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孙未未

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开润股份 纺织和服饰行业 2020-09-28 32.97 -- -- 42.56 29.09% -- 42.56 29.09% -- 详细
公告拟通过子公司和投资的基金收购上海嘉乐合计39.6%股权公司公告全资子公司拟以3.26亿元收购上海嘉乐股份有限公司28.7%股权,另外通过全资子公司参与投资设立的基金以1.24亿元收购上海嘉乐10.9%股权,标的公司2019年估值11.4倍。交易完成后公司将成为上海嘉乐第一大股东,公司指定人士将成为上海嘉乐董事长、法定代表人。 标的公司:优衣库核心供应商之一,全球化运营标的公司上海嘉乐创建于1993年,具备从面料研发、织造、染整、印(绣)花到成衣的垂直一体化生产能力,主要生产和销售各类中高档纺织休闲时装和运动系列产品,服务于全球知名客户Uniqlo(优衣库)、GU、Champion、VF 集团、Point 等。其中,标的公司于2006年开始与优衣库合作,至今已近15年,是优衣库纺织服装核心供应商之一,优衣库占标的公司收入约70%。 标的公司管理团队在纺织服装的代工制造领域精耕多年,拥有丰富的行业经验和行业资源,具有显著的客户资源优势。 标的公司全球化运营和管理经验丰富,在上海和印尼均建有“纺织服装+面料”的垂直一体化生产基地,在安徽建有成衣制造工厂,在日本设有办公室。 标的公司拥有出色的产品开发及制造能力,设有“院士工作站”和“上海市企业技术中心”,并从德国、日本、意大利、中国香港等引进先进生产设备,工厂的制造工艺和技术水平在行业内居于领先地位。标的公司被评为上海工业500强企业、上海市高新技术企业,被美国杜邦公司评为“全球最佳合作伙伴”。 标的公司2019年营业收入13.25亿元、净利润1.05亿元、经营净现金流1.10亿元;2020年一季度营业收入2.02亿元、净利润-821万元。 收购意义:延伸至广阔服装行业,强强联合打造优质、全面的制造商龙头先公司目前业务包括2B 和2C 两大主要业务,2B 业务继19年2月收购印尼宝岛工厂强化箱包业务后,本次收购再次加码: 1)品类方面,此次交易将推进上市公司代工制造业务的产品品类从箱包领域延伸至纺织服装及面料生产制造领域,纺织服装行业市场空间大、规模在万亿级别,行业集中度较低,龙头申洲国际年收入超过200亿元、但市占率仅低个位数。通过本次收购,公司品类布局将更为完善、且业务拓展空间更为广阔。 2)优质客户方面,公司在箱包领域已与耐克、迪卡侬、VF 集团、戴尔、惠普等世界知名品牌开展合作,标的公司客户亦多为优质品牌,双方可实现协同共赢。 3)管理方面,公司管理团队多来自互联网行业、消费品行业、零售行业,亦有大型纺织服装及面辅料生产公司任职经验,可对标的公司输出优秀管理经验,帮助标的公司巩固提升在现有客户中的份额、并拓展新优质客户。从历史案例来看,公司通过收购印尼宝岛工厂进入耐克供应链体系,并且在投后实现了在耐克处的领先增长和份额提升、验证了公司的经营管理能力。 稳健务实地提升竞争力,长期优质增长可期,上调至“买入”评级我们认为:公司经营和投资策略均体现出稳健和务实的特点,通过收购扩充品类和切入全球优质品牌供应链体系,持续强化总体竞争力,长期优质增长可期。业务结构上2B 和2C 均稳步拓展,三季度出行需求已现恢复,短期疫情制约业绩的最艰难时期已过。考虑本次收购带来的贡献、暂按权益法计算,上调20~22年EPS 为0.90/1.47/2.00元,对应20年PE36倍,上调至“买入”评级。 风险提示:疫情影响超出预期、品类和客户拓展不及预期/客户流失、渠道拓展不及预期等。
朗姿股份 纺织和服饰行业 2020-09-11 10.16 -- -- 10.38 2.17%
10.38 2.17% -- 详细
近期业绩:上半年业绩承压,主要为女装等拖累、医美表现相对突出公司20年上半年实现营业收入12.29亿元、同比降12.08%,归母净利润-288万元、同比转亏;扣非净利润-1127万元同比转亏,EPS-0.01元。 公司业务较为多元,主要覆盖高端女装/婴童/医美三大业务、另有多项投资,拆分来看:20年上半年女装、医美、婴童(控股韩国阿卡邦)收入占比分别为42%/29%/29%,分别同比-26.34%/+28.20%/-5.30%,归母净利润分别为-3059万元、2116万元、-301万元,医美业务表现相对突出,占比最大的女装业务收入和利润端压力相对较大、拖累总体。 医美业务:景气度高、疫情影响消化相对快,公司战略性加大投入上半年疫情影响背景下医美业务受到波及,公司展开业务转型、启动微信线上营销等新线上运营措施,实现业务快速反应、疫情影响不明显、上半年医美业务收入实现了较高增长;稳步推进医美业务扩张计划、新开2家晶肤连锁机构,上半年末总体医美机构增加至15家(高端医美综合品牌米兰柏羽3家、行业技术领先品牌高一生2家、轻医美多店连锁品牌晶肤10家)。20年4月公司完成定增募集资金净额3614万元拟投向医疗美容旗舰店建设、继续扩大医美业务规模;20年7月公告收购旗下米兰柏羽等医院少数股权,对合并报表利润端贡献将加大。 若羽臣:获IPO 批文,公司持股16%有望获得较大投资收益公司于2015年以1.1亿元参股若羽臣持有其20%股权、目前持有若羽臣IPO 前总股本16.43%股份。若羽臣为领先的母婴和化妆品领域电商代运营服务商,19年收入、归母净利润各为9.59亿、8632万元,近3年收入和利润年复合增速分别为37%/43%。若羽臣于20年9月获得证监会IPO批文,未来上市后变现将为公司贡献较大投资收益。 各业务预计好转,关注医美业务和若羽臣贡献公司预计1~9月净利润0.3~0.45亿元。短期国内外疫情影响公司销售,主要体现在女装和婴童业务、医美上半年实现收入增长并盈利,下半年随着国内疫情缓解、业绩有望逐步修复。公司加大医美业务投入、占比预计将持续提升;投资收益方面若羽臣IPO 在即、公司有望实现较大投资收益。 维持20~22年EPS 为0.33/0.49/0.58元,20年PE32倍,考虑到医美业务表现突出、占比提升,其他各业务有望逐步改善,上调至“增持”评级。 风险提示:国内外疫情影响超预期致终端消费疲软;费用控制不当。
华熙生物 2020-09-04 134.00 -- -- 137.94 2.94%
145.22 8.37% -- 详细
收入增17%,归母净利润增1%、低于收入系费用率提升幅度较大拖累20年上半年公司实现收入9.47亿元、同比增17.05%,归母净利润2.67亿元、同比增0.75%,扣非净利润2.34亿元、同比降11.44%,EPS0.56元。 扣非净利润下滑主要为费用率提升,销售费用、研发费用各提升89%、59%超过收入增幅。 20Q1/Q2营业收入分别同比+3.50%、+27.66%,归母净利润分别同比+0.77%、+0.74%。Q1收入和净利润增速较低主要受到疫情影响,Q2收入增速回升主要为功能性护肤品业务在电商旺季Q2中增速较高、提振总体,以及医疗终端业务有所复苏,净利润增速低于收入主要为护肤品业务相关费用投入较大影响。 分业务看,公司拥有原料、医疗终端、功能性护肤品三大业务,2019年占比分别为40%、26%、34%,20年上半年营业收入增长17%分拆来看,主要为功能性护肤品实现较大幅度增长贡献,原料业务收入同比持平,医疗终端业务收入则为同比下滑。 毛利率稳定、销售费用率提升幅度较大,存货及应收账款周转放缓毛利率:20年上半年毛利率提升0.16PCT至79.74%,20Q1/Q2单季度毛利率分别为77.09%(同比-0.42PCT)、81.42%(+0.22PCT),总体保持稳定。 费用率:期间费用率为50.12%、同比提升11.14PCT,其中销售、管理、研发、财务费用率分别为39.64%(+15.05PCT)、6.28%(-3.82PCT)、6.30%(+1.68PCT)、-2.11%(-1.76PCT)。其中销售费用率提升幅度较大、净增加1.76亿元,主要为护肤品业务开展的线上推广服务费净增加1.29亿元、另外职工薪酬也有增加;研发费用率提升主要为加大研发投入致人员和人工费用增加、积极开展外部研发合作导致委托外部研发费用增长、申请知识产权促鉴定/咨询等中介服务费用增加。 20Q1/Q2期间费用率分别同比+1.76、+17.25PCT。 其他财务指标:1)20年6月末存货4.02亿元、较年初增加27.82%、较19年6月末增加65.68%,增幅较大主要为原材料及产品备货增加;存货周转率为0.54、较19H1的0.79放缓。 2)应收账款3.04亿元,较年初下降18.24%、较19年6月末增加37.40%。 