动收缩的情况下，品牌主线电商收入同比增长43%。2023年，公司旗下各品牌线上收入较2022年均实现增长的同时，多平台的发展战略得到了进一步强化，有效地扩展至小红书、抖音等平台，并积极发展视频号的规模。2023年公司通过多品牌实现了线下门店的高效扩张，截止至2023年底公司旗下门店合计达到652家、较年初净增39家，其中直营店504家、较年初增加44家。成长期品牌抓住国内市场的良好发展时机，在较短时间内实现了门店数量的快速增加，有效推动公司实现收入连续增长。 同时，公司全面提升终端服务体验，进一步提升单店产出，实现店铺数量与店效的全面增长，IRO品牌中国区以及Laurel均实现了同店产出超过2021年。同时公司持续放大旗下品牌在终端的影响力，并有效拓展至苏州、南昌、长沙、武汉、重庆等城市的顶级商圈。 投资建议：公司主要从事品牌时装的设计研发、生产和销售。目前线下渠道建设持续深化、线上渠道多平台布局，主品牌ELLASSAY稳健发展，多个成长品牌快速增长。随着消费需求逐渐恢复，促消费政策落地。2023年公司业绩显著恢复，业绩与盈利能力持续增长，公司未来盈利能力有望继续提升。 预测公司2024-2026年EPS分别为0.71元、0.86元、1.00元，对应PE分别为11.3X、9.3X、8.0X，维持“增持”的投资评级。 风险提示：外部市场环境发生不利变化导致业绩下滑的风险，不能准确把握时装流行趋势的风险，产品被仿冒及非法网购的风险，新型电商渠道拓展不利导致的风险。

门店持续扩张、 多品牌发力推动下， 2023年收入增长 22%， 归母净利润受商誉减值影响。 公司是国内高端女装品牌集团。 受益于旗下多品牌矩阵协同发展策略、 线上多品牌多平台策略成效显著以及成长期品牌的高效拓展， 2023年公司收入同比+21.7%至 29.2亿元， 毛利率增长 4.0百分点至 67.8%； 费用率合计下降 2.8百分点。 归母净利润同比+416.6%至 1.1亿元， 净利率提升3.2百分点至 5.6%。此外由于海外业务亏损较多， 计提商誉减值约 1.2亿元，若剔除商誉减值影响， 归母净利润为 2.25亿元， 符合此前预期。 经营性现金流净额同比+52.7%至 4.8亿元， 现金流充裕， 分红率达 82.6%。 2024年第一季度收入增长 12%， 主要受海外业务拖累归母净利润下滑。 一季度海外需求持续疲软， 海外收入预计下滑约 20%， 但得益于国内总体经营良好， 整体收入增长 12.5%至 7.5亿元。 归母净利润同比下降 32.2%至 0.3亿元， 归母净利率下降 3.2百分点至 3.9%， 主要原因系海外业务亏损加大、 新增股权激励费用与政府补助减少导致百秋贡献的投资收益减少。 毛利率上升1.7百分点至 67.3%。 四大费用率合计上升 2.6百分点至 58.4%， 主要由于海外业务下滑以及国内店铺扩张导致销售费用率上升 2.2百分点。 全年各品牌收入、 毛利率、 总门店数均实现增长。 主品牌歌力思收入同比增长 21%； 三大成长期品牌表现优异， SP、 IRO 中国区、 LAUREL 同比分别增长50%/58%/47%；IRO 品牌约 80%收入在海外， 虽然海外经营业绩受到较大冲击，但品牌综合仍获得了 10%的增长；Ed HARDY 同比增长 3%。门店数量逆势增长，较 2022年末净增加 39家。 毛利率分品牌看， 各品牌毛利率均实现不同幅度提升； 分渠道看直营/加盟渠道毛利率同比分别+4.7/3.2百分点， 预计随新店店效爬坡、 成长期品牌规模效益逐渐体现， 毛利率、 净利率有望持续提升。 风险提示： 品牌形象受损； 存货大幅减值； 市场竞争加剧。 投资建议： 国内业务支撑收入增长， 盈利短期受海外业务影响。 公司近年来逆势扩张门店， 继续看好公司主品牌稳健增长， 以及成长期子品牌的增长潜力。 利润端由于 2023年海外业务亏损、 计提大额商誉减值， 导致 2023年净利润不及预期， 同时 2024年一季度海外业务持续亏损， 预计对 2024全年净利润仍有负面影响， 我们维持收入预期， 下调净利润预测， 预计 2024-2026年净利润分别为 2.3/3.1/3.7亿元（2024-2025年前值为 3.5/4.1亿元） ，同比增长 118.8%/35.9%/17.8%。 由于盈利预测下调， 下调目标价至 8.6-9.2元（原为 13.2-14.1元） ， 对应 2024年 PE 14-15x， 维持“增持” 评级。

