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黄俊伟

华鑫证券

研究方向: 建筑建材

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工作经历: 登记编号:S1050522060002。曾就职于国泰君安证券股份有限公司、国金证券股份有限公司。建筑建材首席分析师,同济大学土木工程学士&复旦大学金融学硕士,超过5年建筑建材行业研究经验和3年建筑建材实业从业经验。...>>

20日
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中钢国际 非金属类建材业 2017-08-01 9.02 9.89 173.00% 9.78 8.43%
9.78 8.43%
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业绩简评 公司2017H1营收36亿(-9.8%),归母净利润2.5亿(+8.4%),Q2营收20.5亿(-16%),归母净利1.5亿(+14%),略低于市场预期。 经营分析 Q2营收下滑,但现金流改善明显:1)公司上半年营收同比下降9.8%,分季度来看,Q1/Q2营收分别为15.4/20.5亿,同比+1%/-16%,Q2营收下滑较多系部分国内项目进度未达预期所致;2)期间费用率大幅下降致净利率有较大提升:公司上半年销售毛利率为13.6%,下降1.14pct,而净利率从5.9%提升到7%,主要因上半年期间费用率下降2.4个pct为2.4%,而期间费用率下降系国内工程延付项目确认利息收入致财务费用为-1.3亿大幅减少(-3058%);3)应收账款大幅减少回款加速,现金流改善明显:公司Q2应收账款为56.6亿,去年同期应收账款达61.8亿,应收账款大幅减少;公司上半年经营活动现金流净额+5.7亿,去年同期为-10.5亿,分季度来看,Q1/Q2经营活动现金流净额分别为2.7/3亿,去年同期分别为-6.2/-4.3亿,公司工程项目回款明显加快;4)公司H1资产减值损失8546万(+8%)主要为应收账款所计提的资产减值损失。 在手订单充足,业绩有望保持增长:1)公司上半年新签合同26亿元,去年同期为150亿元,但公司在手项目仍然充足,公司未确认收入在手订单金额达384亿元,为2016年营收的4倍;3)在经营现金流大幅好转的情况下,公司债转股、定增相继落地,且积极推进中钢设备公司债发行,公司前期因融资不及导致俄罗斯奇克苏电解锰、玻利维亚穆通铁矿综合钢厂等工程停滞问题或将大大缓解,业绩大概率将延续增长势头。 一带一路风口标的H1海外业务亮眼,钢铁回暖改善国内需求:1)2017年H1我国企业在“一带一路”沿线61个国家新签对外承包工程合同金额达714亿美元,同比增长38.8%,公司2017H1海外营收占比高达83%,仍旧保持同比+34%的增速,长期来看公司作为最早走出去的中国工程企业之一,有望继续受益一带一路政策红利承接更多海外订单;3)2017年上半年,钢铁行业有所回暖,一方面下游企业业绩好转有助于改善公司营收质量,减少坏账,一方面有望带来更多订单。 盈利调整 由于2017H1订单以及业绩低于预期,我们调整公司2017/2018净利润6.5/7.8亿的盈利预测,EPS分别为0.52/0.62元。 投资建议 由于近期市场风险偏好下降,且公司中期业绩略低于预期,参考可比公司(北方国际/中材国际/中工国际),我们下调2017年对应PE估值到22-24倍,对应未来6-12个月11.4-12.5元目标价。 风险提示 海外市场风险,应收账款过高应注意资产减值损失风险。
杭萧钢构 建筑和工程 2017-07-28 10.12 8.05 123.20% 13.88 37.15%
14.60 44.27%
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技术授权模式旨在构建产业联盟,抢占市场是核心:1)市场担心公司技术成为国家标准之后,公司丧失专利权以及未来的技术授权费,现目前国家已出台“有偿使用专利”,专利权与技术授权费政策面有保障;2)市场担心相较竞争企业,公司技术授权费较高未来恐有挤出风险,技术授权费的核心不在于“费”用价格,而在于“技术”本身,“技术”广受认可之下价格由市场决定无需担心未来挤出风险,同时公司成本控制更佳,成本只有传统钢结构成本的85%-90%,市场吸引力较大;3)市场质疑公司技术授权订单放缓或因遭遇天花板,实际上公司凭借前期合资企业盈利之后形成宣示效应后续自然会有新企业陆续跟进,同时技术授权模式的天花板取决于钢结构市场容量,政策保障+安全性能突出之下,钢结构市场广阔,技术授权模式未来空间巨大;4)市场质疑公司收取技术授权费用模式不具备长期性,实际上一切盈利模式以市场占有率为前提,公司借用技术授权模式与地方优质企业构建“装配式钢结构建筑联盟”,后续可收取合作商每平米5元的费用/获取合资钢构厂的投资收益/通过进行产业链合作重组重构获利,只要公司将市场站住,未来长期盈利模式是动态可调的;5)市场担心未来合作方出现施工问题影响公司整体品牌,建筑工程多方利益制衡+工程巡检保障合作方施工质量。 