毛利率提升至近17%创历史新高。1)公司2017年营收增速较低但净利润增速较快主要来自于毛利率的提升,2017年公司毛利率达16.81%创历史最高水平,较2016年提升4.57个百分点,原因在于公司精细化管理(属地化经营)及业务结构多元化所致;期间费用率高达10.97%,主要因汇兑损失达3.86亿元创历史新高导致财务费用率上升幅度较高(预计2018年人民币兑美元升值幅度较低汇兑损失将大幅下降);2)受毛利率提升影响,公司ROE水平大幅提升至12.92%创5年来新高,净利率约5%创6年新高;3)公司2017年资产负债率为73.26%,剔除预收账款后的资产负债率为61.09%,为上市以来最低水平,毛利率提升使得公司去杠杆作用显著。 应收账客户优良减值风险小,预收账款维持高位缓解资金压力。1)2017年,公司广义应收账款达62.58亿元同比增21%,主要系埃及GOE项目支付方式致长期应收款快速高增,考虑GOE项目业主为埃及国防部,长期应收款质量优质;公司应收账款约29亿元同比降约15%,业主为各国大型水泥投资企业,坏账风险较小,不考虑东方贸易坏账损失转回,公司坏账损失仅0.42亿元。2)2017年公司账上现金约97亿元,预收账款达93亿元,预收账款维持高位降低公司自身资金压力,彰显公司竞争优势。 经营现金流流出、付现比提升系埃及项目支付方式所致。公司2017年收现比为1.02创近5年新高,付现比为1.14为2005年之后的最高水平,公司2017年经营性现金流流出19.6亿而2016年为流入24亿,主要系埃及GOE项目垫资施工导致,GOE项目总投资额78亿元,截止2017年累计确认收入45.5亿元,除15%预付款外,施工期资金均为公司垫付,此外GOE项目大概率部分处已完成未审核,存货积压亦对现金流产生较大压力。 我们维持盈利预测,2018/2019年归母净利15/18亿,考虑到公司存国改预期且环保、投资等多元化业务发展,维持17元目标价(20*2018PE)。

业绩简评 3月19日公司发布2017年度报告,2017年实现营收47.8亿元,同比+86%;实现归母净利5.1亿元,业绩略超预期(4.8亿元),同比+95%;公司拟高送转,每10股转增13股派发现金红利1.75元(含税)。 经营分析 营收/业增速创新高,业务扩张正当下。1)公司2017年营收/归母净利达47.8/5.1亿,同比+86%/+96%,增速均创下历史新高,;同时公司预计2018Q1业绩达7653-9566万元,增速中枢达80%;全年公司营收/业绩目标为95.9/9.8亿,同增100.6%/90.1%,高业绩目标延续凸显公司信心。2)公司2017年经营性现金流为-5.21亿元,同比降595%,主要系公司2017年承接大量高额订单导致项目相关现金流出过多。3)公司杠杆率提升15pct至66%,负债增加+利率上行压力下财务费率仅上行1.1pct影响较小,管理效率提升促管理费率跌1pct基本对冲财务费率上升影响,三费率与上年持平。4)公司收购标的公司上海恒润、德马吉、新港永豪业绩实现率分别达164%/109%/104%,均超额完成业绩目标,外延并购效果显著。 预计2018年经营性现金流大幅改善,资金面无忧。1)考虑2017年经营性现金流大幅下降,公司今年或加强回款力度,叠加公司布局供应链金融,收现比提升有望,付现比或保持稳定,预计2018年经营现金流将大幅改善。2)①公司2017年末账上现金达10.3亿元;8.8亿可转债和20亿超短期融资券预计将于近期发行;三者资金量共达39.1亿元,资金面压力可获极大缓解;②20亿融资券发行后杠杆率上升为71%,仍留有一定融资空间。 “生态+文旅”双主业格局显,订单饱满业绩无忧。1)2017年生态修复/文旅/水治理业务营收占比为64%/18.7%/17.4%(2016年为69.7%/15.8%/14.5%),业务结构更优化,公司实现生态+文旅双主业驱动。2)公司2017年至今新签订单(含框架协议)超400亿元。订单营收比为2倍,叠加框架协议陆续落地,未来业绩高增有保障。 投资建议 考虑公司订单饱满,预测2018/2019年EPS为2.26/3.41元,考虑可转债影响(假定全部按现价转股)则稀释后EPS为2.11/3.19元,上调公司6-12个月目标价至38-42元(原目标价33元),对应2018年PE18-20倍。风险提示 利率上升、PPP落地风险、现金流改善不及预期、EPS稀释风险