公司 2023 年实现营业收入 29.2 亿，同比增长 21.7%，实现归母净利润 1.06 亿，同比增长 417%，若不考虑计提商誉减值准备及商标使用权减值准备带来的影响，实现归母净利润 2.25 亿，同比增长 1000%。 24Q1 公司的收入和归母净利润分别同比增长 12.5%和下滑 38.3%。 公司拟分红 0.87 亿，分红率约为 82.6%，同比提升。 各品牌实现恢复性增长， IRO 海外业务面临压力。 分品牌来看， 1） ELLASSAY 品牌： 2023 年收入同比增长 20.7%，品牌在天猫与抖音平台取得突破，线上全平台GMV 突破 7 亿元，线上销售同比增长 17%。线上与线下协同发力之下 ELLASSAY品牌实现销售 10.72 亿元同比增长 21%，已经超越了 2021 年的水平。 2） IRO 品牌： 2023 年收入同比增长 10.5%，品牌在海外面临艰难的宏观环境，受高通胀、地缘关系等多重影响，经营遇到较大压力，但在中国区经过几年的培育，焕发出了强劲的增长动力， 中国区收入同比增长 58%。 3） Ed Hardy 品牌： 2023 年收入同比增长 3%； 4） LAUREL 品牌： 2023 年收入同比增长 47.2%，其中线上在天猫与唯品会均衡发展，销售同比增长 63%，线下门店数量稳定增加，但单店经营效率持续提升。 5） SP 品牌： 2023 年收入同比增长 49.9%，继续高增。 分渠道来看， 2023 年线上和线下收入分别同比增长 12%和 23.5%，直营和分销渠道分别增长 23.9%和 12.2%。 2023 年国内业务利润已超过 2021 年同期。 盈利能力方面， 2023 年毛利率同比增长4pct 至 67.8%，销售、管理和研发费用率分别同比增长-1.3、 -1 和 0.3pct。国内业务受益于新开门店的销售有效提升以及费用进一步优化等因素， 2023 年公司国内业务利润已超越 2021 年同期，而海外业务受高通胀、地缘关系等拖累面临压力。 24Q1 收入拆分来看， ELLASSAY 品牌、 LAUREL 和 SP 品牌实现同比增长29.5%、 40.2%和 11.9%， IRO 和 Ed Hardy 品牌同比下滑 7.9%和 14.1%。 24Q1 归母净利润同比下降 38.3%，我们推测主要受到 IRO 海外业务的拖累。 根据年报和一季报，我们调整盈利预测并引入 2026 年盈利预测，预计 2024-2026 年每股收益分别为 0.59、 0.78 和 0.99 元（原 2024-2025 年为 0.88 和 1.14 元）， 参考可比公司， 给予 2024 年 15 倍 PE 估值，对应目标价 8.85 元，维持“增持”评级。风险提示： 行业竞争加剧、终端消费需求减弱、海外经济波动对国外业务的影响。

公司发布2023年报及2024年一季报，国内业绩超预期，海外亏损致整体业绩承压。1）23年收入创历史新高，利润表现符合预期。2023年公司实现收入29.15亿元，同比增长21.7%，较21年增长23.4%，再创历史新高。归母净利润1.06亿元，同比增长417%，与业绩快报数据一致，表现符合预期。若不考虑计提商誉商标减值的影响，净利润约2.25亿元，同比增长10倍。2）24Q1国内收入延续高增长，海外仍在恢复中。24Q1收入为7.5亿元，同比增长12.5%，归母净利润为0.29亿元，同比下降38%。利润表现略低于预期，主要由于海外业务亏损幅度加大。而国内业务延续较好表现，收入同比增长约20%，经营性净利润较去年同期有所增加。23年公司加大股东回报，年度分红率升至83%。 分品牌看，多品牌持续快速增长，毛利率改善明显。1）主品牌收入增长20%以上。23年收入恢复至10.7亿元，同比增长21%，毛利率同比提升4.3pct至71.3%，门店数量比22年末净增加4家至301家，直营店和加盟店分别为198/103家。24Q1收入同比增长29%至3.1亿元。2）Laurel增长势头强劲。23年Laurel收入增长47%至3.5亿元，毛利率同比提升2.8pct至74.4%，门店数量比22年末净增加9家至87家，直营店和加盟店分别为74/13家。24Q1收入同比增长40%至9479万元。3）EdHardy毛利率改善明显。23年EdHardy品牌收入增长3%至3.1亿元，毛利率同比提升9.2pct至55.8%，门店数量比22年末净减少6家至95家。24Q1收入同比下滑14%至6900万元。4）IRO品牌国内高增长，海外短期有所波动。23年IRO品牌收入增长10.5%至7.3亿元，其中，国内业务延续强劲势头，23年收入增长58%，海外业务下滑致增速放缓。毛利率同比提升2.2pct至60.9%，门店数量比22年末净增加15家至112家，直营店和加盟店分别为110/2家。24Q1收入同比下滑8%至1.6亿元，但国内仍有21%的增长。