应收账款周转率为2.80、较19H1的3.82放缓。 3)其他收益同比净增加1772万元至2319万元,主要为政府补助增加。 4)投资净收益同比净增加1767万元至1741万元,主要为结构性存款投资收益增加。 5)经营净现金流2.98亿元、同比增64.97%,主要为公司加强销售回款管理以及收到政府补助增加。 20年为品牌元年、继续看好制造商龙头在护肤品C端加大拓展力度我们认为:1)在疫情影响下,公司原料和医疗终端业务上半年受影响相对较为明显,下半年有望随着国内疫情的缓解逐步现改善,医疗终端业务中骨科、眼科产品上半年已实现正增长,上半年下滑的医美产品下半年预计也将逐步好转、迎来复苏;但业务方面有部分为出口(公司上半年总收入中境外占比19.76%,系部分原料产品和法国子公司Revitacare的部分医疗终端产品境外销售)、预计将受到海外疫情影响、需关注海外需求变化。 2)护肤品业务上半年高速增长提振总体,公司将2020年定为公司的品牌元年、希望将润百颜打造为全球玻尿酸第一品牌,随着下半年电商旺季到来、预计相关业务将继续保持大力度投入,促收入持续较高增长、同时费用端预计也将持续投入。 总体来看,公司在技术研发优势和龙头制造商地位基础上,三大业务原料、医疗终端、护肤品在B端和C端的布局较为均衡,疫情下通过加强C端布局展现了公司多元化业务的抗风险能力,并为公司总体业绩增长带来较好支撑。未来公司三块业务均有较大拓展空间,构成多项增长动力。短期来看公司加大护肤品品牌相关的推广和建设,预计将带来该业务收入和相应费用的快速增长,对总体净利率带来一定影响。 考虑到上半年费用端增长超预期,公司在护肤品相关投入短期将增加费用、长期有利于培育消费者和提升品牌知名度,下调20~22年EPS为1.40/1.86/2.51元,20年PE96倍,公司细分行业地位突出、延伸至下游构建品牌、多业务拓展空间大,维持“买入”评级。 风险提示:新技术或产品替代;疫情反复对公司的业绩影响超预期;营销投入效果不及预期或费用管控不当;新品牌培育不及预期。
青松股份 基础化工业 2020-09-04 23.11 -- -- 26.59 15.06%
27.13 17.40% -- 详细
并表促上半年收入大增,化工业务利润率下降致净利润增幅低于收入公司20年上半年营业收入17.95亿元、同比增70.83%,归母净利润2.26亿元、同比增4.04%,扣非净利润2.23亿元、同比增3.86%,EPS0.44元。 净利润增速低于收入主要为化工产品价格同比下降拖累化工业务利润率所致,诺斯贝尔利润率基本持平。 20Q1/Q2收入分别同比+113.86%、+51%,归母净利润分别同比+2.82%、+4.78%,公司自19年5月开始并表诺斯贝尔、20年6月开始完成剩余10%股份并表、公司对其100%持股,Q2同比来看收入的并表效应较Q1有所减弱、但6月并表利润同比有所增加。 化妆品加工业务因并表效应收入大增,化工业务收入下滑8%分业务来看,20年上半年化妆品加工、化工业务收入分别为11.5亿元(占比64%)、6.46亿元,分别同比增231.72%、下降8.33%,其中化妆品增速较高主要为并表效应贡献较大(去年仅并表诺斯贝尔5~6月数据);从贡献合并报表利润来看,化妆品贡献净利润1.28亿元,化工业务贡献净利润0.98亿元。 化妆品业务主体诺斯贝尔上半年收入11.5亿元、净利润1.37亿元,净利率为11.88%,相比于19年5~6月的11.44%持平略增。按品类划分,面膜(收入占化妆品业务39%)、护肤、湿巾、无纺布及其他四大系列收入分别为4.46亿元、2.46亿元、2.69亿元、1.89亿元,较19年5~6月分别增109%、247%、343%、19197%,可见规模最大的面膜产品占比有所下降,其他品类增速相对更高、占比提升。 业务结构变化影响多个财务指标,化妆品业务利润率基本持平,化工业务毛利率和净利率均降毛利率:20年上半年公司毛利率为27.36%、同比下降7.10PCT,主要为业务结构变化、化妆品制造业务毛利率偏低同时其并表贡献较大、收入占比提升,另外松节油深加工业务毛利率下降也有影响。松节油深加工、化妆品业务毛利率分别为32.44%(同比-7.03PCT)、24.51%(+0.22PCT)。 化妆品业务再拆分来看,面膜、护肤、湿巾、无纺布及其他毛利率分别为23.99%(同比-3.61PCT)、23.93%(+2.21PCT)、18.87%(+3.08PCT)、34.50%(+19.70%)。其中无纺布相关产品毛利率大幅提升主要为疫情相关口罩等防疫用品的需求增加。 20Q1/Q2单季度毛利率分别为26.74%(-12.02PCT)、27.76%(-4.72PCT)。 费用率:期间费用率为11.31%、同比提升1.64PCT,其中销售、管理、研发、财务费用率分别为2.85%(+0.72PCT)、4.78%(+1.15PCT)、2.98%(-0.60PCT)、0.70%(+0.38PCT)。费用率提升亦为业务结构变化导致。利润率:诺斯贝尔上半年营业利润率为13.44%、较19年5~6月的13.22%持平略提升,净利率为11.88%(19年5~6月为11.44%);原有松节油深加工业务营业利润率为20.80%、同比19H1的29.92%降幅较大,归母净利率为15.12%、同比下降约11PCT,拖累总体利润率。 现金流:20年上半年经营活动净现金流5.45亿元、同比增220.01%,主要为:1)松节油深加工业务原材料等采购减少;2)诺斯贝尔并表时间同比增加、对现金流贡献加大。 诺斯贝尔继续巩固化妆品ODM龙头优势受益化妆品行业尚处于成长期、景气度高,化妆品制造业务增长动力充足,同时20年疫情对其影响主要体现在一季度生产复工延迟方面,二季度开始订单已经基本恢复正常。化妆品行业自身景气度较高、在疫情背景下恢复较快,统计局限额以上化妆品零售额1~7月累计增长1%、4月单月增速转正、5~7月单月增速已经回升到10%上下,需求端稳步恢复促化妆品品牌商和上游制造行业订单亦好转。 作为化妆品ODM龙头制造商,诺斯贝尔在产品研发、品牌客户拓展、产能建设等多方面积极进取,每年发布超过150个新品,20年在疫情背景下采取“多、快、好、省、新”策略,即品类、客户种类、产能、产品储备多以及时应对外部需求变化,研发创新快,综合多个客户要求的交互提供好产品,节约降本、节省客户时间和精力,积极推出和投入新产品。公司近年来顺应消费趋势陆续推出冻干面膜、CleanBeauty系列产品、卸妆湿巾等,积极扩张产能、在建产能包括泡罩(年产1.10万粒)、冻干面膜(年产3000万片)、静电纺丝面膜(年产3000万片)产线,强化巩固龙头优势地位。 受益于化妆品行业景气和集中度提升,诺斯贝尔持续增长动力充足我们认为:1)公司自2020年6月开始并入诺斯贝尔100%股权,化妆品业务对公司总体业绩贡献将加大。随着化妆品行业景气度持续较高、疫情影响下恢复较快,国家对化妆品行业监管趋严、行业经营更加规范、不合规的中小产能被淘汰,诺斯贝尔作为头部制造商有望受益行业消费需求回暖和集中度提升。 2)松节油深加工业务方面总体受原材料价格波动影响较大,由于19年全年松节油价格为下跌趋势,20年下半年价格的同比跌幅预计将比上半年缩小,该业务毛利率和利润率水平的降幅在下半年有望较上半年缩窄,对公司增长的拖累将有所缓解。同时需关注该业务出口占40%左右、可能受到国外疫情影响。 未来公司将继续巩固化妆品制造业务的优势地位,内生外延均有拓展空间。维持公司2020~2022年EPS为1.01/1.24/1.37元,对应2020年PE23倍,维持“买入”评级。 风险提示:客户拓展不及预期;疫情影响超预期;化工业务原材料价格波动较大。
壹网壹创 计算机行业 2020-09-02 160.10 -- -- 163.50 2.12%
185.00 15.55% -- 详细