业绩简评 3月19日公司发布2017年年报,公司营收/归母净利分别为61/3.48亿元,同增28%/1132%,归母扣非为2.7亿元,去年同期为-1.3亿元。 经营分析 盈利能力与营运能力提升。1)2017年公司实现营收/归母净利分别为61/3.48亿元,同增28%/1132%,基本符合预期,业绩高增系传统业务回暖+新业务高增,上年基数过小。2)2017年公司毛利率/净利率为24%/6%,比去年同期提升7pct/5pct,盈利能力大幅提升。期间费率为14%,比去年同期下降2.6pct,主要系管理费率/财务费率下滑,比去年同期下降0.8pct/2pct,财务费率大幅下降系定增募资偿还部分有息债务,降低融资成本。3)2017年公司存货周转率/应收账款周转率为0.92/7.19,比去年同期提升0.08/1.85;2017年公司经营现金流净额达11亿元,收现比达78%,比去年同期提升9.6pct,营运能力、收现比大幅提升系传统业绩回暖。 纸业回暖,园林高增长确定性强。1)2017年公司造纸业务实现营收/毛利达51/11.74亿元,同增15%/79%,毛利率达23%,比去年同期提升8.3pct。伴随生态文明建设稳步推进,叠加供给侧改革进一步深入,造纸行业集中度有望进一步提高,预计2018年纸业量平价升。2)①2017年公司园林业务实现营收/毛利/净利达6.36/2/1.4亿元,毛利率/净利率达31%/22%,营收低于预期系央企效应尚未体现,净利率去比年同期提升4.7pct,盈利能力明显提升。②从历史订单来看,2017年公司中标项目27.75亿元,园林板块订单营收比达4.4倍,在手框架协议达192亿元,未来伴随框架协议逐步落地增厚公司业绩。③从未来订单来看,公司作为唯一有央企背景园林公司且负债率较低(59%),80%负债率上限下公司可承接PPP订单超千亿元,资源丰富+可融空间大,未来拿单能力有望持续提升。 投资建议 考虑纸业持续回暖,园林维持高增,我们上调盈利预测,预测公司18/19年归母净利润为5.8/8.8亿,EPS分别为0.42/0.63元/股。 考虑市场风险偏好下降,PPP加强监管及利率上升等原因,下调目标价至7.52元,对应2018/2019年PE分别18/12倍。公司现价6.24元,近期高管增持均价(6.95元),员工持股价(6.46元),安全边际高。风险提示:造纸行业毛利率下降,林地存货贬值、凯胜园林毛利率下降。

业绩增速创历史新高,回款提速资金面无忧。1)公司2017年营收增速达39%较去年略有回落但依旧处于高位,归母净利达2.97亿元,同比+41%创历史最高增速,业绩实现高增略超预期(2.88亿元)。2)①毛利率较上年年降2.27pct,主要系公司业务结构调整,高毛利率(36%)勘察设计业务占比降9pct至65%导致整体毛利率下滑,但毛利率依旧超30%保持高位;②尽管毛利率下跌,但净利率同比略升0.18pct,主要系三费率均有所下跌(整体跌幅达3.4pct),其中管理费率大幅下跌2.9pct至8.8%。3)①公司17年末应收账款/存货占资产比重与上年基本持平略有提升,应收账款/存货周转率分别为1.23/3.79次,较上年(1.07/3.10次)有较大幅度改善,公司营运能力增强回款提速;②回款加速下经营性现金流同增6.5%边际改善,同时货币资金达8.97亿(+20.2%),资金面无忧。③值得注意的是,公司资产减值损失达1.29亿元同比翻倍,其中坏账损失占绝大部分(95%),应收账款损失率约上升3pct至6%,回款速度提升但应收账款质量有所下降。 订单充足促业绩高增可期,董事长增持+股权激励显信心。