5）self-portrait23年收入突破4亿。23年self-portrait收入增长50%至4.2亿元。毛利率同比提升0.3pct至82.8%，门店数量比22年末净增加17家至57家。24Q1收入增长12%至1.2亿元。 分渠道看，线下直营优于加盟，线上多平台发展。23年线上收入同比增长12.0%，ELLASSAY品牌在天猫平台和抖音平台持续高速增长，在唯品会平台延续良好表现，全平台GMV突破7亿元。Laurel品牌在天猫与唯品会平台共同发力，线上销售同比增长63%。 self-portrait品牌线上GMV超过3亿元。线下渠道中，23年直营收入同比增长24%至24亿元，毛利率同比提升4.7pct至71.7%，24Q1收入增长25%，23年加盟收入同比增长12%至4.8亿元，毛利率同比提升3.2pct至55.9%。24Q1收入下滑27%。 盈利能力稳步提升，现金流改善明显。23年公司毛利率提升4pct至68%，销售费用率同比下降1.3pct至46%，管理费用率（含研发）同比下降0.7pct至11%，归母净利率同比提升2.8pct至4%。24Q1公司毛利率67%，同比提升1.7pct，销售费用率同比提升2.2pct至47%，预计主要受海外收入下滑但租金、人员等支出较为刚性影响，国内业务的销售费用率则得到持续控制。24Q1管理费用率（含研发）为10%，归母净利率为4%，若剔除海外业务亏损的影响，国内业务的净利润率表现更优。23年末公司存货为9.45亿元，同比增长22%。23年受益于收入的持续增长，经营活动现金流量净额为4.8亿元，同比高增53%，现金及等价物为5.6亿元，同比增加33%。 公司以“成为有国际竞争力的高端时装品牌集团”为战略目标，主品牌持续稳健增长，收购品牌展现发展潜力。但考虑到欧洲市场当前大环境依然不稳定，对公司IRO品牌的销售仍有影响，或拖累公司整体业绩表现。我们下调公司24-25年的盈利预测，并新增26年盈利预测，预计24-26年归母净利润分别为2.2/3.2/3.7亿元（原24-25年为3.6/4.2亿元），对应PE分别为13/9/8倍。参考可比公司24年平均PE16倍，给予公司24年16倍PE，目标市值35.2亿元，相比当前仍有23%的上涨空间，维持“买入”评级。 风险提示：销售恢复不及预期风险，库存增加风险，行业竞争加剧风险。

23年收入、归母净利润同比增22%、417%，24Q1同比+12%、-38%歌力思发布2023年年报及2024年一季报。公司2023年实现营业收入29.15亿元、同比增长21.73%，归母净利润1.06亿元、同比增长416.56%，扣非净利润8031万元、同比增长1515.12%，EPS为0.29元，拟每股派发现金红利0.24元（含税）、分红率为83%。 23年公司业绩修复、利润端的增速快于收入主要系毛利率提升及费用率下降贡献，归母净利率同比提升2.77PCT至3.62%。若不考虑受海外业务影响计提的商誉减值准备及商标使用权减值准备带来的影响，23年实现归母净利润2.25亿元、同比增长1000%，国内业务归母净利润大幅增长、超过21年水平。分季度来看，23Q1~Q4公司单季度收入分别同比增长5.99%、30.22%、20.59%、30.88%，归母净利润分别同比+0.39%、+1785.89%、-14.36%、亏损。 一季报方面，24Q1公司实现收入7.49亿元、同比增长12.47%，归母净利润2919万元、同比下降38.25%。收入端，国内、海外分别同比增长约20%、下滑约20%；利润端，海外业务亏损同比明显加大，国内业务归母净利润同比基本持平，主要由于新增股权激励费用、政府补助减少较多使百秋贡献的投资收益减少影响。 23年主品牌ELLASSAY收入同比增21%，LAUREL/IRO/SP收入增47%/10%/50%分品牌来看：23年主品牌ELLASSAY、LAUREL、EDHARDY及EDHARDYX、IRO、Self-Portrait收入占比（占总收入的比重，下同）分别为37%、12%、11%、25%、14%，收入分别同比增长20.68%、47.23%、2.98%、10.48%、49.92%；24Q1收入分别同比+29.47%、+40.19%、-14.05%、-7.86%、+11.92%。 分渠道来看：23年线下渠道收入占比为85%、收入同比增长23.50%；线上收入占比为13%、收入同比增长12.04%。线上分品牌来看，ELLASSAY、LAUREL收入分别同比增长17%、63%。24Q1线下、线上收入分别同比增长10.09%、33.70%。 