公司2024年实现收入10.02亿，同比增长21.7%，实现归母净利润1.85亿，同比增长41.7%。25Q1收入和归母净利润分别同比增长30.4%和148.3%。公司24年预计分红率为15.1%。 分产品来看，1）气床：2024年收入同比增长14%，其中销量同比增长12%，ASP同比增长2%；2）箱包：2024年收入同比增长31%，其中销量同比增长56%，ASP同比下降16%，收入大幅增长主要是因为海外子公司产能加速爬坡所致；3）枕头坐垫：2024年收入同比增长16%，其中销量同比增长21%，ASP同比下降4%；4）其他品类：2024年收入同比增长48%。 积极推进公司全球化布局，产能逐步放量。海外子公司柬埔寨美御保温硬箱产能加速爬坡、越南大自然的SUP、KAYAK不断开拓新的市场及客户；海外子公司的产能不断释放，产品结构得到优化，全球化战略逐渐进入收获期。我们认为，公司未来有望实现远超行业的增速表现，看好公司中期成长性。 之前公司发布2024年股权激励草案，激励对象为61名中层管理人员及核心骨干，向激励对象授予的限制性股票数量为128万股，约占股本总额的0.907%，授予价格为10.62元/股。 业绩考核目标积极，彰显公司未来发展信心。公司业绩考核分两期解锁，综合考虑了收入和盈利两个维度：1）收入（权重60%）：25-26年收入分别不低于13.89亿和20亿，2）净利润（权重40%）：25-26年净利润分别不低于2.747亿和3.74亿，超市场预期。此外，预计激励摊销的总费用为1,312.26万元，其中2025-2027年分别为820.16万、437.42万和54.68万元。25年一季度业绩超预期初步验证公司股权激励的高目标指引。 根据年报，我们上调盈利预测（上调了收入、毛利率和管理费用率），预计公司2025-2027年每股收益分别为1.98、2.68和3.47元（原25-26年为1.39和1.61元），参考可比公司，给予2025年16倍PE估值，对应目标价31.68元，维持公司“增持”评级。 风险提示：中美贸易摩擦、原材料价格波动、汇率波动、新产品新订单不及预期等

公司2024年实现收入30.1亿，同比下降0.6%，实现归母净利润5.4亿，同比下降5.22%。25Q1收入和归母净利润分别同比下降17.8%和54.1%，低于市场预期。公司全年预计分红率为95.8%，维持高分红。 分渠道来看：1）线上渠道：2024年收入同比下降7.4%，但是毛利率同比提升2.3pct至50.3%，公司保持战略定力，维持线上高质量发展，构建了“精细化运营+柔性供应链+全域营销”三位一体的核心竞争力。2）直营渠道：2024年收入同比增长1.8%，毛利率同比下降2.3pct至67.9%，全年直营门店净开店1家，年均单店销售收入151.70万，同比增长1.57%。3）加盟渠道：2024年收入同比增长1.4%，毛利率同比下降0.6pct至55.6%，全年加盟门店净关店23家。公司深化加盟管理体系改革，通过优化组织架构与账期风控机制，强化对全国市场的统筹管理。4）团购：2024年收入同比增长5.1%，毛利率同比下降2.2pct至41.6%。 2024年公司毛利率同比增长0.4pct至56.1%，费用率方面，2024年销售、管理和研发费用率分别同比增长1.5pct、-0.2pct和-0.4pct，其中24Q4销售费用率同比下降1.5pct，而24Q3同比增长6.5pct，我们推测主要由于24Q3装修返利费用提前确认所致。2024年归母净利率同比降低0.9pct至18%。 截至2024年底，公司存货周转天数为199天，同比增加4天，经营活动现金流净额为3.66亿，去年同期为7.66亿。 根据公司公告，一季度经营承压的重要原因之一是电商平台费用增长，而流量转化低于预期，同时一季度两个重要节日直营和加盟的销售同比也下降较大。 尽管短期业绩有所波动，但是公司仍然维持高分红政策回馈投资者，高股息具备吸引力。中长期来看，凭借鲜明的品牌辨识度、线上线下各渠道的调整升级，同时伴随国内对消费政策的持续加码，公司经营也有望逐步改善。 根据年报和一季报，我们调整盈利预测并引入2027年的盈利预测，预计公司20252027年EPS为0.64、0.69和0.76元（原25-26年为0.66和0.71元），DCF目标估值11.48元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱、电商投入产出比持续下降等