钢结构优势突出,“15%”硬指标之下竞标无忧:1)市场担心其他装配式建筑对钢结构的挤出效应,实际上木结构偏小型,PC最高抗震强度不及钢结构、装配速度较慢、成本更高(①运输半径小,②建厂前期投入大:同等产能下PC结构所需厂房面积更大),钢结构优势突出;2)市场担心钢结构成本较高竞标报价导致竞争力不强,①钢结构需综合考虑工期、人力成本,政府补贴,考虑综合造价仍有竞争力;②“15%”政策硬指标约束之下,采用钢结构承接项目是必然,成本已然不是问题;③以江苏为例,装配式建筑可采用邀标形式,竞争范围有限;④相较于其他装配式建筑,钢结构优势突出中标无忧。 合资厂项目充足运行良好消除市场担心:市场担心合资厂运行情况,①从政策面来看,连云港市一年建筑面积达1500万平米,目前合资厂在市内尚无其他竞争对手,只考虑地方政府“20%”的硬指标合资厂一年可承接面积达300万平米,而且地方政府要求公建必须全部使用装配式建筑,空间巨大;②从实际情况来看,目前合资厂在手项目充足产能不足,拟于今年下半年扩建生产线。 中报业绩兑现确定性强,业绩保障之下安全边际高:1)人口结构变化之下,建筑工业化大势所趋,预计2020年装配式建筑规模达万亿,钢结构优点突出,在装配式建筑板块中最为受益;2)公司上半年累计签订技术授权协议共18单收取资源使用费6.43亿,按照90%的毛利率计算(2016年报数据),上半年6.43亿技术授权收入可贡献5.79亿毛利润,去年中报净利润2.22亿,中报业绩兑现确定性强;3)考虑公司技术授权模式落地、盈利模式有保障,我们上调公司盈利预测,预计公司2017年归母净利达8亿元,公司目前市值139亿元,对应PE仅17倍,安全边际高。 估值 我们给予公司未来6-12个月14-15元目标价位,对应17年PE估值为24-26倍。 风险 政策推动不达预期风险、技术比较优势削弱、钢结构市场推广以及新商业模式进展不达预期风险。
旗滨集团 非金属类建材业 2017-07-17 5.12 4.20 -- 5.69 11.13%
5.69 11.13%
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业绩简评。 7月15日,公司发布2017年上半年业绩预增公告,上半年归母净利润同比增长240%-270%,约5.17-5.62亿元(16年同期净利润为1.52亿元)。 经营分析。 上半年行业供需格局向好,玻璃价格高位企稳:受益于房地产回暖,上半年玻璃行业需求景气度提升,而供给端受到复产成本及环保等因素影响,新增产能低于预期,供需格局不断向好,玻璃价格实现高开高走,较去年同期上涨约20%。公司作为浮法玻璃龙头(截止16年底,原片总产能达到15200吨/天),充分受益于行业回暖,盈利水平大幅提升。预计下半年行业供需格局仍有望保持稳定,价格将维持高位,公司全年业绩高速增长可期。 成本控制能力强,盈利能力突出:上半年,纯碱价格呈现高开低走,从2月份到达高点后,持续下跌,至6月底下滑约32%,原材料成本下降进一步提高公司盈利水平;同时新的管理层加入后,带来管理水平及生产效率的提升,资产周转率迅速提升,财务费用及生产成本得到有效控制。预计随着今年公司3条老产线冷修技改及新的生产线投产,生产效率及规模优势将不断加强,未来公司单位成本有望进一步下降。 产业链延伸,进军深加工领域:公司积极布局节能玻璃和光伏玻璃领域,分别在绍兴、河源以及马来西亚三地建设节能玻璃项目,预计今年底全部投产(其中河源基地将于10月份左右投产);在湖南郴州建设光伏光电玻璃生产线,预计18年开始投产。根据《绿色建筑行动方案》标准,到2020年全国家住建筑节能面积占比要达到65%,大约130亿平方米的建筑需要进行节能改造,对节能建材需求巨大。我们认为,一旦公司优质节能玻璃量产,有望抓住节能玻璃的上升期,打造新的业绩增长点。 实施股权激励,充分调动员工积极性:公司在17年3月份实施股权激励,激励对象为公司管理人员及业务骨干等92人,授予股票共9247.5万股,我们认为,随着股权激励落地,将充分调动员工积极性和创造性,对于公司未来生产技术改进,管理水平的提升及深加工领域的拓展意义重大。 投资建议。 随着老旧生产线技改完成及新的生产线投产,生产效率将近一步提升,未来公司产业链延伸至深加工领域,打开新的业绩增长点,建议重点关注。 估值。 我们预计公司2017-2019年EPS 分别为0.44,0.49及0.54元,对应17-19年PE 估值分别为11.5、10.3和9倍,目标价5.8元,给予“买入”评级。 风险提示: 房地产投资大幅下滑,行业去产能低于预期,深加工业务进展低于预期。
铁汉生态 建筑和工程 2017-07-17 13.55 11.54 352.55% 13.45 -0.74%
13.59 0.30%
