事项： 公司公告：2023年 1月 30日，公司发布 2023年业绩预告，2023年公司实现主营业务收入 80.6亿元至 82.6亿元， 同比下降 27%至 29%。 归母净利 6.8-8.0亿元， 同比下降 51%-58%， 扣非净利 5.1-6亿元， 同比下降61%-67%。 同时公司考虑当前房地产市场发生较大变化， 经双方友好协商， 公司和星达公司于 2024年 1月 29日签署《关于收回<放弃房地产权利声明书>的确认书》， 暂缓推进项目建设， 公司暂时全部收回协议书项下的《放弃房地产权利声明书》 ， 并撤回《放弃房地产权利声明书》 中所做声明的全部内容。 本次交易暂缓推进并收回放弃声明书之后， 基于谨慎性原则， 公司拟全部冲回前期确认的资产处置收益对应的净利润 13.6亿元（16亿评估值扣除 2.4亿递延所得税负债对应的所得税费用） 。 国信纺服观点： 1、 2023业绩预告： 防疫高基数导致 2023年收入和净利润下降， 暂缓推进城市更新项目及处理防疫产品库存影响四季度净利润； 2、 2024年发展策略： 医疗业务聚焦核心品类和三大渠道， 坚持研发创新； 消费品业务计划开百家门店，继续推进商品和渠道降本增效， 提出出海规划布局； 3、 风险提示： 防疫用品需求大幅下降超出预期； 渠道拓展不及预期； 宏观经济不景气； 系统性风险； 4、 投资建议： 看好 2024年医疗业务轻装上阵， 中长期关注医疗并购协同效益及消费品利润率提升。 医疗板块方面， 短期疾控防护产品需求随疫情稳定收缩拖累业绩表现， 2023年防疫产品库存处理基本完成， 预计 2024年将轻装上阵。 中长期来看， 外延并购有望实现产品渠道协同互补， 医疗耗材产品完善与多渠道并进显现充足成长动力。 消费品业务 2024年预计将新开 100家门店驱动较快增长， 聚焦优势品类、 调整门店面积提升坪效提升等举措有利于推动盈利能力提升， 同时消费品业务提出出海战略布局规划。 下调盈利预测， 主要由于 1） 公司暂缓城市更新项目， 在 2023四季度冲回 2023三季度已确认的资产处置收益， 合计冲回净利润约 13.6亿元， 2） 疫情管控放开后， 防疫用品动销持续低迷， 公司处理防疫产品库存及设备， 减少利润约 2.5亿元， 3） 国内宏观消费较疲软， 消费品收入及毛利率表现略低于前次预测。 预计 2023-2025年归母净利润分别为 7.4/10.1/11.6亿元（原为 23.6/11.4/13.2亿元） ， 同比变动-55%、+35%、 +16%， 由于盈利预测下调， 下调目标价至 34-36元（原为 38-40元） ， 对应 2024年 PE 20-21x。 关注 2024年医疗业务轻装上阵、 消费品利润率提升及出海机遇， 维持“买入” 评级。

全年业绩承压，看好 2024 年医疗&消费双轮驱动， 维持“买入”评级公司发布 2023 年业绩预告，预计 2023 年实现营收 80.6~82.6 亿元，同比下降27.2%~29.0%， 归母净利润预计实现 6.8~8.0 亿，同比下降 51.5%~58.8%，扣非归母净利润预计实现 5.1~6.0 亿，同比下降 61.6%~67.3%；其中单 Q4 预计营收同比下滑 39%~45%， 扣非归母净利润预计同比下滑 105%~127%，主要系感染防护产品减值计提所致。考虑到城市更新项目延缓推进冲回 Q3 确认的资产处置收益，我们下调盈利预测， 预计 2023-2025 年归母净利润分别为 7.43/8.54/10.14 亿元(前值为 22.8/12.5/14.3 亿元)，对应 EPS 为 1.25/1.44/1.71 元， 当前股价对应 PE为 24.7/21.5/18.1 倍，考虑到公共卫生事件影响消退后两板块有望双轮驱动向上，出海战略持续推进， 同时，回购和增持彰显持续发展信心， 维持“买入”评级。 医用耗材业务：看好 2024 年常规品稳步增长，感染防护产品高基数影响减弱全年预计实现营业收入 38.5~39.5 亿元，同比下降 46.21%~47.57%。 感染防护产品预计同比下滑 80%左右，主要系需求大幅降低&市场库存高企所致； 常规品稳步发展， 预计同比增长 16%-18%，其中手术包、薄膜敷贴、口鼻腔、失禁护理品类增速同比超过 35%。 从渠道看， 海外收入实现双位数增长； 国内渠道拓展积极推进， 已经覆盖医院 6,000 余家、 OTC 药店突破 19 万家。 健康生活消费品：看好 2024 年渠道拓展&运营效率强化下，业务持续增长全年预计实现营业收入 42.1~43.1 亿元，同比增长 5.05%~7.55%； 产品方面， 公司聚焦爆款推新，婴童服装和成人服装售罄率创新高，商品运营效率明显提升；渠道方面， 截至 2023 年末，全域会员人数超 5,242 万人，同比增长 16%；线下门店 2023 年新开 84 家至 411 家； 门店运营效率提升，门店坪效同比增长约 15%。 防疫产品减值&城市更新项目延缓下利润承压，回购&增持彰显持续发展信心2023 年净利润大幅下滑主要系（1） 城市更新项目延缓推进， 基于谨慎性原则，冲回 Q3 确认的资产处置收益 13.6 亿元；（2） 处理感染防护产品库存（含口罩、防护服、隔离衣等）、感染防护产品设备报废，进行减值计提减少利润约 2.5 亿元。 公司宣布拟使用 1-2 亿元自有资金进行回购，股份拟用于股权激励或员工持股计划；此外，部分董监高宣布增持，金额超 300 万元，彰显持续发展信心。 风险提示： 原材料成本波动风险、渠道拓展不及预期、市场竞争加剧