公司2024年实现收入57.4亿，同比增长3.9%，实现归母净利润5.03亿，同比下降33.5%。25Q1收入和归母净利润分别同比下降13.5%和84%。公司预计分红率为50.3%，同比提升。 主品牌承压，新品牌快速增长。分品牌来看，2024年薇诺娜、薇诺娜宝贝、瑷科缦品牌收入分别同比增长-5.5%、34%和65.6%。分渠道来看，2024年线上渠道收入增长10.1%，其中线上自营和线上经销/代销收入分别同比增长7%和20.2%，2024年OMO渠道和线下渠道收入分别同比下降0.4%和10.7%。 公司2024年业绩低于预期，核心原因包括：1）公司未达成双十一预售的销售目标；2）市场竞争加剧影响，公司营销费用投入增加，2024年销售费用率同比增长2.7pct；3）悦江投资业绩承诺未能如期完成，公司基于谨慎性原则，计提长期资产减值准备金；4）公司长期资产折旧摊销成本、费用有所增加；5）人员费用有所增加；6）公司主要线上自营店铺平均获客成本上升的综合影响。 公司大力开展国际化出海业务，多个品牌已全面进驻泰国当地主流美妆渠道，覆盖全泰专柜超100家和数十家泰国知名的医美诊所。与此同时，公司已在中国台湾省、一带一路沿线等多个国家和地区发展稳定的商业合作伙伴。 展望2025年，公司五大解决方案有望正式落地，包括围绕特护霜（修护）、清透防晒乳（防晒）、修白瓶（美白）、银核霜（抗老）以及屏障特护霜（医美术后）五大核心单品，打造“敏感肌PLUS”综合解决方案，同时公司将精简产品线，提升经营效率。我们对公司公司主品牌的变革保持期待和观察，同时对新品牌成长持有信心，期待后续消费回暖和公司本身经营改善带来的盈利弹性。 根据年报和一季报，我们调整盈利预测并引入2027年的盈利预测，预计公司25-27年每股收益分别为1.41、1.63和1.87元（原25-26年为2.31和2.37元），DCF目标估值47.73元，维持公司“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求复苏缓慢、新品拓展不及预期等

公司发布2024年年报，实现营业收入48.4亿，同比增长9.1%，实现归母净利润4.28亿，同比增长5.96%，其中24Q4收入和归母净利润分别同比增长4.5%和增长9.5%。2024年预计分红率为51.2%。 羊绒纱线快速增长，毛精纺纱稳健增长。分产品来看，1）毛精纺纱：2024年收入同比增长2%，其中销量同比增长5%，ASP同比下降3%；2）羊绒纱线：2024年收入同比增长27%，其中销量同比增长30.2%，ASP同比下降3%，子公司新澳羊绒逐步实现从规模增长到盈利提升的发展进阶，而子公司英国邓肯通过增资扩股并引进外部投资者BARRIE，有助于其与高端客户的深度绑定；3）羊毛毛条：2024年收入同比增长1%，其中销量同比增长6%，ASP同比下降5%；4）改性处理及染整加工：2024年收入同比增长34%。 毛利率稳中有升。2024年毛利率同比增长0.4pct至19%，拆分来看：毛精纺纱、羊绒纱线、羊毛毛条和改性处理及染整加工的毛利率分别同比增长1.7pct、1.6pct、1.6pct和2.3pct，其中毛精纺纱的毛利率同比增长主要由于公司优化生产流程、加强成本控制和提升产品附加值等。 产能扩张有序，推动全球化布局。