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PPP订单高质且项目回款超预期加速:1)入库率高PPP订单质量好:投资者对公司承接PPP项目落地情况存在一定疑虑,2017年至今公司中标重大PPP项目8单承接金额53亿元,入库率高达100%,入库项目落地无忧;2)PPP项目回款加速:投资者对公司PPP项目回款率存在一定疑虑,①公司应收账款周转率显著高于同行业平均水平,公司不断加强回款管理,2017年Q1经营现金流大幅改善(近三年来一季度首次为正);②经测算公司2016年PPP项目/EPC项目回款营收比为43.8%/56%,2017年Q1 PPP项目/EPC项目回款营收比高达65.5%/62%,基于PPP模式天然的“高回款”基因,辅之公司不断加强回款管理,保守估计公司2017年全年PPP项目回款率高达60%。 资金面具备安全边际,定增影响有限无需担心:1)投资者对公司资金面紧张导致项目落地难存在一定疑虑,①根据我们对公司经营性现金流(含质保金支出、在建PPP/EPC项目前期成本支出、在建PPP/EPC项目回款、完工EPC项目回款)、投资性现金流(含收回BT前期费用、构建固定资产、支付PPP前期费用)的分析测算,预计公司3-12月资金缺口为13亿元;②公司采用多渠道缓解资金面紧张问题,可转债待证监会审批通过后预计11亿资金10月到账;③综合考虑公司融资成本,预计2017年公司利息支出3亿元,同比增长73%,低于我们预计的营收增速(+100%),系正常水平;2)定增对估值影响较小:投资者对公司增发摊薄EPS导致现价之下PE上升存在一定疑虑,我们预计公司2018年或发行定增,假设2018年1月以现价(13.75)定增募资10亿元,增发后EPS 为1.01 元,EPS 变化率仅为-1.2%,定增对公司EPS影响较小。 质量有保障+资金无忧,订单高增之下业绩爆发确定:1)预计全年中标订单高达264亿元:根据2016年公司PPP项目/非PPP项目未公告订单与公告重大订单比例(0.68/1.65),以及2016年上半年与下半年订单分布比例(1.09),预计公司2017年全年中标订单高达264亿元;2)入库项目质量有保障+资金面无忧,公司订单落地有保障;3)2017年92亿营收确定性强:公司订单分为公司“公告重大订单”和公司“未公告订单”,我们根据线性完工百分比法测算出公司“公告重大订单”贡献营收68亿元,依据订单的营收贡献比测算出公司“未公告订单”贡献营收24亿,共计92亿元。 二期持股建仓完成上下同心,股权激励呼之欲出提振信心:1)截至2017 年6 月30日,第二期员工持股计划建仓完成,累计购买入公司股票6383.6万股,成交均价为12.19元/股,占公司已发行总股本的4.2%,锁定期为12个月;相较一期,二期员工持股计划规模更大,覆盖公司近1/3职员,普通员工持股将进一步提高激励效果,公司上下利益趋同,未来发展动力更强;2)公司拟推出2017年股权激励计划,激励对象为公司高管及核心员工,股权激励提高积极性,长远发展有保障。 投资建议 我们认为公司订单质量/项目回款/资金面无忧,订单高增之下业绩爆发确定,公司2017/2018年EPS为0.65/1.02元,给予公司6-12个月19.5元目标价位,对应2017/2018年PE估值30/19倍。 风险 重大工程项目施工及应收账款回款风险、PPP订单落地不及预期风险、宏观经济政策风险。
山东路桥 建筑和工程 2017-07-14 7.70 9.92 111.38% 8.56 11.17%
8.80 14.29%
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事件简评 7月11日,公司发布中报业绩快报,营收/净利达42/2.6亿元,同比增长114%/96%,中报业绩大超预期,我们上调2017年业绩至6亿元。 经营分析 中报大超预期,订单饱满业绩或进入爆发期:1)公司2017年Q2营收/归母净利润同比+114%/+96%,而wind一致预期2017年营收/净利润+39%/+35%,业绩大超市场预期或因订单加速落地;2)订单饱满若落地加速则业绩进入爆发期:2017年至今公司中标订单金额达229亿(+78%),订单营收比高达2.8,考虑到2016年底有近200亿在手订单,若公司订单落地加速则业绩可持续爆发;3)在中报超预期且订单饱满的情况下我们上调盈利预测,预计公司2017/2018净利润分别为6/8.37亿元,当下市值81亿元,对应17/18年PE估值仅14/10倍,考虑公司拟定增不超过30亿元,定增后对应17/18年PE估值为18.5/13倍。 受益省内两千亿投资,山东省高速龙头十三五期间市场广阔:1)公司是山东高速公路建设龙头企业,背靠大股东山东高速集团在省内公路施工领域有绝对优势;2)“十三五”期间山东省将加大高速路投资力度,计划建设2246公里(相当于前30年总和),假设投资额为1亿/公里,预计“十三五”期间山东省公路建设市场规模超2000亿。 定增引入齐鲁投资,国改预期强烈:1)公司定增事项已获山东国资委批复,拟引进齐鲁投资,持股比例约占7%,齐鲁发展目前运营高速公路3247公里占山东高速总里程的57%,战略引入齐鲁投资有望借助其高速公路运营管理瓶体及经验进一步做大做强养护业务;2)控股股东山东高速集团15年被确定为国资投资运营试点企业,拟通过非公开发行引进安邦和华融分别持股11.5%和1.3%,混改已实现突破,国改预期强烈;3)国改总体遵循“地方先行先试”,山东作为国资大省,国企改革稳步推进,公司作为山东省国改稀缺标的,有望受益于省内和高速集团改革的持续推进。 投资建议 我们预测公司17/18 实现营收116/148亿,净利润6/8.4亿;给予公司未来3-6个月10.7-13.4元目标价位,对应2017年PE估值分别为20-25倍,对应2018年PE估值仅为14-18倍;公司拟定增不超过5.46亿股,考虑定增EPS摊薄,给予公司未来3-6个月7.2-9元目标价位,对应2017年PE估值分别为20-25倍,对应2018年PE估值仅为14-18倍。 风险提示 项目落地不达预期;养护业务及海外业务开拓不达预期;国改不达预期。