业绩摘要：2023前三季度公司实现营收60.1亿元，同比-21.4%；实现归母净利润21.5亿元，同比+71.8%；实现扣非净利润6.2亿元，同比-45.9%。单季度来看，2023Q3公司实现营收17.4亿元，同比-29.8％；实现归母净利润14.7亿元，同比+310.1%；实现扣非后归母净利润0.7亿元，同比-78.4%。受高基数影响收入增速承压。 加大品牌建设投入，费用率有所上升。报告期内，公司整体毛利率为50.2%，同比+2.3pp；2023Q3毛利率为47%，同比+1.1pp，由于棉花成本有所上行以及高毛利的感控产品占比回落，Q3毛利率环比略降，同比仍有改善。费用率方面，公司总费用率为34.4%，同比+6.4pp，销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为24%/7.2%/-1.3%/4.5%，同比+5.7pp/+0.9pp/+0.2pp/-0.4pp，其中单Q3销售费用率27.8%，同比+9.7pp。前三季度公司加大品牌建设，医疗品牌提升专业认知度，消费品牌国外拓展企业版图，国内官宣代言人，开展会员节活动，销售费用率提升。此外，公司三季度收到城市更新改造项目资产处置收益，产生非经常性损益15.9亿元。综合来看，公司扣非净利率为10.3%，同比-4.7pp；单Q3扣非净利率4.1%，同比-9.1pp。公司加大品牌投放力度，扣非后净利率暂时下滑，考虑到公司加大品宣投放后品牌知名度进一步提升，有望促进各渠道销售、增加用户粘性，长期盈利能力有望改善。 常规医用耗材稳步增长，渠道布局完备。公司医用耗材前三季度实现营收30亿元，同比下降38.3%，收入下滑主要由于感染防护产品前三季需求减少所致。 除感控产品外，常规医用耗材稳定增长，实现营收21.8亿元，同比增加25.9%。 从渠道结构来看，前三季度国内B端（国内医院及其他）、国外销售、C端销售（电子商务+药店）收入占比分别为38.1%/35.5%/26.5%，渠道布局趋于完备，收入结构更加均衡健康。 消费品业务线下市场逐渐恢复，品牌全球化布局逐步推进。公司健康生活消费品业务前三季度实现营收29.6亿元，同比增加9.2%，核心爆品干湿棉柔巾销售额稳步提升，成人服饰和其他纺织消费品增速较好。线上渠道营收保持高个位增长；随着线下市场有序恢复，线下门店营收保持双位数增长，显著拉动整体增速。此外全棉时代8月份成立海外事业部，积极开拓东南亚以及欧美地区，开启全棉品牌全球化布局；10月官宣家纺居家服饰全球代言人，家纺居家服品类品牌知名度有望进一步提升。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为4.01元、2.27元、2.71元，对应动态PE分别为10倍、18倍、15倍。考虑到公司消费品预计稳健修复，除疾控产品外医用耗材有望保持较快增长，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险，收购业务协同效果不及预期的风险，渠道扩张不及预期的风险，汇率波动较大的风险。

公司前三季度实现收入60.1亿元，同比增长-21.4%，实现归母净利润21.5亿元，同比增长71.8%。单Q3看，公司实现收入17.4亿元，同比增长-29.8%，归母净利润14.7亿元，同比增长310.2%，扣非归母净利润0.71亿元，同比-78.4%，公司城市改造项目带来一次性收益。 医用耗材：感染防护产品需求减少收入下滑，常规医用耗材稳步发展。医疗耗材前三季度实现营业收入30.02亿元，同比-38.32%，主要受感染防护产品需求下降影响。公司常规医用耗材产品稳步发展，实现营业收入21.78亿元，同比增长25.93%。渠道方面，国内B端(国内医院及其他)/国外销售/C端销售(电子商务+药店)收入占比分别为38.07%、35.45%及26.48%。 健康生活消费品：三季度保持稳健。2023年前三季度累计实现营业收入29.60亿元，同比增长9.22%，单Q3实现收入9.0亿元，同比增长2%。公司核心爆品干湿棉柔巾销售额稳步提升，有纺产品中成人服饰及其他纺织消费品增速较好。渠道方面，线下门店营业收入累计保持双位数增长，线上渠道保持高个位数增长。 公司毛利率有所下滑，随着短期因素影响消除盈利能力有望回暖。1）毛利率：Q3公司毛利率为47.0%，同比+1.1pct。一方面棉花采购价格上涨影响健康消费毛利率，另一方面医疗板块物资库存清理也对医用耗材板块毛利率造成影响，若剔除一次性影响预计Q3毛利率环比Q2有所提升。2）费用率：23Q3公司销售/管理/研发费用率分别为27.8%/8.1%/4.3%，同比分别+9.7pct/+1.9pct/-1.2pct。3）扣非归母净利率：23Q3公司扣非归母净利率为4.1%。4）资产处置收益：23Q3公司资产处置收益为15.97亿元，主要为城市更新改造项目带来。 展望未来，公司常规医用耗材产品有望保持稳步发展，健康消费品板块公司也将在优质产品的基础上，聚焦于门店经营改善，未来有望持续向好。 根据三季报，考虑感染防护产品需求大幅下降、医疗板块库存进一步清理及一次性补偿款影响，我们调整盈利预测，预测23-25年归母净利润为22.5/12.1/13.6亿元（原为28.2/17.1/19.3亿元），参考可比公司，给予2024年22倍PE估值，对应目标价44.88元，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱、价格持续波动等

事件：公司发布2023年中报，23H1实现营业收入42.67亿元，同比-17.28%；实现归母净利润6.82亿元，同比-23.66%。 点评：感染防护品拖累医疗业务表现，渠道结构恢复均衡。23H1公司医疗业务实现收入21.73亿元，同比下降33.3%。分产品看，感染防护/传统敷料/高端敷料/手术室耗材/健康个护产品分别同比-67.4%/+9.7%/+73.3%/+75.4%/-29.9%，感染防护品受低动销、高基数影响降幅较大，手术室耗材增长势头良好。分渠道看，国内医院/国内药店/电商/国外收入分别同比-64%/-12.3%/-8.9%/-2.2%，收入占比分别为27%/10%/19%/32%。伴随疫情影响消退，各渠道收入恢复均衡状态，C端业务蓬勃发展。 消费品业务增势良好，门店效益稳步提升。23H1消费品业务实现收入20.6亿元，同比增长11.1%，较2019年同期+55%。