具体来看：1）公司“60,000锭高档精纺生态纱项目”二期所涉及的15,000锭设备已陆续实现全部投产；2）子公司新澳越南“50,000锭高档精纺生态纱纺织染整项目”中，一期20,000锭首条生产线已于2024年11月进入试生产阶段，其他生产线已分阶段进行调试工作并计划于2025年陆续投产；3）子公司新澳银川“20,000锭高品质精纺羊毛（绒）纱建设项目”计划于2025年陆续投产。 公司践行可持续宽带发展战略，基于纺纱主业积极推进品类多元化扩容，我们认为公司未来行业竞争力仍将持续提升。但25年受中美贸易摩擦的传导影响，下游观望情绪较大，订单存在一定不确定性，短期公司经营面临一定挑战。 根据年报，我们调整盈利预测并引入2027年的盈利预测，预计公司2025-2027年每股收益分别为0.59、0.68和0.76元（原25年和26年分别为0.67和0.77元），参考可比公司，给予2025年13倍PE估值，对应目标价7.7元，维持“增持”。 风险提示：原材料价格波动，贸易摩擦引发的的市场需求波动，汇率变动等

公司发布2024年年报，实现营业收入240.1亿，同比增长19.4%，实现归母净利润38.4亿，同比增长20%，其中24Q4收入和归母净利润分别同比增长11.9%和9.2%，分红率预计为69.9%，同比大幅提升。 量价拆分来看，2024年公司实现销量2.23亿双，同比增长17.5%，ASP为107.4元，同比增长1.6%，ASP提升预计主要系高单价新客户订单提升所致。 分产品看，2024年运动休闲鞋，户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋及其他收入分别同比增长17.9%、-33.7%、125.8%，其中运动凉鞋/拖鞋及其他收入大幅增长推测由于UGG等品牌的拖鞋款型体订单大幅增加。 分客户来看，公司前五大客户收入占比分别为33.2%、21.4%、12.5%、6.3%和5.8%，合计为79.13%，去年同期为82.4%，公司凭借在行业内良好的口碑，不断拓展新客户，公司与Adidas开始合作，并于2024年9月开始量产出货。 产能方面，24年公司在越南的3家新工厂开始投产，位于印度尼西亚的第一家工厂已在2024年上半年开始投产。公司在中国新设的工厂以及印度尼西亚生产基地的另一厂区也已于2025年2月开始投产。 盈利能力方面，2024年公司毛利率同比增长1.2pct至26.8%，其中24Q4同比下降2.3pct至24.1%，我们推测主要由于新工厂产能爬坡所致，2024年管理费用率同比增长1pct，销售和研发费用率同比持平。2024年有效税率同比增长1.8pct至22.5%，归母净利率同比增长0.1pct至16%。 公司逐步推进本地化采购，2024年越南工厂所需的原材料，从越南当地采购的金额已经超过公司原材料采购总额的50%，我们认为能有效降低关税风险和采购成本。 在外部环境不确定的背景下，公司老客户稳健增长，以阿迪为首的新客户逐步进入快速放量期，产能储备也较为充足，我们认为公司有望展现出相比竞争对手更好的成长韧性和增长潜力。 根据年报，我们调整公司盈利预测并引入2027年盈利预测，预计公司2025-2027年每股收益分别为3.71、4.22、4.83元（原25-26年为3.89和4.48元），参考可比公司，给予2025年18倍PE估值，对应目标价为66.51元，维持“买入”评级。 风险提示：海外通胀、汇率波动、贸易风险、劳动力成本上升