分门店类型来看：23年直营店销售收入占比为82%，收入同比增长23.91%；加盟店收入占比为16%、收入同比增长12.23%。24Q1直营店、加盟店收入分别同比+24.93%、-26.77%。 线下门店数量方面：截至23年末，公司总门店数共计652家、同比净增加6.36%，其中主品牌ELLASSAY、LAUREL、EDHARDY、IRO、SP分别为301家（较年初+1.35%）、87家（+11.54%）、95家（-5.94%）、112家（+15.46%）、56家（+40.00%）；直营店、加盟店分别为504家（+9.57%）、148家（-3.27%）。 24年3月末总门店数较年初净增加0.46%（净增3家，直营店、加盟店各净增1、2家），其中ELLASSAY、LAUREL、EDHARDY、IRO、SP门店数分别+0.66%、-2.30%、+1.05%、-2.68%、+7.14%。 毛利率提升，费用率23年降、24Q1提升，存货周转放缓毛利率：23年毛利率同比提升3.97PCT至67.79%，分品牌来看，23年主品牌ELLASSAY、LAUREL、EDHARDY、IRO、SP毛利率分别为71.33%（同比+4.26PCT）、74.41%（+2.75PCT）、55.81%（+9.22PCT）、60.87%（+2.19PCT）、82.84%（+0.30PCT）；分渠道来看，线下、线上毛利率分别为71.07%（+5.65PCT）、56.32%（-2.33PCT）；分门店类型来看，直营店、加盟店毛利率分别为71.69%（+4.69PCT）、55.93%（+3.18PCT）。分季度来看，23Q1~Q4单季度毛利率分别同比提升3.26、3.68、1.01、6.97PCT。24Q1同比提升1.75PCT至67.26%。分品牌来看，24Q1主品牌ELLASSAY、LAUREL、EDHARDY、IRO、SP毛利率分别同比-2.96、-6.48、+4.31、+1.55、-0.58PCT；分渠道来看，线下、线上毛利率分别同比-0.07、+0.43PCT；分门店类型来看，直营店、加盟店毛利率分别同比-3.51、+5.60PCT。 费用率：23年期间费用率同比下降2.78PCT至57.56%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为46.08%（同比-1.31PCT）、8.34%（-1.00PCT）、2.49%（+0.31PCT）、0.65%（-0.78PCT）。分季度来看，23Q1~24Q1单季度期间费用率分别同比+4.18、-8.05、+0.35、-8.10、+2.60PCT，其中24Q1期间费用率提升主要系销售费用率同比提升2.18PCT所致，系海外业务收入下滑、而刚性费用占比较高所致。 其他财务指标：1）存货23年末同比增加21.82%至9.45亿元，24年3月末较年初减少6.83%，存货周转天数23年、24Q1分别为330天、335天、同比+24天、+48天。2）应收账款23年末同比增加26.65%至3.67亿元，24年3月末较年初减少16.82%，应收账款周转天数23年、24Q1分别为41天、40天、同比-4天、+1天。3）资产减值损失23年为1.45亿元、同比增加323.76%，主要系IRO品牌海外受欧美地区通胀、地缘局势、消费需求减弱等影响业绩不及预期，计提商誉及商标使用权减值准备合计1.04亿元，以EDHARDY品牌经营不及预期、计提商誉减值准备1510万元。4）经营净现金流23年为4.80亿元、同比增加52.71%，24Q1同比减少16.20%。 23年业绩表现亮眼，24年期待多品牌矩阵继续发力、海外业务逐步减亏23年公司国内业务业绩表现亮眼，收入及利润均实现较快增长，且随着新开店销售提升、费用控制进一步优化，经营质量亦有明显提升，海外业务受多因素影响有所承压。公司23年线上多品牌多平台发展，ELLASSAY、LAUREL、Self-Portrait、EDHARDY线上表现均可圈可点，同时公司继续推进线下门店高效扩张，亦进一步提升单店产出，IRO品牌中国区以及LAUREL同店产出均超过21年。营销层面，公司完善多品牌代言人矩阵，并通过AI赋能虚拟数字人拓展时尚营销潜力。 考虑海外业务拖累影响，我们下调公司24~25年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别下调38%/34%），新增26年盈利预测，对应24~26年EPS分别为0.67、0.88、1.05元，24年、25年PE分别为12倍、9倍，下调至“增持”评级。 风险提示：国内外需求疲软；小品牌拓展不及预期；费用等投放超出预期；汇率波动影响部分并购品牌境外业务业绩。