经营策略稳健、稳步拓展品类,业绩成长性高、维持“买入”评级 我们认为:公司电商运营服务能力出色,已在百雀羚、丸美等多个品牌电商业绩上有所表现,且公司更加重视培育品牌的健康度、稳扎稳打通过专业的运营能力和服务实现签约品牌的持续增长,在拓展品牌数量上不会过于激进。同时美妆品类对营销要求较高,公司在保持老客户持续高增长外积极拓展布局、新增快消品品牌客户、收购浙江上佰拓展家电品类,可以将美妆领域积累的优秀运营经验复制至其他品类,实现多点增长。 另外,随着电商大盘持续增长快于社消总体,电商代运营行业景气度持续较高,同时国外品牌、中小品牌对电商运营服务需求持续旺盛,且在2020年疫情背景下线下客流受阻、品牌对电商渠道的布局更为重视,公司、浙江上佰等专业性高、经验丰富的头部电商运营服务商将受益。 公司收入等财务指标受到业务结构影响,20年随着线上品牌管理业务发展较快、占比提升,在财务指标端将有所变化,如收入增速放缓(实际可比意义较弱)、毛利率提升、费用率降低等,更需看重公司业务层面的健康增长,关注GMV、利润、品类的增加。 2020年1月22日公司公告第一期限制性股票激励计划,业绩考核目标为2020~2023年扣非归母净利增速为30.00%、26.92%、21.21%、17.50%,覆盖中层管理人员(核心骨干)14人,彰显未来发展信心。公司重视团队人才培养和激励机制建设,计划每年保持50%以上的员工增长,同时也通过诸如收购浙江上佰的形式从外部增加优秀团队。总体而言,作为轻资产型公司,公司在员工扩招和激励上预计将继续不断完善。 2020年5月末浙江上佰并表,对公司收入和利润带来贡献。考虑公司业务结构变化、下调20~22年营业收入预测,考虑到新拓展品牌和品类预计加大投入、下调20~22年净利润预测,预计EPS为2.26、3.09、4.03元,20年PE70倍,业绩成长性高,维持“买入”评级。 风险提示:客户/品类/平台拓展不及预期;品牌方收回线上代运营授权;电商活动销售不及预期。
歌力思 纺织和服饰行业 2020-09-01 14.54 -- -- 15.99 9.97%
18.26 25.58% -- 详细
上半年收入下降36%,归母净利润因投资收益贡献同比增长38%公司20年上半年实现营业收入8.14亿元、同比下降35.70%,归母净利润2.62亿元、同比增37.77%,扣非归母净利润953万元、同比降94.58%,EPS0.79元。其中扣非净利润下滑较多主要因费用率提升及资产减值损失增加;扣非与归母净利润差异主要来自公司Q1出售百秋网络股权获得投资收益3.02亿元。 分季度看,20Q1/Q2单季度收入分别同比-34.11%、-37.23%,归母净利润分别同比增173.26%、-81.60%,扣非净利润分别为-791万元、1744万元。 Q1归母净利润大增主要为确认百秋出售收益3.02亿元,Q2无此影响、收入下滑背景下费用刚性促净利润降幅较大,但扣非净利润角度Q2盈利已经有所好转。 收入拆分:主品牌、LAUREL 二季度改善,线上高速增长、占比提升20年上半年公司主营业务收入7.57亿元、同比下降31.56%,百秋电商于2月出表,在并表收入贡献上也有下滑(估计减少几千万收入)。 分品牌来看:1)主品牌ELLASSAY 收入仍占主导、20H1收入3.81亿元、同比降20.28%,其中Q1/Q2分别同比-33.04%、-5.84%,Q2降幅已有所收窄;LAUREL 品牌收入5063万元、同比降6.61%,Q1/Q2分别同比-15.51%、+0.45%;ED HARDY 品牌收入9748万元、同比降57.90%,Q1/Q2分别同比-54.78%、-61.48%,Q2仍处调整中,一方面因分销占比高、应对速度相对直营模式较慢,另一方面因境外店铺(主要为港澳)受疫情影响仍较大; IRO 收入2.26亿元、同比降34.01%(Q1/Q2分别同比-24.97%、-42%),新晋品牌Self-portrait 收入196万元。 分渠道来看:1)分线上线下来看,线上占比自19H1的5%提升至19%,业务结构有所变化,公司加强了线上布局、积极应用直播等新兴营销和销售形式,线上收入中60%左右来自直播业务。其中线下收入6.23亿元、同比降41.19%,线上收入1.46亿元、同比增162.25%。 分直营和分销来看,直营收入5.65亿元(同比-15.43%)、经销2.04亿元(-54.43%),线上销售划分至直营,直营收入中扣除线上、直营线下业务收入同比降32%。 外延情况:外延净关店、采取谨慎策略,EH 关店较多20年6月末公司总渠道数553家,较年初600家新开11家、关闭58家,净减少47家,外延减少7.83%;其中除IRO 净开店外、其他品牌均为收缩,主品牌歌力思为299家(较年初门店数量-2.29%)、LAUREL为50家(-3.85%)、EH142家(-15.98%)、IRO62家直营店(+6.90%,经销店未披露)、VT和KNOTT 降为0家、SP1家。分直营、分销来看,公司直营店、分销店分别为303家(-6.77%)、250家(-9.09%)。 内生方面,考虑公司各品牌、渠道收入均为下滑,结合外延情况,估计同店亦为同比下滑。 财务指标:毛利率微降、费用率大幅提升,周转放缓、计提增加,出售百秋控股权贡献较大投资收益毛利率:20年上半年毛利率同比下降0.40PCT 至66.63%,主营业务毛利率同比降1.23PCT 至67.35%。其中,主品牌ELLASSAY、LAUREL、ED HARDY、IRO、SP 毛利率分别为71.07%(+0.83PCT)、77.18%(-4.05PCT)、64.61%(-5.06PCT)、63.12%(-0.47PCT)、83.02%。 其中主品牌毛利率保持较好主要为公司加强线上和直播业务拓展,毛利率较高的直播贡献较大、拉升总体;LAUREL 毛利率下降主要为过季商品销售占比提升;EH 毛利率下降主要为公司对分销商支持力度相对加大、致占主导的分销业务毛利率有所下降。 分渠道来看,20H1线上、线下毛利率分别为72.22%(同比+26.54PCT)、66.22%(-3.57PCT),线上毛利率提升幅度较大主要为去年同期为线上传统渠道销售库存较多,今年多应用直播形式销售新品、产品结构同比优化。 从另一分类口径,公司直营、加盟毛利率分别为71.06%(-1.14PCT)、57.06%(-6.11PCT)。 分季度来看,20Q1/Q2单季度毛利率分别为66.51%(+1.69PCT)、66.75%(-2.41PCT)。 费用率:20H1期间费用率同比提升12.50PCT 至56.25%。其中销售、管理、研发、财务费用率分别为40.53%(+10.27PCT)、11.05%(+1.15PCT)、3.38%(-0.28PCT)、1.29%(+1.37PCT)。其中销售费用率提升主要为收入下滑同时费用刚性,销售费用总额同比降14%。 20Q1/Q2期间费用率分别为60.74%( +17.80PCT ) 、51.69%(+7.16PCT),二季度在收入降幅与一季度相当背景下,费用率提升幅度有所收窄。 其他财务指标:1)20年6月末存货较年初减少14.37%、较19年6月末减少3.72%,存货周转率为0.49、较19H1的0.79放缓。 2)应收账款较年初减少53.26%、较19年6月末减少48.17%,应收账款周转率为2.87、较19H1的3.52放缓。 3)20H1资产减值损失同比大幅增加1148%至6999万元,其中计提存货跌价损失4405万元,主要与疫情导致公司货品消化放缓、平均库龄拉长有关致计提存货跌价准备增加,结合存货总额较年初和去年同期均为下降,同时公司6月末1年以内库龄货品占比超过70%,认为存货风险总体可控; 另外公司对规模较小、处于发展初期的VT 品牌计提了2643万元无形资产减值损失。 4)投资收益20H1为3.04亿元、同比大增9060%,主要为Q1出售百秋网络股权贡献。6)经营活动净现金流同比减少73.95%至6012万元;其中销售商品获得现金同比下降32.03%、与收入降幅基本相当;经营活动现金支出同比降23.08%,降幅小于现金流入,致现金净流入同比降幅较大。 短期关注业务复苏进展,经营和财务表现稳健、强化内功我们认为:1)公司旗下品牌定位高端到轻奢,不同品牌发展阶段和恢复节奏不同,如主品牌和LAUREL 二季度收入降幅收窄,而分销占比高、境外受影响较大的EH 品牌收入降幅则扩大。下半年随着国内疫情影响逐步消化,公司零售端预计将逐步走出疫情的负面影响、回归至正常水平,7月零售方面公司主品牌已经基本同比持平;但EH 和IRO 品牌拥有部分境外业务、其销售将受到国外疫情防控进度影响。 2)20年公司总体经营稳健,实施“变、快、省”举措应对疫情影响,加快数字化、智能化转型,线下方面持续优化渠道、注重单店销售能力提升,线上发力、拓展新零售(主品牌直播带货贡献突出、促上半年线上占比提升至近20%),运营上继续打造柔性供应链管理系统,品牌推广方面促进明星带货、创新营销等,管理方面挖潜增效、开源节流。 3)Q1出售百秋网络控股权带来3亿左右投资收益,6月末公司账上资金7.66亿,资金相对充足。 考虑到上半年业绩端仍有压力、疫情和外部宏观经济环境仍存不确定性,下调20~22年EPS 为1.36、1.12、1.35元,对应20年PE11倍,估值较低、维持“买入”评级。 风险提示:国内外疫情影响超预期致终端消费疲软、新进品牌发展不及预期、费用控制不当、汇率波动影响部分并购品牌境外业务业绩。
森马服饰 批发和零售贸易 2020-08-31 7.29 -- -- 8.45 15.91%
9.25 26.89% -- 详细