公司发布2024年年报，实现营业收入146.3亿，同比增长7.1%，实现归母净利润11.4亿，同比增长1.4%，其中24Q4收入和归母净利润分别同比增长9.8%和32.1%，分红率预计为82.9%，维持高分红。 24年两品牌均实现净开店，新森马门店逐步推广。分品类来看，1）休闲服饰：2024年收入同比增长0.4%，毛利率同比下降2.5pct至35.5%，门店数量净增108家，总面积增加6%。2024年，公司在全国范围内推广“新森马”模式，成功实现初步转型，致力于为全家人提供简约百搭、功能性强的心智产品，新森马形象店截至2024年底已开设超过500家。2）儿童服饰：2024年收入同比增长9.6%，毛利率同比增长0.5pct至47.3%，门店数量净增280家，总面积增加4%。 线上渠道毛利率提升。分渠道来看，2024年线上、直营、加盟和联营渠道销售收入分别同比增长7.1%、12.6%、5.1%和0.1%，毛利率分别同比增长2.4pct、1.5pct、-2.99pct和-2.15pct。 截至2024年底，公司存货周转天数为173天，去年同期为190天。经营活动现金流净额为12.6亿，去年同期为19.4亿。 积极开拓中国香港地区市场及海外市场。2024年公司在新加坡、马来西亚、越南、蒙古、约旦等多个市场新开30多家门店。截至期末，森马和巴拉巴拉品牌成功进驻全球15个国家和地区，中国香港地区及海外门店数量突破100家。 根据年报，我们调整盈利预测并引入2027年的盈利预测，预计2025-2027年每股收益分别为0.46、0.53和0.61元（原25-26年0.56和0.62元），参考可比公司，给予2025年17倍PE估值，对应目标价7.82元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、终端消费复苏不及预期等

公司发布2024年年报，在24年消费大环境压力之下，实现营业收入30.3亿，同比增长5%，实现归母净利润19.6亿，同比增长5%，其中24Q4收入和归母净利润分别同比增长-7%和-15%，略不及预期，分红率预计为58.51%，同比小幅提升。 分品类来看，1）溶液类：2024年产品收入同比增长4%，销量同比增长23.4%至634.63万支，ASP同比下降15%，我们推测主要由于竞争加剧所致。2）凝胶类：2024年产品收入同比增长5%，销量同比下降11.24%至89.36万支，ASP同比增长18%，ASP增长推测由于高价位的再生类产品收入占比提升所致。 2024年公司毛利率同比下降0.5pct至94.6%，其中溶液类和凝胶类产品毛利率分别同比增长-0.7和0.5pct。费用率方面，销售、管理和研发费用率分别增长0.1、-1和1.3pct，其中研发费用率创近年新高，显示了公司为长远积极储备的决心。 在研产品储备丰富，保障业务可持续发展。公司已经从早期的生物材料应用技术开发到生物制药、化学药品的研发拓展，包括用于去除动态皱纹的A型肉毒毒素、用于软组织提升的第二代面部埋植线、用于慢性体重管理的司美格鲁肽注射液、用于溶解透明质酸可皮下注射的注射用透明质酸酶等。根据年报披露的临床和在研管线信息，我们预计25年下半年起公司将有多个新品上市。 收购REGENBiotech，加快推进国际化战略。近日公司公告全资子公司爱美客香港与首瑞香港共同设立爱美客国际，拟通过爱美客国际收购注册地址位于韩国大田市的REGENBiotech,Inc.公司85%的股权，拟收购价格为1.9亿美元，核心产品包括AestheFill与PowerFill。REGEN已获得34个国家和地区的注册批准，有助于公司产品迅速走向国际市场，并在研发、生产和销售等领域发挥协同互补效应。 我们认为目前市场尚未充分认识到本次国际化收购的战略价值和深远影响。 根据年报，暂不考虑收购带来的效益，同时考虑消费复苏的波动性，我们调整盈利预测并引入2027年的盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为21.66亿、24.52亿和28.17亿（原25-26年为24.89亿和30.3亿），DCF目标估值202.76元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求持续减弱、储备管线拿证上市及拓展不及预期