美尚生态 建筑和工程 2017-07-14 14.60 21.63 95.59% 14.48 -0.82%
16.86 15.48%
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事件 公司7月12日发布公告,今年H1归母净利润为1.06-1.23亿,同比+50%-75%,其中Q2净利润1.13-1.30亿,同比+290%-334%;同时公司公告拟筹划第一期员工持股计划。 经营分析 业绩高增符合预期,订单保障爆发继续:1)公司Q2营收/净利润出现快速增长符合预期,主要是因2016年公司收购了金点园林并于当年11月开始并表所致;2)16/17年公司新签订单24/46亿元(估计联合中标公司作为牵头人投资额占比50%),增速高达25/4.7倍,其中16/17年公司新签PPP分别为12/29亿元,占比62%/51%,2017年至今公司订单营收比高达4.4,在手订单充足的情况下,预计公司2017/2018净利润分别为4/5.4 亿元,当下市值86亿元,对应17/18年PE估值仅有21.6/15.9倍,估值有吸引力。 一期员工持股将推出,集体施行员工持股证实园林行业高景气度:1)公司拟推出第一期员工持股,计划所持股票累计不超过总股本10%,且任一持有人不超过份额的1%;本次员工持股涉及的股票拟通过二级市场购买(含大宗交易)或其他法律法规允许的方式;2)东方园林和铁汉生态均于近期完成第二期员工持股计划,同时岭南园林和普邦股份也在进行第一期员工持股;我们认为除了持续落地的订单和逐渐兑现的高增业绩可以从微观证明园林行业的高景气度,上市公司集体进行员工持股也从另一个方面体现了上市公司对行业和公司前景的信心。 PPP2.0模式创新,融资空间仍大项目落地有保障:1)自公司2016年签订的无锡古庄生态农业科技园PPP项目起,公司开创性打造“PPP+旅游经营”的商业模式,今年4月和5月,公司又分别签订磴口县黄河风情特色小镇、窳浑古城文化旅游项目PPP合作框架协议,河南省武陟妙乐国际禅养小镇一期项目PPP 合作框架协议,预计投资额为12/9亿,PPP2.0模式已成公司新的增长点;2)根据一季报数据,公司资产负债率仅45.5%,而东方园林/铁汉生态/棕榈股份负债率为61%/55%/66%,公司融资空间仍大,对于PPP落地的资金问题无需忧虑。 投资建议 我们预测公司17/18 年实现营收21.1/26.5亿,净利润4.0/5.4亿;给予公司未来3个月22.0-24.0元目标价位,对应2017年PE估值分别为33-36倍,对应2018年PE估值仅为25-27倍。 风险提示 PPP进展低于预期,宏观经济政策风险,小非解禁压制股价风险等。
东方园林 建筑和工程 2017-07-12 18.02 22.48 362.55% 18.67 3.61%
21.62 19.98%
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采用分部估值法给予公司目标价23元:1)公司业务涵盖园林工程/生态修复/固废处置/水系治理,假设各项业务净利润占比与营收占比相同,根据公司营收占比我们给予园林+生态修复/固废处置/水系治理各59%/14%/27%的权重,与各业务可比公司估值对比,最终测算公司17/18 年PE 估值水平为30/22 倍,对应目标价23 元;2)对比公司历史估值从2015年以来平均估值基本不低于35倍PE(TTM),我们给予17/18年PE估值30/22倍,估值在合理范围以内。 持续落地,先行者模式优势明显:1)截止5月31日,PPP入库项目共13132个总金额超16万亿,市政工程/生态环保分别为4610/786个,占比35.11%/5.99%,根据历史增速我们预计2017年市政工程/生态环保PPP项目投资分别达6.6/1.0万亿元,市场规模广阔;2)公司为PPP先行者,金融PPP模式良好现金回款效果好,且已投资成立了32 家SPV 公司有深厚的政府合作网(自16年以来在17个省/市/自治区签订大量PPP合同),在手PPP业务规模近880亿,PPP订单收入比高达6.42倍。 水治理/园林/危废齐发力,订单充足料业绩爆发继续:1)公司主营业务景气度高:根据我们的测算,水治理政策加码预计2017年投资620-800亿,今年两会海绵城市首次写入政府工作报告迎黄金建设期预计到2020年市场规模达1.5万亿,2017为特色小镇起步年预计到2020年市场规模达万亿,根据发达国家经验预计我国危废市场规模在17/18/19年将达1513/1694/1898亿;2)公司2016年至今累计新签订单637亿,2017年至今新签订单310亿(+158%)(PPP订单占比高达100%),根据在手订单和新签订单增速预测,采用完工百分比法测算2017/2018年营收达141/219亿。 二期员工持完成,规模更大激励效果更足:截至2017 年7 月10 日,第二期员工持股计划实施完成,累计购买入公司股票9247万股,成交金额合计14.76亿元,占公司已发行总股本的3.45%,成交均价约为15.96 元/股,锁定期为12个月。相较一期,二期员工持股计划规模更大,激励效果更足,可充分调动员工积极性、提高公司竞争力。