1)公司全年新承接业务额达51.39亿(+30.19%),业绩高增有保障,其中勘察设计业务新承接业务额38.89亿元(+56.61%),业务高毛利率或可继续支撑公司较高盈利水平。2)①江苏省外新承接业务额占比47.3%,金额为2.43亿元,同比增加63.13pct,公司“走出去”战略成效显;②同时公司于17年6月与芬兰Enersense签署战略协议,陆续承接缅甸、香港项目,布局海外市场迎突破,未来业务扩展空间广阔。3)2017年6-12月董事长增持凸显公司信心,第一期股权激励完成将鞭策公司长远发展。董事长增持均价为28.7元/股,3月6日公司收盘价为28.22元,价格倒挂催生公司积极性。 我们预测公司2018-2020年归母净利达4.02/5.01/6.17亿元,考虑到利率上升、名义基建增速存下滑预期,下调目标价至38元(原为42元),对应2018年20倍PE。

业绩简评3月24日公司公告为参股PPP 项目公司提供担保,48亿元PPP 项目融资落地。 经营分析PPP 库清理阶段融资落地具积极象征意义。2018年3月,公司为参股PPP项目公司提供担保向国开行申请贷款38亿元,总投资额48亿元的江西省抚州市抚河流域生态保护及综合治理PPP 项目融资落地,公司承接金额约7.2亿元,建设期2年。 订单高增,融资落地,业绩高增长确定性强。1)2017年公司中标订单达315亿元,同增158%,是2016年营收(46亿元)的6.9倍。截止3月25日,2018年公司中标订单98亿元,较去年同期增长244%,订单延续高增。2)公司入选第四批示范项目名单达8个项目(取得贷款概率极大),叠加新担保贷款的1个项目和在财政部清理前的融资落地项目,我们判断公司至少15个PPP 项目融资落地。3)公司2017年业绩同增30%-60%,低于市场预期,我们判断主要系公司股权激励费用导致管理费用上升所致,考虑公司订单高增+融资落地,2018年业绩高增长确定性强。 全域旅游政策促“园林+旅游发展”,静待PPP 预期差扭转。1)3月22日,国务院发布《关于促进全域旅游发展的指导意见》,指出要推动融合发展,加强环境保护,全域旅游政策出台助推“园林+旅游”融合发展,公司已承接项目涵盖特色小镇、乡村旅游、流域治理等项目,经验丰富未来有望承接更多“园林+旅游”项目,扩容公司订单内涵。2)现阶段PPP 估值承压主要系此前目前临近财政部PPP 库清理结束期,根据大岳咨询统计数据,截止16日,PPP 管理库较2017年末减少2000亿元,我们认为园林行业民营企业参与度高、生态环保类居多、属真运营项目,被大量清理出库概率较小,静待3月底财政部PPP 库清理结束项目融资提速,预期差扭转。 投资建议考虑公司订单爆发+ 融资落地, 我们调高公司盈利预测, 预计公司2018/2019年实现净利12/18亿元,对应EPS 为0.5/0.79元/股,维持目标价17元,对应2018年PE 为22倍,若考虑可转债全部转股摊薄EPS,2018/2019年EPS 为0.47/0.75元/股,目标价对应2018年PE 为23倍。 风险提示:利率持续上升导致融资成本上升、PPP 落地不及预期、项目出库。

汽配业务稳步增长,园林业务订单饱满。1)公司预计2017年业绩达5.8-6.5亿元,同增30%-45%,归母扣非净利5.7-6.3亿,同增26%-41%,其中Q1/Q2/Q3/Q4归母净利同增81%/43%/50%/-2%-31%,公司业绩符合我们的预期(6.4亿元),业绩稳增主要系园林业务稳步增长、零部件市场受益国内重卡及工程机械市场产销量大幅提升、乘用车市场稳步增长。2)2017年汽车产量同增3.2%,重卡产量同增42%,未来公司传统汽配业务有望稳步扩张。3)2017年末子公司赛石园林在手订单达56亿元,是2016年园林业务营收的2.8倍,订单饱满保障园林业务未来高速增长。4)2017年公司与多地政府开展大量文化旅游园林项目,建立深度战略合作伙伴,2018年1月公司再签20亿贵州生态城市开发项目、6亿新疆风景区项目框架协议,未来文旅园林项目或成新增长极。 