公司发布24Q3季报，前三季度实现营业收入26.83亿，同比下降2.57%，实现归母净利润2.1亿，同比下降16.8%，其中24Q3收入和归母净利润分别同比下降8.38%和22.8%。 分渠道来看，24H1水星电商子公司实现收入9.7亿，同比下降3.9%，线下业务（除水星电商以外的渠道）实现收入8.4亿，同比增长6.2%，源于上半年持续拓店所致，我们推测24Q3线上业务仍然承压。 盈利能力方面，24Q3毛利率同比增长0.2pct至40.5%，我们推测主要源于产品结构改善有关，24Q3销售、管理和研发费用率分别同比增长1.1pct、0.8pct和0.2pct，24Q3归母净利率同比下降1.4pct至7.3%。 回购彰显公司发展信心。公司于2024年9月通过了《关于以集中竞价交易方式回购公司股份的议案》，同意公司使用5,000万到7,500万的自有资金，以集中竞价交易方式回购公司股份，回购价格不超过人民币18.26元/股（含）。 近年来公司持续聚焦“好被芯选水星”品牌战略，通过产品技术研发投入，持续对产品差异化升级（以新材料的自主研发为重点），提高产品核心竞争力。线下渠道方面，公司持续终端升级，“水星STARZHOME”升级发布后，线下门店形象不断优化，品牌统一管理、服务标准化；线上方面公司加强与电商平台合作，参与平台大促活动，提升品牌影响力，如水星青桑系列产品于抖音惊喜日新品发布。 中长期看，公司深耕中低线城市，具备深刻的消费者洞察以及电商渠道的长期积累，同时公司大众的产品定位，也契合目前宏观不确定背景下的消费降级趋势。期待公司在被芯领域积累的优势在冬季的发力，也期待后续政策持续提振消费下经营的逐步复苏。 根据三季报，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年每股收益分别为1.2、1.34和1.52元（原1.65、1.87和2.1元），参考可比公司，给予2024年12倍PE估值，对应目标价14.4元，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱、新开店不及预期等。

公司发布24Q3季报，前三季度实现收入152.6亿，同比下降1.99%，实现归母净利润19.1亿，同比下降22.2%，其中24Q3收入和归母净利润分别同比下降11.01%和64.9%，低于市场预期。 分品牌来看，24Q3海澜之家和团购收入分别同比下降26.6%和37.1%，主品牌下降推测主要受到线下客流减少拖累，此外加盟渠道的调整预计也有一定影响。其他品牌收入同比大幅增长109.7%，主要系2024年4月末斯搏兹品牌管理（上海）有限公司新纳入公司合并报表范围（公司持股51%），同期基数较低所致。 分渠道来看，24Q3线上和线下收入同比增长39.7%和-25.9%；分门店类型来看，24Q3直营店、加盟店及其他收入分别下降2.4%和14.2%。 24Q3公司存货周转天数为346天，同比增加71天，推测主要受提前备货、斯搏兹业务并表、以及三季度主品牌销售不畅等因素影响，24Q3经营活动现金流净额为19.7亿，去年同期为-3.24亿。 盈利能力方面，24Q3毛利率同比下降1.1pct至42.8%，费用率方面，24Q3销售、管理和研发费用率分别同比增长5.8pct、0.3pct和1pct，24Q3财务费用为-0.47亿，去年同期为0.19亿，推测主要系可转债转股后利息支出下降所致。 受消费环境影响，公司短期业绩面临压力，期待后续政策提振之下大众消费的复苏。另一方面，公司的电商业务、斯搏兹品牌管理业务（FCC运动业务+京东奥莱）以及海外业务均有不错的增长势头。特别是京东奥莱业务以线上+线下并举的方式同时拓展（9月开出第一家线下飞马水城店），作为一个完全新增的亮点，未来具备较大的期待空间。 根据三季报，我们调整盈利预测，预计2024-2026年每股收益分别为0.48、0.56和0.65元（原0.59、0.67和0.74元），参考可比公司，给予2024年13倍PE估值，对应目标价6.24元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱等