分产品看，干湿棉柔巾/卫生巾/其他无纺/婴童服饰及用品/成人服饰/其他有纺品收入分别同比+10%/+0.8%/-0.5%/+6%/+30.1%/+24.4%，以线下销售为主的成人服饰及其他有纺品增速亮眼。分渠道看，电商/门店/商超/大客户渠道分别同比+10.4%/+17.8%/-1.2%/-19.4%，电商及门店增长稳健。伴随线下客流恢复，门店平效、店效稳步提升，期内，直营及加盟门店分别净-2/+15至309/44家；线上聚焦新品、爆款，提高拉新转化率与老客复购率。 费用管控及产品优化，推动盈利能力改善。23H1公司毛利率同比+2.6pcts达51.5%，其中医疗/消费品业务毛利率分别同比-1/+4.7pcts至45.2%/58.2%，消费业务毛利率提升主因公司价值回归、降本增效、新品迭代取得一定成效，防疫产品占比下降致使医疗业务毛利率下降。销售/管理/财务/研发费率同比分别+4.1/+0.5/+0.2/-0.1pcts，销售费率增加主因疫后公司加大宣传推广力度。消费业务营业利润率12.9%，盈利能力恢复至2019年较好水平。综合影响下，公司净利率同比-0.9pct至16.6%。 投资建议：公司医疗与消费品业务并驾齐驱，长期高质量增长可期。考虑到公司城市更新项目将增厚2023年净利润13.6亿元，疫后感染防护产品需求快速下滑，我们上调公司23年、下调24/25年盈利预测，预计公司23/24/25年归母净利润为26.7/16.8/19.7亿元（原预测17.4/20.6/23.9亿元），对应当前市值PE分别为9/14/12倍，维持“买入”评级。 风险提示：消费复苏不及预期，海外通胀持续，原材料价格大幅波动。

公司发布 23H1 业绩：23H1 公司实现收入 42.7 亿元，同比下降 17.3%；实现归母净利润 6.8 亿元，同比下降 23.7%；扣非归母净利润 5.5 亿元，同比下降 33.0%。 单 Q2 来看，收入/归母净利润/扣非归母净利润分别同比下降 32.4%/43.1%/51.2%。 医用耗材业务：感染防护产品如期下降，高端伤口敷料和手术室耗材产品高增。 23H1 医用耗材业务实现收入 21.7 亿元，同比下降 33.3%，单 Q2 同比下降 56%。 1）分产品看:传统伤口护理与包扎产品、高端伤口敷料产品、手术室耗材产品、感染防护产品、健康个护产品及其他产品分别实现收入 5.7/2.8/2.7/7.3/1.2/2 亿元，分别同比+9.7%/+73.3%/+75.4%/-67.4%/-29.9%，其中感染防护产品下滑较大，主要系疫情过峰后相关产品需求端及渠道端库存高企，动销处于非常态的低速水平，并且去年基数相对较高。2）分渠道看:国内医院、药店、电商、国外销售、国内直销分别实现收入 5.7/2.2/4.2/6.9/2.7 亿元，分别同比-64%/-12%/-9%/-2%/10%。 健康生活消费品：成人服饰品类增速最快，门店客流恢复驱动线下渠道引领增长。 23H1 健康生活消费品实现收入 20.6 亿元，同比增长 11.1%，单 Q2 同比增长12%。1）分品类看:成人服饰/其他有纺织品/干湿柔棉巾表现较好，同比分别增长30.1%/24.4%/10.0%。2）分渠道看:电商实现收入 12.4 亿，同比增长 10.4%，线下门店/商超/大客户分别实现收入 6.5/1.4/0.3 亿元，同比+17.8%/-1.2%/-19.4%。截至23H1 公司全棉时代直营/加盟门店数分别为 309/44 家，净开分别-2/15 家。 公司 8 月发布员工持股计划绑定利益。持股计划股票来源为 66 万股已回购股份，定价为 43 元/股，涵盖 14 名核心管理层，持股计划资金总额上限为 2,838 万元（其中员工自筹的资金和公司计提的激励基金的比例为 1:1），在未来三年根据考核绩效按比例解锁。我们认为此举能够更好地绑定核心员工利益，健全公司长效激励机制，利好公司中长期发展。 根据中报，考虑稳健工业园城市更新搬迁补偿项目带来的一次性收益，我们调整盈利预测，预测 2023-2025 年归母净利润为 28.2/17.1/19.3 亿元（原为 17.6/19.6/22.0亿元），2023 年若暂不考虑补偿款带来收益，则归母净利润约为 14.54 亿元，参考可比公司，给予 2023 年 21 倍 PE 估值，对应目标价 51.37 元，维持“增持”评级。 风险提示：疫情反复、经济减速、行业竞争加剧

稳健医疗发布2023年半年报：2023H1公司实现收入42.67亿元，同比-17.28%；归母净利润6.82亿元，同比-23.66%;扣非后归母净利润5.50亿元，同比-32.97%。其中，单季度Q2公司实现收入19.15亿元，同比-32.48%；归母净利润3.05亿元，同比-43.13%。此外，2023H1公司经营活动产生的现金流量净额1.58亿元，同比-80.26%，主要系本期公司预收客户货款减少且本期支付上年税金及货款较多所致。 分析判断:收入端：健康生活消费品增长稳健，医用耗材有所承压。 分业务看，2023H1公司健康生活消费品、医用耗材业务销售额分别为20.63、21.73亿元，同比分别+11.07%、-33.27%。受益于居民线下消费活动的较好恢复以及公司线下渠道的拓店顺利（线下门店收入同比+17.75%），公司健康生活消费品业务本期实现稳健增长；其中干湿棉柔巾产品、成人服饰、其他有纺制品产品2023H1年销售额分别为5.45亿元、4.00亿元、1.93亿元，同比分别+9.96%、30.10%、24.36%，增势较好；受到本期内公共卫生事件影响的持续减弱，相关产品需求端及渠道端库存高企，动销处于非常态的低速水平叠加前期高基数影响，医用耗材业务本期表现有所承压；其中，收入占比较高的感染防护产品2023H1销售额为7.34亿元，同比-67.38%，对整体业绩拖累较大。此外，公司积极调整了产品结构发力方向，优化了收入结构；其中，常规医药耗材业务实现了稳步发展（传统敷料产品同比+9.73%；高端敷料产品同比+73.33%；手术室耗材产品同比+75.39%）。