行业高景气度+资金面无忧,静待预期扭转。1)现阶段生态环保及环境治理在基建投资中占比低(不足3%),增速高(20%以上),我们认为园林行业将维持高景气度。2)市场担忧利率上行,公司资金面趋紧,公司应收账款周转天数仅72天,处于行业较优水平,项目质量佳、下游议价能力强,利率上行对公司影响有限;Q3公司在手货币资金5亿元,11月发行4亿公司债,12月7亿可转债获证监会受理,资金面无忧。3)目前PPP板块估值承压,我们认为现阶段监管强化力度趋缓,政策支持民企PPP决心不改,静待3月末项目库整理结束,PPP板块估值有望恢复。4)2018年2月1日,公司收盘价14.19元,对应2018年PE仅12倍,低于公司第一期员工持股价(15.6元),呈现低估值高安全边际。 投资建议 我们维持买入评级,预计公司2017/2018年EPS为0.79/1.17元,给予公司6-12个月19.5元目标价位,对应2017/2018年PE估值25/17倍。 风险提示 存货减值风险、PPP落地不及预期风险、宏观经济政策风险。

经营分析 业绩超预期,传统业务或显回暖迹象。1)公司预计2017年归母净利8.1亿,同增80%,归母扣非净利7.96亿,同增86%,公司业绩符合我们的预期,超出wid一致预期,业绩高增主要系技术授权业务稳步推进增厚毛利。2)其中Q1/Q2/Q3/Q4归母净利同增229%/29%/127%/83%,Q1/Q2/Q3/Q4新签技术授权协议5/13/9/9单,获取资源使用费1.8/4.7/3.4/3.4亿元,同增35%/123%/30%/-12%,四季度技术授权业务贡献资源使用费同比下滑但业绩实现高增或因传统业务(钢结构/地产)回暖。 规模效应+人力成本上升,装配式建筑产业逻辑更通畅。1)现阶段我国老龄化进程加速,建筑工业化大势所趋,装配式建筑优势突出引领建筑产业新方向,2016年我国装配式建筑占比不足5%,远低于2020年“15%”的目标,保守预计未来四年行业CAGR超30%。2)市场普遍认为我国装配式建筑成本过高(高于传统混凝土成本5%-20%,约100-400元),装配式建筑产业发展主要依托政策推动,缺乏内生增长逻辑。我们认为现阶段装配式建筑成本较高主要系前期投资规模巨大、国内人力成本较低,我们认为伴随渗透率提升装配式规模效应显现+人力成本快速上升,装配式建筑成本将加速下滑,利于装配式建筑大发展。3)美丽中国/环保税收取以及长租公寓/雄安新区和装配式建筑的结合将为装配式建筑的推广提供加速度。 减持无碍公司基本面,低估值特征明显。1月12日公司发布控股股东、高管减持计划,受减持计划影响公司股价出现大跌,我们认为装配式建筑产业逻辑通畅,公司作为钢结构龙头,传统主业与技术授权业务双轮驱动,业绩增长确定性强,我们预测公司2018年净利可达11亿元,现价对应2018年估值仅11倍,低估值特征明显。 投资建议 我们给予公司未来6-12个月15元目标价位,对应19*2018EPS。 风险提示 政策推动不达预期、技术比较优势削弱、新商业模式进展不达预期、控股股东拟减持不超过0.29亿股、可转债募资不及预期、电商运营不及预期。

造纸+园林业务双丰收,2017年业绩高增亮眼。1)公司预计2017年业绩中枢达3.5亿,同比+1137%,呈倍数级增长,略超出我们此前预期(3.3亿元)。其中Q1/Q2/Q3/Q4同增209%/651%/2317%/1235%-1648%,自6月起凯盛园林并表,公司业绩驶入高增通道。2)公司业绩高增主要系:①传统业务(造纸)受益供给侧改革、环保趋严产品量价齐升,②收购凯盛园林业贡献业绩1.3-1.45亿元,③定增完成资本结构改善,利息支出大幅减少。 3)公司预计归母扣非净利中枢达3亿,同增318%-349%,非经常性损益较上年锐减,主要系大额政府补助减少(2016年获政府补助0.88亿),我们认为公司在政府补助减少情况下业绩依旧实现高增,凸显公司逆转过往颓势,发展逐步企稳。