公司发布24Q3季报，前三季度实现营业收入175.1亿，同比增长22.4%，实现归母净利润28.4亿，同比增长24.3%，单Q3来看，公司收入和归母净利润分别同比增长18.5%和16.1%。 量价拆分来看，24Q3销量为0.55亿双，同比增长22.2%，单价为109.8元，同比下降3%，我们推测单价下降原因包括汇率波动、客户和产品结构调整等。 24Q3公司毛利率同比增长0.5pct，环比下降1.1pct，环比下降推测系工厂产能爬坡和越南盾升值等因素。费用率方面，24Q3管理费用率同比提升1.3pct，主要系本期公司收入和净利润上升，计提的薪酬绩效增加以及计提员工长期服务金，其他费用管控较好。 24Q3所得税费用同比增长49.82%，主要系净利润增加以及香港子公司增加对母公司的分红而计提的所得税费用增加，我们预计后续分红比例有望上升。 展望未来，我们预计未来2-3年公司产能仍将持续扩张，以应对中期旺盛的订单景气度。另一方面，公司在老客户的合作紧密度进一步提升，新客户方面的合作进度也在持续加速（比如阿迪达斯，昂跑等），我们认为公司目前已进入产能的扩张提速阶段，未来经营业绩也有望保持持续较快增长。 盈利预测与投资建议:根据三季报，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年每股收益分别为3.33、3.89和4.48元（原3.33、3.86和4.4元），参考可比公司，给予2024年29倍PE估值，对应目标价96.57元，维持“买入”评级。 风险提示：汇率波动、疫情反复、贸易风险、劳动力成本上升、原材料涨价等

公司发布24Q3季报，前三季度实现营业收入35.8亿，同比增长23.3%，实现归母净利润6.24亿，同比增长17.15%。单Q3来看，公司收入和归母净利润分别同比增长19.3%和-9.9%，其中归母净利润下降主要与奖金计提方式变化有关，同时23Q3一次性资产处置收益0.22亿元也推高了基数。 分产品来看，24H1拉链、纽扣和其他服装辅料收入分别同比增长24%、27.1%和23.2%，我们推测24Q3纽扣和拉链业务仍然维持20%左右的较快增长。 分地区来看，24H1国内和海外收入分别同比增长24.8%和27.2%。我们推测三季度国内订单景气度进一步好于国内，24Q3及后续季度国外市场将成为主要的增长驱动力。 24Q3毛利率继续提升，受奖金计提方式变化影响，费用率有所增加。24Q3毛利率同比提升2.1pct至44.3%，延续24H1的趋势，我们推测主要源于产能利用率和内部效率的提升。24Q3销售和管理费用率分别同比增长1.8pct和3.2pct，费用率大幅上升的原因主要系公司2024年起改变奖金计提方式，由以往的在第四季度一次性计提改为根据经营绩效按季度计提，职工薪酬增加较多所致，其中销售费用和管理费用分别同比增长4,989.10万和3,942.40万。 我们认为公司的全球化发展已经进入新的成长阶段，继之前的孟加拉工业园投产之后，越南工业园也初步投产，未来将逐步爬坡放量，并更好承接全球品牌客户的接单验厂功能，同时公司近年来持续在欧洲市场等营销拓展推动进一步国际化。我们对公司未来的海外订单表现保持乐观，另一方面，由于部分费用已在24Q3计提，我们期待24Q4的盈利表现。我们看好公司凭借“全球化+智能制造+高效服务”不断加固在全球辅料行业的长久竞争力。 根据三季报，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年每股收益分别为0.61、0.73和0.84元（原0.6、0.7和0.8元），DCF估值对应目标价为19.23元，维持“买入”评级。 风险提示：国内外经济复苏低于预期、国际贸易摩擦和海外产能爬坡低于预期等