以“Purcotton全棉时代”为品牌的健康生活消费品业务通过加大线上渠道投入（线上收入同比+10.44%），其收入占主营业务收入本期提升了12.38pct至48.70%。 盈利端：毛利率提升明显，期间费用率有较大提升。 2023H1公司毛利率、净利率分别为51.45%、16.55%，同比分别+2.65pct、-0.85pct；其中，医用耗材、健康生活消费品毛利率分别为45.21%、58.20%，分别同比-1.04pct、+4.67pct。期间费用率方面，2023H1公司期间费用率为32.62%，同比+4.69pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为22.51%、6.79%、4.56%、-1.24%，同比分别+4.09pct、+0.48pct、-0.07pct、+0.19pct。公司销售费用率的较大增长主要系本期销售费用保持稳定的同时，营业收入下降所致。 投资建议稳健医疗以“棉”为核心，通过医疗背书+高品质产品+线上线下渠道发力，构建强大护城河。公司将继续推进“产品领先、卓越运营”的核心战略，聚焦主业，坚持医疗与消费并驾齐驱，内生与外延协同发展。考虑到公司占比较高的感染防护产品市场需求下降幅度过大以及回迁物业对公司的财务影响（预计2023年公司归母净利润新增13.6亿元）我们调整此前盈利预测，公司2023-2025年营业收入分别由125.13/141.80/159.80亿元调整至96.09/108.72/124.44亿元，2023-2025年EPS分别由4.26/4.84/5.48元调整至4.48/3.04/3.37元，对应2023年8月16日41.94元/股收盘价，PE分别为9/14/12倍，维持公司“买入”评级。 风险提示线下门店拓展不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅提升。

事件：公司发布2023年半年度报告，2023H1公司实现营收42.67亿元，同增-17.28%，归母净利润6.82亿元，同增-23.67%，扣非净利润5.50亿元，同增-32.97%，EPS为1.16元/股。2023Q2公司实现营业收入、归母净利润为19.15亿元、3.05亿元，同增-32.48%、-42.13%，业绩短期承压。 点评：高端敷料、手术室耗材构成医疗板块驱动力，消费品业务稳健增长。 2023H1公司实现营业收入42.67亿元，同增-17.28%。分业务来看，23H1医用耗材板块实现收入21.73亿元，同增-33.27%，其中高端伤口敷料产品贡献营收2.83亿元，同增73.33%，主要系公司并购完成后高端敷料销售业务有所上涨，以及电商渠道销售大幅增长；由于公司加大手术室耗材的市场推广力度，23H1手术室耗材业务贡献收入为2.71亿元，同增75.39%。此外由于公共卫生事件得到有效控制，23H1公司感染防护、健康个护产品营收同比下滑67.38%、29.91%至7.34亿元、1.18亿元。消费品业务板块23H1实现收入20.63亿元，同增11.07%。其中干湿棉柔巾实现收入5.45亿元，同增9.96%，主要系公司棉柔巾产品不断迭代升级，产品力加强；卫生巾产品实现营收2.95亿元，同比基本持平。由于线下客流逐步恢复，23H1婴童服饰及用品营收同增6.03%至4.30亿元。成人服饰及其他有纺制品收入同增30.10%、24.36%至4.00亿元、1.93亿元，主要系公司提升产品颜值，聚焦特色面料，产品力持续提升。 消费品业务带动整体毛利率有所增长，净利率水平保持稳健。2023H1公司实现毛利率51.5%，同增2.6PCT，其中医用耗材、健康生活消费品毛利率分别同增-1.04PCT、4.67PCT至45.21%、58.20%。费用方面，23H1公司销售费用率同增4.09PCT至22.51%，主要系公司持续加强品牌建设，通过宣发、大型赛事赞助、参加展会、医院及药店推广等方式，巩固品牌知名度。23H1公司管理费用率、研发费用率分别为6.79%、4.56%，同增0.48PCT、-0.06PCT，同比基本持平。财务费用方面，由于汇兑收益减少及利息费用增加，23H1财务费用率同增0.19PCT至-1.24%。综上而言，公司积极推动降本增效、迭代新品、加强管理能力，以对冲感染防护产品销售下降对盈利能力带来的影响，23H1归母净利润同比下降23.67%至6.8亿元，净利率为16%，仅下降1.3PCT。 医用耗材品牌知名度不断提升，消费品板块盈利能力持续强化。公司始终坚持“产品领先，卓越运营”的核心战略，深耕渠道，提升产品竞争力。医用耗材业务方面，国内医用耗材市场空间广阔、格局分散，公司具有较强的生产制造能力、品牌知名度以及持续完善的线上及线下渠道，有望强化研发及产业链管控等内生能力、外延并购，持续扩大市场份额。消费品业务方面，公司持续优化门店面积、调整产品结构、推进降本增效，强化消费品业务盈利能力。公司将持续聚焦场景、推进爆品策略，带动消费品业务高质量发展。 盈利预测与投资评级：我们维持2023-25年归母净利润预测为15.91/17.70/19.01亿元，目前股价对应23年15.62倍PE。我们看好公司健康消费业务同比快速增长，未来成长空间较大，医疗业务短期调整后未来成长有望恢复，维持“买入”评级。 风险因素：下游防疫用品需求减少、原材料价格上涨、汇率波动损失增加、行业竞争加剧等。