短期国内外疫情压制业绩,关注龙头长期优势和零售恢复进展 公司预计20年前三季度归母净利润同比减少80~100%。K公司三季度截至目前仍纳入上市公司合并范围,对公司业绩造成拖累。 我们认为:1)原有业务方面,疫情对公司业务和业绩影响较大,随着零售端逐步恢复、预计下半年业绩表现将好于上半年。另外20年总体业绩受K公司出表时点影响较大,假设Q3末出表、Q4公司历史上原有业务可获得4亿元上下的净利润(若加回大额减值影响则更多)。 拉长时间来看,20年在疫情和K公司影响下业绩为近几年来低点。21年随着直营占比高、净利率低的K公司出表,公司业务结构变化将带来毛利率和费用率的双双下降、恢复原有业务盈利水平,结合20年公司采取的多项改革优化措施将逐步显效,公司业绩表现将更为稳健。 2)公司作为龙头财务稳健性较好,20年6月末账上资金+交易性金融资产合计38.49亿元,上半年经营现金流转正、表现健康,抗风险能力相对较强。 考虑到K公司出表时间暂未确定,假设三季度末出表,我们下调20年、上调21~22年EPS为0.16、0.60、0.69元,对应20年PE49倍、21年PE13倍,K公司出表后21年估值处于偏低水平,维持“买入”评级。 风险提示:国内外疫情影响超预期致终端消费疲软;电商销售不及预期;线下渠道拓展不力或费用等投入超出预期;Kidiliz公司出表慢于预期导致合并亏损增加。
上海家化 基础化工业 2020-08-31 40.85 -- -- 44.77 9.60%
45.05 10.28% -- 详细
上半年业绩下滑,考虑会计准则影响后收入略降、Q2收入增长转正公司2020年上半年实现营业收入36.85亿元、同比降6.07%,归母净利润1.83亿元、同比降58.68%,扣非净利润1.63亿元、同比降37.32%,EPS0.27元。扣非净利润降幅超过收入主要为资产减值损失增加、联营公司投资收益减少、费用率提升等影响;归母净利润和扣非净利润差异主要为非经常性损益同比减少,19年同期有资产处置收益1.38亿元、20年无此影响,另外公允价值收益20H1同比有所减少。 20Q1/Q2单季度收入分别同比-14.80%、+2.60%,归母净利润分别同比-48.89%、-69.52%。 考虑新会计准则调整影响,同比口径下上半年收入略下降1.4%左右,Q2单季度收入增长9.3%左右。扣非净利润方面若扣除联营公司投资收益、一次性财务费用变化等非经营因素影响,实际同比下滑10.5%左右。 线上增长突出、线下承压分渠道来看:1)线上渠道(包含电商和特渠)收入14.26亿元、同比增32.66%、占比为39%(同比提升11PCT),其中电商增长50%以上、特渠增长10%以上;2)线下渠道收入22.56亿元、同比降20.64%,其中商超渠道同比略增,百货渠道下滑70%以上,CS渠道下滑40%以上。 分品牌来看:玉泽收入高三位数增长、家安两位数增长、C&D代理品牌高两位数增长、六神低个位数增长,汤美星微增,佰草集和高夫同比下滑接近50%、美加净两位数下滑。 分品类来看:20年对品类有调整、可比口径不同,划分为美妆护肤(佰草集、双妹、玉泽、典萃等)、个护(六神、美加净等)、家居护理(家安),收入分别占比约为25%、66%、4%,另外合资及代理品牌占5%左右。 毛利率持平、费用率升,存货增加毛利率:20年上半年公司毛利率同比下降0.11PCT至61.83%基本持平,考虑到准则调整影响、若同比口径下同比提升近2PCT。分品牌来看,除佰草集之外大部分自有品牌毛利率均为同比提升,主要为公司产品结构优化以及降本显效。 分季度来看,20Q1/Q2毛利率分别61.33%(-0.85PCT)、62.24%(+0.54PCT)。 费用率:上半年期间费用率同比提升0.75PCT至57.50%,其中销售、管理、研发、财务费用率分别+2.27/-1.92/+0.03/+0.37PCT。公司在Q2调整部分管理费用重分类到销售费用,两项费用合计同比提升0.36PCT,主要为线下渠道费用较为刚性以及公司优化部分百货渠道带来短期销售费用增加;财务费用率提升主要为公司对海外五年期借款进行置换、致短期利息费用增加(但未来可实现节约)。 分季度来看,20Q1/Q2期间费用率分别同比-1.74、+2.62PCT。其他财务指标:1)20年6月末存货较年初增8.03%至10亿元、较19年6月末增2.75%,主要为618销售不及预期、存货有所增加;存货周转率为1.46、较19H1的1.62略放缓。 2)应收账款6月末为13.54亿元、较年初增10.18%、较19年6月末增7.95%,主要为疫情背景下加大对经销商账期支持;应收账款周转率为2.85、较19H1的3.43有所放缓。 3)20H1资产处置损益同比净减少1.39亿元、公允价值变动收益净减少7140万元、资产减值损失净增加4909万元,对公司利润造成拖累。 4)经营活动净现金流3.56亿元、同比降34.55%,主要为去年同期收到动迁款较多,若剔除该影响经营净现金流同比下降13.5%左右。 老牌多品类多品牌集团,多点提效促发展我们认为:公司作为老牌多品类多品牌集团,消费者影响力较强,在换帅后积极改革、各品牌和渠道发展方向更为明确,总体经营管理效率正在提升中,期待后续继续推进和显效。20年玉泽品牌强势增长、展现公司品牌运营能力,之后更加重视精细化发展和投入产出比、平衡各类直播占比。未来公司通过对三大品类的定位清晰梳理、强化品牌的可持续发展和盈利性。渠道方面线上表现突出,短期线下承压,公司积极优化传统渠道短期会致费用增加、长期叠加重视单店、拓展新零售有利于提高线下渠道质量。 考虑到线下渠道短期承压,我们下调20~22年EPS为0.53、0.78、0.94元,20年PE77倍,20年疫情叠加多个非经营因素影响业绩,另外公司业务调整优化亦有影响,21年上述非经营因素将大部分消除、同时业务调整效果逐步显现、回归良性增长,维持“买入”评级。 风险提示:疫情持续致终端消费疲软;营销效果不及预期;费用管控不当;进口品牌竞争加剧。
珀莱雅 休闲品和奢侈品 2020-08-27 177.40 -- -- 192.95 8.77%
192.95 8.77% -- 详细
上半年收入利润个位数增长、Q2增速转正公司2020年上半年实现营业收入13.84亿元、同比增4.26%,归母净利润1.79亿元、同比增3.10%,扣非净利润1.82亿元、同比增6.93%。EPS0.89元。归母净利润增速低于扣非主要为营业外支出(抗疫捐赠)增加。 20Q1/Q2单季度收入分别同比-5.25%、+13.16%,归母净利润分别-14.72%、+22.85%。20Q1受疫情影响收入呈现下滑,Q2转正。 收入分拆:线上增速较高、占比提升,线下同比下滑、Q2降幅收窄分渠道看:1)20年上半年线上营业收入8.78亿元、同比增43.85%、占收入比例63.55%(同比提升17.48PCT),其中直营、分销收入分别为4.64亿元、4.15亿元,直营增速较高、超过50%;按季度分Q1实现超过30%的增长、Q2增速提升至50%+。2)线下渠道营业收入5.04亿元、同比降29.69%,其中日化、其他线下渠道营业收入分别为3.41亿元(-34.95%)、1.63亿元(-15.29%),其他线下渠道中的跨境品牌代理业务收入为同比正增长;分季度来看Q1/Q2均为同比下滑、Q2降幅有所收窄。 分品牌来看:珀莱雅主品牌营业收入11.31亿元、同比降3.66%,收入下降主要为线下占比较高所致,线上收入同比增长超过30%、线下收入同比下降超过30%;其他品牌(含跨境品牌代理业务)收入2.51亿元、同比增64.32%,占比自19H1的11.50%提升至18.14%,其中彩妆品牌印彩巴哈、彩棠表现突出、增长迅速。 分品类来看:护肤类、洁肤类、美容彩妆类、其他类营业收入分别为11.22亿元(-6.94%)、0.95亿元(+15.24%)、1.37亿元(+251.76%)、0.28亿元。其中护肤类下降主要因线下占比高。 毛利率和费用率均降,存货与应收账款周转放缓,现金流转正毛利率:20年上半年毛利率同比降5.88PCT 至59.90%,主要为2020年按照新收入准则将运费3965万元调至主营业务成本、导致毛利率降低2.86PCT,跨境品牌代理等业务毛利率为20.72%、19Q4开始发展、20年上半年收入占比接近10%、同比拉低了总体毛利率,另外公司上半年用低毛利单品如面膜做引流、亦对总体毛利率有拉低影响。 20Q1/Q2公司毛利率分别为50.90%(-3.93PCT)、59.90%(-7.70PCT)。 费用率:期间费用率同比下降5.77PCT 至42.05%,其中销售、管理、研发、财务费用率分别为33.04%(-6.36PCT)、7.24%(+0.52PCT)、2.30%(+0.12PCT)、-0.53%(-0.05PCT)。