4)预计公司2017年ROE约为4.3%-4.8%,较2016年上升3.7-4.2pct,传统业务回暖+新业务高增,公司盈利能力显著上升。 192号文无碍PPP项目承接,唯一央企园林兼具资源、资金优势。1)192号文出台要求“纳入中央企业债务风险管控范围的企业集团,累计对PPP项目的净投资原则上不得超过上一年度集团合并净资产的50%”,中国诚通2017年三季报净资产约865亿元,按净资产的50%、PPP杠杆率20%测算中国诚通可承接PPP限额达2163亿元,远超公司在手PPP订单,192号文无碍公司未来承接PPP项目。2)现阶段PPP处于调整阶段,某银行目前全面暂停PPP融资业务,金融监管趋严利率持续上行,我们认为公司作为唯一有央企背景园林公司且负债率较低(仅51%),在PPP严监管、利率上行的背景下公司融资优势明显。3)公司在手框架协议达192亿元,尽显央企资源优势,框架协议有望增厚未来业绩。 投资建议。 我们预测公司18/19年归母净利润为5.7/7.2亿,EPS分别为0.41/0.51元/股,给予目标价格9.8元,对应2018年PE估值为24倍。公司现价6.73元,近期高管增持均价(6.95元),员工持股价(6.46元),安全边际高。

业绩简评 1月25日,公司公告2017年1-12月业绩预告,预计公司全年归母净利润为2.72-3.15亿元,较上年增加0.63-1.05亿元,同增30%-50%。 经营分析 归母净利增长中枢达40%,业绩表现亮眼。1)公司预计2017年归母净利为2.72-3.15亿元,业绩中枢为2.94亿元,略高于我们此前预期(2.86亿元), 业绩增长中枢达40% , 其中Q1/Q2/Q3/Q4同比增速为22%/32%/45%/38%,业绩整体表现亮眼。2)公司2017年归母扣非达2.62-3.02亿元,其中Q1/Q2/Q3/Q4同比增速为20%/40%/84%/34%。 公司订单情况良好,设计类订单激增支撑盈利。1)公司上半年新接订单金额26.6亿(+15.9%), 其中勘察设计业务新承接业务额20.02亿元(+61.89%)。勘察设计业务2015/2016H1/2016毛利率为41%/40%/38%,高于公司同期总毛利率39%/37%/34%。勘探设计业务订单激增,或可继续支撑公司较高盈利水平,未来业绩可期。2)江苏省外新承接业务额占比48.06%,同比增加20.47%,公司“走出去”战略成效显。3)设计行业处于集中度持续提升过程当中,龙头市占率有望持续提升。 对标同行绝对低估值,董事长增持安全边际高。1)对标同类企业,苏交科/设计总院/中衡设计2018年估值一致性预测分别为15.5/20.6/24.5倍PE,当前中设集团2018年估值仅15倍PE,处于绝对低估值状态,仍有巨大提升空间。2)董事长杨卫东2017年6月至12月共累计增持公司股份118.3万股,占公司总股本0.56%,成交均价为28.7元/股,董事长上任一年内连续展开增持行动,体现对公司价值的认可和未来发展的信心。1月25日公司股票收盘价为26.81元,当前股价安全边际高。 投资建议 考虑公司业绩略高于预期, 上调公司2017-2019年盈利预测至2.86/4.01/5.21亿元, EPS 分别为1.35/1.90/2.47元/ 股( 此前为1.35/1.75/2.23元/股);同时考虑近期市场对建筑板块风险偏好较低,下调公司目标价至42元(此前为46.2-52.8元),对应公司2018年PE 估值约22倍。 风险提示 基建投资不达预期;外延并购风险;应收账款坏账风险。