腾达建设 建筑和工程 2017-07-11 5.03 6.63 147.45% 5.04 0.20%
5.13 1.99%
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事件简评 7月8日,公司公告中标34.1亿元台州湾沿海公路工程及市政配套PPP项目大单,该项目已被纳入国家PPP项目库中,落地无忧。 经营分析 连续中标大额订单,PPP业务加速:1)本项目包括台州湾循环经济产业集聚区路桥至椒江沿海公路工程及市政配套,项目初估34.1亿元,占公司2016年营业总额的111%,预算下浮率为13.00%,社会资本方资本金财务内部收益率(税后)4.95%,项目合作期限为15年,其中建设期三年,如今该项目已经纳入国家PPP项目库,落地无忧;2)此外公司近期中标余杭区良渚街道“康桥路至上塘路节点提升工程和浙江省仙居县交通运输局、“35省道(S322)仙居桐桥至官路段改建工程”,中标价格分别为2.74亿元/1.3亿元,公司今年还签订台州市路桥路桥区城中村旧城区块PPP项目合作意向书,涉及金额100亿元,多次获取大金额订单体现公司的在PPP浪潮下的拿单能力逐渐增强,在基数不高的情况下业绩高速增长值得期待。 融资空间大资金不必忧虑,中报继续高增可期:1)公司2016年中标订单达42亿元,2017年中标订单已达62亿元,相比2016年全年增长47.7%,在手订单极为充足;2)2017年一季度末腾达建设资产负债率仅为37.06%,而同为民企建筑企业的龙元建设和宏润建设负债率为79.93%和77.42%,远高于腾达建设,公司的资金结构配置更为优越,可融资空间还大,支持PPP项目的落地的资金方面不必忧虑;3)轨交行业景气叠加PPP,我们预测公司未来订单持续增长,17/18年新签订单将达73/132亿,根据完工百分比法预计17/18营收达63/102亿,归母净利润达3.1/6.1亿,同比+274%/+93%;4)公司2017年Q1业绩增长65倍达0.35亿,在2016年中报业绩仅0.44亿的低基数下,中报业绩高增可期。 建设氢能小镇,受益台州基建大蛋糕:1)公司进军氢能源产业,设立氢能源基金首轮募资100亿元,预计投资氢产业链的上下游;2)与淳化氢能科技股份有限公司在浙江台州成立合资公司,共同建设“台州氢能小镇”,以“平台+产业”的模式运作,5年内总体投资将达160亿元;3)十三五期间,台州市发展重大建设项目共1158个,总投资达2.27万亿,腾达建连续中标台州大型基建PPP项目,有望受益十三五的基建大蛋糕。 投资建议 我们给予公司未来6-12个月7-8元目标价位,对应17年PE估值35-40倍,维持买入评级。 风险提示 宏观经济政策风险;订单执行情况低于预期。
铁汉生态 建筑和工程 2017-07-10 13.87 12.86 404.31% 14.36 3.53%
14.36 3.53%
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一期员工持股计划盈利颇丰,二期扩大规模动力更足:1)一期员工持股计划盈利颇丰:2015年12月3日,铁汉生态展开第一期员工持股计划,截止2016年3月3日,共买入公司股票1,409万股,交易均价为13.57元/股,除权后价格为9.05元/股,以当前市场价格13.28元/股计算,每股增值4.23元,上涨幅度为46.74%;2)二期扩大规模,激励更足:2017年2月9日,公司开始实施第二次员工持股计划,截止2017年6月30日,持股计划完成,累计买入公司股票6383万股,成交金额合计7.78亿元,占公司总股本的4.2%,成交均价为12.19元/股,第二期员工持股明显扩大规模,激励效果更足,体现公司信心更足。 股权激励提高积极性,长远发展得到保障:1)公司拟用于激励计划股票不超过股本总额的10%,即15197万股,且任何一名激励对象获得的股票总数不超过公司股本1%,激励对象为公司董事、高级管理人员和中高级管理人员以及核心技术人员;2)根据公司公告,股票期权费用的摊销对有效期内各年利润有所影响,但由此激发核心团队的积极性将带来公司业绩的提高高于费用的增加;3)我们认为在PPP和园林双景气的大环境下,公司在手订单充足且新订单不断落地,正是高速发展的黄金期,公司在当下时点推出推出股权激励计划提高员工的积极性,对长期发展或有显著积极作用。 订单继续爆发保障业绩高增,中报行情可期:1)公司2016年新签订单122亿(+260%),其中PPP项目76亿,占比达62%且进入财政部PPP库比例达70%,2017年至今已中标订单69.8亿(+48%),其中PPP项目共55.6亿,占比达77%且全部进入财政部PPP库,落地有保障;2)考虑到公司2016年至今新签订单的高速增长,今年中报业绩高增将是大概率事件,园林PPP复制去年中报行情值得期待。 我们维持公司17/18/19净利润为9.96/17.09/22.19亿元,维持公司未来3-6个月19.45元目标价位,相当于30x17PE和17x18PE。