公司发布 24Q3季报，前三季度实现收入 30亿，同比增长 7.3%，实现归母净利润7.62亿，同比增长 0.55%，其中 24Q3收入和归母净利润分别同比下降 4.37%和17.32%。 盈利能力方面， 24Q3毛利率同比下降 2pct 至 73.8%；销售、管理和研发费用率分别同比增长 0.2、 5.2和-0.3pct，我们推测销售和管理费用率提升主要系加大了对新品牌的投入力度； 24Q3归母净利率同比下降 4.2pct 至 26.6%。 运营数据方面，截至 24Q3，公司存货周转天数为 304天，同比增加 8天 ， 24Q3经营活动现金流净额为 1.19亿， 而去年同期为 3.58亿。截至 24Q3，公司账面货币资金为 12.1亿。 新品牌培育持续推进。 公司于 9月 6日宣布 Daniel Kearns 为 Cerruti 1881和Kent&Curwen 品牌首席创意官， 负责该两个品牌的男女装成衣、高级定制、皮具、配饰和生活方式系列。 Daniel Kearns 此前曾在 2016年至 2021年担任Kent&Curwen 品牌创意总监， Kearns 也曾在 Alexander McQueen、 Saint Laurent和 Zegna 等品牌担任设计总监， 2022-2023年在 Gucci 担任男装设计总监。 根据KENT&CURWEN 品牌公众号，其天猫官方旗舰店已于 10月 23日开幕。 中期看，公司国际化和多品牌矩阵也在稳步推进，将为未来提供新的增长潜力。 根据三季报，我们调整盈利预测，预计 2024-2026年每股收益分别为 1.62、 1.86和2.15元（原 1.93、 2.28和 2.63元），参考可比公司，给予 2024年 15倍 PE 估值，对应目标价 24.3元，维持“买入”评级风险提示： 行业竞争加剧、终端消费需求减弱，新品牌收购整合低于预期等。

公司发布24Q3季报，前三季度实现营业收入48.59亿，同比增长8.01%，实现归母净利润3.16亿，同比增长0.95%，其中24Q3收入和归母净利润分别同比下降4.36%和17.21%。 公司收入表现优于行业。根据国家统计局数据，7-9月黄金珠宝社零分别同比下滑10.4%、12%和7.8%。根据周大福披露的24Q3运营数据，中国内地的零售值和同店销售分别下滑19.4%和24.3%。我们推测核心原因在于金价上涨过快所致，截至2024年9月底，SGE黄金T+D价格为595.2元/克，相比7月初增长8.3%，相比1月初增长24%。公司的销售表现优于行业，我们认为主要与公司产品偏年轻化，产品具备更好的差异化等有关。 盈利能力方面，24Q3公司毛利率同比下降2.3pct，预计与产品和渠道结构变化相关。24Q3销售、管理和研发费用率分别下降0.3pct、0.2pct和持平。24Q3公司归母净利率同比下降0.9pct至6.1%。 公司积极推进海外业务发展。8月底，公司首家海外门店开设于马来西亚吉隆坡最大的购物中心IOICityMall，目前销售势头良好，有效提升了公司在国际市场的影响力和曝光度。后续预计公司在东南亚市场稳步推进品牌出海业务。 我们看好公司相对同行更差异化的品牌/产品定位（顺应年轻悦己的消费趋势、产品也相对更为时尚潮流）和目前较小的渠道和销售规模基数，考虑到未来充足的开店空间，对公司中远期的成长性保持相对乐观。 根据三季报，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年每股收益分别为0.38、0.49和0.56元（原0.48、0.59和0.70元），参考可比公司，给予2025年11倍PE估值，对应目标价5.39元，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱、金价波动对销售的影响、女包业务持续低于预期带来的业绩拖累等。