事件：公司发布 2023 年半年度业绩预告，预计实现收入 41.45~43.95 亿元，同增-18.95%~-14.06%，实现归母净利润6.70~7.00 亿元，同增-24.96%~-21.60%，实现扣非净利润5.4-5.6亿元，同增-34.19%~-31.75%，业绩短期承压。2023Q2公司预计实现归母净利润2.93~3.23亿元，同比增长-45.30%~-39.70%，预计实现扣非净利2.30~2.50亿元，同增-53.26%~-49.20%，主要系去年同期疾控防护产品收入高基数及23H1 公司加大营销推广力度，带动销售费用有所提升。 点评：收入端：公司2023H1营收总体有所下滑。医用耗材方面，由于2022Q2国内疫情大规模扩散，导致感染防护产品需求高基数，2023 年防疫政策调整后防疫物资需求大幅减少，因此23H1公司医用耗材业务收入同降35.51%~29.37%至21.00~23.00亿元。健康生活消费品方面，23H1公司实施爆品策略、渠道建设，营销推广举措显效，带动消费品业务收入同增10.10%~12.80%至20.45~20.95亿元。 利润端：去年同期感染防护产品营收高基数，叠加23H1公司持续推动“产品领先、卓越运营”战略，加强营销推广投放力度，因此23H1公司净利润同比降幅大于收入。2023 年公司将持续实施降本增效策略，推动“医疗+消费”双轮驱动业务发展格局。 医用耗材业务成长可期，消费品增长有望提速。1）医用耗材业务方面，公司基于较强的品牌知名度和渠道资源，持续加强医用耗材业务销售拓展。常规品方面，加速进入药店等渠道，以提升份额为导向；手术组合包方面，公司持续整合组合包产品品类，以全棉水刺无纺布为主要原材料，防感染的同时可自动降解，安全环保。高端敷料方面，公司以海外客户为主，持续巩固核心竞争优势，同时加强国内市场的市场教育、推广，积极拓展医院、药店、电商等渠道。2）消费品业务聚焦于棉柔巾、卫生巾、贴身衣物等核心品类，致力于满足年轻白领、母婴群体的消费需求，注重场景化打造，助力品牌连带率的提升。渠道方面，公司23H1持续加强优质门店的拓展，同时加强门店空间陈列感，提升整体视觉效果。营销方面，公司以郭晶晶为品牌代言人，加强与消费者沟通，推出多款纪录片宣传品牌理念，扩大品牌影响力。 资产处置增厚利润，强化公司盈利能力。公司拟与深圳星达房地产开发有限公司合作，处置所持有的深圳市龙华区稳健工业园的土地及建筑物，公司将于2023Q3 向星达公司移交土地2.91 万平米、地上永久建筑物3.72万平米，并有望获得货币补偿4.15亿元、回迁物业建筑面积5.07万平米。 盈利预测与投资评级：暂不考虑搬迁补偿影响，我们维持2023-25 年EPS 预测为2.68/2.98/3.20 元，目前股价对应23 年15.74 倍PE。我们看好公司健康消费业务同比快速增长，未来成长空间较大，医疗业务 短期调整后未来成长有望恢复，维持“买入”评级。 风险因素：下游防疫用品需求减少、原材料价格上涨、汇率波动损失增加、行业竞争加剧等。

业绩摘要：202 2 年公司实现营收 113.5 亿元，同比+41.2%；实现归母净利润16.5 亿元，同比+33.2%；实现扣非净利润15.6 亿元，同比+51.7%。单季度来看，2022Q4 公司实现营收37.1 亿元，同比+67.3％；实现归母净利润4亿元，同比+195.9%；实现扣非后归母净利润4.1 亿元，同比+413.5%；2023Q1 公司实现营收23.5 亿元，同比+1.3％；实现归母净利润3.8 亿元，同比+5.6%；实现扣非后归母净利润3.1 亿元，同比-5.6%，一季度收入恢复稳健增长。 23Q1毛利率明显上升，降本增效战略卓有成效。报告期内，公司整体毛利率为47.4%，同比-2.5pp，2022Q4 毛利率为46.4%，同比-5.7pp，主要由于医用防护产品销售价格回落，医用耗材板块毛利率下降。分产品看，公司医用耗材的毛利率为44.5%（-3.0pp），其中感染防护产品/手术室耗材产品/健康个护产品的毛利率分别为48.4%/31.1%/40.2%；健康生活消费品的毛利率为52.8%（ +0.6pp）， 其中干湿棉柔巾/婴童服饰及用品/成人服饰/卫生巾分别为49.3%/52.9%/58.7%/63.3%。分地区看，公司境内/境外分别实现毛利率48.0%（-1.8pp）/42.8%（-7.5pp）；费用率方面，公司总费用率为26.9%，同比-5.9pp，销售费用率/ 管理费用率/ 财务费用率/ 研发费用率分别为18.1%/5.6%/-1.1%/4.3%，同比-6.7pp/-0.1pp/+0.3pp/+0.6pp，公司通过精简SKU，精益生产等方式削减成本，销售费用率显著节降。综合来看，公司净利率为14.5%，同比-0.9pp；2022Q4 净利率为10.8%，同比+4.7pp。一季度来看，2023Q1 毛利率为51%，同比+3.2pp，2023Q1 净利率为16%，同比+0.6pp。 随着公司降本控费工作推进，公司费用投放效率有望继续提升。 医用耗材产品线进一步丰富，剔除防疫物资后仍取得较快增长。产品方面，2022年公司医用耗材业务实现营收72.0 亿元（+83.7%），营收占比为63.5%（+14.7pp）。随着国内外公共卫生事件形势变化，年内防疫产品需求高增，感染防护产品实现营收47.4亿元（+99.1%），其中口罩及防护服产品贡献收入44.8亿元，成为2022 年医疗板块的主力产品。通过收购隆泰医疗、稳健平安、稳健桂林等标的，公司在高端伤口敷料、注射穿刺类耗材、乳胶手套等领域增加产品线，有力地完善了产业布局：高端伤口敷料产品销售收入4.7 亿元，同比+372.3%，剔除并购后同比+108.4%；手术室耗材产品销售收入4.7 亿元（+46.8%）；健康个护产品销售收入2.7 亿元（+34.9%）。年内并购公司贡献收入共计8.1 亿元。渠道方面，报告期内国外销售渠道完成销售收入12.4 亿元（-18.2%）。B 端医院及C端电商和药店三大渠道，2022 年分别贡献收入36.2亿元（+190.6%）、9.4 亿元（+39.1%）及5.8 亿元（+76.7%）。医院端，截至2022 年末，公司已覆盖医疗机构五千余家，拓展效果显著；电商端，国内电商平台累计粉丝数1344 万，年内新增420 万，电商平台销售成绩在行业中保持领先；药店端，期末已覆盖OTC药店15 万家，年内新增3 万家。2023Q1 来看，医用耗材实现营业收入13.6 亿元，同比-4%。其中感染防护产品实现营业收入6.2 亿元，同比-38.2%；常规医用耗材产品收入7.5 亿元，同比+76.9%。 消费品业务实现逆势维稳，线下场景修复后有望恢复稳健增长。