业绩简评 1月28日公司发布2017年年度业绩预增公告,2017年业绩预增80%-100%,归母扣非预增110%-160%,基本符合我们的预期。 经营分析 业绩翻倍增长,盈利能力大幅提升。1)公司预计2017年业绩为9.2-10.2亿元,同增80%-100%,业绩翻倍增长,其中2017年Q1/Q2/Q3/Q4归母净利同增16%/63%/58%/628%-996%,四季度实现爆发式增长。2)归母扣非净利为6.1-7.6亿元,同增110%-160%,凸显公司内生增长。3)公司2017年ROE 约12.3%-13.7%,较2016年提升5-6pct,盈利能力大幅提高。4)公司2017年业绩高增系精细化管理提升毛利率,天津公司、中材建设个别毛利率较高项目进入收尾结算,成都院重大项目进入执行高峰。5)2017年公司预计业绩基本符合我们此前的预期(10亿元),偏差在-8%-2%,我们判断公司2017年业绩包括可能超3个亿的汇兑损失,不考虑汇兑损失2017年公司业绩或已达13亿,接近公司历史最优水平。 增长逻辑发现变化扭转预期,长期逻辑通畅短期业绩高增有保障。1)我们认为公司业绩高增长为以转型为主的新增长逻辑(业务多样化结构变化,新管理模式以及新的行业空间),相较于原有增长逻辑下的业绩高增长兑现具有更大的边际改善程度,对公司转型成功且拓展到更大业务空间具有更强的逻辑支撑。2)自上而下看,两材合并之后公司长期发展战略发生巨大变化,公司“靠山更大”且将获更多支持,未来在国改/国际工程与投资/水泥窑协同处置危废等看点众多。3)自下而上看,2017年公司进入第三个发展阶段, 2017年业绩翻倍增长,2017年新签订单额接近历史新高,是2016年总营收的1.9倍,其中毛利率更高的新业务生产运营管理/环保订单占比从2015年的2%/3%提升至10%/7%,盈利能力显著提升。预计2018年传统业务稳增、新业务爆发式增长,伴随盈利能力增长、汇兑损失边际下滑,业绩有望达15亿元。 投资建议 预计公司2017/2018年可达净利10/15亿元,考虑到公司存国改预期且环保、投资等多元化业务发展,给予2018年20倍PE,对应目标价17元。 风险提示 宏观经济波动、人民币汇率上升、海外市场拓展/国企改革不达预期。

归母扣非翻倍彰显强劲内生增长,订单翻倍保障来年业绩高增。1)公司预计2017年归母净利为1.55-1.75亿元,超出我们此前预期(1.52亿元),业绩增速中枢达64%。2)公司2017年归母扣非达1.45-1.65亿元,增速中枢达134%,其中Q1/Q2/Q3/Q4同比增速达241%/-74%/261%/181%,环比增速达-57%/-77%/445%/415%,内生增长强劲。3)业绩高增主要系公装(全装修)业务高增,2017年公司公装业务同增35%。4)公司2017年新签合同达77.6亿元,同增92%,考虑新签流转合同达83亿元,预计公司2018年新签合同将达112亿元,公司未来业绩高增有保障。5)公司2017年新签定制精装合同达12.4亿元(占订单总额16%),我们认为定制精装符合消费需求助力公司切入C端促使财务报表良性扩张,盈利能力有望提升。 深度受益上海租赁市场,政策利好+长租公寓扩容维系全装修市场高增。1)根据澎湃新闻,2017年7月以来上海出让29幅租赁住房用地,涉及建筑面积达182万平米。据新浪财经,1月20日上海首个国企租赁住房业务品牌“城方”由上海地产正式发布,首批确定17幅租赁房地块,总建筑面积超100万平米,按2000元/平米的全装修价格计算,预计涉及全装修合同额超20亿元,公司与上海地产集团组成租赁住房建设运营生态合作联盟利益进一步绑定,有望深度受益上海地产胜利进军租赁市场。2)我们认为全装修绿色环保、成本更低,完美匹配长租公寓,在政策推动+长租公寓扩容下,预计2020年全装修市场规模达6000亿元,四年CAGR达26%,2025年全装修规模有望达万亿,2018年环保税开征,有望推进全装修发展进程。 考虑到订单高增+盈利性提升,我们上调公司盈利预测,预计公司2017/2018/2019年归母净利达1.55/2.5/3.7亿,EPS分别为0.29/0.46/0.69元/股。我们给予2018年26倍PE估值,公司未来3-6个月目标价12元。