销售费用率下降明显,主要为一方面调整运费至主营业务成本、削减了销售费用、促其下降2.86PCT,另一方面系疫情影响线下差旅费、会务费、办公费等同比减少亦有贡献;管理费用率同比提升主要为折旧、摊销及租赁费增加以及职工薪酬增加影响。 分季度来看,20Q1/Q2期间费用率分别为42.30%(-1.74PCT)、41.86%(-9.51PCT),单二季度降幅较大主要为销售费用率下降9.43PCT 贡献。 其他财务指标:1)20年6月末存货较年初增加27.24%至3.99亿元、较19年6月末增加54.22%,增加主要为跨境品牌代理业务新品铺货和电商备货影响。存货周转率为1.56、较19H1的1.85略放缓。存货跌价准备计提比例为5.37%、较年初下降0.98PCT。 2)应收账款较年初下降22.74%至1.53亿元、较19年6月末下降1.96%,应收账款周转率为7.87、较19H1的10.83略放缓。 3)20H1其他收益同比增335.20%至853万元,系政府补助增加。 4)信用减值损失同比减少86.33%至114万元,系坏账损失减少。 5)经营活动净现金流同比转正至3656万元、净增加0.96亿元,其中销售商品获得现金同比增16.13%、净增2.06亿元(增幅超过收入主要为上期应收账款增幅较大、本期无此影响),另外支付税费同比净减少0.52亿元;采购商品支付现金同比增15.92%、净增0.89亿元。 持续推出新单品,电商渠道优化布局、继续深耕20年上半年公司推出红宝石精华、双抗精华、小云朵洁面、时光鱼子精华、解渴修护面膜等新品,爆款打造较为成功,其中珀莱雅品牌天猫旗舰店红宝石精华、双抗精华、解渴修复面膜年初至8月24日分别销售约9.5万件、13.9万件、16.2万件。 电商渠道继续深耕、管理精细化,将电商划为3个事业部运营:美丽谷传统国货事业群(珀莱雅等)、太阳岛新锐品牌事业群(彩棠、印彩巴哈等)、月亮湾海外品牌事业群(欧树、WYCON 等)。强化会员运营,对品牌会员招募拉新、精细化运营,珀莱雅品牌天猫旗舰店粉丝数突破1000万。 业绩持续健康增长,多品牌多品类、持续推新强化竞争力我们认为:1)上半年疫情影响下,统计局化妆品零售额1~6月累计下滑0.2%持平,公司收入实现个位数增长、表现好于行业。 2)公司多品牌战略继续稳健推进,主品牌持续推出多款新品,占领年轻消费者心智、强化品牌影响力、实现作为基石业务的持续增长,小品牌培育和彩妆品类拓展初现效果,印彩巴哈、彩棠等品牌增长势头强劲,另外新增跨境品牌代理业务收入逐步开始贡献、盈利能力亦有提升。 3)当前疫情影响促使消费者消费习惯产生变化、线上渠道重要性提升,公司线上渠道占比较高、运营经验足,电商分工精细化有利于不同定位和发展阶段的品牌经营效率提升、实现更高质量的增长、把握行业消费趋势变化。 公司股权激励目标为20年收入和归母净利润增长约20%。短期来看20年上半年公司各项业务发展势头良好,股权激励目标达成存在可能,但考虑到当前国内外疫情尚存不确定性(可能直接或间接影响未来宏观经济增速和消费信心),我们下调20~22年EPS 为2.35、3.00、3.68元,对应20年PE79倍,继续看好化妆品赛道高景气和公司多品牌齐头并进、增长动力多元促业绩持续靓丽,维持“买入”评级。 风险提示:终端零售疲软;疫情升级影响加剧;渠道拓展、营销效果、新品牌/品类培育不及预期;无法及时把握行业趋势变化;费用控制不当。
红豆股份 纺织和服饰行业 2020-08-26 3.53 -- -- 3.65 3.40%
3.65 3.40% -- 详细
期待零售逐步恢复,业务结构变化致总体业绩存波动 我们认为:1)短期来看,随着国内疫情防控进入尾声,公司品牌男装业务有望随着终端零售环境的恢复而逐步恢复至正常水平。结合公司董事长等高管换届、引入红豆居家优秀管理经验,未来公司品牌男装业务有望恢复良性增长。 2)服装贴牌加工业务Q2较Q1恶化,部分原因系国外疫情致海外需求疲软、出口订单走弱(19年公司贴牌加工业务收入中出口占比约35%),随着国外疫情仍持续、预计该影响仍存。 3)20年新增的防疫物资生产方面,考虑到国外疫情形势仍较严峻,预计海外相关抗疫需求仍存、但行业供给已经增加明显,预计下半年公司防疫物资生产业务仍将占据一定比重(上半年收入占比28%)、但贡献大小和利润率水平预计较上半年有所下降。 4)2019年8月5日公司公告拟以自有资金回购股份,回购金额在2.5~5.0亿元,回购价格上限为5.38元/股,回购期限为2020年8月4日,展现管理层对未来发展信心。目前该次回购已届满,公司累计以3.08亿元回购8687.52万股、占总股本3.43%,均价3.55元/股。 短期考虑到外围贸易环境不确定性较大、防疫物资市场供给增加、竞争加剧从而致订单需求和利润率下行,下调公司20~22年EPS为0.07、0.07、0.07元,20年PE49倍,考虑公司主体业务品牌男装二季度现改善,结合股东红豆集团服装资源丰富、仍存注入预期,维持“增持”评级。 风险提示:疫情影响超预期、开店速度不及预期、终端销售持续疲软、费用控制不当等。
南极电商 社会服务业(旅游...) 2020-08-25 20.48 -- -- 19.75 -3.56%
21.00 2.54% -- 详细
上半年收入持平、净利增长12%,Q2收入和利润均现好转20年上半年公司实现收入16.26亿元、同比降0.49%基本持平,归母净利润4.31亿元、同比增11.51%,扣非净利4.01亿元、同比增10.93%,EPS为0.18元。公司净利增速高于收入主要由于毛利率提升。分主体来看,20年上半年公司本部、时间互联分别实现收入4.91亿元、11.35亿元,分别同比增15.71%、-6.18%,实现归母净利润3.80亿元、0.51亿元,分别同比增15.47%、-11.19%。20年上半年本部和时间互联网归母净利率分别为77.27%、4.49%,分别较19H1下滑0.16、下滑0.25PCT。分季度来看,20Q1-Q2公司收入分别-18.51%、+17.85%,归母净利润分别+5.28%、+14.39%。Q1下滑主要为疫情影响,Q2业务已经出现恢复。Q2品牌授权及综合服务收入增长提速,移动营销业务收入增长转正现代服务业务方面(原有业务):20年上半年公司本部实现收入4.91亿元,同增15.71%,其中品牌综合服务、经销商品牌授权、保理、货品销售、其他服务等业务分别实现收入4.19亿元(同比+19.14%)、3652万元(+23.40%)、1610万元(-10.78%)、46万元(-70.51%)、199万元(-18.09%)。分季度来看,20Q1/Q2现代服务业务收入分别同比增10.15%、18.40%,归母净利润分别同比增5.77%、18.91%,Q2收入和利润增速环比明显提升。移动营销业务方面:20年上半年时间互联实现收入11.35亿元、同比下降6.18%,其中移动互联网媒体投放平台业务、移动互联网流量整合业务收入分别为11.11亿元(-5.20%)、1068万元(-71.39%),自媒体流量变现业务(包含本部红人事业部业务和时间互联MCN业务)收入为3110万元(+40.08%)。分季度来看,20Q1/Q2收入分别同比-24.27%、+17.52%,归母净利润分别同比+0.45%、-22.97%,从19Q4因加强客户信用管理、注重客户质量、减少部分具有潜在信用风险的客户订单导致收入出现同比下滑后(19Q4/20Q1分别同比下滑32%、下滑24%)、20Q2增速回正。主要品牌及渠道GMV二季度环比提速,拼多多、唯品会增速较高分品牌来看:20年上半年公司全品牌GMV同增30.94%至143.78亿元,其中南极人、卡帝乐鳄鱼、精典泰迪分别为129.26亿元(同比+35.49%)、12.79亿元(+1.09%)、1.02亿元(+14.74%)。再分季度来看,20Q1/Q2南极人品牌GMV增速分别为15.53%、53.47%,卡帝乐鳄鱼分别为-19.51%、17.53%,精典泰迪品牌分别为-4.84%、27.26%,可见主品牌南极人品牌影响力较强、Q2复苏最为明显、增速回升至50%以上,其他两个品牌虽然在Q1现下滑、但Q2均已转正。分平台来看:20年上半年公司在阿里、京东、主要社交电商平台(拼多多)、唯品会实现GMV分别为88.19亿元(+19.79%、占61.33%)、20.47亿元(+16.19%、占14.24%)、26.38亿元(+94%、占18.35%)、7.03亿元(+61%、占4.89%)。分季度来看,Q1阿里平台GMV同比持平、Q2 增速提升至40%,京东、主要社交电商平台Q2同比增速较Q1增速翻番、唯品会略有放缓。 毛利率提升超过费用率,应收账款周转放缓,经营现金流Q2转正毛利率:20年上半年公司毛利率同比提升3.34PCT至33.08%,主要由于低毛利率移动互联网业务收入占比下降。