产品方面，2022年公司公司旗下健康生活消费品牌全棉时代实现营收40.5 亿元（+0.02%）。无纺产品和有纺产品收入分别为21.7 亿元（+1.4%）及18.9 亿元（-1.5%）。其中无纺产品的干湿棉柔巾及卫生巾产品分别实现营业收入11.6 亿元（+1.3%）及5.7 亿元（3.8%）；有纺产品的婴童服饰及用品、成人服饰、家庭纺织消费品分别实现销售收入8.5 亿元、6.9亿元及3.5 亿元，纱布浴巾、口水巾、婴童抱被等品类市场份额保持领先。渠道方面，全棉时代多元化布局线上、线下渠道，线上包括天猫、京东、唯品会等传统第三方平台，抖音兴趣电商平台以及官网、小程序等自有平台。2022 年，线上渠道实现销售收入25.7 亿元（+0.9%）；全年线下门店实现销售收入11.8 亿元（-4.1%）。线下以直营一二线城市加密，加速优质加盟商开发为策略，截止2022 年末公司线下门店数量 340 家（其中直营店314 家，加盟店26 家），年内新开门店数量45 家（新开直营店39 家、加盟店6家）、关闭低效亏损门店25 家（关闭直营店22 家，加盟店3家）；商超渠道发展稳中向好，2022 年商超渠道贡献收入2.3亿元，同比增长14.1%，年内新增大型商超400 余家，美妆店4500 余家，便利店8000 余家，并且逐步引入干湿棉柔巾、一次性出行等品类商品。2023Q1 来看，健康生活消费品收入9.7 亿元，同比+10.5%。其中无纺消费品收入5 亿元，同比+4.3%；有纺消费品收入 4.8 亿元，同比+18.1%。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年EPS 分别为3.65元、4.41 元、5.26元，对应动态PE 分别为17 倍、14 倍、12 倍。考虑到公司消费品预计稳健修复，除疾控产品外医用耗材有望保持较快增长，给予2023 年20 倍估值，对应目标价73 元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险，收购业务协同效果不及预期的风险，渠道扩张不及预期的风险，汇率波动较大的风险。

事件：S022年公 司实现收入 113.51 亿元、同增 41.23%，归母净利 16.51亿元、同增33.18%，扣非净利15.61 亿元、同增51.69%，EPS 为3.90 元，每10 股派息19.00 元（含税）。22Q4 公司实现收入37.09 亿元、同增67.26%，归母净利4.00 亿元、同增195.90%，扣非净利4.12 亿元、同增413.47%，国内疫情扩散、防控力度升级，防疫物资需求显著增加，带动公司业绩快速增长。 2023Q1 公司实现收入23.52 亿元、同增1.28%，归母净利3.77 亿元、同增5.56%，扣非净利3.10 亿元、同降5.58%，EPS 为0.88 元。国内疫情影响减弱后口罩、防护服等防疫物资需求减少，公司感染防护产品实现收入6.17 亿元、同降38.21%，医用耗材收入同比下降3.99%至13.64 亿元，常规医用耗材实现收入7.47 亿元、同增76.9%。国内消费环境复苏，23Q1 公司消费品业务收入同增10.53%至9.69 亿元，其中无纺、有纺消费品收入5.01 亿元、4.68 亿元，同增4.3%、18.1%。 点评： 防护用品收入高增，常规医用敷料收入快速增长。2022 年公司医疗板块实现营收72.03 元，同增83.65%，其中传统伤口护理与包扎产品、高端敷料、手术室耗材、感染防护、健康个护产品实现收入10.78、4.66、4.72、47.35、2.69 亿元，同增16.52%、372.25%、46.76%、99.14%、34.95%，防疫产品需求高增，常规产品收入快速增长，2022 年医用耗材共有专利680 项、医疗产品注册证319 项。公司收购隆泰医疗、稳健平安、稳健桂林等标的，实现并表收入8.1 亿元。2022 年公司国外、医院、电商、药店等渠道实现收入12.4、36.2、9.4、5.8 亿元，同增-18%、191%、39%、77%，医院防疫物资需求快速增长，公司不断提升医院覆盖率，已覆盖5000 余家医疗机构，电商方面公司在天猫、京东、唯品会平台销售表现亮眼，2022 年国内电商累计粉丝1344 万、增加420 万。公司覆盖OTC 药店15 万家、新增3 万家。 消费品业务收入韧性较强，商场渠道收入快速增长。2022 年公司健康消费品业务收入40.55 亿元、同增0.02%，其中棉柔巾、卫生巾、婴童服饰、成人服饰、其他无纺制品、其他有纺制品实现收入11.55、5.69、8.49、6.87、4.41、3.54 亿元，同增1.32%、3.81%、-2.62%、1.06%、-1.36%、-3.68%。分渠道来看，2022 年线上、线下、商场、大客户渠道实现收入25.65、11.84、2.32、0.74 亿元，同增0.93%、-4.10%、14.15%、-1.35%，线下受疫情影响收入同比下滑，2022 年共有门店340家、同增6%，第三方电商平台收入同比持平，公司年内新增商超400余家、美妆店4500 余家、便利店8000 余家，商场收入快速增长。 防护产品收入占比提升拖累毛利率，销售费用率显著下降。1）2022 年公司毛利率同降2.50PCT 至47.38%，我们认为主要由于防护产品销售价格下降且毛利率相对较低、收入占比提升，医用耗材、健康生活消费品毛利率同增-2.98PCT、0.56PCT 至44.52%、52.80%。2023Q1 毛利率同增3.20PCT 至50.97%，盈利能力修复。2）2022 年公司销售、管理、研发、财务费用率同增-6.69PCT、0.26PCT、0.59PCT、-0.07PCT至18.06%、5.58%、4.30%、-1.08%，公司开展降本增效行动，大力削减SKU 数量，营销费用下降，控费效果显著，且医疗业务销售费用率相对较低，公司不断加大研发投入。3）2022 年公司经营现金流净额同增242.26%至29.83 亿元，我们认为主要由于业绩增长以及防护产品预收货款的信用政策及采购付款账期延长。 