公司发布24Q3季报，前三季度实现营业收入108.1亿，同比下降13.5%，实现归母净利润8.55亿，同比下降21.95%，其中24Q3收入和归母净利润分别同比下降40.9%和28.7%。 高金价抑制终端需求，24Q3加盟渠道下降幅度较大。分渠道来看，24Q3电商、加盟和自营渠道收入分别同比增长14%、-51.6%和-3.6%。分产品来看，24Q3镶嵌类和素金类收入分别同比下降7%和48.3%，其中镶嵌类产品降幅逐季缩窄，素金类产品降幅扩大，我们判断与三季度金价持续上涨、消费者观望情绪明显导致经销商的拿货热情普遍下降有关。截至2024年9月底，SGE黄金T+D价格为595.2元/克，相比7月初增长8.3%，相比1月初增长24%。 拓店节奏环比有所放缓。24Q3加盟和直营门店分别净增-1和6家店，相比24Q2的94和7家店的拓店速度明显放缓，预计也与经销商观望情绪较重相关。 盈利能力方面，24Q3公司毛利率同比增长9.7pct至27.5%，我们预计主要与产品结构调整有关。24Q3公司销售、管理和研发费用率分别同比增长6.3pct、0.4pct和0.1pct，其中销售费用率大幅上升主要系薪酬费用、租赁费用、广告宣传费用及电商渠道费用同比增加所致。24Q3公司归母净利率同比增长1.7pct至9.7%。 存货方面，截至24Q3，公司存货周转天数为124天，同比增加32天。24Q3经营活动现金流为0.21亿，去年同期为-8.25亿。 国庆期间，周大生重磅推出国家宝藏系列新品，诠释东方美学，不断巩固自身产品和品牌壁垒。渠道方面，公司的省代模式以及黄金产品配货模型已逐步成熟，若未来金价走势趋于平稳，公司有望继续积极开店，扩大市场份额，期待后续经营拐点的到来。 根据三季报，我们调整盈利预测，预计2024-2026年每股收益分别为0.96、1.16和1.33元（原1.15、1.32和1.44元），参考可比公司，给予2024年14倍PE估值，对应目标价13.44元，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱，金价波动影响终端消费等

公司发布24Q3季报，前三季度实现营业收入18.9亿，同比下降1.96%，实现归母净利润2.93亿，同比下降15.3%，单Q3来看，公司收入和归母净利润分别同比下降11.2%和40.8%，低于市场预期。 分渠道来看，中报披露24H1线上、直营、加盟渠道收入分别同比增长-0.6%、-0.9%和1.9%，其中24Q2分别下滑-2.8%、-5.6%和-2%。我们推测24Q3延续二季度的趋势，其中直营渠道表现受消费疲弱大环境影响更为明显。 截至24Q3，公司存货周转天数为253天，同比增加14天，我们推测一方面由于二季度和三季度收入增速放缓，另一方面公司基于对未来市场环境和原材料价格的研判，对羽绒等生产原材料提前进行战略性储备。截至24Q3，公司应收帐款周转天数为47天，同比增加14天，我们推测是由于京东渠道结算方式的变化所致。 盈利能力方面，24Q3公司销售费用率同比大幅提升6.5pct至32.1%，我们推测原因包括：1）线上竞争加剧，电商渠道费用投入效率有所降低，2）加盟渠道装修返利等费用提前确认，我们预计24Q4加盟渠道的费用压力将有所减缓。 根据央视新闻报道，上海家电家具消费补贴政策新增家纺品类，我们认为富安娜作为家纺龙头将有望受益。伴随国内对消费政策的持续加码，后续终端零售有望逐步提振，公司盈利能力也有望实现边际改善。另一方面，我们推测公司有望延续高分红政策，体现了对股东回报的长期重视。 根据三季报，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年EPS为0.61、0.66和0.71元（原0.77、0.85和0.94元），DCF目标估值11.25元，维持“买入”评级风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱、电商投入产出比持续下降等