杭萧钢构 建筑和工程 2017-07-04 11.69 9.55 164.53% 12.07 3.25%
14.60 24.89%
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半年已签6.43亿,全年总量或超预期:1)公司上半年累计签订技术授权协议共18单,一共收取资源使用费6.43亿,其中1-6月份分别签订1/1/5/5/2/4单,去年同期签订12单共4.0亿,同比增长60.75%;2)2016年上下半年分别签订12/17单,按照同样的比例计算,公司2017年全年或签定43单技术授权协议,按照一单3500万计算将收取超过15亿的资源使用费。 技术授权铺开有望带来品牌优势,长期来看盈利手段丰富:1)公司技术授权商业模式具有先发优势、实践经验、专利池保护三大壁垒,且随着公司技术授权协议的不断签订,有望树立品牌优势,带来公司中长期的竞争优势;2)技术使用费用和股权收益带来长期盈利模式:技术授权合同中均有合作商每开发1平米需要向公司支付5-8元的使用费用的协议,该费用将与合作商同时确认收入,随着合作商不断开发新项目以及合作商数量的增加,该部分收入将为公司提供长期盈利点,同时公司在和合作商合资成立的钢构厂中,公司占据10%-20%左右的股权,随着合资钢构厂的盈利,有望给公司贡献长期股权投资收益。 多重利好促中报或超预期,当下仍可积极布局:1)按照90%的毛利率计算(2016年报数据),上半年6.43亿技术授权收入可贡献5.79亿毛利润,去年中报净利润2.22亿,今年业绩继续爆发几成定数;2)去年技术授权共收取9.78亿费用但年报仅确认9.15亿,仍有6500万将在今年确认或成超预期因素,同时去年中报管理费用2.3亿(+36%),主要因股权激励股份支付所致,今年中报管理费用有望大幅下降;3)根据我们调研的情况,在市场集中度提高和钢价保持相对稳定的情况下,传统钢结构行业有所回暖(东南网架/鸿路钢构中报预增50-100%/10%-40%),市场对公司业绩的预期通常只考虑了技术授权贡献业绩,半年报主营业务或将贡献超预期业绩;4)公司2016年中报业绩高增683%,自从8月27日中报公布之后至9月22日最高点公司最高涨幅高达35%,今年中报行情同样值得期待。 我们预测公司2017/2018年实现净利润6.7/9.0亿,给定目标价16.6-19.0元,对应2017年PE估值为26-30倍。
中设集团 建筑和工程 2017-07-04 32.39 13.11 65.34% 33.81 4.38%
34.34 6.02%
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董事长增持彰显增长信心,员工激励稳步进行:1)董事长增持彰显信心:董事长杨卫东出资1081.06万元通过二级市场增持34万股,成交均价为31.80元/股;董事长上任半年即展开增持行动,看好公司良性发展;2)员工激励计划同步进行:①.5月11日,公司授予142人351.76万股限制性股票,授予价格17.42元/股,股东利益和管理者利益有机结合,利于调动员工积极性,达到资源利用和增长机会最大化;②.股权激励限售股解锁条件为:2017/2018/2019年净利润较2016年增长不低于20%/40%/60%,未来业绩高增得到保障。 立足江苏坐望西北,新疆基建爆发助力业绩增长:1)江苏基建方兴未艾,设计市场仍广阔:江苏省内预建铁路“市市通”,公路网向乡村覆盖预计新改建农村公路3500公里、桥梁800座,港口投资计划完成580亿(2020年前),城市管廊将达300公里(2020年),基建市场广阔,设计市场空间大;2)布局西部,分享新疆基建爆发“大蛋糕”:公司积极布局西部区域,2015年耗资3亿元完成对宁夏公路院收购,加强西部区域经营,2017年《西部大开发“十三五”规划》基建成重头戏,受益2017年新疆“力争固投1.5万亿”。 订单充足新市场成新增长极,业绩持续高增可期:1)公司16年新签订单翻番达39.5亿(15年为18.6亿),今年业绩高增有保障;2)省外业务成新增长极:16年公司新签省外订单金额达14.9亿占比达37.72%(比去年增加3.74%);2)开拓新市场铁路专业签3.45亿订单,进军高度垄断铁路设计领域,且PPP/EPC成就业务新突破:承接8.7亿EPC项目,在河南、黑龙江等地成功运作公路PPP项目;3)公司在2016年年报中提出计划17年实现订单/营收增长20%-40%/20%-50%,业绩持续高增可期。 我们预测公司17/18年营收24.4/30.8亿,净利润2.9/3.8亿,给定目标价46.2-52.8元,对应17年的PE估值分别为33-38倍。
美尚生态 建筑和工程 2017-06-23 15.67 21.63 95.59% 15.59 -0.51%
16.16 3.13%