医用耗材影响力不断提升，防疫用品需求短期扰动。医用耗材业务方面，公司重视研发创新，由传统敷料产品拓展至高端伤口敷料产品，如硅胶泡沫敷料、水胶体敷料、超级吸水垫等，技术水平位居行业前列。疫情发生后公司品牌持续进入医院和民用市场，品牌影响力不断提升，收入规模快速增长。2022 年国内多地疫情反复，防疫产品需求进一步放量，2023 年疫情影响减弱后防疫产品需求减少，我们预计收入同比下降，公司其他医用敷料产品有望快速增长，并积极拓展医院、药店、电商等渠道，有望对冲防疫产品收入下降。 全棉时代收入增长有望提速，积极应用AI 技术提升效率。健康消费品业务方面，全棉时代定位中高端消费人群，强化无纺、有纺产品竞争力，官宣郭晶晶为代言人，加强与消费者沟通，推出多款纪录片宣传品牌理念，扩大品牌影响力。2022 年受疫情影响，全棉时代线下门店收入同比下滑，开店进度有所放缓，2023 年疫情影响减弱后公司将进一步加速线下门店拓展，并加强线上平台精细化运营，截止2022 年末公司全域会员人数超过4300 万人、同增23.7%。公司推进全品类商品数字运营能力升级，通过算法引擎、机器学习等AI 技术致力于实现商品毛利及库存最优解，优化库存管理。公司积极应用大数据、云计算、物联网、AI 人工智能等技术打造运营平台，提升消费业务竞争力。 盈利预测与投资评级：受疫情影响减弱后防疫用品需求减少影响，我们下调2023-24 年EPS 预测为3.73/4.15 元（原值为4.82/5.61 元），新增预测25 年EPS 为4.46 元，目前股价对应23 年16.06 倍PE。我们看好公司健康消费业务同比快速增长，未来成长空间较大，医疗业务短期调整后未来成长有望恢复，维持“买入”评级。 风险因素：下游防疫用品需求减少、原材料价格上涨、汇率波动损失增加、行业竞争加剧等。

公司发布2022 年报/一季报，2022 年实现收入和净利润113.5 亿和16.5 亿，同比增长41.2%和33.2%；其中22Q4 收入和利润分别同比增长67.3%和196%。23Q1 收入和净利润23.52亿和3.77 亿元，同比分别增长1.28 和5.56%。 医用耗材业务：常规医用耗材预计将成为2023 年增长点。 1）分产品来看，2022 年感染防护产品实现收入47.4 亿元（+99.1%），其中口罩及防护服收入44.8 亿元，防疫需求高增，成为医疗板块增长主要驱动力。其他产品中，传统伤口护理/高端伤口敷料/手术室耗材/健康个护产品分别实现收入10.8/4.7/4.7/2.7 亿元，同比分别增长16.52%/372.3%/46.8%/34.9%；2）公司收购隆泰医疗、稳健平安、稳健桂林等标的2022 年合计贡献收入8.1 亿元，高端伤口敷料剔除并购后增长108.4%。3）分渠道看，国外/医院/电商/药店分别实现收入12.4/36.2/9.4/5.8亿元，同比分别-18.2%/+190.6%/+39.1%/+76.6%。4）23Q1 公司医用耗材实现收入13.6 亿元（-3.99%），其中感染防护用品实现收入6.2 亿元（-38.2%），常规医用耗材实现收入7.5亿元（+76.9%） 健康生活消费业务：2022 年线下门店实现净增，23Q1 收入重拾增长。1）分产品看，干湿柔棉巾/卫生巾/其他无纺制品/婴童服饰及用品/成人服饰/其他有纺制品分别实现收入11.6/5.7/4.4/8.5/6.9/3.5 亿元，同比分别+1.3%/+3.8%/-1.4%/-2.6%/+1.1%/-3.7%，婴童服饰及用品收入受年内频繁临时闭店影响，成人服饰相对稳健。2）分渠道看，2022 全年线上/线下/商超分别实现收入25.7/11.8/2.3 亿元，同比分别+0.9%/-4.1%/+14.1%，公司线下直营门店净增17 家至314 家，加盟门店净增3 家至26 家。3）23Q1 健康生活消费品实现收入9.7 亿元（+10.5%） 盈利能力方面，2022 年净利率下滑0.9 pct 至14.5%，其中毛利率同比下降2.5 pct 至47.4%，全年盈利能力维持稳健，毛利率下滑主要是低毛利率的医用耗材业务占比提升所致，进入23Q1，公司盈利能力得到改善，其中毛利率和净利率分别同比增长3.2 pct 和0.6 pct，我们认为随着全棉时代品牌线下渠道的修复，全年盈利能力仍然有提升空间。 展望2023 年，伴随线下消费场景复苏，公司健康生活消费品业务有望逐步回暖。医用耗材方面，公司非疾控防护产品有望实现增长接力（主要受益于渠道的持续扩张），此外随着并购公司在产能提升、产品技术、品牌渠道、运营管理等多领域的深入融合，未来将贡献更多增量。 我们调整2023-2024 年并引入2025 年盈利预测，预计23-25 年每股收益为4.12/4.59/5.17 元（原2023-2024 年为4.54 和5.02 元），参照可比公司，给予2023 年20 倍PE 估值，对应目标价82.49 元，维持“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧，终端消费需求减弱，品类扩张不及预期