1月23日公司第四季度主要经营数据公告发布,2017年Q4公司新签合同92.9亿元,同增226%,2017全年新签合同358.8亿元,同增29%。 Q4订单爆发式增长订单绝对额接近历史新高,生产营运管理/环保占比提高提升公司盈利能力。1)2017年公司新签订单额达359亿元,是2016年总营收的1.9倍,订单同增29%,接近历史新高;其中Q1/Q2/Q3/Q4单季度新签订单额分别为69/89/108/93亿元,同比+29/-23%/+33%/+226%,第四季度订单爆发式增长。2)2017年公司工程建设/装配制造新签订单达259/37亿元,占总额的72%/10%,同增23%/16%,传统业务稳步增长,生产运营管理/环保新签订单达23/35亿元,占总额的7%/10%,同增41%/122%,新业务爆发式增长。3)近年来,公司大力发展新业务生产运营管理和环保,其中生产运营管理订单占比从2015年的2%提升至2017年的10%,环保订单占比从2015年的3%提升至2017年的7%,参考2017年H1,新业务(生产运营管理(24%)、环保(16%))毛利率略高于传统业务(装备制造(20%)、工程建设(14%)),盈利能力有望显著提升。 长期发展逻辑通畅,业绩爆发确定性强。1)自上而下看,两材合并之后公司长期发展战略发生巨大变化,公司“靠山更大”且将获更多支持,未来在国改/国际工程与投资/水泥窑协同处置危废等看点众多。2)自下而上看,2017年公司进入第三个发展阶段,历史遗留问题解决,工程+环保+投资三维发展,预计未来稳定可持续盈利能力强的新业务占比持续提升,增强长期业绩增长稳定性。2017年前三季度实现归母净利7.2亿元,伴随开罗等大项目结转、安徽节源业绩高增、资产减值损失转回(0.6亿元),预计全年净利润有望达10亿元。2018年传统业务稳增、新业务爆发式增长,伴随盈利能力增长、汇兑损失边际下滑,预计2018年实现净利润15亿元。 预计公司2017/2018年可达净利10/15亿元,考虑到公司存国改预期且环保、投资等多元化业务发展,给予2018年20倍PE,对应目标价17元。

业绩简评 1月16日公司公布2017年度业绩快报显示,2017全年公司营收达123.7亿,同比增长51.8%,归母净利达5.7亿,同比增长32.5%,略低于预期。 经营分析 业务结构调整净利润略低于预期,依旧看好公司长期发展:2017Q1/Q2/Q3/Q4单季度公司营收分别实现13/29.4/36.2/45.1亿元,同比增长108%/119%/61.6%/14.5%,公司Q4业绩增长显疲态。总体来看,受益于2016年山东省公路增速(+28.6%)远超全国增速(+7.7%),山东路桥2017全年营收超出我们预期的116.2亿元,但由于路桥工程施工业务(2016毛利率为12.7%)营收占比明显提升,而养护业务(2016毛利率为24.8%)营收占比减少且业务毛利率下跌(2017H1毛利率为13.4%),整体毛利率有所下跌,营业利润为7.8亿元略低于预期(8.4亿元),导致最终净利润不及预期。 公司基本面向好,股权激励+引入战投双轮驱动:1)公司背靠大股东山东高速集团在省内公路施工领域有绝对优势,“十三五”期间山东省将加大高速路投资力度,公路建设市场规模预计超2000亿。2)公司12月25日公布股票期权激励计划,分年度进行绩效考核并行权,2018/2019业绩目标为5.8/6.0亿。3)12月16日引入山东高速运营管理龙头齐鲁交通,运营里程占山东高速通车里程57%,未来公司有望借力进一步做大做强养护业务。 订单饱满业绩增长确定性强VS绝对低估值,把握价值洼地:1)截止2017年三季度,公司累计已签约未完工订单金额达220亿元,已中标未签约金额达24亿,为16年营收3倍,三季度后新中标(含预中标)项目投资金额约47亿元,公司在手订单充裕,未来业绩高增确定性强。2)截止1月16日,公司市值仅74亿,对应2018年PE仅9倍,估值较低极具吸引力。 投资建议 预测公司18/19年实现营收148/185亿,归母净利8.1/10.5亿;考虑今年基建增速下滑、环保维持高压、利率继续上行或压制建筑板块估值,我们给予2018年12倍PE估值,公司未来3-6个月9元目标价。 风险提示 利率持续上升、基建增速不及预期、环保政策持续高压、“资管新规”影响PPP项目资本金融资及落地情况、相关标的订单/业绩增速不及预期。