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订单落地超预期,业绩高增有保障:1)签订16亿PPP协议:6月19日,公司牵头联合预中标昌宁县勐波罗河治理及柯卡连接道路政府和社会资本合作项目,本项目为之前公司与云南省昌宁县人民政府签订的合作框架协议后续发展情况,项目估算总投资15.94亿元,为16年预告10.55亿的1.51倍;2)订单落地超预期业绩爆发有保障:16/17年公司新签订单24/46亿元(保守估计联合中标公司作为牵头人投资额占比50%),增速高达25/4.7倍,16/17年公司新签PPP项目12/29亿元,新签PPP项目占比62%/51%;3)风险释放充分估值更有吸引力:2017年公司至今订单营收比高达4.4,预计公司2017/2018净利润分别为4/5.4亿元,当下市值95亿元,对应17/18年PE估值仅有24/18倍。 PPP订单弹性最大值得期待,PPP2.0已成新增长极:1)在园林企业中公司PPP订单弹性最大:公司2015/2016年PPP订单分别为0.89/12.09亿,增速高达13.6倍,东方园林/棕榈股份仅为1.96/2.67倍,而2017年至今公司已签订29亿的PPP订单,爆发趋势不改;2)“PPP2.0”新模式持续得到验证成新增长极:①自公司2016年签订的无锡古庄生态农业科技园PPP项目起,公司开创性打造“PPP+旅游经营”的商业模式,不同于传统项目,无锡古庄PPP项目通过引进农业种植、旅游等项目,大大提高了项目期间运营收益,增强了PPP项目的现金回流;②在2017年4/5月,公司又分别签订磴口县黄河风情特色小镇、窳浑古城文化旅游项目PPP合作框架协议,河南省武陟妙乐国际禅养小镇一期项目PPP合作框架协议,预计投资额为12/9亿,PPP2.0模式已然成为公司新的增长点。 投资建议。 我们预测公司17/18实现营收21.1/26.5亿,实现净利润4.0/5.4亿;给予公司未来3个月22.0-24.0元目标价位,对应2017年PE估值分别为33-36倍,对应2018年PE估值仅为25-27倍。
全筑股份 建筑和工程 2017-06-21 10.12 12.74 119.80% 10.98 8.50%
10.98 8.50%
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投资逻辑 全装修还在初期发展空间大,大客户战略保证龙头地位:1)装修行业稳步发展且集中度提升,新开工保证景气度:装修装饰2016年产值3.66万亿(+7.5%)稳步增长,其中住宅装修产值1.78万亿(+7.2%),行业处于整合期(2011年-2016年企业总数下降9%),2017年前5月房屋新开工增速达同比+9.5%仍处于高位,中期可保障装饰需求;2)全装修大势所趋,政策保障4500亿市场:全装修是社会效益+经济效益标准下的最优解,对标发达国家80%的渗透率,我国起步晚(国家层面政策近期推出)且渗透率低(不足20%),根据十三五规划到2020年全装修渗透率达30%,假设新开工面积12.6亿平,单价为1200元每平,则住宅全装修市场规模将达4500亿;3)全装修龙头,大客户战略保障业绩高增:公司专注全装修17年,上游议价能力较高,下游深度绑定标杆房企,受益于大客户业绩高增(公司第一大客户恒大近三年业绩CAGR高达68%)和新客户的开拓(2016年11月与金大地签订三年30-50亿框架协议),公司全装修业务继续高增可期。 B2B2C助力定制精装,全产业链布局机器人技术领先市场:1)公司进军家装市场的优势在于依托恒大/绿地等大房企的渠道,借助B2B2C新模式精准联系客户,公司已参股4家定制精装公司进行全国布局,未来将成新的业绩爆发点;2)率先瞄准装修后服务市场:2016年北上深二手房交易额超3万亿,存量翻新规模不容小觑,公司依托互联网平台提供装修后智能定制服务方案,已有先发优势;3)建筑工业化大趋势下施工机器或革新市场:机器人成本优势明显,仅为人力成本的16%,公司研制的智能移动装修装饰机器人将填补市场空白,预计年底投入使用或革新装饰行业。 定增价格有安全边际,员工持股股权激励彰显信心:1)公司于2016年定增募资5亿元,发行价格为28.8元;2)公司于2016年12月完成第一期员工持股,成交均价为30.22元,占总股本0.55%;3)近日公司进行了第二期股权激励,授予181人占股本1.37%,解锁业绩条件为17/18/19年业绩较16年增长不低于20%/40%/60%,彰显信心。 投资建议 我们预测公司2017/2018年归母净利润达1.42/2.16亿,同比增长42%和52%,在高成长的情况下给予公司目标价位39.6元,对应17/18年PE估值为50/33倍。
中泰桥梁 建筑和工程 2017-06-13 15.18 22.00 279.97% 17.08 12.52%
17.08 12.52%