事件：公司发布 2022年年报和 2023年一季报，2022年实现营收 113.51亿元，同比+41.2%；归母净利润 16.51亿元，同比+33.2%。23Q1公司实现营收 23.52亿元，同比+1.3%；归母净利润 3.77亿元，同比+5.6%。 点评： 全年医疗业务高增，C 端渠道表现靓丽。2022年公司医疗业务实现收入72亿元，同比+83.7%；若剔除并购影响（并表 8.1亿元），同比约+63%。 分产品看，感染防护/常规品分别同增 99.1%/59.8%；高端敷料/手术室耗材/健康个护产品分别同增 3.7倍+/46.8%/34.9%。分渠道看，医院/电商/药店/外销分别实现营收 36.2/9.4/5.8/12.4亿元，分别同比+190.6%/+39.1%/+76.7%/-18.2%，防疫品需求增加带动医院渠道大幅增长；受益于品牌影响力提升，C 端销售表现亮眼。单季度看，23Q1医疗业务实现营收 13.6亿元，同比-4%；其中感染防护品收入 6.2亿元，同比-38.2%。 消费业务韧性凸显，23Q1趋势向好。2022年公司消费品业务实现收入40.5亿元，同比持平。无纺品和有纺品分别同比+1.4%/-1.5%。分渠道看，线上/门店/商超渠道分别同比+0.9%/-4.1%/+14.1%，疫情影响下韧性凸显。2022年公司直营/加盟门店分别净-8/+3家至 314/26家。截至 2022年末，全域会员人数超过 4300万人，同比+23.7%。单季度看，23Q1消费业务实现收入 9.7亿元，同比+10.5%；其中无纺/有纺品分别同增 4.3%/18.1%。受消费意愿及客流恢复，线下门店及电商渠道均实现稳步增长。 防疫品价格回归拖累毛利率，降本增效成果显著。2022年公司毛利率同比-2.5pct 至 47.4%，医疗/消费业务毛利率分别-3/+0.6pcts 至 44.5%/52.8%，主要由于防护产品价格回落且该业务收入占比提升。销售/管理/财务/研发费用率分别同比-6.7/-0.1/+0.3/+0.6pct 至 18.1%/5.6%/-1.1%/4.3%，降本增效推动销售费率明显改善；公司加大研发投入，专利及医疗产品注册证数量显著增加。综合影响下，净利率-0.65pct 至 14.8%。单季度看，23Q1公司毛利率+3.2pct 至 51%；净利率+1.1pct 至 16.5%。 投资建议：公司医疗与消费业务双轮驱动，渠道拓展&品牌力提升驱动业绩长期高质量增长。考虑到防疫品需求下滑，我们调整公司盈利预测，预计公司 23/24/25年归母净利润为 17.4/20.6/23.9亿元（原预测 23/24年20/24.6亿元），对应当前市值 PE 为 21/18/15倍，维持“买入”评级。 风险提示：防疫品需求大幅下降，消费复苏不及预期，外需不及预期。

事件2022年公司实现营业收入 113.51亿元，同比上升 41.23%；实现归属母公司净利润 16.51亿元，同比上升 33.18%；实现归属母公司扣非净利润 15.61亿元，同比上升 51.69%。经营现金流量净额为 29.83亿元，较上年同期上升 242.26%。 2023年一季度公司实现营业收入 23.52亿元，同比上升 1.28%； 实现归属母公司净利润 3.77亿元，同比上升 5.56%；实现归属母公司扣非净利润 3.10亿元，同比下降 5.57%。经营现金流量净额为-2.23亿元，较上年同期下降 156.20%。 年内防疫产品需求高增，医用耗材类产品营收同比大幅提升，口罩与防护服等产品贡献显著；健康生活消费品销售规模保持平稳，产品策略与渠道建设有序推进从产品划分角度来看，医用耗材业务收入较去年同期上升83.65%，销量增长系 22年国内疫情反复，对于医用耗材需求增长，导致医用耗材销量上升所致。其中感染防护产品对 22年营收增量贡献较大，达到了 71.14%，主要受益于 22年社会疫情防护的需求高企，对于口罩等防疫物资需求增长。健康生活消费品业务收入较去年同期上升 0.02%，同比变化幅度较小，下属各项品类营收规模均保持相对稳定，增减幅度在 4个百分点以内，宏观层面主要由于国内疫情反复，居民收入水平和消费需求受到一定遏制，在社会生产恢复正常，居民消费意愿修补后，公司健康生活消费品板块收入有望得到增长。 结合生产角度的数据来看，公司医用耗材产品的产能增长较大，其中口罩产能同比增长 55.51%，达到 72.67亿片，防护服产能增长260.17%，达到 0.50亿件。医用耗材中的绵类、口罩、防护服产能利用率同比上升，分别达到 86.63%/81.28%/99.48%，公司医用耗材品类产品产能、产量扩张主要系 2022年各地疫情反复，需求增长。纱布、手术衣产能利用率下滑系疫情反复阻碍线下手术的正常进行，导致对此列产品需求降低。 从地区划分角度来看，公司境内营收占比较大为 88%，境外营收占比下降原因主要为受疫情影响，全球货物运输速度减缓导致全球运力紧张，整体出口航运力严重供不应求，推动运费大幅增加，使公司部分境外订单交付推迟，境外营收和净利润均受影响，境外营收较 21年同期下降 22.85%。 从渠道划分角度来看，由于品牌影响力提升，深入更多终端渠道，一次性手术室耗材产品逐步被国内医院接受，在电子商务渠道增长较快。截至 2022年 12月 31日，公司自建平台已有注册用户 974.68万人，月均活跃用户 198.40万人；22年公司在淘系平台的销售额达 12.88亿元。内部管理提升使得人效提升、新品导入、新增母婴店和大型连锁商超所致健康消费品商超渠道较 21年同期上升 14.15%。由于公司对经营渠道进行管理，22年公司经销收入同比大幅增长 203.79%，而代理商收入则下降 46.87%。2022年部分地区因疫情管控和人员隔离，导致部分门店无法正常开门营业和部分区域物流中断。22年报告期内公司开店 45家，闭店 50家，门店储量处于净减少状态，展店速度略有放缓，报告期末拥有线下门店 340家。单店平均收入为 348.32万元，同比下降 2.30%。门店数量减少与单店运营销量降低导致公司线下门店的销售收入同比下降 4.10%。 从季度的角度来看，第一、第四季度收入接近，属于相对旺季。22年报告期内，由于二季度国内疫情较一季度有所缓解，线下消费氛围回暖，二季度营收增速 10.45%，明显高于一季度 0.53%的增速；下半年内健康生活消费品产品需求的季节性波动较小，棉柔巾等产品具有一定的刚需属性，“双十一”线上大促会进一步带动消费者对于健康生活消费品的消费，从 2022年天猫预售榜数据来看，公司旗下棉柔巾、口罩等产品均有卓越的表现。四季度公司营收受到“双十一”线上大促进一步带动，绝对值规模相较 Q2-Q3有进一步明显提升；同时叠加第四季度国内疫情广泛流行对医护物资的需求，公司第四季度营收达 37.09亿元，明显高于其余三季度，占总营收比重达33%，对 22年营收单季贡献最大。