分业务来看,公司现代服务业、移动互联网业务毛利率分别为91.58%(同比-1.01PCT)、6.77%(-0.89%)。 20Q1-Q2公司毛利率分别为28.03%(+6.54PCT)、36.64%(-1.51PCT),主要与业务结构有关。 费用率:20年上半年公司期间费用率为6.14%、同比提升0.49PCT,其中销售、管理、研发、财务费用率分别为2.80%(+0.79PCT)、3.32%(+0.74PCT)、1.63%(+0.50PCT)、-1.61%(-1.54PCT)。销售费用率提升主要为公司新业务开拓、人员增加及期权激励费用增加所致;管理费用率提升主要为业务规模扩张,人员增加、期权激励费用及本部迁入新办公楼房租增长所致;财务费用率下降主要为利息收入同比大幅增加,系公司减少购买理财产品、闲置资金增加买入大额定期存单所致。 其他财务指标:1)20年6月末公司应收账款11.03亿元、较年初增加39.72%、较去年同期增加22.48%。从分类来看,保理业务产生的应收账款为2.26亿元、较年初增加830.20%、同比19年6月末的3.10亿元减少27.25%,保理业务之外公司本部业务产生的应收账款为8.49亿元、较年初增加15.20%、同比19年6月末增加43.86%。应收账款周转率为1.72、较19H1的2.01放缓。 坏账准备计提方面,20年6月末坏账准备计提比例为9.46%、较年初的9.93%基本持平。非保理、保理业务的计提比例分别为7.27%、8.26%,较年初分别提升0.96、下降18.87PCT。 2)20年上半年信用减值损失同比增长1778.33%至2593万元,主要为应收账款坏账损失增加。 3)20年上半年经营净现金流为-2582万元(去年同期为1.50亿元),主要为保理放款增加及疫情影响上半年公司客户回款节奏放缓所致。其中,销售商品获得现金同比增8.21%、净增1.36亿元,采购商品支出现金同比增24.35%、净增3.12亿元。分季度来看,20Q1/Q2公司经营净现金流分别为-3.70亿元、+3.44亿元,单Q2经营现金流已转正。 持续强化品牌综合服务业务竞争力,移动互联网营销业务经营向好公司两大业务为品牌综合服务业务(原有业务)和时间互联为主体的移动互联网营销业务。 1)品牌综合服务业务主要品牌包括南极人、卡帝乐鳄鱼、精典泰迪,其中主品牌南极人经过近十年经营积累了庞大的消费者基数,品牌影响力强。20年上半年公司在阿里平台的店铺的支付件数近1.6亿件,支付人次超过1.31亿人次,南极人优势品类“女士内衣/男士内衣/家居服”(简称内衣类目)在阿里平台的月均访客数约为5030万人,月均客单价约为47.20元,月均转换率为19.73%。品类方面,南极人品牌在阿里平台上的优势品类“女士内衣/男士内衣/家居服”、“床上用品”均位列行业第一、且竞争优势和影响力正在不断加强、巩固提升份额,其中内衣类目20年上半年GMV为27.63亿元、同比增18.55%、市场占有率为7.82%(同比提升0.62PCT),床上用品类目上半年GMV为16.14亿元、同比增加24.92%、市场占有率为8.47%(同比提升1.49PCT);另外,公司积极拓展消费品领域的其他品类,将主品牌南极人定位为大众的家庭生活方式品牌、覆盖品类和需求广,目前已经拓展了男装、个护、童装、女装、男鞋、箱包、家清、生活电器、食品等品类,并通过卡帝乐鳄鱼和经典泰迪品牌覆盖更多定位、客群、风格的需求。公司在各电商渠道合计约有10万个产品链接,2020年上半年公司主要品类GMV的增速均好于行业,公司预计未来该业务GMV仍可保持中高速增长。 运营方面,公司依托多年供应链耕耘经验和对电商渠道的深刻理解,数据赋能帮助提高产业链上资源匹配效率,通过图库升级共享、品牌推广等方面提高经销商运营能力。公司近年来顺应电商渠道流量规则主推大店策略,20年上半年前十五名核心大店中9家实现了三位数的同比增长。 2)移动互联网营销业务方面,时间互联不仅拥有VIVO、小米等优质流量媒体合作资源,同时也是腾讯应用宝、今日头条等主流流量媒体的核心代理商,这些是时间互联的核心媒体资源。另外,2020年时间互联拓展了OPPO流量媒体,由时间互联全资子公司北京亨利获得OPPO网服行业核心代理商资格。2020年疫情影响下互联网广告行业变化较大、客户要求更为严格、类型更多元化,有利于时间互联发挥自身优势、把握机遇良性发展。同时时间互联自身财务指标现改善,20Q2收入增速和经营现金流已经转正。 短期受疫情影响相对较小、恢复较快,长期市场空间大、有望持续增长我们认为:1)公司品牌影响力和线上运营优势领先、且在强者恒强背景下将实现持续高于行业的中高速GMV增长,品类延伸带来新增长点。同时公司坚持高性价比定位,在经济增长压力加大以及疫情带来外部不确定性较大的背景下,消费者偏好有望向理性和性价比倾斜,公司作为性价比和影响力兼具的头部品牌将受益。2)收入占比较大的时间互联经营改善,Q2收入增速和经营现金流均转正,预计将继续保持良性增长。 考虑到国内疫情反复对宏观经济带来不确定性,我们维持20年、略下调21~22年EPS为0.63、0.80、1.00元,20年PE33倍,长期公司各业务增长动力较为充足,短期20年疫情背景下公司以线上渠道为主、受影响较小、恢复快于行业,维持“买入”评级。 风险提示:应收账款坏账风险、时间互联业绩不达预期、产品质量控制风险、新冠肺炎疫情影响超预期等。
御家汇 基础化工业 2020-08-13 22.66 -- -- 24.55 8.34%
24.55 8.34% -- 详细
Q2收入增速较Q1提升,净利润端明显修复公司公告2020年中报业绩,实现营业收入14.14亿元、同比增长45.39%,归母净利润3363万元、同比大幅增长464.19%,扣非净利润3159万元、同比转正。EPS0.09元。 20Q1~Q2单季度收入分别同比增34.03%、52.86%,归母净利润分别同比增489.81%、462.08%。2020年公司迎来业绩明显改善、收入增速较2019年全年的7.43%提速,其中再20Q1疫情对经营有所干扰的背景下、公司Q1收入仍然取得了超过30%的增长,Q2随着国内疫情逐步得到控制、终端零售恢复,收入增速较Q1再上一个台阶。 归母净利润大幅增长、增速明显超过收入主要为毛利率提升以及低基数。 归母净利润率20年上半年为2.38%、较19H1的0.61%修复明显。 各平台增速均较高,品类结构优化、非贴式面膜和水乳膏霜增长突出分平台来看,2020年上半年公司继续以第三方平台销售为主,自有平台(自营)、第三方平台(自营、经销、代销)收入分别为3462万元、12.03亿元,分别同比增长76.12%、43.16%,第三方平台中占主导的淘系平台(包含天猫、淘宝、阿里巴巴等)营业收入7.31亿元、同比增长59.64%。 分产品品类来看,主要品类水乳膏霜、贴式面膜、非贴式面膜收入分别为7.08亿元(同比+67.31%)、3.81亿元(-6.62%)、1.89亿元(+163.75%)。 公司产品结构进一步优化,在竞争激烈的贴式面膜领域相关产品收入占比逐步下降,着重发展毛利率更高的非贴式面膜产品(涵盖自有品牌和代理品牌)、以及拓展面膜以外的水乳膏霜产品(代理品牌为主),促使产品结构更为均衡。 主要品牌来看,御泥坊主品牌20年表现突出,其中Q2收入同比增长超过55%、增速较Q1提升,品类结构优化,爆款氨基酸泥浆面膜大卖、促非贴式面膜占主品牌销售比例提升18PCT 至28%,贴式面膜占比下降;小迷糊、御MEN 上半年收入增长分别超18%、超60%。代理业务中强生系品牌收入上半年同比增长约120%,同时公司帮助强生主要品牌收缩出货折扣、提升经营效率和品牌溢价。 毛利率提升明显、超过费用率,周转加快,现金流净流出幅度减小毛利率:20年上半年公司毛利率为51.37%、同比提升4.07PCT,系面膜品类毛利率明显提升贡献,其中主要品类水乳膏霜、贴式面膜、非贴式面膜毛利率分别为39.56%(-1.72PCT)、51.90%(+7.82%)、73.20%(+12.54%)。 分季度看,20Q1/Q2单季度毛利率分别为50.36%(同比-0.34PCT)、51.96%(+6.88PCT),Q2毛利率大幅提升,与公司打造高毛利爆款产品策略显效有关。 费用率:20年上半年公司期间费用率为47.62%、同比提升0.29PCT,其中销售、管理、研发、财务费用率分别为42.04%(+2.68PCT)、3.89%(-1.40PCT)、1.25%(-1.03PCT)、0.44%(+0.04PCT)。其中销售费用率提升主要为加大营销推广。分季度来看,20Q1/Q2销售费用率分别同比-1.43、+5.41PCT 至42.42%、41.82%,管理费用率分别同比-0.37、-2.02PCT 至4.48%、3.54%,研发费用率分别同比-1.64、-0.61PCT 至1.49%、1.12%,财务费用率分别同比+0.29、-0.11PCT 至0.73%、0.27%。 