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投资逻辑 ① 实控人海淀区国资委,教育及配套资源打下坚实基础,控制关系明确上下一心。中泰桥梁实际控制人2016年变更为海淀区国资委,海淀区内具有丰富的教育及配套资源,为公司未来国际学校业务发展提供了坚实的基础,公司2016年已完成了实际控制人的变更,而公司旗下的海淀、朝阳两所凯文国际学校为新建学校,并非并购而得,故公司控股关系已厘清,未来有望持续进行资源整合,大力发展教育业务,公司自身控股关系已明晰,诉求一致,上下一心。 ② 国际学校行业:需求持续显现,高端稀缺教育资源壁垒高。近年来,随着教育体制竞争日趋激烈,学区房价格高企,居民生活消费水平提高等多方面原因,国际学校(尤其是在一线城市)需求持续提升。广义上国际学校实际指外籍人员子女学校、公立学校国际部、民办国际学校三类,本报告讨论的国际学校主要指民办国际学校这一类。国际学校对教育及配套资源需求较高,行业壁垒高,培育期较长,但运作上正轨之后收益高且具有稳定性。 ③ 凯文国际学校-定位高端,满座率提升空间大,具真成长特点。上市公司下有朝阳和海淀两所国际学校,定位高端,生均学费超过20万元/年,且未来存在学费持续上涨空间。海淀凯文学校第一批新生已于2016年9月入校,朝阳凯文学校第一批新生将于2017年9月入校,且一线城市北京存较大涨价空间。 ④ 大股东拟全额认购定增配套募集资金,彰显未来发展信心。2017年初中泰桥梁发布的定增预案中,公司大股东八大处控股全额认购2.5亿配套募集资金增发股份,彰显大股东对于公司未来发展的信心。 投资建议预计随着学生不断入学,利润有望在2019年实现突破性增长,给予买入评级。 公司旗下运营海淀凯文(可容纳近1500人)和朝阳凯文(可容纳近4000人)两所国际学校,由于招生特点(每年招生主要是招小学、初中、高中一年级),其需要3-4年的时间来提高满座率,未来具有较强成长性同时确定性较强,我们预测公司2017-2019年EPS 为0.001元,0.188元、0.572元,①采取相对估值法,18、19年对应PE80x,26x,②采取DCF 估值法,选取5年期贷款基准利率4.9%进行折现,保守假定2022年之后现金流会等同于2021年,则2017年现值为142.95亿元,对应股价27.16元,给予买入评级,考虑到公司2017年利润不高,存在一定估值风险,我们给予6-18个月内目标价22元。 风险提示:2017年以PE 估值法估值过高
华建集团 建筑和工程 2017-06-12 19.59 13.55 146.00% 22.68 15.77%
23.99 22.46%
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事件简评 5月31日,华建集团正式揭牌华建数创(上海)科技有限公司,发布虚拟设计院平台产品:“云华建”,同时,分别与微软(中国)有限公司、欧特克软件(中国)有限公司、盛裕控股集团签订战略合作协议。 经营分析 建筑设计龙头,“互联网+”助力公司数字化转型:1)信息产业母体落地,数字化转型全面铺开:华建数创作为公司信息产业母体,揭牌成立为公司市场化、集成化、高新专业化和国际化发展战略奠定基础,为探索物联网、云计算等新兴技术在BIM、GIS等集成技术行业的有机结合铺平道路,助力华建集团实现数字化转型,完成向工程设计咨询行业互联网平台公司的转变;2)战略协作强强联手:与欧特克软件有限公司、微软有限公司、盛裕控股集团签订战略合作协议,公司将充分运用优势资源,在全息技术MR混合现实、互联网软件服务模式、BIM FM平台产品开发等领域展开全方位的合作,有利于进一步提高信息化发展水平;3)“云华建”Beta 版竞争优势强,发展具想象空间:在资源上,“云华建”Beta 版作为全国首个建筑工程设计项目数字化协同平台,拥有7000 名建筑设计师、480 个设计团队、960 个中大型项目,资源丰富;在战略上,云华建背靠设计翘楚,顺利牵手欧佩克等建筑信息化龙头企业,专注建筑行业,业务能力更强,发展具想象空间;在业务模式上,采用设计众包模式,将有效突破设计业务依赖人力扩张的桎梏,为公司未来增长提供更为有效的途径。 受益国改持续推进,基金激励显决心:公司为上海国企改革标杆,上海国资委持股71.35%,国改预期强烈。基金激励促国企改革持续推进:5月13日公司针对管理层公布激励基金计划,有效期为4年,2017-2020年以营收48/50/54/60亿元、净利润1.96/2.02/2.19/2.32亿元及研发投入占比均为3%三项为约束,权重分别为30,40,30,三项确定约束系数=净利润得分+营业收入得分+研发投入占比得分,而单项得分=实际值/目标值×权重,得分大于80时达提取基金条件。激励基金的提取以当年度净利润较基准值的增长额为基数,不超过增长额的30%作为激励基金,根据激励对象的岗位薪酬系数、年度绩效考核结果和在岗时间分配基金,并根据任期绩效考核结果实行任期追溯机制。此次基金激励计划主要针对高层,反映了公司加快国企改革的决心。 投资建议 我们预计公司2017-2019年营收分别为61.6/74.0/88.8亿元,公司目前管理费用明显高于同业,考虑未来效率改善大,估计2017-2019年综合毛利率为28.7%/29.9%/30.7%,由此估计2017-2019年净利润分别为3.4/4.3/5.5亿元。公司当前市值83.98亿,对应2017/18PE估值为26.2/19.5倍,目标价不变为25.3元。 风险提示 人力资源风险、国改不达预期风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名