业绩简评 公司2017年新签合同达77.6亿元,同增92%。 经营分析 订单高增长加速保障未来营收高增,定制精装业务提升盈利能力。1)公司2017年新签合同达77.6亿元,同增92%,相较于2013-2016新签合同三年CAGR(15%)大幅提升,其中Q1-Q3新签订单53.6亿元(平均单季新签订单18亿元),Q4新签订单24亿元,Q4订单大幅增长。2)公司2017年新签合同金额基本符合我们此前的预期(82.5亿元),我们根据公司第一合作开发商恒大销售面积历史增速,预计公司2018年新签合同达112亿元,叠加公司2017年底已签约待实施合同金额(76亿元),2018年可供结转营收规模达188亿元,公司未来营收高增有保障。3)公司2017年新签定制精装合同达12.4亿元(占订单总额的16%),我们认为定制精装提高营收规模、提升毛利率、加速回款改善现金流,公司未来盈利能力大幅提升。 长租公寓扩容全装修市场,大客户业绩喜人促发展。1)2017年多地住房租赁政策密集出台,我们认为长租公寓兼具小户型+集中式特点,扩容B端家装市场,考虑长租公寓对住房购房需求的挤出效应,预计2020年全装修市场规模达6000亿元,四年CAGR达26%,2025年全装修市场规模有望达万亿。2)根据澎湃新闻,2017年7月以来,上海出让29幅租赁住房用地,涉及建筑面积达182万平米,按2000元/平米的全装修价格计算,预计可贡献全装修合同额达36.4亿元,公司深耕上海市场有望深度受益上海市租赁市场大发展。3)公司重大客户恒大销售面积三年CAGR达36%,2017年H1新开工面积同增74%,作为恒大战略合作伙伴,深度绑定利益(2016应收账款45%来自于恒大),2017年恒大销售面积/金额达5162万方/5132亿元,同增16%/38%,恒大业绩高增利好公司发展。 投资建议 我们预计公司2017/2018年归母净利达1.5/2.1亿元,我们给予2018年30倍PE估值,公司未来3-6个月目标价11.9元。 风险 地产投资下行风险,全装修业务毛利率下降风险,应收账款坏账风险。

投资逻辑 需求端来看,环保政策趋严叠加各省督查方案,过往未严格申报或被偷排的危废处理刚需显现,按发达国家危废占固废比(5%-10%),假设我国危废占比为3%,预计实际危废实际产量近1亿吨,其中无害化处置量将超2000万吨。危废处置中水泥窑协同处置优势突出,其天然碱性适用性强、处理充分,相较于传统焚烧处理,水泥窑协同处置落地更快、前期投资成本更低,可有效遏制二噁英产生避免二次污染。 供给端来看,水泥窑协同处置危废技术成熟对水泥产出品质影响较小,并且协同处置可规避错峰生产(提高产能利用率增厚利润)、享受危废处置利润,改造意愿强。现目前我国投产+在建+环评水泥窑协同处置危废产能约610万吨/年,相较于2000万吨/年的无害化处置量,水泥窑协同处置尚处于供不应求的状态,新增产能天花板在于可供改造水泥线。保守估计新增水泥窑处置危废市场达200亿元/年。 背靠集团资源,预计成熟期水泥窑协同处置危废贡献毛利达5.7亿元:1)中材国际水泥窑危废处置技术自上世纪90年代开始研究,经验丰富、实力超群。2)两材合并,中材国际为集团下实力最强且唯一拥有水泥窑协同处置危废技术的公司,有望独享集团资源。集团旗下产能4000t/d以上新型干法水泥线共计105条,假设其中20%符合水泥窑处置危废改造的规模和选址要求,预计带来水泥窑处置危废改造市场34亿元。3)对标同类企业水泥窑危废处置业务,以30%的保守毛利率估算,预计成熟期公司水泥窑协同处置危废可贡献毛利达5.7亿元。 估值 我们维持预测公司2017-2019年净利润为10/15/18亿元,EPS分别为0.57/0.85/1.04元/股,考虑到公司存国改预期且环保、投资等多元化业务发展,维持未来6-12个月17元目标价位不变,对应2018年PE估值为20倍。 风险 宏观经济波动风险、人民币升值风险、环保监管力度不及预期风险、二股东减持风险。