其他财务指标:1)2020年6月末存货6.54亿元,较年初下降11.35%、同比19年6月末增加22.50%。存货周转率为0.99,较19H1的0.93有所加快。 2)2020年6月末应收账款1.74亿元、较年初增加47.72%,较19年6月末增加31.49%。应收账款周转率为9.70、较19H1的8.37加快。 3)20H1投资净收益同比减少612万元,主要为理财产品投资收益减少。 4)20H1资产减值损失同比增加737万元,系存货跌价损失及合同履约成本减值损失增加。 5)20H1经营净现金流为-9495万元、较19H1的-1.98亿元净流出幅度减小,主要为销售回款增加。 春华秋实、20年进入收获期,业绩望明显修复2019年公司业绩较为低迷,营业收入同比增长7.43%同时归母净利润同比下降79.17%、净利率明显下降系公司在渠道、市场投入、品牌培育等方面前期投入较大,以及组织结构和品牌发展战略调整升级,2020年进入收获期,体现在公司自有品牌盈利能力提升、代理品牌业务进入良性轨道。 1)自有品牌方面:主品牌御泥坊持续品牌升级,推出全网销量第一的爆款单品氨基酸泥浆面膜、月销量超过50万瓶,20Q2增速明显提升,天猫618营收超过19年双十一,淘数据显示天猫旗舰店3月单月增速转正且超过100%、随后持续保持较高增速,1~7月销售额累计同比增96%;新锐品牌方面小迷糊品牌升级为全新IP 形象、淘数据显示3月增速亦转正回归良性增长、1~7月天猫旗舰店销售额累计同比增14%;御MEN 品牌上半年天猫旗舰店销售同比增长667.42%;薇风品牌升级为大水滴、5月初开始试运营,爆款大水滴面膜月销量超过5000件;花瑶花会员新增30万人、达到107万人。 2)代理品牌方面:公司以水羊国际为经营主体,2019年全面承接强生代理业务、陆续接手强生旗下大部分品牌(包括日本城野医生等),2020年开始随着各新纳入品牌走上正轨、将陆续实现高速增长并贡献业绩;其他代理国际品牌中,意大利彩妆KIKO 云集口红榜单进入前三、天猫国际粉饼品类榜单进入前三,芬兰国民护肤品牌Lumene、英国实验室抗衰品牌zelens上半年销售分别同比增长29.36%、49.50%。 化妆品行业红利下公司“多品牌、多品类、全渠道”战略推进化妆品行业红利仍存,疫情不改成长期趋势。行业自身高景气背景下,化妆品品类零售端恢复快于社会消费品总体,2020年4月单月增速转正、5月以来继续提升,5~6月两月单月增速分别达12.9%、20.5%,单月增速已恢复、超过了19年全年的12.6%增速水平,1~6月累计略下滑0.2%。未来随着国民护肤和化妆习惯的逐步普及,以及消费升级趋势推进,我国化妆品行业将延续较高增速。同时电商为化妆品品类重要销售渠道,2020年1~7月阿里全网化妆品销售额1414亿元、同比增长50%,增速明显高于线下。我们认为:公司业绩低迷期已过,20年开始前期投入逐步显效,促业绩明显好转、盈利能力回升。公司继续推进“多品牌、多品类、全渠道”布局,带来多个增长点。“多品牌”战略方面,自有品牌(尤其是主力品牌御泥坊、小迷糊)均表现良好,爆品、品牌升级等策略效果明显,主品牌通过打造爆品策略实现了销售和毛利率双双提升;“多品类”随着自有品牌扩品类和代理品牌发展丰富品类将逐步扩大和强化品类阵容;“全渠道”方面公司目前以线上为主(19年线上收入占比超过95%)、电商基因浓厚,平台涵盖淘系、微信、唯品会等,短期来看相比同业因线上占比高、受疫情冲击相对较小,并且将更加受益于化妆品电商渠道的高速发展红利,同时公司正在拓展线下布局(如屈臣氏、沃尔玛等)、自建小程序,逐步搭建渠道更为全面的业务结构。 考虑到20年公司业绩好转幅度超预期,结合国内疫情影响逐步减弱、零售端逐步恢复、以及四季度为传统电商销售旺季,公司前期布局投入效果将体现更为明显、规模效应体现,收入规模和盈利能力有望延续上半年的同比好转趋势。我们上调2020~2022年EPS 为0.26/0.35/0.47元,对应20年PE86倍、21年PE62倍,公司利润端的高速增长和修复将逐步消化当前的高估值水平,上调至“增持”评级。 风险提示:终端消费疲软、电商行业竞争加剧、新品销售不及预期、费用管控不当、代理业务收入波动。
健盛集团 纺织和服饰行业 2020-08-03 9.33 -- -- 9.62 3.11%
10.68 14.47% -- 详细
20H1收入降12%、净利降62%,海外疫情影响下Q2业绩恶化2020H1公司实现收入7.28亿元、同降11.95%,归母净利5508万元、同降61.72%,扣非净利3909万元、同降67.17%,EPS为0.14元。公司净利润降幅大于收入主要为毛利率降幅较大、同时费用率提升所致。 分季度来看,2019Q1-20Q2公司收入分别同增17.95%、2.20%、25.04%、8.16%、-7.79%、-15.91%,归母净利同增57.20%、12.34%、32.65%、39.56%、-20.51%、-99.58%。20年以来在国内外疫情先后发生的背景下,公司2月受到国内疫情导致的停工影响,3月以来虽然复工已经逐步完成,但公司海外收入占比超过80%、海外疫情发酵导致公司接单情况恶化,部分国际品牌客户推迟或取消订单,致Q2业绩表现差于Q1。 收入分业务来看,20年上半年棉袜业务收入5.28亿元、同比持平,无缝服饰业务收入2.00亿元、同比下降33%,收入下滑主要为疫情影响较大,公司无缝服饰业务客户集中度高、且定位较高端,订单受损影响相对大于袜类、因此收入降幅更为明显。 毛利率受疫情影响同比降幅较大,费用率提升2020H1公司毛利率同降7.62PCT至21.15%,主要由于公司收入规模减少、同时部分成本费用较为刚性所致。分季度来看,19Q1-20Q2公司毛利率分别为26.10%(-0.65PCT)、31.22%(+3.26PCT)、30.46%(+0.55PCT)、28.71%(+1.59PCT)、24.47%(-1.63PCT)、17.73%(-13.49PCT),20年以来受疫情影响、公司收入下滑、接单情况恶化,各业务毛利率预计均有降低;另外公司20年上半年毛利率偏高的无缝服饰业务收入降幅超过棉袜、业务结构变化亦导致总体毛利率同比下降。 2020H1公司期间费用率同比提升1.86PCT至14.56%,其中销售、管理、研发、财务费用率分别为3.30%(+0.52PCT)、8.10%(+1.33PCT)、2.88%(-0.02PCT)、0.27%(+0.03PCT)。其中销售费用率提升主要为开拓内销市场、增加了销售推广费用,以及引进人才、开拓新客户所致;管理费用率提升主要为关闭杭州基地工厂、支付一次性补偿金所致。 发布员工持股计划、绑定员工增强积极性公司同时公告第二期员工持股计划草案,不超过140名员工(含高管11人)参加、购买股票价格为4元/股、合计不超过1486万股(占总股本3.57%),未来三年内分三期按40%、30%、30%比例解锁,解锁条件为以2017~2019年平均值(即收入14.98亿元、归母净利润2.04亿元)为基数,2020~2022年营业收入或归母净利润的增长率分别不低于0%、30%、70%,对应20~22年营业收入目标值为14.98(同比-16%)、19.48(+30%)、25.47(+31%)亿元,归母净利润(扣除股份支付费用和商誉减值金额前)目标值为2.04(-25%)、2.65(+30%)、3.46(+31%)亿元。另外,本次员工持股计划相应带来摊销约7803万元、未来几年中分别摊销,其中21年金额最大约为4292万元。 疫情影响短期业绩承压,中长期持续增长仍可期根据海关总署,2020年上半年我国纺织品、服装出口分别同比增长27.80%、下降19.40%,其中纺织品出口中包含口罩等抗疫物资贡献,从服装出口来看海外需求持续较弱,单月增速2020年3~5月降幅均超过20%、6月收窄至10%左右。同时公司有产能布局的越南2020年1~7月累计纺织品出口金额亦下滑12.1%。 目前而言,国外疫情尚未现拐点,主要经济体美国、欧洲、日本抗疫形势仍较为严峻,这些地区亦为公司产品出口的主要目的地。2019年公司境外收入占比89%,其中占比较大的地区欧洲、日本、美洲、中亚各占总收入的36%、19%、14%、13%。若下半年国外疫情逐步控制、经济和消费需求逐步恢复,公司出口接单将相应改善。 从长期而言,公司为棉袜和无缝服饰制造龙头,客户包括耐克、彪马、安德玛等运动和休闲品牌,公司将受益于下游客户所在的运动服饰细分品类的较高景气度。疫情影响消化后,公司持续增长动力仍较充足。 考虑到国外疫情对短期业绩影响较大、且国内外疫情的控制尚存不确定性,我们下调20~22年EPS为0.51、0.66、0.88元,对应20年PE18倍、21年PE14倍,长期继续看好公司下游客户景气度和产能扩张促增长,维持“买入”评级。 风险提示:新冠肺炎对国内外宏观经济和消费需求影响超预期、产能释放不达预期、客户订单流失、人民币汇率波动等。
比音勒芬 纺织和服饰行业 2020-07-23 17.30 -- -- 18.25 5.49%
18.80 8.67%
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事件:公司公告拟现金4亿元收购上海微祥,PE估值10倍 公司公告签署并购意向协议,拟以现金方式收购上海微祥网络科技有限公司(简称“上海微祥”或“目标公司”)100%股权,交易对方为江西微传网络科技有限公司(简称“江西微传”),目标公司估值拟参照其2020年预测的归属于母公司股东的扣除非经常性损益前后孰低后的净利润4000万元,总估值约为人民币4亿元、对应PE估值为10倍。 目标公司承诺在2020-2022年内实现的净利润(扣除非经常性损益前后孰低)分别不低于4000万元、5000万元、6000万元。交易其他条款:1)目标公司核心业务团队承诺至少在股权过户完成后5年内继续任职;2)江西微传关联公司旗下与京东合作的多米粒在内的电商业务置入目标公司系各方签署正式《股权转让协议》的前置条件。 交易完成后目标公司将改选董事会、设3名董事,其中公司委派2名、目标公司高管团队委派1名。目标公司董事长、法定代表人由公司委派,总经理由目标公司高管团队人选担任,目标公司的财务总监及至少一名副总经理由公司委派的人员担任。目标公司将作为公司的子公司,按照公司要求规范治理,并为公司培训一定数量的业务人员。 目标公司:短视频专业营销机构 上海微祥系新三板挂牌公司微传播(北京)网络科技股份有限公司(证券简称:微传播,证券代码:430193)旗下企业,微传播是专注于提供社交网络及新媒体整合营销服务解决方案的企业,拥有基于腾讯系、新浪系社交信息群落的社交电商专业团队。2019年微传播营业收入4.65亿元、归母净利润9609万元。 上海微祥2016年11月成立,是一家国内领先的短视频专业营销机构,凭借自媒体和短视频推广的数据积累,以及在快手、抖音等平台内容制作、传播、引流等方面的服务优势,结合MCN服务团队专业的营销策略,为客户在短视频自媒体、社交自媒体等载体上提供优质的视频内容制作、发行、推广服务。根据微传播年度报告,上海微祥2017年营业收入6257万元、净利润-113万元,2018~2019年对微传播的净利润影响均不到10%(即不到1000万元)、利润规模不大。 收购意义:实现业务协同、推进新零售业务布局 1)提升公司电商运营能力,促进威尼斯品牌快速培育做大。若本次交易顺利开展,微传播旗下与京东合作的多米粒电商平台与公司开展直播电商相关业务,借助目标公司平台大数据基础,以及多年自媒体、短视频和直播推广的优势,实现公司旗下CARNAVALDEVENISE(即威尼斯狂欢节)品牌与线上渠道的快速连接,加强品牌推广和线上销售。 2)切入景气度高的短视频领域,拓宽业务范围、多元化发展。通过本次交易,公司将切入短视频内容服务及社交电商业务,深入布局短视频领域,筹备搭建包括直播电商在内的新零售电商业务。 总体而言,本次并购有利于公司更好地优化整体资源配置,与公司品牌营销发挥协同效应,符合公司进一步聚焦新零售业务的发展战略,同时将可为公司输入优秀的电商营销人才队伍,提高公司的线上业务规模及盈利水平。 主业顺利恢复中,本次收购将提升公司综合竞争力,维持“买入”评级 2020年短视频营销、直播电商爆红,公司威尼斯品牌正处于培育中,通过新兴热门营销渠道孵化是事半功倍之道。其次,公司总体品牌定位较高(主品牌轻奢,威尼斯中高端、更年轻化),目前仍以线下渠道为主、线上占比较小,通过本次收购也将强化公司线上业务布局,提升多渠道经营能力、促进线上线下融合,满足消费者更多方位的需求、吸引更多偏好线上渠道和社交电商形式的年轻消费者,提升公司综合竞争力。再者,公司切入短视频营销领域,乘短视频行业快速发展之东风,业务多样性得以丰富、扩大想象空间、提高总体成长性。 公司定位中高端运动休闲细分市场、定位精准、竞争环境相对较好,并可分享运动服饰行业景气发展红利。另外公司近年来增长来自于外延和内生并行,主品牌开店空间仍较大、副品牌威尼斯增长潜力强。2020年疫情影响背景下,公司复苏明显快于行业,预计单二季度收入和利润增长转正。 财务方面,本次交易虽然会占用公司4亿元左右现金,但公司2020年3月末账上现金4.34亿元、7月完成发行6.89亿元可转债,经营活动现金流持续健康,资金压力较小。 本次交易尚未完成,我们暂维持2020~2022年盈利预测,按最新转增后股本EPS为0.90/1.13/1.39元,对应20年PE21倍,维持“买入”评级。 风险提示:收购进展不及预期、终端消费疲软、电商行业竞争加剧。
森马服饰 批发和零售贸易 2020-07-22 7.12 -- -- 9.06 27.25%
9.25 29.92%
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事件:公告拟出售法国童装公司Kidiliz予森马集团 公司公告拟出售全资子公司法国SofizaSAS(拥有法国高端童装集团Kidiliz100%股权)予股东森马集团(持有公司23.92%股份,股东为邱氏家族)。 由于公司主要品牌巴拉巴拉系童装行业龙头,Kidiliz亦有少量业务在中国开展(主要市场位于欧洲),森马集团承诺,持有标的资产权益期间标的资产将不会在中国境内开展新的经营业务或扩大经营原有业务,及其他同业竞争条款。 本次初步议案已通过公司董事会,但具体的出售价格、交易时间等均未确定,尚需开展标的资产的审计、评估工作,交易方案确定和相关文件签署,以及公司董事会、股东大会审议通过。 标的资产:持续亏损,20年国外疫情致整合压力加大、对业绩拖累明显 公司于2018年10月开始并表法国Sofiza公司100%股权,并表后该公司2018年四季度、2019年全年、2020年一季度营业收入分别为7.95亿元(人民币,下同)、30.24亿元、5.60亿元,利润总额分别为-4884万元、-3.07亿元、-1.21亿元,收购并表以来持续亏损,2019年其亏损占公司归母净利润的20%,20Q1该公司、公司原有业务利润分别为-1.21亿元、1.39亿元,Kidiliz对公司业绩拖累较大。 另外考虑到一季度国外疫情尚不明显,二季度国外疫情开始发酵、估计Kidiliz公司亏损幅度较一季度明显加大。公司预告2020年上半年归母净利润同比下滑90~100%,其中除中国国内原有业务利润下滑外(但二季度预计降幅较一季度的60~70%收窄),Kidiliz公司亏损加大也有较大影响。 究其亏损原因,一方面Kidliiz被公司收购前因经营不善已经出现亏损、2017年全年亏损人民币约2亿元;另一方面收购后该公司因主要业务位于欧洲,受本土市场经济不景气影响品牌仍陷调整、店铺逐年减少、收入下滑,致亏损未得到改善,另外公司拟帮助其拓展中国市场、但杯水车薪对总体业绩影响甚微。另一方面2020年以来新冠肺炎疫情在欧洲的持续扩散以及相应带来其宏观经济和消费需求雪上加霜,致使公司对其整合的难度和压力再度加大、对公司业绩端形成的不利影响幅度加大且时间拉长,促公司做出此出售资产决策。 点评:20年业绩存较大不确定性,21年拖累消除、望恢复合理盈利水平 本次出售资产事项从中长期而言将减轻公司业绩包袱、公司盈利能力恢复原有水平。公司为国内童装行业份额第一、本土休闲装领域领先,具有较强行业地位。同时若不考虑Kidiliz亏损影响,公司原有业务的利润规模2018~2019年分别为约15.5亿元、18.6亿元,2015~2019年净利率在10~12%之间(2017年除外为8%),收入规模稳步扩张、盈利能力较稳定。若本次交易在2020年内完成,2021年在疫情影响消除、宏观经济和终端需求逐步恢复背景下,公司业绩表现有望恢复至2019年原有业务的水平。 另外值得注意的是,本次交易的价格和时间尚未确定,Kidiliz公司的出表时间(从而影响今年并表其亏损的大小)以及交易带来的投资收益/损失暂不确定,将给2020年的业绩带来较大不确定性。 考虑到本次交易还处于初步阶段,我们暂维持20~22年EPS为0.39、0.57、0.68元,对应20年PE为18倍,若本次交易在20年内完成、随着Kidliz出表公司业绩将上调、估值也相应降低,维持“买入”评级。 风险提示: Kidiliz出售进展晚于预期、或者出售带来较大投资损失;国内疫情影响超预期致终端消费疲软;电商销售不及预期;线下渠道拓展不力或费用等投入超出预期;库存恶化。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名